事件：常熟银行公布 2021年业绩快报，2021年营收增速为 16.27%，归母净利润增速为 21.13%，业绩表现优异，我们点评如下： 1. 预计净息差环比继续改善，对营收形成支撑。常熟银行 2021年营收增速呈现逐季回升的趋势，最核心的原因是净息差企稳回升，从四季度的表现来看，我们预计净息差环比仍在改善通道中，其中资产端收益率小幅上行、负债端成本有所下降，共同驱动净息差好转，对净利息收入增速、营收增速均形成支撑。 展望 2022年，在监管政策不发生较大变化的环境下，我们预计常熟银行净息差仍有望稳中有升。资产端方面，通过做小额、信用类贷款，提升资产端定价能力，资产收益率有望上行，并且从银保监会披露的普惠小微贷款利率走势来看，2021年二季度以来便处于上升趋势中。 负债端方面，在全行的努力下，2021年常熟银行存款成本有所下行，但存款增长相对偏慢，考虑平衡量价关系，我们预计 2022年常熟银行存款成本下行幅度会趋缓。 2. 资产质量保持较优状态。2021年末，常熟银行不良率为 0.81%，环比持平，处于过去几年最佳水平，同时拨备覆盖率环比提升 10pc至 531.98%，抵御风险的能力进一步增强。 3. ROE 回升。因疫情冲击，2020年常熟银行 ROE 降低至 10.34%，ROA 降低至 0.98%，而 2021年，随着宏观经济逐步摆脱疫情影响，常熟银行 ROA、ROE 均触底回升，核心盈利能力增强。 n 投资建议：我们预计公司 2022年的收入增速为 16.07%，净利润增速为 20.83%，给予买入-A 的投资评级，6个月目标价为 8.99元，相当于 2021年 1.19X PB。 n 风险提示：小微业务竞争加剧导致息差收窄；资产质量显著恶化；

事件：1月11日，常熟银行发布2021年业绩快报，2021年实现营业收入76.53亿，同比增长16.27%，实现归母净利润21.84亿元，同比增长21.13%。 点评：营收盈利双升。2021年常熟银行营收、归母净利润同比增速分别为16.27%、21.13%，增速较1-3Q分别提升3.27pct、2.11pct。2021年Q4单季营收、归母净利润同比增速分别为26.6%、28.2%，环比分别提升2.2pct、3.4pct。 贷款投放“供需两旺”，料NNIM稳中向好。2021年末贷款同比增速为23.6%，增速较三季度末小幅下降0.4个百分点，整体依然处于较高增速水平。尽管2021年下半年宏观经济下行压力有所加大，江苏地区也出现零散性疫情，但常熟银行并未受到明显影响，信贷投放呈现“供需两旺”。考虑其营收增速环比改善，预估公司2021年NIM较前三季度稳中向好。 个人经营性贷款进一步发力，差异化“赛道”优势持续凸显。21Q4个人经营性贷款增加35.49亿，同比多增15.89亿，增速为32.3%，较1-3Q提升2.0pct；个人经营性贷款占比较1-3Q提升2.1pct至39.84%。常熟银行21年以来开始发力信保类业务，在普惠小微领域的差异化竞争优势持续凸显。 资产质量持续优异表现，拨备覆盖率提升升10tpct至至532%。2021年末不良贷款率为0.81%，较三季度末持平，持续位于较低水平。拨备覆盖率为531.98%，较三季度末提升约10pct，风险抵补能力进一步增强。 深耕江苏地区“做小做散”，投管型村镇银行模式打开增长空间。我们长期看好常熟银行，具体而言：一是公司战略定位清晰，坚持“做小做散”，近年来开始加强信保类业务布局，有利于提升信贷资产收益率，实现NIM持续向好。公司管理层稳定，庄广强董事长、薛文行长均为常熟银行培养的优秀领导干部，能够引领全行战略行稳致远。 二是区位优势明显，公司超过85%的信贷投放在江苏省内，资产质量有较强保障。 对公贷款新发生不良基本出清，零售贷款不良率始终维持在0.8%以下，个人经营性贷款不良率维持在1%以下，后续不良率仍有望持续维持在较低水平。 三是公司普惠小微业务历史积淀深厚，风控模型数据交叉校验较为成熟，客户肖像刻画精准，凭借成熟的IPC和“信贷工厂”风控技术、强大的客户经理团队，实现了微贷业务的“高增长、低不良”。 四是独树一帜的村镇银行模式。近年来，监管部门进一步加大了对地方法人银行异地经营的监管力度，而常熟银行独树一帜的投资管理型村镇银行模式，为其异地扩张打开了空间，村镇银行在集团板块中的贡献度也在逐年提升。同时，具有较强可复制性的微贷技术，也确保了村镇银行资产质量压力总体可控。盈利预测、估值与评级。常熟银行长期深耕普惠小微市场，专注于零售、小微业务，风控机制良好，21年Q4信贷投放“供需两旺”，息差预计稳中向好，资产质量持续优异表现，较高的拨备覆盖率使得公司拥有较强的风险抵补能力。 2021年9月3日，公司股东大会审议通过60亿可转债发行预案，若后续可转债发行顺利落地，将有助于进一步增厚核心一级资本，拓展公司经营空间。为此，我们上调2021-2023年EPS预测为0.80元（上调0.9%）/0.93元（上调3.1%）/1.08元（上调6.9%），当前股价对应PB分别为0.97/0.88/0.79，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下行压力加大，宽信用力度不及预期。

事件：常熟银行发布2021按业绩快报，实现营业收入76.53亿（同比+16.3%），归母净利润21.84亿（同比+21.1%）。2021年末不良率0.81%，较9月末持平。 业绩：息差继续回升，盈利继续回暖。业绩：息差继续回升，盈利继续回暖。2021年全年营收、利润增速为16.3%、21.1%，其中Q4单季度为26.6%、28.2%，较Q3提升2.2pc、3.4pc。ROE为11.58%，同比提升1.2pc。 根据营收简单估算，在Q2息差企稳后，Q3-Q4息差继续逐季提升，主要得益于：1）小微利率环境有所企稳，各类贷款利率均保持稳定，同时个贷占比不断提升；2）常熟银行成熟应对机制（量价并重考核、加大信用类贷款投放等）；3）负债端存款自律机制改革红利释放。 单季度同比来看，21Q1的息差基数较低（20Q4、21Q1分别3.00%、2.97%），预计未来息差同比提升的趋势将持续，有利于营收、业绩继续保持回升态势。 业务：微贷任务超额完成，业务：微贷任务超额完成，ABS出表释放空间。 1）21年末总资产达到2466亿（同比+18.2%），贷款1628亿（全年+23.6%），其中个人贷款993亿，全年高增32%（Q4单季度增4.3%），占总贷款比重已较年初提升至4pc至61%。 2）进一步拆分，年末个人经营贷648.6亿，全年新增163亿，增速高达33.5%（其中Q4+5.8%），占总贷款比重提升至40%，微贷投放明显超去年，做小做散的微贷战略继续不断推进。 3）值得注意的是，21年常熟银行加大了ABS出表力度（根据公告估算全年新增出表50-60亿左右），考虑出表部分后实际小微投放力度更大。 展望2022年，常熟银行微贷业务预计将继续保持快速发展的态势，我们预计其将根据额度情况，通过ABS出表灵活把握放贷节奏。 结合量价两方面因素，结合量价两方面因素，2022年，微贷高增+定价平稳，再加上21Q1息差同比“低基数效应”，未来常熟银行业绩改善趋势有望持续（特别是息差同比“低基数效应”，未来常熟银行业绩改善趋势有望持续（特别是22Q1。）。 资产质量稳健较优，让市场放心。资产质量稳健较优，让市场放心。不良率保持在0.81%的低水平的同时，拨备覆盖率、拨贷比较Q3稳步提升11pc、8bps至532%、4.31%。 投资建议：投资建议：整体看，常熟银行微贷战略稳步推进，在市场环境不发生重大变化的情况下，息差改善有望支撑常熟银行业绩持续回升。目前常熟银行已公布60亿可转债预案，成功发行后将为其带来中长期、低成本资金，有利于未来微贷业务的快速扩张、抢占市场。中长期看其有望逐步成长为江苏省微贷业务的龙头。预计2021-2023年归母净利润分别为21.84亿、26.49亿、32.17亿，目前股价对应其2021、2022PB仅0.97x、0.88x，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济下滑，货币政策转向超预期，微贷业务竞争超预期。

事项：2022年1月11日，常熟银行发布业绩快报，2021年实现营业收入76.53亿元，同比增长16.27%，实现归母净利润21.84亿元，同比增长21.13%，2021年ROE11.58%，较去年提升1.24pct。截至2021年末，公司总资产2466亿元，较年初增长18.2%；总贷款1628亿元，较年初增长23.6%，总存款1827亿元，较年初增长15.1%平安观点：营收表现亮眼，利润增长提速。常熟银行2021年全年实现归母净利润同比增长21.13%（vs19.04%，21Q1-3），实现营收同比增长16.27%（vs12.96%，21Q1-3）。我们认为公司利润增速的提升主要得益于营收增长的提速，同时厚实的拨备也有一定的反哺。从营收来看，考虑到公司资产规模扩张相对平稳，我们判断公司营收增长的提速更多归因于小微信贷业务强劲增长带来的资产端定价修复。 存贷款稳步扩张，微贷业务保持快速发展。规模来看，公司21年总资产增速达到18.2%（vs18.9%，21Q3），仍然保持高速扩张。资产结构继续向贷款主业倾斜，21年贷款增速达到23.6%（vs24.0%，21Q3），快于总资产增速，其中个人贷款占总贷款比重达到61.02%，环比3季度末提升2.34pct，个人经营性贷款占总贷款比重达到39.84%，环比3季度末提升2.07pct，微贷业务保持了良好的发展态势。负债方面，公司21年实现存款同比增长15.1%（vs16.0%，21Q3），增速小幅放缓。 资产质量保持平稳，拨备覆盖持续夯实。公司2021年末不良率0.81%，环比3季度末持平，较2020年同期下降15BP，资产质量的表现保持平稳，继续处在行业较低水平。展望2022年，依托优秀的区域背景，以及长期深耕小微业务带来的相对分散的客群结构，我们预计公司未来的资产质量压力可控。公司2021年末拨备覆盖率532%，环比3季度末提高10.6pct，拨贷比4.31%，环比3季度末提升8bp，风险抵补能力继续夯实。投资建议：业绩快报表现亮眼，看好小微业务长期发展空间。常熟银行深耕当地县域经济和小微企业，本土优势和小微企业的经营差异化明显，零售与小微业务稳步发展。21年以来，拖累公司营收和利润表现的息差已经企稳修复，利润增速保持快速增长，资产质量表现稳中向好。展望未来，良好的区域经济支撑下，公司基本面有望持续向好。结合公司的业绩快报，我们维持公司业绩预测不变，预计公司2022年、2023年EPS分别为0.94/1.08元，对应利润增速分别为18.2%/15.1%。目前公司股价对应2022/2023年PB分别为0.93x/0.85x，我们长期看好公司小微业务的发展空间，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：1）宏观经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升；2）金融监管力度抬升超预期；3）中美摩擦升级导致外部风险抬升。

报告导读 营收利润加速增长，零售转型持续推进，资产质量稳中向好。 投资要点 业绩概览 常熟银行2021 年业绩快报公告：归母净利润同比增长21.1%，增速环比提升2.1pc；营收同比增长16.3%，增速环比提升3.3pc；ROE 为11.6%，同比增长1.2%；不良率0.81%，环比持平，拨备覆盖率532%，环比提升11pc。 营收利润加速增长 21A 常熟银行归母净利润同比+21.1%，增速环比+2.1pc；营收同比+16.3%，增速环比+3.3pc，超市场预期，推测主要驱动因素是息差企稳以及规模保持较高增速增长。展望未来，零售小微战略和优异的资产质量将有力支撑业绩。 零售转型持续推进 常熟银行信贷保持较快增长，2021 年总贷款（不含应收利息）同比+23.6%，增速环比基本持平。值得注意的是，2021 年常熟银行个人贷款占比较年初提升4pc，个人经营性贷款占比较年初提升3pc。展望未来，常熟银行零售小微战略推进和财富管理发力将有望驱动营收快速增长。 资产质量稳中向好 2021 年末常熟银行不良率环比持平于0.81%，维持在较低水平；拨备覆盖率在高位水平上环比增11pc 至532%，为上市以来最佳水平。展望未来，常熟银行优异的资产质量和充足的拨备为业绩释放打下基础。 关注转债审批进度 常熟银行于2021 年8 月16 日发布转债预案，计划发行不超过60 亿元可转债。如全部转股，按照21Q3 数据静态测算，可提升核心一级资本充足率3.11pc 至13.23%，有力补充资本弹药，支撑规模增长。目前常熟银行转债处于银保监会审批阶段，后续重点关注转债落地节点。 盈利预测及估值 常熟银行营收利润加速增长，零售转型持续推进，资产质量稳中向好。预计22- 23 年归母净利润增速17.3%/17.8%，对应BPS7.90/8.72 元。目标价为9.50 元，对应22 年PB 1.20x。现价对应22 年PB0.88x，现价空间36%，买入评级。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

常熟银行的经营特色。 （1）深耕本地市场，业务辐射全省。网点设立按照本地布局+异地分支机构+跨省村镇银行模式；存款增长依托常熟本地，超过 85%的信贷投向江苏省内。 （2）管理层长期坚持支农支小战略定位，探寻特色化、差异化发展路线。 （3）微贷技术已形成较强的业务壁垒。借鉴了 IPC 技术+信贷工厂模式，在进行本土化改造后，逐步形成了较为成熟的微贷技术和风控体系，能够实现微贷业务的“高增长与低不良”。 （4）全国首家获批投资管理型村镇银行牌照的机构，有利于未来展开对村镇银行的集约化管理和收购。 常熟银行基本面分析。 （1）盈利能力：盈利源于高息差驱动，拨备覆盖率领先江苏省其他上市银行，反哺利润能力较强。 （2）资产负债结构：信贷增长较快，个人经营性贷款占比领先江苏同业。 （3）资产质量：不良率已降至 0.81%，不良生成压力较小，资产质量分类审慎，拨备安全垫充足。 （4）资本充足率： 资本充足率安全边际依然充足，60亿可转债发行将助力核心一级资本补充。 为什么我们看好常熟银行？理由一：江苏地区经济复苏较好，公司信贷投放“供需两旺”。尽管 7月下旬江苏地区出现零散性疫情，但由于常熟银行客群散而小，调整相对灵活，信贷投放并未受到波及，依然呈现“供需两旺”态势。理由二：资产质量有望持续优异表现，除了公司独特的 IPC 微贷技术+信贷工厂模式外，主要包括：较强的区位因素、客户小而散、个人客户征信优于公司以及客户经理本土化。理由三：公司信贷结构能够较好规避政策和市场风险。常熟银行聚焦小微业务，信贷投放主要以个人经营性贷款为主，涉房、政府类信贷占比也较低，在当前形势下，能够较好地规避政策和市场风险。理由四：NIM拐点已形成，且逐季向好。今年央行对 MPA 贷款利率点差考核有所放松，政策利率和 LPR 并未出现调整，也降低了明年年初重定价的影响。监管部门对普惠小微贷款的政策导向开始更加注重信贷投放的商业法则，预计常熟银行个人经营性贷款收益率下行态势也基本迎来尾声，有助于 NIM 的进一步改善。理由五：独树一帜的村镇银行模式，为其异地扩大打开了空间，村镇银行在集团板块中的贡献度也在逐年提升。同时，具有较强可复制性的微贷技术，也确保了村镇银行资产质量压力总体可控。 盈利预测与评级。常熟银行深耕本地市场，专注于零售、小微业务，风控机制良好，信贷投放“供需两旺”，息差逐季改善，资产质量持续优异表现，较高的拨备覆盖率使得公司拥有较强的风险抵补能力。常熟银行独具特色的投管型村镇银行模式，为公司后续异地扩张奠定了较强基础，牌照优势较为明显。为此，我们维持公司 2021-2023年 EPS 预测为 0.79元/0.90元/1.01元，对应PB 估值为 0.97、0.89、0.81倍，维持“买入”评级。 风险提示：经济下行压力加大，普惠小微贷款利率持续下行。

黑体楷体 数据概览21Q1-3常熟银行归母净利润同比+19.0%，增速环比+3.5pc；营收同比+13.0%，增速环比+5.3pc；ROE 11.9%，同比+1.2pc，ROA1.06%，同比+2bp；不良率 0.81%，环比-9bp；拨备覆盖率 521%，环比-0.3pc。 核心观点 1、 营收利润双升。21Q1-3常熟银行净利润同比+19%，增速环比+4pc；营收同比+13%，增速环比+5pc，主要得益于息差拖累消减、规模扩张提速、其他非息同比高增。具体来看①息差：21Q3常熟银行息差环比+1bp 至 3.08%，息差同比降幅收窄。②规模：21Q3末总资产同比+19%，增速环比+4pc。③其他非息： 21Q1-3其他非息同比+71%，增速环比+31pc，归因低基数效应。展望未来，息差企稳回升和优异的资产质量有望支撑盈利继续增长。 2、 息差环比提升。21Q3常熟银行息差环比+1bp 至 3.08%，主要得益于贷款占比提升。21Q3末贷款环比+7.2%，增速较总资产快 2.9pc。同时零售贷款占比增加，21Q3末零售贷款余额环比+10%，增速较贷款总额快 3pc。常熟银行聚焦小微战略推进，21Q3末 100万以下贷款环比+9%，占比提升至 40.2%。小微战略推进有望帮助常熟银行缓解大行竞争压力，支撑息差，驱动盈利增长。 3、 不良实现双降。 21Q3常熟银行不良实现双降，不良额环比-3%，不良率、关注率环比下降 9bp、8bp 至 0.81%、0.88%，均为上市以来最优水平。21Q3末常熟银行拨备覆盖率为 521%，维持在较高水平。展望未来，充足的拨备和优异的资产质量为业绩的继续释放打下基础。 4、 转债补充弹药。常熟银行于 8月 16日发布转债预案，计划发行不超过 60亿元可转债。如全部转股，静态测算，可提升核心一级资本充足率 3.1pc 至13.23%，有力补充资本弹药，支撑规模扩张，为后续业绩可持续增长奠定基础。 盈利预测及估值常熟银行营收利润双升，不良历史最优。预计 2021-2023年归母净利润增速21.1%/15.5%/16.5%，对应 BPS 7.20/7.88/8.68元。维持目标价 9.50元，对应 21年 PB 1.32x。现价对应 21年 PB 0.92x，现价空间 43%，买入评级。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

营收增速表现亮眼，业绩增长更进一步2021年前三季度公司营收同比增速较上半年提升5.26pct至12.96%，其中Q3同比增长24.40%，较Q2提升14.05pct；PPOP和归母净利润同比增速分别较上半年提升4.40pct至12.35%、提升3.52pct至19.04%。公司业绩增速提升主要系生息资产规模扩张下利息净收入加速增长带来的营收增速提升，同时厚实的拨备也有一定的反哺。 小微业务继续下沉，三季度净息差继续回升前三季度公司净息差3.03%，较去年全年下滑15bp，降幅进一步收窄。其中Q3净息差3.08%，环比提升1bp，延续二季度净息差往上改善的趋势。 据我们测算，主要由生息资产收益率上行带动。资产端定价向好主要受到公司持续推进小微业务下沉，贷款收益率继续回升的影响。依托成熟的小微金融模式和风控技术，公司积极拓展信用类细分领域客户。将信用贷款占比纳入年度目标，深挖信用贷款市场潜力。贷款结构来看，100万以下贷款金融占比较Q2末继续提升至40.24%，户均贷款17.75万元。零售贷款中，经营性贷款较Q2末提升至64.37%，户均34.05万元。 资产质量进一步夯实，拨备覆盖率维持高位公司在持续推进服务下沉时，坚持量质并举，在进一步扩大普惠金融基层覆盖面的同时，资产质量也在持续改善。2021Q3末公司不良率环比下滑9bp至0.81%、不良贷款余额环比下滑3.34%至13.16亿元，关注率下滑8bp至0.88%。Q3末拨备覆盖率继续保持高位，达521.37%（Q2末521.67%），拨备厚实，风险抵补能力强。 信贷投放速度继续提升，带动资产增速回升2021Q3末公司总资产同比增长18.87%、增速环比提升4.11pct，其中发放贷款余额同比增长24.57%、增速环比提升3.98pct。核心一级资本充足率10.12%、环比下滑5bp。公司于8月16日公布可转债预案，发行规模不超过60亿元（含）。可转债转股可有效补充公司核心一级资本，为资产扩张提供充足的资本弹药。 投资建议：看好公司小微下沉，维持“买入”评级公司坚持特色小微，挖掘县市接壤、城乡结合的金融空白区域，推进金融服务下沉。Q3末贷款同比增速较Q2继续提升，显示出下沉市场较强的信贷需求。看好公司持续推进金融服务下沉下的业绩成长性，我们将公司2021-23年同比增速上调为20.41%、17.48%、15.98%。给予公司目标PB1.3x，对应目标价9.29元，维持买入评级。 风险提示：宏观经济恢复不及预期，信贷需求减弱，资产质量恶化

常熟银行2021年前三季度业绩表现亮眼，净利息收入、营业收入、PPOP和归母净利润分别同比增长8.1%、13.0%、12.3%、18.9%。前三季度同比规模、拨备、非息贡献增长。净息差3.03%，延续中期继续环比上行。 长总资产较年初增长15.7%为，贷款和存款较年初增长分别为23.22%和14.17%率。不良率0.81%率，拨备覆盖率521.37%，核心一级资本充足率10.12%。前三季度ROAE11.89%，同比增1.15个百分点。 常熟银行三季报业绩表现积极，业绩同比19%，3季度单季同比增长24%。 规模持续较快增长，贷款、零售贷款持续高增长，息差延续2季度环比上升态势，资产质量持续改善，存量拨备高位持续。业绩高增推动盈利能力不断提升。看好公司小微战略升级，业绩有望持续较快增长。 规模保持较快增长，贷款、零售贷款持续快增。前三季度，生息资产规模同比17.9%，贷款同比增长24%，其中，零售贷款同比增30%，对公同比19%。三季度生息资产环比增长4.8%，贷款增长7.2%，其中，零售贷款环比高增9.85%，零售贷款占比58.68%，同比上升1.41个百分点。 单季净息差继续上升，零售占比继续提升。前三季度公告净息差3.03%，较上半年上行1bp，预计净息差延续2季度趋势，继续上行。测算数据看，息差改善或主要源于资产端收益率上行较多。结构看，资产中贷款占比提升，贷款中收益较高的零售贷款占比提升。 资产质量持续改善，拨备持续高位。不良率0.81%环比下降9bp，关注贷款占比0.88%，环比下降8bp。测算单季不良生成率1.28%，处于近几个季度较高水平，测算累计不良生成率0.54%，仍好于去年，结合全年累计情况和关注情况，预计单季生成源于确认节奏。 估值我们上调公司2021/2022年EPS至0.78/0.90元（原为0.65/0.66元），对应净利润增速为18.6%/14.8%，目前股价对应市净率为0.92x/0.81x，看好公司小微战略升级，给予增持评级。 评级面临的主要风险经济下行超预期；资产质量恶化超预期。

事件公司发布了2021年三季报。 业绩表现进一步改善，净利增速近22成2021年1-9月，公司实现营业收入56.33亿元，同比增长12.96%；归母净利润16.6亿元，同比增长19.04%；年化ROE（加权平均）达11.89%，同比提高1.15个百分点；基本EPS为0.61元，同比增长19.61%。公司业绩增速较上半年进一步回升，表现持续超预期，主要受到利息净收入其他非息收入改善的带动。 MNIM环比回升，信用下沉有助提振定价2021年1-9月，公司实现利息净收入48.73亿元，同比增长8.13%，增幅高于上半年，主要受到信贷投放加大和净息差环比改善的影响；2021年1-9月，公司NIM为3.03%，较上年末下降15BP，Q3单季NIM为3.08%，环比提升1BP。资产端信贷投放力度加大且信用逐步下沉，利好贷款收益率企稳回升。截至2021年9月末，公司的贷款总额1623.12亿元，较年初增长23.22%。其中，个人贷款和个人经营性贷款分别增长26.85%和26.16%，占总贷款比重分别为58.68%和37.77%，维持在较高水平；100万以下及100万-1000万贷款占比分别为40.24%和33.52%，较上年末提升0.53和2.48个百分点，信用下沉有助提振定价。负债端存款实现较快增长且在总负债中的占比逾8成，成本优势延续。截至2021年9月末，公司的存款总额为1812.96亿元，较上年末增长14.17%，占总负债比重82.06%，成本优势继续凸显。 中收持续受益补贴退出，其他非息收入高增2021年1-9月，公司非利息净收入7.61亿元，同比增长58.25%；其中，中间业务收入1.90亿元，同比增长29.88%，预计来自飞燕马上付补贴退出的影响。2021年1-9月，公司手续费及佣金收入同比增长14.38%，手续费及佣金支出同比下降1.23%。其他非息收入增速不弱，投资收益高增。2021年1-9月，其他非息收入5.71亿元，同比增长70.68%。其中，投资收益（含公允价值变动损益）5.22亿元，同比增长113.08%。 资产质量夯实，可转债发行补充资本实力截至2021年9月末，公司不良率0.81%，较6月末和上年末下降0.09和0.15个百分点；关注类贷款占比1.33%，较6月末和上年末下降0.45和0.21个百分点；拨备覆盖率521.37%，与6月末基本持平，较上年末上升36.04个百分点。公司拟发行60亿元可转债，有助补充核心一级资本，支持业务发展。 投资建议公司坚持支农支小市场定位，小微金融优势明显。信贷业务下沉需求空间广阔，个人经营性贷款和消费贷发展迅速，NIM领先。资产质量优异，拨备覆盖率优于同业，风险抵补能力强劲。公司通过ipc+信贷工厂结合的形式开展小微业务，有效管控不良风险，助力信贷扩张，同时借助异地分支机构和村镇银行以及入股镇江农商行等形式拓展业务空间，未来业绩增长空间可期。结合公司基本面和股价弹性，我们维持“推荐”评级，2021-2023年BVPS7.18元/7.91元/8.78元，对应2021-2023年PB0.93X/0.84X/0.76X。 风险提示宏观经济增长不及预期导致资产质量恶化的风险。

事件：行常熟银行2021年年前三季度入营业收入56.33亿元，同比增长13.0%；；归属于母公司股东润净利润16.60亿元，同比增长19.0%；；期产末总资产2414.63亿亿长元，较期初增长15.7%；；归属于母公司股东产净资产192.16亿元，较期初增长7.0%，对应BVPS为为7.01元/股。 投资要点收入增速加速上行是核心亮点，净息差回升确立基本面拐点。 前三季度收入同比增速达到13.0%，较上半年的7.7%显著加速，对应第三季度单季同比增长24.4%。其中，利息净收入前三季度同比增长8.1%，较上半年的3.1%明显加速。我们认为收入加速增长是基本面核心亮点，主要得益于小微信贷业务回暖、净息差持续回升。前三季度累计净息差3.03%，较上半年小幅上行1BP，其中第三季度净息差回升至3.08%，环比第二季度小幅上行1BP。 净息差拐点确立，主要源于去年下半年以来公司持续下沉信贷客群，回归小微初心。从资产端收益率可以看出，我们估算前三季度生息资产收益率为5.21%，较上半年5.17%明显提升。在银行业总体新发放贷款利率继续走低的背景下，公司小微信贷业务的利率定价已先行企稳回升。展望四季度及2022年，我们认为随着小微贷款进一步加速投放，同时明年负债端存款成本下行的红利逐步显现，净息差有望保持韧性、继续上行。 资产端微贷投放高歌猛进，贷款规模扩张超出我们的预期。 第三季度贷款环比大幅增长7.2%，较期初增速高达23.2%，前三季度信贷增量已经超出我们此前对全年信贷增量的预测值。其中，个人贷款第三季度环比增长9.9%，主要受益于核心产品“个人经营性贷款”环比强劲增长11.6%，我们预计江苏省内分支机构及全国范围的村镇银行是贷款增长的主力区域。截至三季度末，个人经营性贷款较期初增速已经高达26.2%，占总贷款的比例也上升至37.8%历史新高。 考虑四季度仍是小微贷款旺季，我们预计今年小微贷款将强劲高增长。与房地产、地方城投平台等银行传统赛道相比，公司所聚焦的零售小微赛道目前景气度高涨，我们认为微贷“量价齐升”将推动基本面反转。 资产质量超预期卓越，不良与关注类贷款同步“双降”。 三季度末不良贷款率降至0.81%历史新低，较6月末下行9BP，同时关注类贷款比例也降低至0.88%历史新低，较6月末下行8BP。由于资产质量持续优异，公司在保持拨备覆盖率521.37%历史高位的同时，具备充足的利润释放空间。我们预计公司2021年全年归母净利润增速将达到19.6%。 盈利预测与投资评级：我们认为常熟银行基本面拐点非常明确，净息差触底回升、收入增速上行的趋势将延续。公司回归小微初心、做小做微的信贷投放策略也将持续受益于乡村振兴的宏观背景，走出与传统银行差异化的零售特色道路。我们坚定看好常熟银行长期前景，上调未来三年盈利预测，预计2021~2023年归母净利润同比增速分别为19.6%、18.8%、19.1%（此前预测值为18.5%、15.2%、15.9%）。截止10月20日，股价对应估值为0.92x2021PB、8.45x2021PE，仍位于历史估值底部，重点推荐。 ：风险提示：1）贷款利率及负债成本走势造成利差持续收窄；2）不良贷款率超预期反弹；3）小微信贷业务发展不及预期。

事件：10月20日，常熟银行发布2021年三季度报告，前三季度实现营业收入56.33亿，YoY+12.96%，归母净利润16.6亿，YoY+19.04%。加权平均净资产收益率11.89%（YoY+1.15pct）。 点评：营收、盈利增速双双提升。2021年前三季度常熟银行营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为12.96%、12.30%、19.04%，增速较上半年分别提升5.26、4.44、3.52pct。从主要业绩贡献因子来看：规模对业绩贡献度为43.9%，在所有因子中最高，较上半年提升4.4pct；非息收入对业绩的贡献度为18.4%，较上半年提升0.74pct；息差对盈利的贡献为-19.5%，较上半年改善10.04pct。前三季度信用减值损失增长12.07亿，同比多增0.27亿，对盈利形成-1.8%的拖累。 信贷投放“供需两旺”，重点发力个人经营性贷款。前三季度总资产、生息资产、贷款同比增速分别为18.9%、17.9%和24%，较上半年分别提升4.1、4.5和3.4pct。 Q3单季贷款增量为109.2亿，同比多增55.7亿，贷款余额占生息资产余额比重为67.2%，较上半年提升1.2pct，创2016年以来新高。结构方面，Q3单季对公（不含票据）、零售贷款分别新增25.96、85.39亿，同比多增25.83、27.93亿。其中，Q3单季个人经营性贷款新增63.61亿，略高于上半年个人经营性贷款合计增量，Q3增量占比为74.05%，较上半年提升19.85pct。集中度方面，截至9月末，公司单户100万（含）以下授信规模占比为40.24%，较年初提升0.47pct，而单户5000万以上授信规模占比较年初下降2.12pct至9.2%，显示公司信贷投放进一步“做小做散”，有助于信用风险的分散。 息差进一步改善。前三季度息差（累计值）为3.03%，较上半年提升1bp。若按照季末时点余额进行测算，Q3单季息差（年化）为2.89%，较Q2提升4bp，且今年以来呈现逐季改善态势。其中，生息资产收益率环比提升8bp至4.97%。造成这种现象的原因，主要与公司Q3以来信贷投放“供需两旺”，零售贷款特别是个人经营性贷款投放力度进一步加大有关，而贷款定价总体呈现稳中有升态势，从而有助于改善贷款收益率。 非息收入维持高增，净其他非息收入取得较好表现。前三季度常熟银行非息收入同比增长58.3%，较上半年提升14.2pct，始终维持较高增速水平，但一定程度上也有去年Q3低基数效应的影响。其中，手续费及佣金收入同比增速为29.9%，净其他非息收入同比增速为70.7%，较上半年提升30.83pct，改善幅度较为明显，主要是受到Q3以来广谱利率下行带来利好效应，资本利得取得较好增长。 资产质量全面向好，拨备覆盖率持续维持在5500%以上。截至9月末，常熟银行不良贷款率为0.81%，较6月末下降9bp，创2016年以来新低。关注贷款率较6月末下降8bp至0.88%，显示资产质量进一步向好。目前，常熟银行对公贷款新发生不良基本出清，存量问题资产正在逐步消化，而零售贷款不良率始终维持在0.8%望持续维持在较低水平，较为优异的资产质量也为盈利增速的进一步改善奠定了基础。截至9月末，常熟银行拨备覆盖率为521.37%，环比6月末基本持平，安全边际非常充裕，在上市银行中仍处于前列，拨贷比为4.23%，环比6月末下降46bp。 资本充足率稳中略降，可转债发行助力核心一级资本充足率改善。截至9月末，常熟银行核心一级资本充足率/一级资本充足率/资本充足率分别为10.12%/10.17%/11.88%，分别较6月末下降5/5/10bp，在信贷增长加快情况下，资本消耗力度较一季度和二季度有所放缓，可能与信贷投放重向零售领域倾斜有关。不过，8月16日公司发布公告，计划发行不超过人民币60亿元（含60亿元）A股可转债，若发行之后按照10%的比例计入核心一级资本，静态测算，将改善核心一级资本充足率约30bp。 盈利预测、估值与评级。常熟银行深耕本地市场，专注于零售、小微业务，风控机制良好，今年Q3信贷投放“供需两旺”，息差逐季改善，资产质量持续优异表现，较高的拨备覆盖率使得公司拥有较强的风险抵补能力。尽管公司资本充足率有所下滑，但未来60亿可转债的发行，将有助于进一步增厚核心一级资本充足率安全垫。特别需要强调的是，在监管部门对于农商行异地展业管控从严情况下，常熟银行独具特色的投管型村镇银行模式，为公司后续异地扩张奠定了较强基础，牌照优势较为明显，理应给予更高估值。综合来看，常熟银行信贷投放依然维持了较高景气度，贷款定价稳中向好，负债成本维持稳定，后续NIM仍有上行空间，资产投放有望呈现“量价”双优格局。为此，我们上调公司2021-2023年EPS预测为0.79元（上调5.8%）/0.90元（上调4.4%）/1.01元（上调11.5%），维持“买入”评级。 风险提示：宽信用不及预期，经济下行压力加大。

常熟银行发布 2021年三季报：前三季度实现营业收入 56.33亿元(+12.96%，YoY)，营业利润 21.12亿元(+19.04%，YoY)，归母净利润 16.60亿元(+19.04%，YoY)。三季度末总资产 2414.63亿元(+18.87%，YoY； +4.33%，QoQ)，存款 1812.96亿元(+16.01%，YoY；-0.15%，QoQ)，贷款 1623.12亿元(+24.03%，YoY； +7.21%，QoQ)。前三季度净息差 3.03%(+1bp，较 2021H1)，Q3单季净息差 3.08%(+1bp，YoY；+1bp，QoQ)；不良贷款率 0.81%(-9bp，QoQ)，拨备覆盖率 521.37%(-0.30pct，QoQ)，拨贷比 4.23%(-0.46pct，QoQ)；资本充足率 11.88%(-0.10pct，QoQ)；年化 ROE11.89%(+1.15pct，YoY)。 分析判断: 收息业务和其他非息拉动营收强势复苏，减值小幅多提下利润释放再提速常熟银行业绩如期回升，前三季度实现营收 56.33亿元，同比增速 12.96%较上半年增速进一步提升 5.3pct，Q3单季营收增速达到 24.4%的水平，创了 2017年以来单季新高。营收端增速回归双位数，主要来自收息业务和其他非息收入贡献：1）前三季度利息净收入同比增 8.1%，较上半年的 3.1%继续回升，预计主要来自规模稳健增长和息差稳中有升。2）非息收入延续亮眼表现，Q1-3实现 58.3%的大幅增长（上半年增速 44.4%），其中手续费净收入略有扰动，累计增速约 30%，单三季度同比负增了 116%，所以主要由包括投资收益和公允价值变动的交易类收入增长贡献。 公司减值计提力度有所回升，Q3单季同比多提 18.4%，带动前三季度累计计提规模同比增速较上半年的-1.9%转正为 2.3%。在营收拉动和减值多提的情况下，Q1-3归母净利润累计同比增长 19%，较上半年增速提升 3.5个百分点；同时受基数抬高的影响，Q3单季增速 24.8%，较 Q2的 31%略有回落，但整体处于业绩快速释放的过程。 主动负债支撑资产扩表提速，息差环比再增 1BP资产端：三季度常熟银行扩表进一步提速，季度末同比增幅 18.9%，较 Q2提升 4.1pct，环比增幅 4.3%，较 Q2的 0.9% 的增幅走阔。一方面常熟银行三季度信贷投放情况较好，三季度末贷款规模达到 1623亿元，同比以及较年初分别扩增 24%和 23.2%，单季增幅达 7.2%，前三季度累计净增规模已达到去年全年的 1.4倍。同时，贷款同比增速超过整体资产增速 5个百分点，在三季度大幅压降同业资产配置、小幅增配投资资产的情况下，资产端贷款占比较中期再提升 2.1pct 至 64.6%。贷款投放提速的同时，投向也继续增配零售。三季度票据规模继续小幅缩量，新增贷款的 78%投向零售领域，且新增个贷的 74%来自个人经营贷，符合公司全年投放节奏，但同时今年对于对公领域的投放力度也相对强于往年。从占比来看，三季度末公司零售贷款占比 58.7%，环比中期小幅提升 1.4pct。考虑到公司正推行落地 60亿元可转债，后续转股将对核心资本形成补充，打开成长空间。 负债端：公司三季度负债端有一定压力，存款规模季节性小幅回落，主要是对公活期存款回落幅度高于季节性，但整体前三季度存款同比仍实现了 16.3%的稳健增速，相应负债端存款占比三季度也略有回落，公司主要增加了同业负债的配置和债券的发行。 净息差：在 Q2净息差边际回升 10BP 的基础上，公司 Q3单季净息差环比再提升 1BP 至 3.08%，前三季度净息差3.03%，无可比去年同期数据，较上半年也提升了 1BP，整体保持稳步修复的态势，也符合我们对于公司中报息差拐点的判断。我们以期初期末生息资产余额均值测算的净息差来看， 前三季度累计净息差仍低于去年同期20BP，但 Q3环比 Q2再回升 11BP，负债端承压的情况下，主要由资产端快速扩表和增配信贷资产、尤其是零售资产贡献，根据公司信贷投放的节奏，年末零售贷款的投放也将对全年息差形成支撑。 资产质量无忧，不良和关注类贷款双降常熟银行三季度延续不良和关注类贷款的双降，不良率和关注类贷款占比环比分别再降 9BP 和 8BP 至 0.81%和0.88%的低位，拨备覆盖率和拨贷比环比微降 0.3pct 和 0.46pct，但 521.37%和 4.23%的水平仍然处于可比同业前列，预计主要是核销处置力度加大所致，但减值计提结构数据未详细披露，信用成本及不良生成情况仍待跟踪。我们认为公司风控体系成熟审慎，区域经济环境修复也将助力其保持行业领先的资产质量水平。 投资建议常熟银行三季度量增价优，一方面资产端加大投放扩表力度，增配零售资产尤其是高收益的经营性个贷，调结构稳收益，另一方面通过主动负债进行补充，息差拐点再次验证，营收端表现强劲；同时资产质量持续优异，减值恢复多提之下，业绩依然实现了较快增速。我们认为公司客群定位明确、资产投放能力强，疫情对经营扰动和同业竞争的压力缓解下，公司全年业绩有支撑。鉴于公司三季报业绩表现，我们维持公司盈利预测，预计2021-2023年营业收入分别为 74.64亿元、83.34亿元、93.03亿元，对应增速分别为 13.4%、11.7%、11.6%； 归母净利润分别为 20.55亿元、23.99亿元、27.85亿元，对应增速分别为 14.0%、16.7%、16.1%；EPS 分别为0.75元、0.88元、1.02元；对应 2021年 10月 20日 6.65元/股收盘价，PB 分别为 0.93倍、0.86倍、0.78倍，维持公司“买入”评级。 风险提示 1、整体经济未来修复不及预期，信用成本大幅提升的风险； 2、公司的重大经营风险等。

事项：公司发布2021年三季报，前三季度实现营业收入56.3亿元，同比增长12.96%，归母净利润16.6亿元，同比增长19.04%，年化ROE11.89%，同比提升1.15个百分点。 平安观点：营收表现持续改善，非息收入高速增长。公司前三季度归母净利润同比增长19.0%（v.s.+15.6%，2021H），对应Q3单季利润增速24.8%。公司前三季度营收同比增长13.0%（v.s.+7.7%，2021H），对应Q3营收增速24.3%（v.s.+10.5%，2021Q2），我们判断主要由非息收入推动。分结构来看：1）前三季度其他业务收入同比增长70.7%（v.s.+5.1%，2021H），其中投资收益同比增长51.5%，我们认为受益于三季度债市的持续回暖。2）手续费收入和净利息收入也有不同程度的增长。前三季度手续费及佣金净收入同比增长29.9%（v.s.53.3%，2021H），净利息收入同比增长8.1%（v.s.3.1%，2021H），我们认为主要受净利差的正向影响，前三季度净利差2.92%，对应Q3净利差2.97%，环比提升3BP。 息差企稳回升，微贷业务稳健发展。公司前三季度净息差3.03%（v.s.3.02%，2021H），对应Q3净息差3.08%，环比Q2提升1BP，我们判断主要是因为公司小微信贷业务稳健发展推动了资产端定价水平。个人贷款较年初增长26.9%，其中个人经营性贷款规模较年初增长26.2%，占贷款比重较年初提升0.9pct至37.8%，公司微贷业务高质量增长。贷款整体规模稳增，同比增长24.6%，资产稳步扩张，三季度末总资产同比增长18.9%，增速环比提升4.1pct。负债方面，公司三季度末存款同比增长16.3%（v.s.YoY+16.7%，2021Q2），增速小幅放缓，其中：活期/定期存款较年初增长5.3%/17.8%。资产质量持续向好，拨备覆盖水平维持高位。公司三季度末不良率0.81%，环比下降9BP，显著改善，资产质量位于行业前列。我们测算Q3单季年化不良生成率0.31%（v.s.0.29%，2021H），依旧位于绝对低位。前瞻性指标方面，公司三季度末关注率0.88%，环比下降8BP，资产质量压力可控。 三季度末拨备覆盖率521.4%，环比Q2基本不变，保持在行业高位，拨贷比环比下行5BP至4.22%，抗风险能力突出。 投资建议：看好零售和小微业务稳步推进。公司始终坚守“三农两小”市场定位，持续通过深耕普惠金融、下沉客群、异地扩张走差异化发展的道路，零售与小微业务稳步发展。20年以来公司息差表现受小微业务影响较大，但从中报和三季报来看，拖累公司营收和利润表现的息差已经开始边际企稳。展望后续，随着疫情缓和，小微企业和零售端信贷需求恢复，公司有望充分受益，我们看好公司21年景气度的回升。结合公司三季报数据，考虑到息差回暖和资产质量改善，我们上调公司盈利预测，预计公司2021年、2022年EPS分别为0.79/0.94元（原预测值为0.77/0.89元/股），对应盈利增速分别为20.5%/18.2%（原预测值分别17.2%/15.2%）。目前常熟银行股价对应21、22年PB分别为0.96x/0.89x，我们长期看好公司小微业务的发展空间，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：1）宏观经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升；2）金融监管力度抬升超预期；3）中美摩擦升级导致外部风险抬升。