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徐康

华创证券

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兴业银行 银行和金融服务 2024-06-13 17.46 22.24 27.38% 17.57 0.63% -- 17.57 0.63% -- 详细
兴业银行于近日披露 2024 年"提质增效重回报"行动方案,同时经过一年多的资产负债表重构,转型效果逐步显现, 与经济社会发展相匹配。 评论:资产负债表重构与经济社会发展相匹配,转型成效渐显。 兴业银行在 2022 年报中, 前瞻性谋划提出“三张名片”“数字兴业”“五大新赛道”,与去年中央金融工作会议提出的“五篇大文章”高度契合。 经过几年发展,转型效果渐显: 1)资产端: 更契合实体经济转型方向。 基本盘中, 2023 年住房租赁、城市更新、产业园区等房地产新领域贷款同比增长 84.65%、人行口径绿色贷款同比增长 26.99%、制造业贷款同比增长 24.43%。新赛道中,科创、普惠、能源、汽车、园区领域的贷款同比分别增长 31.88%、 23.95%、 16.16%、 26.14%、27.40%; 2) 负债端: 促进低成本存款增长, 压降高成本负债。 2023 年以财资管理、供应链金融、场景生态平台为抓手,企金低成本存款日均余额同比增长12.92%,零售代发和收单业务的结算性存款同比增长 12.6%。 在市场流动性相对宽松的时候以较低利率发行 500 亿元绿色金融债和 250 亿元小微金融债;压降高成本协定存款、社保存款, 调降存款挂牌利率, 境内人民币存款付息率同比下降 11bp。 1Q24 营收超预期转正, 业绩筑底夯实。 1) 兴业银行 2023/1Q24 营收增速分别为-5.2%/+4.22%,其中 2023 年营收增速为负主要是受 2022 年理财老产品一次性收益确认抬高基数影响, 剔除该因素后,营收同比基本持平。 1Q24 营收增速由负转正,主要是由于息差降幅收窄,并且资产负债重构后规模保持较快增长, 净利息收入实现同比 5.1%的正增长,同时其他非息收入也有提振作用;2) 2023/1Q24 归母净利润增速分别为-15.6%/-3.1%,业绩好转除了营收端的正向贡献外,还有成本节约因素, 1Q24 成本收入比环比下降 6.2pct 至 23.5%。由于前瞻性加大拨备计提力度, 1Q24 拨备对净利润负贡献,但是不良净生成率环比下行,资产质量边际改善,后续拨备对利润的贡献有望提升。 息差降幅收窄,得益于负债端成本改善。 1Q24 披露的净息差 1.87%(调整货基、债基投资业务对应的付息负债及利息支出),环比下降2bps,同比下降10bps( 2023 年为同比下降 17bps),降幅有所收窄。 1)资产端: 加大支持实体经济力度, 1Q24 新投放贷款平均利率 4.1%, 较 2023 年贷款平均收益率下降 47bp;2)负债端: 1Q24 在保持存款规模稳定在 5.1 万亿元基础上,实现存款付息率较 2023 年末下降 12BP 至 2.12%。 资产质量保持稳定, 加大拨备计提力度, 靠前处置风险,夯实业绩基础。 1Q24兴业银行不良率/拨覆率 1.07%/245.5%, 环比持平/+0.3pct, 总体保持平稳。 关注率有所波动, 环比+15bp 至 1.7%, 一方面受宏观经济结构转型、房地产市场调整等因素影响,另一方面公司将部分未逾欠、存在风险隐患的项目主动下调关注类,督促经营机构加大风险项目的处置力度。 注意到信用卡风险有所缓释,2023 年信用卡不良率 3.93%,较 1H23 下降 1bp,在化债、支持地产政策的催化下, 地产风险和地方政府融资平台风险压力有望逐步缓释。 2023 年对公房地产/地方政府融资平台业务新发生不良同比下降 54%/55%,存量房地产/地方政府融资平台资产不良率较上年末上升 6bp/1.29pct 至 1.53%/2.52%, 总体资产质量保持稳定。 2024 年"提质增效重回报"方案发布,提出维护股价稳定与推动估值修复、 保持可持续发展与分红可预期性,估值有望稳步回升。 1)在“提质增效”方面,2024 年公司将着力提升“战略执行、客户服务、投资交易、全面风险、管理推动”五大核心能力,扎实做好“五篇大文章”,助力发展新质生产力,不断提高业务结构与经济结构的契合度; 2)在“重回报”方面, 一是维护股价稳定与推动估值修复; 二是保持可持续发展与分红可预期性, 2018-2023 年分红率从24.24%稳步提升至 29.64%,自 2007 年上市以来已累计分红 1936.7 亿元,远高于通过普通股融资 835.35 亿元,给予投资者很好的回报。 投资建议: 兴业银行资产负债表重构进展顺利,资产端规模保持较快增长,负债端成本有效压降, 2023 年业绩或为低点,随着资产质量改善,拨备有望反哺利润。当前兴业银行具备高股息( 6 月 10 日股息率 TTM 超过 6.6%) 、低估值、低预期的属性,仍具备较好的投资价值。 结合公司披露一季报和当前宏观环境,我们预计 2024E/2025E/2026E 净利润增速为 0.3%/2.9%/5.6%,当前股价对应 24E PB 0.47X,结合公司基本面和历史估值中枢, 考虑当前银行业整体估值情况, 给予 2024 年目标 PB 0.6X,对应目标价 22.24 元,维持“推荐”评级。 风险提示: 经济恢复不及预期, 地产风险暴露超出预期
华泰证券 银行和金融服务 2024-05-31 13.67 18.15 37.81% 13.74 0.51% -- 13.74 0.51% -- 详细
华泰证券发布一季报, 营业总收入 61.05亿元(同比-32.11%/环比-34.69%),归母净利润 22.91亿元(同比-29.39%/环比-27.61%)。 公司归母净资产 1815.09亿元(较期初+1.34%)。 评论: 收入端表现比较均衡,成本管控效果显现。 Q1营收拆分: 经纪/投行/资管/信用 / 投 资 业 务 收 入 分 别 为 13.6/5.8/11.1/2.3/9.4亿 元 , 分 别 同 比-11.4%/-26.1%/+10.2%/-23.3%/-85.14% , 对 营 收 的 贡 献22.2%/9.4%/18.1%/3.8%/15.4%。公司经纪、资管业务相对稳健,经纪+资管业务贡献约 40%业绩。 轻资产业务:经纪、投行业务承压, 资管业务表现亮眼。 1) Q1公司手续费及佣金净收入 33.3亿元(同比-8.6%/环比-5.70%)。 A 股日均成交额 8953.7亿元(同比+1.9%/环比+7.5%),公司经纪业务手续费净收入13.6亿元(同比-11.4%/环比+1.9%),与行业变动方向基本一致。公司投行业务手续费净收入 5.8亿元(同比-26.1%/环比-22.73%),债承规模 1722.36亿元,同比+3.67%。 2) 受益于主动管理转型,资管业务保持增长: 一季度资管业务手续费净收入11.06亿元(同比+10.2%)。 重资本业务承压:自营业务贡献主要业绩增量。 Q1自营业务收入 18.8亿元(同比-58.9%/环比-83.9%)。 金融投资规模 4765.68亿元(同比+7.3%/环比-1.05%),单季度平均自营投资收益率 0.39%(同比-0.6pct/环比-2.06pct)。 投资建议: 监管优化风控指标后,公司有望扩表,提升 ROE 空间。 我们维持盈利预测, 预计公司 2024/2025/2026年 EPS 为 1.48/1.70/2.08元, BPS 分别为 18.15/19.32/20.76元,当前股价对应 PB 分别为 0.76/0.71/0.67倍, ROE 分别为 8.16%/8.78%/10.04%。给予公司 2024年 1倍 PB 估值,对应目标价 18.15元,维持“推荐”评级。 风险提示: 金融监管风险; 市场交易量回落;风险偏好下降;资本市场创新不及预期;实体经济复苏不及预期。
浙商证券 银行和金融服务 2024-05-31 11.07 14.10 23.25% 11.64 5.15% -- 11.64 5.15% -- 详细
深耕浙江,区位优势支撑经纪+投行业务长期发展。 浙商证券为浙江省首家国有控股的上市券商。 截至 2024/5/6,公司 74 家(占比 57%)分支机构地处浙江省内,数量仅次于财通证券。截至 23 年底,公司企业债+公司债承销金额市占率连续 5 年浙江省内第一,债承业务本土化特色突出。 公司以轻资产业务为主导, 受经纪+投行双轮驱动。 2020~2023 年公司经纪+投行业务收入平均贡献营收 53.6%(行业平均为 43.4%),其中经纪业务收入占比平均为35%(行业平均 29.5%),投行业务收入占比平均为 18.6%(行业平均13.9%)。 浙江省经济发达, 民间资本活跃、客户资源丰富,有利于支撑公司财富管理与投行业务的长期发展。 代销+机构增幅亮眼,财富管理业务转型加速,佣金率下滑趋势放缓。2018~2023 年,公司经纪业务手续费净收入市占率提升 1.36pct 至 2.27%。拆分 经 纪 业 务 收 入 结 构 , 2018~2023 年 , 代 销 收 入 占 比 提 升 +6.46pct 至14.51%;席位租赁收入占比提升+18.36pct 至 23.17%, 2018~2023 年收入行业排名(以上市券商为口径) 由 25 位提升至第 16 位。 财富管理业务转型加速下,公司手续费率下滑趋势相比行业放缓。 2014 年公司手续费率比行业低约万分之一(浙商/行业分别为 6.05?/7.11?),缺口在 2014~2018 年间逐渐收拢 , 至 2023 年 公 司 手 续 费 率 已 略 高 于 行 业 ( 浙 商 / 行 业 分 别 为2.37?/2.32?)。 金融产业布局多元化,参控股公司表现分化。 ( 1)通过子公司浙商资管并设立浙商基金开展资管业务, 2018~2023 年净利润贡献率分别为 5.15%/0.03%。浙商基金于 2021 年扭亏为盈。 考虑到民生人寿是浙商基金的控股股东(持股比例 50%),且浙商资管已获得公募牌照,浙江基金布局对公司的重要性或已不再突出,预计在资管业务方面将以资管子公司为重点布局。 ( 2)通过控股子公司浙商期货开展期货业务, 2018~2023 年净利润贡献率为 10.68%。 浙商期货净利润市占率约为 2.2%,佣金率水平连续 10 年高于行业( 2023 年公司/行业经纪佣金率水平分别为 0.626?/0.206?)。 ( 3)通过另类投资子公司浙商投资及 PE 基金管理子公司浙商资本开展自营投资业务,净利润贡献率合计1%左右。 23 年自营收益率实现触底反弹。 拟受让国都,有望实现业务互补、提升综合实力。 23 年 3 月,浙商证券参与竞拍民生证券股权失败,于同年 12 月再次尝试外延扩张,瞄准国都, 意在成为国都证券大股东,预计补齐区域短板、间接获得公募巨头中欧基金股权以补齐资管短板是主要增益。 浙商深耕浙江,国都分支机构分布以北京、河南、山东为主, 若两者结合可以整合各区资源。合并后, 浙商资本实力将获得提升,有助于实现公司 2030 年向“中大型券商迈进”的远景目标。 投资建议: 3 月 15 日证监会再提支持优质头部机构,行业并购重组预期加强。在证券业鼓励同业并购的政策暖风下,公司拟收购国都证券股权,有望促进业务协同、提升综合实力。 我们预计公司 2024/2025/2026 年 EPS 为0.52/0.59/0.69 元人民币, BPS 分别为 7.45/7.87/8.36 元人民币,当前股价对应PB 分别为 1.49/1.41/1.33 倍, ROE 分别为 7.28%/7.70%/8.45%。参考可比公司估值。考虑到公司背靠浙江省区位优势,机构+代销等优质业务转型加速,有望通过外延式并购进一步提升经纪及资管业务实力,我们看好公司未来盈利能力增长潜力,给予 2024 年业绩 1.9 倍 PB 估值,目标价 14.1 元。首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示: 收购交易具有不确定性,股基成交额下滑,财富管理转型不及预期。
国泰君安 银行和金融服务 2024-05-09 13.81 19.10 32.27% 14.30 3.55%
14.69 6.37% -- 详细
事项: Q1实现营业总收入 79.8亿元(同比-14%/环比-12.4%),归母净利润 24.9亿元(同比-18.1%/环比+233.4%),报告期末,公司归母净资产 1694.4亿元(较期初+1.5%)。 评论: 轻资产业务营收占比提升。 其他业务收入主要为销售大宗商品,利润率低。 扣减其他业务成本,营业收入 65.8亿元(同比-14.7%),其中轻资产业务占比48%(同比+3pct), 重资本业务占比 41%(同比-9pct)。 经纪/投行/资管/信用/自营业务收入贡献分别为 23%/10%/14%/5%/36%。 轻资产业务承压。 1)经纪业务: Q1A 股日均成交额 8954亿元(同比+1.9%),公司经纪业务手续费净收入 15亿元(同比-6.8%),表现不及行业,或因佣金率下滑。 2)投行业务: Q1行业 IPO/再融资/企业债+公司债承销规模 236/871/9086亿元,同比-64%/-70%/+5%; 公司 IPO/再融资/企业债+公司债承销规模 14/32/845亿元,同比-65%/-27%/+30%。 投行业务阶段性收紧导致业务收入下滑至 6.4亿元(同比-2.7%)。 3) 资管业务:资管业务手续费净收入 9.2亿元(同比-13.3%)。 Q1末华安基金非货基管理规模 3260亿元(同比+1.6%),股混基规模 1423亿元(同比-22.6%)。 重资本业务: 衍生金融资产同比高增, 两融市占率略微提升。 1)自营业务: Q1末, 衍生金融资产规模 154亿元(同比+289.3%); 金融投资以债券为主, 规模 4402亿元(同比+3.9%)。 自营业务收入 23.8亿元(同比-8亿元),其中投资净收益同比-53亿元,公允价值变动损益同比+45亿元。 年化自营收益率 2%(同比-1pct)。 2) 信用业务: 利息净收入 3.5亿元(同比-49.4%)。 融出资金同比-6.1%,两融市占率 5.71%(同比+0.01pct/环比+0.31pct)。 投资建议: 受市场波动影响, Q1公司轻资产业务随行就市, 重资本业务下滑,但总体符合预期。 我们看好市场回暖后业绩环比修复, 维持盈利预测, 预计公司 2024/2025/2026年 EPS 为 1.30/1.42/1.57元, BPS 分别为 17.35/18.09/18.82元 , 当 前 股 价 对 应 PB 分 别 为 0.79/0.76/0.73倍 , ROE 分 别 为7.47%/7.87%/8.33%。 公司大资管布局稳步推进,我们看好公司作为头部券商业务的持续增长, 给予公司 2024年 1.1倍 PB 估值,对应目标价 19.1元,维持“推荐”评级。 风险提示: 市场交易量回落;风险偏好下降;资本市场创新不及预期;实体经济复苏不及预期。
方正证券 银行和金融服务 2024-04-29 8.60 9.30 10.71% 9.50 10.47%
9.50 10.47% -- 详细
事项: 方正证券发行 10亿元短融债,票面利率 2.03%。 评论: 此次短融债发行是方正证券自股东风险落地以来的第一笔短融债,公司债券融资工具进一步完善。 证券公司发行短融的要求较为严格,包括近 6个月内流动性覆盖率持续高于行业平均水平;近 2年内未因重大违法违规行为受到行政处罚等。在 2024年前,公司受到股东风险事件以及监管指标限制影响,未能发行短融债。此次公司发行短融债是债券融资工具的进一步充实。 短融债对公司帮助主要有二: 1)增厚利差。近期债券市场利率持续下行,加之公司股东风险逐步落地,公司债券融资成本率持续下行。公司过往存量债券发行利率相对较高,发行短融券有助于公司降低总体负债率,置换存量高利率债券,且可以增厚公司利差。 目前公司年化投资收益率为 2.5%~2.8%,预计明显提升公司利差收入; 2)提升杠杆。公司过往主要通过证券公司债及卖出回购金融资产提升财务杠杆。此次增发短融债扩大了债券融资工具箱,有助于公司进一步提升杠杆上限,实现 ROE 增长。 投资建议:持续看好公司年内杠杆提升预期,看好公司 ROE 在市场景气度回升时带来的杠杆增长×ROA 提升带来的 ROE 超额增长。我们维持公司2024/2025/2026年 EPS 预测为 0.31/0.35/0.39元,BPS 分别为 5.78/6.11/6.48元,当前股价对应 PB 分别为 1.40/1.32/1.25倍,ROE 分别为 5.49%/5.81%/6.13%。 维持公司 2024年 1.6倍 PB 估值,对应目标价 9.3元,维持“推荐”评级。 风险提示:股东变动风险、经济下行压力加大、北上资金减持等。
瑞达期货 银行和金融服务 2024-04-03 12.49 16.37 37.91% 13.17 3.70%
13.15 5.28% -- 详细
事项:瑞达期货发布2023年报,实现营业收入9.3亿元(同比-56%),归母净利润2.4亿元(同比-17%),加权平均ROE9.42%(同比-2.61pct)。报告期末,归母净资产26.6亿元(较期初+5.6%)。 评论:风险管理业务下滑拖累整体业绩。其他业务收入主要来自于风险管理业务实现的现货及期货市场销售大宗商品收入,公司其他业务收入2.5亿元(同比-82.1%),致使营业收入承压。由于现货购销利润率极低,净利表现优于营收。 以净额法计算,扣减贸易销售成本,公司营业收入6.9亿元(同比-5.4%),其中期货/资管/风险管理(净额法)/重资本业务分别占比60.5%/2.8%/1.3%/31.7%,贡献比例基本与上一年持平。 期货市场活跃度修复,佣金率下滑致期货经纪业务小幅承压。2022年全国期货市场累计双边成交额1137亿元(同比+6.3%/去年同比-19.2%),公司期货代理交易金额7.8万亿元(同比+10.6%),增幅高于行业,带动成交额市占率上升至0.69%(同比+0.03pct)。佣金率由0.667下降至万分之0.569,导致期货经纪业务手续费净收入(母公司口径)下滑至4.4亿元(同比-5.7%)。 渠道端转型加速,产品端构建核心竞争优势。 1)渠道端:向互联网获客转型。自2021年中期协出台《期货公司居间人管理办法(试行)》,公司连续两年大幅削减居间人数量,2021~2023年母公司口径支付佣金的居间人数量分别为849/313/101人。参考2016~2018年,支付费用的居间人数量分别为1102/888/703人,居间人带来的手续费收入对净额法营收的贡献分别为12.5%/19.2%/30.6%,削减居间人数量短期可能会对业绩产生一定不利影响。公司正以互联网为手段进行客户开发、引流,从而确保对业绩有一定程度弥补。 2)产品端:以CTA策略为基础,私募公募齐头并进。报告期末,公司资管AUM13.5亿元(同比-21.1%),资管业务手续费净收入0.2亿元(同比-56.2%)。 投资建议:考虑到市场景气度恢复不及预期,因此下调盈利预测。我们预计公司2024/2025/2026年EPS为0.67/0.76/0.89元(2024/2025前值为0.70/0.81元),当前股价对应PE分别为18.48/16.26/13.83倍,ROE分别为10.39%/10.96%/11.90%。瑞达期货的资管CTA具备特色、经纪业务手续费率高于同业,叠加互联网前期投入逐步消化,驱动其具备更高的ROE空间。我们维持公司2024年25倍PE估值,对应目标价16.65元,维持“推荐”评级。 风险提示:资本市场波动;期货经纪业务佣金率下滑;交易所减收具有不确定性。
国联证券 银行和金融服务 2024-03-29 11.08 14.00 31.09% 11.57 4.42%
12.88 16.25% -- 详细
事项:国联证券发布2023年报,全年实现营业收入29.55亿元(同比+12.66%),归母净利润6.71亿元(同比-12.52%),归母净资产177.69亿元(较期初+6.01%)。 Q4实现营业收入4.48亿元(同比-21.13%,环比-36.00%),归母净利润-0.55亿元(同比-144.35%,环比-143.65%)。 评论:财务杠杆显著抬升,或已高于行业平均:杠杆抬升或受益于衍生品业务规模提升及债质规模增长。公司财务杠杆倍数提升至4.53倍(同比+0.57倍),或已明显高于行业平均(2022年行业/公司平均杠杆分别为3.7/4倍),总资产规模(剔除客户资金)提升140.6亿元。结构上:1)资产端:收购国联基金产生11.4亿元商誉。自营资产规模461.1亿元(同比+53亿元),其中股票类自营33亿元(同比+23亿元),债券自营223亿元(同比+34亿元)。债券质押式回购业务规模39.8亿元(同比+28.8亿元),股质业务规模13.3亿元(同比-8.4亿元)。 2)负债端:应付债券250.6亿元(同比+55.7亿元);拆入资金53.1亿元(同比+44.1亿元);其他负债110.3亿元(同比+36.1亿元,主要来自衍生合约保证金规模增长)。 财富管理转型稳步推进。全年证券经纪业务手续费净收入5.15亿元(同比-6.30%),其中: (1)代理买卖证券业务:净收入3.80亿元(同比-10.77%),主要受沪深市场日均成交额同比-5.23%拖累。 (2)交易单元席位租赁:净收入1.02亿元(同比+25.25%)。 (3)代销金融产品业务:净收入0.33亿元(同比-22.35%),代销规模184.03亿元(同比-14.76%),期末金融产品保有量193.30亿元(同比+8.16%)。基金投顾稳健,全年签约客户数30.02万户(同比+24.93%),授权账户资产规模65.94亿元,同比基本持平。 发力北交所,债权承销稳步增长。公司通过全资子公司华英证券开展投行业务,全年实现净收入4.89亿元(同比+2.52%)。 (1)股权融资:全年股权融资规模39.56亿元(同比-40.93%),其中IPO项目4单,承销规模23.68亿元(同比-1.34%)。公司IPO保荐家数上升至行业第21位,北交所承销家数和承销金额分别位列行业第12/15位。 (2)债权融资:全年债权融资规模354.56亿元(同比+32.18%),其中企业债+公司债承销规模346.56亿元(同比+32.41%)。 并表国联基金,资管收入大幅增长。公司全年资管手续费净收入大幅同比+128.35%至4.43亿元。 (1)公募基金:若剔除国联基金自收购日至报告期末实现的营业收入2.39亿元,全年资管手续费净收入2.04亿元(同比+5.22%)。 (2)券商资管:期末AUM1172.93亿元(同比+14.94%),其中公募AUM87.73亿元(同比+21.75%)。 。重资本业务稳健。 (1)全年自营业务收入同比+7.31%至12.43亿元,自营资产持续扩表,报告期末同比+13.02%至461.1亿元。 (2)全年利息净收入0.81亿元(同比-32.51%)。报告期末,公司两融日均余额102.31亿元(同比+10.72%),业务规模日均市占率6.384‰(同比+11.79%),年内两融时点余额与业务规模时点市占率均创出公司历史新高。 投资建议::公司计划每10股派息1.42元,分红率59.9%,股息率1.2%。体现公司重视投资者回报,持续为投资者创造利润。考虑到市场景气度回暖不及预期,下调盈利预测。我们预计公司2024/2025/2026年EPS为0.26/0.32/0.36元(2024/2025前值为0.47/0.61元),BPS分别为6.35/6.54/6.76元,当前股价对应PB分别为1.81/1.76/1.70倍,ROE分别为4.08%/4.83%/5.36%。考虑到公司杠杆快速提升,或已明显高于行业平均,优质管理层班底带来业务资产结构质量的快速改善,给予公司2024年PB估值2.2倍,对应目标价14.0元,维持“推荐”评级。 风险提示:市场交易量回落;风险偏好下降;资本市场创新不及预期;实体经济复苏不及预期。
常熟银行 银行和金融服务 2024-03-26 5.97 7.59 2.15% 7.67 13.46%
7.99 33.84% -- 详细
3月 21日晚, 常熟银行披露 2023年年报, 2023全年实现营业收入 98.70亿元,同比增长 12.1%, 累积增速较 1-3Q23下降 0.5pct;归母净利润 32.82亿元,同比增长 19.6%,较 1-3Q23下降 1.5pct。 评论: 息差收窄与信用成本抬升拖累四季度归母净利润增速, 村行盈利保持高增, 个贷贡献度提升至近 30%。 1) 从业绩增长拆分来看, 4Q23单季归母净利润同比增长 15%,较 3Q23下降 6.6pct,主要是受息差收窄和信用成本上升影响,一方面, 微贷竞争激烈导致个贷定价下行较快,全年净息差较前三季度继续收窄 9bp; 此外,受延期还本政策退坡影响, 小微企业阶段性还款压力较大导致信用成本有所上升; 2)村行业绩仍然亮眼。 兴福村镇银行营业收入/归属于投管行股东的净利润分别同比高增 18.46%/25.94%, ROE 同比增长 1.31pct 至11.97%,业绩维持较好表现; 2023年村镇银行对个人贷款贡献率较 1H23提升0.76pct 至 29.67%, 而对个人经营贷的贡献度则略降 0.28pct 至 32.46%,主要是母行的个人经营贷发展较快,同比+22.6%。 零售贷款结构分化,异地贷款贡献度提升。 1)规模保持较快增长, 2023年末生息资产 3341.92亿元,同比增长 15.9%, 总贷款 2224.39亿元,同比增长15.0%。 还原 ABS 出表信贷额度(22年 ABS 出表 98.72亿元, 23年为 113.27亿元),则 23年全年新增信贷 403亿, 与 22年相近(22年全年新增信贷 405亿); 2)分贷款结构来看,对公贷款增速放缓,而零售贷款内部则有所分化。 四季度以来居民消费意愿有待进一步提升,按揭提前还款现象仍存, 4Q23按揭贷款、信用卡增速放缓, 而常熟银行坚持做小做散, 个人经营性贷款维持较快增长, 23年同比增长 21.1%, 个人经营贷占总贷款的比例提升至 40.4%。 3)异地贷款贡献度提升。 公司积极开拓异地市场业务,江苏省内异地分行贷款增量占比较 2022年提升近 9.3pct 至 51.5%。此外村镇银行的贷款贡献度提升,新增贷款占比较 2022年提升 0.8pct 至 21%。 全年息差较前三季度收窄 9bp 至 2.86%, 主要是贷款收益率仍有承压, 降幅环比扩大 4bp。 4Q23息差环比降 28bp 至 2.52%, 降幅有一定扩大,主要受资产端贷款定价下行影响,负债付息率总体保持平稳。 1)资产端: 23年对公贷款收益率较 1H23下降 3bp 至 4.76%,相对稳定,而零售端收益率则较 1H23下降 43bp 至 6.73%,同比下降 36bp,由于收益率较高的个人经营性贷款仍保持较快增长,我们认为零售贷款收益率降幅较快一是对实体经济减费让利,二是大行下沉市场对其小微贷款定价造成一定影响,三是微贷业务风险抬头,适当减少部分高风险高收益的微贷以保证资产质量平稳。 2)负债端:常熟银行压降高成本存款以及存款挂牌利率调降成效初步显现,定期存款以及其他存款成本均有所下行,存款成本率保持稳定,计息负债成本率较 1H23下行 2bp 至2.3%。 资产质量保持稳定,信用成本虽有上行,但仍在可控范围内;风险抵补能力高位稳定。 常熟银行不良贷款率维持在 0.75%的行业领先水平。 由于延期还本政策退出,小微企业还款压力阶段性较大,4Q23不良净生成率环比小幅提高 15bp至 0.92%, 关注+不良贷款率环比提升 13bp 至 1.93%, 常熟银行加大了核销转出力度, 4Q23不良核销转出率环比提升 18.2pct 至 106.4%, 4Q23拨备覆盖率还在高基数上环比提升了 0.9pct 至 537.9%,总体风险抵补能力较强。 投资建议: 常熟营收利润增速维持同业高位,个人信贷增长不弱,维持全年重点推荐。常熟银行商业模式专注,通过十几年深耕小微打造了专业可复制的“常熟微贷模式”,风控优秀并不断下沉渠道拓宽市场,个人经营贷在总贷款中的比例逐年攀升。常熟银行深耕常熟本地市场,近年通过村镇银行、普惠金融试验区等不断开拓异地版图,信贷投放维持较快增长,持续看好公司小微定位优势和经营扩张带来的长期高成长性。根据公司最新财务情况, 结合当前的宏观经济形势,银行业仍有降息预期, 我们预计公司 2024-2026营收增速为11.4%/12.4%/13.7%,净利润增速为 17.2%/19.9%/19.4%,当前股价对应 2024EPB 在 0.69X,考虑过去 3年公司历史平均 PB 在 1.00X,给予公司 2024年目标 PB 0.85X,对应 24年目标价 8.60元, 维持“推荐”评级。 风险提示: 经济增长动能不足下银行息差进一步承压。银行信贷投放不及预期。
南华期货 银行和金融服务 2024-03-12 10.62 13.41 42.21% 11.26 5.33%
11.18 5.27%
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事项:南华期货发布2023年度报告,Q4以净额法计算(扣减其他业务成本)营业收入3.47亿元(同比+25.11%,环比-1.15%),归母净利润1.03亿元(同比-9.38%,环比-20.50%)。 全年合计:以净额法计算营业收入12.78亿元(同比+34.69%),归母净利润4.02亿元(同比+63.31%),ROE提升至11.45%(同比+3.70pct)。 评论:高利率环境下,境外业务贡献主要增量。公司依托全资子公司横华国际及其子公司开展境外业务,已形成完善的期货经纪业务服务体系和清算体系。以合并报表口径减母公司报表口径,Q4境外利息净收入0.87亿元(同比+7.32%,环比-20.80%/占总利息净收入66.89%),全年合计3.94亿元(同比+211.59%/占总利息净收入72.30%)。海外业务放量得益于量价齐升:境外客户权益增加带动保证金利息收入增加,叠加美联储加息提高利率水平。利息净收入环比有所放缓,可能是因为下半年美联储加息放缓,自6月本轮加息周期中第一次暂停加息后,下半年9、10、12月连续三轮暂停加息。Q4有效联邦基金利率5.33%(同比+1.67pct/环比+0.07pct),全年平均5.02%(同比+3.33pct)。 境内主要业务表现分化。23年期货市场双边成交额1137.02亿元(同比+6.28%),母公司口径期货经纪手续费净收入4.04亿元(同比+15.40%),增速高于市场成交额;母公司口径利息净收入1.51亿元(同比-24.47%),截至23年末境内客户权益212.48亿元(较期初+11.32%),利息净收入降低可能是保证金存款利率降低导致。 投资建议::公司境外业务的护城河在于牌照等业务资质以及早期布局的先发优势。在高利率环境下,23年业绩达到预期内的高增长。尽管本轮加息周期或已经到达尾声,预计24年利率水平仍将总体处于高位,贡献重要利润增长点。 考虑美联储加息节奏,下调盈利预测。2024/2025/2026年EPS预期:0.80/0.94/1.06元(2024/2025前值1.02/1.17元),BPS预期:6.80/7.66/8.62元,ROE:11.7%/12.3%/12.2%。当前股价对应PE分别为13.4/11.3/10.1倍。展望公司全年表现以及海外,给予公司2024年业绩17倍PE估值,对应目标价13.5元,维持“推荐”评级。 风险提示:美联储超预期进入降息周期,公司利率预期具备不确定性;交易所减收手续费存在不确定性;监管政策变动风险;期货市场交易额波动风险。
国投资本 银行和金融服务 2023-12-28 6.57 9.10 52.43% 6.79 3.35%
7.44 13.24%
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2021年3月,我们从金控平台的高效协同出发,首次覆盖国投资本1。此次我们再提国投资本,从产融协同,更具确定性的发展方向及估值安全边际的角度出发尝试更进一步探讨国投资本的投资价值。 国投资本:国投集团旗下产业金融平台。国投集团脱胎于1994年国家投融资体制改革,将六大投资公司撤销,设立国开行承接债权债务,国投公司承接股权投资。国投集团作为国有资本投资公司,控股金融子公司国投资本有望借助集团的产业优势,更好地赋能实体产业,助力业务成长。 股权结构上,除国投集团外,其他股东包括投保基金,中证金等。子公司结构上,国投资本核心资产包括国投证券、国投泰康信托、国投安信期货、国投瑞银基金等,其中国投证券净资产及净利润占国投资本比例长期在90%以上。 2023年4月,段文务先生任国投资本董事长,段文务曾在国投集团任职多年,曾任国投财务副总经理、国投集团财务部主任、国投安信总经理等,对金融产业及国投集团业务布局理解深刻,有望更进一步推动国投资本与国投集团旗下各业务板块的战略协同。 国投证券:经纪+投行双轮驱动,更符合行业发展方向。2016年来,国投证券ROE持续高于行业平均,结构来看,ROA与行业差异不大,但杠杆持续高于行业。业务结构上,经纪业务及投行业务具备明显优势,经纪业务依托于行业居前的营业部数量优势与深耕广东省的区域优势,坚定推行财富管理转型,积极调整组织架构,形成自身特有打法;投行业务优势明显,2018年来市占率持续高增,在全面注册制背景下,更符合打造一流投资银行的产业发展趋势。 公司资管业务收入市占率相对稳健,自营业务收益率与行业接近。 行情复盘:2016年来,公司PB估值中枢有所下行,但期间公司ROE持续稳定高于证券行业平均。以PB/ROE测算,2020年来公司PB/ROE估值一般是行业的65%~70%。PB估值偏离行业平均的估值中枢。上述现象主要原因或是国投资本属于金控平台,而非直接券商主体,从平均水平来看,市场一般会考虑到公司业务的复杂性而给予一定的估值折价。今年4月,受益于“中特估”行情演绎,公司估值出现一轮明显上涨。 投资建议:估值中枢处于历史低位,具备相对安全边际。公司ROE持续高于行业平均,但估值偏低,在新任董事长、管理层的战略思路下,结合国投集团的资源禀赋进一步推动业务质量提升,具备估值修复空间。 我们给予国投资本2023/2024/2025年EPS预期为0.51/0.58/0.68元人民币,BPS分别为7.84/8.28/8.76元人民币,当前股价对应PB分别为0.85/0.81/0.76倍,加权平均ROE分别为6.50%/7.06%/7.78%。公司以国投证券为核心,辅以国投泰康信托、国投瑞银基金、国投安信期货等多平台协同,并发挥金控平台在资源整合、资本支持、风险管理方面的战略优势,在资本市场深化改革持续推进的情景之下将大有可为。参考可比公司估值及公司本身ROE水平,基于PB-ROE估值,我们给予2024年业绩1.1倍PB估值,目标价9.1元。首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:信托行业持续转型,行业监管趋严。投行业务展业难度加大,有持续承压风险。经济下行压力加大,政策改革节奏不及预期。
永安期货 银行和金融服务 2023-12-12 16.04 19.50 65.65% 16.35 1.93%
16.35 1.93%
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A股第三家上市期货公司,稳居行业龙头。历经三十年发展,公司已成为国内规模最大、业务范围最宽、研究实力最强的期货公司之一。公司实际控制人是浙江省财政厅,第一大股东财通证券实力强大。 (1)资本实力与盈利能力雄厚:23Q3,公司总资产665.44亿元、归母净资产123.43亿元;前三季度实现营业收入187.97亿元、归母净利润5.59亿元,主要财务指标稳居行业第一。 (2)业务结构多元化:21年及以前,期货经纪业务为公司最主要收入来源,但近几年占比有所下滑,风险管理收入占比逐步提高。22年,期货经纪业务收入贡献38.23%(-11.63pct),风险管理业务收入贡献占比47.60%(同比+8.63pct),风险管理业务首次超过期货经纪业务成为第一大收入来源。 作为期货行业龙头公司之一,有望享受行业扩容红利。我国期货行业现状:盈利规模较小且依赖于经纪业务,22年经纪业务对行业营收贡献度达到91.16%,创新业务贡献度低;行业集中度较高且不断提升,业务单一的期货公司抗风险能力可能下降,头部期货公司将更具优势。 在期货经纪业务同质化加剧、全行业佣金率下滑的情况下,交易品种扩容以及避险需求上升是交投活跃度提升、期货公司业务发展的主要原因:1)22年以来大宗商品价格波动,企业套保意愿上升,永安期货有望把握实体企业对冲风险的需求,实现风险管理业务的扩张。2)期货期权新交易品种上市速度加快,推动全行业客户权益扩张。 加速向“衍生品投行”转型。永安期货业务体系以经纪业务为基础,以风险管理与财富管理业务为两翼。22年,公司制定“十四五”发展战略规划,明确战略定位为打造“衍生品投行”,从综合服务商转变为交易商。1)经纪业务:公司浙江省区位优势显著,营业网点数量全国第一,境内代理成交额市占率优于同业。经纪业务客户以机构客户为主,议价能力较强,导致公司佣金率较低。 较高的代理成交额弥补了佣金率较低的不利影响。2)风险管理业务:由子公司永安资本展业,长期经营沉淀风险管理能力,业务规模与收入领跑同业。3)财富管理业务:人员流动带来业务不稳定性,但公司人才培养机制逐步形成,目前业务已逐步回升。同时,公司致力于挖掘优秀私募基金管理人,基金代销收入快速增长。 投资建议:截至2023/12/8,永安期货PB估值1.90X,PE估值30.68X。由于我国期货行业当前以轻资产业务为主,所以采取PE估值法进行估值。考虑到行业扩容带来的成长性,我们给予公司2023/2024/2025年EPS预期:0.55/0.68/0.81元,对应PE分别为29.23/23.64/19.85倍。对比同行业部分上市期货公司,南华期货2024年一致预期PE为14.45倍,瑞达期货为23.21倍。 参考可比公司,考虑到永安期货作为行业龙头业绩稳健、可以享受行业持续扩容的红利,我们给予永安期货2024年业绩29倍PE估值,对应目标价19.63元,首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:资本市场波动;期货经纪业务佣金率下滑;交易所减收不确定性。
中国平安 银行和金融服务 2021-02-09 78.26 85.30 103.73% 88.28 10.72%
86.66 10.73%
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事项:中国平安公布2020年年报。报告期内实现归母净利润1431亿元,同比-4.2%;归母营运利润1395亿元,同比+4.9%,其中寿险及健康险同比+5.3%;新业务价值496亿元,同比-34.7%;报告期末,归母净资产为7626亿元,较年初+13.3%;集团内含价值为13281亿元,较年初+10.6%,其中寿险及健康险较年初+8.9%。 总/净投资收益率为6.2%/5.1%,同比-0.7pct/-0.1pct;全年每股股息为2.2元,同比+7.3%。 评论:价值率大幅下降,NBV负增长扩大。报告期内实现规保新单1577亿元,同比-10.5%;NBV496亿元,同比-34.7%;主要由于margin出现较大程度下降,同比-14pct至33.3%。疫情影响和业务承压下,产品和渠道结构出现较大变化,导致价值率大幅下滑。计算NBV新单口径中,代理人渠道占比同比下降了12.9pct至52.5%,银保和团险渠道分别上升2.5和9.7pct。代理人渠道margin为54.9%,同比-10pct,下降原因一方面为产品结构变化,一方面为产品margin本身出现下降。价值率最高的长期保障型占比下降11pct,价值率下降8.9pct。 代理人队伍规模和质量有所恶化,保单品质下降。年末代理人规模102.4万人,同比-12.3%。人力规模在第3季度出现了较大降幅,4季度整体有企稳态势。 人均NBV5739元/月,同比-8.2%,较中期进一步下降,跌破6000元。主要受寿险业务收入拖累,人均NBV4629元/月,同比-16%,较中期进一步回落。 代理人活动率49.3%,同比-11.6pct,较中期进一步下降,跌破50%。保单品质近来出现下降,退保率、继续率出现波动。13和25月继续率在20年均接近跌破85%,同比-2.3pct和6.2pct。主要受产品结构变化和队伍质态变化影响,预期还受经济下行影响客户收入和续保能力,以及中小同业公司高性价比产品竞争影响。 营运利润受营运偏差和剩余边际摊销放缓影响持续低增长,净利润负增长主因为税收返还高基数和投资收益率下降。寿险及健康险税前营运利润增速3.4%,同比略有提升,但较2018年以前2、30的增速出现较大回落。主要原因为:1)2018年后受新业务增长承压影响,剩余边际增长放缓,摊销比例下降;2)营运偏差贡献占比下降,同比-5.9pct,利润贡献绝对值负增长,-55.7%。 科技和队伍建设中费用投入加大以及继续率退保率出现较大波动所致,“三差”中的费差利润贡献出现下降。寿险及健康险税后净利润同比-7.4%,出现负增长主要原因为:1)去年同期较大绝对额的税收返还,拉高基数;2)投资收益率下行,整体投资偏差贡献同比-46.7%。另外,准备金折现率基准仍为下行,增提准备金191亿元,但去年同期增提208亿元,不是负增长主因。 ROEV受新业务价值贡献下降以及营运负偏差影响,增速回落。寿险及健康险ROEV为14.5%,同比回落10.5pct,最大原因为NBV出现较大负增长,对EV贡献度下降;再者为营运经验由于费用投入和保单品质下降出现负偏差;另外营运假设变动对EV贡献为负,预计为费用率、退保率或疾病发生率假设等有所调整。寿险及健康险业务EV增速为8.9%,同比回落14.7pct,最主要原因为ROEV回落,加上投资回报出现-0.8%偏差(去年同期+5.2pct)。预计综合投资收益率同比下降。(进入FVOCI的权益和债权投资贡献的税前其他综合收益为-491亿元,去年同期为正)其他业务方面,财产险增速5.5%,较去年同期回落6pct,主要受车险增速回落影响,全年增速0.9%,略跑赢行业0.7%的增速。非车增速稳健,增速为17.1%,同比持平。财产险业务整体COR99.1%,同比+2.7pct,其中费用率38.6%,同比-0.5pct,赔付率60.5%,同比+3.2pct。在疫情影响,经济面临压力下,平安集团科技和资管业务受影响小,有较好表现(营收利润实现较大增长)。分部报告口径下,科技业务营运利润为66.5亿元,同比+90.8%,证券资管等利润增速也在20%以上。 投资建议:整体来看,业绩在预期之内,2020年寿险及健康险业务表现差强人意。价值率大幅下降导致NBV出现较大程度负增长,EV受NBV增长、营运和投资负偏差影响连续两年低增速,代理人规模在第四季度有企稳之势,但整体产能和质量尚未看到起色。在疫情下,科技和资管业务受影响较小,营收和利润都实现了较高增速。我们认为当前是平安的业绩底部,2021年新业务和人力都会看到起色,地产公司投资项目风险敞口较大,后续计提减值会对业绩产生一定影响,但长期来看会得到妥当处置和解决。受业绩和投资风波影响,平安股价近期呈颓势,切换后的(2020)PEV1.05倍,动态PEV(2021)0.92倍,处于低位,业绩反转和风险情绪释放后有较大的弹性上升空间。预计2021-2023年中国平安BPS为48.0/55.2/63.4元(前值42.3/45.6/无元),EPS为8.5/9.6/10.9元(前值9.4/11.3/无元),预计2021年EV增速为10%-15%,给予1.2-1.4倍PEV,对应目标价区间98.08-114.4元/股,维持“强推”评级。 风险提示:“开门红”不及预期、投资项目损失超预期、权益市场动荡、管理层动荡、长端利率持续下行
中国太保 银行和金融服务 2020-12-01 38.94 39.35 37.44% 40.65 4.39%
46.78 20.13%
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外资保险股份不再,集团直接+间接接近全部控股。太保安联健康成立于2014年12月,由太保集团和安联集团联合发起设立,注册资本10亿元。2017年太保集团和安联集团按原始比例增资7亿元,目前注册资本17亿元。此次股东变更前,太保集团持有太保安联健康13.1亿股,占比77.051%;安联保险集团持股太保安联健康3.9亿股,占比22.949%。股东变更后,太保集团持股太保安联健康14.5亿股,占比85.051%,太保寿险持股太保安联健康2.5亿股,占比14.949%。股东变更前后,太保安联均为太保集团的控股子公司。目前,太保安联健康董事会中有两席为安联集团入驻。 太保安联健康规模排名市场第3,近年开始盈利。目前全市场共有专业健康险公司7家,市场规模为416.5亿元(2019年,不含和谐健康),其中太保安联健康保费和总资产规模排名第3。2019年其保费规模为46.8亿元,同比增长72.1%,过去4年复合增速为137%。2019年市场份额约为11.2%(不含和谐健康)。前2分别为人保健康(53.8%)、平安健康(22.3%)。2019年太保安联健康总资产为73.18亿元,净资产为11.76亿元。其从2019年开始盈利,净利润为726万元(占太保集团净利润的0.03%),此前年度均为亏损。 四地设立分支机构,与产寿协同推广产品和服务至全国。目前太保安联健康在上海、北京、广东和四川四地设有分支机构,主要业务为团险业务(保费前5产品均为团险产品),近年也逐渐开展个险业务。与产寿险公司协同较深:设计开发产品提供给产寿险贴牌销售以及随产品提供健康管理服务。 围绕三大盈利点建立产品服务体系。太保安联健康总经理陈巍认为,健康管理的赢利点主要为:1)体检服务:保险公司可以整合各地域的体检资源,从而为全国各地的个人和企业用户提供体检服务。体检业务通过多年的发展,已形成了较为稳定的盈利模式;2)专业化健康管理服务:这部分服务专业度高、客户交互频次多,具有一定的技术壁垒。一旦服务得到认可,往往容易产生客户黏度,成为长期稳定的盈利点;3)就医绿通服务:就医本身属于刚需,而国内的医疗资源有限,因此就医绿通服务较易为用户所接受,其发生率也与疾病发生率相关,加之保险公司本身已有成熟的精算体系,可以较好地管控服务成本。太保安联健康也围绕这三大赢利点开发了三大产品体系:1)太安馨:健康筛查服务:除传统的体检服务,还包含基因检测、质重医院肿瘤筛查等;2)太安康:由全科医生、健康管理师、营业专家、健身教练组成的团队,通过APP提供从疾病预防到康复管理的一站式健康管家服务;3)太安诊:就医绿通付服务,主要包含就医协助、海外转诊、住院垫付照护、药物配送等服务。 目前这三大产品服务体系主要为销售随保险产品销售的附加服务项目。保险+健康管理成为健康险升级突破口,为太保集团长远战略重心。医疗健康产业正与保险深度融合,险企需要深度参与核心医疗资源和健康产业生态,基于客户个性化需求,提供全生命周期健康服务。健康管理服务可为同质的保险产品带来差异化、提升用户体验以及应对逆选择风险,从而赋能和反复健康险的发展。新《健康保险管理办法》的公布也为保险+健康服务打开发展空间。 太保集团完成了健康产业的顶层设计规划,并为战略长远的战略重心。太保安联健康脱离外资保险股东后,有利于与太保集团各项业务形成更好、更深度的协同,为其提供更大的盈利空间。我们十分看好太保在健康管理方面形成的专业化能力,目前来看太保具备估值和业绩比较优势,我们给予其1-1.2倍静态PEV,提高其目标价区间至44.7-53.7元。 风险提示:新业务增长不及预期、疫情影响超预期、权益市场动荡。
华泰证券 银行和金融服务 2020-11-03 20.21 21.06 59.91% 20.14 -0.35%
20.14 -0.35%
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科技赋能提升客户财富体验,经纪业务持续贡献。公司前三季度经纪业务手续费净收入48.48亿元(同比+50.69%)。20年前三季度市场风险偏好上行,股票日均交易额较上年同期增加58.60%至8629.45亿元,带动经纪业务收入大增。公司APP月活数处于行业领先水平,因为公司利用科技赋能提升APP使用体验,提高对新入市年轻投资者的吸引力。利息净收入18.04亿元(同比+8.97%),预计主要由于公司扩张资产负债规模,有息负债增加所致,季末应付债券余额为807.41亿元(同比+24.95%)。信用减值损失11.27亿元(同比+89.65%),单季度计提9.20亿元(同比+105.57%),主要为融资类业务计提所致。 主承销规模同比大幅提高,投行业务收入显著提升。投资银行业务手续费净收入27.46亿元(同比+128.72%)。2020年前三季度公司IPO家数17家(去年同期为5家),增发21家(去年同期为7家);首发金额192.49亿元,同比+342%;作为主承销增发金额374.41亿元,同比1461%。债承方面,前三季度公司债和企业债承销家数190家(去年同期为82家),承销金额966.19亿元,同比+134%。 投资交易业务及联营企业稳健贡献,提振公司整体业绩。公司前三季度投资收益137.57亿元(同比+132.29%),公允价值变动收益-23.92亿元(同比转盈为亏),自营业务合计收入113.64亿元(同比+40.27%)。 公司投资风格较为稳健,公允变动损益或为衍生品对冲所致。资产管理业务手续费净收入25.31亿元(同比+15.65%),预计为20年市场理财需求增加,公司新发资管产品较多,管理费对业绩贡献逐步显现。 投资建议:公司持续推进战略转型,香港地区、美国等境外业务平稳发展,各项业务有序扩张,并在积极稳健开展创新业务。我们预计2020-2022年华泰证券EPS为1.29/1.39/1.62元(原预测值为1.38/1.49/1.72元,市场环境变化故调整),BPS分别为14.23/15.08/16.07元,对应PB分别为1.43/1.35/1.27,ROE分别为9.07%/9.22%/10.06%。 公司不断深化机构业务和创新业务,期待未来协同效应带动整体业绩上涨,维持2020年业绩1.6倍PB估值,对应目标价23元,维持“推荐”评级。 风险提示:创新业务发展受阻,金融监管趋严,“新冠”疫情反复,市场风险偏好下行。
新华保险 银行和金融服务 2020-10-29 66.29 69.40 119.07% 69.53 4.89%
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新单增长仍为银保趸交拉动,增速较中期回落。报告期内新单保费422亿元,同比+95.3%(中期+119.2%),其中第三季度新单保费80亿元,同比+33.2%,较一、二季度1倍以上的增长回落较大。第三季度拉动保费增长的仍为银保渠道和趸交险种。个险渠道:第3季度长险新单33亿元,同比-3%,其中98%为期缴产品。银保渠道:第3季度长险新单28亿元,同比+2.16倍,其中期缴13亿元,同比+46.8%,趸交从去年同期2亿元增长到15亿元。第三季度新华保险个险渠道增长与同业趋势相同,也呈现了一定弱势,主要原因还是受疫情影响高价值长期缴费保单增长动力不足。在低价值产品拉动增长的情况下,预计下半年价值率提升仍有较大压力,甚至或将继续走低(第3季度长险新单中个险占比同比下降25.3pct),全年NBV增长或仍然承压。增提准备金+投资收益率上行,利润降幅有所收窄。报告期内实现归母净利润111亿元,同比-14.6%,较中期收窄7.5pct,其中第3季度29亿元,同比+16%。 报告期内年化总投资收益率为5.6%,同比+0.9pct,较中期上行0.5pct。第3季度实现的(投资收益+公允价值变动损益)为143亿元,同比+56.9%,贡献一定的利润增长,主要由买卖价差贡献,而公允价值变动贡献负收益。另外,第三季度计提的资产减值损失同比减少也贡献一定的利润增长。由于折现率基准(750日平均国债收益率)同比下行,报告期内由于会计估计变更增提准备金为76亿元,相应的减少了税前利润。 产品策略为保障与储蓄联动,开门红时间略靠后。三季度新华主推的产品包括健康无忧、多倍保、附加惠加宝特定重疾等保障类产品及荣华世家终身增额寿险,此外新华在销产品中一直包含惠益多、鑫享万家等缴费期短保障期为10年的类开门红产品,带动保费规模提升。公司目前仍主要延续三季度以来的策略,努力冲击2020年的业绩目标,开门红时间相较于其他上市险企靠后。 投资建议:报告期内新业务仍然较为强势增长,领先于同业,仍由银保趸交较低价值保费推动,而高价值保费增长受疫情影响与行业趋势一致。在公司转型关键时点和疫情爆发这个特殊的时间点,公司业务结构、规模、价值率等指标均变化较大,市场对其有一定的容忍度。另外,近期资产端的表现呈现出改善向好的迹象,人力规模也一直保持增长,市场化和追求成长的基因一直伴随在新华的各个阶段。我们维持预计新华保险2020-2022年BPS为31.13/33.87/40.80元,EPS为5.02/5.54/6.09元,预计2020年EV增速为18%-20%,给予1倍动态PEV,目标价区间为77.5-78.9元。维持“强推”评级。 风险提示:开门红不及预期、国内疫情反复、权益市场动荡、经济下行压力加大、长端利率下行。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名