事件：1月 11日，江苏银行发布 2021年业绩快报，实现营收 638亿，YoY+22.6%(+6.9pct)；归母净利润 197亿，YoY+30.7%（+27.66pct）；ROE为12.60%（+69BP）；不良率1.08%(-24BP)；拨备覆盖率307.72%（+51.32pct）。 21年营收、 利润均实现大幅增长，创 2012年以来新高，拉动 ROE 抬升69BP。业绩增速远超资产规模增速，或受益于非息业务贡献度提升。 不良率、不良贷款双降，存量信贷风险加快出清，资产质量改善。受益于此，拨备覆盖率显著提升，增厚资产安全边际。 贷款余额同比增长 16.52%，领先资产扩张速度，处于行业上游水平，彰显区域旺盛融资需求，信贷投放有望保持强劲，引导净息差稳定回归。 投资建议：业绩保持高增，资产质量进一步夯实，区位优势奠定信贷投放空间和能力，有望带动净息差企稳。 预计 22/23年 EPS 分别为 1.56元和 1.89元，2022年 1月 17日收盘价对应 0.7倍 21年 PB，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：宏观经济失速；资产质量大幅下滑；区域信用风险。

区域优势显著、经营风格稳健的头部城商行。江苏银行总资产在城商行中位列第三，近2年总资产呈加速扩张趋势，近5年营收、净利润CAGR均为两位数，2021Q3营收、净利润同比增速分别位列可比城商行第二、第一，表现优异；此外，江苏省区域经济优势明显，以制造业、服务业为主导，先进制造增长势头良好，新兴产业占比稳步提升，江苏银行深耕区域发展，持续受益于此。 小微、零售双重发力，资产结构调优提升贷款收益率。江苏银行近五年贷款余额保持较快增速，贷款省内市占率逐年攀升，牢牢稳住基本盘。 对公贷款为主要贷款来源，其中小微贷款占据主要成分，2019年以来，对公贷款开始加速增长，小微企业贷款江苏省内市场份额排名第1位，且遥遥领先第二位，当下，江苏银行重点发力普惠型小微贷款，政策支持背景下，贷款余额高速成长，拉动贷款总额增长。零售业务方面，个人贷款规模高速扩张，个人住房贷款以及消费贷款成为零售贷款基石，高速增长消费贷款及信用卡贷款为利息收入打开新的增长点，使得江苏银行较同业更能保持稳定且较高水平的贷款收益率。 存款结构改善带来负债成本率下降，活期比重提升可期。江苏银行存款余额稳步增长，对公、个人存款比重约为7:3，存款占总负债比例较高。 其中，个人定期存款增速较快，个人活期存款保持相对稳定增速，公司活期存款增速上行，江苏银行通过深挖供应链管理，加强与实业的合作，充分挖掘公司活期存款潜力，从而有效降低负债成本，目前总体而言，活期存款占比仍有提升空间，未来息差提升可期。 盈利预测：结合江苏银银行加大业务投入及深化零售业务背景，根据城商行估值水平，给予0.8xpb估值评估水平，给予2022年估值为：9.55元/股，结合当前股价及市场基准综合因素，预计江苏银行超越基准48.4%提升空间，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。 风险提示：市场风险、信用风险、流动性风险、操作风险等。

事件描述 公司 2021年前三季度实现营业收入 467.94亿元，同比+24.70%；归母净利润 156.04亿元，同比+30.51%；加权平均 ROE 14.03%，增加 1.32个百分点。 事件点评 盈利增速领先，保持高成长。Q3单季度归母净利润同比增长 41.85%，单季度增速居上市银行第二，前三季度同比增长 30.51%，2021年以来利润增速不断提高，前三季度达到上市银行首位。 投资业务推动业绩提升。前三季度公司利息净收入增长 28.15%，手续费及佣金净收入增长 20.94%，公允价值变动净收益及投资净收益合计增长55.63%，推动营业收入增长；而净利润增长的主要驱动力来源于拨备计提缓释，上半年净利润主要驱动来源于手续费增长。 信贷投放加速，存款结构优化。贷款较年初增长 14.59%，对公贷款投放加速，余额较年初增长 18.52%；存款余额较年初增长 12.93%，结构进一步优化，个人存款余额增长 17.76%，占比较年初提升 1.18%。江苏省为我国企业经济活动较为活跃的地区，信贷需求和项目储备丰富，同时公司负债端结构优化，推动成本下降。 资产质量稳中向好。截止 9月底，不良贷款率为 1.12%，较年初下降 0.20个百分点；关注类贷款比率 1.27%，较年初下降 0.09个百分点；逾期贷款率 1.17%，较年初下降 0.03个百分点；拨备覆盖率 295.53%，较年初提升 39.13个百分点。资产质量及潜在不良全面改善，对业绩稳定增长形成良好支撑。 投资建议 公司区域发展动力强劲，信贷需求旺盛支撑利息收入增长，零售业务转型稳步推进，对公业务具备优势。预计公司 2021-2023年的营收分别为640.29亿元、749.03亿元、877.83亿元，归母净利润分别为 201.45亿元、250.72亿元、293.99亿元，EPS 分别为 1.36、1.70、1.99，每股净资产12.62、13.76、14.66，对应 PB 分别为 0.52、0.48、0.45。维持“增持”评级。 存在风险 宏观经济大幅下滑；公司出现大的风险事件；局部疫情反复。

报告导读 江苏银行三季报：盈利大超预期，息差环比持平，资产质量向好。 投资要点 数据概览 21Q1-3 江苏银行归母净利润同比+30.5%，增速环比+5.3pc；营收同比+24.7%，增速环比+2.0pc；ROE 14.0%，同比+1.3pc，ROA 0.87%，同比+10bp；不良率1.12%，环比-4bp，拨备覆盖率296%，环比+13.4pc。 核心观点 1、 盈利大超预期。21Q1-3 归母净利润同比+30.5%，增速环比+5.3pc；营收同比+24.7%，增速环比+2.0pc，利润增速为上市行首位，主要归因其他非息增速回升。21Q3 单季度其他非息收入同比+108%，增速环比+81pc，归因低基数效应。展望未来，零售战略推进和资产质量向好，有望支撑业绩增长。 2、 息差环比持平。21Q3 净息差（期初期末）为1.80%，环比持平，归因资产端收益率环比提升。具体来看：①21Q3 资产端收益率环比+5bp 至4.18%，归因贷款占比持提升，贷款环比+3.4%，增速较总资产快2.2pc；高收益的零售贷款占比提升，零售贷款环比+5.4%，增速较整体贷款快2pc。②21Q3 负债端成本率环比+6bp 至2.64%，归因存款占比下降，综合成本较高的同业负债占比提升，21Q3 存款环比+0.1%，增速较总负债慢0.9pc，21Q3 同业负债环比+13.5%，增速较总负债快12.5pc。展望未来，零售战略推进有望支撑息差保持平稳。 3、 资产质量向好。21Q3 江苏银行不良率环比-4bp 至1.12%，不良率为上市以来最优水平；逾期大幅改善，21Q3 逾期率环比-13bp 至1.17%；关注率环比+2bp 至1.27%，推测是主动加严认定口径影响。拨备方面，21Q3 江苏银行拨备覆盖率环比+13.4pc 至296%，风险抵补能力增强；21Q1-3 江苏银行非信贷减值损失同比+115%，非信贷拨备水平大幅提升。展望未来，资产质量向好，拨备水平增厚，为业绩的继续释放打下基础。 盈利预测及估值 盈利大超预期，息差环比持平，资产质量向好。预计2021-2023 年归母净利润增速28.5%/16.7%/18.3%，对应BPS 10.29/11.37/12.68 元。维持目标价9.20 元，对应21 年PB 0.98x。现价对应21 年PB 0.61x，现价空间46%，买入评级。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露。

营收利润双升，盈利增长强劲，不良环比双降。 投资要点 数据概览21H1江苏银行归母净利润同比+25.2%，增速环比+2.4pc；营收同比+22.7%，增速环比+5.6pc；ROE 13.2%，同比-0.3pc，ROA 0.83%，同比+4bp；不良率 1.16%，环比-8bp，关注率 1.25%，环比-6bp，拨备覆盖率 282%，环比+5.4pc。 核心观点 1、营收利润双升。21H1江苏银行归母净利润同比+25%，增速环比+2pc；营收同比+23%，增速环比+6pc，利润增速为已披露中报城商行中首位，主要归因其他非息增速回升。21Q2单季度其他非息收入同比+27%，增速环比+57pc，归因基数效应消退。展望未来，零售战略推进和资产质量优化，有望支撑业绩增长。 2、息差环比持平。21Q2江苏银行净息差（期初期末）为 1.80%，环比持平，主要得益于资负结构优化。①资产端，21H1贷款占比提升，贷款环比增长 5%，增速较总资产快 3pc；高收益的零售贷款占比提升，零售贷款环比增长 7%，增速较整体贷款快 2pc。②负债端，21Q2付息成本率为 2.58%，环比-2bp，主要得益于存款占比提升和结构性存款压降，21H1存款环比增长 4%，增速较总负债快 2pc。展望未来，零售战略推进和资负结构优化，有望支撑息差保持平稳。 3、不良实现双降。①不良双降。21H1不良贷款环比-1.8%，不良率环比-8bp 至1.16%，不良率为上市以来最优水平。21H1逾期率较 20A +10bp 至 1.30%，推测是贷款客户技术性违约导致，对逾期指标的短暂扰动预计已经消除。②拨备增厚。21H1非信贷减值损失同比增长 113%，非信贷拨备水平大幅提升；拨备覆盖率环比+5pc 至 282%，风险抵补能力增强。展望未来，不良大幅出清叠加风险实质改善下，资产质量有望稳中趋好。 盈利预测及估值江苏银行营收利润双升，息差环比持平，资产质量向好。预计 2021-2023年江苏银行归母净利润同比增长 20.24%/20.19%/20.04%，对应 BPS 10.22/11.28/12.56元。上调目标估值至 2021年 0.90x PB，对应目标价 9.20元。现价对应 2021年PB 0.67倍，现价空间 34%，买入评级。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露

江苏银行2季度业绩亮眼，净利润增速保持上市银行前列。公司资产质量指标向好，不良率进一步下行，拨备覆盖率提升。公司半年末核心一级资本充足率为8.48%，在规模快速扩张情况下，亟待资本的补充，建议关注200亿元可转债转股进程。维持增持评级。 支撑评级的要点业绩增速保持前列，主营业务收入高增江苏银行中报业绩持续高增，上半年营收同比增22.7%。其中，息差同比走阔促使利息净收入实现33.2%的同比增长；手续费及佣金净收入同比增速（+28.4%）仍处于较快发展区间。在主营业务收入表现向好、成本优化情况下，公司上半年净利润同比增25.2%，保持上市银行前列。 贷款积极投放，企业贷款占比提升江苏银行上半年贷款保持积极投放，较年初增10.8%，预计受益于区域经济向好信贷需求旺盛。其中，企业贷款、零售贷款分别较年初增18.4%、9.8%，票据较年初下降35%。7-8月江苏地区疫情反复，或对信贷需求带来短期扰动。 上半年息差同比走阔，负债端成本改善持续江苏银行上半年息差同比走阔19BP 至2.29%，在资产端收益率同比持平的情况下，改善源自负债端成本的同比下行（19BP）。我们认为公司负债端的成本改善的原因主要： （1）在贷款端的带动下，上半年存款余额较年初增12.8%，存款占比提升。 （2）同业负债成本管控。 不良率下行，疫情影响下关注资产质量动态公司加快不良资产核销处置力度，2季末不良率环比下行8BP 至1.16%；关注类贷款占比环比下行6BP 至1.25%。逾期贷款占比较年初上行10BP 至1.30%。 根据我们测算，公司2季度年化不良生成率为1.53%，同比有所上行，或与不良认定趋严相关。考虑到疫情可能带来的影响，建议跟踪资产质量动态。 估值我们维持2021/2022年EPS 为1.24/1.48元/股的预测，对应净利润增速为21.5%/19.6%，对应2021/2022年市净率为0.69x/0.63x，维持增持评级。 评级面临的主要风险经济下行导致资产质量恶化超预期；监管管控超预期。

事件描述 公司 2021年上半年实现营业收入 307.37亿元，同比+22.67%；归母净利润 101.99亿元，同比+25.20%；加权平均 ROE 6.60%，下降 0.17个百分点。 事件点评 营收净利双拐点，二季度环比改善。公司上半年营业收入、PPOP、净利润分别增长 23%/26%/25%，营收、净利润同时实现高增长，优于其他上市银行，其中二季度单季度营业收入同比增长 28.82%，增速较一季度提升 11.76个百分点。生息资产规模增长及净息差提升推动利息净收入大幅增长 33.17%，手续费及佣金净收入增长 28.37%，同时拨备计提下降支撑净利润增长。 资产负债双支撑，净息差同比提升。贷款较年初增长 10.85%，其中对公贷款余额增长 18.43%，在贷款中的占比提升 1.78个百分点。存款规模增长 12.80%，零售存款余额增长 16.9%，在存款中的占比提升 1个百分点。资产端依托江苏省内较强的发展动力，信贷需求和项目储备丰富，同时稳步推进零售转型战略，高收益零售贷款占比上升推动收益端企稳； 负债端降低结构性存款占比和同业负债成本，推动成本下降，净息差和净利差同比分别提升 19BP 和 18BP。 资产质量稳中向好。不良贷款率为 1.16%，较年初下降 0.16个百分点； 关注类贷款比例 1.25%，较年初下降 0.11个百分点。拨备覆盖率 282.14%，较年初提升 25.74个百分点。 对公业务协同联动。公司大力推动供应链金融、现金管理、电子银行等业务，供应链金融业务量同比增长 57.7%；现金管理业务量同比增长80%；债券主承销规模同比增长 88%，市场份额提升。公司 8月获批 QFII托管资格，成为国内首家获批该资格的城商行，托管资产较年初增长 9%，规模继续居城商行第 1位。 深化“智慧零售”转型。零售客户 AUM 规模增长 12%，私行客户较年初增长 18%，公募基金销售量大幅增长 250%，理财产品销量同比增长超 300%，代理手续费收入增长 38.08%，信用卡发卡量同比增长 24.37%，零售业务规模、效益实现新突破。 投资建议 公司区域发展动力强劲，信贷需求旺盛支撑利息收入增长，零售业务转 型稳步推进，对公业务具备优势。预计公司 2021-2023年的营收分别为639.63亿元、756.17亿元、887.86亿元，归母净利润分别为 202.02亿元、259.44亿元、298.82亿元，EPS 分别为 1.37、1.76、2.02，每股净资产13.48、14. 10、14.61，对应 PB 分别为 0.51倍、0.49倍、0.47倍。维持“增持”评级。 存在风险? 宏观经济大幅下滑；公司出现大的风险事件；局部疫情反复。

事件 公司发布了2021年半年报。 营收和净利表现持续改善，信用减值增速维持较低水平 2021H1，公司实现营业收入307.37亿元，同比增长22.67%；归母净利润101.99亿元，同比增长25.2%；加权平均ROE 为6.6%，同比下降0.17个百分点；稀释EPS 为0.55元，同比减少8.33%。公司业绩增速较2021Q1进一步扩大，主要得益于利息净收入稳步增长和投资收益降幅收敛。2021Q1，公司营业收入和归母净利润同比分别增长17.06%和22.79%。与此同时，信用减值损失增速维持在较低水平，推动利润持续释放。 2021H1，公司信用减值损失为105.12亿元，同比增长6.24%。 NIM 同比大幅走阔，资产负债结构优化 2021H1，公司实现利息净收入223.86亿元，同比增长33.17%；净息差2.29%，同比上升19BP，主要来自资产负债结构优化的影响。资产端，信贷投放稳步扩张，小微业务优势延续，零售贷款结构优化。 截至2021年6月末，公司的各项贷款13320亿元，较年初增长10.85%。其中，对公贷款和零售贷款同比分别增长18.4%和9.8%。对公贷款层面，小微业务贡献显著，制造业贷款实现高增。2021H1，公司的小微贷款余额4749亿元，占对公贷款比重高达62.96%，制造业贷款较年初增长19.9%。零售贷款层面，消费金融相关贷款的比重较高，经营性贷款增速靓丽，有助提振定价水平。截至2021年6月末，公司的住房按揭贷款、个人消费贷款、个人经营性贷款和信用卡贷款较年初分别增长2.9%、9.2%、43.2%和16.8%，占零售贷款比重分别为45.94%、42.09%、6.91%和5.06%，以经营性贷款和消费金融为代表的高收益贷款比重上升有助提振定价水平。负债端，存款来源多元化，规模与占比均有增加，成本有效压降。截至2021年6月末，公司吸收存款14735亿元，较年初增长12.80%，占总负债比重62.29%，较上年末提升1.7个百分点。其中，对公存款、个人存款和以保证金存款为核心的其他存款较年初分别增长9.68%、16.91%和27.88%，存款来源多元化，推动存款成本下行。2021H1，公司的存款平均利率为2.31%，较2020年下降16BP；吸收存款利息支出160.38亿元，同比下降2.80%。 代理类业务推动中收持续增长，投资收益降幅收敛 2021H1，公司实现非利息净收入83.51亿元，同比增长1.27%，实现转正。其中，中间业务净手续费及佣金净收入31.30亿元，同比增长28.37%，维持较快增长，主要受益于代理类业务收入的增加，财富管理相关业务发展态势良好。2021H1，公司代理手续费收入25.36亿元，同比增长38.08%；公募基金销量同比增长250%，理财产品销量同比增长超300%；财富客户、私行客户总数突破6.3万户，私行客户数较年初增长近18%。其他非息收入有所下滑。2021H1，其他非息净收入52.21亿元，同比减少10.11%。 其中，投资收益（含公允价值变动）48.62亿元，同比减少11.57%，降幅较2021Q1的-40.27%有所收敛；汇兑净收益0.75亿元，同比减少50.98%。 资产质量稳中向好，风险抵补能力强化 公司的不良率和关注类贷款占比稳中有降。截至2021年6月末，公司不良率和关注类贷款占比为1.16%和1.25%，较年初下降0.16和0.11个百分点；逾期90天和60天以上贷款占不良贷款比例分别为68.03%和73.96%，不良确认口径严格。与此同时，公司的拨备覆盖率有所上升，进一步夯实资产质量，风险抵补能力增强。截至2021年6月末，公司拨备覆盖率282.14%，较年初提升 25.74个百分点。 投资建议 公司深耕江苏经济发达区域，金融资源丰富、发展前景广阔，小微、制造业服务优势明显，多项业务指标位居省内第一。资产端，信贷投放稳步增长，结构优化，有助定价水平提升；负债端，存款规模规模和占比提升，来源多元化，成本。中间业务代理类业务增长动力强劲，财富管理业务发展态势良好。金融科技应用加速推进，实施智慧金融进化工程，全面赋能业务发展和经营管理。结合公司基本面和股价弹性， 我们给予“ 推荐” 评级， 2021-2023年BVPS10.23/11.24/12.44元，对应2021-2023年PB0.67X/0.61X/0.55X。 风险提示 宏观经济增速不及预期导致资产质量恶化的风险。

1. 公司治理“好”：务实稳健，定位清晰。作为江苏地区的省属银行，江苏银行扎根本土、坚守小微，依托省内经济发达、金融需求旺盛的红利，充分享受江苏地区人缘、地缘的历史优势与区位优势。 2. 金融服务“好”：小微是核心竞争力，零售为后继发力点。①公司小微企业贷款省内市占率多年第一，资产质量较好，整体风险可控；②以零售业务为后继发力点，通过线上与线下两渠道转型升级，进而推动零售业务规模提升；③子公司相继开业，大财富管理迎来新机遇。 3. 净息差向“好”：资产结构持续改善，负债成本有所压降。贷款占比逐年提升，零售发力，生息资产收益率增长空间较大，净息差平稳走阔。 4. 资产质量“好”：不良认定趋严，包袱稳步出清。2021Q1江苏银行不良率为 1.24%，较 2020年末下降 8BP，有望进一步下降。与同省其他银行相比，江苏银行“爆雷”问题较少，整体资产质量处于行业平均。 5. 经营业绩“好”：营收增长强劲，业务支撑业绩增速。营收增长强劲，2021Q1归母净利润增速居城商行首位，后续增长动力来自于资产端贷款增长、财富管理促中收稳增以及拨备反哺。 6. 投资回报“好”：转股持续推进，现金分红较高。2020年江苏银行核心一级资本充足率为 9.25%，相比同业处于较低水平，可转债转股有望改善资本压力；较高的现金分红水平吸引大股东增持，增强市场信心。 投资建议：预测公司 2021年-2023年营业收入同比增速分别为 15.12%、14.17%、15.89%；归母净利润同比增速分别为 20%、15%、13%。预测2021-2023年每股净资产分别是 13.09元、14.29元、15.64元，当前股价对应 2021-2023年 PB 为 0.51X/0.47X/0.43X，给与“买入”评级。 风险提示：政策监管存在不确定性，信用风险大量暴露

结论：1、江苏银行的底色是稳健务实，管理层稳定；战略上注重客群基础的夯实和员工素质提升；核心竞争力是江苏省的中小微企业贷款，模式是贷款线下与线上的良好融合。2、中小微企业市占率提升和企业客群升级，零售与财富管理发力，驱动收入的高增；资产质量中长期向好的趋势，确保利润的高增。3、长期培育和形成的业务组织架构和企业文化，能确保这家深耕于优质区域的银行，中长期能成为一家优秀的银行，预计估值能长期维持在PB1倍以上。 江苏银行的特色与核心竞争力。江苏银行的特色与核心竞争力。1、、最大的底色是稳健务实经营。一是区域经济、人文环境特色决定；二是管理层稳定、管理层的风格稳健决定的。 自2007年合并重组，至今15年仅经历2任董事长、2任行长。2、江苏、江苏银行战略定位清晰和持续：对公聚焦中小微企业客群；近期将零售作为重要发力方向；战略注重客群基础的夯实、转型和员工素质提升。3、、核心竞争力是江苏省的中小微企业贷款，模式是贷款线下与线上的良好融合。线下是其深耕江苏中小企业30年的网点、客户经理、熟人关系的优势；线上是江苏全省大数据、产业链数据和多年的风控模型的迭代。 业绩增长持续性分析一：业务发展推动资产负债结构向好。业绩增长持续性分析一：业务发展推动资产负债结构向好。1、资产端，、资产端，对公中小微有护城河，是公司的基本盘，未来增长来自市占率提升和客户结构提升：江苏省区域容量大，公司客群转向高端制造、科创企业和绿色金融。零售的资产端依靠消费金融与信用卡双轮驱动，前瞻的布局会实现低基数下的高增长。2、负债端、负债端，未来随着客户基础的夯实，网均揽储、存款占比预计有提升空间；零售和财富管理的资金端银行有规模、客群的优势。3、收入高增可期。、收入高增可期。所处区域和业务赛道有优势，公司规模会保持较快增长，同时资负结构调整会推动息差上升，我们测算预计收入能较长时间保持15%以上增速。 业绩增长持续性分析二：资产质量持续向好。持续向好。1、存量风险、存量风险出清明显：江苏银行对不良的认定比同业严格：从2014年开始，江苏银行的逾期占比不良就低于可比同业的平均水平；对不良的处置时间比同业早，公司2013年的时候就加大了不良处置力度，江苏银行当前逾期率已实现低于可比同业。2、未来风险小：、未来风险小：公司文化、业务模式、客群和区域经济都是优势。 公司文化稳健，致力于业务结构调整，对公零售摆布更均衡；江苏省的生产型企业是其核心客群，是我国未来经济的发展重要驱动力。3、实际拨备、实际拨备计提充分。公司对债权类资产计提的减值准备非常充分，综合考虑表内和表外的减值准备，拨备的覆盖水平显高于可比同业平均。预计不良会持续下降，拨备有释放利润空间，我们测算利润能较长时间保持15%-20%以上增速。 投资建议：会成为资本市场上的优质银行，估值有明显的提升空间。江苏银行已搭建优秀的业务和组织架构，稳定的管理层已培育稳健务实进取的企业文化。相比于宁波银行，虽然没有其优秀的市场化机制；但优秀的业务组织架构和企业文化，能确保这家深耕于优质区域的银行，中长期能成为一家优秀的银行，我们预计估值能长期维持在PB的1倍以上。维持江苏银行的“买入”评级。

江苏银行披露2020年报 公司在报告期内实现归母净利润151亿元，同比增长3.1%。 收入增速与PPOP增速均回升 2020年全年实现营业净收入520亿元，同比增长15.7%，较前三季度回升2.7个百分点；全年PPOP同比增长19.0%，较前三季度上升3.1个百分点。四季度资产减值损失计提力度仍然很大，当季资产减值损失同比增长22.5%，而全年资产减值损失增加30.0%，拨备计提带来拨备覆盖率大幅上升，年末拨备覆盖率升至256%，较年初增加23个百分点。 收益负债成本改善，净息差同比回升 公司2020年实现利息净收入370亿元，同比大幅增长36.9%，非常亮眼。全年日均净息差2.14%，同口径下同比提高12bps。其中资产端收益率小幅下降4bps，而负债成本受益于同业融资利率大幅下降，总共下降了25bps。 资产质量总体稳定，不良确认力度加大 公司2020年末不良率1.32%，较年初下降6bps；关注率1.36%，较年初大幅下降58bps；不良/逾期90天以上贷款147%，较年初上升34个百分点；全年不良生成率0.93%，同比上升29bps，但逾期90天以上贷款生成率0.63%，保持稳定。总体来看，公司不良生成较多主要是确认力度加大引起，资产质量在疫情影响下也大致保持稳定。 投资建议 公司表现符合预期，我们将盈利预测延后一年，预计2021~2023年净利润为190亿元/227亿元/273亿元，同比增长21.4%/19.6%/20.3%，对应摊薄EPS1.28元/1.53元/1.84元；当前股价对应的动态PE为5.0x/4.2x/3.5x，动态PB为0.6x/0.6x/0.5x，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济形势持续走弱可能对银行资产质量产生不利影响。

江苏银行发布了 2020年报&2021年一季报， 2020年实现营收 520.26亿， yoy+15.68%，实现归母净利润 150.66亿， yoy+3.06%， 净息差 2.14%， 同比+20bp， 不良贷款率 1.32%， 同比下降 6bp。 2021Q1实现营收 153.39亿， yoy+17.06%，实现归母净利润 52.25亿， yoy+22.79%， 不良贷款率 1.24%，环比-8bp。 点评： Q1利润高增速，中收正贡献。 2021Q1公司实现了营收同比增速 17.06%， 利润同比增速 22.79%，位列上市银行首位。 拆分 Q1业绩贡献，主要源 于规模的扩张、净息差走阔、中收高增和拨备反哺。 Q1实现 17.8亿手 续费及佣金净收入，同比增速为 48.28%，远高于过往同期水平。 优化资产负债， 净息差走阔。 负债端： 2020年公司负债成本 2.63%，较 去年同期下降 25bp， 其中存款成本 2.47%，同比下降 8bp， 预计后续负 债成本依旧有下行空间。资产端：生息资产收益率 4.61%，同比上行 4bp。 其中发放贷款利率为 5.43%，同比提升 11bp，随着资产结构的调整，预 计生息资产收益率能够维持稳定或上行状态，带动净息差走阔。 不良贷款率继续往下， 资产质量更为夯实。 公 2021Q1不良贷款率 1.24%， 环比改善 8bp，拨备覆盖率 276.71%，环比+20.31%。公司不良贷款率已 经实现多个季度下降， 资产质量更为夯实。 投资建议： 预计公司 2021年-2023年营业收入同比增速分别为 15.12%、 14.17%、 15.89%；归母净利润同比增速分别为 20%、 15%、 13%。 预测 2021-2023年 EPS 是 1.27/1.47/1.67元， 每股净资产分别是 13.09元、 14.29元、 15.64元， 当前股价对应 2021-2023年 PB 为 0.52X/0.48X/0.44X， 公 司估值在 0.8倍 PB 较为合理，仍有 50%以上空间， 首次覆盖给与“买 入”评级。

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根植江苏的大型城商行江苏银行网点覆盖江苏全省，在上海、杭州、北京、深圳等地也有分支机构，2019年末总资产居城商行第三位。江苏银行在省内贷款市场份额保持优势地位，2020年中贷款余额市占率6.4%，且近几年在逐步提升。 区域经济发达，经营环境优异江苏省经济发达，中小企业资源丰富，且规模以上中小工业企业资产负债率近几年都保持在全国同类企业资产负债率平均水平之下，与其他地区相比，企业偿债风险相对更低。此外，江苏省先进制造业快速增长，经济发展质量提升，也给银行经营带来更好的外部环境。江苏银行充分利用江苏省中小企业发达的优势，坚守服务实体的市场定位，小微贷款快速增长，先进制造业贷款投放比例也在提升。 拨备计提充分我们横向对比了江苏银行与其他上市城商行的财务数据，发现江苏银行收入结构、资产负债结构与其他城商行区别不是很大，资产质量、盈利能力等居于同业中游水平。但从纵向趋势来看，江苏银行的资产质量相对全行业而言趋于改善，近几年的拨备计提也很充分。江苏银行的“信贷成本率/不良生成率”远超100%，意味着拨备超额计提，近几年拨备覆盖率持续提升，未来业绩增长的确定性相对较强。 投资建议总体来看，江苏银行主营业务区域经济发达、经营环境好，公司拨备计提充分，短期业绩增长的确定性相对更强。结合绝对估值与相对估值两种方法，我们认为江苏银行内在价值为7.2~9.9元，对应2021ePB0.8~1.1x，维持“买入”评级。 风险提示多种因素可能会对我们的判断产生影响，包括估值的风险、盈利预测的风险、政策风险、财务风险、市场风险以及其它风险，详见正文。

江苏银行: 深耕江苏, 聚焦高端制造业、中小企业。 1、江苏地区的贷存款 市场份额持续提升。 江苏银行在江苏地区的贷款占比 6.3%， 较 2013年提 升 0.8%；总存款占比 7.7%， 较 2010年提升 1.7%。 2、聚焦高端制造业 贷款。 公司制造业贷款占比总贷款为 11.6%，高于同业 2.6个百分点； 先 进制造业占比制造业超 40%。 3、聚焦江苏的中小企业。 公司长期聚焦在 中小企业，占总贷款 40%，远高于同业。户均信贷户均余额相对较高（ 1000万）， 表明聚焦江苏省规模较大的制造型企业。 江苏省：制造业大省，中小企业资源丰富。 1、我国制造业大省和强省。 制造业总产值约占全国的 1/8、全球的 3%； 制造业对经济增长贡献在 40% 左右（ 高出全国 10个点）；培育 13个先进制造业集群，高新技术产业和 先进制造业占比明显占优。 2、 江苏省中小企业资源丰富，企业优质。 江苏 省规模以上（主营业务收入 2000万元以上）中小企业 4万多家； 负债率 明显低于全国水平； 企业向高端制造业迁移，盈利能力强；在细分领域， 拥有众多龙头企业。 江苏银行在优质中小企业、高端制造业具有高护城河。 1、 与大型银行相 比： 先发优势、决策链条短、 渠道优势。 客户耕耘时间长、 覆盖面广，公 司对客户需求、经营情况更为熟悉，风控评分模型经过检验； 网点机构实 现对江苏省县域全覆盖，渠道下沉，对客户熟悉度更高； 决策链条短、效 率更高， 总对总的服务。 2、与小银行相比：综合服务能力强、规模优势明 显。 公司深耕制造业企业多年， 产品多元化， 能够为不同生命期的江苏企 业提供差异的融资服务； 规模优势使得其管理效能更高，经营效率提升明 显； 数据积累、科技赋能业务等具有明显优势。 3、 高护城河确保其能受益 于江苏省制造业转型升级， 成为优质企业的主办银行，业务可持续性更强。 江苏银行的高性价比。 1、高安全边际：低 PB 与优质资产质量。 江苏银行 2021年 PB0.6倍，受益于区域和客群，存量风险出清， 增量风险很小， 安全边际很高。 2、向上弹性： 低 PE 与成长持续性。 江苏银行 2021年 PE 5.54倍,公司会与江苏省制造业和中小企业持续成长，财富管理未来有望成 为新发力点，我们预计营收收入增速有望在 15%、利润增速持续在 12%以 上。 3、上调江苏银行评级到“买入”。 给予公司 2021年 1倍目标 PB。 风险提示： 宏观经济和区域经济下行带来信用风险集中暴露。 营收预测基 于一定假设， 存在公司业绩不达预期风险。 研究报告使用的公开资料可能 存在信息滞后或更新不及时的风险。