事项：招商证券发布2024年中报。剔除其他业务收入后营业总收入：95亿元，同比-2.9%，单季度为53亿元，环比+9.9亿元。归母净利润：47.5亿元，同比+0.4%，单季度为25.9亿元，环比+4.3亿元。 评论：ROE环比提升，主要受益于重资本业务净收益率提升。公司报告期内ROE为3.8%，同比-0.2pct。单季度ROE为2.1%，环比+0.3pct。杜邦拆分来看：1）公司报告期末财务杠杆倍数（总资产剔除客户资金）为：3.9倍，同比-0.07倍，环比+0倍。 2）公司报告期内资产周转率（总资产剔除客户资金，总营收剔除其他业务收入后）为1.9%，同比-0.1pct，单季度资产周转率为1.1%，环比+0.2pct。 3）公司报告期内净利润率为49.7%，同比+1.7pct，单季度净利润率为49.2%，环比-1.3pct。 资金成本率环比。降低明显。资产负债表看，剔除客户资金后公司总资产为4904亿元，同比+164亿元，净资产：1245亿元，同比+63亿元。杠杆倍数为3.9倍，同比-0.07倍。公司计息负债余额为3141亿元，环比+7.3亿元，单季度负债成本率为0.7%，环比-0.1pct，同比-0.1pct。 重资本业务净收益率环比提升，主要受益于自营增长。公司重资本业务净收入合计为52.2亿元，单季度为30.4亿元，环比8.86亿元。重资本业务净收益率（非年化）为1.1%，单季度为0.6%，环比+0.2pct。拆分来看：1）公司自营业务收入（公允价值变动+投资净收益-联营合营企业投资净收益）合计为47.5亿元，单季度为27亿元，环比+6.6亿元。单季度自营收益率为1.1%，环比+0.3pct。对比来看，单季度期间主动型股票型基金平均收益率为-2.61%，环比+0.98pct，同比+1.36pct。纯债基金平均收益率为+1.03%。环比-0.06pct，同比-0.11pct。 2）信用业务：公司利息收入为50.3亿元，单季度为24.3亿元，环比-1.64亿元。两融业务规模为782亿元，环比-22.1亿元。两融市占率为5.28%，同比+0.08pct。 3）质押业务：买入返售金融资产余额为356亿元，环比-40.1亿元。 经纪业务伴随市场下行。经纪业务收入为25.8亿元，单季度为12.6亿元，环比-4.7%，对比期间市场期间日均成交额为8321.5亿元，环比-7.3%。 投行业务环比实现正增长。投行业务收入为2.8亿元，单季度为2亿元，环比+1.1亿元。对比期间市场景气度情况来看，2024年上半年IPO承销规模为89亿元，环比-62.4%，再融资承销规模为540亿元，环比-38.0%，企业债+公司债承销规模为9959亿元，环比+9.6%。 资管业务收入为3.4亿元，单季度为1.9亿元，环比+0.3亿元。 监管指标上，公司风险覆盖率为198.3%，较上期+21pct（预警线为120%），其中风险资本准备为413亿元，较上期-7.6%。净资本为820亿元，较上期+3.3%。 净稳定资金率为152.6较上期+14.3pct（预警线为120%）。资本杠杆率为14.7%，较上期+1.5pct（预警线为9.6%）。自营权益类证券及其衍生品/净资本为39.9%，较上期+7.1pct（预警线为80%）。自营非权益类证券及其衍生品/净资本为362.5%，较上期+4.7pct（预警线为400%）。 投资建议：公司净利润实现同比环比正增长，主要受益于更稳健的资管与投行业务以及明显修复的重资本业务。我们预计公司2024/2025/2026年EPS为1.11/1.22/1.32元，BPS分别为13.20/14.13/15.13元，当前股价对应PB分别为1.10/1.03/0.96倍，ROE分别为8.39%/8.62%/8.73%。我们维持招商证券2024年1.4倍PB估值预期，对应目标价18.49元，维持“推荐”评级。 风险提示：金融监管风险；风险偏好下降；资本市场创新不及预期；实体经济复苏不及预期。

事项：国联证券发布2024年半年报。剔除其他业务收入后营业总收入：11亿元，同比-40%，单季度为9亿元，环比+7.4亿元。归母净利润：0.9亿元，同比-85.4%，单季度为3.1亿元，环比+5.3亿元。 评论：业绩环比显著修复。公司报告期内ROE为0.5%，同比-2.9pct。单季度ROE为1.7%，环比+2.9pct。杜邦拆分来看：1）公司报告期末财务杠杆倍数（总资产剔除客户资金）为：4.5倍，同比+0.32倍，环比-0.1倍。2）公司报告期内资产周转率（总资产剔除客户资金，总营收剔除其他业务收入后）为1.3%，同比-1.1pct，单季度资产周转率为1.1%，环比+0.9pct。3）公司报告期内净利润率为8.1%，同比-25.2pct，单季度净利润率为33.7%，环比+161pct。杠杆倍数持续提升。资产负债表看，剔除客户资金后公司总资产为825亿元，同比+80.4亿元，净资产：183亿元，同比+5.1亿元。杠杆倍数为4.5倍，同比+0.32倍。公司计息负债余额为507亿元，环比-8.4亿元，单季度负债成本率为0.7%，同环比持平。重资本业务收益率有所修复，衍生品业务相关负面影响逐步降低。 公司重资本业务净收入合计为2.9亿元，单季度为4.7亿元，环比6.42亿元。重资本业务净收益率（非年化）为0.4%，单季度为0.7%，环比+0.9pct。拆分来看：1）公司自营业务收入（公允价值变动+投资净收益-联营合营企业投资净收益）合计为3.8亿元，单季度为5.3亿元，环比+6.8亿元。单季度自营收益率为1.4%，环比+1.7pct。对比来看，单季度期间主动型股票型基金平均收益率为-2.61%，环比+0.98pct，同比+1.36pct。纯债基金平均收益率为+1.03%。环比-0.06pct，同比-0.11pct。2）信用业务：公司利息收入为5.8亿元，单季度为2.7亿元，环比-0.38亿元。 两融业务规模为86亿元，环比-11.1亿元。两融市占率为0.58%，同比-0.06pct。3）质押业务：买入返售金融资产余额为92亿元，环比+40.9亿元。经纪业务收入环比显著提升，单季度创22年来新高。经纪业务收入为2.8亿元，单季度为1.7亿元，环比+58.3%，对比期间市场期间日均成交额为8321.5亿元，环比-7.3%。投行业务总体稳健。投行业务收入为1.7亿元，单季度为0.9亿元，环比+0.1亿元。对比期间市场景气度情况来看，IPO承销规模89亿元，环比-62.4%，再融资承销规模540亿元，环比-38.0%，企业债+公司债承销规模9959亿元，环比+9.6%。资管业务环比略有改善。资管业务收入为3.1亿元，单季度为1.7亿元，环比+0.3亿元。 投资建议：中报国联证券业绩修复明显，主要受益于经纪业务环比显著改善以及自营业务回升。看好公司收购民生证券后投行业务的增长。我们预计公司2024/2025/2026年EPS为0.26/0.32/0.36元，BPS分别为6.35/6.54/6.76元，当前股价对应PB分别为1.52/1.48/1.43倍，ROE分别为4.08%/4.83%/5.36%。考虑到公司杠杆提升，优质管理层班底带来业务资产结构质量的快速改善，给予公司2024年PB估值2.2倍，对应目标价14.0元，维持“推荐”评级。 风险提示：市场交易量回落；风险偏好下降；资本市场创新不及预期；实体经济复苏不及预期。

事项：8月28日晚，中信银行披露2024年半年度业绩报告，上半年公司实现营业收入1,090.19亿元，同比增长2.68%，同比增速较1Q24下降2pct；营业利润436.86亿元，同比增长3.19%，同比增速较1Q24上升5.8pct；归属于上市公司股东的净利润354.90亿元，同比-1.6%，同比增速较1Q24下降1.85pct。不良率环比略升1bp至1.19%，拨备覆盖率环比略降1pct至206.8%。 评论：规模放缓和中收下行拖累营收增速，成本上升拖累归母净利润增速转负。1））2Q24单季营收同比增长0.8%，增速环比下降3.9pct，主要受二季度规模增速放缓（贷款增速环比下降0.5pct至3.97%），以及中收下滑影响（2Q24单季中收同比-24.2%，增速环比下降22.2pct）。不过净息差却企稳回升，支撑营收增速保持正增，2Q24单季净息差（期初期末口径）环比上升13bp至1.81%；2））上半年归母净利润同比-1.6%，同比增速较1Q24下降1.85pct，主要由于业务成本有所上升，2Q24成本收入比较1Q24上升0.67pct至27.66%。 信贷需求走弱，主动调优结构压缩票据，信贷规模增速有所放缓。Q2末，生息资产同比增长3.35%，增速环比上升0.6pct，主要是加大了同业存放力度。 由于信贷需求走弱，总贷款同比增长3.97%，增速环比下降0.5pct，其中Q1、Q2单季新增贷款分别为839.7、-113.6亿元。从贷款结构来看，公司贷款/零售贷款/票据贴现分别同比增长6.5%、5.3%、-19%，其中个人按揭贷款增势好于同业，Q2末个人按揭贷款同比增长3.72%，较年初提升0.9pct。 单季净息差超预期企稳回升，主要是资产端结构优化，负债端成本压降成效显著。2Q24净息差（期初期末口径）环比上升13bp至1.81%，回升幅度较1Q24扩大。从公司披露的日均余额口径来看，1H24净息差较1Q24上升7bp至1.77%。1：）资产端：主要是资产端结构优化，一方面是压降低利率的票据资产，另一方面是加大相对较高收益率的同业资产投放，同业资产占比环比上升11bp至5.1%。1H24贷款收益率较23年末下降21bp至4.35%，其中对公/零售贷款利率分别较23年末下降21bp、32bp至4.22%、5.02%。而同业资产收益率则较23年末上升23bp至3.13%，两相冲抵后，2Q24生息资产收益率环比仅下降2bp至3.76%；2）负债端：叫停手工补息以及存款挂牌利率下调均有利于存款成本压降。1H24存款成本率较23年末下降14bp至1.98%。2Q24计息负债成本率环比下降15bp至2.01%，后续仍有继续压降空间。 资产质量保持稳定，不良率升环比略升1bp至至1.19%，主要是零售端风险有所抬升。单季不良净生成率及关注率环比分别上升11bp、2bp至1.26%、1.62%，或由于部分居民还款能力略有承压，对公/零售贷款不良率环比分别-13bp/+9bp至1.25%/1.30%。对此公司加大了不良贷款核销和拨备计提力度，1H24计提贷款及垫款减值损失同比增长8.86%。由于非贷款减值损失计提力度有所减小，拨备覆盖率环比略降1pct至206.8%。资产质量总体仍然保持平稳。 投资建议：二季度中信银行营收仍然维持正增长，净息差企稳回升，资产质量保持稳定，达中期分红率高达29.2%，后续成本拖累因素或有改善，全年业绩有望恢复正增长。中信银行背靠集团“金融+实业”的综合禀赋优势，打造“财富管理、资产管理、综合融资”三大核心能力，成效显著。结合最新财报和当前的宏观经济环境，我们调整预测，预计公司2024-2026年营收增速为0.52%/2.16%/3.41%（前值-2.47%/2.01%/3.36%），2024-2026年净利润增速为1.37%/2.86%/3.79%（前值3.96%/3.22%/5.12%）。中期分红每股股息0.1847元（含税），分红率高达29.2%，若年末维持当前分红率，则以8月28日收盘价测算，股息率可达5.5%，仍具备较好投资价值。当前估值仅0.5x24PB，我们维持24年目标PB为0.6X，对应目标价为7.64元，维持“推荐”评级。 风险提示：经济增长动能不足下银行息差进一步承压。银行信贷投放不及预期。

事项：2024H1公司实现保险服务收入2616.29亿元，同比+6.0%；归母净利润226.87亿元，同比+14.1%；加权平均ROE为9.0%，同比+0.7pct。人保财险COR达到96.8%，同比+0.4pct；人保寿险与人保健康合计NBV同比+115.6%至69.60亿元。2024H1，集团实现净/总投资收益率（年化）3.8%/4.1%，分别同比-0.6pct/-0.8pct。 评论：人保财险：保费低增，COR受自然灾害影响小幅抬升。2024H1，公司实现保险服务收入2358.41亿元，同比+5.1%。成本端，整体COR同比+0.4pct至96.8%，主要在于自然灾害频率提升带来赔付端承压，同比+1.2pct至70.7%，费用率则同比-0.8pct至26.1%。 1）车险方面，费用端改善抵消赔付压力，COR小幅优化。2024H1保险服务收入同比+5.3%至1451.57亿元，COR同比-0.3pct至96.4%，承保利润同比+13.3%至52.02亿元。其中，赔付率同比+1.5pct，主要受Q1雨雪冰冻及Q2南方暴雨等灾害影响，叠加零配件和工时价格上涨，人伤赔偿标准提高等因素影响；但费用率同比-1.8pct，主要得益于行业费用管控加强，同时公司强化资源整合与成本管控。 2）非车险方面，险农险COR。改善显著，贡献非车险主要承保利润。农险2024H1保险服务收入同比-7.0%至232.92亿元，主要受政府项目招标节奏影响。得益于公司开展风险减量与大灾理赔应急处理，农险COR同比-1.7pct至94.8%，贡献承保利润12.15亿元。其中，赔付率同比-1.2pct，费用率同比-0.5pct。意健险COR同比+1.4pct至99.9%，责任险COR同比+1.3pct至104.1%，企财险COR同比+7.6pct至99.6%；其他险种合计COR同比+3.6pct至87.7%，贡献承保利润18.99亿元。 人保寿险：NBV增速亮眼，代理队伍规模企稳回升。2024H1，人保寿险实现NBV同比+91.0%至39.35亿元，预计主要驱动来自新业务价值率的改善，新单规模整体承压。2024H1人保寿险实现原保费同比+0.3%至790.56亿元，其中普通险同比+21.5%，占比同比+9.1pct至52.1%，分红险同比-19.9%，占比同比-9.1pct至36.4%，健康险同比+0.7%，维持占比10.7%。从渠道结构上，个险渠道同比+5.4%，贡献主要增速，占比43.5%。代理人队伍规模实现企稳回升，营销员规模人力同比+3.7%至8.2万人，同时人均产能有所提升，月人均新单期交保费同比+8.2%至1.4万元。银保渠道受报行合一影响，整体保费同比-3.5%，占比小幅收窄至54.1%。 人保健康：量价双驱，NBV。超高增。2024H1，人保健康实现NBV同比+159.0%至30.25亿元，原保费同比+7.4%至362.31亿元。产品结构上，医疗险仍作为主要险种，同比+5.3%至184.30亿元，占比50.9%；分红型两全险占比25.8%；护理保险同比+46.6%，占比提升3.3pct至12.5%；疾病保险占比9.6%。渠道结构上，全渠道实现保费增长，个险/银保/团险分别同比+5.3%/+13.3%/+4.4%。 但从新单角度看，仅个险渠道实现长险首年保费正增，同比+58.4%至19.55亿元，支撑整体新单规模向上。 持投资端略有下行，减持TPL基金、增持OCI股票以此熨平报表波动。截至2024H1，集团投资资产规模较上年末+6.9%至15318.27亿元。2024H1，集团实现净/总投资收益率3.8%/4.1%，分别同比-0.6pct/-0.8pct，预计主要来自利率持续下行、权益市场震荡及基金分红能力减弱所影响。配置结构上，集团较上年末增配固收类资产2.8pct至67.3%，其中债券环比+2.8pct，非标环比-2.2pct；减持公允价值计量的权益类资产2.3pct至19.2%，其中大幅减持基金（环比-1.8pct至6.4%），预计是出于熨平报表考虑，股票亦环比-0.2pct至2.9%。从会计计量方式看，股票资产中，OCI类资产占比亦环比提升4.9pct至40.5%。投资建议：：2024H1，人保财险虽然COR受自然灾害影响小幅上行，但仍在行业保持领先地位；寿险与健康险实现NBV合计翻倍以上。展望2024年，我们依旧看好公司作为财险龙头的优势，1/3市占率+不断完善的风险管理水平驱动承保盈利持续向上。下半年寿险新单基数压力有所减弱，同时预定利率进一步下调将持续带来新业务价值率改善。随着医疗、养老需求不断释放以及公司深耕健康管理领域，人保健康或将持续跑出亮眼业绩。我们上调2024-2026年EPS预测值为0.71/0.81/0.89元（原值为0.59/0.66/0.73元），维持财产险业务2024年PB目标值为1.1x，其他业务为1x，人身险业务PEV目标值为0.5x，对应2024年目标价为7.3元。维持“推荐”评级。 风险提示：监管变动、改革不及预期、长期利率持续下行

事项：8月28日晚，宁波银行披露2024年半年报，2024年上半年公司实现营业收入344.37亿元，同比+7.13%（Q1同比+5.78%）；归母净利润136.49亿元，同比增5.42%（Q1同比+6.29%）。上半年累积净息差1.87%，较一季度边际下行3bps，较年初下降1bps，不良率0.76%，拨备覆盖率420.55%。 评论：净利息收入同比增速走阔支撑营收增速小幅回升，净手续费收入仍有一定承压。1）营收增长提速、且结构良好，净利息收入仍对营收形成较好支撑。24H1净利息收入/净手续费收入/其他非息收入分别同比+14.75%/-24.90%/+2.52%，其中Q2单季净利息收入116.52亿元，在Q1本身增长就不弱情况下继续环比+1.3%。公司披露的日均累积息差1.87%，较Q1下降3bps，我们用余额测算的单季年化净息差1.81%，环比Q1下降9bps。其中资产端收益率仍有承压，环比下行20bp至3.91%，上半年日均资产收益率4.05%，同比下降12bps，其中零售类贷款收益率上半年录得5.93%，同比下降60bps（较年初下降41bps），拖累整体贷款收益率同比下降26bps，高于对公贷款收益率9bps的降幅。从结构看，宁波资产端按揭占比相对较低，24H1按揭占比总贷款进一步下行至6.55%，Q1受到重定价的冲击相对有限。但消费类贷款占比23.5%，预计零售需求走弱是带动收益率快速下行的主因。负债端付息率环比下降8bps至2.04%，上半年日均付息成本同比上升3bps（较年初下降3bps），各类主要负债融资成本均有一定上行，存款/同业拆入/应付债券收益率分别同比上升2/13/10bps。其中从存款细分项看，各类存款付息率均同比下行，主要是居民存款仍有定期化趋势，推动个人客户综合付息率仍有上行，但定期化压力较年初已经有边际下行。2）从非息收入看，宁波银行H1实现净手续费收入26.96亿元，同比-24.9%，主要是受到资本市场波动以及投资者风险偏好变化等影响，财富业务收入同比下降，占比较高的代理类业务收入有一定拖累，同比-20.2%。其他非息收入同比增2.5%，其中投资收益同比+3.5%，公允价值变动收益增16.0%。3）上半年归母净利润同比增5.4%，累积增速较Q1继续放缓。考虑公司消费金融子公司对整体拨备覆盖率仍有摊薄作用，同时贷款规模扩大，公司信贷减值损失仍有多提，同比增6.7%。同时成本有节约，成本收入比32.8%，同比下降2.1%。实体需求仍较低迷，对公投放有一定支撑。Q2信贷同比增速小幅放缓至20.6%，其中24Q2贷款新增472亿，同比少增246亿，主要是零售新增仍相对偏弱。Q2一般对公/零售/票据分别新增292/22/159亿元，对公增长不弱，票据仍有一定冲量。存款保持不弱增长，Q2存款新增224亿，同比增18.7%，其中对公存款，零售存款分别同比+17.5%、+29.5%。 资产质量继续维持优异，零售不良小幅抬升、总体拨备安全垫仍较充足。24Q2宁波银行不良率环比继续持平于0.76%，拨备覆盖率环比下行11pct至420.55%，拨贷比环比+8bp至3.19%。考虑加回核销转出的不良净生成率Q2单季边际下降10bp至1.18%。从不良结构看，主要是零售类资产的风险有一定抬升，零售贷款不良率1.67%，较年初上升17bps，一方面是分子端零售不良额较年初增长11.7亿，另一方面分母端零售贷款余额较年初增长放缓。从逾期和关注指标看，关注类贷款占比1.02%，环比上行28bp，相对同业仍处较优水平，预计在宏观经济仍有一定下行下，零售类资产仍有承压。 投资建议：宁波银行营收在净利息收入支撑下增速小幅向上，业绩总体保持稳定增长，整体资产质量保持平稳。长期看，宁波银行基本面扎实稳健，多元化利润中心保证其盈利的稳定性和持久性。区域经济发达、市场化机制灵活、管理层专业优秀以及风控体系成熟是保持其高成长的关键因素，目前看这几个因素未发生变化，继续看好其长期价值。结合公司24中报和当前宏观环境，我们调整公司盈利预测，给予公司2024E/2025E/2026E净利润增速为5.9%/9.8%/10.7%（前值8.7%/11.1%/10.6%），当前股价对应24EPB0.70X，结合公司基本面和历史估值中枢，给予2024年目标PB0.90X，对应目标价26.54元，维持“推荐”评级。 风险提示：经济恢复不及预期，零售贷款资产质量恶化，资本市场波动。

事项：24H1实现营业总收入121.1亿元（同比+1.2%），以净额法计算（扣减其他业务成本）营业总收入10.3亿元（同比-3.2%），归母净利润3.1亿元（同比-25.4%）。 24Q2实现营业总收入77.7亿元（环比+79.2%），以净额法计算营业总收入5.9亿元（环比+32.7%），归母净利润2.3亿元（环比+194.6%）。 评论：营收拆分：H1手续费及佣金净收入/利息净收入/风险管理业务收入（净额法）/投资收入2.3/2.5/1.2/4.0亿元，同比-34.8%/-23.4%/-8.8%/+102.4%；Q2分别为1.2/1.2/1.0/2.2亿元，环比+4%/-6.8%/+824.4%/+31.1%。 Q2风险管理业务规模与利润双增长。报告期内，全球地缘政治冲突不断，内部有效需求不足，各板块大宗商品走势分化，实体企业避险需求加大。据中期协统计，期货风险管理行业4-6月业务收入682.5亿元（环比+50.8%），净利润6.6亿元（环比+246.6%）。Q2公司其他业务收入72.9亿元（同比+18.7%/环比+86.6%），净额法下为1亿元（环比+0.9亿元）。上半年场外业务累计名义本金超过900亿元（同比+14%），做市业务累计成交规模超过4900亿元（同比+8%）。 期货市场缩量增额，公司期货经纪业务下滑。报告期内，以双边计算，公司实现境内期货代理交易0.9亿手（同比-13.5%），成交金额6.79万亿元（同比-11.5%），经纪手续费净收入2亿元（同比-36.1%）。对比行业，1-6月全国期货市场累计成交量69亿手（同比-12.4%），成交额563万亿元（同比+7.4%），期货市场呈现“量减额增”的特点。 投资建议：：公司为期货行业龙头，风险管理等创新业务有望享受期货市场扩容红利。下半年，在地缘冲突持续等错综复杂的环境下，我国期货市场或呈现活跃度整体回升的特点，同时期待监管体系完善及品种创新为行业发展打开空间。尽管上半年风险管理业务增速亮眼，但因其利润率低，在传统经纪业务恢复不及预期的情况下，我们小幅下调盈利预测，2024/2025/2026年EPS预期：0.50/0.59/0.65元（前值为0.53/0.59/0.70元），BPS预期：8.86/9.27/9.72元，ROE：5.6%/6.4%/6.7%，当前股价对应PE分别为21.33/18.00/16.22倍。我们维持公司2024年业绩29倍PE估值，对应目标价14.43元，维持“推荐”评级。 风险提示：：资本市场波动；期货经纪业务佣金率下滑；交易所减收不确定性。

8月 20日晚， 常熟银行披露 2024年半年报， 1H24实现营业收入 55.06亿元，同比增长 12.03%，增速与 1Q24相近；归母净利润 17.34亿元，同比增长 19.58%，增速较 1Q24下降 0.2pct。 不良贷款率持平于 0.76%， 拨备覆盖率环比略降0.33pct 至 538.8%评论： 营收增速高位平稳， 单季净息差同比降幅收窄，成本节约下业绩保持近 20%高增长，业绩增速预计在上市银行前三。 1）2Q24营业收入同比增 12%， 环比提升 0.4pct， 其中单季实现净利息收入 23.05亿，同比增 6.6%， 主要是单季净息差同比降幅收窄（1Q24为-25bp， 2Q24仅-19bp）。 2） 非息收入维持较好增势， 上半年非息收入同比增 56.2%， 对营收增速仍形成较好支撑； 3） 1H24归母净利润同比增速仍维持在近 20%的高增，较 1Q24小幅下降 0.2pct 至 19.6%。 公司二季度加大了拨备计提力度。 同时加大成本节约力度， 成本收入比环比下降 9bp 至 35.18%。 信贷需求仍偏弱，异地分支机构和村镇银行信贷增量贡献较去年同期减少。 1）Q2单季新增贷款 36.9亿元，贷款余额同比增长 11.3%，增速较 Q1末下降3.7pct。还原出表的 22.33亿元贷款， 1H24共新增贷款 187.27亿元。 其中对公/零售/票据 Q2分别新增 33.8/9.96/-6.9亿，整体零售需求有走弱， 对公贷款/零售贷款分别同比下降 0.9pct/5.6pct 至 17.8%/6.9%。 2）分结构看，零售贷款中，按揭提前还款及个人经营贷款增速放缓为零售新增贷款减少的主要拖累项，按揭贷款 /个人经营性贷款同比 -7.7%/+11.3%，增速较 2023年分别下降1.7pct/9.8pct。 3）分地域来看，常熟地区保持较好贷款增速（1H24同比上升13.4%，增速较 2023年+0.8pct），而常熟银行以外地区贷款增速放缓（1H24常熟以外的江苏省内地区以及江苏省外地区（村镇银行）贷款分别同比上升10.8%/8.6%，增速分别下降 5.6pct/6.9pct）。 上半年常熟本地/省内异地分支机构/村镇银行贷款较年初增量贡献分别在 27.6%/61%/11.4%， 1H23同期为16.8%/65.0%/18.1%。 2Q24单季息差同比降幅收窄，同比下降 19bp 至 2.67%， 主要是负债端贡献较大。 常熟银行 2Q24单季净息差环比下降 10bp， 但同比降幅收窄， 主要是负债付息率下行较多。 1）资产端： 测算 2Q24单季生息资产收益率环比下降 13bp至 4.79%，同比下降 28bp，主要是贷款定价和债券利率下行影响。从公司披露的 1H24贷款收益率来看，仅较年初下降 4bp 至 5.77%，总体收益率仍处于同业较高水平； 2）负债端：常熟银行压降高成本存款以及存款挂牌利率调降的有利影响持续，存款成本或继续下行，2Q24单季计息负债成本率同比下行 11bp至 2.28%。 小微贷款和省外村行风险有小幅抬升， 公司加大不良核销与拨备计提力度， 资产质量维持总体稳定， 风险抵补能力仍较强。 常熟银行不良贷款率持平于0.76%，仍然是行业内优秀水平。 单季不良净生成率/关注率环比分别上升1.29pct/0.13pct 至 1.21%/1.36%，逾期率也较年初有所上升。 1） 分客户类型来看，对公客户还款能力相对较强， 1H24对公不良率较年初下降 17bp 至 0.66%，而小微企业及个体工商户的还款压力阶段性较大， 零售贷款/个人经营性贷款不良率较年初均上升 13bp 至 0.91%； 2）分地域来看， 主要是江苏省外地区（村镇银行）的不良贷款率上升较多，较年初上升 15bp 至 1.17%，常熟地区的不良贷款率则有所下降。 3）在此背景下， 常熟银行加大不良核销处置，同时加大拨备计提力度， 2Q24拨备同比多提 35.4%。 拨备覆盖率在高基数上环比略降 0.33pct 至 538.8%，总体风险抵补能力仍较强。 投资建议： 上半年常熟银行营收、 利润增速保持高位平稳， 息差同比降幅收窄，微贷风险虽有小幅抬升，但与同业相比，风险抵补能力仍较强，资产质量总体平稳。 常熟银行商业模式专注，通过十几年深耕小微打造了专业可复制的“常熟微贷模式”，风控优秀并不断下沉渠道拓宽市场。 持续看好公司小微定位优势和经营扩张期带来的长期高成长性。根据公司最新财务情况， 结合当前的宏观经济形势， 我们维持此前的盈利预测，预计公司 2024-2026营收增速为11.4%/12.4%/13.7%，净利润增速为 17.2%/19.9%/19.4%，当前股价对应 2024EPB 在 0.75X，考虑过去 3年公司历史平均 PB 在 0.93X，给予公司 2024年目标 PB 0.85X，对应 24年目标价 7.82元， 维持“推荐”评级。 风险提示： 经济增长动能不足下银行息差进一步承压，银行信贷投放不及预期。

8月 16日晚， 江苏银行披露 2024年中报， 2024上半年实现营业收入 416.2亿元，同比增长 7.16%；实现归母净利润 187.3亿元，同比增长 10.05%。 2Q24不良贷款率 0.89%，较年初下降 1bp，拨备覆盖率环比下降 14pct 至 357.2%。 评论： 上半年营收小幅降速， 息差降幅收窄支撑单季净利息收入环比+3.3%， 同时费用支出放缓和信用成本降低推动净利润增速保持平稳。 1） Q2营收增速放缓、结构向优。 2Q24单季录得营收 206.3亿，同比增 2.9%，其中净利息收入 140.5亿，环比增 3.3%，同比增速由 Q1负增转为正增 4.4%。单季年化息差 1.79%，环比 Q1仅下行 1bp。此外上半年累计净手续费收入在行业普遍承压情况下实现较好增长， 24H1同比+11.3%，有去年同期低基数原因，各项业务发展也较良性，代理/信贷承诺手续费收入分别同比+30.7%/+7.1%。另外在二季度债券市场利率进一步走低下，公司兑现一部分收益，投资收益 Q2录得 41.8亿，同比 45.6%（Q1同比增 29.6%）。 2） 归母净利润增速保持平稳， 24H1江苏银行归母净利润同比增 10.05%， 增速总体保持平稳，其中单季实现净利润 96.9亿元， 一方面业务管理费上半年同比增速由 1季度 21.3%放缓至 15%，另一方面信用减值损失进一步正向贡献利润，同比-9.3%。 对公继续发挥区域和业务优势， 汽车分期推动信用卡余额实现较好增长。 二季度信贷规模保持较快增长， 24H1贷款同比增 17.6%，增速较 Q113.1%的增速进一步提速， 主要是对公贷款需求较旺盛， 连续两季度增速环比提升。 1）对公端： Q2一般对公贷款新增 1190亿，票据新增 252亿， 全口径企业贷款（含票据）环比增 11.3%/同比增 27.5%， 江苏银行在继续发挥自身区位优势和政务业务优势基础上，进一步拓展优质区域业务， 24H1江苏省内/环渤海/长三角（除江苏）/珠三角贷款占比分别 86%/3.4%/6.6%/4.0%，其中长三角（除江苏）、珠三角区域贷款占比较年初分别提升 0.1、 0.3pct。此外进一步支撑实体经济，制造业贷款余额 3079亿，较上年末增长 21.23%， 快于各项贷款增速 12.76pct；基础设施贷款余额 5081亿，较上年末增长 22%。 2）零售端： 二季度行业零售信贷业务仍有承压， 但公司二季度零售贷款余额仍环比增长 56.8亿，较年初余额仍是下降。分结构看，信用卡业务在政府以旧换新政策号召下，重点推进汽车分期业务， 汽车分期规模较上年末翻番，推动信用卡余额较年初增+5.6%。按揭/消费贷/经营贷分别较年初-0.3%/-4.3%/-9.5%。 息差 Q2在负债端缓释下降幅收窄。 2Q24测算的单季年化息差 1.79%，环比Q1仅下降 1bp，同比下降 16bps，降幅较 Q130bps 的降幅亦有收窄。主要是负债成本贡献， Q2计息负债付息率环比-20bps，其中存款付息率较年初下降18bps，资产端仍有承压，生息资产收益率 Q2继续环比-20bps。 资产质量平稳， 总体风险抵补能力较强。 2Q24江苏银行不良贷款率维持在0.89%的较优水平，较年初下降 1bp。 二季度单季不良净生成率 0.59%，环比一季度有下行，但同比仍有 0.3个百分点的小幅上行。 从前瞻指标看，关注率1.40%，较年初上升 8bp。 预计个人端风险有暴露，个人经营贷不良率同 1.58%，较年初+9bp，个人贷款不良率 0.98%，较年初+19bp。 2Q24拨备覆盖率 357.2%，环比下降 14pct， 较年初下降 32pct，总体风险抵补能力较强。 投资建议： 江苏银行治理机制稳定， 战略规划清晰，经营指标稳健，资产质量保持优异水平， 当前股息率 6%以上， 维持全年重点推荐。 江苏银行所处区域经济发达、客群优质，公司深耕小微、发力零售转型，各项资产质量指标向好，拨备有释放利润空间， 2023年实现 200亿可转债转股，进一步增强了资本实力，为信贷扩张打开空间， 预计公司未来可持续发展能力仍较强。 结合当前的宏观经济形势，银行业仍有降息预期， 我们调整盈利预测， 预计公司 2024-2026营 收 增 速 为 7.1%/7.6%/7.9% （ 前 期 7.4%/9.0%/10.4% ）， 净 利 润 增 速 为10%/10%/9.6%（前期 11.1%/13.7%/13.1%），当前股价对应 2024E PB 在 0.56X。 过去 3年公司历史 PB 在 0.67X， 考虑当前公司所处区域优势和优质客群给予的高增长潜力，叠加低估值特性，给予公司 2024年目标 PB 0.75X，对应 24年目标价 9.56元， 维持“推荐”评级。 风险提示： 经济增长不及预期；特定区域风险暴露； 信贷投放不及预期。

南华期货发布 2024年半年报， 24H1实现营业总收入 26.4亿元（同比-16.1%），以净额法计算（扣减其他业务成本） 营业总收入 6.6亿元（同比+13.7%）， 归母净利润 2.3亿元（同比+36.7%）。 Q2实现营业总收入 16.5亿元（同比-6.6%/环比+65.9%），归母净利润 1.4亿元（同比+36.3%/环比+68.8%）。 评论： 收入端拆分： 24H1公司利息净收入/手续费及佣金净收入/自营业务收入/其他业 务 收 入 （ 净 额 法 ） 分 别 为 3.5/2.7/0.1/0.2亿 元 ， 同 比-16.1%/-4.8%/-55.9%/-59.2%。 高利率环境下， 境外利息净收入表现出色。 以合并报表口径减母公司报表口径， 24H1境外利息净收入 2.56亿元（同比+30%）， 24Q2为 1.25亿元（同比+23.4%/环比-4.1%）。 报告期内公司获得美国洲际交易所（ICE-US）清算会员资格，境外清算牌照体系进一步完善。 自 2023年 7月美联储加息 25bp，联邦基金利率长期维持在 5.33%高位，高利率环境促使境外利息净收入增长。 境内业务因手续费减收而小幅下降。 1）期货经纪业务： 2024上半年，全国期货市场双边成交额 563万亿元（同比+7.4%）， 报告期末公司境内期货经纪业务客户权益规模 257.74亿元（同比+22.1%）。 受部分行业政策调整及宏观政策利率下行趋势影响， 公司境内手续费及佣金净收入 1.65亿元（同比-19.9%），其中期货经纪手续费净收入 1.56亿元（同比-20.7%）。 2） 利息净收入： 境内利息净收入 0.95亿元（同比+34.8%）。 3）风险管理业务： 报告期内公司实现基差贸易额 19.75亿元（同比-24%）， 新增场外衍生品业务名义本金 324.65亿元（同比-23.7%）， 实现做市业务成交额 837.49亿元（同比-82.5%）。 投资建议： 高利率境外环境下， 上半年业绩符合预期。 预计 24年联邦基金利率水平仍将总体处于高位， 境外利息收入将贡献重要利润增长点。我们上调盈利预测， 2024/2025/2026年 EPS 预期： 0.90/1.10/1.17元（前值分别为0.80/0.94/1.06元）， BPS 预期： 6.89/7.89/8.95元， ROE： 13.1%/13.9%/13.0%。 当前股价对应 PE 分别为 10.01/8.20/7.71倍。 近期公司估值达到近五年底部，我们给予公司 2024年业绩 15倍 PE 估值，对应目标价 13.5元，维持“推荐”评级。 风险提示： 美联储超预期进入降息周期，公司利率预期具备不确定性；交易所减收手续费存在不确定性；监管政策变动风险；期货市场交易额波动风险。

8月 16日晚， 沪农商行披露 2024年半年报， 1H24实现营业收入 139.17亿元，同比增长 0.23%，增速较 1Q24下降 3.5pct； 归母净利润 69.7亿元，同比增长0.62%，增速较 1Q24下降 0.9pct。 1H24不良率环比下降 2bp 至 0.97%，拨备覆盖率环比下降 9.5pct 至 372%。 评论： 2Q24预计为全年营收、业绩增速低点，主要是去年其他非息收入高基数。 1）2Q24营收增速-3.1%，增速环比下降 6.8pct，主要是由于去年二季度其他非息收入高基数， 2Q23单季其他非息收入为四季度里最高，较 1Q23增加 2.51亿元，而 2Q24单季其他非息收入较 1Q24下降 2.89亿元； 同时由于规模增速放缓、息差仍然下行， 2Q24净利息收入同比下降 3.3%，增速较 1Q24下降 1.3pct； 后续随着高基数影响消退，营收增速有望回升； 2）1H24归母净利润同比增长0.62%， 增速较 1Q24下降 0.9pct， 在营收增速下降、业务管理费用不减（2Q24同比+3.7%，增速较 1Q24上升 5.6pct）的情况下，主要靠拨备少提反哺利润。 有效信贷需求仍有待改善，规模增速放缓，但科创金融业务仍具较高成长性。 Q2末信贷同比增长 5.7%，增速较 Q1末下降 0.5pct，主要系实体经济有效信贷需求仍有待改善。 1）对公端： Q2末一般公司贷款同比增长 5.3%，增速有所放缓。但公司立足“三农小微”本业，聚焦发展“五篇大文章”，在科创金融、普惠金融、绿色金融等方面发展较快，尤其是特色名片科创金融领域客群继续巩固夯实，促进科创企业贷款高增长。 1H24科技型企业客户数较 23年末增长 21%，科技型企业/普惠小微/绿色贷款较 23年末增长 17.3%/5.7%/21.7%； 2）零售端： Q2末零售贷款同比增长-3.1%，增速环比继续下降 0.9pct，细拆来看，主要是个人经营贷款增速下降， Q2末同比增速为-4.3%。虽然按揭贷款和信用卡仍是负增长，但负贡献较 23年末边际减轻，其中按揭贷款投放量有所回暖，同比增长 13.8%，但是由于按揭提前还款规模持续高位， Q2末按揭贷款余额仍同比下降 5.4%。 Q2年化单季净息差仅下降 1bp，得益于资产端收益率降幅收窄。 根据我们时点数测算， 2Q24年化单季净息差环比仅下降 1bp 至 1.51%，降幅缩窄，主要是资产端收益率降幅收窄，且负债付息率继续压缩。 1）资产端： 2Q24生息资产收益率较 1Q24下降 7bp 至 3.35%，主要是资产结构优化调整，减少收益率较低的同业资产投放，增加收益率较高的贷款和债券投资力度； 2）负债端： 通过压降高成本存款以及定期存款到期重定价， 2Q24计息负债成本率环比下降 6bp 至 1.93%。 受银保渠道费率下调影响，中收同比下降 17.4%，养老金融仍是强项。 1H24中收同比增速为-17.4%， 拆细项看，主要是占比最大的代理业务中，代理保险业务手续费受银保渠道降费影响较大，同比下降 25.5%，不过银保渠道费率报行合一政策于 23年 8月公布后实施， 23年下半年中收基数下降（1H23中收15.08亿元， 2H23为 7.61亿元），预计 24年下半年中收增速或将回升。 同时注意到沪农商行的优势业务养老金融发展依然较好，代发养老金客群客户数近122万户，管理代发养老金客群 AUM 余额突破 3000亿元， 根据公司交流会信息， 存量保有量上海地区市占率第二，增量保有量上海地区市占率第一。 资产质量边际改善， 拨备覆盖率略有下行，风险安全垫仍较厚实。 1H24沪农商行不良率、不良净生成率、关注率环比下降 2bp、 22bp、 4bp 至 0.97%、 0.74%、1.23%，逾期率较 23年上升 5bp 至 1.31%，或由于下沉的零售在线贷款和普惠小微贷款客户抗风险能力较弱，零售贷款、普惠小微贷款不良率分别为 1.32%、1.66%，较 23年均上升 21bp；对公业务风险稳中有降，对公贷款、房地产贷款不良率分别较 23年下降 7bp、 45bp 至 1.03%、 1.73%。 拨备覆盖率环比下降9.5pct 至 372%， 风险安全垫仍较厚实。 核心一级资本充足率有望支撑稳定高分红。 1H24沪农商行核心一级资本充足率环比+19bp 至 14.68%， 仍为同业前列，充足的核心一级资本给予了公司稳定高分红的底气，本次公司进行中期分红，分红率高达 33%，较 23年末分红率提升 3pct。以 8月 16日的收盘价测算，中期每股现金分红 0.239元（含税），若年末分红率保持一致，则股息率（年化）可达 7.3%。 8月 19日约 300亿市值股票解禁，预计不会对股价造成较大波动。 2024年 8月 19日，沪农商行约 46.95亿股、约 300亿市值的股票将迎来解禁， 根据公司公告及交流会信息， 其中近 99%的解禁股为公司的前七大股东，均为国央企， 长期看好公司的经营发展； 剩余的约 6100万持股量中， 大部分为员工内部持股， 员工与公司是利益共同体。 我们认为， 整体来看， 减持意愿并不强，解禁后预计不会对股价造成较大波动。 投资建议： 沪农商行深耕沪郊， 发展稳健，资产质量边际改善， 2Q24由于其他非息收入高基数，导致营收、业绩增速可能为全年低点， 后续营收、业绩增速有望回升。 正如我们此前在沪农商行深度报告《深耕沪郊，安全稳健，科创、养老金融特色鲜明》所讲， 沪农商行客群基础扎实，业务发展稳健，科创、养老金融仍是特色优势业务， 在上海发展“五个新城”与“五个中心”建设背景下，未来业务增量市场空间仍较大。 我们维持此前预测， 预计 2024E-2026E 公司营收同比增速分别为 2.1%、 5.3%、 6.9%，归母净利润增速分别为 2.9%、 6.2%、10.0%。 以中期分红率进行测算，沪农商行股息率仍然较高，具备较好的投资价值。当前股价对应 2024E PB 为 0.53X，结合当前宏观经济环境，考虑当前公司所处区域优势、业务特色和优质客群给予的增长潜力，给予公司 2024E 目标 PB 0.62X，对应目标价 7.67元， 维持“推荐”评级。 风险提示： 1）宏观经济增速超预期下行，资产质量可能大幅恶化。 2）若外部利率政策和监管政策未来发生不利变化，净息差可能大幅收窄。 3）若区域内同业竞争加剧，会影响公司业务扩张和定价，并会对资产质量产生不利影响。

8月 8日，国联证券发布并购民生证券的交易报告书（草案）。 评论： 与预案的差异对比： 1）泛海控股所持有的民生 0.74%的股权不再参与交易； 2）民生定价 295亿元，对应 1.89倍 PB 估值。 2023年 3月，国联集团曾以91.05亿元竞拍得民生证券 34.71亿股股权，对应 1.98倍 PB 估值。本次收购价格有所降低，在金融严监管的背景下符合预期。此外，泛海所持股权存量规模较小，对公司推进并购影响不大。 本次交易确认较大金额的商誉。 将购买成本扣除国联证券按交易完成后享有的民生证券于本次交易评估基准日的可辨认净资产公允价值份额并考虑递延所得税影响后的差额 135亿元确认为商誉，占合并后国联净资产+20亿元配套融资后形成的“新国联证券”净资产的 27.4%。 控制权不变。 本次交易后， 国联集团仍为第一大股东（持股比例 24.8%）， 显著高于第二大股东国联信托（持股比例 7.1%）， 控制权不发生变化。 不考虑募集配套资金，以当前估值计算，国联集团及其一致行动人持股比例为 40%，高于除此以外最大股东沣泉峪所持 6.6%的股权比例。 合并后， 协同效应有望充分发挥： 1） 整体规模提升。 合并后， 国联总资产达到 1653亿元（变动率+77.3%），行业排名由 28位上升至 19位；归母净资产达到 474亿元（变动率+164.4%），行业排名由 36位上升至 16位。 2） 区域优势互补。 从区域来看， 国联的分支机构重点覆盖江苏省（57家/占比 59%）， 民生则主要分布在河南省（26家/占比 32%）。 整合后，两家券商将形成区域优势互补，提升市场竞争力。 3） 业务能力增强。 民生证券投行业务属行业第一梯队， 2023年 IPO 承销规模为 201亿元，排名行业第 6位，远超国联证券（同期 IPO 承销规模为 24亿元）。整合后，国联投行业务能力或将大幅提升。 投资建议： 作为业内近年有望率先实现并购落地的公司，预计对行业推动“减量提质”形成标杆效应，我们维持公司的目标价及推荐评级。 预计公司2024/2025/2026年 EPS 为 0.26/0.32/0.36元， BPS 分别为 6.35/6.54/6.76元，当前股价对应 PB 分别为 1.58/1.54/1.49倍，ROE 分别为 4.08%/4.83%/5.36%； 维持公司 2024年 PB 估值 2.2倍，对应目标价 14.0元，维持“推荐”评级。 风险提示： 市场交易量回落；风险偏好下降；资本市场创新不及预期；实体经济复苏不及预期； 交易能否最终成功实施存在不确定性； 商誉减值风险。

事项：东方财富发布2024年半年报，报告期内实现营业总收入（不包括自营业务收入，下同）49.4亿元（同比-14%），归母净利润40.6亿元（同比-4%）；Q2实现营业总收入24.9亿元（同比-15.3%/环比+1.3%），归母净利润21亿元（同比-4.3%/环比+7.6%）。 评论：市场交投活跃度下行，经纪、信用业务承压。（1）股基成交额下滑：24H1手续费及佣金净收入24亿元（同比-4%），其中证券经纪业务净收入20亿元（同比-9.7%）。量价拆分：上半年A股股基交易额100.94万亿元（同比-9.3%），日均成交额8628亿元（同比-8.5%）；公司股基交易额9.21万亿元（同比-6.4%），市场份额略微上升至9.1%（同比+0.3pct），佣金率略微下滑至2.061（同比-0.09bp）。（2）两融市占率提升：24H1利息净收入10.3亿元（同比-8%），其中利息收入21.8亿元（同比+6.7%），利息支出11.6亿元（同比+24.2%）。 上半年市场日均两融余额1.53万亿元（同比-3.7%），报告期末公司融出资金435.8亿元，两融市占率达到2.95%（同比+0.4pct）。 基金代销规模下滑。受权益基金市场疲弱影响，24H1公司营业收入（主要是通过天天基金代销金融产品）15.2亿元（同比-28.8%）。报告期内，公司互联网金融电子商务平台共计实现基金认（申）购（含定投）交易8603万笔（同比-13.8%），基金销售额8514亿元（同比+4.4%），其中非货币型基金共计实现认（申）购（含定投）交易5433万笔（同比-30.3%），销售额4997亿元（同比-0.9%）。 自营收益率提升。24H1公司自营业务收入16.3亿元（不包含在营业总收入中，下同），同比+42.5%。报告期末，公司自营业务规模836亿元（同比+19%），年化自营收益率4.3%（同比+0.9pct）。 AI研发持续突破。24H1，公司自主研发的“妙想”金融大模型持续迭代升级，助力金融行业数智化创新升级。2024年6月，东方财富“妙想”金融大模型携手Choice数据在业内率先推出下一代智能金融终端，涵盖七大场景的智能化解决方案。24H1，公司研发费用5.6亿元，同比+9.9%。 投资建议：公司提供的一站式互联网财富管理服务与资本市场的景气度具有较高的相关性，考虑到经济恢复不及预期，下调盈利预测。我们预计公司2024/2025/2026年EPS为0.53/0.58/0.62元（2024/2025/2026前值为0.57/0.63/0.69元），BPS分别为5.09/5.62/6.20元，当前股价对应PE分别为19.7/18.2/16.8倍，ROE分别为11.0%/10.8%/10.6%。近期公司估值达到近三年底部，我们给予公司2024年业绩27倍PE估值，对应目标价14.3元。维持“推荐”评级。 风险提示：市场交易量回落；风险偏好下降；资本市场创新不及预期；实体经济复苏不及预期。

深耕沪郊的万亿省级农商行。 沪农商行成立于 2005年 8月 25日，是全国首家在农信社基础上改制成立的省级股份制银行，扎根上海 70+年， 2023年上海地区网点占比超 98%，其中上海郊区网点占比近 77%。 沪农商行总体经营稳健向好，于 2021年 8月 19日在上交所主板上市。 截至 2024年一季度，沪农商行的总资产规模达 1.44万亿。 区位优势明显，郊区增长潜力大。 作为国际金融中心，上海经济土壤肥沃，居民人均收入水平高，高净值人群占比较高， 并且产业结构优化， 有利于金融业务开展。 2023年上海市 GDP 达 4.7万亿，居全国城市第一，上海市人均可支配收入、人均消费支出分别为 8.48、 5.25万元，均为全国第一。 沪郊对人口持续保持吸引力， 2018-2023年郊区常住人口均实现正增长，并且上海市重点发展的“五个新城”主要分布在上海郊区，相应配套的城市基建将拉动郊区经济增长，对于银行的综合金融服务需求也有增长空间。沪农在五个新城的网点布局相对较多，并且沪郊基础深厚，有望获得更多业务机会。 股东以国资为主，管理层经验丰富。 1）沪农商行前九大股东均为国资背景，主要为海运、钢铁、金融、高速公路等龙头企业，有助于沪农获取上海市优质对公资源。 前十大股东合计持股比例约 61%，其中剩余的限售股份将于 2024年 8月 19日全部解禁，基于目前限售的大股东均为资金充足的国有企业，且部分大股东在限售期间有增持的现象，我们预计在解除限售后并不会出现大规模减持的现象； 2) 高管团队大部分为该行上市阶段的团队， 均具有多年上海金融机构工作经验，对沪农有充分的了解，具备人熟地熟的优势。自 2021年上市以来，高管团队陆续增持该行股份，既彰显对沪农未来发展的信心，也强化了利益一致性，股权激励充分。 对公方面： 打造“三农小微”和“科创金融”两张新名片。 沪农过去地产业务发展较快，如今新旧动能切换，地产业务压降，三农小微和科创金融提供增长新动能。 1） 名片一：服务三农，普惠小微发展好。 沪农商行构建以“三农”金融为本色的普惠金融服务体系，深耕郊区有利于三农业务发展。普惠小微贷款发展较快， 2018-2023年 CAGR 高达 28.6%， 2023年普惠小微户均贷款规模较 2022年下降 33万元至 155万元； 2）名片二：打造科创金融特色名片。 科创金融起步早，不断深耕，已具备品牌影响力。由于上海科技园多规划在郊区，沪农商行在科创金融开展方面也具有网点优势。2023年科技型企业贷款余额为 925.16亿元，同比增长 29.9%，占对公贷款的比重较 2022年提升 1.8pct 至 20.5%。 零售方面：发力非房零售贷款和财富管理业务。 沪农商行零售转型力度加大，优化业务条线与零售贷款结构，财富管理战略更加明晰。 1）零售贷款结构调整： 在按揭贷款受监管要求压降以及按揭提前还款的情况下，主要发力个人消费贷和个人经营贷； 2）财富管理业务起步较早，近年来战略重要性日益凸显。 其中理财和代销业务起步较早， 2023年理财规模居农商行首位，已获托管牌照，理财牌照可期。养老金融方面，沪农商行较早开始代发养老金，已具备一定的养老客户基础， 2023年代发养老金客户为 122万户，上海地区市占率排名第二。 在上海老龄化趋势下，养老金融的贡献度有望提升。 财务分析： 盈利能力较优，成本、中收有优势。 2021年末以来沪农商行归母净利润增速和 ROE 持续高于农商行平均水平，拆分来看，主要是成本（负债成本、管理成本、信用成本）和中收具有相对优势。一是深耕沪郊，低负债成本优势明显；二是管理成本控制较好；三是资产质量稳健，沪农地处上海优质区域，且风险偏好较低，不良率长期低于 1%；四是布局较早的中收业务具备相对优势，并且中收占比在可比同业中较高。 投资建议： 沪农商行深耕上海郊区，同时积极布局长三角区域，在上海发展“五个新城”与“五个中心”建设背景下，未来业务增量市场空间仍较大，公司客群基础扎实，业务发展稳健，资产质量较优。 我们预计 2024E-2026E 公司营收同比增速分别为 2.1%、 5.3%、 6.9%，归母净利润增速分别为 2.9%、 6.2%、 10.0%。公司于 6月 20日发放 2023年红利，测算股息率为 5.5%，仍然较高，具备较好的投资价值。当前股价对应 2024E PB 为 0.54X，近五年公司平均 PB 在0.61X， 可比公司平均 2024E PB 在 0.54X， 结合当前宏观经济环境，考虑当前公司所处区域优势、业务特色和优质客群给予的增长潜力，给予公司 2024E 目标 PB 0.62X，对应目标价 7.67元，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示： 1）宏观经济增速超预期下行，资产质量可能大幅恶化。 2）若外部利率政策和监管政策未来发生不利变化，净息差可能大幅收窄。 3）若区域内同业竞争加剧，会影响公司业务扩张和定价，并会对资产质量产生不利影响。

兴业银行于近日披露 2024 年"提质增效重回报"行动方案，同时经过一年多的资产负债表重构，转型效果逐步显现， 与经济社会发展相匹配。 评论：资产负债表重构与经济社会发展相匹配，转型成效渐显。 兴业银行在 2022 年报中， 前瞻性谋划提出“三张名片”“数字兴业”“五大新赛道”，与去年中央金融工作会议提出的“五篇大文章”高度契合。 经过几年发展，转型效果渐显： 1）资产端： 更契合实体经济转型方向。 基本盘中， 2023 年住房租赁、城市更新、产业园区等房地产新领域贷款同比增长 84.65%、人行口径绿色贷款同比增长 26.99%、制造业贷款同比增长 24.43%。新赛道中，科创、普惠、能源、汽车、园区领域的贷款同比分别增长 31.88%、 23.95%、 16.16%、 26.14%、27.40%； 2） 负债端： 促进低成本存款增长， 压降高成本负债。 2023 年以财资管理、供应链金融、场景生态平台为抓手，企金低成本存款日均余额同比增长12.92%，零售代发和收单业务的结算性存款同比增长 12.6%。 在市场流动性相对宽松的时候以较低利率发行 500 亿元绿色金融债和 250 亿元小微金融债；压降高成本协定存款、社保存款， 调降存款挂牌利率， 境内人民币存款付息率同比下降 11bp。 1Q24 营收超预期转正， 业绩筑底夯实。 1） 兴业银行 2023/1Q24 营收增速分别为-5.2%/+4.22%，其中 2023 年营收增速为负主要是受 2022 年理财老产品一次性收益确认抬高基数影响， 剔除该因素后，营收同比基本持平。 1Q24 营收增速由负转正，主要是由于息差降幅收窄，并且资产负债重构后规模保持较快增长， 净利息收入实现同比 5.1%的正增长，同时其他非息收入也有提振作用；2） 2023/1Q24 归母净利润增速分别为-15.6%/-3.1%，业绩好转除了营收端的正向贡献外，还有成本节约因素， 1Q24 成本收入比环比下降 6.2pct 至 23.5%。由于前瞻性加大拨备计提力度， 1Q24 拨备对净利润负贡献，但是不良净生成率环比下行，资产质量边际改善，后续拨备对利润的贡献有望提升。 息差降幅收窄，得益于负债端成本改善。 1Q24 披露的净息差 1.87%（调整货基、债基投资业务对应的付息负债及利息支出），环比下降2bps，同比下降10bps（ 2023 年为同比下降 17bps），降幅有所收窄。 1）资产端： 加大支持实体经济力度， 1Q24 新投放贷款平均利率 4.1%， 较 2023 年贷款平均收益率下降 47bp；2）负债端： 1Q24 在保持存款规模稳定在 5.1 万亿元基础上，实现存款付息率较 2023 年末下降 12BP 至 2.12%。 资产质量保持稳定， 加大拨备计提力度， 靠前处置风险，夯实业绩基础。 1Q24兴业银行不良率/拨覆率 1.07%/245.5%， 环比持平/+0.3pct， 总体保持平稳。 关注率有所波动， 环比+15bp 至 1.7%， 一方面受宏观经济结构转型、房地产市场调整等因素影响，另一方面公司将部分未逾欠、存在风险隐患的项目主动下调关注类，督促经营机构加大风险项目的处置力度。 注意到信用卡风险有所缓释，2023 年信用卡不良率 3.93%，较 1H23 下降 1bp，在化债、支持地产政策的催化下， 地产风险和地方政府融资平台风险压力有望逐步缓释。 2023 年对公房地产/地方政府融资平台业务新发生不良同比下降 54%/55%，存量房地产/地方政府融资平台资产不良率较上年末上升 6bp/1.29pct 至 1.53%/2.52%， 总体资产质量保持稳定。 2024 年"提质增效重回报"方案发布，提出维护股价稳定与推动估值修复、 保持可持续发展与分红可预期性，估值有望稳步回升。 1)在“提质增效”方面，2024 年公司将着力提升“战略执行、客户服务、投资交易、全面风险、管理推动”五大核心能力，扎实做好“五篇大文章”，助力发展新质生产力，不断提高业务结构与经济结构的契合度； 2）在“重回报”方面， 一是维护股价稳定与推动估值修复； 二是保持可持续发展与分红可预期性， 2018-2023 年分红率从24.24%稳步提升至 29.64%，自 2007 年上市以来已累计分红 1936.7 亿元，远高于通过普通股融资 835.35 亿元，给予投资者很好的回报。 投资建议： 兴业银行资产负债表重构进展顺利，资产端规模保持较快增长，负债端成本有效压降， 2023 年业绩或为低点，随着资产质量改善，拨备有望反哺利润。当前兴业银行具备高股息（ 6 月 10 日股息率 TTM 超过 6.6%） 、低估值、低预期的属性，仍具备较好的投资价值。 结合公司披露一季报和当前宏观环境，我们预计 2024E/2025E/2026E 净利润增速为 0.3%/2.9%/5.6%，当前股价对应 24E PB 0.47X，结合公司基本面和历史估值中枢， 考虑当前银行业整体估值情况， 给予 2024 年目标 PB 0.6X，对应目标价 22.24 元，维持“推荐”评级。 风险提示： 经济恢复不及预期， 地产风险暴露超出预期

华泰证券发布一季报， 营业总收入 61.05亿元（同比-32.11%/环比-34.69%），归母净利润 22.91亿元（同比-29.39%/环比-27.61%）。 公司归母净资产 1815.09亿元（较期初+1.34%）。 评论： 收入端表现比较均衡，成本管控效果显现。 Q1营收拆分： 经纪/投行/资管/信用 / 投 资 业 务 收 入 分 别 为 13.6/5.8/11.1/2.3/9.4亿 元 ， 分 别 同 比-11.4%/-26.1%/+10.2%/-23.3%/-85.14% ， 对 营 收 的 贡 献22.2%/9.4%/18.1%/3.8%/15.4%。公司经纪、资管业务相对稳健，经纪+资管业务贡献约 40%业绩。 轻资产业务：经纪、投行业务承压， 资管业务表现亮眼。 1） Q1公司手续费及佣金净收入 33.3亿元（同比-8.6%/环比-5.70%）。 A 股日均成交额 8953.7亿元（同比+1.9%/环比+7.5%），公司经纪业务手续费净收入13.6亿元（同比-11.4%/环比+1.9%），与行业变动方向基本一致。公司投行业务手续费净收入 5.8亿元（同比-26.1%/环比-22.73%）,债承规模 1722.36亿元，同比+3.67%。 2） 受益于主动管理转型，资管业务保持增长： 一季度资管业务手续费净收入11.06亿元（同比+10.2%）。 重资本业务承压：自营业务贡献主要业绩增量。 Q1自营业务收入 18.8亿元（同比-58.9%/环比-83.9%）。 金融投资规模 4765.68亿元（同比+7.3%/环比-1.05%），单季度平均自营投资收益率 0.39%（同比-0.6pct/环比-2.06pct）。 投资建议： 监管优化风控指标后，公司有望扩表，提升 ROE 空间。 我们维持盈利预测， 预计公司 2024/2025/2026年 EPS 为 1.48/1.70/2.08元， BPS 分别为 18.15/19.32/20.76元，当前股价对应 PB 分别为 0.76/0.71/0.67倍， ROE 分别为 8.16%/8.78%/10.04%。给予公司 2024年 1倍 PB 估值，对应目标价 18.15元，维持“推荐”评级。 风险提示： 金融监管风险； 市场交易量回落；风险偏好下降；资本市场创新不及预期；实体经济复苏不及预期。