兴业银行于近日披露 2024 年"提质增效重回报"行动方案，同时经过一年多的资产负债表重构，转型效果逐步显现， 与经济社会发展相匹配。 评论：资产负债表重构与经济社会发展相匹配，转型成效渐显。 兴业银行在 2022 年报中， 前瞻性谋划提出“三张名片”“数字兴业”“五大新赛道”，与去年中央金融工作会议提出的“五篇大文章”高度契合。 经过几年发展，转型效果渐显： 1）资产端： 更契合实体经济转型方向。 基本盘中， 2023 年住房租赁、城市更新、产业园区等房地产新领域贷款同比增长 84.65%、人行口径绿色贷款同比增长 26.99%、制造业贷款同比增长 24.43%。新赛道中，科创、普惠、能源、汽车、园区领域的贷款同比分别增长 31.88%、 23.95%、 16.16%、 26.14%、27.40%； 2） 负债端： 促进低成本存款增长， 压降高成本负债。 2023 年以财资管理、供应链金融、场景生态平台为抓手，企金低成本存款日均余额同比增长12.92%，零售代发和收单业务的结算性存款同比增长 12.6%。 在市场流动性相对宽松的时候以较低利率发行 500 亿元绿色金融债和 250 亿元小微金融债；压降高成本协定存款、社保存款， 调降存款挂牌利率， 境内人民币存款付息率同比下降 11bp。 1Q24 营收超预期转正， 业绩筑底夯实。 1） 兴业银行 2023/1Q24 营收增速分别为-5.2%/+4.22%，其中 2023 年营收增速为负主要是受 2022 年理财老产品一次性收益确认抬高基数影响， 剔除该因素后，营收同比基本持平。 1Q24 营收增速由负转正，主要是由于息差降幅收窄，并且资产负债重构后规模保持较快增长， 净利息收入实现同比 5.1%的正增长，同时其他非息收入也有提振作用；2） 2023/1Q24 归母净利润增速分别为-15.6%/-3.1%，业绩好转除了营收端的正向贡献外，还有成本节约因素， 1Q24 成本收入比环比下降 6.2pct 至 23.5%。由于前瞻性加大拨备计提力度， 1Q24 拨备对净利润负贡献，但是不良净生成率环比下行，资产质量边际改善，后续拨备对利润的贡献有望提升。 息差降幅收窄，得益于负债端成本改善。 1Q24 披露的净息差 1.87%（调整货基、债基投资业务对应的付息负债及利息支出），环比下降2bps，同比下降10bps（ 2023 年为同比下降 17bps），降幅有所收窄。 1）资产端： 加大支持实体经济力度， 1Q24 新投放贷款平均利率 4.1%， 较 2023 年贷款平均收益率下降 47bp；2）负债端： 1Q24 在保持存款规模稳定在 5.1 万亿元基础上，实现存款付息率较 2023 年末下降 12BP 至 2.12%。 资产质量保持稳定， 加大拨备计提力度， 靠前处置风险，夯实业绩基础。 1Q24兴业银行不良率/拨覆率 1.07%/245.5%， 环比持平/+0.3pct， 总体保持平稳。 关注率有所波动， 环比+15bp 至 1.7%， 一方面受宏观经济结构转型、房地产市场调整等因素影响，另一方面公司将部分未逾欠、存在风险隐患的项目主动下调关注类，督促经营机构加大风险项目的处置力度。 注意到信用卡风险有所缓释，2023 年信用卡不良率 3.93%，较 1H23 下降 1bp，在化债、支持地产政策的催化下， 地产风险和地方政府融资平台风险压力有望逐步缓释。 2023 年对公房地产/地方政府融资平台业务新发生不良同比下降 54%/55%，存量房地产/地方政府融资平台资产不良率较上年末上升 6bp/1.29pct 至 1.53%/2.52%， 总体资产质量保持稳定。 2024 年"提质增效重回报"方案发布，提出维护股价稳定与推动估值修复、 保持可持续发展与分红可预期性，估值有望稳步回升。 1)在“提质增效”方面，2024 年公司将着力提升“战略执行、客户服务、投资交易、全面风险、管理推动”五大核心能力，扎实做好“五篇大文章”，助力发展新质生产力，不断提高业务结构与经济结构的契合度； 2）在“重回报”方面， 一是维护股价稳定与推动估值修复； 二是保持可持续发展与分红可预期性， 2018-2023 年分红率从24.24%稳步提升至 29.64%，自 2007 年上市以来已累计分红 1936.7 亿元，远高于通过普通股融资 835.35 亿元，给予投资者很好的回报。 投资建议： 兴业银行资产负债表重构进展顺利，资产端规模保持较快增长，负债端成本有效压降， 2023 年业绩或为低点，随着资产质量改善，拨备有望反哺利润。当前兴业银行具备高股息（ 6 月 10 日股息率 TTM 超过 6.6%） 、低估值、低预期的属性，仍具备较好的投资价值。 结合公司披露一季报和当前宏观环境，我们预计 2024E/2025E/2026E 净利润增速为 0.3%/2.9%/5.6%，当前股价对应 24E PB 0.47X，结合公司基本面和历史估值中枢， 考虑当前银行业整体估值情况， 给予 2024 年目标 PB 0.6X，对应目标价 22.24 元，维持“推荐”评级。 风险提示： 经济恢复不及预期， 地产风险暴露超出预期

事件：兴业银行发布23年及24Q1财报，23年实现营业收入、归母净利润2108.31、771.16亿元，分别同比-5.19%、-15.61%；24Q1实现营业收入、归母净利润577.51、243.36亿元，分别同比+4.22%、-3.10%。 23年和24Q1加权ROE分别为10.64%、3.37%，分别同比-3.21pct、-0.36pct。截至24Q1末，公司不良率1.07%，与23年末持平；拨备覆盖率245.51%，较23年末+0.30pct。公司拟每10股普通股派10.40元，普通股现金分红率达29.64%，近3年分红率呈增长态势。 营业收入同比转正，净利润降幅收窄。公司23年和24Q1营收分别为2108.31亿元、577.51亿元，分别同比-5.19%、+4.22%。营收增幅由负转正，经营业绩稳中向好。具体来看，24Q1利息净收入实现正增长达372.42亿元，同比+5.09%，非息净收入稳健增长达205.09亿元，同比+2.69%。净息差具有一定的韧性，24Q1为1.87%，环比-6BP。公司23年和24Q1实现归母净利润771.16亿元、243.36亿元，分别同比-15.61%、-3.10%，降幅收窄趋于平缓。其中净利润增速低于营收增速主要系公司加大拨备计提力度。 整体规模稳健增长，资产负债结构持续优化。公司23年总资产、总负债达为101583、93506.07亿元，分别同比+9.62%、+9.89%；24Q1总资产、总负债达102572.55、94240.77亿元，整体规模持续稳健增长。从资产端来看，对公贷款表现亮眼，资产布局契合实体经济转型方向。24Q1对公贷款（不含票据）较23年末增加2171.45亿元，新投放贷款平均利率4.10%，增量和价格均为同行业较好水平。科技金融贷款、绿色金融贷款较23年末分别增长7.54%、7.66%。从负债端来看，24Q1存款总额为51037.89亿元，较23年末下降332.84亿元，整体规模保持稳定，存款付息率为2.12%，同比-12BP，降本导向初显成效。 资产质量稳定，风险抵御能力增强。公司23年末和24Q1不良率均为1.07%，同比-2BP和持平，整体资产质量保持稳定。23年末和24Q1拨备覆盖率为245.21%、245.51%，同比+8.77pct、+12.70pct，24Q1针对潜在风险计提减值160.56亿元，夯实业绩基础，风险抵御能力增强。 投资建议：兴业银行整体业绩稳中向好，24年一季度营业收入同比转正，净利润降幅收窄趋于平稳。资产平稳增长，对公贷款表现亮眼，价量属于同行业较好水平。拨备计提增厚，风险抵御能力较强。预计2024-2026年公司营业收入为2128.95、2189.36、2282.83亿元，归母净利润为779.64、798.10、832.97亿元，BVPS为37.63、41.15、44.71元/股，对应5月17日收盘价的PB估值为0.47、0.43、0.40倍。维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增速下行、净息差超预期下行、资产质量恶化

投资建议：调整 2024-2026 年净利润增速预测为 0.8%、3.2%、9.6%，对应 BVPS 36.75(-2.46)、39.29(-4.10)、42.17(新增)元，参考可比公司给予 2024 年 0.55 倍 PB，下调目标价至 20.2 元，维持增持评级。 24Q1营收增速转正，净利润同比降幅收窄，盈利能力边际修复。24Q1营收同比增长 4.2%，除债市行情火热贡献较多投资收益外，主因息差韧性超预期，24Q1 净息差环比-2bp、同比-10bp 为 1.87%。资产端收益率进一步下行，新投放贷款利率平均为 4.1%；负债端存款得益于结构优化，付息率下降 12bp 至 2.12%，部分缓释了息差收窄压力，但息差拐点未至、全年仍然趋降。成本端，公司延续较大的拨备计提力度，24Q1 信用减值同比增加 46%，贷款及非信贷拨备覆盖率均稳步提升，使得净利润增速低于营收、同比下降 3.1%。 24Q1 对公一般贷款投放积极，存款主动调整结构拖累增速。24Q1新增贷款 863 亿元，低于 23Q1 的 1,575 亿元，主因票据贴现和零售贷款余额较年初下降，一般对公贷款净增 2,171 亿元，基本与 23Q1持平。存款端活期较年初增加 800 亿元，但因主动压降高成本定期存款 837 亿元，存款规模较年初微降 0.6%资产质量不良和拨备覆盖率平稳，关注率较年初上升 15bp 至 1.7%。 风险提示：资产投放不达预期、重点领域风险暴露超出预期

一季报综述：1季度营收增速转正：2024年 1季度营收累计同比增速较去年四季度提高 9.7个百分点至 4.4%，各细项收入均有改善。净利息收入同比增长 5.1%，去年 1季度息差环比降幅较深、有一定的低基数，今年一季度在负债端的缓释下息差降幅不大；手续费负增有所收敛；叠加债牛、投资收益录得较好收益。拨备计提力度不减，净利润负增 3.1%。 净利息收入：Q1净利息收入环比-0.7%，1季度单季年化净息差环比下降 5bp，相较于去年同期降幅收窄。单季年化息差 1.62%，环比下降 5bp，主要是资产端下行拖累，但相较于去年同期 18bp 的降幅有所收窄。负债端贡献开始起来。资产端收益率环比下行 13bp 至 3.86%，1季度受重定价等因素影响贷款收益率有所下行。 负债端付息率环比下行 6bp 至 2.26%，对息差的下降有一定的缓释作用，预计是存款利率的调降逐步开始起作用。 资产负债增速及结构：信贷占比提升，基建类贷款是主要支撑。1）信贷：总量上，兴业银行 2023全年新增信贷投放 4780.5亿，2022年全年新增 5547亿；2024年一季度单季投放规模为 863.3亿，贷款占比生息资产比重环比上升 0.4%至 54.6%。 从投放结构来看，一季度投放以对公端为主，对公/个人/票据贷款分别投放 2171.5/-299.7/-1008.6亿元，占生息资产比重别变化+1.9%/-0.4%/-1.1%至 33.3%/19.2%和 2.1%。结构上，对公信贷新增占比较 2022年大幅提高 38.1个百分点至 111.6%，主要是由于公司大幅提高了基建类贷款的信贷投放。2023年基建类贷款保持了较高的增长，新增基建类贷款占总新增贷款的比重为 49.7%，较年初占比提升20.6pct，是对公新增的主要力量。2）存款：总量上，兴业银行 2023全年新增存款 4000.9亿，较 2022年下降 6.1%，2024年一季度减少 332.8亿，占计息负债比重下降 0.6个百分点至 55.9%。结构上，兴业银行活期存款占比有所提升。1Q24活期存款同比增 3.4%，增速超过定期存款，占比总存款比例环比提升 1.8%至37.8%。 资产质量：不良率保持稳定，拨备进一步增厚。1、不良维度——不良率保持稳定。 1Q24兴业银行不良率 1.07%，环比持平，累计年化不良净生成率下降 29bp 至1.06%。未来不良压力方面，关注类贷款占比 1.70%，环比小幅提升 15bp。2、逾期维度——逾期率继续下降。2023年末逾期率较年初下行 7bp 至 1.36%，继续保 持下行态势。3、拨备维度——拨备进一步增厚。1Q24拨备覆盖率环比提升 0.3个百分点至 245.51%；拨贷比为 2.63%，环比持平。 投资建议：公司 2024E、2025E PB 0.45X/0.41X；PE 4.56X/4.57X，公司基本面稳健，未来“商行+投行”战略下，表内净利息收入维持平稳增长，表外在直接融资发展的大背景下中收增长有望打开空间。公司高 ROE 低估值，低估值没有包含公司转型升级的期权，建议积极关注管理层的转型推动。我们维持“增持”评级，建议关注。 注：根据公司年报及相关宏观数据，我们相应调整贷款收益率、手续费净收入、信用成本等相关假设，盈利预测调整至 2024E/2025E 营业收入 2144.0/2143.0亿（原值2242.0/2387.0亿），净利润 747.7/747.6亿（原值 913.85/ 970.53亿）。 风险提示：经济下滑超预期、公司经营不及预期、研报信息更新不及时。

一季度实现营收同比正增。 公司 2024 年一季度实现营收 577.51 亿元（YoY,+4.22%） ， 归母净利润 243.36 亿元（YoY,-4.17%） 。 其中营收实现同比正增， 主要得益于息差降幅收窄、 生息资产增长和投资收益增加。 公司一季度加权平均 ROE 为 3.37%， 同比下降 0.36 个百分点。 资产规模保持稳健。 一季度末总资产 10.26 万亿元， 同比增长 4.38%， 较年初增长 0.97%。 其中贷款余额 5.42 万亿元， 同比增长 7.82%， 较年初增长1.58%； 存款余额 5.19 万亿元， 同比增长 4.80%， 较年初下降 0.52%。 资产端， 对公贷款（不含票据） 较年初增加 2171.45 亿元， 余额较年初增长 6.86%。 净息差降幅收窄， 净利息收入平稳增长。一季度净息差1.87%， 环比下降2bps，同比下降 10bps， 降幅有所收窄。 净利息收入 372.42 亿元， 同比增长 5.09%，增长较为平稳。 资产端， 对公贷款（不含票据） 新投放贷款平均利率 4.10%，价格居股份行较好水平。 负债端， 实现存款付息率同比下降 0.12 个百分点至 2.12%， 成本管控取得成效。 非利息净收入同比增长， 其他非息收入表现亮眼。 一季度实现非息净收入同比增长 2.69%。 其中， 实现手续费净收入 61.98 亿元， 同比下降 18.99%， 主要是受银行卡、 财富管理收入下降影响； 实现其他非息净收入 143.11 亿元，同比增长 16.16%， 主要是得益于债券类资产投资收益增加。 资产质量维持平稳， 关注率略有上升。 公司一季度末不良贷款率 1.07%， 较年初持平； 拨备覆盖率 245.51%， 较年初提升 0.30 个百分点。 一季度末关注率 1.70%， 较年初提升 0.15 个百分点， 略有上升。 整体来看， 公司资产质量基本保持平稳。 投资建议： 公司基本面整体表现较为稳定， 我们维持公司盈利预测不变， 预计公司 2024-2026 年归母净利润为 773/785/809 亿元， 对应同比增速为0.3%/1.5%/3.1%； 摊薄 EPS 为 3.72/3.78/3.90 元； 当前股价对应的 PE 为4.4/4.3/4.2x， PB 为 0.44/0.41/0.38x， 维持“增持” 评级。 风险提示： 宏观经济复苏不及预期会拖累公司净息差和资产质量

24Q1 兴业银行盈利动能显著修复，为 2024 年实现全年稳营收稳利润打下良好开局。看好兴业银行“下一个大行股”的投资机会，高股息+低估值+低持仓+指数成分，基本面筑底修复驱动估值回升。 营收增速逆势转正24Q1 营收增速环比 23A 大幅提升 9pc 至 4.2%，表现大超预期。（ 1）利息净收入同比增长 5%，预计显著跑赢全国性银行。主要得益于息差韧性较强，对营收拖累改善。由于 2 月 LPR 降息影响仍未显现，预计利息净收入增速将走低。（ 2）非息收入同比增长 3%。其中： ①其他非息收入同比增长 16%，符合预期，主要是对投资类资产兑现收益， 24Q1 末 FVPL+FVOCI 余额较年初下降 4.5%。后续季度投资收益或将边际走弱，主要考虑人民银行指出要将名义利率保持在合理水平， Q2 起债市行情可能放缓。 ②手续费收入同比下降 19%，主要是 2023 年理财仍有一次性收入基数影响，预计后续季度将逐渐消退。 展望后续季度，营收增速或逐渐回落，全年仍有望实现 0%左右水平。 利润跌幅显著收窄24Q1 归母净利润同比小幅下降 3.1%，降幅环比大幅收窄 13pc。在 24Q1 营收较快增长的前提下，兴业银行主动加大拨备计提力度，减值同比增长 46%，为未来业务发展夯实基础。具体来看： ①存量指标， 24Q1 末不良率 1.07%，环比持平；关注率 1.70%，环比回升 15bp；拨备覆盖率 246%，环比微幅上升 0.3pc，非信贷拨备水平同时提升。 ②流量指标，不良生成率 1.03%，同比上升但较 2023 年放缓，推测是房地产不良小幅度波动，同时主动做实风险、下迁部分未逾期项目。随着信用卡不良生成高峰过去，以及资产质量夯实， 2024 年全年减值对利润拖累有望改善，利润增速有望修复至 0%附近，强化高股息逻辑。 息差韧性好于预期24Q1 单季息差（日均口径） 1.87%，环比仅微降 2bp， 归因负债成本显著改善，对冲资产端收益率下行影响。 （ 1） 24Q1 资产端收益率（期初期末）环比下降13bp 至 3.86%，判断归因行业性的 LPR 重定价，以及贷款、市场利率下行影响。（ 2） 24Q1 负债端成本率（期初期末）环比下降 6bp 至 2.26%，得益于存款成本有效管控。 24Q1兴业银行存款付息率 2.12%，较 23A大幅改善 12bp。 展望未来，由于 2 月 LPR 降息的滞后性影响，兴业银行息差仍有下行压力；但压力有望好于同业，主要是受益于手工补息治理和高息存款成本压降。 盈利预测与估值预计兴业银行 2024-2026 年归母净利润同比增长 0.03%/5.62%/7.50%，对应 BPS 36.72/39.40/42.32 元。现价对应 PB 0.44/0.41/0.38 倍。 维持目标价 20.62 元/股， 对应 2024 年 0.56x PB， 现价空间 28%， 维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济失速，不良大幅暴露

兴业银行前3季度归母净利润同比下降9.5%，盈利降幅扩大，贡献主要来自规模和税收。公司营收仍承压，但息收入增长平稳，息差突显韧性；非息收入受手续费和其他非息影响持续承压。3季度末不良率略降，关注类贷款占比率受风险分类新规影响上升，存量风险持续出清，增量前瞻指标改善，差异于增量拨备保持增长，存量拨备略降，核销处置或仍积极。 公司盈利能力和竞争力居于股份行前列，现阶段受到去年高基数和存量风险持续出清，业绩阶段性低位，随着基数降低，或相对改善，维持增持评级。 支撑评级的要点盈利、收入降幅扩大，绝对盈利水平仍处股份行头部部兴业银行前3季度归母净利润同比下降9.5%，盈利降幅较上半年扩大4.6个百分点，差异于行业，业绩贡献主要来自于规模，其次是税收。ROAE12.13%，同比下降2.60个百分点，绝对盈利能力相比股份行同业仍较高。3季度末核心一级资本充足率9.47%，同比下降28bp。 前3季度营业收入同比下降5.6%，降幅较上半年扩大1.4个百分点，3季度单季营收下降8.6%，降幅较上季度扩大，息收入同比增长5.0%，增速基本面稳定，而非息收入下降，且降幅扩大，压制营收。前3季度拨备前利润同比下降7.7%，资产减值损失同比增速转正，压制盈利增速。 前前3季度息收入正增长，息差突显韧性前3季度净利息收入同比增长1.1%，增速较上半年由负转正，3季度单季增速为5.0%，较上季度增速略缓，但连续两季度单季正增长。公司前3季度净息差1.94%，同比下降16bp，但较上半年仅降1bp，公司披露前3季度存款同比持平，同比存款成本未降，资产方下行压力持续。公司公告3季度单季净息差为1.92%，环比略降1bp，表现平稳。 存款、贷款规模增长均提速3季度末公司总资产同比增9.2%，较半年末增速下降0.9个百分点，其中贷款同比增9.9%，增速较半年末上升0.6个百分点。拆分看，对公贷款（不含票据）同比高增23.0%，个贷同比增0.1%，票据贴现下降26.4%。存款同比增11.7%，增速较半年末上升0.9个百分点。 非息收入较快增长前3季度非息收入同比下降17.0%，其中手续费收入同比下降30.4%，连续3季度同比负增，理财老产品规模压降及资本市场波动对理财手续费影响持续。 其他非息收入同比下降2.6%，较上半年增速由正转负，主要源于三季度市场利率波动，交易性金融资产估值出现阶段性回调。 资产质量总体平稳，核销处置积极3季度末不良率1.07%，环比上季度下降1bp，不良额环比升1.5%；关注贷款占比1.53%，较中期上升18bp，源于为执行风险分类新规，下调部分未逾欠但存在潜在风险的项目至关注类。公司公告中表明房地产与政府融资平台业务资产质量已趋于稳定，信用卡资产质量虽存在一定压力，但前瞻性指标已出现好转。前3季度资产减值损失同比上升2.8%，增量拨备上升，与行业差异。3季度末拨备覆盖率237.78%，环比上季度下降8.0个百分点；拨贷比2.55%，环比下降9bp，如非贷未多提，从存量拨备和增量拨备变化看，核销和处置仍积极。 估值根据3季报业绩，我们维持对公司盈利预测，2023/2024年EPS为3.93/4.56元，目前股价对应2023/2024年PB为0.44x/0.39x，维持增持评级。 评级面临的主要风险经济下行、海外风险超预期。

事件：兴业银行发布2023年三季报，前三季度实现营业收入1612.96亿元，同比-5.59%，增速较上半年-1.45PCT；归母净利润649.65亿元，同比-9.53%，增速较上半年-4.61PCT。 非息拖累整体业绩表现从单季度来看，兴业银行23Q3实现营收、归母净利润分别为502.49、222.85亿元，同比分别-8.64%、-17.22%，同比增速较二季度分别-7.20PCT、-18.70PCT。分业务来看，23Q3营收增速下滑主要受到非息收入拖累，23Q3单季度实现非息收入131.22亿元，同比-33.14%，同比增速较二季度分别-21.33PCT。非息收入走弱主要系：1）受资本市场波动影响，中收有所走弱；2）公允价值变动损益亏损扩大。23Q3兴业银行公允价值变动损益为-25.95亿元，去年同期为-1.33亿元，预计主要系三季度市场利率波动导致交易性金融资产估值回调。从业绩归因来看，我们认为前三季度归母净利润负增长主要系受中收拖累较大；从贡献度的边际变化来看，生息资产规模扩张的贡献度减小，息差拖累边际减缓，拨备对利润的贡献度由正转负。 信贷投放提速，结构呈现“对公强，零售弱”23Q3兴业银行单季度实现利息净收入371.27亿元，同比+4.96%，增速环比-0.13PCT，息差业务整体表现较好。信贷投放规模方面，截至23Q3末，兴业银行贷款余额5.31万亿元，同比+9.93%，增速较上半年+0.58PCT，整体信贷投放有所提速。从单季度新增贷款来看，兴业银行23Q3新增贷款915.97亿元，同比多增333.98亿元。其中对公贷款、票据贴现、零售贷款分别+941.50、-3.78、-21.75亿元，同比+444.39、+167.30、-277.71亿元。对公信贷投放表现较好，预计主要系公司新赛道信贷投放情况较好；截至23Q3末，普惠金融、科创金融、能源金融、汽车金融、园区金融领域企金贷款较上年末分别增长34.41%、25.78%、10.83%、24.42%、23.78%，均明显高于整体信贷6.64%的增速。零售信贷投放偏弱，预计受提前还贷等影响。从净息差角度来看，前三季度兴业银行净息差为1.94%，较上半年-1BP,同比-16BP。前三季度兴业银行负债端存款成本率同比持平，净息差同比下降预计主要系LPR多次下调导致资产端收益率承压。从单季度来看，23Q3兴业银行净息差为1.92%，环比-1BP，整体息差呈现较强韧性。 中收表现承压但基础持续夯实23Q3兴业银行单季度实现手续费及佣金净收入69.86亿元，同比-30.62%，增速环比-17.85PCT。中收表现边际明显走弱，主要系：1）三季度资本市场表现偏弱带动理财业务手续费收入同比下降；2）公司压降了部分理财老产品规模。另一方面，公司客群基础持续夯实，客户数量保持快速增长。截至23Q3末，兴业银行零售客户、私行客户较期初分别+7.73%、+7.03%。后续随着资本市场表现逐步回暖，公司中收有望快速修复。 资产质量保持稳健，重点风险领域资产质量趋稳截至23Q3末，兴业银行不良率、关注率分别为1.07%、1.53%，较年中分别-1BP、+18BP，整体资产质量保持稳健。关注率上升幅度较大，主要系公司主动下调部分未逾欠但存在潜在风险的项目至关注类，以此促进经营机构加快化解处置。针对房地产与政府融资平台等重点领域，公司在总行层面成立柔性敏捷小组，协同分行共同化解处置相关风险，目前房地产与政府融资平台业务资产质量已趋于稳定。拨备方面，截至23Q3末，兴业银行拨备覆盖率为237.78%，较年中-7.99PCT，拨备较为充足。 盈利预测、估值与评级考虑到资本市场表现改善尚需时间，我们预计公司2023-2025年营业收入分别为2188.69、2332.61、2506.30亿元（原值为2292.35、2477.02、2666.47亿元），同比增速分别为-1.58%、6.58%、7.45%，3年CAGR为4.07%；归母净利润分别为901.73、976.75、1050.81亿元（原值为969.62、1066.29、1150.16亿元），同比增速分别为-1.32%、8.32%、7.58%，3年CAGR为4.77%。 鉴于公司息差展现较强韧性以及同业客户资源丰富等，我们给予公司2024年0.55倍PB，目标价为21.03元，维持为“买入”评级。 风险提示：经济复苏不及预期，资产质量恶化，监管政策变化

事件： 10月 30日， 兴业银行发布 23年三季报。 23Q1-3累计实现营收 1613亿元， YoY-5.6%；归母净利润 649.7亿元， YoY-9.5%；不良率 1.07%，拨备覆盖率 238%。 净利息收入回暖，非息走弱拖累营收。 23Q1-3营收、归母净利润同比增速较 23H1分别-1.4pct、 -4.6pct。 Q3单季度资产减值损失同比+52.1%，对归母净利润增速造成负向贡献。 拆解营收， 净利息收入表现逐渐回暖， 23Q1-3净利息收入同比+1.1%，增速由负转正，较 23H1回升 1.9pct。 Q3单季净利息收入同比+5.0%，信贷投放提速、净息差企稳均有贡献。 营收拖累主要来自非息收入， 23Q1-3中收、其他非息收入同比-30.4%、 -2.6%，增速较 23H1分别-0.1pct、 -15.3pct。中收主要压力来自理财业务手续费收入下行，其他非息收入方面主要是交易性金融资产估值出现阶段性回调， Q3单季公允价值变动收益-26亿元。 信贷增速回升， 净息差企稳。 规模方面， 23Q3末兴业银行总资产、贷款总额、存款总额分别同比+9.2%、 +9.9%、 +11.2%，增速较 23H1分别-0.9pct、+0.6pct、 +0.7pct。 增量信贷均由对公贡献， Q3单季新增信贷投放 916亿元，其中对公、零售、票据分别+942、 -22、 -4亿元。 零售信贷需求不佳背景下，“五大新赛道”形成对公司信贷投放的有力支持， 普惠、科创、能源、汽车、园区金融领域企金贷款余额较年初的增速，均明显高于贷款总额增速。 定价方面， 净息差企稳， 23Q1-3净息差 1.94%，较 23H1收窄 1BP； Q3单季度净息差 1.92%，环比略降 1BP。 资产质量整体平稳，关注率略有波动。 不良率延续下行趋势， 23Q3末不良率较 23H1下行 1BP 至 1.07%。关注率略有波动，较 23H1提升 18BP 至 1.53%，波动部分源于公司主动下调部分未逾欠单存在潜在风险项目至关注类，即资产质量在进一步做实。 23Q3末拨备覆盖率 238%， 较 23H1末下降 8pct；拨贷比2.55%，较 23H1末-10BP。 投资建议： 信贷扩张提速，中收有待修复营收增速受非息收入拖累而承压， 但贷款增速回升、息差表现企稳，年内净利息收入增速逐渐回升。 在擦亮“三张名片”，瞄准“五大新赛道”的战略引导下，中收压力有望缓释， 持续实现信贷稳步扩张、 营收结构优化。 预计 23-25年 EPS分别为 4. 10、 4.31、 4.59元， 2023年 10月 30日收盘价对应 0.4倍 23年 PB，维持“推荐”评级。 风险提示： 宏观经济增速下行； 资产质量恶化； 行业净息差下行超预期。

事项： 兴业银行发布 2023年三季报，前三季度实现营业收入 1613亿元，同比下降5.59%，实现归母净利润 650亿元，同比下降 9.53%，年化加权平均 ROE 为12.13%。截至 3季度末，总资产规模达到 9.92万亿元，较年初增长 7.09%，其中贷款较年初增长 6.64%，存款较年初增长 10.14%。 平安观点： 盈利增速筑底，非息波动拖累营收。 兴业银行 2023年前三季度净利润同比负增 9.5%，降幅较上半年扩大 4.6个百分点。拆分结构来看，营收增长的放缓依然是主要因素，公司前三季度营收增速从上半年 4.2%的降幅扩大至 5.6%。收入增长的乏力仍主要受到非息收入的影响，其中手续费收入负增 30.4%，主要受到理财存量结构调整和资本市场的波动，此外由于3季度债市波动加大，兴业 3季度单季其他非息收入下降了 35%，对营收也带来了负面影响。不过值得注意的是，在净利息收入方面兴业表现相对稳健，同比增速从半年末下降 0.8%回升至 1.1%，单季度同比增长 5%，表现优于同业。我们认为兴业银行今年盈利的压力很大程度源自行业整体性经营压力的抬升和自身部分业务一定性调整的影响，负面因素已经反映较为充分，伴随国内经济修复与自身资负结构优化，后续压力有望逐步减轻。 息差降幅优于同业，资负结构持续优化。 兴业银行 2023年前三季度年化净息差 1.94%（vs 上半年 1.95%），三季度单季净息差 1.92%，环比小幅收窄 1BP，考虑到行业整体面临 LPR 调降和存款定期化等因素的影响，兴业息差的表现优于同业。我们认为这一定程度与公司资负结构持续的积极调整有关，从规模来看， 虽然兴业总资产规模增速较上半年放缓 0.9个百分点至 9.2%，但存贷款增势保持稳定，推动同比增速较上半年分别提升 0.7/0.5个百分点至 11.2%/9.9%， 资负结构持续调优。具体从信贷结构来看，“五大新赛道”继续保持良好势头，普惠金融、科创金融、能源金融、汽车金融、园区金融领域贷款较上年末分别增长 34.4%、 25.8%、 10.8%、24.4%、 23.8%，支持实体力度不断加大。 资产质量压力整体可控，拨备保持稳健。 兴业银行 2023年 3季度末不良率环比下降 1BP 至 1.07%，不过从关注率来看，公司关注率环比抬升 18BP 至 1.53%，略有抬升，预计主要源自公司主动对于潜在风险项目的确认，根据公司披露，目前地产和地方平台的整体风险趋于稳定，信用卡风险前瞻指标边际好转，公司整体资产质量压力可控。拨备方面，兴业银行 3季度末拨备覆盖率环比下降 8pct 至 238%，拨贷比环比下降 10BP 至 2.55%，整体水平依旧充裕。 投资建议：“商行+投行”打造差异化经营，关注体制机制改革推进。 兴业体制机制灵活，围绕“商行+投行”布局，以轻资本、轻资产、高效率为方向，不断推动业务转型， 目前公司表内外业务均衡发展， ROE 始终处在股份行前列， 公司提出未来将打造绿色银行、财富银行、投资银行三张金色名片，我们看好相关赛道的长期发展空间。 结合公司半年报， 我们维持公司 23-25年盈利预测，预计公司 23-25年 EPS 分别为 4.43/4.72/5.01元，对应盈利增速分别为 0.7%/6.6%/6.1%。 目前兴业银行对应23-25年 PB 分别为 0.45x/0.41x/0.37x， 考虑到目前公司估值安全边际相对较高，收入端短期扰动消退后长期盈利能力有望修复，维持“强烈推荐”评级。 风险提示： 1）宏观经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。 2）利率下行导致行业息差收窄超预期。 3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

事件： 兴业银行发布 2023年半年度业绩，上半年实现营业收入 1110.47亿元，同比-4.15%，归母净利润 426.80亿元，同比-4.92%。年化 ROE 为 11.92%，较一季度-3PCT。 经营业绩边际改善从单季度来看，兴业银行 23Q2实现营收、归母净利润分别为 556.37、175.65亿元，同比-1.44%、+1.48%，增速较 23Q1分别+5.28PCT、+10.41PCT。从收入结构来看，23Q2营收主要由息差业务支撑，利息净收入、中收、其他非息净收入分别同比+5.08%，-12.77%、-11.10%。从业绩归因看，上半年净利润增长主要受益于生息资产规模扩张。 资产负债结构仍有优化空间截至 23H1末，兴业银行总资产规模、贷款余额分别达到 9,89、5.22万亿元，较期初分别+6.73%、+4.81%，增速较一季度+0.68PCT、+1.64PCT。从信贷结构来看，23H1新增信贷 2403.71亿元，同比少增 889.98亿元。上半年新增信贷主要集中在对公端。23H1新增信贷中对公、零售、票据贴现分别占比 86.17%、26.97%、-13.14%。其中 23Q2新增信贷 304.99亿元，同比少增 1113.01亿元，其中零售信贷新增 343.17亿元。信贷投放整体呈现一季度由对公驱动，二季度由零售驱动。负债端存款余额较期初+8.43%，增速较一季度+5.05PCT。净息差方面，23H1兴业银行净息差水平为 1.95%，较22年-15BP。净息差下滑主要系：1）资产端受 LPR 下调等因素影响，贷款收益率降幅较大。23H1兴业银行贷款收益率为 4.63%，较 22年-18BP。贷款收益率下滑推动生息资产收益率下滑。23H1兴业银行生息资产收益率为4.05%，较 22年-9BP；2）负债端同业负债占比较高，同业负债成本上行推动兴业银行计息负债成本率上行。23H1兴业银行同业负债占计息负债比为26.66%，同业负债平均成本率为 2.39%，较 22年+27BP。23H1兴业银行计息负债成本率为 2.35%，较 22年+4BP。 中收表现边际改善兴业银行 23H1手续费及佣金净收入、其他非息净收入分别同比-30.25%、+12.67%，增速较 23Q1分别+12.29PCT、-35.55PCT，中收边际改善。截至23H1末，兴业银行零售客户 AUM 达到 3.61万亿元，较期初+7.01%。其中私人银行月日均 AUM 达到 8329亿元，较期初+3.68%；私行客户数达到 6.70万户，较期初+6.32%。其他非息净收入边际走弱，主要系二季度公允价值变动损益表现较差。 资产质量保持稳健静态来看，截至 23H1末，兴业银行不良率、关注率分别为 1.08%、1.35%，较 23Q1末-1BP、-9BP。动态来看，23H1不良生成率为 1.26%，较 22年+7BP； 23H1兴业银行不良核销比例为 109.01%，较 22年+13.06PCT。整体来看，兴业银行加大核销力度，持续做实资产质量，整体资产质量有所改善。兴业银行拨备覆盖率为 245.77%，较 23Q1末+12.96PCT，主要系公司加大拨备计提力度与核销力度。23H1兴业银行拨贷比为 2.65%，较一季度+12BP。 盈利预测、估值与评级考虑到年内多次下调 LPR，我们预计公司 2023-2025年营业收入分别为2292.35、2477.02、2666.47亿元（原值为 2385.97、2571.61、2766.79亿元），同比增速分别为 3.09%、8.06%、7.65%，3年 CAGR 为 6.24%。归母净利润分别为 969.62、1066.29、1150.16亿元（原值为 998.18、1091.66、1200.51亿元），同比增速分别为 6.11%、9.97%、7.87%，3年 CAGR 为 7.97%。 鉴于公司持续推进“三型银行”建设，参照可比公司估值，我们给予公司2023年 0.70倍 PB，目标价 24.67元，维持为“买入”评级。 风险提示：经济复苏不及预期，资产质量恶化，监管政策变化。

兴业银行营收利润增速回升，资产质量全面向好，基本面筑底修复趋势形成。 数据概览23H1归 母 净 利 润 同 比-4.9%，增速 环比+4.0pc； 营 收 同 比-4.1%，增速环 比+2.6pc。ROE 同比-168bp 至 11.92%。23H1末不良率环比 23Q1末-1bp 至 1.08%，关注率环比-9bp 至 1.35%，拨备覆盖率环比+13pc 至 246%。 核心观点1. 营收利润增速回升。营收增速环比+2.6pc，归母净利润增速环比+4.0pc，回升幅度略好于预期。Q2单季利息净收入、归母净利润同比由负转正，基本面筑底修复趋势形成。 驱动因素来自：①息差。23H1息差对营收的负贡献环比 23Q1收窄 4.4pc 至-11.4%，主要受益于息差下行趋缓、且同期基数降幅明显。②规模。23H1末生息资产日均同比+10.6%，增速环比+1.0pc，受益于贷款储备充足、靠前投放，对日均规模形成有效支撑。③拨备。23H1拨备对利润的贡献环比+1.6pc 至 0.6%，主要受益于资产质量改善，不良生成压力缓解，23H1末 TTM 真实不良净生成率环比-18bp 至 1.11%。拖累因素主要来自其他非息，增速环比-35.6pc 至 12.7%，主要是去年同期利率降幅较大、其他非息基数高企，同比贡献相应减弱。 展望全年，营收利润增速有望逐季改善。①规模上信贷储备充足，生息资产日均增速有望保持稳定；②息差降幅有望逐季收敛，考虑到基数结构，预计对营收的拖累有望缓解；③手续费有望随居民偏好及经济活力的修复逐季改善。 2. 息差压力边际缓释。23Q2单季净息差环比 Q1下降 2bp 至 1.66%，降幅明显收窄。①测算生息资产收益率单季环比+4bp 至 3.99%，受益于对公贷款定价边际企稳改善。②测算计息负债成本率单季环比+6bp 至 2.32%，受存款定期化影响。 展望全年，息差降幅有望逐季收窄。主要基于存款定价调整有望对冲 LPR 下调及按揭利率潜在调整的影响。 3. 资产质量全面向好。不良率、关注率、拨备覆盖率全面改善，重点领域表现较优。①信用卡贷款不良率较 22年末-7bp 至 3.94%，关注率-30bp 至 3.08%，信用卡资产质量正在趋势性好转，从贷前到贷后的策略调整起到了效果。②房地产。 全口径表内资产不良率较 22年末-7bp 至 1.41%，主要是加大了对公房地产高风险贷款的处置力度，对公房地产贷款不良率-49bp 至 0.81%。③地方平台。表内全口径地方政府融资平台债务余额稳步压降，较 22年末-160亿元至 2049亿元，因债务规模减小，不良率略+10bp 至 1.33%。 展望全年，资产质量有望保持稳中向好态势。主要基于：①地产政策优化及一揽子化债方案出台有望缓释地产和平台的压力；②经济修复对居民收入修复的带动作用有望进一步缓解信用卡不良生成压力。 盈利预测与估值预 计 兴 业 银 行 2023、2024、2025年 归 母 净 利 润 同 比 增 长-0.33%、5.65%、8.77%，对应 BPS34.85、38. 10、41.68元/股。现价对应 2023年 PB 估值 0.45倍。 目标价 20.91元/股，对应 2023年 PB 0.60倍，现价空间 32%。 风险提示宏观经济失速，不良大幅暴露。

事项：兴业银行发布 2023 年半年报，上半年公司实现营业收入 1110 亿元，同比下降4.1%；实现归母净利润 427 亿元，同比下降 4.9%。年化 ROE11.92%，较去年同期下降 1.68 个百分点。2023 年 6 月末总资产 9.89 万亿元，较上年末增长6.7%，其中贷款较上年末增长 4.8%，存款较上年末增长 8.4%。 平安观点：利润降幅收窄，中收波动拖累营收负增。公司上半年实现归母净利润同比下降 4.9%（vs-8.9%，23Q1），负增长仍然源自营收端的承压，上半年公司实现营业收入同比下降 4.1%（vs-6.7%，23Q1），不过降幅均有所收窄，我们判断公司利息净收入降幅的显著收窄为主要贡献因子，上半年同比下降 0.8%（vs-6.2%，23Q1），降幅收窄一方面受益于规模的平稳扩张，另一方面也源自净息差下行压力的边际缓解，相较可比同业而言实属不易。 非息方面，公司上半年非息收入同比降幅较 1 季度扩大 2.1 个百分点至9.7%，波动加大，主要源自存量理财老产品规模压降以及资本市场波动的影响，导致上半年手续费净收入同比减少 30.3%（vs-42.5%，23Q1）。此外，公司积极把握上半年债券市场波动机会，其他非息净收入实现同比增长 12.7%（vs+48.2%，23Q1），增速下降主要与去年 2 季度的高基数有关，总体而言我们预计其他非息表现优于对标同业。 息差边际持平，规模扩张平稳。公司上半年净息差 1.95%（vs2.10%，22A），仍然存在下行压力，不过我们按期初期末余额测算公司 2 季度单季净息差环比持平于 1.53%，收窄压力呈现边际缓和，背后公司单季生息资产收益率、计息负债成本率均环比抬升 6BP 至 3.68%、2.31%。规模方面，2 季度末总资产同比增长 10.1%（vs+11.4%，23Q1），扩张依然稳健，较年初增长 6.7%，其中贷款较年初增长 4.8%（vs+7.8% YTD，22H1），慢于去年同期，我们认为仍然与零售贷款增长乏力有关，零售贷款较年初减少0.7%，但从一般性对公贷款来看投放依然相对积极，较年初增长 13.6%。 负债端来看，存款较年初增长 8.4%（vs+7.8% YTD，22H1），略快于往年季节性，不过在结构上定期化趋势持续，2 季度末活期存款占比环比下降 1 个百分点至 37%方正中等线简体 关注率改善幅度加大，拨备水平夯实。公司 2 季度末不良率环比下降 1BP 至 1.08%，根据我们测算公司 2 季度单季年化不良生成率 0.95%，环比上升 7BP，不良生成压力边际略有抬升，我们判断在这背后由于受产业结构调整、宏观经济去杠杆等因素影响，公司的房地产、政府融资、信用卡等重点领域的资产质量可能面临着一定压力。不过从前瞻性指标来看，仍处于改善通道中，且下降幅度进一步加大，2 季度末关注率环比下降 9BP（vsQoQ-5BP，23Q1）至 1.35%，因此我们预计公司总体不良生成压力处于可控范围，核心指标有望继续保持稳健。同时公司拨备水平充裕，公司上半年拨备覆盖率、拨贷比环比提升 13pct、12BP 至 246%、2.65%，得到进一步夯实，风险抵御能力无虞。 投资建议：“商行+投行”打造差异化经营，关注体制机制改革推进。兴业体制机制灵活，围绕“商行+投行”布局，以轻资本、轻资产、高效率为方向，不断推动业务转型，目前公司表内外业务均衡发展， ROE 始终处在股份行前列，公司提出未来将打造绿色银行、财富银行、投资银行三张金色名片，我们看好相关赛道的长期发展空间。结合公司半年报，我们维持公司 23-25年盈利预测，预计公司 23-25 年 EPS 分别为 4.43/4.72/5.01 元，对应盈利增速分别为 0.7%/6.6%/6.1%。目前兴业银行对应23-25 年 PB 分别为 0.45x/0.41x/0.38x，考虑到目前公司估值安全边际相对较高，收入端短期扰动消退后长期盈利能力有望修复，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：1）宏观经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

事件：8 月 30 日，兴业银行发布 23 年中报。23H1 实现营收 1110.5 亿元，YoY-4.1%；归母净利润 426.8 亿元，YoY-4.9%；不良率 1.08%，拨备覆盖率 246%。 业绩增速边际修复。23H1 累计营收、归母净利润同比降幅较 23Q1 分别收窄 2.6pct、收窄 4.0pct，业绩增速已触底后回升。 “三张名片”愈发闪亮。23H1 非息收入占营收比例 35.3%，较 23Q1 微降0.8pct。其中，23H1 其他非息收入同比+12.7%，高基数下，增速较 23Q1 有所下行。23H1 中收同比-30.3%，一方面，去年同期理财老产品净值化转型一次性收益兑现，一定程度上拉高了基数；另一方面，绿色银行、财富银行、投资银行“三张名片”业绩贡献依然靓丽，23H1 财富代销收入同比+21.7%，投行承销及顾问类中收同比+14.5%。 息差虽仍承压，但降幅收窄。23H1 净息差 1.95%，同比-20BP，但同比降幅较 23Q1 收窄 9BP。或受益于息差降幅缩小，Q2 单季净利息收入同比+5.1%。 资产端，受行业性新发贷款定价下行影响，23H1 生息资产、贷款收益率较 22 年末分别-9BP、-18BP。负债端，美联储加息导致外币存款付息率提升，但公司成本管控成效整体较好，23H1 计息负债、存款成本率较 22 年末分别+4BP、持平。 把握新赛道，对公信贷投放强劲。23H1 总资产、贷款总额、存款总额同比+10.1%、+9.4%、+10.5%。上半年信贷增量均由对公端贡献，在 Q1 已强势投放背景下，Q2 对公贷款（不含贴现）增量 1211 亿元，仍较去年同期多增 721亿元。结构上，“五大新赛道”贡献卓著，23H1 普惠、科创、能源、汽车、园区金融领域对公贷款余额分别较 22 年末+26%、+23%、+10%、+23%、+23%。 资产质量整体向好，重点领域风险可控。23H1 不良率、关注率较 23Q1 分别-1BP、-9BP 至 1.08%、1.35%。对公端，房地产、政信类业务风险均趋缓，23H1 对公房地产贷款不良率较 22 年末-49BP 至 0.81%，改善显著；23H1 地方政府融资平台债务余额、不良资产余额均较 22 年末下行。23H1 零售不良率较 22 年末-8BP，主要压力点信用卡资产质量已呈现向好态势，23H1 信用卡业务不良率、关注率较 22 年末分别-7BP、-30BP。23H1 拨备覆盖率较 23Q1 上升 13pct 至 246%，风险抵补能力充裕。 投资建议：业绩增速回升，资产质量向好公司 23H1 业绩增速边际修复，资产质量稳健向好，重点领域风险趋缓；在擦亮“三张名片”，瞄准“五大新赛道”的战略引导下，公司有望持续实现营收结构优化、信贷稳步扩张。预计 23-25 年 EPS 分别为 4.49、4.68、4.95 元，2023 年8 月 30 日收盘价对应 0.5 倍 23 年 PB，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观经济增速下行；资产质量恶化；行业净息差下行超预期。

兴业银行管理层稳定化、转型红利逐步释放、业绩筑底改善，投资价值显现。 事件概览2023年7月18日、25日，兴业银行先后发布公告，陶以平到龄退休辞去行长职务，拟聘任原监事长陈信健为新任行长、原企业金融风险管理部总经理曾晓阳为副行长，待监管机构核准任职资格后正式任职。 核心观点1.核心管理层稳定化。拟任行长陈信健、拟任副行长曾晓阳任职资格获批后，兴业银行核心管理行长班子将扩大至“一正四副”配置。①核心管理层将稳定化，董事长吕家进（68年）、拟任行长陈信健（67年），四名副行长分别为孙雄鹏（67年）、张旻（72年）、张霆（69年）、曾晓阳（拟任，70年）。兴业银行董事长及行长班子成员年龄均在56周岁以下，管理班子年轻、稳定性好。②五名行长班子成员均长期在兴业银行工作，总分行任职经历丰富，对各项工作非常熟悉，新旧行长班子过渡、磨合成本极小。 2.战略转型迎新阶段。近年来，兴业银行依托“商行+投行”优势，坚持树牢擦亮绿色银行、财富银行、投资银行“三张名片”，持续推进战略转型。2022年初，兴业银行开始实施科技、零售、企金三大条线的组织架构调整，同时积极布局普惠金融、科创金融、能源金融、汽车金融、园区金融“五大新赛道”。随着管理班子的落定，我们认为兴业银行战略转型方向将继续稳定，改革落地举措将进一步深化，改革红利有望逐步释放。 3.转型红利逐渐释放。随着转型改革进入新阶段，兴业银行转型红利有望逐步释放。我们预计自23Q2起兴业银行营收、利润增速将呈现底部回升态势。①规模上，新赛道布局支撑资产较快增长。22A绿金客户同比+30%，绿色贷款同比+40%，科创客户同比+29%，科创贷款同比+57%，预计23H1战略上重点支持的绿色和科创贷款可延续良好发展态势，在贷款大盘子中的占比持续提升。②定价上，客户转型带来的息差下行态势有望趋缓，对营收的拖累有望改善。考虑新赛道客户的质量更优，综合收益有望逐步体现。 4.估值低位价值已现。目前，兴业银行2022年股息率7.45%，显著高于可比同业，居于上市银行第一；PB估值（lf）为0.50x，居近五年来的2.6%分位，估值处于历史低位。随着管理层稳定化、转型红利逐步释放和业绩筑底改善，兴业银行的投资价值正在显现，重点推荐。 盈利预测与估值预计兴业银行2023、2024、2025年归母净利润同比增长-1.83%、9.18%、11.60%，对应BPS34.76、38.09、41.87元/股。现价对应2023年PB估值0.46倍。 维持兴业银行“买入”评级，目标价22.83元/股，对应2023年PB0.66倍，现价空间43%。 风险提示宏观经济失速，不良大幅暴露。