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中信证券 银行和金融服务 2020-05-04 23.18 29.76 14.20% 24.03 3.67%
26.20 13.03% -- 详细
高基数下业绩抗压性、稳定性彰显,ROE领先行业平均水平。1)公司2020Q1实现营业收入128.52亿元,同比增长22%,实现归母净利润40.76亿元,同比微降4%,疫情冲击下公司大幅计提信用减值损失13.15亿元,高基数下公司业绩抗压性与稳定性彰显,风险提前释放有助于公司后三季度业绩兑现。2)公司2020Q1实现年化ROE9.19%,较行业平均高出1.63个百分点。3)自营、经纪、资管、投行、信用业务收入占比分别为44%、21%、13%、7%、2%。其中经纪占比提升2个百分点。 活跃度高涨助经纪收入大增37%,自营业务转型交易导向效果显现。1)20Q1市场日均股基成交额同比增加近40%,高活跃度下公司实现经纪业务收入26.80亿元,同比增长37%。2)公司20Q1实现自营业务收入56.94亿元,同比增长12%;截至20Q1末,公司自营资产规模4245亿元,较年初增长7.38%。在市场行情震荡下行的情况下,公司自营投资转型交易业务取得明显效果(对冲持仓,平滑收益),自营收入稳健增长。 主动管理转型持续推进,投行业务优势稳固。1)20Q1公司实现资管业务收入16.17亿元,同比增长25%,公司主动管理转型持续推进,效果显现。2)公司实现投行业务收入8.91亿元,同比下滑10%。公司投行业务优势稳固,20Q1合计股债承销规模3423亿元,同比增加33%,市占率13.60%,排名行业第二;其中IPO规模78亿元,排名第三,再融资规模487亿元,排名第一。3)实现资本中介业务收入3.13亿元,同比下滑40%,主要由于利息支出大幅增加所致。4)报告期内公司大幅增加大宗商品业务规模,实现其他业务收入16.56亿元,同比增长144%。 财务预测与投资建议 我们预计公司2020-22年BVPS分别为14.17/15.00/15.94,按照可比公司估值,我们给予公司2020年2.1xPB,对应股价29.76元,维持增持评级。 风险提示 政策出台对行业的影响超预期;市场波动对行业业绩、估值的双重影响。
中信证券 银行和金融服务 2020-05-04 23.18 -- -- 24.03 3.67%
26.20 13.03% -- 详细
事件:中信证券发布2020年一季报,实现营业收入1285.24亿元,同比增长22.14%;实现归母净利润40.76亿元,同比下降4.28%;总资产9223.27亿元,同比增长16.50%,净资产1773.54亿元,同比增长9.73%;加权ROE2.38%,较上年末减少0.36pct;基本EPS0.32元/股,同比减少8.57%。 投资要点: 营业收入实现两成正增长,信用减值增加拖累净利润有所下滑:受益于经纪、资管和自营业务向好,公司1Q2020营业收入实现22.14%的增长,远优于行业整体水平(-3.50%);同时由于信用减值损失计提同比增加,1Q2020净利润同比下降4.28%,但降幅也小于行业整体水平(-11.69%);净资产收益率(年化)为9.75%,高于行业整体水平(7.57%),保持较强盈利能力。整体来看,中信证券2020年一季度业绩彰显韧性,大幅优于行业,在第一梯队里也保持优势,龙头地位依旧稳固。 资本实力继续扩充,龙头优势继续拉大:公司资本实力规模继续提升,1Q2020总资产和净资产分别超过9000亿元和近1800亿元,较第二名差距有所拉大。公司1Q2020总资产和净资产较上年末分别增长16.50%、9.73%,增速高于行业整体水平(3.47%、8.68%),净资产增长主要是由于发行股份收购广证增加股本和资本公积,同时盈利规模增长带来未分配利润增厚,总资产大幅增长除了收购广证的因素外,还源于经纪和自营业务转好带来相关资产的增长和增值。 经纪、资管和自营表现较优,自营占收入比例近五成:公司1Q2020经纪、资管和自营业务表现较为优异,表现均好于行业整体情况,尤其是自营收益同比增长11.91%,大幅优于行业水平(-43.21%),带动自营收益占营业收入(除去其他业务成本)比例大幅提升至49.19%,主要源于公允价值变动同比增加。 低基数叠加机构业务占比高,经纪净收入增速快于行业。公司1Q2020年经纪净收入同比增速为37.49%,高于行业整体水平,预计除了去年同期低基数的因素外,机构业务占比高也是原因之一,一季度A股基金较股票交易活跃度相对更高。同时,从公司经纪净收入增速低于市场股基成交额增速判断,佣金率预计继续下滑,但仍高于行业平均水平。 资管业务表现优异,资管净收入实现两成正增长。根据中基协数据,截止1Q2020末,证券资管产品规模为9.97万亿,较上年末下滑7.09%,而同期证券行业资管净收入实现16.40%的正增长,预计是由于主动业务占比提升带来费率的增长。中信证券1Q2020资管净收入同比增长24.72%,优于行业整体水平,预计受益于华夏基金管理规模继续增长、主动资管业务占比提升等因素。 自营业务表现大幅优于同业,公允价值变动收益大幅提升。公司1Q2020实现自营收益56.04亿元,同比增长11.91%,高于行业平均水平55.12pct,主要受益于公允变动收益同比大增175.11%,反映公司在投研能力、对冲策略、投资系统和资本运用效率方面优势明显。此外,公司的投资收益同比保持稳定,若仍考虑减持中信建投以及直投业务发展良好等因素,后续仍有投资收益释放空间。 投行净收入略有下滑,利息净收入大幅减少。公司1Q2020投行净收入8.91亿元,同比下滑9.88%,低于行业水平,根据wind统计,按照发行日口径,公司一季度IPO、增发(主承和财顾)和债券承销规模均有提升,预计收入下滑主要受到费率下滑的拖累,但从后续投行项目储备看仍居行业首位。公司1Q2020利息净收入3.13亿元,同比下滑39.77%,大幅落后行业整体水平,利息收入仅增长2.02%,而利息支出大幅增长22.12%,预计主要是由于卖出回购金融资产款、应付债券增长等带来的利息支出增长。 盈利预测与投资建议:中信证券2020年一季度业绩彰显韧性,营业收入增长较多,经纪、自营和资管业务表现优异,虽然信用减值较多拖累净利润下滑,但龙头地位依旧稳固,在第一梯队里业绩表现也较好,尤其在资本实力方面优势继续扩大。在资本市场深改红利下,整个证券行业长期看存在广阔的发展空间,其中龙头券商竞争优势明显,不论是从监管鼓励做大龙头券商、近期的再融资新规和基金投顾试点等政策红利,还是从一季度头部券商业绩表现明显优于行业看,龙头券商在竞争中依旧占优。我们仍看好中信证券的发展,预测公司2020、2021年BVPS为13.67元/股、13.84元/股,对应PB为1.70X、1.68X,维持中信证券“买入”投资评级。 风险提示:海外疫情扩散超预期、宏观经济回暖不及预期、资本市场波动超预期、员工持股推进不及预期、信用减值计提超预期
中信证券 银行和金融服务 2020-05-04 23.18 -- -- 24.03 3.67%
26.20 13.03% -- 详细
事件:公司发布2020年一季报,实现营业入收入128.5亿元,同比增长22.1%; 润归母净利润40.8亿元,同比少减少4.3%,对应EPS为为0.32元/股;归母净资产1773.5亿元,对应BVPS为为13.72元/股股。 投资要点公司大幅计提减值损失,2020年一季度归母净利润同比-4.28%,略低于预期:1)公司2020Q1实现营收同比+22.1%至128.5亿元,归母净利润同比-4.3%至40.8亿元,整体略低于预期,系因公司积极应对市场变化,采取保守态度估计风险态势,大幅计提买入返售金融资产及股票质押减值损失至15.97亿元(较2019Q1增加了16.10亿元)。此外,月报口径净利润因计入子公司分红而呈正增长,合并报表予以抵消。2)公司继续采取稳健的投资风格,自营业务收入同比+16.3%至57.2亿元,占营收比重近45%,其中投资收益同比-5.4%至43.5亿元,交易性金融资产较年初+10%至3913亿元,公允价值变动收益同比+175.1%至13.4亿元,主要系市场波动导致金融工具公允价值变动所致,我们预计公司在多元投资策略下收益率将稳健提升。3)经纪业务净收入同比+37.5%至26.8亿元(环比+55.6%),市场日均股基交易额同比/环比+46.8%/85.2%至9123亿元,我们认为不及市场涨幅的原因主要是市场新增交易量主要为存量散户激活贡献,公司机构客户占比高,具有交易活跃度稳定的特点,故新增成交量对其影响不显著。 投行业务略有下滑,政策利好驱动龙头继续保持市场领先地位。1)公司IPO承销费率下降,投行业务净收入同比-9.9%至8.9亿元,其IPO承销募资总额同比+47%至77.8亿元,市场份额同比下降10.8个pct至9.9%,且整体IPO费率下滑冲减了再融资收入的增加(定增募资总额同比+73%至507.5亿元,市占率同比+9个pct)。此外,公司科创板已问询加已受理项目达38家(排名第一),资本市场改革深化背景下,创业板注册制改革加速,中信作为券商龙头有望充分受益资本市场建设和直接融资发展。2)资管业务净收入同比+24.7%至16.2亿元(环比+0.7%),资管新规去通道大背景下,公司持续优化结构转型主动管理,华夏基金预计稳健增长。3)2020Q1末市场两融余额较年初+4%至10651亿元(较2019年同期+15%),市占率提升至7.25%(2019一季度末为6.94%)。公司一季度买入返售金融资产较2019年底下滑10.8%至524.8亿,股票质押涉诉纠纷金额达22.4亿元,预计股票质押业务将继续压降规模控制风险。 业务版图扩张,政策利好下龙头将强者恒强。1)公司基于拓展业务布局的战略考虑,通过发行股份全资收购广州证券,并将其变更为中信证券华南,可望提升公司在华南地区的服务能力,更好地服务国家“粤港澳大湾区”建设战略。目前公司已实现全国31个省市区的营业网点全覆盖。2020年4月1日起取消证券公司外资股比限制,对外开放将再上新台阶。公司将继续全面对标国际一流投行,促进业务多元化发展,未来有望进一步通过兼并收购扩大公司规模及影响力以对抗国际投行的竞争。3)2020年以来政策持续推进,再融资新规落地、新证券法和创业板注册制试点改革加速等均为券商发展创造了良好的环境,头部券商对市场的理解能力、定价能力、承销能力明显优于中小券商,中信作为当之无愧的龙头券商专业能力突出,有望抓住机遇强者恒强。 盈利预测与投资评级:公司2020年一季度增长略低于预期,系应对市场变化大幅计提减值所致。随广州证券收购完成,叠加监管驱动打造航母级券商导向+再融资新规、创业板注册制改革等政策宽松,长期看好其券商龙头前景。预计2020、2021年归母净利润分别为143.58亿元、171.13亿元,A股目前估值约1.65倍2020PB,维持“买入”评级。 风险提示:1)市场成交活跃度下降;2)股市波动冲击自营投资收益。
中信证券 银行和金融服务 2020-05-01 23.60 -- -- 24.03 1.82%
26.20 11.02% -- 详细
业绩同比下滑,主因计提减值准备。公司发布2020年一季报,实现营收128.52亿元,同比+22.14%;实现归母净利润40.76亿元,同比-4.28%。归母净资产1773.54亿元,同比+12.31%,源于一季度广州证券并表。加权ROE为2.38%,同比-0.36个百分点。公司剔除客户保证金的杠杆倍数由2019年末的4.04倍提升至2020Q1的4.07倍。前三个月月报加总数据体现母公司营收、净利润同比+15%、+21%,业绩低于预期主因减值准备计提大幅上升,中信证券母公司计提信用减值损失12.26亿元。 衍生品业务同比大增,客户保证金大增,减值准备计提充分。重资产业务:2020年一季度,(1)公司实现自营业务净收入56.94亿元,同比+11.91%,公司提升杠杆,发力衍生品业务,衍生金融资产同比+108.56%。(2)公司实现利息净收入3.13亿元,同比-39.77%,主因股票质押业务计提减值准备充分,报表质量更加扎实。轻资产业务:(1)2020Q1公司投行业务净收入8.91亿元,同比-9.88%。(2)公司2020Q1实现经纪业务净收入26.80亿元,同比+37.49%,源于交易量增长,一季度末客户保证金较年初增长49%,资金进入体量庞大。(3)2020Q1公司实现资管业务净收入16.17亿元,同比+24.72%,稳居行业前列。 并表监管及多轮融资,资本实力不断增强。3月,公司成为并表监管试点券商,资本束缚不断降低;截至报告披露日,公司发行八期短期融资券、三期公司债券,用于补充公司营运资金、发展资本中介业务。 投资建议:公司是行业的绝对龙头,受益资本市场改革明显。预计公司2020-2022年每股净资产为14.44、15.30和16.36元,对应PB为1.61、1.52和1.42倍。考虑到龙头券商溢价、可比券商2020年1.5X-2XPB的估值中枢,给予公司2020年2.0xPB估值,A股合理价值为28.88元/股。按照当前AH溢价比例,H股合理价值为18.55港币/股,维持A、H股“买入”评级。 风险提示:股票质押回购减值损失持续提升;信用风险上升等。
中信证券 银行和金融服务 2020-05-01 23.60 -- -- 24.03 1.82%
26.20 11.02% -- 详细
事件:公司披露Q120财报,营收128.52亿、同比+122.14%,归母净利润40.76亿、同比-4.28%。业绩变动主要系计提减值损失大幅增长,营业支出同比+53%并表带来经纪扩张、投资收入提升:Q120中信华南(原广州证券)并表,在市场活跃度提升背景下(Q120日均股基交易额同比+46%),公司经纪业务收入同比+37.49%,占营收比20.86%,收购广证将有效增强公司经纪业务实力。在证券市场波动影响下,公司投资业务收入同比+16.28%,占营收比44.54%。信用业务方面,受信用负债扩张导致利息支出增加影响,信用业务营收占比滑落至2.44%,同时买入返售金融资产较2019年末继续下滑14%,预计股质规模仍在收缩。此外投行营收占比下滑至6.93%,资管业务营收占比略微提升至12.58%。 减值损失大增影响业绩表现:Q120公司增加计提买入返售金融资产与融出资金信用减值损失,同时因下属子公司存货跌价计提准备,合计计提达15.97亿元。去年同期由于信用资产减值转回0.16亿元,导致减值损失同比大幅增长,拖累公司营业支出同比+53%,进而影响到公司业绩表现。 投资建议:公司业务布局全面,场外期权、投行、财富管理、海外等领域领先且已呈现出一定优势。政策持续加码头部券商,创业板注册制改革全面展开,随着注册制的推行,投行马太效应将进一步强化,公司龙头地位更加夯实,估值溢价仍有上行空间。目前公司对应2020EP/B1.66x,我们看好公司持续稳固龙头地位,维持买入-B评级。 风险提示:海外疫情持续超预期引发经济衰退担忧、国内市场风险偏好下行
中信证券 银行和金融服务 2020-04-30 23.06 30.40 16.65% 24.03 4.21%
26.20 13.62% -- 详细
维持目标价30.040元,维持“增持”评级:公司2020年1季度营业收入/归母净利润128.5亿/40.8亿元,同比+22.14%/-4.3%,ROE2.38%,同比下降0.36个百分点,符合预期。我们维持公司2020-2022年EPS预测为1.13/1.37/1.54元,维持目标价30.40元,维持“增持”评级。 经纪业务收入显著增长,投资收入逆市大幅提升:1)公司1季度经纪业务手续费净收入26.8亿元,同比增长37.5%。经纪业务增长主要受益于二级市场交投活跃。2)1季度公司投资收益43.5亿元,同比增长-5.4%,公允价值变动净收益13.4亿元,同比上升175.1%,公司1季度投资表现突出,好于预期。根据公告披露,公允价值变动净收益同比大幅增长主要源自证券市场波动,公司投资收入逆市增长,凸显公司投资能力和资产配置能力突出。 利息支出增加减少资本中介收入,改革红利有望持续利好投行:1)公司2020年1季度利息净收入3.13亿元,同比下降39.77%,主要原因为利息支出增加。2)公司2020年1季度投行手续费业务收入8.91亿,同比下降9.9%,预计主要为受新冠疫情影响所致。后续随着资本市场改革持续推进,公司领先行业的投行业务收入有望超预期增长。 催化剂:资本市场改革红利推动公司业绩增长。 风险提示:股市波动对公司经纪、自营业务带来不确定性影响
中信证券 银行和金融服务 2020-04-02 22.09 -- -- 24.00 8.65%
24.99 13.13%
详细
事件:公司发布2019年年报,报告期内实现营业收入431亿元,同比增长16%,归母净利润122亿元,同比增长30%,营业收入和净利润增速均低于行业整体水平(+35%/+85%)。加权平均净资产收益率7.76%,同比上升1.56个百分点,显著高于行业整体水平(6.30%)。每股收益1.01元。 投资要点: 自营投资贡献报告期主要业绩增量。 受益股市和债市的高景气度,公司报告期自营投资表现良好,业务收入增速高于行业同期水平。未来,若权益市场持续低迷、固收市场波动加剧,叠加业绩高基数影响,公司自营投资收入或将出现一定下滑。 公司报告期内实现自营投资收入(投资净收益+公允价值变动净收益)167亿元,同比增长90%,高于行业同期增速(+53%);其中金融工具投资收益175亿元,同比大幅增加176%。公司年末交易性金融资产规模达3553亿元,同比增加44%。报告期内,公司减持4415万股中信建投股票,合计减持金额8.1亿元,减持股份数量约占此前公告计划数量的10%。减持中信建投股票小幅增厚公司投资收益,目前公司仍持有中信建投5.01%股份,未来是否继续减持存在不确定性。 投行业务领跑行业,政策松绑背景下公司投行业务龙头地位有望持续巩固。 公司投行业务继续领跑行业,股权承销、债券承销以及财务顾问业务规模均排名行业首位,股权业务市场份额上升明显。监管层大力推动直接融资,公司受益再融资、并购重组等相关政策松绑,告期公司完成的A 股重大资产重组交易金额约为1633亿元,排名行业首位,实现财务顾问业务收入9.1亿元,同比小幅下降2%。 经纪业务表现基本稳定,资管业务主动管理规模占比大幅提升。 公司经纪业务表现较2019年中报有所改善,但经测算的交易佣金率出现大幅下滑,是经纪业务收入增速大幅低于行业的主要原因;旗下华夏基金已于2019年10月获得基金投顾资格试点,目前公司财富管理体系建设正稳步推进。公司年末资产管理规模同比小幅回升,其中主动管理规模提升明显,资管新规下“去通道化”对公司的影响正在逐步消退。 公司报告期内实现经纪业务手续费净收入71亿元(不含期货),同比增长3%,较2019年中报有所改善(-4%),但经纪业务收入增速仍显著低于行业同期水平(+26%)。报告期公司股基交易量15.5万亿元,同比增长40%,但经测算的交易佣金率大幅下滑至万4.06(去年同期为万5.51)。报告期公司代销金融产品规模7783亿元,同比下降11%,代销金融产品收入8亿元,同比增长4%。 公司报告期内实现资管业务手续费净收入57亿元,同比下降2%,略微不及行业同期表现(+0%)。报告期末公司资产管理规模1.39万亿元,较期初回升4%,主动管理规模占比逾50%,同比提升近9个百分点。 盈利预测与投资评级。 目前,公司已经基本完成对广州证券的收购,实现对全国内地31个省区市的营业网点全覆盖,未来公司在华南地区的经营实力将进一步夯实。公司在财富管理、投资银行以及部分创新业务发展上处于行业领先水平,未来具备与外资券商在其主要优势业务领域抗衡的强大实力。预计公司2020-2021年分别实现营业收入437亿元、447亿元,净利润137亿元、143亿元,每股净资产分别为13.8元、14.4元,PB对应当前股价分别为1.61倍、1.55倍。考虑到公司是行业龙头企业,未来将享有一定的估值溢价,给予公司2020年1.9-2.0倍PB,对应股价合理区间为26.3-27.6元,维持公司“推荐”评级。 风险提示:行业监管趋严;市场大幅波动风险;投行业务、自营投资业务表现不及预期。
中信证券 银行和金融服务 2020-03-30 22.72 26.98 3.53% 24.00 5.63%
24.99 9.99%
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公司整体盈利能力增强,杠杆率提升。公司净资产收益率为7.77%,同比增长1.57%,主要由于销售净利率和权益乘数的增长。 公司自营业务表现亮眼。2019年公司自营业务实现收入158.91亿,同比增长97.50%,主要得益于投资收益的大幅增长。 报告期内公司股权承销业务在国内稳居第一,在国际上有初具影响力。 公司经纪业务转型初现成效,国际化稳步推进。公司境外机构股票经纪业务发展平稳,市场份额在亚太地区(不包括日本)排名第一。 公司资管业务立足机构,表现良好。2019年末,公司资产管理规模为人民币13947.58亿元,同比增长3.8%,其中主动管理规模6982.84亿元,占比50.06%。 科创板带来新动力,并购广州证券获批,公司投行业务量和经纪业务都将进一步扩大。 金融科技在发力,公司业务新转型。公司重视金融科技的应用,将进一步落实金融科技发展战略,推动公司业务转型。 投资建议:在全面深化资本市场改革大背景下,证券行业积极发展,中信证券作为行业龙头,资本势力雄厚,合规风控完善,公司整体表现良好,竞争优势明显。公司未来发展向好,维持“买入”投资评级。 风险提示:金融监管趋严、市场竞争加剧同比增长1.57%,主要由于销售净利率和权益乘数的增长。 公司自营业务表现亮眼。2019年公司自营业务实现收入158.91亿,同比增长97.50%,主要得益于投资收益的大幅增长。 公司股权承销业务在国内稳居第一,在国际上有初具影响力。 纪业务发展平稳,市场份额在亚太地区(不包括日本)排名第一。 公司资管业务表现优异。2019年末,公司资产管理规模为人民币13947.58亿元,同比增长3.8%,其中主动管理规模6982.84亿元,占比50.06%。私募资产管理业务市场份额13.3%,排名行业第一都将进一步扩大。 金融科技在发力,推动公司业务转型。公司重视金融科技的应用,将进一步落实金融科技发展战略,推动公司业务转型。 中信证券作为行业龙头,资本势力雄厚,合规风控完善,公司整体表现良好,竞争优势明显。预计2020—2012年净利润为136.9、163.9、175.7亿元,首次给予“增持”投资评级。 风险提示:金融监管趋严、外资进入加速,市场竞争加剧。
中信证券 银行和金融服务 2020-03-25 22.36 -- -- 24.00 7.33%
24.05 7.56%
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事件描述 中信证券发布2019年报,报告期内分别实现营业收入和归属净利润431.40和122.29亿元,同比分别变动+15.9%和+30.2%;加权平均ROE同比增加1.56pct至7.8%;其中Q4归属净利润17.06亿,环比-58.1%,同比-17.8%。 事件评论 资金类和收费类业务均改善,叠加低基数推动盈利修复。2019年公司分别实现收费类和资金类业务收入180.22和187.37亿,同比+3.4%和+67.3%,增幅较三季报走阔1.5和3.7个pct,主要系四季度权益市场回暖叠加同期基数较低;管理费用同比+14.7%至175.62亿元,费用率同比下降至47%;信用减值损失同比-13.5%至18.92亿,下半年减值损失13.70亿,其中买入返售和融出资金减值分别为4.05和4.11亿;其他资产减值损失同比增加6.75亿至6.99亿,主要系海外子公司产生商誉减值损失5.28亿,费用高企叠加减值损失致使Q4经营业绩承压。 投行业务全面回暖,股债市占稳居第一。收费类业务方面,经纪、投行和资管业务收入分别74.25、44.65和57.07亿元,同比分别-0.1%、+22.7%和-2.2%;经纪业务净收入承压主要系经纪成本略有上行,股基成交额同比+40.3%至15.5万亿,市占率约为5.7%;科创板等政策创新下投行全面回暖,IPO/增发/债承规模同比+253.3%/+41.8%/+30.8%,股承/债承规模市占为18.16%/13.18%,稳居第一;公募业务基本平稳,券商资管净收入同比下降6.7%,随着规模企稳复苏未来有望迎来修复。 多因素共振致使投资业务收入大增。资金类业务方面,利息净收入、投资收益和公允价值变动损益为20.45、187.48和-20.55亿,同比-15.6%、+165.1%和减少37.62亿,市场回暖、直投另类贡献和减持中信建投股份是投资业务收入大增主因,直投另类合计净利润23.9亿;表内质押、融出资金同比+5.2%、+23.6%至404.8、706.7亿,规模增加但利息收入下滑系费率有所下行;金融资产同比+16.8%至3,953.1亿,其中股票和债券资产同比增加321.3和260.1亿元至623.7和2,115.1亿元。 我们看好监管新周期下,公司基于良好客户禀赋将更具备创新业务成长性,关注收购广州证券带来增量利润贡献,预计2020-2021年业绩分别同比+23.4%和+4.2%,对应PB为1.52和1.40倍,给予买入评级。 风险提示: 1.市场交易量和佣金费率大幅下移; 2.质押和信用债投资出现信用风险。
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年报主要指标: 2019年中信证券实现营业收入431.40亿元,同比增长15.90%;归母净利润122.29亿元,同比增长30.23%;总资产7917.22亿元,同比增长21.22%; 归母净资产1616.25亿元,同比增长5.54%;ROE7.76%,提升1.56pct。 投资要点: 龙头地位稳固,业绩弹性略弱。公司2019年实现营业收入431.40亿元,同比增长15.90%,归母净利润122.29亿元,同比增长30.23%,整体符合预期,但与证券行业(35.37%/84.77%,YoY)相比业绩弹性较弱,主要收到经纪、资本中介方面拖累,预计主要由于公司经纪业务机构占比高、资本中介发展注重稳健等。在已发布业绩预告的前五大券商中,中信证券业绩增速排名靠后,但规模指标仍稳居行业第一。 资本实力持续提升,盈利能力优于同业。截止2019年末,中信证券总资产7917.22亿元,同比增长21.22%,归母净资产1616.25亿元,同比增长5.54%,预计主要是受益于自营收益带来金融资产升值、业绩提升带来的其他综合收益和未分配利润的增厚。2019年中信证券ROE为7.76%,较2018年提升1.56pct,优于行业盈利能力(6.30%);杠杆倍数4.07,较2018年增加0.49,预计是自营债券投资加杠杆导致。 自营占比提升较多,经纪和资管占比下滑。2019年中信证券自营收入占比提升15.12pct至44.57%,为第一大收入来源,经纪净收入占比降低5.10pct至19.82%,仍为第二大收入来源。资管、投行和融资净收入占比均有所下滑。 自营投资表现亮眼,处置股权投资和金融资产投资收益大幅提升。公司2019年自营收益大幅增长90.17%,收益率也有所提升超过公司2017年水平,也优于行业水平。2019年自营收益主要的增长动力,来源于处置长期股权和金融工具,2019年两者实现投资收益分别为4.94和174.52亿元,同比大增2570.07%和176.24%。根据中信建投2020年1月10日公告时,公司还持有中信建投超5%股份,按照30元/股计算,预计后续有释放百亿投资收益空间。 投行业务龙头地位稳固,项目储备丰富。2019年中信证券的投行净收入同比增长22.71%,主要受益于IPO承销规模大增253.26%,承销费率也稳中略升。 2019年中信证券股权主承销金额、债券主承销金额、A股资产重组交易规模均位列行业第一,龙头地位稳固,从后续项目储备看仍排名行业前列,截止2020年3月20日,中信证券主板报审家数(不含终止审查)为142,排名行业第一;科创板报审家数(不含终止审查)为8家,排名行业第二。 私募股权投资业务净利润贡献近两成,未来有望成为更大利源。2019年私募股权业务对公司的业绩贡献率有所提升,粗略计算中信证券投资和金石投资净利润占比合计为18.90%,较2018年提升13.26pct,其中,中信证券投资占净利润的比重近5年来稳步提升,从0.29%提升至10.29%。预计未来在承销费率不断下行、跟投机制更为广泛实施、注册制的稳步推进、股权投资的退出通道将更加通畅,私募股权投资业务有望为公司贡献更多和更稳定的业绩。 经纪业务表现欠佳,但机构和国际优势明显。中信证券2019年的经纪业务表现较弱,主要由于机构客户占比较高,机构业务整体表现不佳,股基交易额增速低于行业,同时净佣金率下降幅度大于行业平均水平。但中信证券在经纪业务方面机构和国际优势明显,机构业务占比行业居前,中信里昂拓市场份额在亚太地区(不包括日本)排名第一。 资管业务中基金收入占比超7成,两融和股票质押收入有所细化。2019年,在公司资管业务中基金务净收入占比提升至71.57%,集合资管规模同比下滑3.51%,预计受到大集合公募化改造的影响。2019年公司利息净收入下滑15.60%,主要受到两融和股票质押利息收入下滑影响,尤其是股票质押规模仅同比微增,反应公司依旧严控相关业务规模和风险。从利差来看,公司资本成本低于行业,且随着利率下行有下降趋势,仍然保持较为稳定的利差。 收购广证扩充华南实力,员工持股有望继续推进。2020年3月11日,公司收购广证完成过户,有望收获广州证券在广东省及周边地区的大量营业网点及客户资源,结合中信证券的品牌价值和综合金融优势,极大增强公司在华南区域的实力,进而共享深圳和粤港澳大湾区等诸多政策红利。公司发布员工持股草案发布逾一年尚未有更新进展,但2020年3月1日新证券法实施后,明确券商员工持股的相关规定,预计作为行业龙头的中信证券,在员工持股方面有望最先突破,有助于公司绑定优质人才,提升经营效率和盈利水平。 投资建议:虽然2019年中信证券预计受到经纪方面机构业务表现不佳、集合资管业务规模收缩和资本中介业务注重风险和稳健的拖累,相关业务表现较弱,导致整体业绩弹性不及行业平均水平。但龙头地位依旧稳固,总体和各项业务规模指标仍稳居行业第一,盈利水平也位居行业前列。 考虑到资本深改中长期市场证券行业发展空间广阔、打造航母级券商利好龙头,中信证券中长期业务发展有支撑。从微观业务层面看也有诸多积极因素,预计2020年经纪机构业务表现优于个人业务,收购广州证券后利好华南经纪业务;投行后续项目储备仍排名行业前列;自营业务投资保持稳健,后续若减持中信建投将持续释放受益;私募股权有望为公司贡献更多和更稳定的利润。 我们仍看好中信证券的发展,预测公司2020、2021年BVPS为13.67元/股、13.84元/股,对应PB为1.66X、1.64X。受到海外疫情扩散各大市场暴跌的影响,公司PB估值从3月初的最高的1.95X跌至1.69X(截止2020-3-20),配置价值有所提升,维持中信证券“买入”投资评级。 风险提示:海外疫情扩散超预期、宏观经济回暖不及预期、资本市场波动超预期、员工持股推进不及预期
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1、事件 公司发布了2019年年度报告。 2、我们的分析与判断 1)业绩稳居行业首位,资产负债表加速扩张 2019年,公司实现营业收入431.40亿元,同比增长15.90%;归母净利润122.29亿元,同比增长30.23%;基本EPS1.01元,同比增长31.17%;ROE(加权平均)7.76%,同比增加1.56个百分点。受自营投资收益和投行收入显著增长带动,公司业绩维持稳健增长,营收、净利等指标继续排名行业首位,龙头地位稳固。同时,公司通过加杠杆加速资产负债表扩张,增配金融资产。截至2019年末,公司杠杆率4.04倍,较2018年末提升14.12%;总资产和总负债分别达7917.22亿元和6262.73亿元,较2018年末分别增长21.22%和26.19%。 2)投资收益同比增长165%,自营业务表现靓丽 受益于权益市场回暖和优异的投资能力,公司自营业绩表现靓丽,投资收益增长显著贡献业绩弹性。2019年全年,上证综指上涨22.30%,深证综指上涨35.89%,沪深300上涨36.07%,权益市场较2018年大幅回暖。在市场行情向好的影响下,公司实现投资业务收入166.93亿元,同比增长90.19%,营收贡献度38.70%,同比提升15.11个百分点。其中,投资净收益187.48亿元,同比增长165.13%。公司投资能力优异,报告期间把握市场机会,优化金融资产配置,实现了收益率的提升。截至2019年末,公司交易性金融资产中股票基金配置比例为22.92%,较2018年末提升6.45个百分点;境内金融资产收益率同比提升0.75个百分点。股票自营领域,公司以产业基本面研究为抓手,聚焦优质成长企业,结合宏观资产配置视角,继续坚持绝对收益导向,业绩实现稳健增长。固定收益投资领域,公司提高信用研究和风险管理能力,加强债券做市,交易组债券收益率远超中债综合指数收益率水平。股权衍生品领域,公司重点服务机构客户需求,保持客户群体广泛、产品供给丰富、收益相对稳定的业务形态。另类投资方面,公司积极应对市场变化,以量化交易为核心,灵活运用各种金融工具和衍生品进行风险管理,开拓多市场多元化的投资策略,有效分散投资风险,丰富收益来源。 3)投行业务受益科创板发行,股债承销和并购重组业务维持领先优势 2019年,公司投行业务净收入44.65亿元,同比增加22.71%,较2018年实现显著改善。投行业绩改善预计受益于科创板发行增加的影响。截至2019年末,公司作为保荐机构/主承销商已申报科创板项目22单,其中9单已完成发行。公司的股债承销和并购重组业务维持领先优势。股权承销方面,公司A股主承销项目81单,主承销金额2798.03亿元,同比增长56.93%,市场份额18.16%,行业排名第一。其中,IPO主承销项目28单,承销金额451.33亿元,同比增长253.26%;再融资主承销项目53单,承销2346.70亿元,同比增长41.77%。债权承销方面,公司债券及ABS业务承销只数1981只,承销金额10015.30亿元,同比增长31.03%,市场份额13.18%,位居同业第一。并购重组方面,公司完成A股重大资产重组交易金额约1633亿元,行业排名第一。 4)经纪业务财富管理转型持续推进,融资类业务利差扩大 2019年,公司实现经纪业务净收入74.25亿元,同比减少0.05%;营收贡献度17.21%,同比减少2.75个百分点。经纪业务收入和营收贡献度下滑主要受境外佣金收入减少的影响。2019年,公司境外佣金收入21.8亿元,同比减少20.15%。公司稳步推进财富管理转型,财富客户数量和资产均有较大规模增长。 2019年,公司推动形成全业务、全客户的分级分类服务体系;梳理和丰富针对超高净值客户配置投资产品和服务体系;深度应用人工智能、大数据等科技,自主打造集“产品销售、投资顾问、资产配置”为一体的财富管理平台;优化内部组织架构,理顺从总部到分支机构的财富管理推动体系,将分支机构作为承接公司各项业务的区域落地平台。截至2019年末,公司财富管理客户数量和资产分别为7.5万户和8738亿元,同比分别增长15%和39%。此外,公司完成对广州证券收购,实现了对中国内地31个省区市的营业网点全覆盖,助力财富管理业务转型。 2019年,公司实现利息净收入20.45亿元,同比减少15.60%,弱于行业水平(YOY+115.81%)。其中,利息收入132.57亿元,同比减少2.91%;利息支出112.12亿元,同比减少0.17%。公司融资类业务日均规模减少,两融与股票质押业务利差均有所扩大。依据公司业绩发布会数据披露,2019年,公司两融和股票质押日均规模同比分别下降5%和25%,利差同比分别上升1.08和1.65个百分点。 5)资管规模小幅正增长,主动管理占比提升2019年,公司资产管理业务净收入57.07亿元,同比下降2.18%。截至报告期末,公司资产管理规模为1.39万亿元,较2018年末增长3.84%,扭转了前期持续下滑趋势,实现正增长。资管业务收入结构有所优化,主动管理占比提升。截至2019年末,公司主动管理规模6982.84亿元,占资产管理总规模的50.1%,较2018年末提升9.1个百分点。 3.投资建议 国外疫情扩散和海外市场大跌短期拖累A股市场下行,但目前国内疫情得到控制、复工复产有序推进,经济韧性仍较强,市场中长期处于上行通道。资本市场深化改革方向不变,新证券法实施,注册制全面推行,再融资新规全面松绑,基金投顾试点带来财富管理转型机遇,券商经营环境改善,业务空间扩容。公司龙头地位稳固,机构业务优势显著,各项业务均衡发展,综合实力强劲,有望抢先受益资本市场制度改革红利和航母级券商打造,实现业绩持续增长和盈利能力稳步提升。我们看好公司未来发展前景,结合公司基本面和股价弹性,维持“推荐”评级,2020-2021年EPS1.19/1.44元,对应2020-2021年PE为19.09X/15.71X。 4.风险提示 新冠疫情对宏观经济影响超预期的风险,市场波动对业务影响大的风险。
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投资业绩增厚利润,龙头地位稳固、战略布局前瞻 2019年归母净利润122亿元,同比+30.2%;营业收入431亿元,同比+15.9%;基本EPS为1.01元,加权ROE为7.76%,和业绩快报基本一致。公司拟每10股派发现金红利5元(含税)。综合看来,投资类收入是业绩增长主要驱动。总资产和杠杆率持续提升,19年末总资产较19Q3末+9%;年末公司杠杆率(剔除保证金)4.04倍,高于19Q3末3.69倍水平。公司龙头地位稳固,预计2020-2022年EPS1.10/1.21/1.32元,BPS14.10/14.70/15.36元,维持买入评级,目标价25.38–26.79元。 投资收益增长显著,交易类业务亮点纷呈 交易类业务中投资收入增长是业绩增长核心。2019年投资净收入159亿元,同比+98%,主要系处置金融工具的投资收益增加。股票自营投资坚持绝对收益导向,扩大对港股覆盖,通过期现结合降低波动。投资规模提升显著,2019年末股票投资余额合计624亿元,较年初+106%。衍生品产品供给丰富、客户数量保持增长。FICC中固定收益发挥客户资源优势,大宗商品初步形成商品衍生交易和报价做市业务共同发展局面。融资融券逐步布局境内外整合方案,借力创新规则大力拓展融券业务。2019利息净收入20亿元,同比-16%,主要受股票质押利息收入减少影响。 投行股、债、并购重组全线领先,私募股权投资表现优异 公司投行业务领先,2019年A股主承销金额2798亿元,市场份额18%,排名第一。债券承销金额排名同业第一,达10015亿元。A股重大资产重组金额1633亿元,排名行业第一。2019年投行净收入45亿元,同比+23%。公司科创板布局也处于领先地位。股权投资业绩优异。另类投资子公司中信证券投资2019净利润13亿元,同比+116%,为历史高位水平。私募股权投资子公司金石投资2019净利润11亿元,扭亏为盈且业绩表现亮眼。 财富管理和机构股票经纪领跑,资管持续发力主动管理 财富管理推动形成全业务、全客户的分级分类服务体系,梳理和丰富针对超高净值客户配置投资产品和服务体系。机构股票经纪业务境内整体领先,境外平稳发展。2019年经纪净收入74亿元,同比基本持平。资管整体表现稳健,期末资管1.39万亿元,较19H1+8%。其中集合类规模1292亿元,较19H1+10%。2019年资管净收入57亿元,同比-2%。 战略布局前瞻、龙头地位稳固,有望强者恒强 公司龙头地位稳固,考虑当前市场波动、公司发行股份收购广州证券交易完成对净资产的影响,下调盈利预测,预计2020-2021年EPS1.10/1.21(前值1.36/1.50),2022年EPS1.32,对应PE20、18和17倍。预测2020-2021年BPS14.10/14.70(前值13.38/14.13),2022年BPS15.36,对应PB1.59、1.52和1.46倍。公司为行业龙头,且近期政策红利持续、龙头券商优先受益,给予2020年目标PB1.8-1.9倍(公司历史5年PB倍数均值1.7倍PB),目标价25.38–26.79元,维持买入评级。 风险提示:业务开展不及预期,市场波动风险。
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杠杆率提升,重资本业务贡献率持续加大。公司财务杠杆率由2016年的3.2倍稳步上升到2019年4.04倍。资产总额扣除客户的代理买卖证券款后为6683.71亿元,同比增长20.35%,其中投入固定收益业务为622亿元,证券投资业务对营业收入的贡献度由2018年的24.61%上升到28.38%,毛利率也上升了11个百分点。 大投行体系行业领先,加强境内外联动。A股主承销项目81单,金额2798.03亿元,市场份额18.16%。债券承销市场份额占全市场(包含商业银行)的5.29%,科创板申报22单,发行9单。重大资产重组交易金额排名行业第一。香港市场IPO保荐数量排名市场第二,近十年来首次以联席账簿管理人身份参与美国市场IPO及再融资。深境外业务布局,积极开展跨境并购业务。 财富管理客户和资产大幅增长。公司零售客户超过870万户,比2018年增加50万户,境内企业与机构客户3.7万家,比2018年增加3000户,托管客户资产合计人民币5.8万亿,比2018年增加1.7万亿。形成客户、业务的分类评级体系。建立了行业首个拥有自主知识产权的财富管理业务系统平台。收购广州证券,实现31个省、市的全覆盖。全资收购广州证券,提升在华南地区的影响力。 投资建议 资本市场改革持续深化,为证券行业发展带来历史性机遇。股权、债券融资、股权投资等业务量持续增长,公司抓住这一历史机遇,完善金融服务产品链,是证券行业内最有机会成为具有国际影响力的龙头券商。预计公司2020-2022年营业收入分别为475.70亿元、515.42亿元、587.47亿元,归母净利润分别为133.23亿元、152.57亿元、188.14亿元,2020-2022年PB分别为1.71、1.68、1.68,给予“增持”评级。 存在风险:疫情影响超出预期;二级市场大幅下滑;资本市场改革不及预期。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名