事件：公司披露2023年年报，实现归母净利润为272.57亿元，可比口径同比下降27.1%，对应ROE达11.4%；归母营运利润355.18亿元，同比下降0.4%。2023年公司年度股息1.02元，同比持平，对应现金分红率36.0%（2022年：39.9%），业绩表现符合预期，关注分红率恢复提升空间。 EV经济假设调整分析。公司下调长期投资回报率假设至4.5%（原5.0%）、风险贴现率至9.0%（原11.0%）。若基于旧经济假设计算，2023年新业务价值（NBV）可比口径下增长30.8%。基于新经济假设计算，2023年NBV较2022年旧假设下降8.9%（主要系公司业务结构中增额终身寿险等利差敏感性业务占比近年来略有提升），评估方法、假设和模型的改变拖累寿险期初EV放缓5.5%，但调整后价值可信度提升。 营运利润（OPAT）调整分析。公司对2022年OPAT追溯调整-11.1%至356.61亿元，2023年可比口径同比小幅下降0.4%，其中寿险实现营运利润达272.57亿元，同比增长0.4%；期末合同服务边际余额3,239.74亿元，较上年末下降0.8%（平安：-6.1%，新华：-3.6%），得益于公司更为强劲的新业务恢复动能。 长航行动持续推进，NBV增速连续6个季度正增长。为更好可比口径，我们以旧经济假设下太保寿险2023年NBV同比增长30.8%分析，对应1Q23至4Q23同比增速为16.7%、54.7%、51.9%和3.3%，NBV逐季增速已现累计6个季度改善；归因来看，2023年规模新保同比增长4.1%，NBVMargin同比提升3.0个pct.至14.6%。新经济假设下来看，个险/银保渠道对2023年NBV贡献度分别为83.0%和17.0%。队伍质态提升产能及收入大幅提升，2023年月均保险营销员同比下降24.7%，但人均首年规模保费12,837元，同比提升51.8%。“长航”转型一期收获成效的基础上，谋划“长航”转型二期.新准则下2023年太保寿险保险服务业绩及其他同比下降0.3%，投资业绩同比下降185.9%由盈转亏，拖累净利润同比下降33.7%。 非车盈利领跑老三家，投资拖累太保产险净利润同比下降19.7%。2023年太保产险实现新准则下净利润65.75亿元，同比下降19.7%，归因来看承保利润同比下滑15.6%至41.4亿元，总投资收益同比下降25.4%至47.8亿元。2023年太保产险承保综合成本率97.7%（人保：97.6%，平安：100.7%），同比上升0.8个pct.。构成归因来看：承保综合费用率28.6%，同比下降0.3个pct.；承保综合赔付率69.1%，同比上升1.1个pct.；险种归因来看：车险COR同比上升1.1个pct.至97.6%（人保：96.9%，平安：97.7%），非车险COR持平于97.7%（人保：98.6%，平安：106.6%），承保利润率优于老三家水平，得益于不断夯实承保盈利基础，业务品质保持稳定。 公允价值变动损益拖累总投资收益。2023年末集团股权类金融资产占比14.5%，较年初下降0.3个pct.，其中核心权益占比10.7%，较年初下降0.8个pct.。2023年集团投资资产净/总/综合投资收益率4.0%/2.6%/2.7%，同比-0.3个/-1.5个/+0.4个pct.。 盈利预测与投资评级：NBV连续6个季度同比改善，关注分红率恢复提升空间。因投资收益走低下调盈利预测，我们预计2024-26年归母净利润为303、376和429亿元（原2024-25年预测为340和380亿元，并新增2026年预测），新经济假设下2024年3月28日收盘价对应2024年动态PEV为0.39倍，维持“买入”评级。 风险提示：长航行动转型不及预期，战略持续成效低于预期

事件：公司披露 2023年年报：实现归母净利润 211.10亿元，同比下降 34.2%（对应 4Q23单季净利润为 49.0亿元，同比增长逾 4倍）；实现新业务价值（NBV）368.60亿元，可比口径同比增速达 11.9%。业绩符合我们预期。 公司 H 股披露新准则下净利润为 461.81亿元，可比口径同比下降 30.7%，新旧准则差异主要包括新金融工具准则(-66.85亿元，主要由减值差异和公允价值波动损益差异）、新保险合同会计准则差异（+395.93亿元，主要由准备金假设调整和合同服务边际吸收差异）和所得税影响差异。 公司每股派息 0.43元（2022年： 0.49元），分红率达 58%。 经济假设调整对价值影响好于同业。 公司下调长期投资回报率假设至 4.5%（原5.0%）、风险贴现率至 8.0%（原 10.0%）。若基于旧经济假设计算， 2023年 NBV 可比口径下增长 14.00% ， EV 较年初增长 5.10%。基于新经济假设计算， 2023年 NBV较旧假设下降 10.2%， 2023年末 EV 较旧假设减少 2.5%，调整后价值可信度提升，公司假设风险贴现率调整幅度：长期投资回报率调整幅度为 4:1，高于上市同业（3:1）。受经济假设调整， 2023年公司寿险 ROEV 为 9.7%（2022年旧假设： 10.5%）。 4Q23公司收官与开门红两手抓，基本将“炒停”影响消化，居民“保本”储蓄性需求外溢。旧经济假设下 2023年公司实现 NBV可比口径同比增长 19.9%，测算 1Q23至 4Q23单季同比增速为 7.7%、34.8%、-6.3%和 13.7%。2023年公司新单保费 2108.13亿元，同比增长 14.1%（其中 4Q23增速为 5.4%），其中十年期及以上期交同比增长 44.0%（4Q23单季增速为 56.2%），我们预计主要得益于竞品理财业务表现持续低迷，叠加多轮存款降低背景下，居民储蓄需求外溢和释放所致。 个险板块始终坚持“有效队伍驱动业务发展”战略，银保新单贡献近两成。 从渠道贡献来看， 2023年个险/银保/团险/其他渠道对新单贡献分别为 52%/19%/13%/16%，同比增速分别为 11%/49%/4%/3%，银保渠道长险首年保费同比增速达 50%。 2023末总队伍规模为 69.4万人，同比-4.8%，个险板块围绕“客资建队伍”理念 ，加速推进建立以客户经营为中心的个险经营管理体系，加快队伍专业化、职业化转型升级。 2023个险板块实现 NBV 达 346.46亿元，可比口径同比增长 10.4%，归因来看： 个险 NBV Margin 提升 2.5个 pct.至 29.90%，新单同比增长 1.2%。公司个险渠道价值率逆势改善得益于公司积极把控负债端成本并拉长产品缴费期限。 减值拖累利润表现。 2023年沪深 300指数下跌约 11.4%，十年期国债到期收益率由年初 2.83%下降至 2.5%，行业面临优质资产荒压力。 2023年公司净/总投资收益同比增速分别为 4.1%和-24.4%，净/总/综合投资收益率达 3.77%/2.68%/3.23%，同比-17/-132/+132bps，主要受前期高利率债券到期再配置收益率较低拖累所致， 2023年合并报表投资收益+公允价值变动损益合计同比-6.8%。值得注意的是， 2023资产减值损失同比大幅增长 148%至 530.0亿元，是拖累净利润的核心因素。 盈利预测与投资评级：利润降幅明显收窄，经济假设调整对价值影响好于同业。 因投资收益走低下调盈利预测，我们预计 2024-26年归母净利润为 315、 384和 423亿元（原 2024-25年预测为 429和 467亿元，并新增 2026年预测），新经济假设下2023年 3月 27日收盘价对应 2024年动态 PEV 为 0.58倍，维持“买入”评级。 风险提示： 权益市场和长端利率持续下行，寿险需求复苏不畅

事件：华泰证券发布2023年年报，2023年公司实现营业总收入365.78亿元，同比增长14.19%；实现归母净利润127.51亿元，同比增长15.35%，业绩符合预期。自营业务收入大幅增长，为支撑公司业绩增长主要原因：2023年华泰证券营收/净利润分别同比+14%/+15%至366/128亿元，其中23Q4营收/净利润分别为93/32亿元，同比+11%/-2%，环比+6%/+4%，业绩符合预期。其中，2023年公司自营业务收入（投资收益-对联营企业的投资收益+公允价值变动净收益）同比+94%至117亿元，为驱动公司业绩逆势增长的主要动力。公司自营业务收入大幅增长预计主要系私募股权基金及另类投资项目估值回升，带动公司2023年自营业务投资收益率提升（2023年公司自营业务投资收益率较上年+1.35pct至3.05%）。 交投情绪低迷叠加投行政策收紧，公司费类业务整体承压：2023年华泰证券手续费及佣金净收入同比-10%至146亿元，其中经纪业务/投行业务/资管业务手续费及佣金净收入分别同比-16%/-25%/+13%至60/30/43亿元。1）市场活跃度下滑，经纪业务收入收缩。2023年全市场日均股基成交额同比-2%至9,921亿元，公司代理股基交易额-4%至37.16万亿元，交易额市占率较2022年-0.1pct至7.74%，公司2023年经纪业务手续费及佣金净收入同比-16%至60亿元。2）政策环境趋严，投行业务收入大幅下滑。受证监会阶段性收紧IPO及再融资影响，2023年全市场IPO/再融资规模同比-39%/-24%至3,565/5,940亿元，公司IPO/定增（包含配股）募资额分别同比-46%/-70%至174/306亿元，导致公司2023年投行业务手续费及佣金净收入同比-25%至30亿元。3）资管业务收入逆势增长。2023年华泰证券资管业务手续费及佣金净收入同比+13%至43亿元，公司资产管理规模同比-2%至3,796亿元，资管业务收入增长预计系费率有所回升。利息支出大幅增长，拖累利息净收入同比下滑：2023年华泰证券利息净收入同比-64%至9.5亿元，其中利息收入/利息支出分别+6%/+23%至146/137亿元，利息支出的大幅增长对于利息净收入造成较大拖累。公司2023年利息支出大幅提升，主要系利率提升环境下公司卖出回购金融资产利息支出（同比+52%至40亿元）及代理买卖证券款利息支出（同比+50%至12亿元）大幅增长。 盈利预测与投资评级：结合公司2023年经营情况及24Q1监管变化情况，我们下调此前盈利预测，预计2024-2025年公司实现归母净利润131.10/141.82亿元（前值为152.05/165.98亿元），对应增速分别为2.82%/8.18%。预计2026年公司实现归母净利润151.02亿元，对应增速6.49%。当前市值对应2024-2026年PB分别为0.76/0.71/0.67倍。看好交投情绪恢复后公司不断巩固头部券商竞争壁垒，同时依托科技核心竞争力延续增长趋势，维持“买入”评级。风险提示：1）市场成交活跃度下降；2）股市波动冲击自营投资收益。

事件：公司发布2023年报，实现营业收入601亿元，同比-8%；归母净利润润197亿元，同比-7%；归母净资产2,688亿元，较年初+6%。 投资要点证券投资表现亮眼，证券承销行业领先：1））债市收益稳健，证券投资同比提升。2023年上证指数/创业板指/沪深300涨跌幅分别为-4%/-19%/-11%（2022年分别为-15%/-29%/-22%），中债综合指数+2%，权益市场波动趋缓，债券市场收益稳健。公司2023年证券投资业务收入同比+23%至194亿元（占比营收32%，我们预计公司自营持仓固收占比较高，拉升整体业务收入。2）证券承销行业龙头地位稳固：据Wind数据，2023年市场IPO/定增/债承规模分别同比-39%/-24%/+29%至3,565/5,940/135,070亿元，公司三项业务市占率分别为14%/22%/14%（三项均位列市场第一位）。2023下半年受到政策“阶段性收紧IPO节奏”影响，公司证券IPO及再融资规模下滑，公司2023年证券承销业务收入同比-27%至62亿元（占比营收10%）。 资产管理业务规模/收入收缩，经纪佣金下滑经纪业务承压：1））市场投资风格变化，资管规模及收入下滑。2023年券商整体资产管理规模下滑14%，各细分行业呈现差异化发展特征。2023年，中信证券资管正式开业，实现公司资产管理业务向中信证券资管平稳过渡多牌照业务，2023年公司资管规模同比-18%至1.39万亿元，资产管理业务收入同比-11%至108亿元（占比营收18%）。2）A，股日均股基交易额下滑，经纪业务承压。2023年市场A股日均股基交易额同比-2%至9,921亿元，同时降佣降费改革开启，股票交易手续费整体下调，公司经纪业务收入同比-8%至152亿元（占比营收25%）。 市场出清，头部机构地位优势凸显。2024/3/15，证监会发布《关于加强证券公司和公募基金监管加快推进建设一流投资银行和投资机构的意见（试行）》，提出力争通过5年左右时间出现10家左右优质头部机构，到2035年形成2至3家具备国际竞争力和行业领导力的投资银行和投资机构，加速市场出清，中信证券作为行业领军者有望受益政策红利，有望实现强者恒强。 盈利预测与投资评级：资本市场改革持续优化，宏观经济逐渐复苏，头部券商控制风险能力更强，我们认为中信证券能更大程度的享受政策红利；但当前市场环境仍在恢复，市场交易情绪及投行业务受制于周期调节因素影响，中短期业绩可能承压；所以我们下调对中信证券的盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为208/240/293亿元（2024-2025年前值为256/293亿元），对应2024-2026年PB为1.06/1.02/0.97倍，我们仍看好公司作为头部券商的综合优势，期待公司长期业务发展，维持“买入”评级。 风险提示：行业市场竞争加剧风险，证券市场恢复不及预期风险。

事件：中国平安披露 2023年年报：集团实现归母营运利润（OPAT）达 1,179.89亿元，同比下降 19.7%；归母净利润 856.65亿元，同比下降 22.8%。利润表现低于预期，主要系资管业务大幅亏损所致。具体来看，寿险/产险/银行/资管/科技板块归母营运利润同比增速分别为-3.2%、 -11.4%、 +2.1%、扭亏至 207.47亿元和-65.1%。公司全年股息为每股现金 2.43元（我们预期 2.39元），同比增长 0.4%， OPAT 分红率达 37.3%，略超预期。 关于各类假设和基数调整汇总。 1） OPAT 变化。公司下调长期投资回报率假设至 4.5%（原 5.0%），并追溯调整 2022年同期旧准则旧假设下 OPAT 数据（下调-1%）。值得注意的是，本次 OPAT 调整包括了 IFRS17（正面， +2.6%）和投资回报率假设（负面， -3.49%）两个调整的综合影响。 2) EV 经济假设调整。公司下调长期投资回报率假设至 4.5%（原5.0%）、风险贴现率至 9.5%（原 11.0%）。若基于旧经济假设计算， 2023年 NBV 可比口径下增长 36.2%，寿险和集团 EV 较年初增长 6.3%和 4.6%。基于新经济假设计算， 2023年 NBV 较 2022年旧假设下降 20.8%， 2023年末寿险和集团 EV 较旧假设减少 10.7%和6.7%，调整后价值可信度提升。 寿险价值拐点确立， 2024年提出寿险代理人高质量增员工程。 2023年可比口径下 NBV同比增长 36.2%（1Q23至 4Q23单季同比增速分别为 21.1%、 86.1%、 28.6%和 13.9%，预定利率炒停影响已基本消化），归因来看， NBV 新单同比增长 38.9%， NBV Margi 轻微下降 0.4个 pct.至 23.7%；从渠道来看，代理人渠道和银保渠道 NBV 同比增速分别为40.3%和 77.7%，得益于代理人人均 NBV 增长 89.5%和人均收入同比上涨 39.2%，抵消了期末队伍较年初下降 22.0%至 34.7万人。 值得注意的是， 2023年寿险及健康险业务税前营运利润同比增长 0.6%，得益于非金融风险调整变动和营运偏差和其他抵消了合同服务边际摊销同比下降 7.2%的负面影响，主要系业务品质持续提升， 13个月保单继续率同比提升 2.5pct.至 92.8%。 展望 2024年，公司重点工程中提出持续优化增员模式，稳规模、增绩优、提产能，践行代理人队伍高质量发展，我们预计当前渠道价值拐点明确。 2023年平安产险保险服务收入同比增长 6.5%；整体和车险业务综合成本率（COR）分别为 100.7%、 97.7%。 若剔除保证保险影响，整体 COR 为 98.4%，主要系宏观经济环境变化影响，小微企业客户的还款压力仍然较大，公司已于 4Q23暂停融资性保证保险业务，随着风险敞口快速收敛，未来其对公司整体业务质量的影响程度将大幅降低。若剔除自然灾害影响， 2023年车险综合成本率为 96.6%。 期末公司保险资金投资组合规模超 4.72万亿元，较年初增长 9.0%。 2023年实现净/总/综合投资收益率分别为 4.2%/3.0%/3.6%，同比-0.5pct./+0.6pct./+0.9pct.。对于资管板块，4Q23单季度营运利润亏损增加-159.81亿元，全年累计亏损达-195.22亿元，拖累 OPAT增速达 13.8%， 公司公告系积极管理风险，主动、审慎地计提拨备，并对部分项目进行重估值，并预计 2024年资管业务经营压力将减轻。 盈利预测与投资评级： 核心主业 OPAT 表现稳定，现金分红略超预期。 由于公司调整经济假设，我们测算当前股价对应 2023年静态 PEV 为 0.55倍，但估值可信度和稳定性提升，维持“买入”评级。因年报披露和经济假设调整影响，我们下调盈利预测，我们预计 2024-26年归母净利润为 1204、 1541和 1622亿元（原预测为 1496和 1594亿元，并新增 26年预测），同比增速为 40.5%、 28.0%和 5.2%， 维持“买入”评级。 风险提示： 长端利率持续下行，现金分红比例低于预期

事件：布东方财富发布2023年年年司报，公司2023年年入实现营业总收入110.81亿亿元，同比-11.25%，实现归母净利润81.93亿元，同比-3.71%；其中Q4单单季度营业总收入同比-5.30%至25.93亿元，归母净利润同比+0.01%至19.85亿元，业绩符合预期。 证券业务整体承压：：1））股基交易市占率逆势上升，经纪业务收入下滑预计系交易结构原因。2023年市场交投活跃度整体有待提振，全市场日均股基成交额同比-2%至9,921亿元，其中23Q4同比/环比分别-1%/+4%至9,501亿元。东方财富证券股基交易额逆势提升，2023年股基交易额同比+0.2%至19.27万亿元，股基交易市占率较2022年+0.12pct至4.01%。公司2023年手续费及佣金净收入（以证券经纪业务净收入为主）同比-8%至49.67亿元，预计主要系交易费率进一步下滑（2023年预计公司股票交易净佣金率由2022年的万分之2.38下滑至万分之2.21），以及市场下行过程中散户交投意愿趋低，而公司客户结构中散户居多。2））两融市占率小幅提升，利息净收入受利息支出拖累。截至2023年末，全市场两融余额16,509亿元，较上年末+7%。公司融出资金463亿元，较上年末+26%，带动公司两融市占率较上年末+0.42pct至2.80%。 公司利息净收入同比-9%至22.27亿元，预计主要系公司债券回购规模上升，带动利息支出+26%至20.52亿元（其中卖出回购金融资产利息支出同比+56%至9.20亿元）。 基金销售业务受制于交投活跃度下滑：：2023年东方财富金融电子商务服务（基金销售）业务收入同比-16%至36.25亿元。1）前端：基金销售额同比下滑。2023年基金认购及申购端活跃度低迷（2023年全市场新发基金份额同比-22%至11,275亿份），天天基金2023年全部/非货币基金销售额分别同比-23%/-24%至15,479/9,085亿元。2）后端：权益及非货币基金保有量持续收缩。截至2023年末，天天基金权益/非货币基金保有量分别为4,029/5,496亿元，较2022年末分别-13%/-6%，市占率分别为6.72%/3.37%，较2022年末分别+0.49pct/-0.39pct。 盈利预测与投资评级：综合考虑公募降费以及尾佣比例下调的预期，结合2024年一季度市场行情及交投情况，我们小幅上调此前盈利预测，预计公司2024-2025年归母净利润分别为92.88/105.97亿元（前值分别为92.49/105.02亿元），对应增速分别为+13.36%/+14.09%。预计2026年公司实现归母净利润125.02亿元，对应增速17.98%。当前市值对应PE分别为23.27/20.40/17.29倍。看好公司不断巩固零售券商龙头地位，并借助金融AI优势重构传统证券业务存量份额，维持“买入”评级。 风险提示：1）公募费改尾佣限制幅度超预期；2）权益市场大幅波动；3）行业竞争加剧。

事件：南华期货发布2023年年报，司公司2023年年实现入营业总收入62.47亿亿降元，同比下降8.45%，实现归母净利润4.02亿元，同比增长63.32%，业绩符合预期。 积极把握期货市场双向开放提速趋势，境外利息净收入高速增长：：1））境外利息净收入表现亮眼。2023年南华期货营收同比-8.45%至62.47亿元，净额法下剔除其他业务成本后营收为12.77亿元，其中手续费及佣金净收入/利息净收入/其他业务收入（净额法）分别为6.12/5.45/0.68亿元，分别同比+23%/+67%/+134%，占营收（净额法）比重分别为48%/43%/5%。利息净收入中，通过合并口径及母公司口径差额倒算得到2023年南华期货以境外子公司为主的利息净收入为3.94亿元，同比+212%，系公司2023年业绩高增的主要原因。2）海外利率高企叠加境外客户权益增长，共驱境外利息净收入提升。①①海外利率方面，2023年美联储持续大幅度加息，截至2023年末，美国有效联邦基金利率5.33%，较2022年末+1pct，年内平均有效联邦基金利率5.02%，较2022年增长3.33pct。②境外业务规模方面，基于期货行业高水平对外开放的背景，在境外牌照优势加持下，南华期货境外业务规模持续增长。截至2023年末，南华基金境外客户权益规模140.94亿港元，较2022年末+19%。 期货经纪及财富管理业务保持稳健：：1））境内期货市场规模扩张背景下，公司期货经纪业务收入稳增。2023年我国期货市场规模稳步扩张，期货服务实体经济质效逐步提升，全市场期货交易额同比+6.43%至568.15亿元。受此推动，公司期货经纪业务同比+7%至5.71亿元。2））财富管理业务收入实现逆势增长。2023年南华期货公募/资管业务规模分别同比+39%/+75%至211/13亿元，推动公司基金管理收入/资产管理业务收入分别同比+63%/+59%至0.63/0.34亿元。 盈利预测与投资评级：南华期货境内业务发展稳健，境外业务优势突出，尤其在境外清算方面拥有显著优势，伴随我国期货市场加速双向开放，有望持续兑现发展潜力。结合2024年一季度市场情况，我们小幅上调此前盈利预测，预计2024-2025年南华期货归母净利润分别为5.11/5.78亿元（前值为5.06/5.75亿元），对应增速27.16%/13.05%。预计2026年公司归母净利润将达到6.27亿元，对应增速8.59%。当前市值对应2024-2026年PE分别为12.76/11.29/10.40倍。公司中长期成长空间可观，维持“增持”评级。 风险提示：1）行业监管趋严；2）美联储超预期降息；3）境内期货市场发展不及预期。

事件：3 月 6 日晚，公司公告以高质量发展为价值引领，强化自身投资价值创造能力，坚持稳定和可持续的现金分红政策，牢固树立回报股东意识。 公司回顾了历史现金分红情况并提出 2023 年全年现金分红总额占归母净利润比例不低于 40%。公司自 2012 年至 2023 年中期，分红水平连续 11年持续提升，累计分红 24 次，分红总额超过 2800 亿元。自 2018 年公司首次提出营运利润以来，公司现金分红比例（占归母营运利润）逐年稳步提升，近五年（2018 年至 2022 年）分别为 27.9%、28.1%、28.7%、29.2%和29.5%；若考虑归母净利润来看，近五年现金分红比例分别为 29.3%、25.0%、28.0%、42.5%和 52.3%。由于营运利润以净利润为基础，剔除短期波动性较大的损益表项目和管理层认为不属于日常营运收支的一次性重大项目及其他，平抑短期投资波动，给予投资者更为稳定的分红预期。 我们预计公司 2023 年年度分红业绩具备韧性，2023 年全年每股股息为 2.39元。从 1H23 中报来看，公司中期派息同比增长 1.1%，优于归母营运利润增速（-5.0%）和归母净利润增速（-1.2%），彰显经营韧性。我们预计受新旧准则切换、权益市场交投低迷和长端利率持续下行的交织影响，公司 2023年归母营运利润（新准则）同比 2022 年归母净利润（旧准则）下降 10.9%，可比口径下新准则追溯后归母营运利润同比下降 13.1%，我们预计 2023 年全年累计每股现金分红为 2.39 元（较 2022 年的 2.42 元/股微幅下降），对应归母营运利润分红率提升至 33.0%，对应归母净利润的分红率为 47.7%。 公司分红来自子公司分红，派息政策保持连续性和稳定性。根据公司章程，在年度可分配利润为正值并且符合届时法律法规和监管机构对偿付能力充足率规定的前提下，最近三年以现金方式累计分配的利润应不少于公司最近三年实现的年均可分配利润的 30%。具体的现金分红比例将综合考虑公司的盈利、现金流和偿付能力情况。截至 2023 年 6 月 30 日，集团母公司的可动用资金余额为 614.63 亿元，继续保持合理水平。我们测算，公司近五年来自子公司分红主要由平安寿险（76.8%）、平安产险（10.4%）、平安信托（3.7%）、平安资产管理（5.0%）和平安银行（3.9%）贡献，具备多元化基础。展望 2024 年，公司提出仍将保持现金分红频次（一年两次），与投资者共享公司高质量发展成果，切实增强投资者获得感。 盈利预测与投资评级：现金分红彰显集团经营韧性。因权益市场震荡下行，我们下调盈利预测，我们预计 2023-25 年归母营运利润为 1322、1496 和 1594亿元（原预测为 1442、1589、1677 亿元），同比增速分别为-10.9%、13.1%和 6.6%，维持“买入”评级。 风险提示：长端利率持续下行，现金分红比例低于预期

事件： 3 月 6 日晚， 公司公告以高质量发展为价值引领，强化自身投资价值创造能力，坚持稳定和可持续的现金分红政策，牢固树立回报股东意识。 公司回顾了历史现金分红情况并提出 2023 年全年现金分红总额占归母净利润比例不低于 40%。 公司自 2012 年至 2023 年中期，分红水平连续 11年持续提升，累计分红 24 次，分红总额超过 2800 亿元。 自 2018 年公司首次提出营运利润以来，公司现金分红比例（占归母营运利润）逐年稳步提升，近五年（ 2018 年至 2022 年）分别为 27.9%、 28.1%、 28.7%、 29.2%和29.5%；若考虑归母净利润来看，近五年现金分红比例分别为 29.3%、 25.0%、28.0%、 42.5%和 52.3%。 由于营运利润以净利润为基础，剔除短期波动性较大的损益表项目和管理层认为不属于日常营运收支的一次性重大项目及其他，平抑短期投资波动，给予投资者更为稳定的分红预期。 我们预计公司 2023 年年度分红业绩具备韧性， 2023 年全年每股股息为 2.39元。 从 1H23 中报来看，公司中期派息同比增长 1.1%，优于归母营运利润增速（ -5.0%）和归母净利润增速（ -1.2%），彰显经营韧性。我们预计受新旧准则切换、权益市场交投低迷和长端利率持续下行的交织影响，公司 2023年归母营运利润（新准则）同比 2022 年归母净利润（旧准则）下降 10.9%，可比口径下新准则追溯后归母营运利润同比下降 13.1%，我们预计 2023 年全年累计每股现金分红为 2.39 元（较 2022 年的 2.42 元/股微幅下降），对应归母营运利润分红率提升至 33.0%，对应归母净利润的分红率为 47.7%。 公司分红来自子公司分红，派息政策保持连续性和稳定性。 根据公司章程，在年度可分配利润为正值并且符合届时法律法规和监管机构对偿付能力充足率规定的前提下，最近三年以现金方式累计分配的利润应不少于公司最近三年实现的年均可分配利润的 30%。具体的现金分红比例将综合考虑公司的盈利、现金流和偿付能力情况。截至 2023 年 6 月 30 日，集团母公司的可动用资金余额为 614.63 亿元，继续保持合理水平。 我们测算，公司近五年来自子公司分红主要由平安寿险（ 76.8%）、平安产险（ 10.4%）、平安信托（ 3.7%）、平安资产管理（ 5.0%）和平安银行（ 3.9%） 贡献，具备多元化基础。 展望 2024 年，公司提出仍将保持现金分红频次（一年两次），与投资者共享公司高质量发展成果，切实增强投资者获得感。 盈利预测与投资评级：现金分红彰显集团经营韧性。 因权益市场震荡下行，我们下调盈利预测，我们预计 2023-25 年归母营运利润为 1322、 1496 和 1594亿元（原预测为 1442、 1589、 1677 亿元），同比增速分别为-10.9%、 13.1%和 6.6%，维持“买入”评级。 风险提示： 长端利率持续下行，现金分红比例低于预期

事件：2024年年2月月28日，东方财富为切实维护广大投资者利益，基于对公司未来发展前景的信心和对公司股票价值的认可，制定了“质量回报双提升”行动方案。 双提升方案明确长期发展方向，坚定看好公司竞争实力：：2024年2月28日，东方财富发布“质量回报双提升”行动方案，具体内容包括：1））坚定聚焦主业，践行核心价值。公司坚持以用户需求为中心，致力于构建人与财富的金融生态圈。后续公司将进一步提高综合服务能力、质量和水平，持续提升用户体验，巩固和增强用户规模优势和用户黏性优势。 2）坚持研发引领，深化科技赋能。公司于2023年组建人工智能事业部，并于2024年1月开启自研金融大模型“妙想”内测。目前“妙想”大模型正有序融入公司的产品生态，公司后续将进一步深化科技赋能，积极布局金融科技前沿。3。）探索有效机制，切实回报股东。据公告披露，截至2024年2月，公司上市至今累计派发现金红利超过32亿元，累计送转股份超过136亿股。公司将进一步加强与投资者的沟通，积极探索并优化股东回报长效机制。4）完善公司治理，优化信息披露。截至2024年2月，公司深圳证券交易所信息披露考评连续7年为A。公司将不断完善公司法人治理结构和内部控制制度，并不断提升信息披露质量。5））强化责任担当，实现协调发展。公司自2015年以来连续8年披露社会责任报告，并于2023年为董事会战略委员会新增统筹公司可持续发展相关职能。公司将切实履行社会责任，持续将ESG理念融入企业发展目标。 顶格完成注销式回购，增强市场信心：：2024年2月26日，公司公告称已实施完成10亿元回购方案，同时将回购用途由股权激励或员工持股计划调整为全部注销，并相应减少公司注册资本。本次公司注销回购股份彰显了发展信心以及对自身股票价值的认可，同时将直接增厚每股收益及单位股本分红水平，有助于提高投资者回报、改善投资者预期。 盈利预测与投资评级：综合考虑公募降费以及尾佣比例下调的预期，结合2023年四季度市场行情及交投情况，我们下调此前盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为81.53/92.49/105.02亿元（前值分别为85.86/111.35/132.99亿元），对应增速分别为-4.19%/+13.44%/+13.55%，当前市值对应PE分别为26.53/23.39/20.60倍。看好公司不断巩固零售券商龙头地位，并通过“妙想”大模型在金融AI领域持续突破，维持“买入”评级。 风险提示：1）权益市场大幅波动；2）行业监管趋严抑制创新。

凤凰涅槃启新篇。当前新华保险P/EV显著低于A股上市同业平均水平，主要因素包括板块资产端压力和公司自身基本面有待形成市场共识。板块估值掣肘主要归因于持续低利率以及权益交投情绪低迷拖累。复盘公司近一年的股价，呈现先扬后抑且波动性高于同业的特征；公司估值掣肘主要归因于疫后价值表现低于同业，主要财务指标有待改善，包括新业务价值、个险新单等指标恢复动能弱于同业。 机制改革续华章。2023年末新华保险新一届董事会成立，杨玉成任新一任董事长，预计有望成为公司A股IPO以来最年轻的董事长。到任后，杨总指出公司目前存在的七大挑战，并提出以专业化、市场化、现代化、国际化为重点的十大解决办法。此外，杨总积极响应“大兴调查研究之风”的号召，赴各分支机构进行调研，队伍渠道通过制度优化、优增强化、绩优推动及基础管理四方面推动实施转型举措。 2024年公司业务展望。从渠道来看，9M23公司个险新单、银代新单和团险新单对新单贡献占比分别为27.8%、66.8%和5.4%；对原保费贡献占比分别为67.6%、30.8%和1.6%，1H23对NBV贡献分别为80.6%、28.3%和-8.8%。 个险渠道方面，2024年伊始《基本法》焕新，队伍信心增强。我们预计，随着基本法落地，2024年绩优人力人均产能和万C人力人均产能有望实现同比两位数的提升，其中主管层级人均收入同比提升幅度可能更大。新基本法落地带动新增回暖，新增绩优人力、规模人力有望实现正增。银代渠道方面，银代渠道定位为“规模做贡献、价值做补充”的重要渠道，并积极向“以趸促期”的目标迈进，9M23银保期缴对长险首年保费贡献比例达42.0%。银保渠道价值释放有望充分受益于“报行合一”的严格实施，并有望成为寿险新单和价值增长胜负手。从产品来看，公司积极向中高价值的增额终身寿险及长期年金转型，我们预计整体价值率水平有望触底回升。 。新准则下公司财务分析。新准则下公司净利润波动放大，1Q23、1H23、9M23归母净利润的同比变化幅度分别为114.8%、8.6%和-15.5%。保险服务收入方面，表现略差于同业，预计受CSM摊销利率和产品结构差异所致。从承保利润指标来看，公司9M23承保利润同比下降17.34%。公司投资收益波动高于同业，且FVOCI权益工具占比略低于同业，使得利润波动相对较大。 拉长来看，公司近三年平均投资收益率和平均综合投资收益率分别为5.14%和4.78%（老七家算术平均值为4.91%和4.30%），具备长期稳健基础。 盈利预测与投资评级：我们预计2023-25年归母净利润为94.18、124.50和136.59亿元（原预测为129、143和160亿元），维持“买入”评级。需要注意的是，利差损对公司估值的隐忧，NBV对利差敏感度高于同业。我们采用P/EV评估价值方法对公司进行估值，结合当前股债市场外部环境，给予投资收益率150bps下行和权益市场浮亏10%的保守假设，我们给出0.77的P/EV的目标估值。 风险提示：1）权益市场大幅下行；2）机制改革成效释放不及预期；3）报行合一对个险及银保负面影响超出预期

事件：2023年年12月月15日，证监会核准国联集团成为民生证券主要股东，券国联集团依法受让民生证券34.71亿股股份(占公司股份总数30.30%)。双在方应当在30个工作日内，办理股权的变更手续。 国联证券整合民生证券进入实质阶段：：2023年03月15日，国联证券发布公告称公司控股股东国联集团成功竞得民生证券30.3%股权，成交价91.05亿元。04月10日，民生证券变更主要股东或公司实际控制人的申请材料被证监会接收。09月15日，民生证券上述申请获得了证监会受理。至12月15日证监会核准申请，本次股权变更最终尘埃落定。 在本次核准批复中，证监会表示，民生证券应当会同国联证券、国联集团按照报送证监会的初步整合方案确定的方向、时间表，稳妥有序推进公司与国联证券的整合工作。 国联证券弯道超车可期，投行业务预计快速增长：：1））国联证券体量预计快速扩张。民生证券与国联证券同属中型券商，2023H1营收分别为23.21/18.07亿元，分列行业第29/38位；2023H1净利润分别为6.63/6.01亿元，分列行业第32/34位。参考2023H1情况，二者合并营收/净利润分别为41.28/12.64亿元，可排名当期行业第20/22位。2））国联证券投行业务竞争力预计大幅提升。民生证券投行业务属行业第一梯队，2023H1投行业务收入10.72亿元，排名行业第7位，远超国联证券（2023H1投行业务收入2.81亿元，排名行业第24位）。待整合完成后，国联证券投行业务规模将实现快速提升。参考2023H1情况，二者合并投行业务收入13.53亿元，可排名当期行业第7位。 政策支持力度强化，券业并购潮预计加速推进：为实现中央金融工作会议所提及的“培育一流投资银行和投资机构”的目标，证监会11月表态将支持头部证券公司通过业务创新、集团化经营、并购重组等方式做优做强。自证监会定调后，券商收购合并案例加速涌现。12月08日，浙商证券公告称拟合计受让国都证券19.16%的股权，系证监会表态后的首单券业并购案。当前阶段证券行业并购政策环境良好，行业整合趋势预计仍将延续。 盈盈：利预测与投资评级：本次证监会核准民生证券主要股东变更标志着国联证券与民生证券整合进入实质阶段。待整合正式落地，国联证券将实现整体体量及投行业务规模的快速扩充。我们维持此前盈利预测，预计2023-2025年国联证券归母净利润分别为9.51/12.21/15.15亿元，对应同比增速分别为23.89%/28.45%/24.07%，对应EPS分别为0.27/0.35/0.43元，当前市值对应PB分别为1.78/1.71/1.63倍，维持“买入”评级。 风险提示：1）并购整合效果弱于预期；2）市场交投情绪波动。

事件：公司发布董事会决议，同意选举傅帆先生为第九届董事会董事长，同意聘任赵永刚先生为公司总裁，并审议通过了第十届董事会董事候选人等议案。 孔庆伟董事长到龄退休，傅帆总和赵永刚总作为执行董事候选人，将组成新一代管理核心开启公司新征程。傅帆总担任中国太保集团总裁的四年时间里，对于保险主业、资产管理、大区域战略、ESG战略等工作逐步实现全面管理。傅总于1964年10月出生，现任集团执行董事、总裁，太保资产董事。傅总曾任上投实业投资公司副总经理，上投摩根基金副总经理，上海国际信托总经理、副董事长，上海国有资产经营有限公司董事长，上海国际集团董事、总经理等。赵永刚总于1972年出生，23岁便加入了太保寿险重庆分公司沙坪坝支公司工作，此后先后在太保寿险和太保集团任职。主要任职经历包括：2011年7月至2018年2月历任太保寿险战略转型办公室主任、总公司党委委员、工会主席、党委组织部部长、人力资源部总经理、人力资源总监等职务；2016年8月至2021年5月历任太保集团工会主席、党委组织部部长、党委委员、副总裁等职务；2021年5月起调任海通证券党委副书记。新一届董事会延续了专业化和多元化特点，新增非执行董事候选人李争浩先生（代表股东方申能集团）和独立非执行董事候选人金弘毅先生。董事会结构多元，年龄段覆盖50后至80后，男女比例均衡，各董事代表多方股东，既有来自外籍股东的海外经验，也有国内知名学者教授的本土视角。 公司董事会审议通过了《中国太保2023-2025年高质量发展规划》，继续践行高质量发展战略。2017年以来在孔庆伟董事长的带领下，公司持续推进转型与战略升级。 未来三年，公司将继续以成为“客户体验最佳、业务质量最优、风控能力最强”的“行业高质量发展引领者”为目标愿景，专注保险主业，聚焦“大健康、大区域、大数据”三大重点领域，围绕产品卓越、品牌卓著、创新领先和治理现代，着力增强可持续高质量发展动能，发挥“头雁”作用，切实提升服务国家战略、实体经济和民生保障的质效，努力打造具有全球竞争力的世界一流保险金融服务集团。 2023年前三季度公司归母净利润同比下降24.4%，但营运利润总体保持平稳，公司强调分红方面，将继续秉持给予股东长期、稳定回报的理念。公司参考营运利润，综合考虑盈利情况、战略布局、业务发展需要、偿付能力水平等因素，适当确定现金分红水平。2Q23以来公司在高基数下NBV增速逆势提高，公司将“长航”转型向纵深推进，强调季度间均衡，受监管叫停“开门红”大幅提前预售影响较小。 盈利预测与投资评级：董事会平稳交接，打造具有全球竞争力的世界一流保险金融服务集团初心不变。两位熟悉保险行业和太保经营、太保文化的干将联手，将有助于公司战略稳定持续。我们维持盈利预测，预计2023-25年归母净利润分别为290.6、340.32和379.53亿元，同比增速为18%、17%和12%，NBV同比增速分别为17%、11%和11%，维持“买入”评级。 风险提示：1）“芯”基本法实施成效不持续；2）长端利率及权益市场下行

湘财证券简介：紧握金融科技抓手，积极寻求转型突围。 湘财证券为湖南省老牌券商， 2020 年 6 月成功装入哈高科，后者于 2020 年 9 月更名为湘财股份。目前湘财证券为湘财股份的重要利润来源。 1）股权结构及管理团队： 决策机制灵活，新帅上任打开创新新机制： 在股权结构方面， 当前新湖系及国资股东国家电网合计持有湘财股份 70.70%股权， 决策机制相对灵活， 湘财证券为湘财股份全资子公司。在管理团队方面，湘财证券新总裁周乐峰对于券商互联网运营模式具备丰富经验， 此次换帅足见湘财证券以科技赋能金融的决心。 2） 发展历程：风雨三十载，老牌券商焕发新生机： 湘财证券自 1992 年成立以来行而不辍， 于 2020 年借由哈高科的重大资产重组登陆 A 股市场，同年哈高科更名为“湘财股份”，全资控股湘财证券。 3）财务分析： 2022 年业绩承压， 2023 年触底反弹： 2022 年受市场拖累，湘财证券自营业务表现不佳，致其营收/归母净利润分别同比-47%/-94%至10.76/0.39 亿元。 2023H1，受益于一季度结构性行情， 湘财证券自营业务大幅改善， 带动当期营收/归母净利润分别同比+53%/+386%至 7.99/1.75 亿元。 湘财证券发展亮点：金融科技+精品投顾，财富管理转型出奇制胜。 1）深耕金融科技多年，互联网基因由来已久： 2014-2017 年， 湘财证券先后与大智慧、益盟股份、万得合作成立互联网证券营业部，为其转型发展奠定良好基础。 2020-2022 年，湘财股份先后收购大智慧成为其第二大股东、与益盟股份实现 10 年战略合作，全方位增强金融科技实力。 2）金融科技赋能投顾发展，牵手益盟拓展增长空间： 益盟股份在金融科技领域深耕 20 余年，与湘财证券共同推出湘财智盈产品，两方战略合作有望实现双赢。 3）经纪业务成发展核心， 投资咨询业务稳中有进： 2023H1 受交投情绪影响， 湘财证券经纪业务净收入同比-14.15%至 2.37 亿元，仍待提振。 考虑到湘财证券营业部布局合理，经营能力可圈可点，财富管理业务整体呈上升趋势，预计经纪业务有望横制颓波。投资咨询业务方面， 湘财证券充分发挥投顾方面优势，业务收入稳中有进， 2022 年同比+12%至 0.40 亿元。 2023H1 湘财证券投资咨询业务收入同比-10%至 0.18 亿元，预计系散户交投意愿仍较低迷。 湘财证券其他业务：紧跟行业趋势，坚持稳健经营。 1）自营业务： 资产配置多元化， 23H1 显著回暖： 2022 年受市场行情波动影响， 湘财证券自营业务收入同比-110%至-0.67 亿元。 2023H1，受益于一季度行情回暖，湘财证券自营业务收入同比大幅扭正至 1.94 亿元。 2）信用业务： 整体发展稳健，严控股票质押信用风险： 湘财证券信用业务发展稳健，整体担保比例维持在较高水平。 2022 年， 湘财证券信用业务收入同比-16%至 5.01 亿元，两融规模有所收缩，股票质押规模持续压降。 3）投行及资管业务：固收表现相对突出，资管规模持续压降： 湘财证券秉持“精品+深耕”战略，步履不怠发展投行业务， 23H1 投行业务收入逆势高增（同比+93%至 0.66 亿元）。另外， 其固收业务成绩斐然，其优质项目结构比肩头部券商。资管业务方面，湘财证券主动管理转型初见成效， 未来有望带动资管业务收入企稳回升。 盈利预测与投资评级： 我们预计湘财股份 2023-2025 年归母净利润分别为1.86/3.02/3.53 亿元， 2023 年实现扭亏为盈。 2024/2025 年归母净利润对应同比增速分别为 62%/17%。预计 2023-2025 年每股收益分别为 0.07/0.11/0.12亿元，对应 PE 为 123/76/65 倍，对应 PB 为 1.90/1.87/1.85 倍。 我们看好湘财证券通过与益盟的战略合作兑现在金融科技方向的发展潜力， 给予湘财股份 2023 年 2.38 倍 PB 估值，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示： 1）重大诉讼事项风险； 2）与益盟股份战略合作推进不及预期；3）权益市场大幅震荡。

事件：公司发布 2023三季度报， 2023Q1~3实现营业收入 180亿元，同比+3%；归母净利润 58亿元，同比+11%； 归母净资产 1,344亿元， 较年初+12%。 投资要点 受益于指数上行， 重资本业务相对稳健： 1）市场逐步回暖，自营业务表现向好发展。 截至 2023三季度末，上证指数/创业板指/沪深 300涨跌幅分别为+0.69%/-15%/-5%（2022年同期分别为-17%/-31%/-23%），公司金融工具投资收益和交易性金融资产公允价值变动收益均增加，2023前三季度投资交易收入由去年同期-0.5亿增长至 28亿（营收占比 16%）。 2） 资本中介业务收入下滑。 截至 2023年 9月末，市场两融余额同比+3%至 1.6万亿元； 公司融出资金同比+3%至 855亿元， 公司前三季度利息净收入同比-20%至 25亿元（营收占比 14%） 主要系公司 23Q3单季度利息净收入同比-30%至 7.5亿元。 泛财富管理业务收入下滑： 1） 市场交易量萎缩， 影响经纪业务收入下滑。 2023年前三季度市场 A 股日均股基交易额同比-6.5%至 8919亿元，公司经纪业务净收入同比-10%至 45亿元（营收占比 25%）。 2） 受市场赎回情绪影响， 资管业务表现不佳。 2023Q1~3基金市场整体赎回情绪较强，新发基金份额同比-60%至 434亿份，公司资管及基金管理业务收入同比-10%至 60亿元（营收占比 33%），我们预计资管业务收入下滑，主要系公司资管业务规模下降、业绩报酬降低。 3）投行业务短期承压。 据 Wind， 2023Q1~3市场 IPO/再融资/债承规模分别同比-34%/-1%/+31%至 3,324/5,978/85,831亿元。 公司的 IPO/再融资/债承规模同比-4%/+9%/+65%至 20/134/1,861亿元，市占率分别为 0.6%/2.1%/1.9%。 公司投行业务收入同比-10%至 4亿元（营收占比 2%）。 公司软件开发交付能力提高： 广发证券的 DevOps 相关能力达到国内领先水平。 2023/7/8，广发证券“财富管理平台项目”和“场外衍生品投资管理平台交易系统” 顺利通过信通院《研发运营一体化（ DevOps ）能力成熟度模型》持续交付 3级评估，代表广发证券的 DevOps 相关能力达到国内领先水平。通过采用 DevOps 的最佳实践和工具， 公司能够实现更高效的软件开发和交付流程。 盈利预测与投资评级： 公司整体业绩复苏， 资本市场改革持续优化， 政策利好推动证券行业高质量发展， 广发证券有望抓住机遇突破发展，但当前经济环境仍在恢复，交投不活跃可能影响公司资管及证券业务， 因此我们维持对公司的盈利预测，预计 2023-2025年的归母净利润为85/100/115亿元，当前市值对应 2023-2025年 PB 为 0.94/0.90/0.85倍，维持“买入”评级。 风险提示： 监管趋严抑制行业创新、行业竞争加剧、经营管理风险。