事件：中国平安发布2024年半年度报告。公司2024H1实现营业收入4949.66亿元，同比+1.3%；实现归母净利润746.19亿元，同比+6.8%。 ROE（加权）为8.10%，同比+5.19%。寿险及健康险、财产保险以及银行三大核心业务合计归属于母公司股东的营运利润795.65亿元，同比+1.7%。 寿险及健康险业务持续增长，保单继续率稳步改善。2024H1公司寿险及健康险业务新业务价值达成223.20亿元，同比+11.0%，其中代理人渠道新业务价值同比+10.8%，人均新业务价值同比+36.0%，代理人渠道高质量发展效果显现。寿险保单继续率显著改善，13个月保单继续率同比+2.8pct，25个月保单继续率同比+3.3pct。 产险业务稳定增长，综合成本率同比优化。2024H1，公司实现产险服务收入1616.10亿元，同比+3.9%，其中车险、健康保险、农业保险、企业财产保险保费收入分别为1048.24/100.90/73.49/62.02亿元，分别同比+3.4%/+43.5%/+32.9%/+7.6%。平安产险整体综合成本率97.8%，同比优化0.2pct，主要受保证保险业务承保损失下降影响。 银行业务经营稳健，推动零售业务高质量、可持续发展。平安银行2024H1实现净利润258.79亿元，同比+1.9%；核心一级资本充足率9.33%，同比+0.11pct；不良贷款率1.07%，拨备覆盖率264.26%。截至2024年6月末，管理零售资产41206.30亿元，较23年末+2.2%；个人存款余额12903.45亿元，较23年末+6.9%。 保险资金投资组合规模显著扩张，投资收益率稳定。截至2024年6月末，公司保险资金投资组合规模5.20万亿元，较年初大幅增长10.2%；年化综合投资收益率4.2%，同比+0.1pct。 投资建议：中国平安半年度业绩营收和净利稳步增长，核心业务表现强劲。寿险新业务价值提升，产险成本率优化，银行业务稳健，投资收益稳定。预计公司2024-2026年营业收入9912.80亿元、10776.59亿元、11763.76亿元，分别同比+8.48%、+8.71%、+9.16%；归母净利润969.18亿元、1245.85亿元、1555.41亿元，同比+13.14%、+28.55%、+25.16%。 EPS为5.32、6.84、8.56元/股，对应2024年9月2日收盘价的PE为8.16、6.35、5.07倍。维持“买入”评级。 风险提示：长期利率下行风险，监管政策变动风险，权益市场震荡

投资要点公司公告24年半年报，2024年上半年，公司实现营业收入4949.66亿元，同比+1.3%，归母净利润746.19亿元,同比+6.8%。其中，寿险及健康险、财产保险以及银行三大核心业务保持增长，三项业务合计归属于母公司股东的营运利润795.65亿元，同比增长1.7%。 （1）寿险及健康险上半年规模保费3877.66亿元，同比+2.07%。NBV223.20亿元，同比+11%。主要是产能持续提升，代理人渠道人均NBV同比+36%；新业务价值率24.2%，同比+6.5PCT。6月末，个险代理人34万，较23年底-2%,但较3月底的33.3万人，已经开始回升。我们预计代理人规模今年企稳。2024年上半年，银保渠道NBV26.41亿元，同比+17.3%。（2）产险收入1619.1亿元，同比+3.9%。主要是车险收入同比+6%和意健险同比+11.2%带动。（3）银行业务净利润258.79亿元，同比+1.9%；。但营业收入同比-13%，及净息差-0.59个PCT，主要是平安银行受持续让利实体经济、调整资产结构、市场利率下行等因素影响。（4）投资业务方面，6月底投资规模>5.20万亿元，较年初+10.2%。年化综合投资收益率4.2%，同比+0.1PCT，主要因为均衡资产配置战略和权益资产比同期改善。 投资建议公司三大核心业务保持增长，尤其是寿险代理人规模企稳回升和人均产能、新业务价值率的提升，助推NBV增长11%。另外投资规模首次突破5.2万亿元，后续资本市场一旦走强，将有力改善公司业绩。我们预计公司业绩将继续向好，走出低谷。预计公司24-26年EPS为5.52/6.17/6.78元/股，维持增持评级。 风险提示：权益市场持续震荡，转型进度不及预期，代理人超规模下滑，长端利率下滑。

公司披露2024中报，实现寿险NBV223.20亿，可比口径下同比+11.0%；归母净利润746.19亿，同比+6.8%；归母营运利润784.82亿，同比-0.6%。 寿险NBV以价补量，人力规模触底回升。1）2024H1公司实现NBV223.20亿，可比口径下同比+11.0%，Q2单季在去年同期的高基数下基本持平。寿险FYP922.18亿，同比-19.0%；Margin为24.2%，同比+6.5pt，价值率小幅改善预计是产品结构优化、预定利率下调、渠道费用精细化投放与投资收益率假设调整等多方面因素对冲后的综合影响。2）截至6月末公司代理人数量为34.0万，同比-9.1%，环比Q1净增0.7万，人力规模已经实现企稳回升；同时队伍质态持续改善，代理人活动率为55.9%，同比+1.8pt；人均半年NBV58708元，同比+36.0%；代理人月平均收入11962元，同比+9.9%。3）寿险EV9162.30亿，较年初+10.3%；寿险CSM余额7743.99亿，较年初+0.8%；寿险营运利润563.01亿，同比+1.3%。展望后续，居民对稳健理财的旺盛需求和储蓄险产品的相对优势，预计仍将是驱动寿险行业增长的主要因素；同时随着近期监管政策明确新一轮人身险预定利率下调幅度，短期内公司或将再次迎来产品销售热潮，预计2024Q3及全年NBV均将延续两位数增长；长期则有助于降低公司负债成本，进一步缓解保险资金配置压力和利差损风险。产险COR同比优化，保证险对整体业务品质的影响大幅降低。2024H1公司实现产险保险服务收入1619.10亿，同比+3.9%；综合成本率为97.8%，同比-0.2pt（其中综合赔付率70.6%，同比持平，综合费用率27.2%，同比-0.2pt）。 分险种来看，车险业务实现保险服务收入1083.90亿，同比+6.0%；综合成本率为98.1%，同比+1.0pt，主要受暴雨等自然灾害同比多发影响。非车业务实现保险服务收入535.20亿，同比-0.2%；综合成本率为97.2%，同比-2.7pt，其中保证险综合成本率同比-10.9pt至106.8%，主要是由于存量业务理赔案件逐步回收，承保亏损同比大幅下降，同时未了责任余额持续下降，风险敞口快速收敛。银行业务经营稳健，科技和资管业务边际改善。1）2024H1银行业务贡献归母营运利润149.99亿，同比+1.9%，不良贷款率1.07%，拨备覆盖率264.26%。2）资管业务贡献归母营运利润12.96亿，同比-8.2%；科技业务贡献归母营运利润2.91亿，同比-83.2%，降幅均较Q1明显收窄。 保险资金投资坚持均衡稳健布局，权益资产表现改善，带动投资收益率小幅提升。1）截至6月末公司保险资金投资资产规模超5.20万亿，较年初增长10.2%；其中以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的股票规模为2060.35亿，在总投资资产的占比较年初上升0.3pt至4.0%；不动产投资余额为2074.25亿，在总投资资产中占比下降0.3pt至4.0%，该类投资主要投向商业办公、物流地产、产业园、长租公寓等收租型物业，以匹配负债久期，贡献相对稳定的租金、分红等收入，并获取资产增值。2）年化净投资收益率3.3%，同比-0.2pt，主要受存量资产到期和新增固定收益资产到期收益率下降影响；总投资收益率3.5%，同比+0.1pt；综合投资收益率4.2%，同比+0.1pt，主要得益于均衡的资产配置战略，且权益资产表现较上年同期有所改善。 净利润增速略超预期，分红水平保持稳定。1）2024H1公司实现归母净利润746.19亿，同比+6.8%，Q2单季同比+20.4%，较Q1（-4.3%）大幅改善，主要是受投资改善带动。2）剔除短期投资波动40.78亿等之后，公司实现归母营运利润784.82亿，同比-0.6%，Q2单季同比+1.9%。3）公司长期注重股东回报，现金分红水平保持稳定，将向股东派发2024年中期股息每股现金人民币0.93元，同比持平。 维持“强烈推荐”投资评级。公司中报业绩略超预期，各项细分业务都可圈可点，下半年负债端高景气有望延续；资产端结构均衡、久期错配压力较小。截至8月22日公司在A/H股的TTM股息率分别为5.79%、7.76%，远高于其他同业；截至二季度末的公募持仓则仅为0.18%严重低配，资金面压力相对较小。我们预计公司2024年底每股EV为80.92元，当前股价对应仅0.52xPEV，预计后续上行空间较大。 风险提示：寿险发展受困，产品吸引力下降，队伍转型低于预期，经济增长乏力，监管收紧，股市低迷，利率下行。

投资收益回暖下预计净利润环比改善；产寿改善及资管减值压力缓解利好营运利润改善； 寿险 NBV 增长好于预期，财险 COR 环比改善，维持“增持”。 投资要点： 投资建议：维持“增持”评级，维持目标价 ] 58.98元/股，对应 24年P/EV 为 0.71倍： 考虑到 24Q2权益市场表现好于 23年同期， 预计买卖价差收益好于 23年同期将带来利润的边际改善。 我们预计公司24H1归母净利润同比 6.0%，环比 24Q1由负转正；考虑到寿险、产险等核心业务板块业务改善带来正向贡献，同时资管减值压力减小，预计 24H1集团归母营运利润同比 1.4%，其中寿险归母营运利润同比2.5%。 考虑到公司分红政策挂钩营运利润，预计中期分红将同比提升。 维持 2024-2026年 EPS 为 6.17/7.57/8.77元。 NBV 增长好于预期，主要得益于新业务价值率改善，而新单在高基数下小幅承压。 我们预计 24年上半年公司 NBV 可比口径（基于 23年末假设调整后的口径） 同比 12.3%，主要得益于新业务价值率的改善。受益于产品定价利率切换、 银保“报行合一” 管控渠道费率， 以及公司主动优化产品结构提升长缴增额终身寿以及高价值率保障型产品销售等因素影响下，预计公司 24H1价值率将明显改善。而另一方面公司新单小幅承压。 根据保费公告披露，公司 24H1寿险保费同比 5.0%，其中新单保费同比-5.2%， 其中二季度同比-6.9%， 预计主要为 23年同期集中销售储蓄险导致的高基数影响，而客户旺盛的保本储蓄需求使得新单压力好于预期。 产险保费缓慢增长，预计 COR 环比有所改善。 根据保费公告披露，公司 24H1产险保费同比 4.1%，其中车险保费同比 3.4%， 预计增速放缓主要为新车销量增速放缓导致承保车辆数低速增长，以及受监管引导降低对于优质车主的保费定价让利消费者所致；非车险保费同比5.3%，其中意外健康险为主要驱动力，同比 30.5%，而信保的迅速出清拖累非车险保费增长。 与此同时，受三年期信保业务尚在长尾出清阶段影响，预计 COR 仍然有一定压力，但预计压力将逐步减小。 我们预测平安财险 24H1综合成本率为 99.2%，同比 1.2pt，环比-0.4pt。 催化剂： 地产信用风险化解。 风险提示： 监管更为严苛；资本市场波动；地产风险提升。

公司发布公告：拟根据一般性授权发行可转换为本公司 H 股股份的债券，不涉及公司 A 股发行。 本次可转债的发行对公司股权结构影响较小，不影响战略的发展与制定。 公司拟发行 2029年到期的本金总额为 35亿美元的可转换债券，债券的利率为 0.875%，且仅能够转为 H 股， 假设初始转换价为 43.71港元（可予调整），约占债券全部转换股份后已发行 H 股数目的 7.74%及已发行股本总数的 3.32%。 偿二代二期规则下，可转债的发行有助于提升综合偿付能力充足率，而未来转股后可提升核心偿付能力充足率。 公司本次发行债券的目的在于补充资本，支撑未来战略的发展，包括集团未来以金融为核心的业务发展需求、集团医疗与养老新战略发展的业务需求、一般公司用途。偿二代二期工程下，受未来盈余上限的控制，寿险核心偿付能力下行，目前平安人寿为 118.81%（截至 24Q1），因此预计本次发行可转债有望提升寿险业务偿付能力充足率，降低战略发展的资本压力。 平安致力于成为国际领先的综合金融、医疗养老服务提供商， 长期坚持运用“综合金融+医疗养老”对寿险业务进行有效赋能，当前已经打造成核心竞争优势之一， 如 2023年享有医养服务权益的客户贡献 NBV占比达到了 73%， 而本次融资后公司将进一步强化综合金融和医疗养老方面的布局，未来有望成为业务持续增长的核心驱动力。 盈利预测与投资建议： 预计 24-26年 EPS 5.13/5.77/6.35元/股， EV估值法给公司 2024年 A 股 0.7XPEV（H 股 0.6X），对应 A 股合理价值 56.5元/股（H 股 52.6港币/股），维持公司 A/H 股“买入”评级。 风险提示： 新业务开展不及预期，可转债发行不及预期，长端利率下降。（HKD/CNY=0.93）

事件描述中国平安发布公告，公司拟发行35亿美元H股可转换债券，转股价格为43.71港元；拟注销2021年至2022年期间已回购1.03亿股A股股份。 事件评论可转债规模为35亿元，票面利率0.875%。根据公司公告，35亿美元可转债票面利率0.875%，每半年付息，转股价格43.71港元，有强赎条款（2027年8月5日后，连续30天内，任意20日超过130%转股价或未赎回本金不足10%）。若全部转股将转为6亿股，占当前总股本的3.43%。债券到期日为2029年7月22日，募资用途是业务发展、补充资本需求，支持医疗养老战略，同时用作一般用途。 选择美元可转债可能主要考虑条款灵活性及融资成本。美元可转债无标准条款，设置更为灵活；而相对境内发行永续债（2024年发行太保寿险票面利率2.38%、泰康人寿2.48%）或资本补充债券（2024年发行新华保险票面利率2.27%）而言，0.875%可转债融资成本相对较低。 拟注销0.56%股份，降低可转债的摊薄效应。公司在2021年8月27日至2022年8月26日期间累计回购A股股份1.03亿股A股股份，占当前总股本比例为0.56%，原计划用于员工持股计划，拟变更为注销。注销操作将进一步降低发行可转债的摊薄效应，以2024年一季度公司静态BPS为例，假设全部转股，BPS预期摊薄2.79%。 强化生态优势，看好长期空间。中长期来看，公司持续推进渠道改革，重视供给侧创新，同时深耕医养、综合金融等业务，而本次融资用途将进一步强化公司医疗养老生态圈壁垒和综合金融布局，预期更加完善的生态圈优势将协助公司构建未来的产品与定价壁垒。当前公司24年PEV估值0.52倍，处于底部区间，维持“买入”评级。风险提示1、行业政策大幅调整；2、权益市场大幅波动、利率大幅下行。

【事件】中国平安15日发布公告，建议发行美元计值H股可转换债券，目前发行的金额、条款和条件尚未确定。 对象与用途：1）本次可转债发行对象仅为香港联交所专业投资者，不含公众人士和公司关联人士。2）募资资金主要用于满足中国平安未来以金融为核心的业务发展需求，用于补充集团资本需求；支持集团医疗、养老新战略发展的业务需求；同时用作一般公司用途。 我们预计公司选择发行境外可转债，而非境内永续债补充资本，主要是考虑前者融资成本相对较低且更加灵活。①2023年多家险企发行永续债，其中泰康人寿、太保寿险、人保健康和太平人寿分别发行50亿元、120亿元、25亿元和110亿元永续债，票面利率分别为3.7%、3.5%、3.5%和3.3%。2024年太保寿险、中英人寿、泰康人寿分别发行80亿元、15亿元、90亿元永续债，票面利率分别为2.38%、2.5%、2.48%；此外新华人寿发行100亿元资本补充债，票面利率为2.27%。②2024年京东集团、阿里巴巴、携程集团、紫金矿业分别发行了20亿美元、50亿美元、15亿美元、20亿美元境外美元可转债，期限分别为5年、7年、5年、5年，票息利率分别为0.25%、0.5%、0.75%、1%。 我们认为，公司通过境外可转债可以以较低成本补充公司资本需求，将进一步提升公司偿付能力水平和资本实力。截至24Q1末，人身险公司综合、核心偿付能力充足率分别为186%和114%，分别较年初-0.5pct、+3.0pct；中国人寿、平安人寿、太保寿险、新华人寿、太平人寿和人保寿险核心偿付能力充足率分别为155%、119%、108%、143%、143%和146%。 估值仍低，“优于大市”评级。我们看好公司寿险改革成果逐步释放、队伍质态持续改善，综合金融优势+医疗健康生态布局赋能长期业绩增长，同时稳定的分红回报提升投资价值。截至2024年7月15日，公司股价对应2024EPEV0.52x。 我们给予0.65-0.7倍2024EPEV，合理价值区间53.03-57.11元，“优于大市”评级。 风险提示：长端利率趋势性下行；新单保费增长不达预期。

公司建议向机构投资者发行美元可转债， 核心目的在于补充集团资本，支持集团战略，有利于深化“综合金融+医疗养老”的服务体系， 维持“增持”。 事件： 7月 15日， 中国平安发布公告，建议向专业投资者发售可转换债券。 截至公告发布时， 公司尚未就可转债发行订立最终协议， 可转债发行金额、条款和条件尚未确定。 评论： 投资建议： ]预计公司建议发行美元可转债有利于补充资本以支持集团相关板块业务发展，维持“增持”评级， 维持目标价 58.98元/股，对应 24年 P/EV 为 0.71倍，维持 2024-2026年 EPS 为 6.17/7.57/8.77元。 预计建议发行美元可转债的核心目的在于补充集团资本，支持集团战略和发展。 从公司公告的募集资金用途看，主要用于满足集团未来以金融为核心的业务发展需求，用于补充集团的资本需求；支持集团医疗、养老新战略发展的业务需求；同时用作一般公司用途。 一方面，在偿二代二期下背景下公司偿付能力有所承压， 截至 24年一季度末公司寿险核心偿付能力充足率 118.8%，产险核心偿付能力充足率173.8%， 有一定的资本补充需求。 另一方面，公司近年来持续强化“致力于成为国际的综合金融、医疗养老服务提供商”的发展目标，对于综合金融和医疗养老的布局有较大的资本需求。 公司建议面向专业投资者发行可转债，并将申请因行使可转债的转换权而发行 H 股股票。 可转债作为一种具有债权和股权双重属性的金融工具，融资方式灵活性强、市场接受度高。 在当前美元高利率环境下，通过债券或贷款进行纯债务融资成本较高，而可转债由于嵌入了股权期权，极大程度降低了利息。 根据公告， 公司建议面向专业投资者发行可转债，并将向联交所申请批准因行使可转债的转换权而发行的 H股股票。 可转债发行有利于深化公司“综合金融+医疗养老”的服务体系，从而推动核心指标的可持续增长。 如本次融资顺利实施， 将有利于公司持续推进服务体系的搭建，更好服务于客户的医疗养老和综合金融的需求。 当前客户保险认知大幅提升，公司坚持通过差异化的“综合金融+医疗养老”服务体系提升客户体验，推动核心指标的可持续增长。交易层面，短期可能将受可转债转股预期的影响，股价可能面临波动，但业务增长的韧性将有助于长期估值提升。 风险提示： 发行不及预期； 资本市场波动；地产风险提升。

事件：中国平安发布公告，公司计划将在美国境外发行以H股（2318.HK）为标的的可转换债券。 发行条款概览：可转债发售规模为35亿美元，将于2029年7月22日到期。 该可转债票息为每年0.875%，每半年付息。转股价为每股43.71港元，对应2024年7月15日中国平安H股收盘价和当日交易均价的溢价率分别约为21.2%和22.3%。2027年8月5日后但在到期日前的任何时间，连续30天内任意20个交易日转换价的130%，可触发强赎机制。 公司公告拟将可转换债券发售所得款项净额用于满足集团未来以金融为核心的业务发展需求，用于补充集团的资本需求；支持集团医疗、养老新战略发展的业务需求；同时用作一般公司用途。值得注意的是，近期多家中国互联网及科技公司先后发行美元可转债，不过多为“可转债+偿还债务+同步回购”策略，实现低利率换高利率债务，转股后则可降低负债率，改善债务结构并通过回购回报现有股东。目前平安并没有回购或偿还债务策略，平安寿险也未有永续债发行安排，因此短期市场股价表现承压，主要系担心集团层面地产敞口相关风险，我们建议关注后续分红安排表现。 对公司财务指标摊薄影响：增厚综合偿付能力充足率3.1个pct.，转股后对每股净资产影响基本可忽略。若债券按每股H股43.71港元的初始转换价全部转换且不再发行其他股份，则债券将可转换为约6.25亿股转换股份，约占集团公告日现有已发行H股数目的8.39%及现有已发行股本总数的3.43%，以及约占集团于债券获全部转换后经发行转换股份后已发行H股数目的7.74%及已发行股本总数的3.32%。截止2023年末，中国平安（集团）综合/核心偿付能力充足率分别为208.03%和160.28%，若发行可转债，静态测算下综合偿付能力充足率将提升至211.1%。截止1Q24末，平安寿险、平安产险、平安养老和平安健康险的综合偿付能力充足率分别为206.0%、199.1%、296.0%和318.7%；核心偿付能力充足率分别为118.8%、173.8%、206.4%和267.2%（核心/综合偿付能力充足率最低监管要求为50%/100%）。虽然集团和主要子公司偿付能力充足率保持稳定且敏感性相对可控，但持续低利率环境对集团分红造成掣肘。若可转债发行到位，将有利于集团实现更平稳的派息政策和持续深化“综合金融+医疗养老”战略。 盈利预测与投资评级：转股摊薄幅度有限，若转债发行能稳定甚至提升中长期分红水平，将显著降低对股价的负面影响。维持盈利预测，我们预计公司2024-26年归母净利润为1204、1541和1622亿元，同比增速为40.5%、28.0%和5.2%，维持“买入”评级。 风险提示：可转换债券发行失败，财务摊薄实际情况超出预期，利率持续下行，地产风险敞口加速暴露

报告摘要：多年改革创新，打造保险行业龙头。中国平安成立于1988年，是我国第一家股份制、地方性的保险公司。分别于2004年与2007年在港交所、上交所上市，截至2024Q1公司总资产规模近12万亿元，业务范围涵盖保险、银行、证券、信托等多项业务。 公司规模稳步扩张，盈利能力优势明显。截至2024Q1，公司总、净资产规模分别为11.98万亿元和1.24万亿元，较之2023年底分别增长3.4%和1.1%，稳居行业首位。2023年公司营业收入及归母净利润分别为9137.9亿元和856.7亿元，同比分别变动3.8%和-22.8%，规模位居行业首位，其中寿险及健康险业务贡献公司84.7%的归母净利润。同时，公司盈利能力较强，2023年公司ROE为9.7%，位居行业第二名。 公司保费收入稳定增长，寿险业务NBV大幅增长，财产险COR小幅抬升。2023年公司人身险业务实现规模保费收入6019.3亿元，同比增长10.9%，实现原保费收入4985.3亿元，同比增长5.8%。其中实现新单保费收入1657.8亿元，同比增长38.9%，带动公司NBV同比增长36.2%至392.6亿元。2023年公司财产险业务实现原保费收入为3021.6亿元，同比增长1.4%，但由于受到宏观环境、自然灾害等因素影响，公司COR同比增加1.1pct至100.7%。 公司总投资收益率上行，银行业务净利润实现增长。2023年公司投资资产规模为4.72万亿元，同比增长9%。2023年公司总、净投资收益率分别为3%和4.2%，分别变动0.6pct和-0.5pct，均排名行业第二。2023年公司银行业务实现净利润同比增长2.1%至464.6亿元，净息差为2.4%，位居可比同业首位，资产质量不断改善，不良率为1.1%，排名可比同业第二名。资产管理业务受宏观经济及资本市场波动影响，归母净利润下滑。科技业务与综合金融业务是集团未来发展的重要方向。 投资建议：中国平安作为保险行业龙头公司，竞争优势显著，同时公司持续深化改革，发展活力凸显。预计公司2024年至2026年归母净利润分别为1053.3亿元，1176.2亿元和1293.5亿元，对应PEV估值分别为0.5/0.45/0.42倍。给与“买入”评级。 风险提示：公司业绩不及预期，宏观经济增长不及预期，权益市场波动加剧，监管政策发生改变，自然灾害频发等。

陆金所以股代息选择结果出炉，平安并表陆金所7月 3日，中国平安和陆金所发布联合公告，平安选择通过以股代息的形式收取陆金所此前的特别股息，平安占陆金所股份总数由 41.40%增至56.82%，陆金所财务业绩将并入平安的合并报表。战略协同层面，平安将陆金所并表，意味着平安对陆金所更强的控制力，可能促进更紧密的合作。 财务表现上，我们预计并表对平安的净资产影响可能较小。我们维持对平安2024/2025/2026EPS 的预测 RMB7.58/7.99/8.24，维持基于 SOTP 估值法的目标价 RMB70（A） /HKD69（H）和买入评级。 平安对陆金所的持股比例升至 56.82%陆金所于 3月 21日宣布发放 100亿人民币的特别股息，合 USD2.42/ADS，并同时公告了以股代息计划，股东可以选择以现金形式收取特别股息，也可以选择全部通过以股代息收取股息（不可以一部分现金，一部分以股代息）。 陆金所分别于 6月 26日和 7月 2日完成对美股和港股股东以股代息选择的统计。陆金所股东安科技术和平安海外控股（均由平安全资拥有）均选择以股代息，平安对陆金所的持股占比将由 41.40%提升至 56.82%，因此平安将陆金所业绩并入财务报表，我们预计陆金所仍将保持相对独立的运营。特别分红引起投资者兴趣，宣告当日陆金所股价上涨 45.7%，叠加 1Q24陆金所业绩出现好转迹象，近期股价呈现波动上涨的趋势。 并表对平安净资产的影响或不显著陆金所由平安的长期股权投资下的联营企业变为并表子公司，平安需要重估陆金所价值。截至 2023年末，陆金所在平安财报中的账面价值是 528亿人民币（长股投， 权益法）。特别分红的除权日和派息日分别在 6月和 8月。 结合陆金所上半年的利润表现，我们估计陆金所在并表时点的账面价值约525亿人民币。假设并表后平安不调整陆金所的资产和负债，我们预计 1H24陆金所的投后净资产（按股份占比 56.82%计算）约 521亿人民币，与价值重估前的账面价值差异不大，我们预计此次并表对平安净资产的影响不显著。此外由于选择以股代息，平安须就所有陆金所要约股份和美国 ADS 作出强制性全面要约，股份要约价格为 USD1.127/股或 USD2.254/ADS。 寿险 NBV 增长，财产险综合成本率偏高1Q24平安录得 EPS RMB2.07， 同比下滑 4.6%，主要由于投资表现略弱于上年。 寿险新业务价值（NBV）增长强劲，可比口径下同比增长 20.7%，主要由利润率上涨推动。 财产险 COR 在一季度达到 99.6%，属于历史上偏高的水平，主要受信用保证保险和自然灾害的影响。 风险提示： NBV 大幅下滑、 COR 大幅上升、投资出现重大损失。

事件：公司披露 1Q24季报，我们认为公司业绩和价值增长略超预期，主要得益于精耕细作下综合负债成本控制得当。 1Q24公司实现归母营运利润（OPAT）达 387.09亿元，可比口径下同比-3.0%，归因来看：寿险及健康险（同比+2.2%）、财险（同比-14.3%）以及银行（同比+2.3%）三大核心合计 OPAT 同比增长 0.3%，资管（同比-30.3%）和科技业务（同比由盈转亏，主要受陆金所控股净利润同比下降影响）仍有负贡献，但拖累程度边际降低。 1Q24公司实现归母净利润 367.09亿元，同比下降 4.3%，与 OPAT 差距主要为短期投资波动 21.61亿元。 新业务价值（NBV）高基数下继续恢复性增长，寿险 OPAT 同比提升。 1Q24公司NBV 达成 128.90亿元，可比口径下（均基于 4.5%的长期投资回报率和 9.5%的风险贴现率计算）同比增长 20.7%，归因来看： 1）用来计算 NBV 的首年保费同比下降13.6%，但 NBV Margin 达 22.8%，可比口径下同比增长 6.5个 pct.，主要得益于“报行合一”下渠道费用管控良好，值得注意的是，公司首次在季报中披露按标准保费口径下 NBV Margin（分母为期交年化首年保费 100%及趸交保费 10%之和），同比上升 6.2个百分点至 29.0%，体现了精耕细作的经营理念； 2）虽然期末代理人规模较年初下降 4.0%至 33.3万，但 1Q24个险人均 NBV 同比增长 56.4%，新增人力中“优+”占比同比提升 11.0个 pct.，质态提升仍在延续。多元化渠道全面开花，公司深化平安银行独家代理模式，拓展外部优质银行渠道，持续提升经营效率。 1Q24公司寿险及健康险板块 OPAT 同比增长 2.2%，归母净利润同比微增 0.7%，在合同服务边际及其摊销仍在下降的背景下，得益于营运偏差正向贡献、投资规模自然增长、国债利率免税效应增加，体现了公司积极达成控制负债综合成本的决心。公司产品聚焦财富、养老和保障三大市场，满足客户多元保险产品需求。 1Q24产险保险服务收入 806.27亿元，同比增长 5.7%，原保费口径下车险/非车/意健险原保费增速分别为 3.5%/-9.7%/34.1%。 1Q24整体综合成本率（COR）为 99.6%（同比+0.9pct.），其中剔除保证保险后 COR 为 98.4%，同比上升主要受春节前期暴雪灾害（拖累 COR 约 2pct.）以及同期疫后出行率仍未恢复，赔付率基数较低所致。 公司收入稳健增长，品质保持健康，信保业务拖累逐季改善趋势已现。 我们搭建了新准则下利源分析框架，投资利差贡献降低是当期净利润小幅下滑的原因。 1Q24新准则下产寿险净利润合计小幅下滑 3.3%。 寿险虽然“投资利差”由盈转亏至-3.12亿元， 但寿险承保利润贡献同比微增 1.6%，预计受当期摊销的保险服务收入同比减少但成本控制得当所致， 综合影响下 1Q24寿险净利润同比小幅下滑1.3%；财险板块虽然承保利润同比大幅下降 67.5%，但得益于财险“投资利差”同比基本持平于 35.69亿元， 1Q24产险净利润同比下滑 14.3%。 1Q24险资组合年化综合投资收益率 3.1%，年化净投资收益率 3.0%（1Q23： 3.1%），主要受长端利率走低拖累固收类资产再配置收益和权益市场上年同期表现基数较高所致。 盈利预测与投资评级：价值增长超预期，成本控制助力核心业务增长。 维持盈利预测，我们预计 2024-26年归母净利润为 1204、1541和 1622亿元，同比增速为 40.5%、28.0%和 5.2%， 维持“买入”评级。 风险提示： 长端利率持续下行，资管业务板块扭亏不及预期

事件：中国平安布发布2023年业绩。总体看，险公司寿险NBV增速符合预期，产险承保亏损主要仍是受保证保险业务拖累，总、综合投资收益率均有提升，总体经营稳健。 总体业绩：NBV增速符合预期，Q4净利润略低于预期。 1）利润及净资产。归母净利润857亿元，同比-22.8%，其中Q4单季亏损19亿元，上年同期为盈利182亿元。归母净资产8990亿元，较年初+3.4%，较Q3末-0.5%。 2）假设调整及价值增长。公司将长期投资回报假设和风险贴现率假设分别由5%、11%下调至4.5%、9.5%。集团EV为1.39万亿元，同比-2.4%（可比口径下，集团EV和寿险EV分别同比+4.6%、+6.3%）。寿险NBV为311亿元，同比+7.8%（可比口径下NBV同比+36.2%），其中个险、银保渠道NBV分别同比+40.3%、+77.7%。NBVmargin为18.7%，若按2022年假设追溯则为23.7%，同比-0.4pct。 寿险：新单保费增长，代理人产能大幅提升。 1）新单保费增长。个人业务新单同比+52.2%，个险新单期缴同比+27.9%，银保新单同比+79.3%。 2）代理人活动率提高、人均产能大幅提升。2023年月均代理人35.6万人，同比-26%；年末代理人34.7万人，同比-22%。代理人活动率53.3%，同比+2.5pct；人均月收入同比+39.2%，人均NBV同比+89.5%。 3）多元渠道全面铺开。社区网格化专员超过1.5万人，推广城市的13个月保单继续率同比+5.4pct。 损产险：承保亏损20.8亿元，主要是受保证保险业务拖累。 1）产险保费同比+1.4%。车险、非车险、意健险全年保费分别同比+6.2%、-11.2%、-1.2%，其中健康险增速最快，同比+37%，保证保险则大幅收缩，同比-97%。 2）综合成本率100.7%，同比+1.1pct，赔付率71.5%，同比+0.2pct，费用率29.2%，同比+0.9pct。车险、保证保险的综合成本率分别为97.7%、131.1%。 3）全年承保亏损20.8亿元（2022年承保盈利10.8亿元），主要是受保证保险业务拖累。 投资：增配债券投资、减配定存，总、综合投资收益率均有提升。 1）2023年末总投资规模达4.7万亿，同比+9.0%。其中债券占比同比+3.5pct至58.1%，定期存款同比-1.0pct至4.4%，而股票+基金为11.5%，基本稳定。 2）净投资收益率4.2%，同比-0.5pct；总投资收益率3.0%，同比+0.6pct；综合投资收益率3.6%，同比+0.9pct。投资建议：总体看，公司寿险NBV增速符合预期，产险承包亏损主要仍是受保证保险业务拖累，总、综合投资收益率均有提升，总体经营稳健。考虑到市场波动对寿险公司投资端影响，我们调整公司2024-2026年EPS分别为5.95（前次预测值为7.33）、6.63（前次预测值为7.99）、7.71（新增预测值），同比增速分别为26.5%、11.5%、16.2%，维持买入评级。 风险提示：权益市场大幅度下降，长期无风险收益率大幅度下行，新单保费增速不如预期，寿险改革成效低于预期。