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中国平安 银行和金融服务 2021-02-10 78.56 -- -- 88.28 12.37% -- 88.28 12.37% -- 详细
事件:中国平安发布2020年年报,归母营运利润1394.70亿元,同比增长4.9%;新业务价值495.75亿元,同比下降34.7%;营运ROE19.5%。投资要点: 内外部因素交织,新业务价值表现不及预期:2020年新业务价值495.75亿元,同比下降34.7%;新业务价值率33.3%,同比回落14.0个百分点,主要由疫情和寿险改革导致。一方面,疫情影响下,高价值的长期保障型产品线下销售受阻,新业务价值同比-48.5%;客户对长期保障产品的需求暂时转移到短期消费型健康险产品,使其对新业务价值贡献同比下降13.9个百分点。另一方面,代理人提质作为寿险改革的重要环节,使2020年代理人数量同比下降12%至102万人;代理人渠道新业务价值429.13亿元,同比下降37.1%;人均新业务价值40688元,同比-28.4%。我们判断,在疫情好转、开门红销售超预期的情况下,人均产能增速将回升,带动新业务价值增速由负转正确定性大。 财产险综合成本率升至高位,盈利能力明显减弱:财产险保费收入2858.54亿元,同比+5.5%,其中车险同比+0.9%,非车业务同比+17.1%;营运利润161.59亿元,同比回落22.9%;营运ROE16.4%,同比下降8.2个百分点,我们判断财产险业务盈利能力下降主要由综合成本率上升引起。其中,保证保险综合成本率同比上升17.4个百分点,车综改下车险赔付率达60.5%,同比+3.2%,财产险承保利润明显下降。我们判断,2021年在车险和保证保险成本结构持续优化下,综合成本率将得到有效控制,财产险业务盈利能力将逐步恢复。 科技业务发展强劲,助力发展“有温度的保险”:疫情催化下在线医疗服务渗透率大幅提升,平安好医生营业收入68.66亿元,同比+35.5%,其中在线医疗收入同比大幅增长82.4%,我们认为2021年公司在线医疗爆发式增长有望延续。公司运用科技优势对线上、线下医疗服务和保险产品进行横向打通,为保险客户提供包括健康、慢病、重疾管理和居家养老护理等优质服务,全面构建医疗健康生态圈。我们认为,医疗健康服务与保险保障相结合的新型保险产品在健康险市场上具备明显的竞争优势,有望带动互联网医疗和健康险业务齐头并进。 盈利预测与投资建议:在5%投资收益率假设下,预测2021-2023年EPS为9.95/10.80/11.87元,对应PE为8.01/7.38/6.71倍,EVPS为86/101/118元,对应PEV为0.93/0.79/0.67倍,当前估值偏低,维持“增持”评级。 风险因素:业务增速不及预期、权益市场下跌、改革效果不及预期。
中国平安 银行和金融服务 2021-02-09 79.73 98.08 15.14% 88.28 10.72% -- 88.28 10.72% -- 详细
事项:中国平安公布2020年年报。报告期内实现归母净利润1431亿元,同比-4.2%;归母营运利润1395亿元,同比+4.9%,其中寿险及健康险同比+5.3%;新业务价值496亿元,同比-34.7%;报告期末,归母净资产为7626亿元,较年初+13.3%;集团内含价值为13281亿元,较年初+10.6%,其中寿险及健康险较年初+8.9%。 总/净投资收益率为6.2%/5.1%,同比-0.7pct/-0.1pct;全年每股股息为2.2元,同比+7.3%。 评论:价值率大幅下降,NBV负增长扩大。报告期内实现规保新单1577亿元,同比-10.5%;NBV496亿元,同比-34.7%;主要由于margin出现较大程度下降,同比-14pct至33.3%。疫情影响和业务承压下,产品和渠道结构出现较大变化,导致价值率大幅下滑。计算NBV新单口径中,代理人渠道占比同比下降了12.9pct至52.5%,银保和团险渠道分别上升2.5和9.7pct。代理人渠道margin为54.9%,同比-10pct,下降原因一方面为产品结构变化,一方面为产品margin本身出现下降。价值率最高的长期保障型占比下降11pct,价值率下降8.9pct。 代理人队伍规模和质量有所恶化,保单品质下降。年末代理人规模102.4万人,同比-12.3%。人力规模在第3季度出现了较大降幅,4季度整体有企稳态势。 人均NBV5739元/月,同比-8.2%,较中期进一步下降,跌破6000元。主要受寿险业务收入拖累,人均NBV4629元/月,同比-16%,较中期进一步回落。 代理人活动率49.3%,同比-11.6pct,较中期进一步下降,跌破50%。保单品质近来出现下降,退保率、继续率出现波动。13和25月继续率在20年均接近跌破85%,同比-2.3pct和6.2pct。主要受产品结构变化和队伍质态变化影响,预期还受经济下行影响客户收入和续保能力,以及中小同业公司高性价比产品竞争影响。 营运利润受营运偏差和剩余边际摊销放缓影响持续低增长,净利润负增长主因为税收返还高基数和投资收益率下降。寿险及健康险税前营运利润增速3.4%,同比略有提升,但较2018年以前2、30的增速出现较大回落。主要原因为:1)2018年后受新业务增长承压影响,剩余边际增长放缓,摊销比例下降;2)营运偏差贡献占比下降,同比-5.9pct,利润贡献绝对值负增长,-55.7%。 科技和队伍建设中费用投入加大以及继续率退保率出现较大波动所致,“三差”中的费差利润贡献出现下降。寿险及健康险税后净利润同比-7.4%,出现负增长主要原因为:1)去年同期较大绝对额的税收返还,拉高基数;2)投资收益率下行,整体投资偏差贡献同比-46.7%。另外,准备金折现率基准仍为下行,增提准备金191亿元,但去年同期增提208亿元,不是负增长主因。 ROEV受新业务价值贡献下降以及营运负偏差影响,增速回落。寿险及健康险ROEV为14.5%,同比回落10.5pct,最大原因为NBV出现较大负增长,对EV贡献度下降;再者为营运经验由于费用投入和保单品质下降出现负偏差;另外营运假设变动对EV贡献为负,预计为费用率、退保率或疾病发生率假设等有所调整。寿险及健康险业务EV增速为8.9%,同比回落14.7pct,最主要原因为ROEV回落,加上投资回报出现-0.8%偏差(去年同期+5.2pct)。预计综合投资收益率同比下降。(进入FVOCI的权益和债权投资贡献的税前其他综合收益为-491亿元,去年同期为正)其他业务方面,财产险增速5.5%,较去年同期回落6pct,主要受车险增速回落影响,全年增速0.9%,略跑赢行业0.7%的增速。非车增速稳健,增速为17.1%,同比持平。财产险业务整体COR99.1%,同比+2.7pct,其中费用率38.6%,同比-0.5pct,赔付率60.5%,同比+3.2pct。在疫情影响,经济面临压力下,平安集团科技和资管业务受影响小,有较好表现(营收利润实现较大增长)。分部报告口径下,科技业务营运利润为66.5亿元,同比+90.8%,证券资管等利润增速也在20%以上。 投资建议:整体来看,业绩在预期之内,2020年寿险及健康险业务表现差强人意。价值率大幅下降导致NBV出现较大程度负增长,EV受NBV增长、营运和投资负偏差影响连续两年低增速,代理人规模在第四季度有企稳之势,但整体产能和质量尚未看到起色。在疫情下,科技和资管业务受影响较小,营收和利润都实现了较高增速。我们认为当前是平安的业绩底部,2021年新业务和人力都会看到起色,地产公司投资项目风险敞口较大,后续计提减值会对业绩产生一定影响,但长期来看会得到妥当处置和解决。受业绩和投资风波影响,平安股价近期呈颓势,切换后的(2020)PEV1.05倍,动态PEV(2021)0.92倍,处于低位,业绩反转和风险情绪释放后有较大的弹性上升空间。预计2021-2023年中国平安BPS为48.0/55.2/63.4元(前值42.3/45.6/无元),EPS为8.5/9.6/10.9元(前值9.4/11.3/无元),预计2021年EV增速为10%-15%,给予1.2-1.4倍PEV,对应目标价区间98.08-114.4元/股,维持“强推”评级。 风险提示:“开门红”不及预期、投资项目损失超预期、权益市场动荡、管理层动荡、长端利率持续下行
中国平安 银行和金融服务 2021-02-08 80.00 108.00 26.79% 88.28 10.35% -- 88.28 10.35% -- 详细
财务业绩基本符合预期,基本盘仍然强健,基本盘仍然强健截止于2020年年末,集团实现归属于母公司股东的净利润为1431亿元(-4.2%),略超此前1388亿元的预期。寿险及健康险业务的营运ROE仍然达到了35%,财产险业务为16.4%,集团合并为19.5%,符合此前的预期20%,基本盘仍然强健。 寿险及健康险:加大产品创新力度,或现低点加大产品创新力度,或现低点受疫情的影响大。全年的新业务价值贡献为496亿元(-34.7%),同时下半年,公司恢复了代理人考核机制,致使代理人数量下降至102万人(-12.3%)。鉴于2021年1月有“择优赔付”的销售利好,待疫情影响式微,新产品或逐步获得市场认可,包括首款重疾分组赔付产品,平安六福(类似于守护百分百的升级款,定期两全+终身重疾),代理人队伍有望迎来拐点,寿险业务业绩有望迎来拐点。预计21年新业务价值增速达到20%。 其他业务:资产端稳健,车险运营能力强,亮点很多很多(1)寿险业务净投资收益率达到5.1%,总投资收益率达到6.2%,其中资产减值5亿,资产质量稳健,华夏幸福敞口有限;(2)5年期以上资产占比5年期以上负债的比例进一步提升至50%,利率风险敞口进一步降低;(3)虽保证保险亏损,但车险市场份额提升,同时综合成本率稳定,为98.2%,整体业务价值凸显;(4)陆金所上市。 投资建议:提升盈利预测,维持“买入”评级维持“买入”评级我们预计2021-2023年归母净利润为1711/1946/2240亿元,摊薄EPS为9.07/10.32/11.88元,当前股价对应PE为8.8/7.7/6.7x。 目前对应2021年的每股内含价值,中国平安的PEV为0.95,已经到了底部,充分反应了不利的周期预期,继续下探的空间不大,但上升的空间却很大,弹性充足。短期而言,接下来GDP增速向上,CPI维持于稳定区间,非常有利于寿险股价的表现。我们维持中国平安的“买入”评级,目标价108元。 风险提示:资金面收紧超出预期。
中国平安 银行和金融服务 2021-02-08 80.00 100.00 17.40% 88.28 10.35% -- 88.28 10.35% -- 详细
事件:中国平安2020年实现归母营运利润约1395亿元(YoY+4.9%),归母净利润1431亿元(YoY-4.2%),新业务价值496亿元(YoY-34.7%),集团内含价值达1.3万亿元(YoY+10.6%),2020年全年发放每股股息2.2元(YoY+7.3%)。我们认为2020年年报核心重点在于:(1)寿险改革叠加疫情影响,新业务价值承压明显。受疫情以及居民消费支出仍未完全恢复影响,整体新单销售仍相对疲软,个险新单同比下滑20.2%;受下半年产品策略适时调整、新增获客类产品影响,新业务价值率下降至33.3%,较年中进一步下滑3.4pct.,进而拖累NBV同比下降34.7%,略低于此前预期。(2)代理人渠道转型阵痛,寿险改革加速。2020年受疫情影响代理人展业受阻,人均月收入降至5793元(YoY-8.2%),代理人规模下滑至105万人(YoY-12.5%);人均NBV为4.1万元(YoY-28.4%)。随着寿险改革深化,代理人规模与素质有望迎来双升。(3)投资收益波动较大,EV增速低于预期。NBV增速放缓贡献减少、费用支出加大等导致营运假设偏差降低,FVOCI亏损导致投资偏差负增长,进而拖累寿险及健康险EV同比增长8.9%,低于市场预期。(4)现金分红持续提升,看重股东回报。在全球低利率背景下,公司全年派发现金股息每股2.2元(YoY+7.3%),高于整体营运利润增速,注重股东长期投资回报。 个险渠道深化转型,新业务价值率不及预期。2020年公司寿险及健康险业务实现原保费收入5115亿元(YoY-2.3%),新业务价值496亿元(YoY-34.7%)。我们认为NBV下降的主要驱动因素来自于公司推广e生保等低Margin产品,NBVMargin下滑明显(YoY-14.0pct.),个险新单负增长(YoY-20.2%)。(1)代理人规模与产能下滑,坚定队伍转型方向。受疫情线下展业受阻、收入下滑等影响,截至2020年底个险渠道代理人规模降至102万人(YoY-12.3%)。代理人人均月收入为5793元(YoY-8.2%),活动率大幅下降11.6pct.至49.3%。(2)产品结构调整,价值率较年中进一步下降。2020年长期保障型产品NBVMargin降至96%,对个险业务贡献减少至34%,整体新业务价值率仅33.3%(YoY-14.0pct.)。主要受疫情影响线下展业受阻,公司适时调整产品策略,加大低Margin产品销售力度,2020年e生保保费收入超110亿元(YoY+60%以上)。(3)佣金支出减少,退保率有所增加。受代理人规模下滑以及业务规模变动等影响,公司保险业务整体佣金支出同比下滑18.6%;受产品结构变化影响,13个月和25个月保单继续率同比下滑2.3pct.和6.2pct.。 信保业务叠加车险改革,综合成本率提升。受信保业务拖累及车险综改落地保费承压影响,2020年公司产险实现营运利润161.59亿元(YoY-22.9%),综合成本率为99.1%(YoY+1.0pct.),其中费用率下滑0.5pct.,赔付率上升3.2pct.。其中车险保费收入1962亿元(YoY+0.9%),但车险综改实施以来车险保费下滑明显。2021年车险综合改革持续深化,短期车险行业竞争加剧行业洗牌,赔付率逐步提升,加大综合成本率压力。 科技业务营运利润增幅显著,持续赋能主业。公司“金融+科技”及“金融+生态”战略优势凸显,2020年科技业务营运利润达82亿元(YoY+76.4%),总收入达904亿元(YoY+10.1%),其中平安好医生在线医疗收入高增至16亿元(YoY+82.4%),主要受疫情激发在线医疗需求影响;金融壹帐通科技业务彰显韧性,营业收入增至33亿元(YoY+42.3%);受后疫情时代车市逆市上扬、在线营销需求增长影响,汽车之家在线营销及其他业务同比逆市增长34.4%。 交叉销售占比提升,生态圈优势凸显。受益于综合金融战略与数据赋能持续深化,公司个人客户规模稳健扩张,交叉渗透率持续提升,客户黏性不断增强。公司全年新增客户3702万,其中36%来自集团互联网用户,拥有多个合同客户占比提升至38%(YoY+1.2pct.),客均合同数达2.76个(YoY+4.5%)。 内含价值增速不及预期,投资偏差负增长。2020年集团内含价值达到1.3万亿元(YoY+10.6%),寿险及健康险业务内含价值为8246亿元(YoY+8.9%),增速低于预期。其中营运偏差贡献为-111亿元,主要受公司持续加大科技及渠道投入、保单继续率波动影响;新业务价值创造占内含价值营运利润的52.5%,其中死差、费差对于新业务价值贡献占比59.3%(YoY-5.6pct.),主要受产品结构调整影响,预计2021年剩余边际摊销有所放缓;投资收益低于假设,投资偏差为-57亿元。 维持买入-A投资评级。预计中国平安2021-2023年EPS分别为8.9元、10.5元、10.9元,对应2021年P/EV为0.95倍,目前P/EV处于历史低位,坚持底部推荐,6个月目标价为100元。 风险提示:权益市场大幅波动、监管政策不确定性、代理人规模持续下滑等。
中国平安 银行和金融服务 2021-02-08 80.00 95.00 11.53% 88.28 10.35% -- 88.28 10.35% -- 详细
投资事件: 中国平安于2月3日晚间披露2020年年报显示,公司2020年实现总收入13214.18亿元,同比增长3.8%,实现归属于母公司股东的营运利润1394.7亿元,同比增长4.9%,实现归属于母公司股东的净利润1430.99亿元,同比下降4.2%。 点评: 疫情影响下,公司各项指标有所下滑。疫情对公司寿险业务影响较为明显。公司2020年寿险及健康险净利润下降7.4%。分业务来看,寿险及健康险业务实现新业务价值495.75亿元,同比下降34.7%,新业务价值率为33.3%,同比下降14个百分点;产险业务实现原保险保费收入同比增长5.5%。从公司2021年开门红情况看,公司寿险业务正在逐步摆脱疫情影响,预计2021年实现较快增长。 引流能力持续增强,个人业务交叉渗透程度进一步提升。2020年公司全年新增客户3702万,截至2020年12月末,个人客户数超2.18亿,较年初增长9.0%。公司生态圈建设促进个人客户交叉渗透程度不断提升,2020年集团核心金融公司之间客户迁徙近3774万人次,截至2020年末,个人客户中有8308万人同时持有多家子公司的合同,在个人客户中占比38%,较年初上升1.2个百分点;集团客均合同数2.76个,较年初增长4.5%。 重点布局金融科技与资源重整,看好公司主业成长。公司通过陆金所、金融壹账通、壹钱包等多个金融创新平台建立金融科技生态圈。截至2020年末,核心金融公司APP用户量已达4.07亿,较年初增加6162万。近日公司又宣布参与方正集团重整,这将有力推动公司构建医疗健康生态闭环,扩大流量入口,整合流量资源,打造公司未来价值增长新引擎,助力主业发展。 投资建议:我们调整公司2021-2023年营业收入为1.36、1.52、1.7万亿,分部估值2021-2023年集团内含价值分别为1.47、1.7、1.96万亿元,公司股价对应2021年P/EV为0.95倍,处于历史低位。维持“买入”评级。 风险提示:寿险改革不及预期、利率持续下行,权益市场波动
中国平安 银行和金融服务 2021-02-08 80.00 91.00 6.83% 88.28 10.35% -- 88.28 10.35% -- 详细
OPAT稳增长,深化改革在路上公司2020年实现归母净利润1431亿元,YoY-4.2%,略超我们预期(YoY-9.4%);归母营运利润1395亿元,YoY+4.9%,剔除短期投资波动的核心指标表现更为稳健。其中人身险、科技业务归母营运利润同比增速分别达5.2%和42.8%。年化营运ROE达21.6%。我们预计公司转型深化,改革攻坚,价值表现有望在21年得到修复。我们预计公司2021-23年EPS分别为9.38/10.91/12.44元(21-22年前值8.58/9.92元),维持“买入”评级。 个人客户规模持续增长,团体业务价值持续挖掘20年末平安个人客户数达2.2亿人,较年初增长9%。集团个人客户交叉渗透程度不断提升,38%个人客户同时持有多家子公司合同,较年初提升1.2pct。客均合同数2.76个,较年初增长4.5%,综合服务协同效应逐步体现。团体客户分层经营,2020年综合金融保费规模达170亿元,YoY+34%,其中对公渠道同比增长85%;融资规模达5035亿元,同比增长70%。 新单保费有所承压,交叉销售成效显著公司2020年NBV实现496亿元,YoY-34.7%,主要系新单与Margin共同拖累所致,用于计算NBV的首年保费1489亿元,YoY-7.2%,Margin同比下滑14pct至33.3%。但长交保障储蓄混合型保险的NBV实现8%的同比增长,保障属性较强的业务结构有所改善。代理人20年末为102万人,较年初下降12.3%。疫情影响下20年代理人人均NBV4.1万元,同比-28.4%,但月均收入仅下滑8.2%至5793元,主要系月均交叉销售收入1164元,同比+46%,交叉销售成效显著,利于队伍稳定。 财险业务结构优化,投资回报同比有所承压20年车险保费1962亿元,同比增长0.9%。意健险、其他非车险同比增速分别达32%、14%,财险业务结构持续优化。COR同比提升2.7pct至99.1%,系保证保险仍录得亏损所致。净投资收益率5.1%,同比下滑0.1pct;总投资收益率6.2%,同比下降0.7pct,投资回报整体有所承压。 科技板块持续孵化,维持“买入”评级公司科技板块持续孵化,盈利贡献逐步抬升,综合金融生态优势显著。公司投资有一定压力,小幅下调2021-23年EVPS分别为82.77/94.27/107.24元(21-22年前值为89.37/104.03元),对应P/EV分别为0.92/0.81/0.71,可比公司2021年平均估值为1.03xP/EV。公司转型成效有望逐步显现,享受一定估值溢价。给予2021年1.1xP/EV预期,目标价91.05元(前值98.31元),维持“买入”评级。 风险提示:市场波动风险、利率及政策风险、技术风险、消费者偏好风险。
中国平安 银行和金融服务 2021-02-08 80.00 -- -- 88.28 10.35% -- 88.28 10.35% -- 详细
事件 公司发布了2020年年度报告。 归母净利润降幅进一步收窄,投资收益提振Q4业绩表现 2020年,公司实现营业收入12183.15亿元,同比增长4.23%;实现归母净利润1430.99亿元,同比下降4.22%,降幅较前三季度收敛16.25个百分点;实现归母营运利润1394.70亿元,同比增长4.9%;基本EPS 为8.1元,同比下降3.7%;加权平均ROE 为20%,同比下降4.4个百分点。公司净利降幅收窄主要受Q4单季业绩显著增长影响。 Q4单季公司实现营业收入3012.45亿元,同比增长9.1%;实现归母净利润400.58亿元,同比增长101.91%。Q4权益市场持续回暖,投资收益增长明显。公司实现投资收益395.26亿元,同比增长34.22%。2020年公司实现集团EV13281.12亿元,同比增长10.63%。 疫情影响代理人线下展业以及客户购买力,NBV 降幅扩大 受新冠肺炎疫情影响,公司传统代理人线下业务展业受阻,客户购买力减弱,高价值的长期保障型业务受到一定冲击。2020年,公司实现寿险及健康险业务NBV 495.75亿元,同比下降34.7%,较前三季度进一步扩大7.58个百分点;实现新单保费1576.98亿元,同比减少10.52%,其中个险代理人渠道新单保费994.17亿元,同比下降20.23%;实现新业务价值率33.3%,同比下滑14个百分点,较前三季度(35.7%)进一步走低。代理人方面,受疫情影响,量质均有一定下滑。截至2020年12月末,公司个人寿险代理人数量达102.38万人,同比减少12.3%;代理人渠道实现新业务价值429.13亿元,同比下降37.1%。 产险综合成本率承压 2020年,平安产险实现营运利润161.59亿元,同比下降22.9%;实现原保险保费收入2858.54亿元,同比增长5.5%。其中,实现车险业务原保费收入1961.51亿元,同比增长0.9%,占比68.62%;非车险+意外及健康险业务实现原保费收入897.03亿元,同比增长17.08%,占比31.38%。受保证保险业务短期赔付上涨以及车险综改成本增加影响,产险综合成本率达99.1%,同比上升2.7个百分点,与前三季度持平。其中,车险综合成本率98.2%,同比上升1个百分点;保证保险综合成本率111%,同比上升17.4个百分点;意外保险综合成本率88.8%,同比上升4.5个百分点。 受利率下行、股市波动影响,公司投资收益率下行 截至2020年末,公司投资资产规模3.74万亿元,较年初增长16.6%。公司净投资收益率5.1%,同比下降0.1个百分点;总投资收益率6.2%,同比下降0.7个百分点。公司债券投资占比50.2%,同比增长3.3个百分点;股票+权益型基金占比10.2%,同比减少0.5个百分点。公司坚持高质量的资产负债管理,积极应对利率下行的挑战,继续增配国债、地方政府债等免税债券以及政策性金融债等长久期、低风险债券以拉长资产久期。同时,公司积极把握疫情冲击下权益市场波动机会,灵活开展权益投资操作,获取投资收益。 平安银行负债业务优化,资产质量持续改善 受拨备少提和中收表现靓丽影响20Q4业绩大幅增长,带动全年业绩增速转正。2020年,公司实现营业收入1535.42亿元,同比增长11.3%;归母净利润289.28亿元,同比增长2.6%;加权平均ROE 9.58%,同比降低1.72个百分点;基本EPS 为1.40元,同比减少9.1%。2020年,公司实现利息净收入996.50亿元,同比增长10.8%;净息差为2.53%,同比下降9个BP,主要受到生息资产收益率降幅高于计息负债成本率降幅的影响。2020年,公司实现非利息净收入538.92亿元,同比增长12.3%。其中,中间业务收入434.81亿元,同比增长18.3%,主要受代理业务、贸易融资以及债券承销等增长推动。公司加大不良贷款清收处置力度,资产质量指标持续改善。截至2020年末,公司不良贷款率为1.18%,较上年末下降0.47个百分点;关注贷款、逾期60天以上贷款及逾期90天以上贷款的占比分别为1.11%、1.08%和0.88%,较2019年末分别下降0.90、0.50和0.47个百分点。 投资建议 公司对2021年开门红重视程度提升,在低基数、代理人队伍基础夯实以及转型成效逐步显现共同推动下,2021年负债端增长确定性强。华夏幸福债务违约对公司投资敞口影响有限。我们持续看好公司未来发展前景,结合公司基本面和股价弹性,维持“推荐”评级,当前股价对应2021-2022年PEV 为0.93X/0.82X。 风险提示 保费收入增长不及预期的风险。
中国平安 银行和金融服务 2021-02-08 80.00 -- -- 88.28 10.35% -- 88.28 10.35% -- 详细
事件2021年2月4日,中国平安公布2020年业绩报告。公司实现归母营运利润1394.70亿元,同比增长4.9%(Q1增速5.3%,H1增速1.2%,Q3增速4.5%),优于预期,得益于寿险及健康险业务的稳健发展和科技业务的高速驱动。其中Q4单季实现归母营运利润307.78亿元,同比增长6.5%,环比增长10.5%。寿险及健康险营运利润936.66亿元,同比增长5.3%。 公司年化ROE仍处较高水平19.5%,同比-2.2pct。集团归母净利润1430.99亿元,同比增速-4.2%,主要受新冠疫情、资本市场波动及上年同期保险税优政策影响。公司年化总/净投资收益率分别为5.1%和6.2%,较同期-0.1pct和-0.7pct,显著高于行业均值5.4%。 投资要点1.归母净利润降幅显著收窄,营运利润增速保持稳健2020年公司归母净利润为1430.99亿元,同比-4.2%。主要原因:1)疫情影响下客户对高价值保障型业务需求放缓,公司保费规模受负面影响。2)公司实行I9准则,公允价值变动损益波动加大。2020年公司公允价值变动损益为-47.70亿元,19年同期为440.91亿元;其他综合收益为-212.50亿元,19年同期为92.32亿元。3)受上年同期保险企业手续费及佣金支出税前扣除政策影响,去年利润基数增大。 从单季情况来看,公司归母净利润降幅显著收窄(Q1增速-42.7%,H1增速-29.7%,Q3增速-20.5%)。Q4单季实现归母净利润400.58亿元,同比增长101.9%,环比增长16.6%。主要在于公司能够积极把握资本市场波动机会,灵活开展权益投资操作,实现较高投资收益,达1247.01亿元,同比增长60.9%。其中Q3单季实现投资收益366.47亿元,同比增长93.6%,环比增长14.3%;Q4单季实现投资收益321.09亿元,同比增长126.6%,环比增长-12.4%。且受保险业务规模增速放缓影响,公司未到期责任准备金提取降至172.04亿元,较同期-30.9%,增厚净利润。 2020年公司实现归母营运利润1394.70亿元,同比增长4.9%,较Q3提升0.4pct,仍然保持稳健增速。主要驱动源自寿险健康险业务和科技业务营运利润增长。公司归母营运利润主要变化为:1)剔除短期投资波动,即寿险健康险业务投资收益带来的103亿元正向投资偏差;2)准备金折现率变动影响+79亿元;3)剔除平安持有陆金所的可转债价值重估约12.8亿等一次性项目影响。公司年化营运ROE同比-2.2pct至19.5%,保持较高水平,主要来自寿险健康险业务的营运ROE贡献。 2.NBV增速低于预期,寿险改革成效将逐步显现2020年公司寿险及健康险营运利润达936.66亿元,同比增长5.3%。主要得益于剩余边际摊销实现9.6%的稳定增长,但同时受新业务增速下滑的影响摊销率较之前年份显著放缓;公司营运偏差及其他同比下降55.7%,主要是由于公司持续加大科技、队伍建设等战略投入,以及保单继续率波动等因素导致营运偏差下降。 公司NBV下滑严重,达成仅495.75亿元,同比-34.7%,低于市场预期。 其中下半年NBV达成185.44亿元,同比-46.9%。其中Q4单季度NBV达成67.31亿元,同比-60.7%,环比-43.0%1)疫情影响下代理人线上展业难度增大,新单保费达成1489.15亿元,同比-7.2%,其中代理人渠道新单贡献同比下滑25.5%;2)公司加大易于销售但价值率相对较低的线上简单产品推广力度,降低高价值率的保障型产品销售,导致NBVmargi下降14.0pct至33.3%(Q1/H1/Q3margi分别为33.4%、36.7%、35.7%),其中长期保障型margi下降8.9pct。Q4公司调整了非经济因素假设(包括退保率、费用等),也导致了margi的下降。受部分客户因暂时经济困难未续保,续期队伍线下面访服务受限影响,公司13个月和25个月保单继续率分别下降2.3pct和6.2pct至85.5%和80.9%。 公司寿险改革顶层设计已完成,将进一步聚焦渠道升级、产品升级、经营升级三大方向,2021年将通过以营业部为核心的重点项目,结合“产品+”体系等驱动公司转型路径,预计成果将于未来两年逐步显现。 3.代理人规模稳定百万人,综合金融优势减缓收入降幅疫情期间,公司对代理人实施特殊考核政策稳定队伍,推出一系列队伍关怀、支持政策,保障疫情高峰期间代理人的权益和收入。2020年下半年,在有质量的人力发展策略指导下,公司恢复了代理人考核机制,淘汰低产能代理人,代理人规模有所下降。2020年公司个险代理人数量达到102.38万人,较年初-12.3%,未来将保持稳定的100万代理人队伍规模。 代理人产能有所下滑,代理人新业务价值较去年同期下滑28.4%,但得益于集团综合金融优势,保障了疫情期间代理人交叉收入的增长,人均收入下降仅为8.2%。未来公司将坚持以质量为导向,持续打造三高队伍。维持严格的代理人招募标准,将科技与代理人招募、培训、客户经营等环节深度结合,支持并推广代理人队伍线上化经营,赋能代理人队伍发展。 4.产险业务稳健增长,受成本及投资下滑影响,2020年公司产险营运利润161.59亿元,同比下降22.9%,年化营运ROE为16.4%,较去年下滑8.2pct。疫情冲击下公司产险业务维持稳健增长,实现原保险保费2858.54亿元,同比增长5.5%,市场占有率达到21.0%,较去年上升0.2pct。由于疫情下新车销售大幅下滑,以及车险综合改革等原因,件均保费有所下降,车险保费增长乏力,全年收入1961.51亿元,同比上升0.9pct;非车业务持续提速,非机动车辆保险增速为14.0%,意健险增速为32.1%,成为拉动公司产险保费增速回升的主要原因。 车险综合改革背景下,市场竞争加剧,成本有所增加,车险全年综合成本率上升至98.2%,带动产险整体COR较上半年上升1.0pct至99.1%(其中费用率下降0.5pct至39.6%,赔付率上升3.2pct至60.5%),但盈利水平仍优于行业。公司采取针对性的风险管控措施,保证保险全年综合成本率降低至111.0%,较上半年下降14.6pct,压力有所缓解。 5.投资端持续优化资负久期,逐步化解风险敞口2020年,公司保险资金投资组合规模达3.74万亿元,较年初增长16.57%,增长稳健。实现年化总/净投资收益率分别为5.1%和6.2%,较同期下降0.1pct和0.7pct,较上半年上升1.0pct和1.8pct。公司过去10年平均的综合投资收益率为5.5%,高于5%内含价值长期投资回报假设。 2020年投资收益率有所承压,但公司通过高质量的资产负债管理策略,抓住发行供给高峰增配国债、地方政府债及政策性金融债,持续优化资产负债久期匹配(2020年缺口缩短至4.2年)。1)债券投资占比50.2%,同比增长3.3pct,其中包括中国国债、目前剩余债券期限15.3年,能够覆盖当前13.9年的负责久期;2)公司债占比从4.0%下降1.1pct至2.9%,非标债的敞口收缩2.4pct至占比11.0%。3)按照会计准则,公司有18.9%的投资资产归类为公允价值计量变动计入其他综合收益,带来净利润的较大波动。 近期受华夏幸福债务影响,公司存在债务及股票投资敞口风险(共计540亿元),未来需提取风险拨备或跨期减值。公司作为债委会联系主席,将按照进程及时跟踪和处置华夏幸福债务问题。 6.估值与投资建议在新冠疫情冲击下,中国平安通过持续深化推进寿险改革,为疫情后业务发展积蓄新动能。2020年公司持续提升分红水平,注重股东投资回报,全年每股股息达到2.2元,同比增长7.3%。 2021开门红增长强劲,个险新单增速保持高位,期交占比持续提升,考虑2020年NBV低基数+产品及服务竞争力提升,公司NBV改善实现正增长确定性高,预计Q1NBV增速达20.6%~21.7%。未来,公司将通过充分发挥专业管理团队、高素质代理人队伍、强大综合金融产品体系,以及“科技+医疗”等领先优势,打造全球领先的人寿保险公司。资产端利率企稳上行及信用风险出清将利好公司估值修复,华夏幸福债务事件也将逐步走出悲观情绪。我们假定2021-2023年市场保费平均增速为10-15%,公司负债端边际改善,代理人队伍量稳质升,投资收益稳健。预计公司2021-2023年的摊薄EPS分别为9.64/11.33/13.44元,对应P/EV分别为0.99/0.89/0.79倍,维持“推荐”评级。 风险提示:中美摩擦加剧风险;地缘政治风险;宏观经济下行风险;过快快IPO对股市流动性冲击风险;开门红不及预期风险;利率触顶而快速下行风险;股市系统性下跌风险;监管趋严风险;肺炎疫情持续蔓延。
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中国平安 2020年受疫情影响营运利润增速放缓, Q4归母净利润超市场预期。公司 2020年实现营业收入 12,183亿元(+4.2%),归母营运利润 1,395亿元(+4.9%),归母净利 润 1,431亿元(-4.2%), 集团内含价值 13,281亿元(+10.6%)。公司 2020年核心指标 营运利润增速放缓,主要原因是保险、银行和信托等业务均到了疫情的负面影响;母 净利润出现负增长,主要原因是减税政策的一次性影响导致去年同期利润基数较高, 其中 Q4单季度利润 401亿元(同比+101.9%)超市场预期,主要是投资端带动(Q4单 季度投资净收益和公允价值变动损益共 395亿元,同比+34.2%)。 寿险负债端受疫情影响承压,新业务价值、价值率和代理人规模均有所下降,但我们 看好公司 2021年寿险改革成效。 公司 2020年个人新业务规模保费为 1,320亿元, 同 比-14.3%,新业务价值 496亿元,同比-34.7%(Q4单季度-60.7%),出现负增长的主 要原因是疫情对于保障型产品的负面影响,其中 Q4单季度新业务价值下降幅度较大 主要是由于公司在 Q4将更多的精力放入了开门红以及 2019年 12月由于部分开门红 提早确定导致基数较高; 新业务价值率为 33.3%,同比下降 14个百分点,预计主要是 产品结构的影响。截止至 2020年末,公司代理人规模 102.4万人,较年初下降 12.3%, 下降的部分原因是公司疫情后(主要是 Q3)主动清虚了部分低产能代理人。公司的寿 险改革聚焦于渠道升级(代理日质量导向,提高三高队伍占比,数字化赋能)、产品升 级(以客户为中心,丰富“产品+”体系)和经营升级三大方面,改革项目顶层设计 已基本完成且部分项目已落地和推广,我们看好公司 2021年寿险改革成效。 产险业务市场份额小幅提升, Q4受车险综合改革的影响出现单季度负增长,综合成本 率受信保业务和车险业务的影响有所上升。 公司 2020年产险保费收入 2,859亿元, 同比+5.5%(Q4单季度为-10.4%),市场份额由 20.8%提升至 21%, Q4单季度出现负增 长的主要原因是车险综合改革实施,导致车险业务 Q4单季度同比-11.8%,该负面影 响在 2021年还会持续。公司 2020年产险综合成本率为 99.1%(费用率 38.1%,赔付 率 60.5%),同比上升了 2.7个百分点, 主要原因是融资类保证保险业务赔付率大幅上 升(主要是上半年,下半年逐渐改善)、车险市场竞价加剧以及车险综合改革的实施。 资产配置持续优化,投资收益率同比小幅下降。 截止至 2020年末,公司的总投资资 产为 3.74万亿元,较年初增长 16.6%。资产配置上,公司主要增配了国债、地方政府 债及政策性金融债,有效拉长资产久期。 公司 2020年的净投资收益率和总投资收益 率分别为 5.1%和 6.2%,同比分别下降了 0.1个百分点和 0.7个百分点。 我们调整公司 2021年、 2022年和 2023年的 EVPS 分别至 82.18元, 93.02元和 105.32元, EPS 分别为 8.65元, 9.76元和 10.95元,以 2021.2.3收盘价计算,对应的 PEV 分别为 0.93,0.82和 0.73,对应的 PE 分别为 8.85,7.84和 6.99,我们给予审慎增持 评级。
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事件:公司发布2020年报,全年营收1.22万亿、同比+4.23%,归母净利润1430.99亿、同比-4.22%;Q4营收3012.45亿、同比+9.10%,归母净利润400.58亿、同比+101.91%。全年营运利润同比+4.9%,寿险ROEV同比-10.5pct至14.5%。 Q420归母净利润大增,主要系收入端投资业务同比+65%、非银行利息同比+21%,同时成本端赔付净支出与准备金净提取温和增长,保险业务手续费支出下滑25%。 寿险NBV同比-34.72%,低于预期:Q420寿险以开门红为重,且Q419以部分2020年业务归入2019年,导致同比高基数。Q420寿险NBV同比-60.73%,其中FYP同比-24.71%,NBVM同比-21.46pct。公司全年FYP同比-7.21%,NBVM同比-14.03pct至33.29%(低于2015年水平)。新单的下滑主要受到代理人规模与产能的双重打击,月均代理人同比-12.5%,代理人活动率同比-11.6pct至49.3%,长期保障型FYP同比-43.74%、其NBVM同比-8.85pct,人均NBV同比-28.35%。2020年末代理人数量102.38万人,较前期跌破100万人已有回升;此外线下调研及终端消费数据显示,公司2021年开门红表现良好,将有望提升代理人留存率。公司展现出的寿险改革定力夯实了代理人的质量,代理人提质或提速。 产险综合成本率同比2.7pct至99.1%:保证保险受疫情影响业务品质承压,下半年已有缓解,综合成本率111%(H120为125.6%)。产险短期仍受车改影响,且新业务开辟难度不小。此外净/总投资收益率同比-0.1/-0.7pct至5.1%/6.2%。 其他业务稳中向好:【银行】平银全年利润增速转正,不良率环比Q3末-0.13pct至1.18%。【平安好医生】注册用户增长至3.73亿,累计咨询量同比+49%。【陆金所】客户资产规模同比+23%至4266亿,管理贷款余额同比+18%至5451亿。 投资建议:公司寿险改革及疫情的困扰,使得20年NBV表现不及预期,将21年NBV预测下调25%至564亿。目前股价对应2021EP/EV0.90x,估值处于历史低位,维持买入-A评级。 风险提示:代理人规模大幅波动、投资端受个别事件影响,长端利率下行
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事件:布公司发布2020年年年报润,实现归母净利润1431亿元,同比降下降4.2%,应对应EPS为为7.83元/股;期末归属于母公司股东净资产7626亿元,同比长增长13.3%,对应BVPS为为41.71元/股股;值新业务价值496亿元,同比下降34.7%;;值期末内含价值1.33万万亿元,长较年初增长10.6%。 投资要点:集团:归母净利润同比降下降4.2%,营运利润稳定长增长4.9%。公司2020年全年实现归母净利润1431亿元,同比-4.2%,具体来看:1)折现率上限降低,准备金多提影响利润释放:公司2020年评估使用的即期折现率假设为3.01%~4.60%,上限较2019年(3.29%~4.6%)下降28bp,准备金多提减少税前利润191.41亿元;2)营运利润保持稳健增长4.9%::若剔除投资波动(+103亿元)、折现率变动影响(-79.02亿元)以及税收因素(+13亿元)等一次性因素影响,公司营运利润同比+4.9%,疫情影响下仍然保持稳健增长。 寿险:2020年公司寿险及健康险业务实现归母净利润950亿元,同比-7.4%;新业务价值496亿,同比-34.7%,其中Q4新业务价值67亿,同比-60.7%,具体来看:1)疫情冲击下,新业务价值率下滑:2020年实现用于计算新业务价值的首年保费1489亿元,同比-7.2%,2020年公司首年保费口径的新业务价值率为33.3%,同比下降14.0pct,主要系疫情影响下寿险代理人线下展业遇阻,高价值长期保障型产品销售困难及短储型产品规模增长影响产品结构拉低一定价值率;2)代理人规模缩减,人均新业务价值继续走低:因国内疫情反复及线下大型活动举办仍然受限,传统代理人规模扩张及客户拜访展业继续承压。代理人规模较三季度下滑2.3pct至102万人,人均新业务价值同比显著降低28.4%至4.07万元/年。公司始终坚持有质量的人力发展,重点提升代理人素质,未来将通过AI筛选入口、淘汰低产能代理人,将科技与人员培训深度结合,赋能代理人队伍发展。 财险:疫情冲击下维持稳健,综合成本率优于同业::2020年公司财险实现归母净利润162亿,同比大幅-29.2%,营运ROE下降8.2pct.至16.4%,系投资收益率受股市波动、市场利率下行等因素影响,有所承压(总投资收益同比+2.2%至184亿,总投资收益率降低0.5pct.至6.1%),以及手续费上升(同比+3.4%)使得所得税同比增加+29.6%至35亿元。 1)承保端盈利有所下降,2020实现承保利润21亿,较去年同比-75.1%;2)综合成本率同比上升2.7pct.至99.1%,仍处于行业领先地位,其中费用率在监管趋严背景下-0.5pct.,但赔付率上升3.2pct.(预计主要系保证险等非车险种所致)。 盈利预测与投资评级:2020年由于新冠疫情影响+渠道和产品转型短期阵痛,导致公司负债端承压。我们判断随利率企稳回升,疫情影响逐步出清,行业资产和负债两端均将迎来趋势性改善。公司经历多年的渠道升级和产品结构调整,转型成果或将逐步开花结果。长期来看,其产品结构和渠道实力为行业最优秀代表之一,集团综合金融和科技实力突出,看好平安的长期价值。预计公司2021年、2022年NBV增速分别约为15.8%、19.2%,目前A股、H股估值分别为0.90、0.88倍2021PEV,维持“买入”评级。 风险提示:1)保障型产品后续销售不及预期;2)长端利率大幅下行影响投资端;3)权益市场波动;4)管理层机制变革的不确定性。
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整体观点:投资端利空已充分反映,负债端已触底回升。平安寿险负债端正迎来积极改善,开门红年金险销售可观,带来队伍的士气提升,从而正反馈于长储及保障险的销售;公司代理人规模预计将保持平稳,通过新旧置换来改善队伍结构,产能有望提升;寿险改革正稳步推进,改革结果将逐步体现。全年NBV将有望实现两位数的增长。后续随着资产端风险敞口的暴露,利空将落地。我们基于平安2020年利润达成情况,上调2021-2023年盈利预估为1679/1853/2029亿(2021E-2022E前值为1506亿/1782亿),YOY+17.3%/10.4%/9.5%。目前公司2021PEV为0.94倍,估值低位,维持“买入”评级。 风险提示:代理人增长不达预期;保障型产品销售不达预期;科技赋能效果不达预期;疫情持续超预期
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公司发布 2020年年报: 2020年公司实现营业收入 12183.15亿元,同比 增长 4.2%;实现归母净利润 1430.99亿元,同比小幅下降 4.2%,拟每 股派发现金股息 2.20元(含税) ,同比增长 7.3%。 净利润表现好于市场预期, 剩余边际及营运利润稳定增长: 2020年全年 公司实现归母净利润 1430.99亿元, YoY-4.2%好于市场预期,主要为 Q4投资收益的明显增长。公司剩余边际为 9601.83亿元, YoY+13.5%延续 放缓态势;归母营运利润仍实现 4.9%的稳定增长。 公司全年个人客户数 量稳步增长 9.0%至 2.18亿人,且延续了富裕客户占比持续提升的趋势。 寿险业务承压明显,代理人量质均有下滑: 2020年公司寿险业务承压明 显: 1) 长期保障型产品缺口较大同时价值率有所下滑: 公司全年实现 NBV 495.75亿元, YoY-34.7%,基本符合预期。 其中新单保费 1489.15亿元, YoY-7.2%; NBV Margin 为 33.3%,同比下降 14.0pt,主要为疫情影响、 代理人脱落、行业竞争等诸多因素影响下,长期保障型产品整体 Margin 同比下降 8.9pt 至 96.0%的同时,新单规模出现-43.7%的大幅负增长。 2)代理人层面量质继续承压: 2020年底公司代理人数量 102.4万人,全 年下滑 12.3%;同时代理人质量出现较明显下降,活动率下滑 11.6pt 至 49.3%、人均月 NBV 下滑 28.4%至 3391元。后期展望看,随着疫情影响 的持续消除、销售环境延续相对改善以及新基本法利益的逐步体现,公司 代理人数量有望维持在 100万人左右平台。 3)保单继续率仍延续下行态势: 2020年全年公司 13个月、 25个月保单 继续率分别为 85.5%、 80.9%, YoY-2.3pt、 -6.2pt 仍然延续下行态势。 投资资产保持稳定, 总投资收益率 6.2%: 截至 2020年底, 公司总投资 资产 3.74万亿元, YoY+16.6%。资产配置方面保持相对稳定,其中对债 券和长股投配置占比分别提升 1.0pt、 0.4pt 至 50.2%、 4.2%,其中债券 主要为政府债配置增加,公司债、非标债占比分别为 2.9%、 11.0%, YoY- 1.1pt、 -2.4pt,信用敞口有所收窄。受益于下半年权益市场的较好表现, 全年公司实现净、总投资收益率 5.1%、 6.2%, YoY-0.1pt、 -0.7pt。 财险业务稳定增长,品质优于行业:公司财险业务全年实现原保费收入 2858.54亿元, YoY+5.5%;其中非车险仍实现了 17.1%的高增长,在总 财险保费中占比提升至 31.4%。同时公司财险业务品质优于行业,综合成 本率提升 2.7pt 至 99.1%,在车险综合费改推进的背景下,全年车险业务 综合成本率 98.2%;保证保险综合成本率较 20H 下降 14.6pt 至 111.0%。 但 Q4单季度车险保费收入 490.79亿元, YoY-11.8%,预计车险综合费 改导致的保费负增长仍将延续。 集团及寿险 EV 增速分别为 8.9%、 10.6%,小幅低于预期: 2020年底 公司寿险及集团 EV 分别为 8245.74亿元、 13281.12亿元, YoY+8.9%、 10.6%,小幅低于预期,主要为 NBV 贡献的显著下滑、科技和队伍投入增 加以及继续率下降导致运营经验偏差的负向贡献、 其他综合收益下其他权 益投资工具公允价值-453.12亿元的影响导致投资回报差异负向贡献等综 合影响。 寿险改革持续推进,业绩有望低谷起跳: 当前公司寿险改革持续推进, 有 望在今年见到明显成效, 预计 Q1及全年公司 NBV 增速分别为 16%、10%。 1)公司寿险改革进入全面推广阶段: 2019年 11月起公司全面开展 7大 模块的改革,并在 2020年中明确“产品+渠道”作为顶层设计,强调渠 道升级、产品升级、经营升级三大方向。 2021年寿险改革已进入全面推 广阶段。 2)重疾新定义下产品吸引力相对提升: 当前行业已切换至重疾新定义下 的新产品,预计公司新主力重疾产品价格略有下降的同时保障提升、 Margin 维持相对稳定、产品设计灵活度提升,且中小公司明显提价使得行 业竞争环境改善,预计随着客户对新产品的逐步适应,公司产品吸引力将 相对提升。 3)华夏幸福债务危机有望得到逐步化解: 当前华夏幸福的债务危机及平 安对华夏幸福较高的风险敞口引发市场的担忧,我们认为随着债委会的成 立以及“不逃废债”的基本前提下,债务风险有望逐步得到化解。 4)预计公司 2021年价值指标领先同业: 在公司 2020年较低的业绩基 数下,预计公司 2021年价值指标有望领先同业,我们预计公司 Q1及全 年的 NBV 增速分别为 16%、 10%。 投资建议: 2020年公司全年业绩明显承压,但市场前期预期已经相对充 分。 展望 2021年,随着寿险改革的持续推进,预计公司价值表现将领先 同业,依据实际业绩情况及预期, 我们调整 21E、 22E 归母净利润分别为 1646.82亿元、 1936.13亿元,同比分别为 15.1%、 17.6%; 预计 EV 增 速分别为 12.4%、 13.1%,对应 21E、 22E 的 P/EV 分别为 0.94倍、 0.83倍, 在当前较低的估值之下, 考虑到风险有望逐步化解,我们维持公司“买 入”评级。 风险提示: 大幅计提资产减值风险;保障型产品销售不及预期风险;长端 利率下行风险。
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新业务价值符合预期,复苏迹象有所显现,维持“买入”评级 公司披露2020年度报告,2020年实现新业务价值495.75亿元,同比-34.7%,符合此前预期,寿险及健康险业务内含价值8245.74亿元,同比+8.9%,略低于我们预期,主要由于营运经验差异出现不利偏差导致。公司月均人力105万人,期末人力102.38万人,降幅优于此前预期,且考虑到寿险改革进入到推广阶段,疫情影响逐渐减弱,人均产能有望逐步恢复,我们预计2021-2023年NBV同比增速分别为+14.60%、+17.02%、+19.47%;集团EV同比分别为+13.56%、+14.08%、+14.16%,高于此前预期;产能逐步修复同步带动已赚保费的提升,我们上调2021-2023年集团归母净利润分别为1307.96/1599.73/1885.20亿元(2021-2022年调前为1278.15/1553.65亿元),对应EPS分别为7.16/8.75/10.31元。公司为保险行业龙头,改革效果逐渐显现,叠加五大生态圈战略,进一步打开估值空间,当前股价对应2021-2023年PEV分别为0.9、0.8、0.7倍,维持“买入”评级。 队伍规模企稳、人均产能有望提升,寿险或重回领跑位 寿险队伍期末人力规模为102.38万人,较年初减少12.26%,优于我们此前预期,月均人均产能受疫情影响有所下降,2020年为7594元,同比-12.25%,略低于预期,但随着疫情影响逐渐减弱,寿险改革逐步推广,队伍质态向好,我们预计产能将逐步回升。随着产能逐年回升,预计用来计算新业务价值的首年保费2021-2023年同比增长分别为+9.00%、+10.69%、+7.81%,同时新业务价值率逐步提升,分别为35%、37%、41%,带动新业务价值增长+14.60%、+17.02%、+19.47%,保持两位数增长,重回寿险领跑位置。 综合金融客户持续提升,生态建设反哺金融主业. 2020年综合金融体系持续发展,银行业务营运利润同比增长+2.59%、资管业务同比增长+16.45%,集团客户数较年初提升9.0%至2.18亿人,互联网用户转化持续提升,较年初新转化0.20亿人至1.94亿人,同时持有多家子公司合同客户数达8308万人,占比38.0%。生态建设实现反哺金融主业,平安智慧城市已在151个城市提供服务,平安好医生线下生态网络不断拓展,合作医院较年初增加近400家至3700余家,通过加强获客、提供健康管理及诊后服务助力金融主业。 风险提示:长端利率超预期下行;寿险改革未能按期推进;债权型投资信用风险增加。
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事件:1月29日平安集团发布《关于参与方正集团重整的公告》,内容是经本公司召开的第十一届董事会第十七次会议审议,为了推动构建医疗健康生态圈、打造本公司未来价值增长新引擎,同意本公司在授权范围内,和珠海华发集团有限公司(代表珠海国资)、深圳市特发集团有限公司组成联合投资者参与方正集团重整事宜。 平安突围重组联合投资者,意在北大医疗资产。由于多项债权出现违约,2020年2月北京一中院裁定受理对北大方正的重整申请,北大方正进入司法重整程序。同年4月21日,北大方正公开向全社会招募战略投资者。根据21世纪经济的报道,起初共有29家机构报名战略投资者,其中通过资格审查并提交第一轮方案的战略投资者共有15家,其中6家意向投资者进入第二轮遴选,最后一轮遴选中“珠海国资+中国平安”的联合体战胜“泰康保险集团+武汉国资”联合体获得重整投资者资格。根据平安的公告内容“为了推动构建医疗健康生态圈、打造本公司未来价值增长新引擎”,可以判断平安参与本次重组的目的是获取方正旗下的医疗健康资源,即北大医疗产业集团相关资产; 北大医疗核心资产包括多家知名实体医院。根据公开信息可以获知,北大医疗产业集团成立于2003年,当前的核心资产包括北京大学国际医院(是北大医学院的医教研平台,拥有1800个床位和60多个学科室,是集中北大最优质医疗资源的医院),北大医疗康复医院(康复专科),北大医疗健康管理中心(提供体检,转诊等),迦南门诊(提供防癌筛查),鲁中医院,淄博医院,株洲心血管疾病医院,吴阶平泌尿外科中心,北大医疗产业园(包含养老社区)等12个大型医疗体(见图表1); 北大医疗资源和平安集团现有健康体系有望形成有效互补。平安集团现有的大健康体系主要包括平安好医生(线上问诊和互联网医院经营),平安智慧医疗(医药数据库,知识图谱,赋能医院和医生等),平安医保科技(医药控费)和平安人寿,健康新安和养老险(医疗费用支付者),缺乏现成的实体医院,而这正是北大医疗最大的资源;当前寿险行业的销售逐步走向医疗,养老社区,信托对接等增值服务的协同; 参与重组的风险在于方正集团的负债窟窿过大。我们认为平安参与方正重组上具有资金,资源和协同效应的优势,潜在的风险是方正的实际窟窿会否过大。根据相关债权信息显示,截至2021年1月18日,方正集团、方正产控、北大医疗、北大信产、北大资源的债权人共有725家向方正集团管理人申报了736笔债权,申报债权金额共计人民币2347.34亿元。 投资建议:我们认为平安此次作为联合投资者参与方正集团的重组事宜有利于其打通线上线下医疗资源,获取成熟的实体医院,为保单销售及医疗生态圈赋能。近期平安集团的投资端受到华夏幸福敞口的困扰,负债端受代理人数量下降以及行业销售重疾乏力等影响,表现一般。我们认为以杨峥为首的新一届平安寿险领导层较为务实,重新梳理线上线下销售关系,2月平安人寿新推的六福系列在价格上做了较大的调整,显示出公司新的市场应对举措,当前股价对应21年的PEV为0.97倍,维持买入评级; 风险提示:权益市场大幅度下降,长期无风险收益率大幅度下行,新单保费增速不如预期,过度聚焦科技而忽略代理人本身的培训,寿险改革成效较弱,华夏幸福债券投资本金大部分无法收回。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名