25Q1公司实现营业收入 82.3亿，同比+35%，环比-18%；归母净利润 36.4亿，同比+59%，环比+29%。年化 ROE 为 8.4%，同比+2.9pct；经营杠杆为 3.36倍，较年初略有增长。 总体概览： 自营高增贡献良多、 期待资负梳理下资金业务动能。 25Q1公司实现营业收入 82.3亿，同比+35%，环比-18%；归母净利润 36.4亿，同比+59%，环比+29%。截至 25Q1，公司总资产 8233亿，较年初+1%；归母净资产 1953亿，较年初+2%。年化 ROE 为 8.4%，同比+2.9pct；经营杠杆为 3.36倍，较年初略有增长。自营/经纪/信用/其他/投行/资管业务占主营收入比重分别为37%/26%/13%/11%/7%/6%，同比分别为+4/+2/+9/+2/-3/-14pct。 降本成效显著。 25Q1管理费用为 31.4亿，同比-12%，占营业收入（剔除其他业务收入）比重为 43%，同比-19pct。 收费类业务： 经纪随行就市， 资管稳健，期待并购、海外业务提供收入增量。 （1） 经纪随行就市。 25Q1经纪收入 19.4亿，同比+43%，环比-22%。 考虑到 25Q1日均股基成交额 17465亿，同比+71%，环比-16%，预计佣金政策性调降和 Q1量化交易活跃影响、业务综合费率持续下滑。 （2） 投行依旧承压，期待并购、海外业务提供增量。 25Q1投行收入 5.4亿，同比-6%，环比-27%。按发行日计， 25Q1公司 IPO 募集资金 15.4亿，市占率 9.26%，排名下滑至第三；再融资 61.3亿，市占率 6.53%，行业排名上行至第五；债券承销金额 3023亿，市占率 9.27%，排名稳居第四。港股股权承销金额 37亿港元，市占率 6.31%，行业排名第五。项目储备上，截至 25Q1，公司股融（IPO+再融资）进行中项目 12个，行业排名第五。期待并购项目和海外业务的拓展潜力。 （3） 资管稳健。 25Q1资管收入 4.2亿，同比-62%。同比下滑和市场走势出现明显分歧，是由于 24Q3公司出售 AssetMark 后、对应收入减少。公司旗下南方基金、华泰柏瑞基金非货规模同比分别为+18%、 +58%，非货 ETF 规模同比分别为+60%、 +74%。 资金类业务： 低基数带动自营走高，资负表梳理和利率宽松压降利息支出。 （1） 市场回暖、驱动自营增长。 25Q1自营收入 27.6亿，同比+47%，环比+12%。截至 25Q1，交易性金融资产 3115亿，较年初+3%；公司增配 OCI资产、平抑市场波动对表观利润的影响，其他债权投资较年初+68%，其他权益工具投资增长 18亿。衍生品严监管持续，衍生金融资产 75亿、较年初-25%。 （2） 权益景气同比走高、有息负债下滑、资金成本降低，推高利息净收入。 25Q1利息净收入 9.6亿，同比+319%，环比-31%；利息支出 22.2亿，同比-33%，环比持平。综合看，有息负债规模下滑、资金成本降低，导致利息支出下滑、抬高利息净收入。 截至 25Q1，公司融出资金 1336亿，较年初+1%，市占率 6.96%，较年初-0.15pct；买入返售金融资产 128亿，较年初-16%。 投资建议：维持“强烈推荐”评级。 公司具备前瞻战略布局，依托长期的科技高水位投入、 优质的高净值客群、以及指数产品领先布局优势，看好公司数字化财富管理服务水平和客需驱动的投资盈利能力进一步提升。股融总量控制政策边际放松，政策鼓励并购重组、提供业务新增量，投行业务高弹性可期。 考虑到监管呵护资本市场态度鲜明、 市场风偏向好、情绪明显恢复，利好券商多数板块。公司作为头部券商有望优先受益、业绩持续向好。 我们预计公司 25/26/27年归母净利润至 141亿元/162亿元/180亿元，同比-8%/+15%/+11%。 给定目标价 19.5元，空间约为 22%。 风险提示： 政策力度不及预期、市场波动加剧、公司市占率提升不及预期等。

公司披露 2024年报， 实现寿险 NBV 458.1亿，同比+24.3%；归母净利润 1069.4亿，同比+108.9%，归母净资产首次突破 5000亿。 负债端 NBV 稳健增长， 队伍规模企稳态势巩固。 1） 2024年公司实现寿险NBV（使用 2023年经济假设） 458.1亿，同比+24.3%，延续稳健表现。 寿险新单保费 2141.7亿，同比+1.6%，其中首年期交保费 1190.8亿，同比+ 5.8%； NBV Margin 为 21.4%，同比+3.9pt。 2）年末个险销售人力 61.5万，较年初-3.0%， 降幅持续收窄； 销售队伍提质增效成效显著，月人均首年期交保费同比+15.0%，绩优人力规模和占比逐步提升。 3）基于对宏观环境和长期利率趋势的综合考量，公司审慎下调整体投资回报率假设为4%， 普通型/浮动收益型业务的风险贴现率假设分别为 8%、 7.2%， 调整后2024年末寿险 EV 为 14011.5亿， 较年初+11.2%。 股市回暖带动投资收益同比大幅提升。 2024年末公司投资资产规模为66110.7亿，较年初+16.8%； 主要品种中债券配置比例 59.0%，定期存款配置比例 6.6%，债权型金融产品配置比例 7.9%，股票和基金（不包含货币市场基金）配置比例 12.2%。 2024年股票市场低位震荡后快速反弹， 公司抓住机会开展逆势投资和中长期布局，持续推进权益投资均衡配置和结构优化，实现总投资收益 3082.5亿，同比+150.4%，总投资收益率 5.5%，同比+3.1pt； 受债券市场利率大幅下行和优质资产稀缺影响，实现净投资收益 1956.7亿，同比+5.3%，净投资收益率 3.5%，同比-0.2pt。 净利润和净资产创历史新高， 合理平滑派息水平以使股东充分分享公司长期稳健发展红利。 2024年公司资负两端相向发力，实现归母净利润 1069.4亿，同比+108.9%， 归母净资产首次突破 5000亿， 取得历史最好成绩。 公司综合考虑盈利水平、偿付能力情况、 寿险的长期性特征等，对派息水平做一定平滑处理，全年每股派发红利 0.65元，派息总额达 183.7亿，同比大幅增长 51%，占归母净利润的比率为 17%， 从而更好地平衡全体股东的整体利益以及公司的可持续发展。 维持“强烈推荐”投资评级。 2024年公司负债端维持稳健表现， 资产端较好把握权益市场节奏，归母净利润和净资产取得历史最好成绩。 公司作为纯寿险标的上涨弹性更大，能够享受市场更高的 beta 属性， 有望成为博弈市场、利率和经济的优质工具。 我们调整盈利预测，预计公司 2025-2027年归母净利润分别为 953/1011/1086亿，对应增速-11%/+6%/+7%。 风险提示： 寿险发展受困，产品吸引力下降， 队伍转型低于预期，经济增长乏力，监管收紧，股市低迷，利率下行。

公司披露2024年报， 实现寿险NBV 62.53亿，同比+106.8%；归母净利润262.29亿，同比+201.1%；全年股息 2.53元/股，同比+197.6%。 寿险 NBV 增速大幅领先同业，业务结构持续优化。 1）公司于 2024年审慎下调用于内含价值评估的非投连账户长期投资回报率假设至 4.0%、风险贴现率至 8.5%，调整后实现寿险 NBV 62.53亿， 较假设调整前的 23年基数同比+106.8%，表现优于主要同业。 2）长险首年期交保费 272.20亿，同比+15.6%，在长险首年保费的占比提升 12.6pt 至 70.1%； 首年保费口径下 NBV Margin 为 14.6%， 较假设调整前的 23年基数同比+7.9pt，业务结构和品质持续优化。 3） 2024年末个险代理人规模 13.64万，同比-12.0%； 公司坚持以绩优为核心加快队伍转型，月均绩优率 10.9%，同比+2.3pt，月均人均综合产能 8100元，同比+41%。 4） 调整后寿险 EV 2584.48亿，较年初+3.2%，其中经济假设变动影响为-14.2%，经济经验偏差和期望收益影响分别为 8.1%、 6.6%。 投资资产大幅增长， 收益表现强劲。 1） 2024年末公司投资资产规模为16293.61亿，较年初+21.1%； 适度增加公开市场股债投资， 权益投资向高股息 OCI 类等持有型资产进行策略迁移， OCI 股票规模较年初+470.6%至306.40亿。 2） 净投资收益率 3.2%，同比-0.2pt，主因利率下行；总投资收益率 5.8%，同比+4.0pt，主要得益于 24Q3以来的股票市场回暖； 综合投资收益率 8.5%，同比+5.9pt， 主要是其他债权投资与其他权益工具投资公允价值上升影响。 净利润增速领先行业， 分红比例超 30%。 得益于投资业绩的显著提升， 2024年公司实现归母净利润 262.29亿，同比+201.1%， 达到历史新高； 归母净资产 962.40亿， 较年初-8.4%，预计是受资产负债匹配影响。 公司注重股东回报， 2024年拟派发现金股利 2.53元/股，占归母净利润的比例超 30%，总额同比+197.6%。 维持“强烈推荐”投资评级。 2024年公司 NBV 和净利润均实现高速增长，分红比例维持稳定，业绩及股东回报全面超预期。 2025年公司开门红有望延续向好态势， 资产端 FVTPL 股票占比更高，对权益市场波动更敏感， β属性突出。 我们调整盈利预测，预计公司 2025-2027年归母净利润分别为233/257/290亿，对应增速-11%/+10%/+13%。 风险提示： 寿险发展受困，产品吸引力下降，经济增长乏力，监管收紧，股市低迷，利率下行

公司披露2024年报，调整前寿险NBV400.24亿，同比+28.8%；归母净利润1266.07亿，同比+47.8%；归母营运利润1218.62亿，可比口径下同比+9.1%；全年股息每股2.55元，同比+4.9%。 寿险NBV延续两位数增长，下调经济假设提高价值可信度。1）按经济假设调整前口径，2024年公司实现寿险NBV400.24亿，同比+28.8%（Q1-Q4单季增速分别为+20.7%/+0.0%/+110.3%/+0.0%），主要受益于储蓄险需求持续释放及银保渠道高增长。2）寿险FYP1540.26亿，同比-7.1%；NBVMargin（按标准保费）为31.8%，同比+5.6pt，其中代理人渠道NBVMargin为36.0%，同比+10.9pt，银保渠道NBVMargin为24.6%，同比+8.2pt。3）2024年末个险代理人数量36.3万，人力规模连续三个季度企稳回升；月均收入10395元，同比+5.9%，队伍质态持续改善。4）公司基于对宏观环境和长期利率趋势的综合考量，审慎下调寿险及健康险业务内含价值长期投资回报率假设至4.0%（原4.5%）、风险贴现率至8.5%/7.5%（原9.5%），对寿险NBV和EV的影响程度分别为-28.7%、-13.1%。 产险业务品质持续改善，资管业务同比减亏。1）2024年公司实现产险保险服务收入3281.46亿，同比+4.7%，综合成本率为98.3%，同比-2.3pt（综合赔付率71.0%，同比-0.5pt，综合费用率27.3%，同比-1.9pt）。分险种来看，车险综合成本率98.1%，同比+0.3pt，主要受新保险合同准则下的贴现率下降带来的负债成本上升和暴雨等自然灾害同比多发影响；非车险综合成本率98.8%，同比-7.7pt，主要是保证保险未了责任余额持续下降，风险敞口快速收敛，承保亏损同比大幅下降，对整体业务品质的影响大幅降低。2）银行业务贡献归母净利润257.96亿，同比-4.2%；不良贷款率1.06%，拨备覆盖率250.71%，风险抵补能力保持良好。3）金融赋能业务归母净利润129.07亿，同比+528.4%，主要受陆金所控股纳入集团合并报表时带来的一次性损益影响；资管业务亏损118.99亿，同比减亏88.48亿。 综合投资收益率显著改善，OCI分类在股票占比超六成。1）2024年末保险资金投资规模超5.73万亿，较年初+21.4%；净投资收益率3.8%，同比-0.4pt，主要受存量资产到期和新增固定收益资产到期收益率下降影响；综合投资收益率5.8%，同比+2.2pt，主要得益于均衡的资产配置战略，且权益资产表现较去年同期有显著改善。2）以公允价值计量且变动计入其他综合收益的股票规模为2631.58亿，在股票投资占比达60.2%；不动产投资余额2025.19亿，在总投资资产中占比3.5%，其中物权类资产占比81.7%，以匹配负债久期，贡献相对稳定的租金、分红等收入。利润同比大幅增长，分红水平稳中有升。1）2024年公司实现归母净利润1266.07亿，同比+47.8%（Q4单季为74.25亿逆转上年同期亏损），主要受资本市场波动，金融资产投资收益上升的影响；归母营运利润1218.62亿，可比口径下同比+9.1%。2）全年股息2.55元/股，同比+4.9%；按归属于母公司股东的营运利润计算的现金分红比例为37.9%，彰显长期回报能力。维持“强烈推荐”评级。公司负债端延续稳健表现，资产端OCI股票占比较高，不仅能够提供持续分红现金流，而且抵御市场波动能力较强。我们调整盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为1423/1570/1786亿，对应增速+12%/+10%/+14%，预计股价后续上行空间较大。 风险提示：寿险发展受困，产品吸引力下降，经济增长乏力，监管收紧，股市低迷，利率下行。

广发证券股权结构整体稳定、经营管理层经验丰富，业绩改善向好无虞，是当之无愧的头部优质券商。然而对比头部同业，公司PB估值长期偏低，与基本面不符。在交投情绪高涨的市场环境中、券商股权变更浪潮的行业背景下，维持公司“强烈推荐”投资评级。 公司业绩预计改善。1）广发证券“大资管”业务领先，控股子公司广发基金、参股公司易方达基金在行业内头部“交椅”稳固，尤其在被动化投资趋势下易方达凭借声誉优势、规模优势和投研实力有望持续扩宽、加深公司在资管领域的竞争优势。2）财富管理业务持续闪亮，金融科技赋能直指投资者交易痛点、堵点，传统经纪基本盘稳固；公司战略性打造、培育专业投顾团队，加之广州投顾业务生态建设持续完善，强劲的内核力量和良好的外部环境有望加速财富管理转型升级。3）交易及机构业务稳健，公司聚焦做市业务、很好理顺了“功能性”和“盈利性”之间的关系，投研长期保持行业前列、屡获殊荣。此外，公司投行业务发展进入稳定期、收入加速爬坡中；国际化布局持续深入。 稳定的股权结构和经营团队为公司稳健经营提供坚实保障。吉林敖东、辽宁成大和中山公用25年来一直位列前三大股东，经营管理团队在证券、金融和经济相关领域的经历平均约28年、在公司平均任职期限超过18年，股东结构的长期稳定和经验丰富的管理层是公司具备高度凝聚力和战斗力、不断穿越周期、突破发展瓶颈、奠定行业地位的重要支撑。近日，公司第二大股东辽宁成大授权管理层处置所持有的不超过广发证券总股本3%的A股股份，引发市场对公司股权变更的遐想，但授权事项并非确定性执行方案、相关事宜仍待进一步观望。 维持“强烈推荐”投资评级。展望后市，资本市场仍处于监管呵护的大周期内，伴随新一轮科技投资浪潮兴起，中国资产价值迎来重估，券商并购重组“下半场”开启在即，市场风偏持续向好，流动性充裕、赚钱效应充足，券商业绩、估值均有望改善。对比头部同业，目前广发证券PB估值较低，与公司潜在的业绩改善空间不匹配，整体安全边际较高。我们预计24/25/26年广发证券归母净利润分别为82/101/118亿，同比+18%/+24%/+16%。给定公司目标价19.3元，对应1.1倍PB目标，空间约为24%，维持强烈推荐目标。 风险提示：政策力度或有效性不及预期，市场萎靡或投资情绪低迷，业务费率下行拖累收入下滑，公司市占率提升不及预期，合规风险。

公司披露 2024年三季报， 寿险 NBV 同比+79.2%； 年化总投资收益率 6.8%，同比+4.5pt； 归母净利润 206.80亿，同比+116.7%。 NBV 增速大幅领跑同业。 2024Q3公司 NBV 同比+79.2%， 领先主要上市寿险同业（ 中国太保+37.9%、 中国平安+34.1%、 中国人寿+25.1%） 。 业务结构和品质持续优化， 前三季度长期险首年期交保费 247.47亿，同比+12.3%，其中十年期及以上期交保费 30.78亿，同比+21.3%； 退保率 1.3%， 同比-0.2pt。 渠道转型持续深化。 1） 个险聚焦价值提升，大力推动期交发展，重点关注长年期业务，加快推进绩优队伍建设， 三季度渠道绩优人力规模同比提升，人均产能大幅增长， 2024Q3个险长期险首年期交保费 119.77亿，同比+18.8%。 2） 银保以传统型保险为主，探索分红型产品销售，逐步丰富多元化产品供给， 深化期交化和长期化转型， 2024Q3银保长期险首年期交保费126.62亿，同比+6.3%。 股市回暖驱动投资收益和利润大幅改善。 1） 三季度末公司投资资产为16067.06亿，较年初+19.4%。 受资本市场上涨影响， 前三季度年化总投资收益率同比+4.5pt 至 6.8%；年化综合投资收益率同比+5.1pt 至 8.1%。 2）投资改善驱动利润大幅增长， 2024Q3公司实现归母净利润 206.80亿，同比+116.7%， 处于行业领先水平（ 中国人寿+173.9%、 中国太保+65.5%、 中国平安+36.1%） ， Q3单季同比扭亏为盈； 三季度末归母净资产为 910.39亿，较年初-13.4%。 维持“强烈推荐”投资评级。 资负共振下公司 NBV 和利润增速均领先主要同业， 全年亦有望保持较快增长。 公司作为纯寿险标的β属性较强， 后续在权益市场和利率环境等催化下，估值修复空间较大。 考虑到公司最新业绩表现和短期权益市场波动，我们调整盈利预测，预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 210/236/268亿，对应增速+141%/+12%/+13%。 公司当前股价对应 24年底 EV 仅 0.58x，预计后续上行空间较大。 风险提示： 寿险发展受困，产品吸引力下降， 队伍转型低于预期，经济增长乏力，监管收紧，股市低迷，利率下行。

24Q3公司实现营业收入134亿，同比-23%，归母净利润29亿，同比-38%。年化ROE为3.52%；经营杠杆为5.16倍。 总体概览：24Q3公司实现营业收入134亿，同比-23%，归母净利润29亿，同比-38%。单季度营业收入45亿，同比-10%，环比-10%；归母净利润6.3亿，同比-40%，环比-36%。截至24Q3，公司总资产6554亿，较年初+5%；归母净资产1088亿，较年初+4%。年化ROE为3.52%，较23年-2.91pct；经营杠杆为5.16倍，延续下滑趋势。自营/经纪/投行/其他/资管/信用占主营收入比重分别为56%/19%/15%/13%/6%/-9%，同比分别为+10/-4/-2/-0/-0/-3pct。 收费类业务：四平八稳、符合预期。（1）经纪承压，坚实的客户基础和专业的投顾团队或将支撑业务强势回归。24Q3经纪净收入26亿，同比-27%；单季度净收入7.9亿，同比-22%，环比-16%。经纪收入下滑幅度大于全市场日均股基同比降幅（24Q3yoy-9%，3Q24yoy-12%），预计市场景气度较低，交投平淡，金融产品销售受阻，拖累经纪收入。受益9月末股市反转、风偏全面回暖，投资者踊跃入市。截至24Q3，公司代理买卖证券款1031亿，较年初+25%。往后看，依靠公司广大的高净值客户群、高水平的产品与解决方案和专业的投资顾问团队，经纪业务或具备明显弹性。（2）IPO节奏放缓，拖累投行收入。24Q3投行净收入21亿，同比-21%；单季度收入7.8亿，同比+24%，环比-6%。按发行日计，24Q3公司A股IPO募集资金36亿，同比-88%，市占率7.87%，同比-1.54pct，行业排名由第4滑落至第6；再融资募集资金284亿，同比-60%，市占率18.64%，同比+6.38pct，行业排名由第3上行至第2。债券承销金额为8760亿，同比-0.3%，市占率8.69%，同比-0.16pct，行业排名维持在第4。（3）资管符合预期。24Q3资管净收入8.4亿，同比-12%；单季度净收入2.8亿，同比-4%，环比-2%。对比24H1业绩，资管净收入同比降幅收窄，预计是因为权益反转提振投资收益、资管产品净值提升。 资金类业务：自营稳健，两融市占率逆市增长。（1）自营新增权益OCI，持续发力非方向性投资，总体稳健向上。受益于9月底权益行情，24Q3自营收入75亿，同比转正至+7%；单季度收入32亿，同比+26%，环比+34%。截至24Q3，交易性金融资产2754亿，较年初-3%；衍生金融资产137亿，较年初+14%；此外公司新增18亿其他权益工具投资。预计公司持续发力非方向性自营的同时增配高股息资产，以避免权益、债券市场单向超调小概率事件对整体营收、净利润的冲击。（2）两融市占率逆市增长，自营负债增加挤占利息净收入。24Q3利息净支出12亿，同比增加3.7亿；单季度支出3.8亿元，同比减少0.3亿，环比增加1.6亿。截至24Q3，公司融出资金343亿，较年初-4%，两融市占率2.38%，较23年+0.21pct；买入返售金融资产137亿，较年初+14%。利息净支出增加主要因为，一方面市场低迷、资金杠杆需求不足，信用业务缩水，利息收入减少；另一方面，截至24Q3，衍生金融负债较年初+61%，增加利息支出。 此外，24Q3公司汇兑损失0.9亿，单季度汇兑损失7.5亿，为近3年单季度第二大亏损。主要因为人民币升值造成因对冲外币敞口而开展的外汇衍生品交易产生亏损。但长期看，公司汇兑净收益为正。 投资建议：维持“强烈推荐”评级。公司战略布局领先，坚持推进“三化一家”战略，根植中国、融通世界、拥抱未来、深耕区域。在机构业务方面，公司打造全方位综合金融服务能力，从前期的投资到后期的上市、融资，通过深入挖掘不同客群的多元需求，“中金方案”能够提供全生命周期的专业服务。零售业务方面，公司加快数智化转型，拥抱AIGC潮流，提升客户触达力和服务半径。考虑到924金融发布会、926政治局会议、1018金融街论坛年会，监管呵护资本市场、政策暖风频吹，市场风偏向好、情绪明显恢复，利好券商多数板块。而在流动性保持宽松的背景下，券商板块估值将持续受益。中金作为行业龙头将优先受益。综合考虑下，我们调整公司24/25/26年归母净利润至40/54/58亿元，同比-34%/+34%/+6%。 风险提示：政策力度不及预期、市场波动加剧、公司市占率提升不及预期等。

公司披露2024年三季报，寿险NBV142.38亿，同比+37.9%；产险原保险保费同比+7.7%，综合成本率为98.7%，同比持平；归母净利润383.10亿，同比+65.5%。 寿险坚定长期主义，NBV持续向好。1）2024Q3公司寿险NBV为142.38亿，同比+37.9%，其中Q3单季同比+75.3%（未重述23年基数），主要得益于三季度预定利率下调带来的客户需求集中释放。2）新保业务规模保费706.7亿，同比-5.0%；新业务价值率20.1%，同比+6.2pt，以价补量趋势延续。3）核心队伍量稳质升，月均核心人力规模5.8万，同比+2.4%，核心人力月人均首年规模保费6.1万元，同比+15.0%；新增人力量质齐升，增员人数同比+15.5%，新人月人均首年规模保费同比+35.0%。 产险保费增速较快，综合成本率表现稳定。2024Q3公司实现产险原保险保费1598.19亿，同比+7.7%；其中车险781.31亿，同比+3.3%，非车险816.88亿，同比+12.2%。公司加强品质和费用管控，提升风险减量服务效能，前三季度综合成本率为98.7%，同比持平。 投资驱动利润高增。1）截至三季度末，公司投资资产为25842.75亿，较上年末+14.9%；受市场利率持续走低和A股市场震荡反弹影响，前三季度未年化净投资收益率2.9%，同比-0.1pt；未年化总投资收益率4.7%，同比+2.3pt。2）受资本市场上涨影响，2024Q3公司实现归母净利润383.10亿，同比+65.5%，Q3单季同比+173.6%。 维持“强烈推荐”投资评级。公司三季报表现稳健，近期太保寿险推出聚焦高素质人才的“Cπ康养财富规划师”培养计划，持续推进队伍高质量转型升级；资产端持续做好低估值、高股息、长期盈利前景好的权益类投资品种配置，有望保持领先优势。考虑到公司最新业绩表现和短期权益市场波动，我们调整盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润分别为395/464/538亿，对应增速+45%/+17%/+16%。当前公司股价对应24年底EV为0.65x，预计后续上行空间较大。 风险提示：寿险发展受困，产品吸引力下降，队伍转型低于预期，经济增长乏力，监管收紧，股市低迷，利率下行。

公司披露 2024年三季报，实现寿险 NBV 351.60亿，可比口径下同比+34.1%； 归母净利润 1191.82亿，同比+36.1%； 归母营运利润 1138.18亿，同比+5.5%。 寿险 NBV Q3单季翻倍，人力规模拐点或已出现。 1）公司前三季度实现 NBV351.60亿，可比口径下同比+34.1%， 其中 Q3单季 NBV 同比+110.3%，主要是 8-9月预定利率切换窗口期客户需求集中爆发，叠加去年同期较低基数所致。 2）寿险 FYP 1386.24亿，同比-4.2%； 新业务价值率（按首年保费）为 25.4%，可比口径下同比+7.3pt， 以价补量趋势延续。 3） 截至三季度末公司代理人数量为 36.2万，较年初+4.3%， 队伍规模连续两季度企稳；前三季度人均 NBV 同比+54.7%，新增人力中“优+”占比同比+4.0pt， 队伍质态和结构持续改善。 4）展望后续， 2024全年公司 NBV 预计将维持 20%左右的较快增速， 2025年开门红或将大力推动分红险销售， 25Q1有望延续两位数增长。 产险业务量增质优，保证险的亏损影响逐步出清。 公司前三季度实现产险保险服务收入 2460.22亿，同比+4.5%。综合成本率 97.8%， 同比-1.5pt，其中车险 COR 为 98.2%，同比+0.8pt，主要是受新准则贴现率下降带来的负债成本上升和自然灾害多发影响； 非车险 COR 大幅改善则主要是受益于保证险承保损失下降，对公司整体业务品质的影响大幅降低。 股市向好带动 CII 同比改善， 不动产占比持续下降。 1） 截至三季度末公司保险资金投资组合规模超 5.32万亿，较年初+12.7%； 年化综合投资收益率5.0%，同比+1.3pt，主要受权益市场波动影响；年化净投资收益率 3.8%，同比-0.2pt，主要是利率下行对新增和再配置资产的压力所致。 2） 不动产投资余额为 2050.26亿，在总投资资产中占比 3.9%持续下降，其中物权、债权和其他股权投资占比分别为 80.6%、 15.0%、 4.4%。 净利润同比高增， 核心主业营运利润均实现增长。 1） 公司前三季度实现归母净利润 1191.82亿，同比+36.1%， 其中 Q3单季同比+151.3%，主要是 9月股市快速反弹带来权益投资收益大幅提升影响。 2） 实现归母营运利润1138.18亿，同比+5.5%， 其中寿险及健康险（ +3.0%） 、财产险（ +39.7%）以及银行（ +0.2%） 三大核心业务均保持增长， 但资产管理业务亏损 23.16亿，预计是公司内部审慎计提个别项目的拨备所致。 3） 截至三季度末公司归母净资产为 9079. 39亿， 较年初+1.0%， 环比二季度末-2.5%， 主要是受分红及利率变动对资产、 负债两端的贴现率影响不同导致。 维持“强烈推荐”投资评级。 前三季度公司业绩稳健增长， 考虑到 2023Q4单季净亏损的较低基数，全年利润增速有望逐季提升。 后续负债端凭借渠道和客群优势，有望领跑新一轮行业产品转型；资产端受益于政策利好，地产风险有望缓释。 考虑到公司最新业绩表现和短期权益市场波动，我们调整盈利预测，预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 1067/1210/1344亿，对应增速+25%/+13%/+11%。 当前公司股价对应 24年底 EV 为 0.7x，预计后续上行空间较大。 风险提示： 寿险发展受困，产品吸引力下降， 队伍转型低于预期，经济增长乏力，监管收紧，股市低迷，利率下行。公司披露 2024年三季报，实现寿险 NBV 351.60亿，可比口径下同比+34.1%； 归母净利润 1191.82亿，同比+36.1%； 归母营运利润 1138.18亿，同比+5.5%。 寿险 NBV Q3单季翻倍，人力规模拐点或已出现。 1）公司前三季度实现 NBV351.60亿，可比口径下同比+34.1%， 其中 Q3单季 NBV 同比+110.3%，主要是 8-9月预定利率切换窗口期客户需求集中爆发，叠加去年同期较低基数所致。 2）寿险 FYP 1386.24亿，同比-4.2%； 新业务价值率（按首年保费）为 25.4%，可比口径下同比+7.3pt， 以价补量趋势延续。 3） 截至三季度末公司代理人数量为 36.2万，较年初+4.3%， 队伍规模连续两季度企稳；前三季度人均 NBV 同比+54.7%，新增人力中“优+”占比同比+4.0pt， 队伍质态和结构持续改善。 4）展望后续， 2024全年公司 NBV 预计将维持 20%左右的较快增速， 2025年开门红或将大力推动分红险销售， 25Q1有望延续两位数增长。 产险业务量增质优，保证险的亏损影响逐步出清。 公司前三季度实现产险保险服务收入 2460.22亿，同比+4.5%。综合成本率 97.8%， 同比-1.5pt，其中车险 COR 为 98.2%，同比+0.8pt，主要是受新准则贴现率下降带来的负债成本上升和自然灾害多发影响； 非车险 COR 大幅改善则主要是受益于保证险承保损失下降，对公司整体业务品质的影响大幅降低。 股市向好带动 CII 同比改善， 不动产占比持续下降。 1） 截至三季度末公司保险资金投资组合规模超 5.32万亿，较年初+12.7%； 年化综合投资收益率5.0%，同比+1.3pt，主要受权益市场波动影响；年化净投资收益率 3.8%，同比-0.2pt，主要是利率下行对新增和再配置资产的压力所致。 2） 不动产投资余额为 2050.26亿，在总投资资产中占比 3.9%持续下降，其中物权、债权和其他股权投资占比分别为 80.6%、 15.0%、 4.4%。 净利润同比高增， 核心主业营运利润均实现增长。 1） 公司前三季度实现归母净利润 1191.82亿，同比+36.1%， 其中 Q3单季同比+151.3%，主要是 9月股市快速反弹带来权益投资收益大幅提升影响。 2） 实现归母营运利润1138.18亿，同比+5.5%， 其中寿险及健康险（ +3.0%） 、财产险（ +39.7%）以及银行（ +0.2%） 三大核心业务均保持增长， 但资产管理业务亏损 23.16亿，预计是公司内部审慎计提个别项目的拨备所致。 3） 截至三季度末公司归母净资产为 9079. 39亿， 较年初+1.0%， 环比二季度末-2.5%， 主要是受分红及利率变动对资产、 负债两端的贴现率影响不同导致。 维持“强烈推荐”投资评级。 前三季度公司业绩稳健增长， 考虑到 2023Q4单季净亏损的较低基数，全年利润增速有望逐季提升。 后续负债端凭借渠道和客群优势，有望领跑新一轮行业产品转型；资产端受益于政策利好，地产风险有望缓释。 考虑到公司最新业绩表现和短期权益市场波动，我们调整盈利预测，预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 1067/1210/1344亿，对应增速+25%/+13%/+11%。 当前公司股价对应 24年底 EV 为 0.7x，预计后续上行空间较大。 风险提示： 寿险发展受困，产品吸引力下降， 队伍转型低于预期，经济增长乏力，监管收紧，股市低迷，利率下行。

公司披露2024中报，寿险NBV90.37亿，同比+22.8%；未年化总投资收益率2.7%，同比+0.7pt；归母净利润251.32亿，同比+37.1%；归母营运利润197.38亿，可比口径下同比+3.3%。 寿险NBV延续两位数增长，以价补量驱动明显。1）2024H1公司实现寿险NBV90.37亿，不重述基数同比+22.8%（可比口径下同比+29.5%），Q2单季同比+13.5%，在去年同期高基数下仍然取得了两位数增长。新业务首年年化保费同比482.28亿，同比-11.9%；Margin同比+5.3pt至18.7%。2）截至6月末保险营销员为18.3万，较年初-8.0%，净减少1.6万；月均举绩率73.8%，同比+4.1pt；核心人力规模企稳增长，产能及收入持续提升，月均核心人力6.0万，同比+0.8%；核心人力月人均首年规模保费/佣金收入分别同比+10.6%、+4.2%。3）银保NBV17.48亿，同比+26.5%，占比进一步提升0.6pt至19.3%；新业务首年年化保费同比-30.4%，Margin同比+5.6pt至12.5%，价值贡献持续提升。4）合同服务边际余额3325.76亿，较上年末+2.7%；寿险EV4358.94亿，较年初+8.4%。 产险保费增速领先同业，COR显著改善。2024H1公司实现产险原保险保费收入1118.03亿元，同比+7.8%，增速快于主要同业（中国财险+3.7%、平安财险+4.1%）；综合成本率97.1%，同比-0.8pt（vs中国财险96.2%、平安财险97.8%），公司不断提升业务品质，综合赔付率69.6%，同比-0.8pt；综合费用率27.5%，同比持平。分险种来看，车险保费同比+2.8%至521.67亿，COR同比-0.9pt至97.1%；非车险保费同比+12.7%至596.36亿，COR同比-0.7pt至97.2%，其中健康险、责任险、企财险等业务增长较快，业务品质整体提升。 资产配置结构持续优化，“股息价值”策略的投资回报大幅超越市场基准。截至6月末集团投资资产24560.27亿，较上年末+9.2%；债权类金融资产占比73.8%，较上年末-0.7pt；股权类金融资产占比14.9%，较上年末+0.4pt，其中核心权益占比11.2%，较上年末+0.5pt。“股息价值”作为超过10年的核心策略持续获得积极效果，投资业绩表现较好，2024H1公司未年化综合投资收益率3.0%，同比+0.9pt，主要原因是当期以公允价值计量的权益类资产的变动影响的增长；总投资收益率2.7%，同比+0.7pt，主要原因是公允价值变动损益的大幅增长；净投资收益率1.8%，同比-0.2pt。 净利润增速超预期，营运利润稳健增长。2024H1公司实现归母净利润251.32亿，同比+37.1%，Q2单季同比+99.4%，增速环比Q1（+1.1%）大幅提升；归母营运利润197.38亿，可比口径下同比+3.3%。 维持“强烈推荐”投资评级。2024H1公司资负两端均取得亮眼表现，8月末太保寿险董事长潘艳红因年龄原因辞任，此前李劲松也已获批任太保寿险总经理，管理层实现平稳过渡。后续随着公司转型进一步深化，价值创造能力和资产负债联动管理能力有望持续提升。公司当前股价对应24年底EV仅0.48x，预计后续上行空间较大。 风险提示：寿险发展受困，产品吸引力下降，队伍转型低于预期，经济增长乏力，监管收紧，股市低迷，利率下行。

2024H1中信证券实现营业总收入 302亿元，同比-4%； 归母净利润 106亿元，同比-7%，归母净资产 2793亿元，较年初+4%。年化 ROE 7.92%，同比-0.62pct； 杠杆倍数 4.43倍，持平于年初。 总体概览： 自营资管稳健，龙头地位稳固。 2024H1公司实现营业总收入 302亿元，同比-4%；归母净利润 106亿元，同比-7%。截至 24H1，公司总资产14950亿元，较年初+3%；归母净资产 2793亿元，较年初+4%。年化 ROE7.92%，同比-0.62pct；杠杆倍数 4.43倍，持平于年初。自营/资管/经纪/投行/信用/其他分别占主营业务收入 47%/20%/19%/7%/4%/3%，分别同比+6/+2/+1/-6/-3/0pct。 收费类业务： 经纪随行就市，投行龙头实力彰显，资管颇具韧性。 （1）量减价跌，经纪收入承压。 24H1公司经纪收入 49亿元，同比-8%。其中，代理买卖证券收入 43亿元，同比-9%；交易席位租赁收入 6亿元，同比-26%；代销金融产品 7亿元，同比-11%。主要因为 24H1市场交投低迷、新发权益基金整体节奏偏缓，此外公募二阶段费改落地开启佣金费率下行周期。 （2）逆周期调节持续，投行收入显著下滑，但公司龙头地位依旧稳固。 24H1公司投行收入 17亿元，同比-55%。 24H1公司 IPO 金额 51亿元，同比-85%，市占率 15.6%；再融资金额 268亿元，同比-79%，市占率 19.1%；债券承销规模8771亿元，同比+3%，市占率 14.36%。再融资和债券承销维持行业第一，龙头实力彰显，静待行业反转。 （3）受益于 ETF 申购热潮景气，资管业务较有韧性。 24H1公司资管收入 49亿元，同比-1%。华夏基金营收 37亿元，净利润 11亿元，均同比小幅下滑 1%。华夏基金受益 ETF 申购热潮景气延续，24Q2华夏基金非货月均规模 9441亿元，同比+29%，环比+9%。 资金类业务： 自营稳健，信用市占率逆市提升。 （1） 债券牛市和高股息行情驱动，自营表现稳健。 24H1自营收入 117亿元，同比+2%。截至 24H1，交易性金融资产 6372亿元，较年初+2%；衍生金融资产 403亿元，较年初+23%； 其他权益工具投资 670亿元，较年初+604%。预计 24H1债市行情延续、红利资产表现亮眼，公司做大固收非方向性投资、增配红利资产，增厚利润的同时平抑了权益市场波动对利润的冲击。此外，往年同期高基数效应对同比表现存在抑制效应。 （2） 信用业务市占率逆市提升，资产质量好转。 24H1公司利息净收入 11亿元，同比-47%。截至 24H1，公司融出资金 1134亿元，较年初-4.5%，市占率 7.65%，较年初+0.46pct；买入返售金融资产 561亿元，较年初-10%。预计市场需求低迷，融资融券余额走低，公司业务规模缩水。 利息净收入下滑幅度大于业务规模收缩幅度，预计为宏观流动性宽松压缩利差空间、固收自营杠杆增加利息支出所致。此外，公司转回 3.5亿元信用减值，资产质量向好。 投资建议：维持“强烈推荐”评级。 作为航母级券商，公司资本实力雄厚、业务能力出众，在当前强监管背景下业务市占率和业绩稳定性有望优于行业水平。展望后市，监管呵护资本市场，并购重组发酵，建议左侧布局。 考虑公募佣金新规和监管逆周期调节政策的影响， 我们下修盈利预测， 预计公司24/25/26年归母净利润分别为 194亿/230亿/254亿，同比-2%/+19%/+11%。 我们维持公司目标价 25.56元，对应 24年近 20倍 PE，空间约 39%，维持强烈推荐评级。 风险提示： 政策效果不及预期、 市场波动加剧、公司市占率提升不及预期等。

公司披露2024中报，实现寿险NBV223.20亿，可比口径下同比+11.0%；归母净利润746.19亿，同比+6.8%；归母营运利润784.82亿，同比-0.6%。 寿险NBV以价补量，人力规模触底回升。1）2024H1公司实现NBV223.20亿，可比口径下同比+11.0%，Q2单季在去年同期的高基数下基本持平。寿险FYP922.18亿，同比-19.0%；Margin为24.2%，同比+6.5pt，价值率小幅改善预计是产品结构优化、预定利率下调、渠道费用精细化投放与投资收益率假设调整等多方面因素对冲后的综合影响。2）截至6月末公司代理人数量为34.0万，同比-9.1%，环比Q1净增0.7万，人力规模已经实现企稳回升；同时队伍质态持续改善，代理人活动率为55.9%，同比+1.8pt；人均半年NBV58708元，同比+36.0%；代理人月平均收入11962元，同比+9.9%。3）寿险EV9162.30亿，较年初+10.3%；寿险CSM余额7743.99亿，较年初+0.8%；寿险营运利润563.01亿，同比+1.3%。展望后续，居民对稳健理财的旺盛需求和储蓄险产品的相对优势，预计仍将是驱动寿险行业增长的主要因素；同时随着近期监管政策明确新一轮人身险预定利率下调幅度，短期内公司或将再次迎来产品销售热潮，预计2024Q3及全年NBV均将延续两位数增长；长期则有助于降低公司负债成本，进一步缓解保险资金配置压力和利差损风险。产险COR同比优化，保证险对整体业务品质的影响大幅降低。2024H1公司实现产险保险服务收入1619.10亿，同比+3.9%；综合成本率为97.8%，同比-0.2pt（其中综合赔付率70.6%，同比持平，综合费用率27.2%，同比-0.2pt）。 分险种来看，车险业务实现保险服务收入1083.90亿，同比+6.0%；综合成本率为98.1%，同比+1.0pt，主要受暴雨等自然灾害同比多发影响。非车业务实现保险服务收入535.20亿，同比-0.2%；综合成本率为97.2%，同比-2.7pt，其中保证险综合成本率同比-10.9pt至106.8%，主要是由于存量业务理赔案件逐步回收，承保亏损同比大幅下降，同时未了责任余额持续下降，风险敞口快速收敛。银行业务经营稳健，科技和资管业务边际改善。1）2024H1银行业务贡献归母营运利润149.99亿，同比+1.9%，不良贷款率1.07%，拨备覆盖率264.26%。2）资管业务贡献归母营运利润12.96亿，同比-8.2%；科技业务贡献归母营运利润2.91亿，同比-83.2%，降幅均较Q1明显收窄。 保险资金投资坚持均衡稳健布局，权益资产表现改善，带动投资收益率小幅提升。1）截至6月末公司保险资金投资资产规模超5.20万亿，较年初增长10.2%；其中以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的股票规模为2060.35亿，在总投资资产的占比较年初上升0.3pt至4.0%；不动产投资余额为2074.25亿，在总投资资产中占比下降0.3pt至4.0%，该类投资主要投向商业办公、物流地产、产业园、长租公寓等收租型物业，以匹配负债久期，贡献相对稳定的租金、分红等收入，并获取资产增值。2）年化净投资收益率3.3%，同比-0.2pt，主要受存量资产到期和新增固定收益资产到期收益率下降影响；总投资收益率3.5%，同比+0.1pt；综合投资收益率4.2%，同比+0.1pt，主要得益于均衡的资产配置战略，且权益资产表现较上年同期有所改善。 净利润增速略超预期，分红水平保持稳定。1）2024H1公司实现归母净利润746.19亿，同比+6.8%，Q2单季同比+20.4%，较Q1（-4.3%）大幅改善，主要是受投资改善带动。2）剔除短期投资波动40.78亿等之后，公司实现归母营运利润784.82亿，同比-0.6%，Q2单季同比+1.9%。3）公司长期注重股东回报，现金分红水平保持稳定，将向股东派发2024年中期股息每股现金人民币0.93元，同比持平。 维持“强烈推荐”投资评级。公司中报业绩略超预期，各项细分业务都可圈可点，下半年负债端高景气有望延续；资产端结构均衡、久期错配压力较小。截至8月22日公司在A/H股的TTM股息率分别为5.79%、7.76%，远高于其他同业；截至二季度末的公募持仓则仅为0.18%严重低配，资金面压力相对较小。我们预计公司2024年底每股EV为80.92元，当前股价对应仅0.52xPEV，预计后续上行空间较大。 风险提示：寿险发展受困，产品吸引力下降，队伍转型低于预期，经济增长乏力，监管收紧，股市低迷，利率下行。

事件：东方财富发布2024年中报，公司实现营业总收入49.5亿元，同比-14%，归母净利润40.6亿元，同比-4%。 固收自营“压舱”，降本增效成果显著。2024H1公司实现营业总收入49.5亿元，同比-14%，归母净利润40.6亿元，同比-4%。其中，东财证券营收47.1亿元，同比+9%，净利润30.7亿元，同比+11%；天天基金营收14.2亿元，同比-30%，净利润0.64亿元，同比+23%。公司总资产规模2631亿元，较2023年末增长10%，归母净资产750亿元，较2023年末增长4%。年化ROE同比下滑1.56pct至11.04%。市场冷清、降费让利背景下，公司降本增效成果显著，24H1净利润率为82%，同比+8.5pct。 市场冷清、费率下行，经纪业务承压，固收自营成为业绩“压舱石”。（1）量减价跌，经纪业务承压显著。24H1东财证券手续费及佣金净收入为20亿元，同比-9%，股基交易额9.21万亿元，同比-6%，股基交易市占率小幅上行。据推算，公司佣金费率同比-3%。（2）两融市占率逆市上行，债券利息支出拖累科目表现。24H1东财证券利息净收入8.4亿元，同比-15%。融出资金规模427亿元，较年初-6%，两融市占率逆市提升0.14pct达到2.89%；买入返售金融资产93亿元，较年初+35%。收入下滑主因在于债市走牛下，公司自营押注固收投资，债券利息支出增加，24H1公司利息支出12亿元，同比+24%。（3）固收投资稳舵自营。24H1东财证券自营收入17亿元，同比+49%。交易性金融资产839亿元，较年初+19%；衍生金融资产6.8亿元，较年初+115%。 货基、债基接力稳住销售规模，预计净值下滑、负债端赎回和费率下行为主要拖累因素。24H1基金销售收入为15.2亿元，同比-29%。（1）货基、债基接棒，稳住代销规模。基金销售规模为8514亿元，同比+4%，其中非货销售规模为4997亿元，同比-1%。预计权益市场遇冷、债市走牛，资金风险偏好走低，货币基金受到青睐、固收类基金接力偏股类基金，稳住整体代销规模。（2）基金净值收益不佳，负债端赎回，保有量或有所下滑。24Q2末，全市场偏股类基金规模6.2万亿元，同比-11%，24H1偏股类基金指数累计下滑5.3%，在此背景下，公募负债端赎回压力较大，相应冲击公司基金保有规模。（3）公募二阶段费改落地，天天基金管理费分成作业模式承压。2024年6月，东方财富“妙想”金融大模型携手Choice数据在业内率先推出下一代智能金融终端，推动用户价值创造提升、业务提质增效。24H1研发支出5.6亿元，同比+10%。 维持“强烈推荐”投资评级。公司坚持聚焦主业：证券业务，数字化建设探索财富管理业务精细化、专业化发展道路，提升C端客户体验和粘性；基金业务，加快“AI+数据”在各场景落地赋能，积极发展买方投顾转型。往后看，受益于资本市场改革、大财管时代红利，公司仍然具有长期成长性。综合考虑下，我们预计公司24/25/26年归母净利润77.5/83.2/87.8亿元，同比-5.5%/+7.4%/+5.5%。给予公司目标价13.2元，对应24年目标PE26倍，空间约24%，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：政策超预期收紧、市场波动加剧、公司市占率提升不及预期等。

事件：2024年8月8日，国联证券发布公告收购民生证券的交易报告书（草案），拟通过发行A股方式收购民生证券99.26%的股份，交易对价为294.92亿元。 对价较合理，利于后续整合推进。据公告，民生证券评估价值为297.11亿元，折合对应PB1.87倍。参考2023年国联证券成为民生证券第一大股东时，折合PB1.95倍。参考同期证券业经营效益承压，券商板块估值小幅回落。我们认为收购定价总体合理。本次交易后，两家券商的融合有望加速推进。 资本规模扩大，业务空间打开。倘若交易顺利达成，合并后的净资产将达到473亿元，有望跻身行业前15名。国联自新管理层就位以来，积极捕捉市场机会和业务契机，熟练运用杠杆手段提升业务规模，本次合并方案若达成，有利于公司进一步扩张规模，同时提升公司风险抵御和持续经营能力。 业务协同，优势互补，助力公司发展再上新台阶。从业务优势看，民生证券顺应时代发展，积极推动投行“三投联动”转型升级；同时大力发展固收自营、股权PE业务；国联证券在财富管理、投行、衍生品等业务上优势突出。从区域优势看，民生证券网点重点覆盖河南地区，国联证券在无锡、苏南地区具有较高的市占率和市场影响力。两者兼并，可期待双方实现“1+1>2”的协同效应，提升运营效率，推动跨越式发展。 投资建议：维持“强烈推荐”评级。公司管理层继续锐意进取，并购民生证券进入实质阶段，兑现并购式跨越发展成长性。虽然24Q1衍生品业务波动拖累业绩，但专业的管理团队和业务队伍仍然值得相信。我们预计公司24/25/26年归母净利润分别为7.8亿/9.3亿/11.1亿，同比+16%/+19%/+20%。维持公司目标价14.22元，维持强烈推荐评级。 风险提示：监管审批风险、交易完成后整合不达预期风险、业绩波动风险、资产减值风险、市场波动加剧、监管政策收紧等。

公司披露2024年一季报，寿险NBV同比+51%；年化综合投资收益率6.7%，同比+1.0pt；归母净利润49.42亿，同比-28.6%。 公司首次在季报披露新业务价值，NBV实现高速增长。24Q1公司寿险NBV同比+51%，领先主要上市寿险同业（中国太保+30.7%、中国人寿+26.3%、中国平安+20.7%）；长期险首年期交保费89.61亿，同比-4.2%，其中十年期及以上期交保费收入同比+83.9%；个人寿险业务13月和25月继续率均提高超5个百分点，退保率同比下降。预计NBV高增主要得益于业务结构优化、品质改善、产品预定利率下调和渠道费用投放减少等带来Margin的大幅提升。 分渠道来看，个险转型初见成效，银保经营效率改善。1）个险聚焦价值提升，在新基本法牵引下，渠道加快绩优队伍建设初见成效，一季度绩优人力规模及人均产能均有较大幅度提升。同时，优化产品与服务供给，加大长年期业务发展力度，一季度长期险首年期交保费50.93亿元，同比+23.0%。2）银保强化渠道合作，着力降本增效，受报行合一政策影响保费增速有所承压，长期险首年保费同比-63.7%，但NBV预计仍实现了20%以上的增长。 资本市场震荡，但公司准确把握投资机遇。一季度末公司投资资产为13666.69亿，较年初+2.3%；年化总投资收益率4.6%，同比-0.6pt；年化综合投资收益率6.7%，同比+1.0pt。其中，A股、港股和权益类基金品种收益率均大幅跑赢同期投资基准；交易债择时优秀，金融产品收益较高。 利润承压，主要受CSM摊销减少导致保险服务业绩下滑，以及承保财务损失拖累影响。24Q1公司实现归母净利润49.42亿，同比-28.6%，表现落后主要寿险同业（中国太保+1.1%、中国平安-4.3%、中国人寿-9.3%）。 维持“强烈推荐”投资评级。一季度公司NBV实现高增，投资表现优于预期。全年来看，负债端受益于价值率的大幅提升，有望实现较快增长，资产端在低基数下改善弹性较大，公司作为纯寿险标的β属性较强，后续在权益市场和利率环境等催化下，估值修复空间较大。公司当前股价对应24年底EV仅0.39x，预计后续上行空间较大。 风险提示：寿险发展受困，产品吸引力下降，队伍转型低于预期，经济增长乏力，监管收紧，股市低迷，利率下行。