自营业务收入逆市增长，： 1）自营业务收入逆市增长。 2024上半年， 权益市场呈震荡态势，债市表现相对稳定； 截至 2024/06， 万得全 A/中债综合指数分别为-8.01%/+3.77%（2023年同期分别为+3.06%/+2.55%），但公司投资收益实现逆市上涨， 公司自营业务收入同比+43.15%至 36.55亿元（占比总营收 31%）， 主要系公司本期利用多策略投资工具降低权益投资收益波动，且较好地控制了债券投资组合的久期、杠杆和投资规模，有效把握市场结构性机会。 2）利息收入减少且支出增加。 截至 2024年 6月末，市场两融余额 1.48万亿元，较年初-10.3%， 公司利息净收入同比-48%至 9亿元（占比总营收 8%），主要系公司本期融出资金利息收入及其他债权投资利息收入减少且卖出回购利息支出增加。 市场波动影响公司泛财富管理业务收入整体下行，投行业务表现亮眼： 1）市场交易活跃度下降，经纪业务收入小幅下滑。 据 Wind， 2024上半年市场日均 A 股交易额同比-9.48%至 8,533亿元， 公司经纪业务净收入同比-9%至 28亿元（占比总营收 23%），与市场平均交易额下行幅度一致。 2） 资管及基金管理业务收入下滑。 据 Wind， 2024H1市场全部公募/权益基金保有量分别同比+12%/-11%至 31/6万亿元； 截至 2024/06，公司分别持有广发基金/易方达基金 54.53%/22.65%的股权；本报告期易方达/广发基金保有量分别同比+10%/+8%至 18,454/13,916亿元， 公司资管及基金管理业务收入同比-19%至 34亿元（占比总营收 29%），主要系市场权益基金规模收缩及管理费下降影响。 3）投行业务稳步前进。 据Wind， 2024上半年市场 IPO/再融资/债承规模分别同比-85%/-69%/-1.35%至 325/1,405/61,197亿元，公司 IPO/再融资/债承规模同比+1.65%/-95%/+85%至 20/3/1,717亿元（IPO 及债承增速优于行业）；截至 2024/06，公司作为主办券商持续督导挂牌公司 43家（“专精特新”企业占比达77%），境外股权融资完成港股 IPO 项目 2单，作为保荐代表人 IPO 项目 1单，发行规模 10亿港币（市场排名第 3）；完成再融资项目 2单（承销金额 49亿港元）， 公司投行业务收入同比+13%至 3.36亿元（占比总营收 3%）。 香港子公司再获增资， 海外业务或将增强： 2024年 7月 26日，公司宣布已向其全资子公司广发中国香港公司增资 11亿港元。增资后，广发中国香港公司的实缴资本增加至 82亿港元。 海外全资子公司的增资与公司业务转型发展密切相关。 广发证券此前在 2018年 8月 29日召开的 第九届董事会第十次会议上，审议通过了《关于调整公司向广发控股（中 国香港）有限公司增资方式的议案》，同意向广发香港公司一次性或分批增资 52.37亿港元， 此次 11亿港元的增资是公司履行之前决议的一部分，旨在加快推进国际化战略部署，提升在全球金融市场的竞争力。 盈利预测与投资评级： 中期角度来看，市场交易情绪及投行业务受制于周期调节因素的影响，但市场长期向好的方向不变， 政策利好推动证券行业高质量发展，广发证券有望抓住机遇突破发展， 以更优质的泛财富管理业务持续吸引客户规模扩大， 我们小幅下调对公司的盈利预测， 预计 2024-2026年归母净利润为 68/81/97亿元（前值为 70/90/107亿元），当前市值对应 2024-2026年 PB 为 0.62/0.59/0.57倍，维持“买入”评级。 风险提示： 监管趋严抑制行业创新，行业竞争加剧，经营管理风险。

事件：公司披露1H24业绩，集团实现归母净利润251.32亿元，同比增长37.1%（对应2Q24单季度同比接近翻番）；归母营运利润为197.38亿元，同比增长3.3%，得益于短期投资波动超出营运利润假设42.87亿元，公司归母净利润高于归母营运利润金额。公司业绩表现超出市场预期，得益于持续深化战略升级，寿险纵深推进“长航”转型。 个险银保均衡发展，投资业绩带动净利润快速增长，NBV连续7个季度同比改善。1H24公司实现NBV达90.37亿元，同比增长22.8%（若按照精算调整后可比口径同比增速达29.5%，优于上市同业平均水平），归因来看：1）NBV新单同比-12.0%，但NBVMargin同比上升5.3个pct.至18.7%；2）个险和银保渠道NBV同比增速分别为21.5%和26.6%，NBVMargin分别为30.6%和12.5%（1H23：27.8%和6.9%），贡献占比分别为79.9%和19.3%（1H23：80.7%和18.8%）。1H24公司代理人渠道/银保渠道/团险新保贡献占比分别为49.9%、28.4%和21.4%，保持均衡。1H24太保寿险营运利润151.73亿元，同比增长1.8%，归因来看得益于投资业绩同比173.7%且期末CSM余额较上年末增长2.7%至3,325.76亿元。公司以队伍成长为核心，持续牵引队伍能力提升，公司首次披露月均核心人力达6.0万人，同比增长0.8%。 1H24太保财险非年化ROE达达8.4%。新准则下1H24财险净利润同比增长18.6%，归因来看：1）承保利润同比增长47.6%得益于承保综合成本率97.1%同比下降0.8个pct.（承保综合赔付率同比下降0.8个pct.；承保综合费用率同比持平）；2）车险和非车保险服务同比增速分别为4.9%和3.3%，COR分别为97.1%和97.2%（1H23：98.0%和97.9%）；3）总投资收益同比增长12.6%。公司车险强化客户经营能力建设，客户黏度持续提升；非车险业务品质整体提升，健康险、责任险、企财险实现较快增长。 交易性金融资产公允价值变动损益增加以及信用减值损失同比减少影响投资业绩表现良好。1H24集团投资资产净/总投资收益总额同比分别为1.7%和46.5%，非年化净/总/综合投资收益率分别为1.8%/2.7%/3.0%，同比上升-0.2/+0.7/+0.9个pct.；期末管理资产32,630.10亿元，较上年末增长11.7%；其中，核心权益占比11.2%，较上年末上升0.5个pct.。 新业务回暖和降本增效措施到位推动价值口径指标恢复性增长。期末寿险和集团内含价值为5,687.66亿元，较上年末增长8.4%和7.4%，1H24寿险ROEV达6.8%（1H23:6.1%），得益于NBV回暖、投资和营运偏差正向贡献所致。公司保单继续率同比提升，长险赔付率、综合退保率同比优化，多措并举推进降本增效。 盈利预测与投资评级：资负共振，全面向好。因投资收益超预期上调盈利预测，我们预计2024-26年归母净利润为318、376和430亿元（原2024-26年预测为303、376和429亿元），新经济假设下2024年8月29日收盘价对应2024年动态PEV仅为0.47倍，维持“买入”评级。 风险提示：长航行动转型不及预期，战略持续成效低于预期

事件：公司发布2024半年报，实现营业收入同比-4.2%至302亿元，归母净利润同比-6.5%至106亿元，归母净资产较年初+3.9%至2,793亿元。 投资要点投资业务正增长，投行业务承压：1）债券投资能力较强，证券投资业务稳健增长。截至2024/06，万得全A/中债综合指数分别为-8.01%/+3.77%（2023年同期分别为+3.06%/+2.55%），公司证券投资业务收入同比+31.25%至134亿元(占比营收44%)，我们预计本期较高正向增长主要原因为公司债券投资能力较强。2）投行业务仍为行业龙头。据Wind，2024上半年市场IPO/再融资/债承规模分别同比-85%/-69%/-1.35%至325/1,405/61,197亿元；公司IPO/再融资/债承规模同比-85%/-90%/+5%至51/131/8,955亿元，市占率分别为17%/26%/15%（三项仍位列市场第一位）；公司本期证券承销/保荐业务收入分别同比-55%/-47%至17/1.06亿元（占比营收6%/0.35%）。 资管业务相对低迷，零售证券业务表现不佳：1）资管收入小幅下滑，华夏基金业绩稳健。2024上半年，公司资管业务净收入同比-8.26%至49亿元（占比营收16%），子公司华夏基金（持股比例62.2%）净利润同比-1.21%至10.6亿元，业绩相对稳健（截至24/08/27，华夏基金为已公布24年中报头部公募基金，净利润增速排名第一位）；2024上半年，华夏基金产品成立数量仍保持行业领先，ETF规模保持行业龙头地位，货币基金规模实现较快增长。2）经纪业务相对稳健，利息净收入下滑。①2024上半年，市场日均A股交易额同比-9.5%至8,533亿元，公司经纪业务收入同比-2.85%至77亿元（占比营收26%），公司境外端代理买卖证券款同比+15.8%至315亿元。②受融资融券利息收入减少及卖出回购利息支出增加影响，公司利息净收入同比-47%至11亿元。行业利好政策频出，头部机构优先受益：1）供给侧结构改革促进行业整体优化。2024年，证监会等相关部门发布了财务、程序化交易、上市辅导、保荐、跨境资金管理、重大资产重组财务顾问业务等方面的工作指引或评价规则，进一步完善资本市场基础制度建设。自“科创板八条”发布以来，产业并购活跃度明显提升，中信各项业务综合实力强劲，我们预计其将优先享受政策红利，推动公司经营效率及中长期估值中枢提升。2）并购重组活跃，行业整合加速。2024年，券商行业的并购重组案例频发，如国信证券筹划收购万和证券的控股权，以及东莞金控和东莞发展受让锦龙股份所持东莞证券的股份，这些动向反映出行业整合加速，头部券商通过并购重组进一步提升市场竞争力和业务规模，中信证券等头部券商有望从中获益，实现业务的多元化和市场的广泛覆盖。3）政策暖风频吹，估值修复可期。新“国九条”及相关政策的出台为券商行业提供了明确的发展路径和支持，有助于推动优质券商实现估值的合理修复。中信证券作为行业龙头，其资本实力雄厚，有望在政策推动下进一步做优做强，实现业务的跨越式发展。 盈利预测与投资评级：资本市场改革持续优化，宏观经济逐渐复苏，头部券商控制风险能力更强，能更大程度的享受政策红利，中信证券作为龙头券商有望抓住机遇强者恒强。当前经济环境仍在恢复，交投不活跃可能影响公司资管及证券业务，所以我们下调对公司的盈利预测，2024-2026年的归母净利润为181/226/282亿元（前值为208/240/292亿元），对应2024-2026年PB为1.02/0.98/0.94倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业市场竞争加剧风险，证券市场恢复不及预期

事件：湘财股份发布 2024年中报。公司 2024H1实现营业总收入 10.93亿元，同比-15.19%，实现归母净利润 0.73亿元，同比-46.30%。 2024H1公司全资子公司湘财证券金融报表口径下营收/归母净利润分别同比-9%/-5%至 7.2/1.7亿元。 公司利润下降主要系对大智慧投资亏损所致，证券板块经营稳健，净利润与上年同期基本持平。 2024H1湘财股份营收/归母净利润分别同比-15%/-46%至 10.9/0.7亿元。公司归母净利润降幅偏高，主要系 2024H1公司按权益法确认的参股公司大智慧的投资收益为-1,952万元。 2023年同期，大智慧将其实控人张长虹根据调解协议向其支付的 3.35亿元款项全额计入营业外收入，导致净利润增长较大，公司按权益法确认的投资收益为 4,144万元。 2024H1该项变动使公司对联营企业的投资收益同比下降 6,096万元。 2024H1公司全资子公司湘财证券继续保持积极稳健经营风格，扎实推进公司发展战略，实现净利润 1.66亿元，与上年同期基本持平。 证券板块： 轻资产业务相对承压， 重资产业务坚持稳健运营。 1）经纪： 全市场日均股基成交额同比-6%至 9,896亿元，受市场整体交易缩量影响， 2024H1湘财证券经纪业务营业收入同比-16.08%至 3.06亿元。 2）投行： 2024H1股权融资严监管延续，全市场 IPO/再融资规模同比-85%/-69%至 325/1,405亿元。受此影响，湘财证券投行业务手续费净收入同比-50%至 0.3亿元。 3）资管： 2024H1湘财证券资产管理规模同比+54%至 78亿元，资管业务手续费净收入同比+12%至 0.14亿元。 4）信用： 湘财证券 2024年上半年信用交易业务营业收入同比-11%至 2亿元。 湘财证券坚持风险化解与压降，截至 2024H1股票质押规模已降至 0万元。 5）自营： 2024H1湘财证券自营业务整体继续保持稳健投资风格，得益于债市上行，湘财证券 2024H1自营业务收入同比+32%至 2.4亿元。 实业板块：经营体量有限，规模持续压降。 公司实业板块经营主体规模较小， 截至 2024H1总资产在公司占比不到 2%。 公司通过关停并转、降本增效等多种策略盘活资产，通过调整人员结构、产品结构、经营模式等精细化管理手段，提升存量资产的竞争力。 2024H1公司实业板块营业收入-22%至 3.14亿元， 主要系公司主动收缩贸易规模。 盈利预测与投资评级： 根据公司 24H1经营情况， 我们调整湘财股份2024-2025年归母净利润预测至 1.46/1.94亿元（前值分别为 1.86/3.02亿元），对应同比增速分别为 22%/33%。预计公司 2026年归母净利润为2.54亿元，同比增速 31%。公司当前市值对应 2024-2026年 PE 分别为125/94/72倍。我们看好公司在金融科技方向的发展潜力， 维持“增持”评级。 风险提示： 1）重大诉讼事项风险； 2）与益盟股份战略合作推进不及预期； 3）权益市场大幅震荡。

事件：东方财富发布2024年中报。2024H1公司实现营收49.45亿元，同比-14.00%；实现归母净利润40.56亿元，同比-4.00%。2024Q2单季度营收同比-15.35%至24.89亿元，归母净利润同比-4.27%至21.02亿元。 收入端：基金代销承压拖累整体业绩，自营增速突出：1）公募费改影响显现，基金代销增量不增利。2024H1公司基金销售额逆势同比增长4.43%至8,513.82亿元，但是在公募费改深化、主动权益基金规模持续收缩背景下，公司面临费率下降及代销产品结构调整的双重压力。 2024H1公司营业收入（以基金代销为主）同比-28.85%至15.23亿元，构成对于公司业绩下滑的最主要解释因素。2）自营贡献业绩增量，投资收益弥补部分利润降幅。2024H1公司自营业务进一步优化资产结构，增配固定收益类资产，公司自营业务收入（投资收益+公允价值变动净收益-对联营企业和合营企业的投资收益）同比+42.45%至16.34亿元，部分缓解了公司业绩的下行压力。3）证券经纪业务收入小幅下滑。 2024H1全市场日均股基成交额同比-6%至9,896亿元，公司手续费及佣金净收入（主要由证券经纪业务净收入构成）同比-4%至23.95亿元。 4）利息支出攀升致利息净收入同比下降。2024H1公司利息净收入同比-8%至10.27亿元，预计主要系公司利息支出增长（同比+24%至11.56亿元）。 成本端：营业总成本小幅下降，研发费用持续加码：2024H1东方财富营业总成本20.69亿元，同比-4%。1）销售费用大幅下行。2024H1由于市场推广费用同比下降，公司销售费用同比-37%至1.51亿元。2）研发费用延续增长。2024H1公司研发费用同比+10%至5.56亿元，预计系公司持续加码数据基础设施及能力建设、强化AI能力发展、夯实科技实力。2024年6月，东方财富Choice智能金融终端8.0版本正式发布上线，以自研妙想金融大模型能力为底座，有望进一步助力投研智能提效。 盈利预测与投资评级：我们维持此前盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为92.88/105.97/125.02亿元，对应增速分别为+13.36%/+14.09%/+17.98%，对应EPS分别为每股0.59/0.67/0.79元，当前市值对应PE分别为18.13/15.89/13.47倍。看好公司不断巩固零售券商龙头地位，并借助金融AI优势重构传统证券业务存量份额，维持“买入”评级。 风险提示：1）公募费改尾佣限制幅度超预期；2）权益市场大幅波动；3）行业竞争加剧。

投资要点事件：国联证券8月8日公告称，拟通过发行A股股份的方式向国联集团、沣泉峪等45名交易对方购买其合计持有的民生证券99.26%股份，交易价格为294.92亿元。同时拟向不超过35名特定投资者发行股份募集配套资金，募集配套资金总额不超过人民币20亿元。交易对价落地，对标近期同业案例存在部分溢价，体现良好整合预期：此次公告主要是对民生证券的评估价值、交易价格、交易对手方、民生证券的两年一期审计报告等进行了确定。此次交易国联证券确定收购民生证券99.26%股份，对应交易作价294.82亿元。截至2024Q1，民生证券净资产160.49亿元，本次交易对价对应PB估值1.85x，低于此前国联股份91.05亿元收购民生证券30.30%股份的对应估值（1.95xPB），但较之近期券业收购案例存在部分溢价（2024年5月浙商证券受让国都证券7.69%股份，成交价格10.09亿元，对应估值1.21xPB）。 重组方案存在小幅调整，不构成实质影响：与5月交易预案相比，本次公布的交易草案共有2处主要变动：1）民生证券按照《员工股权激励计划》规定，向民生证券股权激励计划载体回购及无偿回收因员工离职、退休等情况退出的相关股份，并进行了减资处理，其他交易对方持有的参与本次重组的民生证券股份的数量不变，对应的比例相应调整。2）原交易对方泛海控股退出本次交易，不再以其持有的民生证券0.74%股份继续参与本次交易。 综合实力大幅提升，整合成效值得期待：根据信永中和出具的《备考审阅报告》，以2023年财务数据作为基准，本次交易完成后，国联证券总资产/净资产将分别提升84%/163%至1,604/468亿元，当期可排名行业第21/17位，较原排名提升11/23位；营收/归母净利润将分别提升127%/90%至67/13亿元，当期可排名行业第25/29位，较原排名提升17/9位。此外，国联证券、民生证券在业务方面具有较强的结构和区域优势互补性，本次交易预计推动两家券商充分发挥协同互补作用。盈利预测与投资评级：公司收购进程推进顺利，我们维持此前盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为4.03/8.40/9.87亿元，对应增速分别为-40.01%/108.45%/17.52%，对应EPS分别为0.11/0.24/0.28元，当前市值对应2024-2026年PB估值分别为1.55/1.36/1.32倍。我们依旧看好公司后续内生增长与外延扩张并驾齐驱，维持“买入”评级。 风险提示：1）整合效果不及预期；2）权益市场大幅波动；3）行业监管趋严。

事件：中国平安发布公告，公司计划将在美国境外发行以H股（2318.HK）为标的的可转换债券。 发行条款概览：可转债发售规模为35亿美元，将于2029年7月22日到期。 该可转债票息为每年0.875%，每半年付息。转股价为每股43.71港元，对应2024年7月15日中国平安H股收盘价和当日交易均价的溢价率分别约为21.2%和22.3%。2027年8月5日后但在到期日前的任何时间，连续30天内任意20个交易日转换价的130%，可触发强赎机制。 公司公告拟将可转换债券发售所得款项净额用于满足集团未来以金融为核心的业务发展需求，用于补充集团的资本需求；支持集团医疗、养老新战略发展的业务需求；同时用作一般公司用途。值得注意的是，近期多家中国互联网及科技公司先后发行美元可转债，不过多为“可转债+偿还债务+同步回购”策略，实现低利率换高利率债务，转股后则可降低负债率，改善债务结构并通过回购回报现有股东。目前平安并没有回购或偿还债务策略，平安寿险也未有永续债发行安排，因此短期市场股价表现承压，主要系担心集团层面地产敞口相关风险，我们建议关注后续分红安排表现。 对公司财务指标摊薄影响：增厚综合偿付能力充足率3.1个pct.，转股后对每股净资产影响基本可忽略。若债券按每股H股43.71港元的初始转换价全部转换且不再发行其他股份，则债券将可转换为约6.25亿股转换股份，约占集团公告日现有已发行H股数目的8.39%及现有已发行股本总数的3.43%，以及约占集团于债券获全部转换后经发行转换股份后已发行H股数目的7.74%及已发行股本总数的3.32%。截止2023年末，中国平安（集团）综合/核心偿付能力充足率分别为208.03%和160.28%，若发行可转债，静态测算下综合偿付能力充足率将提升至211.1%。截止1Q24末，平安寿险、平安产险、平安养老和平安健康险的综合偿付能力充足率分别为206.0%、199.1%、296.0%和318.7%；核心偿付能力充足率分别为118.8%、173.8%、206.4%和267.2%（核心/综合偿付能力充足率最低监管要求为50%/100%）。虽然集团和主要子公司偿付能力充足率保持稳定且敏感性相对可控，但持续低利率环境对集团分红造成掣肘。若可转债发行到位，将有利于集团实现更平稳的派息政策和持续深化“综合金融+医疗养老”战略。 盈利预测与投资评级：转股摊薄幅度有限，若转债发行能稳定甚至提升中长期分红水平，将显著降低对股价的负面影响。维持盈利预测，我们预计公司2024-26年归母净利润为1204、1541和1622亿元，同比增速为40.5%、28.0%和5.2%，维持“买入”评级。 风险提示：可转换债券发行失败，财务摊薄实际情况超出预期，利率持续下行，地产风险敞口加速暴露

事件：2024年5月12日，国联证券发布公告称公司拟以11.31元/股向国联集团等46名交易对方购买其合计持有的民生证券100%股份，并拟向不超过35名特定投资者发行股份，募集配套资金不超20亿元，发行A股股份数量不超过2.5亿股，拟用于民生证券业务发展。 溢价增发以寻求换股收购，仍需关注最终交易对价：1）溢价发行新股，股东权益稀释相对有限：国联证券公告称公司拟通过发行A股股份的方式收购民生证券100.00%股份，收购比例较此前公告的95.48%进一步提升。新股发行价格11.31元/股，较公司公告当日收盘价溢价8%，2024Q1净资产对应PB为1.79x。2）交易对价仍未确定，后续进程仍待观察：截至公告当日，标的公司（民生证券）的审计、评估工作尚未完成，标的资产评估结果及交易作价尚未确定，本次交易前后的股权变动情况尚无法计算。3）部分中小股东拟认购新股，初步进展顺利：截至公告当日晚，在民生证券的股东中已有北京利尔、索菲亚、时代出版三家上市公司发布公告称拟接受国联证券的换股收购，三者持有民生证券股份比例分别为2.58%/1.29%/0.65%。 定增募集配套资金，支持民生证券业务发展：国联证券公告称公司拟向不超过35名特定投资者发行A股股份不超过2.5亿股，募集配套资金总额不超过人民币20亿元，用于发展民生证券业务。定增价格不低于募集配套资金定价基准日前20个交易日公司股票交易均价的80%，且不低于本次发行前公司最近一期经审计的归属于母公司普通股股东的每股净资产。 协同效应有望充分发挥，整合成效值得期待：1）整体规模提升：参考2023年情况，若不考虑摊薄，国联证券与民生证券合计归母净资产335.71亿元，叠加后续通过定增募集配套资金，预计合并后归母净资产可排名行业第20位。2）业务能力整合：民生证券投行业务属行业第一梯队，2023年A股IPO承销规模200.67亿元，排名行业第6位，远超国联证券（同期IPO承销规模23.68亿元，排名行业第24位）。待整合完成后，国联证券投行业务能力预计将大幅提升。3）区域优势互补：民生证券在河南地区具有较强的市场影响力，而国联证券在无锡及苏南地区具有较强的市场占有率。未来两家券商业务整合后，将进一步强化各自的区域优势，显著提升整体市场竞争力。 盈利预测与投资评级：公司收购进程推进顺利，我们维持此前盈利预测，预计2024-2026年公司归母净利润分别为4.03/8.40/9.87亿元，对应增速分别为-40.01%/108.45%/17.52%，对应EPS分别为0.11/0.24/0.28元，当前市值对应2024-2026年PB估值分别为1.65/1.45/1.41倍。我们依旧看好公司后续内生增长与外延扩张并驾齐驱，维持“买入”评级。 风险提示：1）权益市场大幅波动；2）行业监管政策趋紧；3）并购整合效果不及预期。

事件：国联证券发布 2024 年一季报，公司 2024Q1 实现营业总收入 1.73亿元，同比下降 74.44%，归母净亏损 2.19 亿元，较 23Q1 由盈转亏。 重资产业务表现待提升， 自营业务造成较大拖累： 1）自营业务收入受制于市场行情大幅波动。 2024 年一季度公司自营业务收入（投资收益-对联营企业的投资收益+公允价值变动净收益）-1.50 亿元，较 23Q1（ 3.73亿元）大幅下降，构成了公司一季度业绩下滑的主要原因， 我们预计主要系一季度市场行情大幅波动情况下公司权益自营及股权衍生品业务遭受较大负面影响。 2） 利息净收入由正转负。 2024Q1 公司利息净收入同比-149%至-0.27 亿元，主要系公司融资规模上升、处置其它债权投资规模下降综合所致。此外， 我们预计公司两融业务规模有所收缩，造成两融利息收入不及 23Q1（ 截至 24Q1 末，公司融出资金较 23Q1 末-4%至 97 亿元）。 轻资产业务情况偏中性，并表国联基金驱动资管业务收入高增： 1） 交投活跃度回升， 经纪业务收入下滑预计系佣金率下降： 2024Q1 全市场日均股基成交额 10,292 亿元，同/环比分别+4%/+8%。 公司经纪业务净收入同比-3%至 1.08 亿元， 我们预计系佣金率同比有所下滑。 2）投行业务受政策限制较大。 受 IPO 及再融资阶段性收紧影响， 2024Q1 公司未有 IPO 及再融资发行，公司投行业务净收入同比-13%至 0.78 亿元。3）资管业务并表国联基金，收入同比增幅较大。 2024Q1， 公司资管业务净收入同比+350%至 1.43 亿元， 主要系并表国联基金。 筹划收购民生控制权，整合进程正式启动： 2024 年 4 月 25 日，国联证券公告称公司正在筹划通过发行 A 股股份的方式收购民生证券，将于 4月 26 日开市起停牌不超过 10 个交易日。同时公司决定终止此前定增事项并撤回申请。本次公告标志国联与民生的协同整合再次迈上新台阶，充分契合监管支持头部机构通过并购重组做优做强的表态，国联证券有望在大幅提升体量的同时与民生证券实现优势互补。 盈利预测与投资评级： 考虑公司一季度同比由盈转亏，我们下调此前盈利预测，预计 2024-2026 年公司归母净利润分别为 4.03 /8.40 / 9.87 亿元（ 前值分别为 7.65 /9.12 /10.74 亿元），对应增速分别为-40.01% /108.45%/17.52%，对应 EPS 分别为 0.11 /0.24 /0.28 元，当前市值对应 2024-2026年 PB 估值分别为 1.65 /1.45 /1.41 倍。我们依旧看好公司后续内生增长与外延扩张并驾齐驱，维持“买入”评级。 风险提示： 1）权益市场大幅波动； 2）行业监管政策趋紧； 3）并购整合效果不及预期。

事件：公司发布2024年一季报，2024Q1公司实现营业收入 49.49亿元，同比-23.59%；归母净利润 15.38亿元，同比-28.67%；归母净资产 1399.62亿元，同比+13.93%。 投资要点 重资本业务收入整体下降：1）权益市场波动，公司自营业务收入下滑。 2024Q1，权益市场动荡，债市表现相对稳健，截至 2024/03，万得全 A/中债综合指数分别-2.85%/+1.98%；公司自营业务收入同比-23.0%至11.30亿元（占比总营收 22.8%），主要系公司本期处置交易性金融工具投资收益减少。2）利息支出增加，公司利息净收入下降。截至 2024年3月末，市场两融余额 1.54万亿元，较年初-6.8%，公司利息净收入同比-53.2%至 4.38亿元（占比总营收 8.9%），主要系公司本期卖出回购利息支出增加及融资融券利息收入减少。 泛财富管理业务收入整体下滑，投行业务增长亮眼：1）市场交易活跃度回升，经纪业务收入小幅下滑。据 Wind，2024年一季度 A 股日均成交额同比+1.89%至 8,954亿元，公司经纪业务净收入同比-6.19%至 13.58亿元（占比总营收 27.4%）。2）资管及基金管理业务收入下滑。2024年一季度，市场公募基金/权益基金保有量分别同比+9.38%/-11.87%至28.81/6.30万亿元，易方达/广发基金保有量分别同比+8.41%/+1.72%至17,932/1,2827亿元 ， 权益 基 金保 有 量 分 别 同比 +8.88%/-20.16% 至6,358/3,009亿元，公司资管及基金管理业务收入同比-23.0%至 16.07亿元（占比总营收 32.5%），预计主要系权益基金管理费下调及权益基金规模收缩影响。3）投行业务增长亮眼。据 Wind，2024年第一季度市场IPO/再融资/债承规模分别同比-77%/-76%/-3%至 224/362/61,959亿元；公司投行业务收入同比+47.25%至 1.48亿元（占比总营收 3.0%），预计主要系公司债券承销规模增长，及公司投行业务整体基数较低导致。 董事会将迎换届，优势业务或将增强：2024年 4月 15日，公司宣布董事会审议通过相关议案，董事会成员做出了调整。董事会等重要部门的人员调整与公司业务转型发展密切相关。广发证券董事会执行董事候选人的组成，有利于公司发展战略的稳定和延续，同时突出了公司的战略重点。本次四位执行董事候选人具有丰富的泛财富管理、投资、投行等经验，有利于进一步统筹旗下资产管理机构的优势资源，强化“财富管理+资产管理”业务优势，持续提升财富管理能力，更好服务居民理财；同时，进一步深化“研究+投资+投行”联动模式，锤炼全业务链、全生命周期的综合金融服务能力，切实提升服务实体经济的质效。 盈利预测与投资评级：中期角度来看，市场交易情绪及投行业务受制于周期调节因素的影响，但市场长期向好的方向不变，政策利好推动证券行业高质量发展，广发证券有望抓住机遇突破发展，以更优质的泛财富管理业务持续吸引客户规模扩大，我们小幅下调对公司的盈利预测，预计 2024-2026年的归母净利润为 70/90/107亿元（前值为 76/92/107亿元），当前市值对应 2024-2026年 PB 为 0.69/0.66/0.63倍，维持“买入”评级。 风险提示：监管趋严抑制行业创新，行业竞争加剧，经营管理风险。

事件：公司披露1Q24季报，实现归母净利润49.42亿元，同比下滑28.6%，公司业绩符合预期。值得注意的是，公司新增季报信息披露工作，包括发布季报业绩展示PPT，新增披露季度新业务价值（NBV）增速、季度退保率、综合投资收益率，给予投资者更全面的评价分析体系。 新准则专项分析。1Q24公司实现保险服务收入同比下滑13.4%，保险服务业绩同比下降15.4%；我们搭建的承保利润（详见附表计算方式）同比下降14.1%，主要系长端利率下行放缓合同服务边际（CSM）摊销速度；我们搭建的投资利差（详见附表计算方式）同比下滑58.7%，是造成当期净利润大幅下降的核心原因，1Q24公司披露的年化总/综合投资收益率为4.6%/6.7%，同比-0.6/+1.0pct.，主要系1Q24权益市场低位震荡而1Q23同期公司阶段性高位兑现投资收益导致总投资收益率基数较高所致。IFRS9下，大量权益投资计入交易性金融资产，而其他权益工具（FVOCI权益工具）1Q24末仅为81.02亿元，虽然较2023年末有所增加，但占比较同业平均水平仍有差距，使得当期利润波动被放大。 业务策略聚焦价值成长，业务结构明显优化，新业务价值率大幅改善。1Q24公司实现NBV同比大幅增长51%，跑赢主要上市同业（太保：30.7%、国寿：26.3%、平安：20.7%；人保寿险：81.6%）。归因来看，其中新单保费（长期首年+短期险）同比下降41.0%，但价值率明显改善主要得益于：1）公司聚焦价值核心的发展导向，以结构优化和品质提升带动价值增长。1Q24公司十年期及以上期交保费同比增长83.9%，个险期缴同比增长23.0%；2）公司个险渠道聚焦价值提升，优化产品与服务供给，加大长年期业务发展力度，不断提升渠道产能，个险渠道价值增速优于总盘；3）1Q24退保率为0.5%，同比下降0.1个pct.，业务品质的改善；3）2023年7月末预定利率下调，综合负债成本稳中有降。根据业绩发布会交流，面对2Q23同期较高基数压力，公司咬定全年价值正增长和价值保费达成硬性指标。 个险新单贡献提升至43.9%，银保渠道阶段性新单负增长不改全年量质贡献要求。1Q24公司个险/银保新单同比增速分别为17.6%和-63.7%，1Q24个险/银保/团险新单贡献占比为43.9%/44.6%/11.5%（1Q23：22.0%/72.5%/5.4%）。个险渠道贡献同比明显提升，主要系公司加快绩优队伍建设初见成效，根据业绩发布会交流，1Q24公司绩优人力增长11%。1Q24银保渠道期缴（同比-26.5%）和趸交（同比-82.5%），主要受“报行合一”落实阶段性影响，业务节奏策略有所调整。根据公司业绩发布会交流，公司力争实现全年聚焦期缴业务正增长，并继续着力降本增效，改善经营效率。 盈利预测与投资评级：价值增速跑赢上市同业，季报信批内容大幅丰富。维持盈利预测，我们预计2024-26年归母净利润为109、125和132亿元，公司P/EV估值处于历史低位，公司资产负债两端经营业绩有转好迹象，且管理层展望较强的后续经营信心，维持“买入”评级。 风险提示：权益市场和长端利率持续下行，战略持续成效低于预期

事件：公司发布2024年一季报，实现营业总收入同比-13.17%至2.94亿元；归母净利润同比-70.74%至0.17亿元。 投资要点软件销售业务：“错月”效应导致金融信息服务收入下滑。2024Q1，公司营业收入同比-24.32%至2.4亿元（占比营业总收入70%，C端软件销售仍为公司业绩支撑），我们预计营业收入中主要为金融信息服务收入，该项收入下滑主要系公司高端产品销售私享家版软件于03/06至04/12展开营销，相较于2023年该产品的营销周期，约滞后一个月时间，从而导致了2024年的产品现金回款节奏较上年同期出现“错月”效应，部分现金回款将被计入二季度。2024年一季度，资本市场活跃度较上年同期有所回暖，公司适时加大品牌推广及客户拓展力度，当期新增付费用户同比显著增加；广告宣传及网络推广费同比小幅增长，销售费用同比+5.89%至1.44亿元，且公司同期管理费用同比+20.40%至0.82亿元，一季度软件销售收入“错月”+成本费用增长，是公司归母净利润同比下滑的主要原因。 证券业务：继2023年实现经营性盈利后，麦高证券各项业务仍具较强增长势头。1）经纪业务稳定发展，客户规模持续增长：据Wind，2024年一季度A股日均成交额同比+1.89%至8,954亿元，公司同期手续费及佣金净收入同比+178.61%至0.40亿元，麦高证券客户规模稳定增长，公司代理买卖证券款较2023年末+40.86%至33.94亿元。2）自营业务快速发展：2024Q1，公司投资收益同比+429.77%至0.29亿元，2024年一季度A股权益市场动荡，但债市表现稳健（截至2024/03，Wind全A/中债综合指数分别-2.85%/+1.98%），我们预计公司自营持仓中固收配置比例较高，驱动公司自营业务收入高增。 盈利预测与投资评级：公司金融信息服务业务与资本市场景气度高度关联，证券业务尚处于业务协同的成长阶段。我们维持对公司的盈利预测，预计2024-2026年，公司归母净利润分别为1.41/1.85/2.26亿元，对应PE分别为132/101/82倍。我们维持公司评级“增持”，仍期待麦高证券的发展，看好公司长期成长性。 风险提示：证券市场系统性，行业竞争加剧，证券业务恢复不及预期。

事件： 海德股份发布 2023年报及 2024年一季报。公司 2023年及 2024年一季度分别实现营收 12.30/3.45亿元，同比+15.69%/+13.16%；归母净利润分别为 8.80/2.33亿元，同比+25.68%/+21.49%。 个贷不良布局加速完善， 打造错位竞争长板： 1） 个贷不良业务收入逐步放量。 2022年 8月，公司通过增资控股西藏峻丰快速切入个贷不良蓝海市场，借助大数据＋AI 技术形成了全链条、智能化的处置能力，在相关领域占得先机。 目前公司个贷不良业务聚焦于已纳入不良分类的个人消费信用贷款、信用卡透支、个人经营类信用贷款等个人信贷不良资产，通过受托资产管理及收购资产管理的方式展业。 2023年， 公司金融科技服务收入（以个贷不良为主） 同比+72%至 0.6亿元。 2） 个贷产业链布局持续深化。 2023年， 公司旗下子公司海德资管充分发挥牌照优势和专业资产管理能力， 已经与长城股权基金、苏州资产、北京国通资产、山东铁投、山东机场资本等机构合作设立个贷不良资产合伙企业。 截至2023年末， 公司以自有资金或以合伙企业方式， 收购个贷不良债权项目共计 29个，债权本金约 106亿元，债权本息约 183亿元，对价 8.8亿元，涉及债务人超过 62万户，在全国五大 AMC 和 60家地方 AMC 中市场占有率位居行业领先水平。 机构困境资管业务保持稳定，“压舱石” 作用发挥显著： 机构困境资管业务为公司的基石业务， 2023年公司实现不良资产处置收入 11.12亿元， 同比+8%， 占营收比重达到 90%。 截至 2023年末， 公司能源类/特殊 机 遇 类 / 商 业 地 产 类 / 上 市 公 司 类 困 境 资 产 项 目 余 额 分 别 为47.7/18.7/11.0/6.3亿元，占公司机构困境资管业务存量投资余额比重分别为 57%/22%/13%/8%。 24Q1公司整体营收持续增长， 预计机构困境资管业务收入亦稳中有增。 持续稳定分红， 积极回馈投资者： 伴随经营企稳， 海德股份此前已连续两年实施现金分红， 2021及 2022年度分别派发现金红利 2.87/5.71亿元， 现金分红比例分别达到 75%/82%。 2023年公司积极响应新“国九条”中“强化上市公司现金分红”的要求， 拟派发现金红利 5.73亿元，现金分红比例达到 65%， 2024年 4月 24日收盘价对应静态股息率为4.75%， 彰显了公司对于长期发展的充足信心。 盈利预测与投资评级： 基于公司 2023年及 2024年一季度业绩情况，我们调整 2024-2025年归母净利润预测至 10.83/12.97亿元（前值分别为15.72/20.90亿元），同比增速分别为 23.03%/19.83%，对应 2024-2025年EPS 调整至 0.80/0.96元；预计 2026年公司归母净利润将达到 15.00亿元，同比增速将达到 15.67%，对应 EPS 为 1.11元。当前市值对应 2024-2026年 PE 分别为 11.13/9.29/8.03倍。我们看好公司依托个贷不良业务先发优势打开成长空间，维持“买入”评级。 风险提示： 1）个贷不良业务拓展不及预期； 2）监管趋严抑制行业创新。

事件： 2024Q1 公司实现营收 6.19 亿元，同比增长 1.47%；归母净利润1.04 亿元，同比下降 15.03%。 2024Q1，公司销售商品、提供劳务收到的现金达 6.6 亿元，同比下降 11.7%； 截至 24Q1， 合同负债达 11.16 亿元。 Q1 市场活跃度同比改善， 资本市场波动压制 C 端需求。 根据 Wind，2024 Q1 A 股成交额同比+0.2%至 5.19 万亿元，市场活跃度有所提升；基于此，公司 24Q1 营收同比+1.47%，达 6.19 亿元。分业务来看，资本市场波动压制 C 端需求。 2024Q1，公司销售商品、提供劳务收到的现金达 6.6 亿元，同比下降 11.7%，主因资本市场波动下用户对金融信息需求下降，导致销售收款减少。 加大销售及研发投入，利润率同比下降。 2024Q1，公司归母净利润率同比-3.26pct 至 16.78%，主要系公司费用端加大投入。 2024Q1，公司在营销推广力度、 AI 研发上投入较大： 1） 销售费用同比+28%至 1.13 亿元，销售费用率同比+3.75pct 至 18.19%，主要系公司加大营销推广力度，销售人员薪酬及广告宣传费增加所致； 2） 研发费用同比+7.63%至 3.02 亿元，研发费用率同比+2.79pct 至 48.80%，主要系公司继续加大 AI 相关研发投入，尤其是在大模型方面，在高端人才引进和算力等领域持续投入。 自研问财大模型已发布，期待 B 端、 C 端产品 AI 功能逐步完善。 公司自研问财 HithinkGPT 大模型已于 1 月发布，其预训练金融语料达到万亿级 tokens，涵盖了股票、债券、期货、外汇等多方面数据，有望结合公司产品提供更优质的服务。 此外， 同花顺 AI 开放平台目前可面向客户提供数字虚拟人、短视频生成、文章生成、智能金融问答、智能语音等多项 AI 产品及服务。基于同花顺 AI 大模型， B 端 iFinD 产品逐步完善 AI 功能； C 端智能投顾机器人“i 问财”持续发展。 我们认为， 随产品端 AI 功能的持续迭代， 公司产品竞争力有望提升， 并推动公司业绩增长。 盈利预测与投资评级： 24 Q1 资本市场活跃度同比提升， 公司主业稳健；AI 赋能下有望提升公司产品竞争力，带动业绩提升。 我们维持此前盈利预测，预计 24-26 年归母净利润为 17.0/19.3/21.9 亿元，同比增长21%/14%/13%， 对应当前股价 PE 分别为 36/31/28 倍，维持“买入”评级。 风险提示： 业务发展不及预期， AI 技术及应用发展不及预期

事件： 东方财富发布 2024 年一季报，公司 24Q1 实现营业总收入 24.56 亿元，同比-12.60%，实现归母净利润 19.54 亿元，同比-3.70%。 收入端符合预期，下滑预计系交投活跃度仍处于低位： 1）基金代销业务持续承压，对于一季度业绩造成较大拖累。 24Q1 基金前端申购未延续 23Q4 修复趋势， 全市场新发基金份额同/环比分别+3% /-22%至 2,717亿份， 同时预计后端公募费改影响已经开始显现。受此影响， 24Q1 公司营业收入（主要由基金业务收入构成）同比-30%至 7.5 亿元。 2）自营业务收入高增，抵消部分其他业务下行压力。 24Q1 公司自营业务延续稳健表现，得益于债市持续走高，公司自营业务收入（投资收益+公允价值变动净收益-对联营企业和合营企业的投资收益）同比+65%至 8.1亿元，部分缓解了公司业绩的下行压力。 3）证券经纪业务收入小幅提升。 24Q1 全市场日均股基成交额同比+4%至 10,292 亿元，公司手续费及佣金净收入（主要由证券经纪业务净收入构成）同比+0.3%至 11.8 亿元，增幅不及市场成交额，预计受交易佣金费率下行影响。 4）两融市占率持续提升。 截至 24Q1 末，全市场两融余额较上年同期-4%至 15,379亿元，公司融出资金逆势增长，同比+12%至 448 亿元，两融市占率较上年末+0.11pct 至 2.91%。公司利息净收入同比-5.4%至 5.2 亿元， 预计主要系公司利息支出增长。 成本端相对平稳， 平台优势不断巩固： 24Q1 东方财富营业总成本 10.4亿元，同/环比分别-6% -2%/。 1）销售费用大幅下行。 24Q1 公司销售费用同/环比分别-40%/-28%至 0.8 亿元，预计系销售人员薪酬支出下降。2）研发费用持续加码。 24Q1 公司研发费用同比+16%至 2.8 亿元，预计系公司持续加码数据基础设施及能力建设、强化 AI 能力发展、夯实科技实力。 盈利预测与投资评级： 我们维持此前盈利预测，预计 2024-2026 年公司归母净利润分别为 92.88 /105.97 / 125.02 亿元，对应增速分别为+13.36%/+14.09% /+17.98%，对应 EPS 分别为每股 0.59 /0.67 /0.79 元，当前市值对应 PE 分别为 21.14 /18.53 /15.71 倍。 看好公司不断巩固零售券商龙头地位，并借助金融 AI 优势重构传统证券业务存量份额，维持“买入”评级。 风险提示： 1）公募费改尾佣限制幅度超预期； 2）权益市场大幅波动；3）行业竞争加剧。