公司Q3归母净利润同比增4.18%,Q1-Q3归母净利润同比增1.4倍,符合预期:Q3公司实现营收9.5亿,同比增长19.2%,环比下滑56%,实现归母净利润3.5亿,同比增4.2%,环比下滑70%;Q1-Q3公司实现营收45.7亿,同比增1.1倍,实现归母净利润22.4亿,同比增1.4倍。基本符合预期。 Q3市场趋势向下是净利润单季环比下滑的根本原因。三季度上证综指经历两轮巨幅下滑,市场日均交易量环比下滑40.2%,两融规模下滑至9067亿,环比下滑50%左右,自营、经纪和信用业务等支柱业务都受到较大影响,受此影响,公司自营、经纪环比下滑82%、47%,净利息收入下滑62%(主要是信用业务规模萎缩造成),以上是公司净利润环比下滑的三大核心因素。 公司经营风格稳健,未来的业绩增速或处于行业领先。现在来看,自营是券商业绩弹性的决定因素。公司自营配置的两点决定了公司可能会优于行业平均:一是公司权益自营的占比较小(半年报披露的股票自营占比为7.7%),;二是公司是上市券商中为数不多的第二波才参与救市(第一波是3800点左右参与救市,第二波是3400点左右)。 积极推动员工持股计划,利于公司长期发展:公司9月份公布了员工持股方案,我们认为,员工持股的最终目前是实现股权激励,这将极大提高公司对核心骨干人才的吸附力,提升公司经营效率和决策效率的有效性,利于公司长期发展。 投资建议:公司成为这一波券商股上涨的龙头,进一步应证了我们八月国元深度报告的逻辑和观点,我们再次重申国元证券的3点核心逻辑:1、经营稳健,在波动市场中,公司业绩增长的持续性有保证;2、在员工持股的探索方面走在行业前列,未来或有重大突破;3、16.3元以下的回购安排确定了公司较高的安全边际,同时30.14元的定增若能完成,会进一步助力公司的长期发展。综上所述,我们坚持之前的判断,不调整盈利预测,预计公司2015年-2017年EPS分别为1.34元、1.21元和1.38元,对应PE为17、18和16倍,维持买入评级。

投资要点: 2015年前三季度公司实现营业收入118.82亿,同比增长236.35%;实现归属于母公司股东的净利润为59.11亿,同比增长314.06%,基本符合预期。其中,第三季度单季实现营业收入8.81亿,同比下降33%;实现归属于母公司股东的净利润为0.33亿,同比下降94.4%。三季末公司归属于母公司股东的净资产为321.1亿,较去年末增加75%;加权平均ROE 为21.75%,同比增加了近13个百分点。 自营业务浮亏和营业利润率下滑是第三季度业绩同比大幅下降的主要原因。一方面,受三季度市场大幅调整影响,公司自营业务收入浮亏4.2亿,而自营业务一直是公司的支柱业务,从前三季度的收入结构来看,自营业务收入占比为61.4%,因此公司营业收入受到较大影响,同比下降33%。另一方面,由于证券公司营业支出具有刚性特征,在营业收入下降的情况下,营业利润率就会有所下降,导致最终净利润下滑。 经纪业务和资管业务同比仍实现较高增长。三季度单季实现经纪业务净收入8.54亿,同比增长133.6%,其中股基成交额同比增长184%,由于佣金率有所下滑,因此经纪业务收入增长幅度弱于成交额。三季度单季实现资管业务净收入3.18亿,同比增长5.38倍。 三季末公司杠杆率为4.32倍,较6月末增加了0.22倍,主要是由于可供出售金融资产浮亏,使得净资产规模略有减少。9月份股东大会通过了发行H 股的议案,未来公司资本将进一步夯实,融资空间得以扩大。 公司自营业务弹性大,是市场反弹时优先选择的品种。10月份以来,市场进入反弹阶段,主板和创业板均有不错涨幅,东方证券自营业务收入占比在上市券商中最高,弹性最好,预计四季度业绩环比将有所改善。维持盈利预测,预计2015-2017年EPS 为1.50元、1.15元和1.40元,对应最新收盘价的PE 分别为14倍、18倍和15倍,维持“买入”评级。

事件:近日公司董事会通过了员工持股计划以及公司回购股份的方案。根据方案,公司员工持股计划累计涉及股份总数最高可达总股本的5%(0.982亿股),股票来源将全部来源于二级市场增持。根据公司回购股份的方案,公司将最高在二级市场回购占总股本5%的股份,回购的价格不高于16.3元,回购股票或将用于注销、员工持股或股权激励。我们认为回购方案是公司员工持股计划以及未来股权激励的附属方案,主要是为了解决员工持股计划或股权激励方案的股票来源问题,因此回购或将先于员工持股计划进行。 员工持股计划将逐步推动公司激励约束机制的提升,提高经营管理层决策的长期性和有效性,进而带来公司经营管理效率的全面提升。我们认为,公司的员工持股计划是对股权激励的有效尝试和创新。股权激励方案的最终实施将激发高级管理层的进取精神,提升决策效率,全面提高全体员工的积极性,大幅提升核心骨干人才的忠诚度,关于股权激励对证券公司经营效率的提升可参见我们7月底的专题报告《股权激励为券商行业注入新活力》。 回购方案为公司奠定了难以穿透的价值底。公司推出回购方案说明公司管理层认为当前的价格已经不能反映公司的真实价值。值得说明的是,此次回购规模之大(最高回购总股本5%,最高可投入现金16亿),足以在回购最高价16.3元附近确立难以穿透的价值底。 投资建议:公司推出员工持股计划,进一步应证了我们八月中旬国元深度报告的逻辑和观点,我们再次重申国元证券的3点核心逻辑:1、和同规模券商相比有绝对的估值优势;2、经营稳健,业绩回撤压力小(8月公司净利润环比增5%,增速在上市券商中名列前茅);3、在混合所有制改革和股权激励方面或有重大突破。综上所述,我们坚持之前的判断,预计公司2015年-2017年EPS分别为1.34元、1.21元和1.38元,对应PE为12、13和11,维持买入评级。

2015年上半年公司实现营业收入110.01亿元,同比增长396.2%;实现归属于母公司股东的净利润58.78亿元,同比增长607.18%;公司总资产规模达1918.41亿,较年初增长78.41%;净资产规模为339.16亿,较年初增长84.8%;负债规模为1575.92亿,较年初增长77.26%;上半年公司加权平均ROE为22.26%,同比增加17.03个百分点。 自营业务收入占比最大,成为业绩高增长的最强推动力。自营业务一直是公司第一大收入来源,收入占比持续保持在50%以上。2015年上半年公司实现自营业务收入为77.19亿,收入占比达70.16%,同比增长355%,市场的巨大涨幅带来的投资收益是自营业务增长较大的主要原因。除此以外,公司从事直投业务和另类投资业务的子公司分别实现2.37亿和1.92亿的营业收入。 资产管理业务收入增长超预期,收入贡献度提升。2015年上半年公司实现资产管理业务净收入为8.37亿元,同比增长430%,收入占比为7.61%;6月末资产管理规模为950.81亿元,较年初实现翻番,其中公募基金规模为329.56亿元,增幅最大,增长约9.8倍。 传统经纪和投行业务收入占比下降。上半年公司经纪业务实净收入为18.93亿元,收入占比为17.2%,同比下降2.76个百分点,股基成交金额市场占比为1.22%;投行业务净收入为5.03亿,收入占比为4.57%,同比下降6.06个百分点,2015年上半年公司完成3个IPO项目和4个再融资项目,共承销41.66亿元,较去年同期增长253%。 信用业务快速增长,利息收入基本可以覆盖利息支出。上半年融资融券业务和股权质押融资业务的快速增长为公司贡献了14.87亿利息收入,同比增长375%。上半年由于信用类业务需求加大,公司债务融资规模大幅增长,其中发行次级债60亿元,发行收益凭证108.31亿元,因此利息支出也大幅增长,整体来看,上半年利息收入基本可以覆盖利息支出。 加大直投和另类投资业务的资金投入,实现投资业务多元化。2015年上半年公司相继增资直投子公司和另类投资子公司,同时公司发起设立互联网行业股权投资基金——东方智云,进一步实现投资业务多元化。公司拟发行H股并在港交所上市,扩充资本实力并且进行海外业务布局。维持盈利预测,预计2015-2017年EPS为1.50元、1.15元和1.40元,对应最新收盘价的PE分别为12倍、15倍和13倍,维持“买入”评级。

投资要点 2015年上半年公司实现营业收入174.72亿元,同比增长306.9%;实现归属于母公司股东的净利润90.22亿元,同比增长492%;公司总资产规模达3480.47亿,较年初增长115.71%;净资产规模为454.71亿,较年初增长38.71%;负债规模为3025.71亿,较年初增长135.34%;上半年公司加权平均ROE为24.27%,同比增加17.07个百分点。 传统业务表现突出,经纪业务收入占比最大,投行业务排名行业前列。2015年上半年市场成交量爆发式增长,公司经纪业务收入也大幅增长,同比增幅达466%,收入占比达54.4%,同比增长15.3个百分点;上半年公司股基交易佣金率为0.074%,高于行业平均股基交易佣金率0.054%,虽然公司佣金率较高,且营业网点数少于同等规模的券商,但在公司打造精品营业部的战略下,凭借提供高质量的服务,公司的手续费收入排名行业第一,市场份额为5.78%。投行业务方面,公司继续保持领先优势,上半年公司股票承销家数29家,较上年增长118.86%,市场份额为7.18%,行业排名第一;承销金额201.08亿元,较上年增长9.57%,市场份额4.45%,行业排名第五。 各项信用业务发展齐头并进。上半年公司融资融券利息收入为35.9亿元,同比增长408.4%,6月末融资融券余额为1053亿元,较年初增长111%。股票质押式回购利息收入为8.71亿,同比增长217%,6月末股票质押回购规模为263.27亿元,较年初增长70.56%。 公司杠杆水平略低于行业,ROE水平远高于行业。2015年上半年公司剔除客户保证金后的杠杆水平为3.51倍,略低于行业的平均水平3.74倍。2015年上半年摊薄ROE为19.8%,高于行业平均水平11.8%,近8个百分点,主要是由于公司在传统高ROE的渠道类业务方面均在行业排名靠前。 继续推进“大经纪”业务业务战略,深耕存量客户资源。2015年上半年公司继续推进“大经纪”业务战略布局,深入挖掘存量客户潜在需求,为与公司其他业务的联动奠定基础,实现“大经纪”、“大投行”、“大资管”格局。维持“买入”评级,不调整盈利预测,预计2015-2017年EPS为1.50元、1.20元和1.45元,对应最新收盘价的PE分别为11倍、14倍和11倍。

2015年上半年公司实现营业收入197.12亿元,同比增长325.38%,环比增长125%;实现归属于母公司股东的净利润84.06亿元,同比增长401.85%,环比增长151.11%;公司总资产规模达5171.26亿,较年初增长115.38%,负债规模较年初增长122.66%;上半年公司加权平均ROE为16.18%,同比增加11.44个百分点。 上半年在市场形势和互联网战略推动下,公司经纪、自营和信用业务实现大幅增长。2015年上半年公司经纪业务收入占比40.99%,同比增长431.07%;自营业务收入占比34.35%,同比增长309.87%;融资融券利息收入占比22.91%,同比增长372.54%。受益于市场形势和公司互联网战略的实施:1)公司股基交易成交额为14.27万亿(双边),市场份额达4.86%,同比增长0.88个百分比;2)市场涨幅较大,上证综指上涨32%,创业板指上涨94%;3)融资融券市场份额保持市场第一。6月末公司融资融券余额为1388.97亿元,市场份额为6.79%,较去年末增加0.43个百分点。 受益于广发基金管理规模的增长,公司大资管业务收入贡献增大。公司6月末集合资管规模超千亿,同比增加355%;定向资管规模为2346亿,增长50.5%;资管业务收入达4.36亿元,同比增长158%。公司于2014年7月控股广发基金,2015年6月末公司持有广发基金51.13%的股权,上半年广发基金管理规模达3172亿元,较2014年末增长85%,因此贡献较多基金管理业务收入。 延续2014年发展策略,公司推进在会IPO项目和再融资业务的开拓。公司完成股权融资项目25个,主承销金额105.59亿元。公司股权融资主承销家数和IPO主承销家数分别位列行业第3和第2位。 完成H股上市,提高资本金规模,加快国际化布局,维持“增持”评级。2015年4月公司H股于港交所挂牌上市,共募集资金320.79亿港币(约合人民币256.8亿元),目前公司已将募集资金的42%用于财富管理业务,17%用于投资管理和投行业务等,41%用于补充短期投资业务,未来补充短期投资业务的资金将逐步投入国际业务,帮助公司开拓海外业务。维持“增持”评级,预计2015-2017年EPS为1.85元、1.45元和1.70元,对应最新收盘价的PE分别为8倍、11倍和9倍。

投资要点: 2015年上半年公司实现营业收入48.58亿元,同比增长175.39%,环比增长74.51%;实现归属于母公司股东的净利润24.49亿元,同比增长269.66%,环比增长134.74%;公司总资产规模达1334.33亿,较年初增长96.45%,负债规模较年初增长117.8%;上半年公司加权平均ROE为16.29%,同比增加11.17个百分点。 经纪业务收入占比过半,融资融券业务收入增长快。2015年上半年公司经纪业务收入占比56.5%,同比增长307%;自营业务收入占比23.4%,同比增长129%;利息净收入占比13%,同比增长96%,其中融资融券利息收入为12.92亿,同比增长350%。营业收入的高速增长主要受益于:1)市场成交金额和两融规模大幅增长,成交金额同比增长超过5倍,6月底两融规模较年初增长近1倍,经纪收入和两融利息收入大幅增长;2)公司自营的增长由于公司在有效控制自营风险的基础上,积极把握市场行情,取得了良好投资收益。 投行、资管业务占比虽小,但发展势头良好。2015年上半年,公司积极发展新三板业务,推荐挂牌新三板企业31家,同比增长100%,累计达到105家,排名第5位;完成新三板融资34次,融资金额5.17亿元。资管业务方面,公司仍以发展集合资管业务为主,2015年上半年,公司资管受托规模458.13亿元,同比增长121.53%。其中,集合资管业务规模263.9亿元,同比增加222.7%。 新理益入主,公司有望获得更多金融资源,维持“买入”评级。长江证券原第一大股东青岛海尔于2015年4月28日与新理益集团有限公司签署了《长江证券股份转让协议》,转让其持有的14.72%的公司股份,转让完成后,新理益集团成为公司最大股东。新股东入主后,长江有望获得新利益集团下其他金融资源的支持。维持“买入”评级,预计2015-2017年EPS分别为0.82元、0.6元和0.72元,对应最新收盘价的PE分别为14倍、20倍和17倍。

投资要点: 2015年上半年公司实现营业收入158.63亿元,同比增长340.24%,环比增长114%;实现归属于母公司股东的净利润73.15亿元,同比增长435.93%,环比增长194%;公司总资产规模达3648亿,同比增长88.61%,负债规模同比增长109%;上半年公司加权平均ROE 为16.19%,同比增加11.61个百分点。 经纪、自营以及融资融券贡献度高,助力公司实现高于行业的增速。2015年上半年公司经纪业务收入占比46.65%,同比增长477.74%;自营业务收入占比31.81%,同比增长424%;融资融券利息收入占比24.64%,同比增长303%。这几项业务的高速增长主要受益于:1)市场成交金额的放量式增长,同比增长超过5倍,同时公司股基市场份额略有增长;2)公司自营盘权益类占比在上市券商中排第二位,在上半年市场快速上涨的行情下,自营业绩弹性更大;3)投资者使用杠杆入市,两融规模快速增长,6月底规模较年初增长近100%,公司市场份额为5.5%,较年初略下降了0.2个百分点。 债券承销业务发展快,托管业务是亮点。上半年公司完成9个IPO 主承销项目和12个再融资主承销项目,未来公司保荐项目储备充足,12个项目待发行,31个项目在会审核。债券类主承销项目共计58家,承销总额375.59亿元,截至6月末,公司的债券承销金额全市场同行业排名第二,其中资产支持证券承销金额达155亿元,行业排名第一,在下半年股权融资受限的环境下,债券承销预计将为公司贡献较多收入。托管业务的高速发展是公司的一大亮点,是在创新业务上迈出的一大步。截至2015年6月30日,公司托管和金融服务外包产品数量已超过3,000只,规模已突破4,600亿元,较2014年年末增长近4倍,行业排名第一。 H股发行获批,完善海外业务布局,维持“增持”评级。2015年6月,公司H 股发行方案获国资委批准,同月方案通过了股东大会,未来H 股的发行有利于公司开拓海外客户资源,完善海外业务布局。预计2015-2017年EPS 分别为2.01元、1.50元和1.75元,对应最新收盘价的PE 分别为11倍、15倍和13倍。

投资要点: 公司总体实力和行业地位稳步提升。近三年来,公司的净利润水平绝对值和行业排名均稳步提升,行业地位和影响力稳步增强。2014年,公司的营业收入、净利润和总资产排名位于全行业20名左右,净资产规模全行业排名第13,居于行业中上游。 公司经营风格稳健,经营业绩兼备持续性和爆发力。公司注重流动性风险的控制,因此公司杠杆水平一直低于行业平均水平。近年来,随着业务规模的迅速扩张,公司积极拓宽融资渠道,杠杆水平稳步提升,杠杆率由2013年的1.95提升至3.04,但仍低于行业平均(4.44)。值得注意的是,由于杠杆水平较低,公司的ROE也低于行业平均水平,我们认为这是风险和收益的平衡问题,公司对风险的态度决定了公司较低的杠杆水平,保证了经营业绩的稳定性和可持续性,这一点在当前巨幅波动的行情当中尤为可贵。同时,在未来业务扩张过程中,公司的杠杆水平和ROE均有较大的提升空间。因此我们看好公司经营业绩的可持续性和未来可能的爆发力。 立足安徽,长期受益区域经济发展。安徽省是“长江经济带”和“中部崛起”战略的叠加区域,具有较强的区域经济优势和政策优势。国元证券作为省内唯一的上市券商,将长期受益安徽区域经济发展和改革红利。日前,支持安徽区域发展的安元基金成立,母基金规模30亿元,其中国元证券股份有限公司出资13亿元,占比43.33%,该基金将会在优质项目资源、企业扶持政策落实、股权投资基金奖励措施等全方面得到政策支持和鼓励,提高安徽省内企业总体资产证券化程度。同时,有利于进一步优化国元证券股份有限公司的业务结构,完善公司的业务链,拓宽公司的利润来源,培育公司新的投资平台和利润增长点,为股东获取长期稳定回报。 现价与定增价倒挂,投资价值凸显。公司4亿股定增方案已获证监会通过,定增价确定为30.14,较前日收盘价高23%,若考虑定增价一般高于现价10%-20%。因此如果此次定增案若能完成,则未来股价仍有30%-40%左右的上涨空间。同时,我们在上周周报中也提示了一个有趣的现象,两笔国元证券的大宗交易都是溢价完成的,或许这也预示着价值投资者的逐步回归。 投资建议:假设公司4亿股定增完成,公司目前的股价对应的PB为2倍左右,对应的PE为17倍左右,具有很高的安全边际。另外,公司的经营风格稳健,在去杠杆和行情持续向下最悲观的假设下,公司受到的冲击相对较小。同时公司将长期受益安徽区域经济发展和改革红利,未来或将在国企改革方面获得重大突破。因此我们认为,从安全性和收益性两个层面来说,国元证券均具有较高的投资价值。预计公司2015-2017年EPS分别为1.34元、1.21元和1.38元,对应PE为17、19和17,维持买入评级。