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沈娟

华泰证券

研究方向: 金融行业

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工作经历: 执业证书编号:S0570514040002,西南财经大学金融学硕士,2011年6月曾加入招商证券,从事金融行业研究。...>>

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南京银行 银行和金融服务 2020-05-12 7.76 9.37 17.86% 8.16 5.15% -- 8.16 5.15% -- 详细
优质城商行标杆,定增完成再出发南京银行股东以国资和外资为主,具有市场化的公司治理体系。南京银行立足江苏,并将业务辐射至经济发达的京沪浙等地区,良好的地理区位叠加完善的风控能力,造就了同业领先的资产质量水平。公司对公业务基础扎实,将大零售战略作为转型的重点方向,注重客户质量的提升和综合金融服务的输出。借助良好的管理体系、优越的地理条件和明确的战略定位,南京银行取得了良好的业绩表现。我们认为南京银行估值压制因素已解除,股息率优势突出,有较高的配置价值。我们预测公司 2020-2022年 EPS为 1.40/1.62/1.90元,目标价为 9.37-9.81元,维持“买入”评级。 定增夯 实资本, 区域优势突出公司股东以国资和外资为主,法国巴黎银行为第一大股东。公司具有市场化治理体系。2020年 4月定增引入江苏交通控股和江苏省烟草公司两大股东,江苏省国企的进入利于公司在江苏省的业务布局。定增完成后,公司核心一级资本充足率可较 Q1末提升 1.25pct,资产投放能力大幅提升。公司业务分布在苏京沪浙等经济发达地区,区域优势突出,经营风险可控。 对公业务做精做实,推进大零售转型南京银行对公业务基础较好,是较早从客群经营角度提出经营计划的城商行。2017年以来推出三大计划夯实客户基础,优化贷款结构,并为其提供综合金融服务。2019年末,南京银行对公贷款占总贷款比例位列上市城商行第三。夯实对公业务基础的同时,公司推进大零售战略。凭借自有渠道和独立自主的风控模型,以消费金融中心和“你好 e 贷”两大产品为特色,发力消费金融业务。截至 2019年末,南京银行零售贷款占总贷款比例达到 30%,与同业差距不断缩小,消费贷款占零售贷款比例达到 48.7%。 聚焦优质客户 ,资产质量优异区位优势突出、聚焦优质客户叠加科技赋能,奠定资产质量同业领先地位。 截至 2020年 3月末,南京银行不良贷款率仅为 0.89%,拨备覆盖率高达423%,在上市城商行中均仅次于宁波银行。贷款结构的主动调整,导致近年来隐性不良贷款指标改善。疫情虽导致关注率上行,但公司凭借其优质的客群基础、较强的风险抵御能力,有望保持资产质量的相对稳健。 估值压制因素解除价 ,目标价 9.37-9.81元公司区位优势突出,聚焦优质客户,零售转型有望驱动其基本面持续向好。 定增落地夯实资本,建议把握投资机会。我们预测公司 2020-22年归母净利润增速 12.7%/15.8%/16.8%,EPS 1.40/1.62/1.90元,2020年 BVPS预测值 8.92元,对应 PB 0.87倍。可比上市银行 2020年 Wind 一致预测PB 0.76倍,我们认为公司估值压制因素解除,股息率优势明显,业务经营与风控能力良好,应享受一定估值溢价,给予 2020年 1.05-1.10倍目标PB,目标价 9.37-9.81元,维持“买入”评级。 风险提示:经济下行超预期,资产质量恶化超
邮储银行 银行和金融服务 2020-05-01 5.15 6.27 22.22% 5.22 1.36%
5.22 1.36% -- 详细
盈利能力领先,风险控制良好 邮储银行于4月28日发布2020年一季报,2020年一季度归母净利润、营业收入分别同比+8.5%、+5.4%,增速较2019年-8.0pct、-0.7pct。公司利润增速较快,资产质量保持稳健,风险控制良好。我们预测2020-22年EPS为0.77/0.87/0.98元,目标价6.27~6.58元,维持“增持”评级。 规模平稳扩张,息差略有下行 Q1年化ROE、ROA分别同比-1.23pct、+2bp至15.77%、0.77%,ROE在业内较高。3月末总资产、贷款、存款增速分别为+6.5%、+15.6%、+6.8%,较19年末-0.9pct、-0.7pct、-1.2pct。规模平稳增长,贷款投放较快,主要来源于对公贷款。Q1新增贷款中,对公贷款(含贴现)占比达到55%。 Q1净息差较2019年下降4bp至2.46%,我们认为主要受资产端拖累。据我们测算,Q1生息资产收益率较2019年下降,因贷款端让利于实体经济;计息负债成本率则边际改善,反映存款成本压力减轻。 不良率环比持平,不良生成放缓 3月末不良贷款率、拨备覆盖率分别为0.86%、387%,环比持平、-2pct。 资产质量优异,风险抵御能力较强。不良生成率继续处于较低水平,1Q20单季年化不良贷款生成率较4Q19下降31bp至0.47%,主要由于邮储以按揭贷款和基建类对公贷款为主,贷款组合风险抵御能力较强。1Q20等效核销比例为8.2%,较4Q19下降8.6pct。 中收增速下降,资本补充提速 Q1中间业务收入同比+1.5%,增速较2019年-16.8pct。预计居民消费需求锐减对银行卡业务收入等造成一定影响。随着复工复产及线上消费场景的建设,中收有望回暖。3月末资本充足率、一级资本充足率、核心一级资本充足率分别为14.57%、12.03%、9.64%,季度环比+1.05pct、+1.16pct、-0.26pct。一级资本充足率提升主要由于3月完成800亿元永续债的发行。 核心一级资本充足率略有下行,因加大对公贷款投放,资本消耗加快,但绿鞋机制在一季度行权对资本也有一定补充。4月28日董事会决议再发行600亿元永续债,我们测算若发行可提升一级资本充足率1.12pct。 目标价6.27~6.58元,维持“增持”评级 鉴于疫情全球扩散对银行经营带来更大挑战,我们预测公司2020-22年归母净利润增速为10.1%/12.5%/13.2%(前次12.4%/12.5%/13.0%),2020年BVPS6.27元,对应PB0.82倍,可比上市银行2020年Wind一致预测PB为0.73倍。公司作为唯一以零售银行为战略目标的大行,应享受一定估值溢价,我们维持2020年目标PB1.00~1.05倍,目标价由6.28~6.60元微调至6.27~6.58元。 风险提示:经济下行超预期,资产质量恶化超预期。
招商银行 银行和金融服务 2020-05-01 35.15 38.76 9.80% 35.48 0.94%
36.00 2.42% -- 详细
资产质量优异,经营韧性显现 招商银行于4月29日发布2020年一季报,1Q20归母净利润、营收分别同比+10.1%、+11.4%,较2019年-5.2pct、+2.9pct。公司利润和营收增速均为两位数,不良率下降,面对疫情展现了较强韧性。我们预测2020-22年EPS为4.15/4.79/5.56元,目标价38.76~41.35元,维持“增持”评级。 规模增长提速,息差环比上升 Q1年化ROE、ROA分别同比-0.69pct、-0.03pct至18.76%、1.47%。3月末总资产、贷款、存款同比增速分别为+14.3%、+14.7%、+16.6%,较19年末+4.3pct、+0.6pct、+6.5pct。受疫情影响,新增贷款集中于对公,对公一般贷款(母行口径)占比从上年末的38.89%上升至3月末的40.33%。Q1净息差为2.56%,较2019年全年下降3bp,但较19Q4上升16bp。资产负债两端均对息差环比改善有贡献,资产端由于19Q4信贷资产证券化导致资产收益率基数较低,负债端由于存款成本率迎来实质改善。 不良率下行难得可贵,拨备覆盖率创新高 3月末不良贷款率、拨备覆盖率分别为1.11%、451%,季度环比-5bp、+24pct。在疫情环境下,不良率下行5bp的资产质量表现优异。3月末关注率(母行口径)季环比+10bp至1.28%,逾期率(母行口径)季环比+20bp至1.66%。疫情对银行业零售贷款的资产质量的冲击较对公贷款较大,但就招商银行而言影响相对可控,主要由于招行客户优质,中高端客户占比高。3月末零售不良率(母行口径)季环比+14bp,零售关注率(母行口径)季环比+33bp,零售逾期率(母行口径)季环比+60bp。招商银行主动加大拨备计提力度以应对不确定性,拨备覆盖率超450%,创上市以来新高。 财富管理业务抢眼,中高端客户增长较快 Q1中间业务收入同比+15.2%,较2019年+7.6pct。财富管理业务成为抢眼因素,收入同比大增68.5%,占营收比例达13%,理财、代理基金均表现较好,疫情中消费场景被限制提升了客户的财富管理需求。中高端客户增长较快,3月末金葵花以上客户数、私行客户数分别较19年末+5.3%、+5.5%,快于零售客户数,零售AUM也较年初增长超过5%。财富管理收入来源稳定、资本占用轻,是招行在逆境中的制胜之道。3月末资本充足率、核心一级资本充足率分别为15.52%、11.94%,季度环比-2bp、-1bp。 目标价38.76~41.35元,维持“增持”评级 鉴于疫情扩散对银行经营带来更大挑战,我们预测2020-22年归母净利润增速12.8%/15.3%/16.2%(前次14.6%/15.2%/16.0%),EPS为4.15/4.79/5.56元(前次4.22/4.86/5.64元),2020年BVPS25.84元,对应PB1.36倍,可比公司2020年Wind一致预测PB为0.59倍。公司作为零售银行先驱、财富管理引领者在逆境面前展现了强大韧性,我们维持20年目标PB1.5~1.6倍,目标价由38.86~41.45元调至38.76~41.35元。 风险提示:经济下行超预期,资产质量恶化超预期。
中国平安 银行和金融服务 2020-04-27 69.38 90.89 20.40% 74.80 7.81%
76.69 10.54% -- 详细
营运利润稳健增长,深入挖掘客户价值 公司20Q1实现归母净利润261亿元,YoY-42.7%,主要系线下业务开展受阻与投资收益下滑共同影响;但归母营运利润实现359亿元,YoY+5.3%,仍维持正增长。公司推动个人与团体客户价值的同步挖掘,一季度新增个人客户871万,团体综合金融保费同比提升28%。公司从客户需求出发,实现综合金融协同发展,持续孵化科技业务,具有长期增长韧性。预计公司2020-22年EPS分别为10.31、12.09、13.98元,维持“买入”评级。 人身险规模与Margin承压,财险成本率有所改善 一季度人身险首年保费同比下滑16%,系疫情下代理人展业有所受限,一季度短期保障险的推进也拖累Margin同比下滑3.4pct至33.4%,进而导致NBV同比减少24%。但3月新单降幅已环比有所收窄,已现边际改善拐点。代理人在转型中也呈现规模收缩态势,人力较年初下滑3%至113万人。相较之下,财险业务维持稳健增长,主要系非车险业务驱动,非车占比也较年初提升7.3pct至35.6%。社会活动频次的下降有效助推成本率的改善,20Q1财险COR同比下降0.5pct至96.5%。 净投资收益率保持稳定,综合金融协同发力 公司于19H2加大固收类资产配置,同时拉长久期,增强抵御风险能力,20Q1净投资收益率保持相对稳定,同比小幅下滑0.3pct至3.6%;而受内外部资本市场波动影响,总投资收益率有所承压,同比下滑1.7pct至3.4%。公司综合金融协同发力效果显著,银行对公挑起大梁,规模扩张继续提速,资产质量整体稳定;信托业务有所承压,主要受疫情影响导致部分投资项目收益下滑所致;受益于资本市场回暖,交投活跃,证券业务实现逾20%的净利润增长。 科技战略持续深化,医疗服务平台助力抗“疫” 疫情高峰期间,平安好医生提供24小时在线问诊服务,互联网平台累计访问量突破10亿次;平安智慧城市业务联合国家权威机构打造“全国新冠肺炎疫情实时动态”系统,上线逾300个官方平台,为公众实时提供疫情动态;平安依托强大的科技能力,支持全集团近40万人的远程在家办公和音视频会议需求,“知鸟”APP支持超过100万代理人并发在线直播,科技实力得以验证。 维持前期盈利预测,维持“买入”评级 我们维持前期EV预测,预计2020-22年EVPS分别为77.10/90.33/105.64元,对应P/EV分别为0.94x、0.80x、0.68x,相应的可比公司2020年平均估值为0.95xP/EV。公司寿险转型领先行业,代理人质态逐步抬升,综合金融优势显著,享受一定估值溢价。维持2020年1.2-1.3xP/EV预期,目标价格区间92.52-100.23元,维持“买入”评级。 风险提示:市场波动风险、利率风险、政策与技术风险、消费者偏好风险。
中航资本 银行和金融服务 2020-04-24 3.96 4.32 11.34% 4.02 1.52%
4.02 1.52% -- 详细
公司 2019年营业总收入 180亿元,YoY+30%,营业收入 104亿元,YoY+40.2%,系受益于资本市场回暖,租赁与证券业务上行;净利润大幅增长 20%至 47亿元,但归母净利润小幅下滑 3.2%至 30.6亿元,略低于预期,主要系子公司中航投资引入 6家战投从而导致少数股东损益同比+115%至 16.6亿元。但公司整体经营稳健,加权 ROE10.8%,产融结合持续深化,协同效应逐步显现。公司 20Q1净利润 7.7亿元,YoY-2.1%,受新冠疫情客观因素影响略有承压。我们预计 2020-22年 EPS 分别为0.36/0.41/0.49元,目标价 4.32-5.04元,维持“增持”评级。 信托业务结构优化,证券业务表现亮眼中航信托贯彻“私募投行战略驱动”+“资产管理策略驱动”+“财富管理服务驱动”三大战略,落实专业化转型以提升公司核心竞争力,2019年信托业务营收 36.3亿元,YoY+21.2%;毛利率 68.1%,YoY+4.3pct,净利润 19.4亿元,YoY+5.1%,盈利能力持续提升。其中 2019年新增项目中主动管理型信托规模占比达 83.3%,结构不断优化;中航证券充分受益于资本市场回暖,营业收入 16.4亿元,YoY+94%,净利润 4.3亿元,YoY+190%,经营管理能力不断增强。 租赁业务持续强劲,结构与质量持续改善中航租赁 2019年营业收入 100.8亿元,YoY+40.7%,业务规模不断扩大,增长动能强劲。公司秉持专业化、国际化、差异化的经营战略,增强风险管控能力,提升经营效能,实现毛利率 30.4%,YoY+3.34pct,净利润 17.1亿元,YoY+35.6%,结构稳中向好。此外,在产业投资方面,依托中国航空工业集团公司,深耕航空金融产业链,拓展产融结合的深度和广度。同时积极探索新材料、新技术和新能源等方向,不断提升公司核心竞争力。 增持彰显信心,股权激励 与员工持股计划 注入发展动能 公司董事会将原截止于2019年9月25日的市场化增持计划(高管+员工) 延期一年,截至今年 3月 25日,公司市场化增持计划持有总股本 0.18%,彰显公司经营信心;2019年 6月公司回购 1.8亿股用于实施员工持股计划和股权激励,截至今年 3月 18日已授予 0.33亿股,激活员工动力,为公司长期发展注入动能。 产融协同效应不断显现,维持 “ 增持 ” 评级公司拥有较为齐全的金融牌照,产融结合持续深化,协同效应逐步显现。 但今年受疫情影响,宏观环境存在较大的不确定性,叠加资管行业压缩通道转型主动管理的进程深化,调整相关盈利预测,预测公司 2020-22年EPS0.36/0.41/0.49元(2020-21前值为 0.44/0.51元),对应 PE 为 11.00x、9.50x、7.95x。可比上市金控 2020平均 PE 估值为 10.9x,考虑到公司牌照的完整性和军工资源的潜在市场,给予一定的估值溢价,给予 2020年PE 预期 12x-14x,对应目标价 4.32-5.04元,维持“增持”评级。 风险提示:信托转型不及预期、产融结合进程不及预期、资产减值风险。
常熟银行 银行和金融服务 2020-04-24 6.89 8.08 4.80% 7.32 6.24%
7.93 15.09% -- 详细
盈利稳健增长 ,风控继续良好公司于 4月 22日发布 2019年报及 2020年一季报,1Q20归母净利润同比+14.1%,增速较 2019年-6.1pct,年报业绩符合我们预期。面对疫情冲击,常熟银行保持了稳健的盈利增长,风险控制良好。我们预测 2020-2022年 EPS 为 0.75/0.88/1.06元,目标价 8.08~8.21元,维持“增持”评级。 贷款快速投放,息差 边际 下降1Q20年化 ROE、ROA 分别同比-1.60pct、+2bp 至 11.80%、1.17%。ROE同比下降主要由于可转债转股摊薄资本。营收增速保持稳定,利润增速下行主要受拨备计提拖累。2020年 3月末总资产、贷款、存款增速分别为+13.8%、+24.4%、+12.0%,较 2019年末+2.9pct、+6.0pct、-7.1pct。贷款增速提升较快,主要来源于对公贷款投放。我们测算 2020年 Q1净息差较 2019年下降 18bp,主要受资产端拖累,生息资产收益率较 2019年下降 25bp,源于支持小微企业而进行让利;计息负债成本率处于改善通道。 资产质量略有波动,理财投向标准化程度高3月末不良贷款率、拨备覆盖率分别为 0.98%、463%,季度环比+2bp、-18pct。疫情影响下资产质量略有波动,但风险可控。小微业务是常熟银行的标杆业务,2019年末小微贷款不良率 0.82%。3月末关注贷款率1.31%,2019年末逾期 90天+偏离度 62%,潜在风险较为可控。2020年Q1三级资本充足率均下行 40bp 左右主要由于对公投放力度较大。2019年末非保本理财余额 289亿元,理财规模较小。理财产品投向标准化程度高,2019年末 84%配置于债券,非标仅占 9%,理财业务转型压力较小。 村镇银行效益良好,打造小微标杆行村镇银行盈利能力强,2019年 ROE 达 14.06%。规模增长快,2019年末存款、贷款分别同比+47.2%、+22.3%。资产质量优异,2019年末不良贷款率仅有 0.92%。2020年疫情对村镇银行业务冲击相对母行更大,但长期来看仍是常熟银行的潜在成长点。常熟银行的核心竞争力为小微金融业务,坚持线上+线下结合的操作模式。2019年在金融科技投入、员工数量扩充上均有布局,全年科技投入占营收比例达到 3.41%,2019年末员工人数同比+15.6%至 6432人,主要新增为业务人员。疫情形势下,公司有望凭借其较厚客户基础、较强风险抵御能力顺利完成 2020年经营计划。 价 目标价 8.08~8.21元 元 ,维持“增持”评级2019年现金分红比例 31%,过去三年保持稳定,股息率为 2.89%(2020/4/22)。鉴于疫情全球扩散超预期,对小微业务的融资需求、资产质量形成一定冲击,我们预测公司 2020-22年 EPS 为 0.75/0.88/1.06元(2020-21年原预测为 0.83/ 1.03元),2020年 BVPS6.73元,对应 PB1.02倍。可比上市银行 2020年 Wind 一致预测 PB 为 0.81倍,公司小微金融模式独特,业务护城河优势明显,应享受一定估值溢价,给予 2020年目标 PB1.20~1.22倍,目标价由 10.18~10.78元调整至 8.08~8.21元。 风险提示:经济下行超预期,资产质量恶化超预期。
中国人保 银行和金融服务 2020-04-15 6.31 7.01 11.62% 6.50 3.01%
6.50 3.01% -- 详细
“3411工程”引领,全面布局推陈出新。 公司砥砺奋进七十载,稳居财险行业龙头地位,“3411工程”引领的战略推陈出新,利润结构得到进一步改善,偿付能力保持充足。细分业务来看,财险业务稳固,增长动能强劲;寿险业转型蓄势待发,空间和潜力较大;投资端出色,提供长期稳健回报。我们认为伴随改革战略的逐步落地,财险龙头地位将得到巩固,成本管控效能的提升将增厚利润;同时寿险转型成果可期,业务挖掘、客户经营和盈利能力将持续改善。我们预计2020-22年EPS分别为0.56/0.66/0.78元,首次覆盖给予“增持”评级。 财险:稳固车险业务定海针,非车险业务为新动能。 财险行业是典型的寡头格局行业,行业进入门槛高。大型产险企业在成本控制和渠道布局上具有天然优势,公司稳居行业龙头地位,保费收入整体稳中有升,2019年与行业增速基本持平。拆分来看,车险保费收入仍保持较大占比,以驾安配打造汽车服务生态圈,助力保险科技持续赋能;非车险增速加快,意健险、责任险以及信用保证保险增长动能强劲,保费收入结构进一步优化,我们预计2023年将实现理想的4:6产险业务结构。公司经营效率一直保持优异水平,费用率优于同业,成本管控成效显著。 人身险:寿险价值转型成效显著,健康险盈利能力大幅改善。 相较于体量庞大的财险业务,公司人身险业务整体规模有限,主要通过子公司人保寿险和人保健康险开展。人保健康以政府委托业务、商业健康保险、健康管理三大业务板块为核心,相互促进,协同发展,于16年起扭亏为盈,2019年实现净利润3300万元,YoY+57%。寿险业务加速转型,营销员队伍大幅扩张至39万人,质态稳步提升。与上市同业相比,公司仍有较大的改善空间和发展潜力。 投资能力优于同业,久期匹配更具优势。 公司在投资能力上优势明显,无论是净投资收益率还是总投资收益率均处于行业前列,同时秉持审慎的资产配置理念,过去五年投资收益率波动性显著低于同业,长期回报更加稳定。不同于人身险存在较大的资产负债期限错配问题和再投资压力,财险业务的存续期一般为一年,负债久期短,因此在资产端的配置更加灵活。此外,对于优质的长久期非标资产,可以优先匹配寿险及健康险业务的负债,进一步提升了其投资端的稳健性。 首次覆盖,给予“增持”评级。 公司旗下以三大保险子公司业务为主,我们对公司不同业务板块分别进行盈利预测,预计2020-22年EPS分别为0.56元、0.66元和0.78元,BPS分别为4.43元、4.79元、5.22元,并对财险与人身险业务分别采用PB和PEV估值法,合并计算整体业务价值,目标市值区间为3098-3518亿元,目标价格区间7.01-7.96元,对应集团整体2020年PB估值为1.58x-1.80x,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:市场波动风险、利率风险、政策风险、技术风险、消费者偏好风险。
中国平安 银行和金融服务 2020-04-06 67.88 90.89 20.40% 75.30 8.97%
76.69 12.98% -- 详细
核心观点 公司于4月1日发布公告,累计已完成回购A股股份7000万股,已支付资金60亿元,较2月底新增回购资金10亿元,彰显公司对长期发展的信心。此外,汇丰控股也于近日宣布停止派发19Q4-20Q3股息,我们测算影响中国平安分红收益约50亿元人民币,对2019年总投资收益率静态影响约19bps。在此影响下,我们调整盈利预测,预计公司2020-22年EPS分别为10.31、12.09、13.98元(前值为10.61、12.09和13.98元),维持“买入”评级。 回购计划进程过半,利于形成长期发展动能 公司于2019年4月推出的回购计划至今已完成60亿元回购,计划期限截止为今年4月28日,尚有40亿元回购空间。公司回购将全部用于员工持股计划,其中包括退休后才可提出归属申请的长期服务计划,有利于绑定员工与股东利益,激活员工积极性,促进形成长期发展动能。公司不断把握估值低位进行股份回购,历史成交价格在79.85-91.43元/股,既彰显对公司长期发展的信心,也逐步形成一定的安全垫,利于股价稳定。 汇丰控股暂停派息,对平安总投资收益率静态影响约19bps 汇丰控股于3月31日公告称,受新冠疫情影响,接英国审慎监管局要求取消19Q4-20Q3股息派发,以应对疫情对当前经济可能产生的严重影响和潜在打击。回溯汇丰控股的分红历史,我们发现过去三年派息总额稳定,每年均为0.51美元,预估平安持有汇丰的分红收益减少50亿元人民币,对2019年总投资收益率的静态影响为19bps。由于在IFRS9会计准则下,汇丰控股被划定为FVOCI,当前浮亏不会对利润产生任何影响,一次性的分红损失对营运利润影响程度有限,公司高质量的资产负债管理和稳健的投资策略有望缓冲短期影响。 多元配置支撑投资收益率,维持“买入”评级 平安注重多元化资产配置,提升抗周期性,秉持价值投资理念,寻求业务协同与养老健康产业链的延伸,均有效支撑未来投资收益率。我们小幅调整EV预测,预计2020-22年EVPS分别为77.10/90.33/105.64元(前值为78.18/92.28/108.59元),对应P/EV分别为0.90x、0.77x、0.66x,相应的可比公司2020年平均估值为0.92xP/EV。公司寿险转型领先行业,代理人质态逐步抬升,综合金融优势显著,享受一定估值溢价。考虑到长端利率仍处于较低位水平,我们下调估值中枢,给予2020年1.2-1.3xP/EV预期,目标价格区间92.52-100.23元,维持“买入”评级。 风险提示:保障险推进力度不及预期,利率下行带来潜在的利差损风险,权益市场波动导致投资收益增长的不确定性,新冠疫情恶化带来的销售与赔付不确定性。
国元证券 银行和金融服务 2020-04-06 8.13 8.91 10.55% 8.74 5.56%
8.58 5.54% -- 详细
投资类业务提振业绩,领导层和组织架构变革助转型发展 2019年归母净利润9.1亿元,同比+36%;营业收入32.0亿元,同比+26%;EPS为0.27元,加权ROE为3.66%,和业绩快报基本一致。Q4归母净利润2.2亿元,同比-20%;营业收入9.5亿元,同比+44%。公司拟每10股派发现金红利1.50元(含税)。综合看来,公司自营投资、投行、经纪业务收入增加驱动业绩向上。公司新领导班子到位,并对组织架构进行调整,未来将稳步转型发展。此外,公司拟公开配股募资不超过55亿元,资本夯实将助力公司打造核心竞争力。预计2020-2022年EPS0.28/0.32/0.37元,BPS7.56/7.76/7.99元,维持增持评级,目标价9.07-9.82元。 经纪推动模式和架构变革,证券信用业务结构优化 经纪业务不断扩大客户基础和客户资产规模,投顾增幅居行业首位,理财产品销售高速增长,并加快线上线下融合。受市场交投活跃度提升影响,公司2019年经纪净收入6.8亿元,同比+23%。2020年公司成立财富管理委员会,设立私人财富部、金融产品部与分支机构服务部,并赋予网络金融部新的职能定位。证券信用业务中,两融加大客户开发力度,2019年末境内融出资金114亿元,同比+27%。股票质押强化风险准入,2019年末表内股票质押融出资金70亿元,同比-27%。全年利息净收入12.8亿元,同比+137%,剔除准则调整影响后,利息净收入同比-21%。 自营业务驱动业绩向上,投行稳健发展 自营权益类投资坚持价值投资理念;固收类投资在严格控制风险前提下稳步提升投资规模。2019年自营净收入5.3亿元,同比-41%。剔除利息变动的会计准则调整影响后,自营净收入同比+53%,驱动业绩增长。投行稳健发展,2019年投行净收入4.0亿元,同比+37%。 资管规模收缩、持续推动转型,国际业务扎实开展 资管业务坚持向净值化转型、向主动管理转型。2019年资管净收入1.2亿元,同比+21.6%。2019年末母公司资管规模672亿元,同比-17%。其中,集合规模139亿元,同比-18%;定向类规模479亿元,同比降幅显著,达-25%。2019年境外业务收入2.41亿元,同比+44%,占营业收入比例7.5%。 新管理班子落地+组织架构变革,维持增持评级 公司背靠安徽省属金控平台,地域优势鲜明。当前新一届董事会已落地,管理层均为公司元老,有望继续领导公司转型发展。同时公司对组织架构进行调整,更加匹配业务发展。考虑当前市场环境下调盈利预测,预计2020-2021年EPS0.28/0.32(前值0.33/0.39)元,2022年EPS0.37元,对应PE30、26和23倍。预测2020-2021年BPS7.56/7.76(前值7.74/7.87),2022年BPS7.99元,对应PB1.10、1.07和1.04倍,可比公司2020PBWind一致预期平均数1.21倍。给予公司2020PB1.2~1.3倍,目标价9.07-9.82元,维持增持评级。 风险提示:业务开展不及预期,市场波动风险。
国金证券 银行和金融服务 2020-04-06 9.18 10.86 0.28% 10.16 10.68%
11.19 21.90% -- 详细
投行、投资、经纪、利息驱动业绩向上,稳健规范发展 2019年归母净利润13.0亿元,同比+28.5%;营业收入43.5亿元,同比+15.5%;EPS为0.429元,加权ROE为6.48%。业绩略超我们预期。Q4归母净利润4.2亿元,环比+64.4%;营业收入14.5亿元,环比+37.1%。经纪、投行、投资、利息驱动业绩向上。预计2020-2022年EPS0.44/0.49/0.55元,BPS7.24/7.67/8.16元,维持增持评级,目标价10.86-11.56元。 投行收入增速表现优秀,资管持续推动转型变革 投行业务持续加强项目管理,提高项目运作水平,增强承销能力。19年末,公司注册保荐代表人在全部保荐机构中排名第8。19年投行净收入9.01亿元,同比+25%,实现较快增长。资产管理推动转型变革。19年末资管规模1032亿元,同比-28%,主要受定向类和专项类规模下滑影响。其中,定向类规模843亿元,同比-23%;集合类规模27亿元,同比+10%;专项类规模16亿元,同比-48%。19年资管净收入0.96亿元,同比-27.8%。 自营保持谨慎稳健的投资策略,投资业绩稳健增长 自营保持谨慎稳健。固收采取稳健的投资策略,加大交易灵活度,主动降低信用风险偏好并适度扩大债券投资规模,取得较好收益。权益类投资保持稳健投资风格,及时调整投资策略,多元化投资分散风险。二级市场证券以具有长期投资价值的证券为主,其他场外品种投资,以中低风险的产品为主。2019年自营净收入12.4亿元,同比+17%。剔除准则调整将债券投资及其他债权投资利息收入调出投资收益影响,同比+23%。 经纪坚持“零售线上化+财富机构线下化”,利息净收入逆市上涨 经纪围绕“零售业务线上化、财富机构业务线下化”战略。零售线上化以客户分级为基础,构建星级服务体系服务机制;聚焦投顾宝客群,提升服务效率。高净值客户线下化搭建形成了股票+理财双顾问叠加家族办公室业务的架构。19年经纪净收入11.4亿元,同比+15%。信用业务稳步发展。 年末境内融出资金余额89亿元,较年初+48.5%;表内股票质押余额51亿元,较年初+28%、逆市上升,维持担保比率为281.85%。19年利息净收入7.7亿元,同比+33%;剔除准则调整影响,同比+23%,主要受信用业务利息收入增长和利息支出减少驱动。 互联网券商+投行特色较鲜明,维持增持评级 综合考虑资本市场改革和公司2019年经营业绩表现,上调公司投行和投资核心业务规模,预计2020-2021年EPS0.44/0.49(前值0.40/0.43)元,2022年EPS0.55元,对应PE21、19和17倍。预测2020-2021年BPS7.24/7.67(前值7.12/7.50),2022年BPS8.16元,对应PB1.27、1.20和1.13倍,可比公司2020PBWind一致预期平均数1.15倍,考虑公司互联网金融特色较为鲜明,给予2019PB1.5~1.6倍,目标价10.86-11.56元,维持增持评级。 风险提示:业务开展不及预期,市场波动风险。
农业银行 银行和金融服务 2020-04-02 3.37 3.92 14.62% 3.46 2.67%
3.47 2.97% -- 详细
县域赋予成长性,存款成本现拐点农业银行于3月30日发布2019年年报,2019年归母净利润、营业收入分别同比+4.6%、+4.8%,增速较1-9月-0.7pct、+1.0pct,符合我们预期。 公司资产投放较快,存款成本下行,资产质量改善。我们预测2020-2022年EPS 为0.63/0.67/0.71元,目标价3.92~4.36元,维持“增持”评级。 资产增速领跑同业,存款成本现拐点2019年ROE、ROA 分别同比-1.23pct、-3bp 至12.43%、0.90%。2019年末总资产、贷款、存款增速分别为+10.0%、+12.1%、+6.9%,较9月末+0.5pct、-0.7pct、-1.3pct,规模增速居大行首位,县域定位赋予了成长性。下半年大力投放零售贷款,新增个贷占新增贷款比例超过80%,且主要是按揭贷款,既利于定价稳定、又利于防范当前的消费贷风险。2019年净息差2.17%,较1-6月+1bp。资产端结构优化、贷款占比提升,生息资产收益率较1-6月持平;负债端存款成本率较1-6月走低1bp,企业及个人定期存款成本率拐头向下,显示了对结构性存款等高息产品的管控效果。 资产质量再改善,外源补充资本2019年末不良贷款率、拨备覆盖率分别为1.40%、289%,季度环比-2bp、+7pct,拨备覆盖率居大行第2位。资产质量改善的驱动因素为对公贷款(不良率较6月末-3bp)。关注贷款率较6月末-19bp;逾期90+偏离度较6月末-6pct 至60%,潜在风险指标改善。资本充足率、核心一级资本充足率分别为16.13%、11.24%,环比微幅变动。股东大会已决议拟发行1200亿元永续债、400亿元二级资本债,我们测算可提升资本充足率1.03pct。 县域成长快风控佳,理财转型强势推进公司以三农金融事业部对县域金融业务专业化经营,县域金融成长性高、风控良好的特征深化,赋予了成长空间。贷款、存款分别同比+13.7%、+7.9%,高于全行增速。县域业务不良贷款率、拨备覆盖率分别为1.58%、315%,较9月末-17bp,+25pct。县域业务信用成本降低,税前利润同比+41.5%,对利润贡献显著提升。2019年中间收入同比增速保持较快(11.2%)。表外理财规模较6月末大增27.5%,净值型产品占非保本理财的45%,转型推进较快,有望为中间收入提供助力。农银理财2019年(7月开业)净利润为2.96亿元,在披露数据的理财子公司中仅次于工银理财。 目标价3.92~4.36元,维持“增持”评级2019年拟每股派息0.1819元,现金分红比例31%(2018年:30%),股息率为5.33%(截至2020/3/30)。鉴于新冠疫情给全球经济带来的不确定性,我们预测2020-22年归母净利润增速为4.5%/5.7%/6.1%(2020-21年原预测6.0%/6.4%/-),2020年BVPS 为5.45元,对应PB0.63倍,可比公司2020年Wind 一致预测PB 为0.66倍,我们给予2020年目标PB 为0.72~0.80倍,目标价由4.48~4.98元调至3.92~4.36元。 风险提示:经济下行超预期,资产质量恶化超预期。
海通证券 银行和金融服务 2020-03-30 13.00 15.15 27.96% 13.31 2.38%
13.31 2.38% -- 详细
投资增厚业绩,综合金融布局前瞻完善 2019年归母净利润95.2亿元,同比+82.75%;营业收入344.3亿元,同比+44.87%;EPS为0.83元,加权ROE为7.81%。和业绩预告基本一致。综合看来,公司投资业绩弹性显著、驱动业绩向上,资管收入逆势上行,但信用减值对业绩造成一定拖累。19年末公司杠杆率(扣除保证金)维持3.89倍高位,与年初3.86倍基本持平、较Q3末3.95倍略有下滑。公司是综合性金融服务平台,预计2020-2022年EPS为0.86/0.95/1.01元,BPS为11.65/12.29/12.96元,维持买入评级,目标价15.15-16.31元。 强化财富管理能力建设,持续优化融资类业务结构 财富管理业务高净值客户和长尾客户双线并进。期末财富管理客户资产同比+34%,且客户结构优化,高净值客户资产同比增幅超40%;互联网金融平台e海通财月均活跃数稳居行业前5。我们测算公司19年股基交易市占率4.2%,同比+0.4pct。19年经纪净收入35.71亿元,同比+19%。融资类业务持续优化结构。19年末境内两融融出资金余额417亿元,较年初+19%。表内股票质押式回购余额423亿元,较年初-24%,履约保障比例达300%,担保品保障充足。19年利息净收入41.5亿元,同比-14%。 投资业绩弹性显著,机构业务快速发展,资管收入逆势提升 交易业务择机增加固收投资本金规模,并积极拓宽多元FICC品种,期末债券类投资规模1366亿元,较年初+15%。权益类投资把握市场机遇,并持续大力发展衍生品业务。期末交易性金融资产中股票类投资余额239亿元,较年初+36%。19年自营净收入114.5亿元,同比+229%。机构业务持续发展,PB业务同比增长显著。资管业务积极应对行业新规,19年资管净收入23.9亿元,同比+24%、优于行业,预计受业绩提成增加驱动。 投行业务境内外并进,国际业务优势持续 境内投行业务中股权融资瞄准科创板机遇,债券融资中非金融企业信用类债券排名第三、企业债承销排名第一。并购重组加强对大型企业集团的服务力度,助力国资混改,并围绕战略客户及其股东开拓新业务。境外投行业务中,海通国际在香港市场持续领跑,股权融资规模第一、亚洲(除日本)外美元高收益债全球第一,此外积极开拓新加坡、美国等国际市场。19年投行净收入34.6亿元,同比+7%。境外收入占营收比例达26%高位。 综合金融服务布局完善,国际业务领跑,定增稳步推进 公司是综合金融服务集团,国际跨境服务领先,2019年信息技术投入14.48亿元。公司不超过200亿元定增已获证监会通过。考虑当前市场波动下调盈利预测,预计2020-2021年EPS0.86/0.95(前值0.88/0.96),2022年EPS1.01,对应PE15、14和13倍。预测2020-2021年BPS11.65/12.29(前值11.32/12.01),2022年BPS12.96,对应PB1.10、1.05和0.99倍,可比公司2020PBWind一致预期平均数1.26倍,公司综合金融布局完善,给予2020PB1.3~1.4倍,目标价15.15-16.31元,维持买入评级。 风险提示:业务开展不及预期,市场波动风险。
中国人寿 银行和金融服务 2020-03-27 27.00 38.72 38.88% 28.54 5.70%
29.40 8.89% -- 详细
税改新规提振利润,总保费增长显著公司2019 年实现总保费5671 亿元,同比增长5.83%;归母净利润583亿元,同比提升412%,业绩大幅增长主要得益于税改新规推动有效税率同比下降13pct 至1.3%,以及资本市场回暖带来的投资收益提升,符合我们年初的业绩预期。在“重振国寿”发展战略引领下,公司推动价值转型,渠道结构不断升级,负债端持续改善,规模与盈利能力同步提升。预计公司2020-22 年EPS 分别为2.57/3.08/3.78 元,维持“买入”评级。 寿险业务亮眼,量价齐升增长稳健寿险新单保费1813 亿元,同比增长5.9%,其中19Q1-Q4 单季度增速分别为8.9%/-13.2%/27.6%/1.2%,Q3 业务改善明显,Q4 资源倾斜于开门红,新单增速略有下滑,但十年期及以上期交增速高达42%,推动业务质态持续升级。全年NBV 实现587 亿元,YoY+18.6%,来源于价量共振,其中个险渠道新单+14%,增速优于其他渠道,Margin+3.1pct 至45.3%;银保Margin大幅提升5.1pct 至23.8%,共同推动总Margin+4.6pct 至32.9%。 代理人保持高质量增长,队伍质态保持优异个险队伍19 年末总规模达161.3 万,虽相较9 月末减少5 万人,但较年初仍增长12%,在行业推进清虚清核大环境下仍能保持高质量增长。月均有效销售人力和销售特定保障险人力分别提升35%和44%,队伍质态提升显著。银保渠道推进改革,销售人员同比下滑40%至16.6 万人,但保险规划师月均长险举绩人力大幅提升36%,预计随着收展队伍的整合完成,各渠道有望加速释放产能。 投资水平大幅提升,内含价值增长稳健受资本市场回暖影响,总投资收益率同比+1.95pct 至5.24%;净投资收益率4.61%,YoY-0.03pct,较为稳定;我们测算得综合投资收益率+4.18pct至7.28%。股基占比11.05%,同比+1.87pct,相较监管上限仍处于低位,有较大提升空间。EV 实现9421 亿元,YoY+18.5%,增长稳健,其中NBV与投资回报差异拉动效应分别达7.4%和4%,为有力的增长点。 持续稳定的分红政策,中长期配置价值显著,维持“买入”评级公司坚持稳定的股东回报,分红率高达35%,中长期配置价值显著。根据最新业绩调整盈利预测,预计2020-22 年EVPS 分别为38.72 元、44.99元和52.00 元(20-21 前值为37.86 元和43.89 元),对应P/EV 为0.70x、0.60x 和0.52x,相应的可比公司2020 年平均估值为0.68xP/EV。公司“重振国寿”战略清晰,且已实现良好开局,但考虑到长端利率仍有一定下行压力,我们下调估值中枢,给予2020 年1.0-1.1xP/EV 目标估值,目标价格区间38.72-42.59 元,维持“买入”评级。 风险提示:保障险业务推进力度不及预期,利率下行带来潜在的利差损风险,权益市场波动导致投资收益增长的不确定性。
邮储银行 银行和金融服务 2020-03-27 5.17 6.28 22.42% 5.35 3.48%
5.35 3.48% -- 详细
转型提质增效, 尽显成长 潜能邮储银行于 3月 25日发布 2019年年报,2019年归母净利润、营业收入分别同比+16.5%、+6.1%,增速较 1-9月+0.3pct、-1.0pct,业绩超出我们预期。公司作为唯一以零售银行为战略目标的大行,盈利高增长势头不减,资产质量优势延续。我们预测 2020-22年 EPS 为 0.79/0.89/1.00元,目标价 6.28~6.60元,维持“增持”评级。 转型全面推进 , 打造 一流大型零售银行公司从多方面持续推动转型,提升经营效率,更好发挥公司的模式和禀赋优势,并补齐短板。业务方面,“新零售”转型的同时加快发展对公业务,2019年末对公贷款同比+12.1%,债券承销规模同比+31.6%。科技方面,2019年信息科技投入占营收的 2.96%(2018年为 2.75%),力度继续提升。 人才方面,市场化引进人才,2019年员工费用同比+11.4%,显著快于营收增速(6.1%)、员工数增速(2.1%),公司已提出到 2023年底全行科技队伍翻两番。机构方面,网点数量延续微降趋势,并决议设立信用卡中心。 ROE 同比提升 ,息差略有收窄2019年 ROE、ROA 分别同比+0.79pct、+0.05pct 至 13.10%、0.62%,ROE 逆势触底回升。2019年末总资产、贷款、存款增速分别为+7.4%、+16.3%、+8.0%,较 9月末-0.8pct、-0.3pct、-1.8pct,其中对公(不含票据)、零售贷款均发力。2019年净息差为 2.50%,较 1-6月-5bp。资产端,投资和对公贷款收益率均下行,分别较 1-6月-11bp、-4bp,与利率环境相符,零售贷款收益率逆势上升。负债端,存款成本率较 1-6月+2bp。基于以下原因,我们认为公司 2020年息差下行压力相对较小:政策着力为存款降成本而公司存款占比高、资产结构调整力度较大、零售贷款占比高。 风险指标继续优异 , 资本实力夯实2019年末不良贷款率、拨备覆盖率分别为 0.86%、389%,季度环比+3bp、-2pct。对公贷款不良率较 6月末+19bp 至 0.89%,我们认为主要是处理力度减弱的影响。2019年对公分部信用成本为 1.12%,较 1-6月-34bp,同比-21bp,反映对公拨备计提压力实际上减轻。逾期90天+偏离度降至68%; 关注贷款率仅有0.66%,均显示潜在风险压力小。2019年Q4完成A股IPO,核心一级资本充足率季度环比提升 35bp 至 9.90%。2020年 3月 18日 800亿元永续债已完成发行,我们测算可将一级资本充足率提升 1.61pct。 价 目标价 6.28~6.60元 元 ,维持“增持”评级2019年现金分红比例为 30%,股息率 4.07%(截至 2020.3.25)。鉴于疫情给全球经济带来的不确定性,我们预测 2020-22年归母净利润增速为12.4%/12.5%/13.0%(2020-21年原预测 13.9%/13.4%),2020年 BVPS为 6.28元,对应 PB0.82倍,可比公司 2020年一致预测 PB 为 0.73倍,给予 2020年 1.0~1.05倍 PB,目标价由 6.21~6.83元调至 6.28~6.60元。 风险提示:经济下行超预期,资产质量恶化超预期。
新华保险 银行和金融服务 2020-03-27 40.88 53.33 17.60% 43.80 7.14%
46.85 14.60% -- 详细
利润保持高速增长,腾飞目标未来可期 公司2019年总保费1381亿元,同比增长13%;归母净利润145.6亿元,同比大幅提升83.8%,主要系税改新规推动有效税率同比下降34.7pct至-10.1%(18年同期为24.6%),增速小幅超预期。公司重新厘定假设,增提准备金共62.5亿元,未来利润释放空间可观。在“1+2+1”的战略引领下,公司推动价值与规模并重的发展策略。结合最新业绩,我们预计公司2020-22年EPS分别为5.19/6.00/7.03元,维持“买入”评级。 银保持续发力,NBV有所承压 公司2019年实现新单保费323亿元,YoY+22.3%,其中19Q1-Q4单季度增速分别为24%、-11.2%、-15.8%、128.1%,年中因资源倾斜于队伍发展上,新单增速有所承压,四季度在新管理层到位后加码银保渠道建设,单季度实现新单67亿元,推动业务大幅边际改善,其中个险与银保新单分别同比+9.4%、+31.2%。由于银保持续发力且资产驱动型负债占比提升,拖累Margin下滑17.7pct至30.3%,进而导致NBV同比负增长20%,仅为98亿元。附加险作为优势险种,19年大幅增长31%,实现约46亿元。 退保率也在结构调整中显著改善,同比下降3pct至1.8%。 人力大规模扩张,夯实产能释放基础 公司持续推进人力扩张策略,2019年末规模人力为50.7万人,同比大幅提升37%;月均合格人力+3.5%至13.3万人,体量增长显著,但受限于销售节奏放缓与队伍基数的快速增长,月均综合产能下滑22.5%至3387元,我们认为虽然短期有一定压力,但伴随代理人渠道基础不断夯实、营销能力持续提升,疫情环境下线上化培训加码,逐步夯实产能释放基础。 市场回暖提振总投资收益,投资回报正偏差贡献显著 受资本市场回暖影响,2019年总投资收益率为4.9%,YoY+0.3pct;净投资收益率为4.8%,YoY-0.2pct,保持相对稳定。股基和债券占比分别提升1.5pct、3.3pct至12.2%和42.7%,资金运用效率提升;此外非标占比下降2.9pct至29.4%,风险管控力度加强。投资收益提升带动投资回报正偏差贡献显著,对期初EV拉动效应达4.77%(18年同期为-3.84%),推动EV同比增长18.4%至2050亿元。 中长期配置价值显著,维持“买入”评级 公司分红比例近三年稳定在30%以上,中长期配置价值显著。根据最新业绩调整盈利预测,预计2020-22年EVPS分别为76.19/88.06/101.47元(20-21前值为74.88/87.08元)。对应P/EV为0.54x、0.46x和0.40x,相应的可比公司2020年平均估值为0.74xP/EV。公司在经历了管理层及战略变化后进入新的发展轨道,但价值率下调幅度略超预期,且考虑到长端利率仍有一定下行压力,我们下调估值中枢,给予2020年0.7-0.8xP/EV,目标价格区间53.33-60.95元,维持“买入”评级。 风险提示:保障险业务推进力度不及预期,利率下行带来潜在的利差损风险,权益市场波动导致投资收益增长的不确定性。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名