中金公司发布 2023年年度报告。 公司当年实现营业收入 229.90亿元， 同比下降 11.87%； 实现归母净利润 61.56亿元， 同比下降 18.97%； 对应 EPS1.14，同比下降 22%； 加权平均净资产收益率 6.43%， 同比下降 2.45pct。 业绩下滑幅度高于同业， 预计后续投行和衍生品业务压力持续。 IPO 节奏放缓， 债券承销对冲， 海外业务蓄力。 受 IPO 节奏放缓影响， 公司当年实现投行业务收入 37.02亿元， 同比下降 47.16%。 公司股权融资金额905.31亿元， 同比下降 53%； 债券融资规模 11,595.38亿元， 同比增长 26%； 境外债券承销规模为 51.89亿美元， 同比上升 2.2%。 公司中资企业全球股本融资排名第二， 港股 IPO 融资排名保持第一。 公司 IPO 储备项目 39单，排名行业第四， 投行业务境内外联动助力综合化融资。 产品保有量增长显著， 买方投顾转型有成效。 公司当年实现经纪业务收入45.30亿元， 同比下降 13.42%； 而财富业务产品保有规模约 3,500亿元， 规模连续四年正增长。 买方投顾体系不断完善， 通过“股票 50” 、 “ETF50” 、“股票 T0” 等创新个人交易服务， 累计覆盖客户超 20万， 签约客户资产超2,400亿元； 覆盖境内外机构投资者 11,000余家， QFII 客户市占率连续 20年排名市场首位。 公司互联互通交易份额保持市场前列； 重点拓展新兴市场及“一带一路” 国家客户， 境外产品不断丰富， 跨境业务地位夯实。 资管业务下行， 投资结构稳健。 公司实现资管业务收入 12.13亿元， 同比下降 11.19%。 AUM 约 5500亿元， 同比相比下降 21.34%。 中金基金管理 AUM 为约 1400亿元， 较 2022年末增长 274.20亿元， 表现好于资管子公司。 当年公司实现投资业务收入 105.56亿元， 同比下降 0.49%。 公司坚持去敞口化方向， 抓住资产配置窗口， 加大金融债和 ABS 投资， 投资规模保持增长， 但综合考虑市场与监管环境， 后续公司场外衍生品等业务有下行压力。 风险提示： 市场下跌对券商业绩与估值修复带来不确定性； 金融监管趋严； 市场竞争加剧； 创新推进不及预期等。 投资建议： 基于权益市场波动及监管新规对证券行业的影响， 我们对公司2024年和 2025年的盈利预测分别下调 14.68%和 6.59%， 预计 2024-2026年公司归母净利润为 69.0/77.2/83.3亿元， 同比增长 12.1%/11.9%/7.9%， 当前股价对应的 PE 为 22.9/20.5/19.0x,PB 为 1.6/1.5/1.4x。随着市场改革持续， 公司各项业务优势有望延续， 公司综合实力和 ROE 将持续提升。 我们对公司维持“买入” 评级。

国联证券发布 2023年年度报告。 公司 2023年实现营业收入 29.55亿元， 同比增长 12.68%； 实现归母净利润 6.71亿元， 同比下降 12.51%； 2023年全年加权平均净资产收益率 3.89%， 同比减少 0.73个百分点； 基本每股收益为0.24元/股，同比下降 11.11%。营收大幅增长主因系公司收购国联基金 75.5%的股权， 使得公司营收中新增国联基金业务并表所产生的 2.39亿元的收入。 完成国联基金并表， 资管与财富扩张。 2023年， 公司资产管理实现收入 4.43亿元， 同比增长 128.54%， 主因系国联基金并表所致。 同期， 公司资产管理业务受托资金 1,172.93亿元， 同比增长 14.94%， 实现业务收入 1.90亿元，同比增长 2.55%。 展望 2024年， 公司将受益于资管子公司获批及收购国联基金所带来的综合金融服务能力提升效应， 资管与财富业务保持稳定增长。 经纪业务承压， 自营投资扩表。 2023年， 公司经纪业务实现收入 5.15亿元，同比下降 6.30%， 主因系国内证券市场整体活跃度同比下降所致。 同期， 公司金融产品销售规模（除现金管理产品外口径） 184.03亿元， 同比减少14.76%； 金融产品保有量 193.30亿元， 同比增长 8.16%。 2023年， 公司实现自营业务收入 12.43亿元， 同比增长 7.31%， 主因自营规模扩表， 其中交易性金融资产、 衍生金融工具公允价值同比大幅增加 61%。 投行业务逆势增长。 2023年， 公司投资银行业务实现收入 5.17亿元， 同比增长 0.72%， 主因系债券承销规模上涨。 同期， 受市场 IPO 放缓影响， 公司实现 IPO 募集资金 23.68亿元， 同比下降 33.7%； 但公司完成债券承销项目135单，合计承销金额 515.81亿元，承销家数及承销规模同比上涨两成以上。 与民生证券业务整合有望加速。2023年 3月大股东无锡国联集团通过司法拍卖， 以 91亿元成交价竞得泛海控股持有的民生证券 34.7亿股股权， 占总股本的 30.3%， 年底证监会核准国联集团成为民生证券的主要股东。 近期国联集团高管获任民生证券董事长， 并与民生证券重要股东张江集团战略合作，判断后续两家券商将在投行、 机构服务等多个领域加快整合。 风险提示： 市场下跌对券商业绩与估值修复带来不确定性； 金融监管趋严； 市场竞争加剧； 创新推进不及预期等。 投资建议： 基于权益市波动及监管新规对证券行业的影响， 我们对公司 2024年和 2025年的盈利预测分别下调 17.3%和 13.0%， 预计 2024-2026年归母净利润为 8.8/10.1/10.9亿元， 同比增长 30.3%/15.5%/7.9%， 当前股价对应的PE 为 37.2/32.2/29.9x,PB 为 1.9/1.9/1.8x。 资本市场改革持续， 券商持续发力公募管理业务， 积极加大战略布局， 持续提升公司综合实力和ROE， 我们对公司维持“买入” 评级。

中信证券发布 2023年年度报告。 2023年， 公司实现营业收入 600.68亿元，同比下降 7.74%； 实现归母净利润 197.21亿元， 同比下降 7.49%； 实现基本每股收益 1.30元/股， 同比下降 8.45%； 加权平均净资产收益率 7.81%， 同比减少 0.86个百分点。 营收下降的主因系受经纪、 投行业务周期影响， 除投资业务外， 其他业务均有下滑。 杠杆水平稳定， 分红力度增大， 流动性指标待优化。 公司有效杠杆水平保持4倍以上， 这为资本中介等用表业务提供资金基础， 净稳定资金率（约 125%）仍处偏低水平， 后续需加大长久期资金吸收； 公司计划每 10股派 4.75元，占合并报表中归母净利润的 36.67%， 较 2022年提升 1.8个百分点。 自营收益向上， 投行结构转型。 公司实现投资业务收入 218.46亿元， 同比增长 23.87%， 主要因固收市场向好， 同时公司加大 FICC 代客业务转型。 公司当年实现投行业务收入 62.93亿元， 同比下降近三成， 受市场 IPO 速度减缓影响。 预计严监管环境下 IPO 规模收缩可能性较大， 公司有望并用股、 债工具和自有资金和私募股权等多元资金， 并购重组将成为新成长点。 经纪和信用业务承压， 资管多牌照转型。 公司实现经纪业务收入 102.23亿元，同比下降8.47%，主因在于受市场整体不佳影响；实现信用业务收入40.29亿元， 同比下降 30.60%， 这与负债端财务成本提升有关。 公司搭建全方位买方投顾体系， 完成资管部门子公司化， 对冲财富业务周期性下行冲击。 海外业务加大布局， 机构与财富业务启航。 预计场外衍生品业务高速增长期已过， 公司将加强境内外资金统一调度管理， 通过跨境衍生品、 香港家族办公室、 新加坡财富平台等加大一体化布局， 香港和东南亚业务将持续加强。 风险提示： 市场下跌对券商业绩与估值修复带来不确定性； 金融监管趋严； 市场竞争加剧； 创新推进不及预期等。 投资建议： 基于权益市波动及监管新规对证券行业的影响， 我们对公司 2024年和 2025年的盈利预测分别下调 6.77%和 0.33%， 预计 2024-2026年公司归母净利润为 226.7/248.9/267.3亿元， 同比增长 15.0%/9.8%/7.4%，当前股价对应的 PE 为 12.8/11.7/10.9x,PB 为 1.1/1.0/1.0x。 公司作为龙头券商， 综合实力强劲、 ROE 水平行业持续领先， 我们对公司维持“买入” 评级。

公司股权结构多元， 大股东北京国管入主带来新空间。 2023年 5月， 北京国有资本运营管理有限公司（简称“北京国管” ） 以非公开协议转让方式受让首创集团持有的公司 11.06%股权， 成为公司第一大股东。 多元分散的股权结构使公司具有混合所有制企业的优势， 有利于公司保持灵活的市场化经营机制。 未来， 公司通过第一大股东北京国管强化股东赋能与战略协同， 夯实业务优势。 “固收+资管” 双轮驱动， 构建机构客户服务能力。 (1)业务机会： 随着我国债券市场发展， 固收资产的多元配置成为券商发展模式的成长点， 券商将通过服务银行自营、 理财、 保险等机构客户拓展多种收入来源。 （2）战略导向： 公司坚持“成为有固定收益特色的、 以资产管理业务为核心的证券公司” 的战略方向， 坚持“以交易为核心， 投资与销售为两翼”的定位， 以销售业务提升对各类机构的服务深度， 具体来看， 一是自营投资在市场保持交易活跃度， 二是着力发展 FICC 大固收体系， 发力资本中介和代客业务， 三是发展资管业务和基金业务， 通过科技赋能等方式构建机构客户信任。 （3） 业务构建初见成效： 2018-2022年的营业收入中， 资管占比接近 35%， 2022年占比更是高达 48%； 固定收益业务长期维持在 10%以上， 2022年的占比为 11%。 2023年上半年， 资管和固收业务占比分别为 40%、 19%， 公司“固收+资管” 业务优势突出， 显著高于同业。 北交所业务有望实现二次成长。 北交所将 IPO、 做市、 交易、 直投业务融为一炉， 当前全行业竞争格局未定型， 中小券商有成长机会。 随着公司第一大股东变更为北京国管， 一创投行将在股东支持下， 强化北交所项目储备和发行， 重点布局各类硬科技企业、 创新成长企业。 盈利预测： 预计公司 2023-2025年每股收益为 0.11/0.14/0.15元， 归母净利润分别为 4.59/5.91/6.45亿元， 归母净利润增速分别为 14.6%/28.6%/9.2%， 未来一年合理估值区间 6.04-6.58元/股， 相对目前股价有9.9%-19.6%的溢价空间， 在全面注册制和财富管理的大背景下， 我们首次覆盖给予“增持” 评级。 风险提示： 二级市场大幅波动风险； 固定收益业务受宏观因素影响的风险； 资产管理业务面临监管政策变动的风险； 资本市场全面深化基础性制度改革推进不及预期的风险； 投资收益大幅波动的风险； 境外监管风险。

重点布局财富管理与机构业务， 特色定位形成经营优势。 （1） 兴业证券成立于 1991年， 并于 2010年 10月在上交所上市。 公司推进科技赋能，以客户需求为中心打造财富管理与大机构业务两大核心体系， 是国内独具特色的综合性券商。 （2） 业务排名持续提升。 截至 2023年 9月末，公司总资产 2777亿元， 位居上市证券公司第 13名， 较 2022年末上升 1位。 2023Q3实现营收和归母净利润 88.56亿元、 15.81亿元， 同比增速分别为 22.64%、 -11.20%； 其中经纪/投行/资管/信用/自营同比增速分别为-18.26%/4.72%/ 0.55%/3.72%/217.74%。 财富管理： “产品+服务” 实现价值增长， 兴证资管公募化推进， 基金投顾与家族办公室有效实现客户分层。 公司财富管理持续发力金融产品销售和基金投顾业务， 客户保有量持续提升。 2023年 11月， 兴证资管公募基金牌照获批， 公募化布局持续推进。 2019年至 2022年公司财富管理指标代销金融产品收入实现复合增长率41.4%，主因在于公司从 2019年起，财富管理转型成效凸显， 客户基础不断夯实、 产品代销业绩突出。 机构业务： 构建销售生态圈、 配股落地驱动中资本介业务发力。 公司通过建立一级销售交易业务总部， 持续构建直接面对公募基金、 保险、 私募、银行等机构客户的销售生态。 2022年， 公司配股落地， 驱动资本中介业务发力。 数智协同， 推动数字化转型与布局， 赋能财富管理， 深化机构业务转型。 公司通过为外部对客服务、 内部经营管理、 底层数智基建等三个层次， 布局金融科技产品， 推动数字化转型。 证券行业步入杠杆提升、 并购整合新周期， 公司顺应趋势 ROE 中枢将有效提升。 建设金融强国强化资本市场地位， 完善多层次资本市场、 做大坐强资本市场、 迎接居民财富迁徙成为行业发展共识。 兴业证券以此为战略契机， 后续重点整合资管等牌照资源， 提升资本运用效率。 盈利预测与估值： 预计公司 2023年至 2025年归母净利润分别为 28.04/32.91/36.49亿元， 同比增速为 6.3%/17.4%/10.9%； EPS 分别为 0.32/0.38/0.42元； PB 分别为 1.0/0.9/0.9倍。 我们采用相对估值法， 考虑到兴业证券的特色化定位及发展战略，我们给予公司 2024年目标价为 7.55-7.87元/股， 目前仍有 26%以上上升空间。 我们首次覆盖给予“增持” 评级。 风险提示： 估值风险； 盈利预测偏差较大的风险； 二级市场大幅波动风险； 监管政策变动风险； 资本市场全面深化基础性制度改革推进不及预期的风险； 投资收益的大幅波动风险等。

事项：国信非银观点：基于权益市场波动对证券业务的影响，我们对公司的盈利预测下调，预计2023-2025年净利润为35.38亿元、39.63亿元、44.18亿元，同比增长17.5%/12.0%/11.5%，当前股价对应的PE为25.7/22.9/20.6x,PB为1.1/1.1/1.1x。公司未来将稳步开展证券业务，随着市场活跃度改善，持续看好公司财富管理和资管业务的发展，维持对公司“买入”评级。 评论：投行业务冲击有限：浙江国祥OIPO暂停事件，不影响公司投行业务正常经营。 2023年前三季度，公司投行业务实现收入11.89亿元，在营收中占比为8.68%。截止至2023年11月21日，东方证券已完成4家公司（光大同创、西山科技、赛维时代、威迈斯）的IPO业务，共计获得4.08亿元的保荐承销费用，并参与华虹公司的联席承销；为5家公司首发募集资金合计59.30亿元，市场份额1.75%，较去年同期上升0.32pct。 我们判断浙江国祥事件不影响公司的投行业务整体运作正常。根据公告披露，公司尚未收取浙江国祥的承销费用，对公司的投行业务收入和营收不造成实质影响。同时，公司投行项目储备充足。投行储备项目共计23家，其中已受理4家，已询问7家，已通过审核5家，已注册5家。 长期转型已在路上：核心管理层就位，财富管理扬帆起航。 公司在财富管理方面有着深厚的积累，运作经验丰富，持续打造“一个东方”财富管理品牌，将销售端、产品端、资产端有机融合。核心管理层到位后，公司财富管理将充分发挥自身优势和积累，通过构建与投资者利益一致的商业模式和业务场景，形成“公募产品代销、公募基金投顾、个人养老金、机构理财、私人财富管理”等业务协同矩阵，最终实现服务体系的全面升级，推动财富管理业务的新一轮发展。 当前估值仅反映资产负债表估值，资管等轻资产板块提供重估机会。 公司整体资产质量夯实，各项业务稳健发展，资产负债表整体重估不存在资产减计影响。公司资产管理板块具备品牌价值，“东方红”品牌享誉市场，汇添富基金主动权益规模处于行业前列。截至2023年上半年，公司全资子公司东证资管总资产47.68亿元，净资产36.67亿元；资产管理规模2,632.92亿元，其中公募基金管理规模1,958.55亿元，管理业务净收入排名证券行业第1位（数据来源：中国证券业协会）。 同期，公司作为第一大股东的联营企业汇添富基金总资产139.56亿元，净资产96.64亿元。汇添富基金资产管理总规模超1.1万亿元。其中，公募基金规模超8,700亿元，非货币公募基金规模达4,900亿元，排名行业前列。我们判断目前公司估值（约1.1倍）仅反映了对资产负债表的估值，而对资产管理、财富管理等轻资产业务估值尚未体现，期待公司困局反转带来的业绩提升弹性。盈利预测依据当前宏观经济环境和证券市场的未来发展趋势，我们对东方证券2023年-2025年的盈利预测进行如下假设。 核心假设（1）经纪业务手续费净收入：：股基成交额、市场占有率和佣金率是影响公司经纪业务收入的关键因素。1）股市成交额的变动，主要受国内经济市场的影响，因此我们预计2023-2025年A股市场股基金交易金额分别为480.48万亿元/490.09万亿元/514.60万亿元。2）经纪业务市占率稳定在1%左右，经纪业务市占率分别为0.90%/0.91%/0.92%。3）经纪业务手续费率的激烈竞争会导致佣金率进一步下降，因此假设未来三年公司经纪业务佣金率与行业佣金率基本保持一致，分别为0.068%、0.067%、0.066%。 （2）投行业务手续费净收入：1）假设2023-2025年股票融资额分别为13079.48亿元、14125.84亿元、14832.13亿元；2)考虑到东方证券在全面注册制改革下、投行协同能力和执业能力加强，市场占有率将持续提升。因此，我们假设未来三年公司股权承销金额市占率分为2.01%/2.76%/3.51%。3）投行业务有望实现稳健增长，因此，我们假设未来三年公司承销费率分别为5.36%/3.90%/3.07%。 （3）资管业务手续费净收入：资产管理规模和管理费率是影响资产管理业务的关键因素。我们假设2023-2025年公司资产管理规模分别为2614.67亿元/2843.08亿元/3035.64亿元，管理费率分别为0.860%/0.870%/0.880%。 （4）利息净收入：市场融资融券余额，市占率和融资融券利率是影响利息净收入的三个关键因素。1）考虑到融资融券业务发展空间较大，我们假设未来三年市场融资融券余额分别为15705.47亿元/16829.40亿元/17700.87亿元。2）我们假设未来三年公司融资融券业务市占率分别为1.27%/1.28%/1.29%。3）我们假设未来三年公司融资融券利率分别为10.53%/11.21%/11.84%。 （5）投资收益：自营规模和投资收益率是影响投资收益的两个关键因素。公司主动管理能力持续提升，我们假设未来三年公司金融资产规模分别为1926.39亿元/2157.55亿元/2373.31亿元，投资收益率分别为1.63%/1.89%/2.06%。未来33年盈利预测根据上述假设，我们预计2023-2025年公司营业收入为220.90亿元、247.48亿元、275.88亿元，同比增速分别为18.0%、12.0%、11.5%；归母净利润分别为35.38亿元、39.64亿元、44.19亿元，同比增速分别为17.5%、12.0%、11.5%。盈利预测的敏感性分析经纪业务净收入和投资收益是公司营业收入的重要组成部分，我们认为经纪业务和投资收益率的变动会对公司经营业绩产生较大影响。因此，我们以2023年-2025年经纪业务的年复合增长率以及公司自营业务的年复合投资收益率作为敏感性因子对盈利预测进行敏感性分析。风险提示市场波动风险、业务创新风险、市场竞争加剧的风险。

市场下行， 业绩下滑。 前三季度公司实现营业收入 174.66亿元， 同比下降9.94%； 实现归母净利润 46.08亿元,同比下降 23.36%； 对应 EPS0.852元/股， 同比下降 26.84%； 加权平均净资产收益率 4.84%， 同比减少 2.27pct。 其中三季度单季公司实现营业收入 50.45亿元， 同比下降 31%； 实现归母净利润 10.47亿元,同比下降 52%， 业绩下滑基本同步于市场因素， 符合预期。 公司新任董事长富有大券商运作背景， 有望推动公司在业务协同、 网点布局上进一步突破， 公司或受益于后续头部券商杠杆提升。 坚持去敞口方向， 投资业务逆势增长。 前三季度， 公司实现投资业务收入69.76亿元， 同比下降 2.20%。 其中第三季度， 投资净收益增加的 66.07亿元被以公允价值计量的金融工具所减少的 40.42亿元抵消掉大部分， 最终实现投资业务收入 25.5亿元， 同比增长 22.13%。 财富与资管转型力度居前。 尤其公司持续推动公募 50智能定投服务“金智投” 并优化升级“目标盈” ， 发力 ETF 投顾业务， 持续深化买方投顾业务。 风险提示： 权益市场大幅波动风险； 创新推进不及预期等。 投资建议： 基于权益市场波动证券业务的影响， 对公司未来三年的盈利预测下调 2.6%/7.3%/11.9%， 预计 2023-2025年公司净利润分别为 76.43亿元、80.85亿元、 82.65亿元， 同比增长 0.6%/5.8%/2.2%， 当前股价对应的 PE 为23.5/22.2/21.7x,PB 为 1.7/1.6/1.5x。 展望未来， 随着市场改革持续， 市场活跃度改善， 公司各项业务和 ROE 有望实现高质量发展。 我们对公司维持“买入” 评级。

中信证券发布2023 年三季度报告。前三季度公司实现营业收入458.07 亿元，同比下降 8.06%； 实现归母净利润 164.14 亿元,同比下降 0.93%； 基本每股收益为 1.08 元/股， 同比下降 1.82%； 加权平均净资产收益率 6.19%， 同比减少 0.61pct。 其中三季度单季公司实现营业收入 143.07 亿元， 同比下降4.21%； 实现归母净利润 51.08 亿元,同比下降 4.90%。 公司第三季度业绩下降主因在于行业主要驱动因素下降。 权益融资收紧阶段性拖累投行业务。前三季度， 公司实现投行业务收入 52.58亿元， 同比下降 16.15%。 第三季度公司实现投行业务收入 14.35 亿元， 同比下降 49.08%， 单季度完成 IPO 项目 8 单， 承销金额 144.13 亿元； 债券总承销金额约 90 亿元， 股权承销和债券均排名行业第一位。 另有已过会项目 46单， 已审核通过 14 家。 市场交易萎缩， 经纪、 财富和资管业务承压。 （1） 前三季度公司实现经纪业务收入 78.33 亿元， 同比下降 10.89%。 其中三季度公司实现经纪业务收入25.44 亿元， 同比下降 12.43%。 当前市场日均交易量从上年同期的 9,153 亿元下滑至不足 8000 亿元， 但机构业务客户多元（包括公募/险资/银行理财/QFII 等） 。 （2） 前三季度， 公司实现资管业务收入 73.97 亿元， 同比下降8.49%。 第三季度， 实现资管业务收入 24.29 亿元， 同比下降 8.31%。 公司资产管理业务将持续开拓养老业务， 控股子公司华夏基金拓展海内外业务， ETF业务优势持续夯实。 去杠杆驱动代客业务发展， 投资业务逆势增长。 2023 年前三季度， 公司实现投资业务收入 157.80 亿元， 同比增长 27.18%。 第三季度， 公司实现投资业务收入 42.42 亿元， 同比增长 43.94%。 在三季度股债双杀的背景下， 公司股票自营业务坚持去敞口化， 加大非方向性投资布局效果显著。 风险提示： 权益市场大幅波动风险； 创新推进不及预期等。 投资建议： 基于资本市场的波动， 对公司未来三年的盈利预测分别下调2.6%/1.9%/1.1%， 预计 2023-2025 年公司净利润分别为 225.54 亿元、 252.89亿元、 259.76 亿元， 同比增长 1.7%/12.1%/2.7%， 当前股价对应的 PE 为15.1/13.4/13.1x,PB 为 1.2/1.1/1.1x。 展望未来， 随着市场改革持续， 市场活跃度改善， 龙头券商在资本实力、 客户资源、 风险定价能力等方面协同优势明显， ROE 水平行业持续领先， 我们对公司维持“买入” 评级。