事件4月23日，公司披露2024年年度报告及2025年第一季度报告。 2024年，公司实现营收36.09亿元，同比+50.96%；实现归母净利润6,632.75万元，同比增长15,971.54万元；扣非归母净利润为-2,531.26万元，同比增长13,659.71万元。 2025Q1，公司实现营收9.45亿元，同比+30.12%；实现归母净利润2,460.23万元，同比增长6,005.27万元。 投资要点规模效应逐渐体现，盈利能力显著改善。得益于海外大客户突破及原有核心客户群高速成长，2024年，公司实现营收36.09亿元，同比+50.96%，实现归母净利润6,632.75万元，较上年同期增长15,971.54万元，实现扭亏为盈。2024年，公司共有19家客户销售额超过5,000万元，其中14家客户销售额超过1亿元，客户结构进一步优化；海外大客户取得较大突破，前五大客户中新增两家中国台湾地区的行业龙头设计公司。随着营收规模的增长，规模效应逐渐体现，整体毛利率回升，期间费用率下降明显，盈利能力显著改善，实现扭亏为盈。2024年，公司整体毛利率达到17.33%，较去年同比增长3.42个百分点；期间费用率方面，管理费用率由2023年的9.96%下降至7.38%，财务费用率由6.72%下降至5.53%，盈利能力得到显著改善。2025Q1，随着全球终端消费市场出现回暖，集成电路行业景气度明显回升、AI应用场景不断涌现，得益于海外大客户突破及原有核心客户群高速成长，公司2025Q1实现营收9.45亿元，同比+30.12%。归母净利润方面，规模化效应致使期间费用率同比下降，降本增效初见成效，2025Q1相比去年同期扭亏转盈，归母净利润较去年同期增加6,005.27万元。 聚焦中高端先进封测，有效客户群高速成长。公司坚持自身中高端先进封装业务定位，积极推动二期项目建设，扩大公司产能规模，提升对现有客户的服务能力；同时，公司积极布局先进封装和汽车电子领域，积极布局包括Bumping、CP、晶圆级封装、FCBGA、汽车电子等新的产品线。公司重点打造的“Bumping+CP+FC+FT”的一站式交付能力不断提升，有效客户群持续扩大，量产规模稳步爬升，贡献了新的营收增长点。2024年，公司晶圆级封测产品贡献营收1.06亿元，同比+603.85%，预计2025年将持续保持增长。客户群及应用领域方面，公司在汽车电子领域的产品在车载CIS、智能座舱、车载MCU、激光雷达等多个领域通过了终端车厂及Tier1厂商的认证；在射频通信领域，公司应用于5G射频领域的Pamid模组产品实现量产并通过终端客户认证，已经批量出货；AIoT领域，公司与原有核心AIoT客户群保持紧密合作，持续增加新品导入，部分核心客户份额进一步提升；同时，公司海外客户布局成效明显，在深耕中国台湾地区客户的基础上，积极拓展欧美客户群体。公司将通过市场端和产品端的不断优化，提升自身核心竞争力和盈利能力，争取进一步维持营收增长态势。 投资建议我们预计公司2025/2026/2027年分别实现收入45.52/56.91/68.60亿元，分别实现归母净利润2.02/3.55/4.61亿元，当前股价对应2025-2027年PE分别为57倍、33倍、25倍，维持“买入”评级。 风险提示：业绩下滑或亏损的风险，产品未能及时升级迭代及研发失败的风险，原材料价格波动的风险，客户集中度较高的风险，存货跌价风险，毛利率波动风险，市场竞争风险，行业波动及需求变化风险，全球经济波动的风险，产业政策变化风险。

封装形式较为高端，客户质量优质。 公司自成立以来即深耕集成电路封测领域，目前主要生产系统级封装产品（SiP）、高密度细间距凸点倒装产品（FC 类产品）、扁平无引脚封装产品（QFN/DFN）等中高端先进封装形式产品。产品主要应用于射频前端芯片、 AP 类 SoC 芯片、触控芯片、 WiFi 芯片、蓝牙芯片、 MCU 等物联网芯片、电源管理芯片、计算类芯片。公司与多家龙头芯片设计公司如晶晨科技、翱捷科技、恒玄科技、唯捷创芯、星宸科技、紫光展锐、联发科（MTK）等保持长期稳定的合作关系。 核心客户主动补库存，封装形式不断扩展打开下游新需求。 根据世界半导体贸易统计组织（WSTS）发布的预测称， 2024年全球半导体市场将实现 16%的增长，行业整体去库存周期进入尾声，公司部分核心客户存货周转天数已经开始下降，营收规模扩大显著。 其中 2024Q3公司核心客户的平均周转天数达 192天，较 2023年的 244天下降 52天。公司围绕下游客户的需求，从 SiP 类封装到 FC 类封装到晶圆级封装，版图不断完善。 拟发行可转债打开算力第二成长曲线。 公司“多维异构先进封装技术研发及产业化项目”总投资额为 14.64亿元，计划建设期为三年，拟使用募集资金投资额为 9亿元。项目建成后，公司将开展“晶圆级重构封装技术（RWLP）”、“多层布线连接技术（HCOS-OR）”、“高铜柱连接技术（HCOS-OT）”、“硅通孔连接板互联技术（HCOS-SI/AI）”等方向的研发及产业化。多维异构封装技术在高算力芯片领域优势显著，随着数据中心、汽车、 AI 等行业对高算力芯片的需求持续上涨，公司通过实施本项目将提升公司高端晶圆级封装研发和产业化能力，更好的满足市场需求。 盈利预测与投资建议： 我们预计公司 2024-2026年营业收入分别为35.19/47.14/57.30亿元，分别同比增长 47.2%/34.0%/21.6%； 2024-2026年归母净利润分别为 0.69/2.58/4.31亿元，分别同比增长--/274.6%/67.3%。 维持“增持”评级。 风险提示： 半导体制裁落地影响超预期；先进封装需求不及预期；市场竞争加剧的风险；盈利预测与估值模型不及预期。

事件描述公司发布 2024年度业绩预告，预计 2024年实现营收 35.00至 37.00亿元， 同比增长 46.39%至 54.76%。 实现归母净利润 0.55-0.75亿元，实现归母扣非后净利润-0.3至-0.2亿元。 核心观点营收快速增长，盈利持续改善。 根据公司公告， 2023年公司实现营收约23.91亿元， 按 2024年营收预告中值 36.00亿元计算，预计同比增速有望达到 50.56%。 2023年公司归母净利润约为-0.93亿元， 2024年有望实现扭亏为盈， 按预告中值 0.65亿元计算，预计同比增加 1.58亿元。 Q4单季度收入按预告中值 10.48亿元计算， 预计同比增长 37.89%，环比增长13.67%。 根据年报预告来看，公司在 Q4仍旧维持了高收入增速与盈利，经营情况持续向好。 2024前三季度，公司实现毛利率 17.48%，同比增加3.41个百分点，实现其他收益 1.23亿元，同比增加 0.97亿元。我们认为，公司的盈利改善得益于毛利率的提升与政府补助的增加，未来随着规模效应逐步体现，公司的盈利能力有望持续提升。 AI 持续提升先进封装需求，公司有望深度受益。 根据公告， 公司已经掌握了系统级封装电磁屏蔽（ EMI Shielding）技术、芯片表面金属凸点（Bumping）技术、 Fan-in 技术，并积极开发 Fan-out、 2.5D/3D 等晶圆级封装技术、高密度系统级封装技术、大尺寸 FC-BGA 封装技术等。 根据中国台湾大学和台积电官网资料，在高性能计算领域， CoWoS 封装具备整合多个处理器芯片和 HBM 于同一封装中的能力，从而实现卓越的计算性能和数据吞吐量，这一特性在数据中心、超级计算机和人工智能应用领域具有突出的重要性。 我们认为， AI 浪潮下 AI 端侧芯片需求大幅提升， 公司作为国内众多 SoC 类客户的第一供应商， 有望持续深度受益。 下游客户景气回暖， 产能持续扩张份额有望提升。 全球半导体行业呈现温和复苏态势，集成电路行业整体景气度有所回升，下游需求复苏带动公司产能利用率提升。得益于部分客户所处领域的景气度回升、新客户拓展顺利及部分新产品线的产能爬坡， 2024年度公司营业收入规模快速增长。 公司在晶圆级封装和汽车电子等领域的产品线持续丰富，二期重点打造的“Bumping+CP+FC+FT”的一站式交付能力已经形成， 积极拓展包括中国台湾地区、欧美客户和国内 HPC、汽车电子领域的客户群体，目前已经取得一定进展。 我们认为，公司积极推进产能爬坡，客户开拓顺利，伴随半导体景气复苏下游需求提升，有望持续受益。 投资建议维持“买入”评级。 我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别实 0.66亿元、 2.52亿元、 5.29亿元，对应 EPS 分别为 0.16、 0.62、 1.29元，对应 PE分别为 210.53、 54.79、 26.09倍。我们看好公司在半导体周期出现复苏后迎来稼动率提升，同时受益于国产替代加速及自身技术优势快速提升市场份额，通过积极导入先进制程封装产品进一步打开成长空间。 风险提示行业需求不及预期、新产品进展不及预期、产能不及预期等。

行业景气度回升/产品线持续丰富，预计24归母净利润扭亏为盈。2024年内，全球半导体行业呈现温和复苏态势，集成电路行业整体景气度有所回升，下游需求复苏带动公司产能利用率提升。得益于部分客户所处领域的景气度回升、新客户拓展顺利及部分新产品线的产能爬坡，公司营业收入规模快速增长，规模效应逐步显现，毛利率有所回升。（ （1）营收/业绩方面，根据公司业绩预告披露，2024年公司预计实现营收在35亿元至37亿元之间，同比增长在46.39%至54.76%之间；预计实现归母净利润0.55亿元至0.75亿元之间。2024Q4年公司预计实现营收在9.48亿元至11.48亿元之间，同比增长在24.74%至51.05%之间，环比增长在2.82%至24.51%之间；预计实现归母净利润0.13亿元至0.33亿元之间。在客户端，公司已成为国内众多SoC类客户的第一供应商，伴随客户一同成长，另外公司在台系客户方面不断推进，持续贡献营收；24Q3单季度毛利率环比下滑，主要是前期投入的设备在三季度转固，使得当期折旧增加，营收规模环比增幅低于转固速度，对毛利有一定影响。（ （2）产线建设方面，公司在晶圆级封装和汽车电子等领域的产品线持续丰富，二期重点打造的“Bmping+CP+FC+FT”的一站式交付能力已经形成，可以有效缩短客户从晶圆裸片到成品芯片的交付时间及更好的品质控制，持续贡献营收。（ （3）客户拓展方面，公司已形成以细分领域龙头设计公司为核心的客户群，公司作为国内众多SoC类客户的第一供应商，伴随客户一同成长，在深化原有客户群合作的基础上，积极拓展包括中国台湾地区、欧美客户和国内HPC、汽车电子领域的客户群体，目前已经取得一定进展。（ （4）稼动率方面，根据公司2024-11-20投资者调研纪要披露，公司WB、QFN、SiP等成熟产线的稼动率一直处于相对饱满的状态，二期新投的晶圆级封测产品线包括Bmping、WLP等处于产能爬坡阶段，第四季度稼动率将进一步提升。展望2025年，随着新产线的产能的释放和客户端的拓展，公司预计营收整体仍然会保持不错的增长态势，随着营收的增长，规模效应进一步体现。 AI带动算力芯片需求激增，动间接带动2.5D/3D封装，公司已完成初步布局。Chiplet方案是将大型系统级单芯片划分为多个功能相同或者不同的小晶粒，每颗晶粒都可以选择与其性能相适应的晶圆制程，再通过多维异构封装技术实现晶粒之间互联，在降低成本的同时获得更高的集成度。因此，多维异构封装技术是实现Chiplet的技术基石，其主要包括硅通孔技术（TSV）、扇出型封装（Fan-Ot）、2.5D/3D封装等核心技术。在高算力芯片领域，采用多维异构封装技术的Chiplet方案具有显著优势：首先，Chiplet缩小了单颗晶粒的面积，提升了整体良率、降低成本，同时降低了高算力芯片对先进晶圆制程的依赖；其次，采用Chiplet方案的算力芯片升级时可只升级核心晶粒，非核心部分沿用上一代设计，大幅缩短芯片开发周期；最后，Chiplet可以采用同质扩展的方式，通过对计算核心“堆料”的方式，迅速突破芯片面积限制，达到更高算力。根据Yole统计数据，受益于人工智能和大模型应用对高算力芯片需求的爆发，2.5D/3D封装将成为先进封装增速最快的领域，其市场规模预计从2022年的94亿美元增长至2028年的225亿美元，复合年均增长率（CAGR）约为15.66%。 投资建议：根据公司营运节奏，我们调整原有业绩。预计2024年至2026年营业收入分别为36.69/45.62/54.24亿元，增速分别为53.5%/24.3%/18.9%；归母净利润分别为0.64/2.02/3.27亿元，增速分别为168.4%/217.1%/61.4%。考虑到甬矽电子“Bmping+CP+FC+FT”的一站式交付能力形成，二期项目产能逐步释放/下游客户群及应用领域不断扩大，叠加包括中国台湾地区头部IC设计公司拓展取得重要突破，盈利能力有望改善。维持“增持”评级。 风险提示：下游终端需求不及预期；行业与市场波动风险；国际贸易摩擦风险；新技术、新工艺、新产品无法如期产业化风险；主要原材料供应及价格变动风险等。

前三季度归母净利润实现高增。公司前三季度营收25.52亿元，同比+56.43%，归母净利润0.42亿元，扣非后归母净利润-0.26亿元；毛利率17.48%，同比+3.41pct，净利率1.66%，同比+9.02pct。 单季度营收连续四季度实现双位数同比增长。Q3营收9.22亿元，同比+42.22%，归母净利润0.30亿元，扣非后归母净利润-0.11亿元；毛利率16.54%，同比-0.39pct，净利率3.29%，同比+9.62pct。 行业整体景气度回升，叠加新客户拓展取得突破。2024上半年，公司共有14家客户销售额超过5000万元，其中3家客户销售额超过1亿元，客户结构进一步优化。 晶圆级封装、汽车电子等产品线持续丰富。“Bumping+CP+FC+FT”的一站式交付能力形成，下游客户群及应用领域不断扩大。汽车电子领域方面，公司产品在智能座舱、车载MCU、图像处理芯片等多个领域通过了终端车厂及Tier1厂商的认证；射频通信领域方面，公司应用于5G射频领域的Pamid模组产品实现量产并通过终端客户认证，已经批量出货；客户群方面，在深化原有客户群合作的基础上，积极拓展包括中国台湾地区头部客户在内的大客户群并取得重要突破。 持续加大研发投入，积极布局扇出式封装及2.5D/3D封装等先进封装领域。2024上半年，研发投入金额达到9398.43万元，占营业收入的比例为5.77%。公司通过实施Bumping项目掌握的RD及凸点加工能力，并积极布局扇出式封装（Fan-out）及2.5D/3D封装工艺，持续提升自身技术水平。 全球半导体行业呈现温和复苏态势，集成电路行业整体景气度有所回升，下游需求复苏带动公司产能利用率提升。部分客户所处领域景气度回升、新客户拓展顺利，同时部分新产品线产能爬坡。 加大研发投入，费用率持续优化。24Q3销售、管理、财务、研发费用率分别1.05%、7.34%、5.93%、6.58%，分别同比-0.19pct、-3.84pct、+0.18pct、+0.28pct。 盈利预测与投资建议。我们预计2024-2026年公司营收分别为32.70亿元、42.07亿元、51.58亿元，归母净利润分别为0.88亿元、1.68亿元、3.22亿元，对应EPS分别为0.21元、0.41元、0.79元。参考可比公司估值，给予2025年PE区间为75-85x对应合理价值区间为30.75元~34.85元，给予“优于大市”评级。 风险提示。行业竞争加剧，市场需求不及预期。

国内新兴封测厂，积极开拓市场客户公司产品均为 QFN、 LGA、 BGA、 FlipChip、 Bumping、 WLCSP 等中高端先进封装形式，广泛应用于射频前端芯片， AP 类 SoC 芯片，触控芯片、 WiFi 芯片、蓝牙芯片、 MCU 等物联网 AIOT 芯片、电源管理芯片/配套 SoC 芯片、计算类芯片等领域，合作客户主要有晶晨半导体、翱捷科技、恒玄科技、唯捷创芯、联发科、富瀚微、星宸科技、中科蓝讯等。核心团队人员在封测行业从业经验均超10年，可根据客户的各种封装测试要求及时做出响应，客户认可度持续提高。 AI 创新需求刺激，先进封装供给赋能需求端 AI 手机、 AI PC、智能耳机、 智能眼镜为代表 AI 硬件创新， 将助力产业逐步复苏发展。 供给端先进封装成为全球封测主要增量， 2.5D/3D 封装为代表的多维异构封装将成为先进封装增速最快的领域。 据 Yole 预测，全球先进封装到2025年在全球封装市场占比将提升至接近 50%， 2019-2025CAGR 约为 6.6%，增速远高于传统封装；同时，受益于人工智能和大模型应用对高算力芯片需求的爆发， 2.5D/3D 封装将成为先进封装增速最快的领域，其市场规模到 2028年预计增长至 225亿美元， 2022-2028CAGR 约为 15.66%。 持续加大研发投入，积极布局先进封装成立以来坚持自主研发，并专注于先进封装领域的技术创新和工艺改进， 目前已形成“Bumping+CP+FC+FT”一站式交付能力。 2024年， 向不特定对象发行可转换公司债券募投项目 “多维异构先进封装技术研发及产业化项目”， 在公司产业化的 Bumping 和 RDL 基础上，开展 RWLP、 HCOS-OR、 HCOS-OT、 HCOS-SI/AI等方向的研发及产业化，有利于公司提升先进晶圆级封装研发和产业化能力、 增强技术竞争优势和持续盈利能力。 盈利预测与估值预计公司 2024-2026年营业收入分别为 32.69/42.06/51.58亿元，同比增速为36.72%/28.67%/22.62%；归母净利润为 0.77/1.69/3.22亿元，同比增速为扭亏为盈/118.95%/90.80%，当前股价对应 PE 为 177.5/81.1/42.5倍， EPS 为 0.19/0.41/0.79元。考虑公司积极布局扇出式封装及 2.5D/3D 封装等先进封装领域；与晶晨半导体、翱捷科技、 恒玄科技、富瀚微、星宸科技等原有客户群合作深化，积极拓展新客户。后续随着产能持续释放，未来公司有望核心受益于 AI 加速驱动先进封装发展及自主可控大趋势， 故给予“买入”评级。 风险提示下游需求不及预期市场竞争加剧、 产品或技术未能研发升级不及预期、募投项目经营风险等。

AI助力SOC客户持续成长。在客户端，公司已成为国内众多SoC类客户的第一供应商，伴随客户一同成长，另外公司在台系客户方面不断推进，持续贡献营收。公司坚持服务于中高端客户，聚焦先进封装领域，坚持做有门槛的客户及有门槛的产品。公司目前已经形成以细分领域龙头设计公司为核心的客户群，公司现有以及潜在客户可以分成三类：现有的以大陆地区高成长SoC类设计公司为代表的核心客户群，公司作为这些客户的核心供应商，通过不断承接其新产品和提升市场份额，伴随其一同成长；海外特别是中国台湾地区的头部客户；除此之外，其他海外客户如欧美客户和国内HPC、汽车电子领域的客户群的增长。综合来看，公司作为一家处于成长期的封测企业，将通过持续的研发投入，不断提升自身核心竞争力和客户服务能力。盈利能力逐步释放。公司处于高速成长阶段，近两年整体投资规模较大，短期内确实对利润产生一定影响。从财务角度看，随着公司营收规模的增长，规模效应显现，公司毛利率会逐步上升，费用率会下降。公司目前管理费用率和财务费用率较高，主要是因为二期项目人才招募多、贷款规模大，随着经营规模的扩大和融资渠道多元化，后续费用率会持续下降。得益于良好的客户结构和产品结构，公司目前整体毛利率仍然位于行业前列，相信随着产能爬坡和规模效应的逐渐体现，未来利润端也会逐渐体现。投资建议我们预计公司2024/2025/2026年分别实现收入34/40/50亿元，实现归母净利润分别为0.8/2/3亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为149倍、60倍、39倍，维持“买入”评级。 风险提示业绩下滑或亏损的风险，产品未能及时升级迭代及研发失败的风险，原材料价格波动的风险，存货跌价风险，毛利率波动风险，市场竞争风险，行业波动及需求变化风险，全球经济波动的风险，产业政策变化风险。

事件： 公司发布 2024年三季报， 2024年前三季度公司实现营收 25.52亿元，同比+56.43%；实现归母净利润 0.42亿元，同比大幅扭亏为盈；实现扣非净利润-0.26亿元，同比减亏 83.94%。其中，公司 2024年 Q3实现营收 9.22亿元，同比+42.22%，环比+2.13%；实现归母净利润 0.30亿元，同比大幅扭亏，环比-36.30%；实现扣非净利润-0.11亿元，同比减亏 78.49%， 环比转亏。 景气度回升+客户拓展顺利， 业绩同比高增长： 24年前三季度， 得益于部分客户所处领域的景气度回升、新客户拓展顺利及部分新产品线产能提升， 公司营收实现高速增长。盈利能力方面， 24年前三季度公司毛利率为 17.48%，同比+3.41pcts； 净利率为 1.09%，同比+9.69pcts， 盈利能力提升主因系营收增加，规模效应逐步显现。 费用方面， 24前三季度公司销售、管理、研发及 财 务 费用 率 分别 为 1.09%/7.76%/6.06%/6.02%， 同 比 变 动 分 别为-0.28/-3.48/-0.22/-0.62pcts，公司费用管控能力良好，营收增速较快，各项费用率均有所下降。 聚焦高端先进封装定位， 持续丰富产品线类型： 24H1， 公司坚持中高端先进封装定位，积极推动二期产能建设项目、扩大公司产能规模。客户方面， 24H1公司共有 3家客户销售额超过 1亿元；共有 14家客户销售额超过 5,000万元，客户群体优质。公司“Bumping+CP+FC+FT”的一站式交付能力已然形成，可以有效缩短客户从晶圆裸片到成品芯片的交付时间及提升品质控制能力等，量产规模稳步爬升， 有望持续贡献营收增长。 公司晶圆级封装、汽车电子等产线持续丰富。晶圆级封装方面， 公司通过实施 Bumping 掌握了 RDL及凸点加工能力，并积极布局扇出式封装（ Fan-out）及 2.5D/3D 封装工艺，持续提升自身技术水平和客户服务能力， 目前 Fan-out 已经初步通线， 2.5D产品线正按计划有序推进。 此外， 公司还在积极开发基于晶圆级封装技术的小芯粒（ Chiplet）多维异构技术。汽车电子领域方面，公司车电产品在智能座舱、车载 MCU、图像处理芯片等多个领域通过了终端车厂及 Tier 1厂商的认证。 顺应行业技术发展趋势， 募资加码异构先进封装： 根据 Yole 数据， 2023年全球封测市场规模为 857亿美元，其中先进封装占比 48.8%， AI手机及 PC、高阶自动驾驶的发展均要求高性能算力，先进封装作为提升芯片性能的有效手段有望加速渗透与成长。公司结合半导体封测领域前沿技术发展趋势，以及物联网、 5G、 AI、大数据等应用领域对集成电路芯片的封测需求，公司陆续完成了倒装和焊线类芯片的系统级混合封装技术、 5纳米晶圆倒装技术等技术的开发，并成功实现稳定量产。 此外， 公司于拟向不特定对象发行可转债募集资金总额不超过 12亿， 拟投入募集资金金额 9亿元用于多维异构先进封装技术研发及产业化项目， 通过实施该项目，公司将提升先进晶圆级封装领域的研发能力、加快技术储备产业化进度，全面增强公司扇出型封装（ Fan-out）和 2.5D/3D 封装产品的量产能力，持续提升公司的核心竞争力。 上调盈利预测， 上调至“买入”评级： 公司从市场和自身产品线布局等多方面协同发力，在深耕现有业务，提升市场份额的同时，持续完善公司产品线布局，积极推进 Bumping、 CP、 晶圆级封装、 FC-BGA、汽车电子等产线建设。 随着市场需求的逐步复苏，以及产能建设项目的稳步推进， 叠加大客户群体拓展顺利， 公司营收有望保持高速增长，盈利能力有望持续显著改善。 我们看好下游景气度逐渐回升， 公司产能逐步释放，稼动率持续提升，故上调盈利预测，同时上调至“买入”评级。 预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 0.80亿元、 1.89亿元、 3.50亿元， EPS 分别为 0.20元、 0.46元、 0.86元，24-26年 PE 分别为 151X、 65X、 35X。 风险提示： 下游需求不及预期、产能扩张不及预期、客户拓展不及预期，产品研发失败风险。

事件：10月28日，甬矽电子发布2024年三季报，2024年前三季度公司实现营收25.52亿元，同比增长56.43%，归母净利润0.42亿元，同比扭亏。 行业复苏同产能升级带动营收高增，折旧上行带来利润短期承压。24Q3单季度，公司实现营收9.22亿元，同比增长42.22%，环比增长2.1%。增长主要来自行业景气回升，下游需求复苏带动公司产能利用率提升。此外，公司新客户持续拓展，部分新产品线的产能爬坡带来增量。利润方面，24Q3公司实现毛利率16.54%，同比减少0.38pct，环比减少4.52pct，归母净利润0.3亿元，同比扭亏，环比下降37.5%，利润端的环比下滑主要来自固定资产投资持续带来较高折旧压力。 持续完善产品线布局，促进客户群体拓展。今年来，公司积极推动二期项目建设，扩大公司产能规模，提升对现有客户的服务能力；同时，根据目前市场情况和公司战略，公司积极布局先进封装和汽车电子领域，积极布局包括Bumping、CP、晶圆级封装、FC-BGA、汽车电子等新的产品线，持续推动相关技术人才引进和技术攻关，提升自身产品布局和客户服务能力。公司积极打造的“Bumping+CP+FC+FT”的一站式交付能力已经形成，可以有效缩短客户从晶圆裸片到成品芯片的交付时间及提升品质控制能力等，量产规模稳步爬升，贡献了新的营收增长点。客户群及应用领域方面，公司在汽车电子领域的产品在智能座舱、车载MCU、图像处理芯片等多个领域通过了终端车厂及Tier1厂商的认证；在射频通信领域，公司应用于5G射频领域的Pamid模组产品实现量产并通过终端客户认证，已经批量出货；在客户群方面，公司在深化原有客户群合作的基础上，积极拓展包括中国台湾地区头部客户在内的大客户群并取得重要突破，为公司后续发展奠定良好的基础。 布局先进封装，提升核心竞争力。公司还通过实施Bumping项目掌握的RDL及凸点加工能力，积极布局扇出式封装（Fan-out）及2.5D/3D封装工艺，可用于SOC、CPU、人工智能的GPU芯片等产品封装，持续提升自身技术水平和客户服务能力。 投资建议：预计公司2024年-2026年归母净利润分别为1.04/2.88/4.93亿元，对应现价PE分别为89/32/19倍。行业景气稳步回暖的同时，公司持续加强先进封装技术布局，新产品的导入有望为公司带来长期的成长性，维持“推荐”评级。 风险提示：下游景气复苏不及预期；产品研发不及预期；产能爬坡不及预期；行业竞争加剧。

事件描述公司发布 2024半年度报告， 上半年实现营收约 16.29亿元，同比增长65.81%，实现归母净利润约 1210.59万元， 同比扭亏为盈。 2024Q2实现营收约 9.03亿元，同比增长 61.79%，实现归母净利润约 4755.62万元，环比增加约 8300.66万元，同比增加约 7658.51万元。 核心观点2024H1营收实现高增， 净利润扭亏为盈。 根据公司公告， 2024H1公司营收实现大幅增长， Q2单季度扭亏为盈，主要是受益于部分客户所处领域的市场需求回暖以及公司新业务的开展、新客户的导入。上半年综合毛利率达到 18.01%，同比增加 5.83个百分点，主要是受益于规模效应逐步显现。我们认为，随着半导体行业整体去库存周期进入尾声，下游客户景气度或将修复；另一方面， 随着公司营收的快速增长，规模效应逐步显现， 产品价格若出现好转，有望带动毛利率进一步提升， 公司的盈利水平有望持续改善和增长。 产品线持续丰富，“Bumping+CP+FC+FT”的一站式交付能力凸显。 根据公司公告， 公司积极推动二期项目建设，扩大公司产能规模， 布局先进封装和汽车电子领域，包括 Bumping、 CP、晶圆级封装、 FCBGA、汽车电子等新的产品线。客户群及应用领域方面，公司在汽车电子领域的产品在智能座舱、车载 MCU、图像处理芯片等多个领域通过了终端车厂及 Tier 1厂商的认证；在射频通信领域，公司应用于 5G射频领域的 Pamid 模组产品实现量产并通过终端客户认证，已经批量出货。 我们认为，随着公司一站式交付能力形成，二期项目产能爬坡顺利， 盈利能力随着规模效应的提升或将显著改善。 重视研发，已储备扇出式封装及 2.5D/3D 封装等先进封装技术。 公司陆续完成了倒装和焊线类芯片的系统级混合封装技术、 5纳米晶圆倒装技术等技术的开发，并成功实现稳定量产。公司已经掌握了系统级封装电磁屏蔽（EMI Shielding）技术、芯片表面金属凸点（Bumping）技术、 Fan-in 技术，并积极开发 Fan-out、 2.5D/3D 等晶圆级封装技术、高密度系统级封装技术、大尺寸 FC-BGA 封装技术等，为公司未来业绩可持续发展积累了较为深厚的技术储备。 我们认为，公司重视研发，积极布局先进封装领域，随着公司调整产品结构后高端产品占比或将提升，毛利率有望持续受益。 投资建议维持“买入”评级。 我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别实现1. 14、 2.55、 4.47亿元，对应 EPS 分别为 0.28、 0.62、 1.09元，对应 PE分别为 63.22、 28.23、 16.09倍。我们看好公司在半导体周期出现复苏后迎来稼动率提升，同时受益于国产替代加速及自身技术优势快速提升市场份额，通过积极导入先进制程封装产品进一步打开成长空间。 风险提示行业需求不及预期、 新产品进展不及预期、 产能不及预期等。

事件：甬矽电子公告2024年半年度主要经营数据，经公司财务部初步测算，公司上半年预计实现营业收入158,000万元–168,000万元，同比增长60.78%-70.96%。 点评：景气度回升，收入规模快速增长。公司24Q2预计实现营业收入8.53-9.53亿，环比增长17%-31%，同比增长53%-71%。2024年上半年，随着半导体行业整体去库存周期逐步结束，部分客户所处领域的景气度回升，下游客户需求整体呈逐步复苏态势。同时，新客户特别是中国台湾地区头部设计公司拓展顺利。公司客户结构持续优化，新客户拓展、部分原有客户的份额提升及下游需求复苏综合使得公司营收出现快速增长。 产能爬坡顺利，产品结构进一步优化。公司2022年开始建设高端集成电路封装测试二期（一阶段）项目，该项目建设内容主要为晶圆级先进封装BUMPING及WLCSP工艺生产能力，项目总投资额为109,183万元，项目拟建设周期是2022年1月至2025年12月。2024年上半年，公司二期项目整体推进顺利，新增产能逐步释放，“Bumping+CP+FC+FT”的一站式交付能力初步形成，产品结构进一步得到优化。 拟发可转债加码多维异构封装技术，先进封装能力再获加强。5月27日，公司发布《向不特定对象发行可转换公司债券预案》，拟募集资金12亿元用于多维异构先进封装技术研发及产业化项目和流动性补充。项目建成后，公司将开展RWLP、HCOS等方向的研发及产业化，并在完全达产后形成9万片/年的生产能力。多维异构封装技术是实现Chiplet的技术基石，其主要包括硅通孔技术、扇出型封装、2.5D/3D封装等核心技术。在高算力芯片领域，采用该技术的Chiplet方案具有显著优势。 投资建议：我们预计公司2024-2026年分别实现收入33.9/42.1/48.1亿元，同比增长41.8%/24.2%/14.2%；实现归母净利润0.9/1.7/2.8亿元。首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：行业复苏不及预期；产能建设进度不及预期；先进封装需求不及预期；盈利预测与估值模型不及预期。

公司发布 24年半年度预告，受益于下游需求复苏及二期新产能释放， 公司半年报业绩创历史新高， 公司布局先进封装，看好公司长期发展。 投资要点： 维持增持评级 ，维持目标价 44.97元。 公司坚持布局中高端先进封装，二期项目扩产顺利，新客户订单拓展顺利，我们维持公司 2024-2026年 EPS 业绩为 0.14/0.70/1.15元。 考虑公司先进封装一站式交付能力，成长空间广阔，参考同行可比 6.21倍 PS，给予公司估值水平 2024年5.0x PS， 维持目标价至 44.97元，维持增持评级。 受益于下游复苏叠加客户份额拓展， 2024H1业绩创历史新高。 公司发布 2024H1业绩预告，受益于下游领域景气度回升， 叠加在新客户特别是中国台湾地区头部设计公司拓展顺利、原有客户份额提升，公司营收实现快速增长。预计 2024H1实现营业收入 15.8~16.8亿元，同比增长 60.78%~70.96%，创半年度业绩新高。预计 2024Q2实现营业收入 8.53~9.53亿元，同比增长 53%~71%，环比增长 17%~31%。 坚持中高端封测， 二期项目顺利推进。 公司积极布局中高端封测，产品均为 QFN/DFN、 WB-LGA、 WB-BGA、 Hybrid-BGA、 FC-LGA 等中高端先进封装形式， SiP、 FC 类产品等先进封装领域具有较为突出的工艺优势和技术先进性。 公司积极推动二期项目实施，初步形成“Bumping+CP+FC+FT”的一站式交付能力。且通过实施 Bumping 项目掌握的 RDL 及凸点加工能力，亦为公司后续开展晶圆级封装、扇出式封装及 2.5D/3D 封装奠定了工艺基础。先进封装市场广阔，看好公司二期释放后的增长潜力。 催化剂： 公司稼动率回暖；一站式交付能力形成风险提示： 公司新产品放量不及预期；市场需求不及预期。

下游应用景气度提升&新增产线/产能顺利进行， 共促公司营收增长。根据公司 2024年半年度主要经营数据公告披露， 预计 2024Q2实现营业收入 8.53-9.53亿元， 同比增长 52.92%-70.84%，环比增长 17.45%-31.21%（根据公司历史营收数据，24Q2营收或创季度新高） ； 2024H1实现营业收入 15.80亿元-16.80亿元， 同比增长60.78%-70.96%。 主要得益于： （1） 部分客户所处领域的景气度回升， 新客户拓展取得突破， 客户结构进一步优化。 2024年上半年， 随着半导体行业整体去库存周期逐步结束， 部分客户所处领域的景气度回升， 下游客户需求整体呈逐步复苏态势。 公司始终坚持为客户提供最具竞争力的一站式中高端封测服务定位， 快速响应客户需求， 原有客户群合作进一步深化； 同时新客户特别是中国台湾地区头部设计公司拓展顺利， 公司客户结构持续优化， 新客户拓展、 部分原有客户的份额提升及下游需求复苏综合使得公司营收出现快速增长； （2） 新产品线推进顺利， 新增产能 逐 步 释 放 ， 贡 献 新 的 增 长 点 。 公 司 二 期 项 目 整 体 推 进 顺 利 ，“Bmping+CP+FC+FT” 的一站式交付能力初步形成。 随着 Bmping 及 CP 项目产能逐步释放， 也为公司贡献新营收增长点。 上述因素共同导致 2024年上半年公司营业收入实现较快增长。 高密度 SiP 技术助力 5G 射频模组开发和量产， 开启数智新时代。 由于不同的国家和地区使用了 2G、 3G、 4G、 5G 的 Sb-6GHz 甚至毫米波等信号频段来支持当地用户通信互联， 因此， 手机内部射频器件（射频开关、 滤波器、 功率放大器、 低噪声放大器等） 数量需不断提升。 射频前端向高密度集成化发展， 需要在有限的封装空间内集成多颗射频前端芯片。高密度系统级封装(SiP)作为开启数智化未来的重要技术， 实现多种功能芯片的异质异构集成， 以并排、 堆叠或者双面集成芯片与元器件的多元封装方式， 实现更小的尺寸、 更高的集成密度和更高/完整的性能。 甬矽电子高密度 SiP 集成方案： （1） 高密度倒装（FC） 、 正装（DB） 引线键合（WB）与表面贴装（SMT） 技术： 利用 FC、 DB、 WB 及高密度 SMT， 实现芯片、 元器件、 射频器件等在同一封装体内的高密集成， 以及 GaAs FC 芯片与 Si FC 芯片的异质集成， 通过优化的设计仿真技术， 确保多模块在同一封装体内性能的兼容性和可靠性。 （2） 电磁干扰屏蔽技术： 通过溅镀、 喷涂等方式在封装体最外侧形成微米级厚度的金属屏蔽层， 及通过植入金属体形成隔离墙的多种工艺方式结合， 完美解决高密度模组封装内部器件之间的电磁兼容性问题。 （3） 双面封装技术： 采用优化芯片互联设计， 提高空间利用率， 以及通过高精度研磨减薄技术对双面 SiP 封装厚度进行精确的厚度控制， 进一步减小封装体体积。 采用镭射激光技术去除焊球周围塑封料， 保证焊球的焊接可靠性。 （4） 射频前端器件的集成设计： 通过WLP/CSP/IPD/LTCC filter 与 L/M/H 频段模组的集成、 以及 BDMP 覆膜等技术手段实现的高性能、高集成和低成本的封装芯片， 再二次进行整合集成 SiP 模组技术。 摩尔定律降本收敛， 先进封装接棒助力 AI 浪潮。 芯片依靠制程微缩带动单位性能成本的快速下降， 带动半导体产业蓬勃发展。 芯片制程步入 3nm 及以下制程， 摩尔定律降本效应大幅收敛， 先进封装乘势而起。 前道制程微缩抑或先进封装均为在单位面积内堆叠更多芯片来获得更强的性能。 先进封装内涵丰富， 包括倒装焊、 扇入/扇出封装、 晶圆级封装、 2.5D/3D 封装、 Chiplet 等一系列概念， 本质均为提升I/O 密度。 根据 Yole 数据， 2023年全球封测市场规模为 857亿美元， 其中先进封装占比 48.8%。 通用大模型、 AI 手机及 PC、 高阶自动驾驶的发展均要求高性能算力， 先进封装作为提升芯片性能的有效手段有望加速渗透与成长。 根据市场调研机构 Yole 数据预测， 全球先进封装市场规模将由 2022年的 443亿美元， 增长到 2028年的 786亿美元， 年复合成长率为 10.6%。 此外， 先进封装的市场比重将逐渐超越传统封装， 成为封测市场贡献主要增量。 甬矽电子作为国内前列的 IC 封测企业， 已将高密度 SiP 封装技术应用于 5G 全系列射频前端集成模组（DiFEM、LPAMiD、 PAMiD、 PAMiF、 L-FEM、 MMMB、 TxM、 PAM 等） 、 IoT 物联网通讯等产品中， 并布局进阶 Phase 8的 L/M/HB All-in-one 大集成 5G 射频模组技术开发。 公司正同步加速研发更加先进的封装技术 Fan-ot， 2.5D、 3D 封装， Chiplet技术， 实现芯片在基板上的异质异构互连与多芯片的高密度堆叠， 打破集成电路封装极限， 开发高性能、 高算力、 高集成密度的先进晶圆级封装技术。 投资建议： 鉴于当前半导体行业复苏进程及公司业绩预告， 我们调整公司原有业绩预期。 预计 2024年至 2026年营业收入由原来 30.23/35.47/42.52亿元调整为35.25/43.83/55.60亿元， 增速分别为 47.5%/24.3%/26.9%； 归母净利润由原来0.20/1.66/3.17亿 元 调 整 为 0.54/1.91/3.31亿 元 ， 增 速 分 别 为158.3%/249.7%/73.7%。 考虑到甬矽电子“Bmping+CP+FC+FT” 的一站式交付能力形成， 二期项目产能逐步释放/下游客户群及应用领域不断扩大， 叠加包括中国台湾地区头部 IC 设计公司拓展取得重要突破， 盈利能力有望改善。 维持“增持-A” 评级。 风险提示： 下游终端需求不及预期； 行业与市场波动风险； 国际贸易摩擦风险； 新技术、 新工艺、 新产品无法如期产业化风险； 主要原材料供应及价格变动风险等。

核心观点AI 提升先进封装需求， 公司基础扎实实力雄厚。 我们认为， 随着算力芯片需求攀升，在当前先进制程推进较为缓慢的情况下，先进封装地位日益增显。我们认为，从技术储备上来看，甬矽电子已为后续研发 2.5/3D 封装技术奠定扎实基础。 2023年，甬矽电子在大颗 FCBGA、 Bumping（凸块）及 RDL（重布线）领域取得突破，具体来看： 1）在倒装芯片领域，公司具备高精度倒装贴装技术并成功研发了细间距倒装芯片底部塑封及底填胶填充技术、先进制程晶圆低介电常数层应力仿真技术以及倒装芯片露背式及引入高导热金属界面材料封装散热技术等； 2）公司具备高密度的微凸块技术以及微米级的细线宽技术，实现多 RDL 布线层 Bumping 量产，并为后续 Fan-out（扇出式封装）奠定工艺基础。 24Q1营收同比大增，全年有望保持快速增长。 2024年第一季度，公司营收规模大幅提升。由于营收规模的扩大，规模效应逐渐体现， 毛利率同比呈现提升。得益于部分客户所处领域的景气度回升、新客户拓展及部分原有客户的份额提升，公司 24Q1营收提升速度较快，并对二季度的营收增长趋势维持乐观。按产品来看，公司 SiP、QFN/DFN、 FC 类营收同比增长， MEMS 营收大幅减少。 我们认为，公司未来或更加注重高端封装产品，有利于抬升利润水平。公司于2023年发布限制性股票激励计划，设置了股权激励 100%归属考核目标为 2024年比 2022年营业收入增长率至少超过 50%。 二期项目产能释放在即， 盈利能力有望持续改善。 公司二期布局主要包括 Bumping、晶圆级封装、倒装类产品以及部分车规、工规的产品线， 我们认为 2024年或将逐步释放产能。随着二期厂房交付、Bumping 项目实施，为公司后续开展 2.5D/3D 封装奠定了工艺基础，预计于 2024年下半年通线并具备小批量生产 2.5D 封装能力。二期项目达产后有望具备年销售额 80亿元的生产能力。我们认为，二期项目达产后或将进一步提高公司营收规模，伴随规模效应逐步显现，公司盈利能力或将持续改善。 ? 盈利预测与投资建议首次覆盖给予“买入”评级。 我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别实现 0.28、 1.52、 2.50亿元，对应 EPS 分别为 0.07、 0.37、 0.61元。截至 6月 27日收盘价对应 2024-2026年 PE 值分别为 291.70、54.31、 32.92倍。我们看好公司在半导体周期出现复苏后迎来稼动率提升，同时受益于国产替代加速及自身技术优势快速提升市场份额，通过积极导入先进制程封装产品进一步打开成长空间。 ? 风险提示半导体周期波动、国产替代不及预期、新技术开拓不及预期。