10月 26日， 公司发布 2023年三季度报告。 前三季度实现营收 24.85亿元，同比增长 190.93%；实现归母净利润 5727.91万元，同比增长 159.88%；实现扣非归母净利润 5217.04万元，同比增长 137.48%。在商旅出行和住宿业务快速恢复的背景下，公司业绩修复预期得到阶段性验证，且受益于暑期出行旺季影响，单三季度恢复情况环比加速，我们维持增持评级。 支撑评级的要点 业务持续快速修复， 暑期助力业绩环比加速增长。 23年前三季度公司实现营业收入 24.85亿元，同比增长 190.93%；实现归母净利润 5727.91万元，同比增长159.88%；实现扣非归母净利润 5217.04万元，同比增长 137.48%，利润端实现同比扭亏。其中单三季度实现营收 12.34亿元， yoy+157.20%；归母净利润2994.86万元， yoy+601.59%；扣非归母净利润 2727.91万元， yoy+1191.58%。 在暑期出行旺季和出境游渐趋宽松的背景下，公司业绩环比加速修复，其业绩复苏预期得到阶段性兑现。 此外，公司在刚刚过去的黄金周业绩也有优异表现，商旅出行业营收、出团人数同比分别增长 8倍和 2.4倍，出发团队超 2000个； 住宿业整体营收同比增长近 5成，较 2019年同期增长近 4成，其中，广州花园酒店、中国大酒店和东方宾馆营收同比增长超过 9成，较 2019年同期增长近 8成，均创国庆假期营收历史新高。 顺应市场新需求， 公司及时跟进推新文旅产品。 作为疫后出行复苏的首年，消费者需求也在发生转变，据公司旗下广之旅暑期和国庆黄金周市场趋势报告调研结果，亲子游回归、产品差异化、服务精细化、主题多元化、小团游等趋势逐步常态化。为响应市场需求，公司也在利用其产业链优势，在暑期积极推进相关产品供应和销售。广之旅在 10月初的广东旅博会也获得较好的销售表现， 3天销售额超 2000万元，国内游办校数据优于 19年同期，多产品需求表现良好。 出境游恢复仍在进行时， 未来修复空间较大。 据飞猪 2023暑期出游、 2023中秋国庆假期出游快报， 三季度出境旅游商品成交额、暑期国际机票预定量同比实现数倍增长，十一期间国际机票预订人次创年内峰值。 但目前出境游仍未完全修复，据航班管家数据，最新一周（10.16-10.22） 国际航线客运航班量为 19年水平的 51.3%，距离完全修复仍有较大空间。但公司旗下广之旅在持续积极布局，据广之旅信息，在中秋国庆期间，受前后三批出境团队游国家名单的公布以及签证政策调整和国际航线增多的利好影响， 欧洲、澳新、东南亚、中东非洲等长距离出境游板块表现较好，一些冰岛、瑞士、法国、意大利、阿联酋、埃及、伊朗等目的地产品受到市场较好反馈，出境游业务在疫情前是公司主要收入来源，且目前仍有较大修复空间。 估值 公司业务广泛布局文旅上下游产业链，且持续顺应市场需求对产品推陈出新，出境游方面修复环比向好，公司业绩有望维持快速修复态势。结合公司目前业务恢复情况和前三季度表现，我们调整 23-25年 EPS 预测为0.13/0.37/0.42元，对应市盈率为 64.5/22.2/19.8倍。维持增持评级。 评级面临的主要风险 假期出行恢复不及预期， 居民消费信心恢复不足，市场竞争加剧风险。

公司发布 2023 年三季报。 23Q1-3 公司实现营收 16.18 亿元， 同比+316.77%；归母净利润 7.87 亿元， 同比+938.93%； 扣非归母净利润 7.76 亿元， 同比+2803.91%。其中 23Q3 实现营收 8.77 亿元， 同比+217.32%； 归母净利润 4.84亿元， 同比+361.79%，基本已恢复至 19 年同期水平； 扣非归母净利润 4.80亿元， 同比+283.16%。 暑期旺季演出场次迅速恢复，看好后续成熟项目的进一步恢复和新项目的快速爬坡，维持买入评级。 支撑评级的要点 受益于出行旺季催化， 公司 Q3 业绩基本赶平 19 年同期。 23Q1-3 公司实现营收 16.18 亿元， 同比+316.77%；归母净利润 7.87 亿元， 同比+938.93%；扣非归母净利润 7.76 亿元， 同比+2803.91%。其中 23Q3 实现营收 8.77亿元， 同比+217.32%； 归母净利润 4.84 亿元， 同比+361.79%，基本已恢复至 19 年同期水平； 扣非归母净利润 4.80 亿元， 同比+283.16%。 发力成本管控， 费用率持续下降。 23Q1-3 公司的毛利率为 71.45%，同比+12.96pct， 管理费用/销售费用/研发费用率分别为 3.82%/5.96%/0.89%，同比分别-0.13pct/-70.32pct/-2.83pct。 管理费用出现较大幅度下滑，主要是由于旗下各景区持续开园。 Q3 单季度毛利率为 77.79%，同比+8.96pct。 多方营销活动助力， 假期景区场次快速恢复。 暑期杭州宋城对杭州市民提供优惠票价，并开展狂欢节等活动；上海千古情主秀升级后重新开业。据公司消息， 8 月 12 日《宋城千古情》创下单日上演 21 场新纪录，暑期旗下景区演出场次约 2600 余场。 国庆中秋假期， 公司旗下的千古情景区合计演出 338 场，是 22 年同期的 384.10%、 19 年同期的 125.19%，单日最高演出场次达 59 场，其中杭州宋城受亚运会交通管制影响略有受限。 成熟项目逐步恢复， 培育期项目快速爬坡。 根据旗下景区场次来看， 杭州、丽江、三亚等成熟项目的场次逐步恢复，其中丽江项目表现尤为亮眼； 西安、上海等项目在疫情后重新开业，经过内容整改升级后演出场次快速提升； 另外佛山项目预计将于 2024 年一季度开业， 有望贡献新增量。 估值 暑期旺季催化下演出场次与客流均实现快速恢复， 新项目重启后反响热烈有望快速爬坡， 我们调整公司 23-25 年 EPS 至 0.36/0.54/0.63 元，对应市盈率分别为 29.6/19.9/16.9 倍，维持买入评级。 评级面临的主要风险 居民消费恢复不达预期、新项目推进不及预期、安全事故风险。

公司发布22年三季报。22Q1-3共实现营收48.14亿元，yoy-22.73%；归母净亏损1.71亿元，yoy-558.96%。22Q3公司实现营收19.52亿元， yoy-27.99%；归母净利润0.34亿元，yoy+831.18%。受疫情扰动影响，公司前三季度业绩持续承压，Q3呈回暖态势，静待疫后客流恢复叠加新项目开展实现业绩增长，下调为增持评级。 支撑评级的要点 景区业务扭亏为盈，古北水镇展现更强韧性。乌镇景区把握暑期、中秋小长假等旺季打造特色活动，Q3共接待游客60.31万人次，同比降22.35%， 实现营收2.07亿元，同比增4.79%，净利润0.27亿元，同比实现扭亏为盈；古北水镇依托景区特色进行热点营销，Q3共接待游客52.88万人次， 同比增4.71%，实现营收3.08亿元，同比增13.47%，净利润1.24亿元， 同比增40.60%。两景区客单价均实现稳定增长，古北水镇恢复韧性更强。 新项目推进受限，整合营销、酒店、旅行社业务承压。受防疫政策收紧影响，中青博部分项目延期或取消，整合营销业务Q1-3实现营收7.00亿元，同比降38.33%，净亏损0.28亿元；酒店业务Q1-3实现营收2.46亿元， 同比降17.85%，净亏损0.58亿元；旅行社业务积极拓展存量，严控成本费用，Q1-3实现同比减亏；策略性投资业务平稳发展。 成本费用端控制良好，毛利率稳定上升。公司持续推进降本增效，毛利率平稳上升，22Q3整体毛利率为17.53%，同比+5.68pct，销售费用/管理费用率分别为8.4%/7.4%，同比+1.5pct/+2.9pct，期间费用率提升主要由于营收下降所致。 估值 22Q1-3受疫情扰动影响，公司业绩持续承压，Q3有回暖复苏态势，全年整体恢复进展较慢。长期来看，疫情稳定后，伴随休闲旅游需求上升及新项目的落地推进，看好公司业绩恢复弹性。我们调整公司22-24年EPS 为-0.06/0.34/0.63元，对应市盈率为-173.0/32.5/17.2倍，下调为增持评级。 评级面临的主要风险 新冠疫情反复的风险，新项目开业延期风险，周边景区竞争分流风险。

公司发布22年三季度报告。22Q1-3共实现营收334.29亿元，yoy+2.99%；归母净利润9.03亿元，yoy-46.79%。22Q3公司实现营收114.19亿元，yoy+19.35%；归母净利润1.49亿元，yoy-45.35%。珠宝板块业绩高增，多赛道发力实现业绩复苏，看好中长期业绩释放，维持买入评级。支撑评级的要点n珠宝时尚板块：积极拓店铺建渠道，深耕产品创新提升竞争力。珠宝时尚业绩持续高增，Q1-3实现营收244.33亿元，yoy+11.76%。公司高速拓店，Q1-3净开门店数达554家，截至Q3，珠宝时尚板块营业网点4535家，其中“老庙”“亚一”等品牌连锁网点达4535家。公司持续探索产品创新，提升核心竞争力，据公司官方公众号，Q1-3老庙古韵金系列销售额超46亿元，截至10月13日，爆款新品老庙有鹊系列销售额达2.3亿元。露璨品牌亮相JCK美国拉斯维加斯国际珠宝展览会，获得行业高度关注和肯定。n其他消费板块：餐饮业绩承压，食品增长显著，金徽酒实现股权转让。受疫情影响，Q1-3餐饮板块实现营收4.86亿元，yoy-13.57%，松鹤楼科创生产基地建设完工，有望带来潜在发展动能。食品板块Q1-3实现营收8.08亿元，yoy+40%，毛利率增20.5pct至7.47%。公司拟转让出售金徽酒13%股权，目前已完成8%。Q1-3酒业板块营收15.69亿元，yoy+17.57%。n地产板块：度假村业绩延续回暖，大豫园区建设取得突破性进展。Q1-3度假村业务延续回暖态势，实现营收4.19亿元，yoy+57.20%。公司获得上海福佑路地块，纳入大豫园片区整体开发建设，未来将与现有商城、外滩金融中心、豫园二期项目等共同组成总建超100万平方米的超级文化商业综合体。估值n公司致力于打造“全球一流的家庭快乐消费产业集团”，珠宝时尚、食品百货等业务板块稳健增长，短期业绩有所波动，长期仍看好多元业态布局打造的业务增长点。我们调整22-24年公司EPS为0.73/1.03/1.35元，对应市盈率9.0/6.4/4.9倍，维持买入评级。评级面临的主要风险n新冠疫情反复、国际金价波动、多元业务管理、拓店不达预期等风险。

海南疫情趋于平稳，多方合力刺激消费，国庆期间离岛免税销售回暖。中免新海港免税城官宣于10月28日开业，有望助推海南离岛免税市场复苏，中免的市场份额也有望持续提升，维持买入评级。支撑评级的要点多管齐下激发消费热情，国庆假期免税销售回暖。国庆前三亚已经实现社会面清零，海口市于9月30日至10月7日发放15200张免税消费券，同时，海南10家免税店于国庆期间开展大力度促销活动，多方合力提振免税市场。据海南省商务厅数据，国庆7天海南离岛免税日均销售额超1.5亿元人民币，假期前6天10家免税店进店人次达26.95万人次。中免集团海南区域各门店7天销售额超过10亿元。 海口免税城开业时间落定，中免市场份额有望进一步提升。公司公告CDF海口国际免税城将于10月28日开业，建筑面积为28万平方米，落成后为世界最大单体免税店，超800个知名品牌已确认入驻，免税城紧邻海口交通枢纽新海港，可充分攫取入岛客流，中免在海南离岛免税市场份额有望继续提升；新店开业也有望助推海南离岛免税市场复苏。经营主体加速入局，做大离岛免税蛋糕。王府井位于海南万宁的王府井国际免税港拟于2023年1月开业；珠海免税旗下的三亚合联项目也预计将于2023年开业。多方经营主体入局将进一步丰富海南离岛免税市场，扩大免税市场蛋糕，中免凭借规模渠道等优势，龙头地位仍不可撼动。估值考虑到疫情影响造成海南客流下滑，新海港免税城推迟开业错过国庆窗口期，今年业绩恢复或放缓。 长期来看，消费回流大趋势不改，新项目开业进一步公司巩固龙头地位，渠道规模、仓储物流优势和国际影响力显著，看好疫情平稳下业绩的恢复弹性。我们预计公司22-24年EPS分别为4.25/6.26/7.99元，对应市盈率分别为43.7/29.6/23.2倍，维持买入评级。评级面临的主要风险疫情影响反复影响客流、免税市场竞争加剧、新项目经营不及预期风险。