公司发布 2024年年报及 2025年一季报。 24年公司实现营收 24.17亿元，同比+25.49%；归母净利润 10.49亿元，同比扭亏为盈。 24年公司业绩增长主要系上年基数较低， 存量项目整体承压， 后续需关注优化情况； 新项目爬坡迅速表现优异， 轻资产签约稳定推进，后续增长潜力可期，维持买入评级。 支撑评级的要点n 24年公司业绩稳健增长，分红率逐步提升。 24年公司实现营收 24.17亿元，同比+25.49%；归母净利润 10.49亿元，同比扭亏为盈；扣非归母净利润 10.32亿元。 24年公司的业绩实现高增长，主要系 23年花房集团计提大额减值，基数较低，若不考虑花房集团影响，同一口径下同比+25.24%。 公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 2元（含税），共计5.25亿元，分红比例达到 50%。 n 存量项目表现分化，新项目爬坡迅速。 存量项目中， 大部分表现承压，杭州、三亚、丽江项目的营收和毛利率同比均有所下滑； 九寨和桂林项目表现相对优秀，营收均实现小幅增长。 近年新开业的项目爬坡迅速，其中广东佛山项目开业首年即实现盈利，《广东千古情》演出共 1386场； 三峡千古情景区开业百天收入破亿元； 西安项目自 24年暑期开启双剧院模式， 连续多日实现 17场的新纪录， 大幅扭亏为盈；上海项目成本费用较高，但 24年已实现减亏。 n 25Q1业绩小幅下滑，轻资产输出再下一城。 25Q1公司实现营收 5.61亿元，同比+0.26%； 归母净利润 2.46亿元，同比-2.18%。 Q1公司加大了广告营销投入，对利润带来一定影响。 公司着力打造具有宋城 IP 属性的“网红”矩阵，放大社交传播；同时签署“丝路千古情”项目合作协议，轻资产输出再下一城， Q1已经确认服务费用 5000万元， 项目预计于 2026年 7月开业， 后续收入也将于开业前逐步确认。 估值n 当前存量项目依旧承压， 且对业绩影响较大， 需要持续关注项目的优化进展，我们预计公司 25-27年 EPS 为 0.45/0.50/0.55元，对应市盈率分别为21.3/19.3/17.5倍。 中长期来看，培育项目开业后反响热烈， 后续有望进一步爬坡， 轻资产项目签约稳定推进，业绩增长潜力可期。 维持买入评级。 评级面临的主要风险n 消费恢复不达预期、 存量项目优化不及预期、安全事故风险。

公司发布 2024年年报。 24年公司实现营收 19.31亿元，同比+0.09%；归母净利润 3.15亿元，同比-25.51%。 24年受多重因素影响，公司业绩承压， 中长期来看，山上山下的项目开发有望提振景区承载量，各项业务之间的协同和多元布局持续推进，维持增持评级。 支撑评级的要点 多重因素下 24年业绩承压， Q4淡季经营韧性凸显。 24年公司实现营收19.31亿元，同比+0.09%；归母净利润 3.15亿元，同比-25.51%；扣非归母净利润 3.17亿元，同比-18.95%。 主要系有效购票人数减少， 门票客单下降、 6月份极端天气影响进山人数、新增项目导致折旧摊销增加、金融资产公允价值变动所致。其中 24Q4公司实现营收 5.19亿元，同比+4.93%； 归母净利润 0.30亿元，同比+100.28%， Q4淡季经营韧性凸显。 门票优惠政策导致有效购票人次下降， 索道业务营收稳健增长。 24年黄山景区累计接待进山游客 492.24万人，同比+7.60%，由于全年多次执行免票和优惠票价政策， 主景区有效购票人次下降；山下的两个小景区仍在爬坡期， 太平湖和花山谜窟分别亏损 1804.80、 5758.38万元，对景区业务造成拖累； 板块共实现营收 2.40亿元，同比-9.22%；毛利率为 39.40%，同比-6.54pct。 索道及缆车累计运送游客 981.49万人次，同比+3.25%，乘索率同比略下滑， 但板块营收和毛利依然较为坚挺， 24年共实现收入 7.18亿元，同比+2.55%；毛利率为 87.56%，同比-0.96pct。 酒店板块实现营收4.56亿元，同比-0.92%，略有下滑。 游客增速重回快车道， 山上山下增量可期。 据黄山市政府数据， 1-2月，黄山景区累计接待游客 65.56万人次，同比+36.4%，我们预计 Q1整体游客增速较高。 山上酒店方面， 北海宾馆预计将于今年 9月彻底完成改造工作， 届时将大幅缓解山上酒店供给不足的状况； 山下接待方面，公司今年将重点推进东黄山景区的相关工作，有望进一步扩充景区承载量。 估值 鉴于 25-26年公司将实行景区资源有偿使用的新规， 我们调整公司 25-27年 EPS 为 0.47/0.54/0.63元，对应市盈率分别为 25.4/22.0/19.0倍。 中长期来看，景区承载量逐步提振，各项业务持续完善增量可期；维持增持评级。 评级面临的主要风险 客流增速不及预期、 酒店改造进展不及预期、 新项目培育不及预期

公司发布 2024年年报。 24年公司实现营收 16.43亿元，同比+15.58%；归母净利润 3.07亿元，同比+11.44%。 公司作为国资会展龙头，存量业务增长稳健，通过内生培育和外延收购持续贡献业绩增量， 维持增持评级。 支撑评级的要点 24年公司会展集团超额完成业绩承诺。 24年公司实现营收 16.43亿元，同比+15.58%；归母净利润 3.07亿元，同比+11.44%；扣非归母净利润 2.26亿元，同比+2.06%。 其中，会展集团超额完成业绩承诺， 24年实现营收15.95亿元，同比+17.11%， 扣非归母净利润 2.05亿元，完成自愿性业绩承诺 1.336亿元的 153.67%。 深耕主业内生发展， 展会赛馆业务稳定增长。 1）展会： 24年公司主办、承办及参与展会赛项目为 59个， 同比+18%，展会总规模达 124万㎡，服务观众 191万人次，服务展商 1.76万家次。 2）赛事： 共举办赛事 12场，总参赛人数约 7.8万人。 其中上海马拉松成为中国唯一的世界马拉松大满贯候选赛事。 3）展馆： 24年公司运营的上海世博展览馆共承接 100个项目，总租馆面积超 1000万㎡，服务约 2万家展商。 24年整体出租率达到42.08%，同比+2pct。 聚焦优势资源，探索新兴布局。 公司将围绕人工智能、低空经济、体育赛事、 宠物经济、大健康等方面加大投入力度。将威客引力打造成具有全球影响力的人工智能大会生态服务商、科技服务创新平台。通过打造首届低空经济博览会、丰富体育赛事品牌矩阵、强化宠物博览会的区域布局等，为公司的可持续发展探寻新的增长点。 维持高分红比例， 重视股东回报。 根据公司的分红预案， 24年度拟按每10股派发现金红利 2.2元（含税），合计派发现金红利 1.59亿元， 中期和年度现金分红合计占 24年度归母净利润的 66.08%。 根据公司计划，25-27年的现金分红比例均将超过 50%。 估值 公司作为国资会展龙头，存量业务增长稳健，通过内生培育和外延收购持续贡献业绩增量。 我们预计公司 25-27年的 EPS 分别为 0.43/0.46/0.49元，对应 P/E 分别为 19.0/17.8/16.5倍，维持增持评级。 评级面临的主要风险 宏观经济下行、外延扩张不及预期、金融资产公允价值变动风险。

公司发布2024年年报。24年公司实现营收8.08亿元，同比+1.19%；归母净利润2.11亿元，同比-7.27%。期待项目扩容带来的业绩增量，维持增持评级。 支撑评级的要点n营收端实现小幅增长，新酒店投运拖累业绩。2024年公司实现营收8.08亿元，同比+1.19%；归母净利润2.11亿元，同比-7.27%。其中24Q4公司实现营收1.73亿元，同比+10.01%；归母净利润0.19亿元，同比+19.18%。 业绩下降主因泸沽湖英迪格酒店投运，971万元开办费计入当期损益。 n大索道受气候影响多次停运，中小索道接待量显著提升。2024年公司的三条索道共接待游客666.84万人次，同比+8.94%；其中冰川公园索道接待游客310.72万人次，同比-1.74%；两条中小索道接待量显著提升，其中云杉坪索道接待游客303.46万人次，同比+17.74%；牦牛坪索道接待游客52.66万人次，同比+38.03%。索道业务共实现营收4.14亿元，同比+6.97%；毛利率为84.66%，同比+0.10pct。 n演出接待游客量稳步增长，酒店业务相对承压。2024年印象丽江共接待游客174.38万人次，同比+11.78%；演出板块共实现营收1.40亿元，同比+2.45%，毛利率为55.72%，同比-3.12pct。丽江和府酒店有限公司实现营收1.35亿元，同比-8.38％，实现净利润-29.26万元，同比-107.94%。 迪庆香巴拉旅游投资有限公司实现营收0.33亿元，同比-12.80%，净利润-0.25亿元。酒店板块营收同比-11.09%；毛利率为18.85%，同比-7.53pct。 n免签入境政策提振行业景气度，项目扩容业绩增量可期。2月我国宣布对东盟国家旅游团入境云南西双版纳开放免签，从24年我国入境游客增速来看，免签政策效果甚佳，此举有望提振云南地区旅游热度。据公司公告，牦牛坪索道改扩建项目预计将在25年上半年动工，有望提升景区旺季承载量。泸沽湖英迪格酒店已于24年7月开业，有望逐步贡献业绩。 股东增持彰显长期信心，稳定分红回馈股东。据公告，大股东云投资本拟增持公司股份，金额为550-1100万元，彰显出对公司长期发展的信心。 此外，公司拟向全体股东每10股派发现金股利3.5元（含税），多年来公司均保持稳定的分红比例，积极回馈股东。 估值n由于新项目投入成本端压力增加，我们预计公司25-27年EPS为0.42/0.46/0.50元，对应市盈率分别为23.1/20.9/19.4倍；中长期期待索道扩建落地，打开旺季接待量的天花板，维持增持评级。 评级面临的主要风险n市场竞争风险，新项目建设周期风险，极端气候风险。

公司发布2024年三季报。24Q3公司实现营收3.40亿元，同比+3.19%；归母净利润1.27亿元，同比-9.04%。Q3业绩受气候以及成本端因素影响，短期内冰雪旺季表现值得期待，中长期看好外部交通改善和项目扩容对公司业绩的推动，维持增持评级。 支撑评级的要点：景区客流受气候因素扰动，Q3传统旺季业绩略下滑。24Q1-3实现营收5.95亿元，同比+19.55%；归母净利润1.48亿元，同比-2.52%；扣非归母净利润1.56亿元，同比+3.63%。其中24Q3公司实现营收3.40亿元，同比+3.19%；归母净利润1.27亿元，同比-9.04%；扣非归母净利润1.28亿元，同比-7.41%。Q3为公司的传统经营旺季，我们预计业绩下滑一方面是由于气候影响进山人次，据长白山管委会数据，由于台风和暴雨存在地质灾害，长白山主景区于7月27日-7月31日期间关闭，7月单月接待的游客同比下降8.8%；另一方面交通产能的扩充增加了折摊成本。 黄金周客流持续增长，冰雪季表现值得期待。国庆假期长白山景区累计接待游客18.18万人次，同比+18.05%。截至2024年10月7日，长白山主景区共接待游客295.6万人次，同比+23.2%。25年2月，亚冬会将于哈尔滨举行，我们预计将会催化东北地区冰雪旅游热度。 沈白高铁开通有望提振客流，积极推进定增促进项目扩容。沈白高铁预计于2025年通车，届时北京至长白山最短运行时间将压缩至4小时，外部交通显著改善有望提振客流。据公司公告，公司拟向特定对象发行股票募集约5亿元资金，其中3.5亿元用于长白山火山温泉部落二期，1亿元用于长白山旅游交通设备提升项目。火山二期项目注重全季节运营，补齐冬季冰雪游板块，丰富公司的旅游产品体系。交通设备提升主要用于购置客运车辆，有望承接外部客流的增长，提升景区内部的交通运力。 估值：公司的冰雪第二旺季打造初具成效，有望逐步贡献业绩。由于旺季经营受气候影响，我们调整公司24-26年EPS为0.61/0.77/0.86元，对应市盈率分别为55.1/43.7/39.2倍，中长期看好外部交通改善叠加公司积极推进项目建设改造对客流的吸引。维持增持评级。 评级面临的主要风险：极端气候影响，新项目推进不及预期，居民消费恢复不达预期风险。

公司发布2024年三季报。24Q3公司实现营收3.42亿元，同比-14.17%；归母净利润1.20亿元，同比+142.97%；扣非归母净利润0.46亿元，同比-10.74%。Q3归母净利润增长幅度较大，主要是由于金融资产的公允价值变动收益同比增加较多。存量业务稳健发展，对外拓展稳步推进，维持增持评级。 支撑评级的要点营收小幅下滑，公允价值变动推升Q3利润。24Q1-3公司实现营收9.32亿元，同比-3.29%；归母净利润2.02亿元，同比-16.53%；扣非归母净利润1.39亿元，同比-13.95%。其中24Q3实现营收3.42亿元，同比-14.17%；归母净利润1.20亿元，同比+142.97%；扣非归母净利润0.46亿元，同比-10.74%。Q3归母净利润增长幅度较大，主要是由于公司的金融资产的公允价值变动收益同比增加较多。 深耕主业内生发展，积极推进对外投资。存量业务方面，2024年前三季度公司共主办、承办17场展会，总规模超101万平方米；举办9场赛事活动，总参与人数超3.3万人次；公司运营的上海世博展览馆共举办65场展会、活动，总租馆面积超800万平方米。对外拓展方面，为使WAIC项目实现进一步发展，7月公司同意出资5000万元成立上海东浩兰生威客引力有限公司，打造具有全球影响力、以人工智能大会为核心的生态服务商，积极布局人工智能赛道。此外，为进一步推进全球化战略，加快拓展海外市场，同意出资1000万美元，在香港设立全资子公司，搭建境外业务平台及投融资平台，有望加快出海步伐。 提高分红频率，注重股东回报。据公告，公司进行2024年度中期利润分红，以扣减回购专用证券账户股份的股本724,183,568股为基数，向全体股东每10股派发现金红利0.60元（含税），合计发放现金股利4345万元，约占24年上半年度归母净利润的52.86%。 估值公司的会展、赛事等各项存量业务增长稳健；通过内生培育、外延收购持续贡献业绩增量。考虑到短期业绩承压，且金融资产价值波动较大，我们调整24-26年公司的归母净利润为2.59/2.92/3.21亿元，对应P/E为20.5/18.1/16.5倍，维持增持评级。 评级面临的主要风险宏观经济下行、外延扩张不及预期、金融资产公允价值变动风险。

公司发布2024年三季报。24Q3公司实现营收8.36亿元，同比-4.69%；归母净利润4.57亿元，同比-5.54%。在部分存量项目高基数的背景下，Q3业绩略有下滑；新项目开业后反响热烈，有望持续贡献业绩增量，维持买入评级。 支撑评级的要点同期基数较高，Q3业绩同比略有下滑。24Q1-3公司实现营收20.13亿元，同比+24.46%；归母净利润10.08亿元，同比+28.04%；扣非归母净利润9.94亿元，同比+28.05%。其中24Q3公司实现营收8.36亿元，同比-4.69%；归母净利润4.57亿元，同比-5.54%；扣非归母净利润4.46亿元，同比7.10%。Q3营收和业绩同比均小幅下滑，主要是部分成熟项目去年同期基数较高，且受到出境游分流、极端天气等因素影响。 存量项目表现分化，新项目开业以来表现亮眼。存量项目中，杭州本部、丽江项目的营收与去年同期略有差距。西安项目自暑期开放2号剧院以来，开启双剧院并行模式，暑期共计上演586场，单日最高演出达到15场，国庆期间连续两天单日最高演出场次达到17场。佛山项目自年初开业以来，收入规模持续扩大，且散客比例较高。轻资产的三峡项目开业后一个月上演170场，接待游客近百万人次。根据宋城演艺官方公众号数据，国庆黄金周期间旗下13个景区共接待游客260万人次，同比+59.7%，演出共481场。 花房集团尚未复牌，减值压力较小。花房集团已经提交复牌材料，目前仍然在等待联交所反馈。截至2024年6月30日，公司持有的花房集团长期股权投资账面价值7.77亿元；花房集团净资产20.87亿元，按持股比例计算公司持有的花房集团权益净资产为7.38亿元。公司持有的花房集团长期股权投资账面价值已接近其净资产水平，减值风险和压力较小。且公司未来将聚焦于主业经营，我们认为或将适时对花房的股权进行处置。 估值公司新项目开业后反响热烈，演出场次快速爬坡，中长期业绩增长潜力可期。短期内由于存量项目表现略有承压，我们调整公司24-26年EPS为0.44/0.50/0.66元，对应市盈率分别为22.4/19.8/17.6倍，维持买入评级。 评级面临的主要风险消费恢复不达预期、新项目爬坡不及预期、安全事故风险。

公司发布 2024年三季报。 24Q3公司实现营收 2.51亿元，同比+0.56%；归母净利润 0.80亿元，同比-11.89%。 由于新酒店开业带来开办费用提升， Q3公司业绩同比下滑； 期待索道建设提升景区旺季承载量， 维持增持评级。 支撑评级的要点 新酒店开办费用致 Q3业绩同比下滑。 24Q1-3公司实现营收 6.36亿元，同比-0.96%；归母净利润 1.92元，同比-9.22%；扣非归母净利润 1.92亿元，同比-10.78%。 其中 24Q3公司实现营收 2.51亿元，同比+0.56%；归母净利润 0.80亿元，同比-11.89%；扣非归母净利润 0.80亿元，同比-11.49%。 利润下降幅度大于营收主要是由于泸沽湖英迪格酒店于 7月 30日起试运营， 1041万元开办费用计入当期损益。短期内造成成本上升，中长期有望贡献更多业绩增量。 费用率略有提升，盈利能力小幅下降。 24Q1-3公司的销售费用率/管理费用率为 3.49%/15.63%，同比分别+0.40/1.10pct；毛利率和净利率分别为60.76%/34.16%，同比分别-1.44/2.87pct。 牦牛坪索道扩建投资额提升，有望提振景区旺季承载量。 据公司公告，由于前期审批时间较长，设备人工等标准有所调整，牦牛坪索道扩建投资额由原计划的 2.95亿元增加至 5.32亿元。据公司预测，建成后索道运量将由 360人/小时增加至 1900人/小时， 15年测算期内，预计年平均营业收入由 1.66亿元调整为 1.07亿元，预计年平均净利润由 5180.40万元调整为 3,348.58万元。 据丽江文旅数据，暑期丽江的游客持续增长，玉龙雪山最高日接待量超过 3万人次， 牦牛坪索道扩建后，有望缓解旺季时段供不应求的状况，打开旺季承载量的天花板。 估值 短期内由于公司新酒店投入运营开办费用提升， 24年成本压力较大， 我们调整公司 24-26年 EPS 为 0.38/0.45/0.50元，对应市盈率分别为23.2/19.7/17.6倍；中长期内来看索道扩建以及酒店扩容均有望打开旺季接待量的天花板， 维持增持评级。 评级面临的主要风险 市场竞争风险，新项目建设周期风险， 极端气候风险。

公司发布2024年半年报。24H1公司实现营收60.35亿元，同比-5.40%；归润母净利润2.93亿元，同比-43.36%。消费信心不足以及培育新业务等因素导致短期业绩承压，中长期内增长潜力充足，维持增持评级。 支撑评级的要点受制于消费信心不足，公司业绩同比下滑。24H1公司实现营收60.35亿元，同比-5.40%，剔除新店因素同店同比-7.33%；归母净利润2.93亿元，同比-43.36%。其中24Q2实现营收27.27亿元，同比-9.49%；归母净利润0.91亿元，同比-68.65%。消费信心不足，消费增长乏力，导致公司营收同比下滑，此外业绩下滑还受培育新业务及新门店、新租赁准则导致租期较长的新门店前期成本较高、持有的股票公允价值变动等因素影响。 有税业务相对承压，免税业务逐步放量。分业态来看，24H1百货/购物中心/奥特莱斯/专业店/免税的营收分别为23.19/15.42/11.40/7.58/1.72亿元，同比分别-13.65%/+0.01%/+0.20%/-3.09%/+121.17%；毛利率分别为34.77%/44.41%/60.83%/16.36%/16.30%，同比分别-0.83/-3.46/-2.16/-1.98/-4.93pct。免税业务尚处于起步阶段，低基数下快速增长，其中部分合同的收入确认由总额法变更为净额法，导致毛利率受到影响。 市内免税新政落地有望受益，中标口岸免税项目。8月，公司成功中标哈尔滨和牡丹江的机场免税项目。近日，财政部等五部门联合印发通知完善市内免税店政策，明确自2024年10月1起实施，在广州、成都、深圳、天津、武汉、西安、长沙和福州等8个城市，各设立1家市内免税店，经国务院批准在全国范围内具有免税品经营资质的企业，可平等竞争市内经营权，公司有望参与竞标，进一步丰富免税店业务类型。 估值考虑到短期内消费信心恢复仍需时间，零售业务整体增长乏力，我们调整公司24-26年EPS为0.51/0.66/0.80元，对应市盈率为23.7/18.4/15.0倍。 中长期来看，奥莱/购物中心有望维持稳健增长；离岛免税持续放量，市内免税新政落地，拓宽想象空间。并维持增持评级。 评级面临的主要风险免税业务推进不及预期，居民消费恢复不及预期，市场竞争加剧风险。

公司发布2024年半年报。24H1公司实现营收8.34亿元，同比-0.39%；归母净利润1.32亿元，同比-34.10%。短期内受多重因素影响公司业绩承压，中长期来看，各项业务持续完善增量可期，维持增持评级。 支撑评级的要点极端气候及免票政策拖累营收，税费同比基数较低影响业绩。24H1公司实现营收8.34亿元，同比-0.39%；归母净利润1.32亿元，同比-34.10%；其中24Q2实现营收4.98亿元，同比-0.36%；实现归母净利润1.06亿元，同比-21.49%。业绩下降主要受免票让利以及6月持续强降雨天气影响，同时上年存在可弥补亏损，所得税费用同比增加所致。 索道业务韧性较强，其余业务相对承压。24H1黄山景区累计接待进山游客213.96万人次，同比+2.30%；索道及缆车累计运送游客420.98万人次，同比+1.06%；受有效购票人数减少影响，景区门票收入有所下滑。24H1酒店/索道及缆车/景区/旅游服务/徽菜业务分别实现营收1.92/3.09/0.98/1.99/1.23亿元，同比分别-3.09%/+1.30%/-15.95%/-1.36%/+7.78%，毛利率分别-2.72pct/+0.93pct/-17.70pct/+2.28pct/-4.29pct。 暑期旅游市场高景气，外部交通持续改善。24年1-7月黄山景区累计客流达262.14万人次，同比+3.4%；其中7月进山客流为48.18万人次，同比+8.5%，旺季进山人次持续增长。继4月池黄高铁开通以后，6月环沪高铁G8388次列车开通，途径黄山西、黄山北站，并串联起了长三角的4个省市。8月末上海铁路局推出了“杭州+千岛湖+黄山”的7日游3城高铁计次产品。外部交通的改善有望持续推动游客量增长。 山上酒店改造及东黄山索道落地在即，有望提高景区承载量。24H1北海宾馆环境整治项目已完成外立面基层施工的70%，超50%的客房已经完成机电管线预埋及装修基层施工。山上酒店供不应求，北海宾馆投入使用后有望大幅提振容纳能力。东黄山云谷索道项目持续推动建设，预计将于2025年正式运营，届时将提高黄山整体的承载量，打开旺季增长天花板。 估值中长期来看，景区承载量逐步提振，各项业务持续完善增量可期；鉴于短期内公司业绩承压，我们调整公司24-26年EPS为0.53/0.63/0.67元，对应市盈率分别为19.8/16.7/15.7倍。维持增持评级。 评级面临的主要风险客流恢复不及预期、酒店改造进展不及预期、自然灾害风险。