公司重组收益显著，未来可结算资源充足。 2023 年公司实现营业收入 7637 亿元，同比下降 8.3%；实现归母净利润为 131 亿元，同比增长 108.8%，主要归因于美凯龙控制权收购并将其纳入本公司合并报表所产生的重组收益；实现归母扣非净利润为 24.1亿元，同比下降 34.9%。公司盈利能力总体保持平稳，综合毛利率为 4.4%，同比提升 0.6pp；净利率为 2.2%，同比提升 0.9pp。期末合同负债 2370 亿元，较2022 年末提升 4.2%，可结算资源充足。 注重去化高效回款，土储结构进一步优化。 2023年公司实现地产业务板块实现收入 1665亿元，同比增长 21.9%，归母净利润 1.91亿元，同比减少 20.8亿元。2023年公司地产业务板块合计实现全口径销售金额 2295亿元，同比增长9.4%；全口径销售回款约 2275 亿元，回款比例约 99%。公司在一二线城市的权益销售金额占比近 83%，销售超 50亿的城市达到 12个。公司以多元化方式获取优质土地 91 宗，全口径金额约 1320 亿元，一二线城市土储预估权益货值占比约73.6%，同比提升5.5pp，土储结构进一步优化。 坚持专业化发展，供应链利润平稳。 2023年公司供应链运营业务营业收入达到5934 亿元，同比下降 14.8%，实现归母净利润 39.5亿元，同比下降 1.4%。 2023年虽处大宗商品价格下行周期，公司依然巩固了核心品种的市场占有率。建发钢铁与主要国有上市及大型民营钢厂合作的货量增加超 23%，与国际矿山等主要铁矿供应商合作货量增长近 55%；建发浆纸与国内外大型纸浆供应商合作的货量增长 16%；建发农产品与大型国际粮商合作的货量提升近 32%。公司加快国际化布局， 2023年进出口和国际业务额达到 438亿美元，同比增长 8.38%。公司重视国际物流通道和仓储资源网络建设，新引入海外物流供应商 13家，在30 多个海外国家和地区实现物流业务覆盖。公司优化业务结构，进一步布局消费领域， 2023年消费品行业的贸易规模超过 540亿元，同比增速约 25%。建发汽车二手车出口台数同比增长超 260%，位居行业前列；建发消费品全年机电设备业务规模同比增长 256%。 盈利预测与投资建议 。 预计公司 2024-2026 年归母净利润增速分别为-50.8%/7.8%/5.9%。 考虑到公司土地资源储备充足且财务稳健，供应链业务稳健增长，给予公司 2024 年 6 倍 PE，目标价 12.90 元，维持“买入”评级。 风险提示： 竣工交付低于预期、销售低于预期、供应链业务拓展不及预期等风险

事件：2024年4月15日公司发布2023年度报告。投资要点美凯龙重组带动业绩高增，高股息特质凸显2023年公司营业收入7637亿元，同比-8.3%；归母净利润131亿元，同比+108.8%。其中，美凯龙重组归母重组收益为95.22亿元，剔除美凯龙重组收益及9-12月的经营损益之后，归母净利润为41.5亿元，同比-33.95%。公司每10股派拟发现金红利7元，共计21亿元，占剔除重组收益后的归母净利润的比例为58.71%，同比+20.44pct，2023年股息率为7.1%。 房地产开发：销售拿地表现亮眼，减值拖累利润表现1）从业绩端来看，2023年公司房地产业务营业收入为1665亿元，同比+21.95%；归母净利润1.91亿元，同比-91.6%；毛利率11.5%，同比-3.13pct。其中，建发房产贡献归母净利润20.5亿元，同比减少0.25亿元；联发集团贡献归母净利润-18.58亿元，同比减少20.50亿元。建发房产及联发集团分别计提减值14.51亿元、14.8亿元。2）从销售端来看，2023年公司房地产业务销售金额2295亿元（全口径），同比+9.42%；其中，建发房产销售金额1891亿元，同比+6.14%；联发集团销售金额403亿元，同比+27.97%。此外，建发房产与之江城投合作开发的“杭州·之江未来社区”项目的销售金额（177亿元）和销售面积（45万平方米）均位列克尔瑞项目销售榜单全国第1位，单项目表现亮眼，能够彰显公司较强的经营韧性及品牌形象，为长周期的区域深耕打下坚实基础。3）从土储端来看，2023年公司获取土地91宗，全口径拿地金额1320亿元，拿地强度为57.5%，其中一、二线城市占比超90%，新增地块的全口径货值约2553亿元，覆盖2023年销售金额1.1倍，拿地力度处于行业高位。截至2023年末，公司在一、二线城市的土地储备货值占比约73.57%，同比+5.48pct。供应链运营：毛利率逆势上涨，基本盘表现稳健2023年供应链运营业务实现营业收入5934亿元，同比-14.79%；归母净利润39.53亿元，同比-1.38%；毛利率2.04%，同比+0.36pct；在大宗商品价格剧烈波动的环境下，毛利率逆势上涨，供应链业务作为公司基本盘表现平稳。家居商场运营：美凯龙三季度并表，经营阶段性承压从重组角度来看，2023年公司及联发集团以62.86亿元收购美凯龙29.95%股权，于三季度纳入并表范围，获得归母重组收益为95.22亿元，带动公司归母净利润同比高增。从经营角度来看，2023年美凯龙营业收入21.8亿元，营业利润14亿元，计提资产和信用减值、下调投资性房地产公允价值、调整部分项目营业外支出合计31.61亿元，归母净利润为-22.16亿元。2023年9-12月美凯龙归属于建发集团净利润-5.63亿元。 盈利预测与估值我们认为公司双主业基本盘稳健，其中房地产开发业务销售及拿地均表现亮眼，供应链运营业务毛利率逆势上涨。此外，公司有望维持较大的分红力度，高股息特性凸显。我们预计公司2024年公司归母净利润为54.8亿元，对应EPS为1.82元，考虑到公司较强的经营韧性，看好业绩持续改善，上调至“买入”评级。风险提示：房地产行业下行影响毛利率；家居商场销售修复不及预期。

收入增长扣非后盈利下降，供应链与开发业务持续扩张，维持“买入”评级建发股份发布2023年业绩预告，公司预计2023年度实现归母净利润为118-142亿元，同比增长约88%到126%；预计实现扣非归母净利润21-28亿元，同比下降约24%到43%。公司供应链业务保持稳健，开发业务持续扩张，重组收益提升业绩，我们上调盈利预测，预计2023-2025年公司归母净利润分别为135.5、87.1、98.3亿元（原值为76.2、86.8、98.2亿元），EPS分别为4.51、2.90、3.27元，当前股价对应PE估值分别为2.1、3.2、2.8倍，维持“买入”评级。 重组收益助力归母净利润高增，联发集团结转项目拖累扣非业绩公司归母净利润预计高增主要由于2023年第三季度将美凯龙纳入公司合并报表，确认重组收益所致。2023年，公司及控股子公司联发集团以现金方式收购美凯龙29.95%的股份，交易对价（即合并成本）为62.86亿元，产生重组收益95.87亿元。公司扣非归母净利润同比下降主要源于受销售市场影响，子公司联发集团开发结转项目净利润大幅下降，同时结合市场情况，对部分项目计提跌价准备所致；同时美凯龙在地产后周期消费复苏放缓、布局调整租金减免的影响下，租金及管理费收入阶段性下滑，2023年度预计归母净利润-23.8至-19.8亿元。 供应链运营业务盈利下滑，经营货量稳步增长受宏观经济形势影响，部分大宗商品价格短期内剧烈波动，公司2023H1供应链运营业务实现收入3505.1亿元，实现归母净利润16.7亿元，分别同比增长3.2%和下降20.7%。公司上半年经营的主要大宗商品的经营货量约9700万吨，同比增速约11%，其中钢材、农产品和纸浆纸张经营货量分别增长约22%、7%和19%；在消费品行业的供应链运营业务实现营业收入276.4亿元，同比增速35.5%。 建发房产销售数据保持增长，土地储备充足建发国际集团2023年实现权益销售金额和面积分别为1379.6亿元和666.4万方，同比分别增长13.5%和9.3%。根据克尔瑞数据，建发房产和联发集团2023年实现销售金额分别为1890.6和564.9亿元，分别排名全口径销售榜单的第8和第26位。截至2023年上半年末，公司土地储备2347万方，对应货值为3548亿元。 风险提示：大宗商品经营不及预期、房地产行业恢复不及预期。

2023年12月22日建发股份发布公告称，拟收购控股股东建发集团持有的公司控股子公司建发房产8%股权，收购价格为建发房产8%股权的对应评估价值27.51亿元。交易完成后公司持有建发房产62.654%的股权。 建发房产盈利能力稳定，营收利润均同比增长：2018-22年，建发房产每年营收和利润均保持同比增长态势，营收年均复合增速为+42.6%，归母净利润年均复合增速为+16.2%。2022年，建发房产实现营业收入1069.2亿元，同比+47.73%；归母净利润44.2亿元，同比+1.42%。2023年前三季度，建发房产实现营业收入541.7亿元，同比+103.24%；归母净利润15.6亿元，同比+79.40%。 建发房产经营能力行业领先，投销表现良好：销售逆势增长，行业排名持续提升。建发房产2023年1-11月销售金额1639亿元，居行业第8（2022年全年居行业第10），同比+13%（百强房企平均同比增速为-15%）。聚焦高能级城市，积极获取优质项目。据中指数据，建发房产2023年1-11月权益拿地金额714亿元，居行业第3，主要在上海、厦门、杭州重点等城市核心区位拿地。 拟收购建发房产8%股权，增厚归母净资产和利润：公司以27.51亿元的对价收购建发房产8%股权，对应建发房产评估总价为343.88亿元，在2023年7月31日审计报告中建发房产扣除永续债后的归母净资产为270.12亿元，增值率为27.31%。交易完成后，公司持有建发房产的股权比例将从54.654%增至62.654%，建发集团持有建发房产的股权比例将从43.346%降至37.346%。本次交易有利于增强公司盈利能力，并推进建发集团逐步履行历史遗留的向公司转让建发房产少数股权的承诺。 建发房产资产质量优质、经营表现优良，公司收购其8%股权将进一步增强公司盈利能力。由于交易尚未完成交割，我们维持公司盈利预测不变，2023-25年归母净利润分别为158.6、75.1和93.1亿元，同比增速分别为152.5%（剔除重组收益为1.4%）、-52.7%（剔除重组收益为17.9%）和24.0%，公司股票现价对应2023-25年PE估值为1.8/3.8/3.1倍，维持“买入”评级。 大宗商品价格剧烈波动；房地产市场销售低迷；收购进展不顺利

归母净利润同比高增，经营性现金流显著改善，维持“买入”评级建发股份发布 2023年三季度报告，公司前三季度实现营业收入 5987.0亿元，同比增长 6.0%；归母净利润 124.2亿元，同比高增 238.5%；毛利率和净利率分别为 3.05%和 2.51%（2022年分别为 3.80%和 1.35%）。公司在手资金充裕，经营性现金流显著改善，保障公司长期发展。因此我们维持盈利预测，预计 2023-2025年公司归母净利润分别为 76.2、86.8、98.2亿元，EPS 分别为 2.54、2.89、3.27元，当前股价对应 PE 估值分别为 3.8、3.3、2.9倍，维持“买入”评级。 供应链及房地产业务业绩承压，重组收益提升整体利润水平公司前三季度供应链及房地产业务分别实现营收 5331.2、645.6亿元，较 2022年同期分别增长 1.0%、75.0%，归母净利润分别为 25.0、4.7亿元，同比分别下降 17.0%、28.7%。其中供应链业务主要受宏观经济影响，部分大宗商品和汽车销售业务利润下滑。房地产业务主要受联发集团部分低毛利率项目集中结转影响。但受益于美凯龙合并对价小于可辨认净资产公允价值，确认归母重组收益94.91亿元，最终公司前三季度实现整体归母净利润124.2亿元，同比增长238.5%。 若不考虑该部分收益，则前三季度实现归母净利润 29.3亿元，同比下降 20.1%。 经营性现金显著改善，期间费用率保持稳定公司不断加强地产销售回款以及供应链周转能力， 2023年前三季度经营性现金流净额为 243.7亿元，2022年同期为-217.7亿元，经营性现金流得到显著改善。 同时公司费用管控能力出色，前三季度期间费用支出共计 100.8亿元，期间费率1.7%，较 2022年同期微增 0.2pct，期间费率水平稳定保持行业较低水平。 在手资金充裕，拟配股募资助力业务发展截至 2023年 3季度末公司在手货币资金 962.1亿元，足以覆盖短期借款及一年内到期的非流动负债（合计 495.0亿元）。同时公司于 9月公告拟配股募资不超77.9亿元，将全部用于补充供应链运营业务流动资金及偿还银行借款，以促进公司主营业务长期发展及抗风险能力。 风险提示：大宗商品经营不及预期、房地产行业恢复不及预期。

营收保持稳定增长，供应链业务承压拖累净利润。2023年Q3单季公司实现营业收入2152.78亿元，同比增长8.29%，实现归母净利润104.97亿元，同比增长1019.56%；1-9月公司实现营业收入5987.04亿元，同比增加6.04%，实现归母净利润124.20亿元，同比增长238.52%。公司营收规模实现稳定增长主要由于：1）房地产业务结转节奏加快，公司1-9月房地产业务结转645.60亿元，同比增加75.04%；2）公司收购美凯龙事项完成，并于Q3将其纳入公司合并报表范围，美凯龙所从事的家居商场运营业务实现营收10.22亿元。公司Q3单季归母净利润出现大幅增加主要由于重组收益确认，公司及其控股子公司以现金方式收购美凯龙29.95%的股份，交易对价低于美凯龙可辨认净资产公允价值，确认归属于上市公司股东的重组收益94.91亿元，该重组收益无相应的现金流入。剔除重组收益后，公司Q3单季归母净利润10.07亿元，同比增长7.37%，前三季度归母净利润29.30亿元，同比下降20.14%。前三季度营收保持正增，但归母净利润下滑的主要原因为：1）供应链业务承压：受宏观经济形势影响，今年以来部分大宗商品价格短期内剧烈波动，汽车行业疲软，公司部分大宗商品集采分销业务和汽车销售业务利润较上年同期下降，1-9月供应链运营业务净利润同比下滑16.97%；2）子公司联发集团归母净利润下降：受行业调控影响，联发集团1-9月结转毛利率有所下滑，去年同期处置股票取得税后收益约1.98亿元，而本期无此事项。 销售规模大幅增长，核心城市优势明显。2023年1-9月建发股份子公司建发房产全口径销售额1326亿元，同比增长32.5%，销售面积599万方，同比增长18.7%，行业排名逆势提升，销售总额位居百强房企销售榜单第八位；同期建发股份子公司联发集团全口径销售额448.1亿元，同比增长35.8%，销售面积165.7万方，同比微增2.4%。公司在厦门、福州等城市市占率居前，建发房产位列厦门房企商品房销售面积榜单第二名，联发集团位居厦门房企商品房销售金额TOP3梯队，随着近两年土地资源的不断外拓，公司在北京、上海等高能级城市的销售份额也在逐步提升。 聚焦核心城市核心区域，持续提升投资力度。根据克而瑞口径，2023年1-9月建发股份子公司建发房产和联发集团合计全口径拓展金额768.1亿元，同比增加11.3%；合计新增土地货值1387.2亿元，同比增加45.7%。新增货值行业排名位居第三，仅次于华润、万科，考虑销售规模后，公司的投资强度为43.3%，显著高于华润、万科。公司目前投资策略聚焦高能级核心城市以及三四线城市的优质改善地块，陆续在北京、上海、太仓、佛山等城市有所斩获。公司在行业下行周期牢牢把握窗口机遇，逆势扩储，后续随市场逐步企稳，我们认为公司有望率先受益于土地端的提前布局，进一步实现销售规模增长。 融资：现金短期承压，融资渠道畅通。截至9月30日，公司现金短债比1.94，较中报降低0.32，但公司融资渠道保持畅通，2023年1-9月，公司成功发行4笔短融、1笔公司债、1笔中票，合计规模60亿元，其中Q3发行的公司债，票面利率仅3.87%。9月3日公司发布配股申报稿，拟募集资金总额不超过77.88亿元，资金用于供应链业务补充流动资金及偿还银行借款，配股完成后有望增厚公司净资产与净利润水平，融资渠道畅通进一步助力公司规模扩张。 盈利预测与投资评级：公司保持拿地节奏，未来有望受益于供给端分化实现销售持续增加，保持行业领先地位。因此我们预计公司2023-2025年EPS为4.78/2.48/2.99元/股，11月8日股价对应2023-2025年PE估值分别为2.00/3.86/3.20倍，维持“买入”评级。 风险因素：房地产调控政策收紧或放松不及预期。地产行业销售下行幅度超预期，公司房地产销售不及预期。

伴随厦门经济特区成立，40余载积淀成就“供应链+地产”双龙头企业。1980年，建发股份（600153.SH）的母公司建发集团伴随厦门经济特区的成立而正式设立。在40余年的发展历程中，逐步从政企合一的平台公司成长为“供应链+地产”双主业、多业态融合发展的综合性现代化企业。 近年来地产销售快速扩张，2023年有望保持较高增速。2017-2021年建发股份全口径地产合同销售金额增速保持在25%以上，2020-2022年建发房产销售额排名从31升至第10。2022年建发股份年报披露的合同销售额达到2097亿元，同比下降3.6%，与其他龙头房企相比表现稳健。2023年1-8月克而瑞统计建发房产、联发集团销售额分别达到1186亿元、424亿元，累计增速31%/46%。在市场波动加大的背景下，我们认为公司全年依然有望实现较高的销售增速。 逆势拿地补充土储，具备较高货值弹性。在行业调整周期中，建发股份逆势扩张、积极补充土储。2022年公司权益拿地金额与拿地面积强度分别保持在45%/47%。根据克而瑞统计，2023年1-8月建发房产新增土地货值1020.60亿元，排名仅次于保利、华润和绿城，位列行业第4。拿地策略方面，坚持获取流动性高、盈利能力优的土地，聚焦核心城市群，聚焦一二线及华东、福建地区重点城市。子公司建发国际集团2022年全口径拿地金额中一二线城市占比约91%。2022年建发股份存量未竣工土储中，能级方面，一线/二线/三线占比分别为5%/41%/54%。区域方面，华东（45%）、福建（39%）占比最高，在华中（16%）、西南（13%）等区域也有大量土地储备。城市方面，公司地产业务布局全国70余城市，2022年厦门、漳州、南昌、莆田、长沙为未竣工建面规模最大的5个城市。 供应链业务与地产行业相得益彰。公司供应链业务收入保持较高增速，2011-2022年营收CAGR达22.67%。对标海外供应链龙头，我们认为公司供应链业务总营收规模、行业覆盖、净利率等方面仍有提升空间。2023年供应链组织架构调整为“七大专业集团”加“新兴事业部”，依托钢铁、浆纸、汽车、农产品、消费品、矿产和能化七大专业集团，保持传统大宗商品优势的同时，继续深耕开拓消费与新兴产业供应链业务。酒类供应链中，葡萄酒市占率保持业内领先。原瓶进口葡萄酒的数量和市占率连续多年保持业内领先水平。2022年公司在中国汽车经销商集团百强排行榜名列第41位。 股权与债券融资渠道畅通，配股增发进一步夯实权益。2022年建发股份地产子公司融资成本位于4.0-4.3%，相比于2021年的4.5-5.0%进一步下降，负债成本保持低位。9月3日公司发布配股申报稿，拟募集资金总额不超过77.88亿元，资金用于供应链业务补充流动资金及偿还银行借款，配股完成后有望增厚公司净资产与净利润水平。 高分红、低估值条件下配置价值凸显。自2023年1月披露红星美凯龙收购案以来，公司股价与估值持续下行，截至9月21日公司市净率不足0.7x，在龙头国央企中处于低位。公司2018年起分红率保持在30%以上，2020-2023H1季度平均股息率5.29%，在龙头房企中均为较高水平。我们认为在高分红、低估值条件下，公司配置价值凸显。 盈利预测与投资评级：我们预测公司2023-2025E归母净利润分别为67/78/94亿元，EPS分别为每股2.24/2.61/3.14元，9月21日收盘价对应2023-2025E的PE分别为4.59/3.94/3.28倍。房地产业务方面，公司产品迭代升级速度较快，近年来销售金额保持较高增速，供应链业务方面，在传统大宗商品类业务之外，还积极开拓消费品类业务，未来我们看好公司在国内经济及房地产市场复苏中的业绩弹性。今年美凯龙收购案披露后，公司估值有所下行，高分红高股息条件下配置价值凸显，因此首次覆盖我们给予“买入”评级。 风险因素：（1）市场风险：宏观经济下行、大宗商品价格波动。（2）主营业务风险：房地产调控政策收紧或放松不及预期、地产销售下行幅度超预期。公司供应链运营业务拓展不及预期。（3）融资风险：配股事项推进不及预期。（4）跨市场选取可比公司风险：选取的部分可比公司与公司在不同证券交易所上市，存在一定的估值体系差异风险。

2023年8月30日建发股份披露2023年半年报，上半年实现营业收入3824亿元，同比+4.8%；归母净利润19.2亿元，同比-29.6%2023年第二季度实现营业收入2160亿元，同比+0.4%，归母净利润11.3亿元，同比-33.8%。 点评营收同比小幅增长，归母净利润略低于预期：1H23年公司归母净利润同比减少8.08亿元，房地产开发和供应链业务均下滑。 房地产业务1H23归母净利润2.50亿元/-59.8%，同比减少3.71亿元，主要由于：①行业下行期毛利率承压，1H23房地产业务毛利率15.0%，同比下降0.71pct；②联发集团去年同期处置资产取得收益0.79亿元，今年无此事项。 供应链业务1H23归母净利润16.74亿元/-20.7%，同比减少4.37亿元，主要由于：①部分大宗商品价格短期剧烈波动，汽车行业疲软，大宗集采分销和汽车销售业务利润下降；②去年同期收购建发新胜控制权产生并购收益，贡献归母净利润1.15亿元，今年无此事项。 供应链推进专业化发展，核心品类货量维持增长：1H23公司黑色有色金属、矿产品等大宗商品经营货量超9700万吨，同比增速超11%，其中钢材增速超22%，农产品增速近7%，纸浆纸张增速近19%国际化步伐加快，1H23公司进出口和国际业务总额超198亿美元同比增速近7%，占供应链业务的比重近41%，其中出口业务同比增速超18%。 房地产销售增速行业领先，投资聚焦核心城市：1H23公司房地产总销售金额1244亿元/+51.1%；其中子公司建发房产销售金额942亿元/+39.6%；子公司联发集团销售金额302亿元/+103%。加快拿地节奏，聚焦高能级城市和优质地段。1H23公司总拿地52宗，全口径拿地金额721亿元，一二线拿地金额占比超87%，投资强度达0.58，重点在上海、厦门、杭州等地获取多个优质项目。 投资建议公司上半年业绩承压，下半年预计供应链随经济复苏稳步增长，房地产优质项目逐步结转，预计全年业绩能实现增长。我们小幅下调公司盈利预测，2023-25年归母净利润分别为66.0、77.7和94.1亿元，同比增速分别为5.1%、17.7%和21.2%，公司股票现价对应2023-25年PE估值为5.1/4.4/3.6倍，维持“买入”评级。 风险提示大宗商品价格剧烈波动；房地产市场销售低迷

事件：2023 上半年公司实现营业收入 ] 3834.3 亿元，同比增长 4.8%；实现归母净利润 19.2 亿元，同比下降 29.6%。 聚焦高能级城市优质地段，销售逆势增长。2023 年上半年公司地产业务板块实现收入达到329.1亿元，同比增长25.8%，归母净利润2.5亿元，同比下降59.8%。 地产业务板块合计实现全口径销售金额 1244亿元，同比增长 51.1%，建发房产位列全国第 9名，较上年同期提升 7名。公司在一二线城市的权益销售金额占比近 84%，销售超 50亿的城市达到 5个。公司回款高效，权益口径回款比例维持在 100%左右。公司以多元化方式获取优质土地 52宗，全口径金额约 721亿元，一二线城市土储全口径货值占比超 70%，良好的土储结构为公司房地产业务的发展提供了坚实保障。 多元业务拓展，加强业务协同。城市更新改造领域积极参与厦门改造提升工作。 代建服务建发房产和联发集团新拓展项目 25个，新增代建面积 81.2万平，覆盖教育、产业园、医疗、大型公建等领域。商业资产管理业务截至 2023年 6月末，建发房产和联发集团在厦门、上海、成都、南宁等多个城市管理 70个商业项目，管理面积达 220.2 万平。 供应链业务国内外双循环，多元消费引擎提速。上半年公司供应链运营业务营业收入 3505亿元，同比增长 3.2%，实现归母净利润 16.7亿元，同比下降 20.7%。 期内公司主要大宗商品的经营货量约 9700万吨，同比增速超 11%，多项核心品类持续领先。建发钢铁、建发浆纸与国内外大型供应商合作量分别提升近 26%、22%，维持与产业链上下游客户战略合作。融入双循环新格局，进出口和国际业务总额超 198亿美元，同比增速近 7%。进出口和国际业务总额占供应链运营业务的比重达 41%，其中进口业务同比增速超 18%，“一带一路”沿线国家的贸易规模超过 600 亿元，同比增长超 40%。期末公司在全球的合作仓储网点超4000 个，全国设立超 100个自管仓，拥有 8个期货交割库。公司拓展消费品赛道，上半年消费品行业的供应链运营业务营收同比增速 35.5%。 盈利预测与投资建议。预计公司 2023-2025 年归母净利润复合增速为 13.2%，考虑到公司土储充足且财务稳健，供应链业务稳健增长，维持“买入”评级。 风险提示：竣工交付低于预期、销售低于预期、供应链业务拓展不及预期等风险。

公司营收与利润均保持稳健增长，未来可结算资源充足。2022年公司实现营业收入8328亿元，同比增长17.7%；实现归母净利润为62.82亿元，同比增长2.3%。公司盈利能力总体保持平稳，综合毛利率为3.8%，与上年同期相比略有上升，净利率为1.4%，与上年同期相比略有下降。期末合同负债2275亿元，较2021年末大幅提升16.1%，未来可结算资源充足。 行业排名稳步提升，夯实土储构建发展保障。2022年公司地产业务板块实现收入达到1365亿元，同比增长41.7%，归母净利润22.67亿元，同比下降21.2%。 2022年公司地产业务板块合计实现全口径销售金额2097亿元，同比下降3.60%，建发房产位列全国第10名，较上年提升11名。公司在一二线城市的权益销售金额占比近80%，销售超50亿的城市达到14个。公司回款高效，子公司建发房产和联发集团回款率分别达到96%和104%。公司以多元化方式获取优质土地62宗，全口径金额约1030亿元，一二线城市土储预估权益货值占比约70%，良好的土储结构为公司房地产业务的安全发展提供了坚实保障。 供应链业务稳健增长，业务规模及增速行业领先。2022年公司供应链运营业务营业收入达到6963亿元，同比增长13.9%，实现归母净利润40.1亿元，同比增长20.1%。2022年公司主要大宗商品的经营货量约2亿吨，同比增速近10%，核心品类保持领先地位。建发钢铁、建发浆纸与国内外大型供应商合作量分别提升近24%、27%，维持良好合作关系。公司下游大客户数占比提升近5%，交易额占比提升近10%。公司强化科技赋能，推出“建发云钢”、“纸源网”、“浆易通”、“农E点”等多个数字化平台，多个线上业务平台年累计交易额突破1000亿元。公司重视国际物流通道和仓储资源网络建设，在23个海外国家和地区签约了104个仓库，进出口和国际业务总额占供应链运营业务的比重达40.42%；其中出口业务同比增速超62%。公司发力消费品业务，2022年消费品行业的供应链运营业务营收增速达42.8%。 盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润复合增速为13.2%，考虑到公司土地资源储备充足且财务稳健，供应链业务稳健增长，维持“买入”评级。 风险提示：竣工交付低于预期、销售低于预期、供应链业务拓展不及预期等风险。

2023年3月30日建发股份披露2022年度报告，全年实现营业收入8328亿元，同比+17.7%；归母净利润62.8亿元，同比+2.3%。 单季度看，2022年第四季度实现营业收入2682亿元，同比+13.3%，归母净利润27.1亿元，同比-1.8%。拟向全体股东每10股派发现金红利8元。 点评营收符合预期，归母净利润略低于预期：2022年公司供应链业务业绩贡献占比提升，分部实现营业收入6963亿元，同比+13.9%；归母净利润40.1亿元，同比+23.1%，占总归母净利润比例为63.9%（较2021年增加10.8pct）。房地产业务分部实现营业收入1365亿元，同比+41.7%；归母净利润22.7亿元，同比-21.2%，主要由于：①行业整体下行，房地产业务毛利率降至14.6%，较2021年下降2.1pct；②出于谨慎原则，计提资产减值损失51.8亿元，较2021年多计提37.6亿元。 供应链业务量价齐升，稳固公司基本盘：公司2022年黑色、有色金属、矿产品等大宗商品经营货量约2亿吨，同比增速近10%，单价同比增速近4%。国际化布局提速，2022年公司进出口和国际业务总额超404亿美元，占供应链业务的比重达40.4%，其中出口业务同比增速超62%。2023年随着经济的持续复苏和国内外贸易环境的向好，预计供应链业务增速将进一步提升。 房地产投销表现优于行业平均，恢复弹性较大：公司2022年房地产总销售金额2097亿元，同比-3.6%；其中子公司建发房产销售金额1782亿元，同比逆势增长1.6%，行业排名升至第10（2021年排名第211）。积极获取流动性好、有价值的优质项目，全年总拿地62宗，全口径拿地金额1030亿元，一二线拿地金额占比92%，重点在上海、厦门、北京、杭州等地获取多个优质项目；其中子公司建发房产全口径拿地金额814亿元，排名行业第4，为公司房地产业务安全稳健发展提供坚实保障。 投资建议公司供应链业务随着经济的复苏稳步增长，房地产业务在优质项目结转带动下回升，预计未来业绩呈稳步增长态势。我们小幅上调公司2023/2024年EPS预测至2.57/2.95元（原为2.55/2.80元），新增2025年EPS预测为3.47元，公司股票现价对应PE估值为4.7/4.1/3.5倍，维持“买入”评级。 风险提示大宗商品价格剧烈波动；房地产市场销售低迷；收并购推进受阻

事件2023年 1月 17日建发股份发布公告，公司与美凯龙控股股东红星控股、实控人车建兴签订正式股份转让协议，拟以现金收购美凯龙 29.95%的股份，每股价格定为 4.82元/股（较 1月 17日收盘价折价 15%，较 1月 6日停盘价溢价 3%），交易总对价 62.84亿元，交易完成后公司可能成为美凯龙控股股东。 点评美凯龙资产保值能力较强，交易保留核心团队维持经营：美凯龙是国内家居卖场龙头，截至 2022年末经营 94家自营商场、284家委管商场、8家战略合作家居商场和 58家特许经营项目。截至3Q22，美凯龙总资产 1336亿元，其中投资性房地产 963亿元（占比 72%），多为位于一二线城市核心区的自营商场，保值能力较强，是租金收入主要来源；总负债 760亿元，其中有息负债 382亿元（长期借款 295亿元），主要是以商场物业作为抵押物进行的融资。 股份转让协议明确，3年内美凯龙核心管理团队应当维持稳定，确保经营工作正常开展并持续改善。 收购美凯龙扩展消费版图，与供应链、房地产相互协同：①美凯龙品牌优势突出，收购后可以进一步提升公司形象和全国影响力。 ②美凯龙平台汇集众多品牌商，为公司大力发展 B 端消费品供应链运营业务提供良好基础。③美凯龙可在家装、房地产开发、商业地产等方面深度服务地产体系，提高地产业务价值。④美凯龙客户主要为中高端消费人群，共享流量，助力公司其他 C 端业务。 房地产业务销投两端表现优异，收购不影响投资计划：据克而瑞数据，2022全年子公司建发房产实现销售金额 1703亿元，同比-0.5%，居行业第 10（2021年为第 21）；子公司建发房产 2022年权益拿地金额居行业第四，投资强度居行业首位，主要获取厦门、上海、北京等重点城市核心地块。2023年房地产市场或在宽松政策支持下逐步复苏，公司持续拿地可为销售提供充足优质货源，预计销售能实现同比两位数的增长；收购美凯龙由供应链主导，对地产投资计划基本无影响，预计公司仍将保持积极的拿地态度。 投资建议由于交易尚有不确定性，暂不考虑其影响，我们维持盈利预测不变，预计公司 2022-24年归母净利润分别为 65.1亿元、76.7亿元和 84.2亿元，同比增速分别为 6.7%、18.0%和 9.7%。当前股价对应 2022-24年 PE 分别为 6.2x、5.2x 和 4.8x，维持买入评级。 风险提示大宗商品价格剧烈波动；楼市持续下滑；交易有不确定性风险

事件2022年 10月 27日，建发股份发布 2022年三季报。2022年 1-9月实现营业收入 5646亿元，同比+19.83%；归母净利润 35.76亿元，同比+5.67%。 单季度看，2022年第三季度实现营业收入 1988亿元，同比+10.24%；归母净利润 8.64亿元，同比+4.65%。 点评业绩符合预期，前三季度供应链业务贡献更大。供应链运营业务分部实现营业收入 5277亿元，同比+19.34%；归母净利润 29.14亿元，同比+22.1%，占总归母净利润比例为 81.5%（较 2021年同期增加 11pct）。房地产业务分部实现营业收入 369亿元，同比+27.27%；归母净利润 6.62亿元，同比-33.66%，主要由于公司一级整理的土地出让金尚未完全确认收入，导致分部归母净利润有所下降，剔除该影响后归母净利润同比-4.41%。 供应链业务主要由货量带动增长。2022年大宗商品价格未出现单边走势，且随着公司从贸易商向运营服务商转型，受大宗商品价格周期波动风险影响下降。三季度业绩主要来自经货量的增长，供应链前三季度毛利率 1.68%，同比基本持平，而单三季度毛利率为 1.28%。预期全年供应链业绩能维持当前增速稳定。 房地产销售逐步恢复，错峰拿地储备优质项目。2022年 1-9月子公司建发房产和联发集团合计实现销售金额 1189亿元，同比-29.2%（克而瑞百强房企同比-46%）；进入三季度后，在宽松政策背景下积极推货，销售有所改善，7-9月实现销售金额 443亿元，同比-12.6%，降幅明显收窄。把握机遇，逆势补货，2021、2022年拿地力度均居行业前茅，子公司建发房产前三季度权益拿地金额居行业第四，助力公司提升行业地位，为未来业绩增长提供支撑。 投资建议公司业务双轮驱动，预计业绩保持稳定增长。维持盈利预测不变，预计公司2022-24年归母净利润分别为 65.1亿元、76.9亿元和 84.4亿元，同比增速分别为 6.7%、18.1%和 9.8%。当期股价对应 2022-24年 PE 分别为 6.0x、5.1x和 4.6x，维持“买入”评级。 风险提示大宗商品价格剧烈波动；房地产市场信心恢复不足；多家房企债务违约

事件公司发布2022年第三季度报告：前三季度实现营业收入为5646亿元，同比增长19.8%；归母净利润36亿元，同比增长5.7%；每股基本盈利1.1元，同比下降4.4%。 坚持专业化经营与国际化布局，供应链运营规模效益双增得益于公司“专业化”经营和“国际化”布局的战略，公司构建了差异化的竞争优势，2022年1~9月供应链运营业务实现营收5277亿元，同比增长19.3%；实现归母净利润29亿元，同比增长22.1%，规模和效益均实现高质量增长。 借政策暖风，定合理策略，房开业务销售有所复苏a））借助政策暖风，采取积极供货策略，销售降幅环比收窄。2022年1~9月，子公司建发房产和联发集团合计实现全口径合同销售金额1189亿元，同比下降29.2%；但从单季度数据来看，本报告期实现全口径合同销售金额443亿元，同比下降12.6%，与上半年销售金额同比降幅31.2%相比，单季度环比降幅有所收窄。b）房地产业务营收翻倍，但盈利有所下降。前9个月公司房地产业务分部实现营收369亿元，同比增长27.3%；实现归母净利润7亿元，同比下降33.7%。 投资建议供应链业务方面，公司严控风险的同时继续推进“全球化”布局，业务规模和效益均保持高质量增长。房地产业务板块，销售虽仍受累于行业疲软有所下滑，但得益于合理的供货策略与积极营销，单季度销售降幅已经有所收窄。同时，公司紧抓窗口，积极拓储。我们认为公司有望率先受益于政策宽松带来的修复，预计公司2022~2024年EPS分别为2.18、2.48、2.80元/股，对应当前股价PE分别为5.95、5.23、4.64倍，维持“买入”评级。 风险提示大宗商品价格波动，房开景气度不及预期，销售回款不及预期，政策放松不及预期，融资成本上涨风险，汇率风险等。