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九洲药业 医药生物 2021-03-19 35.18 45.00 14.21% 42.27 20.15%
42.27 20.15% -- 详细
推荐逻辑:CDMO业务布局不断加速,收购诺华苏州工厂,赢得国际大客户背书,未来有望拓展更多大客户,成为驱动公司发展的核心驱动力。2)收购诺华苏州工厂后,签署3个品种供应协议,其中Entresto市场空间广阔,CDMO业绩高增长确定性强。3)特色原料药业务稳健增长,持续贡献稳定利润。 CDMO在我国处于起步阶段,未来三年增速有望保持在20%。在研发难度增大以及生产成本压力较高的背景下,CDMO逐步从发达国家市场向新兴国家市场转移。近几年我国医药行业创新研发火热,上市医药企业研发投入占收入比重不断提升,同时小型创新药企业融资额快速增加,也进一步推动了我国CDMO行业发展,预计未来三年我国CDMO行业增速有望保持在20%以上,行业景气度有望保持在较高水平。 CDMO业务布局不断加速,成为驱动公司发展的核心驱动力。公司收购诺华苏州工厂后,进一步增加和诺华的合作深度,赢得国际大客户背书,未来有望拓展更多大客户。收购诺华苏州工厂后,公司增添新的CDMO生产基地,产能提升较大,同时新增品种供应有望驱动业绩实现较快增长。目前公司以子公司瑞博制药为平台布局CDMO业务,不断增强研发实力,研发投入收入占比接近5%,研发人员占比超过15%,已经打造了杭州、台州和美国三大研发中心,同时在苏州和台州布局生产基地,CDMO战略布局快速推进。近几年公司项目结构、客户结构持续改善,业绩未来有望持续保持稳健快速增长,长期发展值得期待。 特色原料药业务稳健增长,持续贡献稳定利润。目前我国特色原料药量价齐升,行业景气度持续上行,特色原料药是公司的传统业务,2019年子公司江苏瑞科停产导致收入有所下降,2020年6月已经实现恢复生产,2021年有望开始贡献利润。目前,公司特色原料药业务在原有品种基础上,不断增加新品种,且后续储备品种丰富。预计随着公司老品种的稳健增长,新品种的逐步增加,公司特色原料药业务有望保持较快增长。 盈利预测与投资建议。传统业务特色原料药量价齐升,子公司江苏瑞科有望开始贡献稳定业绩,原料药有望保持稳健增长。公司CDMO业务加速布局,有望继续保持高增长,长期发展值得期待。预计2020-2022年归母净利润复合增速有望达到48.7%,给予公司2021年60倍市盈率,对应目标价为45.00元,首次覆盖,给予“买入”评级。
九洲药业 医药生物 2021-03-05 36.77 -- -- 40.93 11.31%
42.27 14.96% -- 详细
边际变化:国内客户产品上市,独家API 供应商放量在即。 2021年3月3日,艾力斯甲磺酸伏美替尼片取得药品批准文号。根据艾力斯招股说明书,公司“目前仅委托浙江瑞博一家 CMO 进行甲磺酸伏美替尼原料药的生产,并与其签署相关委托生产协议和质量协议”。而瑞博作为九洲药业子公司和独家供应商,第一年商业化供应必然给公司带来新的增长,同时更重要的是,我们认为该订单的执行落地也验证了公司在国内创新药企的选择方面得到充分的认可,为之后持续的订单落地奠定基础。 弹性测算:从甲磺酸伏美替尼片销售预期看公司业绩弹性。 根据艾力斯招股书,公司预计伏美替尼占据第三代EGFR-TKI 中20-25%市场份额,对应终端销售额峰值达到18.3-27.4亿元。假设API 占终端销售额的5%且考虑出厂价与终端价的差异(增值税&流通成本),对应理论订单量值约0.8-1.2亿元。 我们认为,考虑到①2020年底奥希替尼降价64%进入医保、第三代 EGFRTKI同类药物阿美替尼已于2020年3月获批上市,伏美替尼片销售额及达峰时间或存在一定变化;②公司前期已为艾力斯提供部分临床期药品服务;③新药销售额爬坡时间。综合看,我们认为九洲药业2021-2022年伏美替尼订单随着三代EGFR-TKI 几个品类的市场教育、市场放量速度或存在超预期空间,作为第二个国产获批三代EGFR 二线用药,我们认为存在快速放量的预期,进而给公司CDMO 业务带来明显增量。 中长期:国内CDMO 项目逐年兑现,持续修复公司质地认知差。 分歧:诺华项目以外,公司还有多少客户、多少项目能支撑高速增长?我们认为,增量来自于:国内创新药CDMO 容量增长+公司早期项目(375+个)逐步商业化落地,核心反映公司D 端储备,及M 端竞争力有望超预期。我们看好国内项目陆续上市、放量支撑公司客户、订单结构多元化。 风险提示。 生产安全事故风险;环保事件导致停产风险;CDMO 业务订单波动性风险;新药上市审评进度不及预期风险;重大客户流失风险等。 盈利预测及估值。 我们预计公司2020-2022年EPS 分别为0.47、0.68、0.96元/股,2021年3月3日收盘价对应2020年78倍PE、2021年54倍PE,低于可比公司平均值。我们认为,九洲药业通过切入跨国公司供应链,丰富了产品储备、积累了重磅品种管理经验、树立了国际化品牌形象,在国产创新药陆续上市、突破的关键节点,有助于打开CDMO 收入的成长空间。相对于可比公司,公司合作品种增长 确定性相对更强,维持“买入”评级。
九洲药业 医药生物 2021-01-29 40.80 -- -- 42.98 5.34%
42.98 5.34% -- 详细
事件:布公司发布2020年业绩预告。2020年公司预计实现归母净利润3.69~4.04亿元,同比增长55%~70%;预计实现扣非净利润3.19~3.53亿元,同比增长40%~55%。 按照业绩预告推算,预计公司2020年Q4单季度实现归母净利润1.30~1.65亿元,同比增长27%~62%;Q4单季度预计实现扣非净利润1.08~1.42亿元,同比增长29%~69%。 观点:业绩超预期,19Q4高基数下,20Q4依然实现高速增长,2021业绩爆发式增长有望持续。汇兑损失可能有所上升,若加回增速更快。 1.业绩超预期,19Q4高基数下,20Q4依然实现高速增长,2021业绩爆。发式增长有望持续。按预告中值测算,预计公司2020年实现归母净利润3.87亿元,同比增长62.5%;实现扣非净利润3.36亿元,同比增长47.5%;Q4单季度实现归母净利润1.48亿元,同比增长44.5%;Q4单季度实现扣非净利润1.25亿元,同比增长49.0%。公司全年实现超预期增长,Q4在去年高基数情况下,依然实现高速增长,我们认为,这种业绩爆发式增长的趋势有望在2021年持续表现。 2.汇兑损失可能有所上升,若加回增速更快。我们认为,2020年受汇率影响,公司的汇兑损失可能较往年有所上升,若加回这部分,业绩增速更快。 3.CDMO业务板块快速增长,客户管线逐步丰富。公司业绩增长主要受益于CDMO业务的增长,公司与国内外知名创新药原研公司如Novartis、Roche、贝达药业、华领医药等达成深度嵌入式合作。我们认为,公司的客户管线在逐步丰富,除了诺华之外,未来有望继续深入发展与罗氏等国际大药企以及贝达、华领等国内知名创新药企的合作。项目漏斗型管线逐步形成,预计新增3个新的商业化品种可以上市(贝达的恩沙替尼、艾力斯的伏美替尼、绿叶的抗抑郁药物),未来预计每年能有1-2个品种进入商业化,成为公司长期业绩增长的驱动力,稳步向成熟期CDMO企业迈进。 4.公司投资逻辑再梳理:公司这两年都是业绩爆发式增长,2020年增长可能在60%+,2021一季报预计是爆发式增长(诺华三大产品放量+瑞科工厂复产都是巨大增量)。在CXO赛道整体景气度较高的情况下,二线标的业绩大爆发带来的股价弹性可能更大。公司现在估值仅50几倍(21年业绩保守预计6亿以上,有很大超预期可能),是非常有性价比且极具吸引力的CDMO标的,未来业绩+估值均有很大提升空间。 盈利预测:根据公司业绩预告情况,我们上调了盈利预测。预计公司2020-2022年归母净利润分别为3.87亿元、6.24亿元、8.21亿元,对应增速分别为62.6%,61.3%,31.6%,对应PE分别为84X、52X、40X。维持“买入”评级。 风险提示:原料药价格波动风险;诺华的产品放量不及预期风险;公司新项目推进不及预期风险。
九洲药业 医药生物 2021-01-29 40.80 -- -- 42.98 5.34%
42.98 5.34% -- 详细
事件:成立瑞博台州子公司,进一步整合 CDMO 资产和平台 2021年 1月 26日,公司公告设立瑞博(台州)全资子公司,扩大研发、生产 规模,进一步提升公司 CDMO 业务一站式综合服务能力。 中期维度:看好新厂区、新项目的积极拓展 瑞博台州加强土地和产能储备,看好中期业绩支撑。 2020年 12月公司竞拍取 得浙江头门港某区域土地使用权,我们看好瑞博台州子公司成立后统筹瑞博台 州厂区小分子 CDMO 的立项、生产及建设。从瑞博台州厂区环评中,我们关注 到公司项目构成多元、梯队日益成熟,我们看好瑞博台州新土地、新厂区后续 投产对 CDMO 业务的支撑。 长期维度:看好资本开支加速下 CDMO 业务景气成长 CDMO 资本开支加速,验证高景气增长趋势。我们关注到公司“在建工程”中 公司加大了“研发大楼实验室项目”的投资力度,此外 2020年 11月公司公告 在杭州投资新建小分子及大分子创新药 CDMO 基地和制剂研发生产中心。相 比于 2020年前, 2020年后公司 CDMO 相关资本开支明显提速,我们认为短期 产能建设奠定中期增长空间,部分打消关于“产能受限制约项目增长”的担忧, 我们看好公司在高景气赛道中前瞻、审慎的资本开支和产能建设。 盈利预测及估值 我们预计公司 2020-2022年 EPS 分别为 0.46、 0.67、 0.96元/股, 2021年 1月 26日收盘价对应 2020年 90倍 PE、 2021年 61倍 PE,低于可比公司平均值。我 们认为,九洲药业通过大客户、大品种、大项目切入跨国公司供应链,丰富了 产品储备、积累了重磅品种管理经验、树立了国际化品牌形象,在国产创新药 陆续上市、突破的关键节点,有助于打开 CDMO 收入的成长空间。相对于可比 公司,公司合作品种增长确定性相对较强, 维持“买入”评级。 风险提示 生产安全事故风险;环保事件导致停产风险; CDMO 业务订单波动性风险;新 药上市审评进度不及预期风险;重大客户流失风险等。
九洲药业 医药生物 2021-01-19 33.71 -- -- 43.00 27.56%
43.00 27.56% -- 详细
事件: 1月 14日,公司公告非公开发行股票申请获得证监会核准批复。 核 准公司非公开发行不超过 4,500万股新股。 公司此次定增募集资金总额不超 过 10亿元(含 10亿元) , 锁定期为 6个月,主要用于瑞博(苏州)制药 有限公司研发中心项目、瑞博(杭州)医药科技有限公司研发中心项目、浙 江四维医药科技有限公司 CDMO 制剂项目、浙江四维医药科技有限公司百 亿片制剂工程项目(一期)以及补充流动资金。 前期市场有部分误解定增是股价压制因素,目前担忧解除。 公司这两年都是 业绩爆发式增长, 2020年预计业绩增速 50%以上, 2021一季报预计是爆发 式增长(诺华三大产品放量+瑞科工厂复产都是巨大增量)。在 CXO 赛道整 体景气度较高的情况下,二线标的业绩大爆发带来的股价弹性可能更大。 公 司现价对应 2021年估值仅 40几倍( 2021年业绩保守预计 6亿以上,有很 大超预期可能),是非常有性价比且极具吸引力的 CDMO 标的,未来业绩+ 估值均有很大提升空间(业绩预测详见前期深度报告) 。 我们认为 2020年下半年开始,诺华三大品种开始商业化放量,并且有持续 转移品种订单逻辑,同时公司合作的国内外知名企业增多,漏斗型管线逐步 形成,未来三年 CDMO 板块高增长确定性高,向成熟 CDMO 公司迈进。 1.诺华提供业绩保障,存在持续提供品种转移订单逻辑: 公司与诺华签订的 三大品种终端销售额合计有望达百亿美金,签约时效至少 5-10年,为公司 提供业绩保障。诺欣妥/Kisqali/尼洛替尼保持快速放量趋势。同时,考虑到 公司已收购苏州诺华工厂,并与诺华建立绑定合作关系,未来有望持续承接 诺华品种转移订单。 2.CDMO 板块高速增长,国际大客户+国内知名企业双通道发展,逐步走 向成熟期: 2020中报 CDMO 板块增速高达 136%, 2020Q3业绩高速增长 主要也是由 CDMO 板块拉动。除诺华外,公司已与吉列德、罗氏、 Zoetis 等多家国际大药企建立紧密合作,与国内绿叶、海和、贝达、和记黄埔、海 思科等知名新药研创公司达成战略合作,项目漏斗型管线逐步形成, 我们预 计未来每年能有 1-2个品种进入商业化,成为公司长期业绩增长的驱动力, 稳步向成熟期 CDMO 企业迈进。 3.公司看点多: 定增打开 CDMO 产能空间,贯通上下游产业链; 与上药达 成制剂业务合作,拟建制剂产能,原料药-制剂一体化布局成型; 股权激励 落地,绑定核心人才,保底 30%年化增长,大概率超预期; 2021年业绩高 确定性高增长,未来三年有望持续高增长趋势。 盈利预测与估值。 我们认为 2020-2021年公司 CDMO 业务高速发展,特 色原料药业务稳定贡献现金流。 预计 2020-2022年归母净利润分别为 3.85亿元、 6.07亿元、 7.93亿元,对应增速分别为 61.9%, 57.6%, 30.7%, 对应 PE 分别为 67X、 42X、 32X。维持 “买入”评级。 风险提示: 原料药价格波动风险;诺华的产品放量不及预期风险;公司新项 目推进不及预期风险
九洲药业 医药生物 2021-01-18 32.60 -- -- 43.00 31.90%
43.00 31.90% -- 详细
我们认为公司作为已经切入大客户、重磅新药、规范市场的医药CDMO(医药开发生产外包)公司,其质量体系已经得到初步验证,在这种基础上,考虑国内外客户外包平台选择的稀缺性及公司产能扩张节奏,我们认为公司CDMO业务正加速进入良性增长期,行业竞争力逐步进入国内第一梯队,打消市场对于公司质地认知的预期差,在这种认知下,我们看好公司中长期投资价值,给予推荐。 投资要点九洲药业:大客户加速迭代、长尾强化、的天花板快速提升的CDMO平台2018-2020年是九洲药业CDMO业务加速发展的三年,也带来资本市场对其能力的新的认知,随着诺华苏州工厂的收购整合、诺华重磅炸弹品种销售潜力释放和认证转移、国内创新药项目的快速接力、江苏瑞科复产及技改完成,我们认为二级市场已基本认同公司短期业绩确定性高增长,但对于公司产业竞争力和未来发展空间仍存在较大的分歧。我们创新性的从固定资产投资、人效和项目等角度横向对比国内外CDMO公司,特别突出对生产要素的分析。总结看,我们认为诺华合作的深入侧面验证了公司CMO能力,公司更深的切入了全球规范市场供应链体系,平台雏形已经呈现,这种平台的稀缺性、后续国内订单的率先承接性,奠定了我们对公司加速发展认知的基础。 边际变化:从平台验证期向业绩加速兑现期过渡质优质CDMO平台逐步从能力建设期走向订单、业绩加速兑现期。①创新性的财务数据比较发现,公司处于能力快速跃迁期。我们首次从制造业角度分析公司固定资产投资效率和无形资产投资方向,从人效和项目储备看结果和边际变化,结合财务和公司基本面的变化(项目和技术平台)讨论公司在国内CDMO头部平台中的特点和比较优势。我们发现公司呈现资本开支力度加大、人效逐步向头部CDMO靠拢、项目储备积淀加速丰富,从这个角度看,公司CDMO业务处于一个拐点期,后续随着上述能力应用转化,公司CDMO业务有望进入一个新的加速增长的新窗口期。②逐步跨过能力建设期进入订单、业绩加速兑现期。与行业龙头相比,公司无形资产和研发投资多、固定资产(尤其是CDMO相关的固定资产)投资相对谨慎,原料药停产/复产扰动叠加CDMO业务早期的波动性导致公司整体人效和固定资产创利略低于CDMO龙头平均值,但这并不意味着公司CDMO平台的“D”和“M”端竞争力不足,我们认为从成长阶段、能力积累方面看,订单、客户丰富正在加速推进,随着CDMO项目逐步落地(具体测算详见盈利预测章节),我们有望见证公司CDMO业务走向平台化、漏斗化阶段。 CDMO收入增速、空间:期进入长周期、快速增长窗口期借助诺华的供应链体系,九洲药业在海外和国内CDMO赛道上分享多大的市场空间?我们认为,切入诺华供应链带来的不仅是确定性较强的单一重磅品种,更重要的是研发和生产能力建设、重磅品种管理经验和多业务板块协同的管理能力升级。随着海外合作品种转移完成和国内储备项目的陆续上市,2020-2022年公司CDMO业务收入端复合增速有望超过40%。 原料药:看好新品种、新产能、新空间借助新品种、新产能拓展奠定稳定增长基础。①瑞科复产、新品种注册、产能建设推动原料药板块走上新台阶:通过分析公司环评、竣工验收报告等资料,我们关注到原料药板块老产品技改推进、新品种产能投放在即、培南类品种一体化&系列化。②大吨位品种一体化空间:产业链纵向延展,专注优势、慢性用药领域,我们关注公司在制剂审评、产能建设等领域的最新进展。 盈利预测及估值我们预计公司2020-2022年EPS分别为0.46、0.67、0.96元/股,2021年1月14日收盘价对应2020年70倍PE、2021年47倍PE,低于可比公司平均值。我们认为,九洲药业通过切入跨国公司供应链,丰富了产品储备、积累了重磅品种管理经验、树立了国际化品牌形象,在国产创新药陆续上市、突破的关键节点,有助于打开CDMO收入的成长空间。相对于可比公司,公司合作品种增长确定性相对更强,首次覆盖给予“买入”评级。 催化剂签订新战略合作客户;合作项目成功上市;合作项目销售额超于预期等。 风险提示生产安全事故风险;环保事件导致停产风险;CDMO业务订单波动性风险;新药上市审评进度不及预期风险;重大客户流失风险等。
九洲药业 医药生物 2020-11-09 31.33 -- -- 32.75 4.53%
43.00 37.25%
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事件: 11月 5日,公司公告拟与杭州钱塘新区管理委员会签署 CDMO 及 制剂基地项目投资协议。 1.项目具体开发建设内容: 将新建小分子及大分子创新药 CDMO 基地和制 剂研发生产中心。 2.项目用地: 杭州医药港小镇内,一期项目用地约 30亩,土地使用年限为 50年,二期项目用地约 40亩。 3.项目投资建设规模: 项目总投资约 16亿元,分二期投资建设,一期项目 总投资约 10亿元,二期项目总投资约 6亿元。 4.公司权利义务: 一期项目用地供地标准为固定资产投资强度不低于 800万元/亩,达产产值(营业收入)不低于 1000万元/亩,达产税收不低于 80万元/亩,达产后年研发经费投入与年营业收入之比不低于 3.1%。 观点: 新建产能侧面验证公司订单丰富; 公司进军大分子创新药 CDMO 及 制剂开发,全产业链布局逐步兑现; 新基地有望进一步提升公司收入规模。 1.此次新建 CDMO 基地是对公司订单丰富的侧面验证。 2.公司正式将 CDMO 业务布局拓展至大分子创新药 CDMO, 以及新建制剂研 发生产中心, 进一步实践全产业链布局战略。 3.按照达产产值不低于 1000万元/亩,项目用地共 70亩计算, 新基地建成 之后有望为公司每年增加营收至少 7亿元,进一步提升公司收入规模。 我们认为今年下半年开始,诺华三大品种开始商业化放量,并且有持续转移 品种订单逻辑,同时公司合作的国内外知名企业增多,漏斗型管线逐步形成, 未来三年 CDMO 板块高增长确定性高,正在逐步向成熟 CDMO 公司迈进。 1.诺华提供业绩保障,存在持续提供品种转移订单逻辑: 公司与诺华签订的 三大品种终端销售额合计有望达 90亿美金,签约时效至少 5-10年,为公司 提供业绩保障。同时,考虑到公司已收购苏州诺华工厂,并与诺华建立绑定 合作关系,未来有望持续承接诺华品种转移订单。 2.CDMO 板块高速增长,国际大客户+国内知名企业双通道发展,逐步走 向成熟期: 公司 CDMO 板块高速增长,产品管线日益丰富。 除诺华外,已 与吉列德、罗氏、 Zoetis 等多家国际大药企建立紧密合作,与国内绿叶、海 和、贝达、和记黄埔、海思科等达成战略合作,项目漏斗型管线逐步形成, 预计未来每年能有 1-2个品种进入商业化,稳步向成熟期 CDMO 企业迈进。 3.公司业务布局日益全面: 公司通过定增打开 CDMO 产能空间,贯通上下 游产业链,并与上药达成制剂业务合作,原料药-制剂一体化布局成型。 盈利预测与估值。 我们认为 2020-2021年公司 CDMO 业务高速发展,特 色原料药业务稳定贡献现金流。 预计 2020-2022年归母净利润分别为 3.85亿元、 6.07亿元、 7.93亿元,对应增速分别为 61.9%, 57.6%, 30.7%, 对应 PE 分别为 68X、 43X、 33X。维持 “买入”评级。 风险提示: 原料药价格波动风险;诺华的产品放量不及预期风险;公司新项 目推进不及预期风险
九洲药业 医药生物 2020-10-29 34.85 -- -- 35.65 2.30%
41.11 17.96%
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API+CDMO双布局,公司近年来业绩显著提速:2019年九洲药业API、CDMO业务分别实现营业收入10.13亿元和7.57亿元,其中CDMO业务近五年CAGR达19.78%,2020H1实现收入4.36亿元,同比增长136.16%,带动公司业绩显著提速。收入结构中CDMO业务占比提升及原料药涨价+成本控制推动公司毛利率不断上行,2020年上半年公司综合毛利率42.22%,盈利能力不断增强。 CDMO业务跨越式增长,短期看放量,长期修内功:我国CDMO行业受益发达国家产业链转移及创新药研发高景气度,MAH制度为行业发展扫清障碍,预计未来三年实现20%左右的复合增长。公司CDMO业务订单需求旺盛,供给进入新一轮产能扩张期。尤其是2019年公司收购诺华苏州工厂,诺华Entresto、Kisqali及Gleevec/Tasigna三类重磅药品全球放量有望带动公司业绩跨越式增长。其他CDMO业务受益公司手性催化、连续化反应和氟化学三大平台,预计将实现超行业均值的增速。同时,公司通过产业链上下游拓展打开长期增长空间,10亿元定增扩建瑞博苏州研发中心将提高研发规模并增强公司一体化服务水平。研发团队持续扩充+产能不断优化升级,公司未来有望跻身CDMO行业第一梯队。我们预计九洲药业2020-2022年公司分别实现CDMO业务收入12.40亿、19.52亿、26.29亿元。 API主要品种表现稳定,瑞科复产及新品种未来落地注入活力:原料药行业稳健增长,中印两国承接全球产业链转移效果明显,国内原料药企业未来工艺技术及管理体系尚有较大提升空间。公司中枢神经类、非甾体抗炎类、抗感染类和降糖类四大产品构成API体系,卡马西平、奥卡西平、酮洛芬等拳头产品直接参与全球市场竞争,稳定贡献收入。受2020年下半年江苏瑞科复工利好影响,预计公司磺胺类及格列齐特原料药收入将有所改善,联手上药及公司自研新产品的上市未来提供一定业绩弹性。我们预计2020-2022年公司API业务分别实现收入11.59亿、12.65亿、13.56亿元。 盈利预测与投资评级:暂不考虑公司增发摊薄,我们预计九洲药业2020-2022年归母净利润分别为3.80亿、5.99亿、7.87亿元,增速分别达59.7%、57.4%、31.5%,净利润三年复合增速高达49.1%,相应2020-2022年EPS分别为0.47、0.74、0.98元,当前股价对应估值分别为68、43、33倍。考虑到公司CDMO业务跨越式增长,首次覆盖,给予“买入”的投资评级。 风险提示:服务的主要创新药生命周期更替及上市销售低于预期的风险、行业政策变化、原料药价格波动风险、汇兑损益风险等。
九洲药业 医药生物 2020-10-29 34.85 -- -- 35.65 2.30%
41.11 17.96%
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API+CDMO 双布局,公司近年来业绩显著提速:2019年九洲药业 API、CDMO 业务分别实现营业收入 10.13亿元和 7.57亿元,其中 CDMO 业务近五年 CAGR 达 19.78%,2020H1实现收入 4.36亿元,同比增长136.16%,带动公司业绩显著提速。收入结构中 CDMO 业务占比提升及原料药涨价+成本控制推动公司毛利率不断上行,2020年上半年公司综合毛利率 42.22%,盈利能力不断增强。 CDMO 业务跨越式增长,短期看放量,长期修内功:我国 CDMO 行业受益发达国家产业链转移及创新药研发高景气度,MAH 制度为行业发展扫清障碍,预计未来三年实现 20%左右的复合增长。公司 CDMO 业务订单需求旺盛,供给进入新一轮产能扩张期。尤其是 2019年公司收购诺华苏州工厂,诺华 Entresto、Kisqali 及 Gleevec/Tasigna 三类重磅药品全球放量有望带动公司业绩跨越式增长。其他 CDMO 业务受益公司手性催化、连续化反应和氟化学三大平台,预计将实现超行业均值的增速。同时,公司通过产业链上下游拓展打开长期增长空间,10亿元定增扩建瑞博苏州研发中心将提高研发规模并增强公司一体化服务水平。研发团队持续扩充+产能不断优化升级,公司未来有望跻身 CDMO 行业第一梯队。我们预计九洲药业 2020-2022年公司分别实现 CDMO 业务收入 12.40亿、19.52亿、26.29亿元。 API 主要品种表现稳定,瑞科复产及新品种未来落地注入活力:原料药行业稳健增长,中印两国承接全球产业链转移效果明显,国内原料药企业未来工艺技术及管理体系尚有较大提升空间。公司中枢神经类、非甾体抗炎类、抗感染类和降糖类四大产品构成 API 体系,卡马西平、奥卡西平、酮洛芬等拳头产品直接参与全球市场竞争,稳定贡献收入。受 2020年下半年江苏瑞科复工利好影响,预计公司磺胺类及格列齐特原料药收入将有所改善,联手上药及公司自研新产品的上市未来提供一定业绩弹性。我们预计 2020-2022年公司 API 业务分别实现收入 11.59亿、12.65亿、13.56亿元。 盈利预测与投资评级:暂不考虑公司增发摊薄,我们预计九洲药业 2020-2022年归母净利润分别为 3.80亿、5.99亿、7.87亿元,增速分别达59.7%、57.4%、31.5%,净利润三年复合增速高达 49.1%,相应 2020-2022年 EPS 分别为 0.47、0.74、0.98元,当前股价对应估值分别为 68、43、33倍。考虑到公司 CDMO 业务跨越式增长,首次覆盖,给予“买入”的投资评级。 风险提示:服务的主要创新药生命周期更替及上市销售低于预期的风险 、行业政策变化、原料药价格波动风险、汇兑损益风险等。
九洲药业 医药生物 2020-10-26 32.74 -- -- 35.80 9.35%
37.41 14.26%
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盈利预测:公司持续深耕CDMO业务,同时API绿色化学工艺持续深化,报告期内公司产品市场占有率及收益率不断提升,双引擎驱动公司业绩增长,市场竞争优势得到进一步释放。我们维持盈利预测,预计2020-2022年EPS分别为0.44元、0.68元和0.85元,对应2020年10月23日收盘价的市盈率分别为74.3X、47.9X 和38.4X,给予“审慎增持”评级。 风险提示:特色原料药技术升级风险;政策变化风险;市场竞争风险;环保安全风险。
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事件:10月月21日,公司发布2020年三季报。2020年前三季度公司实现营业收入17.46亿元,同比增长28.53%;归母净利润2.39亿元,同比增长76.42%;扣非净利润2.11亿元,同比增长47.39%。Q3单季度实现营业收入7.38亿元,同比增长47.46%;归母净利润1.10亿元,同比增长231.42%;扣非净利润0.90亿元,同比增长75.58%。 观点:业绩符合预期,收入端提速明显,利润端高速增长,未来三年业绩高增长确定性高。 1.收入端:提速非常明显。Q3收入端提速非常明显,我们判断是由于CDMO业务快速增长所致,尤其是诺华三大品种商业化放量拉动。 2.利润端:高速增长。公司利润增速明显高于收入端,我们判断是由于公司收入结构升级,CDMO业务占据收入比例增大导致。Q3单季度在去年基数较低的情况下实现超高速增长。 3.财务指标:公司前三季度管理费用率为17.48%,较去年同期下降0.2pct,维持平稳;财务费用率为3.14%,较去年同期上升2.76pct,主要是由于利息费用及汇兑损失增加所致;毛利率为37.32%,较去年同期上升5.84pct,净利率为13.69%,较去年同期上升3.75pct,体现了公司收入结构明显改善,Q3单季度相较Q2毛利率下降,我们判断主要是由于江苏瑞科还处于复产之后的产能爬坡期,影响了部分毛利率,预计全年毛利率有望回到正常经营水平。 我们认为今年下半年开始,诺华三大品种开始商业化放量,并且有持续转移品种订单逻辑,同时公司合作的国内外知名企业增多,漏斗型管线逐步形成,未来三年CDMO板块高增长确定性高,正在逐步向成熟CDMO公司迈进。 1.诺华提供业绩保障,存在持续提供品种转移订单逻辑:公司与诺华签订的三大品种终端销售额合计有望达90亿美金,签约时效至少5-10年,为公司提供业绩保障。 同时,考虑到公司已收购苏州诺华工厂,并与诺华建立绑定合作关系,未来有望持续承接诺华品种转移订单。 2.CDMO板块高速增长,国际大客户+国内知名企业双通道发展,逐步走向成熟期:中报CDMO板块增速高达136%,Q3业绩高速增长也是主要由于CDMO业务增长,产品管线日益丰富。除诺华外,公司已与吉列德、罗氏、Zoetis等多家国际大药企建立紧密合作,与国内绿叶、海和、贝达、和记黄埔、海思科等知名新药研创公司达成战略合作,项目漏斗型管线逐步形成,预计未来每年能有1-2个品种进入商业化,稳步向成熟期CDMO企业迈进。 3.公司业务布局日益全面:公司通过定增打开CDMO产能空间,贯通上下游产业链,并与上药达成制剂业务合作,原料药-制剂一体化布局成型。 盈利预测与估值。为我们认为2020-2021年公司CDMO业务高速发展,特色原料药业务稳定贡献现金流。基于三季报高增速,我们上调了业绩预测。预计2020-2022年归母净利润分别为3.85亿元、6.07亿元、7.93亿元,对应增速分别为61.9%,57.6%,30.7%,对应PE分别为73X、46X、35X。维持“买入”评级。 风险提示:原料药价格波动风险;诺华的产品放量不及预期风险;公司新项目推进不及预期风险。
九洲药业 医药生物 2020-10-23 35.35 -- -- 35.80 1.27%
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事件:公司公布2020年三季报,前三季度公司实现营业收入17.46亿元,同比增长28.53%;归母净利润2.39亿元,同比增长76.42%;扣非归母净利润2.11亿元,同比增长47.39%;经营性现金流净额3.69亿元,同比增长18.52%。公司前三季度业绩符合市场预期。 Q3保持高速增长,盈利能力持续增强。分季度看,公司Q3实现营收7.38亿元,同比增长47.46%,环比增长19.70%;归母净利润1.10亿元,同比增长231.41%,环比增长13.32%。公司Q3延续Q2的高恢复速度。盈利能力方面,依托于API涨价和连续生产等技术优势,公司API和CDMO业务毛利率均保持上升趋势;2019前三季度公司毛利率为37.32%,同比提升5.84pcts。公司前三季度销售费用率保持稳定,管理费用率和财务费用率有所增加,主要因为苏州瑞博并表。依托毛利的边际修复,公司前三季度净利率为13.69%,同比提升3.75%,盈利能提提升明显。 公司重点布局CDMO领域,有望进入CDMO。第一梯队。公司积极与诺华、吉利德、罗氏等海外巨头和贝达、绿叶的国内一线研发公司达成战略合作,提供从临床前CMC到NDA的全流程CDMO服务。截止年中,公司承接11个已上市项目,39个III期项目,375个I/II期项目,项目量增速快,包含抗肿瘤、抗心衰、高血压等多各领域。技术优势方面:1)公司拥有国内一流的手性专家;2)公司拥有国内顶级氯化学水平;3)连续性生产方面,公司的博瑞工厂拥有诺华的150吨级装置,台州工厂拥有美国康宁设备,液液反应产能可达6000吨,同时公司拥有丰富管理经验。CDMO团队方面,公司2020年前研发团队人数将达500人以上,虽然较合全、凯莱英等龙头有一定差距;目前公司正在加快招聘节奏,保持每年30%以上的研发人员增速。 CDMO和原料药业务两头抓,业绩储备丰富。CDMO方面,目前公司主要CDMO业务背靠巨头诺华,与诺华深度合作5个项目,其中诺欣妥有望成为终端销售50亿美元以上重磅品种。目前苏州瑞博实现C8、CDK46中间体和诺欣妥验证批原料药生产,从7月开始执行原料药工艺;诺欣妥原料药正常批已经开始试生产工作。 未来公司在加深与诺华的合作外,也将开拓新客户,目前已和上药、罗氏等多家药企展开进一步合作。原料药方面,由于老品种的涨价和新特色原料药落地,公司前三季度原料药业务保持稳定增长。江苏瑞科在2020年6月正式复工,下半年开始减亏;因为瑞科停产而暂停的品种也将在今明两年落地。随着公司糖尿病治疗、抗HIV、非甾体抗炎原料药加快申报验证,加速进入商业化,为公司带来稳定业绩增长。 公司向原料药制剂一体化方向更进一步,CDMO产能将提升。公司在9月8日发布非公开发行预案,公司将向35名特定投资者增发不超过4500万股,占增发前总股本的5.6%,募集资金预计不超过10亿元。公司募集资金主要用于博瑞苏州和杭州研发中心项目、浙江四维医药CDMO制剂项目和制剂工程项目,以及补充流动资金。增发完成后将进一步加强公司在CDMO领域的研发能力和产能,并向下游制剂领域延伸,借助公司在特色原料药的工艺优势,形成原料药制剂一体化优势。 投资建议:我们公司预测2020年至2022年归母净利润分别为3.57、5.44、6.51亿元,同比增长分别为50.0%、52.5%、19.7%;对应EPS分别为0.44、0.68、0.81元,对应PE分别为79、51、43倍;考虑到公司并表苏州瑞博后CDMO业务进入高速增长期,支撑公司未来3年业绩高增速,首次覆盖,给予“买入-A”评级。 风险提示:原料药价格波动风险,公司CDMO订单获取不及预期,诺华产品销售不及预期。
九洲药业 医药生物 2020-10-23 35.35 -- -- 35.80 1.27%
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事件:公司发布2020年三季报:20Q1~3,实现营业收入17.46亿元(+28.53%YOY),归母净利润2.39亿元(+76.42%YOY),扣非归母净利润2.11亿元(+47.39%YOY),业绩超出市场预期。 Q3业绩创出历史新高,汇兑损益影响有限。通常情况下,原料药与CDMO行业Q3业绩受欧美客户放假影响会略低于Q2。20Q3单季实现营业收入7.38亿元,同比增长47.46%,环比增长19.70%;实现归母净利润1.10亿元,同比增长231.42%,环比增长13.32%,均创历史新高。业绩高速增长主要由于公司CDMO业务增长以及产品管线日益丰富。同时,我们判断公司Q3单季的汇兑损益约为2000万元,对净利润影响有限,与我们之前的预期一致。 CDMO:业绩有望持续放量。与诺华合作品种正处在快速放量阶段,诺华2020年中报显示,沙库巴曲缬沙坦(Entresto)实现销售11.5亿美元(+48%YOY),尼洛替尼(Tasigna)实现销售9.7亿美元(+7%YOY),瑞博西林(Kisqali)实现销售3.2亿美元(+58%YOY),下游制剂的放量将带动上游原料药和中间体需求的增长。我们测算公司前三季度CDMO业务收入约为8.5亿元,占总营收的比重进一步提升至~49%,Q3单季实现收入约4亿元,放量速度超出我们的预期。同时,公司的临床I/II期早期项目不断增加且陆续向后期转化,我们认为公司的CDMO业务有望持续放量。 API:瑞科全年有望实现减亏。瑞科于6月复产,下半年生产逐渐恢复正常,预计全年有望实现减亏。 布局制剂业务,打造一站式综合服务商。公司于9月8日发布2020年定增预案,募集资金不超过10亿元,主要用于:1)完善瑞博(苏州)研发中试放大服务能力,全面提升公司从临床前研究→中试放大→商业化原料药生产CDMO一体化服务水平;2)提高瑞博(杭州)的CDMO制剂项目承接能力;3)建设浙江四维医药科技4.5亿片片剂CDMO制剂项目以及百亿片剂自产项目(一期)。 盈利预测、估值与评级:我们预计公司业绩有望保持快速增长,维持公司20-22年EPS预测为0.45/0.69/0.91元,分别同比增长52%/52%/33%,现价对应20-22年PE为77/51/38。考虑到公司的CDMO业务快速增长且Q3单季的放量节奏超出预期,同时叠加瑞科复产利好,上调至“买入”评级。 风险提示:瑞科复产推进速度不及预期,竞争加剧导致的原料药价格大幅下滑,CDMO业绩放量不及预期。
九洲药业 医药生物 2020-09-10 32.36 -- -- 35.50 9.70%
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观点:进一步提升原料药CDMO服务水平,延伸布局下游高端制剂业务,向原料药-制剂研发生产一站式综合服务商升级。 1.进一步扩充苏州瑞博CDMO产能,提高研发及规模化生产能力。通过新建研发场地,配套中试研发相关设备,完善研发中试放大服务能力,全面提升公司原料药CDMO一体化服务水平。项目建成后,形成330批次/年的原料药研发规模。苏州瑞博目前已承接诺华三大品种订单,急需扩充产能。此次募投项目落地,将打开苏州瑞博产能空间,以满足更多项目商业化生产的产能需求。 2.推进公司向原料药-制剂研发生产一站式综合服务升级,进一步强化全产业链服务能力。利用子公司瑞博(杭州)及浙江四维医药平台,提高公司CDMO制剂项目承接能力,完善研发体系,从原料药CDMO服务商向原料药-制剂研发生产一站式综合服务商升级。 3.利用原料药优势,延伸高端仿制药制剂业务,进一步增强盈利能力。公司布局制剂业务具有原料药成本优势及合成技术工艺壁垒优势,未来将聚焦于公司已具备一定原料药市场份额的高端制剂产品,向下游延伸,进一步增强盈利能力。 盈利预测与估值。我们认为2020-2021年公司CDMO业务贡献收入占比逐步增大(尤其是与诺华签订了合作协议的诺欣妥、Kisqali和尼洛替尼,有望快速贡献收入),特色原料药业务稳定贡献现金流(瑞科复产短期提供业绩弹性,毛利率提升提供稳定现金流)。预计2020-2022年归母净利润分别为3.82亿元、5.85亿元、7.62亿元,对应增速分别为60.6%,53.2%,30.2%,对应PE分别为75X、49X、37X。维持“买入”评级。 风险提示:原料药价格波动风险;诺华的产品放量不及预期风险;公司新项目推进不及预期风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名