国内 POCT 领先企业，业绩快速增长。1）公司专注从事体外诊断产品的研发、生产和销售，主要产品为体外诊断试剂及配套仪器。公司产品线涵盖 POCT、生免、血球、血凝、血气等多个技术领域，覆盖心血管、炎症、肾脏、甲功、激素、糖代谢、肿瘤、血细胞、血凝等多个检测领域，广泛应用于临床检验、基层医疗、急诊等领域。2）业绩快速增长，盈利能力强。公司近几年业绩保持快速增长，营收方面，2016-2019年 CAGR 为 37.91%；归母净利润方面，2016-2019年的 CAGR 为 34.90%。受新冠疫情影响，2020年上半年公司业绩有一定程度下滑，随着二季度国内疫情开始好转，医院诊疗服务逐步恢复，公司业绩明显改善，第三季度公司营收及归母净利润均实现同比高速增长，分别同比增长 102.01%、124.78%。 2016-2019年，公司收入核心来源的试剂业务毛利率一直维持在 86%以上，盈利能力强。3）建立七大技术平台，初步实现全产业链布局。公司目前已建立了胶体金免疫层析开发平台、荧光免疫层析开发平台、生化检测试剂开发平台、化学发光免疫分析开发平台、分子诊断开发平台、校准品、质控品开发平台和诊断原材料开发平台在内的七大技术平台，初步实现全产业链布局，同时，通过吸收外部团队，涉足血细胞检测领域，形成了完善的研发体系，已经具备系统化的仪器、试剂、校准品、质控品、生物原材料的研发和生产能力，确保公司的市场竞争优势。 全球体外诊断市场增长稳定。近年来全球体外诊断市场增长稳定，Allied Market Research 数据显示，全球体外诊断行业市场规模从 2013年 533亿美元上升至 2018年 684亿美元，并将以约 5%的年均复合增长率保持增长，预计在 2022年达到 840亿美元。从市场结构来看，2018年全球体外诊断市场（包括仪器与试剂）主要由即时诊断（POCT）、免疫诊断、生化诊断、微生物学诊断、分子诊断、血液学诊断及组织细胞学诊断等构成，其中即时诊断（POCT）和免疫诊断市场占比最高，分别达 27%及 24%，生化诊断市场占比为 13%，位列第三。 我国体外诊断行业快速发展，免疫、生化诊断占比较大。 《2019年中国体外诊断行业报告》显示，2019年末我国体外诊断生产企业接近 1200家，流通企业达 24,000多家，汇总国内外有关中国体外诊断市场信息，去除非工业口径的数据，2019年中国体外诊断市场规模在 900亿人民币（折合超过 128亿美元），同比增长 15%左右，未来有望达千亿人民币规模。其中进口产品占比达55%左右。Frost&Sullivan 报告显示，2020-2023年中国体外诊断行业规模将以 19%左右的年均复合增速持续增长，在 2023年行业规模将达到 1730亿元人民币，其中，免疫诊断、生化诊断、血液学及液体诊断市场规模占比排名前三，分别为 33.18%、16.82%、14.22%，POCT 诊断位居第四，占比为 14.16%。 投资建议： 我们预计公司 2020-2022年的净利润分别为 3.66/4.72/6.11亿元，EPS 分别为 1.41/1.81/2.35元，当前股价对应 P/E 分别为25/19/15倍。目前医疗器械Ⅲ P/E(TTM)中位数为 52倍，考虑公司作为国内 POCT 领先企业，积极布局生免、血球等其他技术领域、大检验布局初现雏形，精细化营销助力胸痛中心、卒中中心、心衰中心等建设，我们首次覆盖给予其“增持”投资评级。

事件：公司发布公告，公司于近日收到美国FDA签发的白消安注射液（60mg/10mL）ANDA批准通知（ANDA号：212127）；公司子公司香港健友产品氯法拉滨注射液（20mg/20mL）收到美国FDA的首轮批准（ANDA号：213461）。 事件点评：接连获得22个美国FDAAANDA批文，再次印证公司多品种推进制剂国际化的能力。公司采用高标准、多品种、差异化、重点市场本土化销售的制剂国际化发展策略。公司目前拥有四条通过美国FDA审核的无菌制剂生产线，超过20个注射剂ANDA获批。尤其2019年以来，公司制剂业务国际化进程加速推进，依诺肝素钠注射液等13个ANDA申请获得美国FDA批准。今年上半年，公司度骨化醇、米力农、肝素钠注射液、苯磺酸阿曲库铵注射液等7个ANDA申请获得美国FDA批准，本次公告获得2个美国FDAANDA批文，年内已获得9个FDAANDA批文，再次印证公司多品种推进制剂国际化的能力。 22个新获批AANDA品种适应症均为白血病，拓宽了公司研发管线覆盖领域。公司研发管线囊括了抗感染、抗肿瘤、泌尿系统、抗凝血、麻醉药等适应症领域，本次获批的白消安注射液和氯法拉滨注射液适应症均为白血病，拓宽了公司研发管线覆盖领域。其中，白消安注射液适用于联合环磷酰胺，作为慢性髓性白血病同种异体的造血祖细胞移植前的预处理方案。根据IQVIA的数据，白消安注射液2018年在美国市场的销售额为3,360万美元。目前，美国境内白消安注射液的主要生产厂商有OTSUKA、HOSPIRA、ACCORD、MYLAN等；氯法拉滨注射液适用于治疗1岁儿童至21岁患者在经过至少两种方案治疗后的复发性及难治性淋巴细胞性白血病，是第一个用于儿童白血病治疗的化疗药，其治疗白血病总体反应率高，并且耐受性好，没有不可预知的不良反应。氯法拉滨最初由美国Bioenvision公司开发，Genzyme公司生产，于2004年12月28日获得美国FDA批准上市。当前，美国境内，氯法拉滨注射液的主要生产厂商有ACCORD、MYLAN、ABON、DRREDDYS等。投资建议：我们预计公司2020-2022年的净利润分别为8.87/11.59/15.44亿元，EPS分别为0.95/1.24/1.65元，当前股价对应P/E分别为40/31/23倍。目前化学原料药行业P/E(TTM，剔除负值)中位数为35倍，考虑公司通过战略性原料储备、集中洗脱模式采购，供应高品质肝素原料药，构筑肝素原料药领域的竞争优势，新冠疫情对肝素原料药业务的影响有望逐步减弱；全球低分子肝素制剂需求稳定，公司制剂业务加速推进国际化，有望成为制剂出海领军企业之一，可给予一定的溢价。我们维持其“增持”投资评级。 风险提示：存货减值风险；应收账款坏账风险；国际贸易摩擦风险；汇率波动风险。

糖宁通络胶囊降糖效果与一线备选降糖药物相当，对胰岛β 细胞功能恢复有一定作用。2018年3月12日公司与解放军总医院签订《“随机、双盲、安慰剂对照研究观察糖宁通络胶囊治疗新诊断的2型糖尿病患者的有效性、安全性”临床试验合同》，双方一致同意,对糖宁通络胶囊进行临床试验,试验目的是：在未用降糖药治疗的2型糖尿病患者中观察口服糖宁通络胶囊降糖治疗的有效性和安全性。该试验在2018年9月-2020年4月间开展，期间受2019-nCoV 疫情影响，部分受试者失访、脱落。经研究者及统计专家评估判断后，一致同意有效性结果采用符合方案数据集（PPS），安全性结果采用全分析集（FAS）数据集。试验数据结果表明：1）在未经降糖药物治疗的2型糖尿病患者中，糖宁通络胶囊治疗12周，能有效降低糖化血红蛋白（HbA1c）水平，去除安慰剂效应后糖化血红蛋白（HbA1c）降低幅度为0.46%，与《2017年版中国2型糖尿病防治指南》中一线备选降糖药物的降糖幅度相当；2）次要终点中糖宁通络胶囊治疗12周C 肽曲线下面积增加，提示对胰岛β 细胞功能恢复有一定作用；3）安全性、耐受性良好，无与药物相关的明显不良反应；4）数据管理完善，结果可信。 我们认为此次临床试验结果，有两个重要意义： 第一、本次临床试验采用糖化血红蛋白这一糖尿病治疗的“金指标”作为主要疗效评价，直接有效地证明糖宁通络胶囊具备市场一线药物降糖效果，对天然药物治疗Ⅱ型糖尿病及并发症提供了强有力的临床支持。 第二、胰岛β 细胞功能的异常和胰岛素抵抗是2型糖尿病发生的重要病理生理机制。其中胰岛β 细胞功能障碍是2型糖尿病发生发展的重要因素，新诊断的2型糖尿病患者已有50%胰岛β细胞功能受损，表现在糖负荷后胰岛素和C 肽分泌降低。本次临床试验发现，糖宁通络胶囊治疗12周后，糖负荷试验中C 肽曲线下面积增加，与安慰剂组比较有显著性差异（P＜0.05），提示糖宁通络胶囊对胰岛β 细胞功能有改善作用。近年关于糖尿病的发病机理研究认为脂肪组织中的MⅡ细胞逐渐转变为促炎性的MⅠ细胞，因此加速炎性细胞在脂肪组织的浸润，促使脂肪组织释放出一系列因子使得胰岛素抵抗出现。此前，香港大学2017年9月份公布的研究结果发现，糖宁通络胶囊能够使得脂肪组织内的M1促炎性巨噬细胞转变成M2抑炎性巨噬细胞，即糖宁通络胶囊将促炎性的MⅠ细胞逆转成MⅡ细胞，从而减少脂肪组织炎症和巨噬细胞的二次浸润。此次解放军总医院临床试验结果，与此前香港大学的动物试验结果相互印证糖宁通络胶囊对胰岛β 细胞功能恢复有一定作用，我们认为这是糖宁通络治疗糖尿病方面取得重要突破的地方。 糖宁通络已取得三省《医疗机构制剂注册批件》，解放军总医院临床试验结果有望大幅提升糖宁通络市场拓展速度。糖宁通络是公司在长期保护、收集、整理贵州苗族民间验方基础上，按国家食品药品监督管理局《医疗机构制剂注册管理办法》的要求开发的苗药制剂，已经获得贵州省、湖南省、内蒙古自治区药品监督管理部门审评批准的《医疗机构制剂注册批件》。公司还与北京广安门医院、广东省中医院、云南省中医医院、广西中医药大学附属瑞康医院等国内知名医疗机构合作研发糖宁通络项目，均处于研发申报的不同阶段。自2014年获得医疗机构制剂批件以来，糖宁通络一直在贵州百灵中医糖尿病医院开展临床应用和研究，通过多年的临床观察发现其对糖尿病及糖尿病并发症（如：糖足、糖网、糖肾以及神经病变等）均有显著效果。本次临床研究后，公司表示将加快糖宁通络在军队系统医疗机构制剂的注册工作，使其尽快完成注册获得文号。我们认为此次临床试验结果，有利于加快糖宁通络胶囊在地方和军队医疗机构制剂注册进度，有望大幅提升糖宁通络市场拓展速度。 糖尿病患者基数大，增长速度快，国内糖尿病用药市场规模超过500亿元。根据国际糖尿病联盟（IDF）估计，2019年，全球糖尿病患者共4.63亿人，平均每11位成年人中，就有1位是糖尿病患者。预计至2030年，全球糖尿病患者共5.78亿人。近年来，国内糖尿病患病率呈逐渐攀升趋势。根据南方医药经济研究所《糖尿病药物市场研究报告》，一项由中日友好医院内分泌代谢病中心牵头组织的“全国糖尿病流行病学调查（2007-2008）”显示，“在我国20岁以上的人群中，男性和女性的糖尿病患病率分别达10.6%和8.8%，总体糖尿病患病率为9.7%，由此，推算出全国糖尿病总患病人数约为9,200万人。”根据IDF 公布的数据，2019年中国糖尿病患病人数约为1.16亿人，中国已成为全球糖尿病患病人数最多的国家；与此同时，糖尿病患者数量仍在持续快速增长。 IDF 预测2040年中国糖尿病患病人群数量将达到1.51亿人。据米内网数据显示，2018年中国公立医疗机构（中国城市公立医院、县级公立医院、城市社区中心及乡镇卫生院）化药终端糖尿病用药市场达到了512.28亿元。 受疫情影响，公司上半年业绩下滑，下半年有望逐步恢复。 今年上半年，公司实现营业收入128,046.23万元，较上年同期减少5.42%；归属上市公司股东净利润10,857.85万元，较上年同比减少49.11%。报告期公司业绩增幅下滑的主要原因为：1）2020年上半年因疫情影响，医院就诊人数大幅降低，基层医疗机构（包括社区医疗服务中心、私人诊所、村卫生室、各类民营、专科医院等）基本处于歇业及半歇业状态，医药消费大幅降低，同时医药市场感冒、咳嗽、清热解毒和退热类产品的销量被严格管控，整体销量受到较大的影响，公司主要产品咳速停糖浆及胶囊、金感胶囊、小儿柴桂退热颗粒、双羊喉痹通颗粒等产品的销量受影响较大（小儿柴桂退热颗粒2020年上半年销售较去年同期减少52.71%，咳速停糖浆及胶囊2020年上半年销售较去年同期减少37.40%，双羊喉痹通颗粒2020年上半年销售较去年同期减少39.13%）； 2）随着公司发展规模的不断扩大，员工增加，销售费用、管理费用、财务费用等各项固定支出仍保持稳步增长（三项费用合计较去年同期增加16.51%），对公司净利润增速降低造成影响。我们认为，今年上半年，受疫情影响感冒类药物被严格管控，下半年随着疫情形势好转，管控逐步放松，感冒类药物销售逐步恢复常态，公司业绩有望逐步恢复。 投资建议： 我们预计公司2020-2022年的归母净利润分别为2.95/3.32/3.74亿元，对应EPS 分别为0.21/0.24/0.27元，对应P/E分别为51/45/40倍。目前中药行业P/E(TTM,剔除负值)为40倍，目前估值较行业基准估值偏高，考虑糖尿病药物市场规模大，糖宁通络胶囊最新临床试验结果显示其降糖效果与一线备选降糖药物相当，对胰岛β 细胞功能恢复有一定作用，有利于加快其市场拓展，可给予一定的溢价，我们将其投资评级由 “买入”下调为“增持”。

剔除减值以及非经常性业务的影响，公司业绩维持快速增长。公司收入增速相对上年同期下降24.63Pct，主要因公司核心药品中标国家集采价格下调和发票低开所致。报告期末，公司对收购的体外诊断业务部分技术知识产权进行审慎评估计提减值准备5,630.77万元，对归属于上市公司股东的净利润金额的影响为5,020.95万元。报告期内，非经常性损益对公司归属于上市公司股东的净利润影响金额为2,585.02万元，主要是公司收到的政府补助；上年同期主要由君实生物相关收益形成的非经常性损益23,581.08万元，同比显著降低。报告期内扣除非经常性损益后归属于上市公司股东的净利润较上年同期增长21.20%。若剔除上述计提特定减值以及非经常性业务的影响，归属于上市公司股东的净利润为116,470.59万元，较上年同期口径的91,956.58万元增长26.66%。从收入结构来看，器械收入占比重回第一，占比达53%，未来随着公司创新器械上市，预计器械板块收入占比将进一步提升。海外收入占比首次超过20%，达到20.27%， 主要系海外疫情影响，公司监护仪、诊断仪、血氧仪等生命体征监护产品销量增加所致，该类订单第三、四季度仍有一定的持续性。 医疗器械板块核心心血管介入产品受疫情影响收入增速下滑，非心血管器械收入高速增长。报告期内，公司医疗器械板块实现营业收入22.55亿元，同比增长29.16%，继续保持了较快的增长态势。报告期内，自产器械产品实现营业收入20.77亿元，同比增长36.84%。自产器械产品包括泛心血管核心器械和非心血管器械，其中泛心血管核心器械包括核心心血管介入产品、结构型和心脏节律器械及非心血管器械。核心心血管介入产品包括心脏冠脉介入和外周介入产品。报告期内，公司核心心血管介入产品实现营业收入6.79亿元，由于第一季度营业收入显著降低，尽管二季度得到恢复，上半年营业收入同比降低25.41%。报告期内，血管内无载体药物支架系统（Nano）的营业收入稳定增长，在金属支架销售结构中的占比为47.92%。生物可吸收支架（NeoVas）销售情况良好，先后在全国29个省份等几百家医院完成病例植入，贡献了新的业绩。结构型和心脏节律器械包括结构性心脏病器械、心脏节律器械。报告期内，公司结构型和心脏节律器械实现营业收入9,199.39万元，同比降低5.54%，保持市场领先地位。公司自产双腔起搏器完成青海和贵州两地区的招标采购工作，已纳入招采的省份增至29个。非心血管器械包括体外诊断产品、外科器械、麻醉产品、人工智能医疗相关产品和家用医疗器械等。报告期内，公司非心血管器械实现营业收入13.0亿元，同比增长155.38%。非心血管器械高速增长，主要来自人工智能医疗相关产品和家用医疗器械的增长。 器械产品代理配送业务收入下滑。公司依托乐普医电、维康通达及乐普恒通等公司在各地区开展器械产品代理配送业务，努力打造国内优质的心血管高端器械产品代理配送平台，积极开展公司自产产品及部分代理产品的销售配送业务。报告期内，代理配送业务收入17,797.25万元，较上年同期降低21.95%。 药品板块集采产品价格下调医疗机构端收入下滑，零售药店端稳定增长，原料药收入下滑。药品板块主要分为原料药业务和制剂业务（仿制药），是公司长期稳定的现金流业务。报告期内，药品板块实现营业收入18.54亿元，同比降低8.87%；原料药业务实现营业收入3.07亿元，同比降低24.15%。报告期内，制剂业务实现营业收入15.46亿元，同比降低5.06%。由于集采导致硫酸氢氯吡格雷和阿托伐他汀钙，在医疗机构销售价格大幅降低，尽管两大产品在医疗机构销售数量快速增长，而营业收入显著降低，上述两大药品在零售药店实现了稳定增长，两者综合制剂业务营业收入仅降低5.06%。 医疗服务板块收入小幅下滑。医疗服务板块是公司正在培育的新业务板块，现阶段提高该板块业务市场占有率，实现与器械板块、药品板块融合协同发展是主要目的，会造成短期的业务亏损。 报告期内，受新冠肺炎疫情影响，医疗服务板块实现营业收入1.08亿元，同比降低7.69%。 投资建议： 我们预计公司2020-2022年的净利润分别为22.53/28.26/34.99亿元，EPS 分别为1.26/1.59/1.96元，当前股价对应P/E分别为31/24/20倍。考虑两大品种硫酸氢氯吡格雷和阿托伐他汀钙医疗机构端集采中标，零售药店端销售收入稳定增长；尽管公司医疗器械板块核心心血管介入产品受疫情影响收入增速下滑，进入三季度后PCI（用于经皮冠状动脉腔内形成术）手术已基本恢复，核心心血管介入产品销量有望回升；未来2-3年公司多个系列创新器械有望获批上市，迎来收获季。疫情仅对公司短期业绩造成一定的影响，未对公司的核心竞争优势和长期增长潜力造成影响，我们维持其“买入”评级。 风险提示： 疫情对公司业务影响时间和规模超预期；集中采购执行情况不及预期；创新医疗器械推广不及预期；高值耗材降价超预期。

主要观点：特色抗菌原料药生产企业，业绩快速增长。公司以特色抗菌原料药及其中间体的研发、生产和销售为主业，目前在辽宁、山东、江西等地拥有五家生产基地，在浙江拥有两家研发机构和一家进出口公司，共计五家全资子公司和两家控股子公司。公司主要产品包括舒巴坦系列、他唑巴坦系列的β-内酰胺酶抑制剂原料药及中间体、碳青霉烯类抗菌原料药及中间体、洛韦类抗病毒药物中间体产品等三大系列产品。公司近几年业绩保持快速增长，营收方面，2016-2019年CAGR为21.03%；归母净利润方面，自2017年以来，增速持续攀升，2016-2019年的CAGR为20.70%。公司2020上半年，实现营业收入8.16亿元，同比增长37.82%，实现归属于上市公司股东的净利润为2.19亿元，同比增长92%。 抗菌药物市场——机会与风险并存。受到抗菌药物限制令的影响，2012年以来我国抗菌药市场增速开始下滑，但我国仍然拥有全球最大用于人体治疗的抗生素药物市场。Frost&Suivan数据显示，中国用于人体治疗的抗生素药物市场规模从2013年的215亿美元增长至2017年的233亿美元，预计在2023年将达到306亿美元。美国也是拥有全球最大抗生素市场之一，其抗生素市场规模在2017年达到75亿美元，预计2023年将达到88亿美元。 华经产业研究院数据显示，目前，中国抗生素药物市场中头孢菌素类、青霉素类、大环内酯类和碳青酶烯类的销售额位于前四位，市场份额合计为85%。产量方面，截至到2018年，中国主要抗生素原料药产量为19.6万吨，同比2017年略微增长0.1万吨。 舒巴坦行业绝对龙头，他挫巴坦新项目未来可期。舒巴坦全球市场需求约为800吨/年，公司现有产能500吨，新规划产能200吨【可由新扩产的DP3（青霉烷亚砜酸二苯甲酯）切换成舒巴坦】，市场占有率高。公司舒巴坦产品以“零缺陷”的结论通过美国FDA认证现场检查，是目前国内唯一一家可供货规范市场的厂家。随着国内环保政策趋严、落后产能出清，公司将持续受益于原料药行业集中度上升，成为舒巴坦细分行业的绝对龙头。 全球他挫巴坦系列产品的需求量约为250吨，保持5%到10%的稳定增长。全球主要的供应商包括齐鲁天和惠世制药、富祥药业（现有产能100吨，规划新增产能200吨）。公司他挫巴坦系列产品通过了包括国内、美国、日本、韩国等多个国家的注册，可以在全球范围销售。2019年，公司公开发行可转换公司债券，募集资金中3.5亿元用于“新型酶抑制剂扩产及产业链延伸项目”中的哌拉西林钠／他唑巴坦钠（8:1）无菌粉项目，项目达产后形成年产450吨哌拉西林钠／他唑巴坦钠（8:1）无菌粉的生产能力。该项目预计今年下半年进入到投产和试产阶段，其顺利实施，既能满足不断增长的抗菌复方制剂产品市场需求、利于公司提高国际竞争力、保证国内外市场占有率，也将进一步增厚公司业绩。 在研创新型酶抑制剂AAI101，公司原料药独家供应。作为研发中的全球一类新药AAI101，是一种以公司现有主要产品他唑巴坦为原料，进一步合成的另外一种新型β-内酰胺酶抑制剂。公司为其原研企业提供了CDMO服务，用于客户的三期临床实验，公司是该产品临床阶段独家原料药供应商。若后期项目顺利推进，未来随着相关制剂产品上市，公司他唑巴坦原料药产品将进一步放量。 全产业链布局的碳青霉烯类培南系列产品生产商。公司是国内为数不多的从起始原料到下游原料药全产业链布局的碳青霉烯类培南系列产品生产商。主要产品为制备培南类原料药所必需的粗品、母核、侧链及培南类核心起始物料4-AA等。4-AA全球需求量大约700吨/年，公司4-AA目前产能为200吨，国内4-AA主要生产厂家为海翔药业、富祥药业、九洲药业以及乐普药业。2020年6月，4-AA市场报价为1700元/kg，由于疫情的影响及下游制剂需求情况，我们认为其价格将有望维持在当前水平。培南类药物作为“抗生素的最后一道防线”，下游制剂每年仍保持两位数的持续增长。以最大单品美罗培南为例，2012~2019年样本医院销售额CAGR为12.87%。 收购潍坊奥通，成功切入抗病毒药物领域。2016年公司收购潍坊奥通药业有限公司70%股权，切入抗病毒药物领域。潍坊奥通药业是专业的抗病毒类药物生产厂家，主要产品包括嘧啶、鸟嘌呤、SH酸等。公司收购潍坊奥通后，前期对潍坊奥通投入较多，显著改善了潍坊奥通整体生产经营状况，成为洛韦类药物中间体全球主要的供应商之一，并正在建设那韦类药物中间体的生产设施。潍坊奥通2018年基本实现盈亏平衡，2019年、2020年上半年分别实现净利润1764.34万元、1385.03万元，已成为公司重要的业绩增长点之一。 延伸至下游制剂领域，打造“医药中间体--原料药--制剂一体化”。2017年7月，公司以现金方式购买了大连泛谷制药有限公司70%股权（后更名为“富祥(大连)制药有限公司”），进入下游制剂领域。富祥（大连）当前在产在销的产品为多西环素，今年7月6日，新产品阿加曲班注射液获得药品注册批件。根据米内网数据显示，阿加曲班近年保持强劲的增长趋势，2017年、2018年、2019年的国内销售额分别为3.7亿、4.6亿和5.4亿，近三年每年保持了17%以上的增长幅度。作为抗凝血药，阿加曲班在国内已被纳入2019版国家医保目录。公司在巩固提升现有产业链的基础上，通过对心血管领域抗凝药物的拓展，进一步实现了向下游制剂领域的延伸，实现“中间体-原料药-制剂一体化”的发展战略，提升公司的核心竞争力。 积极扩充产能，解决生产发展瓶颈。公司专注于主业，不断完善产业链布局。公司目前拥有100吨他唑巴坦、500吨舒巴坦、200吨DP3（产线可切换生产舒巴坦）、200吨4-AA的产能。在母公司本部生产场地受限的情况下，公司通过集团一体化生产布局，推进产业链的延伸和优化，有效解决生产发展瓶颈。今年8月1日，公司发布公告拟向特定对象发行股票拟募集资金总额不超过（含）10.64亿元，扣除发行费用后，计划将9.5亿元用于“富祥生物医药项目”，1.14亿元用于“年产616吨那韦中间体项目”。 “富祥生物医药项目”建设期为两年，建成后形成年产600吨4-AA及200吨美罗培南的生产能力，满产后预计年实现销售收入128,500.00万元，年实现净利润21,215.93万元。今年上半年，公司与景德镇市人民政府签订战略合作协议书，设立全资子公司景德镇富祥生命科技有限公司，筹建富祥生物医药项目，建设年产2500吨手性药物、1200吨生物制药、5亿片（包/支）药物制剂的生产基地。该项目土地已完成竞拍工作，按计划推进中。“年产616吨那韦中间体项目”主要产品为那韦中间体,包括氯酮、氯醇和2R-环氧化物，建设期预计为1年，达产后预计销售收入达到26,430万元，年均利润总额为4,834万元，新增税后利润为3,625万元。 今年下半年，预计潍坊奥通的那韦类中间体及其他中间体项目进入到投产和试产阶段。 投资建议：我们预计公司2020-2022年的净利润分别为4.14/5.18/6.11亿元，EPS分别为0.89/1.12/1.32元，当前股价对应P/E分别为23/18/16倍。目前化学原料药行业P/E(TTM)中位数为46倍，公司估值有较大的提升空间，并考虑原料药行业在产业链议价能力提升，公司具有全产业链布局的培南类产品且下游市场快速增长，无菌粉项目下半年将投产进一步增厚公司业绩，抗病毒业务实现盈利有望成为新增长点，我们首次覆盖给予其“买入”投资评级。 风险提示：原料药和中间体价格波动风险；在建项目产能释放不及预期；环保政策风险；汇率波动风险。

色选机业务逐步恢复增长态势，工业检测设备业务保持正增长。受疫情影响，今年一季度公司色选机销售有所下滑，因其与国民生活刚性需求相挂钩，同时，随着全国疫情形势的逐渐好转，该板块二季度开始实现单月正增长，上半年整体销售与去年同期基本持平。出口业务方面（出口产品以色选机为主），一季度出口呈增长态势，二季度海外疫情加重虽有一定冲击，但上半年整体保持增长态势。2020年上半年，公司色选机业务实现营业收入3.61亿元，同比下降0.73%；出口业务收入为1.13亿元，同比增长6.28%； 工业检测设备实现销售收入2702.81万元，同比增长7.53%，维持了去年的增长态势。 疫情冲击口腔医疗行业，公司口腔CBCT 业绩承压。口腔医疗因其诊治的特殊性，需要患者在治疗过程中张口，具备较大的感染风险。2020年上半年，在全国大部分口腔诊所及医院口腔科室暂停口腔诊疗服务的状态下，公司口腔CBCT 业务受到较大影响。 在线下活动无法开展的情况下，公司通过开辟直播营销新渠道的方式举办了多场网络直播，上半年口腔CBCT 设备销售500多台，对应销售收入1.2亿元，同比下滑37.76%。同时，公司积极拓展口腔板块海外业务，三维数字化口腔CBCT 获得国际知名认证机构TüV SüD 颁发的医疗器械CE 认证，正式取得进入欧盟市场的准入证，为未来公司高端医疗影像产品在国际市场的拓展打下坚实基础。我们认为，随着疫情形势好转，口腔诊疗业务将逐步恢复，公司口腔CBCT 板块短期业绩承压的状态将得到缓解，未来该板块将继续保持较快的增长。口内扫描仪获得医疗器械注册证，未来业绩贡献可期。今年7月29日，公司口腔数字印模仪(简称“口内扫描仪”)通过了安徽省药品监督管理局的审批注册，正式开始对外销售。口内扫描仪是公司在高端医疗影像领域推出的最新产品，其丰富了公司医疗影像领域产品线，提升了公司在口腔医疗器械市场的竞争力。目前，公司的口内扫描仪还处于市场推广阶段，将参加9月举办的上海CDS（中国国际口腔设备器材博览会）口腔展。 投资建议： 根据公司2020年上半年经营情况，我们更新了2020年、2021年公司业绩预测，并新增了2022年业绩预测，预计公司2020-2022年的净利润分别为5.79/7.55/8.79亿元， EPS 分别为0.86/1.12/1.30元，当前股价对应P/E 分别为63/48/42倍。目前其他专用设备P/E(TTM)中位数为63倍，考虑公司色选机业务抗风险能力强，口腔CBCT 业务将逐步恢复，口内扫描仪未来业绩可期，我们维持其“增持”投资评级。

投资建议： 我们预计公司2020-2022年的净利润分别为3.65/5.40/6.31亿元，EPS分别为0.45/0.67/0.78元，当前股价对应P/E分别为79/53/45倍。考虑CDMO业务增长潜力大，订单快速增加，瑞博（苏州）整合完成；API业务技术突破性升级，江苏瑞科复产；股权激励考核目标未来3年净利润复合增长率达30%，充分彰显管理层对公司成长能力的信心。我们维持其“买入”评级。 风险提示： 重点CDMO订单放量不及预期；原料药和中间体价格波动风险；环保政策风险；安全生产风险；江苏瑞科复产后产能释放不及预期。

事件： 公司发布2020年中报，报告期内，公司实现营业收入6.51亿元，同比增长16.01%；实现归属于上市公司股东的净利润1.07亿元，同比增长24.57%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润9,822.01万元，同比增长25.59%。 主要观点： 公司销售收入稳定增长，合同定制业务贡献显著。公司主要从事医药中间体、特色原料药、制剂的研发、生产与销售，包括自有中间体、原料药业务；CDMO/CMO（中间体、原料药合同定制生产）业务；制剂业务。公司主要原料药、中间体产品涵盖心血管类和中枢精神类药物，包括缬沙坦、氯沙坦、坎地沙坦、培哚普利、瑞舒伐他汀、阿托伐他汀、氯吡格雷、埃索美拉唑、噻氯匹定、度洛西汀和米氮平等；公司主要制剂业务为赖诺普利片、三合钙咀嚼片等自有产品的销售和制剂产品定制生产业务。报告期内，公司实现营业收入6.51亿元，同比增长16.01%。其中中间体、原料药业务收入5.79亿元，合同定制业务收入近5,000万元，贡献了公司增量收入的五成以上。 中间体、原料药业务老客户订单稳步增长，新客户增加40余家。公司现有中间体、原料药商业化产品主要覆盖心血管、中枢神经、胃肠消化道、内分泌、抗病毒等多个治疗领域，在研产品除增加现有治疗领域品种外，积极探索抗肿瘤领域，产品品类相互组合，相互协同。基于公司产品品类丰富的布局和产品组合优势，多个拳头产品在欧洲市场占有领先市场份额。报告期内公司原有客户订单稳步增长。同时依托质量和规模优势，公司中国市场、非规范市场等业务拓展不断深入，研发、验证生产订单数量快速增长。 报告期内，新增欧美、日韩、中东等国家地区的客户40余家。缬沙坦、氯吡格雷、瑞舒伐他汀钙等产品在多个市场的销量有较大幅度的增加，其中心血管类产品的营业收入较上年同期增长30%以上。 投资建议： 根据公司2020年上半年经营情况，我们更新了2020年、2021年公司业绩预测，并新增了2022年业绩预测，预计公司2020-2022年的净利润分别为1.94/2.74/3.83亿元，EPS分别为1.29/1.83/2.56元，当前股价对应P/E分别为35/25/18倍。目前化学原料药行业P/E(TTM)中位数为50倍，公司估值有较大的修复空间，并且考虑CDMO/CMO业务新产能投入运营，订单增长可期，制剂业务开始快速放量，我们将公司评级由“增持”上调为“买入”。 风险提示： 中间体、原料药业务需求放缓；CDMO/CMO业务、制剂业务增长不及预期；环保安全风险；汇率波动风险。

事件： 公司发布2020年中报。2020年上半年公司实现营业收入11.93亿元，同比增长12.94%；实现归母净利润2.38亿元，同比增长77.31%；实现扣非归母净利润2.20亿元，同比增长74.12%。 事件点评： 有机氟化学品板块保持高增长，毛利润占比首次超过电池化学品。2020年上半年，公司锂离子电池化学品、有机氟化学品、电容器化学品及半导体化学品业务分别实现营业收入5.88亿元（YOY+8.38%）、3.09亿元（YOY+32.68%）、2.46亿元（YOY+12.87%）、0.45亿元（YOY-24.25%）,占总收入比重分别为49.30%、25.87%、20.62%、3.88%，毛利润占比分别为35.89%、41.20%、20.36%、2.04%。 1）电池化学品保持稳定增长，一方面受益于欧美新能源汽车市场的快速发展给公司带来了新的增长机遇，锂离子电解液海外销售收入占同期营业收入30%以上；另一方面，在国内市场上，公司通过差异化的产品与市场策略，优化整合客户资源，保证了市场占有率。同时，受疫情影响，一次锂电需求增加，加上风电领域带动超电容发展，公司超容电解液及一次锂电池电解液也有了较好的发展。 2）有机氟板块保持高增长态势。今年上半年，受疫情影响，有机氟板块的八大类核心产品之一的含氟医药中间体增速明显，同时，公司进一步拓宽了环保型含氟表面活性剂产品为代表的市场，有机氟板块毛利占比首次超过电池化学品，成为公司第一大利润来源；国内外对氟精细化学品的需求巨大，随着公司产品及客户结构的不断优化，该板块将持续为公司贡献利润。 3）电容器化学品。虽然受疫情影响，电容器市场需求下降，但公司通过持续不断的创新和产品升级换代，推行精益生产，降低成本，提升市场份额，较好地维持了该项业务的经营业绩。 4）半导体化学品方面，今年上半年公司核心产品铜蚀刻液进行了迭代验证，目前已恢复正常交付；同时，公司产品在客户端认证进展顺利，电子级氨水、双氧水等IC高端湿电子化学品已批量交付国内外半导体终端客户。随着公司产品在客户端的认证有序推进，有望受益于材料“国产化”的未来大趋势。 综合毛利率及销售净利率大幅提升。2020年上半年，公司综合毛利率为39.84%，同比提升4.23Pct，较2019年提升4.21Pct；净利率为20.05%，同比提升7.03Pct，较2019年提升5.88Pct。主要原因：1）有机氟及电池化学品板块毛利率显著提升。两大板块毛利润占公司总毛利润比重超过75%，为公司主要利润支柱。有机氟板块毛利率同比上升7.14Pct，达到63.45%；电池化学品毛利率为29.01%，同比上升1.52Pct。2）期间费用率下降。2020年上半年，销售、管理及财务费用率分别为3.74%、13.89%、0.20%，较去年同期分别下降0.17Pct、1.91Pct、0.92Pct。 在建项目进展顺利，未来将逐步放量。电池化学品方面：惠州宙邦三期项目（年产5.4万碳酸酯绿色溶剂、联产2.1万吨乙二醇）快速推进，预计今年三季度将投产，可满足现有及未来新扩电解液产能对溶剂的需求；荆门新宙邦一期（年产2万吨电解液）、欧洲波兰两个生产基地正在有序建设中，通过在国内外的多点布局，公司能够贴近客户，就近供应、快速响应客户需求。有机氟化学品方面：海德福高性能氟材料项目一期（年产1万吨高性能氟材料：主要产品为四氟乙烯、六氟丙烯、聚四氟乙烯、可熔性聚四氟乙烯、全氟磺酸树脂、氢氟醚、四氟磺内酯）正在有序建设，该项目不仅重点拓展了中高端含氟聚合物、精细化学品，改善了公司现有产品结构，同时还能延伸与完善有机氟化学品价值链，保证四氟乙烯、六氟丙烯等原材料供应，与海斯福形成良好的产业链互补，为公司后续持续开发中高端氟化工产品提供坚实的基础。未来，随着在建项目的顺利推进，产能将逐步释放，进一步增厚公司业绩。 投资建议： 我们预计2020-2022年的归母净利润分别为5.33亿元、6.47亿元、8.77亿元，对应EPS分别为1.30元、1.57元、2.14元。当前股价对应P/E分别为44/36/27倍，考虑锂电池化学品板块稳定增长，公司掌握核心配方及添加剂技术，具有一定的价格优势；有机氟板块维持高增长，综合毛利率大幅提升，我们维持其“增持”投资评级。 风险提示： 锂电池电解液产能过剩，原材料价格波动，海外业务拓展、项目建设不及预期，汇兑损失风险，安全与环保风险。

主要观点: 全国两票制全面实行,重塑医药流通行业竞争格局。 目前,从全国各地区“两票制”的执行情况来看, 2017年下半年是“两票制”执行的高峰期; 2018年,全国 31个省份已经全面执行“两票制”。在“两票制”的影响下,纯销和调拨业务两极分化, 商务部数据显示, 2017年全年纯销业务占比达 63.4%,较 2016年增加近 5个百分点。 2018年规模以上流通企业纯销业务加速增长,占比进一步提升至 69.2%,而调拨业务继续调整,占比下降为 30.8%。 同时,“两票制”模式下,整个行业的并购整合趋势明显,导致零售企业连锁率和集中度提升。 2018年,全国药品零售连锁门店数达到 25.5万家,连锁率从 2017年的 50.44%提升至 52.15%。 2018年,全国 4家龙头药品批发企业市占率从 2017年的 37.6%提升至 2018年的 39.1%,药品批发企业营业收入前 100家市占率从2017年的 70.7%提升至 72%。我们认为,随着国家各项医改政策的落地实施,未来我国医药流通行业集中度将进一步提升。 带量采购使医药流通行业整体承压。 2018年政府开始推进“4+7带量采购”政策, 因带量采购的 25个品种中标价格大幅度下降,随着带量采购政策在全国范围的推广,将直接影响到医药销售市场规模从而影响医药流通行业的销售规模。从目前我国的药品市场规模来看, 2019年上半年,全国药品销售规模达到 9087亿元,同比增长 5.8%,增速较 2018年放缓 0.5个百分点。 随着带量采购在全国范围的推广,因中标价格大幅度下降带来的负面影响或将在未来几年逐渐显现。 但从短期来看,带量采购的 25个品种 2018年在全国药品销售额的占比仅为 2%,对医药流通行业公司的短期业绩影响较小。同时,带量采购政策要求有关医保部门预付 30%的资金,可在一定程度改善医药流通企业回款问题,现金流或有望好转。 福建医药流通龙头企业。 公司系福建省最大的药品流通企业,已连续多年居福建省医药流通企业第一。福建省内公立医疗机构招标药品配送业务是公司的核心业务, 2019年上半年,公司经 营规模继续稳居福建省医药流通企业首位,福建省内业务经营效率及盈利均实现持续增长,省内业务保持 26.74%的增速。经过多年的持续发展,公司基本覆盖了福建省全省包含乡镇卫生院(社区医院)在内的各级公立医疗机构。同时, 公司充分发挥“两票制”经营经验、分销网络广覆盖、专业人才团队和器械第三方物流资质等优势,在福建省推行医疗器械(包括医用耗材)“两票制”的背景下,积极开展为客户提供专业器械(医用耗材)的配送服务。 商务部数据显示, 2017年福建省医疗器械类销售额达到 14.13亿元,同比增长 48.49%。连续两年增速超过 40%。 2019年上半年,公司医疗器械分销收入超过 6亿元,同比增长 72.70%。 拥有“两票制”下成熟的经营经验及优势,积极拓展省外业务。 福建省作为医药改革前沿省份,在全国首个推行了“两票制”。 公司作为福建省最大的医药流通企业,具有丰富的医药管理经验和“两票制”“医保办统筹三医联动”等医改环境下的经营经验,在管理水平、经验理念、执行力等方面处于行业领先水平。公司抓住“两票制”政策在全国推广的机遇,于 2017年陆续拓展布局四川、江西和海南省医药分销网络, 截至 2019年上半年,公司已完成四川省 14个地市 17家公司,江西省 8个地市 9家公司和海南省 2家公司分销网络布局,已基本实现对三个省主要区域二级以上医疗机构的覆盖。我们认为,公司拥有在“两票制”下成熟的经营经验及优势,作为福建省最大的医药流通企业,可将已有的经验“复制”于四川、江西、海南三省,从而进一步加快公司药品流通网络布局建设,提升全国市场占有份额。 “横向+纵向+人工智能”三维战略升级。 公司坚持跨区域横向发展和纵向扩张的战略,逐渐向“横向+纵向+人工智能”三维战略升级,通过内涵式增长和外延式扩张,率先完成了福建全省网络布点;通过积极响应福建省医疗机构药品集中招标采购改革,顺应建设多层次药品供应保障体系的政策导向,奠定了在福建省内医药分销市场的领先地位;同时,公司以并购等方式实施跨省级区域发展战略; 此外, 公司积极推进健康医疗人工智能、大数据的研发,拥有较好的前瞻性和较强的战略实施能力。 投资建议: 我 们 预 计 公 司 2019-2021年 的 归 母 净 利 润 分 别 为2.41/2.92/3.44亿元, EPS 分别为 0.74/0.89/1.05元, 当前股价对应P/E 分别为 11/9/8倍。目前医药商业Ⅲ 最新市盈率(TTM,整体法,剔除负值)为 17.51倍,考虑到公司为福建省最大的医药流通企业,省内市场份额第一且具备上升空间; 拥有“两票制”背景下成熟的 经营经验及优势,积极拓展省外业务及医药器材分销业务, 且业绩增长较快,我们首次覆盖给予其“增持” 投资评级。 风险提示: 并购整合不及预期,行业政策风险,应收账款坏账风险,药品降价超预期, 子公司担保风险。

工程家装齐发力,业绩高速增长。2019年上半年,公司业绩实现快速增长。工程涂料业务方面,公司持续围绕“以用户为中心”,坚持“聚焦十强,精耕百强”,加强与大型房地产企业的合作,提高地产公司涂料占比份额。截止2019年上半年,公司与国内10强地产中的8家签署了战略合作协议或建立了合作伙伴关系,其他百强地产中公司产品占比稳步提升,发展势头良好。家装涂料业务方面,公司根据渠道部署规划大力发展新经销商客户,引导和优化现有经销商客户,加强客户与渠道的精细化管理水平,并通过全城联动促销的终端活动,提高综合成交率,整体提升店效、人效、品效。 2019年上半年,公司工程墙面涂料业务实现销售收入10.41亿元,同比增长65.16%,占总收入比重为47.27%,工程墙面涂料销量为20.82万吨,同比增长76%;家装墙面涂料业务实现销售收入4.29亿元,同比增长25.63%,销量为6.44万吨,同比增长52%。 积极推进“马上住”、“O2O”及工程涂装服务体系。公司进一步优化和提升“马上住”服务体系,着重在“提升服务质量和消费者口碑、打造核心城市服务商、完善多平台引流模式”方面发力,进一步夯实服务品质。同时,公司布局涂装一体化和城市焕新重涂业务,打造361°服务体系,持续推动公司由单一涂料生产商向“涂料+服务咨询+施工服务”的综合服务商的转变。2019年上半年,公司装饰施工板块实现销售收入2.20亿元,同比增长。 防水卷材增添新利润点。2019年1月,公司全资子公司三棵树防水收购大禹防漏70%股权并于2月开始正式并表,上半年大禹防漏实现扣非后归母净利润2525万元。同时,上半年三棵树安徽基地的防水、保温材料已经进入调试生产阶段。2019年上半年,公司防水卷材业务实现销售收入1.30亿元,有望成为公司新的利润增长点。 综合毛利率基本稳定,应收账款快速增长。上半年,公司综合毛利率为38.93%,较2018年底下降1.04Pct,基本稳定在40%左右。公司工程墙面漆的下游客户主要为大型房地产公司,较家装客户而言,议价及回款能力较弱。截止2019年上半年,公司应收账款达到了12.19亿元,较2018年底增加4.47亿元,同比增长56.85%。 投资建议:我们预计公司2019-2021年的净利润分别为2.91/3.71/4.55亿元,EPS分别为1.56/1.99/2.44元,对应P/E分别为41/32/26倍,考虑公司持续加强与大型房地产企业的紧密合作,努力提高市场份额、扩大市场影响力,工程漆业务保持高速增长;“马上住”等新销售模式推进顺利,家装漆业务快速增长;同时,防水卷材业务有望成为公司新的利润增长点,我们维持其“买入”投资评级。 风险提示:原材料价格波动,地产商采购不及预期,新销售模式推广受阻,应收账款坏账风险。

业绩低于预期,未来增长看零售市场。1)2019上半年,公司实现营业总收入24.52亿元,同比增长11.01%,较上年同期下降20.60Pct;归母净利润为1.05亿元,同比下降27.17%,业绩低于预期。公司收入增速放缓一是因ODM业务受中美贸易战影响,美国客户去年同期部分订单提前交付,今年谨慎下单;二是因今年上半年公司中国市场共享按摩椅业务大幅放缓。大型共享按摩椅品牌乐摩吧和爽客基本覆盖主要目标城市,其中乐摩吧已覆盖30多个省直辖市、450多个城市,15000多个网点,共铺设了超过11万台各类型共享按摩设备(数据来源:乐摩吧官网,数据截至2019年5月28日);爽客已覆盖超过2000个市县城市,铺设120000台智能设备,共近12000家线下场所(数据来源:爽客官网)。我们认为共享按摩椅市场短期已趋于饱和,未来1-2年对公司业务增量贡献有限,公司未来增长将主要看传统零售市场的销售。公司归母净利润同比下降,主要系去年同期土地处置收益5,861.94万元而本期无此事项,剔除去年同期土地处置收益的影响,公司归母净利润实现正增长。2)分产品来看,按摩椅销售收入10.39亿元,同比增长14.32%;按摩小电器销售收入7.63亿元,同比增长11.15%;家用医疗产品销售收入1.42亿元,同比增长30.60%,家用医疗产品收入快速增长因公司东南亚市场的拓展;健康环境产品销售收入2.32亿元,同比下降10.88%,因受到中美贸易战影响。 推进全球化自主品牌与ODM,中国市场推出第二品牌轻松伴侣“ihoco”,公司长期成长潜力犹存。报告期内,在国内外经济波动环境下,公司持续推进全球自主品牌及ODM业务。2019年上半年,公司自主品牌业务增长15.42%,其中中国奥佳华“OGAWA”、美国“COZZIA”和台湾“FUJI”自有品牌分别实现22%、19%及14%的增长。ODM业务虽整体受到中美贸易战和中国市场共享按摩椅大幅放缓的影响,但在韩国、日本及德国市场的开拓取得了比较好的成绩,分别取得了29%、30%及51%的良好增长态势。报告期内,公司加快了中国市场高端品牌奥佳华“OGAWA”渠道融合、线上线下协同共进的新零售布局调整,同时,正式推出了定位于中国大众消费市场的第二品牌轻松伴侣“ihoco”,与定位高端的奥佳华“OGAWA”品牌形成互补,完善公司在中国市场消费分级大趋势下的品牌布局。基于公司自主品牌的现在增速及ODM业务在韩国、日本及德国等海外市场快速增长势头,我们认为公司虽短期业绩承压,长期成长潜力犹存。 成功开发智能健康机器人打破产品边界,向多个市场推出热销产品。1)报告期内,公司第五代4D无刷马达按摩机芯和第六代智能酸痛检测技术,结合全新疲劳检测系统、AI智能按摩算法及个人健康云平台等新技术开发的AI御手温感大师椅推向市场测试的同时,公司同以色列合作的智能健康机器人OGAWAROBO也开发成功,通过基于AI、IoT、健康检测等技术的协同,OGAWAROBO同奥佳华AI御手温感大师椅打通了固有的产品边界,大大提高了AI御手温感大师椅与消费者、家庭的粘性和使用价值。2)针对不同国家的消费者需求,公司向各个市场推出了系列热销产品。日本市场,开发出新一代无刷马达3D按摩椅并销往日本,开创了中国按摩椅大批量销往日本的先河;韩国市场,基于“4D温感按摩机芯”平台开发的御手温感大师椅,因其精准穴位定位、仿真人手般的按摩手法,持续热销;台湾市场,瞄准当地需求而针对性开发的独特肩颈工型按摩、瑜珈舒展拉筋的摩术椅,满足了台湾消费者对高性价比专业按摩椅的需求;中国市场,搭载全新升级3D机芯系统实现更加细腻按摩手法的智摩大师椅,在延续奥佳华大师椅经典外观质感的同时加入更加年轻时尚的设计,以更加亲民的价格极大满足了年轻精英人群需求。 投资建议:根据中美贸易战和共享按摩椅业务大幅放缓的影响,我们更新了盈利预测,预计公司2019-2020年的净利润分别为4.91/5.42/5.74亿元,EPS分别为0.87/0.97/1.02元,对应P/E分别为13.5/12.2/11.6倍。考虑公司整体增速放缓,核心业务自主品牌仍增长15.42%,长期成长潜力犹存,同时,公司股价近期大幅调整后,当前估值较低,综合评估后,我们将公司评级由“买入”下调为“增持”。 风险提示:市场竞争加剧,需求放缓,汇兑损失风险。

行业整治影响二季度开工,上半年业绩稳定增长。受江苏省化工行业整治影响,第二季度公司实际产出量未达到原定生产计划。第二季度公司实现营业收入3.38亿元,归母净利润0.23亿元,环比有所下滑。2019年上半年,公司综合毛利率为23.12%,较去年同期上升2.9Pct,较去年年底下降0.93Pct。三项费用方面,销售费用率较去年底下降0.21Pct,管理(包含研发费用)费用率和财务费用率较去年底分别上升0.42Pct、0.83Pct。 募投项目进入试生产阶段,静待产能释放。公司募投年产400吨HPPA及600吨HPPA-ET项目、年产300吨98%氟酰脲原药及年产300吨96%螺甲螨酯原药项目、年产500吨97%甲氧咪草烟原药及年产500吨97%甲咪唑烟酸原药项目现均已经取得试生产备案并正在进行试生产,未来将逐步投入正式生产。随着公司募投项目竣工投产,产能将逐步释放,增厚公司业绩。 新型农药项目进展顺利。公司两大自建新型农药项目:氰氟草酯等十个原药及相关产品扩建项目、年产5700吨农药原药技改项目,目前进展顺利。项目建成投产后,将分别产生2.66亿元和2.68亿元的归母净利润。新型农药项目的建设和实施,可进一步优化公司产品结构,增强公司产品配套,提高公司的整体技术水平,培植新的利润增长点。 投资建议: 我们预计公司2019-2021年的净利润分别为2.59亿元、3.66亿元、4.54亿元,EPS分别为1.96元、2.77元、3.44元,对应P/E分别为12倍、9倍、7倍,考虑公司研发创新能力强,募投项目获得试生产备案并正在进行试生产,产能将释放,我们维持其“增持” 投资评级。 风险提示: 环保及安全问题,原材料供应短缺、价格上涨,下游需求不及预期,汇兑损失,在建项目发展不及预期。

事件: 公司发布半年报, 2019年上半年公司实现营业收入10.57亿元,同比增长7.13%;实现归母净利润1.34亿元,同比增长11.07%;实现扣非归母净利润1.26亿元, 同比增长23.46%。事件点评: 有机氟化工及半导体板块保持快速增长态势。 2019年上半年, 公司锂离子电池化学品、有机氟化学品、 电容器化学品及半导体化学品业务分别实现营业收入 5.20亿元( YOY+8.01%)、 2.33亿元( YOY+28.68%)、 2.22亿元( YOY﹣14.40%)、 0.61亿元( YOY+35.90%),占总收入比重分别为 49.22%、 22.02%、 21.05%、5.76%,毛利润占比分别为 36.85%、 34.82%、 23.39%、 2.84%;其中,有机氟、 半导体板块销售收入保持快速增长态势。1) 有机氟化学品。 2019年上半年,受益于国内外市场对高端有机氟化学品的强劲需求,公司有机氟化学品结构不断优化,国内外客户持续优化,盈利能力上升。 有机氟化学品板块销售收入占比首次超过电容器化学品,成为公司第二大收入来源。 同时,子公司海德福规划投资 10亿元建设年产 1.5万吨高性能氟材料项目进展推进,一期预计 2020Q4逐步投产。2) 半导体化学品。 国内半导体、 面板行业的迅猛发展,核心材料国产化持续推进。 同时, 受益于公司前期的技术积累和客户认证,公司半导体化学品板块保持快速增长态势。 此外, 公司年产 5万吨半导体化学品项目顺利推进,规划一期将于 2020Q1投产。 综合毛利率提升。 2019年上半年, 受国内电解液产能过剩及上游原材料价格波动影响, 电解液行业价格总体承压, 公司锂离子电池化学品板块毛利率较 2018年底下滑 0.86Pct。但受益于其他板块毛利率的显著提高(其中,有机氟化学品板块毛利率较 2018年底提高 4.51Pct),公司综合毛利率较 2018年底提升 1.42Pct。 非公开发行进展顺利。 公司拟非公开发行股票募资不超过11.4亿元,用于:海德福高性能氟材料项目(一期)、惠州宙邦三 期项目、荆门锂电池材料及半导体化学品项目(一期) 以及补充流动资金。 项目建成投产后,将进一步增强公司的盈利能力。投资建议: 暂不考虑非公开发行对公司业绩的影响, 我们预计 2019-2021年的归母净利润分别为 3.65亿元、 4.68亿元、 5.78亿元, 对应 EPS分别为 0.96元、1.24元、1.52元。当前股价对应 P/E 分别为 24/19/15倍,考虑锂电池电解液产业整合加速、 低端产能将被淘汰, 公司掌握核心配方及添加剂技术,具有一定的价格优势, 同时积极开发扩产新型锂盐、添加剂以及有机氟化学品板块产品多元化发展, 半导体化学品高速增长, 综合毛利率提升, 我们维持其“增持”投资评级。风险提示: 锂电池电解液产能过剩,原材料价格波动, 海外业务拓展、 项目建设不及预期,汇兑损失风险,安全与环保风险。

工程涂料业务保持快速增长,“马上住”、“O2O”及工程涂装服务体系顺利推进。2018年,公司继续加强与大型房地产企业的合作,努力提高市场份额,扩大市场影响力。目前,公司已与国内10强地产中的9家签署了战略合作协议或建立了合作伙伴关系。2018年公司工程墙面涂料实现销售收入17.59亿元,同比增长54.67%,占总收入比重为49.08%。 同时,公司积极推进“马上住”服务和“O2O”体系,构建工程涂装平台,持续推动公司由单一涂料生产商向“涂料+服务咨询+施工服务”的综合服务商的转变。截至2018年末,公司共有“马上住”服务授权网点872家,新增授权网点339家,成交单数为6.4万单,较2017年增加4.6万单。公司装饰施工销售收入较2017年同期增长162.71%。 综合毛利率保持稳定,三项费用率有所下降。2018年,公司综合毛利率为39.96%,稳定在40%左右。其中,工程墙面漆毛利率为40.43%,家装墙面漆毛利率为56.73%。三项费用方面,2018年公司销售费用和管理费用分别同比增长36.95%、26.35%,占总营收的比重分别为21.53%、9.27%,主要系公司人员扩张加速及限制性股权摊销费用影响。公司销售和管理费用虽然同比增长较快,但占总营收的比重总体维持在历史水平,且管理费用率还有所下降,说明随着业务的持续扩张,规模效应逐渐显现。 应收账款快速增长。公司工程墙面漆的下游客户主要为大型房地产公司,较家装客户而言,议价及回款能力较弱。2018年年末,公司应收账款达到了7.72亿元,同比增长58.73%,较2018年中减少0.05亿元。截止2019年一季度末,公司应收账款为9.69亿元,同比增长119.92%。 投资建议: 我们预计公司2019-2021年的净利润分别为2.91/3.63/4.74亿元,EPS分别为2.19/2.73/3.56元,对应P/E分别为30/24/18倍,考虑公司持续加强与大型房地产企业的紧密合作,努力提高市场份额、扩大市场影响力,工程漆业务保持快速增长,同时,“马上住”等新销售模式推进顺利,家装漆业务较稳定增长,我们维持其“买入”投资评级。 风险提示: 原材料价格波动,地产商采购不及预期,新销售模式推广受阻,应收账款坏账风险。