营收稳定增长，疫情后业绩持续向好。公司主营业务包括智能制造和康复医疗器械两大板块，2021-2023年，公司营业收入分别增长19.73%、6.47%、20.63%，2023年营收为11.76亿元，归母净利润为1.70亿元，同比增长36.30%。从利润率水平来看，2021-2023年，公司销售净利率为11.33%、12.91%、14.27%，利润率水平不断提升。 康复政策持续推出，公司积极开拓基层目标市场。根据Frost&Sullivan在《中国康复医疗器械市场研究报告》，2021年我国康复医疗器械市场规模达450.3亿元，预计2026年我国康复医疗器械市场规模将达941.5亿元，2023-2026年CAGR为15.2%，同时当前我国康复医疗领域政策强度不断加大。龙之杰提出六大专科康复解决方案和整体康复解决方案，组建城市事业部聚焦三级、二级等医疗机构，助力基层康复医学科0-1建设。 医药智造大有可为，板块营收持续增长。医药智造是《中国制造2025》战略性新兴产业的重点领域，然而我国医药企业有70%处于工业2.0阶段，仅有20%处于工业3.0阶段，企业自动化、信息化基础有待于进一步提升。2021-2023年，医药智造板块营业收入分别为6.93亿元、7.03亿元、8.50亿元，2023年板块营收加速增长，同比涨幅达20.92%。 公司建立“智能设备、自动化控制系统、工业软件”三级产品体系，通过横向扩张、纵向延伸不断拓展业务领域，并重视工业信息化产品建设。 盈利预测、估值分析和投资建议。预计公司2024-2026年归母公司净利润2.08/2.44/2.84亿元，同比增长22.5%/17.1%/16.3%，对应EPS为0.76/0.89/1.04元，PE为18.0/15.4/13.2倍。未来三年成长性确定，市盈率与成长性较为匹配，给予公司“增持-B”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险。技术研发及新产品开发的风险。人才短缺风险。商誉减值风险。

事件概述： 3 月 7 日晚间，公司发布 2023 年年报， 实现营业收入114.74 亿元，同比增长 8.81%；实现归母净利润 10.55 亿元，同比增长 6.69%； 实现归母扣非净利润 10.26 亿元，同比增长 22.73%。 事件点评：三大业务步履稳健， 毛利率均呈上升趋势。 CDMO： 公司持续推进从“起始原料药+注册中间体”到“起始原料药+注册中间体+API+制剂”的业务转型升级； 2023 年 API 项目总共 82 个(yoy+49%)， 其中18 个已经进入商业化阶段， 10 个正在验证阶段，还有 54 个处研发阶段。 2023 年公司 CDMO 业务实现收入 20.05 亿元(yoy+27.10%)， 毛利率 42.29%(yoy+1.27pct)。 原料药及中间体： 公司中间体业务保持增长态势，战略品种市场份额稳中有升；原料药业务新客户开发进展良好， 2023 年新增客户数 25 个， 15 个 API 品种递交国内外 DMF， 9个 API 品种注册获批。 2023 年公司原料药中间体业务实现收入 79.87亿元(yoy+3.23%)，毛利率 17.56%(yoy+0.87pct)。 制剂： 公司加快推进“多品种” 发展策略，已立项 25 个新项目并在持续新增中， 拥有院内和院外销售队伍 150 余人； 2023 年制剂业务实现收入 12.49 亿元(yoy+15.69%)， 毛利率 53.14%(yoy+1.01pct)。 “技术平台+先进产能” 双布局， 夯实 CDMO 核心竞争力。 公司现有研发人员 1205 名， 2023 年研发费用 6.25 亿元(yoy+17.25%)； 横店本部新 CDMO 研发大楼已投入使用， “化学合成+生物发酵” 双轮驱动的技术优势得到进一步强化， PROTAC、 ADC 等技术平台也在建设中并在部分提供服务。 先进产能方面， CDMO 多功能中试车间已投入使用，可充分满足临床前期到临床期的生产需要；高活化合物车间已投入使用，配有两条中间体大线，和两条 API 小线，已经完成若干个高活项目，并与客户形成合作；还新增了两条流体生产线。 投资建议我们预计公司 2024-2026 年实现归母净利润 12.28/14.58/17.31 亿元，同比增长 16.40%/18.68%18.76%， 2024 年 3 月 8 日收盘价对应 PE 为13/11/9 倍，维持“买入”评级。 风险提示原材料价格波动风险；汇率波动风险；新产品研发和注册风险；市场竞争风险

投资摘要两大板块齐头并进， 2023 年前三季度公司业绩增速亮眼。 公司成立于2003 年， 2015 年登陆创业板， 2017 年通过并购龙之杰将业务拓展至康复医疗设备领域，整合完成后，公司确立了“一体两翼、双轮驱动”的发展战略，致力于成为大健康领域服务提供商。目前公司业务涵盖智能制造业务和康复医疗设备业务两大板块。 2023Q1-3 公司实现营业收入 9.28 亿元，同比增长 33.57%； 实现归母净利润 1.28 亿元，同比增长 69.68%，表现亮眼。 医药生物智能制造领导者，“扩领域”及“智能化” 成为未来发展方向。 公司自成立以来聚焦医药生物智能制造领域，是该领域早期市场开拓者，历经近 20 年发展，公司凭借先进的技术、丰富的产品及对制药工艺的深刻理解，逐步确立了细分领域的领先地位。得益于业务模式升级提高项目服务能力，大项目承揽能力强； 2023H1公司智能制造业务营收同比增长53%。 为完善产业布局，公司将产业链横向拓展至化学合成、中药及植物提取领域， 2022年化学合成业务新签订单超过1.8亿元， 同比增长超83%； 纵向将服务内容延伸至制剂生产、智能包装领域。 同时公司高度重视信息化领域研发投入，不断开发新产品。 内生外延双重方式布局亚专科康复领域，积极下沉基层市场。 龙之杰是康复医疗器械行业内的创新引领型企业，截至2023H1， 公司产品进入国内 5000 余家医疗机构，远销全球 30 多个国家，多款产品获得CE 和 FDA 认证。 2020年，龙之杰以二级医院市场为主要开拓目标，提高县乡基层医疗市场的销售人员覆盖，二级医院销售金额在总体销售金额中占比显著提升。 2021年，是公司乡村事业部发展元年，也是市场开拓取得突破性进展的一年；期间，多个乡镇卫生院项目落地并投入运营。 2022年，则是乡村事业部快速发展的一年，公司积极与基层卫生协会、农村卫生协会等开展合作，从而不断的提高品牌知名度，落地项目运营成功率达到 100%。 投资建议结合公司 2023 年业绩预告， 我们预计公司 23-25 年归母净利润同比增长 34.73%/31.28%/ 26.79%， 2024 年 2 月 22 日收盘价对应 PE 分别为 21/16/13 倍；首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示市场竞争加剧风险； 技术研发及新产品开发的风险； 人才短缺风险

公司立足广州，致力于创新药和生物类似药开发。公司成立于2003年，2020在科创板上市，是一家立足于广州的基于科学而创新的全球性生物制药企业，致力于开发新一代创新药和生物类似药，满足亟待解决的临床需求。 生物类似药市场潜力较大，中美正着手推动生物类似药法规和开发。 生物类似药是和参照药具有相似性的生物用品，在此基础上可以获得“适应症外推”。中国2015年发布相关指导原则，2020年起多个生物类似药临床试验指导原则颁布。美国方面FDA和政府正尝试努力推动生物类似药发展，帮助医疗保健系统减负，生物类似药相关项目自2019年后保持增长趋势。 公司管线丰富，国内已上市3款产品，1款产品处于申报上市，多个产品处于III期临床阶段。公司国内已上市产品包括普贝希、格乐立、施瑞立3款生物类似药，一款抗血栓创新药巴替非班处于申报上市状态，同时公司戈利木单抗、乌司奴单抗类似物处于全球III期，产品管线丰富，进展顺利。 托珠单抗获FDA正式批准上市，生物类似物有望打开广阔海外空间。 公司2023年10月9日公告称，公司托珠单抗于2023年9月获美国FDA批准上市，是首个中国本土药企自主研发、生产且获得美国FDA上市批准的单克隆抗体药物，海外权益此前已授权Biogen，有望打开国际市场，贡献海外收益。 布局新型ADC研发平台，产品具有同类最佳潜力。公司现有新型ADC技术平台，采用可剪切连接子和拓扑异构酶I，同时根据FRαADC药物BAT8006已披露的I期数据来看，产品初步展现出优秀的治疗效果。 投资建议托珠单抗成功获得FDA批准上市，成为首个获得FDA上市批准的国产单抗，其获批也具有里程碑效应，公司即将打开生物类似药的全球广阔市场，同时公司管线丰富，有多款产品正在进行全球III期临床试验，长期持续的业绩增长有了一定的保障。公司新型ADC平台具有亮点，早期临床试验数据优秀，值得长期关注。我们预计2023-2025年营业收入为7.45/12.40/24.42亿元，增速分别为63.7%,66.4%,96.9%，归母净利润为-4.58/-3.24/-0.98亿元，对应每股收益为-1.11/-0.78/-0.24元，首次覆盖，我们给予买入评级。 风险提示国际关系风险、未来集采政策风险、产品上市后销售不及预期风险、产品研发失败和不及预期风险、汇率波动风险。

利润端表现出色，客户服务兼具广度及深度。公司作为 CDMO 行业领先企业，依托自身高技术附加值工艺研发能力和规模化生产能力，积极把握行业增长机遇，业务遍及全球 90+国家及地区，合作伙伴超800家，与 Novartis、Zoetis、Roche 等国际大型制药企业建立长期合作关系。近年来，公司业务快速扩张，2018-2022年归母净利润CAGR 超 50%；2023Q1-3，公司实现归母净利润 9.67亿元，同比增长 30.08%，销售净利率增长至 21.07%。 丰富合理的 CDMO 项目结构助推业绩长期稳定增长，多肽、ADC 等新技术研发平台建设加速。公司持续推进“做深”大客户和“做广”新兴客户的战略，订单和项目稳步增长；截至 2023H1，已上市项目29个，III 期临床项目 66个，I 期/II 期临床试验的有 839个。公司多肽平台已承接并交付多个定制肽和多肽新药 IND 委托研发业务，助力客户多个项目的国内外申报；未来瑞博苏州多肽 GMP 车间建成，公司将构建多肽药物从研发到商业化生产一站式服务平台。在 XDC 业务方面，公司已完成研发平台搭建，PDC、SMDC 等可完成整个分子研发及生产，ADC 和 RDC 可以完成对应链接子、小分子毒素等研发及生产（抗体和核素除外）；OEB5级车间已投入使用，开始承接业务订单。 原料药+制剂一体化，实现产品价值新提升。公司是全球卡马西平、奥卡西平、酮洛芬和格列齐特等原料药的主要供应商之一，并且在稳固行业领先地位的同时不断开拓新的战略客户、新产品线。此外，近几年公司通过“收购+自建”，基本完成对制剂的全产业链布局。中山工厂已开始承接多个创新药制剂项目，包括海外的III期项目；通过充分利用康川济医药的仿制药一致性评价能力及中山工厂中试和商业化生产能力，公司加快仿制药CRO业务的承接；同时，23年上半年公司取得了卡马西平缓释片、格列齐特缓释片的批件。 投资建议我们预计公司 2023-2025年归母净利润分别为12.02/14.99/18.35亿元，同比增长30.51%/24.68%/22.45%，EPS分别为1.34/1.67/2.04元，对应PE分别为18/15/12倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 [Table_RiskWarning]风险提示市场竞争风险；汇率波动风险；服务的主要创新药退市或者被大规模召回的风险；服务的主要创新药上市销售低于预期的风险。

投资摘要事件概述10月18日晚间，公司发布2023年三季报，前三季度实现营业收入85亿元，同比增长12.57%；归母净利润8.51亿元，同比增长29.53%。分季度看，Q3实现营业收入25.46亿元，同比下降0.76%；归母净利润2.5亿元，同比增长13.61%。 Q3 收入阶段性承压，毛利率同比提升。公司 Q3 收入同比略有下降，我们认为主要系行业竞争加剧，部分产品价格大幅下降所致。前三季度公司销售毛利率和净利率分别为 26.78%（yoy+2.41pct）和 10.02%（yoy+1.31pct），期间费用率为 13.92%（yoy+0.43%）；费用管控得当，盈利能力稳中有升。公司合同负债规模持续增长，报告期末在建工程达 6.74 亿元，较年初增长 116.59%。 坚定不移做好产品竞争力，三大板块共成长。展望未来，API 方面，公司加速品种注册，未来有望保持稳健增长。公司 CDMO 优势在制造端，产能国内最大，质量/EHS 等体系也较为优秀，未来业务确定性较强；新增的柔性生产车间使得公司在临床三期之前的项目承接能力大幅增强，成本也能得到很好的控制。制剂方面，公司第一个制剂 FDA审计已在七月份零缺陷通过，正处于大幅增长 ANDA 阶段；此外，据投资者关系披露，公司制剂车间预计投入 6 亿，包含多肽产品。 投资建议我们预计公司 2023-2025 年实现归母净利润 12.02/14.54/17.65 亿元，同比增长 21.6%/20.9%/21.4%，当前股价对应 PE 为 17/14/11 倍，维持“买入”评级。 风险提示原材料价格波动风险；汇率波动风险；新产品研发和注册风险；市场竞争风险。

事件概述2023年8月29日，公司发布2023年中报，2023年上半年实现营收15.19亿元，同比增长17.23%；实现归母净利润1.99亿元，同比增长52.73%；实现扣非归母净利润1.71亿元，同比增长90.98%。单季度看，2023年Q2实现营收6.64亿元，同比下降4.51%；实现归母净利润0.64亿元，同比下降19.54%；扣非归母净利润0.46亿元，同比增长11.51%。 分析与判断上半年营收稳健，Q2 受防疫物资高基数影响略有下滑。2023 年 H1 公司收入实现平稳增长，分业务板块看，其中:1）健康监测板块，实现营收3.61亿元（+8.80%），我们预计系尿酸系列等产品增长；2）康复辅具板块实现营收 3.48 亿元(+22.54%)，我们预计受益于听力业务快速增长及康复内产品需求释放；3）医疗护理板块实现营收 4.16 亿元（-6.67%），我们预计由于口罩、手套等防疫产品需求下滑所致；4）呼吸支持板块实现营收 2.68 亿元（+146.81%），我们预计受益于多个型号制氧机和鼻腔护理产品上市后持续放量。单季度看 23Q2，公司营收下滑 4.51%至 6.64 亿元，我们认为受防疫类产品销售下降影响，22年同期防疫物资需求大，导致业绩基数较高。 品类结构优化叠加产能释放，盈利能力逐步改善。2023 年 H1，公司主要业务板块毛利率均出现不同程度提升，其中医疗护理类毛利率提升 11.06pcts 至 56.32%，我们预计由于敷料敷贴、成人护理、造口袋等一系列的产品实现快速增长所致；康复辅具类毛利率提升 9.42pcts至 45.91%，我们预计受益于助听器占比提升。此外，随着公司长沙和湘阴两个新生产基地全面投产和产能释放，我们认为自产化率提升带来产品毛利率改善。受此影响，公司整体毛利率较去年同期增长 7.49pct 至 46.06%，同时净利率提升 2.96pct 至 13.15%。 听力业务拓展提速，实现盈利。截至 23 年上半年，公司新增听力验配中心 121 家，门店总数达到 553 家，连锁网络已覆盖全国 12 个省级市场、109 个地级市。同时，公司完善验配师培训体系，提升综合服务能力，健耳听力 23 年上半年，实现营业收入 9,692.76 万元， 同比增长 68.54%，实现净利润 227.95 万元，同比扭亏为盈。 坚持底层创新，研发管线丰富并逐步进入收获期。公司高度重视研发，不断完善研发团队建设，下设多个研究院，同时积极与高校、医院等科研机构开展产学研合作，共同培育、孵化前沿医疗器械项目，公司获批设立国家博士后科研工作站、长沙市专家工作站，有望加快科研成果转化，助推企业高质量发展。2023 年上半年，公司推出多款畅销产品上市， 包括血糖血压一体机、 血糖尿酸一体机、胶原蛋白修复贴、 硅酮凝胶、 单水平呼吸机、 双水平呼吸机品等，增厚公司业绩。 投资建议维持“买入”评级。下半年为公司销售传统旺季，叠加盈利能力持续修复，看好全年稳健增长。我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别为 4.87、6.14 和 7.49 亿元，同比增速为 61.5%、26.1%、21.9%，对应 EPS 分别为 2.34、2.95 和 3.59 元，当前股价对应 P/E 为 16.35、12.97、10.64 倍。公司为国内全生命周期健康管理龙头，产品种类丰富且齐全，有望实现多板块业务高速发展，此外公司大力发展听力业务，成长空间广阔。 风险提示核心技术泄密风险、新产品研发风险、业务规模扩张带来的管理风险、知识产权风险等。

事件概述2023年8月29日，公司发布2023年半年报，2023年上半年公司实现营业收入32.56亿元，同比增长3.59%；归属于上市公司股东的净利润1.56亿元，同比增长18.65%；归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润1.55亿元，同比增长24.71%。业绩符合预期。 毛利率基本持平，期间费用下降，净利率有所提升2023年上半年，分行业来看，医药流通毛利率11.63%，同比提升0.36pct；医疗服务毛利率13.61%，同比提升0.18pct；医药制造毛利率52.17%，同比减少4.54pct；整体毛利率19.50%，下降0.59pct。 2023年上半年，销售费用1.74亿元，同比下降10.01%；管理费用2.07亿元，同比下降8.16%；销售费用率5.33%，同比下降0.81pct；管理费用率6.40%，同比下降0.77pct。2023年上半年，销售净利率5.88%，同比提高0.92pct。 二季度恢复明显，看好全年恢复性增长2023年二季度，公司实现营业收入16.51亿元，同比增长5.50%；二季度归母净利润1.03亿元，同比增长77.65%。我们认为，民营医院在设备采购、激励机制、床位扩张等方面拥有较高的灵活性，是医疗资源的重要补充，政策持续支持；站在2023年全年的角度看，随着疫情管控抑制常规医疗服务需求等不利因素的消散和医疗服务需求的不断释放，在2022年全年低基数的基础上，看好2023全年高速增长。 投资建议我们预计2023—2025年公司营业收入为71.62、78.49、86.81亿元，增速分别为12.8%、9.6%、10.6%，归母净利润分别为3.02、3.97、4.64亿元，增速分别34.7%/31.3%/16.9%，当前股价对应2023-2025年PE分别为30x/23x/20x，维持“买入”评级。 风险提示医疗事故风险，医疗服务恢复不及预期，行业政策变化等。

事件概述8月28日晚间，公司发布2023年半年报，2023年上半年实现营业收入9.57亿元，同比增长32.83%；实现归母净利润3.25亿元，同比增长17.43%。分季度看，2023Q2实现归母净利润1.88亿元，同比增长7.05%；实现营业收入5.17亿元，同比增长31.22%。 营收端表现亮眼，利润端短期承压。2023H1，公司平板探测器销售实现稳定增长，高压发生器及其他核心部件销售实现快速增长；多个大客户的多项产品继续保持良性增长，同时加强了对新客户、新产品的导入，支撑整体业绩稳步向前。2023Q2归母净利润增速低于营收增速，我们认为主要系公允价值变动损益同比大幅下降所致。2023上半年，公司毛利率较2022年末增长0.91pct，期间费用率较2022年末下降4.08pct，盈利能力不断提升。 以市场需求为导向，进一步夯实现有产品及技术结构。公司持续加大对新型探测器的研发投入，完善产品线布局。2023H1，公司完成首款超高速TDI探测器、微焦点射线源等产品的研发中试，实现超大尺寸闪烁体的生长和耦合，推出用于高端DSA的CMOS平板探测器、超大尺寸动态探测器、新型线阵探测器等多款新产品，并针对新型探测器像素结构等方向，新增8项相关知识产权申请，上半年研发投入占营收的比重为12.49%。 布局X线综合解决方案，提升公司产品和服务的附加值。公司在新核心部件领域布局已形成一定技术积累和进展。医疗 CT 及安检 CT 用二维准直器陆续进入量产阶段，闪烁晶体碘化铯、钨酸镉已完成开发并已量产销售，GOS 闪烁陶瓷完成工业及安检应用的开发并进入量产阶段，医疗 CT 探测器适用的 GOS 闪烁体取得研发突破，关键指标达到国际领先水平，处于送样评测及中试阶段。我们认为未来随着新核心部件陆续步入商业化阶段，有望为公司打开第二增长曲线。 ? 投资建议我们预计公司 2023-2025年归母净利润同比增速分别为 26.2%/30.9%/29.6%，对应 PE 分别为 31/24/18倍，维持“买入”评级。 [?Table_RiskWarning] 风险提示新技术和新产品开发风险；行业竞争加剧风险；毛利率下滑风险。

投资摘要事件2023年8月23日，公司发布2023年半年度报告，2023年上半年公司实现营业收入 25.87亿元，同比增长 4.37%；实现归属于上市公司股东的净利润 3.44亿元，同比增长 43.84%。 积极推进业务变革及产品优化整合，多方合作提升品牌影响力。2023年上半年，归母净利润增加主要因素为公司积极推进中药材贸易业务变革、新产品上量；公司优化整合产品品种，涉及转让专利技术及子公司股权项目所致。公司扣非净利润同比减少主要原因为公司新产品推广及企业形象宣传力度加大，销售费用增加等。公司围绕商业终端覆盖和渠道下沉有序推动各项工作，加强零售市场渠道建设，提升产品和品牌的影响力，积极拓展和深化与全国百强连锁、区域龙头连锁的合作关系，提升产品对患者的可及性和治疗价值。公司主要产品注射用血塞通、血栓通胶囊、复方芩兰口服液、小儿热速清糖浆等，分别在心脑血管、呼吸、儿科等进入临床用药指南或共识。2023年上半年，公司产品复方芩兰口服液获多省市流感中医药防治方案推荐，获得了更多临床专家的认知和认可。此外，公司依托原研独家产品复方芩兰口服液强势登陆CCTV新闻频道《民族品牌·耀眼东方》，携手中央广播电视总台共同深化打造该产品“中药抗病毒”品牌IP，品牌传播力、公信力实现了跨越进阶。公司同分众传媒建立战略合作，依托分众传媒媒体优势，扩大了珍宝岛复方芩兰口服液线下品牌传播声量。 持续加大在中药领域科研投入，加快中药创新药研发、上市品种二次开发和优质产品引进。2023年上半年，公司通过优势产品并购新增优质品种 5个,拥有在研化药创新药项目 4个，化药仿制药项目 36个，中药创新药项目 2个，院内制剂注册项目 3个，中药二次开发项目 4个，中药品种保护项目 3个。公司持续推进中药研发项目进程，截至 2023年 6月 30日，公司 3.1类创新药羌活胜湿汤颗粒已经进入研发末期，准备进行申报阶段；独家品种复方芩兰口服液中药品种保护延保研究已经完成，并进行申报；多个中药二次开发项目按计划推进中；3个注册制院内制剂品种已进入准备申报阶段。化药仿制药项目承接落地有序，2023年上半年，完成 2个项目的注册申报并获得受理通知书，5个项目获得生产批件。化药创新药 HZB1006、抗流感 1类创新药ZBD1042、抗肿瘤 1类创新药 HZB0071等项目进展顺利。 ? 投资建议公司深化中药全产业链布局，关注现有产品的二次开发，“689技术”标准研究等，提升产品临床价值。不断实现优质品种的快速导入，加大优质品种的遴选和引进，优化产品结构。我们预计 2023-2025年公司 营 业 收 入 为 59.92/71.72/84.13亿 元 ， 增 速 分 别 为 42.00%、19.71%、17.30%，归母净利润分别为 6.65/8.64/11.02亿元，增速分别 为 259%/30%/28%，当 前股 价对 应 2023-2025年 PE 分 别为18x/14x/11x，维持“买入”评级。

医疗服务，拥有核心资产截至2023年7月4日，公司拥有贵医肿瘤医院、白云医院、乌当医院等6家医疗机构。其中，贵医肿瘤医院是贵州省唯一的三甲肿瘤专科医院，拥有先进的技术设备和优秀的专家团队；白云医院、乌当医院是拥有较高知名度的三级综合医院，拥有各自的特色学科。经过多年发展，公司已形成了以医疗服务为核心、辅以医药流通及特色中医药制造的业务架构，已在贵州省建立起具有明显竞争优势的优质医院网络，在贵州省形成了品牌优势。 中药制造，全产业链布局在中成药业务板块，截至2023年7月4日，公司拥有 11 个国家基药目录品种，24 个国家医保目录品种。在中药饮片业务板块，公司拥有品种 138 个、品规 207 个，加工产能达 6000 吨/年；公司实现了从种植基地建设、中药饮片生产到医疗机构使用的无缝链接，截至2023年7月4日，公司自建及共建道地药材基地面积合计超过 22 万亩，在全国拥有 122 个种植基地。 医药流通，贵州区域龙头公司为贵州省医药流通龙头企业，拥有众多国内外知名上游供应商的省级独家代理权，建立了覆盖省内主要等级医院的销售网络。依托公司医疗服务终端，为上游供应商提供全渠道销售服务和多维度增值服务，为下游医疗机构提供一站式的供应链服务解决方案，凸显自身供应链价值。 投资建议我们预计 2023—2025 年公司营业收入为 71.62/78.49/86.81 亿元，增速分别为 12.8%、9.6%、10.6%，归母净利润分别为 3.02/3.97/4.64亿元，增速分别 34.7%/31.3%/16.9%，当前股价对应 2023-2025 年PE 分别为 29x/22x/19x，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示医疗事故风险，医疗服务恢复不及预期，行业政策变化等。

投资摘要事件概述8月14日晚间，公司发布2023年半年报，2023H1公司实现营业收入59.54亿元，同比增长19.43%；实现归母净利润6.01亿元，同比增长37.55%，经营较为稳健。分季度看，2023Q2公司实现营业收入28.69亿元，同比下降0.53%；实现归母净利润3.62亿元，同比增长26.98%。 CDMO 项目数快速提升，原料药、制剂一体化布局稳步推进。公司CDMO 业务板块综合竞争力持续增强，2023H1公司进行中项目 610个（YoY+51%）；其中，商业化阶段项目 247个（YoY+18%），研发阶段项目 363个（YoY+79%），PROTAC、ADC、多肽等新的技术平台也在建设中并在部分提供服务。客户方面，公司在快速拓展国内客户的同时，也加快了深度国际化战略步伐，上半年已经和 264家国内创新药企业签订保密协议。原料药新品种申报持续推进，上半年公司有 2个国内 API 注册获批，1个品种 EU 获批，1个兽药品种获批，并且递交了 5项原料药国内外 DMF。制剂业务，公司确立了“多产品化”发展策略，截至中报，已立项 18个项目，并在持续增加中，涉及多个领域；23年公司预计还将新增 5个品种，以持续优化制剂产品结构。 净利率显著提升，新车间陆续投产。公司盈利能力修复趋势明显，2023H1毛利率达 26.60%，较 2022年末增长 2.70pct；同时费用管控得当，三项费用率为 7.44%，同比下滑 1.36pct。研发投入持续加大，2023H1研发费用 3.52亿元，同比增长 24.59%，占营收比为 5.91%。 为提高核心竞争力，满足市场需求，公司新增两个 API 多功能车间，计划 9月份完成建设；在 CDMO 方面，多功能车间已于 5月份投入使用，首个高活化合物车间已于今年年初投入使用；制剂方面，制剂七车间扩建项目已完成，正在等待现场审计，新建了一条年产 1亿瓶头孢粉针剂生产线，4月投入生产，新建一条头孢固体制剂生产线，现已完成设计，计划 8月份开工。我们认为，未来随着公司规模化生产能力不断加强，毛利有进一步提升的空间。 投资建议上半年公司三大业务收入稳健增长，利润端更是表现亮眼。未来随着盈利能力持续向好，新建产能逐步释放；我们预计 2023-2025年公司归母净利润分别为 12.17/15.05/18.17亿元，同比增速为 23.0%/23.7%/20.8%，对应 EPS 分别为 1.03/1.28/1.54元/股，当前股价对应 PE 为17/14/11倍。 [nTable_RiskWarning] 风险提示原材料价格波动风险；汇率波动风险；新产品研发和注册风险；市场竞争风险

事件概述2023年8月8日，公司发布2023半年报，2023年上半年公司实现营收10.30 亿 元 ， 同 比 -20.05% ； 实 现 归 母 净 利 润 2.42 亿 元 ， 同 比 -28.12%；实现归母扣非净利润2.03亿元，同比-39.46%。主要系公司长链二元酸系列销量受下游需求疲软影响较同期有所下降。 招商局间接入股，协同发展打开新成长空间2023年6月26日，公司发布2023 年度向特定对象发行 A 股股票预案，拟向上海曜勤（拟设立）发行股票募集资金总额不超过人民币 66亿元，招商局集团通过上海曜勤间接持有公司的股份预计超过 5%。公司同招商局集团有限公司签署《业务合作协议》。根据协议，招商局集团将尽最大的商业努力推广和落实公司生物基聚酰胺产品的使用，保障落实前三年“1-8-20 目标”，即招商局采购并使用公司生物基聚酰胺树脂的量于 2023、2024 和 2025 年分别为不低于 1 万 吨、8 万吨和 20万吨。与传统化工方式相比，公司的技术能力在基础材料制造领域可有效降低碳排放，环保型材料可应用于招商局集团下属多个实业板块。公司将与招商局集团充分发挥双方在生物基聚酰胺产品技术和市场等方面的优势，发挥产业链上的协同效应，打开新成长空间。年产50 万吨生物基戊二胺及 90 万吨生物基聚酰胺项目，计划于2024年底达到预定可使用状态。 生物基聚酰胺热塑性复合材料开拓应用场景公司进一步与下游客户深化合作，积极开拓产品下游潜在应用，持续发掘开拓市场空间。以玻璃纤维和碳纤维增强的生物基聚酰胺热塑性复合材料具有轻量化、高强、耐温、耐腐蚀等特点。公司积极开发连续纤维增强型复合材料在交运物流、新能源装备、建筑装饰等领域大场景的应用，同下游的产业客户密切沟通需求，协作开发样品，为后续规模商业化奠定了良好的基础。例如：w 联合开发高性能纤维增强热塑性复合材料在管材领域的应用；w 开发高性能纤维增强热塑性复合材料制备电池壳的工艺，进行实验室级别样品测试；w 开发高性能纤维增强热塑性复合材料制备集装箱的工艺，完成小规模样箱及辅材评估。 投资建议我们认为公司与招商局的合作不仅直接带来业绩增量，还对生物基聚酰胺的市场拓展带来背书效应，预计公司2023-2025年归母净利润为6.73、9.61、12.39亿元，同比增速为21.66%、42.80%、28.94%，当前股价对应P/E为53.02、37.13、28.80倍。维持“买入”评级。 风险提示 放大量产不及预期的风险、新品市场验证不及预期的风险、原材料和能源价格波动风险、下游客户拓展不及预期的风险、产能建设不及预期的风险。

深耕中药领域，步入创新布局期。公司深耕中药领域，产品布局以注射用血塞通、舒血宁注射液、注射用炎琥宁、血栓通胶囊、复方芩兰口服液为主，其他普药产品为辅，业务涵盖中药、化学制剂、生物药。有复方芩兰口服液、血栓通胶囊、灵芪加口服液和复方白头翁胶囊4个独家生产品种。为保障产品质量，公司按照“689”标准进行二次开发，在此基础上注射用血塞通新增100mg新规格2021年上市，舒血宁10ml规格推出，通过提高产品质量提升价格，医保解限、二次开发、规格更新、成立口服事业部等措施助力公司中成药核心品种放量。 汇聚优质资源，布局中药材全产业链。公司中药材贸易业务主要依托亳州中药材交易中心和哈尔滨中药材交易中心两个子公司，形成覆盖全国95%中药产区的现代化“N+50”中药材产业布局。2022年公司新建7个办事处，合计14个产地办事处建设。新建完成3个种植基地、9个加工基地的合作建设。公司搭建“神农采”平台，从而形成对中药材的上游供应、中游流通、下游需求市场的快速反应。 合作模式下多方布局，提升公司市场竞争力。公司通过“股权投资+引进合作+自主研发”，布局配方颗粒和生物创新药等医药工业细分领域。公司对中药企业九洲方圆及生物创新药企特瑞思等优质企业进行投资，创新药领域以ADC为核心赛道，布局单抗双抗等品种，打造差异化布局路线。 投资建议公司布局中药全产业链，重视核心品种二次开发，医保解限、新规格上市等因素有利于品种放量，“N+50”战略推进道地药材产区上游种植、加工、销售产业链整合。我们预计2023-2025年公司营业收入为59.92/71.72/84.13亿元，增速分别为42.00%、19.71%、17.30%，归母净利润分别为6.63/8.64/11.02亿元，增速分别为258%/30%/28%，当前股价对应2023-2025年PE分别为24x/18x/14x，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示包括但不限于：医药政策及市场风险；研发不及预期风险；产品质量风险；中药材贸易风险；传统中药材交易市场弱化风险等。

投资摘要短期压制因素逐步消除，经营趋势向上。公司围绕“做精原料、做强CDMO、做优制剂”的战略目标持续打造核心竞争力，目前已经形成三大板块协同发展局面。22年，受原材料及国际运输成本上涨等因素影响，公司利润承压；23Q1经营环境明显改善，利空因素逐步消散；实现归母净利润 2.39亿元，同比增长 57.35%，毛利率较 2022年增长 4pct，经营拐点已至。 原料药、制剂一体化和高技术壁垒优势突出。公司为老牌原料药龙头企业，规模化生产品种 70多个，销售过亿品种有 13个，羟酸、安非、沙坦、D-乙酯等品种占全球市场绝对份额。今年预计递交 DMF 文件的品种有 3-5个；未来产能提升、新品种国内外获批有望为板块成长提供有力保障。制剂业务坚持差异化和全球化策略，实现快速发展。截至 2022年，公司已通过一致性评价的品种共 15个，已进入国家集采的品种有 6个，首个高端缓控释仿制药已在美国上市；第七批新中标的头孢克肟片、头孢克肟颗粒和琥珀酸美托洛尔缓释片在 22年Q4执标，有望为 23年带来业绩新动能。 CDMO业务崭露头角，步入放量期。公司充分利用制造端优势，与国内外顶尖Big pharma及Biotech公司形成了长期的战略合作关系，“起始原料+注册中间体+API”的转型升级策略也取得显著成果。2023一季度，公司临床三期项目数48个（+50%），研发期项目数 315个（+80%）；API 询价项目数不断增多，项目类型也进一步优化。未来CDMO 业务将保持快速增长态势。 产能建设有序推进，处新一轮扩张期。公司有原料药中间体生产基地7家（其中化学合成工厂 5家，生物发酵工厂 2家）；制剂生产工厂 3家。21年在建工程为 7.1亿元，同比增长 348%。23年，公司第一个高活车间将投入使用，目前客户需求旺盛；一个大规模的柔性车间也将投用，最高可同步运行 18个项目；后续，还有多个动保和人用药项目将陆续建成投用。公司规模化生产能力进一步加强。 ? 投资建议随着盈利能力持续向好，新建产能逐步释放；我们预计 2023-2025年公司归母净利润分别为 12.17/14.58/17.55亿元，同比增速为 22.98%/19.84%/20.40%，对应 EPS 分别为 1.03/1.24/1.49元/股，当前股价对应 PE 为 19/16/13倍。 ? 风险提示原材料价格波动风险；汇率波动风险；新产品研发和注册风险；市场竞争风险