2023H1盈利质量提升，研发投入加大。公司发布2023年半年度报告：（1）2023H1，公司实现营收59.54亿元（+19.43%，同比增速，下同），归母净利润6.01亿元（+37.55%），扣非归母净利润5.95亿元（+42.23%）；毛利率26.60%（+1.53pp），净利率10.09%（+1.33pp）；销售、管理及研发费用分别为2.68亿元（+1.88%）、2.44亿元（+7.53%）及3.52亿元（+24.59%），占营收比重分别为4.49%（-0.77pp）、4.10%（-0.46pp）及5.91%（+0.24pp）。2023H1利润端优于销售端，主要系成本下降带动毛利率上升及费用率下降所致。（2）2023Q2，公司实现营收28.69亿元（-0.53%），归母净利润3.62亿元（+26.98%），扣非归母净利润3.61亿元（+27.96%）；2023Q2营收增速略有下滑，主要系2022Q1受上海疫情影响部分销售延迟至2022Q2所致。 CDMO表现亮眼，有望持续发力。CDMO业务具备制造端优势，2023H1实现营收11.39亿元（+23.70%），毛利率44.77%（+3.69pp）。（1）研发：已布局PROTAC、ADC、多肽等新技术平台，其中已为客户提供多肽小数量服务；横店CDMO研发中心预计2023年8月底投用。（2）产能：CDMO多功能中试车间及高活化合物车间已于2023H1投用，新增两个API多功能车间预计2023Q4投用，柔性化生产能力将进一步提升。（3）服务项目：商业化阶段项目247个（+18%），研发阶段项目363个（+79%）；API项目共69个（+25%），其中17个已进入生产商业化。（4）客户群体：聚焦bigpharma、国内biotech、欧洲CDMO公司及美国biotech四大客户，2023H1国外客户占比64%，国内客户占比36%。 原料药制剂一体化布局稳步推进。（1）原料药中间体业务注重成本控制，2023H1实现营收42.04亿元（+18.50%），毛利率18.52%（+1.16pp），主要得益于原材料价格大幅下降。项目建设方面，公司已对战略品种07110实施新工艺改进，降低成本；另新建AH22081生产线，计划2023年8月完成建设。（2）制剂业务多产品化发展，2023H1实现营收5.74亿元（+17.80%），毛利率50.38%（-0.64pp）。 公司现有120多个制剂品种，已立项18个项目，2023年预计新增5个品种，产品结构有望不断优化。 投资建议：公司三大业务协同发展，利润端表现优异；研发实力突出，产能国内最大；CDMO竞争优势明显，有望持续发力。我们预测公司2023-2025年归母净利润分别为12.28/14.98/18.03亿元，增速分别为24.2%/21.9%/20.4%，对应PE分别为17/14/11倍。首次覆盖，给予“买入-A”建议。 风险提示：行业政策变动风险、药品研发风险、汇率波动风险、原材料价格上涨风险等。

利润端增长显著，盈利能力提升。2023年上半年，公司实现营业收入59.54亿元，同比增长19.43%；归母净利润6.01亿元，同比增长37.55%；扣非后归母净利润5.95亿元，同比增长42.23%；经营性现金流净额7.42亿元，同比增长126.22%。其中Q2单季实现营业收入28.69亿元，同比下降0.53%；归母净利润3.62亿元，同比增长26.98%；扣非后归母净利润3.61亿元，同比增长27.96%，公司利润端增长显著。2023年上半年，公司销售毛利率为26.60%，同比提升1.52pct；销售净利率为10.09%，同比提升1.33pct；其中Q2单季公司销售毛利率为25.14%，同比提升1.25pct；销售净利率为12.61%，同比提升2.73pct；公司盈利能力提升。 原料药制剂一体化进程加快，CDMO业务为公司新亮点。(1)原料药：2023上半年公司原料药中间体业务销售收入总计达到42.04亿元，较上年同期增长18.49%。报告期内，API项目总共69个，同比增长25%；其中17个已经进入生产商业化。报告期内，公司有2个国内API注册获批；1个品种EU获批，1个兽药品种获批。(2)CDMO：公司上半年CDMO业务稳步推进，实现收入11.39亿元，较上年同期增长23.67%。报告期内，公司报价项目484个，进行中项目610个，同比增长51%；其中，商业化阶段项目247个，同比增长18%。报告期内，公司已经和264家国内创新药企业签订保密协议。(3)制剂：公司上半年制剂业务实现收入5.74亿元，较上年同期增长17.86%。公司现有制剂品种120多个，15个产品通过一致性评价；已立项18个项目，并在持续增加中。2023年，公司预计还将新增5个品种，以持续优化制剂产品结构。 产能建设快速推进。(1)原料药：公司对战略品种07110实施了新工艺改进，降低生产成本，新建AH22081生产线，计划8月份完成建设；新增303、304两个API多功能车间，计划9月份完成建设。(2)CDMO：公司CDMO研发楼建设预计2023年8月底投入使用；高端药物研发设计制造服务平台CDMO多功能车间已于5月份投入使用；AS21608生产线已于4月份投入生产；首个高活化合物车间已于今年年初投入使用。(3)制剂：公司新建一条年产1亿瓶头孢粉针剂生产线，2023年4月投入生产；新建一条头孢固体制剂生产线，已完成设计，计划8月份开工。 投资建议：我们预计公司2023-2025年的营收分别为124.82/145.90/168.28亿元，归母净利润分别为12.37/14.88/17.73亿元，对应EPS分别为1.05/1.26/1.50元，对应PE分别为17.2/14.3/12.0倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：汇率波动风险，药品研发风险，市场竞争风险等。

事件：公司发布 2023 年半年度报告。 2023H1 利润增长强劲，盈利水平显著改善。2023H1，公司实现营业收入 59.54 亿元，同比+19.43%；实现扣非归母净利润 5.95 亿元，同比+42.23%。单看 2023Q2，公司实现营业收入 28.69 亿元，同比-0.53%；实现扣非归母净利润 3.61 亿元，同比+27.96%。公司 2023H1 业绩高增主要受益于：（1）原料药、CDMO、制剂业务保持快速增长；（2）受益于业务结构优化、原材料价格下降以及运营效率提升等影响，公司整体业务毛利率同比提升 1.53pcts；（3）受益于管理精细化以及汇兑收益增加等影响，公司期间费用率同比下降 1.12pcts，其中销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比下降 0.78、0.22、0.13pcts。公司2023Q2 营收增速放缓主要受行业竞争加剧以及前期基数偏高等因素影响。 业务转型升级成效显现，CDMO 业务增长迅速。2023H1，分业务看：原料药中间体业务实现营收 42.04 亿元，同比+18.50%，主要受益于抗生素、抗病毒和感冒类产品年初市场需求快速增长；受原材料价格下降以及运营效率提升等影响，毛利率同比提升 1.02pcts 至 18.52%。 CDMO 业务实现营收 11.39 亿元，同比+23.70%；毛利率同比提升3.61pcts 至 44.77%。报告期内，公司报价项目 484 个，同比+9.75%；进行中项目 610 个，同比+51.00%；其中商业化项目 247 个，同比+18.00%；研发阶段项目 363 个，同比+79.00%。同时，公司“起始原料药+注册中间体+API+制剂”的业务转型升级成效显现，API 项目达69 个，同比+25.00%；其中商业化 API 项目 17 个，验证阶段的 API项目 8 个。总的来看，公司 CDMO 服务项目增长强劲。制剂业务实现营收 5.74 亿元，同比+17.80%；毛利率同比下降 1.55pcts 至 50.38%，主要受制剂品种集采影响。公司充分发挥“原料药-制剂”一体化优势，实行“做优制剂”业务发展战略。公司现有制剂品种 120 多个，15 个产品通过一致性评价，预计 2023 年还将新增 5 个制剂品种，制剂品种不断丰富。 新建产能陆续释放，奠定长期增长基础。原料药产能方面，公司对战略品种 07110 实施新工艺改进，新建 AH22081 生产线，计划 8 月份完成建设；新增 303、304 两个 API 多功能车间，计划 9 月份完成建设。 CDMO 产能方面，公司首个高活化合物车间已于 2023 年年初投入使用，AS21608 生产线、CDMO 多功能车间已分别于 2023 年 4 月、5 月投入使用，CDMO 研发楼预计 2023 年 8 月底投入使用。制剂产能方面，年产 1 亿瓶头孢粉针剂生产线已于 2023 年 4 月投入生产，制剂七车间扩建项目已完成，正在等待现场审计。 盈利预测与投资建议：2023-2025 年，预计公司实现归母净利润12.09/14.67/18.05 亿元，EPS 分别为 1.03/1.24/1.53 元，当前股价对应的 PE分别为 17.90/14.75/11.99 倍，考虑到：（1）未来 3 年，公司业绩增速有望保持在 15%-25%；（2）过去一年，公司 PE（TTM）的均值为 25.81 倍；（3）根据 Wind 一致预期，可比公司九洲药业、华海药业2023 年的 PE分别为 19.30、19.04 倍，均值为 19.17 倍；给予公司 2023年 20-25 倍 PE，对应的目标价为 20.60-25.75 元/股，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示：行业政策变动风险；环保相关风险；药品研发失败风险；行业竞争加剧风险等。

事件：2023年8月14日，普洛药业发布2023年中报业绩。上半年公司实现营业收入59.54亿元，同比增长19.43%；归母净利润6.01亿元，同比增长37.55%；扣非归母净利润5.95亿元，同比增长42.23%。单季度看，公司Q2实现收入28.69亿元，同比下降0.53%；归母净利润3.62亿元，同比增长26.98%；扣非归母净利润3.61亿元，同比增长27.96%。 原料药业务稳定增长，原材料价格回落有利于提升盈利能力。上半年原料药中间体业务收入42.04亿元，同比增长18.50%，毛利率18.52%（+1.02pct）。 上半年公司对战略品种07110实施新工艺改进、降低生产成本；新建AH22081生产线预计今年8月完成；新增303、304两个API多功能车间以满足市场需求，预计今年9月完成建设。当前中国化工品指数（CCPI）比去年最高点下降超过25%，随着上游大宗化工商品价格在2023年逐渐回落，API业务盈利能力有望持续改善。 CDMO综合竞争力持续增强，产能释放支持业绩长期增长。上半年CDMO收入11.39亿元，同比增长23.70%，毛利率44.77%（+3.61pct）。截至2023年上半年，公司进行中CDMO项目610个（+51%），其中商业化阶段项目247个（人用药项目171个、兽药项目43个、其他项目33个），同比增长18%；研发阶段项目363个，同比增长79%。公司持续推进中间体+API+制剂业务升级，上半年API项目共69个（+25%），其中商业化生产17个、验证阶段8个、研发阶段44个。产能建设方面，CDMO多功能中试车间已于今年5月投产，共有14个独立单元区可满足CDMO项目的快速切换；高活化合物车间于2023年投产，配有2条中间体大线和2条API小线，已有若干个高活项目和客户形成合作；CDMO研发楼预计2023年8月投产。持续扩张的CDMO产能是业绩长期稳定增长和持续赢得客户订单的基础。 制剂产品不断丰富，原料药+制剂一体化布局优势明显。上半年制剂收入5.74亿元，同比增长17.80%，毛利率50.38%（-1.55%）。公司现有120多个制剂品种，包括头孢克肟系列、乌苯美司胶囊、注射用氟氯西林钠、左乙拉西坦片等，其中15个品种通过一致性评价。公司将持续扩大产品种类，现已立项18个项目并且在持续增加中，今年上半年递交了3项国内制剂的注册申请，2023年预计还将新增5个品种。 投资建议：我们预计2023-2025年公司归母净利润分别为12.24/15.06/18.46亿元，对应PE为18/14/12倍，维持“推荐”评级。 风险提示：行业政策变动风险、药品研发风险、外汇汇率波动风险、环保相关的风险、竞争加剧风险等。

2023Q2公司净利率持续提升、现金流同比改善，我们认为反映了公司在先进产能释放下的增长韧性，我们预计公司原料药及中间体、制剂业务稳健增长，CDMO仍是公司较快速增长的重要支柱，综合净利率仍有提升空间。 财务表现：Q2净利润较高速增长公司发布2023年中报，根据Wind数据，2023年上半年公司收入59.5亿元、同比增长19.4%；归母净利润6亿元、同比增长37.6%；销售净利率10.1%、同比提升1.33pct。单季度看，2023Q2收入28.7亿元、同比下降0.5%；归母净利润3.6亿元、同比增长27%；销售净利率12.6%、同比提升2.73pct。我们认为，公司2023年二季度归母净利润增速好于我们之前的预期。 成长能力：预计CDMO业务仍是公司重要增长支柱①原料药及中间体：预计稳健增长。根据公司中报，2023年上半年原料药中间体收入42亿元、同比增长18.5%、收入占比70.6%，我们认为公司上半年原料药及中间体收入增长来自于“抗生素、抗病毒和感冒类产品年初市场需求快速增长”，动保等产品价格波动可能部分影响Q2原料药收入增速，从产品（“报告期内，公司有2个国内API注册获批；1个品种EU获批，1个兽药品种获批”）和产能（“新建AH22081生产线，计划8月份完成建设”和“新增303、304两个API多功能车间，计划9月份完成建设”）角度看，我们预计公司原料药业务有望实现稳健增长。 ②CDMO：预计较快速增长。根据公司中报，2023年上半年CDMO收入11.3亿元、同比增长23.7%、收入占比19.1%，占比进一步提升。从服务项目个数看，“报告期内，公司报价项目484个。进行中项目610个，同比增长51%，其中，商业化阶段项目247个，同比增长18%，包括人用药项目171个，兽药项目43个，其他项目33个；研发阶段项目363个，同比增长79%”；从服务项目结构看，API类项目进一步增多，“报告期内，API项目总共69个，同比增长25%；其中17个已经进入生产商业化，8个正在验证阶段，还有44个API项目处于研发阶段”；从产能释放看，“CDMO多功能中试车间已于今年5月投入使用，总共有14个独立单元区”，“高活化合物车间已于2023年投入使用”，“CDMO研发楼建设基本完成，预计2023年8月底投入使用；高端药物研发设计制造服务平台CDMO多功能车间已于5月份投入使用”。从公司的CDMO发展阶段看，虽然投融资压力下前端项目增长可能受到一些影响，但考虑到公司较好的国内外客户基础、较完善的制造体系和产能储备，我们预计公司该业务有望实现较快速增长。 ③制剂：期待品种梯队丰富、渠道下沉带来稳健增长。根据公司中报，2023年上半年公司制剂收入5.7亿元、同比增长17.8%、收入占比9.6%。从增量角度看，我们预计第七批集采中标品种发货有望带动2023年制剂业务收入增长，“2023年，公司预计还将新增5个品种”，我们期待公司制剂品种结构丰富、零售+三终端下沉带来的稳健增长。 盈利能力：预计净利率仍有提升空间毛利率：预计综合毛利率仍在提升通道。根据Wind数据，2023年上半年公司毛利率26.6%、同比提升1.53pct；毛利率提升的构成看，2023年上半年CDMO毛利率提升3.61pct、原料药中间体毛利率提升1.02pct，制剂业务毛利率略有下降。我们认为，2023年上半年毛利率提升可能源于：①运费、上游化工等成本的下降，虽然部分产品的价格在Q2有所下降，我们预计整体毛利率仍是提升趋势；②人民币贬值背景下毛利率有所提升；③产品结构调整（高溢价品种占比提升且CDMO收入占比提升）。从上游成本变动趋势和收入结构变化看，我们预计公司综合毛利率仍在提升通道。净利率：收入规模效应下，费用率有所压缩。根据Wind数据，2023年上半年公司销售净利率同比提升1.33pct，从三费费率看，2023年上半年销售费用率同比下降0.8pct、管理费用率同比下降0.5pct、研发费用率同比提升0.2pct、财务费用率同比下降0.2pct，在收入规模效应下，公司费用率有所压缩。我们预计，随着公司三项业务持续进展，公司经营利润率仍有提升空间。 营运质量：现金流同比改善，期待周转率逐渐提升周转率：产能释放期，固定资产周转率有所下降。根据Wind计算，2023年公司固定资产周转率同比有所下降（2023年中报：2.01；2022年中报：2.6），我们认为周转率的下降可能与产能释放及爬产进度等因素有关：根据Wind数据及公司中报，2023年中报公司固定资产/总资产占比有所提升（2023年中旬占比22.6%、2022年中旬占比18.4%）、在建工程/总资产占比有所下降（2023年中旬占比4.5%、2022年中旬占比9.8%）。我们认为公司正处于产能释放期、项目结构升级期，随着产能利用效率提升，我们预计公司固定资产周转率有望逐渐提升。 现金流：2023年上半年经营活动现金流净额有所改善。根据Wind计算，2023年中报公司的经营活动产生的现金流量净额同比增长126.1%，2023Q2公司经营活动产生的现金流量净额同比增长231.5%；回款效率角度看，2023年中报“销售商品提供劳务收到的现金/营业收入”同比有所下降（2023年中报：65.6%；2022年中报：70.7%），但“经营活动产生的现金流量净额/经营活动净收益”同比有所提升（2023年中报：103.7%；2022年中报：67.1%）。 盈利预测与估值结合2023年中报反映的经营变化（CDMO项目增速、动保等产品降价等因素），我们预计公司2023-2025年EPS分别为1.04/1.2/1.39元/股（前值分别为1.06/1.26/1.55元/股），2023年8月14日收盘价对应2023年16.7倍PE。我们认为，公司是资本开支、产品注册迎来拐点的医药先进制造公司，结合公司在2023-2024年投产节奏、资本开支和人员扩张计划，我们预期CDMO业务仍在增长快车道，原料药业务有望在新工艺、新产品、新产能支撑下实现较稳健的增长。在公司“强科技研发、高标准合规、低成本制造”战略下，我们认为公司增长持续性和净利率提升趋势可能超预期，维持“买入”评级。 风险提示生产安全事故及质量风险；核心制剂品种流标或销售额不及预期风险；汇率波动风险；订单交付波动性风险；医药监管政策变化风险。

投资摘要事件概述8月14日晚间，公司发布2023年半年报，2023H1公司实现营业收入59.54亿元，同比增长19.43%；实现归母净利润6.01亿元，同比增长37.55%，经营较为稳健。分季度看，2023Q2公司实现营业收入28.69亿元，同比下降0.53%；实现归母净利润3.62亿元，同比增长26.98%。 CDMO 项目数快速提升，原料药、制剂一体化布局稳步推进。公司CDMO 业务板块综合竞争力持续增强，2023H1公司进行中项目 610个（YoY+51%）；其中，商业化阶段项目 247个（YoY+18%），研发阶段项目 363个（YoY+79%），PROTAC、ADC、多肽等新的技术平台也在建设中并在部分提供服务。客户方面，公司在快速拓展国内客户的同时，也加快了深度国际化战略步伐，上半年已经和 264家国内创新药企业签订保密协议。原料药新品种申报持续推进，上半年公司有 2个国内 API 注册获批，1个品种 EU 获批，1个兽药品种获批，并且递交了 5项原料药国内外 DMF。制剂业务，公司确立了“多产品化”发展策略，截至中报，已立项 18个项目，并在持续增加中，涉及多个领域；23年公司预计还将新增 5个品种，以持续优化制剂产品结构。 净利率显著提升，新车间陆续投产。公司盈利能力修复趋势明显，2023H1毛利率达 26.60%，较 2022年末增长 2.70pct；同时费用管控得当，三项费用率为 7.44%，同比下滑 1.36pct。研发投入持续加大，2023H1研发费用 3.52亿元，同比增长 24.59%，占营收比为 5.91%。 为提高核心竞争力，满足市场需求，公司新增两个 API 多功能车间，计划 9月份完成建设；在 CDMO 方面，多功能车间已于 5月份投入使用，首个高活化合物车间已于今年年初投入使用；制剂方面，制剂七车间扩建项目已完成，正在等待现场审计，新建了一条年产 1亿瓶头孢粉针剂生产线，4月投入生产，新建一条头孢固体制剂生产线，现已完成设计，计划 8月份开工。我们认为，未来随着公司规模化生产能力不断加强，毛利有进一步提升的空间。 投资建议上半年公司三大业务收入稳健增长，利润端更是表现亮眼。未来随着盈利能力持续向好，新建产能逐步释放；我们预计 2023-2025年公司归母净利润分别为 12.17/15.05/18.17亿元，同比增速为 23.0%/23.7%/20.8%，对应 EPS 分别为 1.03/1.28/1.54元/股，当前股价对应 PE 为17/14/11倍。 [nTable_RiskWarning] 风险提示原材料价格波动风险；汇率波动风险；新产品研发和注册风险；市场竞争风险

2023年8月14日公司发布2023年半年报，公司2023H1实现营业收入59.545亿元，同比增长19.43%；归母净利润6.01亿元，同比增长42.23%；扣非后归母净利润5.95亿元，同比增长42.23%；毛利率同比提升1.38pp至26.66%，带动净利率提升1.33pp至8.76%。 经营分析CDMO业务：产能陆续释放，API项目提升显著。上半年公司CDMO业务实现营收11.39亿元（+23.70%），毛利率44.77%（+3.69pp），毛利率提升显著。产能建设持续推进，目前公司高端药物研发设计制造服务平台CDMO多功能车间已于5月份投入使用；AS21608生产线已于4月份投入生产；首个高活化合物车间已于今年年初投入使用；此外，CDMO研发楼建设基本完成，预计2023年8月底投入使用。上半年公司和264家国内创新药企签订保密协议，CDMO国内客户占比提升27pp至36%。公司持续推进从“起始原料药+注册中间体”到“起始原料药+注册中间体+API+制剂”的业务转型升级，报告期内，API项目总共69个（+25%），其中17个（+88%）已经进入生产商业化。 原料药中间体业务：需求端回暖、成本端回落。上半年公司原料药中间体业务实现营收42.04亿元（+18.5%），毛利率18.52%（+1.16pp）。需求端主要受益于年初抗生素、抗病毒和感冒类产品需求快速增长；此外，上游成本端价格逐渐回落带动公司毛利率提升。 依托原料药-制剂一体化优势，推进“做优制剂”战略。上半年公司制剂业务实现收入5.74亿元，同比增长17.80%。公司现有制剂品种120余个，其中15个产品通过一致性评价。公司确立“多产品化”的制剂业务发展策略，预计2023年公司还将新增5个品种。 盈利预测、估值与评级我们预计公司2023/2024/2025年PE估值为21/16/14倍，维持“买入”评级。 风险提示上游原材料涨价风险；原料药价格下行风险；新药研发不及预期风险；环保风险；汇率风险。

投资摘要短期压制因素逐步消除，经营趋势向上。公司围绕“做精原料、做强CDMO、做优制剂”的战略目标持续打造核心竞争力，目前已经形成三大板块协同发展局面。22年，受原材料及国际运输成本上涨等因素影响，公司利润承压；23Q1经营环境明显改善，利空因素逐步消散；实现归母净利润 2.39亿元，同比增长 57.35%，毛利率较 2022年增长 4pct，经营拐点已至。 原料药、制剂一体化和高技术壁垒优势突出。公司为老牌原料药龙头企业，规模化生产品种 70多个，销售过亿品种有 13个，羟酸、安非、沙坦、D-乙酯等品种占全球市场绝对份额。今年预计递交 DMF 文件的品种有 3-5个；未来产能提升、新品种国内外获批有望为板块成长提供有力保障。制剂业务坚持差异化和全球化策略，实现快速发展。截至 2022年，公司已通过一致性评价的品种共 15个，已进入国家集采的品种有 6个，首个高端缓控释仿制药已在美国上市；第七批新中标的头孢克肟片、头孢克肟颗粒和琥珀酸美托洛尔缓释片在 22年Q4执标，有望为 23年带来业绩新动能。 CDMO业务崭露头角，步入放量期。公司充分利用制造端优势，与国内外顶尖Big pharma及Biotech公司形成了长期的战略合作关系，“起始原料+注册中间体+API”的转型升级策略也取得显著成果。2023一季度，公司临床三期项目数48个（+50%），研发期项目数 315个（+80%）；API 询价项目数不断增多，项目类型也进一步优化。未来CDMO 业务将保持快速增长态势。 产能建设有序推进，处新一轮扩张期。公司有原料药中间体生产基地7家（其中化学合成工厂 5家，生物发酵工厂 2家）；制剂生产工厂 3家。21年在建工程为 7.1亿元，同比增长 348%。23年，公司第一个高活车间将投入使用，目前客户需求旺盛；一个大规模的柔性车间也将投用，最高可同步运行 18个项目；后续，还有多个动保和人用药项目将陆续建成投用。公司规模化生产能力进一步加强。 ? 投资建议随着盈利能力持续向好，新建产能逐步释放；我们预计 2023-2025年公司归母净利润分别为 12.17/14.58/17.55亿元，同比增速为 22.98%/19.84%/20.40%，对应 EPS 分别为 1.03/1.24/1.49元/股，当前股价对应 PE 为 19/16/13倍。 ? 风险提示原材料价格波动风险；汇率波动风险；新产品研发和注册风险；市场竞争风险

2023Q1公司在毛利率和净利率提升下，单季度实现了收入和利润较高速增长；我们认为公司从投入期到产出期的背景下，盈利能力的提升具有一定的持续性。 财务表现：单季度收入和利润高增长兑现公司发布2023年一季报，收入30.9亿元，同比增长46.8%；归母净利润2.4亿元，同比增长57.4%；扣非归母净利润2.3亿元，同比增长71.9%。以公司一季度业绩预告的归母净利润上下限中枢看，我们认为公司2023年一季度的利润增速略好于我们的预期。 边际变化：毛利率同比&环比改善，看好净利率提升持续成长能力：CDMO高端产能释放下增长延续。根据公司一季报，Q1收入增长“主要是本期三项业务销售收入均取得增长，其中CDMO业务大幅增长”。根据公司2022年报，“第一个高活化合物车间于2023年1月投入使用，配有两条中间体大线和两条API小线，目前已有一些高活项目和客户形成合作”，我们认为，随着公司在建产能释放、供给能力升级，公司CDMO业务有望延续较高速增长。此外，我们预计第七批制剂集采的中标增量也有望贡献Q1收入增长。 盈利能力：毛利率提升、预计净利润率持续提升。2023Q1公司毛利率27.96%，同比提升1.25pct；净利率7.76%，同比提升0.52pct。具体看三费费率变化，2023Q1销售费用率下降1.59pct、管理费用率下降1.12pct、研发费用率下降0.22pct。我们认为，毛利率提升可能来自于上游成本的同比下降，三费费率的下降来自于公司收入规模增加下效率边际提升，我们认为公司正处于从投入期到产出期、释放期的阶段，研发投入额仍保持正增长、研发费用率的边际下降，我们预计2023年公司供给能力升级趋势不变、经营利润率提升趋势有望持续。从净利率同比变化看，2023Q1资产减值损失（同比降低利润率1.3pct）和信用减值损失（同比降低利润率0.67pct）的增加拖累净利率。 营运能力及现金流：固定资产周转率同比略有下降。根据公司一季报，2023Q1固定资产周转率同比略有下降（2023Q1为1.02，2022Q1为1.1），我们预计随着产能释放后利用率持续提升，固定资产周转率有望逐渐提升。从现金流看，2023Q1公司的经营活动产生的现金流净额同比增长29.9%，“销售商品提供劳务收到的现金/营业收入”和“经营活动产生的现金流量净额/经营活动净收益”同比有所下降，我们关注到一季度应收账款/总收入比例略有提升（2023Q1为75.4%，2022Q1为70.4%）、应付账款/总收入比例基本稳定，我们认为短期应收账款的波动可能影响了短期现金流。 盈利预测与估值结合2022年报反映的经营变化，我们预计公司2023-2025年EPS分别为1.06/1.26/1.55元/股，2023年4月18日收盘价对应2023年21.2倍PE。我们认为，公司是资本开支、产品注册迎来拐点的医药先进制造公司，结合公司在2023-2024年投产节奏、资本开支和人员扩张计划，我们预期CDMO业务仍在增长快车道，制剂申报加速下我们看好制剂集采中标后净利润率提升趋势，原料药业务有望在新工艺、新产品、新产能支撑下实现较稳健的增长。在公司“强科技研发、高标准合规、低成本制造”战略下，我们认为公司增长持续性和净利率提升趋势可能超预期，维持“买入”评级。 风险提示生产安全事故及质量风险；核心制剂品种流标或销售额不及预期风险；汇率波动风险；订单交付波动性风险；医药监管政策变化风险。

2023年3月22日公司发布2023年一季报业绩预告，公司预计1Q23实现归母净利润2.13-2.45亿元，同比增长40.05%-61.09%%；预计实现扣非归母净利润2.11-2.52亿元，同比增长55.26%-85.42%。 CDMO业务布局持续高投入，逐步进入收获期。近几年，公司持续加大对CDMO业务板块的投入，多个新生产车间将逐步投入使用。第一个柔性GMP车间，总共有4个单元区，可满足1-50kg规模的生产需求，已于2021年10月份投入使用；第二个柔性单元化生产车间，目前已经在设备安装阶段，总共有14个独立单元区，可满足CDMO项目的快速切换；第一个高活化合物车间于2023年1月投入使用，配有两条中间体大线和两条API小线，目前已有一些高活项目和客户形成合作。随着新车间的投产及产能利用率的逐年攀升，进一步提升了公司CDMO业务能力。2022年公司CDMO业务实现收入15.77亿元，同比增长13.17%。预计2023年有望进一步加速发展。 原材料成本逐步恢复，产品毛利率有望稳步提升，盈利能力有望持续恢复。2022年公司整体实现毛利率23.89%，相较于2021年下降2.61pp，主要系原材料成本上升等原因所致，其中原材料成本整体上涨约22.74%。我们认为，随着2023年原材料成本的逐步回落，产品毛利率有望实现恢复与提升。同时，疫情等因素对公司经营活动开展有所限制，净利率有所下滑（同比下降1.31pp），2023年公司整体盈利水平也有望持续恢复。 积极推进“做优制剂”战略，充分发挥一体化优势。公司大力发展仿制药一致性评价和新品种注册，截至2022年底已有15个品种通过或视同通过一致性评价，其中有6个产品进入国家集采。2022年公司制剂业务实现收入10.80亿元，同比增长24.48%。 得益于公司“原料药+制剂”的一体化优势，2023年该业务板块有望持续增长。 我们预计公司2023/2024/2025年PE估值为21/17/14倍，维持“买入”评级。 上游原材料涨价风险；原料药价格下行风险；新药研发不及预期风险；环保风险；汇率风险；药品调出医保目录导致销量下降风险等。

我们认为，随着公司先进产能进一步释放，我们持续看好公司增长质量持续提升、研发及投资投入期下新成长周期开启，在集采制剂发货、CDMO项目&客户结构升级的背景下，我们认为公司净利润率提升趋势可能超预期。 财务表现：2022年净利润增速略好于我们前次的预期2023年3月9日，公司发布2022年年报，收入105.5亿元，同比增长17.9%；归母净利润9.9亿元，同比增长3.5%；扣非后归母净利润8.4亿元，同比增长0.4%；经营活动产生的现金流净额13.3亿元，同比增长116.8%。单季度看，2022Q4收入29.9亿元，同比增长17.7%；归母净利润3.3亿元，同比增长71.6%；扣非后归母净利润1.7亿元，同比增长8.3%。公司2022Q4的归母净利润增速好于我们前次预期。 成长能力：转固加速支撑增长，看好2023年制剂弹性从产能释放看医药制造业务的增长节奏：预计2023年为投资成果兑现期，产能利用率快速提升、产品升级持续。分业务板块看，2022年原料药及中间体业务收入77.4亿元，同比增长18.2%；创新药研发生产服务收入15.8亿元，同比增长13.2%；制剂收入10.8亿元，同比增长24.5%。我们认为，公司原料药和创新药研发生产服务的收入增长与订单、固定资产投放节奏相关，2022年底固定资产30.7亿元，环比2022年三季度末尾增加了10.8亿元。根据公司年报，2022年底在建工程项目中“普洛得邦医药YP003技改”等项目工程进度已达到100%，“普洛康裕制药高端医药中间体产业化建设”项目工程进度达到90%，我们预计2023年仍是产能释放年，随着在建工程所对应的更高端的产能进一步转固，公司原料药及CDMO收入有望进一步增长：根据公司年报，CDMO板块产能投放节奏为“第一个柔性GMP车间，总共有4个单元区，可满足1-50kg规模的生产需求，已于2021年10月份投入使用，为今年早期的产品生产安排提供了极大的支持；第二个柔性单元化生产车间，目前已经在设备安装阶段，总共有14个独立单元区，可满足CDMO项目的快速切换；第一个高活化合物车间于2023年1月投入使用，配有两条中间体大线和两条API小线，目前已有一些高活项目和客户形成合作”；原料药产能投放节奏为“新建YP266生产线、07101生产线各一条，已投入生产，青霉素生产线正在建设中，预计2023年投入生产”。资产周转率看，我们关注到2022年公司固定资产周转率有所下降（绝对值为4.22），我们预计随着产能有序转固投放，2023-2024年固定资产周转率有望逐渐提升。制剂业务看，我们预计2022年第七批集采中标制剂发货有望持续带动2023年制剂业务增长，我们看好公司在“做优制剂”战略下国内制剂获批加速、带量采购下销售额加速。 盈利能力：预计2023年净利率提升预计2023年净利率有所提升，核心是业务结构变化。2022年公司毛利率为23.9%，同比下降2.6pct；归母净利率为9.4%，同比下降1.3pct。毛利率变动结构看，2022年制剂毛利率下降相对较多（下降5.3pct），其次为原料药及中间体业务（下降2.5pct）；收入结构看，2022年制剂收入占比略提升且制剂业务毛利率高于其他业务平均，一定程度上对冲了各个业务毛利率下降对整体毛利率的影响。我们认为，2022年公司毛利率下降与化工成本上涨、制剂集采收入占比提升有关；我们预计2023年国内制剂收入占比有望进一步提升，带动综合毛利率提升；上游化工成本的边际向下可能带来原料药及中间体业务毛利率提升，但同时考虑到在建工程转固后新增折旧、原料药产品新工艺开发等因素，我们预计原料药及中间体业务毛利率略有提升、CDMO业务毛利率相对稳定，带动2023年综合毛利率提升至26.5%。三费角度看，我们预计2023年研发费用率、管理费用率和销售费用率均略有提升，但提升幅度之和小于毛利率提升幅度，带动2023年归母净利率提升至10.1%。 经营质量：现金运营效率有所提升，预计资本开支增长从现金流角度看，我们认为2022年公司整体经营性现金流运营效率有所提升：根据公司年报，2022年“经营活动产生的现金流量净额/经营活动净收益”明显提升（该比值从2021年的64.2提升至2022年的132.8），现金运营指数同样有所提升。从现金流构成看，我们关注到2022年经营性应收拖累现金流入、经营性应付贡献现金净流入，我们认为该变化与收入结构调整和疫情影响交付等因素有关，2022年整体经营现金流效率相对较高。从资本开支强度看，2022年“购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金”为5.1亿元，同比有所下降，根据公司2022年10月20日的投资者交流活动记录表，资本开支投入看“预期到2025-2026年总体完成超50亿元”，我们预计2023-2024年资本开支有望增长。 盈利预测与估值结合2022年报反映的经营变化，我们上调公司2023-2025年的盈利预测，预计公司2023-2025年EPS分别为1.06/1.26/1.55元/股（之前报告中对2023-2024年EPS的预测分别为1.01/1.22元/股），2023年3月9日收盘价对应2023年22.9倍PE。我们认为，公司是资本开支、产品注册迎来拐点的医药先进制造公司，结合公司在2023-2024年投产节奏、资本开支和人员扩张计划，我们预期CDMO业务仍在增长快车道，制剂申报加速下我们看好制剂集采中标后净利润率提升趋势，原料药业务有望在新工艺、新产品、新产能支撑下实现较稳健的增长。在公司“强科技研发、高标准合规、低成本制造”战略下，我们认为公司增长持续性和净利率提升趋势可能超预期，维持“买入”评级。 风险提示生产安全事故及质量风险；核心制剂品种流标或销售额不及预期风险；汇率波动风险；订单交付波动性风险；医药监管政策变化风险。

2022年前三季度公司总计实现营业收入75.51亿元，同比增长18.00%，归母净利润6.57亿元，同比下降13.76%，扣非归母净利润为6.63亿元，同比下降1.49%。22Q3实现营业收入25.65亿元，同比增长20.88%，归母净利润2.20亿元，同比增长5.54%，扣非归母净利润2.45亿元，同比增长44.21%。公司依旧维持高研发投入和产能建设，新产能落地后有望拓展业绩增长空间。维持买入评级。支撑评级的要点三季度业绩保持稳健增长，费用率有所下降。2022年三季度公司业绩稳定增长，CDMO业务提供了主要助力，API和制剂板块维持相对稳定增长。随着国内疫情缓解和物流恢复，公司业绩进入复苏期，单季度来看，公司Q3实现扣非归母净利润2.45亿元，同比增长44.21%。此外，公司前三季度销售费用率及管理费用率均有下降。 总体看公司业绩增速有较明显提升，预期将保持稳健发展态势。推进原料药制剂一体化进程，加快CDMO战略转型。公司继续坚持原料药制剂一体化战略。截至2022年中报，从“起始原料药+注册中间体”到“注册中间体+API”的转型升级策略成果也较为显著，共计API合作项目数48个，同比增长23%。此外，公司转型CDMO程度已较为成熟，公司CDMO项目总计441个，同比增长24%，CDMO业务客户中国外客户大约九成，客户黏性良好，预计项目增量较为可观。继续加大研发投入，着力发展CDMO板块。公司2022年前三季度研发费用达4.05亿元，同比增长26.2%，占营业收入的5.36%。根据公司7月17日《投资者关系活动记录表》，目前公司有数条新建生产线已经或即将投产使用。公司着力发展CDMO板块业务，后续有高端药物研发设计制造服务平台CDMO多功能生产线、高活性API研发实验室和产品生产线逐步落地，随着CDMO产能逐渐落地，看好后续板块竞争力增强，有望推进收入端增长。 估值考虑到物流停滞和原材料涨价等因素的影响，我们调整了盈利预测。预期公司2022-2024年净利润分别为9.62亿元、12.54亿元、16.25亿元，EPS分别为0.82元、1.06元、1.38元，维持买入评级。评级面临的主要风险新冠疫情反复风险，药品研发进度不及预期风险，上游原材料涨价风险。

事件：2022.10.19，普洛药业发布 2022年三季度报告：公司今年前三季度实现营业收入为 75.51亿元，同比增长 18%；归母净利润为 6.57亿元，同比降低 13.76%；扣非后归母净利润为 6.63亿元，同比降低 1.49%。 Q3业绩改善明显，多因素扰动逐渐缓解。单 Q3来看，实现营业收入 25.65亿元，同比增长 20.88%；实现归母净利润 2.2亿元，同比增长 5.54%；实现扣非归母净利润 2.45亿元，同比增长 44.21%。Q3收入端继续保持增长，归母净利润同比增速由负转正，扣非归母净利润同比增速创新高，标志着公司从上半年多因素扰动中逐渐恢复。整体来看，公司前三季度业绩主要受以下几方面影响，1）一季度山东工厂生产受限；2）疫情带来管制加强，影响抗生素在国内的销售；3）地缘政治导致原材料成本上升较多，目前仍处于高位；4）由于全球疫情情况，前三季度海内外货物运输费用高企。目前，疫情逐渐缓解，经营活动陆续恢复正常，且四季度运费已经有较大幅度下降，我们预计公司 Q4仍将保持恢复态势，全年业绩也将保持较好的增速。 研发投入持续增长，项目管线充沛期待后续放量。公司持续加大研发投入，前三季度研发费用达 4.05亿元，同比增长 25.98%，研发费用率 5.36%，研发人员超千人。公司加快推进高端产能建设，多条生产线已投入使用；CDMO 创新药服务平台多功能生产线、高活性 API 研发实验室和生产线、头孢粉针生产线等项目正在加紧建设中。研发投入的持续增长，高端产能的逐渐投产，将助力公司核心竞争力的持续提升和长期价值的持续增长。项目管线方面，2022H1公司CDMO 报价项目 441个，同比增长 24%；进行中项目 405个，同比增长 62%，其中，研发阶段项目 203个，同比增长 118%，商业化阶段项目 202个（包含人药项目 138个，兽药项目 39个，其他电子材料等项目 25个），同比增长 29%。 制剂方面，在第七批集采中，公司有三个产品中选，分别为琥珀酸美托洛尔缓释片、头孢克肟片、头孢克肟颗粒，并将于今年 11月执行，预计将推动 Q4环比加速。综上，公司三大主营业务均保持正增长，且项目管线充沛，期待后续持续放量，较强的韧性将帮助公司盘整期后重上快速增长轨道。 投资建议：公司拥有“原料药+制剂”一体化平台以及“一站式”的医药中间体及原料药定制研发生产服务，同时公司主要产品的需求及产能正处于快速提升阶段，未来市场空间广阔。我们预计 2022-2024年营业收入分别 99.53、120.63、151.51亿元，归母净利润分别为 9.83、12.64、16.21亿元，对应 PE分别为 25、19、15倍，维持“推荐”评级。 风险提示：海外出口风险，CDMO 业务推进不及预期风险

2022Q3 公司利润增速转正、在建工程占比达到上市以来最高水平，我们看好公司在产能释放、研发投入下新增长周期开启。 财务表现：Q3 利润增速转正、收入稳健增长公司公告2022 年三季报，2022 年1-9 月收入75.5 亿元、同比增长18.0%，归母净利润6.6 亿元、同比下降13.8%，扣非后归母净利润6.6 亿元、同比下降1.5%。单季度看，2022Q3 收入25.7 亿元、同比增长20.9%，归母净利润2.2 亿元、同比增长5.5%，扣非后归母净利润2.4 亿元、同比增长44.2%。我们认为，公司2022 年三季报的利润增速符合我们的预期。 边际变化：从投入期，到新阶段成长能力：期待在建工程转固、高端产能投产。公司2022Q3 在国内外疫情扰动的背景下，单季度收入增速仍然保持在20%以上，我们认为增长可能来自于兽药需求边际改善（根据兽药饲料交易中心数据统计，2022 年三季度以来部分兽药品种价格有所回升）、人用药原料药产能释放、CDMO 项目持续增长等，从公司在建工程推进节奏（2022 年三季报公司在建工程/总资产比例进一步提升）和资本开支计划看，我们预计2022Q4 收入仍有望保持稳健增长。 盈利能力：从收入端加速看新盈利周期开启。2022Q3 公司毛利率23%，同比下降2.2pct、环比下降0.9pct；归母净利润率8.6%，同比下降1.3pct、环比下降1.3pct。我们认为，运费、原材料成本、汇兑等因素均可能对季度毛利率和净利润率产生扰动，我们预计随着收入结构调整（集采制剂收入占比提升、CDMO收入占比提升），公司的净利润率有望持续提升。 盈利预测与估值我们预计公司2022-2024 年EPS 分别为0.81/1.01/1.22 元/股，2022 年10 月20 日收盘价对应2022 年26 倍PE、2023 年20 倍PE。我们认为，公司是资本开支、产品注册迎来拐点的平台型API 公司，结合公司在2022-2024 年投产节奏、资本开支和人员扩张计划，我们预期CDMO 业务仍在增长快车道；制剂申报加速+产能储备下我们看好制剂集采中标后潜在的盈利弹性。在公司“强科技研发、高标准合规、低成本制造”战略下，我们认为公司增长持续性和净利润率提升趋势可能超预期，维持“买入”评级。 风险提示生产安全事故及质量风险；核心制剂品种流标或销售额不及预期风险；汇率波动风险；订单交付波动性风险；医药监管政策变化风险。

事件：2022.10.19，普洛药业发布2022 年三季度报告：公司今年前三季度实现营业收入为75.51 亿元，同比增长18%；归母净利润为6.57 亿元，同比降低13.76%；扣非后归母净利润为6.63 亿元，同比降低1.49%。 Q3 业绩改善明显，多因素扰动逐渐缓解。单Q3 来看，实现营业收入25.65亿元，同比增长20.88%；实现归母净利润2.2 亿元，同比增长5.54%；实现扣非归母净利润2.45 亿元，同比增长44.21%。Q3 收入端继续保持增长，归母净利润同比增速由负转正，扣非归母净利润同比增速创新高，标志着公司从上半年多因素扰动中逐渐恢复。整体来看，公司前三季度业绩主要受以下几方面影响，1）一季度山东工厂生产受限；2）疫情带来管制加强，影响抗生素在国内的销售；3）地缘政治导致原材料成本上升较多，目前仍处于高位；4）由于全球疫情情况，前三季度海内外货物运输费用高企。目前，疫情逐渐缓解，经营活动陆续恢复正常，且四季度运费已经有较大幅度下降，我们预计公司Q4 仍将保持恢复态势，全年业绩也将保持较好的增速。 研发投入持续增长，项目管线充沛期待后续放量。公司持续加大研发投入，前三季度研发费用达4.05 亿元，同比增长25.98%，研发费用率5.36%，研发人员超千人。公司加快推进高端产能建设，多条生产线已投入使用；CDMO 创新药服务平台多功能生产线、高活性API 研发实验室和生产线、头孢粉针生产线等项目正在加紧建设中。研发投入的持续增长，高端产能的逐渐投产，将助力公司核心竞争力的持续提升和长期价值的持续增长。项目管线方面，2022H1 公司CDMO 报价项目441 个，同比增长24%；进行中项目405 个，同比增长62%，其中，研发阶段项目203 个，同比增长118%，商业化阶段项目202 个（包含人药项目138 个，兽药项目39 个，其他电子材料等项目25 个），同比增长29%。 制剂方面，在第七批集采中，公司有三个产品中选，分别为琥珀酸美托洛尔缓释片、头孢克肟片、头孢克肟颗粒，并将于今年11 月执行，预计将推动Q4 环比加速。综上，公司三大主营业务均保持正增长，且项目管线充沛，期待后续持续放量，较强的韧性将帮助公司盘整期后重上快速增长轨道。 投资建议：公司拥有“原料药+制剂”一体化平台以及“一站式”的医药中间体及原料药定制研发生产服务，同时公司主要产品的需求及产能正处于快速提升阶段，未来市场空间广阔。我们预计2022-2024 年营业收入分别99.53、120.63、151.51 亿元，归母净利润分别为9.83、12.64、16.21 亿元，对应PE分别为25、19、15 倍，维持“推荐”评级。 风险提示：海外出口风险，CDMO 业务推进不及预期风险。