原料药阶段性承压，CDMO项目数及客户数持续扩容，一体化增长可期投资要点：维持“增持”评级。公司发布2024年年报，2024年营收120.22亿元（+4.77%），归母净利润10.31亿元（-2.29%）；Q4单季度营收27.32亿元（-8.15%），归母净利润1.61亿元（-20.85%），利润低于预期，主要系2024Q4原料药及制剂需求疲软。考虑原料药板块抗生素业务阶段性承压，下调2025-2026年EPS预测为1.00/1.18元（原为1.15/1.42元），新增2027年EPS预测为1.38元，参考可比公司估值，给予2025年PE20X，维持目标价19.55元，维持“增持”评级。 原料药及制剂业务2024Q4承压，CDMO业务发展向好。2024年原料药板块营收86.51亿元（+8.32%）；制剂板块营收12.56亿元（+0.51%）；CDMO板块营收18.84亿元（-6.05%），剔除特殊项目影响，CDMO营收和毛利同比仍保持增长态势。2024Q4原料药板块营收17.48亿元（-12.45%），制剂板块营收3.06亿元（-18.42%），主要系2024Q4抗生素制剂终端需求疲软所致，CDMO营收4.64亿元（+14.50%），能力、订单逐步兑现。 项目数客户数持续扩容，CDMO及制剂一体化增长可期。2024年，原料药方面12个API品种注册获批，完成20个API品种DMF申报；制剂方面已拥有120多个品种，在研项目64个，完成验证项目25个，2024年5个国内制剂获批上市，完成17个制剂品种ANDA申报，减重降糖项目司美格鲁肽注射液已经入临床阶段；CDMO报价项目1601个，同比增长77%；进行中项目996个，同比增长35%，其中，商业化阶段项目355个，同比增长25%，包括人用药项目262个，兽药项目48个，其他项目41个；研发阶段项目641个，同比增长42%。持续推进从“起始原料药+注册中间体”到“起始原料药+注册中间体+API+制剂”转型升级，截至2024，API项目总共116个，同比增长40%，其中22个已经进入商业化阶段，15个正在验证阶段。目前已与572家国内外创新药企业签订保密协议，较2023年增加158家，CDMO平台化能力建设及订单逐步兑现。 催化剂：药品获批进展加快，产品终端需求超预期风险提示：原料药价格波动风险，制剂集采降价风险

维持“增持”评级。公司发布2024年业绩预告，预计2024年营收同比增长约10%；归母净利润亏损2500~3100万元；扣非归母净利润亏损3300~3900万元；利润低于预期。考虑原材料成本仍处于价格高位及产能爬坡节奏影响，下调2024-2026年EPS预测为-0.06/0.21/0.40元（原为0.30/0.70/1.20元），参考可比公司估值，给予2025年PB1.59X，下调目标价至9.76元（原11.83元），维持“增持”评级。 产能爬坡及原材料成本上涨影响利润。报告期公司多个固定资产投资项目达到预定可使用状态后转固，产能折旧成本较2023年增加；受限于产线调试、法规变更等因素，产能仍处于爬坡阶段；同时受期初库存及2024年美元兑人名币汇率上涨影响，原材料成本较2023年同期上涨。综合因素影响下，毛利率低于2023年同期。伴随产能爬坡，上游供需平衡下进口碘原材料成本端改善预期下，盈利能力有望提升。 国内制剂集采放量，海外制剂开拓增量。公司已形成由碘海醇、碘帕醇、碘克沙醇为首的X射线非离子造影剂系列产品，持续发力布局磁共振和超声造影剂，实现造影剂领域全覆盖。借助山东省集采和国家集采中选、中标，2024H1国内制剂业务持续放量，营收2.97亿元，同比增长27.38%。报告期，公司碘海醇在河南十四省联盟、苏陕联盟、河北省、山东省分别完成集采接续中标，其他省份接续工作陆续推进，有望带动制剂端新增量。非集采品种碘美普尔注射液2023年2月首仿获批，碘佛醇2023年10月获批，后续在研管线碘普罗胺、钆喷酸葡胺等顺利推进。海外方面，发挥上海司太立+爱尔兰IMAX双平台优势，借助IMAX平台重点推进EU-GMP认证，致力突破高端认证，带动海外业务增量。 催化剂：药品获批进展加快，原材料成本改善，产品终端需求超预期风险提示：原料药价格波动风险，制剂集采降价风险，药品研发审批风险

维持“谨慎增持”评级。2024Q1-Q3营收19.32亿元，同比增长3.61%，归母净利润8511万元，同比增长23.72%，扣非归母净利润9130万元，同比下降30.67%；Q3单季度营收6.67亿元，同比增长28.59%，归母净利润3190万元，同比增长4570.27%，扣非归母净利润2853万元，同比增长51.32%，利润略低于预期，主要系汇兑损失影响。 考虑原料药业务价格竞争及CDMO订单交付节奏影响，下调2024-2026年EPS预测为0.38/0.65/0.91元（原0.82/1.07/1.45元），参考可比公司估值，给予2025年PE28X，维持目标价18.19元，维持“谨慎增持”评级。 毛利率短期承压。2024Q1-Q3毛利率35.47%，同比下降4.6pct，主要系2023年同期原料药价格相对高基数影响，Q3单季度毛利率35.55%，同比持平，环比下降5.24pct，伴随去库接近尾声，终端价格竞争趋缓以及非沙坦原料药产品贡献增量，盈利能力有望改善。 2024Q1-Q3销售费用率4.65%，同比增长1.37pct；管理费用率12.08%，同比增长0.79pct；研发费用率9.34%，同比下降0.37pct。 2024Q1-Q3净利率4.41%，同比增长0.67pct。 原料药制剂一体化加码，CDMO业务持续拓展。原料药业务加快新产品市场开拓，2024H1开拓8个原研客户13个新项目的合作机会，新立项项目27个。非沙坦原料药中间体业务持续拓展，2024H1营收达2.49亿元；CDMO业务受客户供货节奏影响，2024H1营收1.74亿元，同比下滑25%，2024Q3交付节奏正常后预计营收环比增长。 截至2023年，CDMO在研项目达20个，2024年持续推进恒瑞医药合作项目降血糖类产品脯氨酸恒格列净和抗肿瘤类产品；制剂业务截至2024H1，累计获得批件46个（涉及品种30个），2024H1营收9703万元，同比增长126.82%，产品陆续获批叠加医疗、零售、电商、第二终端等销售渠道建设下制剂业务有望推动长期增长引擎。 催化剂：产品研发注册进展加快，产品终端需求超预期风险提示：原料药价格波动风险；制剂产品集采风险

终端需求恢复不及预期下Q3单季度营收及利润短期承压，在研管线陆续推进，看好远期成长空间。 投资要点：维持“增持”评级。2024Q1-Q3营收23.76亿元，同比增长9.46%，归母净利润15.86亿元，同比增长11.79%；Q3单季度营收7.19亿元，同比增长1.10%，归母净利润4.65亿元，同比增长2.13%，利润增速低于预期，主要系Q3传统医美淡季以及终端医美需求恢复不及预期所致。考虑终端消费复苏节奏及产品市场竞争，下调2024-2026年EPS预测为6.79/8.22/9.74元（原8.03/10.59/13.51元），参考可比公司估值，给予2025年PE33X，下调目标价至271.26元（原304.72元），维持“增持”评级。 盈利能力维持高位。受终端医美需求疲软及Q3传统医美淡季影响，Q3单季度预计溶液类及凝胶类医美产品增速承压。Q4传统旺季及节日促销下营收增速有望环比改善。2024Q1-Q3毛利率94.80%，同比下降0.5pct，Q3单季度毛利率94.55%，同比下降0.52pct。2024Q1-Q3，销售费用率8.66%，同比下降1.11pct；管理费用率3.85%，同比下降1.31pct；研发费用率7.89%，同比增长0.54pct。费用率优化下，净利率提升至66.73%，同比增长1.5pct，盈利能力维持高位。 在研管线全矩阵布局，有望陆续兑现。截至2024H1，公司具有III类医疗器械产品注册批件10项，II类医疗批件4项。多款产品处于研发及注册阶段，其中注射用A型肉毒素、米诺地尔搽剂处于注册申报阶段；利多卡因丁卡因乳膏处于临床III期阶段；利拉鲁肽注射液完成I期临床；第二代埋植线、医用透明质酸钠-羟丙基甲基纤维素凝胶处于临床试验阶段；注射用透明质酸酶、司美格鲁肽注射液、去氧胆酸注射液处于临床前研究阶段。在研管线丰富，保障远期增长。 催化剂：再生产品终端销售超预期；储备项目研发进展加快风险提示：新产品研发及注册风险；医疗美容行业意外事故风险

维持“谨慎。增持”评级。2024Q1-Q3营收30.88亿元，同比下降1.72%，归母净利润6.06万元，同比下降27.82%，Q3单季度营收9.45亿元，同比增长12.79%，归母净利润2.01亿元，同比下降6.54%，主要受肝素原料药价格下降及汇兑影响，业绩整体符合预期。考虑肝素原料药价格端压力及汇兑损失影响，下调2024-2026年EPS预测为0.52/0.69/0.92元（原0.56/0.74/0.96元），参考可比公司估值，给予2025年PE24X，上调目标价至16.56元（原13.44元），维持“谨慎增持”评级。 费用率下降，盈利能力改善。2024Q1-Q3毛利率41.41%，同比下降7.99pct，主要系2023年同期肝素原料药处于价格高基数，Q3单季度毛利率44.07%，同比下降0.32pct，环比增长2.30pct。2024Q1-Q3销售费用率6.27%，同比下降3.56pct，主要系制剂集采销售推广费用减少所致；管理费用率3.93%，同比增长0.58pct；研发费用率7.00%，同比增长0.23pct。2024Q1-Q3归母净利率19.62%，同比下降7.09pct，Q3单季度归母净利率21.24%，环比提升1.23pct，盈利能力环比改善。 加码生物药类似物及高端制剂战略转型。2024H1，公司获得瑞加诺生注射液、盐酸帕洛诺司琼注射液、注射用达卡巴嗪、依替巴肽注射液、注射用伏立康唑等多个药品注册批件，产品研发管线及商业化品种不断丰富，截至2023年，共计拥有97项境外药品注册批件，28项中国药品注册批件，拥有ANDA批件数量位居国内同类企业首位。加码多肽、复杂制剂技术（缓控释、脂质体、注射笔类制剂）等高端平台建设。2023年推进4个生物仿制药项目研发。外延方面，2022年合作引进海南双成白蛋白紫衫醇，进军美国高端市场；2023年与通化东宝合作开发门冬、甘精、赖脯三种胰岛素；2024年合作引进COHERUS生物类似物阿达木单抗。自研+合作推进高端复杂制剂及生物药转型,看好长期成长空间。 催化剂：产品研发注册进展加快，产品终端需求超预期风险提示：原料药价格波动风险；药品审批及推广不及预期风险

盈利能力短期承压，订单持续向好，看好长期成长空间。 投资要点：维持“增持”评级。2024Q1-Q3营收11.28亿元，同比下滑12.67%，归母净利润1.32亿元，同比下滑-14.45%；Q3单季度营收3.83亿元，同比下滑14.39%，归母净利润0.33亿元，同比下滑17.57%，业绩符合预期。考虑项目价格竞争压力以及汇率波动影响，下调2024-2026年EPS预测为0.93/1.11/1.36元（原1.04/1.25/1.52元）。参考可比公司估值，给予2025年PE39X，上调目标价至43.29元（原31.25元），维持“增持”评级。 盈利能力短期承压。2024Q1-Q3药物研究阶段产品和服务营收2.53亿元，同比下降0.97%，持续加大海外市场开拓，完成瑞士子公司设立，欧洲分子砌块库房建设及市场销售团队建设有序推进。药物开发和生产服务（CDMO）营收8.74亿元，同比下降15.58%。2024Q1-Q3毛利率39.72%，同比下降3.16pct，Q3单季度毛利率37.48%，同比下降3.89pct，主要系产品价格端竞争影响。 项目数客户数稳步扩容，在手订单金额维持较高增长。公司聚焦客户需求，加强业务和市场拓展能力，截至2024H1，在手订单金额同比增长超20%，2024Q3新签订单继续保持向好趋势，截至2024H1，活跃客户726家，同比增长8.77%，新增客户137家，同比增长34.31%。加大重点客户覆盖，来自大型MNC企业营收2.16亿同比增长45.84%，占比达29%。持续推动分子砌块、药物发现、CDMO双向引流发展格局。项目管线推进，截至2024H1，临床前至临床II期项目达1200个，III期至商业化达35个，保障业绩增长。持续加码TPD（靶向蛋白降解药物）、ADC、寡核苷酸、多肽等前沿领域布局，多肽相关业务订单金额超千万元，新兴业务有望贡献增量。 催化剂：订单拓展超预期，终端需求好转。 风险提示：行业竞争加剧风险，汇率波动风险，地缘政治风险

毛利率短期承压，在手订单保障业绩增长，产能建设及国际化稳步推进。 投资要点：维持“增持”评级。2024Q1-Q3营收13.35亿元，同比下滑15.87%，归母净利润-0.70亿元，其中实验室服务贡献净利润-171万元，资金管理收益贡献净利润6522万元，生物资产公允价值变动净损失1.77亿元；Q3单季度营收4.86亿元，同比下滑15.51%，归母净利润0.99亿元，同比下滑58.04%，业绩符合预期。考虑项目价格竞争压力以及生物资产公允价值变动影响，下调2024-2026年EPS预测为0.08/0.52/0.68元（原0.65/0.76/0.88元）。参考可比公司估值，给予2025年PE38X，维持目标价19.60元，维持“增持”评级。 毛利率阶段性承压，实验室服务业务贡献净利润环比提升。2024年Q1-Q3实验室服务业务贡献净利润-171万元，2024H1为-1524元，Q3单季度实验室服务净利润达1353万元，环比改善。2024Q1-Q3整体毛利率27.48%，同比下滑16.29pct，Q3单季度毛利率22.43%，同比下滑20.36pct，环比下滑6.41pct，主要系市场价格竞争所致。预计随着国内外投融资环境改善，价格竞争趋缓，Q4单季度毛利率有望向上改善。截至2024H1，在手订单29亿，新签订单9亿，保障业绩增长。 产能稳步推进，国际化加码。截至2024H1，苏州昭衍II期20000m2设施已于2023年封顶，预计2025年初投入使用。苏州22000m2配套设施建设工程预计2024年底完工并投入使用。广州安评基地建设有序推进。专注于早期成药性评价和药物筛选服务的全资子公司昭衍易创Non-GLP实验室已于2023年投入使用，目前处于业务快速增长期。全资孙公司广西玮美积极构建非人灵长类模型动物实验业务体系，预计2024年下半年启动相关配套实验室建设工作。海外子公司业务持续扩展，2023年境外业务营收5.79亿元，同比增长51.20%，2024H1海外Biomere新签订单约1.4元，国际化持续推进。 催化剂：新增产能快速释放、新业务拓展超预期、在手订单增长。 风险提示：创新药投融资不及预期，行业竞争加剧。

毛利率环比改善，新签订单好转延续，客户结构持续优化，看好长期增长空间投资要点：维持“增持”评级。2024Q1-Q3营收88.17亿元（+3.0%），归母净利润14.22亿元（+12.5%）；Q3单季度营收32.13亿元（+10.0%），归母净利润3.08亿元（-12.62%），利润符合预期。维持2024年EPS预测为0.98元，考虑CGT业务终端需求影响及临床业务价格竞争，下调2025-2026年EPS预测为1.10/1.31（原为1.13/1.35元）。参考可比公司估值，考虑后端业务逐步放量，一体化逻辑加速兑现，给予估值溢价，给予2025年PE30X，上调目标价至33.90元（原27.16元），维持“增持”评级。 实验室服务及CMC业务盈利能力环比提升。2024Q1-Q3实验室服务营收52.19亿元（+2.95%），其中实验室化学营收同比微降，生物科学同比强劲增长，板块毛利率44.76%（+0.38pct）；小分子CDMO营收19.77亿元（+3.29%），毛利率30.82%（-1.6pct），项目数增多及原有管线推进到后期下Q3毛利率环比提升5.82pct，伴随产能持续爬坡，Q4盈利能力有望持续改善；临床研究服务营收13.06亿元（+3.48%），毛利率13.20%（-5.04pct），主要系市场价格竞争影响；大分子及CGT业务营收3.11亿元（+0.11%），行业需求较弱，受产能爬坡，工厂运营成本及固定资产折旧影响，毛利率-42.81%。 新签订单延续增长，客户结构优化。受益海外客户需求逐步恢复及早期项目逐渐进入到中后期阶段，2024Q1-Q3新签订单同比增长超18%，其中实验室服务新签订单增长超12%，CMC新签订单增长超30%，新签订单延续好转趋势。公司客户结构持续优化，2024Q1-Q3来自全球TOP20药企收入12.93亿元（+3.36%），占比14.66%。欧洲客户加速开拓，营收15.27亿元（+15.74%），占比17.32%；北美客户营收57.31亿元（+4.29%），占比64.99%；中国客户受投融资影响营收13.29亿元（-12.14%），占比15.07%。截至2024H1，新增客户超360家。CMC服务项目695个，包括工艺验证及商业化项目16个，临床III期19个，丰富客户项目储备保障业绩稳定增长。 催化剂：投融资好转，后端业务发展超预期，业务运营效率提升。 风险提示：地缘政治风险、投融资数据波动风险、汇率波动风险。

维持“增持”评级。2024Q1-Q3营收41.40亿元（-35.1%），归母净利润7.10亿元（-67.86%）；Q3单季度营收14.43亿元（-18.09%），归母净利润2.11亿元（-59.68%），业绩符合预期。考虑汇兑损失，新兴业务国内市场竞争影响等，下调2024-2026年EPS预测为2.73/3.47/4.25元，（原2.94/3.59/4.50元）。参考可比公司估值，给予2025年PE28X，上调目标价至97.16元（原80.00元），维持“增持”评级。 剔除大订单稳健增长，Q3单季度毛利率环比提升。2024Q1-Q3公司营业收入剔除大订单影响后同比增长4.48%，Q3单季度剔除大订单影响后同比增长12.23%。小分子CDMO业务Q3单季度剔除大订单后同比增长7.71%。新兴业务受生物医药融资复苏缓慢，营收7.45亿元，同比下降8.37%。2024Q1-Q3整体毛利率43.60%，剔除大订单影响同比下降1.09pct，Q3单季度毛利率46.32%，环比Q2提升5.64pct，主要系小分子业务持续降本增效，临床后期及商业化项目增多，产能利用率提升所致。新兴业务毛利率19.97%，同比下降12.99pct，主要受国内市场持续低迷、部分业务仍处于产能爬坡期等因素影响，随着项目交付增加及海外客户扩展，盈利能力有望改善。 新签订单增速稳健，海外布局及多肽能力建设加码。公司持续加大业务开拓力度，2024H1新签订单同比增长超过20%，二季度较一季度环比较大幅增长，来自欧美市场客户订单增速超过公司整体订单增速水平，截至2024H1在手订单9.7亿美元，保证业绩稳健增长。 海外布局方面，截至2024Q3欧洲首个研发及中试基地SandwichSite已投入运营，并已开始承接订单，完善全球供应链体系。持续推进多肽产能建设，多肽固相合成产能超20000L，获得多个跨国制药企业多肽临床中后期项目，与国内重要客户签订GLP-1多肽商业化订单，保障远期增长。 催化剂：订单进展超预期，新业务快速拓展，投融资数据改善。 风险提示：行业竞争加剧风险，地缘政治风险，订单波动风险。

盈利能力改善，存量产品去库接近尾声，新品放量可期，看好长期成长空间。 投资要点：维持“增持”评级。公司发布三季报业绩报告，2024Q1-Q3营收5.70亿元，同比增长1.84%，归母净利润0.96亿元，同比增长21.72%；Q3单季度营收1.88亿元，同比增长5.61%，归母净利润0.26亿元同比增长21.10%，营收符合预期。考虑存量产品价格竞争以及CDMO客户终止合同影响下调2024-2026年EPS预测为0.31/0.42/0.53元（原0.39/0.52/0.67元），参考可比公司估值，考虑公司深耕特色原料药领域，新产品专利到期放量有望拉动业绩放量高增，给予估值溢价，给予2025年PE25X，维持目标价10.40元，维持“增持”评级。 盈利能力改善。2024Q1-Q3毛利率33.66%，同比增长2.37pct，Q3单季度毛利率31.90%，同比增长5.01pct，毛利率改善主要系报告期新产品放量拉动。费用率改善，2024Q1-Q3销售费用率3.28%（+0.14pct），管理费用率4.71%（-0.29pct），研发费用率6.88%（-1.6pct），财务费用率-2.29%（-1.57pct）。费用率优化下净利率提升至16.80%（+2.75pct）。 存量产品去库接近尾声，新品有望逐步贡献增量。2023年受下游终端客户去库存及价格竞争影响，存量老产品承压明显。伴随终端去库接近尾声，量价有望企稳恢复。新产品受新兴市场经济状况及支付困难影响，营收增速预计放缓。伴随新品种2023-2027年专利陆续到期以及高端法规市场开拓，新产品有望恢复高增。国内注册方面，2023年维格列汀、非布司他、瑞巴派特、阿哌沙班原料药通过CDE审批；2024年恩格列净、阿戈美拉汀原料药通过CDE审批；国际注册方面，多个品种在欧洲、韩国、俄罗斯、日本、美国、加拿大获批或申报注册。产能建设加码，二厂区项目一期4个车间已处于试生产阶段，二厂区二期新建部分已完成土建主体工程。产能扩张叠加新品放量，业绩有望加速。 催化剂：新品终端需求超预期；产品注册推广进度加快。 风险提示：产品价格竞争风险；汇率波动风险

维持“增持”评级。2024Q1-Q3营收 39.65亿元，同比下滑 13.36%，环比下滑 6.79%，营收环比降幅收窄；归母净利润 6.31亿元，同比下滑 34.74%；Q3单季度营收 12.01亿元，同比下滑 9.15%，归母净利润 1.56亿元，同比下滑 54.80%，利润低于预期，主要系汇兑损失、财务费用增加影响。考虑原料药价格竞争、汇兑损益、财务费用影响，下调 2024-2026年 EPS 预测为 0.93/1.07/1.25（原为1.27/1.46/1.68元），参考可比公司估值，给予 2025年 PE19X，上调目标价至 20.33元（原为 17.52元），维持“增持”评级。 原料药短期承压，制剂布局加快。受 4AA 等原料药中间体价格下降影响，2024H1原料药板块盈利能力承压，毛利率 21.19%，同比下滑 10.93pct，伴随终端去库接近尾声及产能出清，产品价格有望企稳，板块毛利率有望逐季改善。依托原料药业务优势，公司加码推进原料药与制剂一体化布局，截至 2024H1，共有 22个制剂管线项目（4个获批，6个递交上市申请）。 CDMO 业务不断开拓，加码新兴领域布局。公司持续推进“做深”大客户和“做广”新型客户战略，订单和项目稳步增长。截至 2024H1原料药 CDMO 承接已上市/III 期临床/II 期及 I 期临床项目 34/81/988个，新增项目数同比增长 14%，涵盖抗肿瘤、抗心衰、抗病毒、中枢神经和心脑血管等治疗领域；制剂 CDMO 承接 60余家客户百余个制剂项目，引入新客户近 20家，服务项目数同比增长 32%，营收增速超 50%。持续推进多肽和偶联等新业务布局，2024H1成立TIDES 事业部，目前已完成美国和中国两个场地的小核酸药物研发平台建设，已承接多项定制业务，加快推进小核酸 GMP 中试生产平台和 GMP 商业化车间建设。海外方面，2024H1在日本、德国投资建设研发服务平台，拓宽海外业务布局，更早期介入客户研发管线，为国内 CDMO 业务导流。 催化剂：订单增长超预期，新业务终端需求超预期。 风险提示：行业竞争加剧风险；汇率波动风险；环保安全风险。

维持“增持”评级。2024Q1-Q3营收 21.25亿元，同比下滑 30.02%，归母净利润-2.06亿元；Q3单季度营收 7.73亿元，同比增长 10.73%，环比增长 14.65%，归母净利润-0.36亿元，环比减亏。制剂、CGT 及ADC CDMO 等新业务整体仍处于亏损状态（减少归母净利润约0.87、0.45、0.35亿元），业绩超预期，考虑大订单交付后空余产能爬坡下毛利率承压及新业务仍处于早期扩张期亏损加大，下调 2024-2025年 EPS 预测为-0.41/0.30（原 1.01/1.22元），新增 2026年 EPS预测为 0.80元，考虑可比公司 PB 估值，给予 2025年 PB 2.37X，下调目标价至 23.70元（原为 34.75元），维持“增持”评级。 常规业务恢复增长，新兴业务逐步放量。2024Q1-Q3剔除大订单影响营收同比增长 6%，Q3单季度剔除大订单影响营收同比增长 29%。 2024Q1-Q3小分子原料药 CDMO 营收 19.68亿元，剔除大订单增长约 3%；新业务持续拓展，小分子制剂 CDMO 营收 1.01亿元，同比增长约 65%；CGT CDMO 营收 0.40亿元，同比增长约 27%；积极开拓多肽与寡核苷酸及 ADC 等前沿业务，报告期营收约 1304万元。 盈利能力改善，在手订单高增。2024Q1-Q3毛利率 23.3%，同比下滑 22.7pct，主要系 2023年同期交付高毛利大订单以及报告期产能爬坡影响。其中，海外毛利率约 35%，国内市场受新兴业务市场竞争影响，毛利率-8%，剔除新业务影响国内市场毛利率 19%。受益交付产品结构及持续优化运营效率，Q3单季度毛利率恢复至 31.09%，环比提升 9.28pct，盈利水平逐季改善。截至 2024Q3, 小分子原料药CDMO 业务在手订单同比增长超 40%，保障业绩增长。2024年 10月与 CRO 益诺思达成战略合作协议，加码资源整合，为客户端到端、高质量、高效率一体化服务赋能。 催化剂：订单增长超预期，新业务终端需求超预期。 风险提示：行业竞争加剧风险；汇率波动风险；环保安全风险。

维持“增持”评级。公司发布三季报业绩报告，2024Q1-Q3营收44.56亿元（+24.43%），归母净利润10.76亿元（+68.07%）；Q3单季度营收12.61亿元（+8.31%），归母净利润3.10亿元（+24.20%），业绩符合预期。考虑抗生素品种维持高景气及合成生物学产品逐步兑现，上调2024-2026年EPS预测为0.63/0.76/0.87元（原为0.56/0.69/0.83元），参考可比公司估值，给予2025年PE23X，上调目标价至17.48元（原14.56元），维持“增持”评级。 盈利能力持续提升。受抗生素主力品种硫氰酸红霉素、青霉素类中间体持续高景气及头孢类中间体价格触底反弹，2024Q1-Q3毛利率35.82%，同比增长5.89pct，Q3单季度毛利率37.11%，同比增长3.98pct。工艺优化、自动化改造及降本增效下，盈利能力持续提升，2024Q1-Q3归母净利率24.14%，同比增长6.27pct，Q3单季度归母净利率24.56pct，同比增长3.15pct。 加码合成生物学研发生产，战略合作赋能发展。公司在上海建立合成生物学研究院，是业内为数不多完成合成生物学选品-研发-大生产的企业之一。截至2024H1，上海研究院完成化妆品活性原料RCB112角鲨烷、饲料添加剂RCB114肌醇、保健品原料RCB108褪黑素等产品的菌种构建和小试发酵和提取工艺的优化。产能方面，公司“绿色循环产业园项目”已于2023年年底完成一期项目试车，新产能包括红没药醇300吨、5-羟基色氨酸300吨、麦角硫因0.5吨、依克多因10吨等，截至2024H1，红没药醇已进入销售阶段，5-羟基色氨酸已进入试生产阶段，麦角硫因、肌醇已进入中试阶段。 公司与北京微构工场建立战略合作关系，加速推进PHA产业化。 合作上海金珵科技，加码AI赋能研发。上海设立市场部，推进合成生物学产品市场推广和品牌建设，赋能合成生物学业务长远发展。 催化剂：新品研发及市场化进程加快；终端产品需求超预期风险提示：产品价格波动风险；新产品研发风险；市场竞争风险

维持“增持”评级。 公司发布三季报业绩报告， 2024Q1-Q3营收 44.18亿元（+9.00%），归母净利润 5.79亿元（+18.36%）； Q3单季度营收15.26亿元（+22.68%），归母净利润 17.43亿元（32.43%）， 业绩符合预期。考虑主力兽药品种价格逐步企稳及抗生素品种维持高景气，上调 2024-2026年 EPS 预测为 1.40/1.67/2.01元（原为 0.98/1.15/1.42元）， 参考可比公司估值，给予 2025年 PE 15X， 上调目标价至 25.05元（原 20.80元），维持“增持” 评级。 盈利能力改善。 伴随养殖业规模化进程加速，兽药市场落后产能逐步出清，兽药主力产品氟苯尼考、强力霉素价格逐步企稳叠加大环内酯抗生素品种维持高景气， 2024Q1-Q3毛利率 26.17%，同比增长1.52pct， Q3单季度毛利率 25.36%，同比增长 0.67pct。 提质增效下，费用率持续改善， 2024Q1-Q3销售费用率 1.14%，同比下降 0.19pct； 管理费用率 5.16%，同比下降 0.5pct；研发费用率 3.63%，同比下降0.39pct； Q3单季度，销售费用率 1.19%，同比下降 0.53pct；管理费用率 5.08%，同比下降 1.12pct；研发费用率 4.41%，同比下降 0.84pct。 费用率改善下，2024Q1-Q3净利率提升至 13.10%, 同比增长 1.07pct。 重点项目顺利推进，全球化、一体化建设加码。 截至 2024H1， 共有33个医药原料药在国内获批，生产销售的原料药和中间体产品超 70个（营收超 5000万产品 17个， 1亿元产品 12个），布局 30+特色原料药。 截至目前年产 70000吨关键医药中间体项目和年产 1420吨原料药及中间体技改项目工程建设顺利，持续推进制剂规模化生产，有望贡献业绩增量。公司加码全球化运营，产品销往全球 6大洲、115个国家及地区，销售客户 3,000余家，包括拜耳、礼来、雅培、诺华、巴斯夫等全球知名药企。公司在印度、荷兰、韩国、巴基斯坦及西班牙等国市场已建立原料药销售渠道，半制剂产品亦销往东南亚及非洲地区。公司持续夯实能力体系建设，质量标准接轨全球，打造全球医药制造产业链重要参与者地位。 催化剂： 产品终端需求超预期；项目进展超预期风险提示： 产品价格竞争风险；汇率波动风险

维持“增持”评级。公司发布三季报业绩报告，2024Q1-Q3营收92.90亿元（+9.30%），归母净利润8.70亿元（+2.15%）；Q3单季度营收28.62亿元（+12.41%），归母净利润2.45亿元（-2.21%），营收符合预期，归母利润增速不及营收增速主要系汇兑损失影响。维持2024-2026年EPS预测为0.98/1.15/1.42元，维持目标价19.55元，维持“增持”评级。 毛利率短期承压，费用率持续优化。2024Q1-Q3毛利率24.23%，同比下降2.55pct，Q3单季度毛利率23.18%，同比下降4.02pct，预计主要系原料药部分产品2023年同期价格高基数以及低毛利外贸产品占比提升所致。费用率持续改善，2024Q1-Q3销售费用率4.20%，同比下降0.76pct；管理费用率3.92%，同比下降0.29pct；研发费用率5.03pct，同比下降0.66pct；受汇兑损失影响，2024Q1-Q3财务费用同比增加7414万元，财务费用率-0.15%，同比增加0.89pct。 项目数客户数持续扩容，一体化增长可期。截至2024H1，原料药方面2个API品种注册获批，20个原料药品种新递交国内外DMF（包括4个IND）；CDMO报价项目731个，同比增长51%；进行中项目876个，同比增长44%，其中，商业化阶段项目317个，同比增长28%，包括人用药项目228个，兽药项目48个，其他项目41个；研发阶段项目559个，同比增长54%。持续推进从“起始原料药+注册中间体”到“起始原料药+注册中间体+API+制剂”转型升级，截至2024H1，API项目总共103个，同比增长49%，其中18个已经进入商业化阶段，13个正在验证阶段。目前已与512家国内外创新药企业签订保密协议。制剂方面已拥有120多个品种，截至2024H1，在研项目51个，完成验证项目9个，申报项目6个，减重降糖项目预计2024Q4进入临床阶段。丰富产品管线保障公司远期业绩增长。 2024年9月公告与百葵锐达成战略合作，增强公司合成生物学、酶催化技术、多肽技术平台研发能力，加快拓展合成生物学领域业务。 催化剂：药品获批进展加快，产品终端需求超预期风险提示：原料药价格波动风险，制剂集采降价风险