剔除大订单后常规业务稳健增长，多肽等新兴业务持续推进，看好长期成长空间，维持增持评级。 投资要点： 维持增持评级。 2024Q1营收 14.00亿元（-37.76%）,归母净利润 2.82亿元（-55.27%），扣非归母净利润 2.54亿元（-58.88%）， 业绩符合预期。考虑新业务受投融资环境持续影响，下调 2024-2026年 EPS 预测至 3.20/4.09/5.34元（原 3.78/4.55/5.74元），考虑可比公司平均估值，给予 2024年 PE33X，维持目标价 105.84元,维持增持评级。 剔除大订单后常规业务稳健增长。 剔除大订单常规业务增长 15.21%，跨国大药企收入 4.82亿元，剔除大订单同比增长 19.62%，中小制药公司收入 9.18亿元，同比增长 13.02%。分业务板块：小分子业务营收 12.23亿元，剔除大订单同比增长 26.58%，毛利率 47.34%，确认收入小分子临床阶段项目数 148个，商业化项目 30个， III 期项目41个；新兴业务营收 1.76亿元（-29.32%），毛利率 17.30%，主要受国内投融资环境持续影响，预计产能爬坡后盈利能力有望改善。 新兴业务持续推进。 公司持续推进寡核苷酸 CDMO 业务， 截至 2023年多肽固相合成产能达 10250L，预计 2024H1达 14250L；制剂 CDMO 持续加大客户开拓力度， 2023年新签订单数同比增长 50%。生物大分子交付首个双抗 ADC 项目。合成生物技术首个 IND 项目首批生产顺利交付。 2023年连续流技术输出业务新承接项目 19个，金额超 2.5亿元。新兴业务板块持续推进，有望持续助力远期发展。 催化剂： 订单进展超预期，化学及生物大分子等新业务快速拓展。 风险提示： 行业竞争加剧风险，地缘政治风险，商业化订单波动风险。

由定制业务向自主产品转型，叠加制剂、多肽原料药放量，业绩兑现超预期。前瞻布局新一代多肽创新药、寡核苷酸，看好长期成长空间。首次覆盖，给予增持评级。 投资要点： 首次覆盖，给予增持评级。公司主营定制服务与自主研发生产，前瞻布局寡核苷酸等新兴潜力领域，自主产品制剂与多肽原料药进入收获期。预计2024-2026年 EPS 为 1.14/ 1.61/ 2.18元。参考绝对估值法及相对估值法，给予目标价 64.40元，对应 2025年 PE 40X。首次覆盖，给予增持评级。 长期合同、产能扩充保障定制业务企稳回升。自建 BD 团队全球化运营，加速海外高毛利订单回流，于 2023年 5月与欧洲某大型药企签订涉及cGMP 高级医药中间体总价值 10,210万美元的 6年合同，并与欧洲、拉丁美洲客户签订战略合作协议，订单结构有望持续改善。建德 2024年预计投产 22万升产能，产能利用率持续提升下，定制业务有望恢复性增长。 多领域布局，自主产品勾画第二增长曲线。聚焦多肽原料+创新药、仿制制剂与寡核苷酸单体，2023年自主产品营收占比 61%：①多肽药物市场正盛，公司具备较全资质和稀缺优质产能：利拉鲁肽、司美格鲁肽原料药取得 FDAFA Letter，依替巴肽、醋酸奥曲肽等 5款多肽原料药取得 DMF编号，同时长链修饰多肽单批产量达 10kg 以上，助力把握市场机遇；②多肽创新药 SPN009二型糖尿病适应症已获临床批准，产品布局有望完善；③原料药-制剂一体化顺利推进，2023年 3款制剂产品完成 NMPA注册，制剂营收未来有望持续高增；④2023年 12月公司发行转债募集 4.34亿元，用于寡核苷酸单体扩产、原料药绿色制造及新药研发，持续加码自主转型。寡核苷酸 PMO 单体产能计划扩充至 400L，逐步构建规模优势。 催化剂：订单增长超预期、多肽市场增长超预期、临床进展超预期风险提示：药品审批风险、产品研发风险、市场竞争风险、上游原料风险、汇率波动风险