新一轮激励方案落地，覆盖董事、高管及核心骨干24 年 5 月 9 日公司发布新一轮股权激励草案，拟向 56 名激励对象一次性授予 175.00 万股限制性股票（占总股本的 0.31%），授予价格 12.29 元/股，考核目标积极，彰显公司业绩高质量增长的信心。 我们预计 24-26 年 EPS 0.84/1.14/1.48 元。 考虑到公司自产化学发光业务高速发展，国内外均呈现快速突破之势，我们给予 24 年 35x 的 PE 估值（可比公司 24 年 Wind 一致预期均值为 26x），对应目标价 29.56 元， 维持“买入”评级。方案积极、覆盖较广， 调动核心人员积极性1） 覆盖员工： 激励对象 56 人，包括公司副董事长兼总经理宋永波、董事会秘书王鸣阳， 及其余 54 名核心骨干； 2） 激励力度： 授予限制性股票数量 175.00 万股（占总股本的 0.31%），授予价格 12.29 元/股； 3）首次授予对应 24-26 年摊销成本 919/968/223 万元，对利润影响相对可控。 我们认为公司此次激励覆盖度较广， 业绩增速目标积极，彰显公司对业绩增长的信心，有利于进一步提升员工的凝聚力、团队的稳定性， 充分调动核心人员积极性，共享发展成果。新增归母净利润增速目标， 彰显业绩高质量增长信心激励方案中两个归属期对公司 24-25 年考核目标如下： 1） 24-25 年非新冠自产产品收入较 23 年增长率不低于 35%/75.5%，即同比增长不低于35%/30%； 2） 24-25 年自产化学发光业务收入较 23 年增长率不低于35%/82.25%，即同比增长不低于 35%/35%； 3） 24-25 年归母净利润较 23年增长率不低于 35%/82.25%； 4） 24-25 年国内发光仪器新增装机数不低于 1500/1500 台； 5） 24-25 年海外发光仪器新增装机数不低于 1200/1200台； 6）以 1-5 项指标实际达成率分别按照 25%/25%/20%/15%/15%加权求和确定业绩考核指标达成率，若指标达成率≥80%， 则公司层面的归属比例即为业绩考核指标达成率。 此次股权激励考核相比 23 年股权激励新增归母净利润增速目标（比重 20%）， 彰显公司对未来利润增长信心。立足发光、 全线布局的国产 IVD 龙头， 维持“买入”评级根据股权激励目标， 公司对 24-25 年自产业务及发光业务收入增速提出较高目标，且首次加入利润考核指标彰显发展信心， 我们调整盈利预测， 预计24-26 年公司归母净利润 4.8/6.5/8.4 亿元（前值 4.5/5.8/7.6），同比增长35.2%/35.4%/29.6%，当前股价对应 24-26 年 PE 估值为 28x/21x/16x，我们调整目标价至 29.56 元（前值 25.34 元）， 维持“买入”评级。 风险提示： 新产品研发不如预期；产品价格低于预期；集采增量不如预期。

关节国采续标政策公布，春立医疗髋关节报量名列前茅2024年 4月 30日国家医保局发布人工关节集采接续采购文件。 我们认为春立医疗： 1）本次髋关节报量较好，国产公司中占比名列前茅； 2）髋关节报量较大的陶-陶/陶-聚按复活价格计算与上轮中标价格差距有限； 3） 公司膝关节续标成功后有望贡献业绩增量。 我们给予公司 24年 31x 的 A 股 PE估值（A 股可比公司 24年 Wind 一致预期均值 31x），对应目标价 28.13元； 我们给予公司 24年 23x 的 H 股 PE 估值（H 股可比公司 24年 Wind 一致预期均值 23x），对应目标价 22.98港元，维持“买入”评级。 髋关节报量名列前茅， 报量较多的陶-陶/陶-聚续标价格影响相对可控本次续采髋关节陶-陶/陶-聚/金-聚报量分别为 11385/21728/1811个，占总需求量 11.13%/12.54%/17.37%，在国产厂商中名列前茅。其中，相较首轮集 采 报 量 （ 陶 - 陶 / 陶 - 聚 / 金 - 聚 21138/10372/5056个 ， 占 比16.67%/7.27%/14.05%），在总需求量最多的陶-聚占比大幅提升。另一方面，此次续标价格若按照复活规则入围价格（陶-陶/陶-聚/金-聚 7987/7117/5910元）计算，春立医疗报量较多的陶-陶/陶-聚分别相比第一轮中标价下降0.16%/9.91%，考虑到公司降本增效、原料自产持续推进，我们认为产品持续放量下膝关节续标价格影响相对可控。 膝关节续标后有望贡献业绩增量本次续采膝关节年度采购需求量 10544个，需求量占比 3.57%。 首轮集采公司膝关节产品未中标，依靠与贝思达合作代工维持医生关系。我们看好此次公司膝关节成功补标，依托品牌知名度稳扎稳打，贡献业绩增量。 外部环境因素影响短期业绩， 看好 24年业绩恢复我们看好 24年全年表现： 1）关节：考虑到集采对出厂价影响已消化，且髋关节集采续标报量名列前茅、膝关节有望补标，我们预计 24年关节收入同比增长 18%； 2）运动医学：国家集采预计 24年落地，我们预计 24年因集采降价， 运动医学收入同比-10%，看好后续价格影响消化后恢复快速增长； 3）脊柱：我们预计 24年集采退换货影响消化完毕后收入 1.1亿元。 全面发展的国产骨科龙头，维持“买入”评级我 们 预 计 24-26年 归 母 净 利 润 3.48/4.44/5.66亿 元 ， 同 比+25.3%/+27.4%/+27.6%， A 股当前股价对应 24-26年 PE 25x/20x/15x， H股当前股价对应 24-26年 PE 12x/9x/7x，调整目标价至 A 股 28.13元/H 股22.98港元（前值 26.31元/H 股 22.99港元），维持“买入”评级。 风险提示：新产品销售不及预期；集采产品放量不及预期。

1Q24 业绩平稳增长， 盈利能力持续改善公司 1Q24 营业收入/归母净利润/扣非归母净利润 190.90/3.89/3.70 亿元，同比+2.16%/+7.33%/+5.10%， 1Q24 公司盈利能力改善，带动利润增速快于收入增速。 我们预计 24-26 年 EPS 3.16/3.42/3.71 元，分部估值下医药零售/医药批发/投资收益（工业） 24 年对应 EPS 0.47/1.94/0.75 元，三者可比公司 24 年 Wind 一致预期 PE 均值为 16x/10x/16x，我们给予公司医药零售/医药批发/投资收益（工业） 16x/10x/16x 的 24 年 PE 估值，对应目标价38.86 元， 维持“买入”评级。1Q24 公司费用率同比略下降， 毛利率同比降低公司 1Q24 销售/管理/研发/财务费用率 6.61%/1.32%/0.03%/0.24%，同比-0.14/-0.10/+0.02/+0.01pct。 1Q24 毛利率 10.86%，同比-0.56pct，我们认为毛利率同比降低或因高毛利率的新冠相关产品收入占比同比下降。1Q24 分销板块业绩平稳增长，零售板块业绩增速因高基数承压公司 1Q24 分销板块实现营业收入 139.54 亿元，同比增长 6.77%；实现净利润 2.40 亿元，同比增长 10.07%。 我们预计 24 年分销板块收入/归母净利润同比增长 5%/8%。 1Q24 零售板块实现营业收入 53.87 亿元，同比下降8.30%；实现净利润 0.77 亿元，同比下降 49.94%。 我们认为 1Q24 零售板块因上年同期新冠相关产品销售较多、高基数下业绩增速被动承压，我们预计 24 年零售板块收入/归母净利润同比增长 9%/16%。 1Q24 公司对联营企业和合营企业的投资收益 1.10 亿元，同比增长 42.4%。盈利有望持续改善， 维持“买入”评级我们维持盈利预测，预计 24-26 年归母净利润 17.57/19.02/20.67 亿元，同比增长 9.9%/8.3%/8.7%， 当前股价对应 24-26 年 PE 估值为 11x/11x/10x，我们调整目标价至 38.86 元（前值 36.17 元）， 维持“买入”评级。 风险提示： 带量采购冲击超预期；医药零售外延并购不及预期；医药零售盈利改善不及预期；工业投资收益不及预期。

主力业务受下游去库存影响导致业绩增速承压，看好后续恢复 公司2023年营业收入/归母净利润/扣非归母净利润13.38/3.13/2.91亿元，同比-5.5%/-22.1%/-26.0%；1Q24营业收入/归母净利润/扣非归母净利润2.82/0.58/0.56亿元，同比-23.3%/-46.5%/-44.4%。我们认为业绩增速承压主因家用呼吸机组件业务由于下游客户阶段性去库存的影响。我们预计24-26年EPS 0.96/1.20/1.49元。综合考虑到公司基石业务下游库存短期波动不改长期增长逻辑，以及公司多元化业务发展可期，除两大主力业务外收入同比高速增长，我们给予公司24年30x的PE估值（可比公司24年Wind一致预期PE平均估值为24x），调整目标价至28.85元，维持“买入”评级。 1Q24销售、管理及研发费用率同比上升，毛利率同比下滑 公司2023年销售/管理/研发/财务费用率2.38%/7.57%/9.00%/-3.90%，同比+0.53/+1.63/+2.81/-0.42pct，1Q24销售/管理/研发/财务费用率3.27%/8.30%/8.07%/-4.64%，同比+1.68/+3.26/+2.43/-3.84pct。公司2023年/1Q24毛利率41.19%/38.29%，同比-1.85/-5.11pct，我们认为毛利率下滑主因除非医疗业务及自主业务等产品推广降价导致产品毛利率降低。 多元化业务布局初显成效，除两大客户外其余业务整体收入同比快速增长 23年家用呼吸机组件收入8.67亿元，同比-18.1%，我们看好下游库存影响消化后呼吸机业务恢复快速增长。23年人工耳蜗组件收入1.14亿元，同比+15.9%，保持稳定增长。剔除来自大客户A和B的业务收入后，23年公司收入3.57亿元，同比+38.1%，其中：1）家用及消费电子组件：23年收入1.50亿元，同比+94.2%；2）精密模具及自动化设备：23年收入0.98亿元，同比+23.5%；3）其他医疗器械组件：23年收入0.85亿元，同比+6.4%；4）自主产品：23年实现收入0.13亿元，同比+135%。 股权激励绑定核心骨干，业绩增速目标彰显长期增长信心 本次股权激励对象涉及公司董事、高管及核心员工，考核目标为24/25/26年营收或归母净利润增长率分别达25.00%/56.25%/95.31%（以23年为基准），触发条件为24/25/26年营收或归母净利润增长率分别达20.00%/44.00%/72.80%（以23年为基准），彰显公司未来增长坚定信心。 多元化发展的国产精密医疗器械供应链龙头，维持“买入”评级 我们预计24-26年公司归母净利润3.9/4.9/6.1亿元，同比增长24.8%/25.1%/24.2%，当前股价对应24-26年PE估值为25x/20x/16x，我们调整目标价至28.85元（前值37.05元），维持“买入”评级。 风险提示：客户集中度高的风险；新业务拓展进度不如预期。

立足发光、全线布局的国产IVD龙头，首次覆盖给予“买入”评级亚辉龙主要聚焦以化学发光法为主的体外诊断领域产品，在自身免疫、生殖健康等细分领域具备领先优势，逐步扩展传染病等常规领域。我们预测公司23-25年EPS为0.62/0.87/1.17元，同比-65%/+39%/+35%。考虑到公司化学发光业务高速发展，国内外均呈现快速突破之势，我们给予24年32x的PE估值（可比公司24年Wind一致预期均值为24x），对应目标价27.77元，首次覆盖给予“买入”评级。 大力发展化学发光为核心的自产业务，紧追第一梯队，其他领域逐步拓展公司化学发光仪主要指标已达世界先进水平，自免等项目优势推动高端三甲医院装机突破，9M23公司国内新增装机1033台，其中600速仪器iFlash3000G新装机367台，9M23国内外发光仪累计保有量超7800台，股权激励目标是24年国内/海外分别装机1500/1200台，延续快速发展势头。 公司2022年和9M23化学发光收入为7.8/8.0亿元，是国产第二梯队领头羊，同比增长31%和48%（国产第一梯队同期增速12+%和20+%），加速弯道超车。此外，公司在其他免疫方法、生化、基因测序、微流控（参股）等领域布局逐步完善。公司9M23非新冠自产业务收入9.2亿元，同比+48%。 自免等特色项目高举高打，带动常规项目放量公司通过自免、生殖、呼吸道、心肌心梗等特色项目拓展头部医院，同时带动入院后常规试剂销售：1）自免：公司是国产自免第一品牌，截至23年9月末公司累计拥有48项自免检测项目，自免覆盖病种多样，业界翘楚，且方法学领先（海外龙头欧蒙无化学发光法），市占率有望持续提升（20年中国市占率亚辉龙18%vs欧蒙47%）；2）生殖：覆盖剩余健康周期的整体检测解决方案，AMH、抑制素B等成为拳头项目；2）常规项目：22年化学发光试剂收入中传染病等常规项目占比约50%，并有望借集采东风拓展入院、加速增长。公司还深耕心肌心梗检测，高敏肌钙蛋白有望成为拳头产品。 国内进院持续突破，国际化扬帆起航国内入院持续推进，截至3Q23末公司产品已成功入驻全国1125家三级甲等医院（三甲医院覆盖率66%）。公司发挥新冠产品出海的品牌效应，突破高壁垒的日本市场，并积极推进海外市场本地化布局。公司2022年海外常规自产业务收入1.1亿元，同比增长20%，占整体常规业务收入12%。我们预计2023海外常规自产业务延续高增长态势，收入增速或达50%。随着特色项目境外获批，公司海外市场影响力或进一步提升。 风险提示：新产品研发不如预期；产品价格低于预期；集采增量不如预期。