核心观点8月30日，公司发布2024年半年度业绩报告，实现营业收入93.05亿元，同比增长7.26%，实现归母净利润2.82亿元，同比下降44.13%，实现扣非后归母净利润2.98亿元，同比下降40.98%，实现基本每股收益0.473元，业绩低于我们预期。展望2024年下半年，公司门店规模仍将稳步扩大，专业化服务能力持续提升，考虑到部分一过性因素逐步消退以及下半年业绩基数较低，公司业绩有望稳健增长。 事件公司发布2024年半年度业绩报告，业绩低于我们预期8月30日，公司发布2024年半年度业绩报告，实现营业收入93.05亿元，同比增长7.26%，实现归母净利润2.82亿元，同比下降44.13%，实现扣非后归母净利润2.98亿元，同比下降40.98%，实现基本每股收益0.473元，业绩低于我们预期。 简评多因素干扰业绩，门店扩张稳步推进2024年上半年，公司营业收入同比增长7.26%，归母净利润同比下降44.13%，扣非后归母净利润同比下降40.98%。2024年第二季度，公司营业收入同比下降0.81%为42.06亿元，主要由于：1）受医保合规检查等因素影响，公司门店收入增长放缓；2）受消费力等因素影响，部分高价产品交易次数及客单价宋体同比下行。2024年第二季度，公司实现归母净利润0.40亿元，同比下降84.92%，实现扣非归母净利润0.52亿元，同比下降80.29%，主要由于：1）受品类结构调整影响，单二季度销售毛利率下降0.86个百分点为32.74%；2）收入增长放缓，但门店扩张导致费用端刚性支出增加，单二季度销售费用率增加3.36个百分点为26.85%，管理费用率增加0.47个百分点为2.89%；3）本期收回大额存单导致利息收入减少，叠加本期新增门店增加导致租赁利息费用增加，财务费用率增加0.50个百分点为0.58%。 门店规模稳步提升，省外市场逐步放量2024年上半年，公司门店净增加1036家为11291家，其中云南省、川渝地区及其他地区门店数分别为5546家、2471家及3274家，门店数量占比分别为49.1%、21.9%及29.0%。从增量门店来看，2024年上半年，云南省、川渝地区及其他地区净增门店分别为149家、398家及489家，新增门店占比分别为14.4%、38.4%及47.2%，省外门店扩张进一步加速。我们认为，中长期来看，公司仍将加速扩大川渝地区门店规模，盈利能力有望稳步提升，短期来看，公司24年上半年通过并购加速海南地区布局，海南地区规模优势进一步提升，持续贡献额外业绩增量。 专业门店布局持续完善，多元化服务增加顾客粘性1）聚焦拓展慢病人群。2024年上半年，公司积极推进慢病管理业务落地，为顾客提供个性化的健康咨询、疾病预防、诊疗康复等一站式服务，持续提升消费者粘性，截至2024年6月底，公司共有慢特病门店1421家，占门店总数的12.59%。2）线上业务加速贡献。2024年上半年，公司新零售业务销售6.4亿元，同比增长69.31%，其中O2O渠道销售占比达到77.5%，在扩大线下门店覆盖范围同时提供额外业绩贡献。3）泛健康业务结构优化，引流作用明显。2024年上半年，公司泛健康类产品销售1.96亿元，同比增长19.80%，公司在推进美妆业务发展的同时，大力推广个护、食品和奶粉等品类，可以吸引更多消费者，提高交易次数和客单价，创造额外收益。4）彩票业务持续提升客户粘性。截至2024年6月，公司在8省市开通了3804家“药店+彩票”试点门店，上半年彩票代销额达到6562万元。我们认为，公司持续优化品类及业务结构，有望吸引多元化消费者群体、提升客户粘性，进而实现门店收入长期稳健增长。 门诊统筹政策有望加速落地，期待下半年经营向好展望2024年下半年，我们认为，各地或将积极推进院外比价等治理手段，但头部药店定价体系较为合理，影响相对较小，且随着政策落地，市场集中度或将加速提升。云南省门诊统筹政策征求意见稿已然外发，随着院外合规治理逐步落地，统筹门店规模有望加速扩大，公司在核心布局地区具备明显的软硬件及品类优势，有望率先享受政策红利。同时，公司仍在尝试多业态经营，新零售业务、泛健康品类及公益彩票业务均有望贡献额外增量，加速单店增长。此外，公司全年门店新增规模有望维持较高水平，考虑到下半年业绩基数较低，下半年经营有望稳步向好。 结构调整影响毛利率，费用管控逐步推进2024年上半年，公司综合毛利率为31.44%，同比减少2.12个百分点，主要由于业务结构调整，低毛利率的批发业务增速较快；销售费用率为23.87%，同比增加0.5个百分点，主要由于销售人员工资增加；管理费用率为2.45%，同比减少0.03个百分点，基本保持稳定；财务费用率为0.46%，同比增加0.23个百分点，主要由于本期收回大额存单导致利息收入减少，叠加本期新增门店增加导致租赁利息费用增加。经营活动产生的现金流量净额同比提升35.08%，主要由于销售商品收到的货款增加。存货周转天数为110.37天，同比下降2.6天，基本保持稳定；应收账款周转天数为29.27天，同比减少5.2天，主要由于上年同期基数较高；应付账款周转天数为79.80天，基本持平。其余财务指标基本正常。 盈利预测及投资评级我们预计公司2024–2026年实现营业收入分别为200.15亿元、230.29亿元和265.30亿元，分别同比增长15.2%、15.1%和15.2%，归母净利润分别为5.56亿元、6.41亿元和7.41亿元，分别同比增长1.2%、15.3%和15.7%，折合EPS分别为0.93元/股、1.08元/股和1.24元/股，分别对应估值12.8X、11.1X和9.6X，维持买入评级。 风险分析1）医保政策趋严：倘若医保政策趋严，控费要求较高，药品价格整体有可能进一步下降，公司的利润空间可能面临较大的压力；2）门店扩张进度低于预期：倘若门店规模扩张不及预期，公司长期业绩增长潜力可能无法释放，或对公司长期收入增长存在不利影响；3）门店盈利能力下降：倘若公司后期精细化管理落实不到位，或将降低门店盈利能力，对公司长期利润空间存在不利影响；4）处方外流进度低于预期：倘若处方外流进度不

事件：8月31日，公司披露2024年半年度报告。1H24公司实现营收93.05亿元，yoy+7.26%；实现归母净利2.82亿元，yoy-44.13%；实现扣非归母净利2.98亿元，yoy-40.98%；其中2Q24实现营收42.06亿元，yoy-0.81%，实现归母净利润0.40亿元，yoy-84.92%，实现扣非归母净利润0.52亿元，yoy-80.29%，二季度单季度增长承压；门店规模稳步提升，省外布局进一步落地。 1H24净增门店1036家，总门店数达到11291家，其中新开业门店1317家，关闭门店149家，净新增门店10.10%。其中四川省、河南省、云南省、重庆市分别净增加门店数量256家、240家、149家和142家，云南省门店占比进一步下降到49.1%，不足一半，四川省、重庆市、海南省、河南省门店占比进一步提升，其中川渝地区占比提升至21.9%，省外布局进一步落地；业务多元化增长亮眼。 公司除主业线下零售之外，还积极探索新零售、泛健康品类销售和彩票销售等多元化业务。1H24新零售销售额6.4亿，yoy+69.31%，其中O2O渠道销售占比77.5%；1H24泛健康品类实现销售1.96亿元，yoy+19.80%；1H24公司在8个省/市逐步开设了3804家“药店+彩票”试点门店，实现彩票销售6562万元；由于门店内生增长放缓，短期毛利率承压。1H24实现销售毛利率31.44%，yoy-2.12pct，实现销售净利率3.15%，yoy-2.71pct，受新增门店的影响，毛利率略有下降；但销售期间费用率相对稳定，仅yoy+0.71pct。其中销售费用率yoy+0.5pct，管理费用率yoy-0.03pct，财务费用率yoy+0.23pct。财务费用率提升主要是因为本期收回大额存单导致利息收入减少，同时本期新增门店增加导致租赁利息费用增加； 盈利预测与估值：我们认为随着行业格局出清，政策逐步落地，药店行业增长模型稳定后，公司预计将逐步回到增长状态。我们预计24-26年公司EPS分别为0.93/1.26/1.48，CAGR为26.1%。维持“买入”评级。 风险提示：政策不确定的风险，门店扩展不及预期的风险，行业竞争加剧的风险

事件：8月31日，公司披露2024年半年度报告。1H24公司实现营收93.05亿元，yoy+7.26%；实现归母净利2.82亿元，yoy-44.13%；实现扣非归母净利2.98亿元，yoy-40.98%；其中2Q24实现营收42.06亿元，yoy-0.81%，实现归母净利润0.40亿元，yoy-84.92%，实现扣非归母净利润0.52亿元，yoy-80.29%，二季度单季度增长承压；门店规模稳步提升，省外布局进一步落地。1H24净增门店1036家，总门店数达到11291家，其中新开业门店1317家，关闭门店149家，净新增门店10.10%。 其中四川省、河南省、云南省、重庆市分别净增加门店数量256家、240家、149家和142家，云南省门店占比进一步下降到49.1%，不足一半，四川省、重庆市、海南省、河南省门店占比进一步提升，其中川渝地区占比提升至21.9%，省外布局进一步落地；业务多元化增长亮眼。公司除主业线下零售之外，还积极探索新零售、泛健康品类销售和彩票销售等多元化业务。1H24新零售销售额6.4亿，yoy+69.31%，其中O2O渠道销售占比77.5%；1H24泛健康品类实现销售1.96亿元，yoy+19.80%；1H24公司在8个省/市逐步开设了3804家“药店+彩票”试点门店，实现彩票销售6562万元；由于门店内生增长放缓，短期毛利率承压。1H24实现销售毛利率31.44%，yoy-2.12pct，实现销售净利率3.15%，yoy-2.71pct，受新增门店的影响，毛利率略有下降；但销售期间费用率相对稳定，仅yoy+0.71pct。其中销售费用率yoy+0.5pct，管理费用率yoy-0.03pct，财务费用率yoy+0.23pct。财务费用率提升主要是因为本期收回大额存单导致利息收入减少，同时本期新增门店增加导致租赁利息费用增加；盈利预测与估值：我们认为随着行业格局出清，政策逐步落地，药店行业增长模型稳定后，公司预计将逐步回到增长状态。我们预计24-26年公司EPS分别为0.93/1.26/1.48，CAGR为26.1%。维持“买入”评级。 风险提示：政策不确定的风险，门店扩展不及预期的风险，行业竞争加剧的风险

事件： 公司 2024年上半年实现收入 93.05亿元（+7.26%，同比，下同），归母净利润 2.82亿元（-44.13%），经营性现金流净额 9.21亿元（+35.08%）。单 Q2季度，公司实现收入 42.06亿元（-0.81%），归母净利润 0.4亿元（-84.92%）。 ? 经营数据概览： 分业务看， 2024H1，公司实现零售业务收入 67.18亿元（-19.85%），毛利率 36.88%（-1.28pct），其中，通过技术手段赋能的新零售业务销售额为 6.4亿元，同比增长 69.31%。实现批发业务 23.26亿元，毛利率 10.01%（-1.00pct）；其他业务 2.61亿元，毛利率 82.29%，其中涵盖多个品类的泛健康业务实现销售 1.96亿元，同比增长 19.80%； “药店+彩票”的彩票业务模式收入 0.65亿元。 分产品看， 2024H1，公司实现中西成药收入 69.97亿元（+8.29%），毛利率 29.31%（+1.16pct）； 中药 8.93亿元（+34.29%），毛利率 35.03%；医疗器械 5.91亿元（-13.46%），毛利率 46.21%。 ? 上半年利润受消费环境、内部自查等影响短期承压。 2024H1，公司实现毛利率 32.74%（-2.12pct）；净利率 3.15%（-2.71pct）。从费用率看，公司 24H1实现期间费用率 26.85%（+0.74pct），其中销售费用率 23.8%（+0.4pct）；管理费用率 2.45%（-0.02pct）；财务费用率 0.46%（+0.23pct），主要由于本期收回大额存单导致利息收入减少，同时本期新增门店增加导致租赁利息费用增加。 ? 坚持核心区域门店高密度布局，拓展门店网络。 截至 2024H1，公司门店总数为 11291家（较年初新增 1036家），其中云南省门店 5546家（较年初新增 149家）、川渝地区门店 2471家。 ? 盈利预测与投资评级： 考虑公司立足云南，重点拓展川渝，未来有望形成规模优势， 我们将公司 2024-2026年归母净利润由 10.15/11.83/13.78亿元调整至 5.70/7.75/9.49亿元，对应当前市值的 PE 估值分别为 13/9/8倍，维持“买入”评级。 ? 风险提示： 市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，加盟店发展或不及预期的风险。

1H24公司收入平稳增长， 净利润增速承压公司 1H24营业收入/归母净利润/扣非归母净利润 93.05/2.82/2.98亿元，同比+7.3%/-44.1%/-41.0%，符合业绩预告； 2Q24营业收入/归母净利润/扣非归母净利润 42.06/0.40/0.52亿元，同比-0.8%/-84.9%/-80.3%。 我们认为利润增速放缓主因上年同期新冠相关高基数, 以及受“四同药品”价格治理等行业政策影响。 我们预计 24-26年 EPS 1.20/1.42/1.65元。 我们给予 24年11x 的 PE 估值（可比公司 24年 Wind 一致预期均值 11x） ，对应目标价13.20元，维持“买入”评级。 1H24整体费用率同比略上升， 毛利率因收入结构变化同比降低公司 1H24销售/管理/研发/财务费用率 23.87%/2.45%/0.06%/0.46%，同比+0.50/-0.03/+0.01/+0.23pct ， 2Q24销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率26.85%/2.89%/0.07%/0.58% ， 同 比 +3.37/+0.47/+0.00/+0.50pct 。 公 司1H24/2Q24毛利率 31.44%/32.74%，同比-2.13/-0.86pct。 我们认为毛利率同比下降主因收入结构变化。 1H24零售收入增速放缓， 云南省外门店布局进一步扩展， 开店持续增长1H24零售业务收入 67.2亿元，同比+4.0%，我们认为同比增速承压因新冠相关收入高基数, 以及受“四同药品”价格治理等政策影响。截至 1H24末门店总数 11291家，比 23年末净增加 1036家，其中云南省内/省外分别净增加 149/887家， 云南省外布局持续提速； 1H24末云南/四川/重庆/广西/山西/贵州/海南等省门店数量分别达 5546/1872/599/1015/792/564/510家，相比 23年末分别净增加 149/256/142/56/54/25/96家。 1H24新零售业务收入高速增长，泛健康业务稳定发展公司 1H24日均平效达 35.3元/m2（含税）。 公司积极建设线上业务， 1H24新零售业务总销售额 6.4亿元，同比+69.3%，其中 O2O 业务收入占比77.5%。 1H24美妆、个护、食品、奶粉等泛健康品类收入 1.96亿元，同比+19.8%。 公司持续提高药房专业化能力，截至 1H24末专业慢特病门店数达到 1421家（占总门店数的 12.6%）。 连锁药店龙头， 维持“买入”评级我 们 预 计 24-26年 公 司 归 母 净 利 润 7.2/8.4/9.8亿 元 ， 同 比 增 长30%/18%/17%，当前股价对应 24-26年 PE 估值为 10x/9x/7x，目标价 13.20元（前值 23.59元）， 维持“买入”评级。 风险提示： 线上销售冲击加剧；执业药师政策大幅收紧。

事件公司2023年实现营业收入173.80亿元，同比-0.29%；归母净利润5.49亿元，同比-45.60%；扣非归母净利润7.33亿元，同比-25.94%。 公司2024Q1收入为51.00亿元，同比+14.96%；归母净利润为2.42亿元，同比+1.03%；扣非归母净利润为2.46亿元，同比+2.14%。 事件点评2023净利润受税收短期影响23Q4：单季度来看，公司2023Q4收入为45.67亿元，同比-15.51%；归母净利润为-1.36亿元，同比-141.03%，主要受补税及税收滞纳金2.4亿影响；扣非归母净利润为0.53亿元，同比-84.34%。 23全年财务数据：2023年公司整体毛利率为33.00%，同比-2.05个百分点；期间费用率27.24%，同比+0.75个百分点；其中销售费用率24.36%，同比+1.01个百分点；管理费用率（含研发费用）2.52%，同比-0.05个百分点；财务费用率0.36%，同比-0.20个百分点；经营性现金流净额为21.15亿元，同比-15.29%。 门店布局稳健，各业态持续扩张2023年各季度营业收入分别为44.36亿、42.40亿、41.37亿、45.67亿，各季度经营情况平稳。收入构成中，药品零售收入占比72.66%，药品批发业务收入占比22.45%，便利品销售收入占比2%。公司目前在云南、贵州、海南、四川、重庆、广西、山西、天津8个省/市中3,000多家门店中开展了“药店+彩票”业务试点，面向广大居民提供购药外的购彩服务，2023年一心堂彩票销售流水7,698万元，彩票业务一定程度上提升了客流量。 2023年，公司新开门店1,381家，其中搬迁198家，关闭134家，截至2023年底连锁门店达到10,255家。云南省内门店数为5,397家，占比52.63%，云南省以外区域门店数为4,858家，占比47.37%，较年初增长4.12%。截至2024年一季度末，公司门店数10,746家，云南省门店5,455家，占比50.76％；云南省以外的门店数量5,291家，占比49.24％。其中，川渝区域有2,260家，占比21.03％。 24Q1财务数据恢复稳健，门店扩张步伐加快24Q1财务数据：24Q1公司整体毛利率为30.36%，同比-3.16个百分点；期间费用率23.91%，同比-2.30个百分点；其中销售费用率21.41%，同比-1.85个百分点；管理费用率（含研发费用）2.14%，同比-0.43个百分点；财务费用率0.36%，同比-0.02个百分点；经营性现金流净额为5.21亿元，同比+41.72%。2024年第一季度新开门店579家，主要以自建及并购为主，新开门店需要一定的筹备周期，今年将会正常推进门店数量扩张，继续向县级、乡镇级扩张。统筹持续推进，云南2023年下半年开始推动门店统筹政策，目前承接了处方外流的门店不多。川渝区域2023年底开始试点门店统筹政策，但承接处方流转和处方外流的门店不多，绝大多数还是以个人账户支付为主。 投资建议我们下调盈利预测，预计公司2024~2026年收入分别201.8/236.8/277.2亿元（前值24-25年为233.8/272.0亿元），分别同比增长16.1%/17.3%/17.1%，归母净利润分别为9.8/11.8/13.9亿元（前值24-25年为13.6/16.0亿元），分别同比增长79.2%/19.8%/17.8%，对应估值为13X/11X/9X。维持“买入”投资评级。 风险提示行业管理政策变化、市场竞争加剧、门店租赁房产不能续租等。

公司发布2023年年报和2024一季报：2023年实现营业收入173.80亿元、同比-0.29%，归母净利润5.49亿元、同比-45.6%，扣非后净利润7.33亿元、同比-25.94%；其中2023Q4实现营业收入45.67亿元、同比-15.51%，归母净利润-1.36亿元、同比-141.03%，扣非归母净利润0.53亿元、同比-84.34%。2024Q1实现营业收入51亿元、同比+14.96%，归母净利润2.42亿、同比+1.03%，扣非归母净利润2.46亿、同比+2.14%。 2023年业绩短期承压，我们认为主要原因包括：①集中呼吸道疾病用药需求爆发导致的基数问题；②2023年全年门店扩张提速，导致相关费用增加；③价格调整导致的毛利率下滑（2023年药品零售业务毛利率37.97%、相较于2022年的40.98%下降3.01%）；④2023年补税及税收滞纳金一次性影响2.4亿元：由于公司接受所在地主管税务局对2020-2022年纳税情况税收辅导，房租费由总部统一签订合同按视同销售的有关规定等计算缴纳增值税及附加税，并自税款滞纳之日起，按日加收万分之五的滞纳金。 后续公司通过修改业务流程，总部与独立纳税门店签房租合同，并由独立纳税门店直接取得房租费发票等方式，可避免上述税款及滞纳金的发生。 以西南市场为核心，逐步提升省外门店占比。截至2024年Q1，总门店数达到10,746家，其中云南门店数5455家，云南以外门店数5291家、占49.24%。未来公司将持续提升云南省外门店数量占比，全面提升大西南市场占有率，重点布局华南、华北区域，形成以西南为核心经营区、华南为战略纵深经营区、华北为补充经营区、华中和华东为逐步探索经营区的市场拓展格局。 云南统筹医保政策优化，公司毛利率有望逐步改善。5月8日云南医保局发布《云南省职工基本医疗保险门诊共济保障实施办法（征求意见稿）》，提出“纳入门诊统筹管理的定点零售药店销售价格由定点零售药店自行制定，倡导参考省药品集中采购平台价格销售医保药品。纳入门诊统筹管理的定点零售药店医保目录内药品执行医保支付标准”，相较于2023年7月1日开始执行的政策放宽了价格限制，公司毛利率有望因此逐步修复。 多元化经营吸引客流、增厚利润：泛健康品类2023年实现销售3.7亿元，其中美妆品类占比60%，个护23.5%，食品、奶粉、日化27.5%。公益彩票2023年销售流水7,698万元（其中一心便利852万元），为门店带来新的客流增长。 投资建议与盈利预测：我们看好公司逐步加强云南省外布局，统筹医保政策优化下产品价格和毛利率逐步修复，预计2024-2026年实现归母净利润9.75/11.42/13.53亿元，对应市盈率14/12/10倍。 风险提示：统筹推动节奏不及预期、竞争加剧、门店拓展不及预期等。

事件： 公司近期发布 2023年年报及 2024年一季报， 2023年实现收入 173.8亿（-0.29%），归母净利润 5.49亿元（-45.60%），扣非归母净利润 7.33亿（-25.94%）。 2024Q1单季实现收入 51亿（+14.96%），归母净利润 2.42亿（+1.03%），扣非归母净利润 2.46亿（+2.14%）。 点评： 强化西南地区竞争力的同时，深耕海南市场。 2023年公司新增直营门店 1381家（同比 22年末+11.4%），搬迁和闭店 332家，直营门店达 10255家，云南省内门店数量占比 52.63%，一心堂坚持核心区域门店高密度布局。2024Q1公司门店增速边际向上，新开门店 579家，搬迁和闭店 88家，直营门店数达 10746家（同比 23年末+4.8%），其中云南省门店 5455家（同比 23年末+1.1%），占比 50.8%，四川省门店 1731家（同比 23年末+7.1%），西南核心区经营网络密度仍在提升，但增速减缓，一心堂云南公司围绕现有门店的经营优化以及多元化、创新业务的推动实现持续性内生式增长。 同时，海南省新增 83家门店，门店数达 495家（同比 23年末+19.6%）。 2024Q1一心堂海南公司通过自建+收购+加盟三轮驱动，深耕海南市场，通过持续优化门店布局，做好处方外配承接，为公司带来新的业务增长机会。 2023年及 2024Q1公司营收增速率低于市场预期主要系公司新店占比低，大部分创新业务还在试点中，以及 2023年发生补税一次性偶然事件。我们认为，公司现金流充裕，截止 2024Q1公司期末现金流月 5.2亿（+41.72%），拓店速度有望持续向好。同时，利用现有门店空间发展彩票、个护美妆、健康食品、盲人按摩等增量创新业务，逐渐提高门店客流，为药店带来新的增长点。 关键指标： 日均平效方面，省会级门店最高，达 41.37元/平方米；其次是地市级门店，日均平效达 37.83元/平方米。租效方面（收入/租金），省会级门店最低， 为 15.22元，乡镇级门店最高，达到 30.5元。 品规情况：2023年，零售业务实现收入 126.28亿（-8.5%），毛利率 37.97%（-2.54BP）； 批发业务实现收入 39.01亿（+17.5%），毛利率 12.32%（3.86BP），仅观察公司核心业务(零售业务板块)，零售业务的同比营业收入降低（-7%），系 2023年公司零售门店所经营的退烧、止咳、抗病毒等感冒药累产品需求降低，进而导致毛利率下降。从具体品规看，中西成药实现收入 130.38亿（+0.4%），毛利率 28.27%，处方外流带动中西成药品规增长；医疗器械及计生、消毒用品实现收入 12.69亿（-9.49%），受流行病的影响逐渐削弱导致消毒用品等品规降低；中药实现收入 14.54亿（+11.16%）。 2024Q1公司毛利率保持稳定，为 30.36%（-3.16BP)，净利率下降 0.65BP 至 4.83%，主要系公司拓展创新业务，期间成本有所上升。我们认为公司持续加大对彩票、个护美妆产品等多元业务的推广，有望持续提升顾客进店频次，在从广度上增加公司的盈利机会的同时降低销售费用提高盈利水平。 盈利预测及投资建议： 预计公司 2024-2026年实现收入 200.92/231.62/268.88亿元，归母净利润 9.62/11.11/12.97亿元，对应每股收益为 1.61/1.86/2.18元/股，对应 PE 为 14/12/10倍，参考同行业估值，维持“买入”评级。 风险提示： 行业政策风险、经济增长不及预期风险、业绩不及预期风险。

事件1：公司发布2023年年报，实现营业收入、归母净利润、扣非归母净利润分别为173.80/5.49/7.33亿元，同比-0.29%/-45.60%/-25.94%；经营性净现金流21.15亿元，同比-15.29%；EPS（基本）0.92元。拟向全体股东每10股派发现金红利4.00元（含税），股份支付率为43.39%。业绩符合市场预期。 事件2：公司发布2024年一季报，实现营收、归母净利润、扣非归母净利润分别为51.00/2.42/2.46亿元，同比+14.96%/1.03%/2.14%；经营性净现金流5.21亿元，同比+41.72%；EPS（基本）0.41元。业绩符合市场预期。点评：多因素致23年业绩承压，1Q24收入恢复稳健增长：4Q23营收、归母净利润、扣非归母净利润分别为45.67/-1.36/0.53亿元，同比-16%/-141%/-84%，收入利润下滑与上年同期业绩高基数、税金及附加和销售费用增加有关。2023年收入持平微降，源于消费疲软、疫情相关产品需求回落，而归母净利润大幅下滑，与2.4亿元补税及税收滞纳金计提、新开门店成本费用增加及四类药品销售下滑有关。2023年综合毛利率同比-2.05pp至33.00%，销售净利率同比-2.59pp至3.22%。分产品看，2023年中西成药、医疗器械及计生消毒用品、中药分别实现营收130.38/12.69/14.54亿元，同比+0.39%/-9.53%/+11.16%，疫情相关产品需求回落。1Q24收入端恢复稳健增长，利润增速不及收入，主要原因是毛利率同比-3.16pp，或与较低毛利率的分销/加盟/中药工业等业务收入占比提升、医保统筹政策下零售毛利率下降有关。 以西南为核心经营地区，重点布局川渝区域：公司坚持“少区域高密度”的全面立体化纵深布局战略，省、市、县、乡镇区域门店数量同步均衡发展。截至2023年末公司门店数为10225家，同比+11.4%，较2022年末净增1049家，门店拓展加速，其中新开业门店1381家，搬迁198家，关闭134家。云南省内门店数为5397家，占比52.6%，云南省以外区域门店数为4858家，占比47.4%，较年初增长4.1pp。截至2024年一季度末，公司门店数10746家，云南省门店5455家，占比50.8％；云南省以外的门店数量5291家，占比49.2％。其中，川渝区域有2260家，占比21.0％。多元化业态蓬勃发展，积极拓展泛健康品类：公司持续拓展大健康产业链，积极尝试新兴业态，形成了以直营零售连锁为核心，多元化业态并存的发展格局。品类管理方面，公司立足传统品类（药品、中药、保健品、医疗器械），拓展多元化品类。2022年开通彩票销售业务、2023年专项引进牛奶系列产品，2023年成立大健康事业部。2023年新零售业务销售8.76亿，其中O2O渠道销售占比74%左右。而2022年公司线上业务销售额超6亿元。为了满足消费者的多元化需求，公司引入美妆、个护、食品、奶粉等一心堂泛健康品类，2023年实现销售3.7亿元，其中美妆品类占比60%，个护23.5%，食品、奶粉、日化27.5%。2023年一心堂彩票销售流水7698万元（其中一心便利852万元），业务布局8个省市3000多家门店，为门店带来新的客流增长。 盈利预测、估值与评级：考虑到消费疲软、新开门店盈利周期拉长、医保统筹政策下零售毛利率下降，我们下调24-25年归母净利润预测为10.03/11.90亿元（较上次下调28%/27%），新增26年归母净利润预测为13.86亿元，同比增长83%/19%/16%，当前股价对应PE为13/11/9倍，下调至“增持”评级。 风险提示：省外经营低于预期；集采和医保政策风险；多元化经营风险。

事件： 公司发布 2023年年报及 2024年一季报， 2023年实现收入 173.80亿元，同比下滑 0.29%； 归母净利润 5.49亿元，同比下滑 45.60%； 扣非后归母净利润 7.33亿元，同比下滑 25.94%。 2024年一季度实现收入 51.00亿元，同比增长 14.96%； 归母净利润 2.42亿元，同比增长 1.03%； 扣非后归母净利润 2.46亿元，同比增长 2.14%。 以中西成药为核心，打造大健康销售平台公司坚定服务顾客健康需求，积极承接院内顾客外流长期趋势带来的增量业务， 2023年公司中西成药合计销售 130.38亿元，同比增长 0.39%，收入占比达 75.02%； 中药销售 14.54亿元，同比增长 11.16%； 医疗器械及计生、消毒用品销售 12.69亿元，同比下滑 9.53%。 公司积极布局新业务，搭建以健康美妆、健康个护、健康日化、健康食品、健康奶粉为主的一心堂泛健康品类， 2023年实现销售 3.7亿元。 门店数量快速增加，大力发展线上业务公司着眼于核心市场的持续打造，在立稳云南市场的同时，重点发展川渝地区门店，以快速形成规模优势，提升公司各市场的持续经营能力。截至2023年底，公司拥有直营连锁门店 10,255家， 同比增长 11.39%，其中云南省内门店达 5,397家，川渝地区门店达 2,073家。同时，公司积极建设全渠道销售、沟通和服务网络，结合专业药学服务能力，新零售板块进一步加速业务在线化， 2023年实现新零售业务销售 8.76亿元， 其中 O2O 渠道销售占比约 74%。 盈利预测、估值与评级考虑到政策过渡期间行业发展存在不确定性，我们预计公司 2024-2026年收 入 分 别 为 200.32/234.65/280.98亿 元 ， 对 应 增 速 分 别 为15.26%/17.14%/19.74%；归母净利润分别为 10.01/11.61/14.67亿元，对应增速分别为 82.24%/15.95%/26.33%； EPS 分别为 1.68/1.95/2.46元，3年 CAGR 为 38.72%。 公司立足云南、布局全国， 参考可比公司估值，给予公司 2024年 16倍 PE， 对应目标价 26.88元， 维持“买入”评级。 风险提示： 处方外流不及预期；盈利能力下滑；政策变动风险；市场竞争加剧；门店扩张不及预期。

事项：公司发布 2023 年三季报，公司收入为 128.13 亿元（+6.55%），归母净利润为6.86 亿元（+1.26%）。单三季度，公司收入为 41.37 亿元（+1.89%），归母净利润为 1.81 亿元（-30.02%）。 评论：公司前三季度业绩承压。1）保健品政策调整：昆明地区 2022 年 1 月开始保健品停刷医保卡，2023 年 1 月起云南省内其余地区保健品陆续停刷医保卡，对公司毛利额影响较大；2）昆明地区普惠政策：在门诊使用规定的 30 种 165 个品规国家集采高血压、糖尿病相关药品，在门诊医保年度最高支付限额内个人零自付：3）门诊统筹政策：医保支付范围内品种执行中标价或采购价，公司门店与医疗机构同价；4）门诊共济政策：处方流转情况不明显，部分药品销售会由药店回流至医疗机构。 聚焦川渝市场，着重慢病管理。截至 2023 年 9 月 30 日，公司共有慢病门店1,231 家，特病门店 329 家，双通道资格门店 213 家，门诊统筹门店 735 家。 公司目前拥有直营门店 10,008 家，较年初门店数量净增 802 家，其中云南省门店数量 5,358 家，占比 53.54%，其余省市门店数量 4,650 家，占比 46.46%，提升 3.21%。非云南门店数量占比持续提升，主要集中在公司重点发展的川渝地区，占比 42.65%，门店数量 1,983 家。广西地区门店数量 924 家，山西地区门店数量 708 家，贵州地区门店数量 510 家，海南地区门店数量 410 家，其余市场门店数量合计 115 家。公司逐步加强云南以外门店拓展速度，各市场门店经营规模效应持续提升。 新零售业务持续发展。公司的新零售业务经过多年发展，形成以 O2O 业务为主线的电商业务布局，初步拥有了全人群、全场景、全品类的服务能力；2023年 1-9 月，公司新零售总销售额为 5.99 亿元，其中：O2O 业务完成销售 4.83亿元，占比为 80.6%。业务目前已涉及全国 10 个省级行政区，已上线门店数共计 9,580 家。未来公司将致力于 O2O 业务与线下的融合，推进运营效率的提升和高效的客户服务。公司已开通天猫、京东、拼多多、美团等主流 B2C 平台，广西及多个省子公司均开通了三方 B2C 业务。目前所有省公司，均已开通自营业务。自营业务将专注于服务场景补全工作，同时利用第三方供应链持续补全集团的非药品供应链，带动用户需求和服务场景的挖掘。公司将继续从业务数字化、供应链打造、业务融合等多个方面，加大对于新零售业务的支持和投入，推动业务效率提升，预计未来新零售业务延续高速增长。 投资建议：鉴于今年以来公司同店增速不及预期，我们调整公司 23-25 年的归母净利润预测为 9.1、10.1 和 11.1 亿元（原 23-25 年归母净利润预测值为 11.67、13.47 和 15.55 亿元），同比增长-10.4%、12%和 9.3%。参考可比公司估值，给予 2023 年 20 倍 PE，对应目标价为 30.4 元。维持“推荐”评级。 风险提示：互联网电商冲击、个人医保账户趋严

事件：公司发布 2023年三季度报告，前三季度实现营业收入 128.1亿元（+6.6%），实现归母净利润 6.9亿（+1.3%），实现扣非归母净利润 6.8亿元（+4.9%）。2023Q3公司实现营业收入 41.4亿元（+1.9%），实现归母净利润1.8亿（-30%），实现扣非归母净利润 1.7亿元（-30.3%）。 门店加速省外扩张，重点发力川渝地区。公司逐步加强云南以外门店拓展速度，提升各市场门店经营规模效应。截至 2023Q3末，直营门店数量 10008家，较年初门店数量净增 802家。其中云南省门店数量 5358家，占比 53.5%，其余省市门店数量 4650家，占比 46.5%，提升 3.2%。非云南门店数量占比持续提升，主要集中在公司重点发展的川渝地区，占比 42.7%，门店数量 1983家。广西地区门店数量 924家，山西地区门店数量 708家，贵州地区门店数量 510家，海南地区门店数量 410家，其余市场门店数量合计 115家。截至 2023Q3末，公司共有慢病门店 1231家，特病门店 329家，双通道资格门店 213家，门诊统筹门店 735家。 大健康产业快速发展，业务多元化跨界成效显著。公司引入美妆个护类产品，打造新的营收增长点，打造品牌形象、提高品牌认知度、拓展年轻客群。2023年前三季度公司非药品类实现营业收入 12.3亿元，同比增长 7.6%，其中美妆及个护业务实现销售 2.5亿元，同比增长 19.6%。 新零售业务赋能，提供运营效率。经过多年发展，公司新零售业务已形成 O2O业务为主线的电商业务布局，初步拥有全人群、全场景、全品类服务能力。2023年 Q1-Q3，公司新零售销售额达到 6亿元，其中 O2O业务完成销售 4.8亿元，涉及全国 10个省级行政区，已上线门店数 9580家，未来 O2O业务将持续深化与线下的融合，提高运营效率，高效的服务好用户用药最后一公里。B2C 业务已开通天猫、京东、拼多多、美团等主流平台，专注优化用户服务链及供应链搭建，实现集团级的供应链高效利用。自营业务专注目前集团缺失的服务场景补全工作，利用第三方供应链持续补全集团的非药品供应链，主要发展发向为挖掘用户需求和服务场景，扩大集团服务边界。 盈利预测与投资建议。预计 2023-2025年归母净利润分别为 10.3/12.8/15.1亿元，分别同增 2.1%/24.3%/18.2%，维持“买入”评级。 风险提示：政策风险，市场竞争加剧风险，新增门店不及预期风险。

事件： 公司发布 2023年三季报： 23Q1-3实现收入 128.13亿，同比增长 6.55%； 归母净利 6.86亿，同比增长 1.26%；扣非利润 6.79亿，同比增长 4.85%。 23Q1-3业绩符合预期， Q3利润端短期波动， ： 23前三季度公司实现收入 128.13亿，同比增长 6.55%；归母净利 6.86亿，同比增长 1.26%；扣非利润 6.79亿，同比增长 4.85%。 23Q3公司实现收入 41.37亿，同比上升 1.89%；归母净利润1.81亿，同比下降 30.02%；扣非利润 1.74亿，同比下降 30.33%。 布局大健康产业，非药品产品营收快速增长。 公司布局大健康产业，积极对在营品类进行调整，增加包括美妆、个护、婴幼儿配方乳粉、功效性药食同源性食品及大健康属性的日化家清类等产品，进一步拓展公司的业务范围，提高公司的市场竞争力。 2023Q3公司非药品类实现营业收入 12.31亿元（同比+7.64%），其中美妆及个护业务实现销售 2.5亿元（同比+19.58%）。 新零售业务+直营门店同步拓展，线上线下赋能销售。 线上方面，以 O2O 业务为主线，公司布局电商新零售业务。 23前三季度，公司新零售总销售额为 5.99亿元，其中 O2O 业务完成销售 4.83亿元。线下方面，公司积极拓展直营门店网络，2023Q3末拥有直营门店 10008家，较年初门店数量净增 802家。其中慢病门店1,231家，特病门店 329家，双通道资格门店 213家，门诊统筹门店 735家。 盈利预测与估值建议： 考虑到行业集中度提升叠加处方外流加速，公司业绩增长快，估值相对较低，预计公司 23-25年利润分别为 10.2/12.1/14.2亿元，维持“买入”评级。 风险提示： 门店扩张不及预期；处方外流不及预期； 行业监管风险。

公司发布2023年三季报：2023前三季度实现收入128.13亿元（+6.55%），归母净利润6.86亿元（+1.26%），扣非净利润6.79亿元（+4.85%），公司增速符合预期。 三季度单季，公司实现收入41.37亿元（+1.89%），归母净利润1.81亿元（-30.02%），扣非净利润1.74亿元（-30.33%）。 平安观点： 多因素导致公司三季度业绩增速放缓：公司三季度利润端业绩出现下滑，主要原因为 1）2023年1月云南15个市取消保健品的医保支付，影响公司保健品的销售；2）昆明市推行普惠政策，全市高血压和糖尿病的城镇职工、城乡居民参保人，可免费服用共计30个品种、165个品规的降血压和降血糖药品，居民可在基层定点医疗机构领取药品，影响公司慢病用药销售的同时减少了患者流量；3）统筹门店的处方药进行了价格的调整，同一区域药店处方药的价格向统筹门店看齐，影响了公司的客单价。公司积极应对外界环境的变化，通过增加非医保支付产品的占比、增加云南以外地区门店的占比来降低风险。同时公司积极做好承接处方的准备，并提升精细化管理的能力，为后续增长最准备。 门店数量稳定增长：公司目前拥有直营门店10008家，较年初门店数量净增802家。其中：云南省门店数量5358家，占比53.54%，其余省市门店数量4650家，占比46.46%，提升3.21%。非云南门店数量占比持续提升，主要集中在公司重点发展的川渝地区，占比42.65%，门店数量1983家。广西地区门店数量924家，山西地区门店数量708家，贵州地区门店数量510家，海南地区门店数量410家，其余市场门店数量合计115家。 公司逐步加强云南以外门店拓展速度，提升各市场门店经营规模效应。 医保门店数量持续提升，承接处方能力加强：公司积极争取达标门店的医保资质申报，持续提升医保资质门店占比。截止2023年9月30日，公 司共有慢病门店1231家，特病门店329家，双通道资格门店213家，门诊统筹门店735家。医保的接入和慢病医保门店的开设，进一步提升公司承接处方的能力。 维持“推荐”评级：公司作为西南地区市占率最高的连锁药店，卡位优势越来越明显。限制性股票激励计划将有效激发公司新管理层动力，促进业绩提速增长。考虑政策对公司业绩的影响，我们调整盈利预测，预计公司2023-2025年公司净利润为10.57/12.29/14.35亿元，（原预测为12.04/14.24/16.69亿元），维持“推荐”评级。 风险提示：1）政策风险：药品流通行业监管趋严或对公司短期业绩带来影响。2）竞争加剧的风险：药店行业的兼并整合，集中度提高，竞争加剧或对公司业绩带来影响。3）流行性传染病大规模传播的风险：流行性传染病大规模传播或将影响部分药品的销售，从而对公司业绩带来影响。

事件：公司发布]2023年半年报。2023年上半年公司实现收入 86.8亿元（+8.9%）； 实现归母净利润 5.1亿元（+20.6%）；实现扣非归母净利润 5.1亿元（+26.9%）； 2023Q2公司实现收入 42.4亿元（+6.8%），实现归母净利润 2.7亿元（+11%），实现扣非归母净利润 2.6亿元（+13%）。 医保资质门店数量稳步提升。2023年上半年公司积极争取达标门店的医保资质申报，持续提升医保资质门店占比。截至 2023H1末，直营门店数量 9569家，2023H1公司新增门店 531家，搬迁门店 103家，关闭门店 65家，净增 363家。云南门店数量占比超过一半，达到 5269家。截至 2023H1末，公司已取得各类“医疗保险定点零售药店”资格的药店达 9023家，较上年年末净增加 569家医保门店，同比上年同期净增加 942家医保门店，同比增加 4.4%。2023年1-6月公司医保刷卡销售占总销售的 43.8%。 线上线下融合持续深化，运营效率不断提高。2023年上半年，公司新零售总销售额达到 3.8亿元，其中 O2O业务完成销售 3.1亿元，B2C业务完成销售 7397万元，形成以 O2O业务为主线，自营平台为辅的电商业务布局。截至 2023H1，公司 B2C业务已开通天猫、京东、拼多多、美团等所有主流 B2C平台，专注优化用户服务链及供应链搭建，实现集团级的供应链高效利用。 业务多元化跨界成效大。1）个护美妆业务：2023年上半年公司打造新零售业务新模式新窗口，增加年轻消费群体进店频次，提升会员开发力度，带动门店全品类销售增长，其中销售贡献主要集中在云南（占比 85%），省外发展空间广阔。2）彩票代销业务：截至 2023H1末，彩票销售 2852万元，同比增长 192.1%，公司在云南、广西、山西、海南、贵州、重庆、天津等多个省市地区开通销售点两千多家。 盈利预测与投资建议。预计 2023-2025年归母净利润分别为 11.9/13.8/16.2亿元，分别同增 17.5%/16.3%/17.7%，维持“买入”评级。 风险提示：政策风险，市场竞争加剧风险，新增门店不及预期风险。