8月 29日晚，公司发布 2024年半年度业绩报告， 实现营业收入44.85亿元，同比增长 3.40%，实现归母净利润 0.63亿元，同比下降 60.23% ，实现扣非后归母净利润 0.66亿元，同比下降57.76%， 实现基本每股收益 0.41元， 业绩低于我们预期。展望下半年， 云南省门诊统筹政策有望加速落地，公司门店结构持续调整，叠加股权激励调动核心员工积极性， 我们看好公司业绩潜力稳步释放。 事件公司发布 2024年半年度报告， 业绩低于我们预期8月 29日， 公司发布 2024年半年度业绩报告，实现营业收入 44.85亿元，同比增长 3.40%，实现归母净利润 0.63亿元，同比下降 60.23%，实现扣非后归母净利润 0.66亿元，同比下降57.76%，实现基本每股收益 0.41元，业绩低于我们预期。 简评新店整合影响业绩，毛利率稳步向好2024年上半年， 公司营业收入同比增长 3.40%，归母净利润同比下降 60.23%，扣非后归母净利润同比下降 57.76%。 2024年第二季度，公司实现营业收入 21.71亿元，同比增长 0.01%，实现归母净利润 0.11亿元，同比下降 87.02%，实现扣非后归母净 利润 0.15亿元，同比下降 81.17%，主要由于： 1） 受政策及消费力影响，公司医保收入占比下行，整体收入端增速放缓； 2）新店次新店数量较多，费用端刚性增长速度超出收入增速，单二季度销售费用率提升 3.28个百分点为 30.14%，管理费用率提升 1.01个百分点为 3.06%。 门店结构持续调整，云南省外分梯次布局2024年上半年，公司自建门店 254家，收购门店 81家，净增加门店 328家，期末门店总数达到 5444家，其中云南药店门店数 2897家，占全国药店门店比重进一步下降至 56.80%，重庆地区门店数 602家，规模优势进一步扩大。 考虑到各地区竞争优势，公司目前确定了各省份梯队发展策略： 1）确立云南、河北为第一梯队，云南地区以自建为主，河北通过自建及收购持续巩固、深耕，密集布点，实现渠道下沉； 2）重庆、辽宁为第二梯队，其中重庆持续渗透省地县市场，辽宁地区门店数量持续提升； 3）四川、广西为第三梯队，会在薄弱区域持续加密布点。展望下半年，我们认为，公司门店规模增速或将放缓，但随着公司各地区门店布局逐步完善，收入及利润增长或将加速。

投资要点事件：公司2024年上半年实现收入44.85亿元（+3.40%，同比，下同），归母净利润0.63亿元（-60.23%），经营性现金流净额2.92亿元（-47.18%）。单Q2季度，公司实现收入21.71亿元（+0.01%），归母净利润0.11亿元（-87.02%）。 经营数据概览：2024H1，公司实现医药零售业务收入40.35亿元（+2.58%），毛利率34.92%（+1.25pp），原因为消费意愿弱、市场及行业竞争加剧、医药改革政策持续推进、医保个账减少及统筹医保落地滞后、医保强监管等；便利零售业务1.89亿元（-4.38%），毛利率18.47%（+0.05pp）；为医药、便利供应商提供专业服务业务收入2.61亿元（+26.45%），毛利率63.50%（-8.71pp）。 重视院外市场大趋势，积极调整品类结构。2024H1，公司实现中西成药收入32.70亿元（+5.75%），毛利率32.92%（+2.44pp），原因为公司积极承接院内顾客外流趋势带来的业务增量、强抓医院品种引进等；中药材1.65亿元（-12.82%），毛利率47.02%（+1.01pp）；保健食品2.14亿元（-8.46%），毛利率32.48%（-10.50pp），原因为公司积极实施市场化竞争，获得更多份额；个人护理品0.49亿元（+12.09%），毛利率29.17%（+2.42pp）；医疗器械3.15亿元（-14.95%），毛利率48.29%（+4.78pp）；生活便利品2.07亿元（+4.83%），毛利率25.44%（-3.11pp）；体检服务0.04亿元（-4.52%），毛利率29.96%（-4.04pp）。业务规模扩大，费用率有所增加。2024H1，公司实现毛利率35.89%（+1.08pp），归母净利率1.40%（-2.24pp）。 从费用率看，公司24H1销售费用率28.93%（+3.21pp），原因为公司门店规模扩大，营运成本增加；管理费用率2.67%（+0.64pp），原因为业务规模增长导致管理成本提高、疫情存货跌价及日常经营报损处理；财务费用率1.52%（+0.03pp），原因为规模扩大导致资金需求增长，相应融资利息支出增加。2024H1净增门店328家，积极推进连锁门店服务网络建设。截至2024H1，公司门店总数5444家，较年初净增门店328家，其中新增自建门店254家，收购门店81家，公司贯彻“以中心城市为核心向下渗透”的扩张策略，持续推进连锁门店服务网络建设。 盈利预测与投资评级：考虑公司积极推进连锁门店网络建设，下半年云南门诊统筹政策有望持续推进，且业务结构改善推动提高利润率，我们将公司2024-2026年归母净利润由4.8/5.7/6.9亿元调整至2.6/3.2/3.7亿元，对应当前市值的PE估值分别为11/9/8倍，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，加盟店发展或不及预期的风险。

事件公司2023年实现营业收入90.81亿元，同比+20.84%；归母净利润4.14亿元，同比+10.72%；扣非归母净利润3.99亿元，同比+7.26%。 公司2024Q1收入为23.14亿元，同比+6.79%；归母净利润为0.52亿元，同比-31.51%；扣非归母净利润为0.50亿元，同比-32.32%。 事件点评23Q4业绩承压，财务数据稳健23Q4：单季度来看，公司2023Q4收入为25.81亿元，同比-8.00%；归母净利润为1.36亿元，同比-23.72%；扣非归母净利润为1.28亿元，同比-26.63%。 23全年财务数据：2023年公司整体毛利率为35.88%，同比-0.26个百分点；期间费用率29.89%，同比+0.31个百分点；其中销售费用率26.32%，同比+0.90个百分点；管理费用率（含研发费用）2.17%，同比-0.62个百分点；财务费用率1.39%，同比+0.04个百分点；经营性现金流净额为10.24亿元，同比-13.96%。 全国门店网络有序扩张，线上业务增长强劲2023年公司自建、收购以战略性扩展实体门店网络，公司自建门店799家，收购门店272家，因发展规划及经营策略调整关闭门店10家，净增门店1,061家，期末门店总数达到5,116家，较年初门店数增长26.17%。通过次新店、老店内生增长夯实实体门店营运力根基，全渠道线上业务较上年同期快速增长54.58%，社会药房终端专业价值凸显，带动供应商服务收入稳步提升，共同拉动营业收入较上期增长20.84%。 深耕云南、立足西南、向全国发展。 第一梯队：云南、河北两大利润中心云南以自建为主，河北自建+收购，持续巩固、深耕，密集布点、渠道下沉；云南药房门店数达2,759家，保持持续、稳健的发展态势，在全国医药门店数的结构占比下降至57.76%；川渝桂冀辽药店数结构占比提升至42.24%。 云南药房、便利店门店数3,098家，药房门店数较上年同期增长15.25%；河北门店数479家，店数较上年同期快速增长25.72%，优势区域市场规模稳步提升。 第二梯队：重庆、辽宁自建、收购快速推进，重庆取得第一阶段突破，店数近600家，省地县市场持续渗透，店数较上年同期增长87.97%；辽宁沈阳及5地市门店规模403家，快速突破，店数较上年同期增长36.15%。 第三梯队：四川、广西薄弱区域持续加密布点；自建、收购稳步发展，四川期末店数达281家，增幅51.89%，广西期末店数达267家，增幅36.65%。 线上渠道持续提升2023年，线上业务项目的总收入合计达到21.64亿元，占公司总营业收入的23.83%，与2022年的14.00亿元相比，实现了54.58%的同比增长。具体来看，第三方平台B2C业务收入同比增长21.15%，达到6.45亿元，占总营业收入的7.10%；第三方O2O平台业务收入同比大幅增长85.73%，达到8.30亿元，占总营业收入的9.14%；自营平台业务收入同比增长63.75%，达到6.90亿元，占总营业收入的7.60%。整体线上业务的增长显著，特别是第三方O2O平台业务的增长尤为突出。 24Q1新店整合压力导致净利润承压，门店持续扩张推进由于公司新店、次新店占比仍保持22.10%较高的水平，近期收购店尚在整合，短期内营业收入低，店均收入下降。并且，低收入增幅贡献的综合毛利额无法覆盖门店增长25.55%带来的期间费用19.98%的刚性增长，导致归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润5,043.21万元，较基数略高的2023年1季度同比降低32.32%。 24Q1财务数据：24Q1公司整体毛利率为34.36%，同比+1.75个百分点；期间费用率31.56%，同比+3.47个百分点；其中销售费用率27.79%，同比+3.21个百分点；管理费用率（含研发费用）2.30%，同比+0.29个百分点；财务费用率1.48%，同比-0.03个百分点；经营性现金流净额为1.01亿元，同比-69.56%。 2024一季度门店新店、次新店合计1,163家，占比由上年同期的24.98%略下降至22.10%仍较高；其中，公司2023年自建799家门店多为新店、2024年1季度自建134家门店。2023年年末并购重庆190家店，以及2024年1季度并购成都德仁堂门店，尚未完成整合工作。 2024年1-3月，线上渠道实现营业收入总计5.4亿元，较上年同期增长12.78%，占营业收入比重为23.38%，较上年同期占营业收入比重22.14%提升1.24%，线上线下全渠道服务模式稳健、快速发展。第三方平台O2O业务增速仍达48.84%。 投资建议我们预计，公司2024~2026年收入分别110.3/134.6/165.3亿元，分别同比增长21.5%/22.0%/22.8%，归母净利润分别为4.8/5.7/6.8亿元，分别同比增长15.6%/18.6%/20.4%，对应估值为14X/11X/10X。维持“买入”投资评级。 风险提示并购及跨区域经营风险、市场竞争加剧风险、行业政策风险等。

公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年，公司实现营收90.81亿元（YOY+20.84%）；归母净利润4.14亿元（YOY+10.72%）；扣非归母净利润3.99亿元（YOY+7.26%）。2024Q1，公司实现营收23.14亿元（YOY+6.79%）；归母净利润0.52亿元（YOY-31.51%）；扣非归母净利润0.50亿元（YOY-32.32%）。 店龄结构年轻，新店、次新店有望逐步成熟并持续产生业绩贡献。截至2024Q1末，公司新店、次新店合计1163家，占比22.10%（YOY-2.88pp），保持较高水平。公司2023年、2024Q1分别自建门店799家、134家，处于成长期的门店产出低、对公司短期业绩带来压力，随着门店逐步成熟，有望为公司后续业绩增长奠定基础。 积极承接处方外流增量。公司积极响应医保门诊共济制度改革，积极申请慢病、特病、双通道、门诊统筹药店资质。截至2024Q1末，公司合计823家门店取得门诊统筹资质，门店数量占比为16.73%。 股权激励草案彰显公司业绩增长信心。公司发布2024年限制性股票激励计划，拟授予261名激励对象限制性股票176.49万股，占公司已发行股本总额的1.37%。本次激励计划各年度业绩考核目标为：以2023年净利润为基数，2024-2026年的净利润增长率分别不低于15%、36%、60%，对应2024-2026年同比增速分别为15%、18.26%、17.65%。 盈利预测与投资建议：公司前期自建门店逐步培育成熟并产生业绩贡献；存量成熟门店营收稳健增长；冀辽及西南地区并购项目稳健融合。我们预计公司2024-2026年EPS分别为3.08、3.65、4.30元，对应2024年5月8日股价的PE分别为15.5X、13.1X和11.1X，给予“增持”评级。 风险提示：医保政策变化风险，扩张整合不及预期。

事件：公司近期发布[Table_Summary]2023年年报及2024年一季报，2023年收入90.81亿(+20.84%)，归母净利润4.14亿(+14.05%)，扣非归母净利润3.61亿(+27.7%)。2024Q1单季度实现收入23.14亿(+6.79%)，归母净利润0.52亿(-31.51%)，扣非归母净利润0.50亿(-32.32%)。 点评：2023年，公司净增门店1061家，期末门店总数达到5116家，较年初门店数增长26.17%。其中，公司新增直营门店1061家（同比22年末+26.17%），云南大区净增365家，占比57.76%。公司贯彻“以中心城市为核心向下渗透”的扩张策略，持续夯实省会级城市规模、品牌优势上，加强地级、县级市场密集布点辐射，其门店数结构占比为67.10%，地县级门店均多于省会门店。2024Q1，公）司新店、次新店占比仍保持22.10%较高的水平，近期收购店尚在整合，短期内营业收入低，店均收入下降，培育期门店业绩成熟后产生业绩贡献，快速自建门店为公司后续发展奠定基础。 线上业务增长迅速，全渠道服务能力提升。公司树立“以顾客需求为核心”的服务理念，积极顺应消费者购药习惯由线下实体门店单一渠道向线上、线下全渠道消费转变的趋势，搭建涵盖传统电商B2C平台、第三方平台O2O、门店预订系统佳E购、微商城等的全渠道服务网络。2023年，线上渠道实现营业收入总计216,428.18万元，较上年同期增长54.58%，占营业收入占重为23.83%，较上年同期提升5.20%，线上线下全渠道服务模式稳健、快速发展。 品规情况：2023年，医药零售板块实现收入81.42亿(+21.83%)，毛利率34.02%(-0.1BP)；便利零售板块实现收入3.95亿(+4.39%)，毛利率18.49%(-3.38BP),为供应商提供专业服务实现收入5.44亿元(+20.08%)，毛利率76.28%(-1.47BP)。仅观察公司核心业务(零售业务板块)，零售业务毛利率稳中有升。从具体品规看，中西成药收入64.76亿(+27.53%)，毛利率31.62%(+0.83BP)，社会药房品牌认知度提升、购物方便快捷、商品结构丰富、市场化程度较高的优势逐步凸显，吸引院内顾客外流。公司抓住这一长期趋势带来的增量业务，重视品牌厂商的深度合作，强抓医院品种引进和资源争取,引进医院品种同时承接外流处方带动中西成药品规增长。我们认为未来公司通过完善组织框架，进一步细化品类管理，重视客户的专业化需求，打造差异化店型，增加顾客粘性，从而实现市场份额的扩大。 盈利预测及投资建议：预计公司2024-2026年实现收入107.42/129.24/160.60亿元，归母净利润4.62/5.54/6.93亿元，对应每股收益为3.58/4.30/5.38元/股，对应PE为14/11/9倍，参考同行业估值，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧风险、政策变动风险、盈利不及预期风险。

公司发布 2023 年年报及 2024 年一季报， 2023 年实现收入 90.81 亿元，同比增长 20.84%；归母净利润 4.14 亿元，同比增长 10.72%；扣非后归母净利润 3.99 亿元，同比增长 7.26%。 2024 年一季度实现收入 23.14 亿元，同比增长 6.79%；归母净利润 0.52 亿元，同比下滑 31.51%；扣非后归母净利润 0.50 亿元，同比下滑 32.32%。公司发布 2024 年限制性股票激励计划（草案），拟向 261 名激励对象授予 176.49 万 股 ， 考 核 要 求 以 2023 年 扣 非 归 母 净 利 润 为 基 数 ， 2024/2025/2026 年净利润增长率分别不低于 15%/36%/60%。 积极承接处方外流，中西成药占比提升公司坚定服务顾客健康需求， 积极承接院内顾客外流长期趋势带来的增量业务， 2023 年公司处方药和非处方药合计销售 64.77 亿元，同比增长27.53%，收入占比达 75.87%，同比提升 3.95pp；中药材销售 3.67 亿元，同比增长 27.38%；保健食品销售 4.53 亿元，同比增长 9.21%；医疗器械销售 7.01 亿元，同比下滑 9.30%。 门店数量快速增加，大力发展线上业务2023 年公司进一步完善 6 个省市门店网络布局， 通过次新店、老店内生增长夯实实体门店营运力根基。 2023 年公司净增门店 1,061 家， 其中自建门店 799 家，收购门店 272 家，关闭门店 10 家，门店规模达 5,116 家， 同比增长 26.17%。 围绕顾客泛在性、便利性的更高要求，公司持续完善实体门店布局，并以此为基础延伸线上服务网络， 2023 年实现线上业务销售额21.64 亿元，同比增长 54.58%，收入占比达 23.83%。 盈利预测、估值与评级考虑到政策过渡期间行业发展存在不确定性，我们预计公司 2024-2026 年收 入 分 别 为 112.51/140.86/176.93 亿 元 ， 对 应 增 速 分 别 为23.90%/25.19%/25.61%；归母净利润分别为 4.79/5.68/6.74 亿元，对应增速分别为 15.65%/18.43%/18.78%。公司深耕云南、立足西南、向全国发展，参考可比公司估值，给予公司 2024 年 16 倍 PE，对应目标价 59.51元，维持“买入”评级。 风险提示： 处方外流不及预期；盈利能力下滑；政策变动风险；市场竞争加剧；门店扩张不及预期。

事件： 公司公告， 2023 年实现营收 90.81 亿元（ +20.84%，表示同比增速，下同），归母净利润 4.14 亿元（ +10.72%）； 2024Q1 实现营收 23.14亿元（ +6.79%），归母净利润 0.52 亿元（ -31.51%）。 2023 年经营数据解读： 1）重庆、辽宁及沈阳地区快速扩张。全年自建门店 799 家，收购门店 272 家，重庆店数近 600 家（ +87.97%），省地县市场持续渗透；辽宁沈阳及 5 地市门店规模 403 家（ +36.15%）。 2）利润率及费用率保持平稳。公司全实现毛利率 35.88%（ -0.26pct），净利率4.56%（ -0.28pct），销售费用率 26.32%（ +0.89pct），管理费用率 2.17% （ -0.62pct），财务费用率 1.39%（ +0.04pct）。 3）公司积极承接院内客户外流。公司 2023 年处方药和非处方药合计销售额提升 27.53%、 结构占比提升 3.95%。 4）2023 年公司向全体股东每 10 股派发现金红利 12.85元（含税），现金分红总额 1.66 亿元，股息率 2.55%。 2024Q1 经营数据解读： 1）公司总门店数 5263 家，较年初净增加 147家；云南省外门店数结构占比提升至 42.33%（ +0.92pct）；新店、次新店合计 1163 家，占比下降至 22.10%（ -2.88pct），快速自建门店为公司后续发展奠定基础。 2）实现毛利率 34.36%（ +1.75pct），净利率 2.24%（ - 1.24pct）；销售费用率 27.79%（ +3.21pct），管理费用率 2.30%（ +0.30pct），财务费用率 1.48%（ -0.03pct）。 24Q1 毛利率增加，原因是贴牌商品销售额 3.37 亿（ +33%），占比同比提高 3.76pct，有效缓解毛利率下降；净利率下降，原因是 23 年~24Q1 合计自建 933 家门店，以及 Q1 并购成都德仁堂尚未完成整合工作，导致费用和人力资源已投入但尚不产生业绩贡献。 股权激励彰显发展信心， 2026 年净利润增长目标较 2023 年为 60%。2024 年 4 月 26 日，公司发布股权激励计划，拟授予激励对象（包含 6位高管在内合计 235 人）的限制性股票数量 1764900 股，占已发行股本总额的 1.37%。以 2023 年净利润为基数， 2024-2026 年利润增长率分别不低于 15%/36%/60%。 盈利预测与投资评级： 考虑公司股权激励目标稳健，我们将公司 2024- 2025 年归母净利润由 5.0/6.1 亿元调整至 4.8/5.7 亿元， 2026 年为 6.9 亿元，对应 PE 为 13/11/9X，维持“买入”评级。 风险提示： 市场竞争加剧的风险，门店扩张或不及预期的风险，加盟店发展或不及预期的风险。

健之佳：连锁药店新贵，内生++外延双轮驱动业绩高速增长。健之佳从云南昆明起步，经过十余年经营发展在云南、四川、广西、重庆、河北、辽宁6个地区共计拥有门店4711家，包括4386家医药零售门店。2020-2022年，公司医药零售门店数量由1,890家增长至3,763家，年复合增速为41.1%。公司是云南省内规模第二大的医药连锁企业，云南省贡献主要营收（1H23:63.5%），省外门店布局和市场占有率仍处于较低水平，收入规模较小，但具备较大的市场开拓空间。公司于2022年8月底完成对唐人医药的收购交割，正式进军辽宁与河北两大市场，将作为未来发展重点区域。伴随省外扩张步伐的加速，省外门店数在23年三季度末占到总体的39%，收入在23年上半年达到36.5%。公司营业收入及净利润同步保持高速增长，2018-2022年收入和净利润复合增速同为28.4%，2023年前三季度实现营收65亿元（同比+38%），归母净利润2.78亿元（同比+44.4%）。 公司整体毛利保持平稳，日均坪效（46.8元/㎡）随门店扩张保持稳定增长，销售费用率仍有改善空间。 药店行业：集中度提升和处方外流推动持续发展。2019年以来随着药占比，零加成，集采，双通道，慢病长处方等政策落地，药店的重要性持续提升，到2022年药房终端贡献了整体药品市场近29%的销售，处方药零售占比约16%。2023年药店整体经营受到家庭去库存，门诊回流和消费力下降的负面影响，导致客单价、客流量和订单量出现下滑。我们预计，2024年用药需求有望回归正常，非药收入随经济预期改善亦会有所恢复。短期催化：23年四季度以来随着消费者购药需求逐步释放，流感的高发，以及门诊统筹药店业务的陆续开展，药店店均销售额和订单量在11月已超过去年同期水平，8-11月药店销售额呈现环比改善，该趋势有望在今年继续保持。中期增量：中国药店的连锁化率在2022年达到了57.8%，百强企业年销售额占药品零售市场总额的36.5%，在产业集中度和连锁化率方面的提升空间仍然较大。零售业态的成长主要依赖门店的连锁扩张，除了门店数增加带来的直接收入增长和规模效应，强势的零售渠道可以依赖其市场地位和采购规模向上游获取更低的进价，从而提升利润率水平。因此对于头部零售药店而言，集中度提升意味着获得超出行业增速的超额收益。长期趋势：处方流转中心的落地和应用将在中长期更好帮助药店获得院内门诊的流量。截至23年底全国20余省市已开启/完成了省级处方流转平台建设工作，其中湖南省、江西省、湖北省等约11个省市处方流转平台已初步建成并实现了医院与药店的对接，电子处方已经实现从医院到药店的流转。我们预计24年将会是处方流转中心的落地年，各地将出台更多方案来进一步提高处方流转平台的使用量。我们预计2024-2026年药房承接处方外流规模增量能达到251/388/533亿元，总增量超千亿元。 投资亮点：业绩高弹性，经营差异化，业态多元化。健之佳在2019-2022年直营门店数复合增速达32.3%，且为同业中最高。公司构建了以云南和河北为主要利润中心，重点推动重庆和辽宁两个重点培养中心，同时快速发展四川和广西地区的扩张模型，在营收、利润以及门店数的规模上积极追赶第一梯队连锁药房，在保持门店快速扩张的预期下（24年预计增加1,000+门店），我们认为健之佳的经营业绩仍有望保持快速增长。差异化竞争：健之佳在省会和地市的占比显著高于一心堂（64%vs.54%），带来相对更高的整体坪效（43.2vs.39.3），且在向地市级、县市级、乡镇级的不断渗透中依然伴随经营效率的提高。多元化全渠道布局：健之佳线上渠道收入在所有上市连锁中排名第一，2023年前三季度同比增长67.9%，占总收入比重为25%。公司通过便利连锁实现多元化经营，在保健品、个人护理品、功能性护肤品等品类方面有较大投入，并通过香港子公司积极开展跨境电商业务改善品类结构。非药品类销售占比同业最高（20.3%）。 盈利预测我们预计，公司2023-2025年收入分别94.5/115.4/138.5亿元，分别同比增长25.7%/22.2%/20.0%，归母净利润分别为4.08/4.87/5.99亿元，分别同比增长12.3%/19.4%/22.9%，对应估值为15.8X/13.3X/10.8X。 首次覆盖，给予“买入”投资评级，目标价68元/股。 风险提示门诊统筹药店推进不及预期、处方外流规模不及预期、药店扩张不及预期等。

拟收购重庆红瑞乐邦仁佳大药房190 家门店2023 年12 月26 日，公司发布公司公告：拟以自有资金1.3679亿元收购重庆红瑞乐邦仁佳大药房连锁有限公司100%的股权，本次交易以红瑞乐邦190 家药店资产及其经营权益为目标资产。本次交易价格为1.3679 亿元，以目标公司2023 年1-11 月营业收入2.33 亿元为基础的年化营业收入2.55 亿元计算的PS 为0.54 倍，收购价格合理。 红瑞乐邦2022 年实现营收2.34 亿元，同比增长24.99%，实现净利润697.62 万元，同比增长12.17%，净利率3.0%；2023 年1-11 月实现营收2.33 亿元，实现净利润597.85 万元，净利率2.6%。公司2022 年、2023 年前三季度净利率分别为4.8%、4.3%，红瑞乐邦有望在公司赋能下提升经营效率，盈利能力具备提升空间。 加快拓展川渝桂地区的步伐，区域竞争力有望提升红瑞乐邦190 家门店位于重庆渝西及渝东北区域，属于公司战略布局目标区域。门店分布于重庆主城及区县共12 个区域，其中8 个区域为公司空白市场，对公司快速扩大规模、进驻新区县具有一定战略意义。红瑞乐邦影响力、门店经营情况、市场声誉良好，为当地消费者认可；在重庆江津区、永川区、忠县、垫江县市场竞争优势突出，具有较好的发展空间。收购后，公司在重庆地区的门店规模突破500家，将加快公司省外拓展川渝桂地区的步伐，提升区域性的品牌影响力和竞争力。 盈利预测及投资评级我们预计公司2023-2025 年营收分别为90.56/113.81/143.11 亿元，归母净利润分别为4.02/4.95/5.98 亿元，当前股价对应PE 分别为19.10/15.52/12.84 倍，给予“买入”评级。 风险提示：并购整合不及预期风险；新店次新店盈利不及预期风险。

1.37 亿收购重庆红瑞乐邦 100%股权项目落地，重庆市场布局力度凸显2023 年 12 月 26 日，公司公告拟以自有资金约 1.37 亿元收购重庆红瑞乐邦 100%股权，标的含 190 家直营药店。以红瑞乐邦 2023 年 1-11 月营业收入为基础的 2023年化营业收入 2.55 亿元为基准，得整体收购 PS 为 0.54 倍，低于公告披露的部分同行业上市公司并购项目交易的 0.98 倍 PS 平均值。我们维持原盈利预测，预计 2023-2025 年归母净利润分别为 4.02/5.05/6.45 亿元，EPS 分别为 3.12/3.92/5.01元/股，当前股价对应 PE 分别为 19.1/15.2/11.9 倍，维持“买入”评级。 重庆红瑞乐邦盈利能力相对稳健，公司收购整合有望赋能业绩提升重庆红瑞乐邦共有 190 家直营门店，2021/2022 年营收为 1.88 亿元/2.34 亿元，净利润为 622 万元/698 万元，净利润率为 3.31%/2.98%；2023 年 1-11 月营收和净利润分别为 2.33 亿元和 598 万元，净利润率为 2.56%，整体盈利能力相对稳健且具备一定的提升空间。同时 190 家门店资产产权清晰，有利于后续快速整合。 重庆零售药店市场“多而散”，即零售药店数量多、连锁化率较低重庆为西南综合交通枢纽，是公司从云南走向全国的关键战略位置。截至 2022年底，重庆市实有药品零售门店超 1.8 万家，其中连锁门店 0.8 万家，单体门店约 1 万家，连锁化率仅为 45%，远低于全国 57.8%的连锁化率水平。 深化重庆市场下沉布局，全方位拓展业务版图短期来看，截至 2023Q3，公司拥有位于重庆的零售药店共 384 家，此次以低于市场均价的价格收购完成后，有利于公司以较低成本快速扩大在重庆的门店网络布局，加深区域下沉力度，进一步提升市场占有率，并通过专业能力赋能，持续提升单店的区域盈利能力。长期来看，在医疗反腐常态化、门诊统筹等政策持续推进下，处方有望加速外流。具有更专业的经营模式、更多元业态的连锁药店龙头将更能打开客流渠道，助力业绩增长，全方位拓展业务版图。 风险提示：行业竞争加剧、门店整合速度不及预期、销售增长不及预期、商誉减值风险。

收入利润快速增长，维持“买入”评级公司发布2023年三季报：2023Q1-Q3实现营收65.00亿元（+38.03%）；归母净利润2.78亿元（+42.03%）；扣非归母净利润2.71亿元（+37.26%）。单看Q3，实现营收21.62亿元（+26.96%）；归母净利润1.20亿元（+13.94%）；扣非归母净利润1.16亿元（+11.69%）。从盈利能力来看，2023Q1-Q3毛利率为35.88%（-0.68pct），净利率为4.27%（+0.20pct）。从费用端来看，2023Q1-Q3销售费用率为26.37%（-0.67pct）；管理费用率为2.09%（-0.44pct）；财务费用率为1.45%（+0.10pct）。公司整体成长迅速，内生外延式门店扩张奠定发展基础。我们维持2023-2025年盈利预测，预计2023-2025年归母净利润分别为4.02、5.05、6.45亿元，对应EPS分别为3.12、3.92、5.01元/股，当前股价对应PE分别为18.9、15.0、11.8倍，维持“买入”评级。 “自建+收购”为门店扩张主旋律，线上业务同时发力公司坚持“自建+收购”策略，战略性推动实体门店网络扩张。截至2023Q3，公司门店总数达到4,711家，较年初增长16.18%，其中自建门店603家，收购门店61家，因发展规划及经营策略调整关闭门店8家，净增门店656家。公司持续巩固现有6个省市的区域门店覆盖率，坚持在云南、河北密集布点，持续渗透川渝桂辽市场，逐步加深品牌影响力。在门店快速拓展、线下业务持续增长的同时，2023Q1-Q3线上业务较2022Q1-Q3增长67.92%，供应商服务收入稳步提升。 强化专业能力承接处方外流，多元服务提供差异化竞争优势公司紧贴顾客需求，积极对药师及店员进行专业培训及服务指导，同时申请各类专业药房资质。截至2023Q3，公司拥有慢病门店565家、特病门店188家、双通道资格门店132家、门诊统筹药房304家，专业化能力的提升有利于更好地服务患者、承接处方外流、助力业绩提升。此外，公司围绕顾客对全生命周期、高品质健康生活的追求，积极挖掘多年龄阶层客户群体需求并多角度进行覆盖，提供治疗类及其他与健康生活方式相关的多元化商品和服务，增强客户粘性。 风险提示：：市场竞争加剧，并购整合不及预期，门店拓展不及预期。

公司简介：公司是一家以云南省为优势区域的零售药店龙头，主要从事医药零售业务、便利品零售业务以及促销推广服务等。截止 2023年6月底，公司医药零售门店数量达 4188家，便利店门店数量达 305家。 其中，公司医药零售门店主要集中在云南、四川、广西、重庆、河北、辽宁 6个地区，便利门店全部位于云南地区。公司直营门店数量、销售规模分别排名全国第 6位、第 9位。2018-2022年，公司营业收入由27.66亿元增长至 75.15亿元，复合增速为 26.20%；归母净利润由 1.34亿元增长至 3.63亿元，复合增速为 30.75%。 行业概况：集中度提升与处方外流是零售药店行业的长期增长逻辑。 从集中度来看，2018-2022年，我国前十强零售药店的销售额占比由20.65%提升至 30.91%，行业集中度不断提升。当前，中国、美国、日本 TOP3零售药店企业的销售额占比分别为 11.66%、85.00%、31.99%，中国零售药店行业集中度仍具较大提升空间。从处方外流来看，我国药店端销售的处方药占比仅为 15.00%，日本处方药在药店端的销售占比高达 56.00%。伴随着双通道、门诊统筹等政策逐步落地，处方外流有望加速，经营合规、规模与管理优势明显的头部药店有望受益。 公司看点： （1）相比于同行（益丰药房、大参林、老百姓、一心堂），公司经营业绩增长速度快、提升空间大。 （2）由于公司经营规模小、线上业务收入占比高、贴牌产品销售占比低等，公司医药零售业务毛利率低于同行，具有较大改善空间。 （3）公司线上业务的规模、增速、占比领先于同行。受益于线上线下渠道相互赋能，公司门店坪效稳步提升，同时面临的医药电商冲击风险相对较小。 盈利预测与投资建议： 2023-2025年，预计公司实现归母净利润3.97/5.08/6.27亿元，EPS 分别为 3.08/3.94/4.87元，当前股价对应的 PE分别为 18.90/14.79/11.98倍，给予公司 2023年 20-25倍 PE，对应的目标价格为 61.60-77.00元/股，维持公司“买入”评级。 风险提示：行业政策风险；行业竞争加剧风险；医药电商冲击风险； 商誉减值风险等。

＃健之佳发布 2023年三季报。 2023年前三季度， 公司实现营业收入 65.00亿元， 同比增长 38.03%； 归母净利润 2.78亿元， 同比增长 42.03%； 扣非归母净利润 2.71亿元， 同比增长 37.26%。 2023Q3， 公司实现营业收入21.62亿元， 同比增长 26.96%； 归母净利润 1.20亿元， 同比增长 13.94%； 扣非归母净利润 1.16亿元， 同比增长 12.63%。 门店扩张进展符合预期， 门店陆续成熟进入业绩释放期。 2023年前三季度， 公司新增自建门店 603家， 新增收购门店 61家， 净增门店 656家，2023Q3末门店总数达到 4711家， 较年初增长 16.18%。 川渝桂冀辽门店快速增长， 门店数达 1702家， 较年初增长 24.32%， 门店数量占比提升至38.81%。 截至 2023Q3末， 公司店龄一年以内新店 684家， 占比 14.52%，店龄二年以内次新店 449家， 占比 9.53%， 新店、 次新店合计 1133家，占比由上年同期的 28.42%下降至 24.05%。 积极调整品类规划， 加强品种引进， 承接处方外流增量。 2023年前三季度， 公司中西成药实现收入 46.43亿元， 同比增长 47.91%， 占比 75.27%，同比提升 4.65pp（含唐人纳入合并报表影响）， 其中处方药营收 22.41亿元， 同比增长 55.89%， 收入占比 36.32%， 同比提升 3.99pp， 毛利率为22.63%， 同比下降 0.61pp。 盈利预测与投资建议： 公司深耕云南、 河北市场， 逐步加强在川渝桂、辽宁的布局， 店龄结构年轻， 成长动力充足。 我们预计公司 2023-2025年 EPS 分别为 3.18、 3.99、 4.98元， 对应 2023年 11月 9日股价的 PE 分别为 17.6X、 14.0X 和 11.2X， 首次覆盖， 给予“增持”评级。 风险提示： 医保政策变化超预期， 扩张整合不及预期

事件：公司发布2023年第三季度报告。 2023Q3销售费用率同比提升，利润增速有所放缓。2023Q3，公司实现营业收入21.62亿元，同比+26.96%；实现归母净利润1.20亿元，同比+13.94%；实现扣非归母净利润1.16亿元，同比+12.63%。从盈利水平来看，公司2023Q3整体业务毛利率同比提升0.46pcts至38.02%；销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为27.66%、2.23%、1.36%，同比变动+1.17pcts、-0.33pcts、+0.00%，销售费用率同比提升主要因为：（1）公司新开直营门店增多，职工薪酬、租赁费用、长期待摊费用等营运成本支出刚性增长：（2）公司线上业务规模提升，第三方平台服务费增加。综合影响下，公司整体净利率同比下降0.53pcts至5.62%。受并表唐人医药（2022年9月纳入合并报表范围）以及直营门店增多等因素影响，公司营收呈现快速增长。受销售费用率提升等影响，公司净利润增速有所放缓。 处方药、非处方药、中药材产品销售增长迅速，处方药销售占比同比。提升。2023年1-9月，公司实现营业收入65.00亿元，同比+38.03%；实现归母净利润2.78亿元，同比+42.03%。分产品看，2023年1-9月，公司处方药、非处方药、中药材、保健食品、医疗器械、生活便利品的销售收入分别为22.41、24.02、2.73、3.37、5.37、3.11亿元，同比变动+55.89%、+41.16%、+41.78%、+14.98%、+14.52%、+9.77%，处方药销售占比同比提升3.99pcts至36.32%。受医药零售门店增多、院内处方外流以及并表唐人医药等因素影响，公司处方药、非处方药、中药材产品收入增长迅速。从盈利水平看，2023年1-9月，公司整体业务毛利率同比下降0.68pcts至35.88%，主要受处方药销售占比提升以及公司加大竞价促销力度等影响；公司销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为26.37%、2.09%、1.45%，同比变动-0.67pcts、-0.45pcts、+0.10pcts，综合影响下，公司整体净利率水平同比提升0.20pcts至4.27%。 医药零售门店省外扩张步伐加快，日均坪效有所下降。截止2023年9月底，公司医药零售门店数达4386家，同比+18.83%，较年初增长16.56%。2023年1-9月，公司净增医药零售门店623家，云南省、四川省、广西自治区、重庆市、河北省、辽宁省分别净增290、78、46、68、77、64家，较年初增长12.11%、42.16%、24.08%、21.52%、20.21%、21.62%。公司在川渝桂冀辽的门店扩张速度明显快于云南省，云南省外的医药零售门店占比进一步提升至38.81%。从门店坪效来看，2023年1-9月，公司医药零售门店的整体日均坪效为41.09元/平方米，同比减少1.94元/平方米，日均坪效下降主要受医药消费需求减弱影响。 从店龄结构来看，截止2023年9月底，公司新店及次新店占比由上年同期的28.42%下降至24.05%，仍处于较高水平；二年以上老店占比达到75.95%。 盈利预测与投资建议：2023-2025年，预计公司实现归母净利润3.97/5.08/6.27亿元，EPS分别为3.08/3.94/4.86元，当前股价对应的PE分别为16.55/12.95/10.49倍，考虑到：（1）2013-2022年，日本药妆店龙头WELCIA的销售收入、净利润、门店的复合增速分别为14.58%、16.44%、13.72%，PE（TTM）的均值为29.78倍，截止2023年10月31日，日本药妆店龙头WELCIA的PE（TTM）为20.28倍；（2）根据Wind一致预期，截止2023年10月31日，可比公司益丰药房、大参林、老百姓、一心堂2023年业绩对应的PE分别为22.29、20.28、15.88、10.77倍，PE平均值为17.31倍；给予公司2023年20-25倍PE，对应的目标价格为61.60-77.00元/股，首次覆盖，给予公司“买入”评级。风险提示：行业政策风险；行业竞争加剧风险；医药电商冲击风险等。

事件:2023 年 8 月 26 日，公司发布 2023 年半年报：公司 2023 年上半年营业收入 43.38 亿元（同比+44.29%），归母净利润 1.58 亿元（同比+74.85%），扣非归母净利润 1.56 亿元（同比+65.40%）。 投资要点: 二季度业绩继续高速增长。 公司 2023 年上半年营业收入 43.38亿元（同比+44.29%），归母净利润 1.58 亿元（同比+74.85%），扣非归母净利润 1.56 亿元（同比+65.40%）。2023Q2 公司收入 21.71亿元（同比+39.52%），归母净利润 0.82 亿元（同比+38.38%），扣非归母净利润 0.81 亿元（同比+43.20%）。受益于门店数量快速增加和新店、次新店占比降低，公司二季度收入继续高速增长。 “自建+并购”，门店持续快速扩张。 2023 年上半年，公司自建门店 381 家，收购门店 61 家，净增门店 438 家，期末门店总数达到 4493 家，同比增加 36.86%。其中医药门店数同比增长 40.25%。 公司在云南地区持续密集布点、渠道下沉，县级市场覆盖率从 2022年 85%提升至 88%。川渝桂地区顺利完成首发募投项目建设，冀辽地区门店保持快速、稳健增长。 盈利预测和投资评级 我们预计，2023/2024/2025 年公司收入为97.39 亿元/123.42 亿元/154.07 亿元，归母净利润 4.23 亿元/5.47亿元/6.95 亿元，对应 PE 为 16.20X/12.51X/9.84X。我们认为，公司坚持连锁药店专业化运营，门店持续快速扩张，净利润率有望持续提升。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示 宏观环境变化带来消费水平降低，医保政策变化影响门店客流和产品价格，同业竞争加剧影响客流和产品毛利率，门店扩张速度不及预期，门店扩张带来的管理风险，经营策略与市场发展趋势不匹配的风险。