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双林生物 医药生物 2020-07-08 70.01 -- -- 76.66 9.50% -- 76.66 9.50% -- 详细
支撑评级的要点资产重组稳步推进,行业新龙头出现。本次重组方案为:增发股份购买哈尔滨派斯菲科100%股权(对价31.47亿元,),同时配套融资16亿。 重组完成之后总股本扩大55.98%至4.28亿股。派斯菲科目前有10家浆站,分布于黑龙江和四川,并已获得在9个县(市)设置浆站的许可,本次募投资金其中一部分将用于开设以上9个新浆站。同时考虑到两家公司均在积极拓展新的浆站浆源,3年之后上市公司体系内有望突破37家浆站。同时考虑到新疆德源每年稳定调浆180吨以上,中长期采浆量有望达到1490-1870吨,从而进入行业第一梯队。此外公司前期与新疆德源签订框架协议,约定双方将合作进一步开拓新的浆站。 合并带来协同效应,吨浆利润持续提升。从产品结构来看,除了白蛋白和静丙等常规品种外,双林生物在特免产品具备比较优势,派斯菲科在人纤维蛋白原产品具备比较优势。派斯菲科的人纤维蛋白原生产技术行业领先,两者产品结构协同效应突出。双林本部凝血因子VIII已经获批上市,2020年下半年开始逐步贡献增量,提升吨浆净利润率,未有有望达到80万/吨左右。 股权激励考核条件为纯内生,彰显信心。本次股权激励范围为核心骨干41人,采用限制性股票+股票期权的方式,限制性股票和股票期权的总数量为410万份(其中205万股为限制性股票,205万股为期权),限制性股票首次授予的价格为19.61元/股,授予的股票期权的首次行权价格为39.22元/份。业绩考核方面,2020-2022年触发授予条件的下限业绩为:1.62亿元、3.00亿元、4亿元;2020-2022年达到足额100%授予条件的业绩为:2.00亿元、3.70亿元、5.00亿元。本次业绩考核条件并不包含重组并购带来的并表收益,完全来自内生增长。公司将占比一半的激励份额采用以现价期权授予的方式,以及对于2022年较高的内生业绩考核要求充分体现了管理层对于未来长期的信心。 估值暂不考虑重组增厚业绩,预计20-22年EPS0.84/1.40/1.89(原预测值0.83/1.36/1.74,上调原因是考虑调浆量超出预期以及新产品上市速度快于预期),对应PE89倍/53倍/39倍,维持增持评级评级面临的主要风险管理改善低于预期;行业监管风险、整合风险、新疆德源诉讼风险等。
双林生物 医药生物 2020-07-06 74.01 -- -- 76.66 3.58% -- 76.66 3.58% -- 详细
事件:)7月3日,公司公告拟发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易的草案,标的业绩承诺于2020-2023年实现的扣非归母净利润分别不得低于人民币0.75亿/1.2亿/1.8亿/2.2亿元,相比预案中2020-2022年净利润分别不得低于人民币0.85亿/1.35亿/2.2亿元有所降低;2)6月30日,子公司广东双林人凝血因子Ⅷ《药品注册批件》获得国家药监局审批签发,规格为200IU/瓶注射剂,药品有效期24个月;3)6月24日,公司与新疆德源合作供浆协议获新疆卫健委批复。协议约定公司向新疆德源支付1.8亿元押金,合作期限5年,年度供合格血浆目标为180吨(其中半年不低于90吨),5年合作目标不低于900吨,约定采购价格普通原料/特免原料血浆分别为85/85万元每吨,管理费14/44万元每吨。 合作供浆项目落地+收购派斯菲科,采浆量有望进入第一梯队。公司目前拥有13家单采血浆站,2019年采浆量超过400吨,内生增长有望达到500吨/年。供浆合作后公司每年将新增至少180吨原料血浆,明年采浆量将接近600吨。派斯菲科并购完成后,公司预计拥有32家单采血浆站,派斯菲科2019年采浆量超240吨,处于去库存阶段,正常采浆量有望达到380吨,并根据其投资计划2027年采浆量有望达到720吨。预计合作供浆+并购完成后,短期内公司采浆量有望突破1000吨,进入国产血制品公司采浆量第一梯队。公司血液制品业务综合竞争力及拓展市场份额的能力有望实现持续提升,助推业绩持续增长。 凝血因子Ⅷ获批,吨浆盈利水平有望提高。血制品企业的盈利水平受产品线数量影响,公司2019年共有6个品种获批,相比同行明显偏少,吨浆收入、净利润约为229万元、35万元,有较大提升空间。此次在研产品凝血因子Ⅷ获批,预计将会给公司吨浆净利润带来10万元的提升。另外并购派斯菲科完成后将获得3个新产品线,公司吨浆盈利水平有望随产品结构丰富得到进一步改善。 盈利预测与投资建议。随着控股股东变更为浙民投,经营管理逐步精细化,资产重组+新品获批+合作供浆背景下,未来公司盈利能力有望逐步恢复正常水平。预计2020-2022年归母净利润为2.3亿、3.7亿、5亿,考虑收购派斯菲科和激励方案完成,预计2020-2022年归母净利润3.1亿、5.0亿、7.2亿,维持“买入”评级。 风险提示:采浆量不达预期;血制品降价风险;业绩不达预期。
双林生物 医药生物 2020-07-01 74.77 -- -- 77.18 3.22% -- 77.18 3.22% -- 详细
血制品品种逐步丰富,血浆综合利用率有望进一步提升。在此次批文前,公司已拥有人血白蛋白、静丙、肌丙、乙免、破免、狂免共6个品种的生产批文,因子VIII进一步补充完善了公司产品线。凝血因子VIII临床刚需强劲且目前渗透率低、增长迅速,2019年样本医院销售额超7亿元,同比+29%,2012-2019年CAGR=27%,目前重组因子VIII以拜耳和百特为主,人源因子VIII以莱士、泰邦、华兰、绿十字为主,竞争格局相对较好。公司补充凝血因子类产品后,血浆综合利用率有望进一步提升。 新疆德源和派斯菲科将带来双重弹性,浆量有望跨越式增长。公司与新疆德源拟签订供浆协议,合作期限5年,供浆量不低于180吨/年,协议价吨浆99(普通浆)/129(特免浆)万元。并购派斯菲科将获得10家在营浆站+10个新浆站名额,2019年派斯菲科采浆240吨,双林采浆突破400吨。 双林原有浆站+德源供浆+派斯菲科原有浆站可将公司每年浆量提升到820吨以上,考虑后续新建浆站和现有浆站采浆能力提升,公司有望2~3年后浆量达到千吨级别,跨入国内血制品第一梯队。 盈利预测、投资评级和估值:随着公司治理结构完善,发展逐渐步入正轨,并购与合作将带来较大的成长空间、血浆综合利用率持续提升,未来有望进入快速增长期。维持预测2020-2022年EPS为0.86/1.35/1.77元,同比增长46.83/57.48/31.20%,现价对应PE为86/55/42倍,维持“买入”评级。 风险提示:采浆量低于预期;血制品价格波动;在研血制品进度慢于预期;对外并购或合作事项低于预期。
双林生物 医药生物 2020-06-25 74.35 -- -- 77.18 3.81% -- 77.18 3.81% -- 详细
公司与新疆德源拟签订《供浆合作协议》:新疆德源的合作浆站向广东双林供应原料血浆;南方双林向新疆德源支付1.8亿元作为押金。 合作期限:合作浆站在协议签署生效后五个合作年度内持续向广东双林供浆,若新疆德源供合格血浆浆量不足、合作期满未能归还全部押金,则合作期限相应延长。 供浆目标:每一合作年度合计供应合格浆量不低于180吨(包括延长的合作年度),且半个合作年度不低于90吨,五个合作年度合计不低于900吨。 采购价格:①1吨普通原料血浆:支付相应浆站85万元+支付新疆德源14万元;②1吨特免原料血浆:支付相应浆站85万元+支付新疆德源44万元。 点评:合作协议供浆量大,价格合理2019年公司采浆量首次突破400吨,若在此基础上增加德源供浆180吨,则合计可用浆量达到580吨,增长约45%,带来巨大弹性。2019年公司营业成本4.36亿元,按采浆量测算吨浆成本约为109万元;血制品直接材料成本3.11亿元,吨浆直接材料成本约为78万元。此次合作协议的吨浆采购价为99万元(普通浆)/129万元(特免浆),相比自有浆站的采浆成本,价格较为合理。未来待贵州泰邦和新疆德源的诉讼完结后,公司与新疆德源将进一步推进合作。 并购派斯菲科将带来双重弹性,浆量与品种期待突破除从新疆德源签订供浆协议外,公司还在推进并购派斯菲科。派斯菲科现有10家正式运营的单采血浆站+10个指定的县和县级市中设置浆站的名额,2019年采浆约240吨。双林原有浆站+德源供浆+派斯菲科现有浆站可将公司每年的原料血浆量提升到820吨以上,考虑后续新建浆站和现有浆站采浆能力的提升,公司有望在2~3年后浆量达到千吨级别,跨入国内血制品第一梯队。同时派斯菲科可发挥品种优势互补的协同作用,为公司补充冻干静丙、纤原、静注乙免三个品种,使公司进军凝血因子类产品。 盈利预测、投资评级和估值:随着公司治理结构的完善、历史遗留问题逐步清理,公司的发展逐渐步入正轨,规模将持续扩大、血浆综合利用率持续提升,并购与合作将带来较大的成长空间,未来有望进入快速增长期。考虑新疆德源尚未完结诉讼,存在一定不确定性,暂时维持预测公司2020-2022年的净利润预测为2.36/3.72/4.87亿元,由于股权激励导致股本变动,对应EPS 调整为0.86/1.35/1.77元,同比增长46.83%/57.48%/31.20%,现价对应PE 为86/55/42倍,维持“买入”评级。 风险提示:采浆量低于预期;血制品价格波动;在研血制品进度慢于预期;对外并购或合作事项低于预期。
双林生物 医药生物 2020-05-18 43.37 -- -- 69.00 59.10%
77.18 77.96% -- 详细
盈利预测与投资建议。随着控股股东变更为浙民投,经营管理逐步精细化,未来公司盈利能力有望逐步恢复正常水平。未来随着激励方案及资产重组方案推进完成,有望带来更大利润弹性。预计2020-2022年归母净利润为2.3亿、3.7亿、5亿考虑收购派斯菲科和激励方案完成,预计2020-2022年归母净利润3.3亿,5.2亿、8亿,维持“买入”评级。 风险提示:采浆量不达预期;血制品降价风险;业绩不达预期。
双林生物 医药生物 2020-05-07 43.37 -- -- 67.00 54.48%
77.18 77.96% -- 详细
经营管理改善,业绩持续高增长 。 2019年报实现收入 9.16亿元(+6%)、归母净利润 1.60亿元(+101%)、扣非后归母净利润 1.42亿元(+105%)。2020年一季报实现收入 2.10亿元(+19%)、归母净利润 2499万元(+3%)、扣非后归母净利润 2693万元(+72%)。2019年度利润分配方案为每 10股派息 1.21元(含税),送红股 4股并转增 4股。 2019年公司采浆量首次突破 400吨,随着新浆站陆续投产,现有13个浆站的峰值采浆量预计不低于 600吨。毛利率下降 0.71pp至 51.94%,估计主要原因是公司全面实施核酸检测,生产成本略有增加,但能够大幅度提高检测精度从而保证安全,并将血浆检疫期从 90天缩短到 60天,生产经营效率提高。2019Q1至2020Q1期间,销售费率、管理费率、财务费率都呈现下降趋势,主要是因为公司加强精细化管理。 拟收购派斯菲科,提升血制品规模和盈利能力 。 公司拟收购派斯菲科股权。派斯菲科在黑龙江和四川共计拥有 10个浆站。双林+派斯菲科合计拥有 23个浆站,峰值采浆量预计不低于 1000吨,未来还有望持续开拓新浆站。除了常规产品白蛋白和静丙以外,派斯菲科还拥有高盈利特色品种纤原,而双林则拥有狂免优势品种,且 8因子处于生产申报阶段,纤原已完成临床试验,双方产品线能够形成互补,未来有望通过技术共享或血浆组分调拨,进一步提升盈利能力。 员工激励绑定利益,业绩 考核 目标高。 公司启动员工激励方案,拟授予股票数量共计 410万股,占总股本的 1.5%。限制性股票和股票期权各 205万股,价格分别为19.61元/股和 39.22元/股。激励对象共计 41人,含 9名董监高及 32名核心骨干员工。触发条件为 2020-2022年归母净利润分别不低于 1.6/3.0/4.0亿元,100%足额授予的归母净利润考核目标分别不低于 3.0/3.7/5.0亿元,且不包含重大并购重组带来的业绩增量。预计公司利润持续增长主要来自于经营管理效率提升推动净利率持续升高;因子类产品陆续获批带来的吨浆利润提升。员工激励将公司利益和员工利益深度绑定,考核目标高,充分表现公司对业绩持续高增长的信心。 投资建议根据年报对盈利预测进行调整。预计 2020-2022年归母净利润分别为 2.28/3.25/5.15亿元(2021-2022年原预测值分别为2.61/3.53亿元),增速分别为 42%/43%/58%,对应 PE 分别为47/33/21倍。维持“买入”评级。 风险提示新冠导致采浆量低于预期;产品价格波动;并购重组失败。
双林生物 医药生物 2020-05-04 43.37 -- -- 62.62 44.39%
77.18 77.96% -- 详细
浙民投正式接手公司管理运营之后(2019Q1),公司业绩迅速提升,单季度净利润和扣非净利润来看:2019Q2和 Q3均实现了近几年来的新高、2019Q4达到次新高的水平,基本可以确定 2019年 Q1前后为公司历史拐点。从增长的加速度来看,2019Q4-2020Q1看似有所下降,但 2019年 Q1以来公司经营净现金流/净利润的指标一直很出色,连续 4个季度回款速度持续超过收入确认速度,我们有理由预计 2020年 Q2开始收入和利润的确认会呈现更加积极的状态,2020年进阶再出击。 资产重组稳步推进,行业新龙头出现。本次重组标的哈尔滨派斯菲科目前有 10家浆站,分布于黑龙江和四川,合并后上市公司体系将有 23家已获批的浆站。同时考虑到两家公司均在积极拓展新的浆站浆源,中长期来看:上市公司体系内有望突破 30家浆站,采浆量有望突破 1,000吨,从而进入行业第一梯队。从产品结构来看,除了白蛋白和静丙等常规品种外,双林生物在特免产品具备比较优势,派斯菲科在人纤维蛋白原产品具备比较优势。派斯菲科的人纤维蛋白原生产技术行业领先,其得率处于行业最高水平之一,两者产品结构完美互补,协同效应突出。 股权激励考核条件为纯内生,彰显信心。本次股权激励范围为核心骨干41人,采用限制性股票+股票期权的方式,限制性股票和股票期权的总数量为 410万份(其中 205万股为限制性股票,205万股为期权),限制性股票首次授予的价格为 19.61元/股,授予的股票期权的首次行权价格为 39.22元/份。 业绩考核方面,2020-2022年触发授予条件的下限业绩为: 1.62亿元、3.00亿元、4亿元;2020-2022年达到足额 100%授予条件的业绩为:2.00亿元、3.70亿元、5.00亿元。本次业绩考核条件并不包含重组并购带来的并表收益,完全来自内生增长。公司将占比一半的激励份额采用以现价期权授予的方式,以及对于 2022年较高的内生业绩考核要求充分体现了管理层对于未来长期的信心。 估值预计 20-22年 EPS0.83/1.36/1.74(20-21年原预测值为 1.01/1.36,下调 20年预测值原因是考虑疫情影响),对应 PE47倍/29倍/23倍,维持 增持 评级。 评级面临的主要风险公司管理改善的进度、深度、持续性低于预期;行业监管风险;新产品获批速度低于预期。
双林生物 医药生物 2020-05-04 43.37 -- -- 62.62 44.39%
77.18 77.96% -- 详细
事件:公司发布2019年业绩快报,实现营业收入105.9亿元,同比增长102.5%;实现归母净利润23.7亿元,同比增长63.2%。 业绩符合预期,核心品种持续快速放量。分季度看,2019Q4公司实现营业收入29.2亿元,同比增长68.5%;实现归母净利润6.0亿元,同比增长66.0%,业绩基本符合预期。1)批签发方面:9价HPV和4价HPV疫苗2019年批签发分别为332万支和485万支,五价轮状疫苗批签发为461万支,三联苗批签发为428万支。分品种销售来看:2)代理品种方面,我们预计2019年HPV疫苗销售接近850万支,五价轮状销售接近350万支;3)自产品种方面,我们预计三联苗预计全年约450万支。2020年,预计HPV疫苗销售有望达到1200万支,五价轮状有望接近600万支,三联苗预计销售150-200万支,其他自主产品有望贡献接近10亿收入。 研发管线不断丰富,长期发展趋势清晰。当前国内医保控费的背景下,疫苗行业的高业绩确定性有较强的风险抵御性,具备显著长期投资价值。公司为国内研发能力与销售能力兼备的疫苗龙头之一,目前正处于代理产品爆发增长以及重磅自研产品即将进入兑现期的关键时间节点。研发管线方面:1)15价肺炎疫苗:一期临床已完成,预计2020年启动三期临床入组,该产品目前为国内最高价,预计为10亿净利润量级产品;2)人二倍体狂犬疫苗:预计2020年完成三期临床,有望在2020年底前后报产,为5亿元净利润量级产品;3)四价流感疫苗:目前处于临床三期阶段,预计2020年有望报产;4)四价流脑结合疫苗:二期临床完成,预计2020年完成三期临床;5)四家诺如病毒疫苗:临床准备中,全球独家产品;6)组分百白破:临床准备中。 盈利预测与评级。预计2019-2021年EPS分别为1.48元、2.11元、2.94元,对应PE分别为41倍、29倍和20倍。考虑到公司自有产品和在研产品不断放量,同时公司还战略布局了生物药和细胞治疗,我们认为公司长期高增长可期,维持“买入”评级。 风险提示:在研产品进度或低于预期的风险;重磅产品销售情况或低于l事件:公司发布2020年股票期权与限制性股票激励计划和重大资产重组停牌公告。
双林生物 医药生物 2020-05-04 43.37 -- -- 62.62 44.39%
77.18 77.96% -- 详细
公司发布19年年报,收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为9.15亿、1.60亿和1.42亿,分别同比+6%、+101%和+105%。同时公司发布利润分配预案,拟每10股派现1.21元、送红股4股、转增4股。 19年费用率持续优化。19年公司收入同比+6%,稳健增长,主要是由于18年公司去库存导致高收入基数导致,预计20年收入将重拾高增长(19年投浆首次超400吨,生产量同比+20%)。毛利率52.3%,同比下降1个百分点,主要是血浆成本上升导致:成本中直接材料(血浆)同比+13%,辅助材料(原辅包材)+4%。销售费用率15.8%,同比下降1.2个百分点,我们估计是公司优化了和经销商的费用协议,并对运输等杂费进行了进一步管控导致。管理费用率12.2%,同比下降6个百分点;管理人员职工薪酬5726万元,同比下降28%;接待费、差旅费、中介费、办公费等均下降超过30%。研发费用1473万元,同比下降48%,主要是部分费用资本化导致;研发投入3328万元,上年同期为2858万元。财务费用2075万元,上年同期为2559万元。经营性净现金流1.90亿元,同比+63%,资金使用效率提升。 20Q1业绩超预期。公司发布20年一季报,收入、归母净利润和扣非归母净利润分别为2.10亿、2499万和2693万,分别同比+19%、+3%和+72%。受疫情影响,我们预计公司一季度静丙销售大幅增长,白蛋白同比基本持平,特免下降。由于静丙毛利率较特免更低,20Q1毛利率同比下降,预计后续特免恢复销售后毛利率将回升。费用持续优化是扣非利润大幅增长的主要原因:销售/管理/研发费用率分别下降1.41/4.49/1.63个百分点。约1100万的非经常损失导致归母净利润增速较低:20Q1营业外收入同比少800万左右,主要是上年同期收到的诉讼赔款等;20Q1营业外支出同比多300万左右,主要是疫情捐赠的产品的成本。 股权/期权激励释放经营管理活力。1、18年浙民投进入后,公司开始聘用职业经理人进行管理,效果明显,当前时点出台股权/期权激励方案可以统一人才和股东利益,持续激发管理经营活力,实现中长期的快速稳定发展。2、公司一大看点为吨浆(生产+管理)人工薪酬和制造费用的改善,参考我们之前行业深度报告的分析,高管/中层持股是降低该两项吨浆费用的最大助力。当前公司推出方案,2-3年内可预计吨浆(生产+管理)人工薪酬和制造费用等指标大概率快速优化,实现利润的快速释放。 拟收购派斯菲科扩充血浆资源,符合我们之前的判断。1、公司采浆在19年首次突破400吨,我们之前深度报告分析双林在采浆渗透率上偏高,浙民投进入后对血制品企/浆站并购预期上升,该逻辑开始兑现。2、我们估计派斯菲科浆站数量为9个(8黑龙江+1四川),在黑龙江有很强的新开浆站的地域优势(在黑龙江独家拥有浆站),成功并购后公司新开浆站概率明显提升。3、派斯菲科采浆上限估算为623吨,我们估计19年采浆渗透率50%左右。 盈利预测与投资评级:不考虑并购对利润的影响,我们预测公司2020-2022年的利润增速分别为44%/55%/37%,对应EPS分别为0.85/1.32/1.81元,对应2020年pe估值46.5x,首次覆盖给予强烈推荐-A评级。 风险提示:产品销售不达预期,采浆不达预期,研发进度不达预期,收购资产进度不达预期。
双林生物 医药生物 2020-02-11 35.23 -- -- 37.90 7.58%
40.20 14.11%
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血制品库存降低,新冠疫情短期影响采浆量,供需格局改善有助于血制品价值回归。 2015年以来采浆量大幅度增加+血制品提价推动经销商囤货导致2017年开始渠道库存大幅度增加,血制品企业纷纷扩大销售人员规模,加大学术推广力度。2019年白蛋白和静丙批签发增速均恢复至10%左右,去库存周期结束,血制品处于供需平衡状态,生产企业和渠道库存均大幅度回归正常水平。 由于库存血浆需在3个月以后再次检疫合格才能投浆生产,新冠疫情导致目前献浆基本停止,2020年全年采浆量和投浆量有可能受到影响,影响2021年可销售数量(因从生产到销售至少需9-10个月)。我们判断血制品行业很可能会从供需平衡转向供不应求,血制品有望实现价值回归。 公司历史遗留问题得以解决,致力提升采浆量和血浆综合利用能力,吨浆利润有望提升 历史问题逐步解决,股东浙民投和佳兆业前两大股东利益达成一致,共同致力于公司经营发展公司。血浆站方面,目前共有13个浆站,11个在采,2个已建设完成等待验收,并取得多个县级及市级批文,未来血浆站数增加保障采浆量。公司2018年采浆量约400吨,血浆规模处于行业中上水平,未来有望突破580吨。人凝血因子VIII已经进入上市申报阶段,预计2020年上市;人纤维蛋白原已经完成了临床试验,预计2021年上市。随着公司上述凝血因子类产品陆续获批,公司吨浆利润将显著提升,血浆综合利用率将进一步提升。 盈利预测及投资建议 我们预计,公司2019~2021 年收入10.04/ 12.23/ 14.82亿元,同比增长17%/22%/21%,归母净利润1.74/2.61/3.53亿元,同比增长117%/50%/35%,对应当前股价PE 为55X /36X / 27X。受血制品行业供需格局变好,叠加公司摆脱历史问题的拐点,公司发展进入新时期,未来营收有望保持15~25%增长。首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示 新冠导致采浆量低于预期;产品价格波动风险;公司经营情况不及预期;行业政策改变不及预期。
双林生物 医药生物 2019-10-23 35.80 -- -- 37.23 3.99%
37.23 3.99%
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事件: 2019年10月18日,公司发布2019年三季报,实现营业收入、归母净利润、扣非后归母净利润分别为6.41亿元、1.27亿元、1.11亿元,同比增速分别为1.09%、58.39%、48.73%。 观点: 收入业绩逐季好转,经营改善持续验证。此前受治理管理等因素影响,公司经营状况较差,19年以来专注精简组织架构、减少跑冒滴漏、解决历史遗留问题以提高盈利能力、改善公司经营的逻辑,在三季报中持续得到验证。1)收入端增速逐季好转,前三季度恢复正增长,单季度增速分别为-18.9%、7.9%、15.3%,2)利润端增速提振明显,归母净利润单季度增速分别为-13.8%、38.3%、263.9%,扣非后归母净利润单季度增速分别为-43.9%、39.8%、269.7%,且Q3单季扣非归母净利润4834万元再创近年单季最高,3)费用端改善明显,前三季度管理费率11.7%相对去年同期16.6%大幅降低,盈利能力持续提高。 核心资产质地优秀,采浆规模仍具空间:公司2018年采浆量接近400吨,采浆规模位于行业中上且仍具提升空间。1)核心资产广东双林质地优秀,目前13个单采血浆站中有6个系近三年新开浆站,尚未达到采浆峰值,同时2个浆站尚未采浆,具备增量空间;2)增设新浆站工作正在积极洽谈,在北方省份已取得5个县级建站批复和1个市级建站批复,支撑采浆规模持续增加。 历史问题逐步解决,吨浆利润有望提升。公司由于历史问题因素,此前盈利水平与成熟企业差距明显,2018年血制品吨浆利润在30万元/吨左右,相比行业平均水平50-60万元/吨仍有较大提升空间,随着历史问题逐步解决,未来几年吨浆利润有望提升至80万元/吨水平,持续提升盈利能力。 1)加强管理减少跑冒滴漏,快速降低费用水平;2)剥离不良资产,唯康药业已申请破产,子公司亏损对盈利的负向影响消除;3)在研品种人凝血因子VIII、人纤维蛋白原、人凝血酶原复合物、人纤维蛋白粘合剂快速进入收获期,产品线有望进一步拓宽,血浆综合利用率有望提高,且高毛利品种有望抬高整体盈利水平。 公司盈利预测及投资评级:我们预计公司2019-2021年归母净利润为1.7亿元、2.4亿元、3.5亿元,EPS为0.62元、0.90元、1.29元,对应PE为57x、40x、28x。我们坚持公司历史问题逐步解决带来经营水平持续改善的逻辑不变,其中跑冒滴漏的减少带来经营费用快速下降,产品线逐步拓宽有望提高血浆综合利用率同时高毛利品种有望提高整体盈利水平,同时核心资产广东双林质地优厚,采浆规模仍具空间,维持“推荐”评级。 风险提示:历史问题解决不及预期,经营改善不及预期,产品研发进度不及预期,行业竞争加剧。
振兴生化 医药生物 2019-10-23 35.80 44.02 -- 37.23 3.99%
37.23 3.99%
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业绩逐季向好,拐点明确,发展进入新阶段。前三季度营收分别为1.77/2.25/2.39亿元,净利润分别为0.24/0.53/0.50亿元,业绩逐季向好,拐点明确。随着历史问题彻底解决,特别是股东浙民投和佳兆业前两大股东利益达成一致,共同致力于公司经营发展,公司发展进入全新阶段:1)管理方面,上市公司总部和广东双林两级架构合并,实职部门全部设在广东双林,总部仅设置必要的职能部门,此外上下两级部分人员相互兼任,上市公司总经理同时兼任双林总经理,公司运营效率和管理水平稳步提高;2)发展前景方面,采浆稳步提升,未来三年有望突破600吨,新品和规模效应提升吨浆净利润,未来单吨利润有望突破75万。 采浆量和血浆综合利用水平有望持续提升。公司目前共有13个浆站,11个在采,2个已建设完成等待验收,主要分布在广西、山西和广东三个区域,其中广西有4个成熟浆站(采浆量超300吨/年),是公司采浆的基础和保障;山西有4个浆站(1老+3新,采浆量提升迅猛,是未来采浆量主力增长点;广东3个在采,2个已建设完成等待验收,未来将作为特免浆站运营。18年采/投浆量400/360吨,预计19年采/投浆量450/410吨,仅考虑内生增长,22年采浆量有望突破600吨。 经营管理改善,吨浆净利润持续提升,17-18年吨浆净利润分别为36/32万元,远低于行业龙头(80-100万元/吨),今年以来经营改善,减少跑冒滴漏,管理费用大幅降低,19年吨浆利润大幅提升,未来随着凝血因子8、纤原、PCC等品种获批上市,吨浆净利润有望突破75万元。 设立上海营销中心,强化静丙学术推广。19年二季度上海营销中心投入使用,以此为基础,公司针对江浙沪传统的医药行业高价值市场开展静丙的学术推广工作,并辐射周边东南沿海的静丙市场,未来静丙市场空间巨大。特免类产品是公司的传统优势品类,公司在优化固有市场渠道的基础上调整销售模式,进一步增加市场占有率和盈利能力。 盈利预测与投资建议。未来三年业绩有望持续快速增长,预计19-21年净利润1.8亿/2.5亿/3.3亿,同比增速125%/40%/30%,对应PE54/39/30倍,20年合理估值120亿元(20PE48X),公司拐点明确,采浆和血浆综合利用水平稳步提升,且存外延预期,看好公司中长期发展前景,首次覆盖,给予“买入”评级。 风险提示:血制品降价风险,产品销售不及预期,新品上市不及预期等风险。
振兴生化 医药生物 2019-08-29 32.25 -- -- 33.35 3.41%
37.37 15.88%
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Q2业绩逐步反转,盈利能力明显提升。单季度来看,Q1收入1.77亿元,同比下滑18.9%,Q1实现归母净利润2434万元,同比下滑13.77%;Q2收入2.25亿元,同比增长8%;Q2实现归母净利润5356万元,同比增长39.2%,Q2实现扣非净利润4673万元,同比增速39.8%。Q2盈利能力明显改善,预计Q2吨浆净利润恢复到行业平均水平。公司目前浆站有13个,在运营浆站达到11个,2018年采浆量达到400吨左右,未来内生采浆量有望稳步增长。此外,公司设立上海营销中心针对江浙沪医药行业高价值市场开展学术推广,并逐步向周边区域辐射。 在研产品值得期待。公司目前产品有人血白蛋白、静丙、狂免、破免、乙免等,2018年末基药目录调整过程中将人破伤风免疫球蛋白增补为基药,未来有望替代破伤风抗毒素实现逐步放量。在研新产品逐步推进,其中人凝血因子VIII已经进入上市申报阶段,并按照CDE要求进行了发补材料的准备工作;人纤维蛋白原已经完成了临床试验,并在近期召开了临床总结会议,目前正在积极准备上市申报材料;人凝血酶原复合物正在进行临床工作,近期已经完成了临床入组,有望带来较大利润弹性。 财务指标:报告期内,公司整体毛利率52.77%,同比下滑0.47pp。销售费用率15.13%,同比上升1.97pp。管理费用率14.08%,同比减少3.81pp,主要由于清理历史遗留问题,杜绝跑冒滴漏所致;应收账款为1.59亿元,同比增长35.33%;经营性现金流量净额为0.43亿元,去年同期为0.07亿元。 盈利预测与投资评级:随着控股股东变更为浙民投,历史遗留问题逐步解决,经营管理逐步精细化,未来盈利能力有望逐步恢复正常水平,未来随着新产品上市有望带来更大利润弹性。19-21年EPS为0.68、0.94、1.31元,对应8月23日收盘价PE分别为44、32、23倍。首次覆盖,给予“审慎增持”评级。 风险提示:业绩不达预期;在研产品不达预期;行业政策变化
振兴生化 医药生物 2019-08-27 29.66 -- -- 33.35 12.44%
37.37 25.99%
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事件:公司发布2019半年报,实现营业收入4亿元,同比下降5.8%,实现归母净利润7756万元,同比增长16.3%,实现扣非后归母净利润6243万元,同比增长1.7%。 业绩符合预期,公司19Q2经营显著改善。1)收入端:公司19Q1营业收入为1.8亿元,同比下滑18.9%,主要是2018年去库存后产品略有缺货所致。从19Q2开始,公司去库存影响基本消除,19Q2实现营业收入2亿元,同比增长7.9%,公司营收恢复稳定增长。2)利润端面:受部分产品市场推广费用增加和历史遗留管理费用一次性计提影响,公司19Q1归母净利润同比下滑13.8%,扣非后归母净利润同比下滑43.9%,随着公司积极推动经营变革,以及19Q2产品恢复正常发货,公司19Q2实现归母净利润5322万元,同比增长38.3%,实现扣非后归母净利润4673万元,同比增长39.8%;3)净利率方面,公司积极推动经营变革,清理历史遗留问题,提高效率降低费用,净利率达到18.94%,同比提升3.73个百分点;4)19H1,公司经营活动现金流量净额为4255万元,同比增长467%,主要系加大回款催收力度,使销售收款增加。 产品线不断丰富,血制品业务提升空间较大。1)产品线方面,公司人凝血因子VIII已经进入上市申报阶段,并按照CDE要求进行发补材料准备工作;人纤维蛋白原已完成临床试验,目前正准备上市申报材料;人凝血酶原复合物正在进行临床工作,近期完成了临床入组;人纤维蛋白粘合剂是药械合一的潜力产品,近期已完成临床前准备工作,正在申报临床试验;2)采浆量方面,截止2018年,公司拥有13个单采血浆站,已在采浆站11个,其中6个为近三年来新开的浆站,2018年的采浆量接近400吨,此外,公司正在积极洽谈增设新浆站,随着后续2个浆站开始生产,以及新开浆站产能提升,预计公司采浆量还有较大提升空间。 盈利预测与估值。预计2019-2021年归母净利润分别为2.1亿元、2.7亿元和3.6亿元,对应估值分别为39倍、30倍和23倍。考虑到公司去库存基本结束,采浆量还有较大增长空间,同时随着公司进一步加强经营管理,血制品业务可以贡献更多利润,维持“买入”评级。 风险提示:行业竞争加剧的风险;公司经营效率提升不及预期的风险。
振兴生化 医药生物 2019-07-29 28.29 34.60 -- 29.92 5.76%
37.37 32.10%
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事件:公司发布 2019半年度业绩快报,实现营业收入 4亿元,同比下降5.8%,实现归母净利润 7756万元,同比增长 16.3%,实现扣非后归母净利润 6243万元,同比增长 1.7%。 业绩符合预期,19Q2经营改善趋势明显。1、收入端方面:19H1公司营收略有下滑,主要是 2018年去库存后产品略有缺货所致,因此影响公司 19Q1营收,公司 19Q1营业收入为 1.8亿元,同比下滑 18.9%。从 19Q2开始,公司去库存影响基本消除,19Q2公司实现营业收入 2.2亿元,同比增长7.9%,公司营收恢复稳定增长。2、利润端方面:受部分产品市场推广费用增加和历史遗留管理费用一次性计提影响,公司 19Q1归母净利润同比下滑13.8%,扣非后归母净利润同比下滑 43.9%,随着公司积极推动经营变革,和清理历史遗留问题,以及 19Q2产品恢复正常发货,公司 19Q2实现归母净利润 5322万元,同比增长 38.3%,实现扣非后归母净利润 4673万元,同比增长 39.8%。 行业去库存顺利,经营效率提升带动公司较快增长。随着国内采浆站的新批趋严,血浆资源的稀缺性日益显著。1、在采浆量方面,截止 2018年,公司拥有 13个单采血浆站,已在采浆站 11个,其中 6个为近三年来新开的浆站,但公司 2018年的采浆量已经接近 400吨,随着后续 2个未采浆浆站开始生产,以及新开浆站产能提升,我们预计公司未来采浆量还有较大提升空间。2、核心产品批签发方面,2019上半年:1)人血白蛋白:批签发量为 39.6万支(换算成 10g/支),同比减少约 8.7%;2)静丙:批签发量为 11.4万支(换算成 2.5g/支),同比减少约 36.1%;3)狂免:批签发量为68.7万支(换算成 200IU/支),同比增长约 123.2%;4)破免:批签发量为 18.5万支(250IU/支),同比增长约 44.3%。 盈利预测与估值。预计 2019-2021年归母净利润分别为 2.1亿元、2.7亿元和 3.6亿元,2019-21年复合增速为 30.5%,对应估值分别为 36倍、28倍和 21倍。考虑到公司去库存基本结束,采浆量还有较大增长空间,同时随着公司进一步加强经营管理,血制品业务可以贡献更多利润,我们给予公司2019年 45倍市盈率,对应目标价为 34.6元,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:行业竞争加剧的风险;公司经营效率提升不及预期的风险。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名