事件：公司10月30日公告2024年三季报，2024Q3实现营业收入24.54亿元，yoy+2.71%，2024Q3归母净利润2.30亿元，yoy-14.63%，扣非归母净利润2.16亿元，yoy-18.5%。投资要点:2024Q3营业收入同比小幅增长，利润总额同比提升16.80%收入端：2024Q1-Q3公司实现营业收入64.78亿元，yoy+0.49%，毛利润22.02亿元，yoy+5.69%，毛利率33.99%，同比+2.36pct；2024Q3实现营业收入24.54亿元，yoy+2.71%，qoq+26.70%，毛利润8.25亿元，yoy+2.34%，毛利率33.61%，yoy-0.12pct；2024Q3收入同比小幅增长，其中一般图书出版业务销售码洋6.29亿元，yoy+1.78%，跑赢一般图书市场大盘。公司旗下新世纪出版社与磨铁集团成立合资公司“新世纪磨铁”，持续发力少儿图书。 利润端：2024Q1-Q3归母净利润5.29亿元，yoy-22.24%，扣非归母净利润5.47亿元，yoy-11.35%；2024Q3归母净利润2.30亿元，yoy-14.63%，qoq+56.66%；2024Q1-Q3所得税ETR25.71%，剔除所得税影响，2024Q1-Q3利润总额8.19亿元，yoy+2.33%，2024Q3利润总额3.45亿元，yoy+16.80%，2024Q3利润总额同比上升主要由于①销售费用率同比-0.49pct，②其他收益同比+1.28pct。 2024Q3期末货币资金+交易性金融资产合计25.06亿元，yoy-1.45%，在手现金充裕。 盈利预测和投资评级：我们看好公司背靠广东省区位优势，主业稳健向上，所得税政策影响下，预计2024年公司业绩增长承压，但公司积极拥抱AI和新业态，未来业绩有望保持稳定增长，据此我们预测公司2024-2026年营业收入分别为99.23/106.97/115.57亿元，归母净利润分别为8.76/9.54/10.48亿元，对应PE分别为14/13/12x，维持“买入”评级风险提示：市场竞争加剧风险、学生数量增长不及预期风险、科技创新进度不及预期风险、税收政策变化风险、行业政策变化风险等。

事件：公司发布季度业绩和经营数据。单三季度收入平稳增长，所得税率同比提升致归母净利下滑，而销售费用率同比降低，部分对冲了所得税的影响。 公司三季度主要财务指标：2024Q3收入同比增长3%至25亿元；毛利润同比增长2%至8亿元，毛利率同比降低1pct至34%；销售费用率/管理费用率分别同比变化-3/0pct至11%/10%；税前利润同比增长17%至3.5亿元，实际税率为27%；归母净利润同比降低14%至2.3亿元，归母净利率提升2pct至9%。前三季度：收入同比增长0.5%至65亿元；毛利润同比增长6%至22亿元，毛利率同比提升2pct至34%；销售费用率/管理费用率持平去年同期的10%/10%；税前利润同比增长2%至8亿元，实际税率为26%；归母净利润同比降低22%至5.3亿元，归母净利率同比降低2pct至8%。 一般图书收入仍然承压，大盘表现出现边际好转。2024年前三季度，公司的一般图书业务销售码洋同比降低3%至18亿元，营业收入同比降低18%至3亿元，毛利率同比降低6pct至3%。大盘方面，根据中国出版传媒商报，中国前三季度图书零售市场销售码洋同比降低4%，第三季度零售码洋同比增长0.2%，较前两个季度有所好转（24Q1和24Q2的同比增速分别为-6%和-5%）子公司参与设立投资基金，总规模2000万元。公司于10月29日发布公告，子公司南传投资参与设立广东南传德和创业投资基金合伙企业，总规模2000万元。其中，南传投资认缴出资1023.06万元，占比51.15%；陈春梅认缴出资900万元，占比45%；吴君宏认缴出资60万元，占比3%；甄福来、邱莉娜分别认缴出资15万元、0.6万元，占比0.75%、0.03%。基金预计首期实缴出资800万元，在6个月内实缴至1500万元。基金管理人为广东湾区创业投资有限公司。 盈利预测与投资评级：考虑到一般图书大盘承压，我们将公司2024-2026年归母净利润预测从9.6/10.1/10.8亿元下调至8.1/8.9/9.6亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为15/14/13倍。我们看好公司在广东省教育出版市场的领先优势，以及AI教育、课后服务等新业务的积极进展，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策变化风险，经济周期风险，节目上线不及预期风险。

【事件】 公司发布 2024年第三季度报告： 24Q3实现营业收入 24.54亿元(yoy+2.71%)，实现归母净利润 2.3亿元(yoy-14.63%)，实现扣非归母净利润 2.16亿元(yoy-18.50%)。 业绩稳健，主业基本盘坚实。 24Q3公司实现营业收入 24.54亿元，同比增长2.71%； 24年初至今累计收入达到 64.78亿元，同比增长 0.49%，保持稳健的增长态势。教材教辅方面，我们判断 24年秋季学期教材教辅发行工作稳步推进，截至 9月 30日因 24秋教辅备货导致存货同比增加 43.51%。一般图书方面，公司24年前三季度实现一般图书出版业务销售码洋 17.94亿元，同比减少 3.41%，好于大盘（ 24年 1-9月不含教材教辅码洋同比下滑 5%）。 毛利率保持稳定，成本费用控制良好。 24Q3毛利率为 33.61%，同比基本持平。 24Q3销售费用率 8.66%(yoy-0.49ppt)，管理费用率 10.54%(yoy+0.24ppt)，成本费用控制良好。 24Q3营业利润 3.49亿，同比增长 18.17%，其中其他收益（主要系财政补贴） 0.46亿，同比增加 3,189万元，进一步丰厚利润。 现金流短期受教材结算影响，账上资金充沛。 2024年前三季度，公司经营活动现金流净额为-6.01亿元（ yoy-243.03%），主要受教材结算时间延迟及企业所得税支出增加的影响。随着年度教材收入回款的逐步确认，预期现金流状况将得到改善。 截至 9月 30日，公司账上有货币资金 19.44亿元，现金储备充裕。 公司为广东省出版发行龙头企业，核心业务教材教辅、一般图书保持稳健增长，同时教育服务等有望成为业绩又一增长点。我们维持 24-26年盈利预测，预计 24-26年归母净利润分别为 8.87/10.16/11.07亿元，对应 EPS 0.99/1.13/1.24元。根据可比公司 2024年 P/E 调整后均值 15倍，对应目标价 14.85元， 维持买入评级。 风险提示政策风险； K12学生人数减少风险；成本风险；新业务拓展不及预期风险；公允价值变动、减值等项目波动风险

事项：24Q3实现收入24.54亿元（YOY+2.7%），实现归母净利润2.3亿元（YOY14.6%），实现扣非归母净利润2.16亿元（YOY-18.5%）。Q3所得税为0.92亿元，实际税率约26.7%，剔除税收影响后归母净利润YOY+17.5%，扣非归母净利润YOY+13.7%。 评论：教材教辅主业韧性强，一般图书受大盘影响略承压，对全年主业乐观。1）教材教辅：内生增长依旧强劲，预计教材教辅收入同比中个位数增长，纸张成本控制下毛利率继续提升；2）一般图书：24Q3收入YOY-20%，毛利率YOY18pct，主要系大盘承压+短视频电商竞争下折扣继续下降；3）综合看，24Q3实现毛利率33.6%（YOY-0.13pct），基本保持稳定，销售/管理/研发费率分别为8.7%/10.5%/0.1%，YOY-0.49/0.24/0.05pct，降本增效持续推进。展望全年，公司地处广东有人口优势+出版中为数不多仍有外延并购逻辑的标的，且公司积极拓展职教、港澳台等教材业务，增速跑赢同业逻辑并未改变，主业成长性仍在。 公司新业务布局积极，兑现度较高，向上弹性大。1）公司拥有多款AI+教育产品，且整体进展较快，预计24年持续推进；2）布局教培增速高空间大，24年省内持续拓展。此外，公司也积极布局少儿编程、研学等新业务，新业务向上弹性大；3）新成立投资基金，公司公告成立广东南传德和创业投资基金，基金规模2000万元，其中南传投资认缴51%，期待后续进展。 投资建议：我们看好公司主业稳健性及股息价值，长期看好公司积极拥抱AI及教培等新业务，有望打开收入与估值天花板。我们维持此前业绩预期，预计公司2024/25/26年归母净利润分别为9.04/10.07/11.22亿元，当前股价对应14/12/11倍PE，参考可比公司估值（凤凰传媒、中南传媒、山东出版、新华文轩），由于公司主业稳健+新业务布局积极，给予公司25年16xPE，目标市值161亿元，对应目标价18元，维持“强推”评级。 风险提示：纸张成本上涨，教育政策变化，在校学生数变化，并购进展不及预期，新业务进展不及预期

事件： 南方传媒发布 2024年三季报， 公司 2024Q1-Q3营业收入 64.78亿元， 同增0.5%； 利润总额 8.19亿元， 同增 2.3%； 归母净利润 5.29亿元， 同减 22.2%； 扣非归母净利润 5.47亿元， 同减 11.4%。 2024Q3营收 24.54亿元， 同增 2.7%； 利润总额 3.45亿元， 同增 16.8%； 归母净利润 2.30亿元， 同减 14.6%； 扣非归母净利润 2.16亿元， 同减 18.5%。 点评： Q3利润总额实现高增， 主业经营稳健， 教育业态持续拓展 1） Q3利润总额实现高增， 经营端稳中向好。 公司 2024Q1-Q3收入和利润总额均实现正向增长， 其中 Q3单季度利润总额实现高增， 反映经营端稳中向好， 而归母净利润则因税收政策变化， 所得税费用增加， 而有所下降。 2） 教材教辅稳健经营， 一般图书改善可期。 教材教辅方面， 根据广东省出版集团公众号信息， 公司全力保障全省中小学生秋季教材配送工作， 教材新增学科小学体育与健康， 并顺利与人教版初中体育与健康衔接， 部分地市个别学科重新选用为人教版教材， 市场占有率稳中有升。 一般图书方面， 一般图书出版收入 2.8亿元（ 未剔除内部抵消口径）， 受图书零售大盘复苏偏弱影响有所承压。 但是， 公司强化系列品牌产品的营销推广， 并大力支持新型、 特色产品线建设， “乐府文化” 已出版《夜奔》 等新书， 后续有望伴随市场景气度回暖有所改善。 3） 教育业态持续拓展。 智慧教育方面， 南方传媒公众号信息显示， 公司训练研发的“万卷要义学习大模型” 面向中小学教育应用， 可支持语文教学设计、 数学解题、 英语高频词学习等多个教育场景， 在内容生成、 知识检索与个性化学习服务等方面实现了重大突破。 同时， 公司推动新华发行集团全省 82家分、 子公司进行教育服务网格化管理改革， 加快提升教育服务专业水平和经营质量。 4） 加强费用控制， 费用率较为稳定。 公司 2024Q3销售、 管理、 研发费用率分别为8.7%、 10.5%、 0.1%， 分别同增-0.49/+0.24/+0.05pct， 整体较为稳定。 盈利预测与估值： 考虑到公司主业经营稳健， 且公司 2024Q3业绩表现符合预期， 我们维持对公司的此前业绩预期， 预计南方传媒 2024-2026年营业收入分别为100.32/106.60/113.09亿元， 分别同比增长 7.12%、 6.26%、 6.09%； 归母净利润分别为 8.81/9.59/10.26亿元， 分别同比增长-31.34%、 8.78%、 7.07%。 当前市值对应公司的估值分别为 14.3x、 13.1x、 12.3x， 维持“买入” 评级。 风险提示： 文化监管端的政策风险； 国有传媒企业优惠政策变动； 短视频直播电商图书折扣力度加大； 研报使用的信息数据更新不及时的风险。

首次覆盖南方传媒并给予“买入”评级，目标价 17.6元。公司为广东省教育出版领军企业，主业稳健发展，具有区域内垄断性。背靠广东，人口资源禀赋较好；深化数智战略、拓展课后服务、积极探索“AI+教育”业务，打造多个新增长点；现金储备丰厚，分红比例有提升空间。 人口资源&学龄人口结构有禀赋，为主业稳健发展提供基础a）需求数量维度：广东人口资源丰富。出生人口对 K12人数影响有滞后性，广东省 2018-2021年出生人数（即 2024-2027年新入学学生数）仍大于2006-2009年出生人数（即 2024-2027年高三毕业学生数），因而我们预计2024-2027年广东省 K12在校学生总数仍保持增长；b）因学龄人口中不同年级学生人数结构有差异，中学教辅教材科目多于小学，且单本教辅教材平均价格：高中＞初中＞小学，我们测算广东教材教辅市场规模未来一段时间依然将保持稳中有升，2031年之后才会出现下行趋势。 深化数智战略，拓展课后服务，AI 技术赋能加快从单一教材出版商转变为“多元产品研发+定制化服务方案”供应商。 推进“南方教育传媒课后服务平台”和“大湾区大研学服务平台”建设。“粤教翔云数字教材应用平台”平台服务能力稳步提升，23年用户活跃人次逾4300万，同比提升 96%。积极探索“AI+教育”业务，涵盖多领域，产品包括：粤教 AI 听说、薪火美誉、粤教讯飞 E 听说学习机、粤教爱思通等。 现金储备充裕，分红比例有提升空间现金储备总体充裕，分红金额和股息率总体保持提升态势。分红比例近两年在 40%左右，较行业内其他主流各省教育出版公司平均 50%的分红比例（22年），以及最高 77%的分红比例，仍有明显提升空间。 我们与市场的不同之处：对广东省学龄人口和教材教辅市场更为乐观市场担心教育出版公司受到近年出生人口下降的影响，学龄人口后续会萎缩，公司业绩将进行下行通道。我们则认为，通过定量的测算，广东省学龄人口的拐点会在 2027年之后，整体教辅教材相关收入的明显拐点会在 2031年之后，主业短中期稳健增长可期，没有市场之前担心的那么悲观。 盈利预测与估值我们预计 24-26年归母净利 8.96/9.88/10.82亿元，25年可比公司 Wind 一致 PE 均值 14X，基于上文投资逻辑，我们给予 25年 16X PE 估值，对应目标价 17.6元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：K12人数不及预期、政策监管风险、创新业务发展不及预期。

广东省出版发行龙头企业，以教材教辅为核心支柱，业绩增长稳健。 公司作为地方出版发行龙头，主营业务涵盖图书出版、报刊、新媒体及印刷，构建了完整的出版产业链，近年积极推动数字教育和教育服务的多元化布局。 2019-2023年，公司营收从 65.25亿元增长至 93.65亿元， CAGR 达 9.45%；归母净利润从 7.33亿元增长至 12.84亿元， CAGR 达 15.03% 出版发行主业稳健，基本盘稳固。 广东省作为全国人口和教育资源大省， K12学生人数保持小幅增长，为教材教辅业务提供了稳定的市场空间。且 K12学生人口结构变化（初高中学生占比提升），有望驱动教材教辅保持增长。一般图书业务专业化、特色化、品牌化改革，看好公司把握图书市场细分垂类赛道机遇。 2019-2023年， 公司出版业务收入从 25.8亿元增至 33.8亿元， 4年 CAGR 为 7.0%； 发行业务收入从 36.5亿元增至 73.4亿元， 4年 CAGR 为 19.1%。 积极探索教育相关业态，致力于构建新增长曲线。 教育信息化和智慧教育方面，公司推出了粤教翔云平台、南方智慧作业系统、语言乐学平台等系列创新产品，并实现了商业化运营。此外，公司还推出了粤教-爱思通 AI 围棋课程、花城艺测音乐学习平台、粤教讯飞 E 听说等面向素质教育和个性化学习的产品。教育服务领域，公司打造了“新华乐育”课后服务托管平台及“南方教育传媒课后服务平台”，积极承接课后服务需求，探索业绩增长变现新路径。 稳定高分红， 23年股息率达 4.16%。 自上市以来公司累计进行 10次现金分红，总金额约 22.97亿元，分红金额逐年增长。 2019年至 2023年，现金分红总额从 2.24亿元上升至 4.76亿元，分红比例维持在 30%至 45%之间。股息率在过去五年中也呈提升趋势，从 2019年的 2.7%增长到 2023年的 4.16%， 坚定回馈股东。 公司为广东省出版发行龙头企业，核心业务教材教辅、一般图书保持稳健增长，同时教育服务等有望成为业绩又一增长点。 我们预计 24-26年归母净利润分别为8.87/10.16/11.07亿元，对应 EPS 0.99/1.13/1.24元。根据可比公司 2024年 P/E 调整后均值 15倍，对应目标价 14.85元，首次给予买入评级。 风险提示 政策风险； K12学生人数减少风险；成本风险；新业务拓展不及预期风险； 公允价值变动、减值等项目波动风险

2024H1营业收入同比小幅下降， 剔除所得税影响， 2024Q2利润总额同比提升 1.16%收入端：2024H1公司实现营业收入 40.25亿元，yoy-0.83%，毛利润 13.77亿元， yoy+7.80%， 毛利率 34.21%， 同比+2.73pct； 2024Q2实现营业收入 19.37亿元， yoy+4.39%， qoq-7.25%， 2024Q2毛利润 6.66亿元，yoy+7.14%， 毛利率 34.39%， yoy+0.88pct； 2024H1收入同比小幅下滑，主要系教辅业务、 数字教材、 木浆等业务收入同比增加， 一般图书、 文体用品等业务收入同比减少所致。 利润端： 2024H1归母净利润 2.99亿元， yoy-27.22%， 扣非归母净利润3.30亿元， yoy-5.95%； 2024Q2归母净利润 1.47亿元， yoy-21.82%，qoq-3.57%； 2024H1所得税 ETR 25.04%， 剔除所得税影响， 2024H1利 润 总 额 4.75亿 元 ， yoy-6.12% ， 2024Q2利 润 总 额 2.47亿 元 ，yoy+1.16%， 2024H1利润总额同比下降主要由于①管理费用率同比+0.38pct， ②公允价值变动净收益-6241万元， 主要系所持龙版传媒股票产生的公允价值变动损益所致； 2024H1公司剔除所得税及持有龙版传媒股票的公允价值变动损益后的利润为 4.82亿元， yoy+15.87%。 出版发行主业经营稳健， 教育出版新业态积极拓展， 一般图书受大盘影响下滑 （1） 出版业务： 2024H1公司出版业务收入 13.91亿元， yoy-1.69%，毛利率 30.90%， yoy+4.22pct。 （2） 发行业务： 2024H1公司发行业务收入 31.93亿元， yoy-4.37%，毛利率 23.60%， yoy+0.75pct。 （3）一般图书：2024H1公司一般图书出版业务实现营业收入 1.84亿元，yoy-17.21% ， 销 售 码 洋 11.65亿 元 ， yoy-5.95% ， 毛 利 率 9.3% ，yoy+0.63pct； 据开卷数据显示， 2024H1图书零售市场销售码洋同比下 降 6.20%， 公司一般图书业务下滑主要系大盘影响。 （4） 教材教辅： 2024H1公司全力保障“课前到书， 人手一册” 政治任务， 顺利完成 2024年春季中小学教材统一供应工作， 教材总供应超过2.23亿册， 16.37亿码洋； 16个学科 96册义务教育教材全部通过国家教育部教材局审定， 被批准使用； 教材教辅推广稳中有增， 2024年春季目录教辅实现发行码洋 6.45亿元， 同比增长 4%。 （5） 信息化与数字化： 2024H1公司持续提升粤教翔云数字教材平台服务能力， 平台覆盖全省义教阶段 99.3%的学校、 93.5%的教师和 79.7%的学生， 平台已经实现与“国家中小学智慧教育平台” 对接； 有序推进数字教育资源开发，“南方 E 课堂” 平台新增“喜悦 AI 听说” 板块和中小学科学教育服务模块， 喜阅智能作文平台上线，“悦教智学” 智慧教辅平台落地。 2024H1末货币资金+交易性金融资产合计近 30亿元， 近 12个月股息率 4.3%2024H1末公司货币资金+交易性金融资产合计 29.72亿元，yoy-15.04%。 公司分红稳定， 2016-2023年分红率均超过 30%， 以 9月 13日收盘价计算， 近 12个月股息率为 4.32%。 盈利预测和投资评级： 我们看好公司背靠广东省区位优势， 主业稳健向上， 所得税政策影响下， 预计 2024年公司业绩增长承压， 但公司积极拥抱 AI 和新业态， 未来业绩有望保持稳定增长， 据此我们预测公司 2024-2026年营业收入分别为 99.23/106.97/115.57亿元，归母 净 利 润 分 别 为 9.38/10.22/11.19亿 元 ， 对 应 PE 分 别 为11.76/10.79/9.85x， 维持“买入” 评级。 风险提示： 市场竞争加剧风险、 学生数量增长不及预期风险、 科技创新进度不及预期风险、 税收政策变化风险、 行业政策变化风险等。

24Q2实现收入19.37亿元（YOY+3.9%），实现归母净利润1.47亿元（YOY18.6%），其中公允价值净亏损0.36亿元（去年同期为净收益0.07亿元）；实现扣非归母净利润1.61亿元（YOY-1.9%）。Q2所得税为0.62亿元，实际税率约25%，剔除税收影响后归母净利润YOY+2%，扣非归母净利润YOY+23%，公司内生增长保持强劲。 24H1实现收入40.25亿元（yoy-0.8%），归母净利润2.99亿元（yoy-27.2%），剔除所得税费用（约1.19亿）影响YOY-4.3%，主要系公允价值变动亏损增加（24H1V23H1：-0.62亿VS0.28亿）；扣非归母净利润3.30亿元（yoy-5.95%），剔除所得税后YOY+19%。 评论：经营业绩符合预期，降本增效+经营效率抬升，对全年主业乐观。1）公司收入（Q1/Q2YOY-4.9%/+3.9%)及经营活动现金净流量(Q1/Q2分别为-1.9/1.4亿元）环比增速改善，主要系此前Q1未确收款项已有部分收回；2）降本增效+经营效率提升：24Q2公司毛利率为34.4%，YOY+0.88pct，纸张等成本控制较好；24Q2销售/管理/研发费率分别为11.3%/10.9%/0.1%，YOY-0.87/-1.37/0.01pct；3）展望全年，公司地处广东有人口优势+出版中为数不多仍有外延并购逻辑的标的，增速跑赢同业逻辑并未改变，主业成长性仍在。 公司新业务布局积极，兑现度较高，向上弹性大。1）公司拥有多款AI+教育产品，且整体进展较快，预计24年持续推进；2）布局教培增速高空间大，24年省内将持续拓展校外托管。此外，公司也积极布局少儿编程、研学等新业务，新业务向上弹性大。 投资建议：我们看好公司主业稳健性及股息价值，长期看好公司积极拥抱AI及教培等新业务，有望打开收入与估值天花板。但受所得税影响，短期业绩或有所下滑，考虑到H1业绩我们将小幅调整此前业绩预期，预计公司2024/25/26年归母净利润分别为9.04/10.07/11.22亿元（原预测值为10.20/11.68/13.15亿元），当前股价对应12/11/10倍PE，参考可比公司估值（凤凰传媒、中南传媒、山东出版、新华文轩），由于公司主业稳健+新业务布局积极，给予公司24年16xPE，目标市值144亿元，对应目标价16.1元，维持“强推”评级。 风险提示：纸张成本上涨，教育政策变化，在校学生数变化，并购进展不及预期，新业务进展不及预期

事件：公司2024年8月28日发布2024年半年度报告。报告表明，2024年上半年，公司实现营业收入40.25亿元，同比下降0.83%；实现归属于上市公司股东的净利润2.99亿元，同比下降27.22%；实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为3.30亿元，同比下降5.96%。 观点：公司深入大众出版专业化特色化品牌化改革，凝心聚力挺拔主业。一般图书业务持续打造优质内容，借势同名电视剧热播，李娟的现象级图书《我的阿勒泰》销售已突破百万册，多日位列当当网畅销总榜第一，并迅速带动李娟系列作品掀起又一轮销售热潮；大力支持新型、特色产品线建设，“乐府文化”已出版《夜奔》等新书，“万有引力”已出版《文学之冬》等13种新书。公司教育出版新业态逐渐成熟，全力保障“课前到书，人手一册”目标任务，顺利完成2024年春季中小学教材统一供应工作，总供应超过2.23亿册，16.37亿码洋教材；教材教辅推广稳中有增，2024年春季目录教辅实现发行码洋6.45亿元，同比增长4%。 公司信息化建设与数字化转型全面铺开，““AI+教育”生态建设稳步推进。截止2024上半年，粤教翔云数字教材平台覆盖全省义教阶段99.3%的学校、93.5%的教师和79.7%的学生，实现与“国家中小学智慧教育平台”对接；积极对外输出数字教材项目“广东模式”，有序推进数字教育资源开发，“南方E课堂”平台新增“喜悦AI听说”板块和中小学科学教育服务模块，喜阅智能作文平台上线，“悦教智学”智慧教辅平台落地；人民社岭南文化和古籍智慧出版数据库与人工智能应用工程项目已完成全部原型设计和大部分基础系统开发。 公司盈利能力保持稳定，各项费用率控制良好。2024年上半年公司毛利率为34.21%，同比上升2.74pct，销售净利率为8.84%，同比下降2.97pct。2024年上半年，公司销售费用率、管理费用率、财务费用率和研发费用率分别为10.34%/10.97%/-0.82%/0.10%,同比变化-0.21pct/0.38pct/0.05pct/0.00pct，费用端保持稳定。 盈利预测及投资评级：从营业收入来看，基于学生人数的稳定增加，公司业务拓展和整合力度的加大，公司粤版教辅稳中有进，目录教辅完成全面修订，发行码洋同比显著增长，我们预计公司主营业务保持稳定增长。预计公司2024-2026年收入为96.65亿元、100.13亿元、103.63亿元。从营业成本来看，公司现今具有较大的规模优势，有利于本公司降低单位成本、提高盈利能力和竞争力。我们预计公司2024-2026年成本为68.43亿元、70.39亿元、71.51亿元。预计公司2024-2026年毛利率分别为29.2%、29.7%、31%。归母净利润2024-2026年分别为9.49亿元、10.22亿元、12.04亿元。 我们选取主营业务类似的凤凰传媒、中南传媒、山东出版、中信出版作为可比公司。我们看好南方传媒主业的稳健增长和积极拓展新业务，当前股价对应公司2024-2026年PE分别为12/11.1/9倍。维持“买入”评级。 风险提示：教育政策变化；出生率下滑；成本上涨风险；新业务拓展不及预期；新技术冲击的风险。

广东省头部出版国企， 国内领先的综合性出版传媒企业。 依托广东省出版集团， 形成了集传统出版发行业务与数字出版、 移动媒体等新媒体业务于一体的综合性传媒业务架构。 公司教育出版集约化经营改革成效突显， 在教育出版领域的影响力和话语权显著增强。 公司以教辅发行出版为主， 布局出版全产业链， 并不断进行出版社的资源整合。 主业稳健增长， 盈利能力保持稳定。 公司主营业务涵盖出版、 发行、 物资、 印刷和报媒五大类业务， 其中发行和出版占 80%以上，成为公司主要的收入和利润来源。2023年公司营业收入实现93.65亿元，同比增长 3.35%；归母净利润 12.84亿元，同比增长 34.39%； 总资产 162.38亿元， 同比增长 8.27%； 归母净资产 79.46亿元，同比增长 8.68%。 公司依靠国企背景， 有较高准入壁垒， 具有丰富的资源及优势渠道， 竞争格局稳定。 公司业务稳健增长， 主要受益发行业务的拓展和公司整合力度加大， 出版业务方面因目录教辅改版提价、 拓展市场教辅渠道、 推进电商渠道等方式使其收入不断增加。 公司主营教辅教材类图书消费群体稳定， 由于教育刚需， 受经济宏观波动影响较小。 “AI+教育” 布局不断完善， 多场景应用百花齐放。 公司积极探索“AI+教育” 业务发展， 现已推出一系列相关产品， 教学内容涵盖语言、 艺术、 围棋等领域， 产品包含粤教 AI 听说、 薪火美誉、 粤教讯飞 E 听说学习机、 粤教爱斯通。 随着人工智能技术持续迭代升级， 公司“AI+教育” 产品布局有望得到进一步扩充，依靠先期积累的庞大用户基础迎来新的增长曲线。 盈利预测及投资评级： 从营业收入来看， 基于学生人数的稳定增加， 公司业务拓展和整合力度的加大， 公司粤版教辅稳中有进，目录教辅完成全面修订， 发行码洋同比显著增长， 我们预计公司主营业务保持稳定增长。 预计公司 2024-2026年收入为 96.65亿元、 100.13亿元、 103.63亿元。 从营业成本来看， 公司现今具有较大的规模优势， 有利于本公司降低单位成本、 提高盈利能力和竞争力。 我们预计公司 2024-2026年成本为 68.43亿元、 70.39亿元、 71.51亿元。 预计公司 2024-2026年毛利率分别为 29.2%、29.7%、 31%。 归母净利润 2024-2026年分别为 9.53亿元、 10.37亿元、 11.62亿元。 我们选取主营业务类似的凤凰传媒、 中南传媒、 山东出版作为可比公司。 我们看好南方传媒主业的稳健增长和积极拓展新业务，2024年 8月 5日南方传媒股价 11.44元,当前股价对应南方传媒2024-2026年 PE 分别为 10.7/10/8倍。 维持“买入” 评级。 风险提示： 教育政策变化； 出生率下滑； 成本上涨风险； 新业务拓展不及预期； 新技术冲击的风险。

广东省政府实际控制，股权集中稳定。南方传媒由广版集团和南方报业于2009年合作发起设立，主发起人为广版集团。2016年公司于上海证券交易所上市。上市至今，公司股权稳定集中在广版公司中，截至2023年末，广版公司持有南方传媒61.59%的股权。广版公司的实际控制人和第一大股东均为广东省人民政府，是一家信用评级稳定为AA+的地方国有企业。 营收净利稳步增长，持续分红回馈投资者。近五年公司营业收入和归母净利润均维持稳步上涨态势。2023年，公司实现营业收入93.65亿元，同比增长3.35%，实现归母净利润12.84亿元，同比增长34.39%。其中，教材教辅业务贡献最大，占总收入的88.66%。此外，公司持续分红，上市以来累计现金分红10次，累计分红23.05亿元。以6月25日收盘价计算，公司2023年股息率4.59%。 教材教辅业务：依托地域优势，发展稳健向好。教辅教材业务是公司营收的主体，保持稳定。2019-2023年，教材教辅业务占公司营收比例从71.95%上升至88.66%，2023年的毛利率为25.61%。我们认为，教辅教材的需求偏刚性，未来发展主要取决于人口因素。广东省常住人口出生数和常住人口增加数全国领先：从2020年至2023年，广东省是唯一一个五年中人口出生规模超百万的地区；2018到2023年，广东省常住人口增加358万人，为各省市最高。我们认为，主营业务的创收能力为公司业绩提供基本盘，且依托广东省地域优势，未来可持续性强。 课后服务：有望打开新的业绩增长空间。公司在课后服务领域渠道优势明显，旗下发行集团拥有遍布广东省的分销网络，截至2023年底，公司发行集团拥有中心门店146家，校园书店95家，乡镇书店118家。此外，2023年投资设立广东南传科技有限公司，主营中小学生校外托管服务和幼儿园外托管服务。我们认为，随着教育“双减”政策的实施，中小学生阅读学习习惯发生一定改变，公司可以借助自身渠道优势，通过开展课后托管、素质教育等方式，促进教育出版产业链不断延伸，挖掘业务发展的新增长点。 资源整合成效突出。2023年公司以总计2.12亿元的价格购买广东省出版集团有限公司持有的广东岭南社和广东地图社100%的股权，收购完成后广东岭南社和广东地图社成为公司的全资子公司，并纳入公司合并财务报表范围，因广东岭南社和广东地图社国有股权无偿划转导致的同业竞争问题妥善解决。盈利预测于估值分析。我们认为公司教材教辅业务经营稳健，课后服务业务已经产生可观收入，后续有望产生新的利润增量，数字教育、AI+教育等领域的积极布局也有助于公司多维度发展。我们预计公司2024-2026年EPS分别为1.09元/股、1.18元/股和1.28元/股，参考可比公司，我们给予公司2024年15-18倍PE估值，对应合理价值区间为16.35-19.62元/股，首次覆盖给予公司“优于大市”评级。风险提示。行业政策变动风险；市场竞争加剧风险；学生数量增长不及预期风险；税收政策变化风险；AI应用落地不及预期风险。

事件:(1)2024年4月25日，公司公告2023年年报及2024年一季报，2023年实现营业收入93.65亿元，yoy+3.35%；归母净利润12.84亿元，yoy+34.39%；扣非归母净利润8.9亿元，yoy+0.31%。2024Q1营收20.88亿元，yoy-4.86%，归母净利润1.52亿元，yoy-33.96%，扣非归母净利润1.69亿元，yoy-9.34%。 (2)2023年度公司拟派发现金股利每10股5.4元，分红总额4.84亿元，yoy+14.89%，占归母净利润的37.69%。 投资要点:主营业务稳健增长，受所得税影响2024Q1业绩承压公司2023年实现营业收入93.65亿元，yoy+3.35%，毛利率31.83%，同比+0.44pct。收入增长主要来自教材教辅板块增长带动，教材教辅收入83.03亿元，yoy+5.89%，收入占比90.97%，同比+3.14pct。 2023年期间费用率20.29%，同比+1.66pct，主要由于员工人数增长153人，工资薪酬增加，引起销售费用率和管理费用率增长。 2023年归母净利润12.84亿元，yoy+34.39%；扣非归母净利润8.9亿元，yoy+0.31%。非经常损益主要包括：①受到所得税政策调整影响，计提递延所得税费用1.4亿元；②金融资产投资收益1.53亿元，其中股票公允价值变动收益1.47亿元，主要来自龙版传媒持股收益；③政府补助0.9亿元（yoy-8.41%）。 2024Q1营收20.88亿元，yoy-4.86%，营收下降主要因为原定一季度确认收回的教材教辅款项暂未收回。2024Q1归母净利润1.52亿元，yoy-33.96%，扣非归母净利润1.69亿元，yoy-9.34%。净利润下降主要因为：①受到适用所得税率变动影响，2024Q1所得税费用0.57亿元，yoy+524.89%，ETR25.14%，yoy+21.63pct；②金融资产投资损失0.27亿元。扣除所得税及公允价值变动损益后，公司2024Q1净利润2.36亿元，yoy+11.74%。 公司2024Q1期末在手现金（货币资金+交易性金融资产）余额31.67亿元，在手现金充裕。 稳固教材教辅核心优势，推进课后服务业务拓展，持续建设教育数字平台公司巩固教材教辅核心优势，旗下教育社2023年净利润3亿元，yoy+16.87%，2023年出版教材1077种，教辅2847种，通过推进发行渠道整合、积极拓展市场促进市场化教材教辅产品收入增长，成为主营业务增长的主要驱动。2023年一般图书销售码洋28.01亿元，yoy+35.48%。 公司把握“双减”政策机遇，推进“南方教育传媒课后服务平台”和“大湾区大研学服务平台”建设，课后服务实行“一县一策”“一校一案”，推动各新华书店实施教育服务网格化改革，2023年课后服务板块合计营收近2亿元。 公司贯彻执行“数智南传”战略，积极推进教育信息化、数字化的实现，“粤教翔云数字教材应用平台”全年用户活跃人次近4300万，yoy+95.77%，并推动“南方智慧作业系统”“语言乐学平台”“粤高中学习平台”等多个市场化项目落地，实现商业化运营。 公司通过成立合资公司的形式，积极探索少儿编程新赛道。通过子公司南传投资，与编程猫（深圳点猫科技有限公司）合资设立了南传科技，公司投入510万元，持股51%，编程猫持股40%。 盈利预测和投资评级：我们看好公司背靠广东省区位优势，主业稳健向上，同时积极拥抱AI和新业态，但由于受到所得税率变动的影响，2024年公司业绩增长或承压，据此我们预测公司2024-2026年营业收入分别为102.56/111.94/124.24亿元，归母净利润分别为10.11/10.83/11.85亿元，对应PE分别为13/12/11x，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险、学生数量增长不及预期风险、科技创新进度不及预期风险、税收政策变化风险、行业政策变化风险等。

事项： 2023年实现收入 93.65亿元（YOY+3.35%），实现归母净利润 12.84亿元（YOY+34.39%）， 剔除递延所得税费用（约 1.39亿）影响 YOY+21.4%，主要系公允价值收益增加（23年实现公允价值收益 1.43亿， 22年同期为-1.13亿）； 实现扣非归母净利润 8.91亿元（YOY+0.31%）。 24Q1实现收入 20.88亿元（YOY-4.86%），实现归母净利润 1.52亿元（YOY-33.96%）；实现扣非归母净利润 1.69亿元（YOY-9.53%）。 其中 Q1公司共缴纳所得税 5727万元（去年同期为 916万元），实际税率为 25.1%，剔除今年新增税收影响后归母净利润 2亿元（YOY-10%， 主要系 Q1确认投资及公允价值净亏损 0.31亿元），扣非归母净利润为 2.17亿元（YOY+16%）。整体看，刨去所得税及非经因素外公司主业依旧保持良好成长性。 此外，公司拟分红 4.84亿元，分红比例约 37.69%，扣除回购后现金分红 4.76亿元，现金分红比例约37.10%； 根据公司 2024/4/26收盘价计算的动态股息率为 3.9%。 评论： 23年业绩符合预期，主业稳步推进。 收入拆分看， 23年公司教材教辅收入 83亿元， YOY+5.9%， 公司主业增长稳健； 一般图书收入 19.71亿元， YOY-5.2%，推测主要系一般图书折扣力度加大部分影响收入， 其他业务均保持稳健。 Q1经营业绩符合预期，毛利率提升，对全年主业乐观。 1）收入&经营性现金流承压预计为季节性波动： 24Q1收入 YOY-4.9%，经营活动现金净流量为-1.93亿元，短期承压主要系政府款项结算递延导致的季节性波动； 2）经营效率提升： 24Q1公司毛利率为 34%， YOY+4.3pct，经营效率明显提升，主要系纸张等成本控制较好； 3）展望全年，公司地处广东有人口优势+出版中为数不多仍有外延并购逻辑的标的，增速跑赢同业逻辑并未改变，无需因季度扰动担忧。 AI+教育、教培等布局积极，新业务兑现能力强。 1） AI+教育多款产品稳步推进，其中花城艺测等产品持续迭代并积极进行市场推广，粤教翔云 24年有望开启省外输出，期待 24年产品持续兑现。此外公司有望推出出版垂类 GPT 模型赋能行业升级； 2）布局教培增速高空间大： 23年课后服务实现营收近 2亿元， 后续公司将加快全省布局，积极开拓省外市场。我们认为该业务商业模式可行性高，市场大利润率高。 此外，公司也积极布局少儿编程、研学等新业务，有望贡献增量收入，全年依旧值得期待。 投资建议： 我们看好公司主业稳健性及股息价值，长期看好公司积极拥抱 AI及教培等新业务，有望打开收入与估值天花板。但受所得税影响，短期业绩或有所下滑，考虑到 Q1业绩我们将小幅调整此前业绩预期，预计公司 2024/25/26年归母净利润分别为 10.20/11.68/13.15亿元（原 24/25年预测值为 10.73/12.11亿元），当前股价对应 12/11/10倍 PE，参考可比公司估值（凤凰传媒、中南传媒、山东出版、新华文轩），由于公司主业稳健+新业务布局积极，给予公司 24年 16xPE，目标市值 163亿元，对应目标价 18.2元，维持“强推”评级。 风险提示： 纸张成本上涨，教育政策变化，在校学生数变化，并购进展不及预期，新业务进展不及预期

事件：公司发布2023年报及2024Q1季报。2023年营收同比增长3.4%至93.7亿元，归母净利润同比增长34.4%至12.8亿元，扣非归母净利润同比增长0.3%至8.9亿元；非经常性损益为3.9亿元，主要包括税收相关的一次性调整1.4亿元、金融资产投资收益1.5亿元、政府补助收益0.9亿元。2024Q1营收同比下降4.9%至20.9亿元，归母净利润同比下降34.0%至1.5亿元；扣非归母净利润同比下降9.3%至1.7亿元；非经常性损益为-0.2亿元(23Q1为0.4亿元)，主要为股权和基金产品投资的公允价值变动-0.27亿元。 教材教辅收入稳健增长，一般图书收入略微减少：分业务来看，2023年教材教辅收入同比增长5.9%至83.0亿元，毛利率同比增加0.3pct；一般图书收入同比下降5.2%至19.7亿元，毛利率同比下降1pct；文体用品收入同比增长32.1%至2.2亿元。根据经营数据，公司的一般图书销售码洋同比大幅增长、营收略微减少，可能系折扣力度加大。分地区来看，2023年广东省内收入同比增长1.0%至81.4亿元，省外收入同比增长20.8%至9.9亿元，省外拓展进展良好。 课后教育服务进展顺利，智慧教育迈入商业化：公司积极把握“双减”政策机遇，推进“南方教育传媒课后服务平台”和“大湾区大研学服务平台”建设，各地新华书店探索全领域教育服务，2023年营收近2亿元。“粤教翔云数字教材应用平台”平台服务能力稳步提升，2023年用户活跃人次逾4300万，同比提升95.8%。“南方智慧作业系统”“语言乐学平台”“粤高中学习平台”等多个市场化项目落地，实现商业化运营。 所得税优惠到期致利润承压，而现金红利大幅提升：自2024/1/1起，公司及转制已满5年的子公司不再享受免征企业所得税优惠政策。2024Q1公司的所得税费用为5727万元，实际税率为25.1%，较2023Q1的3.4%显著提升。公司拟向全体股东每10股派发现金红利5.40元（含税），合计拟派发现金红利4.8亿元（含税），金额同比大幅提升16.7%。根据公司2024/4/26收盘价计算的动态股息率为3.9%。 盈利预测与投资评级：由于文化转制企业的所得税优惠于2023年底到期，我们将公司2024-2025年归母净利润从13.6/15.6亿元下调至9.6/10.1亿元，并预计2026年为10.8亿元，当前股价对应2024-2026年PE分别为13/12/12倍。我们看好公司主业的稳健性和新业务的成长性，维持“买入”评级。 风险提示：新业务拓展不及预期，转型升级风险，原材料价格波动风险。