事件：公司公布 2023 年三季度报告，2023 年前三季度公司实现营业收入 18.94 亿元，同比增长 12.05%。实现归属母公司股东的净利润 1.77 亿元，同比增长 15.30%，扣非后的归母净利润 1.57 亿元，同比增长 29.01%，基本每股收益 0.20 元。 投资要点： 公司是工业换热器领域领军企业，同时积极开展新材料业务。公司主营业务包括节能环保产品及服务、高分子复合材料、电子新材料三大板块。节能环保板块：公司节能业务产品以复合空冷式换热器为主，聚焦于石油、化工等大工业传热领域；环保业务以工业水处理业务为重点，积极开展大型工业企业的水处理业务；萃取分离业务主要产品为各类萃取分离剂，广泛应用在湿法冶金、电池金属提取制备及回收等领域。高分子复合材料板块：产品主要以 PVC 和PMI 泡沫为主，广泛应用在军工、风电、轨道交通等领域。电子新材料板块：产品主要以钼靶和 ITO 靶材为主，应用于显示面板、光伏等领域。 公司前三季度营收保持稳健增长态势。公司是节能环保领域的综合方案供应商，2023 年上半年收入占比最高的节能环保业务营收同比增长 10.98%，推动了公司业绩的提升。2023 年前三季度公司实现营收 18.94 亿元，同比增长 12.05%，实现归母净利润 1.77 亿元，同比增长 15.30%。单看三季度，公司实现营收 7.07 亿元，同比增长 32.48%，实现归母净利润 0.58 亿元，同比下滑 5.00%，公司业绩整体保持稳健增长态势。 公司费控能力良好，前三季度净利率同比小幅增加。从盈利能力来看，2023 年前三季度，公司毛利率为 24.20%，较去年同期减少-1.06%。公司销售/管理/财务/研发费用率分别为 3.41%/8.81%/1.38%/4.58%，较去年同期分别-0.44/-1.05/-0.45/-0.24pct，销售期间费用率较去年同期下降 1.95pct 至 13.60%，公司整体费控能力较强。因此公司净利率较去年同期上升 0.43pct 至 10.21%。单看三季度，公司毛利率/净利率分别为 24.90%/8.99%，较去年同期-0.81/-2.8pct。 靶材业务有望受益于国产替代化机遇。公司正处于从节能环保领域转向新材料业务的业务拓展期。子公司丰联科光电主要产品包括钼、钨、铜、钛等金属靶材、氧化铟锡（ITO）靶材及超高温特种功能材料，其中钼靶材和 ITO 靶材收入占比较高。公司是国内首家批量供应 G10.5 平面 ITO 靶材的供应商和国产 ITO 靶材的主力供应商，应用于京东方、TCL 华星、天马微电子等客户的多条高世代 TFT 生产线。靶材作为一种关键半导体材料，产品开发和客户认证周期较长，产品进入供应体系后，客户粘性较强。在国产替代的机遇下，随着日韩等厂商的退出，靶材市场空间逐步加大，公司 ITO靶材业务有望受益。 盈利预测与投资建议：我们预计公司 2023-2025 年营业收入为27.40/32.67/37.77 亿元，净利润为 2.21/2.98/3.56 亿元，对应的 EPS为 0.24/0.33/0.39 元，对应的 PE 为 30.47/22.62/18.95 倍。考虑到靶材和新型高分子材料的发展前景和公司在节能环保领域的行业地位，首次覆盖我们给予“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期，研发进度不如预期，原材料价格大幅波动风险。

公司 23H1业绩同比改善，整体稳健。2023年 H1公司实现收入 11.86亿元，同比增长 2.61%；实现归母净利润 1.19亿元，同比增长 28.67%；整体毛利率为 23.78%，同比下滑 1.27pct；2023年 Q2实现收入 5.89亿元，环比 23Q1下滑 1.31%，同比增长 0.74%；实现归母净利润 0.40亿元，环比 23Q1下滑 50.09%，同比增长 47.45%； 整体毛利率为 21.96%，环比 23Q1下滑 3.63pct，同比下滑 2.92pct。 新材料业务有望修复，靶材国产替代持续进行。23H1电子新材料、高分子复合材料分别实现收入 2.04亿元、1.58亿元，同比-17.39%、-5.00%。毛利率分别为18.11%、39.10%，同比-5.20pct、-11.12pct。新材料业务承压，部分受上游原材料价格上涨，导致盈利水平下滑。靶材、PMI 泡沫、PVC 泡沫等新材料产品有望受益于下游需求释放。靶材方面，公司解决国产 ITO 靶材卡脖子问题，逐步稳定供于京东方、TCL 等客户。随着靶材国产替代推进，市占率有望突破。下游消费电子逐步回暖，光伏景气度提升，靶材迎来新成长；PMI 泡沫方面，公司军民领域双管齐下，预计未来产品继续维持高毛利；PVC 泡沫方面，有望受益于下游风电装机景气度提升。 节能环保维持增长，萃取剂提供增量。23H1节能环保产品及服务实现收入 8.24亿元，同比增长 10.98%；毛利率为 22.25%，同比增长 2.28pct。22年 9月，全资子公司中电加美收购三诺化工 67.54%股权，专注萃取分离领域。23年 1月，公司设立全资子公司三诺新材，依托先进的萃取分离技术及相关萃取剂产品，广泛应用在湿法冶金、电池金属回收、城市矿山资源处置、污水处理、矿物浮选等领域。该业务持续为公司带来盈利动力，随着铜萃取剂和新能源电池金属萃取剂需求释放，公司萃取分离业务有望享行业红利，进一步提供业绩增量。 盈利预测：我们预计公司 2023-2025年营业收入分别为 28. 10、34.53、43.25亿元，分别同比增长 22.1%、22.9%、25.2%；归母净利润分别为 2.80、3.74、4.98亿元，分别同比增长为 335.0%、33.7%、33.3%。目前来看，我们预计公司 2023-2025年 EPS 分别为 0.31/0.41/0.55元/股，对应 9月 1日股价，估值分别为 24/18/14倍，维持“买入”评级。 风险提示：需求不及预期风险；上游原材料价格波动风险；竞争加剧风险。

2022年业绩承压，2023年年Q1盈利水平回升。公司正从传统节能环保企业向新材料平台型公司转型。2019-2022年，公司营收分别为18.74、18.24、22.09和23.01亿元，CAGR为7.08%。2019-2022年，公司归母净利润分别为1.74、2.22、2.91和0.64亿元，同比增速依次为+28.36%、+27.47%、+30.88%和-77.89%。2022年，公司业绩承压的主要原因在于原材料价格持续上涨以及运力紧张和运费高企，进而导致成本上升和盈利水平下降。2023年Q1，公司营收为5.97亿元，同比增长4.53%；归母净利润为0.79亿元，同比增长20.98%，盈利情况有所好转。 靶材龙头公司，国产化替代需求强烈。公司2018-2022年，公司电子新材料业务的营收持续增长，由1.86亿元增加至4.75亿元，CAGR为26.41%；2022年营收占比超20%，毛利率达20%以上。公司靶材主要包括金属靶材和ITO靶材两类，主要面向显示面板和光伏电池两大应用领域，行业前景广阔。2020年，公司钼靶材国内市占率超50%，稳居国内第一。截至2022年，公司钼靶材产能为800吨/年；ITO靶材当前产能为260吨/年，柳州生产基地预计年产200吨。2020年，我国靶材市场外资企业占比高达70%，公司约占3%，随着靶材国产化替代的进程不断加速，公司靶材产品的市占率有望提高。 高分子复合材料产能扩张，高毛利业务持续增长。高分子及复合材料业务产品主要包括PVC和PMI结构泡沫、有轨电车制品等。2018年-2022年该板块营收由1.14增长至2.88亿元，CAGR为26.07%，2022年营收占比为12.50%；毛利率超40%，为公司的高毛利产品。2021年，公司可转债募投项目包含年产8万m3高性能PVC芯材和年产8万m3新型PET芯材，约占国内总用量的15%左右；截至2022年6月，公司高性能PVC结构芯材已经建成2条2万立方的产线。在PMI材料领域，公司目前为军方认可的国内供应商。 环保节能稳定增长，萃取分离业务打造新盈利点。环保节能为公司的传统业务板块，一直保持稳定增长的态势，2020-2022年营收由11.35亿元增长至15.39亿元，CAGR为16.45%，营收占比超60%，毛利率超20%。2022年，全资子公司中电加美收购三诺化工67.54%股权；2023年，公司设立全资子公司三诺新材。三诺新材依托先进的萃取分离技术，其产品广泛应用在湿法冶金、电池金属回收、城市矿山资源处置、污水处理、矿物浮选等领域。动力电池迎来退役高峰期，据GGII预计，2025年我国退役动力电池量将达137.4GWh，湿法回收是目前最主要的回收技术，萃取剂市场未来的增长空间巨大。 盈利预测与估值：我们预计公司2023-2025年营业收入为30.57、44.05、54.85亿元，分别同比增长32.8%、44.1%、24.5%；归母净利润分别为3.03、4.81、6.32亿元，同比增长分别为371.3%、58.8%、31.2%。目前来看，我们预计公司2023-2025年EPS分别为0.34/0.53/0.70元/股，对应6月20日股价，估值分别为23/15/11倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：上游原材料价格波动风险；产能建设和投产进度不及预期风险；竞争加剧风险。

事件： 2023年4月，隆华科技发布2022年报和2023年一季报，公司2022年实现营业收入23.01亿元，同比增长4.17%，实现归母净利润0.64亿元，同比减少77.89%。2023年第一季度，公司实现营业收入5.97亿元，同比增长4.53%，实现归母净利润0.79亿元，同比增加20.98%，公司业绩整体符合预期。 2023Q1业绩明显改善2022年公司综合毛利率24.01%，同比降低4.12pct。2022年Q1至Q4公司毛利率分别为25.22%/24.88%/25.71%/20.56%，公司2022年信用和资产减值为0.54亿元，全年净利率为3.51%，同比下降10.39pct。随着2023年下游项目逐步开工和面板需求恢复，公司装备、复合材料和靶材业务盈利能力提升，公司2023年Q1毛利率为25.59%，净利率14.28%，同比环比均有增长。 HJT电池靶材有望打造第二成长曲线2023年4月14日，中核汇能2023年度光伏组件集采结果公布，东方日升、通威太阳能、爱康光电等三家企业中标500MW的N型HJT组件，占全部6GW集采项目的8.3%。华晟新能源、三五互联、金刚光伏、宝馨科技等企业2023年均有明确扩产计划，公司作为靶材龙头充分受益。隆华科技旗下丰联科光电能够生产高纯、高密度钼靶和氧化铟锡（ITO）靶材，曾引领高端靶材国产替代，是京东方主力供应商。靶材已在面板行业长期验证，有望快速进入HJT靶材供应体系，公司目前已通过隆基验证，开始批量供货，公司有望凭借长期累积的行业地位成为HJT电池靶材领域的龙头企业。 专精特新孵化平台，多点开花实现高增子公司兆恒科技生产高强度、轻量化PMI结构泡沫，主要用于军机机翼，是军方认可的唯一PMI材料供应商，后续有望广泛应用于高端航天领域。科博思生产的减振扣件、合成轨枕居于国内领先水平，广泛用于轨道交通，高性能减振系统完成改造升级后，盈利能力有望进一步提升。科博思PVC结构泡沫具备轻量化、高强度特点，广泛应用于风力发电、航空航天、船舶等领域，拥有完全独立自主的知识产权。 盈利预测、估值与评级2022年9月至今，公司已回购达8253万元。我们预计公司2023-25年收入分别为31.2/43.7/56.0亿元（23-24年原值为31.5/40.4亿元），对应增速分别为35.7%/40.0%/28.2%，归母净利润分别为3.59/5.74/7.50亿元（23-24年原值为3.9/5.6亿元），对应增速分别457.8%/60.0%/30.7%，三年CAGR为126.8%，EPS分别为0.40/0.63/0.83元，对应PE分别为20.2/12.6/9.6倍。鉴于公司HJT电池靶材业务未来有望快速增长，维持2023年原目标价13.44元，同时维持“买入”评级。 风险提示：异质结技术进展不及预期、订单不及预期、原材料价格波动

异质结降本路径清晰，产能大规模释放在即异质结在银包铜、网板、靶材、薄硅片、210半片、设备投资额等持续降本突破，单线产能已升至600MW。异质结有工艺流程短、天然适应薄硅片的优势，同时具备低温度系数、高转换效率、低衰减、低碳足迹等优点，低温工艺适配钙钛矿叠层，提升发展天花板。截至2022年6月，已运行异质结产能约9GW，华晟、金刚玻璃、东方日升、爱康科技均有明确扩产计划，预计明年异质结产能有望超30GW，公司作为靶材龙头充分受益。 国内显示面板靶材龙头，HJT电池靶材有望打造第二成长曲线隆华旗下四丰电子、晶联光电分别生产高纯、高密度钼靶和氧化铟锡（ITO）靶材，引领高端靶材国产替代，是京东方主力供应商。靶材已在面板行业长期验证，有望快速进入HJT靶材供应体系，目前已通过隆基验证，开始批量供货。由于电池厂商与海外企业合作研发效率较低，国产靶材厂商有望在HJT电池时代实现靶材上的弯道超车，我们预计2022-2024年HJT电池靶材市场空间为2.09/10.53/19.82亿元，2022-2024年CAGR为207.95%。 专精特新孵化平台，多点开花实现高增子公司兆恒科技生产高强度、轻量化PMI结构泡沫，主要用于军机机翼，是军方认可的唯一PMI材料供应商，后续有望广泛应用于高端航天领域。科博思生产的减振扣件、合成轨枕居于国内领先水平，广泛用于轨道交通，100万套/年高性能减振系统有望在近期完成改造升级。科博思PVC结构泡沫具备轻量化、高强度特点，广泛应用于风力发电、航空航天、船舶等领域，拥有完全独立自主的知识产权，预计今年将拥有4万立方米/年的产能。 盈利预测、估值与评级2022年9月，公司公告1-2亿元回购计划，回购价格不高于13元/股，同时实控人承诺不减持，我们预计公司2022-2024年营收分别为25.0/31.5/40.4亿元，对应增速分别为13.2%/25.8%/28.6%；归母净利润分别为3.1/3.9/5.6亿元，对应增速分别为5.13%/28.93%/43.13%，3年CAGR为24.72%，EPS分别为0.34/0.44/0.62元，2022-2024年对应PE分别为20.7/16.1/11.2倍。 鉴于公司和所处行业均处于高成长周期，我们给予PEG为0.7倍，对应2023年PE为30.19倍、目标价13.28元，DCF法测得2023年公司每股价值13.60元。综合给予公司2023年目标价13.44元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：异质结技术进展不及预期、订单不及预期、原材料价格波动

事件：公司发布2021年年度业绩预告，2021年全年归属于上市公司股东的净利润为26,670万元—31,116万元，比上年同期增长20%—40%。公司非经常性损益对净利润影响预计为3,900—4,500万元左右，主要为权益法核算的长期股权投资所产生的非经常性收益、政府补助和理财收益。 公司存量、增量业务全面开花：2021年公司三大业务板块齐头并进，业绩高速成长。1）电子新材料板块，靶材业务国产化进程加速，宽幅钼靶材、ITO靶材销售额大幅增长，市场份额明显提升；非靶材业务在半导体设备、光伏领域加强营销，并积极向上游关键原材料、下游成套装备领域拓展。2）高分子复合材料板块，PMI泡沫和舰船复合材料伴随重点装备加速列装持续景气；轨交复合材料新品推广带动销售业绩大幅增长；PVC泡沫突破关键技术并完成产能建设，为后续市场拓展奠定基础。3）节能环保板块，换热装备业务发挥全系统精益管理优势；水处理业务紧抓电力凝结水精处理周期回暖机遇，抢订单成效显著。 新材料孵化平台型公司，军工、新能源领域未来可期：公司在节能环保传统主业的基础上，转型布局形成了“电子新材料”+“高分子复合材料”两大新材料板块。核心团队曾带领我国军工七二五所成功产业化转型。高分子材料板块，三家子公司基于共同的自主研发核心技术发力军工、轨交、风电三大领域，分别为PMI材料军用市场国产化供应商兆恒科技、军用舰船复合材料龙头海威复材、轨交减振领域细分龙头科博思，且公司2021年可转债募投项目—风电叶片PVC泡沫材料产能，已为下游主流叶片厂商批量供货，有望助力2022年板块收入取得接近翻倍的增长。电子新材料板块，子公司四丰电子为面板领域的钼靶材龙头，在高世代线及OLED需求下，宽幅钼靶材将成为核心增长点；子公司晶联光电率先打破ITO靶材的外资技术垄断，面板领域进口替代处于加速临界点；公司还与华锡集团战略合作，深度绑定上游异质结核心资源金属铟。 盈利预测、估值与评级：隆华科技为极具成长性的新材料平台型公司，未来在风电叶片新材料产能释放、光伏异质结产业化浪潮的推动下，业绩有望实现高速增长。我们维持预测公司2021-2023年归母净利润分别为2.86、4.03、5.49亿元，对应EPS为0.31、0.44、0.60元，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险；风电叶片新材料募投项目进展不及预期；光伏异质结产业化不及预期

公司战略转型新材料，隐形冠军蓄势待发。 公司原为节能环保龙头企业，2015年开始战略转型新材料，通过内生外延打造新材料平台型公司。高分子复合材料方面，公司积极制定军民融合战略，打开长期成长空间；电子新材料方面，公司大力研发突破外商垄断，成为国内行业领军企业。 高分子复合材料：风电轨交高速增长，军民融合空间广阔。 公司通过收购兆恒、海威和科博思进军高分子复合材料领域，三大子公司已成为细分行业龙头。兆恒科技：我国军方唯一认可的PMI泡沫国产化合格供应商，进口替代显著受益者；海威复材：作为国内舰船轻量化龙头企业，有望充分受益海军舰船建设轻量化趋势；科博思：轨交领域，公司为轨道减振系统和轨道复合材料制品龙头，在手订单充裕；风电领域，公司所产PVC芯材为风电叶片核心材料，风电装机大潮下PVC芯材供不应求，公司适时募投扩产未来营收有望翻倍。 电子新材料：国内溅射靶材领军者，两大应用助力业绩腾飞。 公司在靶材领域已突破外商技术垄断，为国内靶材行业领军者，三大子公司：四丰电子、晶联光电和丰联科分别在其细分领域掌握核心技术，驱动电子新材料业务的快速增长。金属靶：公司为钼靶材龙头、国内率先攻克ITO靶材技术的优质厂商，实力强劲；ITO靶：下游面板靶材受益于国产化的推进和OLED屏幕的渗透，未来景气度将持续向好，叠加光伏领域HJT光伏电池（异质结电池）作为下一代太阳能电池，对ITO靶材有着广阔的市场需求，公司作为行业龙头业绩腾飞可期。 投资建议 我们预计2021-2023年公司归母净利润为2.78、3.50、4.53亿元，对应市盈率为34.17、27.16、20.95倍，首次覆盖给予公司“增持”评级。 风险提示 风电、光伏政策对行业产生扰动、产线建设进度不及预期、竞争加剧。

战略转型，新材料业务渐入佳境，公司跨越式发展。 隆华科技最初为复合型蒸发式冷却（凝）设备的行业龙头， 2015年正式启动“业务全面转型、实现二次腾飞”的中长期发展战略，目前形成三大业务板块：一是传统主业，包括传热节能业务和环保业务；二是电子新材料业务，主要靶材业务，包括钼靶材和 ITO 靶材；三是高分子复合材料，围绕军民融合开展，主要是 PMI 材料、 PVC 材料和舰用复合材料。截至 2021年 H1，新材料业务营收占比达到 44.7%，毛利占比达到 54.2%，已成公司主业，未来业绩贡献占比将持续扩大，实现跨越式发展。 靶材龙头， HJT 电池需求爆发撬起百亿市场规模。 子公司四丰电子和晶联光电分别在钼靶和 ITO 靶材业务均属于行业龙头，四丰电子是国内真正意义上批量提供条形钼靶、 大尺寸一米 8宽的大宽钼靶的唯一国内供应商，是唯一能够全面替代进口的国内供应商；晶联光电打破日韩技术垄断，是目前国内真正能够批量生产 TFT-LCD 用平面 ITO 靶材的国产企业。 HJT 是下一代光伏电池方向， 1GW 的 HJT 光伏电池需要约 20t 的 ITO 靶材，预计 2025年 HJT 规模将达到 220GW，对应 ITO 靶材需求量为 4400吨，市场规模近百亿。公司 ITO 靶材通过隆基等厂商认证，龙头效应将占据较大市场规模，假设公司占据 20%市场规模，将增收近 20亿元。 建设 PVC、 PMI 新产能，投身风电、军民融合等高增长领域。 子公司兆恒科技是军方唯一认可 PMI 泡沫国产化合格供应商，实现进口替代；公司目前建设 PMI新生产线，一期建设完成后 PMI产能可以扩展至 2万立方，实现十倍增长。 PVC 是风电叶片的芯片关键材料，公司 PVC 泡沫产品通过认证，实现国产化替代。正在新建 8万立方 PVC 产能，其中第一期 4万立方 PVC 产能将在 2022年开始批量供货， 3年内完成所有产能建设。风电装机量增长将带动 PVC 需求高速增长； “十四五”期间每年对 PVC 的需求达到 54万立方米， 2025年对 PVC 的需求量达到 66.4万立方米，年均复合增速 10.1%业绩快速增长，首次覆盖，“买入”评级。 预计 2021-2023年公司营收增速在 16.5%/32.3%/31.0%,达到 21.2/28.1/36.8亿元,归母净利润分别达到 2.8/4.0/5.1亿元，对应 EPS 分别为 0.31/0.44/0.56元，对应当前股价 PE 为 35.2/24.8/19.4倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 项目投产不及预期；行业政策风险；光伏、 风电等下 游需求不及预期。

脱胎换骨，极具成长性的新材料平台型公司。公司传统业务以节能环保产业为主，2015年起正式启动转型升级，全力布局新材料产业，目前已经形成了“电子新材料”+“高分子复合材料”的两大新材料板块。公司成功转型的关键是，拥有新材料领域国内一流的核心技术经营管理团队，该团队曾是带领我国军工七二五所成功产业化转型的坚实力量。2020年，新材料业务利润占比达到 50%以上，助力公司在盈利能力、投资回报率方面较 2016年均有大幅度提升。 高分子复合材料板块：多元协同、军民融合，开启高增长。此板块涵盖的三家子公司，基于共同的自主研发核心技术，在军工、轨交、风电三大领域进行应用拓展，因此公司具备超强的业务延展性。兆恒科技为 PMI 材料军用市场国产化的优质供应商，未来发力军民两端，技术创新推动业绩高速增长；造船工业景气度提升，海威复材作为军用舰船复合材料龙头将会持续受益；科博思为轨交减振领域细分龙头，充分受益于轨交后市场成长红利。值得关注的是，公司 2021年可转债募投项目—风电叶片 PVC 泡沫材料产能，符合风电行业轻量化的发展趋势，目前已为下游主流叶片厂商批量供货。募投项目持续扩产，助力板块 2022年收入有望取得接近翻倍的增长。 电子新材料板块：我国靶材产业国产化的开拓者，ITO 靶材业务充分受益于光伏异质结的产业化浪潮。面板靶材市场，受益于未来我国面板产业的全球化步伐，2025年有望达到 320亿市场规模。公司下属四丰电子和晶联光电两家全资子公司，均从事靶材业务。四丰电子为面板领域的钼靶材龙头，未来在高世代线及OLED 需求下，宽幅钼靶材将会成为核心增长点。ITO 靶材的技术门槛极高，晶联光电率先打破外资技术垄断，解决我国 ITO 靶材卡脖子问题，在面板领域进口替代已处于加速临界点。另外，公司与华锡集团签订战略合作协议，深度绑定上游异质结战略核心资源—金属铟，全面备战光伏领域，卡位异质结产业化浪潮。 盈利预测、估值与评级：隆华科技为极具成长性的新材料平台型公司，未来在风电叶片新材料产能释放、光伏异质结产业化浪潮的推动下，业绩有望实现高速增长。我们预测公司 2021-2023年归母净利润分别为 2.86、4.03、5.49亿元，对应EPS 为 0.31、0.44、0.60元。我们给予公司 15.40元的目标价（22年 35x），首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧风险；风电叶片新材料募投项目进展不及预计；光伏异质结产业化不及预计。

事件：公司发布2020年三季报。公司2020年前三季度实现营收12.46亿元，同比下降3.79%，实现归母净利润1.73亿元，同比上升28.83%；其中Q3实现营收4.64亿元，同比下降1.76%，实现归母净利润0.64亿元，同比上升25.47%。 业务转型升级，，盈利能力上升。1）公司2020年前三季度销售毛利率由30.26%上升至32.35%，销售净利率由12.30%上升至15.79%。盈利能力上升主要系新材料业务占比提升，在靶材、超高温特种功能材料等领域维持快速增长态势。 2）期间费用方面，2020年前三季度公司财务费用为686.56万元，较上年同期减少35.22%，主要系利息费用显著降低，财务结构优化；研发费用为5,376.23万元，较上年同期增加46.38%，进一步加大研发项目投入。 拟拟技收购兆恒科技26.60%股权，加强在新材料板块的整体业务布局。2020年10月14日公司发布公告，拟以自有资金9,622.74万元收购兆恒科技26.60%股权，交易完成后公司将持有兆恒科技79.59%股权。兆恒科技主营PMI泡沫材料，为我国军方唯一认可的PMI泡沫国产化合格供应商。公司于2016年收购兆恒科技52.99%股权，涉足高分子复合材料领域。此次收购有助于加大公司对兆恒科技的整体资源配置，进一步加强公司在新材料板块的整体业务布局。 靶材细分领域隐形冠军，受益国产替代进程。公司自2015年起布局靶材行业，现主要有四丰电子、晶联光电、丰联科三家靶材子公司，已成长为靶材细分领域（钼靶、ITO靶）的隐形冠军。2020H1，受新冠肺炎疫情对材料供应链冲击及国际贸易摩擦加剧背景下的国产替代趋势，国内显示面板、半导体等行业开始从战略上重新考量采购渠道，靶材国产化进程加速。公司因此充分受益，宽幅钼靶材、高世代线ITO靶材等产品市场份额大幅提升。 盈利预测与投资建议。预计公司2020-2022年归母净利润分别为2.44、3.06、3.87亿元；EPS分别为0.27、0.33、0.42元，以2020年10月21日股价对应P/E为34X、27X、21X，我们看好公司在新材料业务领域的发展前景，给予公司2020年PE为45X，对应目标价12.15元，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济增长乏力、军民融合推进及靶材国产化进程低于预期、项目研发进展不及预期。

业务转型进行时，传统业务保持稳定，新材料两翼齐飞：公司主要业务分为环保节能材料和新型复合材料两个领域。对于传统的节能换热和环保水处理业务板块，公司注重在保持现有规模的基础上实现稳定发展；对于新兴复合材料领域，公司并购了四丰电子、晶联光电等国内靶材行业优质龙头企业，成功进入靶材制造行业；收购了兆恒科技、海威复材、科博思等军工、军民融合材料领域优质企业，成功进军军民融合新型复合材料领域。 率先打破国外垄断，溅射靶材隐形冠军初长成：公司下属四丰电子和晶联光电率先打破国外垄断，分别是钼靶和ITO靶材细分领域的国内龙头企业，对下游包括京东方在内的主流面板厂商几乎实现了全覆盖，同时成立丰联科提供靶材绑定，在保证产品稳定性的同时，有望进一步提高靶材业务的利润率。随着国内高世代面板产能的陆续投放及国产化率的不断提高，靶材业务有望成为公司发展的新引擎。 高分子业务发展迅速，军民融合打开成长空间：公司孵化的兆恒科技，主营PMI泡沫产品在军机配套材料领域具有显著优势；下属海威复材主营舰船轻质化材料，行业地位领先，是国内唯一专业从事海军舰船用复合材料的供应商；下属科博思在轨交领域是世界首家拥有高性能一体成型合成轨枕自主知识产权并实现批产的企业，同时风电用PVC叶片泡沫芯材实现了100%的国产化。 引进技术型管理人才，全面实施“二次腾飞”战略。公司于2014年引入技术型管理人才孙建科先生，孙建科先生有着丰富的产业化经验和资本市场经历，在担任公司副董事长、总经理后，快速形成了人才聚集效应，同时引领公司由环保节能业务向新材料业务的全面转型，通过“内生+外生”相结合的发展模式，打造出新材料隐形冠军的孵化平台。 盈利预测与投资评级：我们预计公司2020~2022年归母净利润分别为2.37亿元、3.11亿元和3.86亿元，EPS分别为0.26元、0.34元和0.42元，当前股价对应PE分别为38X、29X和24X，考虑到公司在多个细分赛道均为隐形冠军，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：靶材业务竞争对手技术突破的风险；募投项目投产进度不及预期的风险；管理失衡的风险。

事件：公司发布2020年半年报。公司2020H1实现营收7.83亿元，同比下降4.96%，实现归母净利润1.09亿元，同比上升30.89%；其中Q2实现营收4.98亿元，同比上升5.96%，实现归母净利润0.62亿元，同比上升15.72%。 新材料业务高速增长，军工复合材料毛利率大幅增加。1）2020H1公司新材料业务板块取得了快速增长，营业收入从2.56亿元上升至3.23亿元，增速达26.17%。其中靶材及超高温特种功能材料营业收入从0.99亿元上升至1.33亿元，增速达33.94%，主要原因为公司靶材、钨钼深加工组件等产品进口替代进程加速以及公司加大了超高温特种功能材料的技术营销；军民融合新型高分子及复合材料营业收入从1.57亿元上升至1.89亿元，增速达20.93%，主要原因为军工型号任务定型并逐步量产，公司PMI泡沫、舰船用复合材料等产品保持快速增长态势。2）2020H1公司销售毛利率由29.89%提升至31.97%，主要为产品结构变化，新材料业务占比持续提升，其中军民融合新型高分子及复合材料毛利率由36.58%提升至51.24%。3）公司2020H1期间费用率由16.32%下降至15.10%，其中财务费用率由0.80%下降至0.58%，系报告期内利息降低。 靶材国产替代进程加速，钼靶及ITO靶材行业领先。公司在靶材业务领域布局多年，在2015年-2017年先后收购四丰电子（唯一条形钼靶、大宽钼靶国内供应商）、晶联光电(唯一批量供货的国产ITO靶材供应商)、丰联科(自主掌握专业靶材焊接绑定工艺生产线)。通过发挥协同效应，公司已逐步成为靶材细分领域（钼靶、ITO靶）的隐形冠军。2020H1，受新冠肺炎疫情对材料供应链冲击及国际贸易摩擦加剧背景下的国产替代趋势，国内显示面板、半导体等行业开始从战略上重新考量采购渠道，靶材国产化进程加速。公司因此充分受益，宽幅钼靶材、高世代线ITO靶材等产品市场份额大幅提升。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为2.44、3.06、3.87亿元；EPS分别为0.27、0.33、0.42元，以2020年8月26日股价对应P/E为34X、27X、21X，看好公司在新材料业务领域的发展前景，给予公司2020年PE为45X，对应目标价12.15元，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济增长乏力、军民融合推进及靶材国产化进程低于预期、项目研发进展不及预期的风险。

事件：公司发布2020年半年报。公司2020H1实现营收7.83亿元，同比下降4.96%，实现归母净利润1.09亿元，同比上升30.89%；其中Q2实现营收4.98亿元，同比上升5.96%，实现归母净利润0.62亿元，同比上升15.72%。 新材料业务高速增长，军工复合材料毛利率大幅增加。1）2020H1公司新材料业务板块取得了快速增长，营业收入从2.56亿元上升至3.23亿元，增速达26.17%。其中靶材及超高温特种功能材料营业收入从0.99亿元上升至1.33亿元，增速达33.94%，主要原因为公司靶材、钨钼深加工组件等产品进口替代进程加速以及公司加大了超高温特种功能材料的技术营销；军民融合新型高分子及复合材料营业收入从1.57亿元上升至1.89亿元，增速达20.93%，主要原因为军工型号任务定型并逐步量产，公司PMI泡沫、舰船用复合材料等产品保持快速增长态势。2）2020H1公司销售毛利率由29.89%提升至31.97%，主要为产品结构变化，新材料业务占比持续提升，其中军民融合新型高分子及复合材料毛利率由36.58%提升至51.24%。3）公司2020H1期间费用率由16.32%下降至15.10%，其中财务费用率由0.80%下降至0.58%，系报告期内利息降低。 靶材国产替代进程加速，钼靶及ITO靶材行业领先。公司在靶材业务领域布局多年，在2015年-2017年先后收购四丰电子（唯一条形钼靶、大宽钼靶国内供应商）、晶联光电(唯一批量供货的国产ITO靶材供应商)、丰联科(自主掌握专业靶材焊接绑定工艺生产线)。通过发挥协同效应，公司已逐步成为靶材细分领域（钼靶、ITO靶）的隐形冠军。2020H1，受新冠肺炎疫情对材料供应链冲击及国际贸易摩擦加剧背景下的国产替代趋势，国内显示面板、半导体等行业开始从战略上重新考量采购渠道，靶材国产化进程加速。公司因此充分受益，宽幅钼靶材、高世代线ITO靶材等产品市场份额大幅提升。 盈利预测与投资建议。我们预计公司2020-2022年归母净利润分别为2.44、3.06、3.87亿元；EPS分别为0.27、0.33、0.42元，以2020年8月26日股价对应P/E为34X、27X、21X，看好公司在新材料业务领域的发展前景，给予公司2020年PE为45X，对应目标价12.15元，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济增长乏力、军民融合推进及靶材国产化进程低于预期、项目研发进展不及预期的风险。

靶材业务加快进口替代进程 靶材行业目前主要是被海外国家所占据,根据中国电子材料行业协会数据,2016年全球高纯溅射靶材市场规模约为113.6亿美元,中国市场规模约为187.1亿元,占全球市场25%。公司目前主要有三家子公司在从事靶材业务:四丰电子在钼靶材领域实现批量替代进口;子公司晶联光电能够批量生产TFT用的平面ITO靶材;子公司丰联科实现对靶材进行绑定。受海外新冠肺炎疫情、西方对中国高端制造业打压等事件影响,国内显示面板、半导体等行业开始从战略上重新考量采购和供应渠道,靶材业务加快进口替代进程,保持快速发展。 立足钼靶材,向ITO靶材重点延伸 公司靶材业务重点发力在平板显示行业。根据中国电子材料行业协会预测,2016年平板显示用靶材为38.1亿美元,占总体市场的30%以上;我国平板显示(含触控屏)用靶材为84亿元,占国内靶材整体市场的45%。平板显示市场是靶材最大应用市场。从全球来看,在钼靶材领域,攀时、世泰科拥有较大话语权,公司旗下子公司四丰电子目前已经批量替代进口的钼靶材,用户有京东方、华星光电、天马微电子、信利等企业,覆盖了国内几乎所有使用钼靶材的企业,并且市场占有率逐步提高。同时,公司开始重点向ITO靶材业务延伸。整体上ITO靶材在2019年之前90%左右还是依赖进口,海外三井矿业、JX金属、优美科等企业拥有较大话语权,国产化率只有10%左右。目前公司旗下子公司晶联光电已经能够批量生产TFT用的平面ITO靶材,陆续通过了京东方、华星光电、天马近10条产线应用测试,部分已经开始采用晶联光电靶材。另外,2019年又陆续安排ITO靶材在用户端的10条产线开始进行测试,共计有已经通过测试的和正在进行测试的20多条用户产线开始考虑使用晶联ITO靶材。晶联光电广西柳州原有年产能三十吨的优化改善扩充到六十吨产能,此外在洛阳增加了两百吨的产能投入。晶联光电柳州公司于今年2月1号开始复产,目前处于满产满销状态。 其他两块业务部分受疫情影响 高分子及其复合材料领域随下游的恢复和发展,份额逐步提升,保持增长态势。但海威公司生产所在地为湖北咸宁,复工时间较晚,一季度生产经营活动受到一定影响。节能换热装备领域,公司依靠自身经营转型、产品升级等多种措施,保持稳步发展。环保水务领域,受疫情影响普遍开工时间较晚,工程实施进度受到较大影响。 投资建议 预计公司19年-21年EPS分别为0.20元、0.25元和0.31元,对应当前股价PE分别为38.5倍、30.7倍和24.5倍,考虑到公司行业地位,给予公司“买入”评级。 风险提示 靶材业务客户推进不及预期;传统业务开工情况不及预期。

公司概要:全面转型新材料,二次腾飞成果初显。公司于1995年在洛阳成立,2011年在深交所创业板上市。公司为复合型蒸发式冷却(凝)设备的行业龙头;2013年对工业水处理进行布局。2015年引进新材料管理技术复合型专家孙建科为公司总经理,通过并购对钼钯材、ITO靶材、PMI泡沫、舰船复合材料和PVC泡沫等新材料进行布局,该业务已成为公司收入和利润核心增长点。 收入占比已从2015年的3.91%提升至2019年上半年的31.11%。 传统环保节能业务:业绩中流砥柱,稳定发展。1)冷却(凝)器:主要应用于炼化和火力发电,市场复苏,但市场空间有限。公司复合型蒸发式冷却(凝)设备具备核心竞争力,收入周期性波动远低于国内其他企业,毛利率持续高于国内其他企业。未来平稳增长可期。2)工业水处理:主要用于火力发电,市场增速有限。该业务收入处于第一梯队,但毛利率较低,未来以平稳为主。 军工复合新材料:行业高增长,收入业绩双爆发。1)CFRP:具备质量轻,强度大等优势,广泛应用于航空航天、导弹和舰船等军工领域。海威复材(66.69%)为国内唯一专业从事海军舰船复材企业,广泛应用于海军舰艇各型号装备。 2019年上半年收入同比增长112%,净利润同比增长160%。2)PMI泡沫为比强度、比模量最高的碳纤维材料的夹层芯材,广泛应用于航空航天、雷达、风电等领域。兆恒科技(52.99%)为国内唯一能够为各型飞机包括军用飞机、无人机及其他直升机提供PMI材料的合格供应商。2019年上半年收入同比增长67%,净利润同比增长250%。3)PVC泡沫是目前复合材料使用量最大的芯材,广泛应用于航空航天、船舶、风力发电和轨道交通等领域。科博思(43.53%)为风机叶片用PVC泡沫和一体成型合成轨枕的优势企业,承诺2019~2020年三年累计净利润不低于9,000万元和注入剩余股权。 电子靶材新材料:钼钯材国内第一,ITO靶材国产加速替代进口。靶材主要用于PVD镀膜,广泛应用于显示、芯片、存储、光伏和工业等领域。液晶面板靶材占国内需求的45%。按照2020年国内液晶面板产能,钼靶材和ITO靶材需求分别为2,163吨和1,375吨,对应市场分别为9.12亿元和27.36元。钼靶材已经国产并大规模替代,ITO则仍高度依赖原装进口。1)钼钯材:四丰电子(100%)拥有100吨/月产能,为京东方和华星光电最大供应商,市场占有率第一。2019年上半年收入同比增长18%,净利润同比增长43%,已经进入收入持续增长,毛利率稳定的阶段。2)ITO:晶联光电(70%)拥有100吨/年产能,未来规划扩到400吨/年。2018年下半年已开始向京东方供货。目前仍处于收入增长,利润有限阶段。但未来有望复制公司钼钯材的成功经验。 盈利预测、估值及投资评级。我们预计2019年、2020年和2021年公司归属净利润分别为1.79亿元、2.33亿元和2.93亿元,EPS分别为0.2元、0.26元和0.32元。对应3月13日最新的8.12元的股价,PE分别为42倍、32倍和25倍。参照公司各业务的A股可比公司分部估值,我们给予公司2020年总市值89.87亿元,目标价9.82元,首次覆盖,给予“强推”评级。 风险提示:新业务增长不及预期、股市整体下向导致估值调整。