公司公告：2024年 Q1公司实现营收、归母、扣非净利润分别 14.43亿元、0.52亿元、0.38亿元，分别同比增长 34.91%、增长 232.56%、增长 206.42%。 Q1业绩超预期。公司 2024Q1净利润同比大幅增长、环比扭亏；2024Q1毛利率、扣非净利率分别约 12.56%、2.64%，环比增加 0.64、2.5个百分点，盈利能力明显修复，主要系锂电结构件业务初步扭亏、在大客户端份额修复，收入恢复高增长。Q1其他收益约 1574万元，主要系增值税抵扣，扣除后，同环比仍实现高增长，业绩超预期。 锂电结构件业务扭亏，收入恢复高增长。2024年 Q1估算公司锂电结构件收入（不含废料）约 8亿元，同比增长超 50%，收入增速大幅超过行业，我们预计主要系在大客户端份额出现修复、新客户拓展也比较顺利。估算 Q1结构件业务盈亏平衡，1-2月份为淡季、且新产线还在陆续升级阶段，导致结构件业务良率、稼动率较低，预计 3月结构件收入约 3-4亿，环比大幅增长，实现扭亏，预计净利率在 2%。展望 Q2，公司目前正在加紧最新自动化产线的覆盖，预计今年年中将实现产线全覆盖；管理团队、人工效率也在逐步优化，同时公司近两年的产能强劲扩张期后，扩张力度会有所减弱。目前公司产能利用率接近 6成，预计后续稼动率、良率会有大的提升，进而有效摊薄固定成本，盈利能力有望持续修复。 模具、铁芯等利基业务保持行业领先，新产品有望实现快速突破。2024年Q1公司模具、铁芯业务收入估算分别约 1亿元、4亿元，同比均有一定增长，且盈利能力稳定，预计合计盈利 0.35亿元。公司深耕模具行业，各项产品指标接近国际同行，通过在模具环节的优势，公司针对性开发的新一代铁芯产品获得成功并开始应用。新产品可有效降低电机铁损，噪音小，磁通密度更高。公司在该领域模具、粘胶都自主研发，并申请全球专利，正在导入国际国内头部车企，未来可能带来较大的业绩增量。 投资建议：公司利基的模具业务稳中有增，铁芯业务竞争力领先，重点培育的新产品获得突破，有望带来较大弹性。收入体量最大的锂电结构件业务，有望在今年迎来反转，维持“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期、产品价格持续下降。

2023年公司收入同比增长 45.43%至 87.33亿元，归母净利润同比增长 56.04%至 16.34亿元，扣非归母净利润同比增长 57.03%至 15.25亿元。2024年一季度公司营业收入 25.79亿元，同比增长 33.53%、环比增长 10.76%；归母净利润 5.78亿元，同比增长 71.93%、环比增长 40.74%。公司受益于 TOPCon 电池产能扩张，负债表扎实，后续增长可能也会比较稳健。 年报及一季报简析。2023年公司收入同比增长 45.43%至 87.33亿元，归母净利润同比增长 56.04%至 16.34亿元，扣非归母净利润同比增长 57.03%至15.25亿元。2024年一季度公司营业收入 25.79亿元，同比增长 33.53%、环比增长 10.76%；归母净利润 5.78亿元，同比增长 71.93%、环比增长 40.74%。 Q1毛利率、净利率环比继续提升。2023年公司毛利率为 28.95%，同比提升3.51个百分点，其中 Q4单季度毛利率为 31.85%，同比提升 6.46个百分点、环比提升 1.42个百分点，2024年一季度公司毛利率为 32.94%，同环比继续提升，其中同比提升 10.16个百分点、环比提升 1.09个百分点。2023年公司销售、管理、财务费用率分别为 2.63%、2.07%、-2.14%，费用率同比提升 2.27个百分点，Q1单季度公司销售、管理、财务费用率分别为 2.61%、1.80%、-1.68%，分别同比提升 1.27、提升 0.58、下降 1.05个百分点，环比下降 2. 14、下降 1.43、提升 0.36个百分点，费用率环比下降 3.21个百分点。 存货与合同负债进一步夯实增长基础。受益于 TOPCon 电池产能扩张，公司存货与合同负债均有增长。存货方面：2019-2021年公司存货约为 30-40亿，2022年、2023年分别为增长至 71亿、213亿（其中发出商品 186亿），2024Q1公司存货进一步增长至 220亿；合同负债方面：2023年公司合同负债为 181.1亿，较 2022年增长 123亿元，截至 2024Q1公司合同负债规模增长至 182亿元。公司作为太阳能电池设备的领先企业，致力于打造成技术平台型企业，全面布局 TOPCon、HJT、XBC、钙钛矿及钙钛矿叠层等高效、超高效光伏电池技术路线，目前已经成为以 TOPCon 为主流技术路线的主要设备供应商。 随着 TOPCon 渗透率的进一步提升，公司订单有望保持较好水平。 盈利预测与投资建议：预计公司 2024-2025年归母净利润分别为 27.78亿、38.12亿元，对应估值 9倍、6倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：全球光伏装机不达预期，下游客户扩产低于预期。

2023年业绩：营业收入26.83亿元，同比+26.09%；归母净利润5.90亿元，同比+29.75%；扣非归母净利润5.66亿元，同比+64.20%。 23Q4业绩：营业收入6.35亿元，同比+18.75%，环比-11.2%；归母净利润1.11亿元，同比+60.27%，环比-34.79%；扣非归母净利润1.03亿元，同比+83.69%。 24Q1业绩：营业收入6.9亿元，同比+17.28%，环比+8.66%；归母净利润1.42亿元，同比+15.36%，环比+26.92%；扣非归母净利润1.32亿元，同比+12.83%。 业绩增长主要得益于下游自动化需求旺盛。下游定制家具行业持续向智能化转型，推动对高效自动化家具装备的需求。公司凭借持续的技术研发进步，提高产品性能和创新能力，实施“上拓下沉”市场战略，推出高端产品（如高速柔性封边机、精密双端封边机、纵横数控锯切中心和多功能钻铣复合加工中心）和高性价比自动化设备，提升市占率。 布局全球销售网络，海外增长符合预期。在国际市场，公司加大品牌推广，深化与海外经销商合作，积极挺进北美和南美等新兴市场。23年公司实现海外收入8.12亿元，同比+5.9%，占总收入比重为30.26%，同比-5.76pct，占比下降主要是23年国内需求恢复更明显，国内收入同比增速达到37.45%。 毛利率：23年同比提升3.03pct，达到33.28%，24Q1同比下降1.27pct，为30.84%。23年毛利率提升主要是销量增加，规模效应增长。分产品，封边机/多排钻/加工中心/裁板锯毛利率分别+1.82pct/+5.88pct/+4.52pct/+5.42pct，其中毛利率提升最多的多排钻收入占比提升了2.4pct。24Q1毛利率下滑主要是公司新产能尚处于爬坡阶段，规模效应尚未体现。 费用率和净利率稳定。公司23年期间费用率合计为8.78%，同比-1.6pct，主要是收入增长摊薄费用；24Q1期间费用率合计为8.09%，同比基本持平（-0.79pct）。公司23年实现净利率22.05%，同比-0.69pct，24Q1净利率为20.72%，同比-0.23pct，维持稳定。 现金流依然优秀。公司23年经营活动产生的现金流量净额为7.02亿，24Q1为1.44亿，收益质量高，主要得益于公司与经销商合作紧密，信赖关系牢固，保证售后服务质量和控制销售费用的同时维持较好的账期。 产能：公司广州封边机制造基地、佛山数控装备制造基地已分别于2023年11月和2024年1月试投产，目前处于产能爬坡阶段，随着设备调试完成、管理和技术员工到位，产能利用率将逐步提升，能够满足下游客户对常规订单和非标订单需求的及时响应。 维持“强烈推荐”投资评级。弘亚数控受益于扩品类+全球化+需求自动化升级，多年来专注本行业，横向纵向延伸，有望持续提升市占率，我们预计24-26年公司营收为31/35/39亿，同比增长15%/14%/12%；归母净利润为7.2/8.4/9.2亿，同比增长22%/16%/10%，对应的PE为13/11/10倍，维持强烈推荐。 风险提示：需求不及预期、行业竞争加剧、产能过剩风险。

2023年报业绩：全年收入 63.12亿，同比+16%；归母净利润 18.67亿，同比+48.5%；毛利率 38.5%，同比+7.5pct；净利率 29.6%，同比+6.5pct。 23Q4业绩：收入 15.7亿，同比+22.9%，环比-4.5%；归母净利润 5.7亿，同比+50.6%，环比-24%；毛利率 41%，同比+4pct，环比-2.9pct；净利率 36.5%，同比+6.7pct，环比+8.4pct。 24Q1业绩：收入 14.5亿，同比+11.5%，环比-7.5%；归母净利润 3.02亿，同比-5.4%，环比-47.4%；毛利率 41.1%，同比+3.5pct，环比+0.14pct；净利率20.8%，同比-3.7pct，环比-15.72pct。 年报业绩符合预期，此前已有预告。公司 23年业绩增长的主要推动力是海外臂式推广顺利，23年臂式收入 24.5亿，同比+68%，海外占比 47%，预计24年占比有望超过 50%。23年剪叉收入 30.1亿，同比-8.6%，下降的主要原因是 Q4增加了 CMEC 持股比例，部分出口产品需进行内部关联交易抵销，计入发出商品而非收入，因此收入延后确认。23年桅柱式收入 5.04亿元，同比+5.2%。 Q1业绩低于市场预期，主要受持有的宏信建发股票公允价值变动影响。收入端，1）24Q1新增产能较少，产能受限；2）国内是销售淡季，且生产受假期影响；3）CMEC 持股比例提升，收入延后确认（与 Q4相同），对应合同负债有明显增长，Q1末为 1.96亿，23年末为 0.25亿；利润端，公司持有的宏信建发股票亏损 1.02亿（对应公允价值变动损益），若扣除这块影响，公司Q1净利润为 4.04亿，同比+26.6%，净利率 27.8%，同比+3.26pct。 毛利率持续大幅提升，主要是因为：1）公司进行成本管控，精益化生产和管理；2）原材料成本下降；3）臂式海外占比+电动占比提升，臂式自身毛利率提升。分产品结构看，23年臂式、剪叉、桅柱式毛利率分别为 30.52%、40.28%、43.46%，分别+9.88pct、7.65pct、9.49pct。分市场区域来看，23年海外毛利率为 41.65%，同比+7.97pct，国内毛利率 27.30%，同比+5.72pct。 出口：23年占比 60.84%，略低于 22年（62.22%），欧美在出口中占 75%，其他市场 25%。 费用率控制良好，汇兑收益 1.05亿。公司销售/管理/研发费用率为3.68%/2.24%/3.49%，同比+0.79pct/-0.03pct/-0.23pct，财务费用率-3.88%，同比+0.39pct，其中汇兑收益 1.05亿元，22年汇兑收益为 1.97亿元。 维持“强烈推荐”投资评级。海外市场需求旺盛，增程式臂式在海外获得客户高度认可，进入放量阶段，有望打开海外市场空间，同时公司产品毛利率提升 ， 整 体 盈 利 能 力 向 好 。 我 们 预 计 公 司 24/25/26年 实 现 营 业 收 入75.4/87.3/99.9亿元，同比增长 19%/16%/14%，归母净利润 20.7/22.9/26.2亿元，同比增长 11%/11%/14%，对应 PE 为 15/14/12倍，估值仍处于较低位置，维持强烈推荐评级。 风险提示：原材料价格上涨、海外需求下降、市场竞争加剧。

宁波精发布2023年年报，2023年全年，公司实现入营业收入7.09亿元，同长比增长8.94%；实现归母净利润1.59亿亿元，长同比增长11.58%；实现扣非净利润润1.47亿亿元，长同比增长10.61%。在在2024年年家电以旧换新及大规模设备更新的浪潮下，公司业绩有望维持较快速增长，维持“强烈推荐”评级！外销表现明显好于内销，出口占比稳步提升。2023年，受各国制造业回流和军工、能源、汽车等领域对装备加工质量和效率提升要求的拉动，公司海外知名客户持续增加，出口呈持续上升趋势。2023年，公司实现国内收入4.42亿元，同比下降2.97%；实现海外收入2.51亿元，同比增长40.33%，公司海外收入占比达35.4%，较2022年同期提升7.9pcts。 公司压力机、微通道设备营收再创新高，换热器设备受家电行业周期影响营收有所下降。2023年，公司实现压力机收入3.07亿元，同比增长9.81%，实现微通设备收入1.21亿元，同比增长81.14%，均创历史新高。与此同时，公司换热器装备下游客户主要为家电企业，受到家电行业周期影响，公司2023年换热器装备收入同比下滑7.98%。2024年，国务院发布《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，公司换热器装备需求有望触底回暖。此外，2023年公司新开发的新型智能长U机也有望为公司业绩带来增量。 产品结构持续优化，盈利能力稳步提升。2023年，公司实现毛利率、净利率42.43%、22.55%，分别较22年同期提升了0.78、0.50pct。公司盈利能力的提升，主要得益于公司产品结构优化。一方面，公司压力机产品持续走向高端化，毛利率从2020年的17.45%逐步提升至2023年的40.05%。另一方面，公司海外市场持续突破，2023年成为电装、麦格纳等全球领先的汽车零部件企业供应商，海外市场毛利率高出国内市场15个点。 压力机研发进展迅猛，46大圆柱系列逐步放量。公司在国内领先推出用于46大圆柱电池壳体成形伺服压力机，顺利通过客户验收。此外，公司在热冲压成形、铝合金轮毂旋压机、内高压成形等汽车轻量化成形设备方面取得进展，有望逐步实现销售。 维持“强烈推荐”评级。宁波精达是国内专用冲床细分赛道的隐形冠军，有望充分受益于大规模设备更新、家电以旧换新及646大圆柱电池放量。 我们预计24/25/26年公司将分别实现营业收入8.23、9.94、11.74亿元，净利润1.87、2.23、2.61亿元，对应PE18.7/15.7/13.4倍。 风险提示：国际贸易环境恶化、大圆柱系列设备放量不及预期等。

中泰股份是国内先进的深冷技术工艺与设备供应商，近年换热器产能进入快速放量期，目前公司当前在手订单饱满+海外需求快速增长，高毛利的设备板块有望加速释放业绩；电子气下游晶圆厂扩产明确+国产替代空间广，公司投产的特气项目预计将在今明年贡献业绩；海外市场布局厚积薄发已进入快速增长期，海外毛利更高，后续落地有望增厚业绩。公司 24 年动态 PE 仅为 9.1 倍，25 年动态 PE 仅为 6.9 倍，估值较低，安全边际较为充足。由此，我们对中泰股份首次覆盖， 并给予“强烈推荐”评级。 中泰股份是国内先进的深冷技术工艺与设备供应商，拓展气体运营。在各种工业气体如氧氮氩氢大宗气体以及氪氖氙氦等稀有气体制备提纯工艺技术装置制造等领域具备尖端技术。公司近年积极投资扩产气体运营：2019 年设立中泰氢能子公司，成为行业内较早开拓氢能源业务公司；2022 年在唐山自主投资新建精制氪氙气体装置，布局稀有气体。近年来，公司自收购山东中邑燃气运营板块稳定扩张，实现业绩换挡提升，营收结构优化下（高毛利深冷设备占比提升+出口占比 2023 年大幅提升），盈利能力稳步提升。 换热器产能进入放量期，燃气运营仍具有一定增长弹性。板翅式换热器是深冷核心工艺系统冷箱的核心部机，进入壁垒高、毛利率水平高且稳定，我们测算了目前中泰股份板翅式换热器的市占率在 8%-11%之间。新规划产能将扩大 2-3 倍+在手订单充足的支撑下，预计未来业绩贡献可观。工业领域 LNG需求潜力大+城市用气稳定增长+船舶 LNG 动力切换需求，燃气业务仍然具有一定的增长弹性。此外，公司新签 7 万等级的深冷制氮空分，已完全具备承接 6 万等级大空分订单的能力。我们根据炼钢、化工等下游行业拆分测算，2022 年下游市场对应 5650.6 万空分设备需求，至 2024 年预计将有 1007.1万新增需求。 下游晶圆厂扩产明确+国产替代空间广，公司目前电子气扩产节奏快。半导体行业用气持续增长，高技术壁垒打造护城河。电子特气是半导体材料制造的关键材料，需求端看目前下游晶圆厂扩产计划明确、但电子特气国产率低，未来替代空间广阔。其中，氪氙等稀有气体提取难度极大、技术壁垒高、毛利率较高，公司取得多套氖氪氙装置销售合同、在唐山投资建厂自主销售运营；2023 年 12 月与 POSCO 在韩国合资建设浦项中泰空气解决方案股份公司，在韩国芯片产值高但稀有气体高度依赖进口的背景下，预计项目将满足韩国芯片制造所需稀有气体的 52%。 氢能量密度大、未来发展空间大，公司制取端+储运端技术储备丰富。公司煤制氢国内领先、工业副产氢已有成熟技术工艺，并在绿氢也有布局，“碳中和”支持下技术成熟有望助力持续产生经济效益。氢能产业链中游储运端看，液氢储运能量密度比现有长管拖车有很大提升，或成未来发展方向，公司研发的板翅式换热器已成功应用于国家大型低温制氢装置，目前承担中科院大型氢液化装置中关键系统的研发，同时已完成整套氢液化流程设计。未来市场成熟有望快速切入、抢占份额。 首次覆盖，给予“强烈推荐”的评级。我们预计 23~25 年公司营业收入增长率为 3%/28%/7%，未来三年归母净利润分别为 3.45 亿元/5.46 亿元/7.16 亿元。我们认为，对于中泰股份，我们需要把握四点核心逻辑:1、换热器产能进入快速放量期，叠加公司当前在手订单饱满，海外需求快速增长，近两年的业绩有保证；2、燃气运营业务的毛利率在 22、23 年逐步滑落到底部区域，在液化 LNG 价格缓慢回落的背景下，后续反转弹性较大；3、大宗气、稀有气业务将在今明年贡献业绩，公司在手资金充裕，仍有余力进行新兴业务的资本扩张；4、公司 24 年动态 PE 仅为 9.1 倍，25 年动态 PE 仅为 6.9 倍，估值较低，安全边际较为充足。我们对中泰股份进行分部估值，综合多个业务的利润和目标 PE，我们赋予中泰股份 2024 年目标市值 61.1~66.8 亿元，相比当下仍有 23~34%的增长空间。由此，我们对中泰股份首次覆盖，并给予“强烈推荐”评级。 风险提示：在手订单交付不及预期、稀有气体项目建设爬产慢、燃气运营业务政府指导的价差较低；钢材铝材 24 年价格上涨影响毛利

中国重工发布发布2023业绩预告，预计2023年归母净利润为-8.8亿元至-7.4亿元，亿元，与与22年年同期相比大幅减亏。由于公司同期相比大幅减亏。由于公司Q4计提了大约8.6亿元的资产减值，因亿元的资产减值，因此剔除这部分影响，此剔除这部分影响，Q4单季度公司归母净利润预计达到0.9亿元~2.3亿元之间，亿元之间，环比环比Q3有明显改善。有明显改善。此外，我们预计资产减值的涉及船型均为高价质量船型，大船重工计提的大船重工计提的6.2亿元相比订单总量影响较小亿元相比订单总量影响较小。考虑到船舶是长周期板块，短期业绩低于预期并不影响长期业绩释放。继续维持“强烈推荐”评级。继续维持“强烈推荐”评级。 公司发布公司发布2023年业绩预告，年业绩预告，预计预计2023年度实现归属于上市公司股东的净利年度实现归属于上市公司股东的净利润为润为-8.8亿元至-7.4亿元，与22年年同期相比大幅减亏（22年同期的归母净利润为-22.1亿元）。预计2023年实现扣除非经常性损益的净利润为-11.9亿元至-10.5亿元，22年同期为-25.4亿元。 公司全年拟计提资产减值准备共计人民币8.6亿元，由于Q1-Q3公司累计计提资产减值仅261万元，因此8.6亿元主要计在Q4。而公司Q4预计实现的归母净利润为-7.7亿元至-6.3亿元，因此若扣除资产减值的影响，公司的归母净利润将转正，预计达到母净利润将转正，预计达到0.9亿元~2.3亿元之间，环比Q3有明显改善有明显改善。 从资产减值本身来看，大额减值主要集中在民船总装建造合同方面，包括承接的大型液化天然气（LNG）船、新型浮式生产储卸油船（FPSO）、部分集装箱船等新船型。由于此类船型技术含量高、建造工艺复杂，不可预见成本增加，公司出于审慎性考虑，公司年末进行了减值测试并计提存货跌价准备。 由于计提减值的船型主要集中在LNG运输船和FPSO船上，我们根据克拉克森的统计，即大连船舶重工在2023年底持有2艘FPSO和13艘LNG运输船订单，我们考虑由于LNG运输船和FPSO的单船价值量高（如大连船舶重工在23年8月31日与中远海能签约的3艘LNG运输船订单，单船价值量预估2.33亿美元，合计订单总额超过50亿元），因此大连船舶重工在2023年计提的年计提的6.2亿元相比订单总值影响较小。 维持维持“强烈推荐”投资评级投资评级。考虑到当期资产减值考虑到当期资产减值+后续首制船短期盈利压力较后续首制船短期盈利压力较大的影响，我们调低了中国重工后续的盈利预测，预计我们调低了中国重工后续的盈利预测，预计23/24/25年年归母净利润分别达到分别达到-7.5/30.1/53亿元。亿元。考虑到船舶是长周期板块，相关上市公司释放业绩进程不一。我们认为，短期业绩低于预期并不影响长期业绩释放和新签订单的判断。结合近期国资委提出要全面推开上市公司市值管理考核，中字头央企有望受益。我们继续强烈推荐中国重工！风险提示：散货船航运市场持续低迷，修复不及预期；中国重工内部生产效率提升不及预期；原材料、人工费用持续上涨；汇率波动风险；对于行业周期的预测与实际不一致。

本篇报告详细地叙述了徐工的发展历程，并从国内市场、海外市场和股价复盘三个维度，阐释了工程机械市场内外销的展望、主机厂的破局之法，以及徐工独特的管理与业绩表现。我们认在内销市场明年见底+外销市场继续增长且空间广大+徐工混改重组后利润率显著提升的背景下，徐工机械的业绩有望行稳致远。当前公司PE已入低位，24动态PE仅为8.1倍，我们对徐工机械首次覆盖，并给予“强烈推荐”的评级。 徐工机械是我国工程机械行业领军企业。公司背靠徐工集团，拥有全面的产品系列。2022年，徐工机械吸收合并徐工有限，注入了大量的优质工程机械资产，包括挖掘机、塔式起重机、混凝土机械、矿业机械等。混改重组下，公司盈利能力显著提升。今年5月，公司公告股权激励计划，对未来三年的ROE+归母净利润的增长均提出了目标。 国内市场来看，更新需求仍占主体，预计24~25年触底回升；新增需求受地产、基建影响仍然承压；看好高机、矿机等新品穿越周期。从国内市场来看，受更新周期结束+国内地产、基建开工增速放缓的影响，国内工程机械市场在2021年开始转入下行期。我们以挖机为代表产品，从设备更新需求和新增需求两个角度预测了往后的销量。得出结论：更新需求从2021年持续走低，预计到2024年到达底部；新增需求所对应的地产+基建开工增速相比2011~2016年的下行周期均有明显换挡，未来预计不会贡献太多增量。 尽管如此，仍有高机、矿机等新品销量领涨板块，有望穿越工程机械底部周期。 海外市场来看，欧美景气度分化，俄罗斯市场快速增长，东南亚增长渐显乏力，中西亚地区市场空间广阔。传统市场里，欧美的下游景气度呈现分化，北美的基建、地产和采矿业韧性较足，而欧洲建筑业、能源等投资依然承压。新兴市场里，俄罗斯的石油开采、建筑业韧性强，且购置中国机械的比例显著增加；东南亚已度过固定资产投资高速增长的阶段，且中国主机厂商份额已达到高点，后续增长动力欠缺；中西亚地区国家成为当前国产设备的出口前沿，兼具体量大+增速快的特点。我们比对了徐工和国际龙头的产品技术参数和残值率，认为徐工产品性价比优势突出，出海空间依然广大。 混改+吸收徐工有限优化了徐工的资产配置，“中特估”体系下，国企利润率考核也得到强化，产生强激励。我们对比了徐工、三一和中联的历史ROE和净利率，发现2022年以来徐工的ROE/净利率已经接近或达到三一重工的水平，而PB却依然偏低。后续在产品协同+成本优化+费用控制+出海占比提升的刺激下，徐工有望表现出优异的业绩弹性。 首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。我们预计23~25年公司营业收入增长率为0%/10%/19%，未来三年归母净利润分别为60.6亿元/74.9亿元/96.1亿元。我们认为，对于徐工机械，我们需要把握四点核心逻辑：1、传统机型内销明年将会触底，海外出口依然向好；2、新增品类如矿业机械、高空作业机械有望熨平行业下行周期；3、国企混改有望提升公司盈利能力；4、公司的PE相对估值低于业内可比公司，且24年PE低于10倍，安全边际较为充足。由此，我们对徐工机械首次覆盖，并给予“强烈推荐”评级。 风险提示：地产、基建投资超预期下滑；传统工程机械更新换代不及预期；高机、矿机等新品拓展不及预期；国企混改未能有效提升公司的利润率。

中金环境前身为南方泵业，起家于不锈钢水泵，是不锈钢泵细分赛道的国产龙头，头，2015年年通过并购转型环保业务，经历环保市场兴衰，近几年逐步剥离亏损环保业务，发展重心重回泵业，2022年年资产减值基本计提完毕，业绩扭亏为盈。控股股东无锡市政全部认购公司定增股份，增加水泵产能，彰显发展信心。万亿国债集中水利行业建设，催生更多水泵需求，公司市场空间广阔，同时产品品类齐全、质量可靠、销售能力突出，有望持续提升市占率。 公司是国产不锈钢泵龙头，历经环保行业变局，发展重心重回泵业，减值计提完成后业绩触底反弹。中金环境起家于水泵业务，是不锈钢泵细分赛道的国产龙头，2015年开始转型环保业务，经历环保市场兴衰，近几年逐步剥离亏损的环保业务，发展重心重新回到水泵行业，22年扭亏为盈。随着环保行业出清结束，公司环保业务有望稳定发展，未来减值风险可控。 定增发力水泵业务，国资控股股东全额认购彰显发展信心。公司的控股股东无锡市政在水务、能源、市政和环保等多个领域都有广泛布局，与公司业务形成良好协同效应。2023年4月公司发布定增预案，募集资金4亿元，建设年产70万台套多级离心泵项目，无锡市政全额认购，体现发展信心。 公司产品质量领先，性能比肩进口品牌，销售能力突出。国内水泵行业市场空间约2000亿元，CR10仅10%，集中度提升空间较大。公司定位行业中高端市场，产品性能和服务质量主要对标如格兰富、赛莱默、KBS等国外品牌，不断拓宽产品品类，采用直销模式，销售能力一直处于行业领先地位，有持续提升市占率。 万亿国债集中水利行业建设，增加泵业需求。2023年10月中央财政表示将在今年四季度增发10000亿元国债，主要是支持灾后恢复重建和弥补防灾减灾救灾短板，其中水利项目达5700亿元，将带动对水泵类产品的需求，公司作为泵业龙头有望直接受益。 首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。预计23/24/25年营收为59.35/65.1/71.8亿元，同比+13%/10%/10%，归母净利润为2.25/3.80/5.93亿元，同比+94%/69%/56%，对应PE分别27.6、16.3、10.4倍。环保业务减值风险已基本释放，业绩迎来反转，水泵业务稳健增长，明年估值水平较低，给予“强烈推荐”评级。 风险提示：行业政策风险、原材料价格波动风险、市场竞争加剧风险。

拓斯达深耕自动化领域多年，三大核心产品（工业机器人、注塑机、五轴数控机床）以及智慧能源管理业务协同发展，将受益于制造业景气度回升、五轴机床国产替代等趋势。公司费用控制成效显著，盈利能力回升，业绩有望持续增长。预计公司 23-25 年归母净利润为 1.85/2.28/2.96 亿，对应 PE 为 35/28/22倍，低于行业平均水平，又具备良好成长性和独特竞争力，估值有望向行业均值回归，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。 拓斯达聚焦工业机器人、五轴机床、注塑机三大赛道，控费增效成果显著，迈入新的成长阶段。拓斯达起家于注塑机辅机业务，近几年拓展了注塑机、工业机器人、五轴机床等新产品，目前形成了以机器人、注塑机、五轴机床为核心产品，智能能源及环境管理系统为辅的产品结构。公司历史上营收规模持续高速增长，22 年进行组织变革，提质增效，期间费用率大幅下降，23年受益于产品结构优化、原材料成本下降，公司盈利能力回升。 公司核心产品协同发展，迈入成长新阶段，短期有望受益于制造业景气度。 ① 五轴机床是最高端的机床品类，主要用于航空航天、汽车、高端模具等产业，国内市场空间近 100 亿，国产化率约 20%，长期受限于进口，自主可控需求迫切。公司收购埃弗米，将埃弗米的技术基因与公司的销售基因融合，叠加资金、产能等优势，实现快速放量抢占市场。 ② 工业机器人密度仍有增长空间，属于成长性赛道，国产本体厂商逐步取得一席之地，目前国产化率提升至 40%+。公司持续研发扩充产品系列，配套辅助设备，拥有成套解决方案供应能力，受益于本体国产化趋势，自制本体销售增长。 ③ 注塑机的客户认可度提升，全电动注塑机去年推出样机，今年已实现小批量销售。智慧能源业务主要服务 3C、新能源等行业客户，为公司拓展三大主业提供前瞻信息。 ④ 公司主业属于通用设备，需求受制造业景气度影响，近期行业补库迹象显露，产成品库存有回升趋势，财政部增发万亿国债，有望起到拉动作用，制造业景气度复苏可期。 首次覆盖，给予“强烈推荐”投资评级。公司专注注塑机、工业机器人、数控机床三大核心业务，同时布局自动化应用系统、智能能源及环境管理的项目型业务。随着公司不断拓宽产品品类，提升产品成熟度和客户认可度，业绩有望持续增长。其中数控机床业务受益于五轴数控机床国产替代趋势，实现市场份额扩大，工业机器人、注塑机业务受益于通用自动化景气回升和制造业升级大趋势。 我们预计公司 2023-2025 年收入为 49/53/58 亿，同比-1%/+8%/+10%，归母净利润为 1.85/2.28/2.96 亿，同比+16%/+23%/+30%，对应 PE 为 35/28/22倍。选取与公司主营业务有重叠的埃斯顿（工业机器人）、科德数控（五轴机床）、伊之密（注塑机）作为可比公司，23/24 年平均估值为 48/32 倍。 公司估值低于可比平均估值水平，又具备良好成长性和独特竞争力，估值有望向行业均值回归，首次覆盖，给予“强烈推荐”评级。 风险提示：制造业复苏不及预期风险、下游行业竞争加剧的风险、应收账款回收风险。

公司是国内制冷、空压、真空三个细分行业龙头。上海汉钟精机成立于1998年，2007年登陆中小板。公司拥有三大产品：制冷产品（螺杆和离心压缩机）主要用于中央空调和冷链物流设备；空气压缩机主要用于各类工业自动化领域；真空泵主要用于光伏和半导体设备。2019年三类产品收入比约为5:2:2。我们认为公司成长性被市场低估，主要原因有三点：1）公司真空产品进入快速增长阶段。公司真空泵短期受益于光伏硅片、电池片的扩产；中期受益于光伏异质结电池扩产带来的量价齐升；长期受益于半导体真空泵的国产替代。大陆光伏+半导体真空泵市场空间超过40亿元，公司竞争对手主要是瑞典的阿特拉斯、日本的Ebara和Kashiyama、大陆的沈科仪等。2020年-2022年，我们测算公司市场份额有望从16%提升到28%。公司光伏真空泵获得晶盛机电、隆基股份、捷佳伟创等大客户认可；半导体真空泵顺利进入了台积电、日月光等一线大厂。受益于下游扩产和国产替代，公司真空泵产品将进入快速增长阶段。 2）制冷产品盈利能力强，空压产品受益于经济复苏。1）公司核心制冷产品螺杆压缩机国内市场空间超30亿元，主要竞争对手是德国比泽尔和台湾复盛。公司国内销售台数份额近三分之一，稳坐龙头地位。受益于竞争格局的稳定和良好的成本管控能力，公司制冷产品毛利率达40%，有力支撑公司利润水平。2）空压产品市场空间超26亿元，下游涵盖各类工业自动化领域，具有明显的顺周期属性。公司竞争对手主要是瑞典阿特拉斯、美国英格索兰和大陆的鲍斯股份。受益于本轮经济复苏和不断开拓下游运用，公司空压产品将保持良好的增速。 3）维修服务收入具备持续提升的潜力。公司零件及维修收入占全部收入比重约为6%，远低于国际压缩机和真空泵巨头阿特拉斯的36%。我们认为，随着公司三大类产品存量规模的不断增加，维修保养等服务类收入体量有望不断上升，2022年之后成为公司业绩增长的重要驱动力之一。 投资建议：预计2021-2022年公司实现归母净利润分别为4.70亿元、5.90亿元，对应的PE分别为24倍、19倍。公司作为国内真空泵、压缩机、空压机三龙头，增量和存量业务共振，业绩成长具有可持续性。我们首次覆盖，给予“推荐”评级。

看好激光焊接设备行业的成长性： （1）相比传统的焊接工艺，激光焊接在精度、效率等方面有显著优势，未来在焊接领域的渗透率有望不断提升。 估算 2019年我国激光焊接设备在电焊机中的渗透率尚不足 1%，仍有较大的提升空间； （2）随着激光器等核心部件价格的持续下降，激光焊接设备的性价比将逐步凸显，2012年我国 3000W 的光纤激光器均价为 150万元/台，2018年仅为约 40万元/台，2020年下降至 25万元左右； （3）动力电池等新兴产业的发展，为激光焊接渗透率提升带来了持续的动力。 2019年我国激光焊接设备市场规模为 101.3元，同比增长 14.33%，预计未来 5年仍将较快速增长。 作为国内激光焊接设备龙头，联赢激光的市占率有望进一步提升： （1）从技术上来讲，联赢激光优于行业整体水平。联赢激光是业内少数可以掌握多波长激光同轴复合焊接技术、蓝光激光器技术的公司，并已经形成专利保护，中短期内其技术水平仍将领先业内。未来随着蓝光激光器技术的成熟，有助于公司进一步形成技术壁垒、打开新的市场。 （2）从市场份额上来讲，2019年，联赢激光在国内激光焊接设备市场的占有率约为 10%左右，在动力锂电池激光焊接设备细分领域的市占率约 50%，均为国内第一； （3）从行业竞争格局发展趋势来讲，价格战有望趋缓，市场份额有望向龙头集中。2016年开始由于新竞争者进入该细分领域，市场经历了比较激烈的价格竞争，联赢激光的产品毛利率有较大幅度下滑；2019年开始，随着市场竞争格局的逐步稳定，公司的毛利率止跌企稳；激光焊接是锂电制造等领域的关键技术，我们认为长期的激烈的价格竞争并不可持续，最终仍将以技术为主导，有技术优势的龙头企业市占率有望进一步提升。 国内动力电池行业迎来扩产高潮，联赢作为焊接设备龙头将显著受益：激光焊接作为高精密的焊接方式，已经成为动力电池生产线的标配设备。 2019年联赢激光营业收入 10.11亿元，其中 77.99%来自动力电池制造领域。展望未来我们认为： （1）汽车向新能源方向（主要指电动汽车）转型已是大势所趋，以我国为例，2020年我国新能源汽车在全部汽车产量方正中等线简体 中的占比仅 5.4%左右，未来增长空间巨大。 （2）动力锂电池的需求空间巨大。2020年我国及全球动力电池出货量分别达到 83.4GW·h、192.9GW·h，预计 2025年将分别有望达到 522GW·h、1179GW·h；按照中性预测，2021年-2025年间，我国平均每年锂电激光焊接设备市场规模 25.6亿元；联赢作为激光焊接设备行业龙头，有望显著受益于动力锂电池的扩产。 投资建议：看好激光焊接设备行业的发展空间，并认为联赢激光依靠自己的技术优势，将不断拓展业务范围，提升整体市场占有率。预计公司 2020年-2021年的归母净利润将分别为 5832万元、1.36亿、2.13亿，对应当前市值的市盈率分别为 67.9、29.1、18.6倍。联赢激光在 A 股的可比公司包括先导智能、赢合科技、杭可科技、大族激光、海目星等，基于 wind 的一致预测数据，本报告所预测联赢激光 2021年、2022年的动态 PE 均低于可比公司平均值。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示： （1）国内动力电池产能投资进度不及预期的风险：若受到下游需求不景气、政策发生突变等影响，导致动力电池厂产能投资进度不及预期，将影响设备供应商的收入和利润； （2）国内疫情重新加重，影响订单和收入的风险：若全球疫情出现反复，则有可能影响设备供应商的新签订单和收入确认进度； （3）国内竞争对手继续采取激进的降价策略，使得公司毛利率和市占率下滑的风险。

重要客户再发扩产计划，公司订单有望爆发。我们测算，本次宁德时代合计扩产约80GWh（宜宾40GWh、肇庆25GWh、时代一汽15GWh）。按照每GWh设备投资1.8亿元测算，预计本次扩产将带来144亿元设备总订单。2020年12月底，宁德时代发布不超过390亿元扩产计划，预计新增产能130GWh，合计设备订单234亿元。两次扩规划产合计带来378亿元锂电设备订单。公司大客户扩产计划超预期，公司未来几年年均新签订单有望突破百亿。 定增有序推进，宁德时代有望成为公司战略投资者。2020年9月，公司发布新版定增计划，计划募资25亿元，全部由大客户宁德时代认购。若本次发行顺利完成，宁德时代将持有公司7.10%的股份，成为公司战略投资者。目前，公司定增方案有序推进，若宁德时代顺利成为公司战略投资者，公司将更加有力的承接宁德时代的设备订单。 锂电池行业迈入龙头扩张新阶段，设备龙头率先受益。我们认为，2020年之后，锂电池行业将由全面扩张阶段转为龙头扩张新阶段。除宁德时代外，SK、LG、Northvolt、比亚迪等全球锂电池龙头都开启了新一轮扩张周期。预计到2025年，全球动力电池装机量将突破1000GWh。按照产能/装机量=1.5的产能规划测算，届时，全球动力电池产能将突破1500GWh。2021-2025年产能缺口超过1000GWh，年均新增产能超过200GWh。锂电池行业迈入全球龙头扩张新时期，先导作为锂电设备龙头，业绩将率先受益。 投资建议：鉴于公司经营状况改善，大客户扩产计划超预期，我们上调公司盈利预测，预计2020-2022年公司实现归母净利润9.14亿元、13.84亿元、19.45亿元（前值分别为7.06亿元、9.35亿元、11.56亿元），对应的市盈率分别为87倍、58倍、41倍，维持“推荐”评级。 风险提示：（1）疫情冲击加大风险。如果全球新冠肺炎疫情加重，对国民经济造成显著冲击，将影响公司业绩增长。（2）大客户扩产不及预期风险。如果宁德时代扩产节奏不及预期，将影响公司新签设备订单。（3）应收账款发生坏账的风险。如果下游客户经营状况恶化，存在应收账款坏账风险。（4）商誉减值风险。2017年公司收购了泰坦新动力100%股权，如果泰坦新动力业绩恶化，存在商誉减值风险。

事项： 公司披露三季报，2020年Q1-Q3公司实现收入14.13亿元，同比增长22.83%； 实现归母净利润2.16亿元，同比增长20.10%。2020年Q3，公司单季度实现收入4.01亿元，同比增长40.56%；实现归母净利润0.56亿元，同比增长62.12%。 平安观点： 疫情冲击基本消除，业绩增长超出预期。2020年Q1-Q3公司单季度收入分别为3.85亿元、6.26亿元、4.01亿元，同比增长-3.29%、34.29%、40.56%。疫情对公司的冲击已经基本消除，公司业绩驶入增长车道。Q3虽为公司的淡季，但受益于收入的增长和毛利率的改善，净利润增幅超预期。2020年Q1-Q3，公司经营活动净现金流达2.82亿元，同比增长36.57%，现金流状况良好。 短期毛利率或有波动，不改长期成长逻辑。自8月起，万华化学不断上调MDI 挂牌价格。8月、9月、10月、11月，纯MDI 挂牌价分别为1.70万元/吨、1.80万元/吨、1.98万元/吨、2.80万元/吨。MDI 作为公司重要原材料之一，价格大幅上涨或对公司短期毛利率造成扰动。然而，我们认为，这并不改变公司长期成长逻辑。公司作为国内商用冷冻柜龙头，竞争优势不断巩固，商用冷藏柜、商超展示柜客户拓展顺利，有望再造一个“海容”。 盈利预测：鉴于公司收入增长超预期，上调公司盈利预测，预计2020-2022年公司实现归母净利润分别为2.68亿元、3.28亿元、3.96亿元（前值分别为2.57亿元、3.23亿元、3.90亿元），对应的市盈率分别为27倍、22倍、18倍。公司作为国内商用展示柜龙头，新品放量支撑业绩业绩持续增长，维持“推荐”评级。 风险提示：1）竞争加剧及新品开拓不及预期的风险。公司商用冷冻展示柜、商用冷藏展示柜、商超展示柜、商用智能售货柜等产品市场变化快，如果行业竞争加剧或公司新品研发不及预期，将面临客户流失风险。2）原材料价格波动风险。公司原材料包括压缩机、钢板、异氰酸酯（MDI）、组合聚醚等，若原材料价格大幅上涨，将对公司毛利率产生显著影响。3）汇率波动风险。公司海外收入占比超过3成，汇率波动将对利润造成影响。4）中美贸易冲突升级风险。公司部分产品出口美国，若中美贸易战冲突升级，将对销售额和毛利率造成冲击。

收入确认逐季加速，合同负债超2019年收入。2020年Q1-Q3公司单季度收入分别为4.09亿元、5.29亿元、6.77亿元，同比增速分别为38.19%、62.69%、68.78%。公司收入确认逐季加速。Q3单季度净利润增幅不及收入增幅，主要因为计提的坏账准备有所增加。截至9月底，公司合同负债高达16.29亿元，超过2019年全年收入的14.38亿元。公司业绩增长动力强劲。 股权激励计划二期启动，进一步提高核心技术（业务）人员积极性。2020年Q3，公司发布第二期股权激励计划，计划向187名激励对象授予46.65万份股票期权，行权价格为261.35元。本次激励计划分三次行权，业绩考核目标为：以2019年净利润为基数，2020-2022年净利润增长率分别不低于15%、35%、60%。此次股权激励计划将进一步提高核心技术（业务）人员积极性。 异质结电池大势所趋，2020年下半年多家电池厂开启招标。我们此前判断，2020年将成为异质结电池扩产元年。2020年上半年受疫情影响，扩产节奏有所放缓；2020年下半年，节奏显著加速：华晟新能源、阿特斯、通威纷纷开启异质结电池设备招标，公司均有收获。山煤、东方日升有望在年内招标。2020年，异质结招标项目预计超过3GW，2021年有望超过10GW。公司作为国内领先的异质结电池整线设备供应商，有望率先受益异质结电池大规模扩产的红利。 投资建议：维持公司盈利预测，预计2020-2022年公司实现归母净利润分别为3.64亿元、4.95亿元、6.67亿元，对应的市盈率分别为59倍、43倍、32倍。公司是全球光伏丝网印刷设备龙头，率先布局异质结整线，业绩高增长有望延续，维持“推荐”评级。 风险提示：（1）行业政策风险。全球光伏行业一直由政策推动发展。在平价上网尚未完全到来之际，政策变化对行业影响较大。（2）行业需求下滑风险。光伏电池受宏观需求以及行业自身周期影响较大，如果宏观经济剧烈波动，下游需求显著下滑，设备企业订单将受到直接影响。（3）市场竞争加剧风险。光伏设备竞争企业较多，如果市场竞争加剧，将会带来盈利能力下滑风险。（4）新产品研发风险。光伏行业技术更迭迅速，每一轮技术变更，均有望带来新的设备需求，但如果公司未能跟紧技术变化，相关满足新型技术要求，公司业绩将受到影响。