中泰股份是国内先进的深冷技术工艺与设备供应商，近年换热器产能进入快速放量期，目前公司当前在手订单饱满+海外需求快速增长，高毛利的设备板块有望加速释放业绩；电子气下游晶圆厂扩产明确+国产替代空间广，公司投产的特气项目预计将在今明年贡献业绩；海外市场布局厚积薄发已进入快速增长期，海外毛利更高，后续落地有望增厚业绩。公司 24 年动态 PE 仅为 9.1 倍，25 年动态 PE 仅为 6.9 倍，估值较低，安全边际较为充足。由此，我们对中泰股份首次覆盖， 并给予“强烈推荐”评级。 中泰股份是国内先进的深冷技术工艺与设备供应商，拓展气体运营。在各种工业气体如氧氮氩氢大宗气体以及氪氖氙氦等稀有气体制备提纯工艺技术装置制造等领域具备尖端技术。公司近年积极投资扩产气体运营：2019 年设立中泰氢能子公司，成为行业内较早开拓氢能源业务公司；2022 年在唐山自主投资新建精制氪氙气体装置，布局稀有气体。近年来，公司自收购山东中邑燃气运营板块稳定扩张，实现业绩换挡提升，营收结构优化下（高毛利深冷设备占比提升+出口占比 2023 年大幅提升），盈利能力稳步提升。 换热器产能进入放量期，燃气运营仍具有一定增长弹性。板翅式换热器是深冷核心工艺系统冷箱的核心部机，进入壁垒高、毛利率水平高且稳定，我们测算了目前中泰股份板翅式换热器的市占率在 8%-11%之间。新规划产能将扩大 2-3 倍+在手订单充足的支撑下，预计未来业绩贡献可观。工业领域 LNG需求潜力大+城市用气稳定增长+船舶 LNG 动力切换需求，燃气业务仍然具有一定的增长弹性。此外，公司新签 7 万等级的深冷制氮空分，已完全具备承接 6 万等级大空分订单的能力。我们根据炼钢、化工等下游行业拆分测算，2022 年下游市场对应 5650.6 万空分设备需求，至 2024 年预计将有 1007.1万新增需求。 下游晶圆厂扩产明确+国产替代空间广，公司目前电子气扩产节奏快。半导体行业用气持续增长，高技术壁垒打造护城河。电子特气是半导体材料制造的关键材料，需求端看目前下游晶圆厂扩产计划明确、但电子特气国产率低，未来替代空间广阔。其中，氪氙等稀有气体提取难度极大、技术壁垒高、毛利率较高，公司取得多套氖氪氙装置销售合同、在唐山投资建厂自主销售运营；2023 年 12 月与 POSCO 在韩国合资建设浦项中泰空气解决方案股份公司，在韩国芯片产值高但稀有气体高度依赖进口的背景下，预计项目将满足韩国芯片制造所需稀有气体的 52%。 氢能量密度大、未来发展空间大，公司制取端+储运端技术储备丰富。公司煤制氢国内领先、工业副产氢已有成熟技术工艺，并在绿氢也有布局，“碳中和”支持下技术成熟有望助力持续产生经济效益。氢能产业链中游储运端看，液氢储运能量密度比现有长管拖车有很大提升，或成未来发展方向，公司研发的板翅式换热器已成功应用于国家大型低温制氢装置，目前承担中科院大型氢液化装置中关键系统的研发，同时已完成整套氢液化流程设计。未来市场成熟有望快速切入、抢占份额。 首次覆盖，给予“强烈推荐”的评级。我们预计 23~25 年公司营业收入增长率为 3%/28%/7%，未来三年归母净利润分别为 3.45 亿元/5.46 亿元/7.16 亿元。我们认为，对于中泰股份，我们需要把握四点核心逻辑:1、换热器产能进入快速放量期，叠加公司当前在手订单饱满，海外需求快速增长，近两年的业绩有保证；2、燃气运营业务的毛利率在 22、23 年逐步滑落到底部区域，在液化 LNG 价格缓慢回落的背景下，后续反转弹性较大；3、大宗气、稀有气业务将在今明年贡献业绩，公司在手资金充裕，仍有余力进行新兴业务的资本扩张；4、公司 24 年动态 PE 仅为 9.1 倍，25 年动态 PE 仅为 6.9 倍，估值较低，安全边际较为充足。我们对中泰股份进行分部估值，综合多个业务的利润和目标 PE，我们赋予中泰股份 2024 年目标市值 61.1~66.8 亿元，相比当下仍有 23~34%的增长空间。由此，我们对中泰股份首次覆盖，并给予“强烈推荐”评级。 风险提示：在手订单交付不及预期、稀有气体项目建设爬产慢、燃气运营业务政府指导的价差较低；钢材铝材 24 年价格上涨影响毛利

事件：公司发布 2023 年半年度业绩报告，23H1 实现营业收入 16.7 亿元，同比增长 4.15%；实现归属于上市公司股东的净利润 1.84 亿元，同比增长 32.94%，创历史新高。实现基本每股收益 0.48 元，同比增长 29.73%。单二季度看，实现营业收入 7.2 亿元，同比增长 0.22%；实现归属于上市公司股东的净利润 1.14 亿元，同比增长 50.16%。 设备业务净利润同比高增 83%，环比增加 221%，业务、技术多面突破验证公司设备制造实力。23H1，公司设备业务收入 5.51 亿，同比增速为 21.43%，毛利率34.97%，yoy+0.78%，设备业务实现净利润 1.41 亿，同比提升 82.64%，环比提升 220.9%。设备业务实现高增速的主要原因是下游行业订单持续新增，以及公司产能陆续投放，交货速度和安装进度不断提升，截至 2023 年 6 月 30 日，公司设备业务在手订单 15.97 亿。公司深耕深冷设备领域多年，核心产品板翅式换热器毛利率多年维持较高水平，依托于业内领先的板翅式换热器技术，公司不断实现产品、业务、新技术的突破：（1）产品方面：公司 2022 年推出新品绕管式换热器，实现公司产品在化工项目中工艺段的延伸，提高单位合同标的，有望成为新利润增长点；（2）业务方面：公司已实现产品销售领域从煤化工、液化天然气等传统领域向稀有气体等新兴领域拓展；2023 年 3 月，公司中标 7 万 Nm3/h 深冷制氮空分，为业主提供氮气增产新解决方案。（3）技术方面：公司为中国船舶集团全自主设计生产的国内首台 LNG 货物深冷铝制板翅式热交换器于 2023 年 5 月实现交付并获得船级社认证，是国内首台用于 LNG 运输船货物深冷再液化装置的国产设备，所有部件原材料均实现了国产化，零部件加工、装配均由公司自主完成，公司扎实的设备制造能力再次被验证。 采购成本增加+需求减弱致使燃气业务有所下滑，经济稳步复苏+双碳背景下天然气需求提升空间仍广。23H1，公司燃气业务实现收入 11.2 亿，yoy-2.84%，毛利率 6.17%，yoy-2.3%，净利率 4.8%。燃气利润有所下滑主要系上半年采购成本增加。2023 年 1-6 月，我国天然气表观消费量为 1914.5 亿 m3 ，yoy+12.5%，天然气消费整体呈现复苏态势，中邑燃气在山东德州具备近千公里管道和多地特许经营权，下游客户以工商业为主，顺价能力出色，我们认为随着天然气顺价改革持续推进，经济复苏提振下游需求，公司燃气业务有望实现收入利润双修复。 首套空分设备一次开车成功，电子特气稳步推进，气体运营将成为公司利润贡献新增量。公司 2021 年投建的山东章丘 3.5 万 m3 /h 气体运营项目于 2023 年 7 月1 日正式投入运营，且一次开车成功，仅用时两周实现从汽轮机冲转到送气，为公司后续大宗气体运营业务创造良好开端，公司有望通过首套优质项目进一步深入气体运营产业链，获得大宗气体运营新项目。公司 2022 年 6 月成立河北瑞尔泰，利用唐山当地丰富的液氧资源，开展氪氙气体的精制和销售，随着工业气体运营逐渐走上正规，公司有望打造第二增长曲线，进一步突破业绩天花板。 投资建议与估值：我们预计公司 2023-2025 年分别实现营业收入为 40.54 亿元、48.94 亿元、57.69 亿元，增速分别为 24.5%、20.7%、17.9%。归母净利润分别为 3.72 元、4.80 亿元、5.77 亿元，增速分别为 33.8%、29%、20.3%。对应 PE楷体 为 14.8X、11.5X、9.5X。考虑到公司设备端增速良好，在手订单饱满，发力气体运营业务，维持“买入”评级。 风险提示：上游大宗原材料价格上涨风险、在手订单交付不及预期风险、新建产能推进不及预期风险、商誉减值风险。

事件：5 月23 日，公司自主加工、装配的国内首台LNG 运输船货物深冷铝制板翅式热交换器获中国船级社颁发的型式认可证书，设备所有部件原材料均实现国产化，打破了我国LNG运输船货物深冷再液化装置及其组件长期依赖进口的局面，标志着我国绿色能源核心设备国产化方面取得又一关键性突破。 全零件实现国产化，公司设备制造实力再获认证。公司深耕深冷设备行业多年，核心产品板翅式换热器被广泛运用于煤化工（公司市占率第一）、天然气、石化、氢能源等领域，技术实力出众。此次获认证的铝制板翅式热交换器，是LNG 深冷再液化装置的核心设备之一，而真空钎焊式铝制板翅式热交换器是众多类型热交换器中换热效率最高的一种：换热面积是同等大小的传统管壳式热交换器的6~10倍；重量仅为同等换热能力的管壳式热交换器的20%。此外，铝合金具备更优良的耐低温性能，获认证的产品正常工作温度为-176℃，设计温度可达-196℃，换热面积7200 平方米，设计压力2.4 兆帕，是国内首台用于LNG 运输船货物深冷再液化装置的国产设备，所有部件原材料均实现了国产化，零部件加工、装配均由公司自主完成，实现了核心技术和工艺自主可控，公司扎实的设备制造能力再次被验证。 设备订单充裕，产能扩张+下游需求景气+产品体系升级有望持续推动公司业绩增长。（1）产能扩张方面：公司自主投建的新建产能预计于2023 年陆续投产，届时换热器产能可增加2-3 倍，我们认为公司能够有效缩短订单交货周期，加快收入确认进程，并提升订单获取能力；（2）在手订单情况：截至2023 年3 月31 日，公司在手设备订单18.6 亿元，2022 年新签设备订单13.4 亿元，创历史新高；（3）产品多领域实现突破：2022 年公司取得了多套精制氪氖氙气体装置销售合同，将公司深冷技术的积累延伸至半导体等稀有气体领域；推出新品——绕管式换热器，有望延伸公司在化工项目中的工艺段，提高单位合同标的；2023 年3 月中标7 万Nm3/h 深冷制氮空分，为业主提供氮气增产新解决方案。业务多点开花叠加行业景气提升，我们看好公司设备业务的长期稳定增长。 气体运营稳步推进，打开业绩增长天花板。（1）工业大宗&电子特气：山东章丘3.5 万m3 /h 气体运营项目投产在即，长约合同+余量气体分销带来稳定现金流和利润增量空间；孙公司河北瑞尔泰利用唐山当地丰富的液氧资源，开展氪氙气体的精制和销售，项目有望于年内投产；（2）燃气基本盘稳健，3060 大背景下天然气终端需求有望进一步提升。 投资建议与估值：我们预计公司2023-2025 年分别实现营业收入为40.54 亿元、48.94 亿元、57.69 亿元，增速分别为24.5%、20.7%、17.9%。归母净利润分别为3.72 元、4.80 亿元、5.77 亿元，增速分别为33.8%、29%、20.3%。对应PE为15.3X、11.8X、9.8X。维持“买入”评级。 风险提示：上游大宗原材料价格上涨风险、在手订单交付不及预期风险、新建产能推进不及预期风险、商誉减值风险。

事件：公司发布2023年一季度报告，23Q1实现营业收入9.52亿元，同比增长7.34%；实现归属于上市公司股东的净利润6982.12万元，同比增长11.9%。实现基本每股收益0.18元，同比增长12.5%。 23Q1收入同比增速有所下滑，当前公司在手订单充裕，新建产能放量在即，看好公司全年业绩。23Q1，公司收入同比增速为7.34%，较22Q1收入39.02%的同比增速有所下滑，归母净利润增速同比提升，23Q1归母净利润同比增速11.9%，较22Q1的7.5%提高4.4pct，盈利能力有所改善。公司业务主要为燃气分销和设备制造，设备制造业务由于核心产品板翅式换热器毛利率较高，整体毛利率多年维持约30%，较燃气业务毛利率水平更高。截至2023年3月31日，公司在手设备订单18.6亿元，2022年新签设备订单13.4亿元，创历史新高。且2022年公司设备端在产品品类拓张（推出新产品——绕管式换热器）、新业务领域突破（实现多套稀有气体设备销售、成为国内首家进入中船海上LNG船舶换热器供应链企业）等方面多点开花，叠加公司自主投建的新建产能预计于2023年陆续投产，届时换热器产能可增加2-3倍，我们认为公司能够有效缩短订单交货周期，加快收入确认进程，并提升订单获取能力，看好公司设备业务增长。 “双碳”目标下天然气分销有望稳定提升，天然气价格下降，成本端有望修复。 2023Q1，我国天然气表观消费量952.28亿m3，较2022Q1的944.34亿m3提升0.84%。逆转了2022年我国天然气表观消费量同比下降2.72%的情况。价格方面，截至4月21日，IPE英国期货结算价较年初下降43.87%，有望改善城燃企业成本压力，推动下游需求增加。中邑燃气在山东德州具备近千公里管道和多地特许经营权，2019-2022年营收稳步增长，并且下游民用端占比不足10%，顺价能力出色，我们认为3060目标下，天然气终端消费需求将进一步提升，公司燃气分销业务有望维持增长。 工业大宗&电子特气业务同步开展，打造第二增长曲线。公司2021年投建的山东章丘3.5万m3/h气体运营项目投产在即，大宗气体运营盈利逻辑明确，“长约合同”提供稳定现金流，余量气体分销增厚利润，年内有望贡献收入。公司2022年6月成立河北瑞尔泰，利用唐山当地丰富的液氧资源，开展氪氙气体的精制和销售，随着工业气体运营逐渐走上正规，公司有望打造第二增长曲线，进一步突破业绩天花板。 投资建议与估值：我们预计公司2023-2025年分别实现营业收入为40.54亿元、48.94亿元、57.69亿元，增速分别为24.5%、20.7%、17.9%。归母净利润分别为3.72元、4.80亿元、5.77亿元，增速分别为33.8%、29%、20.3%。对应PE为14.7X、11.4X、9.5X。考虑到公司设备端增速良好，在手订单饱满，发力气体运营业务，维持“买入”评级。 风险提示：上游大宗原材料价格上涨风险、在手订单交付不及预期风险、新建产能推进不及预期风险、商誉减值风险。

事件：公司发布2022 年年报，2022 年实现营业收入32.6 亿元，同比增长35.3%；实现归属于上市公司股东的净利润2.78 亿元，同比增长13.3%。实现基本每股收益0.73 元，同比增长12.3%；实现经营活动现金流净额2.88 亿元，同比下降8.5%。 业绩符合我们此前的预期。 设备板块实现多重突破，新签订单历史新高。2022 年，设备板块实现营业收入9.07 亿元，yoy+38%，毛利率29.7%，yoy+0.33%；新签订单13.4 亿，为历史新高，在手订单18.58 亿元（截至3.31）。从结构看，2022 年公司实现了设备板块的多项突破：（1）稀有气体设备：公司取得了多套精制氪氖氙气体装置销售合同，将公司深冷技术的积累从大规模工业大宗气体延伸至半导体等稀有气体；（2）推出新产品——绕管式换热器，较板翅式换热器更耐腐蚀，能够延伸公司在化工项目中的工艺段，提高单位合同标的，有望成为公司新的利润增长点；（3）进入中船海上LNG 船舶换热器供应链，为国内首家：海上LNG 船作为造船业“皇冠上的明珠”，其对使用的换热器的两相流设计、承压能力、布局结构、保冷性能以及耐腐蚀性均有超高的要求，公司成功进入中船供应链，行业技术实力再次被验证。（4）氢液化设备方面：公司参与了中科院大型氢液化研发项目，承担氢液化正仲氢转化集成冷箱的开发环节，已独立完成氢液化整体流程设计以及优化，在降低氢液化装置方面具有重要意义。我们认为，公司设备业务实现的多项新突破侧面验证了公司技术实力和行业地位的同时，有望驱动设备业务长期稳定增长。 新建产能逐步投产，产能瓶颈有望打开。公司自主投建的新建产能2022 年底已基本竣工进入验收环节，主要设备陆续到位，预计2023 年能够逐步投产，新产能规划为原有3000 吨板翅式换热器产能的2-3 倍，能够有效缩短公司订单交货周期，提高订单获取能力，进一步推动设备业务增长。 气投运营渐入佳境，孙公司河北瑞尔泰布局电子气体。（1）大宗气体运营方面：2021 年公司通过自主投资，在山东章丘建设第一套3.5 万m3/h 的空分设备，正式进入气体运营领域。大宗气体运营盈利逻辑明确，“长约合同”提供稳定现金流，余量气体分销增厚利润，公司未来将积极寻求气体运营项目，有望打造第二增长曲线；（2）电子气体方面：公司全资子公司中泰氢能于2022 年6 月与安徽百端信息科技有限公司、杭州荣德源生科技有限公司共同组建瑞尔泰，中泰氢能持股60%，瑞尔泰将利用唐山当地丰富的液氧资源，开展氪氙气体的精制和销售，进一步夯实公司“制造+运营”双轨道模式。 城燃业务基本盘稳健，全年净利率有所修复。2022 年，燃气板块实现营业收入23.49 亿元，yoy+34.3%，毛利率12.3%，yoy-2.78%。燃气业务2022Q1 由于外部环境导致天然气价格急剧上升，公司未能及时实现顺价，致使2022H1 燃气业务毛利率同比下降6.82pct，净利率为6.3%，全年看，燃气业务一定程度上克服了外界扰动，利润端有所修复，全年净利率为7.6%。 投资建议与估值：我们调整23-24 年盈利预测，新增2025 年预测，预计公司2023-2025 年分别实现营业收入为40.54 亿元、48.94 亿元、57.69 亿元，增速分别为24.5%、20.7%、17.9%。归母净利润分别为3.72 元、4.80 亿元、5.77 亿元，增速分别为33.8%、29%、20.3%。对应PE 为16.1X、12.5X、10.4X。考虑到公司设备端增速良好，在手订单饱满，发力气体运营业务，我们上调投资评级为“买入”评级。 风险提示：上游大宗原材料价格上涨风险、在手订单交付不及预期风险、新建产能推进不及预期风险、商誉减值风险。

事件：公司发布 2022年度报告，实现营业收入 32.56亿元，同比增长 35.29%；实现归母净利润 2.78亿元（扣非 2.61亿元），同比增长13.29%（扣非同比增长 15.55%）。每股收益 0.73元。ROE（加权）10.43%，同比小幅提升。经现净额 2.88亿元，同比减少 8.48%。2022年利润分配方案为每 10股派发现金股利 1元（含税）。 不惧成本上升，业绩稳中向好；装备制造板块高增长报告期，公司销售毛利率、净利率分别为 17.10%、8.51%,同比下降 1.84、1.69个百分点；盈利能力小幅下降主要原因为 2022年天然气、钢材等原料成本的大幅上涨。报告期，公司资产负债率 39.74%，同比增加 4.22个百分点，仍处于相对较低水平。报告期公司收现比97.20%，净利润现金含量 103.70%，经营现金流表现持续优异。 分板块看，母公司制造板块虽然面临钢材等原材料成本抬升的不利局面，仍实现了较高增长，营业收入 9.04亿元，净利润 1.22亿元，较上年同期分别增长 38.00%、40.07%，表明装备领域的高景气及公司较强的竞争优势。燃气板块，天然气价格大幅上涨导致山东中邑毛利率小幅下滑，但在销气量持续提升推动下，实现 23.49亿，净利 1.78亿元，业绩亦实现小幅增长。 设备板块在手订单超 18亿，积极布局氢能应新发展机遇公司是深冷技术龙头，目前换热器产能 3000吨以上，新建产能已进入投产期，预计未来产能具备 2倍以上提升空间。公司目前在手订单 18.58亿，是公司 2022年设备收入的 2倍，在下游需高景气度背景下，公司新建产能释放释放将有力支撑设备板块业绩持续增长。 公司是行业内较早涉及氢能源行业的公司，目前已经有多套氢的制取、提纯业绩。同时，公司作为浙江省科技厅氢液化项目的合作单位之一，与浙江大学联合参与中科院的大型氢液化项目的技术研发。 公司将长期受益氢能需求快速增长的市场机遇。 气体运营进入投运期，电子特气领域底蕴深厚气体运营是公司战略发展方向，今年将是公司气体运行项目投产元年：山东章丘 3.6万 Nm3 /h 的大宗气体项目预计今年 4月投产，唐山精制氪氙的稀有气体项目预计下半年投产。运营项目的持续增长将为公司业绩稳定增长提供长足动力。 电子特气领域，公司已为英特尔、三星、美光、台积电等芯片巨头的多个电子气项目提供数十套高致密性板翅式换热器。除核心设备以外，公司已具备高纯氮电子气的成套流程和工艺，并有成熟成套项目在运行中；同时公司也已具备制取氪氖氙氦等稀有气体的技术，成为国内少数具备制取该类气体能力的公司之一，目前已在市场取得一定的订单量。公司技术优势显著，未来核心设备及气体运营都将受益于国内芯片、半导体行业的快速发展。 估值分析与评级说明 】预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 3.71亿元、4.73亿元、5.68亿元，对应 PE 分别为 16.2倍、12.7倍、10.6倍。公司是深冷设备龙头之一，技术优势显著；气体运营进入投产期打开新的成长空间；长期受益氢能以及半导体行业的快速发展。首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示： 设备订单不及预期，气体运营项目拓展不及预期等。

事件：公司发布 2022年三季度业绩公告，2022Q3实现营业收入 7.85亿元，同比增长 54.63%；实现归属于上市公司股东的净利润 7886.23万元，同比增长33.89%，实现基本每股收益 0.21元，归母净利润增幅小于营收增幅主要原因系公司依据账龄计提了约 2500万元坏账；2022Q1-Q3实现经营活动现金流净额 2.54亿元，业绩符合我们此前的预期。 合成气行业景气度高，制造板块复苏带来营收快速增长。公司是国内领先的深冷技术厂商，掌握深冷行业主要设备——换热器的核心技术，产品被广泛应用于天然气、煤化工等领域，总包生产了国内第二大 LNG 液化装置（300万方/天），且煤气化提纯氢与一氧化碳的深冷技术段实现完全国产替代。2021年以来，随着“十三五”期间合成氨落后产能淘汰完成，叠加原油价格走高，煤化工、天然气等行业经济性凸显，带动下游需求复苏，深冷设备行业迎来新一轮景气。截至 2022年7月，设备板块在手订单 17.18亿元，其中合成气相关行业占比约为 40%。公司现有产线处于超负荷生产状态，自建的深冷设备新产能预计于 2022年底逐步投产，届时公司有望突破产能瓶颈，迎来业绩突破。 天然气实现顺价+分销渠道拓展，燃气板块量价齐升。公司 2019年通过收购山东中邑燃气正式进入天然气运营领域，顺利打通天然气上下游产业链。中邑在德州地区拥有近千公里的燃气管线及十余座加气站，分销能力较强。2022Q1由于外部环境导致天然气价格急剧上升，公司未能及时实现顺价，致使 2022H1燃气业务毛利率同比下降 6.82pct，截至三季度末，公司基本实现顺价，且燃气板块业务增量主要来源于分销，经营质量有效提升。 布局工业气体，发挥设备制造优势有效降低成本。2021年公司通过自主投资，在山东章丘建设第一套 3.5万 m3/h 的空分设备，正式进入气体运营领域。公司工业气体业务模式主要为现场制气，合约多为 10年以上“照付不议”长期合约，能够为公司提供稳定现金流；余量气体则可通过零售方式分销至终端带来额外盈利。 我们认为公司凭借多年设备制造积累以及在山东地区良好的客户基础，能够实现低成本切入工业气体市场，在中小空分设备行业实现差异化竞争。 投资建议与估值：我们预计公司 2022-2024年分别实现营业收入为 33.36亿元、42.50亿元、53.67亿元，增速分别为 38.61%、27.37%、26.29%。归母净利润分别为 2.80元、3.59亿元、4.96亿元，增速分别为 14.1%、28.4%、38%。维持增持投资评级。 风险提示：上游大宗原材料价格上涨风险、在手订单交付不及预期风险、新建产能推进不及预期风险、商誉减值风险。

公司是国内先进的深冷技术厂商。公司主营业务为深冷技术装置的生产和销售，是国内少数掌握换热器核心技术的厂商，产品被广泛应用于天然气、煤化工等领域，总包生产了国内第二大LNG液化装置（300万方/天），且煤气化提纯氢与一氧化碳的深冷技术段实现完全国产替代。下游客户包括法液空、空气化工等跨国气体公司，近年来随着深冷设备在工业气体、氢能方面的新发展，公司设备制造板块有望迎来新发展。目前设备板块在手订单饱满，现有产线满负荷生产，自建的深冷设备新产能预计于2022年底逐步投产，届时公司有望突破产能瓶颈，迎来业绩突破。 “设备制造+气体运营”并行有效对冲行业周期，发挥中邑燃气加气站优势进军氢领域。公司2019年通过收购山东中邑燃气正式进入天然气运营领域，中邑是德州地区管道燃气及CNG加气站资源较全面的公司，在德州市拥有近千公里的燃气管线及十余座加气站。2019-2021，公司燃气运营业务营业收入由3.48亿元增加至17.48亿元，年售气量约5.6亿方。 发挥主业优势布局工业气体，有望成为公司业务新增长点。目前工业气体外包化趋势明显，根据弗若斯特沙利文，我国工业气体外包市场占比仍低于全球平均水平，第三方制气业务具有广阔发展空间。公司2021年在山东章丘建设第一套3.5万m3/h的空分设备，布局现场制气业务。我们认为，现场制气业务由于签订10年以上合约，能够带来稳定现金流，此外，富余气体通过零售分销至终端客户能够进一步增厚盈利空间。公司作为深冷设备行业具有丰富经验和技术储备的公司，与气体公司相比，能够有效降低项目运行成本。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2022-2024年分别实现营业收入为33.36亿元、42.50亿元、53.67亿元，增速分别为38.61%、27.37%、26.29%。归母净利润分别为2.80元、3.59亿元、4.96亿元，增速分别为14.1%、28.4%、38%。 首次覆盖，给予增持投资评级。 风险提示：上游大宗原材料价格上涨风险、在手订单交付不及预期风险、新建产能推进不及预期风险、商誉减值风险。

摘要:公司作为深冷技术设备行业龙头,拟收购城镇燃气运营商中邑燃气,打通天然气全产业链。在气荒持续存在的大背景下,公司“设备制造+燃气运营”的联动效应有望超出市场预期。我们预计公司2018-2020年净利润为8100万/1.09亿/1.36亿,对应EPS 为0.33/0.44/0.54元。给予目标价14.37元,上调至“强推”评级。 深冷设备龙头,注重研发打造高竞争壁垒。中泰股份为深冷技术设备龙头企业,核心产品广泛应用于天然气、煤化工等领域。依靠优秀的产品及完整的技术,公司开发了法液空、空气化工、新奥、大唐等国内外优质客户,建立了长期稳定的合作关系。公司业绩16年触底,17年有所回升,期间费用基本稳定,注重研发投入,在深冷设备领域打下了坚实的技术壁垒。在此基础上,公司抓住我国能源结构变化机遇,拟收购城镇燃气运营商中邑燃气,转型为“设备制造+燃气运营”双轮驱动模式。 天然气前景广阔,公司打通产业链下游应用有望超出市场预期。公司设备下游应用领域主要为天然气和煤化工,深冷技术是储运LNG 的关键。我国天然气消费量增速远超国际,在愈加注重环保的大环境下,长期来看天然气作为清洁能源前景广阔,短期内“煤改气”试点范围扩大也将提升深冷设备的需求,公司有望显著受益。公司分两步收购中邑燃气,先由并购基金入股中邑燃气,近期又公告拟收购其100%股权,顺利打通了天然气产业链下游应用环节,我们认为,这充分表明公司对天然气业务的重视,天然气业务料将成为公司的重点发展方向,加之公司在LNG工厂建设方面已具备领先地位,公司业绩有望超出市场预期。 催化剂:“煤改气”试点范围扩大,煤化工景气度提升。 盈利预测、估值及投资评级:不考虑中邑燃气并表贡献,我们预计公司2018-2020年归母净利8100万/1.09亿/1.32亿元,对应EPS 为0.33/0.44/0.54元。由于同业公司不具有可比性,根据公司业绩增速,考虑收购标的城镇燃气运营公司成长空间,给予公司对应2019年33倍PE,目标价14.37元,上调至“强推”评级。 风险提示:天然气行业发展不及预期;客户相对集中;业绩承诺不达预期。

天然气表观消费量增速重回两位数,液化市场景气度有望攀升。受环保压力倒逼下的政策驱动以及气价下行带来的经济性抬升影响,我国天然气行业正迎来复苏。2017年1-7月全国天然气表观消费量达1323亿立方米,同比增长16.20%,再度回归历史高位。LNG 点供作为天然气供应的重要途径,在下游景气度持续提升的背景下,市场正迎来显著复苏。 据安迅思统计,目前西北、华北、东北地区LNG 液化工厂开工率基本达到100%,西南地区LNG 液化工厂开工率普遍恢复至70%以上。我们认为,随着天然气行业持续复苏,未来LNG 液化市场景气度将不断提升。 “设备制造+投资运营”双管齐下,公司天然气液化业务有望放量。公司目前已在天然气液化的制备环节占据了绝对的领先地位,核心产品板翅式换热器已出口至20多个国家和地区,同时公司已成功研发绕管式换热器,将来可应用于海上浮式LNG 以及大型高压深冷技术装置。此外,2017年9月5日公司公告拟认缴出资2亿元参与投资天然气产业并购基金,依托资本平台打通天然气中下游产业链,大力布局清洁能源运营业务。从订单情况来看,2016年年初,公司中标国新能源下属子公司7套天然气液化项目,2017年2月,公司与中泰易达签订3.2亿元天然气液化工厂订单;我们认为,连续中标充分彰显公司在天然气液化领域的核心竞争优势,在LNG 液化市场景气度提升的背景下,公司天然气液化业务有望进入快速上升通道。 煤化工行业复苏明显,公司业绩增长再添动力。受环保及去产能因素影响,2016年四季度以来煤化工行业迎来向上拐点。2017年2月,国家能源局发布《煤炭深加工产业示范“十三五”规划》,明确提出提升煤炭转化效率和效益,开展高压板翅式换热器等装备的自主应用示范,为煤化工行业发展奠定政策基础。公司目前已具备煤化工尾气回收提纯制氢及一氧化碳制高品质乙二醇项目的业绩,并在大型、高压液氮洗装置的技术上达到国际先进水平,同时拥有鲁姆斯(Lummus)公司PDH工艺包在国内首套采用并成功运行的业绩。随着煤化工行业持续回暖,公司业绩增长将充分受益。 首次覆盖给予“增持”评级。预计公司2017-19年归母净利润为0.74、0.92、1.11亿元,对应EPS 为0.30、0.37、0.44元/股,按照最新收盘价14.96元计算,对应PE 分别为50、40、34倍,我们认为受天然气及煤化工行业复苏影响,公司未来业绩向好,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:天然气行业复苏趋势不及预期;天然气液化工厂增长不及预期,煤化工行业复苏不及预期,公司深冷业务拓展不及预期。

公司是国内深冷技术设备细分龙头,受益下游复苏,业绩触底反弹。公司主营深冷技术工艺及设备,主要产品包括板翅式换热器、冷箱和成套装置,产品广泛应用于天然气、煤化工、石油化工等行业。受下游行业复苏,公司业绩显著回升,2017年上半年营业收入2.05亿元,同比增长54%,归母净利润3471万元,同比增长20%,综合毛利率25.60%,较去年同期大幅下降10.1pct,主要是受原材料价格上涨以及产品结构变化影响(低毛利率的成套装置占比增加)。截止2017年6月底,公司在手订单9.49亿,与去年同期比增长6.74% 公司受益国内天然气产业发展。公司在天然气制备领域开工项目100%达产,并积极布局天然气中下游产业链。2017年2月,公司中标内蒙古正泰易达新能源有限责任公司300万方/日LNG液化工厂项目总承包合同,合同金额3.2亿元。此外,公司在海上浮式LNG等领域均有技术储备。 煤化工项目重启,公司受益产业发展。2017年2月,《煤炭深加工产业示范“十三五”规划》发布,明确煤化工产业的战略地位和发展方向。公司拥有全部空分、液氮洗、一氧化碳、LNG、制氢甚至二氧化碳全套产品路线的工艺包技术和业绩以及多项发明专利。2016年底获得煤化工尾气回收提纯制氢及一氧化碳制高品质乙二醇项目订单,目前全球仅有中泰及少数国际气体巨头有此业绩;在传统煤化工项目中,公司在大型、高压液氮洗装置上占据绝对技术及业绩优势。 首次覆盖给予“审慎推荐-A”评级。我们预测公司2017-2019年营业收入为4.74、5.93、7.17亿元,2017-2019年EPS为0.31、0.34、0.41元。公司2017年动态PE为43.1倍。公司是国内深冷技术设备龙头,未来有望充分受益天然气及煤化工产业的快速发展。此外,公司在纯净气体制取提纯方面的技术储备有望在氢能源汽车等领域得到广泛应用。 风险提示:天然气及煤化工产业发展低于预期、原材料价格上涨。

下游需求回升带动订单增加,上半年业绩大幅增长。报告期内,受宏观经济企稳回升影响,下游煤化工、天然气等行业需求回暖,相关行业订单增加,上半年实现营收2.05亿元,同比增长53.7%。从Q2单季度来看,公司业绩增长明显,第二季度收入0.9亿元、同比增速升至99%,净利润1910万元、同比增速升至71%。分产品来看,大型成套装置实现收入1.66亿元,占总收入的81%,毛利率为22.83%,相比上年同期提高5.21个百分点;板翅式换热器收入1772万元、占比8.6%,毛利率43.94%(-3.95pct),冷箱产品收入1721万元、占比8.4%,毛利率33.52%(+1.97pct);受到产品结构变化及原材料价格影响,公司综合毛利率同比有所下降。 掌握深冷装备核心制造技术,在手订单充足保障增长。板翅式换热器是深冷技术设备的核心部机,也是公司掌握核心技术的主要自制产品,公司通过改造设备、自制模具、开发软件等多种方式形成自身特有优势,保障产品质量的同时提高生产效率,使得此项产品毛利率维持在40%以上。公司以板翅式换热器为基础逐步扩大产品范围,延伸至冷箱和成套装置领域,2017年1月公司与内蒙古正泰易达签订天然气液化工厂项目大单,合同总金额3.2亿元;公司目前在手订单合计9.49亿元,对全年业绩增长提供充分保障。 天然气应用推广与煤化工回暖助力公司长期发展。7月4日发改委印发《加快推进天然气利用的意见》,提高天然气在我国一次能源消费结构中的比重,2016年我国天然气消费量2058亿立方米、同比增长6.6%,占能源比重约6.2%。根据规划目标,到2020年天然气消费占比将达到10%,预计未来五年天然气消费将保持快速增长,年均增速在10%-12%。煤化工方面,今年2月能源局印发《煤炭深加工产业示范“十三五”规划》,积极推进煤炭深加工清洁高效利用项目,煤化工行业推进得到政策明确支持。公司专注于深冷装备在天然气与煤化工领域的应用,已积累起较强的技术和品牌优势,充分受益下游需求增长带来的发展机遇。 盈利预测 我们预测公司2017-2019年营业收入为4.7/5.8/6.9亿元,分别同比增长39%/24%/20%;归母净利润分别为79/103/123百万元,分别同比增长39%/31%/20%;EPS分别为0.32/0.42/0.50元,对应PE分别为39/30/25倍。 投资建议 我们认为公司掌握深冷技术装备核心部机制造工艺,具备较强技术优势和客户积淀;国家能源结构优化升级背景下,天然气与新型煤化工成长空间巨大;公司技术可用于制氢及提纯,氢能源领域是新业务拓展方向,未来有望持续布局,我们维持公司“买入”评级,6-12个月目标价15元。 风险提示 在手订单执行缓慢,应收账款回收的风险,原材料价格上涨的风险。

深冷领域优势显著,拓展海外布局全球。深冷领域,公司技术领先、业绩突出、资质优良、客户广泛,核心产品板翅式换热器设计及制造已达国际先进水平,产品出口至欧美亚等23个国家;冷箱的设计和制造处国内领先水平,并已符合国际标准出口至美国;成套装置设计和管理能力也已领先国内同行,公司设计并实施的已经完工的LNG液化工厂已实现100%达产甚至超产,深得客户的认可。国内经济持续低迷,公司业务增速放缓,为缓解公司经营压力,公司拟以自有资金在美国设立全资子公司中泰深冷美国公司,筹划全球化布局。 天然气前景利好液化装置需求,“设备制造+投资运营”前景可期。截至2015年末,我国天然气消费量占比仅为5.9%,远低于23.8%的世界平均水平,天然气在我国未来还有巨大的发展空间。英国石油公司(BP)预测,到2030年全球天然气液化量将达到天然气产量的15%,全球液化量的增长速度将两倍于全球天然气产量的增长。公司作为天然气行业的领先企业,已在天然气液化的制备环节占据了绝对的领先地位,借助积累的技术以及客户资源,公司将向下游应用环节延伸产业链,通过与当地有资源的企业合作、或者外延并购的方式,顺利打通天然气产业链的中下游环节,实现公司经营模式的升级转变,成为国内优秀的清洁能源供应与运营商。今年2月,公司与正泰易达签订32,000万元的天然气液化工厂项目合同。上述合同金额占公司2016年营业收入的94.96%,合同的如期实施将对公司2017、2018年度的业绩产生积极影响。 煤化工提升资源利用效率,氢能源利好公司业绩。我国资源禀赋具有“富煤、贫油、少气”的特点,煤炭在我国目前的能源消费结构中占主导地位,2015年我国煤炭消费总量占全国能源消费比重达63.7%。煤化工技术水平直接影响我国资源利用效率,现代煤化工,相较传统煤化工注重煤炭转化效率、低污染和经济性,是煤化工产业未来重要的发展方向。公司目前已有煤化工项目尾气回收提纯制氢的新签订单项目,打破国际气体巨头所垄断,奠定高纯度氢制取业绩基础,利好公司业绩。 投资建议: 我们预计公司2017-2018年的净利润分别为6,854万元、8,463万元,EPS分别为0.28元、0.35元,对应P/E分别为48.25倍、38.60倍,目前制冷空调设备P/E(TTM)中位数为53.83倍,考虑公司掌握深冷核心技术,天然气液化、煤化工前景广阔,我们首次给予其“增持”投资评级。 风险提示: 行业发展不及预期,海外市场拓展缓慢。

投资逻辑 国内深冷技术装备细分龙头,掌握核心部机制造技术。板翅式换热器是深冷技术设备的核心部机,也是公司掌握核心技术的主要自制产品,公司通过改造设备、自制模具、开发软件等多种方式形成自身特有优势,保障产品质量的同时提高生产效率,使得此项产品毛利率维持在50%左右,出口产品毛利率可达到70%。公司以板翅式换热器为基础逐步扩大产品范围,延伸至冷箱和成套装置领域,使得公司收入明显增长。 专注于深冷技术设备在天然气与新型煤化工领域应用。深冷技术装备发展起始于钢铁、有色金属等行业;国家能源结构调整、工业转型升级为天然气及新型煤化工提供发展契机,有望成为深冷技术设备的新增长点。目前天然气消费占能源比重仅5.9%,十三五期间发展目标是提高到10%,增长空间仍很大;煤化工是深冷装备另一应用领域,16年环评审批加速有助行业回暖及设备需求的增加。公司专注于深冷技术设备在天然气液化分离和煤化工烯烃分离等领域的应用,经过长期积累形成竞争优势。 16年是业绩低点,煤化工回暖、今年有望回升。2016上半年,下游天然气等行业需求放缓使部分订单执行过程延期,公司收入和利润出现下降,预计16年全年业绩将有下滑。今年业绩回升:1)从近期情况看,国家环保部对煤化工项目环评批复提速,公司产品订单在煤化工领域有明显恢复;2)从更长期看,天然气与新型煤化工在国内的发展仍有很大空间,油价上行将使其经济性更加明显;公司专注于深冷装备在此方向的应用,已积累起较强的技术和品牌优势,能够分享下游需求增长带来的发展机遇。 拥有制氢提纯技术储备,布局氢能源产业寻求新增长。氢能源作为新兴的清洁能源逐渐得到世界各国重视,其中重要的应用领域在于氢燃料电池汽车,国内正处于产业发展初期,未来潜力巨大。公司原有的深冷技术储备可应用于氢能的制取提纯等环节,借助能源化工行业积累的客户资源,公司可在氢能的制取提纯方面寻求新的业务增长点。 盈利预测 我们预测公司2016-2018年营业收入为3.55/4.50/5.34亿元,分别同比增长-23.2%/26.8%/18.7%;归母净利润分别为77/106/128百万元,分别同比增长-16.39%/37.86%/20.31%;EPS分别为0.32/0.44/0.52元,对应PE分别为53/39/32倍。 投资建议 我们认为公司掌握深冷技术装备核心部机制造工艺,具备较强技术优势和客户积淀;国家能源结构优化升级背景下,天然气与新型煤化工成长空间巨大,油价上行使得天然气比价优势及煤化工经济性逐步体现,进一步促进行业增长;公司技术可用于制氢及提纯,氢能源领域是新业务拓展方向,未来有望持续布局。首次覆盖我们给予公司“买入”评级,6-12个月目标价23.5-25元。 风险 煤化工项目落地缓慢,原材料价格上涨的风险。