事项：公司发布2024年三季报，24Q1-Q3公司实现营收21.1亿元，同比减少15.6%；归母净利润2.7亿元，同比减少23.6%。单季度来看，24Q3公司实现营收5.2亿元，同比增长7.0%，归母净利润0.7亿元，同比减少16.6%。 评论：收入同比回正，表现好于预期。24Q1-Q3公司实现营收21.1亿元，同比-15.6%，单Q3营收5.2亿元，同比+7.0%，收入增速实现转正，我们认为主要系上半年海外印尼进口配额影响消散，以及国内下游行业景气度略有恢复所致。分品类看，预计冷冻柜客户合作相对稳定，东南亚出口回归正常，但考虑到前期错失旺季订单导致整体需求仍然偏弱，推测Q3收入或略有承压。冷藏柜尽管内销需求相对平淡，但得益于海外客户的订单增长，预计整体增速或有亮眼表现。 商超柜与智能柜业务规模偏小，在公司经营相对稳健背景下我们判断两者收入或均实现正向增长。 业绩降幅收窄，盈利仍然承压。24Q1-Q3公司实现归母净利润2.7亿元，同比-23.6%，其中单Q3归母净利润0.7亿元，同比-16.6%，业绩降幅环比收窄但盈利仍然承压。我们认为一方面由于去年同期成本、汇率等外部因素利好带来的高基数扰动，另一方面公司冷冻柜表现预计较弱，盈利能力较强的品类占比下降，导致Q3公司毛利率同比-6.2pcts至29.6%。费用率方面，24Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为11.0%/4.7%/4.0%/-1.9%，同比分别+1.3/-0.4/-0.7/-1.3pcts，其中销售费用率涨幅较大，推测与公司加大海外市场开拓有关。 综合影响下公司三季度净利率同比-4.2pct至13.9%。 积极应对经营压力，来年有望回归自然增速。在行业景气偏弱与外部因素扰动下，公司战略务实聚焦良性经营，Q3收入增速同比转正，展望后续经营或将进一步改善。一是当前印尼限额问题或已得到解决，东南亚作为公司最主要的海外市场增速表现有望恢复。二是在拉动内需与设备更新等利好政策刺激下，下游快消品行业需求提振，公司作为终端展示柜龙头亦有望受益。三是海外生产基地建设稳定推进，预计投产后规划产能基本满足海外客户需求，同时规避潜在关税风险，有利于加速开拓国际客户。我们认为随着公司步入新的经营周期，在低基数背景下来年回归自然增速的确定性较强，当前时点已处价值底部。 投资建议：外部环境扰动下公司经营确有压力，伴随进入新的经营周期，后续表现有望好转，我们微调24/25/26年EPS预测为0.85/0.98/1.12元（前值为0.89/0.99/1.14元），对应PE为13/11/10倍。参考DCF估值法，我们维持目标价13.2元，对应24年16倍PE，维持“强推”评级。 风险提示：原材料价格波动，行业竞争加剧，下游行业需求不及预期。

收入止跌回升，利润降幅收窄。公司2024年前三季度实现营收21.1亿/-15.6%，归母净利润2.7亿/-23.6%，扣非归母净利润2.4亿/-31.0%。其中Q3收入5.2亿/+7.0%，归母净利润0.72亿/-16.6%，扣非归母净利润0.68亿/-19.8%。Q3是公司的淡季，但收入增速出现明显回暖，预计公司在冷藏等占比较低品类的发力逐步取得效果；公司利润依然有所承压，但降幅环比明显收窄。 收入增速回暖，冷藏持续发力。1）H1公司冷冻业务内销受下游需求下降、外销受印尼进口配额限制的不利影响，收入出现下降。预计Q3降幅明显收窄：内销方面，根据产业在线的预测，预计Q3轻商制冷设备销量同比增长1.2%，预计海容冷冻内销Q3同样有望回暖；外销方面，印尼进口配额限制已取消，预计外销处于逐步恢复中。2）H1公司冷藏业务在客户稳步放量下，增长较快。预计Q3冷藏业务延续较快增长趋势，内外销均有较好增长。3）公司商超展示柜和智能售货柜预计在与下游客户合作稳步推进的基础上，延续相对稳健的增长。 毛利率受结构影响，盈利能力有所承压。公司Q3毛利率同比-6.2pct至29.6%，预计主要受冷藏业务占比提升等结构性因素影响。公司Q3销售/管理/研发/财务费率同比+1.3/-0.4/-0.7/-1.3pct至11.0%/4.7%/4.0%/-1.9%，公司加大客户开拓力度，销售费用率有所提升，但管理费用率等有所优化。公司Q3归母净利率同比-3.9pct至13.7%。 开拓海外市场，强化冷藏等占比较低品类。公司加大海外发展力度，计划在印尼建设生产基地，规划的设计产能为年产50万台，产品涵盖公司冷冻、冷藏、商超及智能售货柜等主要品类，预计将供应东南亚、南亚、大洋洲等海外市场，有望加速公司在海外的发展。在冷藏等占比较低的品类上，公司加快推新节奏，推动客户需求放量，有望持续带动新增量。 风险提示：行业竞争加剧；原材料价格波动；行业需求复苏不及预期。 投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级海容冷链是我国商用冷链行业龙头，凭借研发、生产及规模优势，有望持续开拓国内外客户，发力冷藏等低分额潜力品类。考虑到国内冷冻柜下游需求承压及海外受到印尼配额的扰动，下调盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为3.3/3.7/4.1亿（前值为5.0/5.8/6.6亿），增速为-19%/+12%/+10%，对应PE=13/11/10x，维持“优于大市”评级。

公司发布 2024Q3业绩报告： Q3： 收入 5.23亿元（同比+7.00%），归母净利润 0.72亿元（同比-16.56%），扣非归母净利润 0.68亿元（同比-19.84%）； Q1-Q3： 收入 21.10亿元（同比-15.56%），归母净利润 2.72亿元（同比-23.56%），扣非归母净利润 2.44亿元（同比-31.03%）。 收入分析： 外销快于内销Q3收入端增速由负转正，我们预计主要来自： 冷冻展示柜：前期投放较大造成的基数问题逐步消化，叠加冻品增长、冰淇淋需求降幅收窄， 冷冻展示柜内销降幅大幅收窄； 外销： 快于内销。外销 Q2印尼配额限制影响 Q3逐步缓解，叠加冷藏展示柜北美大客户贡献较高弹性； 智能售货柜： Q2出售子公司后业务逐步回归平稳。 利润分析： 毛利承压、费投收窄 Q3毛利率 29.6%，同/环比-6.2pct/+2.1pct，我们预计主因成本上涨、毛利较低的内销修复占比提升、结构调整等的影响； Q3归母净利率 13.7%，同/环比-3.9pct/+2.1pct。其中销售/管理/研发/财务费用率分别 11.09%/4.78%/4.02%/-1.91%，四费合计同比-0.84pct。 费用投放有所收窄。 投资建议： 我们的观点： Q3单季度收入增速由负转正，利润端承压但降幅已有收窄。公司前期冷冻柜投放较大造成的基数问题及业务调整等问题逐步缓解，外销大客户持续贡献弹性，我们预计公司业务逐步回归平稳， Q4有望延续改善趋势。 盈利预测： 我们维持前次盈利预测。 预计 2024-2026年公司收入28.67/30.04/31.61亿元，同比-10.5/+4.8%/+5.2%，归母净利润3.30/3.55/3.74亿元，同比-20.1%/+7.7%/+5.1%； 对应 PE13/12/11X，维持“买入”评级。 风险提示： 行业景气度波动， 成本波动。

Q3表现略超预期。公司发布2024年三季报，前三季度共计实现营业收入21.10亿元，同比-15.56%，实现归属于上市公司股东的净利润2.72亿元，同比-23.56%，实现扣非后归母净利润2.44亿元，同比-31.03%；其中，Q3单季度实现营业收入5.23亿元，同比+7.00%，实现归属于上市公司股东的净利润0.72亿元，同比-16.56%，实现扣非后归母净利润0.68亿元，同比-19.84%，公司整体的Q3表现略超我们此前在业绩前瞻中给到的预期。 冷冻业务Q3环比改善，冷藏外销维持高景气。分业务看，在商用冷冻展示柜领域，24H1受客观天气回暖较晚、海外市场政策波动等因素影响，部分客户整体采购量下滑，24Q3国内速冻食品等大客户贡献增量，预计冷冻业务整体企稳，外销方面印尼6月已取消出口配额政策，发货逐步恢复正常，Q3出口环比改善。在商用冷藏展示柜领域，公司在北美高端饮料行业有一定的市场占有率，受海外大客户备货节奏等因素影响，Q3我们预计公司冷藏柜外销业务仍保持高景气度；在国内市场的客户群基本覆盖了主流饮料品牌，市场占有率、品牌影响力均处于快速提升阶段。 盈利能力韧性依旧。2024年前三季度公司实现销售毛利率28.04%，同比-1.71pcts，预计主要系高毛利率的冷冻展示柜产品占比下降所致。期间费用方面，前三季度公司销售费用率同比+1.66pcts至7.62%，预计主要系外销客户售后服务费用及相应业务人员增加等因素所致；管理费用率同比+0.61pct至3.54%，财务费用率同比+0.38pct至-1.05%，最终录得公司前三季度销售净利率12.98%，同比-1.33pcts。 维持“增持”投资评级。考虑到冷藏展示柜业务行业竞争较为剧烈等因素影响，我们小幅下调此前对于公司2024-2026年盈利预测至3.37/4.06/4.68亿元（前值为3.57/4.25/4.87亿元），同比分别-18.5%/+20.7%/+15.2%，对应当前市盈率分别为13倍/10倍/9倍。 公司在冷冻展示柜领域优势地位稳固，随着冷藏客户的持续开拓，第二成长曲线有望加速形成，我们持续看好公司的未来发展，维持“增持”的投资评级。 风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；海内外政策波动风险；竞争加剧风险。

公司发布 2024H1业绩快报： H1： 收入 15.87亿元（-21.1%），归母净利润 2.00亿元（-25.8%），扣非归母净利润 1.76亿元（-34.5%）； Q2： 收入 7.35亿元（-34.3%），归母净利润 0.85亿元（-44.2%），扣非归母净利润 0.79亿元（-50.3%）。 收入分析： H1商用展示柜业务 15.1亿元，我们拆分 Q1/Q2预计分别 8.3/6.8亿元， 同比分别-4.3%/-37.0%。受下游行业景气度影响，加上过去两年下游客户展示柜投放力度较大， Q2降幅扩大。其中我们预计商用冷冻柜高基数下拖累较大，部分客户整体采购量有所下降。 分地区来看， H1内销/外销收入 11.1/4.8亿元，我们预计 Q2内销承压、外销略降。其中内销降幅较 Q1扩大，外销受印尼进口配额限制的影响， 其中北美正增长、 东南亚负增长。 利润分析： Q2毛利率 27.5%，同比-1.7pct； Q2归母净利率 11.6%，同比-2.0pct。 终端需求承压下公司盈利能力受影响。 产能规划： 公司计划在印尼建设生产基地，设计产能 50万台/年，以便更加高效便捷的供应印尼及东南亚市场， 辐射南亚、大洋洲、非洲以及欧美地区，进一步提升公司的全球供货能力。截至公司 24年半年报披露日，公司已经完成了上述建设项目所用土地的交接，并开展了地质勘察工作。 投资建议： 我们的观点： 公司 Q2内销受客户前期集中投放展示柜及下游景气度影响，外销受印尼进口配额限制的影响。随着基数效应扰动减少及未来印尼产能建设，公司未来增速有望逐步稳定。 盈利预测： 基于公司 Q2业绩情况及未来行业下游恢复节奏，我们下调业绩预期。 预计 2024-2026年公司收入 28.67/30.04/31.61亿元（前值 35.12/38.46/42.14亿元），同比-10.5/+4.8%/+5.2%（前值+9.6%/+9.5%/+9.6% ） ， 归 母 3.30/3.56/3.74亿 元 （ 前 值4.57/4.97/5.52亿 元 ） ， 同 比 -20.1%/7.7%/+5.1% （ 前 值+10.5%/+8.8%/+11.1%）； 对应 PE 12/11/11X，维持“买入”评级。 风险提示： 行业景气度波动，行业竞争加剧。

投资要点：Q2表现不及预期。2024年H1公司实现营业收入15.87亿元，同比-21.05%，实现归属于上市公司股东的净利润2.00亿元，同比-25.80%，实现扣非后归母净利润1.76亿元，同比-34.55%；其中，Q2单季度实现营业收入7.35亿元，同比-34.35%，实现归属于上市公司股东的净利润0.85亿元，同比-44.17%，实现扣非后归母净利润0.79亿元，同比-50.25%，公司收入和业绩表现低于我们此前在业绩前瞻中给到的预期，我们预计主要系受到冷冻柜业务因素影响：1）国内市场方面，24年客观天气回暖较晚，影响国内冷冻客户节奏；2）海外市场方面，受印尼进口配额限制的影响，4-5月东南亚地区业务量下降，拖累Q2表现。 短期扰动不改冷冻柜业务优势，海外印尼基地布局加速推进。分业务看，在商用冷冻展示柜领域，尽管受客观天气、海外市场政策等因素影响，上半年部分客户整体采购量有所下降，但公司持续深耕冷冻柜业务，与下游企业合作不断加深，公司市场占有率、品牌影响力均处于行业领先地位；在商用冷藏展示柜领域，公司在北美高端饮料行业有一定的市场占有率，在国内市场的客户群基本覆盖了主流饮料品牌，市场占有率、品牌影响力均处于快速提升阶段。同时，公司计划在印尼建设生产基地，规划的设计产能为年产50万台，产品包括商用冷冻展示柜、商用冷藏展示柜、商超展示柜、商用智能售货柜；预计该项目建成后，产品不仅能够更加高效便捷的供应印尼及东南亚市场，还将辐射南亚、大洋洲、非洲以及欧美地区，进一步提升公司的全球供货能力。 盈利。2024年H1公司实现销售毛利率27.51%，同比-0.77pct。费用率方面，公司2024年H1销售费用率同比+1.45pcts至6.50%，管理费用率同比+0.74pct至3.16%，研发费用率同比微增0.06pct至2.79%，财务费用率同比+0.85pct至-0.79%。此外，公司当期先进制造业加计抵减进项税约1436万元计其他收益，最终录得公司销售净利率12.68%，同比微降0.21pcts。 下调至“增持”投资评级。考虑到冷藏展示柜业务竞争较为剧烈，冷冻柜国内需求波动，东南亚出口短期受印尼出口配额政策影响，我们下调此前对于公司2024-2026年盈利预测至3.57/4.25/4.87亿元（前值为4.87/5.68/6.47亿元），同比分别-13.6%/19.2%/14.5%，对应当前市盈率分别为12X/10X/9X，下调至“增持”的投资评级。公司在冷冻展示柜领域优势地位稳固，随着冷藏客户的持续开拓，第二成长曲线有望加速形成，我们持续看好公司的未来发展。 风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；海内外政策波动风险；竞争加剧风险。

事件描述公司披露一季报： 2024 年第一季度公司实现营业收入 8.52 亿元，同比下滑 4.34%；实现归母净利润 1.15 亿元，同比下滑 1.67%；实现扣非归母净利润 0.98 亿元，同比下滑 12.22%。 事件评论公司营收受阶段订单回落影响略有下滑， 经营效率阶段有所回落。 公司 2024 年第一季度营业收入同比下滑 4.34%，或主要由于国内一季度气温回升较慢，冷冻柜的订单节奏受到影响，使得冷冻柜整体收入回落，而冷藏柜由于新客户拓展预计营收迎来增较快增长，商超柜单个客户订单波动影响弱化预计也开始实现增长。公司 2024 年第一季度毛利率为27.49%，较上年同期小幅改善 0.36 个百分点，或是受益于公司供应链体系优化和外销占比提升。费用率方面， 2024 年第一季度公司销售费用率同比上升 2.16 个百分点，或主要由于公司业务扩张，增加了销售人员数量并提高了销售人员薪酬水平，同时随着市场保有量的增加，售后人员及售后服务费用相应增加，此外管理费用率同比上升 0.21 个百分点，研发费用率同比下降 0.22 个百分点，综合使 2024 年第一季度公司经营利润（毛利额-税金及附加-销售&管理&研发费用+资产及信用减值损失）同比下滑 22.2%，在此基础上公司财务费用率同比优化 1.06 个百分点。综上，公司 2024 年第一季度归母净利润率同比提升 0.37 个百分点，但考虑到 2024 年第一季度公司接受政府补助同比增加约 1077 万元，扣非后归母净利润率同比下滑 1.03 个百分点。从营运效率来看，公司 2024 年第一季度存货周转天数增加 17.04%，应收账款周转天数增加 5.89%，应付账款周转天数同比微降 1.31%，综合导致公司净营业周期同比增加 18.71%，或主要受客户订单或回款的阶段节奏影响。 公司持续精进技术，同时积极布局海外市场，看好需求回暖后经营表现迎来改善。公司坚持以市场需求为导向的研发理念，主动发掘新需求动向，进行前瞻性研发，公司冷链产品容积跨度大、类型齐全、成系列化，可以满足客户对产品在不同容积、性能、展示效果以及不同程度数字化、智能化升级等方面的差异化、定制化需求。在此基础上，公司积极推动境内外市场拓展：内销方面，公司商用冷冻展示柜市场地位维持稳定，商用冷藏展示柜客户结构持续改善，产品销量实现较快增长，商超展示柜推出众多新型产品，市场效果良好，商用智能售货柜产品结构进一步改善，高价格带冷冻型产品占比提升；外销方面，随着公司与国际化品牌合作的深入，以及随同国内客户业务出海，公司产品全球市占率有望继续提升，当前公司全球市占率仍处于较低水平，海外市场增长空间广阔。综合来说，公司底层增长逻辑并未发生改变，需求回暖后有望凭借产品优势以及深厚的客源积累扭转颓势，迎来经营拐点。 投资建议： 公司专注商用冷链设备领域，推动产品创新满足个性化细分市场需求，市场份额和品牌影响力持续提升。我们预期公司 2024-2026 年归母净利润分别为 4.74、 5.48和 6.14 亿元，对应 PE 分别为 11.89、 10.28 和 9.17 倍，维持“买入”评级。 风险提示1、公司产品开发与市场需求不匹配不及时的风险；2、原材料价格波动的风险。

事件：公司发布2023年年报，2023年全年实现营收32.05亿元，同比+10.34%；归母净利润4.13亿，同比+41.37%；实现扣非后归母净利润3.92亿元，同比+40.55%；拟每10股派发现金红利5.5元（含税）。 点评：2023年内销稳健，外销高增。分品类来看，2023年公司商用冷冻展示柜实现营收20.84亿元，同比+17.93%；商用冷藏展示柜实现营收5.69亿元，同比+5.05%；商超展示柜因单个客户业务变化导致收入出现下滑，全年实现营收2.24亿元，同比-30.60%；商用智能售货柜客户覆盖面不断拓宽，全年营收1.76亿元，同比+9.52%。分地区看，2023年公司内销/外销分别实现营收21.38亿/9.71亿，同比+0.05%/+41.02%，其中外销业务受商用冷冻展示柜快增长拉动增速较优。单季度看，2023Q4公司实现营业收入7.07亿元，同比+20.24%；实现归母净利润0.57亿元，同比+140.08%，低基数及效率提升影响下，收入及业绩增速均环比提升。 多因素优化，盈利能力持续改善。2023年公司综合毛利率29.66%，同比+6.04pct，我们认为主要受益于公司规模效应、产品&客户结构优化及原材料成本回落等，其中2023年公司内销/外销毛利率分别提升3.22pct/9.99pct至24.46%/40.59%。2023年公司销售/管理/研发/财务费用率分别+2.35pct/+0.20pct/-0.28pct/+0.37pct至7.60%/3.25%/3.39%/-1.15%，销售费用率同比提升主要在于公司销售及售后人员增加及薪酬提高等。综合影响下，2023年净利率同比+2.42pct至12.89%，我们预计随公司规模效应释放及产品结构升级，公司净利率水平有望再提升。 内外销各有侧重，市场地位不断提升。据公司年报，（1）国内市场，公司商用冷冻展示柜市场地位稳定；商用冷藏展示柜客户结构持续改善，销量快速增长；商超展示柜推出众多新型产品，市场效果良好；商用智能售货柜产品结构优化，冷冻型产品占比提升；（2）国外市场，公司商用冷冻柜快速增长态势延续，商用冷藏展示柜保持平稳。 投资建议：公司与众多国内外知名快销品牌商及渠道商建立了长期稳定合作关系，且国内外销售网络不断拓宽，竞争优势进一步强化。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为4.70/5.40/5.99亿元，对应当前市值PE分别为12/10/9倍，维持“买入”评级。 风险提示：新市场拓展不及预期，行业竞争加剧，原料成本大幅波动等。

事项： 公司发布 2024年一季度报告， 24Q1公司实现营业收入 8.5亿元，同减 4.3%，归母净利润 1.1亿元，同减 1.7%，扣非归母净利润 1.0亿元，同减 12.2%。 评论： 市场需求低迷，营收表现承压。 24Q1公司实现营收 8.5亿元，同比-4.3%，经营压力仍然延续，我们认为主要系国内市场环境较为低迷与行业竞争加剧所致。分业务看， 冷冻柜业务去年同期基数较高，且东南亚作为外销主要市场，部分国家政策变化或导致公司出口表现平淡，推测收入增速承压明显； 冷藏柜业务进入销售旺季，伴随公司对下游品牌商的持续开拓，我们判断年内或有望在个别重点客户取得份额突破，整体营收在低基数下有望实现修复性高增； 商超柜业务预计个别客户扰动影响已经消散，一季度收入大概率实现正向增长； 智能柜业务规模较小，对整体报表影响相对有限，考虑到下游客户的市场投放意愿不强，我们预计其收入增速亦有压力。 业绩增速略有回落，盈利能力稳中有升。 24Q1公司归母净利润 1.1亿元，同比-1.7%，尽管业绩增速相对平稳，但盈利能力同比仍有提升，公司毛利率同比+0.4pct 至 27.5%，我们认为主要是产品与客户结构改善，以及盈利能力更高的外销业务占比提升所致。费用率方面，公司销售/管理/研发/财务费用率为6.4%/2.9%/2.6%/-1.1%，同比分别+2.2/+0.2/-0.2/-1.1pcts，其中销售费用率涨幅较大，推测主要系公司加大海外市场开拓，以及加强商超柜与智能柜团队建设所致。综合影响下公司 24Q1净利率同比+0.4pct 至 13.5%，盈利能力稳中有升已达到历史较高水平。 公司经营理性务实，后续修复潜力充足。 受制于下游客户冷柜投放意愿平淡，以及行业竞争加剧影响，当前阶段经营确有承压，但公司在外部压力之下亦在积极谋求高质发展。一方面海外市场仍在持续开拓，东南亚等地区的深化布局进展顺利，国际客户份额亦有望提升，外销业务增长动能依旧强劲。另一方面公司内销策略相对务实，行业低价竞争之下并未出于销量考虑放弃利润，致使盈利能力维持较高水平。伴随内外积极因素积累，市场需求复苏与行业竞争趋缓后公司有望快速承接起量，修复潜力充足，后续可重点关注需求回暖后的经营拐点。 投资建议： 短期市场需求相对疲软， 行业竞争仍然激烈， 公司经营压力客观存在。 我们调整 24/25/26年 EPS 预测为 1.18/1.33/1.52元（前值为 1.20/1.36/1.57元），对应 PE 为 12/11/10倍。参考 DCF 估值法，我们调整目标价至 19元，对应 24年 16倍 PE，维持“强推”评级。 风险提示： 原材料价格波动，行业竞争加剧，下游行业需求不及预期。

23年表现符合预期，拟每 10股派 5.5元。公司发布 2023年年报，全年实现营业收入 32.05亿元，同比增长 10.34%，实现归属于上市公司股东的净利润 4.13亿元，同比增长 41.37%，实现扣非后归母净利润 3.92亿元，同比增长 40.55%，收入和业绩表现均符合我们此前预期。同期，公司发布 2023年度利润分配预案公告，拟向全体股东每 10股派发现金红利5.5元（含税），以公告日股本计算，预计将派发现金红利 210,648,472.65元（含税），分红占 23年归母净利润比例提升至 50.99%，对应当前股息率约为 3.7%。 海外冷冻展示柜需求旺盛，带动整体收入稳健增长。 分业务看，商用冷冻展示柜实现收入20.84亿元，同比增长 17.93%，我们预计冷冻业务的高速增长主要受益于海外市场客户旺盛需求；商用冷藏展示柜业务实现收入 5.69亿元，同比增长 5.05%，整体收入增速保持稳定；商超展示柜实现收入 2.24亿元，同比下滑 30.6%，主要系单个客户业务量波动因素所致，商用智能售货柜业务方面，公司持续拓展客户，整体收入同比增长 9.52%至 1.76亿元。 分区域看，国内市场整体保持稳定，公司全年实现收入 21.38亿元，同比微增 0.05%； 出口方面，受益海外客户对于商用冷冻展示柜需求增长，公司外销实现收入 9.71亿元，同比大幅增长 41.02%。 外销业务高增，盈利能力大幅提升。2023年公司实现销售毛利率 29.66%，同比+6.04pcts，预计系：1）原材料价格同比回落；2）人民币贬值；3）高毛利率的海外业务高速增长等因素共同影响。费用率方面，公司 2023年销售费用率同比+2.35pcts 至 7.60%，预计主要系计提海外部分地区售后费用因素影响；管理费用率同比微增 0.20pct 至 3.25%，研发费用率同比下降 0.28pct 至 3.39%，财务费用率同比+0.37pct 至-1.15%，最终录得公司销售净利率 12.89%，同比+2.42pcts。 维持“买入” 投资评级。 考虑到冷藏展示柜业务竞争较为剧烈，我们略微下调此前对于公司 2024-2025年盈利预测至 4.87/5.68亿元（前值为 4.93/5.92亿元），新增 2026年盈利 预 测 6.47亿元 ，同 比分 别增 长 17.8%/16.7%/13.9%， 对应 当前 市盈 率分 别 为12X/10X/9X。公司在冷冻展示柜领域优势地位稳固，随着冷藏客户的持续开拓，第二成长曲线有望加速形成，维持“买入”的投资评级。 风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；市场竞争加剧风险。

公司发布 2023年业绩： 23Q4： 收入 7.1亿（+20.2%），归母 0.57亿（+140.1%）， 扣非 0.38亿（+103.3%）。 23年： 收入 32.0亿（+10.3%），归母净利润 4.1亿（+41.4%），扣非 3.9亿（+40.5%）。 分红： 全年完成经营目标，另公司 23年分红比例对应 51%，较往年30%水平呈现大幅提升。 收入分析： 外销及冷冻柜为核心增长引擎 23年分地区：外销拉动公司增长，预计主要出口地区中东南亚最快、欧洲低基数下增速恢复、北美平稳增长。23年公司内销业务实现 21.4亿元，同比持平， 外销业务实现 9.7亿元，同比+41%。 23年分品类：冷冻维持领先，冷藏及商超存单一客户扰动冷冻柜收入 20.8亿，同比+17.9%，我们预计冷冻板块内销相对平稳增长，外销受益东南亚等海外景气快速增长； 冷藏柜 23年收入 5.7亿，同比+5.1%，我们预计存单一客户调整影响增速，外销仍有销量提升； 商超柜 23年收入 2.2亿，同比-31%，全年下滑同样存单一客户调整影响，外销占比低； 智能柜 23年收入 1.8亿，同比+9.5%，新业务仍处培育期。 整体看公司在冷冻领域份额维持领先，而冷藏及商超都因单一客户有所扰动，预计 24年此影响减弱。 盈利分析：受益结构优化、外销提升及大宗成本贡献 23年公司盈利向上，整体毛利率+6pct，其中内外销毛利率各+3.2pct/+10pct；净利率+2.4pct 主要来自产品结构、外销占比提升及大宗成本降价贡献。 费用率： 23年销售费率 7.6%，同比+2.4pct； 23年管理费率 3.3%，同比+0.2pct； 23年研发费率 3.4%，同比-0.3pct；其中销售费用率因公司部分出口地区经销转直营的模式转换而有所提升，预计后期维持稳定，继续大幅提升可能性不大。 投资建议： 外销持续高景气，内销维持领先优势， 维持“买入” 我们的观点： 24年公司收入目标为 32-35.5亿元（同比增速区间为 0~10%），我们预计内销经营维稳为主，外销仍为增长核心，公司旨在内销以强竞争力维持冷冻柜领先地位，冷藏市场今年存低价竞争向下波及利润率，公司预计保持谨慎参与；海外伊利蒙牛及广大中小品牌等出海趋势不减，公司产品创新速度好于对手，预计将乘东南亚之势进一步加大智能产品出海力度，故 24年公司看点聚焦出口。 盈利预测： 预计 24-26年收入分别为 35.1/38.5/42.1亿元，对应增速分别为 9.6%/9.5%/9.6%，归母净利润分别为 4.6/5.0/5.5亿元，对应增速分别为 10.5%/8.8%/11.1%， 大宗原材料价格波动或为利润率主要扰动因素，对应 PE 分别 14/13/11X，对应 24年股息率约3.4%，维持“买入”评级。 风险提示行业景气度波动，竞争加剧， 原材料价格大幅波动，汇率大幅波动。

海容冷链发布 2023 年报： 2023A 实现营收 32.05 亿元，同比+10.34%，归母净利润 4.13 亿元，同比+41.37%，扣非净利润 3.92 亿元，同比+40.55%；23Q4 实现营收 7.07 亿元，同比+20.24%，归母净利润 0.57 亿元，同比+140.08%，扣非净利润 0.38 亿元，同比+103.36%；年度现金分红率 51.0%。 主营逐季提速，客户调整告一段落23 年公司营收逐季增速分别为+6%/+7%/+15%/+20%，剔除下半年低基数影响， Q3/Q4 收入较 21 年同期分别持平/+6%，趋势改善。分产品，冷冻东南亚市场拉动外销，国内预计中个位数增长，全年+18%；冷藏内销低基数恢复为主，海外自 Q3 起增速转正，全年+5%。整体看，冷冻柜海外拓展贡献主要增量， 23A 公司外销收入+41%，内销受客户波动影响较大，同比持平。 结构持续改善，盈利向上好于预期受益外销、冷冻业务占比提升， 23 年整体毛利率同比+6pct，恢复至疫前水平。结构变化之外，除冷藏受竞争加剧影响毛利略降，冷冻、智能柜毛利均有高个位数提升，商超低位修复；国内/海外毛利率分别+3/+10pct，原材料汇率利好、制造优化降本亦有贡献。 23 年新业务投入加大及海外渠道调整影响下销售费用率+2.4pct，其余费率基本平稳， 归属利润率+2.8pct。 下游扩张恢复，客户拓展兑现增量B 端生意难以避免来自大客户及下游产业环境的外生波动，过去 2 年压制收入增长的两大因素：疫情冲击线下场景及冷藏、商超大客户波动均在 23年先后步入尾声。 1-2 月国内宏观指标多有回暖，若消费环境平稳向上，线下快消渠道投放有望重回长期扩张通道。剔除大客户波动， 23 年海外及中小客户表现可圈可点，内生驱动持续放量较为确定，α与β展望均较积极。 内生增长驱动，维持“买入” 评级23 年海容收入/归母净利润分别同比+10%/+41%，盈利能力改善较超预期。 展望后续，产业下游需求端向上趋势较为确定，公司新客户及新业务持续取得突破，内生增长有驱动；海外与客户层级持续拓展，长期看订单波动影响或趋弱。海外占比提升+规模增长，销售投入预计平稳为主，盈利能力或稳定于历史偏高位。预计公司 24/25 年归属净利润 4.7/5.6 亿，同比+15%/+18%，给予 2024 年 16 倍 PE，对应目标价 19.6 元， 给予“买入”评级。 风险提示： 原材料价格上涨，大客户订单波动，下游需求不及预期。

事件： 2024 年 3 月 21 日，海容冷链发布 2023 年年报。 2023 年公司实现总营收 32.05 亿元（同比+10.34%） ，归母净利润 4.13 亿元（同比+41.37%） ，扣非归母净利润 3.92 亿元（同比+40.55%）。2023Q4 业绩增速靓丽，商用冷冻展示柜收入实现持续快速增长。 1）分季度看， 2023Q4 公司实现总营收 7.07 亿元（同比+20.24%），归母净利润 0.57 亿元（同比+140.08%）， 业绩增速亮眼， 或系受到公司业务规模扩大、 产品结构优化、原材料价格回落和汇兑收益的共同影响。 2）分产品看， 2023 年公司商用冷冻展示柜、商用冷藏展示柜、商超展示柜、商用智能售货柜收入分别为 20.84 亿元（同比+17.93%）、 5.69 亿元（同比+5.05%） 、 2.24 亿元（同比-30.60%）、 1.76 亿元（同比+9.52%） ， 其中商用冷冻展示柜业务规模扩展叠加产品结构优化， 助力收入实现持续快速增长。 3）分地区看， 2023 年公司境内、境外收入分别达 21.38 亿元（同比+0.05%）、 9.71 亿元（同比+41.02%）， 内销表现较为稳健， 外销高增主系受商用冷冻展示柜出口业务的拉动。2023Q4 毛、净利率双升，业务规模扩张致费用端投入增加。 1）毛利率： 2023Q4 公司毛利率为 29.34%，同比+4.83pct，或系客户和产品结构改善、 原材料价格回落叠加汇兑收益所致； 2）净利率： 2023Q4 公司净利率为 7.86%，同比+3.81pct，涨幅略小于毛利率， 或系期间费用率提升所致。 3）费用端： 2023Q4 公司销售/管理/研发/财务费用率分别为13.42/4.38/4.31/-0.17%，分别同比+4.78/+0.18/-2.67/-1.23ct，其中销售费用增长幅度较为显著，主因系公司业务规模扩大导致销售和售后人员增长，同时销售人员薪酬水平提升和售后服务费用提升。开发新品丰富产品矩阵，持续拓展国内外市场。 1） 产品端： 公司 2023年推出新型智能售卖柜、冻品组合柜、后补拉门柜等产品，实现技术突破、产品系列丰富，满足消费者节能化、智能化、差异化需求。 2）市场端： a）国内方面， 公司商用冷冻展示柜市场地位稳固、 商用冷藏展示柜销量快速增长、商用智能售货柜产品结构改善、商超展示柜持续推出受市场青睐的新品； b）国外方面， 商用冷冻展示柜业务延续快增态势、商用冷藏展示柜稳健发展，公司海外市场扩张持续推进。 投资建议： 行业端： 在相关政策支持推动下，冷链物流设备行业有望保持良好的发展势头。 公司端： 柔性化生产管理体系助力打造专业化、差异化和定制化产品，强化产品数字化、智能化技术研发，产品和客户结构持续优化，积极开拓国内外市场，公司收入和利润有望持续增长。我们预计， 2024-2026 年公司归母净利润为 4.86/5.63/6.38 亿元，对应 EPS 为1.26/1.46/1.65 元，当前股价对应 PE 为 12.66/10.92/9.65 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动、客户相对集中、主营产品季节性波动、汇率波动等

事件：海容冷链公布2023年年报。公司2023年实现收入32.0亿元，YoY+10.3%；实现归母净利润4.1亿元，YoY+41.4%。经折算，公司2023Q4单季度实现收入7.1亿元，YoY+20.2%；实现归母净利润0.6亿元，YoY+140.1%。根据公司2023年度董事会工作报告，公司2024年目标实现营业收入32~35.5亿元，对应增速为0%~11%。我们看好公司在新客户拓展方面持续取得进展，不断提高在冷柜市场的份额。 Q4收入加速增长：Q4海容收入增速环比Q3增速提高5.5pct。 分产品品类来看，1）受海外客户恢复冷柜投放以及国内品牌出海力度加大带动，2023年冷冻柜收入YoY+18%。2）得益于新开拓的冷藏柜客户订单增长，2023年冷藏柜收入YoY+5%。3）受前期单个客户业务变化导致业务量波动，2023年商超柜收入YoY-31%。 4）受益于客户覆盖面拓宽和产品结构优化，2023年智能柜收入YoY+9%。分内外销来看，海外需求恢复强劲，2023年外销收入YoY+41%；内销收入平稳。我们认为，海容在冷冻柜、冷藏柜的行业地位稳固，未来收入有望保持快速增长。 Q4单季度盈利能力保持提升：Q4公司净利率为8.1%，同比+4.1pct。Q4公司净利率持续提升，我们认为原因为公司客户和产品结构改善、高毛利率的海外业务快速增长，带动整体毛利率提升。 Q4公司毛利率为29.3%，同比+4.8pct。 Q4：经营性净现金流同比增加：Q4公司单季度经营性现金流净额同比增加，主要因为：1）销售收入快速增长。2）部分下游客户前期应收款回款。Q4公司应收票据及应收账款环比-2.1亿元。 公司分红率提升：根据公司2023年度利润分配预案，公司将派发现金红利合计2.1亿元（含税）。2023年公司现金分红金额占归属于上市公司普通股股东净利润的比例为51%，相较2022年提升18pct。 投资建议：海容是国内商用冷柜行业的领军企业，产品研发能力领先，柔性化制造能力突出，掌握全球优质客户资源。我们认为，随着公司冷藏柜业务新客户逐渐放量、智能柜加速投放，长期成长动力充足。我们预计2024~2026年EPS为1.17/1.29/1.42元，6个月目标价18.73元，对应2024年16XPE，维持买入-A的投资评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨，客户拓展不及预期。