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刘正

申万宏源

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工作经历: 执业证书编号:A0230518100001,曾就职于浙商证券...>>

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美的集团 电力设备行业 2019-09-06 54.88 -- -- 54.89 0.02% -- 54.89 0.02% -- 详细
公司中报收入符合预期,业绩超预期。上半年公司实现营业收入 1543.33亿元,同比增长7.37%,实现归母净利润 151.87亿元,同比增长 17.39%;对应每股收益 2.19元/股,同比增长 17.77%;其中单第二季度实现营业收入 788.32亿元,同比增加 7.33%,归母净利润 90.58亿元,同比增长 17.93%。 空调放量拉动收入增长,线上拉动市占率全线提升。1)分产品来看,暖通空调在国内整体行业需求平淡背景下促销让利拉动收入增长 11.84%,根据产业在线披露,预计销量增长 15%,均价小幅下滑 3%;消费电器业务收入同比增长 5.56%,其中冰洗业务销量分别提升 9.37%和 4.8%,预计分别对应收入增速在 10%和 5%左右,小家电中厨卫收入预计增长 10%左右,主要去库存结束恢复增长,其他小家电增幅 0%-5%。受下游汽车行业景气度下行影响,库卡业务上半年收入同比略降 3.83%。2)分内外销看,国内收入同比增长 9.05%,全线产品份额提升明显,空调线上/线下市占率相较年初提高 6.2和 2.2个 pcts,冰洗线上/线下份额也提升近 1个 pct;从渠道来看线上增长居功至伟,上半年公司电商全网销售额超过 320亿元,同比增幅达 30%,线下继续缩减渠道层级,强化品类营销协同,上半年建成 30个区域运营中心,发挥全品类、多品牌、套系化优势;海外收入上半年同比增长 6.04%,剔除库卡业务后家电业务同比增长 9.5%,东芝项目协同加快,有望通过制造研发平台整合、调整产品结构、拉通业务流程、削减成本费用实现效益提升。 汇率贬值+成本红利推动外销毛利率上升。上半年公司毛利率大幅提升 2.3个 pcts 达29.48%,创历史新高,其中国内业务毛利率持平微增,主要是海外业务毛利率大幅提升4.58个 pcts;预计国内增值税税率下调更多让利给终端消费者,海外盈利能力大幅改善受益于原材料成本下降和人民币汇率贬值。公司期间费用率同比提升 1.16个 pcts,除财务费用外,销售、管理、研发费用率分别小幅提升 0.86/0.33/0.22个 pct,综合导致净利率小幅提升 0.81个 pct 至 9.88%。其他流动负债大幅增加,表明预提返利充分,现金流公司较去年同期大幅改善,销售回款良好,未来业绩持续增长确定性强。 吸收合并小天鹅完成,战略护航开启新征程。我们下调公司 2019-2020年盈利预测为 235亿元、270亿元(前值为 257亿元、299亿元),新增 2021年预测为 302亿元,分别同比增长 16%、15%和 12%,对应 EPS 为 3.38元、3.90元和 4.35元,对应 PE 16倍、14倍和 12倍,继续给予“买入”投资评级。
飞科电器 家用电器行业 2019-08-29 36.51 -- -- 38.88 6.49% -- 38.88 6.49% -- 详细
中报收入业绩增速略低预期。公司2019年上半年实现营业收入17.25亿元,同比下降5.01%;实现归母净利润3.37亿元,同比下降15.43%;对应每股收益0.77元/股,同比下降15.38%。单二季度实现营业收入8.79亿元,同比下降5.59%,归母净利润1.74亿元,同比下降22.32%。上半年整体收入和业绩增速跟此前中报前瞻相比略低预期,主要是占比7成的剃须刀业务上半年收入同比下滑11%拖累整体收入表现,尽管毛利率维持高位但费用率提升4个pcts致使净利率下滑。 新品插座上市贡献业绩增量,飞科剃须刀规模优势仍是核心竞争力。1)公司上半年整体收入下滑5%但721的收入结构并未发生改变(70%剃须刀、20%电吹风、10%其他)。 其中剃须刀业务收入下滑11%;电吹风收入同比增长21%;其他品类下滑1%。好的变化在于:1)上半年飞科经销商数量747家,相比2018年底增加了77家,后续线下恢复增长值得期待;2)公司积极拓展产品品类已有一定成效,上半年推出的新品延长线插座贡献收入2300万,随着健康秤等更多新品的上市将带来新的业绩增长点,我们预计公司下半年收入增长有望恢复至0-5%区间。3)飞科剃须刀核心壁垒仍然稳固。根据中怡康统计数据,飞科剃须刀2019年上半年线上和线下市场零售量占比分别为48%、39%;根据天猫+淘宝全网数据:仅“飞科”品牌剃须刀上半年零售量市占率达46%,同比提升2.8个pcts;零售额市占率达35%,同比提升8.6个pcts。飞科在剃须刀领域的规模成本优势(全年6500+万台出货量)使得公司拥有其他厂商难以复制的商业模式。 存货维持高位风险不大,费用率提升致使净利率承压。公司综合毛利率同比小幅下滑0.74个pct至38.6%,主要是生活电器类产品毛利率大幅下滑。期间费用整体提高4.01个pcts。 综合导致公司净利率同比下降2.65个pct至19.27%。公司存货规模同比提升30%至7.34亿元,继续处于历史高位,我们分析一方面因公司经历2018年初缺货风波后有意加强安全库存,另一方面是新品上市的备货所致。现金流方面,公司经营活动现金流净额同比下降40%至1.44亿元,主要因为2018年成立了飞科采购服务公司导致。 盈利预测与投资评级。我们下调公司2019-2021年净利润预测分别为8.93亿元、10.06亿元和11.06亿元(同比前值分别下调7%、6%和5%),对应EPS分别为2.05元、2.31元和2.54元,对应动态市盈率17倍、15倍和14倍。上半年公司经营业绩筑底静候反转,考虑到公司稳定高分红率,作为站稳优质赛道的剃须刀霸主竞争优势稳固,后续品类拓展有望带来新的业绩增长点,维持“增持”评级。
欧普照明 能源行业 2019-08-29 29.67 -- -- 29.97 1.01% -- 29.97 1.01% -- 详细
上半年收入业绩保持稳健增长:1)公司上半年实现营收37.78亿元,同比增长7.10%,实现归属净利润4.05亿元,同比增长13.09%,实现扣非归属净利润2.57亿元,同比增长1.79%,实现EPS0.53元;2)其中二季度实现营收21.15亿元,同比增长3.43%,实现归属净利润3.19亿元,同比增长10.73%,实现扣非归属净利润2.17亿元,同比增长0.30%,基本符合市场预期。 家居&海外业务承压,短期表现无碍长期增长:分业务板块来看,家居照明受地产下滑影响延续个位数下滑,上半年吸顶灯和装饰灯推出更具价格竞争力的新品,渠道继续推动零售经销商转型和流通渠道网点下沉,目前公司拥有超过3,500家零售专卖店、12万家五金网点,乡镇覆盖率达50%,电商渠道继续保持双位数增长;商业照明业务公司深耕应用场景,强化ETO定制、专业设计、研发制造和售后服务能力,整体继续保持中高速增长;海外业务上半年增速有所放缓,其中欧洲地区实现较快增长,其他区域受短期因素影响暂时增速放缓。非照明业务板块,公司新成立事业部后,持续完善产品线、加大自制产能,集成整装业务开拓商用市场,整体继续保持双位数增长。 会计调整折旧年限缩短,还原后扣非归母净利润增速不低于收入端:公司二季度毛利率同比下降1.26个pcts至35.9%,环比来看毛利率基本稳定在36%左右。今年上半年原材料成本回落、增值税税率下调,终端价格竞争下让利消费者。期间费用方面,公司上半年同比下降1.4个pcts至26.3%,主要是销售费用率同比下降1.7个pcts,毛销差同比回升0.4个pct,表明实际盈利状况仍然平稳;此外,根据公告披露,受会计政策调整影响,公司生产设备折旧年限缩短,全年减少利润4690万元,上半年还原折旧影响后实际扣非归母净利润增速预计不低于收入增速。资产负债表方面,公司账面合计美元敞口4.9亿元,后续人民币汇率贬值或对汇兑损益有所增厚;预收账款同比增长5.5%,扭转去年年底下滑表现;经营活动现金流相比去年同期大幅改善,主要是本期销售回款大幅改善。资产负债表方面,公司账面合计美元敞口4.9亿元,后续人民币汇率贬值或对汇兑损益有所增厚;预收账款同比增长5.5%,扭转去年年底下滑表现;经营活动现金流相比去年同期大幅改善,主要是本期销售回款大幅改善。 盈利预测与投资评级:我们维持公司2019-2021年净利润预测为10.04亿元、11.77亿元和14.12亿元,分别同比增长12%、17%和20%,对应EPS为1.33元、1.56元和1.87元,对应动态估值分别为23倍、19倍和16倍,公司作为照明行业龙头,行业整体集中度提升大有可为,业绩具备长期中高速增长潜力,继续给予“增持”评级。
浙江美大 家用电器行业 2019-08-26 13.51 -- -- 14.36 6.29% -- 14.36 6.29% -- 详细
公司扣非净利润增速超预期。公司 2019年上半年实现收入 7.04亿元,同比增长 25.24%,实现归母净利润 1.82亿元,同比增长 25.04%,扣非归母净利润 1.77亿元,同比增长27.16%,对应 EPS0.28元;其中二季度公司实现营收 4.15亿元,同比增长 21.14%,归母净利润 1.07亿元,同比增长 27.20%,扣非归母净利润 1.05亿元,同比增长 32%。 电商放量+线下渠道升级,双管齐下推动收入高增。1)分渠道来看,线下收入占比约 90%,预计同比增长 21%左右;公司上半年新增一级经销商 70家(+6%),新开线下终端门店300个(+13%),其中 KA 门店数增加至 100个,截至目前线下终端门店 2500家,仍有提升和加密空间。全年来看,公司进军一二线 KA 市场决心坚定,预计 300家 KA 门店大概率完成。上半年电商渠道同比增长 80%左右,目前占公司收入比重近 10%,与集成灶行业 17%的电商渗透率相比仍有提升空间;2)分产品来看,公司集成灶、橱柜及其他业务分别同比增长 24%、39%和 31%;集成灶业务整体增速与行业接近,根据全国家用电器工业信息中心披露,2019年集成灶行业整体增速预计 24%,2018-2022年行业复合增速接近 20%;橱柜业务增速超预期,占公司收入比重 3.2%略有提升;其他业务在水槽等新品推动下,整体保持较快增长,目前占收入比重 7.3%。全年来看,我们预计下半年随着地产竣工复苏,收入端有望维持 25%-30%的增长。 增值税红利+原材料成本下降,推动公司毛利率同比提升。公司上半年毛利率同比提升 2.3个 pcts 达 53.5%,主要是二季度同比大幅提高 4.2个 pcts,预计增值税税率下调、原材料成本下降、电商直营贡献;费用方面,公司期间费用率同比提升 2.8个 pcts,其中销售费用率和研发费用率分别提高 5.1和 0.7个 pcts,广告和宣传费用上半年净增 5200万元,营销投入总额接近去年全年,表明公司加大营销投入战略不动摇,研发费用目前占公司收入比重 3.5%;管理费用率和财务费用率下降 2.8和 0.2个 pcts,内部费用节约成效突出。 整体来看,公司上半年净利率 26%,扣非归母净利率 25%,基本与去年同期持平。资产负债表方面,公司应收账款净增 2000多万元,预计主要是线上直营电商业务增加所致; 应付账款净增 6300万元,主要是整体收入规模放大所致;预收账款同比下降 18%,跟经销商季度打款波动有关。全年来看,我们继续维持公司业绩端保持 25%-30%的增速判断。 盈利预测与投资评级。我们维持公司 2019-2021年归母净利润预测为 4.78亿元、5.83亿元和 6.95亿元,分别同比增长 27%、22%和 19%,对应每股收益 0.74元、0.90元和1.08元,动态市盈率分别为 18倍、14倍和 12倍,公司所处行业正处于高速增长阶段,我们认为 2019年合理估值在 20倍以上,维持“买入”投资评级。
九阳股份 家用电器行业 2019-08-21 21.61 -- -- 24.17 11.85%
24.17 11.85% -- 详细
公司上半年收入符合预期,扣非业绩超预期。公司上半年实现收入41.87亿元,同比增长15.04%,归母净利润4.06亿元,同比增长9.72%,扣非净利润3.77亿元,同比增长29%;其中Q2实现收入23.88亿元,同比增长15.30%,归母净利润2.43亿元,同比增长8.94%。 公司二季度收入利润符合预期,扣非业绩超预期。公司拟按每10股派发现金红利5元(含税),2019上半年累计现金分红3.84亿,分红率94.5%,对应股息率2.36%。 品质生活小家电多点开花,线下渠道步入稳增长。1)剔除关联交易收入贡献,上半年九阳品牌收入预计贡献39亿元,同比增长6.4%,其中Q2增速预计环比Q1加快3个pcts。 分产品来看,食品加工机收入贡献最多,上半年收入增长17%,增速同比提升4.3个pcts,我们预计破壁料理机和K系列豆浆机新品上市贡献较多;营养煲系列剔除Foodi系列后收入略降3%,主要是重磅新品蒸饭煲上市较晚,下半年有望贡献新增量;西式小家电剔除shark系列后收入同比增长5.1%,主要是净水等产品给予支撑。2)关联交易公司上半年完成3.0亿元,占全年目标金额5.1亿元59.28%。外销订单Foodi系列上半年完成2.62亿元,内销关联采购shark产品系列4015万元。根据JS招股书披露,预计2019/2020/2021年九阳向sharkninja(HK)关联销售金额不超过4.5亿元、5亿元和5.5亿元;预计2019-2020年关联采购金额不超过6000万元和1.9亿元,同比增长161%和217%;考虑到中美贸易关系缓和大背景,我们认为未来不排除进一步调增关联交易可能性。3)从渠道端来看,经历完渠道调整后线下步入良好恢复增长阶段:公司上半年保持新开店节奏,全年预计完成300家品牌店和100家shoppingmall店建设,继续推动自建渠道健康发展,我们预计公司线上收入增速保持15%左右,线下恢复正增长。全年我们继续维持公司收入15%增长的预测费用节约推动公司内生盈利改善超预期。公司上半年家电业务毛利率32.36%,同比略降0.72个pct,主要是外销关联交易foodi并表拖累(毛利率≈净利率),剔除后毛利率小幅提升0.8个pcts。费用方面,公司上半年销售费用率同比下降2.6个pcts,主要是广告营销费用投入产出效率提高,网红爆款产品规模效应所致。此外,公司去年上半年土地收储和处置苏州九阳带来较多非经常损益,因此2019H1扣非归母净利润增速较高达29%。 继续维持“买入”评级。我们维持公司2019-2021年收入预测为94.24亿元、112.86亿元和135.31亿元,分别同比增长15%、20%和20%;归母净利润预测分别为8.77亿元、10.55亿元和12.90亿元,分别同比增长16%、20%和22%,对应EPS为1.14元、1.38元和1.68元,对应动态市盈率为19倍、15倍和13倍,继续维持“买入”评级。
海信电器 家用电器行业 2019-08-15 7.53 -- -- 8.16 8.37%
9.26 22.97% -- 详细
中报收入业绩增速符合预期,剔除TVS并表后利润增速不及预期。公司2019年上半年实现营业收入151亿元,同比增长7.8%,实现归母净利润0.62亿元,同比减少81.5%,对应EPS0.05元/股,中报整体收入/利润增速符合预期。其中单二季度实现营业收入75亿元,同比增长20.7%,归母净利润0.35亿元,同比下降45.3%。若还原东芝TVS公司并表影响(去年同期TVS公司未在并表范围内,非同一控制下企业不追溯调整),上半年公司实际实现营业收入136亿元,同比下降3%,归母净利润1.49亿元,同比下降57%,因此剔除并表影响后利润增速不及预期。 TVS并表带动收入增长,还原后上半年实际收入同比下滑3%。2019年上半年公司营收同比增长8%、单Q2营收同比增长21%,主要是东芝TVS并表贡献收入15亿元,还原后上半年公司实际收入同比下滑3%,主要系近年来黑电行业需求不振+互联网品牌低价冲击,海信彩电内销规模连续下滑。一方面,目前液晶电视步入成熟后期,技术创新层面变化不大,难以刺激消费者需求爆发,根据奥维云网数据,黑电行业2019年上半年全渠道零售量同比减少2.72%;上半年黑电零售均价同比下降10.03%;致使上半年黑电总零售额同比下降12.48%;另一方面,在小米等互联网电视品牌跨界搅局的冲击下,传统黑电企业收入端压力较大,2019年上半年小米液晶电视线上零售量达301万台,同比+77%;海信液晶电视线上零售量仅124万台,同比-5%,目前小米线上市占率近30%、稳居第一。 盈利能力改善低于预期,东芝TVS公司亏损逐步好转。面板价格自2019年初以来持续回落,但公司盈利能力的改善不及预期。2019年上半年公司整体毛利率15.77%,同比提升0.87个pcts,但净利率仅0.41%,我们还原东芝TVS公司并表拖累净利润8700万这一影响,公司实际净利率也仅1.09%,同比下滑1.38个pcts,表明公司上半年并未能在上游面板和终端销售价格同时回落的过程中提升盈利水平;好的变化是东芝TVS公司亏损逐步好转,海外渠道切换完成后预计东芝TVS公司2020年有望扭亏为盈。2019下半年随着渠道切换完毕,费用方面会大幅减少、结合东芝在黑电领域的技术积累和品牌价值(2019年上半年海信+东芝牌电视在日本市场销量占有率合计达20.9%,已超过索尼和松下)。 盈利预测与投资评级。我们下调公司2019-2021年盈利预测,预计净利润分别为2.81亿元、3.93亿元和5.34亿元(前值为6.14亿元、7.67亿元和9.20亿元),分别同比下滑28%、增长40%和增长36%,对应EPS分别为0.21元、0.30元和0.41元,对应PE37倍、26倍和19倍。截止2019年8月9日,公司市值仅99亿,包含货币资金29亿(6月30日数据)+理财83亿(6月30日数据),仅0.70倍PB,维持“增持”投资评级。
浙江美大 家用电器行业 2019-08-02 13.57 -- -- 13.88 2.28%
14.36 5.82% -- 详细
公司Q2收入增速略低于预期,利润增速好于预期。浙江美大发布2019年中报业绩快报:上半年实现营业收入7.04亿元,同比增长25.24%,归母净利润1.82亿元,同比增长25.04%,其中Q2实现收入4.15亿元,同比增长21.14%,净利润1.07亿元,同比增长27.20%。公司Q2收入增速环比下降10.49个pcts,略低于预期,利润增速环比上升5.11个pcts,好于预期。 收入端短期放缓无碍长期增长。公司二季度收入端同比增长21%,增速环比下降10个pcts,我们分析主要原因是:1)电商增速二季度有所放缓,根据淘数据分析,2019H1天猫集成灶线上销量和销售额同比增长55%和60%,其中美大Q1销售额增长109%,Q2同比下滑25%;2)线下渠道,或受销售费用投放节奏影响,公司开店和KA选位扰动下二季度整体表现略有放缓。下半年随着地产竣工复苏,我们依然认为公司全年收入有望维持25%-30%的增长。 成本红利+增值税税率下调,推动公司Q2业绩增速加快。公司Q1/Q2净利率分别为26%和25.8%,其中二季度净利率同比提升1.2个pcts,拉动公司上半年盈利能力跟去年同期持平,或表明公司在费用投放跟净利率之间取得一定平衡。公司单二季度归母净利润同比增长27%,增速环比加快5个pcts,我们分析利润端增速加快,主要得益于两点:1)2019年4月1日实施增值税税率下调,预计对公司净利润有所增厚;2)原材料价格下降和产品结构升级支撑公司毛利率改善,此外不排除二季度销售费用投放有所减少,综合推动二季度业绩增速提高5个pcts。全年来看,我们继续维持公司业绩端保持25%-30%的增速判断。 盈利预测与投资评级。我们维持公司2019-2021年归母净利润预测为4.78亿元、5.83亿元和6.95亿元,分别同比增长27%、22%和19%,对应每股收益0.74元、0.90元和1.08元,动态市盈率分别为19倍、15倍和13倍,集成灶行业正处于高速增长阶段,目前从估值和业绩增速匹配度、长期估值中枢角度来看,我们认为公司2019年的合理估值在20倍以上,维持“买入”投资评级。
苏泊尔 家用电器行业 2019-07-26 69.49 -- -- 71.25 2.53%
73.95 6.42% -- 详细
中报收入略低于预期,利润表现符合预期。 公司发布 2019年中报业绩快报,上半年实现营业收入 98.36亿元,同比增长 11.1%,归母净利润 8.38亿元,同比增长 13.4%,其中Q2实现收入 43.62亿元,同比增长 10.1%,净利润 3.23亿元,同比增长 12.6%。公司Q2收入增速环比下降 2pcts,略低于预期,利润增速环比持平,符合预期。 分品类来看,非厨小家电销量份额快速提升。 根据中怡康数据,市占率方面,苏泊尔电炖锅、吸尘器和挂烫机表现出色,2019年 H1销量份额分别提升 4.17/3.03/8.24个 pcts,电饭煲和电压力锅持平略降。 价格方面,厨小和环境电器全线提价。 大厨电方面,根据天猫淘宝数据,上半年苏泊尔线上烟机、灶具及烟灶消套装销量分别增长 94%、 20%和 10%,增速同比放缓,线上市占率分别攀升至 3.85%、 23%和 9%,灶具占据线上销售第一名。 内外销增速放缓拖累收入表现。 从公司品类拓展角度观察,内销环境电器、大厨电整体仍然保持份额快速提升态势,上半年公司收入端增速放缓主要是电商增速放缓至 20%以下,线下持平微增,预计上半年整体内销增速 10%左右;外销表现受订单转移节奏影响,上半年增速并不高,全年来看,外销增速 15%的订单转移增长确定性依然比较强,随着下半年传统出口旺季的到来,出口订单有望回暖。 剔除所得税税率影响,上半年归母净利润增速近 20%。 利润端 Q2增速并未放缓,上半年公司营业利润同比增长 18.9%,其中 Q2增速达 30%,利润总额 Q2增速达 23.5%;Q2归母净利润增速受所得税税率调整(绍兴苏泊尔税率从去年同期 15%提高到 25%,母公司税率从 25%下调到 15%)影响似乎略有放缓,参考去年同期绍兴苏泊尔子公司和母公司的净利润贡献比重 50%和 14%,我们分析上半年由于税率调整原因所得税多计提 4000万元左右,还原后整体上半年归母净利润增速达 19%。 增值税红利+成本下降+高端拉动支撑利润端高增长。 我们分析利润端增速依然保持较快增长,主要得益于:4月 1日实施的增值税税率下调对公司净利润端有所增厚;原材料价格下降对公司毛利率同比改善有帮助;高端品牌并表和高毛利产品占比提升对公司盈利带来正向贡献。全年来看,企业高新技术资质重新认定后所得税会返还,我们维持公司业绩端保持 15%-20%的增速判断。 盈利预测与投资评级。 我们维持公司 2019-2021年归母净利润预测为 20.0亿元、 23.8亿元、 27.6亿元,对应每股收益 2.44元、 2.90元和 3.36元,对应动态市盈率分别为 28倍、24倍和 20倍,公司内销品类扩张+外销订单转移,线上红利释放+线下渠道下沉,未来业绩持续增长确定性高,维持“买入”投资评级。
九阳股份 家用电器行业 2019-07-02 21.22 -- -- 22.36 5.37%
24.17 13.90% -- 详细
控股股东JS环球生活赴港上市。公司控股股东JS环球生活于2019年6月26日向港交所递交招股说明书,资料显示JS环球拥有九阳、Shark及Ninja三大品牌,根据弗若斯特沙利文报告,2018年JS环球市场份额位列全球小家电市场第六、中国第三、美国第二。 募集资金偿还贷款+研产销投入,集团上市加速全球资源整合。根据公司公告,JS环球生活上市募集资金用途主要包括:1)50%用于偿还商业银行部分定期贷款(供股息分派,本金额约4.7亿美元);2)20%用于研发新品及整合供应链,提升现有杭州、波士顿、伦敦及其他地区研发中心设施,促进九阳和Sharkninja供应链整合以实现更大协同效应;3)15%用于全球市场开发、提升品牌形象及知名度;4)10%用于营运资金及一般公司用途。JS环球生活于2017年9月收购SharkNinja,导致集团产生未偿还银行借款11.9亿美元,对应2018年产生银行借款利息0.62亿美元,折合人民币4.24亿元。JS上市后募集资金偿还部分银行贷款,有助于减轻财务负担,更好实现全球资源整合。 Shark和Ninja收入体量超过九阳,期间费用率高拖累净利率。2018年shark和ninja品牌分别贡献11亿和3.9亿美元,超过九阳12亿美元体量;从品类构成来看,清洁电器贡献sharkninja分部72%的收入,食物料理机、烹饪电器及其他占比分别为19%、7%和2%;盈利方面,shark和ninja毛利率水平在40%左右,高于九阳32%左右的毛利率水平,不过由于sharkninja销售费用率和管理费用率(2018年合计39%)远高于九阳股份(2018年合计25%),因此净利率水平只有2%左右。 内拓品类+外销订单转移,九阳股份二次成长可期。控股股东JS上市后,对九阳而言有望实现两方面协同效应:1)内销品类延展。2018年全年公司向sharkninja(HK)关联采购2300万元,shark品牌国内目前运营194个线下销售网点,根据JS招股书披露,未来预计2019-2020年关联采购金额不超过6000万元和1.9亿元,同比增长161%和217%;2)外销订单转移。JS招股书披露,2019/2020/2021年九阳向sharkninja(HK)关联销售金额预计不超过4.5亿元、5亿元和5.5亿元,考虑到中美贸易关系缓和大背景,我们认为未来不排除进一步调增关联交易可能性。公司经营模式上向苏泊尔内外兼修看齐,未来有望复制成功经验。 盈利预测与投资评级。我们维持公司2019-2021年归母净利润预测,分别为8.77、10.55和12.90亿元,分别同比增长16%、20%和22%,对应EPS为1.14元、1.38元和1.68元,对应动态市盈率为18倍、15倍和12倍,维持“买入”评级。
万和电气 家用电器行业 2019-07-01 10.18 -- -- 10.51 3.24%
10.51 3.24% -- 详细
万和燃气热水器连续15年综合市占率行业第一。公司2018年燃气热水器线下/线上销量市占率分别达15%/17%,燃热第一品牌地位稳固。2015年底董事会换届,卢氏“二代”接班开启年轻化;2018年公司调整经营战略,注重提高经营质量,使得18年整体收入增速放缓(+5.85%)但盈利能力大幅改善超预期(净利润同比+18.27%,毛利率同比提升1.52个pcts至29%)。分渠道看,2018年公司线下完成3000+网点开拓实现平稳增长(+3%);线上高增长(+23%、过去5年CAGR=45%),带动电商占比逐年提升。 燃气热水器行业:保有量有望翻倍,2019-2025年CAGR=10%。基于燃热经济性优势明显+燃气管网持续扩张的判断,未来燃热保持高增长趋势确立:1)燃热经济性好、加速替代电热。我们以上海地区为例进行测算,燃热使用成本1.4元/天相较电热3.7元/天具有显著优势;假设热水器使用8年,燃热用气成本贴现现值+初始购置成本得到总成本5097元,相较电热6845元的经济优势明显。2)天然气管网加速普及,用气人口增长带动燃热渗透率提升。“十三五”天然气规划指出2025年城市天然气用气人口达到5.5亿,我们从存量角度测算出2025年燃热保有量2亿台,根据燃热总需求=新增保有量+现有存量替换,2019-2025年总需求合计1.9亿台,CAGR10%。 壁挂炉行业:“后煤改气”时代政策风口已过,南方采暖市场看点大。壁挂炉经历了2016年以前平稳推进到2017年爆发式增长再到2018年销量锐减三个阶段。政策降温后市场回归理性,品牌集中度有望提高;未来南方零售市场开发将成为企业竞争的主要阵地。 外销自主品牌发力有望带来盈利弹性。目前公司出口占比1/3但主要进行贴牌代工生产,盈利水平低下,外销毛利率10%左右远低于内销的40%。2018年至今海外自主品牌布局步伐明显加快:万和先后在阿塞拜疆、泰国成立专卖店,并在俄罗斯成立子公司销售万和产品,未来出口实现自主品牌运营有望成为新的业绩增长点。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2019-2021年EPS分别为0.98元、1.10元和1.22元,对应PE14X、12X和11X。考虑到公司燃热龙头地位稳固,受益热水器行业内生性增长,我们给予公司2019年合理估值18倍,对应市值100亿,目标股价18元,仍有30%上涨空间,首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示:燃气热水器频发安全问题;热水器行业竞争格局恶化。
华帝股份 家用电器行业 2019-05-27 12.08 14.94 33.87% 12.49 0.97%
13.10 8.44%
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厨电行业长期仍有翻番空间,短期地产竣工回暖带动需求改善。长期来看烟灶行业仍有翻倍空间,市场渗透率尚未饱和:区域发展不均衡,新型城镇化政策有望拉动中西部地区烟灶保有量快速提升;消费升级和政策补贴引导下,低线级城市及农村量价仍有提升空间。 短期看2019年地产新开工和竣工剪刀差有望收窄、一二线商品房成交率先回暖,有望在下半年传导至销售对地产依赖度较高的厨电,拉动终端需求改善。 股权结构优化助推经营改善,高端转型提升主营业务竞争力。公司2015年管理层换届后股权结构优化有效改善公司治理,明确转型高端智能厨电,渠道优化和成本节约有效提升公司盈利能力:1)品牌升级:打造高端时尚品牌,通过旗舰店建设与专卖店改造,推动终端形象升级、创新营销手段;2)产品力:定位高端智能,通过技术创新新品迭代拉动产品结构和价位双提升,缩小与头部品牌价差;3)渠道优化:以零售为导向转型,整顿经销商特殊销售政策,推进渠道扁平化和精细化管理,渠道关系优化带动公司毛销差提升。 渠道升级/下沉有助公司维持渠道优势。1)渠道升级:二线渠道升级效果显著、市场份额稳步提升,一线继续加大KA投入,目前一二线城市收入占比由2015年不及40%提高到50%。2)渠道下沉:公司低线城市渠道覆盖率高,市场市占率提升明显,其中百得占据先发优势,18年收入同比增长13.3%,盈利能力与单店效率存在相对优势。3)新兴渠道:线上渠道增速快于行业水平,收入占比27%对应行业水平仍有提升空间;工程渠道2018年收入同比增长54.5%,占比提升较快,未来三四线地产精装修趋势有利于公司发挥渠道优势。 拓展品类高速发展,开辟增长新空间。华帝明确燃气热水器为第二大主要发展品类,燃热品类长期来看发展潜力大,天然气生产供给增长趋势稳定,三四级市场成为需求增长点;公司产品定位目标高端,定价领先国内品牌,价位增长空间大,三四线渠道优势与燃气技术积累确立品类核心优势,燃热销售体系独立后有望推动收入快速增长。此外,公司成立华帝家居品牌进军全屋定制,橱柜业务2018年收入增长61%,结合多品类布局打造整体解决方案,未来有望贡献新增量。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2019-2021年每股收益0.90、1.05和1.22元,对应动态市盈率分别为14倍、12倍和10倍,随着公司高端转型进程和新品类增量带动下,我们认为公司2019年的合理估值PE在17倍-20倍,对应目标股价15.3-18.0元,相较目前股价涨幅22%-44%,首次覆盖给予“买入”投资评级。 风险提示。地产竣工复苏不及预期;行业需求继续低迷,引发整体价格战。
华帝股份 家用电器行业 2019-05-24 12.33 14.94 33.87% 12.56 -0.55%
13.10 6.24%
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厨电行业长期仍有翻番空间,短期地产竣工回暖带动需求改善。长期来看烟灶行业仍有翻倍空间,市场渗透率尚未饱和:区域发展不均衡,新型城镇化政策有望拉动中西部地区烟灶保有量快速提升;消费升级和政策补贴引导下,低线级城市及农村量价仍有提升空间。 短期看2019年地产新开工和竣工剪刀差有望收窄、一二线商品房成交率先回暖,有望在下半年传导至销售对地产依赖度较高的厨电,拉动终端需求改善。 股权结构优化助推经营改善,高端转型提升主营业务竞争力。公司2015年管理层换届后股权结构优化有效改善公司治理,明确转型高端智能厨电,渠道优化和成本节约有效提升公司盈利能力:1)品牌升级:打造高端时尚品牌,通过旗舰店建设与专卖店改造,推动终端形象升级、创新营销手段;2)产品力:定位高端智能,通过技术创新新品迭代拉动产品结构和价位双提升,缩小与头部品牌价差;3)渠道优化:以零售为导向转型,整顿经销商特殊销售政策,推进渠道扁平化和精细化管理,渠道关系优化带动公司毛销差提升。 渠道升级/下沉有助公司维持渠道优势。1)渠道升级:二线渠道升级效果显著、市场份额稳步提升,一线继续加大KA投入,目前一二线城市收入占比由2015年不及40%提高到50%。 2)渠道下沉:公司低线城市渠道覆盖率高,市场市占率提升明显,其中百得占据先发优势,18年收入同比增长13.3%,盈利能力与单店效率存在相对优势。3)新兴渠道:线上渠道增速快于行业水平,收入占比27%对应行业水平仍有提升空间;工程渠道2018年收入同比增长54.5%,占比提升较快,未来三四线地产精装修趋势有利于公司发挥渠道优势。 拓展品类高速发展,开辟增长新空间。华帝明确燃气热水器为第二大主要发展品类,燃热品类长期来看发展潜力大,天然气生产供给增长趋势稳定,三四级市场成为需求增长点;公司产品定位目标高端,定价领先国内品牌,价位增长空间大,三四线渠道优势与燃气技术积累确立品类核心优势,燃热销售体系独立后有望推动收入快速增长。此外,公司成立华帝家居品牌进军全屋定制,橱柜业务2018年收入增长61%,结合多品类布局打造整体解决方案,未来有望贡献新增量。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2019-2021年每股收益0.90、1.05和1.22元,对应动态市盈率分别为14倍、12倍和10倍,随着公司高端转型进程和新品类增量带动下,我们认为公司2019年的合理估值PE在17倍-20倍,对应目标股价15.3-18.0元,相较目前股价涨幅22%-44%,首次覆盖给予“买入”投资评级。 风险提示。地产竣工复苏不及预期;行业需求继续低迷,引发整体价格战。
老板电器 家用电器行业 2019-05-02 26.21 -- -- 27.37 4.43%
28.87 10.15%
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年报一季报表现符合预期:1)公司 2018年实现营业收入 74.25亿元,同比增长 5.81%,归母净利润 14.74亿元,同比增长 0.85%,扣非归母净利润 13.28亿元,同比下降 5.56%,对应基本每股收益 1.55元/股;公司拟向股东每 10股派发现金红利 8元(含税),分红率 51.52%,对应股息率 2.67%。2)公司 2019年一季度营业收入 16.60亿元,同比增长4.30%,归母净利润 3.20亿元,同比增长 5.84%,扣非归母净利润 2.75亿元,同比增长8.55%,基本每股收益 0.34元/股,同比增长 6.25%。 基本面即将迎来拐点,预计全年收入增长 5%-10%。公司自 2017Q4以来收入增速明显换挡,一方面地产放缓很大程度上抑制了厨电新增需求的释放,另一方面线上增长红利也面临衰减。在稳增长方面,公司加大渠道分拆力度,2018年城市公司从 98家增加到 155家,专卖店数量同比增长 9%,带来“老板”主品牌同比增长 4%。从 2019年一季度表现来看,公司收入增速环比有所改善,预计一二线成交回暖对公司的支撑作用有望在下半年表现,单季收入增速有望逐季加快。 产品盈利能力保持稳定,经销商打款积极性高。2018年全年来看,公司毛利率基本保持平稳,2019Q1毛利率环比提升 0.67个 pcts 达 54.79%,市场担忧的厨电行业价格战并未发生。公司 18年销售费用率同比提升 1.75个 pcts 至 25.72%,Q1销售费用率进一步提升至 30%,表明公司加大投入力促增长决心;管理费用率(含研发)提升 0.75个 pcts至 7.62%,其中研发费用同比增长 25.87%,占收入比重近 4%(+0.62pct),印证公司加大新产品研发。综合带来公司净利率同比下降 0.98个 pcts 至 19.85%。 品类创新+渠道下沉,双管齐下驱动未来增长。公司目前处于品类和渠道驱动力转换的叠加过程:1)品类方面,公司首次尝试建立了单一品类事业部——蒸箱事业部,首次并购金帝实现品类扩张——集成灶,洗碗机 19年初从 OEM 改为自产;2)渠道方面,公司工程渠道目前增速最快,保持 40%以上,占公司收入比重达 9%;电商渠道增速基本回落至10%以内,占公司收入比重 31%。 盈利预测与投资评级。公司第二期代理商持股成本 39.81元/股,员工持股成本价 35.94元/股,目前股价安全边际仍然较高。我们下调公司 2019-2020年归母净利润预测为 16.06亿元和 17.69亿元(前值为 16.67亿元和 18.66亿元),新增 2021年归母净利润预测为19.79亿元,分别同比增长 9.0%、10.2%和 11.9%,对应动态市盈率 18倍、16倍和 14倍。考虑到 2019年地产竣工数据有望反弹,后续一二线地产销售率先回暖,公司作为厨电龙头竞争力突出,继续维持“买入”投资评级。
欧普照明 能源行业 2019-05-02 33.35 -- -- 33.98 0.68%
35.69 7.02%
详细
公司年报和一季报业绩符合预期:1)公司2018全年实现收入80.04亿元,同比增长15.05%,归母净利润8.99亿元,同比增长32.03%,扣非归母净利5.96亿元,同比增长2.54%,对应每股收益1.19元。其中,Q4单季度收入24.16亿元,同比增长13.27%,归母净利润3.29亿元,同比增长24.05%,扣非归母净利润1.97亿元,同比下降16%,公司业绩基本符合前期业绩预告。2)公司2019年Q1实现营业收入16.63亿元,同比增长12.17%,归母净利润0.86亿元,同比增长22.76%,扣非归母净利润0.4亿元,同比增长10.67%,基本符合预期。此外,公司2018年年报拟分红3.02亿元,分红率33.63%,对应股息率1.11%。 超越所见、引领未来:公司年报首次将业务板块重新梳理为照明和家庭硬装两大板块,呼应“超越所见”的全新品牌新定位值得重视:1)首先,公司的品类拓展能力正一步步得到验证,目前各产品业务线多点发力,持续增长动力强;2)其次,公司的市场开拓能力备受瞩目,2018H2受地产下滑影响公司优势专卖店渠道门店客流量减少,同比有所下滑;不过得益于线下五金渠道有效网点的迅速增加,公司整体线下依然取得个位数增长;线上渠道整体表现持续超预期,目前公司电商业务销量稳居行业前列,一季度增速表现较为出色;国内商用及海外拓展,公司发挥内部阶梯式培训优势,持续提升经销商的专业服务能力,从而不断在多领域开花结果,实现突破。 经营至暗时刻已过,单季毛利率首次环比提升:公司2018年由于竞争环境加剧、行业景气度下行出厂价有所下调,全年单季毛利率呈逐季下滑态势,不过2019Q1毛利率首次环比回升0.95个pcts至36.26%(同比回落1.52个pcts),或表明行业价格战风险阶段性出清,后续成本端红利释放、盈利能力有望重新回升。期间费用方面,公司19Q1销售费用率同比下降3.73个pcts至21.81%,管理费用率(含研发费用)同比提升1.87个pcts,研发投入大幅增加43.5%至3.17亿元,占整体收入比重创历史新高近4%;公司应收票据及账款同比下降20%,存货同比下滑11%,预收款项同比增长28%,同时预收款占收入比重创历史新高10%,表明经销商整体打款积极性良好。未来随着毛利率企稳回升、费用端调节压力大幅减弱,我们认为公司整体经营或已度过最艰难的时刻。 盈利预测与投资评级:我们下调公司2019-2020年净利润预测为10.04亿元和11.77亿元(前值为10.23亿元和11.99亿元),新增2021年盈利预测为14.12亿元,分别同比增长12%、17%和20%,对应EPS为1.33元、1.56元和1.87元,对应动态估值分别为25倍、22倍和18倍,继续给与“增持”评级。
飞科电器 家用电器行业 2019-05-01 38.84 -- -- 38.81 -0.08%
39.90 2.73%
详细
公司一季度收入业绩低于预期:公司2019年一季度实现营业收入8.46亿元,同比下滑4.39%,归母净利润1.63亿元,同比下降6.32%,扣非归母净利润1.51亿元,同比下滑9.07%,收入业绩低于市场预期。 电商精细化管理挖掘红利,公司经营筑底静候反转:公司一季度收入增速环比18Q4跌幅继续放大1.64个pcts,侧面表明公司经营仍处调整阶段:1)线上渠道,公司重新梳理电商管理团队,区分天猫、京东和苏宁、拼多多、网易考拉等新型电商平台,进一步扁平化精细化管理,有助于后续分渠道挖掘增长红利,加强终端价格管控;2)线下渠道,公司去年在做的批发渠道调整,终端影响仍在消化期。公司18H2电商收入增速0.57%,线上增长动能衰减较快,我们预计整体一季度电商增速继续放缓,线下渠道18H2微增2.45%,一季度预计持平或略有下滑。短期内公司仍在探索产品从1到N 的动力来源(排插、健康秤等新品支持有限),剃须刀和电吹风主品类的提价逻辑依然是公司短期业绩表现最主要的支撑点:年初至今公司批发渠道的剃须刀价格仍有小幅提升,飞科+博锐双品牌的矩阵有助于向上提高主品牌定位,向下防御低价竞争对手,整体策略仍然有效。目前公司仍处经营筑底期,后续仍有望发挥渠道、品牌和制造端的竞争优势,维持双位数增长。 一季度广告费用预提增加,净利率短期略有承压:公司综合毛利率同比提升0.64个pct至38.51%,主要是原材料成本有所回落。期间费用方面,公司销售费用率同比提高1.08个pcts,预计相关广告开支一季度预提较多,公司一季度预付款同比大幅增长55.26%(绝对值增加1414万元)主要是广告预付款增加所致;管理费用率(含研发)同比提高1.3个pcts,财务费用率同比提升0.34个pct,带来期间费用整体提高2.72个pcts。综合导致公司净利率同比下降0.4个pct 至19.31%。我们预计公司全年费用率基本持平,净利率保持平稳。公司存货规模继续保持5.48亿元,继续处于历史高位,预计去年同期发生的缺货扰动问题不大;一季度预收款同比下滑7.5%至2759亿元,或表明渠道打款积极性仍有待恢复。现金流方面,经营活动净现金流净额与去年同期基本持平。 盈利预测与投资评级:我们暂不调整公司盈利预测,维持2019-2021年净利润预测分别为9.56亿元、10.68亿元和11.68亿元,分别同比增长13.2%、11.7%和9.3%,对应每股收益分别为2.20元、2.45元和2.68元,对应动态市盈率19倍、17倍和 15倍。公司分红率高,个护小家电龙头竞争地位稳固,均价仍有提升空间,2019年伊始提价有望改善盈利能力,后续品类陆续投放市场带来新的业绩增长点,继续维持“增持”评级。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名