事件： 比增长214% 023；实现归母净利润 年 4 月 8 日， 小熊电器 4.45 发布 亿元，同比增长 2023 年年报， 15%2023 ；实现扣非归母净利润 年公司实现营收 47.12 3.82 亿元，同 亿元，同比增长 6%。 投资要点：2023 年收入、业绩符合预期。 小熊电器 2023 年实现营收 47.12 亿元，同比增长 14%；实现归母净利润 4.45 亿元，同比增长 15%；实现扣非归母净利润 3.82 亿元，同比增长6%。其中， Q4 单季度实现营收 13.94 亿元，同比降低 2%；实现归母净利润 1.30 亿元，同比降低 11%；实现扣非归母净利润 1.13 亿元，同比降低 8%。公司 2023 年收入、业绩符合市场预期。 内销收入增速大幅跑赢行业，外销有望持续贡献增量。 内销方面， 据奥维云网 2023 年全渠道推总数据显示，厨房小家电整体零售额为 549.3 亿元，同比下降 9.6%，零售量 26543万台，同比下降 1.8%。 其中，线上零售额 422 亿元，同比下降 10.7%；线下零售额 127亿元，同比下降 6.0%。小熊电器 2023 年内销实现营收 43.42 亿元，同比增长 10.27%，大幅跑赢行业水平，预计主要系电饭煲等偏刚需厨房小家电品类带动公司内销增长。 外销方面， 公司将在国内积累的品牌力、产品力、制造力优势拓展至海外市场，海外业务取得突破， 2023 年实现营收 3.70 亿元，同比大幅增长 105.66%。随着公司在自主品牌出海、跨境电商业务等方面持续突破，我们认为公司海外收入将延续高增长趋势。 毛利率承压，销售费用控制良好大幅下降。 2023Q4 公司实现毛利率 31.83%，同比下降5.86 个 pcts，预计主要系行业竞争加剧，公司加大产品折扣降价幅度所致。期间费用方面，23Q4 销售费用率 15.91%，同比、环比分别下降 3.20、 7.12 个 pcts，公司控费增效措施取得显著成效。 23Q4 管理费用率/财务费用率分别为 2.59%、 -0.01%，同比分别-1.08%、-0.16 个 pcts。最终录得 Q4 净利率 9.31%，同比下降 0.96 个 pcts，但环比 Q3 提升 1.24个 pcts。 下调盈利预测，维持“买入”投资评级。 我们下调对于公司 2024-2025 的盈利预测，预计分别可实现归母净利润 5.04、 5.73 亿元（前值为 5.41、 6.63 亿元），新增 2026 年归母净利润预测为 6.52 亿元，同比分别增长 13.3%、 13.5%、 13.8%，公司产品品类持续拓展，精品化战略持续推进， 高端“逐光”系列产品有望近期推出，带动盈利能力持续提升，维持“买入”的投资评级。 风险提示： 市场竞争加剧风险；新品拓展不及预期风险；原材料价格波动风险

业绩符合预期，分红超预期。公司实现营业收入3720.37亿，同比+8%，归母净利润337.20亿，同比+14%，扣非归母净利润329.75亿，同比+15%。其中Q4单季度实现营收809.27亿，同比+10%，归母净利润60.02亿，同比+18%，扣非归母净利润61.34亿，同比+35%，符合我们业绩前瞻中给的预期。公司同期公告拟现金分红207.61亿，分红率62%，同比+4pcts，分红超预期。 toC业务稳健发展，toB业务快速成长。toC业务：行业层面，根据奥维云网数据，23年国内家电零售市场规模达到8498亿，同比+3.6%，其中空调/洗衣机/冰箱/厨卫大电/清洁电器零售额同比增长7.5%/5.8%/7%/5.3%，仅厨房小电下滑9.6%。出口方面，据海关总署数据，23年中国家用电器累计出口金额6174.2亿，同比+9.9%。23年家电国内外市场均迎来恢复性增长。公司层面，暖通空调业务实现销售1611亿，同比+7%，根据产业在线数据，公司家空内/外/总销量同比增长9.5%/0.8%/5.5%，增速略低于行业中枢；消费电器业务1347亿，同比+7.5%，略好于行业平均水平；公司在家电业务上主推“高端化+自主品牌出海”战略成效显著，23年美的“COLMO+东芝”双高端品牌零售额同比增长超20%，海外自有品牌收入占比已达40%以上。toB业务：智能楼宇业务259亿，同比+14%，好于行业平均，美的在国内央空市场规模位居行业第一，市场份额超20%；机器人业务311亿元，同比+12%，显著好于行业，得益于库卡中国收入高增贡献，库卡集团营收和盈利均创历史新高；新能源及工业技术业务279亿，同比+29%，主要得益于科陆电子的并表，扣除科陆并表后该业务内生增长14.7%，公司新能源及工业技术业务积极布局谐波减速机等机器人核心零部件，2023年对外供货已超过6000台。 财务报表扎实，持续践行高质量增长。在原材料价格回落叠加产品结构升价带动下，公司23年实现销售毛利率26.49%，同比+2.25pcts，综合考虑运费会计科目调整影响，公司毛利率已基本恢复至疫情前水平；销售净利率9.07%，同比+0.4pct。公司经营性现金流净额579.03亿，同比+67%，显著高于同期净利润，合同负债同比+49%至418亿，其他流动负债增长23%至713亿，三项重要财务指标创历史新高，公司持续践行高质量增长。 再推持股计划，构建常态化激励机制。公司同期发布2024年持股计划，拟计提专项基金12.86亿，约占公司2023年归母净利润的3.8%，股票来源为公司回购股票，持股计划拟参加对象合计604人，股票的受让价格为63.94元/股，业绩考核指标为归属考核期内2024-27年加权平均ROE不低于18%/18%/17%/16.5%。公司已构建成熟的常态化激励机制，本次持股计划让高管及核心骨干员工分享公司成长果实。 维持“买入”评级。我们维持公司24-25年盈利预测378/415亿，新增26年盈利预测456亿，同比增长12.1%/9.8%/9.9%，当前PE估值为12/11/10倍，公司ToB业务开辟成长新赛道，长期成长逻辑清晰，管理层执行力强，持股计划实施后管理层与股东利益高度一致，稳健增长可期，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险。

23年表现符合预期，拟每 10股派 5.5元。公司发布 2023年年报，全年实现营业收入 32.05亿元，同比增长 10.34%，实现归属于上市公司股东的净利润 4.13亿元，同比增长 41.37%，实现扣非后归母净利润 3.92亿元，同比增长 40.55%，收入和业绩表现均符合我们此前预期。同期，公司发布 2023年度利润分配预案公告，拟向全体股东每 10股派发现金红利5.5元（含税），以公告日股本计算，预计将派发现金红利 210,648,472.65元（含税），分红占 23年归母净利润比例提升至 50.99%，对应当前股息率约为 3.7%。 海外冷冻展示柜需求旺盛，带动整体收入稳健增长。 分业务看，商用冷冻展示柜实现收入20.84亿元，同比增长 17.93%，我们预计冷冻业务的高速增长主要受益于海外市场客户旺盛需求；商用冷藏展示柜业务实现收入 5.69亿元，同比增长 5.05%，整体收入增速保持稳定；商超展示柜实现收入 2.24亿元，同比下滑 30.6%，主要系单个客户业务量波动因素所致，商用智能售货柜业务方面，公司持续拓展客户，整体收入同比增长 9.52%至 1.76亿元。 分区域看，国内市场整体保持稳定，公司全年实现收入 21.38亿元，同比微增 0.05%； 出口方面，受益海外客户对于商用冷冻展示柜需求增长，公司外销实现收入 9.71亿元，同比大幅增长 41.02%。 外销业务高增，盈利能力大幅提升。2023年公司实现销售毛利率 29.66%，同比+6.04pcts，预计系：1）原材料价格同比回落；2）人民币贬值；3）高毛利率的海外业务高速增长等因素共同影响。费用率方面，公司 2023年销售费用率同比+2.35pcts 至 7.60%，预计主要系计提海外部分地区售后费用因素影响；管理费用率同比微增 0.20pct 至 3.25%，研发费用率同比下降 0.28pct 至 3.39%，财务费用率同比+0.37pct 至-1.15%，最终录得公司销售净利率 12.89%，同比+2.42pcts。 维持“买入” 投资评级。 考虑到冷藏展示柜业务竞争较为剧烈，我们略微下调此前对于公司 2024-2025年盈利预测至 4.87/5.68亿元（前值为 4.93/5.92亿元），新增 2026年盈利 预 测 6.47亿元 ，同 比分 别增 长 17.8%/16.7%/13.9%， 对应 当前 市盈 率分 别 为12X/10X/9X。公司在冷冻展示柜领域优势地位稳固，随着冷藏客户的持续开拓，第二成长曲线有望加速形成，维持“买入”的投资评级。 风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；市场竞争加剧风险。

深耕轻型商用制冷设备十余年，跻身多家国内外知名企业供应商名单。公司成立于2006年8月，多年来专注于商用冷链设备的研发、生产、销售和服务，形成了以商用冷冻展示柜、商用冷藏展示柜、商超展示柜及商用智能售货柜为核心的产品矩阵，并与联合利华、蒙牛、伊利、雀巢等其他国内外知名企业建立了稳定的合作关系，公司影响力与市场地位持续提升。 轻商用制冷设备近10年来CAGR达11.6%，细分赛道多点开花。根据产业在线数据，我国轻型商用制冷设备市场规模由2013年的615万台提升至2022年的1647万台，CAGR达11.6%，整体维持较快增长态势，增速领跑冷链设备行业。1）商用展示柜：根据产业在线数据，以其他食品柜、饮料柜、冰淇淋柜以及远置式制冷陈列柜4类产品为统计口径，22年实现销量775万台，占比达47.1%，占据轻型商用制冷设备半壁江山；其下游主要对应乳制品、饮料以及速冻食品等品类，旺盛需求有望催生市场规模进一步提升。2）商超展示柜：传统商超进入发展平稳期后，以便利店和仓储式会员超市为代表的新零售业态逆势增长，有望为上游商超展示柜贡献新增量。3）智能售货柜：我国自动售货机普及尚处于初步阶段，根据观研天下数据，2016年我国的自动售货机保有量仅为24.62万台，2021年提升至92.45万台，CAGR超30%，2018年日本/美国/欧洲自动售货机每千人保有量分别达33.44台/20.61台/5.61台，而我国仅为0.14台，对标海外发达国家和地区，我国自动售货机渗透率仍有很大提升空间。 定制化生产力构建优势，深度绑定ToB大客户。公司具有丰富产品线，产品总容积从46-3500升不等，可覆盖多种客户需求；而下游ToB客户通常需要定制化服务，因此对于供应商的生产能力及产能具有一定要求。公司通过柔性设计生产线可实现不同产品间的高效转换，多年来技术经验积淀助力公司获得客户认可。除原有客户外，公司2018年以来还持续开拓了包括农夫山泉等在内的知名企业客户，行业地位持续提升。 首次覆盖，给予“买入”投资评级。我们预计公司2023-2025年可实现营业总收入分别为32.13/37.66/42.35亿元，同比+10.6%/+17.2%/+12.4%；预计实现归母净利润4.00/4.93/5.92亿元，同比+37.0%/+23.1%/+20.2%。我们选取海尔智家、银都股份、和冰山冷热三家公司作为可比公司，2024年公司的估值为11倍，参考可比公司平均PE为15倍，对应当前市值仍有34%提升空间，首次覆盖，给予“买入”投资评级。 风险提示：原材料价格波动风险；汇率波动风险；客户集中度较高风险

墙开渠道改革红利持续释放，预计 Q4业绩延续稳健态势。墙开渠道改革红利持续释放，搭配偏性价比产品在下沉市场销售，市占率持续提升；盈利端，原材料红利、产品结构升级、精益降本等利好因素仍持续，毛利率预计延续修复趋势。 坚定三化战略，中长期行稳致远。公司今年初以来确立了面向家居产业智能生态升级+品牌化、新能源、国际化三大战略，通过产业组合实现均衡增长，具体看： 1）传统核心品类推进品牌美誉度提升，通过产品和渠道创新提升存量市场份额。产品端，公司内部有专门产品策略团队，常态化挖掘潜在需求，进行产品创新，如在转化器领域推出轨道插座，成为爆款；在墙开领域推出蝶翼、超薄等高端产品，对标外资品牌，推升产品美誉度。渠道端，公司自 2020年底以来在墙开渠道进行集中店/旗舰店改革，捕捉下沉市场品牌化红利，中期成为拉动墙开渠道增长的主要动力。 2）拥抱家居产业智能化趋势，围绕前装阶段，构建以无主灯为核心品类的智能生态圈。 无主灯正处于导入期，受到地产β扰动有限，行业仍保持中高增速；客单值更高，SKU 更少，加快照明行业整合；当前阶段主要比拼家装资源争夺和后端落地服务能力，公司供应链、渠道优势显著，有望弯道超车。公司 2023年无主灯双品牌运营，公牛品牌在原有墙开渠道进行渠道复用，沐光品牌单独招商，定位专业光效品牌，提供灯具+灯控一体化方案，当前单店提货额符合预期，明年进入快速展店阶段！公司在墙开渠道围绕家庭前装阶段一站式采购需求，孵化出智能门锁等生态品类，基本实现渠道复用，贡献增量！3）捕捉新能源这一确定性时代红利，陆续布局充电、储能环节，并通过关键零部件自产优化利润率。新能源下乡政策红利持续，2023年公司组建独立事业部，实现产供销一体化，发展提速。12月补充工商业储能产品，面向中小 B 客户；今年来发力运营商，直流桩成为重要增长点。当前实现功率模块自研自产，随自配率提升，毛利率提升。 4）品牌出海趋势下，2023年起公司将国际化策略上升到公司战略层面，因地制宜推进国际化：1）东南亚等发展中国家：仍具有全民家电化的红利，公司的转化器、墙开在发展中国家具有较强的品牌、产品性价比优势；在越南等地试销顺利，有望复制国内配送访销的渠道策略。2）欧美等发达国家：以新能源品类为主，涵盖充电、储能等产品，渠道端，与当地的安装商合作，有望打开新的增长点！公司是民用电工领域标杆企业，传统核心品类护城河深厚，渠道改革红利释放；布局无主灯、新能源充电两大高景气新赛道，有望在多条新赛道继续复刻成功经验。我们维持2023-2025年 归 母 净 利 润 预 测 38.15/47.26/57.66亿 元 ， 2023-2025年 同 比+19.6%/+23.9%/+22.0%，当前市值对应的 PE 为 22/18/14倍，维持“买入”评级！风险提示：新业务竞争加剧；原材料价格波动，影响利润率。

股权激励落地，利益深度绑定。公司发布长期激励计划，拟授予激励对象限制性股票数量为 897.80 万股，约占本激励计划草案公告日公司股本总额 105,662.7 万股的 0.85%，拟授予激励对象的股票期权数量为 507 万份，约占本激励计划草案公告日公司股本总额105,662.70 万股的 0.48%，本激励计划授予激励对象的限制性股票的授予价格为 6.61 元/股，授予的股票期权的行权价格为 13.21 元/股。本激励计划的激励对象共计 416 人次，包括公司（含子公司）董事、高级管理人员、中层管理人员及核心技术（业务）人员，以及董事会认为需要激励的其他人员，其中核心高管均在激励范围内。考虑到公司 2022 年经历股东更迭，公司通过此次长期激励计划深度绑定管理层，实现高管与二级市场利益诉求一致，未来经营积极性及业绩释放动力强。 考核目标高增，10 年“半锁定”期彰显长期主义。此次激励考核目标是以公司 2022 年扣非后净利润 4.61 亿为基数，2023 年不考核，2024/2025/2026 年扣非后净利润增长率不低于 100%/130%/170%，即需完成扣非后净利润 9.22、10.60、12.45 亿元，扣非后净利润高速增长；同时要求激励对象自限制性股票首次授予之日起 10 年内（若退休日早于该日期，则以退休日与 2027 年 12 月 31 日孰晚为限），未经公司事先书面确认，激励对象每期解除限售的限制性股票的 50%在解除限售后不得自行出售或设定质押，充分彰显管理层对公司未来长期发展充满信心，践行长期利益共享主义。 维持盈利预测与“买入”投资评级。我们维持公司盈利预测，预计 2023-2025 年可实现归母净利润 7.15/8.95/11.47 亿，同比分别-15%/+25%/28%，对应当前 PE 分别为20/16/12 倍，维持“买入”的投资评级。 风险提示：原材料价格波动风险；汽零业务拓展不及预期风险

专注LED照明灯具，覆盖商业及工业照明领域。民爆光电成立于2010年，是一家从事于绿色照明业务的高新技术企业，主要从事LED照明产品的研发、设计、制造、销售及服务，始终专注于服务境外区域性品牌商和工程商，并为客户提供商业照明和工业照明领域的ODM产品。2020-2022年，受全球疫情反复、中美经济摩擦、欧美经济下行压力等因素影响，公司收入和业绩出现波动。2023年随着外部环境逐渐改善，公司收入恢复增长，23Q1-3实现营收11.39亿元，同比增长1.60%；利润端受22年同期汇兑收益较高影响，23Q1-3实现归母净利润1.86亿元，同比下降5.91%。 LED照明行业格局分散，商业照明渗透率高于工业照明。与传统的白炽灯等光源相比，LED光源具有耗能少、寿命长、光效高、色彩丰富等特点，近年来受益于绿色经济与智能家居的发展，全球LED照明市场规模持续提升。同时，由于LED照明行业进入门槛相对较低、市场参与者众多，因此国内LED照明市场集中度较低，头部企业对市场的控制力度较小，市场竞争激烈，2021年中国LED照明行业市场份额CR3仅3.88%。从细分领域看，商业照明是LED最大下游市场，且得益于商业照明对功能性的需求日益增长，LED渗透率已处于较高水平。而工业照明受限于使用环境恶劣，进入门槛较高，LED替代进程较晚，目前渗透率仍不足10%，随着LED工业照明优势持续体现、以及节能环保政策支持，工业照明领域LED渗透率有望持续提升。 布局非标品LED照明市场，客户积累+拓下游市场打开长期增长空间。面对竞争激烈的LED照明市场，公司把握住商业照明及工业照明差异化的市场需求，专注于服务境外区域性品牌商和工程商，满足客户小批量、多批次、差异化的产品需求特点，为客户提供灯具外观定制化设计、照明光效设计、应用功能集成等服务，并开发符合客户个性化需求的产品，从而与头部品牌形成差异化竞争，避开了竞争激烈的标准化LED照明产品市场。近年来除了现有产品线外，公司积极始拓展新的下游应用领域，陆续拓展了路灯、体育场馆、防爆灯、应急照明、植物照明等新领域，结合公司多年来积累的庞大客户池，给公司带来新的增长动力，打开长期增长空间。 首次覆盖，给予“增持”投资评级。我们预计公司2023-2025年可实现营业收入15.38/17.86/20.66亿元，同比分别增长5.0%/16.2%/15.7%；预计可实现归母净利润2.35/2.79/3.30亿元，同比分别-4.4%/+18.9%/+18.2%。我们所选取的可比公司对应2024年PE为19X，公司2024年PE为16X，对应当前市值有18%上涨空间，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：汇率波动风险；原材料价格波动风险；市场竞争加剧风险。

年报表现符合预期，疫情背景下Q1增速略放缓。2022年4月20日，公司发布公告，2021年全年实现营业总收入101.48亿元，同比增长24.84%，实现归母净利润13.32亿元，同比下滑19.81%，其中Q4单季度实现营收30.77亿元，同比增长22.96%，实现归母净利润-0.11亿元，主要系恒大坏账计提影响，整体收入业绩表现均符合我们预期。同期，公司发布2022年一季报，实现营业总收入20.86亿元，同比增长9.32%，实现归母净利润3.68亿元，同比增长2.47%，增速放缓主要受到多地疫情反复影响。 传统厨电线下市场景气度低迷，公司份额优势持续巩固。根据奥维云网数据，2022年Q1，油烟机品类线下分别实现销售量/额26.2万台/10.1亿元，同比-26.6%/-20.2%，线上销售量/额111.3万台/14.4亿元，同比分别+0.4%/+13.3%，线下销售表现较为低迷。公司油烟机品类线下零售量/额份额同比分别提升1.8/1.5个pcts至24.5%/30.7%，线下保持行业市占率第一位置；线上零售量/额份额同比分别下滑0.5/2.0个pcts至7.3%/15.0%，零售额市占率领跑。 洗碗机Q1延续高增，老板双线市占率加速提升。根据奥维云网推总数据，2022年Q1，洗碗机品类线下分别实现销售量/额17.8万台/12.6亿元，同比+14.0%/+26.4%，线上分别实现销售量/额17.1万台/6.5亿元，同比+0.8%/+10.9%，整体延续较高景气度。公司层面，2021年洗碗机品类实现营收4.51亿元，同比大幅增长101.32%。根据奥维云网数据，公司2022Q1洗碗机线下销量/额同比分别增长55.0%/52.6%，线上销量/额同比分别+100.5%/+130.5%，增速表现亮眼；线下零售量/额份额同比分别提升5.0/3.0个pcts至18.2%/15.9%，线上零售量/额份额同比分别提升2.8/4.1个pcts至5.4%/7.7%。 21Q4计提工程客户坏账，22Q1盈利能力企稳回升。2021年公司销售毛利率为52.35%，同比下滑3.81个pcts，主要受到原材料价格大幅上涨影响。期间费用方面，公司销售/管理费用率同比减少2.22/0.07个pcts至24.19%/3.58%，财务费用率同比提升0.47个pcts至-1.38%。此外，公司对于包括恒大在内的工程客户进行坏账计提，应收账款及应收票据按单项计提坏账准备共计7.78亿元，最终录得公司净利率13.29%，同比下滑7.47个pcts。 2022Q1公司销售毛利率/净利率分别为52.56%/17.54%，盈利能力环比改善。 盈利预测与投资评级。我们维持此前对于公司的盈利预测，预计2022-2023年可分别实现归母净利润22.34亿元和27.15亿元，同比分别增长67.7%和21.6%，新增2024年盈利预测，预计可实现归母净利润32.07亿元，同比增长18.1%，对应当前市盈率分别为13倍、11倍和9倍，维持“买入”投资评级。 风险提示：原材料价格波动风险；应收款项坏账风险。

事件：2022年4月20日，公司发布公告，2022年一季度实现营业总收入4.13亿元，同比增长12.15%，实现归母净利润1.22亿，同比增长20.92%。 投资要点：享行业红利，业绩超预期。2022年一季度，公司共计实现营收4.13亿元，同比增长12.15%，实现归母净利润1.22亿元，同比增长20.92%，净利润表现略超此前我们在业绩前瞻报告中的给到的预期。根据产业在线数据，2022年1-2月集成灶行业实现销量15.1万台，同比增长11.7%，其中浙江美大以20.5%市占率位列行业第一，但市占率同比微降0.6pct，在集成灶市场参与者大幅扩容、竞争加剧下，行业集中度有所下滑；根据奥维云网全渠道推总数据，2022年Q1集成灶零售市场实现销售47.5亿，同比增长19.5%，行业景气度维持良好。 盈利质量稳健，盈利能力逆势提升。2022年Q1，公司实现销售毛利率49.77%，同比下滑1.34个pcts，主要因集成灶主要原材料冷轧钢、镀锌板以及不锈钢开年以来持续上涨所致，在成本压力下，公司通过严控过程费用，一季度销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率均实现同比-1.3个pcts/+0.3个pcts/-0.3个pcts/-0.3个pcts，最终带来销售净利率逆势提升2.13pcts至29.41%，录得近6年新高。一季度公司实现加权平均ROE6.1%，同比提升0.4pcts，与此同时公司盈利质量持续向好，实现经营性现金流净额0.7亿，录得历史最好，同比提升58%，合同负债1.3亿，同比提升54%，下游经销商打款积极性高。 盈利预测与投资评级。我们维持此前对于公司的盈利预测，预计公司2022-2024年分别可实现归母净利润8.12亿元、9.60亿元和11.06亿元，同比分别增长22.1%、18.3%和15.2%，对应当前的市盈率分别为11倍、9倍和8倍，当前时间节点看公司估值极具性价比，随着传统厨电龙头开辟集成灶业务，集成灶的消费者教育进一步深化，有望带动集成灶渗透率加速提升，赛道红利带动产业链龙头公司保持稳健增长，维持“增持”的投资评级。 风险提示：原材料价格波动。

19年Q4、20年Q1收入业绩不及预期。1)公司2019年实现营业收入37.59亿,同比下降5.5%;实现归母净利润6.86亿,同比下降18.8%;其中Q4单季度实现营业收入10.39亿,同比下降10.2%;实现归母净利润1.55亿,同比下降30.7%。年报披露了分红方案: 拟按每10股派发现金红利10元(含税),以4.36亿股为基数发放现金分红4.36亿,分红率63.51%,对应股息率2.63%。2)公司2020年Q1实现营业收入7.13亿,同比下降15.7%;实现归母净利润1.29亿,同比下降20.9%。 经营业绩筑底静待回升,预计20年基本面逐季改善。公司2019年主营业务按品类拆分来看,1)个护电器实现收入34.3亿(占比91%),同比下降5.4%,其中:电动剃须刀收入24.3亿,同比下降11%(量价拆分看,公司剃须刀19年出货量同比下滑15%至5586万个;出厂价同比提升4.63%至43.5元/个);电吹风收入6.6亿,同比增长8.5%(量价拆分看,公司吹风机19年出货量同比提升3%至1794万个;出厂价同比提升5.6%至36.9元/个);电动理发器2.7亿,同比增长20.5%;鼻毛修剪器、女士剃毛器和烫发器合计0.64亿,同比增长24.2%。2)生活电器实现收入2.27亿(占比6%),同比下滑26.4%,其中:毛球修剪器1.53亿,同比下滑33.7%;电熨斗、挂烫机、加湿器和吸尘器合计0.74亿元,同比下滑4.9%。3)电工电器业务是公司2019年才刚推出的新品延长线插座,贡献收入0.48亿,收入占比1.3%。 加大研发投入为新品推出蓄力。2019年全年公司整体毛利率38.62%,同比小幅下滑0.37个pcts,主要是个护电器中剃须刀(毛利率同比下滑0.75个pcts至44.96%)小幅下滑以及生活电器中电熨斗+挂烫机、吸尘器、加湿器毛利率下滑幅度较大;但电吹风毛利率受益均价提升同比大幅改善4.55个pcts至30.29%。期间费用方面,公司2019年销售费用率同比提高1.64个pcts至10.36%,主要是促销费用增加所致;管理费用率(含研发)同比提高1.52个pcts至5.48%,其中研发费用加大投入同比大幅增长60.51%,研发费用率同比提升0.93个pcts至2.26%,主要是开发新品模具的材料投入增加和研发人员工资增加,财务费用率同比提升0.3个pcts,整体带来期间费用整体提高3.46个pcts至15.76%,综合导致公司净利率同比下降3个pcts至18.24%。 下调2020年盈利预测,维持“增持”评级。我们下调公司2020-2021年净利润预测分别为7.02亿元、8.28亿元(前值分别为10.06亿元和11.06亿元),新增2022年盈利预测为9.34亿元,净利润分别同比增长2%、18%和13%,对应EPS分别为1.61元、1.90元和2.15元,对应动态市盈率24倍、20倍和18倍。维持“增持”评级。

天时地利人和,摩飞脱颖而出。1)内容种草+直播电商的趋势背后反映着网购正在从提升活跃用户渗透率向提升用户付费率和转化率,以淘宝、抖音、快手、小红书为代表的电商直播、短视频、内容种草营销趋势正当时;2)小家电长尾产品多,品牌集中度相对较低,疫情催化下需求蓬勃而起,90后、Z世代更愿意为高颜值、强社交型产品买单,同时渠道碎片化流量入口分散,小家电低价+免安装+重体验的品类特质更适合差异化选品、内容种草+直播电商等创意营销容易激发冲动性消费;3)新宝调整组织架构、设置内容及产品经理机制,从产品卖点、平台曝光到内容生产三重机制保障爆款孵化,借助网红私域流量精准定位目标人群,产品快速迭代满足用户需求,有望持续推动自主品牌收入高增。 代工龙头转型内销,自主品牌与ODM代工业务花开两枝。自2018年起,公司内部设立国内品牌事业部,矩阵式架构支撑前端品牌公司专注产品及营销策划,除了孵化出摩飞网红品牌外,东菱、百胜图、鸣盏、歌岚&莱卡分别专注西式电器、咖啡机、茶具、净水和个护产品,借鉴摩飞成功经验打造第二增长曲线;在内销ODM业务方面,电商平台纷纷发布C2M战略,直接连接工厂和消费者,公司先后与小米生态链企业、网易严选精品电商、名创优品精品百货、傲基等多个电商平台达成战略合作,有助于积累粉丝运营经验、弥补线下渠道短板,借助平台终端数据了解用户需求痛点,更好地帮助公司在国内市场上实现新的突破。 业绩激励计划彰显信心,外销疫情冲击有限。公司2019年8月推出年度业绩激励基金计划管理办法,超额利润分享有助于激发管理层内销转型的积极性。目前新冠肺炎疫情海外扩散尚未见到拐点,市场担忧公司出口业务冲击明显,我们认为欧美小家电高度依赖中国制造,中国制造小家电产品占美国市场份额70%-75%,欧洲、加拿大、日本市场从中国进口的西式小家电分别约占其进口额的40%-45%、50%和80%。此次海外疫情扩散一方面使得出口货物检验检疫及通关流程复杂化,海外展会受疫情影响取消或推迟,可能影响企业新增订单,但同时海外地区供应链受冲击更大,国内出口企业获得更多市场份额,新宝外销或能因此有所受益,不必过于悲观。 首次覆盖给予“买入”投资评级。我们预计公司2019-2021年归母净利润预计分别为6.87亿元、8.19亿元和10.20亿元,分别同比增长37%、19%和25%,对应EPS分别为0.86元/股、1.02元/股和1.27元/股,对应PE25倍、21倍和17倍。考虑到内销借助内容种草、直播电商红利爆发式增长潜力,我们认为2020年市盈率合理估值25-30倍,对应目标股价25.5-30.6元,上涨空间20%-44%,给予“买入”投资评级。 风险提示:1)海外疫情扩散冲击外销;2)人民币汇率升值带来汇兑和远期外汇合约损失。

合康新能控股股权转让美的集团。2020年3月25日,合康智能控股股东上海上丰集团、股东刘锦成先生拟通过协议转让方式,以7.43亿元的价格转让其所持有的18.73%公司股份给美的暖通设备有限公司,同时,上丰集团及叶进吾将合计5%的股份表决权委托给美的暖通,委托期限为自交割日起15个月。本次交易事项尚需取得国家市场监督管理总局反垄断局批准以及深圳证券交易所进行合规性确认。交易完成之后,美的暖通将控制23.73%的表决权,成为公司控股股东,美的集团将成为合康智能间接控股股东。从收购价格来看,对应PB 1.76倍,考虑到控股权溢价、收购定价较为合理。 合康新能深耕工业自动化、节能环保和新能源汽车等领域。1)工业自动化领域,合康新能主要产品包括:高中低压变频器、电梯伺服系统及控制系统、高端装备制造核心部件及大驱动工业自动化整体解决方案,截止2018年这部分收入占比75%;2)新能源汽车领域,合康新能提供新能源汽车动力总成、电机控制器及新能源汽车租赁平台建设等产品及服务,2018年新能源产品收入占比8%;3)节能环保领域,合康新能采用EPC 项目管理、EMC 合同能源管理等方式致力于工业节能环保等领域,节能环保收入占2018年总收入的17%。合康新能2019年业绩快报披露实现收入13亿元(+8.15%),净利润2360万元,净利率1.8%,合并报表后预计增厚美的 EPS 0.0034元。 自动化产业链协同+中央空调变频化加速。合康新能的核心业务包括工业变频器、伺服系统,是工业互联网架构中与工业自动化紧密相关的核心控制系统。1)在工业变频与伺服领域,合康新能在工业变频器领域已处于行业市场领先地位,其工业变频器、伺服系统将使美的集团进一步加强工业自动化与电力电子软件驱动领域的产业布局,提升工业自动化产业链协同机会,拓展美的集团ToB 业务规模,强化ToC 和ToB 业务“双轮驱动”的业务模式。2)合康新能的高、低压变频器有助于加速美的大型中央空调的变频化进程。3)合康新能在节能环保、新能源汽车等业务方面的业务布局,增加了美的集团业务的多元性。 盈利预测与投资评级。我们预计受新冠肺炎疫情冲击影响,公司上半年内外销经营压力有所加大,不过大家电作为必需消费品需求相对刚性,短期需求只会推迟不会凭空消失,我们维持公司2019盈利预测为241亿元(+19%),下调2020-2021年预测为253亿元和290亿元(前值为275亿元和317亿元),分别同比增长5%和15%,对应EPS 为3.46元、3.62元和4.15元,对应PE 14倍、14倍和12倍。公司近期启动新一轮规模不超过52亿元的股票回购,从股息+回购现金回报率角度看,当前价格对应回报率至少在4%-5%,整体来看股价向下空间有限,继续给予“买入”投资评级。

按摩椅龙头奥佳华:定位高端,布局全球。公司自有品牌矩阵逐步完善,已建立“OGAWA”、“FUJI”、“FUJIMEDIC”、“COZZIA”和“MEDISANA”五大自主品牌,分布亚洲、北美和欧洲三大核心市场,奥佳华品牌按摩椅在国内中高端领域的品牌竞争态势已逐步形成。 公司自主品牌+ODM并行带动盈利水平提升,2019年在多重冲击叠加下压力显现,基本面有所回落但调整之后业绩向上空间大。 未来已来,按摩椅市场空间巨大。国内按摩椅市场群雄割据,CR3集中度仅43%,相较于日本、韩国等成熟市场集中度提升空间大。内销:“收入效应”+“替代效应”促进行业发展+按摩椅相较于人力按摩具备显著经济优势+人口老龄化有效释放潜在需求+共享按摩椅东风加速普及推广四大利好背景下,按摩椅渗透率长期看10倍空间。根据我们的测算,未来6年城镇和农村按摩椅新增规模达632亿,2019-2025年行业CAGR10.3%,2025年对应按摩椅内销规模119亿元,相较于2018年60亿接近翻倍。外销:按摩器具出口市场近半数为按摩椅,预计按摩椅出口规模将在2020年达到百亿规模。 未来的增长?还需等待品牌护城河的建立。我们总结公司当前的竞争优势,一是技术优势明显、产品扎实领先;二是全球化的高低互补品牌布局,但这两点的持续性和确定性还不够高。按摩椅不同于按摩小电器,归根到底是单价高、频次低的消费品,产品的使用体验决定了口碑好坏,口碑好的按摩椅品牌会持续获得消费者认可,因此最重要的是建立起品牌护城河。我们相信公司拥有将领先的产品技术转换为品牌护城河的潜力,但这需要进一步的品牌宣传和渠道,不断把产品优势转化为好的用户口碑,传播开来形成品牌效应。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2019年-2021年净利润分别为3.21亿元、3.56亿元和4.60亿元,对应EPS分别为0.57元/股、0.63元/股和0.82元/股,对应PE20倍、18倍和14倍。考虑到行业可比公司2020年估值为18倍,奥佳华作为按摩椅龙头地位稳固,给予一定估值溢价,对应2020年20倍PE,合理市值71亿,对应目标股价12.7元,上涨空间9%,首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示:高端品牌定位打造失败;按摩椅渗透率提升不及预期;海外市场自主品牌与ODM客户发生竞争导致ODM客户流失;汇率风险。

事件:飞科投资拟近3000万美元取得纯米科技15%股权。纯米科技的股东天津金米(简称“金米”)和ShunweiVentures(简称“顺为”)合计向飞科电器转让其持有的标的公司纯米科技12.38%股权,其中,金米向飞科电器转让其持有纯米科技6.19%股权,对价为1138.96万美元等值的人民币;顺为向飞科电器转让其持有纯米科技6.19%股权,对价为1138.96万美元等值的人民币。同时,飞科电器认购标的公司纯米科技新增3%的注册资本,以每1元注册资本对应34.64美元的价格,出资708.94万美元等值的人民币认缴新增注册资本。 纯米:小米生态链企业,专注研发设计。纯米科技专注于互联网家电产品的研发设计,成为小米生态链企业后,依托小米的品牌效应,借助小米线上与小米之家的线下渠道进行销售。纯米科技拥有米家系列产品和四大自有品牌。米家是小米旗下战略品牌,纯米致力于米家智能小厨电的设计与生产,主打产品米家压力IH电饭煲;自有品牌包括TOKIT厨几;知吾煮;圈厨和米智厨。2018年纯米科技收入5.6亿,净利润1363万,净利率2.4%,净利率较低主要是公司收入来源于ODM代工业务。 飞科:入股纯米布局厨房小家电,突破品类拓张瓶颈。长期制约飞科电器增长的关键在于剃须刀提价和品类拓展。2019年上半年飞科推出了新品延长线插座,贡献收入2300万,但仍难以撼动公牛排插龙头的地位;飞科电动牙刷的推出上市也一直不及预期,但此次参股纯米科技是公司迈向厨房小家电的一大步,公司将与纯米共同探索整合双方优势资源、发挥协同效应:目前纯米科技的采购成本相对较高,飞科将协助纯米开放其采购渠道;而纯米在厨房小家电领域的研发设计有技术积累,飞科认可其项目落地执行和研发设计能力,后续可能通过纯米提供ODM进军厨房小家电。我们预计飞科将依托公司已有的渠道优势、供应链采购优势和品牌优势,协同纯米科技在厨房小家电领域的技术积累,充分发挥其研发强、创新快的优点,布局厨房小家电领域,充分拓展产品链,提高消费者品牌复购率;同时迎合线下线上融合的营销趋势,扩大公司收入来源,优化公司收入结构。 疫情影响可控,维持“增持”评级。我们维持公司2019-2021年净利润预测分别为8.93亿元、10.06亿元和11.06亿元,对应EPS分别为2.05元、2.31元和2.54元,对应动态市盈率18倍、16倍和14倍。2020年初至今疫情对公司业绩的负面冲击有限,公司线下销售虽受到疫情拖累但飞科7成收入来源于线上,且居家期间飞科电动理发器和剃须线上销售表现不错,预计公司2020年Q1收入下滑幅度有望控制在10%以内。考虑到公司稳定高分红率,作为站稳优质赛道的剃须刀霸主竞争优势稳固,现入股纯米进军厨房小家电领域,突破品类扩张瓶颈,有望带来新的业绩增长点,维持“增持”评级。

四季度收入业绩基本符合预期:公司2019年实现营业收入77.61亿元,同比增长4.52%,归属于母公司股东净利润15.82亿元,同比增长7.37%,对应EPS1.67元/股;其中单四季度实现收入21.36亿元,同比增长5.15%,归母净利润4.97亿元,同比增长7.48%。 工程业务独领风骚、精装修趋势有望延续:根据奥维监测,2019年线下零售市场吸油烟机、燃气灶、消毒柜零售额分别同比下降11.4%、8.5%、18.1%,线上厨电套餐零售额较去年同期下降4.2%,只有工程渠道呈现快速增长趋势,2019年精装修厨电市场同比增长26.4%。公司整体表现好于行业,尤其是早年布局的工程业务迎来收获期,全年实现同比增长90%,老板品牌在精装修渠道市场份额为36.3%,位居行业第一,我们预计2019年公司工程业务收入占比在19%-20%,相较去年同期占比提升9个pcts;零售渠道四季度下滑幅度收窄至个位数,电商渠道保持平稳,整体市场份额依然保持领先:公司在线下市场吸油烟机、燃气灶零售额市场占有率分别为28.1%、25.6%,线上厨电套餐零售额市场占有率为25.9%,位居行业第一。 需求短期影响有限,二季度起零售端有望回暖:盈利方面,公司四季度业绩增速高于收入表现,我们认为成本端原材料价格下降、增值税率下调贡献较多:四季度长江有色铜、冷轧钢和中塑指数均价分别同比下降3.81%、4.62%和7.56%,此外工程业务放量摊销期间费用率,综合带来业绩端有所增厚。 展望2020年,公司在产品上重点发力洗碗机、蒸箱烤箱、集成灶等产品,品牌方面名气策略转型线上、线下协同金帝主攻集成灶,产品线多点开花;渠道上,短期内仍以工程出货增长拉动为主,预计增速保持在40%-50%,地产竣工复苏趋势确立,同时零售端回暖有望于二季度逐步开始体现,综合来看整体依然有望取得5%-10%的收入增长和10%左右的业绩增长。 盈利预测与投资评级:我们下调公司2019-2021年净利润预测为15.82亿元,17.45亿元和19.51亿元(前值为16.21亿元,18.28亿元和20.81亿元),分别同比增长7.4%、10.3%和11.8%,对应动态市盈率19倍、17倍和15倍。考虑到政策层面地产调控边际放松、竣工数据持续改善,工程渠道放量叠加零售复苏趋势明确,公司作为厨电龙头竞争力突出,继续维持“买入”投资评级。