公司发布2023年中报，实现营业收入49.35亿元/+11.04%，归母净利润8.30亿元/+14.67%，扣非归母净利润7.47亿元/+17.43%，基本每股收益0.87元/+14.47%。 其中，23Q2实现营业收入27.58亿元/+16.94%，归母净利润4.41亿元/+23.93%，扣非归母净利润4.05亿元/+34.95%，基本每股收益0.46元/+23.92%。 收入端，Q2渠道呈现复苏，传统和新兴共同驱动增长。分季度，1-2月受房地产和整体消费环境的影响较大，公司23Q1营收仅低个位数增长，3月以来公司零售和电商渠道逐步修复，兼保交楼政策对工程业务的正向拉动超预期，23Q2营收在去年低基数上取得两位数增长。分品类，公司主要传统烟灶和核心新兴品类均取得增长——占总收入47.10%和23.98%的油烟机/燃气灶，在23H1取得收入23.25亿元、11.83亿元，同比增长12.09%和11.90%；新兴品类中，洗碗机和集成灶分别同比增长34.28%、41.19%至3.32亿元、2.05亿元。我们认为，排除Q1的影响，几大核心品类在Q2单季度的增速表现更佳，未来随着厨电渠道分散化、多元化，单一渠道的容量更有限、对尾部品牌会加速出清；洗碗机等新兴品类渗透率不断提升，公司在营销和渠道端发力配合也有望带来放量。 盈利端，持续投入营销，发力市场下沉。得益于均价的结构性改善及原材料成本的回落，23H1公司整体毛利率同比+2.33pct至51.93%，净利率微增0.45pct至16.68%，其中Q2毛利率49.68%/+2.70pct、净利率15.82%/+0.75pct。一方面，公司坚持扩大营销投入，包括持续拓展下沉渠道网点、请王一博代言洗碗机以加速新品类的品牌声量扩散等，23H1和23Q2销售费率分别27.58%/+0.92pct、24.96%/+0.4pct；另一方面，管理和研发端控费提效，23H1对应费率4.12%/3.50%，同比轻微收缩0.01pct、0.31pct，23Q2对应费率4.08%/3.78%，同比降低0.20/0.54pct。此外，今年上半年公司严控风险，对地产业务采取现货现款方式交付，经营性净现金流同比+197.26%，Q2单季度+298.75%，取得大幅改善。我们预计，公司在营销端会保持较高投入，发力下沉渠道和品牌建设，长足取得更高的市场份额和溢价能力。 投资建议：在整体消费复苏缓慢的背景下，公司在零售和电商两大渠道快速恢复，进一步巩固厨电龙头地位，未来随着营销推动新兴品类放量、下沉渠道双品牌协同效果显现，公司严控地产风险，业绩有望稳步成长。我们预计公司23-25年营业收入115/127/139亿元，归母净利润19/22/24亿元，对应EPS（摊薄）2.00/2.30/2.54元，对应PE为13/12/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：传统厨电竞争超预期；新兴品类市场渗透过于缓慢；原材料成本大幅上涨；房地产相关风险；宏观经济下行风险。

事件：公司发布2023年半年度报告，2023H1公司实现营业收入49.35亿元，同比增长11.04%；归母净利润为8.30亿元，同比增长14.67%；扣非归母净利润为7.47亿元，同比增长17.43%。分季度来看，2023Q2公司实现营业收入27.58亿元，同比增长16.96%；归母净利润为4.41亿元，同比增长23.88%；扣非归母净利润为4.05亿元，同比增长35.00%。 龙头地位稳固，技术领先与渠道优势持续显现。公司在厨电领域领先地位稳固，吸油烟机、燃气灶等细分市场稳居行业第一。受益于地产竣工端集中释放，上半年厨电行业温和反弹，公司积极发挥产品技术领先优势，同时推动渠道拓展，收入增速显著优于行业。具体来看，2023H1公司吸油烟机/燃气灶分别实现营业收入23.25/11.83亿元，同比增长12.09%/11.90%，传统优势业务基本盘稳固；洗碗机/集成灶实现营收3.32/2.05亿元，同比增长34.28%/41.19%，得益于公司品牌效应及渠道优势，新品类迅速成长。 毛利率显著改善，延续提质增效。2023H1公司家电厨卫产品整体毛利率51.91%，同比增长2.98pct，预计受益于原材料价格中枢下移及产品结构优化。分产品来看，上半年公司吸油烟机/燃气灶毛利率分别为55.10%/56.53%，同比提升4.49/2.13pct。2023H1销售/管理/研发费率为27.58%/4.11%/3.51%，同比分别变动+0.91/-0.03/-0.29pct，上半年销售费用率抬升预计与618大促及新品牌代言等有关。生产端方面，公司着力推动全链路库存管理、构建具有综合竞争优势的成本管控体系，建设端到端一体化供应链和数字透明未来工厂，推动进一步降本增效。 股权激励绑定核心管理层，助力公司长期稳健发展。7月公司完成期权计划授予登记事宜，实际授予325位中层核心业务、技术骨干共552万份权益，行权考核目标为2023-2025年营业收入年复合增长率（以2022年为基准），可行权触发值为5%，目标值为10%。公司通过股权激励将长期发展与核心员工利益绑定，有助于公司经营稳健向好。 投资建议：公司作为厨电行业龙头，传统烟灶品牌和渠道优势持续显现，市场份额稳中有升。公司积极拓展的集成灶、洗碗机等新兴品类渗透率仍有提升空间，为公司业绩稳健增长打造新的驱动力。我们预计公司2023-2025年实现归母净利润19.05/21.77/24.39亿元，EPS分别为2.01/2.29/2.57元每股，对应PE分别为13/11/10倍，维持“推荐”评级。 风险提示：房地产销售及竣工波动的风险；原材料价格波动的风险；市场竞争加剧的风险。

事件：公司公告 2023 年半年报，2023 年上半年公司实现营收 49.35 亿元，同比增长11.04%，同期实现归母净利润 8.30 亿元，同比增长 14.67%；单二季度公司实现营收27.58 亿元，同比增长 16.94%，同期实现归母净利润 4.41 亿元，同比增长 23.93%。 核心观点 烟灶业务增长稳健，洗碗机、集成灶增速亮眼。拆分品类来看，2023 年上半年公司第一/第二/第三品类群/集成灶业务分别实现营收 37.17/3.85/4.47/2.05 亿元，同比分别+12%/-14%/+24%/+41%。第一品类群中，核心品类吸油烟机、燃气灶营收同比分别增长 12.1%、11.9%，在行业整体温和复苏的背景下，公司传统优势品类实现稳健增长，领先地位稳固，2023 年上半年老板吸油烟机线上、线下零售额市占率均维持行业第一。一体机作为第二品类群核心品类，上半年营收同比下滑约 11%，推测主要系厨电集成化背景下蒸烤类单品行业整体有所承压。新兴业务洗碗机、集成灶增速表现亮眼，上半年营收同比增长 34%、41%，伴随新兴品类渗透率的提升以及公司产品力的增强，新兴业务有望为公司发展持续注入新动力。 二季度毛利率、净利率延续改善趋势。2023 年二季度公司实现毛利率 49.68%，同比提升约 3pct，推测主要系大宗原材料价格较去年同期有所下滑且新品上市带动产品结构优化。同期公司实现期间费用率 31.57%，同比下降约 0.3pct，其中销售费用率/管理费用率同比分别+0.4pct/-0.2pct。2023 年二季度公司实现归母净利率15.99%，同比提升约 0.9pct，盈利能力持续改善。 本土化技术创新引领产品升级，渠道变革优化终端效率。产品端，公司聚焦以技术创新拓宽产品矩阵，专注解决中式烹饪和中国厨房痛点，灵犀全自动烟灶、光焱洗消一体机以及高性能集成灶等差异化产品陆续上市，为公司营收结构持续改善注入新动力。渠道端，公司持续深化传统零售渠道，以创新渠道打开前端流量、加快渠道下沉，同时升级无忧厨改服务，提升零售渠道竞争力；此外公司积极拥抱线上新兴平台，线上新老渠道相互协作，充分挖掘流量价值。产品、品牌以及渠道能力的持续提升有望进一步巩固公司厨电综合龙头领先地位。 适当上调毛利率假设、上调销售费用率假设，预测 2023-2025 年归母净利润分别为19.47/21.14/23.41亿元（此前预测 2023-2024年为 21.47/23.80亿元），结合可比公司给予公司 2023 年 14 倍市盈率估值，对应目标价 28.73 元，维持“买入”评级。 风险提示 房地产销售不及预期的风险；原材料价格大幅波动的影响；新品开发不及预期的风险

传统厨电品类具备龙头优势，新兴品类快速增长：首先行业端，面对房地产行业景气度持续低迷及企业综合成本上升等重大不利因素，对厨电市场形成了较大冲击。根据奥维云网数据，2022 年烹饪类厨电（油烟机、燃气灶、嵌入式微蒸烤）规模537 亿元，同比-10.9%，吸油烟机、燃气灶线下零售额较去年同期分别下滑26.2%、22.8%。公司表现则优于行业，分品类来看：1）2022 年传统品类里的吸油烟机/燃气灶分别实现营收48.32/24.57 亿元，同比-0.97%/+0.71%，在行业普遍承压情况下，仍保持了营收基本稳定，并且在线上线下双渠道的厨电主要品类均保有30%以上份额，处行业领先地位。2）新兴品类里的一体机/ 洗碗机/ 集成灶分别实现营收7.40/5.94/3.85 亿元， 同比+14.30%/+31.81%/+17.92%，凭借良好的品牌力和渠道布局，新品类也得到快速铺开。 重新定位客群，改善渠道布局，提升转化效率：基于当前厨电行业逐渐转向于存量市场为主，公司对用户进行分类，并做了相应的针对性渠道布局，以提高厨电产品的消费频次。1）面对刚需类的装修型用户，公司重视家装建材渠道，并与红星美凯龙达成了战略合作，目前500㎡以上的大店基本集中在家装渠道，2022 年家装渠道占比7.7%，增速为16%，仍有较大提升空间。2）对于非装修型的消费群体，公司与部分区域型百货公司合作达成V60 联盟，令门店离流量中心更近，靠近消费力更强的客户，并提升整体客单价；另外则是在下沉渠道中增加触点，目前老板的下沉市场中上样的门店已覆盖12000+店，领先于其他厨电品牌。 推出2023 年期权激励计划，更新23-25 年激励目标。公司计划推行23年期权激励计划，拟向325 名中层管理人员及核心技术业务骨干授予552 万份期权，行权价格为22.51 元/份。本次期权激励目标以2022 年为基准年，如增速超过10%则全部解锁，如增速在5%-10%之间可解锁60%。此外本次期权成本预计总费用为3505 万元， 23 年预计摊销1110.79 万元。 盈利预测：公司作为厨电龙头，产品矩阵丰富，渠道布局完善。我们预计公司2023-2025 年实现营收112.30/123.79/135.92 亿元，归母净利润16.59/17.86/19.51 亿元，EPS 分别为1.75/1.88/2.06 元/股，给予公司18-20 倍PE，对应合理价格区间31.50-35.00 元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧，原材料价格波动风险，终端需求不及预期。

事件：公司发布2022 年年度报告及2023 年一季报，2022 年全年实现营业收入102.72 亿元，同比+1.22%；归母净利润15.72 亿元，同比+18.07%；拟每10 股派发现金红利5 元（含税）。2023Q1 实现营业收入21.77 亿元，同比+4.37%；归母净利润3.89 亿元，同比+5.72%。 点评： 2022 年经营韧性较强，23Q1 表现优异。2022 年公司继续保持传统厨电品类的竞争优势，并大力发展洗碗机、集成灶等新品类，带动市场规模稳步提升。分品类看，1）2022 年传统品类中油烟机/燃气灶收入为48.32/24.57 亿元，同比分别-0.97%/+0.71%，油烟机规模基本保持稳定，且老板品牌吸油烟机在线下及线上市场仍稳居市占率首位；2）新兴品类中，2022 年蒸烤一体机/洗碗机/集成灶收入为7.40/5.94/3.85 亿元，同比分别+14.30%/+31.81%/+17.92%，新兴品类表现亮眼。单季来看，根据奥维云网，2023Q1 我国厨房电器零售额规模同比-2.3%，2023Q1 公司营收增速为+4.37%，一季度厨电行业仍小幅承压，公司实现逆势增长。 2023Q1 公司盈利能力有明显提升。受毛利率较低的工程渠道占比提升及产品结构调整影响，2022 年公司毛利率同比-2.37pct 至49.98%；2022年销售/ 管理/ 研发费用率分别+1.26pct/+0.62pct/+0.20pct 至25.45%/4.20%/3.81%，销售费用率提升主要系公司加大品牌营销推广所致；叠加坏账计提减值损失影响，2022 年净利率同比+1.88pct 至15.17%。 2023Q1 公司毛利率为54.79%（同比+2.23pct，环比+6.34pct）；净利率为17.77%（同比+0.23pct，环比+7.04pct），一季度盈利水平有明显改善。 推出股权激励计划，利于公司长久稳定发展。2023 年4 月，公司发布2023 年股票期权激励计划（草案），拟授予总计不超过325 人共552 万份股票期权。业绩层面考核目标为，以2022 年收入为基准，2023-2025年营业收入年复合增长率触发值为5%，目标值为10%。公司发布股权激励计划有助于捆绑公司与核心管理层利益，助力公司长远稳定发展。 投资建议：厨电龙头地位稳固，新品类有望打开增量空间，维持“买入”评级。我们调整公司盈利预测，预计公司2023-2025 年归母净利润分别为19.56/22.33/24.91 亿元（原2023-2024 年预测值分别为21.10/23.48亿），对应当前市值PE 分别为12 /11/9 倍，维持“买入”评级。 风险提示：地产政策调控风险，国内疫情反复，原料价格波动等。

事件公司发布 2022年年度报告暨 2023年一季度报告，2022年公司实现营业收入 102.72亿元，同比上涨 1%；实现归母净利润 15.72亿元，同比上涨 18%；实现扣非归母净利润 14.79亿元，同比上涨 16%。 其中，单四季度实现营业收入 30.35亿元，同比下滑 1%；实现归母净利润 3.39亿元，实现扭亏为盈。 23Q1公司实现营业收入 21.77亿元，同比上涨 4%；实现归母净利润 3.89亿元，同比上涨 6%；实现扣非归母净利润 3.41亿元，同比上涨 2%。 公司拟向全体股东每 10股派发现金股利 5元（含税）。 核心观点Q1厨卫行业逐步回暖。据奥维云网数据显示，2022厨卫大家电（烟、灶、消、洗、嵌、集、热、净）市场规模同比下滑 9.6%；23Q1厨卫大家电同比下滑 2.3%，降幅明显收窄，厨卫市场有望逐步回暖。 一方面，以油烟机、燃气灶为代表的的厨电产品仍为厨电中最大的刚需品类；另一方面，洗碗机、一体机等新兴厨电为细分高增长品类。 2022年公司油烟机、燃气灶、一体机、洗碗机、消毒柜、集成灶营收分 别 为 48.32/24.57/7.4/5.94/4.77/3.95亿 元 ， 同 比 分 别 -1%/+1%/+14%/+32%/-12%/+18%，展望未来，公司将继续保持传统品类的竞争优势，并大力发展洗碗机、一体机、集成灶等新品类，打造业务增长点。 公司发布 2023年股权激励计划，本次激励计划股权总数占总股本 0.58%，参与人员为中层管理人员及核心技术（业务）骨干共 325人，业绩考核年度为 2023-2025年三个会计年度，以 2022年营业收入为基数，对应考核年份的营业收入复合增长率目标值为 10%；触发值 5%。本次激励计划有利于提升团队凝聚力及员工积极性，助力公司规模拓张。 Q1盈利能力明显回暖。23Q1公司销售毛利率为 54.79%，同比+2.33个 pct，环比+6.33个 pct；销售净利率为 17.77%，同比+0.22个 pct，环比+7.04个 pct；毛销差为 23.91%，同比+0.37个 pct，环比-1.55个 pct。 费用端来看，公司 Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为30.88%/4.18%/3.15%/-1.57%，同比分别+1.86/+0.22/-0.08/-0.09个pct。 维持“增持”评级。我们预计公司 2023-2025年营业收入分别为113/124/137亿元，同比分别增长 10%/10%/10%，归母净利润分别为20.02/22.15/24.92亿元，同比分别增长 27%/11%/13%，摊薄每股收益分别为 2.11/2.33/2.63元，对应 PE 分别为 12/11/10倍。我们看好公司未来表现，维持“增持”评级。 风险提示房地产市场政策波动、原材料价格波动、市场竞争加剧。

事件：老板电器发布2022年年报及2023一季报，2022年公司实现营业收入102.72亿元，同比增长1.22%；实现归母净利润15.72亿元，同比增长18.07%；其中Q4单季度实现营业收入30.35亿元，同比下降1.38%；实现归母净利润3.39亿元，同比增长3666.58%；2023Q1公司实现营业收入21.77亿元，同比增长4.37%；实现归母净利润3.98亿元，同比增长5.72%。公司拟向全体股东按每10股派发现金股利人民币5.00元（含税）,共计派发4.72亿元。 传统厨电优势明显，多品类市占位列第一。公司2022年营收同比增长1.22%，其中传统品类吸油烟机和燃气灶营收为48.32亿元和24.57亿元，同比-0.97%和+0.71%，表现优于行业。奥维云网数据显示烹饪类专业厨电（油烟机、燃气灶、嵌入式微蒸烤）合计规模同比下滑10.9%；公司吸油烟机线上线下零售额市场份额均为行业第一，燃气灶线下零售额市场份额第一。公司新兴产品业绩亮眼，实现高增长，2022年公司蒸烤一体机、洗碗机和集成灶收入分别为7.40亿元、5.94亿元、3.85亿元，同比增长14.30%、31.81%、17.92%。分渠道来看，公司直营渠道收入5.40亿元，同比增长16.26亿元，占比提升了6.8PCT到52.60%，工程渠道收入20.58亿元，同比增长4.15%，占比提升了0.56PCT到20.04%。2023Q1公司营收同比增长4.32%，优于行业平均。奥维云网数据显示，23Q1油烟机和燃气灶零售量分别同比下降5.4%和10.5%，零售额分别同比下降4.9%和10.1%。 计提坏账拖累业绩。2022年公司销售毛利率为49.98%，同比下降2.37PCT，其中吸油烟机和燃气灶的销售毛利率为51.73%和54.61%，同比下降1.92和2.39PCT。我们认为毛利率下降的主要原因为原材料价格和人工成本上涨、低毛利工程渠道销售占比提升。公司2022年销售、管理、财务、研发费用同比变动6.49%、18.48%、12.56%、6.99%，费用率分别为25.45%、4.20%、-1.53%、3.81%，同比变动1.26、0.62、-0.15、0.20PCT。2022年公司应收账款单项计提坏账准备2.6亿元，对公司业绩有所拖累。23Q1公司销售毛利率为54.79%，同比上升2.23PCT，主要原因为原材料价格红利。从费用率来看，公司加大销售费用投入，推广新产品和拓展渠道，一季度公司销售费用率增加1.86PCT。综合来看，公司2022年和2023Q1销售净利率分别为15.17%和17.77%，同比上升了1.88和0.23PCT。 投资建议：公司传统品类油烟机、燃气灶优势明显，随着集成灶、洗碗机等新品类逐步放量，公司业绩有望稳健增长，预计公司2023-2025年归母净利润21.14、23.37和25.48亿元，对应的EPS为2.23、2.46和2.68元，维持“推荐”评级。 风险提示：房地产市场波动的风险，原材料价格变动的风险，行业竞争加剧的风险。

业绩总结：公司发布 ] 2022年年报及 2023年一季报。2022年公司实现营收 102.7亿元，同比增长 1.2%；实现归母净利润 15.7亿元，同比增长 18.0%。Q4单季度实现营收 30.5亿元，同比减少 1.4%；实现归母净利润 3.4亿元，同比增长3480%，主要是上年同期公司计提信用减值损失 7.7亿元，本报告期值为 2.2亿元。公司拟向全体股东每 10股派发现金红利 5.0元（含税），合计分红 4.7亿元，分红率为 30.%。2023Q1公司实现营收 21.8亿元，同比增长 4.4%；实现归母净利润 3.9亿元，同比增长 5.7%。 第一品类群保持稳健，第二成长曲线表现亮眼。在大环境承压的背景下，公司第一品类群依然保持稳健，油烟机、燃气灶两大主品类同比几乎持平；二三品类群及集成灶则增速亮眼，其中一体机、洗碗机、集成灶增速分别达到14.3%/31.8%/17.9%，非第一品类群产品占公司营收比重 24.4%，同比提升1.9PP。分渠道来看，公司代销、经销、直营、工程各渠道分别实现营收24.5/3.0/54.0/20.6亿元，同比变动-20.3%/-20.6%/16.3%/4.2%，由于线下客流减少，代销、直销渠道收入有所下降。 短期盈利承压。2022年公司综合毛利率为 50.0%，同比下降 2.4pp。分产品看，油烟机、燃气灶产品毛利率分别为 51.7%/54.6%，同比变动-1.9pp/-2.4pp；分渠道看，代销、直营、工程渠道毛利率分别为 41.3%/55.4%/48.0%，同比变动-6.8pp/-2.8pp/1.1pp。线下客流减少门店收入规模承压，门店租金以及人员工资等费用支出较为刚性，短期内公司代销直营渠道盈利承压。费用率方面，公司销售费用率为 25.4%，同比提升 1.3pp，主要为销售人员薪酬与广告费用支出增多所致；管理费用率为 8%，同比提升 0.8pp；财务费用率为-1.5%，同比降低0.2pp。综合来看，2022年公司净利率为 15.2%，受坏账计提减值损失影响，仍未恢复到常态水平。 Q1盈利能力回升。根据奥维云网销售数据，2023Q1油烟机行业线上线下销额同比变动-1.6%、-5.1%。在行业需求相对较弱的背景下，公司 Q1收入端依旧实现了稳健的增长，充分彰显了作为厨电龙头企业的韧性。盈利端来看，公司Q1盈利能力有明显回升，我们推测原因如下： （1）原材料价格回落，公司成本端压力缓解； （2）产品结构调整推动毛利率改善。未来随着线下门店营收的进一步恢复，新品放量增长，预期公司经营有望进一步恢复。 新一轮股权激励出台，提振员工信心。公司发布 2023年股票期权激励计划。激励计划面向中层管理人员及核心（业务）骨干共计 325人，拟授予股票期权的总量为 552万份，约占计划公告日公司股本总额的 0.6%。解锁条件要求以 2022年营收为基准，公司 2023-2025年各年度营收复合增长率 10%，可解锁 100%； 营收复合增长率为 5%-10%之间，可解锁 60%。我们认为公司股权激励有望充分调动员工积极性，同时也彰显了公司长期经营发展的信心。 盈利预测与投资建议。预计公司 2023-2025年 EPS 分别为 2.11/2.31/2.56元。 考虑公司作为龙头具有稳健性，并且新品拓展顺利，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格大幅波动风险、新品销售不及预期风险。

公司是高端厨电龙头，全方位布局厨电场景。深耕厨电四十余载，老板电器形成以吸油烟机、燃气灶为核心，并拓展洗碗机、集成灶、蒸烤一体机等品类，覆盖厨电全场景。其中吸油烟机、燃气灶、消毒柜作为公司第一品类群，分别持续贡献45%-60%、20%-35%、5%-15%左右的营收，支撑公司业绩基本盘。据公司财报，2022H1 公司烟灶品类线下渠道零售额份额名列第一，领先优势显著且稳固。新品类如洗碗机、集成灶对标海外渗透空间广阔。近年来洗碗机品类认可度不断提升，公司凭借品牌和渠道优势快速切入嵌入式洗碗机市场，充分吸收品类成长红利。当前市场仍处扩张期，公司份额提升空间较大。集成灶品类功能性强，能满足大众化需求，对烟灶套装产生一定替代影响。公司利用金帝品牌战略布局集成灶，在市场早期入局具备一定先发优势，2022 年开始老板电器品牌布局集成灶，未来有望充分受益品类成长。 多元渠道协同发展，构筑核心竞争力。公司多次把握新兴渠道发展红利，现已建成以代理制为核心，KA、专卖店、电商、工程、家装等渠道协同发展的渠道结构。在早期发展中，公司依托于苏宁、国美等大卖场平台，快速覆盖一二线城市，打响品牌知名度。随着KA 渠道单边议价能力增强，公司决定调整渠道战略，构筑自销通路：以代理制为基础，打造自营专卖店、强化渠道管控力度，通过代理商拆分推动渠道扁平化，提高渠道触点密度；同时开设城市公司，完善低线城市渠道布局。除零售渠道外公司提前卡位电商、工程、家装渠道，从而在2010 年后充分吸收相应渠道成长红利，巩固龙头优势。据公司2021 年报，代销（以零售为主）与直营渠道（以电商为主）贡献公司主要收入，收入占比分别为30.25%，45.80%；工程渠道实现快速发展，收入占比达到19.48%。 地产刺激政策频出，静候需求弹性释放。厨电需求与地产竣工和销售高度挂钩，而地产政策的边际转向将带动地产竣工和销售数据改善。我们认为地产周期影响烟灶景气度的传导机制可简化为：地产政策→地产估值→地产基本面/厨电估值→厨电基本面，且在地产上行时，厨电估值多提前于地产估值演绎。2022 年以来地产政策基调转向已较为明确，厨电估值已出现回暖迹象，若地产基本面在2023 年初企稳回升并传递至相关产业链，公司需求与估值修复弹性值得期待。 原材料成本影响利润，价格持续回调赋予改善预期。原材料占据厨电约90%营业成本，价格变动对行业盈利水平的影响较为显著。从公司常用原材料类型不锈钢冷轧板、铝合金、铜、塑料价格来看，2022 年以来已出现持续回落。截至2022 年11 月，不锈钢冷轧板、铝合金价格已从2021年最高位回调约20%，铜回调约10%，塑料价格回调约35%。原材料价格回落有望缓解成本压力，也为公司业绩提供较大增长弹性。 投资建议：公司作为高端厨电领军品牌龙头优势稳固，当前存在地产、成本双重改善预期，业绩弹性值得期待。我们预计2022-2024 年公司归母净利润为18.60、21.46、24.23 亿元，对应当前股价的PE 为14、12 和11 倍，首次覆盖给与“买入”评级。 风险提示：疫情改善不及预期，地产周期反转不及预期，原材料价格回落不及预期，新品类拓展不及预期。

事件： 22Q3公司实现营业收入 27.9亿元，同比+1.7%；归母净利润 5.1亿元，同比-7.6%；扣非归母净利润 5.0亿元，同比-8.8%。累计看，22Q1-Q3公司实现营业收入 72.4亿元，同比+2.4%；归母净利润 12.3亿元，同比-8.1%；扣非归母净利润 11.3亿元，同比-12.3%。 点评：营收逆势增长，电商发展稳健。 公司 22Q3营收同比+1.7%，虽然地产行业拖累（Q3新房竣工/销售分别同比-17%/-24%，二手房挂牌量-32%）导致厨电市场整体需求疲软，但公司营收端仍有逆势增长、 份额进一步提升（根据奥维云网推总数据，油烟机+灶具行业 1-9月零售额同比-9%，Q3同比-10%）。 分渠道看，我们预计 Q3各渠道同比增速排序为电商渠道（含下沉）≈工程渠道＞创新渠道＞零售渠道， 其中电商渠道及依托保交楼政策的工程渠道有望实现增速领跑； 分产品看，我们预计 Q3新兴品类洗碗机、集成灶有望贡献主要增长。 成本压力逐渐缓解，盈利能力企稳修复。 公司 22Q3毛利率为 52.3%，同比-3.4pct，主要系原材料成本较高以及会计准则调整所致，但其下滑幅度环比 Q2已大幅收窄。 考虑到 Q3不锈钢价格环比回落，公司成本压力有望继续缓解。终端销售平淡与成本仍然高企背景下，公司持续把控费用投放， 22Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为 26.2%/4.0%/3.3%/ -2.2%，分别同比-1.9/+0.6/+0.1/+0.2pct。综合影响下，公司 22Q3归母净利率为 18.3%，同比-1.9pct。 投资建议： 公司传统烟灶龙头地位稳固，渠道与品牌力优势显著。考虑到去年下半年盈利水平低基数+今年以来成本压力逐步缓解，短期看公司盈利修复具备弹性；中长期看高成长性品类洗碗机+蒸烤机持续渗透、贡献收入增量。我们看好公司优质出众的经营能力和稳健清晰的成长路径。预计公司 22-24年归母净利润 19.0/22.4/25.6亿元（前值19.6/23.8/27.5亿元，考虑到 Q3不锈钢价格仍较高有所下调），当前股价对应 22-24年 10.6X/8.9X/7.8XPE，结合当前相对历史较低的估值水平，维持“买入”评级。 风险提示： 集成灶等新品类销售、拓店进度不及预期； 原材料价格上涨的风险；房地产市场波动的风险；市场竞争加剧的风险。

公司发布2022年三季度报告，前三季度实现营业收入72.37亿元，同比增长2.35%，实现归母净利润12.34亿元，同比下降8.11%，实现扣非归母净利润11.32亿元，同比下降12.28%，其中，2022年第三季度实现营业收入27.93亿元，同比增长1.74%，实现归母净利润5.10亿元，同比下降7.62%，实现扣非归母净利润4.97亿元，同比下降8.82%。 厨电行业整体低迷，集成厨电品类有望成为新增长点。2022年1-9月受新冠疫情、房地产行业景气度下行的影响，厨电行业整体低迷，据奥维云网数据显示，2022年前三季度厨电品类规模预计达358亿元，同比下滑9.3%，但集成灶及洗碗机逆势增长，品类规模分别为190/70亿元，同比分别增长5.3%/7.0%。展望未来，公司作为传统厨电领域龙头企业之一，发力集成厨电及洗碗机品类竞争优势明显。 盈利能力改善趋势显现。公司Q3销售毛利率为52.26%，同比下滑3.42个pct，环比大幅提升5.28个pct，公司Q3毛销差降幅收窄，2022Q1/Q2/Q3毛销差同比分别为-1.60/-6.07/-1.51个pct，公司Q3销售净利率为18.31%，同比下降2.03个pct，环比提升3.24个pct,公司前三季度受原材料价格波动影响，毛利率同比下降，随着二、三季度原材料价格高位回落，毛利率及净利率环比改善。费用端来看，公司Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为26.18%/3.97%/3.33%/-2.18%，同比分别-1.91/+0.65/+0.09/-0.22个pct。 投资建议考虑到当前消费需求修复缓慢以及房地产行业低景气影响，我们下调公司2022-2024年盈利预测，预计2022-2024年营业收入分别为105.13/116.76/140.85亿元（前值为106.55/122.54/140.85亿元），同比分别增长4%/11%/13%，归母净利润分别为18.08/20.48/24.71亿元（前值为19.71/22.67/26.76亿元），同比分别增长36%/13%/21%，摊薄每股收益分别为1.91/2.16/2.60元，对应PE分别为11/10/8倍。我们看好公司未来表现，维持“谨慎推荐”评级。风险提示房地产行业波动风险；原材料价格波动风险。

新兴品类表现优于传统品类，助推三季度营收恢复正增长。 公司 2022年三季度营收同比增长 1.74%，相较二季度营收增速（-2.47%）有所改善。 渠道方面， 推测零售渠道销售额因疫情反复整体承压，电商（含下沉）渠道随下沉渠道拓展保持一定正增长， 工程渠道因各地政府保交楼政策落地推动公司订单回暖。 品类方面， 根据奥维云网监测数据，三季度公司油烟机/燃气灶线上渠道收入分别为 5.58/2.94亿元，同比下降 7.7%/11.8%，同期市占率分别为 20.6%/19.1%，均位居行业第一，公司传统核心品类的行业领先优势稳固。公司于新兴厨电赛道实现多元品类布局，根据奥维云网监测数据， 2022年三季度公司洗碗机线上渠道实现收入约 7647万元，同比增长 36.3%，市占率约 9.20%， 同比提升约 2.0pct； 集成灶线上渠道实现收入约 2963万元，市占率约 2.65%； 新兴品类表现相对优于传统品类。 预期三季度原材料涨价影响趋缓， 公司盈利能力或将改善。 2022年三季度公司毛销差为 26.08%，同比下降 1.5pct， 同比降幅环比二季度（-6.07pct）大幅减少， 推测主要原因在于烟灶消等传统品类成本端受上游原材料涨价影响逐渐趋弱， 展望未来洗碗机、集成灶等新兴品类订单放量带动制造端规模效应逐步显现，叠加渠道端高毛利的直营门店渠道加速拓展，预期公司毛利率将持续修复。三季度公司归母净利率 18.26%，同比下降 1.85pct。 集成化多品类产品矩阵进一步完善，渠道深化布局推动长期可持续发展。 产品端，公司三季度顺应厨电产品集成化趋势推出多款新品。其中集成灶搭配行业首款旋转烤功能，推出 75L 大腔体高端彩屏集成灶；洗碗机赛道推出集净洗、消杀、储存三维功能于一体的光焱洗消一体洗碗机 S1Plus。渠道端，公司 10月启动超级门店合伙人计划， 集成灶渠道建设将持续深化，同时激发电商、工程等多元渠道需求增长潜力，持续赋能传统及新兴品类增长。 集成化多元品类扩张叠加渠道赋能工作推进， 长期可持续发展可期。 考虑疫情影响适当下调油烟机与燃气灶行业整体销量预期，预测公司 2022-2024年归母净 利润 分别为 18.98/21.47/23.80亿元（此前 预 测 2022-2024年分别为20.04/23.44/25.87亿元）， 结合可比公司给予公司 2022年 12倍市盈率估值，对应目标价 24.00元，维持“买入”评级。 风险提示 房地产销售不及预期的风险；原材料价格大幅波动的影响；新品开发不及预期的风险；销售费用率大幅提升的风险

事件：公司公告2022年中报，2022年上半年实现营业收入44.44亿元，同比增长2.73%；实现归母净利润7.24亿元，同比下降8.46%。单二季度实现营业收入23.58亿元，同比下降2.47%；实现归母净利润3.56亿元，同比下降17.54%。 核心观点 疫情扰动导致二季度传统品类收入整体承压，洗碗机等新兴品类延续较好表现。分产品，2022年上半年公司第一/第二/第三品类群分别实现收入33.29/4.46/6.70亿元，同比增长-1%/9%/24%。作为第一品类群的核心品类，上半年公司吸油烟机实现营收20.74亿元，同比下降0.8%，二季度疫情扰动导致吸油烟机收入增长放缓。根据奥维云网监测数据显示，2022年上半年老板吸油烟机线上/线下市占率分别为15.0%/31.7%，均稳居行业第一。蒸烤一体机、洗碗机作为第二、第三品类群的核心品类，上半年实现收入3.58/2.47亿元，同比分别增长37%/44%；根据奥维云网监测数据统计，2022年上半年老板嵌入式蒸烤一体机/ 洗碗机线下市占率分别为35.7%/17.4%，分列市场第一/第二。单二季度来看，参考奥维云网全渠道推总数据，老板吸油烟机、嵌入式复合机全渠道销售额同比下滑16%/6%，疫情反复导致公司物流发货受限，收入端承压；同期洗碗机全渠道销售额逆市增长17%，新兴品类表现较为亮眼。 二季度原材料价格高位压制盈利，期待下半年盈利能力稳步修复。2022年二季度公司毛销差达22.41%，同比下降6.1pct，推测主要源于上游不锈钢、铜等主要原材料价格相较去年同期上涨，导致公司盈利能力承压。2022年二季度公司管理、研发费用率均为4.3%，分别同比增长0.96pct/0.81pct；实现归母净利率15.09%，同比下滑2.76pct。展望下半年，大宗原材料价格企稳回落，叠加高毛利线上直营业务营收占比提升，公司盈利能力有望逐步修复。 集成化新品推出优化全品类布局，千城千店顺利推进赋能业绩增长。产品端，公司延续推进集成化品类建设思路，上半年推出新款高性能集成灶、大容量蒸烤一体机、洗消一体机等新品，持续挖掘新兴品类市场潜力。渠道端，公司7月份已完成1000家集成灶专卖店的招商加盟，同时激发电商、工程等渠道的发展活力，有望为新老业务增长持续赋能。参考公司2022年股权激励计划业绩考核目标，以 2021年为基数，2022-2024年营收CAGR 不低于15%，彰显中长期增长信心。 考虑疫情影响适当下调油烟机销量预期，并结合原材料价格走势下调毛利率假设，预测2022-2024年归母净利润分别为20.04/23.44/25.87亿元（此前预测2022-2024年为21.57/25.23/28.08亿元），结合可比公司给予公司2022年15倍市盈率估值，对应目标价31.68元，维持“买入”评级。 风险提示 房地产销售不及预期的风险；原材料价格大幅波动的影响；新品开发不及预期的风险；销售费用率大幅提升的风险

事件： 2022年上半年公司实现营业收入 44.4亿元，YoY+2.7%；归母净利润 7.2亿元，YoY-8.5%，扣非归母净利润 6.4亿，YoY-14.8%；其中 2Q22实现营业收入 23.6亿元，YoY-2.5%，归母净利润 3.6亿元，YoY-17.5%，扣非归母净利润 3.0亿，YoY-29.3%。 点评： 传统业务优于行业整体，新兴品类延续增长趋势。分品类看，根据奥维数据，传统厨电（烟灶消）1H22行业零售额同比-8.4%，厨电行业整体低迷。老板电器第一品类群产品营收增长放缓， 2022上半年油烟机、 燃气灶、消毒柜收入同比-1%/+1%/-18%，主要系疫情反复、房地产行业景气度下行以及企业综合成本上升等不利因素的叠加，其中消毒柜收入大幅下滑主要由于洗碗机增加消毒功能取代部分市场。老板品牌吸油烟机线下零售额、零售量市场占有率为 31.7%、25.6%，同比+1.1、+1.5pcts，营业状况优于行业整体。2022上半年全国商品房销售面积同比-22%，环比-24%，住宅销售对厨电需求影响一般延后 2个季度左右，预计 2022下半年行业仍有一定下行压力。2022上半年公司新兴品类基本延续快速增长，第二、第三品类群的收入占比上升至 18.1%，同比+3.0pcts。其中一体机、洗碗机 1H22营收分别为 35843/24699万元，同比+37%/+44%，但相比前期增速有所放缓，洗碗机零售额线上市场占有率由去年同期的 6.8%大幅提升至 12.8%。集成灶业务同样受厨电行业整体不景气影响，增速明显减缓，1H22营收同比+1%，环比-21%。 分渠道看，2022上半年电商渠道厨电套餐零售额同比+1.1%，工程渠道烟灶配置率保持在 95%以上，洗碗机、一体机作为厨电的新兴品类配置率逐渐上升。 原材料持续高位影响，毛利率有所下滑 。 2022上半年公司毛利率 49.6%（YoY-6.8pcts），其中 2Q22毛利率 47.0%（-8.6pcts），下滑幅度较大主要因为会计准则口径较去年同期有所调整以及原材料成本持续高位，盈利承压。2Q22公司的销售/管理/研发费率分别为 24.6%/4.3%/4.3%，同比-2.6/+1.0/+0.8pcts，“毛利率-销售费用率”同比-6.1pcts，环比-1.1pcts，毛销差下滑相对平缓，公司积极费用管控应对外部环境，同时通过产品结构调整，预计下半年毛利压力会明显减弱。 资产负债表方面，2022上半年预付/应付款项较年初+42%/+5.5%，主因本期购买原材料的相关款项增加。 盈利预测、估值与评级：老板在保持传统品类领先地位的同时积极发展出第二增长曲线，整体行业低迷的情况下有一定抗波动能力，我们对公司中长期的发展保持乐观。因国内疫情依然具有不确定性，以及考虑到居民收入恢复速度可能偏慢，我们下调 2022-2024年净利润预测为 19.4、21.3、22.8亿元（较前次预测下调 9.8%、10.5%、11.6%），当前股价对应 PE 分别为 13、 11、11倍，维持“买入”评级。 风险提示：新品拓展不及预期，地产销售持续下滑，原材料价格上行。