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李阳

海通证券

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格力电器 家用电器行业 2019-12-04 60.00 -- -- 63.46 5.77% -- 63.46 5.77% -- 详细
格力电器与美的集团一直存在一定估值差。从美的集团整体上市以来至格力电器混改公告前为观察区间,格力电器PE(FY1)均值在9.5倍,美的集团PE(FY1)均值在12.8倍,美的集团相对格力电器存在的估值溢价均值为1.35倍。我们认为,美的和格力之间长期形成的估值差有这样几个因素导致:(1)公司治理:美的集团的民企属性和格力电器的国企属性相比之下更具治理优势,包括决策流程、激励机制等等,最终或导致更高的经营效率。(2)成长空间:美的集团除空调业务外,冰洗、小家电、厨电等家电业务均有所涉足且属行业翘楚,多元化业务一方面降低业绩波动性,另一方面亦避免单业务成长空间天花板的限制。 整体来看,混改前的格力在弱化国有属性、股权激励、经销商利益绑定等层面都做出过一些优化治理结构的努力。从控制权角度来看,从上市之初的国资高度集权控股,到随着股改、增发、减持等一系列操作后,大股东格力集团的股权逐步稀释,格力的国有属性有所弱化。而从高管激励及经销商利益捆绑来看,格力电器上市以来仅在股改时做过一期为期三年的股权激励安排,截至19Q3,加上自行购买公司股票的“自我激励”,公司董事长董明珠持股比例也仅有0.7%。另外股改时格力引入经销商持股平台--河北京海担保,对渠道利益进行了一次捆绑。 本次混改结果落地,我们认为是更根本意义上对治理结构优化的突破。2019年12月2日公司控股股东格力集团与珠海明骏签署《股份转让协议》,股权转让事宜完全落地,格力在本次股份转让完成后变更为无控股股东和实际控制人。管理层本次通过格臻投资直接及间接持有珠海明骏股份为11.13%,从而间接持有上市公司1.67%股权,管理层利益通过珠海明骏得到进一步捆绑,对分红及股权激励亦有一定承诺安排。总体来看,此次混改携手高瓴资本,对原本国企属性的治理结构产生了根本意义上的突破。 多元化角度来看格力亦在边际改善当中。格力目前的多元化体现在两个维度:其一是以空调为基础的ToC端发展,家电产品多元化的重新出发。其二是以强大制造能力为基础的ToB端发展,在智能制造、工业制品方面的持续进步。目前来看多元化仍未在收入及利润端做出太大贡献,但我们认为,在存量竞争且套系化竞争的时代,厂商及经销商均存在推出全品类的动力及压力,冰洗小家电有望借力空调原本雄厚的渠道资本及网络,在近年内实现较为快速的成长;而B端智能装备的拓展则诞生于格力坚实的制造业基因,我们认为亦有望在工业机器人、数控机床等高端装备领域实现厚积薄发。 盈利预测及估值。我们认为格力在估值上的压制因素均在边际改善当中:一则混改落地后,公司治理结构有望得到进一步优化,与美的之间估值差有望缩小。二则目前公司生活电器板块及智能装备版块发力增长,长期来看有望为格力多元化打开空间。我们预测19-21年EPS分别为4.78元、5.34元及6.06元,结合PE相对估值及DCF现金流折现估值,我们给予2019年12-15xPE估值,对应合理价值区间57.36-71.7元,维持“优于大市”评级。 风险提示。渠道库存风险,行业价格战风险。
九阳股份 家用电器行业 2019-11-05 23.20 -- -- 26.24 13.10%
26.24 13.10% -- 详细
九阳股份发布19年三季报,19年前三季度实现收入及归母净利增速15%和9%。公司19前三季度实现营业收入62.55亿元,同比增长15.02%,实现归母净利润6.18亿元,同比增长8.54%;其中19Q3实现营业收入20.68亿元,同比增长14.98%,归母净利润2.12亿元,同比增长6.35%。公司2019年来连续三个季度保持15%左右的收入增速,整体表现稳健。 内销稳健增长,关联交易增厚收入。分地区来看,我们估计公司三季度延续上半年趋势,内销实现高个位数增长,由于关联交易贡献收入,我们推测外销实现远高于整体的收入增长。如果按照年初关联交易公告预计,全年九阳向Sharknanja销售达4.5亿元,则全年外销可实现翻倍以上增长。分渠道来看,目前公司线上渠道已经成为公司的主要销售渠道,我们推测公司线上渠道增速高于线下渠道。从盈利能力上看,公司19Q3毛利率同比提升1.2pct至32.3%,销售费用率同比降低0.9pct至13.3%,管理费用率同比提升1.2pct至4.6%,研发费用率同比降低0.8pct至3.3%,最终公司归母净利率同比降低0.6pct至10.5%。 新零售渠道逐步布局,价值登高持续推进,产品渠道双改善逐步验证。线下方面,公司不断完善优化销售网络,积极探索新零售业务,新开Shopping Mall“九阳之家”门店、品牌旗舰店、品牌体验店、品牌专卖店等各类门店,推进价值登高。线上方面,公司上半年在天猫平台新开直营店铺“Joyoung九阳官方旗舰店”,拉近公司与用户距离,并与线下品牌店进行互联、互通、互导、互动,实现O2O融合发展。短期公司进行渠道布局、品牌宣传、产品研发等不断投入资源,公司利润端增速低于收入端,但我们认为公司收入端的高速增长正在逐步验证公司的“产品”“渠道”双改善。 盈利预测及投资建议。长期来看,我们继续看好小家电行业的成长性及延展性,看好公司从豆浆机到品质小家电的品牌转型。公司拓展SharkNinja在中国地区业务,多品类共同发展,我们预计2019-21年公司归母净利分别同比增长9%、13%,12%,EPS分别为1.07、1.21、1.35元,目前收盘价对应19年19.6倍PE,参考可比公司,给予公司19年20-25倍PE,对应合理价值区间为21.4-26.75元,给予“优于大市”评级。 风险提示。原材料价格变动,下游竞争激烈。
海尔智家 家用电器行业 2019-11-05 17.29 18.00 -- 18.88 9.20%
18.88 9.20% -- 详细
事件:公司发布 2019三季报,前三季度收入同比增长 7.72%,归母净利润同比增长 26.16%。 2019年三季度公司实现收入 1488.96亿元,同比增长 7.72%,实现归母净利润 77.73亿元,同比增长 26.16%。前三季度剔除物流业务出表因素,同口径下收入增长 9.5%。Q3单季度实现收入 499.16亿元,同比增长4.56%,剔除物流业务出表影响,单季度收入增长达 9.1%。受益于当期处置物流业务所得 14.4亿元收益,单季度归母净利润达 26.22亿元,同比大幅提升。卡萨帝品牌 Q3恢复 40%以上增长,表现优异。盈利能力方面,公司 Q3单季度整体毛利率达 29.06%,同比提升 0.09pct。 海外市场规模全面增长,国内市场份额稳步提升。海外市场方面:整体收入增长 25%,占比达 47%;各区域市场收入全面增长:北美、欧洲、南亚、东南亚、日本、澳新、中东非分别增幅 11.6%、224.5%、14.1%、22.4%、9.7%、3.2%、9.2%。Candy 并表,Q3业绩大幅改善。国内市场方面:根据中怡康统计,1)线下市场,2019年前三季度海尔冰箱、洗衣机、空调、热水器、厨电零售额份额分别提升 1.4、2.7、0.7、1.9、0.8pct,冰箱、洗衣机保持行业第一并持续扩大领先优势,2)线上市场,海尔冰箱、洗衣机、空调、热水器、厨电零售额份额分别提升 1.9、1.3、0.1、1.5、1.1pct。3)高端市场,2019前三季度卡萨帝冰箱、洗衣机在万元以上市场份额分别为 40.6%,76.8%;卡萨帝空调在 1.5万元以上市场份额达 41.24%。 聚焦智慧家庭,继续构建 COSMOPlat 工业互联网。19年公司继续推进智慧家庭生态圈建设,报告期内食联网、衣联网、空气网生态收入分别增长 40%、46%、79%,达到 7.3亿元、16.2亿元、9.4亿元;智慧家庭生态收入达到33.7亿元,同比增长 55%。此外公司继续 COSMOPlat 工业互联网平台构建,目前已可为建陶、房车、农业等 15大行业企业提供软硬一体的综合解决方案,前三季度 COSMOPlat 实现收入 80.6亿元,增长 55%,继续打造全球引领行业的高端制造示范标杆。 投资建议与盈利预测。我们认为公司在国内市场承压环境下积极进行零售转型、推进全网管理与四网合一;在海外市场坚持自主品牌加强协同,针对当前全球范围内的存量以及增量市场,完善其自主品牌布局。伴随集团内部协同的逐步释放,公司在全球家电份额有望继续提升。未来公司在产品及品牌两端的高端化,有望继续为整体业绩规模及盈利能力带来有效弹性。考虑到 19下半年公司物流业务出表影响,我们预测 19-21年公司 EPS 分别为 1.43元,1.50元以及 1.70元。参考自身历史及可比公司估值,给予 20年 12x-15xPE 估值,对应合理价值区间 18.00-22.50元,维持“优于大市”评级。 风险提示。终端需求不及预期,海外协同不及预期,商誉减值风险。
美的集团 电力设备行业 2019-11-04 55.80 -- -- 60.80 8.96%
60.80 8.96% -- 详细
公司发布19年三季报,收入、归母净利分别同比增长7%、19%。19年前三季度公司实现营业总收入2217.74亿元,同比增长6.93%;归母净利213.16亿元,同比增长19.08%;其中19Q3实现营业总收入674.41亿元,同比增长5.93%,实现归母净利61.29亿元,同比增长23.48%。 主业表现稳健,空调增速有所放缓,冰洗均价稳步提升。根据KUKA三季报,KUKA19单三季度实现收入8.33亿欧元,同比下滑2.1%。我们估计剔除机器人业务后,公司电器业务增长略高于7%,公司电器主业表现稳健。分品类来看,我们认为空调收入增速相对于上半年有所放缓,根据产业在线数据,空调19Q3内销出货增速为15%,而19H1内销出货增速高达23%,我们估计公司Q3空调增速放缓。冰洗方面,我们认为公司均价提升持续带动收入增长,根据中怡康数据,前三季度美的品牌冰箱均价提升6%,小天鹅及美的品牌洗衣机均价提升14%和3%。 人民币贬值、产品结构升级提升毛利率,高端化、多品牌战略转型持续推进,小天鹅并表增厚归母净利。公司Q3实现归母净利润增速远高于收入增速,我们认为有以下原因:1)人民币贬值、产品结构升级下公司19Q3毛利率同比提升0.4pct至28.5%;2)小天鹅并表增厚归母净利。按照19Q3小天鹅归母净利润增长15%的假设下,小天鹅Q3实现归母净利润5.12亿元,增厚美的集团归母净利润约2.4亿元,贡献5%左右的归母净利润增速。费用方面,公司Q3销售费用率提升0.3pct,管理费用率和研发费用率同比分别降低0.5pct和0.2pct,人民币贬值背景下财务费用率降低了0.5pct。另外,公司2018年底推出全新高端品牌COLMO,高端化转型持续推进,2019年推出互联网品牌布谷,多品牌战略迎合不同消费群体需求。 盈利预测及投资建议。美的集团2C业务全面开花,传统业务成长路径清晰,考虑到公司冰洗及小家电等消费电器业务占比逐步提升,KUKA、安得智联、美云智数等助力美的向2B领域拓展,打开成长空间。我们预计公司2019-2021年实现EPS分别为3.44、3.83、4.18元,分别同比增长18%、11%、9%。目前(20191030)公司收盘价对应19年15.5倍PE估值,参考家电行业和机器人行业可比公司,给予公司19年18-20倍PE估值,合理价值区间为61.92-68.8元,给予“优于大市”评级。 风险提示。原材料价格变动,下游竞争激烈。
欧普照明 能源行业 2019-11-04 25.99 -- -- 27.50 5.81%
27.50 5.81% -- 详细
欧普照明发布2019年三季报。公司前三季度实现收入57.7亿元,同比增长3.26%;实现归母净利润6.02亿元,同比增长5.60%;扣非后归母净利润4.16亿元,同比增长4.05%。其中单三季度实现19.91亿元,同比降低3.32%;实现归母净利润1.97亿元,同比降低7.03%;扣非后归母净利润1.59亿元,同比增长7.94%。 毛利率提升,非经影响归母净利润增速。单三季度来看,公司毛利率环比及同比均呈改善趋势,同比上提0.93pct至37.04%,我们判断行业价格战已趋缓。费用率方面,2019年公司持续减少开店的数量,并逐步将销售费用转向终端引流等促进渠道转型,单Q3销售费用率同比下降1.29pct至20.03%,汇兑收益减少致财务费用率同比上行0.79pct至-0.22%,管理费用率同比略减0.07pct至3.26%。研发费用率同比上行0.82pct至4.12%,主要系投向专利光谱研究及智能控制领域。综合毛利率和费用率情况来看,公司盈利能力有所上行,但计入非经项目的政府补助从去年同期3540万元减少至239万元,对整体扣非前归母净利润产生了较大影响,最终扣非前归母净利率同比下降0.4pct至10.31%。 投资建议及盈利预测。我们认为,公司作为家居照明龙头,凭借多品类的持续增长与全渠道的深耕布局,品牌+渠道共筑竞争壁垒,有望在行业整合时期实现市场份额的不断提升。长期来看,照明行业整体赛道转换大背景下,政策与资本共同推波助澜,叠加需求端品牌意识的不断增强,多方利好龙头整合行业。但短期在地产周期影响下公司增长有所放缓,基本面拐点仍需等待,我们下调公司19-21年盈利预测,预计公司19-21年EPS分别为1.29元、1.48元及1.77元,考虑到公司作为照明消费品龙头未来成长空间广阔,给予公司相比同行业一定估值溢价,给予19年20-25倍PE估值,对应合理价值区间25.8元-32.25元,“优于大市”评级。 风险提示。行业整合不及预期,价格战持续影响盈利能力。
莱克电气 家用电器行业 2019-11-01 22.21 -- -- 23.50 5.81%
23.50 5.81% -- 详细
公司发布19年三季报,收入同比下滑1%,归母净利同比增长13%。公司19年前三季度实现营业收入42.12亿元,同比下滑1.19%,实现归母净利3.82亿元,同比增长12.98%,其中公司19Q3实现营业收入14.17亿元,同比下滑1.61%,实现归母净利1.47亿元,同比增长9.31%。 19Q3收入略有下滑,继续加大研发投入,人民币贬值增厚净利润。公司Q3收入略下滑1.19%,我们估计公司外销表现不佳,公司2019年上半年外销收入占63%左右,出口占比较大且有一定比例出口美国,我们认为美国加征关税对公司短期有一定影响。受益于人民币汇率贬值,公司19年前三季度毛利率同比提升2.05pct至26.33%。公司持续进行品牌宣传,19年前三季度销售费用率为6.38%,精细化管理使得管理费用率下降0.5pct至3.29%,公司积极加大新品研发投入,19年前三季度研发费用率同比提升1.4pct至5.49%,财务费用方面,由于今年人民币贬值幅度较大,公司19前三季度取得财务费用-6590万元增厚公司净利润。 以自有资金投资设立泰国子公司应对贸易风险。公司以总投资额1400万美元的自有资金投资设立泰国子公司,一方面,海外建厂可以落实国际化战略挖掘市场空间,另外一方面有助于公司应对未来的贸易风险。公司通过在越南和泰国投资建厂,中报预计首期项目将于19年10月底开始生产产品,我们认为公司在东南亚设厂后有望规避关税的负面影响。 围绕电机拓展家居及个护类小家电产品,内销多品牌多品类布局,全渠道共同发展。公司实施“LEXY莱克”、“Bewinch碧云泉”、“Jimmy莱克吉米”多品牌战略,围绕无刷电机持续拓展家居及个护小家电品类。渠道推广方面,公司与苏宁、国美等全国连锁企业及高端百货、购物中心建立紧密合作关系。此外公司通过网络购物、电视购物等新兴渠道进入零售市场,并自建渠道,大力发展专卖店,同时大力发展自主品牌和B2B业务,不断拓展内销市场。 盈利预测与投资建议。长期来看,我们看好无线吸尘器对传统吸尘器的替代以及公司新品类的拓展,我们认为公司未来内销占比有望进一步提升,带动公司盈利水平走高及提升外汇风险抵抗能力。我们预计公司2019-2021年实现EPS1.28元、1.44元、1.63元,同比增长21%、13%、13%,目前收盘价对应公司19年PE为17倍,参考可比公司,给予公司19年20-25倍PE估值,对应合理价值区间为25.6-32元。“优于大市”评级。 风险提示。人民币汇率及关税影响公司短期业绩。
老板电器 家用电器行业 2019-10-31 30.08 -- -- 33.50 11.37%
33.50 11.37% -- 详细
事件:公司发布2019年三季报,单季度营收规模增长10.56%,归母净利润增长18.20%。公司发布2019年三季报,实现营收56.25亿元,同比增长4.29%,实现归母净利润10.86亿元,同比增长7.31%。其中19Q3实现营业收入20.98亿元,同比增长10.56%,实现归母净利润4.15亿元,同比增长18.20%,Q3收入端及利润端增速较Q2均有显著改善,公司预计2019年全年归母净利润增长为2%-10%。 毛利率改善显著,整体盈利能力提升。单季度看公司19Q3毛利率达55.69%,同比提升2.62pct,费用端方面,Q3公司销售费用率同比下降0.94pct,达27.02%,管理费用率同比下降0.19pct,达3.20%,财务费用率同比提升0.20pct,达-1.43%,致最终净利率同比提升1.28pct,达19.80%,Q3整体盈利能力提升。 工程渠道继续发力,排查量达峰值水平。进入19Q3自8月初起,受益于工程业务提升以及零售渠道线上备货及线下补货,公司生产排单量逐步提升,吸油烟机生产排单量达到峰值水平。依据公司半年报引援奥维云数据,“老板”品牌地产精装份额达37.8%,稳居行业第一,公司高端品牌属性显著,团队服务能力优异,与地产商继续加深战略合作。 投资建议与盈利预测。我们认为在地产后周期产业开始回暖预期之下,作为厨电龙头公司业绩拐点亦有望临近,同时公司受益于自身工程渠道的优势,收入端继续扩张同时,整体市场份额亦有望提升。产能方面,公司茅山智能制造基地二期目前正在建设中,建成后整体智能化水平将进一步提升,产能方面继续优先布局。我们预计公司19-21年EPS分别为1.69元,1.87元以及2.07元,同比增长8.6%,11.2%及10.6%,给予公司19年15-18xPE,对应合理价值区间为25.35-30.42元,维持“优于大市”评级。 风险提示。零售端需求疲软,渠道下沉不及预期。
三花智控 机械行业 2019-10-28 14.50 -- -- 15.76 8.69%
16.17 11.52% -- 详细
公司发布2019年三季报,单季营收同比增长4.29%,归母净利润同比增长4.91%。公司19年前三实现营业收入86.21亿元,同比增长4.30%;实现归母净利润10.56亿元,同比增长3.22%;单三季度方面,公司实现营业收入27.90亿元,同比增长4.29%,实现归母净利润3.63亿元,同比增长4.91%。Q3单季度收入端及利润端增速优于Q2,单季度盈利能力小幅提升。 成本费用管控良好,单季度盈利能力继续提升。公司Q3单季度毛利率达29.64%,产品结构优化推动下同比提升1.05pct,单季度销售费用率及管理费用率同比分别下降1.40pct及0.23pct,费用端管控良好。此外受汇兑收益减少影响,Q3单季度财务费用率提升0.78pct,达-1.54%,公司Q3单季度净利润率达13.02%,同比提升0.08pct。 新能源汽车业务继续扩张,单车货值已可达五千。公司新能源汽车业务方面,已获得大众、戴姆勒、宝马、沃尔沃、奥迪、PSA、捷豹、路虎以及国内车企吉利、比亚迪、上汽等新能源车平台订单,主要涉及阀类、泵类以及组件类产品等,单车配套货值已可达5000元,公司预计2019年新能源车业务占比将超过40%,2020年新能源车业务占比有望将超过传统车业务。 投资建议与盈利预测。我们认为公司在家用制冷及商用制冷两端同时推进,保障制冷主业稳健增长,未来空调能效升级后有望刺激公司电子膨胀阀继续快速增长;公司新能源汽车业务继续快速扩张,基本已覆盖主流新能源车企,在手订单饱满,单车货值亦有望提升。我们预计公司19-21年实现EPS为0.50、0.57及0.65元,同比增长6.4%、15.1%及14.0%。考虑到公司制冷业务的龙头地位以及新能源汽车业务的高成长性,给予公司19年25-30xPE,对应合理价值区间为12.50-15.00元,维持“优于大市”评级。 风险提示:原材料波动,汇率波动,终端需求不及预期。
苏泊尔 家用电器行业 2019-10-21 77.86 -- -- 81.60 4.80%
81.60 4.80% -- 详细
内销规模超百亿,稳健增长能否持续?1)电器业务领域。小家电业务:厨房小家电领域中,电饭煲、电压力锅、搅拌机、电磁炉、煮水壶占厨房小家电销售额超 80%,以上品类均为苏泊尔的强势领域,公司聚焦于厨房小家电,并逐步拓展至家居电器。 根据中怡康数据,2018年小家电市场规模 1424亿元,2012年-2018年复合增速为10%,参考发达国家水平,假设冰洗零售额/小家电零售额=1,我们预测小家电市场规模可达 4500亿元,为 2018年小家电零售额的 3倍,公司在份额提升和消费升级趋势下实现稳健增长;厨房大电业务:苏泊尔之所以能在厨房大电领域实现较大的收入规模,主要原因是其烟灶产品集中于线上渠道,定位较为低端,避免直面传统厨电企业竞争。根据阿里平台数据, 2018年苏泊尔已经成为线上厨电市场份额排名第五的品牌。 中性预测下,我们认为公司未来十年厨电收入可达 40亿元,复合增速为 15%;2)厨房工具及炊具业务领域。苏泊尔在厨房工具领域及炊具市场市场份额占据行业第一,2018年公司市场份额分别为 6%和 10%,小家电市场及厨房工具市场均为千亿规模,公司在集中度较为分散的厨房工具市场领域的发展空间不亚于小家电业务板块。另外,公司于 2017收购营 WMF 中国市场消费者产品业务,高端布局基本完成。随着苏泊尔对高端产品的进一步完善,WMF 有望贡献更多增长。中性预测下,我们认为公司的厨房工具及炊具业务收入未来十年可维持 11%的复合增长。 大股东 SEB 对苏泊尔的支持是否仍有边际贡献?SEB 为通过并购不断发展成全球最大的小家电企业,产品涵盖炊具、小家电、个人护理产品、家居护理等领域。SEB 为苏泊尔提供专利及订单的支持,2018年 SEB 订单对苏泊尔外销贡献已达 94%且毛利率稳定在 18%(人民币结算免受汇率波动) 。2018年苏泊尔转移订单金额约为 5.55亿欧元,目前 SEB 仍有 35%的收入(约为 11亿欧元)来源于外包,我们认为随着苏泊尔生产线的不断成熟,未来 SEB 有望持续转移家居电器品类。 规模效应下,盈利能力仍有望持续提升。公司的电器及炊具规模明显高于竞争对手,规模效应下,公司的成本优势会更加明显,此外,公司品类拓展的厨房大电产品、家居电器产品的毛利率均高于原有业务,将持续提升其毛利率水平,伴随公司规模的稳步增长,长期来看规模效应逐步显现带动总体费用率的降低是必然趋势。 盈利预测及风险提示。公司在 SEB 助力下外销订单稳健增长,叠加公司内销份额均价提升,我们预计 2019-2021年实现 EPS 2.43元、2.84元、3.30元。目前收盘价(2019-10-17)对应 19年 31.9倍 PE,考虑到公司品类拓展性较强,而小家电企业收入维持增长更多靠公司品类拓展,目前公司传统小家电领域维持稳定增长,厨电、家居电器、厨房工具等新兴领域亦拓展顺利且已经初具规模,品类拓展源源不断贡献增长点。中性假设下,我们认为公司收入规模在 2028年可达 500亿元,十年收入复合增速 11%。我们认为公司更大的市场空间及更强的稳健性可以获取更高的市场溢价,参照可比公司估值水平,给予公司 19年 26-33倍 PE,对应合理价值区间为63.18-80.19元,“优于大市”评级。 风险提示。SEB 订单转移不及预期,内销市场竞争激烈。
苏泊尔 家用电器行业 2019-09-03 72.08 -- -- 75.36 4.19%
81.60 13.21%
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公司发布19年半年报,收入、归母净利润同比增长11%和13%。公司19H1实现营业总收入98.36亿元,同比增长11.15%,实现归母净利润8.38亿元,同比增长13.35%。其中19Q2实现营业总收入43.62亿元,同比增长10.09%,实现归母净利润3.23亿元,同比增长12.62%。另外公司公告1)半年度每10股派息2.58元,合计现金分红2.12亿元,占半年度归母净利润的26%;2)以不超过75.48元/股回购4105600-8211199股股份。 内外销稳健增长,厨房小家电均价持续提升。公司收入稳健增长,相比于2018年及19Q1增速有所放缓。分区域来看,公司上半年内外销实现收入分别为76.52亿元和21.83亿元,增速均为11%,分产品来看,公司炊具和电器增速分别认为8.5%和12.45%。电器受益于品类拓展及均价提升实现较高增速,根据2019年1-6月中怡康累计数据,公司电饭煲均价同比提升6.5%,电压力锅均价同比提升6.4%,电热水壶均价同比提升9.5%,搅拌机均价同比提升2%。盈利能力方面,公司19H1毛利率同比降低0.27pct至30.78%,公司销售费用率、管理费用率及研发费用率分别同比降低0.57pct、0.23pct和0.02pct至15.82%、1.66%和1.86%,最终公司归母净利率提升了0.15pct至8.52%。 以自有资金投资设立苏泊尔热水器公司,多品类布局稳步推进。公司拟以自有资金出资5200万元与苏泊尔集团共同投资设立苏泊尔热水器有限公司,在前期烟灶等厨卫电器产品的基础上开拓热水器品类(燃气热水器及电热水器),利用原有烟灶的销售渠道,充分发挥品类的协同效应,持续多品类布局。 另外,在品牌定位上,公司前期引入KRUPS、LAGOSTINA、WMF等品牌,与苏泊尔中端定位互补,公司高端品牌业务布局逐步推进,我们认为多品牌及多品类战略将为公司未来持续发展贡献增长动力。 盈利预测与投资建议。公司在大股东SEB助力下外销订单稳健增长,叠加公司内销份额均价提升,我们预计2019-2021年实现EPS2.42元、2.83元、3.30元,分别同比增长19%、17%、16%,收盘价(2019-08-29)对应19年28.5倍PE,考虑到公司品类拓展性较强,而小家电企业收入维持增长更多靠公司品类拓展,目前公司传统小家电领域维持稳定增长,厨电、家居电器、厨房工具等新兴领域亦拓展顺利且已经初具规模,品类拓展源源不断贡献增长点,我们认为公司更大的市场空间及更强的稳健性可以获取更高的市场溢价,参照可比公司估值水平(平均对应19年24倍PE,对应19年PEG=1.6),给予公司19年25-29倍PE,对应PEG为1.4-1.6,对应合理价值区间为60.5-70.18元,“优于大市”评级。 风险提示。SEB订单转移不及预期,内销市场竞争激烈。
莱克电气 家用电器行业 2019-09-02 20.55 25.60 20.02% 24.90 21.17%
24.90 21.17%
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公司发布 19年半年报,收入同比下滑 1%,归母净利同比增长 15%。公司19H1实现营业收入 27.95亿元,同比下滑 0.97%,实现归母净利 2.36亿元,同比增长 15.39%,其中公司 19Q2实现营业收入 13.89亿元,同比增长5.61%,实现归母净利 1.50亿元,同比增长 13.78%。 19H1收入略有下滑,19Q2收入增速相对于 18Q1环比改善。公司 19Q1收入增速为-7%,19Q2收入增速为 6%,收入增速环比改善。公司外销收入占63%左右,出口占比较大且有一定比例出口美国。关税方面,美国对中国出口产品征收关税,公司通过在越南和泰国投资建厂,首期项目将于 10月底开始生产产品,我们认为公司在东南亚设厂后有望规避关税的负面影响。 人民币贬值增厚净利润,继续加大研发投入。受益于内销占比提升及人民币汇率贬值,公司 19H1毛利率同比提升 1.71pct 至 25.75%。公司持续进行品牌宣传, 19H1销售费用率为 6.35%,精细化管理使得管理费用率下降 0.48pct至 2.94%, 公司积极加大研发投入, 19H1研发费用率提升 1.04pct 至 5.43%,财务费用率方面,由于今年二季度人民币贬值幅度较大,公司 19H1取得财务费用-2700万元增厚公司净利润水平。 围绕电机拓展家居及个护类小家电产品,内销多品牌多品类布局,全渠道共同发展。公司实施“LEXY 莱克”、 “Bewinch 碧云泉”、“Jimmy 莱克吉米”多品牌战略,围绕无刷电机持续拓展家居及个护小家电品类。根据腾讯数码,8月 7日,莱克正式对外推出水离子蜗扇吹风机 F6,定价 2699元,持续夯实高端品牌定位。渠道推广方面,公司与苏宁、国美等全国连锁企业及高端百货、购物中心建立紧密合作关系。此外公司通过网络购物、电视购物等新兴渠道进入零售市场,并自建渠道,大力发展专卖店,同时大力发展自主品牌和贴牌的 B2B 业务,不断拓展内销市场。 盈利预测与投资建议。长期来看,我们看好无线吸尘器对传统吸尘器的替代以及公司新品类的拓展,我们认为公司未来内销占比有望进一步提升,带动公司盈利水平走高及提升外汇风险抵抗能力。我们预计公司 2019-2021年实现 EPS1.28元、1.44元、1.63元,同比增长 21%、13%、13%,目前收盘价对应公司 19年 PE 为 16.3倍,参考可比公司,给予公司 19年 20-25倍PE 估值,对应合理目标价值区间为 25.6-32元。“优于大市”评级。 风险提示。人民币汇率及关税影响公司短期业绩。
华帝股份 家用电器行业 2019-09-02 10.23 -- -- 11.43 11.73%
13.01 27.17%
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事件:公司发布2019半年报,营收规模下降7.68%,归母净利润增长15.32%。公司发布2019半年报,实现营收29.30亿元,同比下降7.68%,实现归母净利润3.95亿元,同比增长15.32%。其中Q2单季度,实现收入规模达15.99亿元,同比下降8.61%,实现归母净利润2.63亿元,同比增长15.58%,公司盈利能力持续提升,在收入端增长承压下继续推动利润端双位数增长。 盈利能力提升显著,现金流情况良好。公司19H1整体毛利率提升3.37pct达49.92%,其中Q2单季度毛利率达51.41%,同比提升3.90pct。分产品看上半年公司吸油烟机、灶具及燃气热水器毛利率分别提升3.13pct、2.51pct及2.82pct达50.68%、53.57%及50.65%。产品结构优化及品牌高端化继续推动公司整体盈利能力提升,19H1最终净利率提升2.69pct达13.48%,其中Q2单季度最终净利率为16.43%,同比提升3.44pct。现金流方面,公司19上半年增加贴现致销售商品收到的现金增加,结合当期政府补贴的提升,上半年经营性现金流净额达2.65亿元,同比增长164.5%。 烟灶业务受行业波动,新品类规模显著扩张。依据公司援引奥维云网数据,上半年国内油烟机、燃气灶及热水器销售额同比分别下降10.7%、6.3%及5.8%,因而受行业整体影响,19H1公司烟机及灶具业务分别实现收入规模11.42及7.47亿元,同比下滑6.80%及10.83%,热水器实现收入5.28亿元,同比下滑13.31%;而新品类方面公司19年重点推出洗碗机及蒸烤一体机等嵌入式产品,实现收入3886及5445万元,同比增长85%及574%。同时公司19H1新增净水器及集成灶业务,对应收入规模已达4258万及218万元,整体看新品类规模扩张显著。 渠道扁平化继续推进,双品牌运作继续落实。19H1公司继续强调以零售为导向推进渠道扁平化,继续优化经销商结构,截至报告期末,华帝品牌拥有一级经销商123家,品牌旗舰店432家,专卖店2831家,KA卖场店2479家,乡镇网点5926家,社区网点1373家;上半年公司电商渠道实现收入8.30亿元,同比增长4%。另一方面,公司继续落实多品牌运作战略,19H1百得品牌拥有一级经销商218家,专卖店1693家,KA卖场店130家,乡镇网点3694家,上半年实现营业收入7.42亿元,同比下降7.63%,实现净利润5390.71万元,同比下降0.96%。 投资建议与盈利预测。我们认为公司在品牌高端化及降本增效趋势推动下,整体盈利能力仍有望继续提升,改善逻辑持续兑现,地产后周期产业链回暖预期下估值亦有望修复。预计公司19-21年EPS分别为0.90元,1.07元以及1.23元,同比增长17.5%,18.1%及15.3%,给予公司19年15-18xPE,对应合理价值区间为13.50-16.20元,维持“优于大市”评级。 风险提示。终端需求不及预期,渠道库存风险。
老板电器 家用电器行业 2019-08-29 25.60 -- -- 29.11 13.71%
33.50 30.86%
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事件:公司发布2019年半年报,营收规模增长0.88%,归母净利润增长1.52%。公司发布2019半年报,实现营收35.27亿元,同比增长0.88%,实现归母净利润6.70亿元,同比增长1.52%。其中19Q2实现营业收入18.67亿元,同比下降1.98%,实现归母净利润3.51亿元,同比下滑2.11%。 毛利率同比持续改善,整体盈利能力稳定。19上半年公司盈利能力稳定,19H1毛利率达54.79%,同比提升1.24pct,其中Q2单季度毛利率为54.54%,同比提升0.20pct。分产品看公司吸油烟机及燃气灶19H1毛利率分别为58.54%及55.88%,同比提升1.97pct及1.23pct。公司19H1整体费用端管控良好,上半年最终净利润为19.01%,同比提升0.12pct。 烟灶维持国内零售端第一,洗碗机规模继续扩张。分产品看,依据公司半年报引援中怡康零售数据,19H1公司吸油烟机、燃气灶及嵌入式微波炉零售额份额为行业第一,分别为25.5%、23.1%及35.0%,市场地位稳固,19H1公司油烟机实现收入规模18.84亿元,同比下降1.11%。灶具实现收入规模8.50亿元,同比下降1.74%。消毒柜实现收入2.46亿元,同比增长8.71%。蒸箱与烤箱分别实现收入1.16及0.73亿元,同比下降9.14%及28.30%。公司洗碗机规模继续快速扩大,实现收入0.61亿元,同比增长达21.2%。此外公司上半年集成灶产品规模已达0.81亿元,相关子公司金帝上半年实现净利润达0.14亿元。 加深与地产商合作,工程渠道快速推进。19H1渠道方面,公司继续加强与恒大、万科等地产商战略合作,配合中央吸油烟机等差异化产品助力,工程渠道销售额同比增长80%。依据公司半年报引援奥维云数据,“老板”品牌地产精装份额达37.8%,稳居行业第一。零售渠道方面,公司在KA渠道继续优化专卖店体系,电商渠道继续优化效率,加强线上线下协同。此外公司积极拓展海外渠道,开拓亚太、澳新等市场,继续推进全球化战略。子品牌名气方面19H1实现营收1.22亿元,实现净利润357.9万元,同比有所下滑。 投资建议与盈利预测。我们认为在地产后周期产业开始回暖预期之下,作为厨电龙头公司业绩拐点亦有望临近,预计公司19-21年EPS分别为1.65元,1.82元以及2.01元,同比增长6.1%,10.5%及10.4%,给予公司19年15-18xPE,对应合理价值区间为24.75-29.70元,维持“优于大市”评级。 风险提示。终端需求疲软。
九阳股份 家用电器行业 2019-08-19 20.66 -- -- 24.17 14.28%
26.24 27.01%
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九阳股份发布19年半年报,19H1实现收入及归母净利增速15%和10%。公司19H1实现营业收入41.87亿元,同比增长15.04%,实现归母净利润4.06亿元,同比增长9.72%;其中19Q2实现营业收入23.88亿元,同比增长15.30%,归母净利润2.43亿元,同比增长8.94%。公司19年半年度每10股派现5元,共3.84亿元,现金分红占19H1归母净利润的94.5%。 各产品线表现优异,食品加工机恢复性增长,豆浆机份额均价大幅提升。分产品来看,食品加工机系列实现收入18.00亿元,同比增长16.57%,营养煲系列14.35亿元,同比增长18.90%,西式小家电系列5.31亿元,同比增长16.54%,电磁炉系列实现收入2.83亿元,同比下降11.7%。另外公司外销发展迅速,19H1实现外销收入3.21亿元,收入占比达到7.7%。公司19年上半年食品加工机系列产品收入增速超15%,实现恢复性增长,公司上半年发布K系列免洗豆浆机解决消费者痛点,扭转过去几年豆浆机增速不佳的态势,根据中怡康数据,九阳豆浆机在2019年上半年销售额份额同比提升了10pct至79%,份额提升明显。分渠道来看,目前公司线上渠道已经成为公司的主要销售渠道,我们推测公司线上渠道增速高于线下渠道。公司上半年在天猫平台新开直营店铺“Joyoung九阳官方旗舰店”,拉近公司与用户距离,并与线下品牌店进行互联、互通、互导、互动,实现O2O融合发展。 新零售渠道逐步布局,价值登高持续推进,均价提升明显。公司不断完善优化销售网络,积极探索新零售业务,新开ShoppingMall“九阳之家”门店、品牌旗舰店、品牌体验店、品牌专卖店等各类门店,推进价值登高。根据18H1中怡康数据,豆浆机、搅拌机、电饭煲均价分别同比提升了15%、11%、10%,产品结构升级趋势明显,19H1内销毛利率同比提升1.02pct至34.14%。利润端方面,短期公司进行渠道布局、品牌宣传、产品研发等不断投入资源,公司利润端增速低于收入端,但公司收入端的高速增长正在逐步验证公司的“产品”“渠道”双改善。 盈利预测及投资建议。长期来看,我们继续看好小家电行业的成长性及延展性,看好公司从豆浆机到品质小家电的品牌转型。公司拓展SharkNinja在中国地区业务,多品类共同发展,我们预计2019-21年公司归母净利分别同比增长11%、13%,13%,EPS分别为1.10、1.24、1.40元,目前收盘价对应19年19倍PE,参考可比公司,给予公司19年20-25倍PE,对应合理价值区间为22-27.5元,给予“优于大市”评级。 风险提示。原材料价格变动,下游竞争激烈。
兆驰股份 电子元器件行业 2019-08-06 2.76 -- -- 3.05 10.51%
3.13 13.41%
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ODM制造业务起家,盈利能力有望回升。公司2018年实现收入规模128.7亿元,同比增长25.8%,实现归母净利润4.5亿元,在原材料价格波动以及汇率影响下同比下降26.1%。盈利能力方面,公司以B端业务为主,因而2018年整体毛利率达10.1%,其中视听等电子类产品毛利率水平达9.5%,LED系列产品毛利率水平为14.1%,公司2018年整体净利率为3.5%,18年盈利能力在原材料及汇率有影响有所下降,我们认为在面板压力减弱及汇率影响逐步消除下,公司盈利能力有望筑底回升。 智能制造品类拓展,互联网电视产业链完整布局。2018年公司视听通讯等电子类产品收入达111.19亿元,口径还原下同比增长达44%,公司视听通讯等电子类产品收入主要包括电视产品制造,机顶盒及网组类产品制造以及相关运营服务收入。公司ODM业务增长态势良好,且基于自身高端制造能力,16年整合战略合作伙伴优质内容资源及风行运营平台,自有品牌风行互联网电视生态继续布局,18年亦获得日本著名消费电子品牌JVC的授权,在全球范围内开展联合销售等多元化合作。 LED产业链全布局,协同效应逐步释放。2019年公司继续加强LED全产业链的布局,计划使用自有资金15.50亿元投入LED外延片及芯片项目、8亿元投入LED封装项目、3亿元投入应用照明,用于生产线建设及扩建、购买国内外先进设备、产业基地建设及补充项目公司日常运营所需流动资金,以快速实现在LED领域“芯片+封装+应用照明”全产业链协同发展。我们判断在公司拓展整体LED业务收入规模有望快速拓展,切入上游制造及下游应用亦有助于推动整体盈利能力的提升,释放协同效应。 投资建议与盈利预测:公司智能制造端ODM业务发展稳健,自主品牌下风行互联网终端+运营模式清晰布局,规模持续增长下,结合原材料端采购的压力减缓,智能制造产品业务毛利率亦有望提升;公司LED封装产能布局完毕,规模持续拓展,同时布局上游外延芯片以及下游照明业务发挥协同,全产业链布局下盈利能力亦有望提升。此外同时在外销上适度开展远期外汇套期保值业务,汇率影响可进一步减弱。我们预计公司19-21年EPS分别为0.13,0.17,0.21元,同比增长35.5%,26.9%以及22.2%,未来三年复合增速达28%,给予公司19年0.8-1.0倍PEG估值,对应合理价格区间为2.91元-3.64元,首次覆盖给予公司“优于大市”评级。 风险提示:原材料波动风险;汇率波动风险;贸易摩擦加剧;竞争格局恶化。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名