事件：23Q3公司实现营业收入 7.9亿元，同比+124.8%；归母净利润 9189万元，同比-3.30%；扣非归母净利润 9092万元，同比-1.25%。 23Q1-Q3公司实现营业收入 21.3亿元，同比+38.76%；归母净利润 2.6亿元，同比+0.18%；扣非归母净利润 2.6亿元，同比+3.11%。 点评： Q3收入高增，客户订单多元化。 公司三季度收入实现 125%高增长，分业务拆分，我们预计吸尘器业务收入在海外渠道逐步迎来补库阶段，以及低基数效应下迎来高增； 其他小家电业务（主要为个护产品）充分受益战略新客户的订单增量、 家电下游市场需求恢复快速增长， 随着公司跟新老客户的合作范围逐步扩大，小家电业务有望在未来贡献可观增长。汽车零部件业务受益于新能源行业的快速发展及公司行业影响力的不断提升， 新项目定点和量产持续落地或带动 Q3营收延续高速增长，当前公司已实现采埃孚、耐世特、捷太格特等多家龙头 Tier1定点，伴随在手订单（截至 23年半年报， 2023年-2026年定点金额超过 23亿）逐步落地，汽零板块或将持续带来增量。 汇兑红利消失，还原后盈利改善明显。 23Q3公司实现毛利率 19.5%，同比+4.0pct， 我们预计主要系收入规模恢复后成本端压力缓解。费用端， 23Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.5%/4.2%/3.1%/-1.4%，同比+0.0/-2.5/-1.3/+21.8pct，管理和研发费用优化明显，但汇兑红利基本消失拉动财务费用率大幅上行。综合影响下，公司 23Q3净利率同比减少 15.5pct 至 11.7%。若剔除汇兑收益的影响， Q3归母净利润同比+201.8%， Q1-Q3同比+63.5%。 投资建议： 公司持续深耕电机技术，践行“以吸尘器为基础业务、以多元小家电为成长性业务、以 EPS 电机为战略性业务”的发展战略的同时，近期正式切入高景气度的机器人领域， 拟与五家产业相关公司开展合作研发， 为公司打开继车用之后又一新的发展空间。整体而言，公司展现出深厚技术积累下优越的横向拓展能力和充足的成长动能。预计公司 23-25年归母净利润 3.6/3.9/4.9亿元（前值 3.5/3.8/4.4亿元），当前股价对应 23-25年 21.6X/20.0X/16.1XPE， 维持“买入”评级。 风险提示： 客户集中度过高；汽车无刷电机业务目前占比较低；汇率波动、原材料价格波动的风险；核心客户排他性约定风险。

事件公司发布2023年半年度报告，2023年H1公司实现营业收入 13.42亿，同比上升 13%；实现归母净利润 1.71亿，同比上升 2%；扣非归母净利润 1.66亿，同比上升 6%。其中 Q2单季度营业收入为 7.78亿，同比上升 27%；实现归母净利润 1.29亿，同比上升 20%；扣非归母净利润 1.26亿，同比上升 18%。 核心观点吸尘器业务短期承压，小家电及汽零业务表现亮眼。23H1公司营业收入达 13.42亿元，同比上升 13.34%，按产品细分来看，家电业务：23H1公司家电业务实现营业收入 12.00亿元，同比增速为 6%，其中，吸尘器业务实现营业收入 7.68亿元，同比增速为-12%；其他小家电业务实现营业收入 4.33亿元，同比增速为 70%。据海关总署数据显示，2023Q1/Q2吸尘器出口数量同比增速分别为-9%/15%；出口金额同比增速分别为-9%/2%，公司吸尘器业务有望逐步回暖，另外，公司持续拓展多元化小家电业务，引进国际知名小家电公司作为战略客户，正式开启深度合作，未来将逐步扩大在家电领域的合作范围。随着越南生产基地逐步投产以及国内“年产 734万台小家电产品建设项目”持续推进，公司家电业务规模有望持续拓张。汽车零部件业务： 23H1公司汽车零部件业务实现营业收入 0.88亿元，同比增速为 634%，随着新项目定点和量产持续落地，公司汽零业务保持高速增长态势，未来有望持续放量。 Q2净利率环比提升。23Q2公司销售毛利率达 17.33%，同比+0.86个 pct，环比-0.77个 pct， 公司销售净利率达 16.63%，同比-0.93个 pct，环比+9.16个 pct。 费用端来看，23Q2公司销售/管理/研发/财务费用率分别为-0.03%/4.04%/3.00%/-9.13%，同比分别-0.41/-0.57/-0.8/+4.56个pct。公司财务费用率有所提升，主要系汇兑收益减少所致，23H1公司汇兑收益为 0.5亿元，同比下滑 32%。 维持“增持”评级。我们预计 2023-2025年公司营业收入分别为23.42/31.10/40.01亿元，同比分别增长 21%/33%/29%，归母净利润分别为 3.14/3.47/4.53亿元，同比分别增长 5%/11%/31%，摊薄每股收益分别为 0.84/0.93/1.22元，对应 PE 分别为 22/20/15倍。 风险提示： 贸易摩擦加剧风险、客户集中度较高风险、原材料价格波动风险、汇率变动风险。

事件公司发布 2022年年度报告暨 2023年一季度报告，2022年公司实现营业收入 19.38亿元，同比下滑 32%；实现归母净利润 2.99亿元，同比下滑 1%；实现扣非归母净利润 2.89亿元，同比上涨 11%。 其中，单四季度实现营业收入 4.04亿元，同比下滑 34%；实现归母净利润 0.36亿元，同比下滑 56%；实现扣非归母净利润 0.4亿元，同比下滑 38%。 23Q1公司实现营业收入 5.64亿元，同比下滑 1%；实现归母净利润 0.42亿元，同比下滑 30%；实现扣非归母净利润 0.4亿元，同比下滑 20%。 公司拟向全体股东每 10股派发现金股利 5.00元（含税），剩余未分配利润结转以后年度；以资本公积金转增股本，每 10股转增 4股，不送红股。 核心观点小家电业务承压，EPS 电机业务蓬勃发展。公司 2022年吸尘器业务 / 多 元 小 家 电 业 务 /EPS 电 机 及 制 动 电 机 业 务 收 入 分 别 为13.93/3.79/0.74亿元，同比分别为-36%/-24%/+1902%。小家电业务： 公司小家电业务主要通过为创科实业、海伦特洛伊国际龙头品牌ODM/OEM 的方式开展，主要销往美国、欧洲市场，受海外宏观环境变动影响，消费需求转弱，小家电业务整体承压。EPS 电机及制动电机业务：2022年，加大 EPS 转向电机等汽车零部件业务的研发投入和市场拓展力度并实现采埃孚、耐世特、捷太格特等多家国际知名系统供应商的多个产品型号的定点，随着产能进一步拓张，公司 EPS 电机业务有望保持高速增长态势。 盈利能力有望逐步回暖。23Q1公司销售毛利率为 18.10%，同比-1.58个 pct，环比-0.99个 pct；销售净利率为 7.47%，同比-3.07个pct，环比-1.35个 pct。受产品结构调整影响，毛利率同比下滑，随着 EPS 电机业务产能释放，规模化生产下毛利率有望逐步提升。 费用端来看，公司 Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为0.7%/4.66%/4%/0.07%，同比分别+0.37/+0.14/+0.11/+0.01个 pct。 公司加大客户拓展，挖掘潜在客户资源，销售费用同比大幅提升 110%。 给予“增持”评级。我们预计公司 2023-2025年营业收入分别为22.08/25.93/31.79亿元，同比分别增长 14%/17%/23%，归母净利润分别为 3.4/3.87/4.5亿元，同比分别增长 14%/14%/16%，摊薄每股收益分别为 1.28/1.46/1.69元，对应 PE 分别为 16/14/12倍。我们看好公司未来表现，给予“增持”评级。 风险提示贸易摩擦加剧风险、客户集中度较高风险、原材料价格波动风险。

事件:2022年10月28日，德昌股份发布2022年三季报。2022年前三季度，公司实现营收15.34亿元，同比-31.07%；归母净利润2.63亿元，同比+19.71%。2022Q3公司实现营收3.50亿元，同比-54.89%；归母净利润0.95亿元，同比+51.06%。 投资要点:2022Q3营收短期承压，汇兑收益助推净利率大幅提升。1）收入端：2022Q3公司实现营收3.50亿元，同比-54.89%，出现较大幅度下滑主因系吸尘器销售收入减少。2）业绩端：2022Q3公司毛利率为15.48%，同比-0.78pct，出现下滑或系受原材料价格波动的影响；净利率为27.16%，同比+19.05pct，汇兑收益增加致使财务费用率大幅下降，帮助净利率实现逆势提升。2022Q3公司销售/管理/研发/财务费用率为0.45%/6.68%/4.47%/-23.17%，同比+0.18/+3.21/+1.00/-22.71pct。 新增3个定点项目，EPS及制动电机业务规模进一步提升。2022年9-10月，公司相继收到上海同驭、上海利氪和耐世特汽车的项目定点通知，成为其制动电机零部件供应商，实现了公司EPS及制动电机业务规模的进一步扩张。3个项目定点的合计预估销售金额将达12.5亿元，计划将于2022年-2030年间逐步履行。 夯实制造端规模优势，汽零业务持续扩张，维持“买入”评级。考虑全球通胀影响海外需求，致使公司吸尘器ODM/OEM业务短期承压，下调盈利预测。公司作为行业吸尘器制造龙头之一，通过产能扩张进一步夯实制造规模优势，同时EPS汽车电机业务产能和客户不断拓展，为公司业绩增长注入动力，维持“买入”评级。我们预计，2022-2024年公司归母净利润为3.71/4.17/4.95亿元，对应EPS为1.40/1.57/1.86元，当前股价对应PE为14.92/13.27/11.20倍。 风险提示：新冠疫情反复、汇率波动、原材料价格波动、贸易关税风险、人才流失风险。

事件 德昌股份全资子公司德昌科技近日获得2个项目定点：1）上海同驭电机项目，公司作为某汽车项目制动电机零部件供应商，履约期限为23年12月-30年11月，预估销额7.8亿元；2）捷太格特电机项目，公司作为某国内整车厂EPS电机零部件供应商，履约期限为23年7月-31年6月，预估销额3.8亿元。 点评 转向系统Tier1持续突破，汽车电机业务步入收获期。继7月公告收到采埃孚定点，公司再次斩获全球转向系统Tier1龙头捷太格特订单，结合中报所披露累计实现16个型号项目定点，当前公司已斩获至少18个定点，彰显客户对无刷电机产品力认可度。粗略估算，若此次2个项目定点在生命周期内正常履约，有望在24年-30年为公司贡献销售金额1.6亿元/年（上海同驭1.1亿元+捷太格特0.5亿元）。叠加此前采埃孚项目定点（履约期限23年8月-27年7月，对应总金额2亿元），3个项目合计有望实现年销售金额2.1亿元，若考虑EPS&制动电机价值量为200元/台，则有望为公司每年贡献超100万台销量。 展望未来，公司主业具备较好修复弹性，汽零有望逐步推升创收能力。1）小家电业务：伴随宏观形势逐步缓和，国内小家电代工企业有望依托技术&产业链配套优势实现修复，叠加疫情防控助力企业快速承接海外订单，22H2公司主业收入有望回升。叠加今年园林电动工具业务预计将逐步实现量产销售，公司多元化业务发展有望优化创收能力。2）汽零业务：截至22H1公司EPS+制动电机已累计实现16个型号项目定点+6个项目小批量产，当前已斩获采埃孚、耐世特、捷太格特等龙头Tier1、上海同驭等内资转向系统商优质订单，并逐步购置产线、推升量产能力。我们预计，22H1公司EPS电机业务创收达1000+万元，较21年的371万元大幅提升。展望下半年，伴随产线、定点逐步落地，叠加疫情致使海外产品无法正常供货、Tier1&主机厂亟待成本优化，公司汽零收入在环比、同比维度下均有望实现较大增幅。 投资建议：公司持续深耕电机技术，绑定细分龙头TTI支撑营收基本盘，并依托深厚技术积累，开拓头发护理业务、园林电动工具业务，并进军汽车EPS无刷电机领域。预计公司22-24年归母净利润3.43/4.40/5.34亿元，当前股价对应22-24年估值为19.7X/ 15.4X/12.7XPE，维持“买入”评级。 风险提示：业务开展不及预期的风险；新技术迭代的风险；定增导致股东即期回报被摊薄的风险；定增落地具有不确定性。

事件: 2022年 8月 25日，德昌股份发布 2022年半年报。2022H1公司实现营收 11.84亿元（-18.33%），归母净利润 1.68亿元（+7.12%）。2022Q2公司实现营收 6.14亿元（-26.40%），归母净利润 1.08亿元（+9.93%）。 投资要点: 收入、毛利率短期承压，汇兑收益助力净利率实现逆势提升。1）收入端：2022Q2公司总营收达 6.14亿元（-26.40%），吸尘器业务销售收入减少致使公司收入端出现较大幅度下滑。2）利润端：2022Q2公司毛利率为 16.47%（-2.47pct），同步下降或系受原材料价格波动影响；净利率为 17.56%（+5.80pct），实现逆势提升，主因系公司汇兑收益增加，导致财务费用率大幅减少至-13.69%（-15.62pct）。 EPS 电机业务获得采埃孚定点，EPS 汽车电机生产项目逐步投产。 1）项目定点：2022年 7月，公司宣布成为采埃孚国内整车厂 EPS电机的零部件供应商，预计项目可于 2023年 8月开始量产；截止2022年 8月，公司已获得 16个型号项目定点，另有正在推进的项目 30余个。2）EPS 电机产能：公司年产 300万台 EPS 汽车电机生产项目逐步推进，预计截至 2023年底公司 EPS 电机合计设计产能有望达到 480万台/年。 越南德昌增长靓丽，增资 3700万美元助力规模再扩张。2022年 7月，为支持越南德昌吸尘器业务的发展，公司向越南厂区年产 380万台吸尘器产品建设项目增加投资 3700万美元。越南德昌自 2020年以来经营规模快速扩张，2021年实现营业收入 1.56亿元（+184%），净利润达 0.22亿元（+2545%），收入和业绩端均实现亮眼增速。 具备规模化制造优势，汽零业务产能和客户规模均持续增长，首次覆盖，给予“买入”评级。公司作为行业吸尘器制造龙头之一，产能扩张助力公司进一步夯实制造规模优势，同时 EPS 汽车电机业务产能和客户方面不断拓展，共同为公司业绩增长注入动力，首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计，2022-2024年公司归母净利润为3.97/4.90/5.88亿元，对应 EPS 为 1.49/1.84/2.21元，当前股价对应 PE 为 18.27/14.79/12.33倍。 风险提示：新冠疫情反复、汇率波动、原材料价格波动、贸易关税风险、人才流失风险。

公司披露2022年半年报：2022H1：收入11.8亿（YOY-18），归母1.7亿（YOY+7），扣非1.6亿（YOY+22%）；对应2022Q2：收入6.1亿（YOY-26），归母1.1亿（YOY+10）。收入端：分季度看，Q1/Q2收入增速分为-7%/-26%。吸尘器代工影响H1收入表现：我们认为公司Q2收入端的下滑同吸尘器代工主业不景气高度相关，从客户角度看，TTI（创科实业）22H1地板护理及清洁收入-，同时据海关统计，22H1吸尘器出口金额下滑22%。车用电机H2放量可期：我们预计公司H1车用业务收入千万级别。从客户角度看，参考应收账款情况，浙江世宝、湘滨电子、上海汇众合计体量超千万，预计为公司H1车用业务主要出货的Tier1。 从定点角度看，截至22H1，公司合计获得定点项目16个，较21年底新增3个。我们预计耐世特、采埃孚等龙头Tier1公司将从22H2起逐渐为公司贡献收入增量。利润端：毛利率：H1毛利率18%，YOY-1pct，Q2毛利率16.5%，YOY-2.5pct，我们认为Q2毛利率下滑主因：1）H1吸尘器水机代工占比或有降低，或拖累整体毛利率；2）原材料价格下行红利尚未完全显现。费用率：Q2费用率整体有小幅上升，其中销售/研发/管理费用率同比+0.17/+1.7/+0.47pct至0.38/4.6/3.8%；净利率：Q2净利率1，同比大幅改善，主因汇兑损益，公司持续兑现利润率修复逻辑。经营展望：1、代工景气H2有望回升：7月海关吸尘器出口金额同比增速为-，较Q2降幅有较大环比改善，预计在北美零售弱复苏叠加中国供应链逐渐摆脱疫情扰动的背景下，公司代工主业收入端景气度有望修复。2、第二曲线腾飞在即：我们持续强调公司两大新业务的增长潜力：①电动工具：预计公司园林工具业务目前处于小批量试生产阶段，后续有望收入增量；②汽车电机：公司定点情况良好，产能逐步扩张，后续放量可期。 投资建议：考虑欧美消费承压，我们下调盈利预测，预计22-24年实现销售收入28.6、32.7、38.1亿元（原为33.1、37.4、43.4亿元，实现归母净利润3.9、4.8、5.9亿元（原为4.5、5.3、6.4亿元），公司主业增长稳健，盈利修复可期，第二曲线放量在即，维持“买入”评级。风险提示：汽车业务开发不及预期、海外消费超预期下滑、原材料成再次大幅上升、客户集中风险

汇兑收益增厚Q2业绩，EPS无刷电机业务放量可期，维持“买入”评级2022H1营业收入11.8亿元（-18.3%），主系吸尘器收入阶段性承压。2022H1归母净利润1.7亿元（+7.1%），扣非归母净利润1.6亿元（+21.7%），主系人民币贬值下汇兑收益增加带动。2022Q2实现营业收入6.1亿元（-26.4%），归母净利润1.1亿元（+9.9%）。考虑到全球宏观经济扰动需求，我们下调盈利预测，预计2022-2024年归母净利润3.5/4.2/4.9亿元（2022-2024年原值4.0/5.1/6.2亿元），对应EPS为1.3/1.6/1.9元（2022-2024年原值1.5/1.9/2.3元），当前股价对应PE为21.2/17.8/15.0倍，汽车电机业务有望迎来放量高增，维持“买入”评级不变。EPS电机、制动电机已获16个项目定点，电动园林工具新业务量产顺利截止6月30日，公司已累计实现了16个EPS电机及制动电机型号项目定点，2021年年底的13个定点项目中已有6个实现小批量产，另外仍有30余个型号的项目顺利推进。 在现有180万台的产能基础上，预计2023年底300万台新增产能有望释放。我们预计2022年公司汽车电机业务实现收入1亿，迎来新业务放量高增阶段。吸尘器业务考虑到公司大客户TTI全球份额稳定，与TTI合作的两款剪刀型园林工具顺利量产，考虑到公司通过新增越南产能布局强化与TTI的客户关系，后续业务成长空间有望打开。多元小家电方面在与HOT合作美发梳、吹风机的基础上，看好开拓出电风扇、空净等新品类，拉动收入较快增长。 汇兑收益增厚Q2业绩，看好EPS电机业务持续放量下转亏为盈2022Q2毛利率16.5%（-2.5pcts），主系消耗原材料为高价库存影响。2022Q2销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.2/+1.7/+0.5/-15.6pcts，财务费用率下降较多主系精细化研判下2022H1公司汇兑收益+7335.3万元。费率改善下，2022Q2净利率17.6%（+5.8pcts）。我们预计随着伴随EPS电机业务持续放量、逐步转亏为盈，叠加原材料价格下降和人民币贬值利好下，公司净利率有望保持提升。 风险提示：疫情反复风险；原材料价格风险；海外自有品牌开拓不及预期。

投资要点 公司发布2022年中报，上半年实现营业收入11.84亿元，同比下滑18.33%，实现归母净利润1.68亿元，同比增加7.12%，实现扣非归母净利润1.58亿元，同比增加21.69%，其中，2022年第二季度实现营业收入6.14亿元，同比下滑26.4%，实现归母净利润1.08亿元，同比增加9.93%。 小家电代工业务短期承压，EPS电机稳步推进。小家电代工业务方面：受海外需求疲软及新冠疫情影响，吸尘器行业增长疲软，据海关总署数据显示，今年上半年，我国吸尘器行业产品出口规模为6179 万台，同比下降23%，出口金额为163亿元人民币，同比下降22%。作为行业内最大的吸尘器制造企业之一，公司小家电代工业务短期承压，上半年，公司实现营收11.84亿元，同比下滑18.33%，略好于行业整体趋势。我们持续看好，公司代工业务以吸尘器为基础，开拓头发护理、加湿器、园林电动工具等新兴品类，提供新的增长点。EPS电机业务方面：截至今年上半年，公司已累计实现16个型号项目的顶点，6个项目实现小批量产，30多个型号的项目顺利推进，随着德昌电机“年产300万台EPS 汽车电机生产”项目的稳步推进，公司EPS电机业务有望实现较大突破。 受益于美元升值，盈利能力逆势提升。公司上半年销售毛利率为18.02%，同比下滑1.06个pct，销售净利率为14.18%，同比提升3.37个pct，盈利能力实现逆势提升，原因是美元升值环境下，公司汇兑收益大幅提升。公司销售/管理/研发/财务费用率分别为0.36%/4.57%/3.84%/-7.07%，同比分别+0.07/+1.07/+0.37/-8.11个pct。 投资建议 我们预计公司2022-2024年营业收入分别为30.25/35.59/43.74亿元，同比分别增长7%/17%/23%，归母净利润分别为4.14/4.84/5.91亿元，同比分别增长37%/17%/22%，摊薄每股收益分别为1.55/1.82/2.22元，对应PE分别为18/15/13倍。我们看好公司未来表现，首次覆盖给予“谨慎推荐”评级。 风险提示 客户集中度较高风险；原材料价格波动风险；国际贸易关系及政策变动风险。

产品线多元化布局，稳中求进未来可期德昌股份于2002年在宁波设立，其脱胎于余姚市城西线路板五金厂，根基业务为电机的设计与制造，主要客户有TTI、HOT、伊莱克斯、LG等知名品牌。扎根于电机核心科技，公司发展了有刷电机和无刷电机技术路线，其中，有刷电机领域重点发展小家电业务，并通过发展汽车EPS电机业务夯实无刷电机技术。未来将实现“以吸尘器为基础性业务、以多元小家电为成长性业务、以EPS电机为战略性业务”的多层次业务格局。 小家电：业务筑基牢固，乘TTI东风助力业绩腾飞公司小家电业务主要包括环境家居、头发护理两类。1）环境家居电器：主要为吸尘器整机ODM/OEM，核心客户TTI，主攻欧美市场。17年以来，公司环境家居业务收入占总营收比重80%以上，为营收与盈利能力关键影响因素。在与TTI进行吸尘器整机合作数年间，公司吸尘器水机/洗地机产品营收占比逐步提升，伴随高附加值的水机产品、充电产品逐步推向市场，支撑整体毛利率优化。同时，伴随与TTI合作的深入及业务能力的提升，双方业务合作方式实现由OEM向ODM的转变。2）头发护理电器：主要包括美发梳、吹风机等，商业模式亦主要为ODM/OEM，服务HOT旗下Revlon、HotTools等品牌。基于原材料与生产工艺的共通性（注塑件+低功率电机），公司于19年推进与HOT的合作，将电机生产线更多投入到自身产品生产环节，HOT在美国亚马逊平台有多个畅销产品，带动公司头发护理业务占营收比重逐步提升。3）电动园林工具：基于成熟的电机生产技术与优质客户深度绑定，2021年公司利用原有设备及产线向园林电动工具领域突破，公司预计22年实现量产。21年TTI电动工具收入约120亿美元，约为同期地板护理器具的十倍，伴随今年量产逐步推进，有望为德昌带来可观业务增量。 EPS电机：技术积累夯实竞争优势，步入放量收获期近年来汽车行业呈现两大显著的趋势性变化，即自动驾驶、新能源汽车的放量。EPS系统为自动驾驶的基本要素之一，并凭借成本、性能优势与潜在的自动驾驶适配能力在乘用车渗透率在过去十余年实现跨越式发展。伴随环保要求趋严，EPS有望进一步取代HPS、EHPS，考虑到线控转向系统渗透率提高或挤压EPS发展空间，佐思汽研预计，2026年本土车品牌EPS装车率将达93.7%左右。叠加中国汽车产销量已达2000+万辆规模，新能源车产销量已达约350万台规模，下游需求高涨有望支撑EPS销售规模进一步扩张。 据21年年报，公司已实现13个型号项目的定点，若各项目在产品生命周期内顺利实施，公司预计可实现累计2300万台销量。此外，公司仍有涉及EPS电机、制动电机的30+个型号项目在顺利推进。7月15日德昌科技再获Tier1龙头采埃孚定点，项目生命周期4年、总金额超2亿元，预计23年8月开始量产，彰显客户对公司无刷电机研发、生产能力的认可。 盈利预测：公司持续深耕电机技术，绑定细分龙头TTI支撑营收基本盘，并依托深厚技术积累，开拓头发护理业务（客户HOT在美亚细分类目多产品畅销）、园林电动工具（公司预计22年量产，TTI电动工具体量为地板护理十倍）业务，并进军汽车EPS无刷电机领域（已收获10+个型号项目的定点，步入放量收获阶段）。此外，公司六相冗余电机样件测试阶段，并受清华委托启动线控转向双绕组电机开发工作，助力汽车电机研发技术加码。预计22-24年净利润4.3/5.0/5.7亿元，对应市盈率18.8x/16.2x/14.1x。采用分部估值法，给予公司23年小家电/汽车无刷电机业务20x/39x估值，对应23年目标市值104亿元，目标股价39.2元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：客户集中度过高；近期股价波动较大；汽车无刷电机业务目前占比较低、园林工具尚未产生收入；汇率波动、原材料价格波动的风险；核心客户排他性约定风险

事件：德昌股份全资子公司德昌科技近日收到客户采埃孚的《定点通知书》，选择公司作为其某国内整车厂的EPS转向系统电机的零部件供应商。该项目生命周期为4年，生命周期总金额超过人民币2亿元，预计2023年8月开始量产。EPS电机为公司战略性业务，客户开拓进展顺利。1）本次成功定点采埃孚表明客户对公司研发、生产能力的认可，有望进一步巩固和提升公司产品的市场份额。此项目于2023年开始量产，预计将对未来经营业绩形成积极影响。2）EPS电机业务壁垒较高，产品测试周期为1-2年，公司布局EPS电机业务较早，于18年完成产线搭建和产品设计生产。据2021年年报，公司全年EPS电机业务营收370.65万元（占比0.13%），在EPS电机业务已实现13个型号项目的定点，目前仍有30余个型号项目在顺利推进，我们判断今年有望成为公司EPS电机业务拐点。需求端及政策端边际改善，零部件板块景气度较高。从政策面看，购置税减征+新能源补贴政策带动零部件板块高景气。5月末国常会提出阶段性减征部分乘用车购置税600亿元，各地出台多项新能源车补贴政策，提振汽车消费；从下游需求面看，新能源乘用车需求稳健。 据乘联会数据，6月国内乘用车销量达194.4万辆，同比增长22.7%、环比增长43.5%，其中，新能源车销量同比增长130.5%、环比增长47.8%，有望带动零部件基本面加速恢复。短期盈利修复可期，长期第二增长曲线明确。从短期看，人民币兑美元汇率贬值贡献盈利弹性。2021年德昌外销占比约95%，我们测算公司汇兑损益与期末汇率相关性高，达-0.52；人民币汇率贬值100bps对应业绩端同增10.64%，预计实际汇率弹性大于测算结果。从长期看：客户+业务多元化拓展顺利，有望打开成长空间。1）EPS电机业务乘行业东风，在自身技术+资金+供应链协同下，充分享受行业β；2）园林电动工具业务放量可期，依托核心客户资源及供应链管理优势，或对营收端贡献较大；3）多元化小家电业务实现客户延展，成功开拓第二大客户HOT验证客户+品类拓展能力，核心生产制造能力支撑多元化业务较快增长。投资建议与盈利预测。公司作为清洁电器代工龙头，短期利润弹性充足，长期第二增长曲线明确。预计公司2022~2024年归母净利润为4.31/5.64/7.43亿元，同增43.5%/30.9%/31.7%，维持“增持”评级。风险提示：下游景气度回落风险，新业务拓展不及预期风险，原材料价格持续上涨风险，国际贸易形势变化的风险，汇率波动风险，高客户集中度风险

公司公告收到采埃孚《定点通知书》， 选择公司作为其某国内整车厂的 EPS 转向系统电机的零部件供应商。根据客户规划，该项目生命周期为 4年， 生命周期总金额超过人民币 2亿元， 预计 2023年 8月开始量产。 突破龙头系统厂，验证公司产品力。 据高工汽车研究院，采埃孚系 2021年国内前装 EPS 转向系统份额前三的系统供应商，国内车企客户包括比亚迪、吉利、长城等。据年报披露，公司此前已同舍弗勒、采埃孚、耐世特等系统供应商合作进行研发、试样。 本次定点成功充分验证公司产品竞争力。 Eps 电机订单充裕，放量可期： 公司年报披露 EPS 电机定点项目全生命周期销量 2300万台，以 250-300元均价计，对应约 58-69亿销额。 随公司募投 300万台产能逐渐释放，预计公司汽车电机收入将快速增长。 汽车电机横向拓展，大有可为公司规划以 EPS 电机为先导， 向刹车电机等其他汽车电机品类拓展。从系统集成厂的角度看，如博世、采埃孚等 EPS 系统供应商同样是制动系统的重要玩家，德昌通过 eps 电机切入系统商供应体系，能为其之后的横向拓展提供便利。 投资建议： 公司是 TTI 吸尘器的核心供应商， 近年来通过 EPS 电机、代工电动工具觅得第二增长曲线。我们重申公司投资逻辑： 1）代工主业利润率修复 2） 今年是公司第二曲线放量元年。 预计 22-24年实现销售收入 33.1、 37.4、 43.4亿元，同比增长 16%、 13%、 16%，实现归母净利润 4.5、 5.3、 6.4亿元，同比增长 49%、 19%、 20%。 维持“买入”评级。 风险提示： 汽车业务开发不及预期、 海外消费超预期下滑、客户集中风险

事件：德昌股份披露2021年年报，实现营业收入28.42亿元（+37.63%），归母净利润3.01亿元（-1.09%）；销售毛利率19.34%，同比减少7.64pct；净利率为10.58%，同比减少4.14pct。2021Q4单季实现营收6.16亿元（-7.34%），归母净利润8105万元（-27.00%），销售毛利率23.80%，同比减少4.39pct。 吸尘器大客户关系稳定。2012公司年与创科实业展开合作，当前正由吸尘器整机OEM转向ODM，创科实业是全球领先的电动工具企业，旗下吸尘器品牌在美国市占率超过35%。2021年公司销售额21.77亿元来自于创科实业，占公司年度销售额的80.46%，大客户采购额较2020年同比增长31.97%。 清洁类和个护产品稳定增长。公司主要产品均保持营收正增长，洗地机产品营收12.20亿元（+66.11%），吸尘器干机营收9.54亿元（+9.66%），吸尘器配件及其他实现营收0.7亿元（+18.93%），头发护理家电营收4.38亿元（+25.33%）。2021年吸尘器产品销售824万台（+38.65%），头发护理家电销售761万台（+29.26%）。 管理费用占比略有提高。公司销售费率0.31%，同比下降0.03pct；管理费用率7.36%，同比增加0.49pct；研发费率3.44%，同比略降0.11pct。 由于公司上市后负债率由72.51%降至37.77%，因此财务费用率0.81%，同比减少2.67pct。 EPS电机和园林工具有望成为第二条成长曲线。公司聘请具有十余年经验的研发和管理人员组建专业团队，继续加大EPS电机和制动电机业务的研发投入，相关数字化制造车间已投资建成，已与多家一级供应商和国内车企开展合作交流活动。公司相关园林电动工具产品已得到多个客户认可，预计2022年实现量产销售。 盈利预测：预测公司2022-2024年营收增速分别是18.93%、18.99%、17.06%，2022-2024年归母净利润增速分别是21.50%、37.31%、36.83%，2022-2024年EPS分别是1.92元、2.64元和3.61元，对应2022年估值为15.25倍，首次覆盖给与“买入”评级。 风险提示：原材料持续上涨、新业务不及预期、汇率大幅波动

Q4净利率环比改善趋势已现， EPS 无刷电机放量可期，维持“买入”评级2021年公司营收 28.4亿元（+37.6%），归母净利润 3.0亿元（-1.1%）。其中 Q4营收 6.2亿元（-7.3%），归母净利润 0.8亿元（-27.0%）。 2021年公司主系受原材料及汇率影响， 我们认为原材料价格已趋于回落， 随着吸尘器主业拓品类+拓客户稳健增长、 小家电持续拓展新品类及高毛利率汽车电机量产拉动，公司有望保持收入较快增长和净利率持续提升。 我们维持 2022-2023年盈利预测，新增 2024年盈利预测，预计 2022-2024年归母净利润为 4.09/6.02/7.25亿元，对应 EPS 分别为 2.15/3.17/3.82元，当前股价对应 PE 为 13.6/9.3/7.7倍，维持“买入”评级。 洗地机拉动吸尘器代工主业稳健增长，多元化小家电和汽车电机放量可期 （1） 环境家居电器： 2021年洗地机业务收入 12.2亿(+40.3%)， 吸尘器干机业务收入 9.5亿元（+29.8%）， 园林工具新业务拓展顺利、预计将在 2022年迎来量产。 （2）头发护理家电业务收入 4.4亿元（+25.2%）， 成功拓展出加湿器等新品类贡献收入增长。 （3） EPS 无刷电机业务收入 0.04亿元， 2021年与 EPS 系统 Tier1龙头舍弗勒、采埃孚、耐世特等合作进行了多款电机的研发试样， 同时与上汽、奇瑞、长城、长安、比亚迪等自主品牌整车企业深入对接， 实现了 13个型号项目定点， 后续预计可实现累计 2300万台的销量，按单台 300元均价测算，销额预计可达 6.9亿； 目前仍有 30余个型号项目推进， 汽车电机业务放量可期。 毛利率受原材料和汇率影响有所承压， 2021Q4净利率改善趋势逐步显现2021年毛利率 19.3%(-7.7pcts)，主系受原材料及汇率波动影响， 2021Q4毛利率23.8%，环比提升 7.5pcts， 原材料价格趋于回落， 叠加汽车电机、洗地机等高毛利率业务拉动下， 毛利率改善趋势将延续。 2021年销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.0/+0.6/-0.1/-2.7pct， 期间费用率整体下降 2.2个 pcts， 主系财务费用中汇兑损益、利息支出减少，同时利息收入增加综合拉动。 2021年净利率 10.6%(-4.1pcts)， 2021Q4公司净利率 13.2%，环比提升 5.1pcts，改善趋势预计将持续。 风险提示： 关税政策变动；原材料价格波动； EPS 电机业务开拓不及预期。

公司披露2021年年报：2021全年：收入28.4亿（YOY+38%），归母3亿（YOY-1%），扣非2.6亿（YOY-3%））；对应2021Q4：收入6.2亿（YOY-7%），归母0.8亿（YOY-27%）。 收入端：分品类看：①吸尘器相关业务实现收入22.4亿，YOY+35%，其中洗地机代工实现营收12亿，YOY+66%；②多元化小家电业务（包括头发护理及其他）实现收入4.6亿，YOY+22%③汽车电机实现收入371万，已实现13个项目定点，对应全生命周期销量2300万台，另有30个项目推进中。 从大客户角度看，公司2021年对创科实业（TTI）实现销售21.8亿元，YOY+34%，考虑到创科实业地板护理及清洁业务美元口径增长约15%，料公司在TTI供货比例取得长足增长。 利润端：毛利率：全年同比-7.6pct至19.3%，单Q4下滑4.3pct至23.8%，全年受汇率、原材料等压制较大，Q4环比改善明显，或同价格重新判断相关；费用率：全年销售、研发费用率保持稳定，同比-0.03pct、-0.1pct至0.3%、3.4%，管理费用率提升0.6pct至3.9%；净利率：全年-4.1pct至10.6%，单Q4-3.5pct至13.2%，环比角度看Q4较Q3提升5.1pct，主要得益于毛利率环比改善。 经营展望：1、盈利修复正在兑现：公司于四季度已然体现较强盈利修复，近期美国对部分小家电品类进行关税豁免，据招股书披露，公司曾因关税问题对吸尘器进行3-5%价格下调，关税豁免后为公司带来提价空间。 2、第二曲线腾飞在即：除吸尘器代工传统主业外，公司两大新业务进展值得关注：①电动工具：据年报披露，目前已有园林电动工具产品得到目前客户的认可，预计可在2022年实现量产销售；②汽车电机：公司是国内少数具备EPS无刷电机量产能力的本土品牌，并已同多个EPS系统供应商、整车企业达成合作，预计22年将迎来大幅增长。 投资建议：考虑上海疫情对长三角供应链的波及，我们下调公司2022-2023年盈利预测，同时引入2024年盈利预测，预计22-24年实现销售收入33.1、37.4、43.4亿元（原为34.9、40.1亿元），同比增长16%、13%、16%，实现归母净利润4.5、5.3、6.4亿元（原为4.6、5.6亿元），同比增长49%、19%、20%。公司主业增长稳健，盈利修复可期，第二曲线放量在即，维持“买入”评级。 风险提示：汽车业务开发不及预期、海外消费超预期下滑、原材料成再次大幅上升、客户集中风险