2023年4月28号公司发布2022年年报和2023年一季报。2022年公司实现营业总收入153.25亿元，同比+17.11%，归母净利润16.98亿元，同比-15.51%，扣非后归母净利润16.26亿元，同比-12.89%。22Q4营业总收入52.00亿元，同比+7.40%，归母净利润5.76亿元，同比-15.24%，扣非后归母净利润5.19亿元，同比-20.30%。23Q1营业总收入32.36亿元，同比+1.09%，归母净利润3.26亿元，同比-23.01%，扣非后归母净利润2.86亿元，同比-24.96%。 收入端：国内线下持续获效，海外表现优于内销。分品牌来看，科沃斯：22年科沃斯品牌实现收入77.98亿元，同比+16.21%，自21年推出X1系列产品成功以来公司持续丰富多价位段自清洁产品布局，22年科沃斯品牌扫地机中自清洁产品出货量137万台，收入占比达69.4%（+32.3pct）。添可：22年添可品牌收入69.09亿元，同比+34.50%，其中芙万系列洗地机出货257万台，同比+52.1%。分市场来看，海外表现靓丽，22年科沃斯与添可品牌海外收入分别增长20%和34%，其中22H2海外表现加速，科沃斯+21%（国内-2%），添可+48%（国内+19%）。分渠道来看，国内线下占比持续提升，22年科沃斯与添可线下收入分别增长78%和106%，占国内比重分别提升至22%和32%。23Q1营收微增，预计国内淡季收入平淡，洗地机表现优于扫地机，Q2拐点可期。奥维数据23Q1清洁电器科沃斯品牌线上销额-20%，线下销额+32%，添可品牌线上销额+11%，线下销额+48%。 利润端：费用前置，盈利能力企稳趋势显现。2022年公司实现毛利率51.61%，同比+0.21pct，或主要系高毛利率（59.43%，+4.5pct）智能生活电器业务收入占比提升，而服务机器人业务受产品价格调整影响有所调整（44.89%，-4.88pct）。 单季度来看，22Q4公司毛利率55.26%，同比+0.58pct；费率方面，销售、管理、研发、财务费率分别为34.07%、3.11%、3.90%、0.30%，同比+6.30pct、-0.27pct、0.61pct、-0.63pct，销售费率提升明显预计主要系大促加码营销及营销效率影响，22Q4归母净利率11.08%，同比-2.96pct。23Q1毛利率50.67%，同比+1.15pct，销售、管理、研发、财务费率分别29.32%、4.65%、5.79%、0.98%，同比+4.58pct、0.24pct、+0.70pct、+0.44pct，销售费率提升主要系现有品类推新及割草机等新品类上市加码营销推广，归母净利率10.08%，同比-3.16pct。 激励计划彰显发展信心。公司推出2023年股票期权与限制性股票激励计划，23-26年业绩考核目标：科沃斯/添可品牌收入增长较22年不低于15%、32.25%、52.09%、74.90%，上市公司净利润增长较22年不低于10%、23.20%、41.68%、62.93%。 投资建议：23年公司将着力推动割草机、商用清洁机器人及添可食万产品商业化和市场拓展，且计划加速海外清洁及厨房新品布局，推动品牌多元化发展。我们预计2023-2025年公司营业总收入分别为178.97、214.31、251.57亿元，同比分别+16.8%、+19.7%、+17.4%，预计2023-2025年归母净利润分别为20.45、24.36、28.51亿元，同比分别+20.4%、+19.2%、+17.0%。当前股价对应2023-2025年PE分别为19x、16x、14x，维持“增持”评级。 风险提示：清洁电器渗透率不及预期，原材料及组件价格大幅上涨风险，汇率大幅波动风险，新品拓展不及预期。

2023年 4月 27号公司发布 2022年年报和 2023年一季度报告。2022年公司营业总收入 136.96亿元，同比-8.15%，归母净利润 9.61亿元，同比+21.32%，扣非归母净利润 10.02亿元，同比+46.82%。单季度来看，22Q4营业总收入 29.79亿元，同比-29.22%，归母净利润 1.18亿元，同比-40.47%，扣非归母净利润 0.69亿元，同比-54.39%。23Q1营业总收入 28.29亿元，同比-22.32%，归母净利润1.38亿元，同比-22.27%，扣非归母净利润 0.92亿元，同比-39.78%。 收入端：内销淡季表现平稳，外销拐点曙光显现。海外市场：22年公司国外营业收入 97.33亿元，同比-16%；22Q4公司国外收入 17.57亿元，同比下滑约 43%，降幅较前期有所走扩。随着海外客户库存消化进入尾声，公司外销业务有望迎来拐点，23Q1由于海外需求仍显平淡叠加去年同期高基数影响（22Q1：+17%）承压趋势延续，23Q1公司外销下滑 30%左右；基于海外品牌库存水位及外销基数的走低预期 23Q2公司外销业务降幅有望明显收窄，拐点趋势料将显现。此外公司收购摩飞品牌商标权已完成落地，有望推动出口业务从 OEM/ODM 模式为主逐步转变为 OEM/ODM 出口+品牌运营多业态发展的模式，助力海外销售规模扩张及盈利优化。国内市场：22年公司国内营业收入 39.63亿元，同比增长约 21%，主要系国内小家电行业需求逐步恢复；22Q4国内营收约 12.21亿元，同比增长约9%。23Q1淡季影响国内营收表现平稳（同比+3%）。依托公司研发与制造的优势，内销品牌有望落地更多优质创新产品，期待后续品牌新品表现。 利润端：业务结构优化，盈利能力企稳。22年公司实现毛利率 21.12%，同比+3.51pct，主要系高毛利率（22A：33.11%）自主品牌业务占比提升及外汇助力代工业务毛利率提振（22A：17.93%，+3.13pct）。单季度来看，22Q4毛利率 23.86%（+6.07pct），销售、管理、研发、财务费率分别为 5.35%、7.54%、4.68%、1.33%，同比分别+2.45pct、+1.83pct、+1.37pct、+0.41pct，归母净利率 3.95%，同比-0.75pct。23Q1公司实现毛利率 21.89%，同比+5.28pct，销售、管理、研发、财务费率分别为 4.26%、6.27%、4.09%、1.07%，同比分别+1.60pct、+1.62pct、+1.13pct、+0.85pct，归母净利率 4.89%，基本持平；受汇率波动影响公司一季度汇兑损失较同期增加 0.32亿元，另外远期外汇合约、期权合约投资收益及公允价值变动收益合计 0.30亿元。 投资建议：我们预计 2023-2025年公司营业总收入分别为 142.88、160.75、178.90亿元，同比分别+4.3%、+12.5%、+11.3%，预计 2023-2025年公司归母净利润分别为 10.59、12.64、14.26亿元，同比分别+10.1%、+19.4%、+12.8%。当前股价对应 2023-2025年 PE 分别为 12x、10x、9x，维持“买入”评级。 风险提示：新品拓展不及预期，外贸摩擦加剧风险，汇率大幅波动风险，原材料价格大幅上涨风险。

事件：2023Q1 公司实现营收3.86 亿元，同比-31.71%，实现归母净利润0.38 亿元，同比-35.70%，实现扣非归母净利润0.26 亿元，同比-39.52%。 收入端：外销承压，拖累公司整体经营，内销降幅预计有所收窄。分地区来看，外销方面，受海外宏观经济影响，韩国、美国等主销地区需求偏弱，叠加去年同期海外高基数，预计Q1 公司外销业务同比下滑幅度较大；内销方面，预计线上线下降幅收窄，线上方面，随着疫后修复，及性价比消费率先修复，在荣泰、摩摩哒双品牌带动下，预计线上降幅已有明显收窄，线下方面，由于线下产品价格相对较高，需求修复较慢，叠加Q1 客流量逐步恢复经历爬坡过程，预计仍有下降。 利润端：毛利率明显改善，费用刚性、净利率略有下滑。Q1 公司毛利率为29.28%，同比+1.84pct，环比+2.76pct，预计由于：1）内销表现优于外销，占比提升，内销毛利率较高，带动整体毛利率改善；2）产品结构优化。费用端来看，Q1 销售/管理/研发/财务费用率同比分别变动+2.83/+0.48/+0.01/+0.54pct，合计+3.86pct，预计主要系收入增速放缓、费用支出偏刚性，规模效应减弱，综合来看，Q1 净利率为9.77%，同比-0.6pct。 关注Q2 拐点改善。去年Q2 上海疫情对公司国内销售、外销发货均有影响，导致22Q2 收入增速放缓，随着海外需求好转，叠加低基数，外销有望逐步回暖，随着国内防疫政策放开、消费信心恢复，公司内销亦有望迎来改善，Q2 公司经营改善的确定性较强。 投资建议：预计2023-2025 年公司归母净利润分别为2.07、2.40、2.68 亿元，同比分别+26.1%、+16.0%、+11.6%，对应的EPS 分别为1.48、1.72、1.92 元，对应2023-2025 年PE 分别为14.81x、12.76x、11.43x，维持“买入”评级。 风险提示：新品表现不及预期，国内外消费复苏不及预期，原材料价格大幅上涨。

业绩简评： 22A 实现营收 42.22亿元，同比+4.57%，归母净利润 5.01亿元，同比+3.72%，扣非后归母 4.42亿元，同比+3.05%。对应 22Q4营收 13.40亿元，同比-3.86%，归母净利润 1.72亿元，同比-6.20%，扣非后归母 1.67亿元，同比+0.29%。 22年每 10股派发现金红利 21.5元，共计约 1.5亿元。23Q1实现营收 8.84亿元，同比-12.75%，归母净利润 0.52亿元，同比-57.03%，扣非后归母0.42亿元，同比-59.44%。 22年报：疫情影响投影微增，海外持续高增潜力大收入端来看：消费景气度提升需求有望提振。22年公司智能微投实现收入 36.6亿元，同比+5%，收入占比 87%，预计随着消费景气度修复、疫后境内外线下渠道布局推进，投影收入增长有望提振。公司互联网增值服务 22年实现收入 0.97亿元，同比+51.05%，公司月活用户及增值服务付费率持续提升，推动收入增长。分渠道来看，境内收入 34.01亿元，同比-5%，境外收入 7.9亿元，同比高增 82%，海外市场空间广阔，公司积极拓展海外市场，2022年公司欧洲线下渠道建设取得突破，助力公司境外收入高增。 利润端来看： 22年归母净利率 11.88%，同比-0.1pct，对应 22Q4净利率 12.83%，同比-0.32pct，维持相对稳定。22年公司毛利率为 35.98%，同比+0.1pct，对应 22Q4毛利率为 33.77%，同比+0.3pct。其中智能微投毛利率为 34.39%，同比-1.11pct，创新产品毛利率同比提升 11.04pct 至 31.83%，主要由于阿拉丁自 2022年 6月完成收购交割，由 ToB 销售转为 ToC 销售，毛利率有所提升，激光电视毛利率同比提升12.48pct 至 78.88%，公司推出高端新品，优化产品结构。22年销售费用率为 14.2%，同比-1.3pct，对应 22Q4销售费用率为 13.9%，同比+0.6pct，相对稳定。Q4管理费用 率 / 研 发 费 用 率 / 财 务 费 用 率 分 别 为 2.5%/6.9%/-2.8% ， 同 比 分 别+0.0pct/+0.6pct/-2.6pct。公司持续加大研发投入，保障产品竞争力，22年研发人员同比增加 26人至 694人，研发人员平均薪酬同比增长 10.8万元至 36.99万元。 23Q1：收入规模下滑致利润率暂承压，看好二季度旺季营销收入端来看，23Q1实现营业总收入 8.84亿元，同比-12.75%，考虑消费需求恢复节奏，收入端暂有压力，随疫情影响渐消，线下门店有望有序拓张，推动收入增长。公司 3、4月陆续推出新品 H6、Z7，性能优化迭代，并推出 LCD 子品牌抢占性价比市场，看好二季度旺季新品持续放量。利润端来看，23Q1净利率 5.91%，同比-6.1pct，其中毛利率 34.86%，同比-2.9pct，主要为一季度老品 H3S、Z6X 折扣力度加大，待老品逐步出清后利润率有望修复，Q1销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率分别为 15.2%/4.4%/11.3%/-0.2%，同比分别+1.5pct/+0.9pct/+2.0pct/+0.02pct，费用金额维持相对平稳，主要受收入规模下滑致费用率有所提升。 盈利预测及投资建议预计 2023-2025年公司营收分别为 49.7、58.2、68.2亿元，同比分别增长 17.8%、17.0%、17.2%，预计 2023-2025年公司归母净利润分别为 5.4、6.1、6.7亿元，同 比分别增长 8.1%、12.0%、11.0%，EPS 分别为 7.75、8.68、9.64元/股，当前股价分别对应 2023-2025年 23.7x、21.1x、19.0xPE，维持“增持”评级。 风险提示：投影仪渗透率不及预期风险，核心零部件依赖外购风险，行业竞争加剧风险，原材料价格波动风险。

事件：2023Q1公司实现营收 18.92亿元，同比-18.74%，实现归母净利润 1.21亿元，同比-26.98%，实现扣非后归母净利润 1.17亿元，同比-25.63%。 Q1国内淡季、海外去库存，收入端略有承压。分地区来看，外销方面，根据公司日常关联公告，Q1已发生日常关联交易金额为 20.26百万美元（去年同期约 33.14百万美元），同比-39%，折算人民币约 1.39亿元(按 3月 31日美元兑人民币即期汇率：6.8713)，同比-34%，预计海外仍处于库存消化阶段；内销方面，根据外销收入推算得出内销同比下滑约 17%，根据魔镜数据，公司 Q1线上（天猫+京东+拼多多+苏宁+国美）合计销额同比-28%，公司大力发展抖音等新渠道，预计保持较快增长，综合来看，淡季导致线上或有所放缓，线下方面，随着国内疫情防控放开，公司线下渠道预计有所恢复，降幅或有收窄。从具体品类来看，根据奥维云网，Q1公司电饭煲线上、线下销售额同比分别+16%、+12%，空气炸锅线上、线下销售额同比分别-55%、+35%，料理机线上、线下销售额同比分别-19%、-18%，公司发力电饭煲业务，收效显著，增速优于大盘，受淡季影响，料理机表现偏弱。 毛利率同比改善，费用刚性、净利率持平略降。Q1公司毛利率为 27.87%，同比+1.24pct，预计主要受益于原材料价格同比下降；费用端来看，Q1销售/管理/研发/财务费用率同比分别变动+1.47/+0.54/+0.67/-0.29pct，财务费用率下降预计系汇兑收益增加，而收入增速放缓、规模效应减弱，导致 Q1期间费用率整体+2.4pct，综合来看，Q1净利率为 6.45%，同比-0.54pct。 4月 26日，公司召开 2023太空科技系列新品发布会，发布电饭煲、空气炸锅、破壁机、豆浆机四款新品。1）0涂层不粘电饭煲 N1S：定价 799元，相比上一代，内胆增加硬度处理工艺，硬度为 316L 不锈钢的 3.5倍，采用点阵微坑水润膜技术，不粘性能从 IV 级不粘升级至 II 级不粘，耐磨易清洗；2）速嫩烤空气炸锅 V1Fast： 定价 599元，240℃远红外高温，烹饪提效 50%+，蒸汽锁水仓，保留食物鲜嫩口感；3）变频轻音破壁机 B1：定价 999元，主打轻音不扰、多种口感、一机多能； 4）低嘌呤免手洗豆浆机 K7：定价 1599元，主打低嘌呤、自制豆花、免手洗。公司太空系列产品矩阵进一步完善，新品再次凸显公司优质的技术基因，在新品及618大促带动下，Q2公司内销有望迎来回暖。 投资建议：随着海外库存消化完毕，公司外销业务有望逐步修复，内销方面，公司陆续完善太空系列产品矩阵、把握内容电商发展红利，疫后内销有望恢复稳健增长，而在产品结构优化、平台标准化、原材料降价等因素驱动下，公司盈利能力有望持续修复。我们预计 2023-2025年归母净利润为 7.4、8.4、9.3亿元，同比+40%、+13%、+10%，对应 PE 分别为 16x、14x、13x，维持“增持”评级。 风险提示：新品表现不及预期，国内外消费复苏不及预期，原材料价格大幅上涨。

业绩简评：公司发布 22A 及 23Q1业绩公告，22年实现营业总收入 85.20亿元，同比-5.8%，归母净利润 1.22亿元，同比-39.4%；对应 Q4实现营业总收入 21.36亿元，同比-12.9%，归母净利润-0.30亿元，亏损缩窄 0.05亿元。23Q1实现营业总收入 20.96亿元，同比-0.6%，归母净利润 0.08亿元，同比增加 0.40亿元，收入端维持稳定，利润端扭亏为盈。 22年报：线上平台收入明显增长，商品结构持续优化，22Q4利润端略有提升收入端来看：疫后修复弹性较大，线上渠道疫情下稳健增长。22年公司主要产品奶粉实现收入 45.5亿元，同比-1.3%，占总营收 53.4%；其中母婴商品实现收入 74.2亿元，同比-5.4%，占总营收 87.0%。2022年公司已经完成差异化供应链体系的初步搭建，全年差异化供应链销售收入为 5.8亿元，同比+30.04%，占母婴商品销售收入的 7.87%。公司通过“社交+内容”模式，在线上平台提供更多的互动场景，截至 2022年 12月末，公司累计会员人数超 6,000万人。22年线上平台实现收入 9.4亿元，同比+11.62%，占总营收 11.0%。公司深耕单客经济，深化全渠道全场景经营，线上营收占比不断提升，全年母婴商品线上销售收入占母婴商品销售收入的 49.97%。公司后续将持续优化商品结构，看好自有品牌收入快速提升。 利润端来看： 22年归母净利率 1.4%，同比-0.8pct，对应 22Q4净利率 1.4%，同比+0.04pct。22年公司毛利率为 29.91%，同比-0.7pct，对应 22Q4毛利率为 29.04%，同比+0.5pct。公司毛利率较高的奶粉/纸尿裤产品毛利率分别为 17.8%/21.4%，同比+0.9pct/+0.5pct，其营业成本同比-2.29%和-10.28%，成本下降推动毛利率提升。22年销售费用率为 21.3%，同比-0.1pct，对应 22Q4销售费用率为 22.3%，同比-0.3pct。 22年财务费用率为 1.0%，同比-0.6pct，财务费用减少主要系公司利息收入增加所致，对应 22Q4财务费用率为 1.0%，同比-0.5pct。Q4管理费用率/研发费用率分别为 6.3%/1.2%，同比分别+0.9pct/0.0pct。 23Q1：总营收维持稳定，利润段扭亏为盈收入端来看，23Q1实现营业总收入 20.96亿元，同比-0.6%，总营收维持稳定，后续季度收入随疫情和消费逐步修复及生育鼓励政策有望改善。利润端扭亏为盈，23Q1净利率 0.34%，同比+1.9pct，主要系费用投入减少，其中毛利率 26.84%，同比-1.4pct，Q1研发费用率/销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为 0.7%/19.7%/5.3%/1.1%，同比分别-0.4pct/-2.8pct/-0.1pct/-0.3pct，研发费用率降低主要系公司研发投入减少。 盈利预测及投资建议我们预计 2023-2025年公司收入分别为 101.5、116.0、131.4亿元，同比分别+19.2%、+14.2%、+13.3%。2023-2025年公司归母净利润分别为 2.9、3.7、4.7亿元，同比分别+139.5%、+26.9%、+26.7%， EPS 分别为 0.26、0.33、0.42元，最新收盘价分别对应 2023-2025年 39.0x、30.7x、24.3xPE，维持“增持”评级。 风险提示： 行业竞争加剧风险；宏观经济不及预期风险；云平台服务数据安全及个人信息保护风险。

事件：公司2022 年实现营收8.96 亿元，同比-24.69%，归母净利润-1.24 亿元，同比-235.46%，扣非后归母-1.31 亿元，同比-270.85%。23Q1 实现营收2.28 亿元，同比-7.93%，归母净利润-0.02 亿元，同比+81.56%，扣非后归母-0.03 亿元，同比+72.06%。 受疫情影响，2022 年公司经营承压。22 年公司线上收入约6 亿元，同比-12.5%，其中线上直销、电商平台入仓、线上经销同比分别-21%、-1%、+23%，线上经销增速较快主要系公司线上开拓新的分销客户，线上直销下滑主要系天猫下降幅度较大，但抖音渠道同比+61.19%，贡献增量；22 年公司线下收入约2.63 亿元，同比-40%，主要系线下客流减少，其中线下直销同比-34%，线下经销同比-54%；22 年ODM 收入0.34 亿元，同比-49%，主要受地缘危机影响，俄罗斯大客户订单同比-75.83%。分产品来看，头部、颈部、眼部、头皮系列同比分别-49%、-23%、-36%、-47%，艾灸、肩部、腰背产品增势较好，同比增速分别为+23%、+5%、+23%。从量价拆分来看，眼部产品销量/均价同比-39%/-4%，颈部产品销量/均价同比+32%/-5%，头皮产品销量/均价同比-42%/-5%，头部产品销量/均价同比-61%/+30%，颈部销量快速增长、头部均价大幅上涨。 疫情缓解、客流恢复，Q1 线上线下降幅收窄，全年疫后修复弹性较大。单季度来看，22Q4 受疫情影响，预计线上、线下受损严重，根据魔镜数据，22Q4 公司线上（天猫、京东、拼多多）销售额同比-32%，23Q1 公司线上销售额同比-4%，降幅明显收窄，而由于疫情缓解、线下门店及交通枢纽客流量恢复，预计Q1 公司线下渠道亦实现修复。疫后居民消费信心回暖、线下客流恢复，23 年公司收入端修复弹性较大，随着618 大促到来，叠加去年低基数，Q2 收入端有望同比转正。 Q1 毛利率大幅改善，带动盈利能力修复。2022 年毛利率为49.82%，同比-6.91pct，其中线上毛利率同比-5.7pct（直销-5pct、平台入仓-5pct、经销-1pct），线下毛利率同比-11.7pct（经销-7pct、直销-17pct），线上毛利率下滑主要系营销让利、单价下降，线下直销毛利率下滑主要系公司积极开展团购、社群营销、快闪等活动。 2022 年公司销售/管理/研发/财务费用率同比分别+13.1/+1.5/+2.4/-0.6pct，合计+16pct，销售费用率大幅提升主要系收入增速放缓、规模效应减弱，管理费用率提升主要系人力成本增加，财务费用率降低主要系利息收入和汇兑损益收益增加。 综合来看，2022 年净利率为-13.9%，同比-21.65pct。 单季度来看，Q4 毛利率为41%，同比-8.69pct，预计由于双十一大促导致客单价下降、Q4 毛利率较高的线下渠道受损严重，费用端来看，Q4 销售/管理/研发/财务费用率同比分别+25.2/+0.6/+1.0/-1.3pct，合计+25pct，综合来看，Q4 净利率为-27.1%，同比-34.1pct。Q1 毛利率为59%，同比+5pct，预计主要系疫后消费复苏、高客单价产品占比提高，费用端来看，Q1 销售/管理/研发/财务费用率同比分别+4.8/-1.0/-0.9/+0.6pct，合计+3.5pct，综合来看，Q1 净利率为-0.8%，同比+3.22pct。随着收入端恢复正常增长、高客单价产品占比提升，公司盈利能力修复弹性较大。 投资建议：预计2023-2025 年公司归母净利润分别为0.44、0.95、1.23 亿元，同比分别+135.0%、+117.1%、+30.1%，对应的EPS 分别为0.71、1.54、2.00 元，对应2023-2025 年PE 分别为64.06x、29.51x、22.69x，维持“增持”评级。 风险提示：新品表现不及预期，消费复苏不及预期，原材料价格大幅上涨。

业绩简评：公司发布22A 及23Q1 业绩公告，22 年实现营业总收入43.06 亿元，同比+1.6%，归母净利润3.33 亿元，同比-26.1%；对应Q4 实现营业总收入11.69亿元，同比+0.8%，归母净利润1.14 亿元，同比-22.2%。23Q1 实现营业总收入10.79 亿元，同比+4.3%，归母净利润0.91 亿元，同比+33.7%，收入端小幅改善，利润修复明显。 22 年报：云服务及海外收入延续高增，疫后收入利润修复可期收入端来看：内销疫后修复弹性较大，海外及云服务持续高增。22 年公司主要产品摄像头实现收入29.0 亿元，同比-1.2%，占总营收67%，疫情宅家时间加长，消费者对摄像头监控看护需求有所降低；叠加公司线下渠道占比较高，疫情期间销售暂有承压，看好疫后修复弹性。拆分来看，22 年境外收入高增，实现收入12.1 亿元，同比+34.8%，公司进一步拓展海内外市场，后续潜力较大；22 年云平台服务业务延续高增，实现收入6.7 亿元，同比+24.6%，领先硬件收入，或意味着公司云服务付费率有所提升，看好后续云服务收入占比提升对收入增长及利润率提升的贡献。 利润端来看：毛利率提升显著，利润端有所优化。22 年归母净利率7.7%，同比-2.9pct，对应22Q4 净利率9.8%，同比-2.9pct。22 年公司毛利率为36.4%，同比+1.2pct，对应22Q4 毛利率为37.4%，同比+3.3pct。公司毛利率较高的云平台服务业务占比提升明显，22 总营收占比达15.6%，同比+3pct，收入结构优化推动毛利率提升明显。 22 年销售费用率为12.6%，同比+1.9pct，对应22Q4 销售费用率为13.5%，同比+2.6pct。公司积极进行海内外渠道开拓，销售费用率有所提升，有望助力后续收入释放。22Q4 研发费用率提升2.7pct 至13.8%，公司持续进行物联网云平台服务和智能家居新产品的研发，22 年研发人员数量达1232 人，较上年增加113 人，研发人员平均薪酬达39.4 万元，同比+17%，研发投入对后续公司收入增长较为重要，有望保障产品竞争力，为后续发展助力，同时随着研发技术成熟，费用率有望下降。Q4 管理费用率/财务费用率分别为3.2%/-1.3%，同比分别+0.2pct/-1.6pct。 23Q1：毛利率大幅提升，盈利修复超预期，后续收入增速有望提振收入端来看，23Q1 实现营业总收入10.79 亿元，同比+4.3%，增速环比已有改善，考虑疫情及消费修复节奏，后续季度收入增速有望提振。利润端修复速度超预期，23Q1 净利率8.4%，同比+1.9pct，其中毛利率达41%，同比大幅提升6.2pct，受益收入结构持续优化，以及供应链降本增效，毛利率优化明显，Q1 研发费用率提升1.6pct 至14.9%，公司持续加大研发投入，有望保障产品创新及产品竞争力。Q1 销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为12.8%/3.2%/-1.1%，同比分别1.6pct/-0.3pct/-2.0pct，财务费用率降低预计主要为募集资金到账，利息收入增加。 盈利预测及投资建议公司在智能家居摄像机、智能猫眼、智能门锁等智能家居产品的细分领域均处于市场领先地位。把握平台、技术、产品等智能家居赛道核心竞争力，为高成长性赛道优质龙头。随着AI 大模型技术迭代，智能家居作为AI 落地场景有望受益，且AI 有望助力公司算法优化，提升产品竞争力。我们预计2023-2025 年公司收入分别为54.7、67.4、83.4 亿元，同比分别+27.1%、+23.2%、+23.7%。2023-2025 年公司归母净利润分别为5.0、6.5、8.4 亿元，同比分别+49.7%、+29.6%、+30.0%， EPS 分别为0.89、1.15、1.49 元，当前股价分别对应2023-2025 年53.6x、41.3x、31.8xPE。 风险提示： 行业竞争加剧风险；宏观经济不及预期风险；云平台服务数据安全及个人信息保护风险。

事件：公司发布 2022年报，2022年实现营收 20.05亿元，同比-23.26%，实现归母净利润 1.64亿元，同比-30.51%，实现扣非净利润 1.26亿元，同比-6.28%； 22Q4实现营收 4.43亿元，同比-40.80%，实现归母净利润 0.39亿元，同比-19.23%，实现扣非净利润 0.16亿元，同比+236.38%。 22年国内线下渠道承压，疫情缓解、客流恢复，23年线下渠道修复弹性较大。 22年内销收入 8.6亿元，同比-28%。线上渠道，公司增加线上产品型号，深度参与主价位段竞争，加大自播力度、发力内容营销，推动品牌年轻化、专业化，预计线上受损程度较小；线下渠道，2022年公司传统店铺开店 118家，临街专卖店21家。在疫情背景下，公司战略性关停部分门店，主推临街店铺，构建线下门店社群体系，增加客流量和曝光度，提高销售转化率，但 2022年全国疫情反复，线下客流减少，预计公司线下渠道受损较严重。 海外通胀上行，客户去库存，导致外销下滑，随着去库存结束，外销有望回暖。 22年外销收入 11.2亿元，同比-19%，主要系：1）上海疫情影响海外新品发布、发货；2）海外需求放缓，客户去库存。分地区来看，韩国地区：在公司外贸业务中占比超 50%，经过多年增长，首次出现下滑，公司积极应对市场变化，加速推新，推出全球首款小腿分离型按摩椅，有望带动销量释放。美国地区：上半年增长势头较好，下半年下滑，主要系通胀上行、消费疲弱，客户去库存，但公司高端按摩椅逆势增长，受消费转弱影响较小；其他地区：整体降幅小于韩、美，其中东南亚小幅增长，中东实现增长，俄罗斯、欧洲受战争影响下滑。随着海外去库存接近尾声，公司外销业务有望迎来修复。 Q4盈利能力平稳修复。2022年公司毛利率为 26.52%，同比-0.32pct，其中内销毛利率+1.36pct，外销毛利率-0.67pct。费用端来看，2022年销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.7/+0.7/-0.1/-2.5pct，合计-1.2pct，财务费用率降低主要系美元汇率变动产生汇兑收益及利息收入增加。非经常项目方面，2022年投资净收益同比减少 0.75亿，占收入比重同比-2.65pct，综合来看，2022年净利率为 8.22%，同比-0.5pct，扣非净利率为 6.29%，同比+1.14pct。单季度来看，Q4毛利率为27.02%，同比+0.93pct，预计受益于原材料降价，费用端来看，Q4销售/管理/研发/财务费用率同比分别+1.3/-4.0/+0.1/-1.5pct，合计-4pct。非经常项目方面，投资净收益/收入同比-5.64pct，综合来看，Q4净利率为 8.7%，同比+2.9pct，环比+0.15pct，扣非净利率为 3.71%，同比+5.32pct，Q4盈利能力明显改善。 投资建议：预计 2023-2025年公司归母净利润分别为 2.36、2.75、3.12亿元，同比分别+44.0%、+16.2%、+13.7%，对应的 EPS 分别为 1.69、1.96、2.23元，当前股价对应 2023-2025年 PE 分别为 12.97x、11.16x、9.82x，维持“买入”评级。 风险提示：新品表现不及预期，国内外消费复苏不及预期，原材料价格大幅上涨。

事件：2022 年公司实现营业总收入101.77 亿元，同比-3.45%，归母净利润5.30亿元，同比-28.98%，扣非后归母净利润5.47 亿元，同比-8.30%。单季度来看，22Q4 公司实现营收32.52 亿元，同比-7.32%，归母净利润0.25 亿元，同比-69.79%，扣非后归母净利润0.89 亿元，同比+76.66%，Q4 公允价值变动净收益同比-0.87 亿元，Q4 资产+信用减值损失同比+0.39 亿元，导致Q4 净利润承压。 收入端：海外需求转弱、渠道去库存，Q4 外销承压。分产品来看，食品加工机、营养煲、西式电器、炊具、其他产品同比增速分别为-7.5%、-3.3%、+5.0%、-15.6%、+20.3%，22H2 食品加工机降幅收窄，营养煲同比转正，西式电器、炊具同比下滑。分地区来看，2022 年内销同比-2.6%、外销同比-9.0%，22H2 内销同比-4%，外销同比-13%，海外消费需求转弱、客户去库存，预计Q4 外销承压。分渠道来看，2022 年线上同比-0.22%、线下同比-8.0%，受疫情影响，预计Q4 国内线下承压，在双十一大促、内容电商平台带动下，预计Q4 国内线上增速环比改善。 盈利端：毛利率改善，费用投放效率下降、非经常损益减少导致净利率下滑。2022年公司毛利率为29.09%，同比+1.3pct，其中内销毛利率改善更为明显，同比+1.8pct， 费用端来看， 2022 年销售/管理/研发/财务费用率同比分别变动+0.7/+0.4/+0.4/-0.5pct，期间费用率同比+1.0pct，非经常损益方面，公允价值变动净收益同比-1.3 亿元，占收入比重同比-1.2pct，资产+信用减值损失同比+0.34亿元，占收入比重同比+0.34pct，2022 年净利率为5.13%，同比-1.5pct，扣非净利率为5.38%，同比-0.28pct。单季度来看，Q4 毛利率为29.8%，同比+6.4pct，环比+1.2pct，预计主要驱动为：1）太空系列推广带动产品结构优化，2）平台标准化带动降本增效，3）Q4 原材料大幅降价；Q4 销售/管理/研发/财务费用率同比变动+2.1/+0.7/+0.8/-0.2pct，财务费用率下降预计系汇兑收益增加，而收入增速放缓、费用投放效率下降，导致Q4 期间费用率整体+3.4pct。非经常损益方面，由于金融工具公允价值变动，Q4 公允价值变动净收益同比-0.87 亿元，占收入比重同比-2.6pct，Q4 资产+信用减值损失同比+0.39 亿元，占收入比重同比+1.2pct，共同导致Q4 净利率承压，Q4 净利率为0.75%，同比-1.2pct，扣非净利率为2.7%，同比+1.3pct。 发布员工持股计划，有助于稳定管理团队、实现业绩目标。公司员工持股计划覆盖董事、高管及核心管理人员，总人数预计不超过50 人，拟筹集资金总额上限为20800 万元，股票来源包括公司回购、二级市场购买等，该持股计划建立长效激励机制，深度绑定员工利益，有助于公司管理团队的稳定、实现公司治理目标。 投资建议：根据公告，2023 年公司日常关联交易销售额预计不超过209 百万美元，同比增速约21%，Q1 已发生金额20.26 百万美元，同比-21%，折算人民币约1.39亿元(按3 月31 日美元兑人民币即期汇率：6.8713)，同比-17%，降幅环比已有收窄，随着海外库存消化完毕，公司外销业务有望逐步回暖，内销方面，公司陆续完善太空系列产品矩阵、把握内容电商发展红利，疫后内销有望恢复稳健增长，而在产品结构优化、平台标准化、原材料降价等因素驱动下，公司盈利能力有望持续修复。我们预计2023-2025 年归母净利润分别为7.6、8.6、9.5 亿元，同比分别+43%、+13%、+10%，扣非净利润分别为6.5、7.4、8.1 亿元，同比+19%、+13%、+10%，对应PE 分别为18x、16x、15x，维持“增持”评级。 风险提示：新品表现不及预期，国内外消费复苏不及预期，原材料价格大幅上涨。

母婴零售龙头，收入规模稳步提升。公司 2021年实现营业收入 90.5亿元，同比增长 8.3%，18-21年复合增速 10.7%。2021年公司归母净利润为 2.0亿，同比-48.4%，主要受疫情影响，线下门店刚性支出较多，但 2018年-2020年公司净利润稳步上升。公司以数据驱动、基于用户关系经营的创新型新家庭服务平台，专业为准妈妈及 0-14岁儿童提供全渠道一站式商品解决方案、育儿成长及社交互动服务，并以顾客需求为导向，在零售商业内开创了以会员为核心资产的“商品+服务+社交”的大店模式、育儿顾问式服务模式、重度会员制下的单客经济模式，快速成长为中国母婴童零售行业与增值行业的领导品牌，获得业界与消费者良好口碑。 二孩政策效果显著，三孩政策有望延缓人口下降速度。2021年 6月三孩政策出台，各地积极响应，未来国家将增加对提高我国生育率出台配套的房地产、教育、就业政策，养娃成本压力将得到缓解，有利于提高生育意愿，未来短期一定程度上能够延缓出生人口下降速度。 依托平台化优势，打造面向新家庭的大母婴产业生态。公司结合自身的会员体系、门店布局和数字化技术优势，与大型母婴品牌商、经销商、母婴周边服务机构深度合作，除提供丰富的商品外，还构建了面向家长的育儿服务平台和面向儿童的成长服务平台。全方位数字化运营，提高经营管理效率。沿“信息化——在线化——智能化”发展路径持续加强数字化技术的投入，实现前台、中台、后台数据的实时连接和数据智能化需求，打造了“用户、员工、商品、服务、管理”等生产要素的数字化在线，为公司业务发展和高效管理赋能。单客经济：增强用户粘性。公司以“经营顾客关系”为理念，构建基于情感为纽带的会员制企业，会员数量与单客产值持续提升。截至 2022年 6月底，公司会员人数超过 5,300万人，其中最近一年的活跃用户近 1,000万人；企业微信私域运营用户近 1,000万；会员贡献收入占公司全部母婴商品销售收入的 96%以上。 投资建议：我们预计 2022-2024年公司收入分别为 90.3、104.7、119.8亿元，同比分别-0.2%、+15.9%、+14.4%。2022-2024年公司归母净利润分别为 2.1、3.2、4.6亿元，同比分别+5.0%、+50.4%、+44.6%， EPS 分别为 0.19、0.29、0.41元，最新收盘价分别对应 2022-2024年 64.4x、42.8x、29.6xPE。我们选择爱婴室、王府井、家家悦为可比公司，最新收盘价对应可比公司 22年 PE 均值为 45.9X，公司作为母婴商超龙头，渠道能力领先，通过数字化降本增效，疫后盈利能力具有修复弹性，我们认为具备一定估值溢价空间，首次覆盖给予“增持”评级。 风险提示：人口出生率下降，市场竞争加剧，品牌推广不及预期。

23 年2 月27 日公司发布2022 年度业绩快报。2022 年公司实现营业总收入66.29亿元，同比+13.56%，归母净利润11.93 亿元，同比-14.93%，扣非归母净利润12.00 亿元，同比+0.84%。单季度来看，22Q4 公司实现营业总收入22.36 亿元，同比+11.25%，归母净利润3.38 亿元，同比-12.53%，扣非归母净利润3.42 亿元，同比+15.18%。 收入端：内销份额持续提升，海外北美高增贡献明显。国内市场：受益于全能基站产品的热销，公司在国内扫地机市场份额持续提升，奥维云网数据显示，22Q4 线上扫地机市场石头品牌销售额份额19.6%，同比+2.2pct，对应销售额同比增长12%，拆分量价来看，预计销量同比保持平稳，均价+13%左右。2 月公司新品频推，其中扫地机品类，公司已推出G10S Pure 系列（G10S Pure 首发价3999 元，G10S Pure 智能上下水版首发价4599 元），其中G10S Pure 系列对高能基站升级，从选配自动烘干拖布升级至标配自动烘干拖布+烘干基站；主机维度扫地机吸力提升至5500Pa，擦地功能新增擦地方向编辑（可根据地板朝向实现南北或东西清扫），进一步完善公司的产品价位带。另外公司首次拓展清洁电器外的新品类——发布分子筛洗烘一体机H1，创新采用分子筛技术，配合自研的双循环风路系统、可实现低温烘干（无主动热源参与），期待后续新品表现。海外市场：欧洲预计仍显承压，亚太或保持稳健增长，北美地区或受益于海外黑五等大促表现优异，预计实现高速增长，推动海外整体实现较好增长。另外公司在海外CES 展推出扫地机新品S8 系列，在原有基础上进一步升级产品性能，有望进一步巩固高端地位，助力后续海外市场表现。 利润端：单四季度扣非归母净利润表现靓丽。22Q4 公司归母净利润3.38 亿元，同比-12.53%，净利率15.12%，同比-4.11pct，随着公司高毛利率的直营渠道收入占比提升、产品结构优化及原材料价格回落的影响预计公司整体毛利率有所企稳恢复，另各渠道销售费率预计相对平稳，但随着高费率直营渠道占比提升预计整体费率或有所提振。扣非后归母净利润表现靓丽，22Q4 扣非业绩3.42 亿元，同比+15.18%，扣非后归母净利率15.29%，同比+0.52pct，或系远期锁汇收益减少。 投资建议：国内扫地机行业有望迎来销量拐点，助力景气提振，海外预期随着新品助力及基数效应亦可迎来改善。我们预计2022-2024 年公司营业总收入分别为66.29、79.10、96.11 亿元，同比分别+13.6%、+19.3%、+21.5%，预计2022-2024年归母净利润分别为11.93、14.25、17.25 亿元，同比分别-14.9%、+19.4%、+21.1%。当前股价对应2022-2024 年PE 分别为28x、24x、20x，维持“买入”评级。 风险提示：清洁电器渗透率不及预期，原材料及组件价格大幅上涨风险，汇率大幅波动风险，新品拓展不及预期。

23年 2月 27号公司发布 2022年度业绩快报。2022年公司实现营业总收入 136.96亿元，同比-8.15%，归母净利润 9.59亿元，同比+20.97%，扣非归母净利润 9.98亿元，同比+46.25%。单季度来看，22Q4公司实现营业总收入 29.79亿元，同比-29.22%，归母净利润 1.15亿元，同比-41.88%，扣非归母净利润 0.65亿元，同比-56.98%。 收入端：需求疲软外销承压，内销品牌表现优异。海外市场：2022年公司国外营业收入 97.33亿元，同比-16%，主要系 22年二季度以来海外小家电总体需求转弱；22Q4公司国外收入 17.57亿元，同比下滑约 43%，降幅较前期有所走扩（22Q3：-25%左右）。随着海外环境逐步改善及基数效应显现，预期公司外销业务有望在二季度迎来边际改善（降幅收窄）；国内市场：2022年公司国内营业收入 39.63亿元，同比增长约 21%，主要系国内小家电行业需求逐步恢复；22Q4国内营收约 12.21亿元，同比增长约 9%，其中摩飞、百胜图品牌预计表现靓丽，根据百胜图官方战报数据显示 22年双十一期间百胜图品牌全网销售额同比增长500%。依托公司研发与制造的优势，内销品牌有望落地更多优质创新产品，新品加持下内销业务有望保持快速增长。 利润端：盈利能力步入修复通道。2022年公司实现归母净利润 9.59亿元，同比+20.97%，扣非归母净利润 9.98亿元，同比+46.25%，主要系公司通过产品调价、技术创新、生产效率提升等降本增效措施，产品盈利能力逐步得以修复；另外 2022年二季度以来人民币兑美元汇率波动影响，2022年财务费用中的汇兑损失比上年同期减少约 3.08亿元，2022年远期外汇合约/期权合约投资收益及公允价值变动收益合计比上年同期减少约 1.4亿元。22Q4公司归母净利润 1.15亿元，同比-41.88%，扣非后归母净利润 0.65亿元，同比-56.98%，或主要系外销需求疲软及疫情影响公司生产经营导致营收规模受损严重但成本费用相对刚性，单季度公司盈利能力有所受损，Q4净利率 3.86%，同比-0.84pct，扣非净利率 2.19%，同比-1.42pct。 投资建议：我们预计 2022-2024年公司营业总收入分别为 136.96、146.36、164.63亿元，同比分别-8.2%、+6.9%、+12.5%，预计 2022-2024年归母净利润分别为9.59、10.81、12.96亿元，同比分别+21.0%、+12.8%、+19.9%。当前股价对应2022-2024年 PE 分别为 18x、16x、13x，维持“买入”评级。 风险提示：新品拓展不及预期，外贸摩擦加剧，汇率大幅波动，原材料价格大幅波动。

为什么我们看好按摩椅？需求端来看，我国人口老龄化、养生观念增强、养生需求低龄化，按摩椅潜在需求加速释放，国内按摩椅天花板有望持续突破。供给端来看，中国为全球按摩椅研发制造中心，具有技术、价格优势，在消费者教育足够充分的前提下，产品力和价格优势将驱动需求加速释放。 为什么迟迟不放量？“消费者教育”难题是很多高客单价的新兴品类在早期放量前都会遇到的难题。对于如今的按摩椅，我们认为，渠道和产品条件都已具备，产品外观近几年也得到了很大改善，而按摩椅在小红书等内容平台的投放则有望为行业带来消费者教育的拐点。 为什么我们认为拐点将至？近年来，按摩椅消费年轻化，小红书成为品牌营销重要阵地，通过渔跃体验咨询提供的小红书平台数据，我们前瞻观测到按摩椅景气度、品牌声量、消费者教育程度等多个维度的边际回暖，具体体现为：1）品类景气度有显著提升趋势，按摩椅月搜索量、素人种草笔记数量明显增加；2）荣泰、奥佳华等龙头在小红书平台声量优势明显；3）荣泰、奥佳华搜索热度明显升高，龙头有望率先受益。 公司：海外 ODM 代工+国内自有品牌双驱，凭借多年稳健经营，稳居行业第一梯队。内销方面，荣泰+摩摩哒双品牌矩阵，覆盖高中低端市场，1）产品端：公司产品经历 5次迭代，机芯、导轨技术行业领先，研发投入高于同行；2）渠道端： 以经销、电商渠道为主，国内疫后复苏，线下修复弹性较大，临街专卖店的开拓为今年重要看点；3）营销端：加大营销投放力度，抓直播风口+聘请顶流代言+推出热门 IP 联名，注重品牌年轻化转型。外销方面，与韩国大客户 BF 深度合作，构筑外销基本盘，防疫政策解除，有助于拓展新客户，欧美、东南亚地区将贡献增量。公司综合实力行业领先，在国内外疫后消费复苏之际，有望跑出自身α。 投资建议：预计 2022-2024年公司归母净利润分别为 1.77、2.49、2.93亿元，同比分别-25.2%、+41.0%、+17.4%，对应的 EPS 分别为 1.26、1.78、2.09元，当前股价对应 2022-2024年 PE 分别为 20.8x、14.8x、12.6x，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：疫情反复对公司供应链造成影响、按摩椅需求不及预期风险、产品力迭代升级不及预期风险、汇率波动风险。

业绩简评：公司发布业绩快报，22年实现营业总收入 43.06亿元，同比+1.6%，归母净利润 3.33亿元，同比-26.1%；对应 Q4实现营业总收入 11.69亿元，同比+0.8%，归母净利润 1.14亿元，同比-22.2%，为此前招股说明书披露业绩预期中位数。 收入端来看：受疫情影响，公司收入暂有压力，预期随着疫情放开有望逐步修复。 公司产品以摄像头为主，21年摄像头收入占总营收 69%，疫情宅家时间加长，消费者对摄像头监控看护需求有所降低；叠加公司线下渠道占比较高，疫情期间销售暂有承压，期待疫后修复。 利润端来看：22年归母净利率 7.7%，同比-2.9pct，对应 22Q4净利率 9.8%，同比-2.9pct。一方面，受疫情影响收入端增长有限，至费用率水平较高；另一方面，公司积极进行渠道开拓及研发技术投入，或导致销售费用率及研发费用率较高，而研发及渠道投入对后续公司收入增长较为重要，有望为后续发展助力，同时随着研发技术成熟，费用率有望下降。 盈利预测及投资建议公司在智能家居摄像机、智能猫眼、智能门锁等智能家居产品的细分领域均处于市场领先地位。把握平台、技术、产品等智能家居赛道核心竞争力，为高成长性赛道优质龙头。我们根据业绩快报调整盈利预测，2022-2024年公司收入分别为43.1、54.4、66.8亿元，同比分别+1.6%、+26.4%、+22.7%。2022-2024年公司归母净利润分别为 3.3、5.0、6.7亿元，同比分别-26.1%、+51.0%、+33.0%， EPS分别为 0.59、0.89、1.19元，当前股价分别对应 2022-2024年 58.2x、38.5x、29.0xPE。 风险提示： 行业竞争加剧风险；宏观经济不及预期风险；云平台服务数据安全及个人信息保护风险。