业绩速递：24年业绩高增长，25Q1利润率超预期2024年实现收入36.06亿，同+56%；实现归母净利润2.40亿，同比扭亏；扣非1.60亿，同比扭亏。毛利率达44.1%，同+4.3pct；净利润率达6.6%，同+14.2pct。 25Q1实现收入7.14亿，同+23%；实现归母净利润0.85亿，同+193%，环+6%；扣非0.66亿，同+395%，环+6%。25Q1毛利率达44.2%，同-2.3pct，环+1.8pct；净利润率达11.9%，同+6.9pct，环+6.5pct。 加强独立站+线下渠道建设，25Q1迎来开门红公司积极拓展北美、亚洲等市场，2024年北美洲收入21亿元（同+61%）、亚洲（不含中国）收入11亿元（同+100%）。官网独立站+第三方电商平台+线下零售”三位一体全球渠道网络遍布全球50多个国家和地区，合计23个官网独立站，入驻线下超1万家零售终端。25Q1线下零售渠道收入同比+30%，独立站收入同比+42%，带动收入增长。 持续推行降本增效，费用率下降明显公司推动产品矩阵优化，精准实施广告投放策略，强化素材复用与数字化运营，推动费用率持续优化。2024年销售/管理/研发/财务费用率分别为27.7%/5.1%/4.8%/-0.3%，同-7.7/-4.5/-1.7/+2.5pct。2025Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为26.3%/6.2%/5.3%/-3.0%，同-3.5/-0.8/-1.6/+1.5pct，环-1.2/2.4/1.5/-4.2pct。 夯实研发推陈出新，旗舰新品类拓宽边界公司同步推进产品创新、深耕爆品培育，2024年光伏太阳能板收入增长92%，占比提升到21%（同+4pct）。2025Q1推出CTB模组结构3000Pro2旗舰系列，实现“3度电容量、2度电体积”。发布“户外-户用-全场景”三级产品跃迁图谱，构建涵盖入门级光充储能、家庭核心备电、高端曲面光伏瓦系统的全场景解决方案，推动价值量和市场影响力提升。 盈利预测与投资建议我们预计公司2025-2027年归母净利润为3.2/4.6/5.2亿元（前次预测为4.1/5.1/-亿元），PE倍数为25/17/12倍。我们认为，公司品牌力、渠道能力处领先地位，有望更受益于行业需求的高景气，维持“买入”评级。 风险提示关税贸易风险、通胀抑制需求、原材料价格波动等。

公司发布2024年度报告及2025年第一季度报告。2024年公司实现营业总收入52.45亿元，同比+21.22%，归母净利润6.25亿元，同比+45.68%，扣非归母净利润6.00亿元，同比+42.08%。单季度来看，24Q4实现营业总收入15.73亿元，同比+29.55%，归母净利润1.54亿元，同比+34.78%，扣非归母净利润1.57亿元，同比+43.03%。25Q1实现营业总收入14.80亿元，同比+34.82%，归母净利润2.04亿元，同比+37.68%，扣非归母净利润1.99亿元，同比+44.20%。 高端品牌战略持续获效，直销渠道占比明显提升。分业务来看，自有品牌：24年自有品牌业务收入35.45亿元，同比+29.14%，其中麦富迪品牌持续领跑行业，蝉联5年天猫综合排名第一，麦富迪品牌旗下高端霸弗天然粮迅速崛起，24年双十一期间全网销售额同比增长150%；且高端品牌战略显著获效，弗列加特在24年双十一期间获得天猫猫粮品类销售冠军，且公司在24年推出超高端犬粮品牌汪臻醇，填补了国内品牌犬粮市场超高端领域的空白。品牌分渠道来看，24年直销渠道营收19.69亿元，同比+59%，占自主品牌比重提升至56%；经销渠道营收15.76亿元，同比-6%；代工业务：24年实现收入16.75亿元，同比+19.07%。分品类来看，24年公司零食、主粮、保健品收入分别为24.84亿元、26.90亿元、0.46亿元，同比分别+15%、+29%、-19%，其中主粮品类贡献持续提升，24年占营收比重超51%，同比+3pct。 利润端：单季度盈利能力再创新高。24年公司实现毛利率42.3%，同比+5.4pct，其中境内业务毛利率45.6%，同比+6.4pct，境外业务毛利率35.2%，同比+3.1pct。单季度来看，24Q4公司实现毛利率42.9%，同比+3.3pct；费率方面，销售、管理、研发、财务费率分别为22.9%、6.0%、1.6%、-1.1%，同比分别+4.3pct、-0.8pct、+0.2pct、-1.2pct；综合来看24Q4归母净利率9.8%，同比+0.4pct。25Q1公司实现毛利率41.6%，同比+0.4pct；费率方面，销售、管理、研发、财务费率分别为17.8%、5.1%、1.5%、-0.5%，同比分别+0.5pct、-0.4pct、-0.1pct、+0.1pct；综合来看25Q1归母净利率13.8%，同比+0.3pct，创近年季度净利率新高。 盈利预测与投资建议：公司自有品牌表现持续靓丽，我们上调盈利预测，预计2025-2027年公司营业总收入分别为63.77、77.80、94.54亿元（25/26年前值分别为63.48亿元/76.68亿元），同比分别+21.6%、+22.0%、+21.5%，预计2025-2027年归母净利润分别为7.45、9.55、12.06亿元（25/26年前值分别为7.10亿元/8.76亿元），同比分别+19.3%、+28.1%、+26.3%。当前股价对应2025-2027年PE分别为53x、41x、33x，公司作为国内宠食翘楚，自主品牌表现持续靓丽，维持“买入”评级。 风险提示：宠物渗透率不及预期，品牌发展不及预期，新品表现不及预期，外贸摩擦加剧，汇率大幅波动，原料价格大幅波动。

事件：公司发布2024年报及2025年一季报，2024年实现收入150.38亿元，同比+24.18%，归母净利润14.72亿元，同比+46.08%，扣非净利润14.42亿元，同比+48.54%。25Q1实现收入42.50亿元，同比+38.86%，归母净利润4.15亿元，同比+49.60%，扣非净利润4.11亿元，同比+50.84%。 四轮车：U10Pro新品驱动四轮车高弹性增长，欧洲市场收购“GOES”品牌贡献增量2024年公司全地形车销售16.91万辆，同比+15%，销售收入72.10亿元，同比+11%，美国市场通过U10Pro新品实现产品结构优化，欧洲市场收购“GOES”品牌，双品牌布局，进一步巩固龙头地位。根据摩托车协会，2025年1-2月公司四轮车销量2.5万台，同比+29%，预计非美区域延续较好表现，美国提前出货亦有贡献。 华福证券燃油两轮：内外销双轮驱动，海外发布“CFLite”品牌，从玩乐领域向大众出行延伸，两轮出海空间持续打开2024年销售两轮车28.65万辆，同比+45%，销售收入60.37亿元，同比+37%，其中两轮内销14.32万台，同比+44%，销售收入30.94亿元，同比增长44%，>200CC跨骑摩托车销量登顶行业第一。 2024年两轮外销14.33万台，同比+47%，销售收入29.43亿元，同比+30%，墨西哥举行“CFLite”品牌及新品发布会，品牌渗透从玩乐领域向大众出行领域突破延伸，有助于拓展拉美等新兴市场，两轮出海成长空间进一步打开。 25Q1两轮产品结构优化。根据摩托车协会，2025年1-2月公司燃油摩托车销量2.5万台，同比+5%，摩托车出口1.6万台，同比+3%，出口增速放缓预计主要系去年出口为高基数，但出口产品结构预计显著优化，>250cc车型出口约1万台，同比+42%，预计大排量占比提升带动ASP、毛利率改善，收入端增速优于销量端。 电动两轮：极核品牌强势放量，产品+渠道持续布局2024年实现销量10.60万辆，销售收入3.97亿元，同比+414.15%，电摩、电自产品矩阵持续完善，极核电动聚焦国内核心城市，渠道数量同比增长1489%，预计25Q1延续放量趋势。随着产能扩充，新品、渠道持续发力，极核电动两轮车有望持续放量。 投资扩建新产能，保障两轮车供应公司拟在浙江省桐乡市崇福镇投资建设“年产300万台套摩托车、电动车及核心部件研产配套生产基地项目”。该项目将由公司的全资子公司浙江极核智能装备有限公司作为实施主体，项目总投资额预计为人民币35亿元，资金来源为公司自有资金或自筹资金。 公司盈利能力持续改善2024年、25Q1公司毛利率分别为30.1%、29.7%，同比-3.4pct、-2.8pct，毛利率下滑预计系会计准则调整、业务结构变动、国内两轮竞争加剧等因素。2024年、25Q1毛销差为23%、24%，同比+0.6、+2.3pct，25Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为5.3%/4.8%/5.8%/-1.1%，同比-5.1/-0.5/-0.3/+1.0pct，销售费用率下降预计系会计准则调整、促销费用减少，2024年、25Q1销售净利率为9.93%、9.94%，同比+1.2pct、0.4pct，盈利预测与投资建议鉴于美国加征关税或导致成本提升，我们调整盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为17.15、21.43、25.58亿（2025-2026年前值为18.3、22.0亿元），同比+16%、+25%、+19%，对应PE分别为13x、11x、9x，公司四轮车海外产能布局完善，可灵活应对关税变化，两轮车出口+极核电动快速增长，中长期成长空间可观，持续看好公司品牌出海能力，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济波动、贸易政策不利变化、汇率变化、市场竞争加剧

事件： 公司于 4.10发布 24年报， 全年实现营收 240.1亿元， 同增 19.35%，实现归母净利 38.4亿元， 同增 20%， 实现扣非净利 37.8亿元， 同增 18.83%。 业绩与此前快报披露一致。 其中单 Q4公司收入同增 11.9%至 65.0亿元，归母净利同增 9.2%至 10.0亿元。 全年合计派发现金红利 26.84亿元， 派息比例预计达到 70%。 投资要点： 销量稳健增长， 期待 25年 adidas 订单放量分量价， 24全年销量同比增长 17.5%至 2.2亿双， ASP 同增 1.6%至 107元； 单 Q4生产 6043万双， 同增 11.7%， ASP 基本持平。 24年订单结构有所调整， 运动休闲/户外鞋靴/运动凉&拖鞋收入分别+18%/-34%/+126%。 分地区， 美国/欧洲/其他地区客户（ 按客户总部所在地划分） 收入分别同比+18.1%/+24.3%/+44.4%； Top5客户合计贡献79.1%销售额， 其中 Top1-5销售额分占 33.2%/21.4%/12.5%/6.3%/5.8%。 另外， 公司于 24年 9月量产出货 adidas 订单， 25年有望进一步放量。 新厂爬坡阶段性影响 Q4毛利率， 净利率表现稳健公司 24年毛利率为 26.8%， 同比提升 1.3Pct； 其中 Q4毛利率24.1%， 同比/环比分别-2.3Pct/-2.9Pct， 考虑到 24年 Q4新厂正处于爬坡阶段， 预计随新工厂影响降低毛利率将得到改善。 24年公司销售/管理/财务费用率分别为 0.3%/4.5%/1.6%， 其中管理费用率同比上升主要系计提的薪酬绩效增加。 2024年公司净利率为 16%， 其中 Q4为15.4%， 表现稳健。 产能利用率大幅提升， 新厂陆续爬坡2024年公司总产能 2.29亿双， 产能利用率同比提升 10.06Pct 至96.72%， 主要系公司订单恢复及新客户合作推进。 期间公司在越南 3家、 印尼 1家工厂开始投产， 预计 1.5~2年产能爬坡至成熟阶段； 而在25年 2月中国新设厂区以及印尼另一厂区开始投产。 库存方面， 截至24年末公司存货周转天数 62天， 存货余额同增 12.8%主要系在手订单、原材料及在产品增加。 另外， 为提高采购效率、 降低成本公司推进本地化采购， 24年越南工厂本地采购比例超 50%。 盈利预测与投资建议我们略调整此前预测并新增 27年预测， 预计公司 2025~27年分别实现归母净利润 43.94亿元（ 原值为 44.62亿元） /50.72亿元/58.94亿元， 分别同比增长 14%/15%/16%。 考虑到华利集团作为制鞋代工龙头企业， 与 Nike、 Deckers、 On 等优质国际品牌客户深度绑定， 且持续拓展 adidas 等重要品牌， 叠加产能稳健增长， 维持“买入” 评级。 风险提示美国关税政策变化、 原材料涨价、 海外运动品牌终端需求低于预期、 汇率波动

事件：：公司发布2024年业绩预增公告，预计2024年归母净利润为14.2~15.6亿元，同比+40.94%~+54.84%，预计扣非净利润为13.92~15.28亿元，同比+43.43%~+57.44%。据推算，24Q4预计归母净利润为3.4~4.8亿元，同比+64.2%~+132.3%，扣非净利润为3.4~4.8亿元，同比+68.7%~+135.8%。 四轮车：新品驱动四轮车超预期根据摩托车协会，Q4销量5.6万台，同比+83%，预计系U10Pro等新品出货+补货，新品ASP较高，U10PRO（3座$16999、6座$18999）、Q4四轮车业务销量、均价、毛利率均有望改善。 燃油两轮：出口恢复快速增长，250cc以上占比提升根据摩托车协会，Q4销量5.5万台，同比+46%，摩托车出口3.7万台，同比+73%，环比+76%，欧5+认证完成，出口恢复快速增长。 此外，Q4>250cc车型占比达65%，同比+17pct，环比+6pct，预计大排量占比提升带动ASP、毛利率改善；内销淡季增速有所放缓。 电动两轮：极核品牌持续放量根据摩托车协会数据，Q4公司电动摩托车销量2.6万台，环比+8.6%，延续放量趋势。随着产能扩充，新品、渠道持续发力，极核电动两轮车有望持续放量。 Q4业绩超预期，预计主要系结构优化+费率改善+汇兑我们预计，Q4超预期主要系1）两轮、四轮均实现快速增长，产品结构优化，带动毛利率改善；2）费率改善有望延续；3）四季度汇兑正收益，Q4年底美元兑人民币汇率为7.1884，Q3末为7.0074，汇率贬值2.6%。 盈利预测与投资建议鉴于2024年业绩超预期，我们上调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为14.6、18.3、22.0亿（前值为13.65、17.34、20.84亿元），同比+45%、+25%、+20%，对应PE分别为19x、16x、13x，公司四轮车新一轮产品周期开启，24Q4初步兑现，25年有望持续受益；两轮车新品布局充足，新品+渠道驱动下，两轮出口有望延续快速增长；极核势能强劲，持续贡献第三增长极。公司业绩兑现度高、海外产能布局完善，中长期海外市场大有可为，在出口链中具备强α，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济波动、贸易政策不利变化、汇率变化、市场竞争加剧

公司发布2024年第三季度报告2024年前三季度，公司实现营业总收入21.3亿元，同比+35.0%；实现归母净利润1.6亿元，同比+357.1%；实现扣非后归母净利润1.0亿元，同比+177.5%。其中，Q3单季度公司实现9.9亿元，同比+50.4%；实现归母净利润0.9亿元，同比+888.9%；实现扣非后归母净利润0.6亿元，同比+231.6%。 美国&日本市场大幅回暖，渠道拓展持续推进据公司公告，2024年前三季度公司美国市场和日本市场营业收入分别实现41.12%和72.69%的增长；我们认为，公司收入回升主要得益于行业需求总体回暖，以及公司产品力和品牌竞争力进一步提升。渠道拓展方面，公司前三季度品牌官网营业收入同比+61.81%，单月销售额突破亿元；此外，公司与全球知名品牌商或零售商加强合作，产品成功入驻Costco、Walmart、HomeDepot等超过10000家全球知名零售渠道，品牌影响力和市场占有率持续提升。 毛利率改善叠加降本增效，公司盈利能力大幅改善受益于原材料成本下降、库存结构优化及产品提质降本措施有效推进，Q3公司毛利率43.8%，同比+2.4pcts。同时，公司坚定执行降本增效策略，通过优化人力成本结构、提升广告推广精准度和营销素材复用率等措施，实现了费用率的有效控制；拆分来看，公司Q3单季度销售/管理/研发/财务费用率分别为26.7%/4.6%/3.9%/0.9%，分别同比-7.7/-2.9/-1.9/+1.4pcts，净利率同比+10.4pcts至8.7%，环比Q2也提升0.9pcts，在汇率不利的情况下实现逆势改善。 美联储降息有望进一步抬升景气，大促表现值得期待随着9月份美联储开启降息通道，我们预计美国消费有望迎来复苏，尤其对于便携储能这一类高客单价产品而言，前期利率对于消费者购买欲望的压制可能或更加明显，这也意味着一旦开启降息其需求弹性可能也更加突出。进入四季度，美国市场将迎来传统的感恩节、圣诞节等大促旺季，公司的表现值得期待。 盈利预测与投资建议我们预计公司2024-2026年分别实现营收32/41/51亿元，分别同比+39%/+28%/+24%；分别实现归母净利润2.5/3.6/4.4亿元，分别同比+241%/+45%/+23%。当前股价对应2024-2026年PE分别为44.4/30.6/24.8x，考虑到行业需求稳步复苏，公司产品力和品牌力持续提升，维持“买入”评级。 风险提示行业需求不及预期，原材料价格大幅上涨，汇率大幅波动等。

公司发布2024年三季度报告。2024Q1-Q3公司实现营业总收入13.23亿元，同比+44.34%，归母净利润1.55亿元，去年同期亏损0.29亿元，扣非归母净利润1.52亿元，去年同期亏损0.31亿元。单季度来看，24Q3实现营业总收入4.77亿元，同比+12.61%，归母净利润0.57亿元，去年同期盈利0.14亿元，扣非归母净利润0.56亿元，去年同期盈利0.13亿元。 海外代工订单充足，爵宴引领品牌高速增长。海外：公司持续加深现有核心客户并积极拓展新客户，积极把握客户从去库存到补库存的机遇，今年以来公司海外市场代工业务订单充足，连续多个季度收入处于稳定的3.5-4亿元的规模，随海外通胀压力趋缓，海外订单逐步回暖，海外业务营收亦持续增长。国内：：自主品牌表现靓丽，24年前三季度爵宴品牌增长超50%，双十一尾款首日前4小时爵宴品牌在天猫渠道销售额破1000万元，蝉联各平台狗零食榜单TOP1。爵宴已在高端狗零食领域地位突出，且随着风干粮等产品持续发力，公司核心品牌的产品矩阵实现从零食到主食的全覆盖，有望推动自有品牌的持续增长。 海外产能利用率能保持高位，盈利能力持续提振。24Q3公司实现毛利率30.9%，同比+12.5pct，环比+2.9pct，或主要系公司东南亚各基地产能利用率和经营效率均有明显提升，尤其是柬埔寨基地产能释放顺畅。2024前三季度柬埔寨工厂营收同比增长近70%，产能利用率超90%。另外越南基地预计持续保持满负荷运行状态，新西兰年产4万吨高品质主粮产线已进入商业化运营大生产阶段。费率维度，24Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为5.2%、6.2%、1.6%、3.7%，同比分别-0.0pct、-0.2pct、-0.5pct、+4.1pct，24Q3实现归母净利率11.9%，同比+8.7pct。 盈利预测与投资建议：考虑到国内代理业务延续压缩我们调整营收预测，另考虑工厂产能利用率提升及规模效应显现我们上调业绩预测，预计2024-2026年公司营业总收入分别为19.05、23.18、27.90亿元（前值分别为20.09、24.42、29.37亿元），同比分别增长35.0%、21.7%、20.4%，预计2024-2026年公司归母净利润分别为1.95、2.25、2.70亿元（前值分别为1.77、2.05、2.48亿元），同比分别扭亏、+15.0%、+20.4%。当前股价对应2024-2026年PE分别为20x、18x、15x，“一体两翼”代工+品牌全面发展，经营质量提升明显，维持“买入”评级。 风险提示：海外宠食需求不及预期，市场竞争加剧风险，品牌发展不及预期，外贸摩擦加剧，汇率大幅波动，原料价格大幅波动。

事件：公司发布24Q3业绩，前三季度实现营收114.50亿元，同比+21.98%；归母净利润为10.81亿元，同比+34.87%；扣非归母净利润10.50亿元，同比+36.74%。单季度来看，24Q3营收39.21亿元，同比+36.11%；归母净利润为3.73亿元，同比+48.95%；扣非归母净利润3.63亿元，同比+46.62%。 四轮车：低基数下实现明显修复，看好新品持续贡献增量根据摩托车协会数据，7-8月公司四轮沙滩车出货量2.98万台，同比+28%，8月公司发布重磅U/Z系列全地形车新品，产品配置升级、产品力大幅提升，有望带动四轮车产品结构优化、盈利能力改善。 燃油两轮：内销旺季保持高景气，出口增速略有放缓根据摩托车协会数据，7-8月公司燃油摩托车销量4.18万台，同比+55%，>250cc销量2.5万台，同比+58%。出口方面，7-8月公司摩托车出口量1.38万台，同比+12%，Q3摩托车出口增速放缓，预计主要受欧洲产品标准切换、订单季节波动、部分客户清关延迟等因素影响，随着产品切换完成，出口增速有望逐步恢复。内销方面，预计旺季催化下，内销延续高景气。7月以来，公司500SRVOOM、675SR-R等重磅新品陆续上市，有望持续贡献增量。 电动两轮：新品+渠道共同发力，实现快速放量根据摩托车协会数据，7-8月公司电动摩托车销量1.3万台，随着新品、渠道持续发力，极核电动两轮车有望持续放量。 期间费用率下降带动Q3净利率同比改善Q3毛利率为31.57%，同比-2.1pct，环比+0.75pct，同比下降预计主要系海运费上涨、人民币汇率升值等因素，环比改善预计系产品结构变动。Q3销售/管理/研发/财务费用率同比-2.8/-1.8/-1.5/+2.6pct，合计-3.5pct。综合来看，Q3销售净利率为9.7%，同比+0.6pct。Q3经营活动产生的现金流净额为7.5亿元，同比+35%。 盈利预测与投资建议鉴于公司Q3业绩超预期，我们上调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润为13.65、17.34、20.84亿元（前值为13.30、16.39、19.45亿元），同比+36%、+27%、+20%，对应2024-2026年PE分别为17x、14x、11x，维持“买入”评级。 风险提示宏观经济波动、贸易政策不利变化、汇率变化、市场竞争加剧

公司发布 2024年半年度报告。 2024H1公司实现营业总收入 24.27亿元， 同比+17.48%， 归母净利润 3.08亿元， 同比+49.92%， 扣非归母净利润2.91亿元， 同比+42.28%。 单季度来看， 24Q2现营业总收入 13.29亿元，同比+14.48%， 归母净利润 1.60亿元， 同比+32.64%， 扣非归母净利润 1.53亿元， 同比+26.83%。 618品牌表现靓丽， 直销占比明显提升。 24H1公司营收+17%， 其中主粮/零食营收分别同比+18%/+17%； 分渠道来看， 直销占比提升明显， H1公司直销营收 8.7亿元， 同比+61%， 占主营业务占比约 36%。 国内市场： 公司把握国内宠物食品需求快速扩张的行业机遇， 已构建以“麦富迪” 、“弗列加特” 为核心的自有品牌梯队， 618期间公司自主品牌实现靓丽增长， 根据乖宝宠物食品集团数据显示 24年 618期间公司麦富迪+弗列加特全网销售额突破 4.7亿元， 同比+40%， 其中弗列加特同比增长 230%+， 麦富迪同比+21%左右。 且公司产品结构持续优化， 高端猫粮品牌弗列加特快速扩张的同时， 麦富迪品牌的产品结构亦持续升级， 618期间 barf 系列同比+126%， 占比提升至 12%左右。 另外近期公司推出高端犬粮品牌——汪臻醇， 有望形成完善品牌矩阵， 长足发展可期。 海外市场： 以代工业务为主， 与沃尔玛、 品谱等国际知名企业建立了良好的合作关系， 产品销往北美、 欧洲、 日韩等多个海外地区。 另外 21年公司收购美国著名宠物食品品牌“Waggin'Train” 持续布局国外市场。 利润端：盈利能力持续提振。24H1公司实现毛利率 42.1%，同比+7.8pct，主要品类毛利率均有所提振， 其中主粮毛利率 45%， 同比+13pct； 零食毛利率 39%， 同比+3pct。 24Q2公司实现毛利率 42.8%， 同比+8.6pct， 预计主要系产品结构优化与渠道结构优化； 销售/管理/研发/财务费用率分别为20.5%、 6.1%、 1.6%、 -0.8%， 分别+4.0pct、 +2.2pct、 -0.1pct、 +0.4pct， 归母净利率 12.1%， 同比+1.6pct。 激励落地， 有望充分调动团队积极性。 24年 7月公司推出第一期限制性股票激励计划， 拟授予不超过 217.7万股限制性股票， 激励对象包括杜士芳（董事、 总裁） 及中高层管理人员共 9人， 业绩考核要求： 以 23年为基 数 ， 24/25/26年 营 收 增 长 分 别 19%/42%/68% ， 对 应 同 比 分 别+19%/+19%/+18%； 以 23年为基数， 24/25/26年净利润增长率分别为21%/39%/59%， 对应同比分别+21%/+15%/+14%。 此次限制性股票激励计划的落地， 有望深度绑定以杜总为代表的核心高管的一致利益， 有效激发团队的积极性。 另外公司《绩效考核激励机制》 提出若当年度达成公司层面业绩考核指标， 则提取不超过当年度经审计的合并财务报表中归属于上市公司股东净利润的 15%作为激励奖金总额（当年度计提的激励奖金计入当年度成本费用） 。 盈利预测与投资建议：预计 2024-2026年公司营业总收入分别为 51.79、63.48、 76.68亿元， 同比分别+19.7%、 +22.6%、 +20.8%， 预计 2024-2026年归母净利润分别为 5.56、 6.76、 8.38亿元， 同比分别+29.6%、 +21.7%、+23.9%。 当前股价对应 2024-2026年 PE 分别为 36x、 29x、 24x， 公司作为国内宠食翘楚， 自主品牌表现持续靓丽， 维持“买入” 评级。 风险提示： 宠物渗透率不及预期， 品牌发展不及预期， 新品表现不及预期， 外贸摩擦加剧， 汇率大幅波动， 原料价格大幅波动。

公司发布 2024年半年报： 据公司公告， 2024年上半年公司实现营收 69.8亿元， 同比-2.4%； 实现归母净利润 6.1亿元， 同比+4.3%； 实现扣非后归母净利润 5.6亿元，同比+10.2%。其中，Q2单季度公司实现营收 35.0亿元，同比-10.4%； 实现归母净利润 3.1亿元， 同比+20.7%； 实现扣非后归母净利润 2.7亿元， 同比+23.1%。 2024H1营收总体保持稳健， 盈利能力逐步回升分业务来看， 科沃斯品牌服务机器人实现营收 33.97亿元， 同比-3.07%； 添可品牌智能生活电器实现营收 33.59亿元， 同比+2.42%。 扫地机器人方面， 公司凭借全能款产品更具竞争力的成本结构推动科沃斯品牌整体毛利率水平实现提升， 2024Q2随着新品销售占比提升，科沃斯品牌毛利率较去年同期增长 5.3pcts。 费用率方面， 24Q2公司销售/管理/研发费用率分别 30.8%/4.0%/6.4%， 分别同比-3.7/+0.8/+1.2pcts， 在兼顾研发创新投入的同时实现了期间费用率的收缩。 得益于上述有力举措， 公司 Q2归母净利率 8.9%， 同比+2.3pcts， 环比+0.3pcts。 海外市场增速表现亮眼， 积极布局国内线下渠道2024H1科沃斯品牌欧洲收入同比+42%； 窗宝海外收入同比+273.2%； 割草机器人海外收入和销量分别同比+185.9%与+252.1%； 总体来看， 科沃斯品牌海外业务收入同比+11.3%。 添可方面， 24H1海外收入同比+31.7%， 其中欧洲收入同比+66.1%。 国内市场方面， 公司积极推进线下渠道建设， 两大品牌在全国已铺设近 7000家销售网点，24H1科沃斯和添可线下收入占各自国内收入比例达到 33.5%和 26.0%。 推出新一期股权激励计划， 完善内部治理公司推出 2024年股票期权和限制性股票激励计划（草案）， 拟向激励对象授予权益 2500.29万股， 占公司股本的 4.39%， 激励对象共1033人，公司层面的业绩考核目标为：以 2023年营收为基数，2024-2027年增长率分别不低于 2%/5%/8%/10%。 公司同时推出 2024年员工持股计划（草案）， 参加对象不超过 11人， 公司层面的业绩考核目标为： 以 2023年营收为基数， 2024-2027年营收增长率的触发值不低于2%/5%/8%/10%， 目标值不低于 4%/7%10%/12%。 通过推出新一期股权激励计划， 绑定核心骨干， 进一步优化内部治理， 提高员工积极性。 盈利预测与投资建议我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 13.84/16.07/17.73亿元（前值 13.84/16.87/19.81亿元）， 分别同比+126%/16%/10%。 我们采取可比公司估值法， 可比公司 24-25年平均估值为 18.9/14.3x， 公司 PE估值分别为 16.5/14.2x。 考虑到公司积极拓展海外市场和线下渠道， 并推出成本效益较好的产品， 维持“买入” 评级。 风险提示行业需求不及预期， 竞争格局恶化， 零部件价格大幅上涨等。

事件： 公司发布 24H1业绩， 上半年实现营收 75.29亿元， 同比+15.73%； 归母净利润为 7.09亿元， 同比+28.49%； 扣非归母净利润 6.87亿元， 同比+32.05%。 单季度来看， 24Q2实现营收 44.68亿元， 同比+23.20%； 归母净利润为 4.31亿元， 同比+26.35%； 扣非归母净利润 4.15亿元， 同比+28.02%。 四轮车： 基本面迎来拐点， 出货量同比转正四轮车： H1收入 35亿元， 同比-1.55%， 销量 8万台， 同比+3%，均价 4.3万元， 同比-4%。 预计 Q2海外去库进入尾声， 出货端同比转正， 在行业下行背景下， 保持稳健发展态势， 全地形车出口额占国内出口额的 71.75%。 下半年低基数下， 全地形车有望延续 Q2趋势。 燃油两轮： 内外销均呈现高景气， >250CC 摩托车销量登顶行业第一燃油两轮： H1收入 32亿元， 同比+42%， 销量 15万辆， 同比+56%，均价 2.1万元， 同比-9%。 其中， H1两轮内销收入 14.46亿元， 同比增长 38.25%， 内销量 6.8万台， 同比+42%， 均价同比-3%， >250CC 摩托车销量登顶行业第一。 H1两轮外销收入 18.02亿元， 同比+45%， 销量 8.58万台， 同比+69%， 均价同比-14%， 均价下降预计系产品结构变动。 电动两轮： 成长曲线逐步清晰电动两轮： H1极核电动车 2.04万辆， 收入 1.16亿元。 目前极核品牌在国内市场聚焦江苏、 广东等核心市场， 渠道增长 81.03%。 积极拓展国际渠道， 产品覆盖欧洲、 亚洲及南美等 30余个国家和地区，渠道增长 181.25%。 Q2净利率同环比改善24H1毛利率 31.5%， 同比-1pct， 下降预计主要系两轮占比提升，Q2毛利率 30.8%， 同比-0.5pct， Q2销售/管理/研发/财务费用率同比-1.8/+0.5/+0.3/+1.4pct， 合计+0.5pct， Q2海外四轮车去库尾声， 促销费用减少， 销售费用率显著下降， 预计汇兑收益同比减少导致财务费用率提升。 此外， 所得税同比减少约 0.4亿元。 综合来看， H1销售净利率 9.85%， 同比+1pct， Q2销售净利率 10.09%， 同比+0.17pct。 经营现金流大幅改善。 H1经营现金流为 14.9亿元， 同比+91%， 其中 Q2单季度 13.9亿元， 同比+111%， 主要系销售规模扩大。 盈利预测与投资建议鉴于公司 Q2业绩超预期， 双轮驱动逻辑持续兑现， 极核电动品牌成长曲线已现， 我们上调盈利预测， 预计 2024-2026年归母净利润为13.30、 16.39、 19.45亿元（前值为 12.3、 14.8、 17.2亿元）， 同比+32%、+23%、 +19%， 对应 EPS 为 8.78、 10.83、 12.85元， 对应 2024-2026年PE 分别为 15x、 13x、 11x， 维持“买入” 评级。 风险提示宏观经济波动、 贸易政策不利变化、 汇率变化、 市场竞争加剧

公司发布 2024年半年报： 据公司公告， 2024年上半年公司实现营收 25.8亿元，同比+13.1%； 实现归母净利润 2.8亿元， 同比+8.9%； 实现扣非后归母净利润 2.8亿元，同比+9.9%。 其中， Q2单季度公司实现营收 13.5亿元，同比+11.7%； 实现归母净利润 1.6亿元， 同比-6.6%； 实现扣非后归母净利润 1.5亿元， 同比-4.0%。 外销增速亮眼， 智能入户产品快速放量分区域来看， 今年上半年公司内销营收 17.3亿元， 同比+6.4%，在国内消费环境承压的背景下依然展现出较强韧性； 外销营收 8.5亿元， 同比+29.9%， 或主要受益于海外渠道持续拓展及产品矩阵不断丰富。 分品类来看， 上半年智能家居产品营收 20.7亿元， 同比+9.4%，其中智能家居摄像机 14.4亿元， 同比-4.4%， 或主要受专业客户渠道调整影响， 智能入户营收 3.3亿元， 同比+69%， 占公司营收比例进一步提升至 12.78%， 逐渐成长为公司的第二曲线， 智能服务机器人作为公司的孵化业务， 在上半年实现小规模上市的初步突破， 收入同比+273.34%； 物联网云平台实现营收 4.9亿元， 同比+30%， 占公司主营业务收入比重提升至 19.27%， 也成为公司营收增长的重要支撑。 财务费用+所得税费用扰动致 Q2归母净利润下滑， EBIT 保持增长Q2单季度归母净利润 1.6亿元， 同比-6.6%， 进一步拆解来看， 扰动因素主要来自财务费用和所得税， 24Q2财务费用和所得税费用分别为-0.2和 0.1亿元， 而去年同期非别为-0.3和-0.1亿元。 若剔除上述因素还原为经营口径， 公司 24Q2单季度 EBIT 同比增长超 15%。 进一步深化 AI 布局， C 端化渠道建设取得积极进展今年上半年公司将生态体系升级为“2+5+N”， 形成以 AI+萤石云的双核驱动， 并新增智能穿戴产品线。 AI 方面， 公司自主研发面向垂直物联场景的具身智能大模型“蓝海大模型”。 渠道方面， 公司加强电商渠道建设， 国内主流销售产品的电商业务出货占比提升至 40%以上，五金渠道也在智能入户产品的销售配合下成为线下渠道的收入增长点， 总体来看公司 C 端销售能力正在逐渐完善。 盈利预测与投资建议我们预计公司 2024-2026年归母净利润分别为 6.57/8.12/10.00亿元（前值 7.18/8.73/10.62亿元）， 分别同比+17%/24%/23%。 我们采取可比公司估值法， 可比公司 24-25年平均估值为 26.3/18.4x， 公司 PE 估值分别为 32.7/26.5x， 高于可比公司。 考虑到 AI 对于公司发展或有较强赋能， 以及全球市场拓展稳步推进， 维持“买入” 评级。 风险提示行业需求不及预期， 竞争格局恶化， 零部件价格大幅上涨等。

2024年半年度业绩预告：公司发布2024年半年度业绩预告，24H1公司预计实现归母净利润0.90~1.10亿元（去年同期亏损0.43亿元）；预计实现扣非归母净利润0.885~1.085亿元（去年同期亏损0.44亿元）；其中24Q2预计实现归母净利润4829万元~6829万元（去年同期亏损462万元），预计实现扣非归母净利润4864万元~6864万元（去年同期亏损491万元）。 国外代工恢复顺畅，内销品牌保持快增。国外：公司持续加深现有核心客户并积极拓展新客户，积极把握客户从去库存到补库存的机遇，叠加去年同期低基数，预计24H1公司海外代工业务出货量实现大幅增加，营收同比有较大幅度增长；国内：自主品牌持续获效，打造爵宴、好适嘉等核心品牌，其中爵宴品牌表现靓丽，根据公司战报显示618期间爵宴品牌GMV约2500万元，同比增长67%，且积极进行品类扩张，在巩固犬零食的优势地位同时进行新品类布局，今年5月爵宴品牌新推主粮产品—爵宴风干粮，亦获得较好的市场反馈。 利润端改善持续兑现。24Q2预计实现归母净利润4829万元~6829万元（去年同期亏损462万元），盈利能力改善持续兑现，或主要系：1）去年同期营收规模明显收窄导致产能利用率不足从而影响公司盈利能力，目前受益于规模恢复整体工厂的产能利用率快速释放（越南生产基地保持满负荷运转状态，柬埔寨生产基地的产能持续爬坡）；2）持续降本增效提升经营质量，H1公司加强对柬埔寨、越南、新西兰等重点生产基地的管理，完善在采购、运输、人员组织等方面的管理体系，努力降低单位生产成本，提高管理效率，增强订单交付能力。 盈利预测与投资建议：考虑到公司代工业务恢复顺畅且经营质量持续提升，我们预计2024-2026年公司营业总收入分别为20.09、24.42、29.37亿元，同比分别增长42.3%、21.6%、20.3%，预计2024-2026年公司归母净利润分别为1.77、2.05、2.48亿元，同比分别扭亏、+16.2%、+20.9%。 当前股价对应2024-2026年PE分别为19x、16x、14x，“一体两翼”代工+品牌全面发展，经营质量提升明显，维持“买入”评级。 风险提示：海外宠食需求不及预期，市场竞争加剧风险，品牌发展不及预期，外贸摩擦加剧，汇率大幅波动，原料价格大幅波动。

鞋履制造龙头， 业绩稳健提升公司从事运动鞋履的开发设计、 生产与销售， 是全球领先的运动鞋专业制造商， 主要为 Nike、 Converse、 Vans、 Puma、 UGG、 Columbia、Under Armour、 Hoka One One 等全球知名运动品牌提供开发设计与制造服务。 2017~2023年公司总营收从 100.1亿元增至 201.1亿元， 6年实现翻倍增长， 年复合增速达到 12.3%。 分订单类型来看， 休闲运动贡献主要营收， 2023年其收入达到 178.1亿元， 占总营收的 88.7%； 其次户外鞋/拖鞋凉鞋分占营收的 6.7%/4.6%。2017~2023年公司归母净利从 11.1亿元增至 32.0亿元， 年复合增速达到 19.4%、 快于规模增长。 核心客户合作深化， 新拓客户带动优质增长公司通过良好的产品品质、 突出的开发设计能力、 快速响应及交付能力， 积累宝贵的全球知名运动鞋履客户资源， 核心客户包括 Nike、VF、 Puma、 Columbia、 UA 等。 近年来公司 Top5客户订单占比在82%~92%之间， 相对稳定， 且对单一品牌客户的依赖度有限。 除此之外， 公司也注重拓展新客户资源， Reebok、 Lululemon、 Allbirds 等新合作客户从 23Q1开始量产出货。 东南亚产能布局， 人效高于同业公司自 2017年起产能整体保持稳健增长， 产能从 2017年的 1.4亿双增至 2023年的 2.2亿双； 且产能利用率基本维持在 90%以上（除2023年因为海外品牌客户去库导致产量下降） 。 另外， 公司的人均产量保持在行业较高水平， 2023年华利人均产量为 1276双/年， 高于裕元的 900双/年。 从产能的布局情况来看， 截至 2023年报披露， 公司鞋类加工相关子公司共有 30家， 其中越南有 25家， 印尼 4家。 从公司工厂分布的位置来看， 大部分位于越南北部， 劳动力相对充沛且劳工成本较低、 关税较低， 成本优势较为显著。 盈利预测与投资建议我们预计公司 2024~26年分别实现归母净利润 38.61亿元、 44.62亿元、 50.72亿元， 分别同比增长 21%、 16%、 14%。 考虑到华利集团作为制鞋代工龙头企业，与 Nike、Puma 等优质国际品牌客户深度绑定，且全部产能布局东南亚， 成本优势凸显， 首次覆盖予以“买入” 评级。 风险提示原材料涨价、 海外运动品牌需求恢复低于预期、 汇率波动

两轮车国内份额提升，外销高歌猛进春风动力在国产品牌中率先瞄准并切入玩乐类摩托领域，以寻求差异化的发展路径，多年细分市场的深耕使公司具备行业领先的消费者洞察能力、更加贴合年轻用户需求的产品设计能力以及稳定的品控能力，进而持续输出250SR、450SR、XO狒狒等爆款产品，带头在国内进行大排量摩托车的市场教育，逐步提升国产品牌在中高端大排量领域的口碑，让用户和市场看到国产替代的可能性。近年来公司积极拓展两轮车出口业务，渠道扩张、新品上市共同发力，出口持续实现高增长，向世界级中国品牌持续迈进。 全地形车构筑基本盘，结构优化驱动盈利改善全地形车业务构筑公司基本盘，公司全地形车主要销往欧美，疫情期间凭借供应链优势，公司快速提升市占率。2023年公司全地形车出口额占国内同类产品出口额70.79%，稳居龙头地位；美国市场成长势能强劲，经销网点持续铺开，欧洲稳居市占率第一。与海外品牌相比，公司全地形车产品具有较强性价比，在海外经济下行背景下，有望持续抢占份额。与此同时，公司积极优化全地形车产品结构，重点布局U/Z系列新品，有望驱动全地形车毛利率持续改善。 稳中求进，业绩持续超预期2023年公司实现收入121.1亿元，同比+6%，归母净利润10.1亿元，同比+44%，扣非净利润9.7亿元，同比+22%。24Q1实现收入30.6亿元，同比+6%，归母净利润2.8亿元，同比+32%，扣非净利润2.7亿元，同比+39%。四轮车方面，23年收入65亿元，同比-5%，销量14.65万台，同比-12%，均价4.44万元，同比+8%；23Q4、24Q1四轮海外去库存，收入端承压，Q1末去库存或进入尾声，后续公司四轮车有望迎来改善。两轮车方面，23年收入45亿元，同比+33%，销量19.7万台，同比+36%，均价2.27万元，同比-2%。其中两轮内销22亿元，同比+5%，内销量9.9万台，同比+8.6%；两轮出口23亿元，同比+78%，出口量9.8万台，同比+81%，两轮内销表现稳健、外销延续高景气。 盈利预测与投资建议预计2024-2026年归母净利润为12.27、14.77、17.24亿元，同比+22%、+20%、+17%，对应EPS为8.10、9.75、11.39元，对应2024-2026年PE分别为19x、16x、14x。公司具有行业领先的消费者洞察能力、产品设计能力及品牌营销能力，国内大排量摩托车持续打造爆款，全地形车、两轮车出海均占据先发优势，有望在全球范围内持续提升竞争力。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示宏观经济波动、贸易政策不利变化、汇率变化、市场竞争加剧