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公牛集团 机械行业 2020-09-08 165.00 -- -- 166.80 1.09%
202.82 22.92% -- 详细
2020H1脚步暂缓,短期冲击无损长期价值。 2020H1收入41.09亿元(-17.4%),净利润8.04亿元(-24.6%),收入利润下降主要原因为疫情中线下渠道经营受阻。毛利率37.6%(-2.6%),净利率19.6%(-1.9%)。2020Q1业绩受冲击较大,随着疫情好转,二季度经营逐步恢复常态。预计全年业绩受影响逐步减小。 持续推进产品创新迭代和渠道建设。 在坚持各系列产品定位的前提下,公司持续推动产品外观、结构、功能创新,从而更好地满足乃至引领市场需求。2020H1,转换器、墙开插座、照明和数码配件四条产品线均有新品面市,进一步完善了产品矩阵。 渠道建设层面,公司持续拓展零售点,并利用精细化、数字化营销强化现有渠道销售能力,同时还专门设立B端事业部加强与大型地产、家居企业的合作力度。持续的产品优化迭代和渠道拓展有望使公司快速响应市场需求,不断扩大自身市场份额。 产品管理全面升级,动态护城河成效初显。 公牛近年来持续对产品价值链进行优化,从提升自动化程度降本增效,到产品优化迭代解决消费者痛点,再到赋能经销商强化现有渠道,为消费者、经销商和自身创造了不菲的价值。经历几年的团队建设、组织调整,公司目前已初步形成“敏锐察觉需求、快速转化产品、高效分发销售”的动态护城河。我们认为,公牛的优势不仅在于现有产品、渠道的暂时领先,还包括上述核心优势带来的边界拓展和竞争力动态保持能力,这一点对理解公司业绩长期成长与确定性至关重要。 看好龙头优势,维持“买入”评级。 考虑到疫情影响,我们小幅下调2020年收入和利润预测。预测2020-2022年收入分别为96.19、128.12和145.42亿元(2020前值为110.21亿元);净利润分别为20.16、31.12和37.95亿元(2020前值为23.27亿元)。9月2日公司收盘价168.48元对应的2020-2022年预测PE分别为50.1/32.5/26.6X。基于对公司长期动态调整、竞争能力的乐观预期,我们维持公司“买入”评级和合理估值区间179.1~196.8元。 风险提示公司渠道拓展不及预期;原材料价格大幅上涨。
公牛集团 机械行业 2020-08-25 166.99 250.00 25.00% 171.63 2.78%
202.82 21.46% -- 详细
二季度收入业绩降幅收窄,未来有望持续改善。公司Q2单季度营收27.29亿,同比-0.67%(Q1同比-37.96%),较一季度有明显回升;归母净利润6.33亿,同比-4.55%(Q1同比-57.68%),降幅较一季度也有明显收窄。预计随着下半年需求持续复苏,公司凭借庞大的销售终端、创新产品推广以及强劲品牌实力有望实现收入业绩较快增长。 产品结构变化&会计核算调整引起盈利水平短期承压。2020H1公司销售毛利率37.64%(同比-2.65pct),我们认为毛利率下降主要原因一是产品结构变化,即较高毛利率水平的墙壁开关收入增速低于数码配件等;二是会计统计口径调整,即将销售货物相关的运输费用重新分类计入主营业务成本核算。期间费用率方面,会计核算口径调整致销售费用率同比降1.19pct至5.44%,管理费用率同比增加0.5pct至4.46%;研发费用率同比增加0.35pct至4.21%;大额存单利息增加致财务费用率同比减少0.55pct至-0.56%。综合影响下,公司上半年销售净利率19.56%(同比-1.89pct)。预计随疫情影响减弱公司产品结构优化,盈利水平将持续向好。 精细化数字化营销持续,多元渠道协同。公司已建立覆盖全国城乡近100万家终端线下线上销售渠道。1)线下:公司创新性推行“配送访销”模式,至报告期末公司五金/专业建材及灯饰/数码配件渠道售点近75/12/18万个,形成了较难复制的线下营销网络。同时,公司大力拓展ToB渠道,在集团层面设立B端事业部,与保利发展、融创集团、金地集团、建业地产等多家大型房地产企业以及中城联盟、新虹桥联盟达成战略合作,在嵌入式产品领域与索菲亚、欧派、曲美家居、林氏木业等企业达成合作。2)线上:全面入驻天猫、淘宝、京东、唯品会等领先电商平台,有效开拓数十家线上授权经销商,情报通数据显示,2020H1公司转换器、墙壁开关插座天猫市占率均排名第一。 民用电工龙头地位稳固,维持“强推”评级。公司作为我国民用电工龙头,拥有强大的终端线下网络布局并积极拓展TOB、电商等新渠道;产品梯队良好并持续创新,龙头地位稳固。考虑到疫情影响,我们调整公司盈利预测,预计公司2020-2022年归母净利润分别为24.68/29.77/37.19亿元(原预测值27.52/33.13/39.95亿元),EPS分别为4.11/4.96/6.19元,对应当前PE36、30、24倍,考虑到下半年转换器、墙开和LED照明等需求恢复,公司智能新品推广以及大宗业务推进,维持公司目标价250元/股,对应2020年61XPE,维持“强推”评级。 风险提示:宏观经济疲弱导致需求不振,民用电工行业格局大生重大变化。
公牛集团 机械行业 2020-08-24 166.99 -- -- 171.63 2.78%
202.82 21.46% -- 详细
公司发布2020年半年度报告:报告期内,公司实现营收41.1亿元,同比下降17.35%,归母净利润8.0亿元,同比下降24.62%,归母扣非净利润8.0亿元,同比下降24.33%。其中,20Q2实现营收27.3亿元,同比下降0.67%,归母净利润6.3亿元,同比下降4.55%。 支撑评级的要点持续推进产品与技术创新升级,扩大市占率。报告期内,公司营收同比下降17.35%,其中Q1/Q2营收分别同比下降37.96%、0.67%,降速大幅缩减,一方面得益于疫情好转且公司经营策略调整效果逐步显现,一方面受益于公司产品持续创新升级带来的竞争力提升,如:开发家居mini 两级系列插座、焕新系列插座、piano 系列墙开,加快墙开产品原位智能升级、丰富不同使用场景下的替换类LED 光源产品、推出快充系列产品,及实现与阿里、百度、京东、小米等物联网平台的云云对接等。据情报通数据显示,上半年公司转换器、墙开产品持续保持天猫市占率第一。 全面夯实渠道优势。转换器方面,公司加大五金售点培育力度,借经销商开拓超市、单位工程售点,重点发力贸易公司、B2B 集采平台;墙开方面,进一步布局一线及高端市场,通过经销商帮扶等促进终端网点动销;LED 照明方面,在发挥五金与建材渠道协同效应的同时,为消费者提供场景化体验式购物;数码精品方面,持续拓展手机专卖店、数码配件店等传统渠道,并加大与手机厂商合作。与此同时,公司设立B 端事业部,积极拓展B 端业务, 已与保利、融创、金地、索菲亚等达成合作。 盈利水平略降。报告期内,因按新收入准则将销售货物相关的运输费重分类至主营业务成本核算,致毛利率同比下降2.65%,销售费用率同比下降1.19%,大额存单利息增加使财务费用率同比下降0.55%,另管理/研发费用率同比增加0.50%、0.35%,合计期间费用率同比下降0.89%,使净利率同比下降1.89%。同受收入准则变化影响,20Q2毛利率同比下降5.43%,销售/管理/研发/财务费用率分别同比-2.59%/+0.25%/-0.19%/-0.43%,另对外捐赠同比减少2480万元,使净利率同比下降0.94%。 估值公司转换器与墙开龙头地位稳固,Q2营收好转,渠道护城河全面稳固,我们预计公司2020-2022年EPS 为4.10、4.89、5.72元,同比增长6.8%、19.2%、17.0%,对应当前股价PE39.5X,维持增持评级。 评级面临的主要风险经济不景气;地产调控升级;工程渠道拓展不达预期;新业务拓展低预期;原材料价格大幅上涨。
公牛集团 机械行业 2020-08-24 163.90 195.00 -- 171.63 4.72%
202.82 23.75% -- 详细
疫情导致上半年业绩下滑,Q2营收改善明显2020H1公司实现营业收入41.09亿元,同比下降17.35%,归母净利润8.04亿元,同比下降24.62%,下滑主要原因是一季度新冠疫情影响,公司线下渠道五金门店关闭。伴随国内疫情的稳定和经济、消费的复苏,公司Q2业绩改善明显,二季度营收27.29亿元,环比增长97.78%,同比下降0.67%,归母净利润6.33亿元,环比增长271.67%,同比下降4.55%。 转换器产品渠道持续创新,市场份额继续提升公司坚持不断通过用户洞察及产品生命周期管理,积极探索产品创新,2020上半年推出MINI款两极插座系列和家居焕新插座系列。MINI系列通过巧妙的结构及极简的外观设计,并以其突出的性价比迅速抢占市场,市场份额呈现出持续增长趋势;焕新插座外观融于现代流行家装风格,采用全新纯平式机械开关,保证按压时的手感体验。 渠道方面,公司加大转换器五金渠道超级售点的培育力度,提高单店效率及产出,并借助遍布全国的经销商开拓超市、单位工程售点,上半年重点开拓贸易公司、B2B集采平台,市场结构不断优化。 富墙开强化装饰化定位,持续丰富LED和数码配件产品系列墙开方面,公司上半年推出定位中高端的PIANO系列装饰开关;LED照明领域,公司持续丰富不同使用场景下的替换类光源产品,升级筒灯、射灯、灯带,上市耀晖、郎晨等10款装饰灯;数码配件方面,公司积极拓展65W及更大充电功率的快充电源产品,并且在多协议兼容快充和氮化镓新材料应用等方面进行技术研究和产品布局。 投资建议与盈利预测预计2020-2022公司归母净利润分别达到24/30/36亿,EPS分别4/4.95/6.02元,对应PE分别为42/34/28倍,考虑公司平台属性和高ROE,给予公司目标价195元,对应2021年39倍,维持增持评级。 风险提示产品销量不达预期风险;毛利率下降风险;新产品投放不达预期风险。
公牛集团 机械行业 2020-08-21 168.77 -- -- 171.63 1.69%
202.82 20.18% -- 详细
一、事件概述 公牛集团于8月17日晚间发布2020年度半年报,据公司公告,2020年上半年共实现营收41.1亿元,同比-17.4%;实现归母净利润8.0亿元,同比-24.6%;扣非归母净利润8.0亿元,同比-24.3%。公司业绩表现基本符合此前市场预期。 二、分析与判断 Q2单季度收入实现同比持平,B端渠道实现快速发展 据公司公告,2020年二季度,公司实现营收同比-0.7%,归母净利润同比-4.6%,单季度收入基本实现同比持平,销售复苏稳步推进。其中产品端,公司仍坚持装饰化、护眼、数码化等差异化特色,不断推出具有辨识度的新品;渠道端,公司大力拓展B端渠道,在集团层面设立B端事业部整合内外部资源,同时已与保利、融创、索菲亚、欧派等诸多地产公司及家居龙头达成合作,此前相对薄弱的B端渠道实现快速发展。产品及渠道双向空间拓展顺利,下半年业绩表现及进一步复苏情况值得期待。 毛利率同比-2.7PCT,产品及渠道结构变动或为短期承压成因 公司2020年上半年实现毛利率37.4%,同比-2.7PCT,其中Q1及Q2单季度毛利率分别同比+0.5PCT、-5.4PCT。毛利率的变动或受到产品端及渠道端双重影响,其中产品端毛利率相对较低的LED照明及数码配件类业务占比提升;渠道端,B端渠道在Q2的快速开拓及交付等,或带动整体毛利率短期承压小幅下行。 研发费用同比+9.0%,主流品类研发投入维持高位 2020年上半年公司实现净利率19.6%,同比-1.9PCT;期间费用率13.6%,同比-0.9PCT。其中销售及财务费用下降较大,主要由于运输费用减少1.0亿元及利息收入增加0.2亿元所致;同时研发费用同比+9.0%,在各大主要产品上公司仍然保持较高研发投入。 三、投资建议 我们预计公司2020-2022年将分别实现EPS4.13、4.75、5.20元,对应PE39.2、34.1、31.1元,当前行业可比公司平均wind一致性预期PE为36.5x。考虑到公司为民用电工龙头,在已有转换器及墙开业务领域具备强大优势的同时,LED照明、数码电工及B端渠道等领域具备较大上行空间,拓展进度顺利,后续发展值得期待,给予“推荐“评级。 四、风险提示: 竞争格局恶化,新业务拓展不及预期等。
公牛集团 机械行业 2020-08-19 160.51 -- -- 173.00 7.78%
202.82 26.36% -- 详细
事件:公司披露2020年半年报,公司2020H1实现营业收入41.09亿元,同比下降17.35%,实现归属于上市公司股东净利润8.04亿元,同比下降24.62%。二季度业绩环比改善,营收环比增长97.78%,归母净利环比增长271.67%。 公司复苏趋势加速,产品创新提升市场竞争力。二季度以来,随着经济生产的恢复,公司经营呈现了加速复苏的趋势。在上半年经营时间受限的背景下,公司持续推进相关产品创新,提升市场竞争力。1)转换器推出MINI款两极插座系列等切合消费者需求的新品;2)墙壁开关插座推出皮亚诺系列高端产品及工程渠道对应系列产品;3)LED基础照明持续发力,迅速扩充家用及商用产品线;4)数码配件推出耳机、电源升级产品等;5)智能电工生态战略布局稳步落实,未来将以公司智能系统为基础推出一系列智能产品。 精修、拓展渠道,维护百万网点护城河。近年来,一二线城市的街边网点处于萎缩状态,五金店更加的集中化、专业化;三四线网点业态也有着一定的变化。公牛积极采取应对措施,维护渠道端的统治力。一方面,加大转换器五金渠道超级售点的培育,提升店效;另一方面,推动网点进入专业综合卖场、社区便利店和连锁店。同时,公司积极拓展B端渠道、家装渠道,集团内成立B端事业部,目前已与保利、融创、金地等多家大型房地产企业达成战略合作。渠道端的拓展和升级,将有助于维持公牛在行业的领先地位。 智能电工生态布局有望引领行业。公司率先布局生态电工,智能产品将覆盖开关、照明灯具、门锁、窗帘、晾衣杆、浴霸灯、断路器等细分垂直领域。 由于产品的决策周期、及渠道相同,公司将拥有强大的协同效用和先发优势。 同时产品制造的优势将给予公司更多的成本端优势,提升公司综合竞争能力。 公司盈利预测及投资评级:预计公司2020-2022年归母净利润分别为23.54、30.56和35.52亿元,对应EPS分别为3.92、5.09和5.92元。当前股价对应2020-2022年PE值分别为41.23、31.76和27.33倍,维持“推荐”评级。 风险提示:宏观经济风险,原材料价格上涨风险,新业务拓展不及预期等。
公牛集团 机械行业 2020-08-18 156.66 -- -- 173.00 10.43%
202.82 29.47% -- 详细
2020H1:收入、归母、扣非141.1亿、880.0亿、08.0亿,同比-17.4%%、-24.6%%、-24.3%%;对应2020QQ22:收入、归母、扣非327.3亿、663.3亿、06.0亿,同比-0.7%%、-4.6%%。 一、经营分析:疫情褪去再扬帆,下半年收入有望回升公司202Q2收入同比--0.7%%,回暖明显。公司主营线下,尤其墙开及LED业务上半年受疫情冲击较大。但Q2国内疫情消退后,公司6月经营已恢复正常,业绩端亦迅速回暖,Q2收入环比+97.8%,归母环比+272%。且考虑公司产品对应的需求较刚性,下半年收入端有望持续回升。 且在上半年线下遇冷时,公司持续修炼内功,强化经营能力,具体看:①研发拓展产品线展,着重拓展LED、数码配件领域。转换器、墙开持续升级产品,巩固市占率优势;LED方面丰富原有的光源、灯具品类,并在装饰灯方面强化布局,上市耀晖、郎晨等10款新品;数码配件领域紧抓用户需求推出快充产品线,并布局TWS、高密度电源等技术。同时公司持续培育智能门锁、断路器、嵌入式产品、浴霸等新品,围绕民用电工及照明领域打造多个中长期收入增长点。上半年公司申请专利210项,获得专利授权203项。 ②巩固原有线下优势,持续建设工程、线上渠道。公司原有线下渠道持续深化,工程渠道上与保利、融创、金地、建业等多家大型房地产商以及中城联盟、新虹桥联盟达成战略合作,在嵌入式产品领域与索菲亚、欧派、曲美家居、林氏木业等企业达成合作;线上新拓数十家经销商,淘数据监测公牛天猫旗舰店销售额同比+18%。 ③自动化助力降本增效。公司不断提升工厂精益化、自动化、数字化水平,降低生产周期,持续增强公司的品质、交付及成本优势,未来产品竞争力及成本管控有望进一步优化。 二、利润分析:短期盈利能力微降,长期龙头优势保障毛利率37.6%,同比-2.7pct;销售、、管理、、研发、财务费用率同比-1.19pct、+0.5pct、-0.4pct、-0.6pct。受收入准则变动,公司运输费用从销售费用转为成本项。剔除这一影响后,公司毛利率同比--0.68pct;销售费用率同比++0.78pct。总体受收入下降而成本、费用较刚性影响,公司毛利率微降而费率略有提升,财务费用则因募集资金利息收入影响而有所下降。 净利率19.6%,同比-1.9pct。公司20H1期货投资损失1.15亿:公司原材料以塑料、铜为主,平时通过套期保值操作控制原材料风险。2020年上半年铜等原材料出现极端行情,公司投资收益下降但锁定现货价格。 龙头优势下,公司能通过调整价格削弱原材料波动影响。公司在转换器、墙壁开关领域已树立明显龙头优势,凭借较强的议价权能部分转嫁原材料波动风险,长期盈利能力有充足保障。 三、现金及周转:现金流无忧,周转略有下行现金表现上:公司经营活动现金流净额14.7亿,净额显著高于净利润。而从在手现金看:公司货币资金+交易性金融资产+其他流动资产(主为结构性存款)共76.75亿,现金极为充裕,安全垫充足。 周转能力上:公司存货周转率2.96、应收账款周转率23.92;较同期分别下降1.0、7.0次。预期疫情影响消褪后将恢复平稳。 四、后续展望:关注地产回暖拉动地产回暖有望拉动公司墙开、LEDD业务。今年下半年地产景气有望回升:2020年7月单月全国新建商品房住宅销售面积同比+9.9%,单月销售增速创新高,竣工逻辑有望持续验证。下半年地产回暖将持续拉动终端需求,公司墙开、LED两块业务此前19H2销量数据受地产景气影响有所下滑,今年下半年有望受拉动,销量上重回增长。 投资建议:买入评级疫情一次性冲击不改长期竞争力,且公司经营能力优秀,Q2已显明显回暖。 长期看:公司在产品、渠道、品牌三端均建立了明显优势,且借现有优势持续向新领域拓展,未来LED、数码配件领域成长空间广阔。预计20-22年净利润同比+2%、10%、10%,对应PE41X、38X、34X,维持买入评级。 风险提示疫情恶化风险,竞争加剧风险、渠道扩张不及预期风险
公牛集团 机械行业 2020-07-01 158.04 -- -- 180.00 13.90%
180.00 13.90%
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公司是国内民用电工行业龙头企业。公司深耕民用电工领域,相关领域下向细分行业进行多元化布局,协同发展转换器、墙壁开关插座、LED照明和数码配件四大业务,营收持续高速增长,2018年和2019收入同比增速分别为25%和11%;四大主营业务毛利率和公司净利率始终维持高位,2019毛利率、净利率分别为41%和23%。 公司的成功秘诀:在品牌力和渠道力上存在突出优势。我们从产品力、品牌力、渠道力三个方面分析公牛集团,得出结论:(1)产品力:公司注重产品创新,采购、生产阶段均有严格的管控。(2)品牌力、渠道力是现阶段公司最大的护城河。品牌力:公司大力支持经销商在终端售点投放“公牛”店头招牌、店内店外陈列展示和宣传物品等广告资源,成功地把“公牛”品牌传播到大小城市及各级乡镇。(3)渠道力:销售渠道深度下沉并覆盖全国近100万网点,在适合“就近购买”的产品属性渠道力方面,已经形成强大的渠道壁垒。 公司未来成长性强,多元化业务将持续贡献新的增长点。公司主要围绕民用电工类产品进行相关多元化,多元化经验丰富,从转换器到墙壁开关插座,到LED照明,到数码配件,品牌延展度足够。在新品推广上充分发挥渠道优势,复用原有渠道资源,所以发展速度较快。同时,国内LED照明行业发展迅速,市场处于整合期,公司有望凭借渠道和品牌优势获得一定的市场地位,为公司贡献新的成长点。 投资建议:公司龙头地位稳固,经营稳健。参考可比公司估值,考虑到公司在持续推进多元化业务,通过复用渠道,有望获得新增长点,我们预计2020-22年EPS为3.95/4.63/5.38元,给予2020年45xPE,对应合理价值177.3元/股,给予“增持”评级。 风险提示。原材料价格波动风险;销售市场集中度高。
公牛集团 机械行业 2020-06-25 164.50 -- -- 180.00 9.42%
180.00 9.42%
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公牛集团,民用电工领域领导者。公牛由转换器起步,依靠优质产品与精细化的渠道管理布局多年,目前转换器市占率已超50%;随后围绕民用电工、逐步拓展品类,先后进入墙壁开关、LED 照明、数码配件等赛道,2019年墙壁开关市占率约15%位列行业第一。公司2019年收入100.4亿元,归母净利润23亿元,近三年CAGR34%。公司股权高度集中,阮立平和阮学平兄弟为公司实际控制人,合计持股约86%。 优质产品与深度渠道分销能力构筑了核心业务转换器的坚固护城河。目前公司转换器收入占比仍有50%+,为最核心品类。公牛通过转换器引导全国渠道体系搭建,造就行业垄断地位。公司精准定位五金日杂等碎片化渠道,搭建全国蛛网式的分销系统;借鉴快消品行业渠道管理经验,操盘超400家经销商与73万个五金渠道网点,同时通过占据店招的方式实现渠道终端的品牌推广。产品端通过供应链的掌控实现质量严格把关,积淀了品牌口碑,形成行业市占率近60%的垄断地位。 依托现有制造能力与渠道网络拓展新品类,打开新增长点。公司借助现有渠道能力布局新品类:①墙壁开关通过打造装饰属性,布局建材城渠道,全国形成11万家终端网点,目前市占率第一;②借助转换器和墙壁开关渠道优势推广LED 照明产品,在这个竞争非常激烈的赛道里打开了增长局面。 LED 照明行业规模远大于公司的其他品类,经过长期深耕具备增量空间。 ③公司目前筹备了多种电工品类及新品类数码电器,有望培育下一个高速发展品种。 公司战略布局清晰,谋定而后动,执行力高效。公牛产品端制造具有工匠精神,渠道端引入快消品的管理经验和模式,精细化管理。转化器业务品牌与渠道壁垒深厚,提供持续稳健的现金流与盈利。新品类扩张围绕民用电工,借用原有渠道优势快速扩张,带来收入增量。公司发展战略清晰、执行力高效,高ROE 有望持续保持,具备较好投资价值。 盈利预测、估值与评级:我们预计公司20-22年收入分别为106.8/120.2/132.6亿元,归母净利润23.7/26.8/29.1亿元,同比增长3.0%/12.9%/8.6%,首次覆盖,看好公司中长期发展,给予“增持”评级。 风险提示:流通渠道竞争加剧、原材料价格大幅上涨、新品类拓展失败
公牛集团 机械行业 2020-05-14 165.95 -- -- 181.34 9.27%
181.34 9.27%
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公司是民用电工龙头企业,转换器市占率过半,墙壁开关插座市占率位居第一,LED照明器件与数码配件业务持续高速增长。受量价齐升、结构优化、渗透加速、集中度提升等驱动,各行业成长性可持续,叠加坚厚的渠道、品牌、生产护城河,公司未来成长可期。 支撑评级的要点 转换器龙头多元化布局,行业成长性可持续。公司是国内转换器龙头企业,目前转换器、墙壁开关、LED照明、数码配件及其他业务占比约为5:3:1:1,多元化布局已现端倪。1)转换器:消费升级下,用电设备品类与保有量持续增加,驱动替换与新增需求,又因行业标准趋严,产品结构优化,均价缓慢上涨,量价齐升,共推行业成长;2)墙壁开关插座:房地产等建筑业带动新增需求,老旧电力电气更新确保替换需求,低集中度(CR3=30.8%,CR10=57.6%)提供企业成长空间;3)LED照明与数码配件:共同特征包括行业规模大(超千亿)、增速高、集中度低(CR3<7%),监管规范有望加速出清,具备竞争力者可享受行业高增长与集中度提升红利。 公司护城河坚厚全面。1)渠道:扁平化架构与品牌溢价孕育高经销商盈利水平,高毛利转化高动力,助渠道质量持续优化(年销售额100万元以上的经销商数量占比由16年的35.2%升至18年的50.8%,MAT2019插线板天猫淘宝销售额市占率66.2%),十几年配送访销与多业务渠道协同,扩张下沉领先(2019H1终端网点97万余家),消费者附近购买的特征使得公司线下渠道优势难以撼动;2)品牌:安全敏感度高与单价低的产品属性使转换器品牌溢价接受度高,数十万家售点广告与多年营销积累使“公牛”专业安全品牌形象深入人心,两相结合,公司品牌壁垒稳固;3)生产:高成品与零配件自制率及强规模效应打造公司成本优势。 以护城河为基石,多品类协同驱动成长。公司各项业务在渠道与品牌上具备较强协同性,借助已有的渠道、品牌、生产护城河,公司转换器业务有望受益于消费升级量价齐升;墙壁开关插座业务将受以工程为主的渠道拓展及专业系统性产品开发驱动;LED照明受行业高增长与公司产品结构优化驱动;数码配件有望享受行业高增与市场出清红利。 估值n公司是民用电工龙头,转换器业务居首,多品类协同拓展,具备渠道、品牌、生产护城河,驱动力充足,我们预计2020-2022年EPS为4.10、4.89、5.72元,同比增长6.8%、19.2%、17.0%,对应当前股价PE38.7X,首次覆盖给予增持评级。 评级面临的主要风险 经济不景气;地产调控升级;工程渠道拓展不达预期;新业务拓展低于预期;原材料价格大幅上涨。
公牛集团 机械行业 2020-05-12 154.71 -- -- 181.34 17.21%
181.34 17.21%
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2019FY业绩稳健增长,2020Q1受冲击脚步暂缓 2019FY收入100.40亿元(+10.76%),净利润23.04亿元(+37.4%),收入增长主要来自墙开与LED照明灯具;毛利率41.4%(+4.8%),净利率22.9%(+4.4%)。2020Q1公司线下渠道受疫情影响较大,收入13.80亿元(-37.96%),净利润1.70亿元(-57.68%);毛利率37.0%(+0.6%),净利率12.4%(-5.7%)。一季度冲击对公司家用电工龙头地位并无影响,因疫情而延后的需求有望随生活恢复常态逐步释放。 传统产品优势显著,墙开和照明市场整合空间广阔 收入占比50%的传统产品转换器在公司多年深耕下已取得绝对领先的市场份额和较强的定价权;能够通过适当调整价格来削弱原材料价格周期性波动的影响、增强盈利能力,未来有望贡献持续稳定的收入。墙开和照明市场格局则较为分散,公司有望凭借“品牌+规模化生产优势+渠道拓展能力”快速整合B端需求,扩大市场份额。 持续研发强化产品力,自动化助力降本增效 公司持续投入研发,不断提升产品美观性与功能性,最大化满足消费者需求痛点。公司部分转换器、墙开插座产品获德国红点、iF、IDEA等多项大奖。墙开产品获多项专利,并针对渠道特点构建ToB产品体系,从而更好地打开B端市场。此外,公司不断强化产线自动化、标准化生产能力,提升生成效率与柔性,降低制造周期,提高物流和库存管理效率。 看好龙头优势,首次覆盖并给予“买入”评级 基于公司卓越的品牌声誉和优秀的研发、生产、渠道拓展能力,我们预测2020-2022年的收入分别为110.21、127.92和145.19亿元,同比增速分别为9.8%、16.1%和13.5%;净利润分别为23.27、31.07和37.89亿元,同比增速分别为1.0%、33.5%和22.0%。5月8日公司收盘价156.69元对应的2020-2022年预测PE分别为40.4/30.3/24.8X。首次覆盖并给予“买入”评级,合理估值区间179.1~196.8元。 风险提示 公司工程渠道拓展不及预期;原材料价格大幅上涨。
公牛集团 机械行业 2020-05-01 145.79 244.79 22.39% 185.20 24.39%
181.34 24.38%
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事项: 公司发布2019年度报告及2020年一季报。2019年公司实现营业收入100.4亿元(同增10.76%);归母净利润23.04亿元(同增37.38%);扣非后归母净利润22.24亿元(同增42.93%)。2019Q4实现营业收入25.09亿元(同增0.08%),归母净利润5.51亿元(同降3.54%)。2020Q1实现营业收入13.8亿元(同降37.96%);归母净利润1.7亿元(同降57.68%)。公司拟向全体股东每10股派发现金红利38元(含税)。 评论: 百万终端尽显协同优势,渠道持续精细化。公司已建立覆盖全国城乡近 100万家终端线下线上销售渠道。1)线下:截至2019年末五金/专业建材及灯饰/数码配件渠道售点近73/10/12万个。墙壁开关插座深耕乡镇市场;LED 照明开拓近5万家灯饰售点,新增3.2万块售点店招,打造8000余家店中店;数码精品持续拓展手机、数码配件店等渠道。公司大力拓展 ToB 渠道,与融创、金地集团等大型房地产企业达成战略合作,在嵌入式产品领域与索菲亚、欧派、曲美家居等企业达成合作。2)线上:全面入驻天猫、淘宝、京东、唯品会等领先电商平台,有效开拓数十家线上授权经销商,情报通数据显示,2019年公司转换器、墙壁开关插座天猫市占率为65.27%、28.06%,均排名第一。 新兴业务高速增长,传统业务贡献主要营收。2019年公司转换器营收50.53亿元(同比增长4.24%),占总营收50.33%;墙壁开关插座营收32.09亿元(同增14.72%),占总营收31.96%;LED 照明营收9.84亿元(同增32.82%),公司抓住照明电器行业转型契机,用成熟渠道开拓市场促进销售增长;数码配件通过产品定位调整实现营收3.56亿元(同比增长28.39%)。2020Q1业绩下滑主要系疫情影响,预计二季度销量及需求将明显恢复。 毛利率净利率双提升,费用管控能力增强。2019年毛利率41.41%(同比+4.78pct) ,转换器/ 墙壁开关插座/LED 照明/ 数码配件毛利率分别为38.29%/51.65%/35.06%/24.7%,同比+5.0/+4.9/ +5.7/ +2.2pct。2019年期间费用率(含研发费用)14.75%(同比-1.19pct),销售费用率7.23%(同比-1.01pct),主要系广告费用大幅减少。2019年净利率22.94%(同比+4.44pct)。 疫情影响有限,昂牛头厚积薄发。公司公布2020-2022年股权激励计划,拟以79.92元/股授予452位高管及核心骨干限制性股票62.89万股。考核目标为未来三年收入及利润水平不低于此前三年平均水平。因短期内受疫情影响,我们调整预测公司2020-2021年归母净利润30.08/37.62亿元至2020-2022年27.52/33.13/39.95亿元,对应当前PE 30、25、21倍,考虑到疫情影响有限,二季度后转换器、墙开和LED 照明等需求有望恢复,公牛在行业中保持领先地位,渠道协同作用明显,管理精细化、智能化,新业务拓展顺利,大宗业务有序推进,维持目标价250元/股,对应2020年49xPE,维持“强推”评级。 风险提示:宏观经济疲弱导致需求不振,民用电工行业格局大生重大变化。
公牛集团 机械行业 2020-04-29 151.60 186.04 -- 184.97 19.47%
181.34 19.62%
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年报靓丽,营收同增 10.8% 、归母净利润同增 37.4% ,毛利率大幅改善。 公司 19年实现营业收入 100.4亿元,同比+10.76%;实现归母净利润 23.04亿元,同比+37.38%。2019年毛利率为 41.41%,同比+4.78pct。 20Q1受疫情影响,收入同比-38.0% 、净利润-57.7% 。20Q1,实现营业收入 13.8亿元,同比-37.96%;实现 归母净利润 1.7亿元,同比-57.68%。20Q1毛利率为 36.95%,同比+0.53pct,环比下降 3.58pct。Q1线下渠道受疫情影响闭店时间较长,营收利润回落幅度较大,但由于民用电工产品需求偏刚性,疫情的影响更多体现为需求延后、而非取消。 转换器及墙开巩固优势,产品结构优化打开未来空间。19年转换器销售 50.5亿,同比+4.3%,测算单价 14.65元/件、上升 0.2元/件,毛利率大幅上升5pct 至 38.3%;墙壁开关插座销售 32.09亿,同比+14.7%,测算单价 7.14元/件基本稳定,毛利率同比+4.9pct 至 51.6%。未来产品有望继续迭代,智能家居收纳盒插座、Mii 卷线盒插座、墙开新产品系列等新品有望不断优化产品结构,提升产品单价,有望维持稳健增长。 照明、数码配件依托“配送访销”渠道能力持续高增,拓展低压电器、浴。 霸等产品品类。19年照明产品收入 9.84亿,同比+32.7%,毛利率提升 5.8pct至 35.1%;数码配件收入 3.56亿,同比+28.4%,毛利率上升 2.3pct 至 24.7%。 照明产品依托转换器的五金渠道及墙开业务的专业渠道快速发展,目前空间仍大;数码配件依托公牛“配送访销”的渠道建设能力,迅速在手机店、便利店等渠道建立网点,2年实现 15万网点的优势,依托不断巩固的产品力,未来有望实现市占率的稳步提升。此外,推出嵌入式浴霸、低压电器等新品类,打造长期增长动能。 拓展大客户及海外市场,不断赋能主业增长。公司 19年成立大客户中心,建立专业团队拓展工程类大客户市场,与融创、金地等头部房企、爱空间等头部装修公司形成稳定合作,同时也不断加强便利店、专业渠道等建设; 此外积极拓展海外市场,加快全球布局,不断赋能主业增长。 股权激励及持股计划落地。公司发布 2020年股权激励方案及特别人才持股计划方案,其中股权激励覆盖公司高管、核心骨干共 452人;特别人才持股计划规划资金总金额 5000万元,参与对象为对公司整体业绩和中长期发展具有重要作用和影响的公司特别核心人才。股权解锁条件为收入、利润不小于前三年平均值、且个人考核达标,侧重个人考核,行权门槛较低,绑定核心人才利益,释放积极信号。 盈利预测与投资评级:预计 2020-22年归母净利润分别 25.32亿、31.06亿、37.88亿,同比分别+9.9%、+22.7%、+22.0%,对应现价 PE 分别 36倍、30倍、24倍,给予公司目标价 190元,对应 2020年 45倍 PE,“买入”评级。 风险提示:宏观经济下行,竞争加剧等
公牛集团 机械行业 2020-04-29 151.60 186.04 -- 184.97 19.47%
181.34 19.62%
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年报靓丽,营收同增10.8%、归母净利润同增37.4%,毛利率大幅改善。 公司19年实现营业收入100.4亿元,同比+10.76%;实现归母净利润23.04亿元,同比+37.38%。2019年毛利率为41.41%,同比+4.78pct。 20Q1受疫情影响,收入同比-38.0%、净利润-57.7%。20Q1,实现营业收入13.8亿元,同比-37.96%;实现归母净利润1.7亿元,同比-57.68%。20Q1毛利率为36.95%,同比+0.53pct,环比下降3.58pct。Q1线下渠道受疫情影响闭店时间较长,营收利润回落幅度较大,但由于民用电工产品需求偏刚性,疫情的影响更多体现为需求延后、而非取消。 转换器及墙开巩固优势,产品结构优化打开未来空间。19年转换器销售50.5亿,同比+4.3%,测算单价14.65元/件、上升0.2元/件,毛利率大幅上升5pct至38.3%;墙壁开关插座销售32.09亿,同比+14.7%,测算单价7.14元/件基本稳定,毛利率同比+4.9pct至51.6%。未来产品有望继续迭代,智能家居收纳盒插座、Mini卷线盒插座、墙开新产品系列等新品有望不断优化产品结构,提升产品单价,有望维持稳健增长。 照明、数码配件依托“配送访销”渠道能力持续高增,拓展低压电器、浴霸等产品品类。19年照明产品收入9.84亿,同比+32.7%,毛利率提升5.8pct至35.1%;数码配件收入3.56亿,同比+28.4%,毛利率上升2.3pct至24.7%。 照明产品依托转换器的五金渠道及墙开业务的专业渠道快速发展,目前空间仍大;数码配件依托公牛“配送访销”的渠道建设能力,迅速在手机店、便利店等渠道建立网点,2年实现15万网点的优势,依托不断巩固的产品力,未来有望实现市占率的稳步提升。此外,推出嵌入式浴霸、低压电器等新品类,打造长期增长动能。 拓展大客户及海外市场,不断赋能主业增长。公司19年成立大客户中心,建立专业团队拓展工程类大客户市场,与融创、金地等头部房企、爱空间等头部装修公司形成稳定合作,同时也不断加强便利店、专业渠道等建设;此外积极拓展海外市场,加快全球布局,不断赋能主业增长。 股权激励及持股计划落地。公司发布2020年股权激励方案及特别人才持股计划方案,其中股权激励覆盖公司高管、核心骨干共452人;特别人才持股计划规划资金总金额5000万元,参与对象为对公司整体业绩和中长期发展具有重要作用和影响的公司特别核心人才。股权解锁条件为收入、利润不小于前三年平均值、且个人考核达标,侧重个人考核,行权门槛较低,绑定核心人才利益,释放积极信号。 盈利预测与投资评级:预计2020-22年归母净利润分别25.32亿、31.06亿、37.88亿,同比分别+9.9%、+22.7%、+22.0%,对应现价PE分别36倍、30倍、24倍,给予公司目标价190元,对应2020年45倍PE,“买入”评级。 风险提示:宏观经济下行,竞争加剧等。
公牛集团 机械行业 2020-04-28 152.73 186.04 -- 184.97 18.59%
181.34 18.73%
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事件:公牛集团发布2019年报和2020年一季报。公司2019Q4实现收入25.1亿元,YoY+0.1%;实现业绩5.5亿元,YoY-3.5%。新冠疫情冲击下,2020Q1实现收入13.8亿元,YoY-38.0%;业绩1.7亿元,YoY-57.7%。因为公牛收入主要来国内线下渠道,Q1受疫情影响较为直接,但公司仍实现盈利,超出市场预期。随着国内经营环境好转,公牛各项业务业绩反弹空间较大。 Q1业绩下滑但仍实现盈利:公牛国内收入占比超98%,且以线下为主(2018年线下收入占比约90%),因此Q1受疫情影响较为直接。具体来看,Q1业绩降幅高于收入降幅,虽然毛利率受益原材料价格下降红利同比+0.5pct(Q1铜价YoY-9.2%,塑料价格YoY-11.4%),但销售/管理/研发费用率同比分别+1.3/+1.1/+1.6pct,主要因为公司刚性费用较多。公牛疫情期间向员工承诺不裁员、不降薪,销管费用中工资占比较高(2019年工资占销管费用35.4%);公牛重视技术创新,在疫情对公司影响最为严重的阶段,尚未削减研发投入力度。此外,公牛于疫情期间向湖北、浙江捐赠1000万元,剔除捐赠等非经常性损益影响后,Q1扣非业绩YoY-48.2%。 随着国内经营环境好转,收入反弹确定性较高:Q1为公司经营淡季(2019Q1收入占全年比重22.2%),随着国内经营环境好转,公牛各项业务收入反弹的确定性较高。1)转换器:刚需属性较强,随着国内疫情逐步好转,Q1遭滞后的消费需求有望逐渐释放。根据天猫监测数据,3月公牛转换器天猫销售额已同比转正(YoY+3.1%,2月为-21.5%)且略超行业增速(0.7%)。2)墙开、LED照明业务与地产景气关联度较高,3月单月房地产开发投资YoY+1.1%,住宅竣工面积同比转正(YoY+1.2%)。几个主流地产公司披露的2020计划竣工面积均高于上年(万科YoY+10.4%、保利YoY+14.4%、新城控股YoY+94.0%)。我们判断2020年的房地产竣工态势向好,新房装修对墙开、LED照明业务会有明显的拉动(可参考报告20200417《竣工3月转正,家电终端景气复苏》)。 强议价力+成本红利,公牛业绩增长空间较大:2019年公牛转换器/墙开/LED照明业务毛利率分别同比+5.0/+4.9/+5.7pct,一方面受益原材料下降红利,另一方面,转换器/墙开/LED照明产品均价YoY+1.4%/-0.8%/9.3%。我们认为,转换器价格提升主因公牛具有较强的市场议价能力,墙开价格略降以扩大市场份额,LED照明产品单价提升主因高单价产品占比提升(推出吸顶灯)。公司Q1业绩占全年比重较低(2018/19Q1业绩占全年比重19.1%/17.5%),2020年原材料价格较2019年继续下降。我们判断,公牛2020年业绩具有较大的增长空间。 Q1经营活动净现金流减少:公司现金充足(Q1期末账面现金21.0亿元),抗风险能力较强。Q1经营活动净现金流同比减少12.2亿元至-1.8亿元,公牛对经销商采取“先款后货”政策,疫情期间可能放宽了经销商账期。 投资建议:公牛插线板龙头地位稳固,墙开、LED照明增长空间较大,拥有73万流通网点,且公司正加强ToB建设,渠道壁垒深厚。由于公司海外收入占比较低,且受益原材料成本红利,随着国内经营回暖,业绩提升空间较大。我们预计公牛2020~2023年EPS各为4.59/5.38/6.29元,维持买入-A的投资评级。 风险提示:国内疫情恶化,原材料价格回升,大客户拓展不力。
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*说明:

1、“起评日”指研报发布后的第一个交易日;“起评价”指研报发布当日的开盘价;“最高价”指从起评日开始,评测期内的最高价。
2、以“起评价”为基准,20日内最高价涨幅超过10%,为短线评测成功;60日内最高价涨幅超过20%,为中线评测成功。详细规则>>
3、 1短线成功数排名 1中线成功数排名 1短线成功率排名 1中线成功率排名