公司发布 2025一季度报告， 25Q1公司实现收入 23.9亿元， YoY+3.2%；实现归母净利润 2.3亿元， YoY-16.2%；扣非归母净利润 2.1亿元， YoY-19.2%评论： 25Q1收入稳步提升。 25Q1公司收入 23.9亿元， YoY+3.2%。 25Q1公司收入有所提升，我们认为，库存周期转换及潜在关税风险带动外销订单向好，利好公司收入增长。公司积极优化业务及产品结构，放弃长期不盈利的弱势品牌和产品线，坚持打造“莱克”、 “碧云泉”高端品牌形象，同时集中力量发展汽车零部件业务，有望形成第二条增长曲线。 盈利能力有所下滑。 25Q1公司实现归母净利润 2.3亿元， YoY-16.2%，业绩表现弱于收入，我们认为或是因为毛利率较低的外销收入增长快于内销增长，拉低整体毛利率。 25Q1公司毛利率 23.4%， YoY-2.5pct。公司在费用控制方面表现良好， 25Q1公司销售费用率/管理费用率/研发费用率/财务费用率YoY+0.1pct/-0.3pct/+1.3pct/+1.0pct。公司加大产品研发带动研发费用率有所提升，人民币汇率回升使公司 25Q1汇兑收益同比有所下滑。 越南和泰国生产基地年内实现批产， 对冲潜在关税风险能力提升。 公司积极扩张海外产能，越南电机工厂 25Q1已实现批量生产，泰国电机工厂预计 25Q2实现批量生产。另外， 2024年投资建设的莱克越南生产基地将于 25Q2投产，帕捷泰国生产基地将于 25Q3完工。我们认为，短期内，莱克越南工厂的 400万台小家电及 180万台电机产能预计将提升公司对冲潜在关税风险的能力。 投资建议： 公司自主品牌稳健发展，汽车零部件业务将有望成为公司第二条增长曲线。我们预计 25/26年 EPS 为 2.19/2.41元，新增 27年 EPS 预测为 2.63元，对应 PE 为 10/9/9倍。参考 DCF 估值法，我们调整目标价至 26.5元，对应 25年 12倍 PE，维持“推荐”评级。 风险提示： 内销需求不振，原材料价格波动，新业务拓展不及预期。

事项：公司发布24年报及25年一季报。24年公司实现营收247.1亿元，同增41.1%，归母净利润21.1亿元，同增30.9%，其中单Q4营收82.6亿元，同增44.4%，归母净利润6.4亿元，同增60.1%。25Q1实现营收59.9亿元，同增36.9%，归母净利润5.0亿元，同增59.6%，扣非归母净利润4.4亿元，同增39.4%。 评论：营收增势强劲，Q1延续高增。24年公司实现营收247.1亿元，同比+41.1%，增长势能强劲。分品类看，24年充电储能收入126.7亿元，同比+47.2%，主要是储能业务贡献较大（24年收入超30亿）；智能创新收入63.4亿元，同比+39.5%，预计核心安防品类仍然维持较高增势，扫地机产品持续迭代，低基数背景下有恢复性增长；智能影音收入56.9亿元，同比+32.8%，一方面年内耳机音响均有多款新品集中推出，另一方面加速东南亚等区域拓展，同时投影仪也有部分增量贡献。25Q1公司收入59.9亿元，同比+36.9%，收入延续此前高增态势，我们认为主要与今年亚马逊春促时间更长范围更广，以及对欧洲、东南亚等区域的加速开拓有关，同时国内经营策略转变后，中国市场亦有一定贡献（同比+55.4%）。 业绩超越预期，主业盈利稳定。24年归母净利润21.1亿元，同比+30.9%，业绩表现良好一方面得益于品类聚焦后产品结构改善，高盈利业务占比持续提升，另一方面内部管理与供应链等方面持续优化。费用率方面，公司销售/管理/研发/财务费用率同比分别+0.3/+0.2/+0.5/-0.4pct，期间费用率有所提升，主要与公司开拓市场以及对核心品类的研发投入增加有关。综合影响下24年净利率同比-0.7pct至9.0%。25Q1归母净利润5.0亿元，同比+59.6%，表现超越市场预期。公司四费合计同比-1.2pcts，费用率优化管控良好，但毛利率同比1.8pcts至43.3%，推测与线下占比提升（同比+2.5pcts至31.5%）以及海运费用增多有关，同时金融资产相关公允价值变动亦带来正向贡献，剔除非经项目影响后24年/25Q1扣非净利率同比+0.0/+0.1pct，盈利能力相对稳定。 财报表现提振信心，价值布局可争朝夕。4月以来公司股价回调较多，更多是关税情绪所导致的超跌。目前安克对美产能已逐步转移至东南亚等区域，同时基于关税风险此前或有提前备货，我们判断上半年或基本不受新征关税影响，不应过度放大关税扰动。从基本面经营看，公司财报连续多个季度超预期兑现，且25Q1开局表现依旧强劲，我们认为全年高增动能仍足，储能&安防增势延续，户储、智能割草机等新品类有望接力增长，叠加独立站、欧洲线下等渠道加速开拓，当前公司底线价值明确，估值回落后中长线收益空间打开。 投资建议：情绪扰动股价超跌，但财报表现连续超预期，当前中长线价值已显现。我们调整25/26年EPS预测为5.15/6.47元（前值4.94/6.02元），新增27年EPS预测为7.83元，对应PE为17/14/11倍。参考DCF估值法，我们上调目标价至115元，对应25年22倍PE，维持“强推”评级。 风险提示：宏观经济波动，行业竞争加剧，海外需求不及预期。

事项：公司发布2025年一季度报告，25Q1公司实现营业收入248.4亿元，同增5.8%，归母净利润11.3亿元，同增14.9%，扣非归母净利润10.1亿元，同增20.3%。 评论：营收增长稳健，外销表现亮眼。25Q1公司实现营收248.4亿元，同比+5.8%，在高基数背景下仍然实现稳健增长。分板块看，国内空调行业得益于以旧换新力度加大表现相对良好，海外市场由于美国关税影响带来需求前置，出口增速较为亮眼，根据产业在线数据，25Q1空调内/外销量同比+6.2%/+24.5%，我们判断公司外销收入增速或优于行业。冰箱行业内销表现平稳，但在新兴市场需求增长，以及美国市场抢出口背景下亦有良好增长，产业在线数据显示25Q1冰箱内销/外销同比-1.9%/+16.2%，考虑到公司冰洗业务去年同期基数偏高，我们推测公司收入增速基本匹配行业表现。央空业务在市场需求偏弱与房地产表现承压背景下收入端仍有一定压力。 业绩超越预期，盈利能力稳定。25Q1公司归母净利润11.3亿元，同比+14.9%，业绩表现超越此前市场预期，我们认为主要系产品结构改善以及内部降本提效持续推进，叠加海外墨西哥工厂产能优化所致，25Q1毛利率21.4%，同比-0.2pct，主因毛利偏低的外销业务增速较快，我们预计实际内外销毛利率同比均有一定程度提升。费用率方面，公司销售/管理/研发/财务费用率9.6%/2.4%/3.3%/0.0%，同比分别-0.5/-0.3/+0.0/+0.3pct，期间费用率略有改善。综合影响下公司净利率6.6%，同比基本持平，盈利能力相对稳定。 良好开局奠定业绩确定性，公司经营弹性有望延续。公司业绩在同期高基数下表现依旧亮眼，良好开局为后续经营赢得更多空间。一方面尽管市场担忧地产需求疲软拖累央空板块降速，但单元机、水机等新品类已在快速起量，同时外销业务持续高增有望支撑海信日立收入稳步提升。另一方面伴随海外经营逐步收归上市公司，集团层面的协同整合不断深化使得公司未来在供应链、降本增效等方面有望取得良好进展，外销利润率或将进一步修复提升。伴随后续行业增速与公司报表基数走低，我们认为经营弹性有望延续，当前时点仍具较高投资价值。 投资建议：25Q1开局良好，公司经营相对稳健，我们调整25/26年EPS预测为2.78/3.15元（前值2.77/3.10元），新增27年EPS预测为3.54元，对应PE为10/9/8倍。参考DCF估值法，我们维持目标价34元，对应25年12倍PE，维持“强推”评级。 风险提示：宏观经济波动，行业竞争加剧，海外需求不及预期。

事项：公司发布2025年一季度报告，25Q1公司实现营业收入34.3亿元，同增86.2%，归母净利润2.7亿元，同减32.9%，扣非归母净利润2.4亿元，同减29.3%。 评论：收入表现超越预期，内外销增速亮眼。25Q1公司实现收入34.3亿元，同比+86.2%，营收表现大幅提速，我们认为一方面得益于国补政策延续提振行业需求，根据奥维云网数据，25Q1国内扫地机线上销售额同比+62.8%，对应石头同比+97.3%，考虑到石头国内线下布局相对较少，我们认为公司报表收入或与奥维数据基本匹配。外销方面，伴随公司在欧洲市场的经营策略调整，产品和价格矩阵不断丰富，同时对南欧等新兴地区的重点突破，我们判断其收入增速在公司海外市场中表现最优；美国市场在iRobot经营持续承压背景下，公司加速拓展Target、Bestbuy等线下渠道，叠加亚马逊春季促销催化，我们预计石头表现与过去季度差异不大，仍然维持较好增势。 业绩表现偏弱，盈利能力承压。25Q1公司实现归母净利润2.7亿元，同比-32.9%，业绩略有承压，我们判断除美国关税影响外，还与公司扫地机新品推出带来的费用前置有关，考虑到洗地机与欧洲线下等盈利相对偏低的业务占比提升，致使公司毛利率同比-11.0pcts至45.5%。费用率方面，公司销售/管理费/研发/财务费率分别为27.8%/2.6%/7.8%/-2.2%，同比分别+7.0/-0.1/-2.8/-1.4pcts，其中销售费用率提升较大，主要系公司加大国内外市场拓展，以及促销季费用投入所致。综合影响下公司25Q1净利率同比-13.9pcts至7.8%。 战略调整已有成效。后续经营有望改善。尽管行业竞争加剧背景下短期盈利能力压力较大，但公司战略调整已有效果，美国线下与欧洲市场加速开拓带动收入表现持续高增，国内抖音与线下市场亦呈现良好增势，调整动作初见成效。此外，尽管后续存在关税扰动，但石头海外工厂产能持续爬坡，我们判断整体影响相对可控。展望全年，尽管公司费用投入有所增加，但国内外大促节点有望提振收入表现，营收提速带来的规模效应摊薄下盈利能力有望企稳回升，后续经营有望修复向好。 投资建议：公司后续经营有望修复向好，但短期盈利能力有所承压，我们调整25/26年EPS预测为10.81/14.53元（前值13.52/15.91元），新增27年EPS预测为18.30元，对应PE为18/14/11倍。参考DCF估值法，我们调整目标价至250元，对应25年23倍PE，维持“强推”评级。 风险提示：宏观经济波动，行业竞争加剧，品类需求不及预期。

公司发布 24年报及 25年一季报。 24年公司实现营收 165.4亿元，同增 6.7%，归母净利润 8.1亿元，同增 31.7%；其中单 Q4营收 63.2亿元，同增 27.1%，归母净利润 1.9亿元，同增 2178.0%。 25Q1实现营收 38.6亿元，同增 11.1%，归母净利润 4.7亿元，同增 59.4%。 评论： 国补拉动收入增长，外销市场持续开拓。 24年公司实现收入 165.4亿元，同比+6.7%，其中单 Q4收入 63.2亿元，同增 27.1%，我们认为除同期低基数因素外，还与国补政策拉动需求有关。根据奥维云网数据， 24Q4清洁电器行业线上销额增速 43.9%，对应科沃斯/添可品牌同比分别+47.5%/6.1%，考虑到四季度仅京东平台进行全国补贴，企业出货价与平台销售价存在一定差异，致使第三方平台统计数据略有偏差，我们预计公司双品牌实际增速差距或小于奥维口径。 25Q1公司收入 38.6亿元，同比+11.1%，我们判断此前国补一定程度前置终端需求，因此外销增速或优于内销. 盈利明显修复，业绩实现高增。 24年公司归母净利润 8.1亿元，同比+31.7%，其中单 Q4归母净利润 1.9亿元，同比+2178.0%，主要系基数扰动致使表观增速偏高，全年看公司毛利率同比+1.9pcts 至 46.5%，主要得益于公司供应链持续优化降本，且 T30、 T50等高盈利产品销售表现较好。 24年公司四费有所优化（同比-3.8pcts），综合影响下 24年净利率同比+0.9pct 至 4.9%。 25Q1公司实现归母净利润 4.7亿元，同比+59.4%，毛/净利率同比分别+2.5/+3.7pcts 至49.7%/12.3%，主要系 X8等新品占比提升拉动毛利率改善，四费率同比+1.5pcts，一方面当期产生部分股权激励费用，另一方面销售费用率增长较多（同比+2.7pcts），我们认为或与新品推广以及国补期间的持续投入有关。 盈利改善逻辑兑现，经营有望逐季向好。 公司降本增效举措效果明显，盈利能力如期修复，我们认为后续经营有望持续向好。一是国补政策无缝延续下国内行 业 需 求 强 劲 ， 根 据 奥 维 云 网 数 据 ， 25Q1扫 地 机 / 洗 地 机 销 额 同 比+62.8%/+46.6%，公司作为双赛道龙头， T80/X9等中高端产品持续迭代进一步提升盈利能力，同时公司推出地宝 mini 有望扩大中低端市场份额，后续大促表现或有更高期待。 二是公司已有海外产能布局，预计美国关税扰动相对有限，欧洲等海外市场亦加速开拓（ 24年科沃斯/添可欧洲收入同比+ 51.6%/64.0%），叠加公司承诺 25-27每年以现金方式分配的利润应不低于当年实现的可分配利润的 30%，当下仍是具备较高投资价值标的。 投资建议： 公司经营修复在途，后续成长值得期待，考虑到公司短期承压，我们调整 25/26年 EPS 预测为 2.67/3.14元（前值 3.06/3.61元），新增 27年 EPS预测为 3.57元，对应 PE 为 20/17/15倍。参考 DCF 估值法，我们调整目标价至 63元，对应 25年 24倍 PE，维持“强推”评级。 风险提示： 原材料价格波动，行业竞争加剧，下游行业需求不及预期。

事项：公司发布2025年一季度报告，25Q1公司实现营业收入73.6亿元，同增23.8%，归母净利润1.8亿元，同增16.9%，扣非归母净利润1.7亿元，同减6.2%。 评论：营收快速增长，外销表现亮眼。25Q1公司实现营收73.6亿元，同比+23.8%，在内外部需求向好背景下呈现快速增长。分区域看，得益于国内市场以旧换新政策延续，尽管同期基数偏高但行业仍然实现稳健增长，根据产业在线数据，25M1-M2空调/冰箱/洗衣机内销同比+8.8%/+3.8%/8.7%，我们判断公司内销收入增速基本匹配行业表现。海外市场方面，由于美国关税带来的抢出口效应，以及新兴市场需求旺盛，使得行业外销表现较为亮眼，产业在线数据显示25M1-M2空调/冰箱/洗衣机外销同比+30.9%/+15.7%/+8.4%，在短期高景气度加持下我们预计公司外销表现或优于内销。 业绩表现平稳，盈利能力略有承压。25Q1公司归母净利润1.8亿元，同比+16.9%，扣非归母净利润1.7亿元，同比-6.2%，主要系公司外销订单锁汇带来的公允价值变动，以及计提资产与信用减值所致。费用率方面，公司销售/管理/研发/财务费用率为5.4%/1.3%/2.1%/-0.1%，同比分别-1.6/+0.1/0.2/+0.6pct，期间费用率有所改善，但25Q1毛利率同比-1.6pct至11.8%，综合影响下公司净利率同比-1.4pcts至2.5%，整体盈利能力略有承压。 改革赋能持续兑现，内外部势能共驱增长。公司作为老牌国企，近年来内部在营销、渠道等多维度改革提升经营效率，期间费用率稳中有降，内部治理改善成效持续兑现，盈利能力有望进一步提升。另一方面公司内销占比较高有望显著受益国补政策，且外销多集中在欧洲与亚非拉地区，新兴市场低渗透率+高经济增速市场空间较大，对美敞口较小规避关税风险，具备结构性市场优势。 我们认为在内部改革成效兑现+外部业务经营向好双重驱动下，有望带动收入盈利同步提升。 投资建议：公司内部改革推动经营改善，但年内行业竞争相对激烈，我们调整25/26年EPS预测为0.78/0.88元（前值0.87/0.99元），新增27年EPS预测为0.97元，对应PE为10/9/8倍。参考DCF估值法，我们维持目标价10.4元，对应25年13倍PE，维持“强推”评级。 风险提示：宏观经济波动，行业竞争加剧，海外需求不及预期。

公司发布 2025年一季度报告， 25Q1公司实现营业收入 791.2亿元，同增 10.1%，归母净利润 54.9亿元，同增 15.1%，扣非归母净利润 53.6亿元，同增 15.6%。 评论： 营收延续较高增势，海外市场表现亮眼。 25Q1公司实现收入 791.2亿元，同比+10.1%，收入延续 24Q4较高增势，分地区看，国内市场收入同比+7.8%，其中冰洗业务作为公司传统强势主业大概率保持稳定增长，表现或优于行业（产业在线数据 25Q1冰箱/洗衣机同比-1.9%/+8.5%），空调业务在国补加量背景下有望实现双位数增长，卡萨帝品牌重回 20%以上高增。海外市场收入同比+12.6%，营收表现优于国内，一方面得益于公司加速产品创新迭代，北美高端品牌收入双位数增长，暖通空调业务收入同比超过 100%；另一方面新兴市场保持快速增长态势，东南亚/南亚/中东非同增超过 20%/30%/50%。 业绩表现好于预期，盈利能力稳步提升。 25Q1公司归母净利润 54.9亿元，同比+15.1%，在高基数情况下实现优质开局，超越此前市场预期。我们认为主要与卡萨帝高增带动产品结构改善+新兴市场收入高增带来规模效应，以及深化数字库存、营销等变革项目，提升公司经营效率有关。盈利能力方面， 25Q1公司毛利率稳中有升同比+0.1pct 至 25.4%，主因产品结构升级+供应链协同优化制造效率所致。销售/管理/研发/财务费用率同比-0.1/-0.1/+0.0/-0.6pct，数字化降本增效持续优化期间费用率。综合影响下 25Q1归母净利率同比+0.3pct 至6.9%，盈利能力稳步提升。 优质开局为全年筑基，经营韧性驱动估值修复。 公司一季度开局表现亮眼，后续经营或可更为从容。一是内需在低基数+国补拉动下有望实现较高增长，根据 产 业 在 线 数 据 ， 4-6月 空 调 内 销 排 产 量 较 去 年 同 期 分 别 增 长9.1%/15.4%/28.8%，国内市场销售有望维持良好增势；二是公司盈利提升动能仍足，卡萨帝重回 20%增长，新兴市场拉动高增亦带来规模效应，叠加数字化变革带来的降本增效持续兑现，盈利改善逻辑实在坚实前行，进而驱动估值修复。此外，公司再推 A+H 股员工持股计划（合计不超过 2597人），考核目标要求 25-26年 ROE 不低于 16.8%，实现管理层、核心员工与公司利益和股东利益绑定，看好公司经营向上势能。 投资建议： 良好开局凸显公司经营韧性，再推员工持股计划助力未来优质发展。 我们调整 25/26年 EPS 预测为 2.26/2.53元（前值 2.30/2.59元），新增 27年EPS 预测为 2.82元，对应 PE 为 11/10/9倍。参考 DCF 估值法，我们维持目标价 34.5元，对应 25年 15倍 PE，维持“强推”评级。 风险提示： 宏观经济波动， 行业竞争加剧， 海外需求不及预期。

公司发布 2024年三季报， 24Q1-Q3公司实现营收 705.8亿元，同比增长 8.8%； 归母净利润 27.9亿元，同比增长 15.1%。单季度来看， 24Q3公司实现营收 219.4亿元，同比减少 0.1%，归母净利润 7.8亿元，同比减少 16.3%。 评论： 白电业务稳健增长，央空表现仍然承压。 24Q1-Q3公司实现营收 705.8亿元，同比+8.8%，单 Q3营收 219.4亿元，同比-0.1%，收入增速略有放缓，我们判断公司非主营业务或有一定扰动，但白电等业务仍然维持增长。根据产业在线数据， 7-8月空调内/外销量同比-14.9%/+37.5%，尽管内需表现相对承压，但在海外市场拉动下我们预计公司家空业务仍有个位数增长。冰洗内销景气度稍好， 7-8月冰箱内销/外销同比-8.1%/+17.9%，考虑到公司积极推进海信+容声双品牌战略与自有渠道建设，我们判断冰洗业务或有双位数增长。央空业务在市场需求偏弱与房地产表现承压背景下收入端仍有一定压力。 业绩符合预期，盈利短期承压。 23Q1-Q3公司实现归母净利润 27.9亿元，同比+15.1%，其中单 Q3归母净利润 7.8亿元，同比-16.3%，尽管业绩表现稍有承压但基本符合市场预期。我们认为一方面由于原材料价格上涨压力传导，另一方面则是毛利率相对偏低的外销业务增长优于国内，市场结构变化亦是影响公司盈利能力的重要因素，致使公司 24Q3毛利率同比-2.4pcts 至 20.8%。费用率方面， 24Q3公司销售/管理/研发/财务费用率为 10.0%/2.6%/3.8%/0.4%，同比分别-1.3/+0.1/+0.7/+0.5pct，其中销售费用下降除公司数字化降本增效措施带来优化外，也与低费用投入的海外市场占比提升有关。综合影响下公司净利率同比-1.5pcts 至 5.2%。 以旧换新政策提振内需，四季度经营有望好转。 尽管三季度公司在行业需求疲软下表现有所承压，但后续经营有望持续好转。一是伴随各地以旧换新政策落地，以及双十一等大促节点临近，国内市场需求有望得到提振。二是此前中央空调业务对公司表现略有拖累，但一方面公司加速拓展单元机、水机等其他品类补足短板，另一方面加强终端网点与下沉渠道覆盖，叠加外销持续高增，后续表现或将好转。三是内部治理改善带来内生性驱动增长，不仅在供应链、降本增效等方面有良好进展，并且与集团层面的协同整合不断深化使得经营积极性被充分调动，考虑到四季度同期低基数背景下公司业绩弹性仍可延续，当前时点仍具较高投资价值。 投资建议： 内销需求相对偏弱，但公司经营动作稳健， 我们略微调整 24/25/26年 EPS 预测为 2.42/2.77/3.10元（ 前值为 2.38/2.73/3.10元），对应 PE 为 12/11/9倍。参考 DCF 估值法，我们维持目标价 34元，对应 25年 12倍 PE，维持“强推”评级。 风险提示： 宏观经济波动，行业竞争加剧，海外需求不及预期。

事项：公司发布2024年三季报，24Q1-Q3公司实现营收2029.7亿元，同比增长2.2%；归母净利润151.5亿元，同比增长15.3%。单季度来看，24Q3公司实现营收673.5亿元，同比增长0.5%，归母净利润47.3亿元，同比增长13.2%。 评论：内销相对承压，外销维持增长。24Q1-Q3公司实现营收2029.7亿元，同比+2.2%，单Q3营收673.5亿元，同比+0.5%，收入表现依旧稳健。分市场看，国内行业需求相对疲软，根据产业在线数据，7-8月空调/冰箱内销量同比-14.9%/-8.1%，我们判断公司内销收入或有承压，但伴随以旧换新政策逐步落地，公司充分发挥在高端品牌、全品类阵容、多渠道布局等方面优势驱动零售增长，预计7-9月销售表现逐月改善，且卡萨帝零售增幅有望高于整体水平。海外市场公司一方面在欧美等成熟地区通过强化研发投入实现创新产品引领，以及新产业布局突破等方式持续提升份额，另一方面在新兴市场国家深化当地供应链建设，产品结构升级等措施实现快速增长（24Q3南亚增长超30%）。 业绩表现符合预期，盈利能力稳中有升。24Q1-Q3公司实现归母净利润151.5亿元，同比+15.3%，其中单Q3归母净利润47.3亿元，同比+13.2%，业绩表现符合市场预期。从费用端看，公司数字化变革带来的内部降本增效逻辑仍在兑现，24Q3销售&管理费用率合计18.9%，同比优化0.7pct；研发/财务费用率4.5%/0.1%，同比分别+0.0/+0.2pct，其中财务费用率提升主要系海外受加息影响利息支出增加。盈利能力方面，尽管三季度有原材料价格上涨压力传导，但公司通过全球供应链协同与搭建采购数字化平台等方式提升成本竞争力，带动24Q3毛利率同比+0.1pct至31.3%，叠加空调业务与欧洲市场盈利修复，综合影响下24Q3净利率同比+0.9pcts至7.2%，盈利能力持续改善。 公司经营平稳向好，拟并表日日顺加速零售模式变革。在当前市场需求偏弱且国内消费降级背景下，公司通过优化全球供应链协同、提高内部运营效率等举措使得业绩表现依然稳健，展望四季度我们认为经营有望进一步向好。一是8月以来各地以旧换新措施陆续落地，国内销售已有改善，公司内销收入表现或将提速。二是海外市场通过加速供应链本土化布局与数字化转型等方式提升效率，新兴市场也在产品结构升级带动下实现较高增长。三是公司拟通过受托表决权方式，实现对日日顺控制，全面打通家电业务与物流体系之间的人员对接与数据系统，未来有望加速零售业务模式变革落地，大幅提升运营效率。 投资建议：公司经营稳中向好，并表日日顺加速零售模式变革，叠加以旧换新政策全国铺开，我们调整24/25/26年EPS预测为2.04/2.30/2.59元（前值为2.01/2.29/2.59元），对应PE为15/13/11倍。参考DCF估值法，我们调整目标价至34.5元，对应25年15倍PE，维持“强推”评级。 风险提示：宏观经济波动，行业竞争加剧，海外需求不及预期。

事项：公司发布2024年三季报，24Q1-Q3公司实现营收70.1亿元，同比增长23.2%；归母净利润14.7亿元，同比增长8.2%。单季度来看，24Q3公司实现营收25.9亿元，同比增长11.9%，归母净利润3.5亿元，同比减少43.4%。 评论：欧洲收入确认错期扰动，营收增速环比降速。24Q1-Q3公司实现收入70.1亿元，同比+23.2%，其中单Q3收入25.9亿元，同比+11.9%，营收增速环比仍有降速。分区域看，扫地机品类在国补政策加持下三季度表现逐月改善，根据奥维云网数据，24Q3国内扫地机品类销售同比+15.4%，考虑到石头在P20Pro等新品带动下市占率持续提升，以及抖音等渠道开拓，我们预计公司内销收入增速或优于行业。海外市场方面，公司在美国Target、Bestbuy等线下渠道加速拓展，叠加三季度亚马逊PrimeDay大促催化，我们预计收入表现或有较高增长。欧洲市场公司销售模式由经销代理逐步转为自营，过去经销模式下四季度促销旺季需提前出货，因此部分收入确认至Q3，而自营模式下公司无需提前备货导致收入确认错期，因此我们判断欧洲收入表现或有承压。 业绩表现偏弱，盈利能力承压。24Q1-Q3公司实现归母净利润14.7亿元，同比+8.2%，其中单Q3归母净利润3.5亿元，同比-43.4%，业绩表现明显承压。 一方面由于公司三季度拓宽产品价位带致使均价有所下降，另一方面公司报表会计准则亦有调整（售后费用由销售费用调整至营业成本），导致24Q3毛利率同比-5.2pcts至53.9%。费用率方面，24Q3公司销售/管理/研发/财务费用率为26.2%/3.8%/8.9%/-0.5%，同比分别+6.9/+1.2/+1.9/+0.6pct，其中销售费用率提升较大，主要系公司加大国内外市场拓展，以及促销季费用投入所致。综合影响下公司24Q3净利率同比-13.3pcts至13.6%。 经营底部已过，四季度预期改善。尽管行业竞争加剧背景下短期报表压力较大，但公司战略调整已有效果，后续经营有望修复向好。一是内部组织架构调整后策略打法更为积极主动，美国线下渠道加速开拓带动收入表现持续高增，国内抖音与线下市场亦呈现良好增势，调整动作初见成效。二是欧洲市场承压主要系收入确认时点问题，虽然竞品加大海外投入导致市场竞争加剧，但石头依靠先发布局优势与高品牌认知度并未受到显著影响，我们判断公司自营渠道表现依旧亮眼。展望四季度，尽管公司费用投入有所增加，但国内外大促节点有望提振收入表现，营收提速带来的规模效应摊薄下盈利能力有望企稳回升。 投资建议：短期经营承压，后续大促节点催化销售有望好转。我们调整24/25/26年EPS预测至11.73/13.52/15.91元（前值13.59/16.25/19.15元），对应PE为20/17/15倍。参考DCF估值法，我们调整目标价至280元，对应25年21倍PE，维持“强推”评级。 风险提示：品类需求不及预期，原材料价格波动，行业竞争加剧。

公司发布 2024年三季报， 24Q1-Q3公司实现营收 164.5亿元，同比增长 39.6%； 归母净利润 14.7亿元，同比增长 21.3%。单季度来看， 24Q3公司实现营收 68.0亿元，同比增长 44.1%，归母净利润 6.0亿元，同比增长 52.4%。 评论： 营收再度提速，势能持续凸显。 24Q1-Q3公司实现营收 164.5亿元，同比+39.6%，其中单 Q3营收 68.0亿元，同比+44.1%，在同期基数偏高背景下收入仍在加速。 分渠道看，我们认为一方面得益于海外线上需求景气（ 24Q3亚马逊 Prime Day 销售额同比+11%），另一方面公司独立站亦带来一定增量，收入占比由 9.6%(24H1)→ 10.0%(24Q1-Q3)，考虑三季度为亚马逊大促节点，若在常规季度或有更高表现，已起到贡献报表增量效果， 使得线上收入由 24H1同比+38.5%→ 24Q1-Q3同比+41.7%。 分产品看， 24Q3三大品类均有多款创新产品推出，我们判断整体有望延续上半年增势，其中储能业务或仍有翻倍以上增长，扫地机在新品迭代+低基数下有望实现较快增长，安防、小充等核心品类预计亦有良好表现。 业绩超越预期，盈利能力稳定。 24Q1-Q3公司实现归母净利润 14.7亿元，同比+21.3%，其中单 Q3业绩 6.0亿元，同比+52.4%，扣非业绩 5.4亿元，同比+42.0%，超出市场预期， 其中投资收益对增厚当期业绩有较多贡献（ 24Q3同比增加约 8500万元）。 24Q3毛利率 43.0%，同比-0.5pct，我们判断除海运费、汇率等外部因素扰动外，公司储能业务起量带来的产品结构变化对毛利亦有一定拖累 。费用率方面 ， 24Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为22.0%/3.3%/8.9%/-0.1%，同比分别-0.8/+0.2/+1.9/-0.7pct，其中研发费用率提升较大，推测与公司在户储等新业务方向投入有关，财务费用率优化主要系汇兑损益波动所致，在收入规模效应摊薄影响下整体费用率相对稳定。综合来看24Q3公司归母净利率/扣非归母净利率同比+0.5pct/-0.1pct 至 8.8%/7.9%。 短期大促节点催化，长期高增仍具驱动。 当前公司报表已连续多个季度有效兑现，尽管市场对高增持续性及关税与盈利稳定性存在一定担忧，但我们认为公司内部变革红利方才行至半程，后续高质经营仍有保障。 年内看， 四季度迎来秋季促销与黑五网一等传统销售旺季，考虑到海外需求仍然强劲，公司增长势能延续有望带来股价催化。 中长期看， 公司品类聚焦加速推进，储能&安防增势延续，扫地机恢复向好，后续户储有望接力增长，在此基础上进一步扩张独立站、欧洲线下等渠道，虽然市场开拓与新品研发仍有费用投放需求，但营收高增可摊薄期间费用，盈利能力有望维持稳定。此外，在品牌溢价+供应链优化加持下无需过度担忧博弈潜在关税风险，短期回调即是价值布局机会窗口。 投资建议： 公司成长势能充足， 经营再超市场预期， 我们调整 24/25/26年 EPS预测至 3.97/4.94/6.02元（前值 3.82/4.75/5.80元），对应 PE 为 21/17/14倍。参考 DCF 估值法，我们上调目标价至 95元，对应 24年 24倍 PE，维持“强推”评级。 风险提示： 宏观经济波动，行业竞争加剧，品类调整不及预期。

事项：公司发布2024年三季报，24Q1-Q3公司实现营收21.1亿元，同比减少15.6%；归母净利润2.7亿元，同比减少23.6%。单季度来看，24Q3公司实现营收5.2亿元，同比增长7.0%，归母净利润0.7亿元，同比减少16.6%。 评论：收入同比回正，表现好于预期。24Q1-Q3公司实现营收21.1亿元，同比-15.6%，单Q3营收5.2亿元，同比+7.0%，收入增速实现转正，我们认为主要系上半年海外印尼进口配额影响消散，以及国内下游行业景气度略有恢复所致。分品类看，预计冷冻柜客户合作相对稳定，东南亚出口回归正常，但考虑到前期错失旺季订单导致整体需求仍然偏弱，推测Q3收入或略有承压。冷藏柜尽管内销需求相对平淡，但得益于海外客户的订单增长，预计整体增速或有亮眼表现。 商超柜与智能柜业务规模偏小，在公司经营相对稳健背景下我们判断两者收入或均实现正向增长。 业绩降幅收窄，盈利仍然承压。24Q1-Q3公司实现归母净利润2.7亿元，同比-23.6%，其中单Q3归母净利润0.7亿元，同比-16.6%，业绩降幅环比收窄但盈利仍然承压。我们认为一方面由于去年同期成本、汇率等外部因素利好带来的高基数扰动，另一方面公司冷冻柜表现预计较弱，盈利能力较强的品类占比下降，导致Q3公司毛利率同比-6.2pcts至29.6%。费用率方面，24Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为11.0%/4.7%/4.0%/-1.9%，同比分别+1.3/-0.4/-0.7/-1.3pcts，其中销售费用率涨幅较大，推测与公司加大海外市场开拓有关。 综合影响下公司三季度净利率同比-4.2pct至13.9%。 积极应对经营压力，来年有望回归自然增速。在行业景气偏弱与外部因素扰动下，公司战略务实聚焦良性经营，Q3收入增速同比转正，展望后续经营或将进一步改善。一是当前印尼限额问题或已得到解决，东南亚作为公司最主要的海外市场增速表现有望恢复。二是在拉动内需与设备更新等利好政策刺激下，下游快消品行业需求提振，公司作为终端展示柜龙头亦有望受益。三是海外生产基地建设稳定推进，预计投产后规划产能基本满足海外客户需求，同时规避潜在关税风险，有利于加速开拓国际客户。我们认为随着公司步入新的经营周期，在低基数背景下来年回归自然增速的确定性较强，当前时点已处价值底部。 投资建议：外部环境扰动下公司经营确有压力，伴随进入新的经营周期，后续表现有望好转，我们微调24/25/26年EPS预测为0.85/0.98/1.12元（前值为0.89/0.99/1.14元），对应PE为13/11/10倍。参考DCF估值法，我们维持目标价13.2元，对应24年16倍PE，维持“强推”评级。 风险提示：原材料价格波动，行业竞争加剧，下游行业需求不及预期。

事项：公司发布2024年半年报，24H1公司实现营收6.0亿元，同增0.7%；归母净利润0.3亿元，同增203.1%。单季度来看，24Q2公司实现营收3.1亿元，同减16.5%，归母净利润0.1亿元，同增144.7%。 评论：整体收入相对承压，部分品类表现亮眼。24H1公司实现营收6.0亿元，同比+0.7%，其中单Q2收入3.1亿元，同比-16.5%，增速表现相对承压，我们认为主要系二季度国内消费需求疲软所致。分品类看，24H1公司肩部/眼部/颈部/头皮+头部收入2.2/0.7/0.7/1.2亿元，同比分别+28.2%/-33.0%/-46.2%/+140.0%，其中Dream6、Scalpmini等旗舰款产品表现亮眼，带动头皮+头部品类高增。 分区域看，24H1国内/海外市场收入5.7/0.3亿元，同比-0.3%/+21.5%，外销业务增长得益于公司成功布局亚马逊、美国独立站、东南亚的虾皮和LAZADA等高速增长的海外电商平台，逐步起到贡献收入增量效果。 业绩持续扭亏，盈利大幅改善。24H1公司归母净利润0.3亿元，同比+203.1%，其中单Q2归母净利润0.1亿元，同比+144.7%，业绩表现扭亏为盈。我们认为一方面得益于公司在营销端的费用投入持续优化，另一方面则是对线下门店的精简调整使得固定成本有所降低。24H1毛利率61.8%，同比+1.8pcts，我们认为主要系上半年公司新品较多，高毛利产品销售占比提升所致。费用率方面，24H1公司销售/管理/研发/财务费用率为49.1%/4.9%/5.1%/0.2%，同比分别6.4/+0.9/+0.7/+0.2pct，其中销售费用率降幅较大，主因推广费、促销费、广告宣传费减少所致。综合影响下24H1公司净利率同比+8.5pcts至4.3%。 公司优化经营策略，期待后续发展提速。当前小型按摩器具仍处导入期，在健康消费意识觉醒、社会老龄化程度加深及中青养护需求提升三大因素驱动下行业具备极强需求潜力。尽管国内消费相对疲软，但公司一方面调整市场战略，不断加大国内电商与海外渠道布局，另一方面加强扩大省级零售服务商招商加盟的新业务模式，通过省级零售服务商现有渠道有效开发市场盲区，有望贡献新的收入增量。同时公司对部分高费用率渠道的战略收缩投放，亦使得盈利能力扭亏为盈，伴随后续公司的新品迭代，以及海外市场的持续扩张有望带动公司收入业绩双向提升。 投资建议：考虑到公司经营短期仍然承压，我们调整24/25年EPS预测为0.69/0.89元（前值1.23/1.83元），新增26年EPS预测为1.18元，对应PE为48/37/28倍。参考DCF估值法，我们调整目标价至39元，对应24年56倍PE，调整为“推荐”评级。 风险提示：需求不及预期，新品研发不及预期，行业竞争加剧。

公司发布 2024年中报， 24H1实现营收 486.4亿元，同比+13.3%，归母净利润20.2亿元，同比+34.6%，其中 24Q2营收 251.6亿元，同比+7.0%，归母净利润 10.3亿元，同比+17.3%。 评论： 收入增速放缓，外销延续高增。 24H1公司实现收入 486.4亿元，同比+13.3%，其中单 Q2收入 251.6亿元，同比+7.0%，二季度增速略有放缓，判断主要系国内市场需求偏弱所致（24H1国内/海外收入同比+3.5%/+27.9%）。分板块看，1）空调业务： 24H1收入 227.7亿元，同比+7.6%，其中央空增速 0.3%相对承压，主因国内房地产市场疲软致使央空行业表现平淡，但在海信+科龙双品牌带动下家空品类预计实现双位数以上增长。 2）冰洗业务： 24H1收入 146.9亿元，同比+26.8%，其中洗衣机业务得益于公司在细分技术不断迭代创新，产品结构升级带动收入同比+49.8%贡献较大增量。 3）汽车热管理（三电）： 根据三电公司财报， 24H1实现收入 941.8亿日元，同比+2.0%，伴随此前新能源订单逐步进入兑现周期，后续有望带动公司收入利润双向提升。 业绩表现符合预期，盈利能力保持稳健。 24H1公司实现归母净利润 20.2亿元，同比+34.6%，其中单 Q2归母净利润 10.3亿元，同比 17.3%，在同期高基数压力下仍然实现较好增长。 24Q2毛利率 21.0%，同比-0.9pct，我们认为主要系二季度原材料价格上行带来成本压力（24Q2空调/冰箱/洗衣机成本指数同比分别+8.9%/+7.3%/+2.0%），以及国内空调行业竞争加剧所致。费用率方面，24Q2公司销售/管理/研发/财务费用率为 10.4%/2.3%/3.5%/-0.1%，同比分别-0.4/+0.1/+0.6/+1.0pct，其中财务费用增长较多，主因外汇评估汇兑收益减少所致。综合影响下 24Q2公司净利率同比-0.2pcts 至 5.9%。 夯实经营质量，报表稳健兑现。 在需求疲软、竞争加剧背景下内销表现承压，但公司持续聚焦具备较高成长与竞争优势的新兴品类带动增长。一方面中央空调发力水机领域与下沉渠道市场，约克 VRF 家装规模增长 20%以上，另一方面以科龙品牌为代表的性价比产品亦有良好表现， 24H1科龙空调品牌声量同比提升 71.66%。此外， 公司通过发力体育营销、深化本地化建设等多种方式积极开拓海外市场， 24H1海外白电业务收入增长 36.9%，已成为公司增长的重要驱动引擎。展望下半年，我们认为伴随各地以旧换新政策落地，国内市场需求或将得到提振，同时海外市场开拓仍在加速，公司报表有望保持稳健。 投资建议： 内销需求相对偏弱， 但公司经营动作稳健， 我们调整 24/25/26年EPS 预测为 2.38/2.73/3.10元（前值为 2.50/2.86/3.20元），对应 PE 为 11/10/8倍。参考 DCF 估值法，我们调整目标价至 34元，对应 24年 14倍 PE，维持“强推”评级。 风险提示： 原材料价格波动，行业竞争加剧，下游行业需求不及预期。

内部治理：改革成效兑现，经营势能向上。 长虹美菱作为国内老牌国企存在较大的经营改善空间，近年来在多个维度进行改革提升经营效率。 1）营销端：成立中国区平台整合营销业务，优化销售费用率。 早期公司营销链条冗长且缺乏协同， 2019年成立中国区平台统筹营销工作， 精简层级并缓解内部博弈内耗， 销售费用率由 18Q1的 15%降至 24Q2的 5%。 2）物流端：强化物流与仓储管理，改善公司营运能力。 长虹中国区成立后设置供应链运营中心，缩短交付周期并提高库存周转率， 2018-2023年间存货周转率翻倍。 3）渠道端：脱钩 KA 卖场，发力电商+下沉渠道。 公司积极拥抱电商与下沉市场， 高性价比优势更加契合用户诉求，带动整体销售增长。 4）采购端：集中采购与廉政建设带动盈利能力提升。 过去公司采购分散难以形成规模效应，2019年建设智慧供应链平台加大集采力度。伴随集团换届与下一轮 5年计划即将开启， 公司发展活力有望进一步释放。 国内市场： 本轮政策补贴下长虹美菱受益或更多。 7月消费品以旧换新政策落地，悲/中/乐观预期下将拉动 24H2家电零售增长 14%/35%/47%。 长虹美菱内销业务占比高、较龙头而言销售体量小，本轮政策下增长或有更高弹性。 1）空调：份额稳中有升，小米代工+自主品牌共驱增长。 长虹空调份额由2020年初的 3%逐步上升至 2024年的 5%左右，一方面深度绑定小米代工使其空调业务维持高增，另一方面对比格力、美的等竞品售价低 40%以上，带动自主品牌占比提升。 2）冰箱：嵌入式多门+大容积结构升级带动产品均价提升。 美菱冰箱针对行业升级趋势重点部署嵌入式、多开门等方向强化产品竞争力，＞500L/嵌入式/多开门冰箱占比由 22H1的 35%/10%/35%提高至23H2的 45%/24%/45%，对应线上/线下均价提升幅度均超过 20%，明显优于行业 6.7%/14.5%的均价涨幅，产品结构升级带动公司收入盈利同步提升。 外销开拓：家电出口持续高增， 公司重点布局新兴市场避免潜在对美风险。 Q2国内白电出口超预期， 7-9月排产数据持续上修，其中空调调整为双位数增长， 24H2出口有望延续高景气度。 长虹美菱业务主要集中在东南亚、中东非等新兴市场，一方面对美出口占比小可更好规避潜在加征关税风险；另一方面新兴国家白电渗透率大多尚未达到饱和，空冰洗均有较大提升空间， 近年来中国对新兴市场家电出口表现更优， 长虹美菱有望快速树立品牌形象，且多数新兴国家仍处经济高速发展期，或将带动公司收入盈利同步提升。 市值空间：中性预期下 3年维度看向 110亿元。 在内部改革成效持续兑现，以及外部业务线条经营向好双重驱动下，公司盈利能力有望进一步提升。中性预期下 26年公司业绩有望达到 11.0亿元，参考白电公司估值水平，给予长虹美菱 10x 估值，预期市值 110亿元， 较 9月 3日市值有 23%的提升空间。 投资建议： 公司内部改革推动经营持续向好， 我们给予 24-26年归母净利润预 测 8.4/9.7/11.0亿 元 ， 增 速 12.94%/15.69%/13.36%， 对 应 EPS 为0.81/0.94/1.07元，对应 PE为 11/9/8倍。公司现金流稳定，采用 DCF 法估值，给予目标价 10.9元，对应 24年 14倍 PE，首次覆盖给予“强推”评级。 风险提示： 宏观经济波动，行业竞争加剧，海外需求不及预期。