事项：据公告，2024年公司全年实现营业收入157.37亿元，同比增长39.27%；实现归母净利润30.74亿元，同比增长14.85%。 据公告，公司拟每10股派发现金红利3.3元，分红率为59%。评论：义乌市场持续繁荣，全球数贸中心建设提速。2024年义乌市进出口额6689.3亿元，同比增长18.2%，其中对共建“一带一路”国家合计进出口4133.40亿元，同比增长18.2%，占同期义乌市进出口总值的61.8%。报告期内，义乌商贸城日均客流22.43万人次，同比增长12.15%。全球数贸中心涵盖市场、商务写字楼、数字大脑、公寓及商业街区五大功能模块，融合制造、展示、交易、履约等功能，市场板块拟于今年10月开业，有望贡献较大收入体量。 CG平台实现利润1.65亿，义支付收款额突破40亿美元。2024年ChinaGoods实现营收3.41亿，经营性净利润1.65亿，同比增长102.05%，注册人数突破480万人。Chinagoods自23年10月以来发布了一系列AI数字应用，被经营户广泛使用，24年累计使用及访问次数超10亿人次。24年yiwupay实现跨境收款总额超40亿美元，同比增长233%，净利润6104.4万元，同比增长274.67%。平台已构建覆盖160多个国家和地区的全球服务网络，累计为2.3万家外贸企业开设跨境账户，完成跨境收付款业务3.7万余笔。我们认为，支付金额积累，规模效应凸显，有望快速贡献利润。 进口贸易试点业务稳步推进。公司积极投身进口贸易创新发展，进口商品正面清单监管平台顺利上线，去年12月首单成功落地。同时，综保区持续提高检测出证时效，优化检测全流程，实现燕窝、咖啡本地化检测，提升送检时效（本地检测率提升70%以上，外送检测从30天压缩到10天以内）。我们认为，后续有望在进口贸易中看到更多变化，如试点商品贸易额扩张、正面清单品类扩张等。 投资建议：我们认为，公司主业依托新市场开业和市场化提租稳中有升；进口贸易、跨境支付等新业务多点开花，形成业绩的增长来源。我们上调25-26年归母净利润预测至41.2/50.5亿元（前值34.4/49.8亿元），新增27年预测59.7亿元。参考可比公司估值，给予25年25xPE，对应市值1029亿元，目标价18.8元/股，维持“强推”评级。 风险提示：宏观经济波动，新业务展业不及预期，行业竞争加剧。

事项：v2024年公司实现营业收入30.26亿元，同比增长5.45%；毛利28.63亿元，毛利率94.64%，同比-0.46pct；实现归母净利润19.58亿元，同比增长5.33%，归母净利率64.70%，同比-0.07pct；扣非归母净利润18.72亿元，同比增长2.20%。经营活动产生的现金流量净额19.27亿元，同比下滑1.38%。 v24Q4公司营收6.50亿元，同比下滑7.00%；毛利6.11亿元，毛利率94.03%，同比-0.42pct；归母净利润3.72亿元，同比下滑15.47%，归母净利率57.23%，同比-5.73pct；扣非归母净利润3.41亿元，同比下滑21.67%。 v公司拟以2024年年末总股本扣除公司回购专用证券账户持有的股份后的3.01亿股为基数，向全体股东每10股派发现金股利38元（含税），分红金额占比2024年归母净利润的58.51%；不以资本公积金转增股本，不送红股。 v3月10日，公司宣布拟通过子公司爱美客国际现金收购韩国REGENBiotech,Inc.公司85%股权，收购金额为1.90亿美元，其中爱美客香港出资1.33亿美元（合资方首瑞香港出资0.57亿美元），公司最终持有标的公司59.5%的股权比例。REGEN公司旗下主要产品为医美再生材料类产品：AestheFill和PowerFill，其主要成分均为PDLLA微球和羧甲基纤维素钠，分别已获得34、24个国家和地区的注册批准；REGEN公司2023年和2024年前三个季度营业收入分别8199万元、7223万元，净利润分别5015、2950万元，第二工厂预计将于25Q2投产。 评论：v24年受消费环境、行业供给增加影响，公司溶液类和凝胶类产品销售额增速放缓，分别实现营收17.44、12.16亿元，同比增长4.40%、5.01%，占比总营收58%、40%。其中溶液类产品水光占比提高或带来出厂价下滑15%，导致毛利率略有下滑0.72pct；凝胶类产品毛利率保持相对稳定，毛利率同比+0.49pct。 v公司持续投入研发，24年研发费用率+1.3pct至10.0%，24年9月已获批颏部适应症的“类宝尼达产品”，A型肉毒素、表麻乳膏、米诺地尔搽剂已进入注册申报阶段，其余如司美格鲁肽、去氧胆酸注射液目前处于临床试验阶段。同时公司外延加速，如代理韩国Jeisys超声和射频设备、收购韩国童颜针研发生产公司REGEN等，未来新矩阵补充有望持续巩固公司平台能力。 v投资建议：基于行业格局变化较快，我们略降低前次对公司的财务预测，预计25~27年归母净利润分别为21.9、24.4、26.8亿元（此前预测25、26年为26.4、31.6亿元），对应PE约26/24/21倍。公司未来收并购及海外布局或有所加快，以上预测暂未涉及该部分，基于公司投资和商业化能力持续巩固，建议拉长时间看公司估值，参考可选消费估值水平给予公司25年30倍PE，对应一年目标价217元，维持“推荐”评级。 v风险提示：竞争性产品获批上市、突发安全事件、监管加剧等。

事项：12月16日，孩子王召开以“在变化中进化”为主题的“2024孩子王全球合作伙伴大会暨1218童粉狂欢节盛典”，董事长汪建国，联合创始人兼CEO徐伟宏，以及辛选头部主播蛋蛋等出席会议并发表演讲。孩子王通过线上线下融合的全渠道模式，不断拓展母婴版图，未来将以业务数据化、数据服务化、服务产品化、产品平台化、平台生态化、生态智能化作为发展路径，成为一站式育儿头部企业。 评论：首次开放孩子王的加盟模式，向下沉市场拓展。公司正加速其线下渠道的拓展步伐，着力推进加盟体系的发展，采取“大店+小店+加盟+其他”的多元化策略，旨在通过一套全面的“六力赋能”体系——涵盖品牌力、产品力、运营力、协同力、服务力及场景力，来迅速渗透并占领下沉市场。这一战略特别聚焦于县城及全国千强镇的深度渠道布局，实现更广泛的地理覆盖。近期，孩子王加盟精选店在四川广汉、内蒙古包头、河南商丘柘城、浙江丽水等地的成功开业，标志着公司加盟模式的初步成效。同时，这也是公司在首发经济战略下的生动实践，新业态的扩张进一步拉进来孩子王与下沉市场宝妈宝爸的距离，也推动母婴产业升级。展望未来，孩子王计划进一步加速加盟模式的推广，目标是在三年内达到覆盖1000个县城的壮举，基本实现“一县一店”的宏伟蓝图。 首场孩子王+辛选直播即将亮相，共同构建新零售矩阵。12月15日，辛选快手官方账号发布了预热视频，12月18日中午12点孩子王+辛选合作的首场直播将准时开启，由蛋蛋担任主播，预计多款新品牌和最新产品将在直播中首发。 辛选庞大的线上流量资源，以及孩子王遍布全国的千余家线下门店，将打造全新的零售模式。此前，孩子王公告，拟以自有资金出资330万元与辛选控股共同成立合资公司“链启未来”，其中孩子王持股33%，双方将相互赋能，整合资源优势，引领行业新产品趋势，推动线上线下融合更快发展。 投资建议：通过加盟模式下的渠道拓张，以及合作辛选对线上直播的推进，孩子王进一步巩固了其在母婴行业的龙头地位。我们预计公司24-26年归母净利润为2.0/3.0/3.6亿元，公司当前市值对应24-26年PE分别为75/50/42倍，维持“推荐”评级。 风险提示：生育率下滑，居民消费信心疲弱，线下客流减少，竞争加剧。

2024年前三季度公司实现营收 107.90亿元，较去年同期下滑 2.55%（对比去年调整后数值，下同）；实现归母净利润 11.06亿元，同比增长 12.13%；实现扣非归母净利润 6.39亿元，同比下滑 20.39%，非经常性损益主要包括政府补助 3144万元，交易性金融资产公允价值变动损益 5794万元，处置时尚之旅100%股权取得的投资收益 4.20亿元。 2024Q3单季度公司实现营收 38.98亿元，较去年同期下滑 7.10%（对比去年调整后数值，下同）；实现归母净利润 2.58亿元，同比下滑 43.08%；实现扣非归母净利润 2.50亿元，同比下滑 41.65%。 （注：公司于 23年 12月完成锦江酒管 100%股权的收购， 2023年度同一控制企业合并锦江酒管，故 23Q3重述后数据包含锦江酒管财务数据）评论： 公司 24Q3营收和利润略不及预期，主要受行业供给增加、 平均房价影响。 24Q3境内下滑，境外稳健。 24Q3公司境内实现营收 25.88亿元，同比下降10.88%，境外实现营收 12.51亿元，同比增长 1.93%，分别占营收 67.4%、32.6%。 国内酒店经营承压。 24Q3公司全服务型酒店、中端酒店、 经济型酒店 RevPAR分别下滑 18.17%、 10.78%、 4.67%， 高端价格带酒店价格受损更大。分入住率和平均房价看，三类酒店入住率分别-1.6、 +1.5、 +1.1pct，平均房价同比增速分别-15.9%、 -12.6%、 -6.3%。 开业速度稳健，签约速度有所放缓。 24Q3公司新开酒店 469家，开业退出 221家，净增 248家，前三季度合计新开 1149家酒店，开业退出 411家，净增 738家，截至 24年 9月底，公司合计开业 13186家酒店，已签约未开业的 pipeline酒店数量为 3936家（较 24年 6月底减少 180家）。 投资建议： 系公司上半年已完成时尚之旅转让，同时考虑今年酒店行业价格压力加大，我们调整 2024-2026年公司归母净利润预测至 12.3、 12.9、 16.2亿元（原 14.7、 14.9、 17.4亿元），对应 PE 为 25/23/19倍；基于公司管理改革持续及未来财务费用有望改善，参考可比公司估值，给予 2025年 25倍 PE，对应目标价 30.2元，维持“推荐”评级。 风险提示： 公司开店不及预期、居民出行意愿和消费意愿下行、海外经济环境变化、改革效果不及预期等。

据公告，公司 2024年前三季度实现营收 108.09亿元，同比下滑 13.49%， 实现归母净利润 8.55亿元，同比下滑 21.95%；单 Q3实现营业收入 26.12亿元，同比下滑 40.91%， 实现归母净利润 2.53亿元，同比下滑 28.70%，实现扣非归母净利润 2.52亿元，同比下滑-27.23%。 评论： 金价持续高位运行，需求端承压。 今年金价持续走高，急速上涨的金价使得消费者观望情绪浓厚， 传导至加盟商端，补货意愿减弱。 据国家统计局数据， 24年 1-9月限额以上黄金珠宝累计同比-3.1%，特别是进入 5月同比变动环比大幅下滑， 5-9月同比分别为-11%/-3.7%/-10.4%/-12%/-7.8%，显示消费者消费力疲弱，对黄金珠宝需求下滑。 公司前三季度收入有所下滑， 从主要渠道来看： 1）线下自营： 实现收入 13.5亿元，同比增长 9.77%，收入占比 12.5%； 2）电商： 实现收入 16.5亿元，同比增长 5.94%，收入占比 15.3%； 3）加盟： 实现收入 7.7亿元，同比下滑 19.75%，收入占比 70.9%。从主要产品来看： 1）镶嵌类： 实现收入 5.9亿元，同比下降 22.46%，收入占比 5.4%； 2）素金类： 实现收入 89.0亿元，同比下降 15.04%，收入占比 82.3%。 持续线下开店，毛利率和归母净利率均改善。 前三季度，公司新开门店 474家，其中加盟店 421家，自营店 53家；截至 9月底，公司拥有 5235家门店，其中加盟店 4886家，自营店 349家。 单三季度，公司实现毛利率 27.5%， yoy+9.7pct，实现归母净利率 9.7%， yoy+1.7pct。 投资建议： 公司作为头部珠宝首饰品牌， 持续优化产品品类，加强产品设计，推进渠道拓张，长期来看具备增长潜力。 但考虑到宏观经济环境，以及持续高位 的 金 价 对 需 求 的 抑 制作 用 ， 我 们 下 调 24-26年 归 母 净 利 润 预 测 至11.1/13.1/14.0亿元（前值 14.5/16.4/18.2亿元）。 参考行业内可比公司，对公司25年给予 11xPE，对应市值 144亿元，目标价 13.1元/股，维持“推荐”评级。 风险提示： 消费信心疲弱，线下客流减少，金价波动，竞争加剧，门店拓展不及预期

姚婧据公告，公司 2024年前三季度实现营业收入 67.98亿元，同比增长 7.10%， 实现归母净利润 1.31亿元，同比增长 12.24%；单三季度公司实现营业收入 22.78亿元，同比增长 4.11%， 实现归母净利润 5152.89万元，同比增长 8.66%，实现扣非净利润 3258.24万元， 同比下降 21.63%。 评论： 与辛选成立合资公司，探索新家庭电商直播领域。 据公司公告， 孩子王拟以自有资金出资 330万元与辛选控股共同成立合资公司“链启未来”，合资公司注册资本 1000万元，其中孩子王持股 33%，孩子王高管合计持股 12%（ 汪建国5%+徐卫红 4%+侍光磊 3%），辛选控股持股 10%， 杜晨鹏、杨润心等人合计持股 45%。之后双方将整合资源优势， 开展新家庭电商直播零售业务，并探索线下新零售业务的发展。 加速线下渠道布局，推进加盟。 公司以“大店+小店+加盟+其他”的方式，积极推进加盟模式，通过完善的“六力赋能”（品牌力、产品力、运营力、协同力、服务力、场景力）体系， 加快占领下沉市场，聚焦县城、千强镇做渠道深度覆盖。 7-9月孩子王加盟精选店已在四川广汉、内蒙古包头、河南商丘柘城、浙江丽水等地顺利开业， 乐友加盟店已在全国几十个城市开设 124家，未来孩子王将加速加盟模式，计划 3年内覆盖 1000个县城，基本实现“一县一店”，完善下沉市场布局。 国办印发生育支持政策， 推动建设生育友好型社会。 10月 28日， 国务院办公厅印发《关于加快完善生育支持政策体系推动建设生育友好型社会的若干措施》的通知，强调以下 4点： 1、 强化生育服务支持； 2、 加强育幼服务体系建设； 3、 强化教育、住房、就业等支持措施； 4、 营造生育友好社会氛围。 我们认为，一系列刺激生育政策的出台和落地，有望改善生育率下滑趋势，作为全国最大的母婴零售商，孩子王业绩弹性可期。 投资建议： 作为母婴零售龙头，我们看好公司在线下渠道的领先地位，以及对线上渠道的增长潜力。 考虑到合资公司“链启未来”投资收益的影响，调整 24-26年归母净利润预测至 2.0/3.0/3.6亿元（前值 1.9/2.5/2.8亿元）。 公司当前市值对应 24-26年 PE 分别为 67/45/38倍，维持“推荐”评级。 风险提示： 生育率下滑， 居民消费信心疲弱，线下客流减少，竞争加剧

事项：2024年3季度公司营收10.64亿元，yoy-7%；实现归母净利润0.2亿元，yoy-77%；扣非归母净利润0.11亿元，yoy-85%。公司24年1-3季度实现营收38.75亿元，yoy-8%；归母净利润3.6亿元，yoy-29.6%；扣非归母净利润3.27亿元，yoy-24.6%。评论：化妆品组织架构调整，探索合成生物新成分。根据通联数据，3Q华熙生物旗下主要品牌在淘天与抖音合计GMV同比变化：润百颜-33%/夸迪-6%/肌活-16%/米蓓尔-43%。 我们认为公司在合成生物与再生医疗赛道积累研发成果，有助于探索化妆品新成分趋势。双十一前公司推出基于再生医学以及细胞调控机制与自我修复能力的新品：1)润百颜紧塑霜，添加Bloomcell，为华熙再生医学团队专研，40种维持人体细胞能量成分复配成黄金比例，产品主打提升胶原自生力、增加基底膜面积;2)夸迪CT50抗垮面霜，主打院线“丝丽动能素”同源研发，主打扩容充盈内芯能量，焕活细胞，定位真皮层抗垮、链接胶原间隙；3）旗下夸迪品牌在9月推出“械字号”医用敷料产品，三大系列产品“绿十字系列”皮肤修护敷料、“蓝十字系列”医用透明质酸钠修复贴和修复液、“红十字系列”医用Ⅲ型人源化胶原蛋白修复贴和修复液。医美业务持续新增产品，丰富产品管线与终端布局。24年7月公司旗下润致格格针正式获批，产品为公司自研，用于颈纹治疗，采用了华熙生物的MoPA自交联技术，通过分子物理黏附自交联，提高透明质酸的稳定性和持久性。24年10月公司发布了润致斐然，定位唇部美化修饰。根据中报公司24年上半年医疗终端收入7.4亿元，yoy+52%，贡献营收26.5%；三季度叠加新品发布与终端铺设，我们预估1-3Q医美终端依然有增长。 毛利率同比增长，销售费用率同环比均优化，公司持续加码研发。24年3Q公司毛利率72.4%，同比+1.2pct/环比-1.0pct，公司在国货化妆品中较少能维持毛利率同比增长，维持价格带；销售费用率42.5%，同比-3.1pct/环比-4.9pct，销售费用率优化收窄；管理费用率16.6%，同比+6.6pct/环比+7.6pct；研发费用率10.6%，同比+2.7pct/环比+3.4pct。投资建议：考虑到公司化妆品板块组织架构仍在调整中，且化妆品线上竞争愈发激烈，我们下调公司24-26年营收至57.11/60.90/68.49亿元（前值66.5/75.9/89.0亿元），24-26年归母净利润预测至5.86/6.95/8.18亿元（前值8.5/10.6/12.8亿元）,目前市值对应PE分别为50X/42X/35X，维持“推荐”评级。 风险提示：线上化妆品竞争超预期，公司组织变革进度低于预期等；

公司 2024年 3季度实现营收 8.77亿元，同比-4.8%；实现归母净利润 0.44亿元，同比-7.8%，实现扣非归母净利润 0.39亿元，同比-12.1%。 公司 24年 1-3季度实现营收 28.03亿元，同比-17.5%； 1-3Q 实现归母净利润 1.71亿元，同比-28.1%； 1-3Q 实现扣非归母净利润 1.51亿元，同比+40.1%。 评论： 化妆品业务受竞争影响出现降速， 毛利率同比提升， 探索新原料、医疗器械增量。 24年 Q1-3化妆品板块营收 17.08亿元，同比+3.25%， 化妆品毛利率 62.32%，同比+0.24pct。 其中颐莲 1-3Q 实现营收 6.58亿元，同比+7.57%；瑷尔博士 1-3Q 实现营收 9.09亿元，同比+1.8%。单三季度颐莲贡献营收 2.11亿元/yoy-4%，瑷尔博士贡献营收2.64亿元/yoy-10.5%，单三季度公司化妆品毛利率64%。 公司积极探索新原料以及新产品管线， 利用合成生物学制备的王浆酸完成化妆品新原料备案，并取得透明质酸凝胶医疗器械产品注册证，二类医疗器械产品注册证增至 3项。颐莲 2.0喷雾以及嘭润品线、软膜产品均有较好增长；瑷尔博士闪充水乳 1-3Q 销售增长 12%，益生菌销售面膜+5%。 医药板块销售止跌回暖，储备药食同源产品供应链。 24年 1-3Q 实现医药板块营收 3.7亿元，同比-7.42%，毛利率 50.48%（同比-3.9pct）。医药研发取得单剂量左氧氟沙星滴眼液（ 0.6ml）生产批件；调整销售价格，管控销售渠道，实现单 3季度医药收入 1.29亿元，同比增长 18.96%。期内实现黄精原浆植物饮料、灵芝双参透明质酸钠等 9项药食同源功能性食品上市。 原料及添加剂板块营收小幅下滑，毛利率提升。 24年 1-3Q 公司原料及添加剂板块营收 2.49亿元，同比-1.96%，毛利率 39.39%（同比+3.38pct）。其中 1-3Q食品级、化妆品级透明质酸销量同比+12%。通过对透明质酸酶纯化工艺研究，推动透明质酸二糖的研发与产品上市；推动高端客户定制产品开发，完成水活5D 透明质酸钠产品、百颜露产品开发并上市。 销售费用率优化，加码研发： 公司 24年 1-3Q 销售费用率 36.5%/同比+4.4pct，单 3Q 销售费用率 36.7%，同比-3.3pct，较去年同比有所优化； 24年 1-3Q 管理费用率 4.3%/同比-0.4pct，单 3Q 管理费用率 4.6%，同比-0.7pct； 24年 1-3Q研发费用率 3.7%/同比+0.7pct，单 3Q 研发费用率 4.3%，同比+0.5pct。 投资建议： 考虑到公司在化妆品、药品、功能性食品层面具备研发与销售实力，但短期化妆品板块竞争加剧，我们下调公司 24-26年营收预测至 40.0/44.3/48.8亿元（前值为 48.7/56.7/66.0亿元），归母净利润至 2.14/2.96/3.32亿元（前值为3.69/5.03/6.45亿元），参考化妆品板块估值中枢，给予 25年归母净利润 27XPE，目标市值 80亿元，目标价 7.86元，维持“推荐”评级。 风险提示： 新产品推广销售不及预期，化妆品竞争激烈程度超预期等；

事项：公司前三季度实现营收58.89亿元，同比下滑0.37%；归母净利润7.23亿元，同比增长5.63%，扣非归母净利润6.61亿元，同比增长5.77%；非经常性损益主要包括非流动性资产处置损益2930万元，政府补助2188万元，公允价值变动损益类1756万元。毛利率39.59%，同比下滑0.15pct，归母净利率12.28%，同比增长0.7pct。 公司24Q3单季度实现营收21.56亿元，同比下滑6.38%；归母净利润3.66亿元，同比下滑9.54%，扣非归母净利润3.38亿元，同比下滑13.75%。毛利率43.09%，同比下滑2.33pct，归母净利率16.96%，同比下滑0.59pct。 评论：收入同比持平附近，符合预期，酒店盈利上升，景区盈利下降。分业务看，前三季度公司酒店和景区业务分别实现营收55.03亿元和3.86亿元，同比分别0.5%、+0.9%；利润总额分别8.03、1.85亿元，分别同比+6.2%、-9.1%。 受市场环境影响，Q3公司平均房价下滑。24Q3公司不含轻管理的全部酒店RevPAR同比下滑6%至195元（OCC同比下滑1.0pct，ADR同比下滑4.7%）；国庆假期按可比口径同比增长4.5%至254元，主要由休闲旅游驱动。24Q3公司中高端、经济型和轻管理酒店RevPAR分别-8.2%、-7.1%、-8.1%；其中OCC分别同比-0.5、-1.4、-2.1pct，ADR分别同比-7.5%、-5.3%、-4.7%。 标准品牌开店提速。24年三季度公司新开业385家酒店，其中直营5家，特许加盟酒店380家；中高端、经济型、轻管理分别142、90、153家酒店。新开店中标准品牌店（非轻管理和其他店）占比提升明显，24Q3占全部新开业酒店52.8%（2023全年占比为28.8%，提升24.1pct）。截至9月底，公司合计开业6748家门店，储备店数1876家。 投资建议：今年行业供给增加，消费端价格敏感度提高，而23年相对高基数，今年入住率和房价均受影响，公司通过费用管控，在利润层面相对保持稳健。 我们预计明年基数相对正常下，公司经营数据和盈利也相对可控和稳健，预计2024-2026年营收分别77.4、81.5、85.9亿元，归母净利润为8.25、9.33、11.37亿元，同比分别增长3.8%、13.1%、21.8%，对应PE为19/17/14x，给予25年20倍PE，目标价16.7元，维持“推荐”评级。 风险提示：行业供给继续增多、恢复不及预期，出行意愿下降，企业降本增效限制差标等。

事项：2024年前三季度公司实现营收85.16亿元，同比增长18.77%，实现归母净利润1.35亿元，同比下滑10.96%，扣非归母净利润1.12亿元，同比下滑2.77%，实现扣除员工限制性股票成本和非经常性损益的归母净利润1.22亿元，同比增长6.21%，非经常性损益主要包括政府补助类3190万元。毛利率6.75%，同比下滑1.02pct；归母净利率1.59%，同比下滑0.53pct。 24Q3单季度公司实现营收29.75亿元，同比增长23.12%，实现归母净利润0.49亿元，同比下滑9.60%，实现扣非归母净利润0.48亿元，同比增长7.45%，实现扣除员工限制性股票成本和非经常性损益的归母净利润0.51亿元，同比增长14.78%。毛利率6.87%，同比下滑1.17pct，归母净利率1.65%，同比下滑0.60pct。 评论：三季度公司营收增速和扣非增速略超预期，公司费用管控有所成效。 灵活用工业务驱动增长。前三季度公司灵活用工营收同比增长20.59%（24上半年灵活用工收入增速+18.70%，Q3增长加速）。24Q1\Q2\Q3单季度派出员工数逐季增多，分别11.6万、11.9万、12.6万，在册灵活用工业务的岗位外包员工Q1\Q2\Q3单季度环比上季度分别增加700、2500、3700人，趋势良好，主要得益于公司聚焦大客户以及需求更稳健的技术研发岗位。技术研发类岗位9月底时点在职人数占比66.52%，同比提升6.23pct，该类岗位在整体净增人数贡献达96.43%。 猎头增速回正。猎头业务单三季度收入实现同比增长2.33%（24上半年猎头收入同比下滑15.37%），猎头业务毛利率相对较高，我们预计Q3猎头毛利率修复明显，带动扣非净利润回暖。 国内营收增长，海外营收和利润均有所拖累。分海内外来看，国内业务前三季度保持增长趋势，营收同比增长27.08%；海外业务受全球经济环境不确定性、地缘政治、通货膨胀压力等因素影响，招聘需求仍承压，英国子公司收入和盈利同比均有下降。 投资建议：近期国家发布一系列促就业、促消费等政策，宏观环境有望好转，基于政策逐步传导至行业和公司，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别1.86、2.57、3.14亿元，同比-7.2%、+38.4%、+21.8%，对应当前PE为21/16/13x，参考可比公司估值以及参考行业反弹期享受更高估值水平，我们给予公司25年20倍PE估值，目标价26.2元，维持“推荐”评级。 风险提示：宏观相对较弱、企业端招聘需求较弱、灵活用工竞争加剧等。

据公司公告， 24年前三季度公司实现营业收入 61.2亿元，同比增长 28.8%； 实现归母净利润 1.9亿元， 同比下滑 36.7%； 单三季度公司实现营业收入 26.0亿元，同比增长 47.7%，实现归母净利润 0.5亿元，同比下滑 40.0%，实现扣非净利润 0.6亿元，同比下滑 37.5%。 评论： 完成通拓并表，积极布局新平台。 据公告， 7月 2日公司完成收购通拓科技100%的股权事项，自 7月起通拓正式纳入合并报表。 Q3通拓实现营业收入 6.8亿元，经过优化整合，运营效率提升、 成本控制力度加强和资源配置优化等举措，已成功实现扭亏为盈，收入和利润均对集团整体有正向贡献。 同时， 公司积极布局 Temu、 TikTok 等新兴电商平台， 截至 Q3在 Temu 实现收入 0.92亿元， 在 TikTok 实现收入 1.09亿元， 在沃尔玛实现收入 1.01亿元， 销售增速亮眼，成为亚马逊平台之外的重要补充。 受多重因素影响，业绩短期承压。 Q3公司实现毛利率 33.0%，同比下滑 4.1pct； 实现销售费用率 24.7%，同比增长 1.6pct， 管理费用率 4.9%， 同比下滑 1.6pct，研发费用率 0.8%， 同比下滑 0.1pct；最终实现归母净利率 2.1%，同比下滑3.1pct。利润承压，主要系以下因素导致： 1） 为支持新领域的业务发展，人力成本和推广费用增长； 2） 为销售旺季备货， 存货规模较年初增长 139.1%， 仓储费用、仓租费用均有所提高，其中易佰网络产生仓储费用 1.05亿元， 同比增长 72.15%； 3）产生股份支付费用 5948万元，以及母公司项目收款费用、收购通拓科技的中介费用等使得管理费用增长； 4） 新增并购贷款、贷款利息支出增加等，财务费用提高； 5） 汇率波动产生负向汇兑损益。 投资建议： 通拓并表提振公司业绩， 带来规模效应并增强行业竞争力。 同时，公司积极布局 temu、 TikTok 等电商平台，抓取流量红利，完善渠道布局。考虑到汇率波动等负面因素影响，我们下调 24-26年归母净利润至 3.4/4.3/5.2亿元（前值 4.5/5.5/6.4亿元）。参考行业内可比公司估值，给予 25年 15xPE，对应市值 64亿元，目标价 15.8元/股，维持“推荐”评级。 风险提示： 欧美等市场消费力疲软，目的地国关税政策调整，亚马逊经营集中度过高及平台政策变化，人民币汇率波动，库存积压

公司发布 2024年三季报， 24Q1-Q3公司实现营收 164.5亿元，同比增长 39.6%； 归母净利润 14.7亿元，同比增长 21.3%。单季度来看， 24Q3公司实现营收 68.0亿元，同比增长 44.1%，归母净利润 6.0亿元，同比增长 52.4%。 评论： 营收再度提速，势能持续凸显。 24Q1-Q3公司实现营收 164.5亿元，同比+39.6%，其中单 Q3营收 68.0亿元，同比+44.1%，在同期基数偏高背景下收入仍在加速。 分渠道看，我们认为一方面得益于海外线上需求景气（ 24Q3亚马逊 Prime Day 销售额同比+11%），另一方面公司独立站亦带来一定增量，收入占比由 9.6%(24H1)→ 10.0%(24Q1-Q3)，考虑三季度为亚马逊大促节点，若在常规季度或有更高表现，已起到贡献报表增量效果， 使得线上收入由 24H1同比+38.5%→ 24Q1-Q3同比+41.7%。 分产品看， 24Q3三大品类均有多款创新产品推出，我们判断整体有望延续上半年增势，其中储能业务或仍有翻倍以上增长，扫地机在新品迭代+低基数下有望实现较快增长，安防、小充等核心品类预计亦有良好表现。 业绩超越预期，盈利能力稳定。 24Q1-Q3公司实现归母净利润 14.7亿元，同比+21.3%，其中单 Q3业绩 6.0亿元，同比+52.4%，扣非业绩 5.4亿元，同比+42.0%，超出市场预期， 其中投资收益对增厚当期业绩有较多贡献（ 24Q3同比增加约 8500万元）。 24Q3毛利率 43.0%，同比-0.5pct，我们判断除海运费、汇率等外部因素扰动外，公司储能业务起量带来的产品结构变化对毛利亦有一定拖累 。费用率方面 ， 24Q3公司销售/管理/研发/财务费用率分别为22.0%/3.3%/8.9%/-0.1%，同比分别-0.8/+0.2/+1.9/-0.7pct，其中研发费用率提升较大，推测与公司在户储等新业务方向投入有关，财务费用率优化主要系汇兑损益波动所致，在收入规模效应摊薄影响下整体费用率相对稳定。综合来看24Q3公司归母净利率/扣非归母净利率同比+0.5pct/-0.1pct 至 8.8%/7.9%。 短期大促节点催化，长期高增仍具驱动。 当前公司报表已连续多个季度有效兑现，尽管市场对高增持续性及关税与盈利稳定性存在一定担忧，但我们认为公司内部变革红利方才行至半程，后续高质经营仍有保障。 年内看， 四季度迎来秋季促销与黑五网一等传统销售旺季，考虑到海外需求仍然强劲，公司增长势能延续有望带来股价催化。 中长期看， 公司品类聚焦加速推进，储能&安防增势延续，扫地机恢复向好，后续户储有望接力增长，在此基础上进一步扩张独立站、欧洲线下等渠道，虽然市场开拓与新品研发仍有费用投放需求，但营收高增可摊薄期间费用，盈利能力有望维持稳定。此外，在品牌溢价+供应链优化加持下无需过度担忧博弈潜在关税风险，短期回调即是价值布局机会窗口。 投资建议： 公司成长势能充足， 经营再超市场预期， 我们调整 24/25/26年 EPS预测至 3.97/4.94/6.02元（前值 3.82/4.75/5.80元），对应 PE 为 21/17/14倍。参考 DCF 估值法，我们上调目标价至 95元，对应 24年 24倍 PE，维持“强推”评级。 风险提示： 宏观经济波动，行业竞争加剧，品类调整不及预期。

近期美国大选相关事件频发，市场普遍担忧潜在的加征关税风险，导致跨境出海相关的资金情绪持续走弱，同时对安克的成长确定性与远期置信度也存在一定分歧和疑虑。我们以专题形式量化拆分市场高度关注美国加征关税的潜在影响，详细论述公司可能的应对措施，以及短中期经营势能的持续性与成长空间。 经营延展：品类聚焦+市场开拓蓄足增长动力。1）新兴市场空间广阔：消费电子行业在欧美以外市场销售占比60%，但安克占比仅为30%。当前公司正在加强对澳洲、东南亚等新市场的开拓，薄弱国家的布局强化有望为后续增长贡献显著增量。2）线下渠道加速拓展：亚马逊基本盘稳固，增速长期维持20%左右保障线上渠道稳增。欧洲线下销售比例超过80%，但安克线下占比仅30%且多集中于美国、日本，对欧洲市场的加速拓展有望触达更多消费者，或将成为未来增长的重要驱动力。3）核心品类高速增长：公司品类聚焦后储能&安防持续高增，23年合计收入占比超过25%，且扫地机等业务短板亦在补齐。 我们认为当前公司的惯性增长或已足够支撑未来2-3年实现20%收入复合增速。 关税无虞：品牌溢价+成本优化是对冲风险的经营底牌。1）加征关税风险可控。跨境关税征收基于生产成本而非产品售价，毛利率越高的企业关税征收价值越低，盈利影响相对可控。根据我们测算，若美国关税加征至60%，安克仅需对美提价15%或可基本抵消额外成本。2）高品牌认知度是对美提价的核心逻辑。Anker具备较强的海外品牌认知度，且海外用户将品牌当作购物的第一考量因素并愿意为之支付溢价。并且安克产品价格上调15%对应用户所需额外成本相对有限（手机配件仅不到10美元），因此小幅提价或不会明显改变消费者的决策偏好。3）供应链降本是抗御关税压力的另一张牌。新会计准则口径下的安克真实毛利率走势持续提升，2023年产品成本端的贡献更大，主因集成氮化镓技术优化组件数量与尺寸大小，安克有望显著受益于集成氮化镓解决方案带来的降本效果。公司供应链效率或得到进一步提升。 投资建议：近期关税情绪扰动无虞，公司经营基本面景气度延续，长线价值持续凸显。我们略微调整24/25/26年EPS预测至3.82/4.67/5.59元（前值3.83/4.66/5.57元），对应PE为13/11/9倍。参考DCF估值法，维持目标价85元，对应24年22倍PE，维持“强推”评级。 风险提示：宏观经济波动，行业竞争加剧，品类调整与市场开拓不及预期。

地产剥离顺利转型，具备大健康全产业链优势。23年公司顺利完成地产业务剥离，未来将聚焦化妆品、医药及原料三大业务。公司背靠山东国资委，产研资源丰厚，拥有透明质酸原料基地、生物医药产业园等多个健康产业链集群，具备从原料、生产、品牌、渠道的全产业链布局，各业务协同优势显著。23年10月公司完成核心高管调整，新团队健康产业经验丰富，助力公司向大健康领域转型。 化妆品：“5+N”品牌矩阵形成，玻尿酸+微生态护肤两开花。公司依托原料、技术和专利优势打造差异化品牌矩阵，已形成以颐莲、瑷尔博士等主力品牌+多成分、护肤科技的“5+N”品牌矩阵。23年公司化妆品收入24.2亿元，其中颐莲、瑷尔博士分别占比35.5%、55.8%。瑷尔博士：“微生态护肤”引领者，明星单品接连推出。目前已形成益生菌+闪充两大产品线，并持续升级，同时补充抗氧等功效品类拓展“微生态+”心智。颐莲：专注“玻尿酸保湿护肤”心智，已进行七次玻尿酸成分迭代。公司成功打造大单品补水喷雾，领跑喷雾市场；同时不断扩充品类，第二产品梯队嘭润系列以“中国高保湿”破圈，由喷雾向更高附加值品类扩展，打开成长空间。公司敏锐洞察消费者需求创新营销，举办“喷雾节”、联名赛事等营销活动拉高曝光量，实现品牌声量与产品销量双提升。同时23年开启全面发力线下，抢占美妆线下零售变革先机。 入局胶原蛋白医美打造第二曲线，升级“生美+医美”双美新生态。23年推出品牌“珂谧”，以重组胶原蛋白+玻尿酸打造差异化产品。公司深耕重组胶原蛋白多年，形成了从原料、成品开发、渠道、品牌推广的完整产业链，23年胶原蛋白基地已试生产完成，并取得透明质酸钠护理溶液（二类）医疗器械注册证、二类及三类医疗器械经营资质。目前重组胶原蛋白护肤品仍处渗透早期（21年渗透率15%），公司产业链逐步完善，集团协同优势显著，有望借助医美市场东风打造第二增长曲线。 原料：全球透明质酸原料领先厂商。子公司焦点福瑞达产品覆盖医药、食品、化妆品领域，客户涉及全球70多个国家和地区。21年以来原料市场受下游领域传导需求有所滞后，公司积极调整销售策略，开发海外市场和新应用产品，实现原料业务快速增长（23年收入同比+23%）。 医药：公司医药业务包括中药、化药制剂等，子公司明仁福瑞达拥有明仁颈痛、小儿解感颗粒等知名产品，参股公司博士伦福瑞达玻璃酸钠系列产品研究及应用技术已达国际先进水平。公司构建线上+线下全渠道模式，线下医院、药店渠道重点保份额+做增量，线上探索医药电商新模式，多渠道战略配合。投资建议：公司化妆品两大主力品牌用户心智成熟，产品线规划清晰，不断升级推新，积极开拓品类。医药业务随着政策影响和原材料价格变动影响逐步消化叠加积极开拓渠道，有望保持稳健增长。原料及添加剂业务公司积极开拓市场，突破高附加值产品，打开成长空间。我们预计公司24~26年实现归母净利润3.7/5.0/6.5亿元，对应同比增速21.7%/36.2%/28.2%；参考可比公司估值，给予公司24年30XPE，目标价10.9元，首次覆盖，给予“推荐”评级。 风险提示：宏观经济疲软，行业竞争加剧，新品上市表现不及预期。

事项：公司2023年全年实现营收60.8亿元，yoy-4.6%；其中原料产品收入11.3亿元（yoy+15%），医疗终端产品收入10.9亿元（yoy+59%），功能性护肤品收入37.6亿元（yoy-18%）；综合毛利率73.32%（较去年同期-3.67pct）；归母净利润5.9亿元，yoy-39%；扣非归母净利润4.9亿元，yoy-42%。 公司2024年1Q实现营收13.6亿元，yoy+4.2%，毛利率75.73%（较去年同期+1.95pct），实现归母净利润2.4亿元，yoy+21%，实现扣非归母净利润2.3亿元，yoy+53%。 评论：原料业务稳步增长，因成本增加毛利率承压。公司原料板块贡献收入19%，毛利率64.71%，较去年减少6.83pct，主要系原料产品生产成本提升导致。分市场看，海外市场中欧洲与东南亚市场带动增长，出口原料5.17亿元，yoy+21%；国内原料销售6.12亿元，yoy+10%；分产品看，医药级原料销售4.01亿元，yoy+19%，公司无菌级HA生产线已完成试产。 医疗终端收入增长超预期，医美产品矩阵带动毛利率提升。医疗终端贡献收入18%，医疗终端板块毛利率82.10%，较去年增加1.24pct。公司加大客户覆盖面，新增覆盖超3500家机构。分产品，1）皮肤类医疗产品收入7.47亿元，yoy+60%，差异化产品微交联润致娃娃针收入同比增长超200%、润致填充剂收入同比增长250%；注射用透明质酸钠凝胶产品收入大幅提升；2）骨科注射液产品“海力达”实现收入2.05亿元，同比增长35%，全国覆盖超8000家医院，市占率进一步提升，骨科注射液毛利率78.49%（较去年同期下滑1.66pct）。 功能性护肤品阶段性调整，优化品牌资源和渠道。功能性护肤品贡献收入62%，毛利率73.93%，较去年减少4.44pct，公司线上直销占比下滑，优化高费率渠道，肌活、米蓓尔自营渠道占比超50%重点优化以大单品为核心的品类体系，例如润百颜的大单品屏障修护系列超过润百颜整体收入40%；功能性食品：主动调整，市场化运营，贡献收入0.58亿元，yoy-23%，毛利率18%。 销售费用改善明显，但功能性护肤品收入下滑导致整体费用率略有提升。一季度稳定恢复。公司23年综合费用率61.72%（较22年+2.25pct），其中销售费用率46.78%（yoy-1.2pct）/管理费用率8.10%（yoy+1.9pct）/研发费用率7.35%（yoy+1.24pct）/财务费用率-0.51%（yoy+0.26pct）。公司经销与直销收入分别为19亿元/41亿元，经销同比+13.4%/直销同比-11%，毛利率分别为经销69%/直销76%，同比分别-3.88pct/-3.12pct。 投资建议：考虑到公司1季度已经恢复高速增长，公司在合成生物上游及下游，从原料、医疗产品、功能性护肤品牌矩阵均有完善布局。公司不仅在透明质酸领域具有全球领先地位，且在很多生物活性物，例如依克多因、麦角硫因等战略性物质都具有优势地位。我们预期公司24-26年收入66/76/89亿元，实现归母利润8.5/10.6/12.8亿元，对应24年利润给予40XPE，对应估值341亿元。 风险提示：化妆品竞争激烈，化妆品需求不及预期等。