公司从早期环形变压器业务起步，逐步形成了照明电源相关产业，以及以变压器为主的能源产业两大业务板块，后者逐步成为公司的业务核心。公司升压变等产品与领先下游设备系统企业合作，在新能源光伏、储能领域应用广泛， 已经逐步打开北美等海外市场。在制造业回流、 AI 大发展及新能源渗透率提升的背景下，美国电网陈旧的问题不断暴露，电网投资潜力大，变压器供应紧张。 公司很早开始国际化发展，近几年开始积极布局国内外产能和丰富渠道， 预计公司后续经营规模、盈利水平可能有更大的空间。 2+X 布局，变压器逐渐成为业务核心。 公司创立于 1999年， 2017年于深交所上市。 公司早期产品主要是环形变压器，后续结合其发展态势， 顺应市场需求向消费与工业两大领域延伸，形成了照明电源及照明，以变压器为主的能源产品两大业务门类，以及车载电感、充电桩等孵化业务，即公司“2+X”战略。 目前，变压器等能源产品逐步成为公司业务核心。 国际化进程领先， 加码变压器的海外布局。 公司很早开始国际化，较早在美国、日本、马来西亚、新加坡、墨西哥等地设立公司负责当地市场开拓、售后服务甚至生产制造。公司能为客户提供本土化、定制化服务， 其新能源变压器、工业控制变压器、高频电感已进入阳光、日立、施耐德等大企业供应链。公司的能源产品涵盖油/干变、箱变、移相变等完整的体系， 已经在北美等市场打开局面。公司去年募集 11.8亿元扩产，并开始在墨西哥、美国建设变压器生产基地。 同时， 公司积极拓展海外渠道， 与更多直接渠道客户合作。综上，预计公司变压器等能源产品的经营规模有望上台阶。 全球电网投资加快，北美潜力大。 2015-2020年全球能源与电力资本开支都相对疲软，近几年国内外电网领域纷纷加大资本开支，其推动因素包括新能源渗透率持续提升、部分地区制造业回流、 AI 等新兴产业拉动下用电量持续增加等。以北美为例， 在制造业回流及新能源渗透率提升的背景下，美国电网陈旧的问题不断暴露，其电网未来的投资潜力大，变压器首当其冲。美国本土变压器制造产能及上游配套有限， 墨西哥、加拿大、中国为其主要变压器进口国， 公司等率先进入其供应体系的有望直接受益。 照明与电感业务稳健发展，积极培育新业务。 公司照明与电感业务稳步发展，照明业务已与多家国际知名企业形成长期稳定的战略合作。 电感器件配套全球领先的逆变器厂商，考虑光伏市场的空间增速，后续预计保持平稳发展。 此外，公司依托自身新能源及电感技术积累，还在积极孵化车载电感、车载电源、储能及充电桩相关设备，有望带来新增长。 投资建议： 公司传统业务稳健经营，目前在加码国内外的能源产品投入，而这些业务目前市场需求强劲，预计后续公司经营规模有望上台阶。 首次覆盖并予以“增持”评级。 风险提示： 电网投资不及预期、海外贸易风险、原材料价格波动。

公司消费锂电池已有全球竞争力，其中收入占比超过一半的圆柱形锂离子电池业务经历了2022年以来的终端去库存后，逐步恢复并有望较快满产，后续其价格与盈利水平都可能有积极变化。公司大电池业务还在投入阶段，其中储能电池业务已有规模，并在行业底部仍保持盈利，伴随其产能利用率不断爬升，盈利情况也有望渐进修复。公司坚定全球化发展，其海外客户收入贡献将进一步加大，同时，公司在马来西亚、匈牙利、美国的产能有望陆续落地。总体来看，公司经营迎来了一些积极变化，未来的增长确定性也在提高。 公司消费电池快速恢复。公司消费电池产品包括锂原电池、SPC、小型锂离子、圆柱锂离子等，公司上述领域都保持了国内第一和全球靠前。其中收入占比超过一半的圆柱形锂离子电池业务经历了2022年以来的终端去库存后，逐步恢复并有望较快满产，由于二线同行公司已在亏损状态，我们分析，该业务后续其价格与盈利水平都可能有积极变化。公司消费电池有全球竞争力，在未来终端消费电气化的大产业趋势下，该业务可能有更高的高度。 储能电池市占率不断提升，盈利贡献加大；动力业务投入期，先慢后快。公司在大电池领域是追赶者，经过10几年持续投入和迭代，动力和储能电池已有一定规模和竞争力，在当前多数同行亏损时，公司24Q1仍实现2.x分/Wh的盈利。公司储能电池客户结构比较好，直接海外销售占比超过30%，在业内口碑与评价比较正面，市占率在持续提升。伴随公司储能电池业务开工率的提升，盈利情况也有望有所改善。23年公司储能电池出货26GWh，现有产能可支撑出货量的较大增长，后续待公司湖北超级工厂及云南基地投运后，储能电池的规模与利润贡献将进一步加大。公司在动力领域持续投入，基本完成了方形铁锂、软包三元、方形三元、46系列大电池等各类主要路线的卡位，并且成功获得多家高端海外企业大单。公司2023年动力电池出货达28GWh，已有一定规模，后续伴随欧洲大客户起量，规模可能上台阶。 坚定的海外布局。公司坚定全球发展，马来西亚一期项目2023年已经开工，第一批圆柱形锂离子产线有望今年底投产。公司匈牙利、美国项目均在正常推动,与匈牙利Debrecen政府已签订购地协议，计划在德布勒森建设乘用车大圆柱锂离子电池基地，以配套欧洲大车企的需求。公司还针对不同的政策，探索出资入股并收取授权许可费模式与DaimlerTruck、PACCAR、ElectrifiedPower三家海外企业合资在美国建设动力电池产能，以服务于北美重卡市场。公司坚定的海外布局，有望在未来带积极回报。 盈利预测与投资建议：公司消费电、储能电池迎来积极的经营变化，中长期看，公司后续增长确定性在增强。我们维持“强烈推荐”评级，调整盈利预测并给于52-57元目标价。 风险提示：动力客户开拓低于预期，储能电池盈利能力低于预期，海外贸易政策扰动；投资与参股公司亏损风险。

公司是复合绝缘子领先企业，从橡胶密封件领域进入电力绝缘行业，通过技术创新推动新一代复合绝缘子的技术的应用，实现了全球复合绝缘子份额的不断提升。在国内市场，公司在特高压领域优势突出，将受益本轮特高压建设热潮。 在海外，公司是GE等国际厂商的重要供应商，将伴随海外装备企业的发展而增长。公司过去在海外长期布局，为南美、北美、欧洲电网企业提供绝缘相关产品和服务，并已陆续获得一定突破。公司目前海外业务的收入占比超过一半，基础比较牢实，其领先的海外布局有望推动公司发展加速。在海外公司除推广复合绝缘产品外，也在积极推广期创新的横担方案，该方案较现行模式有明显的优势，如果开始批量应用，有望带动公司业务规模上新的大台阶。 复合外绝缘领先企业。公司创立于1996年，从变电站装备的橡胶密封件产品起步，切入到绝缘领域，目前主营产品即为电力系统外绝缘产品。公司的复合绝缘子、橡胶密封件市占率领先，在特高压等高端领域保持优势，并较早开始海外布局。公司2019年8月在上交所主板正式挂牌上市。 公司的复合绝缘子产品有提升空间，并受益于特高压发展。绝缘子是电力系统的关键组件，按材质主要分为瓷绝、玻璃和复合三类。复合绝缘子具有一系列优点，早期复合绝缘子因寿命问题逐步被边缘化，但神马为主的企业通过技术创新推动新一代复合绝缘子成功应用，市占率已稳步提升，目前复合绝缘子份额接近30-40%，仍有较大的提升空间。公司参与解决了特高压绝缘的系列瓶颈，是特高压绝缘子的核心供应商，已成功为70余座特高压变电站提供了超过80%的复合绝缘子产品。国内新能源的超常规发展，给特高压带来巨大的配套建设需求，我们预计未来一个时期，特高压建设将进一步加速，公司将从本轮特高压建设热潮中显著受益。 深耕海外市场并获得突破，海外业务有望推动公司上台阶。公司很早开始海外布局，海外优势比较牢固，公司2023年海外业务收入超过一半。公司已经与GEV、日立（原ABB电网）、西门子等国际知名电气设备供应商建立了广泛的业务合作关系。近几年欧美电网企业额纷纷开始大幅度资本开支，国际装备企业订单高速增长，公司将受益于这些国家装备企业的景气。同时，公司直接面向终端电网客户推广绝缘产品与解决方案，目前复合绝缘产品在南美、北美市场已经获得突破并开始上量。此外，公司创新的横担方案，较现行模式有很明显的优势，公司已在国内、南美多国积极推动试点与样板项目，如果该方案批量应用，有望带动公司业务规模上新的大台阶。 投资建议：预测2024、2025年公司实现净利润2.6、4.0亿，首次覆盖予以“增持”评级。 风险提示：电网投资不及预期、海外贸易风险、原材料价格波动

公司公告：2023年公司实现营收、归母、扣非净利润分别 153.4亿元、19.12亿元、17.81亿元，分别同比下滑 0.8%、下滑 38.42%、下滑 39.82%。2024Q1实现营收、归母、扣非净利润分别 30.34亿元、4.45亿元、4.19亿元，分别同比下滑 17.97%、下滑 36.64%、下滑 38.25%。公司负极业务减值计提充分，涂覆隔膜业务继续量利齐升，同时新业务拓展上持续突破，维持“强烈推荐”评级。 负极库存减值影响 2023年业绩。2023年业绩出现下滑主要系负极业务受到高价库存冲击，绝大部分在下半年进行计提，计提资产减值损失超 10亿元，导致下半年利润受到较大影响。2023年负极业务出现亏损，2024Q1减值约0.6亿元，估算负极库存已逐步下降至35-40亿元，基本完成减值计提，2024Q1负极业务仍有一定亏损，Q2盈利有望转正。除去负极外，公司其他几大大主业均实现快速增长，新业务复合集流体进展也领先行业。 负极业务分析。公司 2023年负极业务营业收入约 66.1亿元，同比减少 16%，毛利率约 15%，同比下滑 14.5个百分点。公司 2023年出货约 15.5万吨，同比增长 11%。2023年负极行业竞争大幅加剧，负极材料价格出现大幅下滑，公司负极业务出现大量存货减值计提，2023年合计约 9亿元，主要系 1、下游客户出现减产、订单波动等情况，负极作为生产周期较长的环节，在订单波动时受到的库存损失也更大。2、负极行业竞争加剧、公司客户结构出现改变导致公司负极单位售价出现明显下滑，2023年约 4.1万元/吨，同比下滑约25%。2024年 Q1公司负极业务出货约 3.1万吨，同比持平。考虑到 Q1仍有部分减值计提，公司负极业务仍然有一定亏损，Q2随着高价库存影响消除，公司负极业务有望扭亏。 涂覆业务量利齐升，基膜业务逐步发力。2023年公司涂覆隔膜出货约 52.71亿平，同比增长 21%左右，公司涂覆加工市场占有率已超过 40%，单平利润超过 0.2元，维持相对稳定。全年基膜出货约 2.7亿平，逐步开始放量，单位盈利超过 0.3元/平，超预期，主要系公司基膜下游主要为消费电池客户，盈利能力较好。综合来看公司隔膜业务盈利能力多年来持续上行，宁德卓高净利率提升至 25%，市场占有率继续提升，已成为公司支柱业务。 锂电设备及其他业务发展良好。2023年公司 PVDF 出货超 1万吨，实现归母净利润超 2亿元，依旧维持较好的单位盈利，其他涂覆产品贡献利润约 1.5亿元。公司锂电设备业务在 2023年实现大批量订单交付，全年实现营收 35.9亿元，同比增长 49.6%，未来随着海外市场的开拓，预计 2024年海外订单将进一步增长。 盈利预测与投资建议：公司隔膜业务一体化布局初见成效，基膜客户正在快速拓展；装备业务向整线发展；复合集流体业务快速推进。今年负极价格大幅下降，公司受到较大库存损失，调整公司 2024年归母净利润预测至 26亿元，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：行业需求不及预期；竞争加剧可能导致的产品价格与盈利下降

公司公告2024年一季度实现收入、归上净利润、扣非净利润150.53、9.06、10.56亿元，同比增加2.3%、-11.1%、10.6%。 业绩符合预期，订单持续增长。一季度公司实现收入150.52亿，同比增加2.3%，费用率提升1.1pct至11.2%，报告期归上净利润同比下降11.12%，主要系川能动力股票价格变化造成公允价值变动损失2.38亿元，剔除该影响因素及其他非经常性损益后，扣非净利润同比增长10.6%。期末公司负债率67%，在手现金173亿。订单方面，2023年公司全年订单865亿，同比大幅增加32%，今年一季度新增订单263亿元，同比增长16.4%，延续增长趋势，支撑公司经营业绩持续扩张。 火电装备领军，受益火电复苏。公司火电装备国内份额在30-40%上下，2023年锅炉/汽轮机/发电机主要设备销量同比增加3%/30%/12%，实现收入139亿，同比增长29%，毛利率达到23%，24年一季度公司发电设备产量1020.41万千瓦，同比增长63%，其中汽轮发电机贡献主要增量。2023年、2024年一季度公司清洁高效能源装备订单同比增长57%、31%，火电装备业务有望延续较快的增速。 抽水蓄能建设加速，形成持续的成长推动力。依据能源局规划到2025/2030年，将分别建成60/120GW抽蓄电站，未来5-10年将是抽水蓄能大规模建设期。2023年国内新增核准抽蓄项目近50个，容量64.6GW，维持高位，抽蓄合同占国内企业水电设备合同总容量90%。公司是全球领先的水电设备供应商，也是国内两家国产抽蓄机组供应商之一，2023年水电机组销量同比增加88%，水电装备等业务有希望快速上台阶，考虑抽蓄项目建设周期更长，抽蓄业务增长贡献将更有持续性。 核电等业务也有望贡献增长。在过去两年国内每年核准机组10台，核电建设节奏提速，2023年公司核电设备收入29亿，同比增加41%，同时获得铅铋堆、低温堆等新堆型样机研制项目，推动技术储备革新，核电业务有望持续贡献增长。此外，2023年公司中标氢车及电解制氢项目，实际早在十余年前东电即已开始培育氢能产业，形成制储运加到应用端的完整布局，也有望成为公司未来的新成长点。 投资建议：公司是清洁电源设备核心供应商，受益火电复苏，同时抽水蓄能等贡献新增长。预测2024年公司实现净利润41.9亿，维持强烈推荐评级。 风险提示：政策调整风险，新业务扩张不及预期，电源投资不及预期。

公司公告 2024年 Q1收入、归上净利润、扣非净利润 15.45、1.81、1.79亿元，分别同比增加 31.2%、27.5%、23.5%。公司主营产品有竞争力，系统安稳、调相机等小品类高壁垒产品，电力电子业务及一二次融合的配电开关业务，蕴藏着新增长点。维持强烈推荐评级。 Q1业绩较好。公司 Q1收入 15.45亿元，同比增 31.2%，毛利率 34%，同比降 3.2pcts，与网内外产品结构差异及电网保护自动化产品去年价格竞争有关。 经营规模扩张带动费用率小幅下行至 20.6%，其中研发费用率 9.8%，仍在加大在新方向储备，归上净利率 11.72%相对稳定。公司经营效率向好，周转水平继续提升，期末在手净现金超过 30亿元，报表质量高。 电网及网外业务共振向上。公司业务全面覆盖，在电网自动化领域维持较高市场份额，24年首批招标中位列第二。2023年国内保护自动化招投标价格下降较多，对公司目前盈利带来不利影响，但目前价格已显著恢复，预计后续还是相对有序的格局。此外，公司加大省网市场布局，同时也加强配电网领域保护自动化覆盖。行业上，新能源消纳的巨大挑战以及电动车、户用光伏发展，客观上都要求电网加大投资，而电网售电量、输配电价都在提升长，投资能力有支撑。相关方向上，主网仍在建设有投资需要，分布式光伏快速发展给现有配网保护自动化带来很大挑战，理论上配网侧保护可能需要较大范围改造。综上，我们预计公司电网自动化业务将稳中有进。 新增长在孕育中。围绕历史业务的沉淀和积累，公司有几类业务的培育和拓展，未来可能成为比较重要的利润的增长点：a)系统稳定相关的安稳控制、调相机业务，壁垒高、规模小、仅几家参与方，公司一直是核心供应商。新能源与电力电子器件的大量应用，可能促使这些业务需求出现比较大的增长。 b)包括储能 PCS、电能质量、调频等电力电子业务。c)公司较早开始设立子公司，结合公司二次优势发展一二次融合的配网设备，目前已有一定规模。 d)网外与海外业务，公司在发电厂自动化控制领域有竞争力，新能源配套业务、工商业企业、海外业务都在布局和投入，并都已经有一定业务量。 投资建议：公司传统电力自动化业务始终保持在第一梯队，随着电力系统资产开支提速，传统业务增长有望提速，同时培育业务可能带来新增长点。维持强烈推荐评级。 风险提示：政策调整风险，新业务扩张不及预期，电网投资不及预期

公司公告：2024年 Q1公司实现营收、归母、扣非净利润分别 14.43亿元、0.52亿元、0.38亿元，分别同比增长 34.91%、增长 232.56%、增长 206.42%。 Q1业绩超预期。公司 2024Q1净利润同比大幅增长、环比扭亏；2024Q1毛利率、扣非净利率分别约 12.56%、2.64%，环比增加 0.64、2.5个百分点，盈利能力明显修复，主要系锂电结构件业务初步扭亏、在大客户端份额修复，收入恢复高增长。Q1其他收益约 1574万元，主要系增值税抵扣，扣除后，同环比仍实现高增长，业绩超预期。 锂电结构件业务扭亏，收入恢复高增长。2024年 Q1估算公司锂电结构件收入（不含废料）约 8亿元，同比增长超 50%，收入增速大幅超过行业，我们预计主要系在大客户端份额出现修复、新客户拓展也比较顺利。估算 Q1结构件业务盈亏平衡，1-2月份为淡季、且新产线还在陆续升级阶段，导致结构件业务良率、稼动率较低，预计 3月结构件收入约 3-4亿，环比大幅增长，实现扭亏，预计净利率在 2%。展望 Q2，公司目前正在加紧最新自动化产线的覆盖，预计今年年中将实现产线全覆盖；管理团队、人工效率也在逐步优化，同时公司近两年的产能强劲扩张期后，扩张力度会有所减弱。目前公司产能利用率接近 6成，预计后续稼动率、良率会有大的提升，进而有效摊薄固定成本，盈利能力有望持续修复。 模具、铁芯等利基业务保持行业领先，新产品有望实现快速突破。2024年Q1公司模具、铁芯业务收入估算分别约 1亿元、4亿元，同比均有一定增长，且盈利能力稳定，预计合计盈利 0.35亿元。公司深耕模具行业，各项产品指标接近国际同行，通过在模具环节的优势，公司针对性开发的新一代铁芯产品获得成功并开始应用。新产品可有效降低电机铁损，噪音小，磁通密度更高。公司在该领域模具、粘胶都自主研发，并申请全球专利，正在导入国际国内头部车企，未来可能带来较大的业绩增量。 投资建议：公司利基的模具业务稳中有增，铁芯业务竞争力领先，重点培育的新产品获得突破，有望带来较大弹性。收入体量最大的锂电结构件业务，有望在今年迎来反转，维持“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期、产品价格持续下降。

公司公告：2023年公司实现营收、归母、扣非净利润分别487.84亿元、40.5亿元、27.55亿元，分别同比增长34.38%、增长15.42%、增长2.23%。2024年Q1公司实现营收、归母、扣非净利润分别93.17亿元、10.66亿元、7.01亿元，分别同比下滑16.7%、下滑6.49%、增长14.63%。公司近几年总体仍处于快速发展期，维持“强烈推荐”评级。 2023年Q4业绩符合预期。2023年思摩尔贡献投资收益约5.12亿元，同比下滑35%，影响公司归母利润的表观增速。剔除后，公司2023年本部归母净利润约35.37亿元，同比增长30%。其中Q4归母净利润约4.89亿元，环比下滑56%，主要系Q4按照公司惯例计提股权激励、奖金费用，估算分别约4.5、2亿，体现在管理费用中，若加回Q4归母净利润约11.39亿元，环比略有增长，符合预期。此外2023Q4非经约2600万，环比大幅下滑，可能主要系会计准则修改，部分政府补贴计入经常性损益，并对前三季度追溯。 2024年Q1业绩符合预期。2024Q1思摩尔贡献投资收益约1亿元，同比微增。剔除后，公司2024年Q1本部扣非净利润约6.04亿元，同比增长16%，符合预期。本部投资收益贡献估算在0.2-0.3亿元，主要系德枋亿纬仍有一定亏损，此外其他收益中增值税优惠政策贡献约9000万。公司Q1毛利率环比微降，考虑到电池降价，单位盈利能力有所下滑。 动力业务。2023年公司动力业务营收约239亿元，同比增长31%，出货约28GWh，同比增长64%，毛利率约14.37%，同比有所下滑。2024Q1动力电池出货约6.45GWh，同比增长5.98%。目前已相继向广汽、小鹏、哪吒等多家车企配套磷酸铁锂电池，2023年公司市占率持续提升，全球动力电池装机量达16.2GWh，同比增长129.8%，市场份额达2.3%，预计未来将持续提升，方形三元开始给国内客户出货，大圆柱也在持续推进。综上，我们预计公司动力电池市占率将继续爬升。 储能业务。2023年公司储能业务营收约163亿元，同比增长73%，出货约26GWh，同比增长121%，毛利率约17%，同比增加8个百分点。2024Q1储能电池出货7.02GWh，同比增长113.11%，2023年公司储能电芯出货量已连续两年位列全球第三，盈利能力相较于动力铁锂也更为优秀。综合来看，2023H2动力、储能单位毛利环比上半年分别下滑0.023、0.027元/wh，2024Q1由于稼动率以及价格的下滑，动力、储能单位毛利再度收窄，估算均在0.08元/wh附近。估算2024Q1报表端储能单价约0.4+元/wh，已处于较低的水平，继续大幅下跌空间不大，随着未来稼动率回升后费用逐步摊销，单位毛利有望开始企稳。 消费电池业务。消费电池2023实现收入83亿元，同比下滑1.78%。2024Q1估算营收约20亿元，其中消费圆柱出货显著恢复，可能系下游电动工具等市场去库结束，估算圆柱电池出货超过2亿支，三月份单月实现了产出超过1亿支，稼动率恢复后单支盈利能力也有所回暖。 盈利预测与投资建议：公司在客户、产品方面都已达到一定高度，管理上也支撑了小型锂电、动力储能大锂电两大差异化业务的并行发展，到目前成功发展成中等规模企业，目前仍在快速发展期。调整公司2024年归母净利润预测至46亿元主要系公司部分投资收益不及预期，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：动力客户开拓低于预期，储能电池盈利能力低于预期；新型烟草竞争与政策变化导致投资收益恶化。

公司公告：2023年公司分别实现营收、归母、扣非净利润分别154亿元、18.91亿元、18.24亿元，分别同比下滑30.97%、66.92%、67%。2024年Q1公司分别实现营收、归母、扣非净利润分别24.63亿元、1.14亿元、1.01亿元，分别同比下滑42.91%、83.54%、85.32%。电解液行业盈利情况触底，公司在全行业微利或亏损时仍维持一定盈利，体现了其综合优势；同时，公司市占率还在持续提升。维持“强烈推荐”评级。 2023年&2024年Q1业绩简析。公司2023年Q4、2024年Q1归母净利润分别约1.39亿元、1.14亿元，均环比下滑，主要系：a、2023Q4-2024Q1碳酸锂价格大幅下降，电解液均价分别环比下滑10%、17%，直接影响电解液单位盈利。b、公司磷铁业务仍在爬坡，在较低的售价下，仍处于亏损状态，估算两个季度亏损均超过0.5亿元。 电解液市占率持续提升。结合行业数据估算公司2023年电解液出货接近40万吨，同比增长接近24%。2024Q1公司电解液出货约9万吨，同比增长17%。 2023年公司电解液国内市占率达36.4%，稳居第一。此外，公司从24Q1起已开始外售液体锂盐，公司产品较同行固体锂盐有明显成本优势，预计Q2有望放量，如果仅考虑锂盐环节，公司市占率会更高。 电解液产业盈利触底。估算公司24Q1电解液含税均价已下滑至2.1-2.2万元/吨左右，环比下滑17%。估算公司24Q1单吨利润约0.11万，环比下滑较多，但除天赐外，电解液同行与上游的6F、添加剂、溶剂都处于微利或亏损状态，三四线小厂普遍大幅减产或关停。从三方报价看，3月以来六氟磷酸锂价格已经上移，均价从6.35万元/吨上调至7.1-7.2万元/吨，部分同业的6F厂商反馈产能利用率在好转。总体来看，电解液及其上游产业链盈利情况基本触底。公司电解液领域的综合竞争优势在这一轮产业演变中得到了巩固和加强，并且其盈利情况可能在今年2季度就有望有所改善。 盈利预测与投资建议：公司电解液业务竞争优势显著，磷酸铁正极前驱体正在开辟新增长点，同时其传统日化业务经营稳健，但由于电解液价格快速下跌，行业盈利能力触底，下调公司2024-2025年盈利预测，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：行业需求不及预期；竞争加剧可能导致的产品价格与盈利下降；公司正极新业务继续亏损。

公司公告2023年实现收入、归上净利润、扣非净利润722.51、94.40、92.16亿元，同比增加79.5%、162.7%、172.2%，其中Q4单季度收入、归上净利润、扣非净利润258.36、22.17、21.41亿元，同比增加43.3%、44.6%、44.3%。2024年一季度实现收入、归上净利润、扣非净利润126.14、20.96、20.83亿元，同比增加0.3%、39.0%、42.8%。 业绩持续高增长，经营表现超预期。2023年公司实现收入722.5亿，大幅增长79.5%，业务增量仍主要由光伏逆变器、储能、电站等贡献，综合毛利率30.36%，同比大幅提升5.8pcts。随公司业务规模扩张，经营管理效率持续优化，销售、管理、研发费用率分别同比下降0.72、0.31、0.82pcts，整体费控成效显著。报告期公司计提资产减值合计13亿，其中越南电站项目7.75亿，后续相关事项的影响弱化。考虑上述因素后2023年公司整体净利率13.1%，同比提升4.1pcts。此外公司应收、存货周转率较22年也有明显优化，全年经营性现金净流入69.8亿，大幅改善。一季度公司盈利表现进一步提升，毛利率增至36.7%，或主要系确收结构变化等因素。 逆变器出货高增长，盈利能力提升。2023年公司逆变器出货约130GW，同比增长69%，实现收入276亿，同比增长约61%。在供给限制突破后，公司在品牌渠道端的优势体现更充分，价格竞争力强于大部分可比公司，且结构上海外出货比例较高，叠加材料成本、运费、汇率等因素带动公司毛利率进一步提升至37.9%。 报告期公司加大欧美澳等海外及国内市场渠道布局，印度+泰国产能达25GW，在海外建设超20家分子公司、490+服务网点，产品全面覆盖全球170+多个国家和地区，同时不断持续提升产品力，期末公司“1+X”模块化累计签单量超过45GW，维持在逆变器领域的优势地位。 储能贡献重要增长。公司储能系统广泛应用在美、英、德等成熟电力市场，2023年全球发货10.5GWh，确认收入178亿，同比增加75.8%，受益市场结构及材料价格变化，毛利率提升至37.5%。报告期内公司推出PowerTitan2.0配置嵌入式PCS，发布10MWh全液冷储能系统，在储能产品和市场拓展上持续推进，预计2024年公司储能出货仍将延续高增趋势，贡献进一步加大。 新能源开发高增长。2023年公司新能源投资开发业务大幅增长113%至247亿，尤其在分布式户用场景增长强劲，家庭光伏业务同比增长约200%。考虑组件等上游材料降价，毛利率由11.7%提升至2023年16.4%。 投资建议：预测2024年公司实现归上净利润108亿，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：市场竞争加剧、装机不及预期、政策调整风险。

公司公告2023年实现收入、归上净利润、扣非净利润34.43、2.17、2.37亿元，同比增加140.2%、123.3%、165.2%，其中Q4单季度收入、归上净利润、扣非净利润12.56、0.50、0.77亿元，同比增加221.4%、29.9%、105.5%。24年一季度实现收入、归上净利润、扣非净利润8.60、0.79、0.73亿元，同比增加49.5%、122.5%、109.0%业绩符合预期。2023年公司收入利润主要系环保设备业务贡献，完成销售34亿，同比大幅增长141.8%。报告期公司新业务拓展、激励事项等造成管理费用同比增加143%，但经营规模扩张仍带动整体费用率下降2.2pcts。业务扩张期公司增加资本开支等，期末公司负债率76%，较期初有一定程度提升。一季度环保设备业务继续维持高增趋势，产品交付结构变化等造成Q1盈利表现更好，净利率达到9.2%。 电池业务获大客户订单，新增长极逐渐清晰。公司宣城9GWTOPCon电池于去年12月投产，逐步开启规模化对外交付。公司产线已配套SE、激光诱导烧结等新技术，产品参数对标先进同行，有望形成较强的竞争力。 此外，公司环保配套设备自供有一定成本优势，未来可能在盈利水平上有所体现。今年3月，公司披露与晶科签订25亿片（以182N估算超过20GW）TOPCon电池订单，Q2电池片的出货量与业绩贡献有望体现。 公司环保业务获新订单，处于高速发展期。公司是废气废水纯水处理环保设备领先供应商，下游覆盖光伏、TMT、冶炼等工业客户，在光伏电池的装备环节市占率近5成，公司受益本轮N型技术变革。今年以来公司连续联合中标成渝、宁国产业基地园区建设项目，装备业务确定性更强。 投资建议：公司传统业务有一定安全边际，目前在高增长期；TOPCon电池成为其新增长极，增长贡献将不断加大。此外，公司摸索了不依赖补贴能盈利的固碳业务模式，有望在未来形成新贡献。预测2024年公司实现净利润6.5亿，维持强烈推荐评级。 风险提示：公司电池片投产及运行不及预期，光伏下游需求疲软，固碳业务开工率低于预期。

2023 年年报与 2024 年一季报简析。公司发布 2023 年年报，2023 年公司收入同增 19.66%至 225.89 亿元，归母净利润同比增长 17.2%至 18.5 亿元，扣非净利润同比增长 18.64%至 17.13 亿元，其中 Q4 公司收入同比增 11.4%至59.39 亿元，归母净利润同比增长 828%至 4.19 亿元（主要是 22Q4 基数较低）。2024 年一季度公司收入同比增长 8.32%至 53.21 亿元，归母净利润同比增长 43.13%至 5.22 亿元，扣非归母净利润同比增长 49.42%至 5.16 亿元。 24Q1 胶膜出货环比继续提升。2023 年公司胶膜销量为 22.49 亿平（Q1、Q2、Q3 分别为 4.61 亿平、5.06 亿平、6.28 亿平、6.54 亿平），一季度公司胶膜出货 6.76 亿平，同环比分别提升 47%、3.4%，估算一季度公司胶膜单平净利为 0.7-0.8 元/平，有所提升。 在 N 型时代有望继续领跑。PERC 时代胶膜应用差异不显著，随着 TOPCon渗透率提升，胶膜的工艺难度在变高，可能会体现出较强差异化。TOPCon硅片掺杂/厚度、电池片输出电流电压、主栅细栅材料/排布、焊带形式等与此前的 PERC 有明显的区分度，此前适配 PERC 的方案不能简单的平移到TOPCon。另一方面，以 TOPCon 为代表的 N 型电池胶膜方案尚未定型，TOPCon 电池本身架构在未来 2-3 年也会有持续的优化升级，尤其钝化技术、金属化工艺、硅片厚度等都要求胶膜企业能够完成技术适配，随着电池与组件环节的微创新技术不断迭代，对胶膜企业的技术工艺要求也会更高。 背板与铝塑膜有进展，电子材料业务有望起量。背板与胶膜下游客户相同，公司在胶膜业务的积淀为背板业务开拓提供扎实客户基础，2023 年出货 1.51亿平，2024 年一季度出货 0.34 亿平，2023 年公司已成为全球第二大背板供应商。功能膜方面，2023 年公司铝塑膜出货 1006 万平米，2024Q1 出货 230万平。感光干膜方面，虽然下游需求有一定影响影响，但 2023 年公司感光干膜出货仍有 5%的增长，销量为 1.15 亿平，实现收入 5.2 亿（收入占比 2.3%），2024 年一季度公司感光干膜出货 0.32 亿平，同比增长近 30%，有望起量 盈利预测与投资建议：预计公司 2024-2025 年归母净利润分别为 26.16 亿元、32.27 亿元，对应估值 20 倍、16 倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：全球光伏装机低于预期，原材料价格持续上涨

公司公告:2023年收入、净利润、扣非利润 304.2、47.4、40.7亿元，同比 32.2%、9.8%、20.1%。公司业绩表现仍然比较强，保持着优秀资产回报率与盈利质量。 业务层面，公司通用自动化逆势增长，综合优势已经形成；过去投入较大的电动车业务开始盈利。 顽强增长，保持高盈利质量：2023年收入、净利润、扣非利润 304.2、47.4、40.7亿元，同比 32.2%、9.8%、20.1%。24Q1该三项分别 64.9、8.1、7.9亿元，同比增 35.8%、8.6%、26.7%，业绩优异。23年毛利率 33.55%，降1.46pct，24Q1毛利率 34.63%，降 1.88pct，主要系毛利较低的电驱业务快速放量；23年费用率合计下降 1.17pct 主要是规模效应影响。公司现金流健康，赊销比进一步降低，带息负债水平较低，报表健康。23年 ROE 仍在 21%以上，好的周转和强劲的盈利回报，是公司优秀产品能力与不断升级管理水平的体现。 通用自动化业务逆势增长，总体优势难以撼动。2023年公司通用自动化业务收入约 150亿元，同比增长 24.17%。23Q1-24Q1各季收入分别 28.43、41.48、36.69、44.76、32亿元，分别同比增 10.5%、24.5%、30%、35.6%、12.6%。 公司通用自动化业务的产品门类越来越全，变频器、伺服、PLC 与 HMI 等都已有领先竞争力，机器人与视觉等培育业务也快速发展。通过更多产品门类、更全行业解决方案配合，公司不断深挖下游结构性机会与国产替代机会；同时，公司已经建成有力的全国经销系统。过去公司通用自动化业务持续大幅跑赢行业，市占率持续提升，品牌影响逐步形成，通用自动化业务的总体竞争优势已难以撼动。 新能源车业务快速放量，乘用车电驱实现盈利。2023年公司新能源车业务营收 94亿元，同比增 80%，24Q1营收 23亿元，同比增 154.4%，远超下游行业增速。电车驱动业务投入大、周期长、迭代快，且部分下游主机厂也直接参与该市场，因此过去很长时间该行业都难以盈利。但公司在车规级产品升级及模块化优化后，伴随主力客户逐步放量，2023年已实现盈利。随着未来营收规模进一步扩大及优质大客户再突破，公司新能源车业务规模效益应该会进一步体现。如果未来其车规级新产品储备能跟上，其电车业务有望逐步成长为有相当规模的业务部门。 加大国际化业务培育。公司积极布局海外市场，海外团队已超过 400人，经销商超过百家，在多个行业取得突破。 投资建议：公司内生增长动力强劲，新能源业务有望迎来拐点，考虑到公司新产品布局和结构调整，调整 24-26年预测 EPS 至 2.17、2.70、3.36元，调整目标价为 71-74元，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：制造业新增投资减少、终端降价压力传导、原材料价格上涨压力

2023年公司收入同比增长 45.43%至 87.33亿元，归母净利润同比增长 56.04%至 16.34亿元，扣非归母净利润同比增长 57.03%至 15.25亿元。2024年一季度公司营业收入 25.79亿元，同比增长 33.53%、环比增长 10.76%；归母净利润 5.78亿元，同比增长 71.93%、环比增长 40.74%。公司受益于 TOPCon 电池产能扩张，负债表扎实，后续增长可能也会比较稳健。 年报及一季报简析。2023年公司收入同比增长 45.43%至 87.33亿元，归母净利润同比增长 56.04%至 16.34亿元，扣非归母净利润同比增长 57.03%至15.25亿元。2024年一季度公司营业收入 25.79亿元，同比增长 33.53%、环比增长 10.76%；归母净利润 5.78亿元，同比增长 71.93%、环比增长 40.74%。 Q1毛利率、净利率环比继续提升。2023年公司毛利率为 28.95%，同比提升3.51个百分点，其中 Q4单季度毛利率为 31.85%，同比提升 6.46个百分点、环比提升 1.42个百分点，2024年一季度公司毛利率为 32.94%，同环比继续提升，其中同比提升 10.16个百分点、环比提升 1.09个百分点。2023年公司销售、管理、财务费用率分别为 2.63%、2.07%、-2.14%，费用率同比提升 2.27个百分点，Q1单季度公司销售、管理、财务费用率分别为 2.61%、1.80%、-1.68%，分别同比提升 1.27、提升 0.58、下降 1.05个百分点，环比下降 2. 14、下降 1.43、提升 0.36个百分点，费用率环比下降 3.21个百分点。 存货与合同负债进一步夯实增长基础。受益于 TOPCon 电池产能扩张，公司存货与合同负债均有增长。存货方面：2019-2021年公司存货约为 30-40亿，2022年、2023年分别为增长至 71亿、213亿（其中发出商品 186亿），2024Q1公司存货进一步增长至 220亿；合同负债方面：2023年公司合同负债为 181.1亿，较 2022年增长 123亿元，截至 2024Q1公司合同负债规模增长至 182亿元。公司作为太阳能电池设备的领先企业，致力于打造成技术平台型企业，全面布局 TOPCon、HJT、XBC、钙钛矿及钙钛矿叠层等高效、超高效光伏电池技术路线，目前已经成为以 TOPCon 为主流技术路线的主要设备供应商。 随着 TOPCon 渗透率的进一步提升，公司订单有望保持较好水平。 盈利预测与投资建议：预计公司 2024-2025年归母净利润分别为 27.78亿、38.12亿元，对应估值 9倍、6倍，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：全球光伏装机不达预期，下游客户扩产低于预期。

公司公告 2023年实现收入、归上净利润、扣非净利润 124.60、15.59、14.21亿元，同比增加 18.2%、27.8%、21.6%。2024Q1收入、归上净利润、扣非净利润 26.58、3.63、3.41亿元，同比增加 22.4%、66.3%、87.0%。公司产品架构与管理体系能支撑公司成长为大企业，中短期经营态势可能会加速，维持强烈推荐评级。 业绩较快增长，报表质量好。公司 2023年收入同比增长 18.2%，毛利率提升3.2pcts 至 29.5%，其中开关类产品毛利率大幅提升 6.7pcts。期间费用率提升 2.1pcts 至 14.9%（研发费用率提升约 1pcts，管理费用增加主要系期权费用影响）。出于谨慎原则 23年对烯晶碳能等计提减值合计 1.3亿元，考虑上述因素后全年净利率仍提升 0.9pcts。公司现金回款仍然优秀，期末净现金近50亿元，带息负债很小，ROE 提升 3pcts 达 16%，报表健康。 订单增长加速，海外业务可为空间大。公司 2023年新增订单 165.13亿，同比大幅增加 36.22%，国内外增速相当，23年公司海外新增订单 40.1亿元，海外市场形成收入 21.5亿元。公司海外业务投入十余年，形成了相应的产品体系及解决方案，并逐步构建了较完备的销售系统，产品与服务都有竞争力，在现有众多产品门类基础上，公司解决方案优势会逐步显现，未来潜力和可为空间比较大。 继续推进产品加法，业务架构与管理体系能支撑公司做大。过去十几年，公司通过内生培育与外延整合不断做产品加法，从早期单一业务发展成涵盖开关、GIS、线圈类设备、保护自动化、电力电子的立体产品体系，并很早开始战略培育海外业务，公司在该过程中穿越了行业周期。过去 5年，公司进入新一轮业务扩张，开始培育变压器、汽车电子、储能等新业务品类，并丰富柔直、中/低压等产品系列。管理体系方面，公司在销售与采购平台体系后，开始加强中台能力建设，也比较重视中层的激励。总体来看，现行业务构架与管理体系，能支撑公司进一步做大。 投资建议：公司现有产品有竞争力，后续发展方向清晰，管理能力较强且有战略定力，是长跑选手；以公司现有的业务构架与管理体系，能支撑公司规模做大。而中短期看，公司经营态势可能在加速。调整盈利预测，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：电网投资波动、新业务风险、海外业务风险。