事件： 公司 2023 年实现营业收入 153.40 亿元，同比-0.80%；归母净利润19.12 亿元，同比-38.42%；实现扣非归母净利润 17.81 亿元，同比-39.82%。2024Q1 公司实现营业收入 30.34 亿元，同比-17.97%；归母净利润 4.45 亿元，同比-36.64%。 点评： 负极盈利能力承压，涂覆隔膜业务持续增长。 1） 23 年公司负极材料及石墨化业务实现营收 66.11 亿元，同比下降 16.01%，负极产品毛利率收窄，主要受行业产能供过于求及下游电池客户去库存的双重影响。 2）涂覆加工业务延续良好态势，膜产品及涂覆加工业务实现营收 48.16 亿元，同比增长 23.63%，新建 PVDF 产能陆续投产，销量逐季提升。 新产品研发持续推进。 1） 公司新一代纳米硅碳产品已完成技术定型，CVD 沉积技术和硅碳复合技术能有效满足未来负极材料长循环、低膨胀的性能需求，动力学性能行业领先。 2）公司推出的快充负极新品在满足 6C 性能的基础上，通过自身粘结剂的配合和原料的创新实现了8C/10C 的快充性能。 3）复合铝箔、符合铜箔集流体的开发取得突破，目前公司复合铝箔产品已经实现消费领域的小批量出货。 盈利预测及投资评级： 我们预计公司 2024-2026 年归母净利润分别为25/33/40 亿元，同比增长 32%、 31%、 21%。截止 4 月 22 日市值对应 24、25 年 PE 估值分别是 15/12 倍，维持“ 买入” 评级。 风险因素： 行业需求不及预期风险；技术迭代变化风险；原材料价格波动超预期风险；环保及安全生产风险等。

负极盈利能力承压，归母净利同比下滑2023 年公司实现营收 153.4 亿元，同比-0.8%，归母净利 19.12 亿元，同比-38.42%。 1Q24 公司营收 30.34 亿元，同比-17.97%，归母净利 4.45 亿元，同比-36.64%。考虑负极行业竞争加剧，价格持续下行，我们下修负极价格与毛利率假设，预计公司 24-26 年归母净利润分别为 26.43/33.84/40.37 亿元（此前预计 24-25 年分别为 36.07/42.22 亿元）。参考可比公司 24 年平均PE 12 倍，考虑公司负极业务降本潜力以及产品结构优化有望带动负极业务盈利能力修复，给予 24 年合理 PE 18 倍，对应目标价 22.25 元（前值 28.62元），维持“增持”评级。4Q23 盈利能力同比下降， 1Q24 存货减值幅度收缩4Q23 归母净利润 2.83 亿元，同比/环比-66.0%/-12.9%。 23 年公司毛利率32.94%，同比-2.72 pct，净利率 13.93%，同比-7.57 pct， 主要系公司产品结构调整、 负极价格持续下降，以及公司计提资产减值损失 10.75 亿元，推测主要系前期负极高价原材料库存导致。但 1Q24 单季度资产减值损失 0.60亿元，相对 4Q23 的 5.91 亿元明显收缩，公司高价存货带来的成本压力或逐渐消除。 2023 年期间费用率同比+1.26 pct 至 12.38%，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为 1.39%、 4.22%、 6.26%、 0.49%，费用率相对稳定。经营活动现金净流量 11.18 亿元，同比-8.63%。负极盈利能力承压， 涂覆隔膜稳健增长23 年负极材料行业因产能扩张较快、 需求增速放缓以及下游电池客户去库影响， 导致供求失衡，行业普遍面临价格与盈利能力大幅下行压力。 23 年公司负极销量 15.53 万吨， 同比+11.35%， 毛利率 14.99%，同比-14.49 pct，主要系石墨化价格下降带动负极产品降价。 目前负极价格趋于平稳， 公司优化产品结构， 四川紫宸一体化基地今年投产后有助带动负极成本下降， 今年盈利能力有望修复。 23 年涂覆隔膜销量 52.71 亿平，同比+21.50%，公司涂覆隔膜业务生产效率与成本领先，市占率超 40%。平台型业务架构成型， 新业务前景广阔公司复合铝箔产品已经在消费领域实现小批量销售，复合铜箔产线已基本达到量产条件，有望贡献业绩增量。 公司基膜业务已于 23 年实现批量化供应， 23 年基膜销量逐季提升，并已通过下游大客户的产品认证， 预计 24 年将进一步放量，公司新设备效率较高，具有较强成本竞争力。 此外， 公司硅碳负极产品预计自 25 年起逐步进入批量供应阶段。 风险提示： 负极材料需求量以及价格不及预期；公司一体化项目降本效果不及预期； 涂覆隔膜盈利能力不及预期。

公司发布2023年年三季报，前三季度归母净利利16.29亿元；公司平台协同和一体化优势不断巩固，复合集流体业务有望逐步贡献业绩增量；维持增持。评级。 支撑评级的要点2023年年降前三季度归母净利润同比下降28%：公司发布2023年三季报，前三季度实现归母净利16.29亿元，同比下降28.35%；扣非归母净利润15.47亿元，同比下降29.10%。根据公司业绩测算，2023年第三季度公司实现归母净利3.24亿元，同比下降63.02%，环比下降46.13%；实现扣非归母净利2.93亿元，同比下降65.46%，环比下降49.08%。 毛利率环比提升明显，资产减值影响盈利表现：三季度公司销售毛利率33.94%，同比下降0.81个百分点，环比增长6.27个百分点；销售净利率10.02%，同比下降10.66个百分点，环比下降5.95个百分点。根据公司公告，2023年前三季度各项资产减值准备计入当期损益的金额合计4.76亿元，导致公司三季度盈利环比下滑较为明显。 负极业务轻装上阵，平台化布局不断完善：公司积极下沉高性价比动力及储能客户市场，由于上半年负极行业面临阶段性供过于求带来的价格下行压力，导致公司负极盈利阶段性承压，随着高价库存影响消除，公司负极业务轻装上阵，盈利有望迎来修复。公司涂覆隔膜市占率领先，销量稳健增长，随着四川卓勤基膜以及PVDF产能陆续释放，未来公司基涂一体化布局不断完善，市场竞争力有望进一步增强。 复合集流体有望逐步贡献业绩增量：公司与宁德时代签订战略合作协议，同等条件下双方将优先向对方进行复合集流体产品采购与供应，协议有效期至2029年6月30日。目前公司复合铝箔已实现量产并批量应用于消费电子领域，复合铜箔目前正在中试阶段，预计2023年完成中试，2024年进行客户认证并形成订单。 估值在当前股本下，考虑到公司计提资产减值以及锂电材料行业竞争加剧，我们将公司2023-2025年预测每股收益调整至1.14/1.78/2.30元（原预测为1.55/2.19/2.78元），对应市盈率21.4/13.7/10.6倍；维持增持评级。 评级面临的主要风险价格竞争超预期；新能源汽车需求不达预期；新建产能释放不达预期；新产品研发不达预期。

事件：公司发布23年三季报，23Q1-Q3实现营收116.9亿元，同比增长2.4%；归母净利润16.3亿元，同比下降28.3%；扣非净利润15.5亿元，同比下降29.1%。其中，23Q3实现收入38.8亿元，同比下降14.1%，环比下降5.5%；归母净利润3.3亿元，同比下降63.0%，环比下降46.0%；扣非净利润2.9亿元，同比下降65.5%，环比下降49.1%。 23Q3公司净利率同比和环比均有下滑。根据公司公告，23Q1-Q3公司毛利率31.9%，同比下滑4.5个百分点；公司净利率15.7%，同比下滑5.8个百分点。 23Q3公司毛利率33.9%，同比下滑0.8个百分点，环比提升6.3个百分点；公司净利率10.0%，同比下滑10.7个百分点，环比下滑6.0个百分点。 公司净利率下滑，主要受资产减值增加影响。根据公司公告，23Q1-Q3公司计提资产减值4.8亿元，同比增加237.8%；资产减值占营收的比例为4.1%，同比提升2.9个百分点。23Q3公司计提资产减值4.5亿，同比增加771.2%，环比增加1315.6%；资产减值占营收的比例为11.7%，同比提升10.5个百分点，环比提升10.9个百分点。 计预计23Q4公司仍有可能受资产减值影响。根据公司公告，截至23Q3末，公司仍有119.1亿元存货，跟23Q2末基本持平。根据隆众资讯数据，23Q1-Q3中端人造石墨主流价格分别为4.8、4.0、3.6万元/吨，逐季度下行，并且Q4仍有降价趋势，我们预计23Q4公司存货仍然有计提减值的风险。 盈利预测：考虑到：1）23Q3公司计提4.5亿减值，23Q1-Q3累计计提4.8亿，公司截止23Q3末存货金额较大，并且Q4负极价格仍有下降趋势，预计Q4仍有减值计提风险。2）23Q4负极继续降价将拉低全年均价预期。我们下调对公司的盈利预测，预计公司23-25年的归母净利润分别为21.5、33.0、40.2亿元（之前23-25年的预测值为32.1、42.9、52.2亿元），对应PE估值23、15、12倍。考虑到公司股价下跌已经反应资产减值计提的影响，后续随着高成本存货消化完毕，净利率有望逐渐企稳，对公司维持“增持”评级。 风险提示：下游需求不及预期、市场竞争加剧、价格下降超预期。

事件： 10月28日，璞泰来发布2023年三季报， 2023年前三季度营收116.88亿元，同比+2%；归母净利润16.29亿元，同比-28%；扣非归母净利润15.47亿元，同比-29%。其中23Q3营收38.82亿元，同比-14%，环比-5%； 归母净利润3.25亿元，同比-63%，环比-46%；扣非归母净利润2.93亿元，同比-65%，环比-49%。 负极及石墨化： 预计Q3负极出货量4.2万吨，环比+10%，前三季度累计出货约11万吨，同比+15%。受计提大额存货减值影响（合计减值4.76亿元，其中存货减值4.83亿元，主要由负极部分贡献），预计Q3负极单吨净亏损约为0.6万元/吨，合计亏损约2.5亿元；若加回负极减值影响约4亿元，单吨经营净利润约0.3万元/吨。四川基地新产线年末投产，预计Q4负极出货量5万吨，平均单吨净利0.3万元/吨，全年累计出货预计达16万吨。 隔膜及涂覆： 预计Q3隔膜涂覆出货15亿平，环比+36%，前三季度累计出货37亿平，同比+29%。预计Q3平均单平净利0.23元/平，环比Q2持平，涂覆业务预计贡献净利3.5亿元。隔膜基膜部分预计出货0.7亿平，单平净利约0.4亿元，贡献净利约0.3亿元。预计Q4涂覆出货18亿平以上，全年隔膜涂覆55亿平；预计Q4隔膜基膜出货量1亿平以上，全年累计达约2.5亿平。 锂电设备及材料： 预计Q3锂电设备贡献归母净利润0.6-0.7亿元， pvdf贡献归母净利润0.5亿元，其他材料等合计净利润0.5-0.6亿元。此外公司复合集流体业务进展顺利，已与宁德时代签订《战略合作协议》建立长期合作机制，同等条件下，双方优先向对方进行复合铜箔集流体产品采购与供应。目前项目已启动相关基建工作，预计2024年初逐步实现产能投放。 盈利预测及估值： 考虑到负极单吨盈利能力下降已逐步见底企稳， 我们小幅下调公司业绩预期。 预计公司 2023-2025年归母净利润达 23.98/38.35/ 50.40亿元（前值 33.73/ 46.33/ 59.38） ， CAGR 为 18%。 当前股价对应市盈率 22/ 13/ 10倍。给予公司 2024年 20倍 PE，对应目标价 38.04元/股，给予“买入”评级。 风险提示：新能源汽车销量不及预期，上游原料价格波动。

事件。2023年10月27日，公司发布2023年第三季度报告。2023年前三季度，公司实现营收116.88亿元，同增2.4%，实现归母净利16.29亿元，同减28.35%，扣非后归母净利15.47亿元，同减29.10%。分季度来看，公司Q3营收38.82亿元，同减14.10%，环减5.48%，归母净利为3.25亿元，同减63.02%，环减46.01%%，扣非后归母净利为2.93亿元，同减29.10%，环增49.13%。毛利率：Q3为33.94%，同减0.81pcts，环减6.27pcts。净利率：Q3为8.36%，同减11.06pcts，环减7.62pcts。 项目建设稳步推进，海外工厂前奏绿色转型。公司项目均按照规划进度分期稳步建设，四川紫宸一期10万吨负极项目预计于今年年底投产，二期10万吨负极项目预计于2024年一季度投产，8万吨负极项目预计于2024年下半年建成投产。瑞典紫辰一期规划10万吨，如果当地电力基础设施建设顺利，将在两年内实现首批5万吨量产，目前瑞典紫辰项目正在国内发改委和商务委审批阶段。 公司一体化产能布局持续深化，助力业务规模增长。公司已具备较为完善的负极材料全工序生产制造能力，石墨化、碳化自给率行业领先。截止到2022年末，公司已经形成年产15万吨以上的负极材料有效产能，年产5亿平方米基膜、2万吨纳米氧化铝及勃姆石、0.6万吨PVDF及60亿平方米涂覆隔膜加工的有效产能。力争2025年底实现60万吨的负极材料产能，25亿平方米基膜产能，4万吨PVDF产能，140亿平方米的涂覆隔膜加工能力及65亿自动化装备产值。 牵手宁德时代布局复合集流体，复合箔材量产蓄势待发。复合铜箔方面，公司复合铜箔产品目前正在中试阶段，预计2023年完成中试，2024年进行客户认证并形成订单。产能方面，公司已在江苏溧阳设立全资子公司，规划年产1.6万吨复合铜箔，2024年有望按需逐步实现产能投放。公司于10月9日与宁德时代签订《战略合作协议》，双方同意就复合铜箔集流体业务建立长期合作机制，共同开拓新能源海内外市场，24年复合铜箔销量预期达到1-2亿平，25年销量预期达到10亿平；复合铝箔方面，公司复合铝箔已现已小批量生产，且已经面向消费类客户形成订单，如果在动力电池等方面实现突破，将走向量产。公司复合铝箔第二代产品目前处于客户送样阶段。 投资建议：我们预计公司23-25年营收分别为178.83，214.07，269.30亿元，对应增速分别为15.6%、19.7%、25.8%；归母净利分别为21.36、30.41、38.48亿元，对应增速分别为-31.2%、42.3%、26.5%，23-25年PE为24、17、13倍，公司负极差异化明显，复合集流体以及隔膜涂覆业务发展态势良好，维持“推荐”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险，新兴技术替代风险，下游需求不及预期风险。

Q3计提 4.5亿元资产减值损失，实际经营利润基本符合预期。公司23Q1-Q3营收 117亿元，同增 2%；归母净利 16亿元，同减 28.4%；其中 23Q3营收 39亿元，同减 14%，环减 5%，归母净利 3亿元，同减 63%，环减46%，扣非净利 2.9亿元，同减 65%，环减 49%， 23Q3毛利率 33.9%，同减 0.8pct，环减 6pct。 Q3负极出货环增 10%符合预期， 存货减值计提影响盈利。 我们预计Q23Q1-Q3负极出货 11万吨+，同增 15%，其中 Q3我们预计出货约 4.2万吨，同环比均增约 10%， 我们预计 Q4出货小幅提升， 我们预计 23年全年销 15-16万吨，同增 10%+，海外客户去库影响增速， 我们预计 24年出货有望恢复 40%增长至 22万吨。盈利方面， 我们预计 Q3单吨亏损 0.5-0.6万元，主要系公司 Q3计提 4亿元+存货减值。 Q4四川新基地投产降本明显，叠加减值影响减少， 我们预计 Q4单吨净利有望反弹至0.3万元+。 负极价格已进入底部区间， 我们预计 24年单吨净利有望维持 0.3-0.4万元。 Q3涂覆出货环比高增 30%， 基膜逐渐起量。 我们预计 Q3涂覆出货约15亿平，环增 30%， 我们预计 Q4出货维持 20%增长， 我们预计 23年55亿平，同增约 25%。我们预计 Q3单平净利维持 0.2元+， 24年可基本稳定。 我们预计基膜 Q3出货 0.7亿平+，环增 50%+， Q4继续放量，23年我们预计出货 2.5-3亿平， 24年我们预计出货量有望达 8亿平，同增 200%；目前公司基膜主要为消费电池客户， 我们预计 Q3单平利润 0.4元，环比持平，后续随动力电池产品放量， 我们预计基膜单平利润有一定下降空间，但总体利润增量贡献明显。 其他业务多点开花， 复合集流体进展顺利。 PVDF 我们预计 Q3出货环增 30%，贡献 0.5亿元左右利润，环比持平；锂电设备我们预计 Q3贡献约 0.6-0.7亿元利润，环减 35%，主要系设备确认季节性影响。复合集流体进展顺利， 公司已与宁德时代签订战略合作协议， 我们预计 24Q1实现批量供应。 盈利预测与投资评级： 考虑负极竞争加剧，我们下修公司 23-25年归母净利预期至 23.07/36.22/49.11亿元（原预期 30.15/45.14/63.01亿元），同比-26%/+57%/+36%，对应 PE 22x/14x/11x， 考虑公司为负极龙头， 隔膜盈利稳定， 给予 24年 22xPE， 对应目标价 40元，维持“买入”评级。 风险提示： 销量不及预期，盈利水平不及预期

事件：公司公布 2023 年半年度报告。 投资要点：公司业绩符合预期。2023 年上半年，公司实现营收 78.06 亿元，同比增长 13.21%；营业利润 16.26 亿元，同比下降 7.01%；归母净利润 13.04 亿元，同比下降 6.55%；扣非后净利润 12.54 亿元，同比下降 5.96%；经营活动产生的现金流净额 8.33 亿元，同比增长141.20%；基本每股收益 0.65 元，加权平均净资产收益率 9.28%。 其中，公司第二季度实现营收 41.07 亿元，环比增长 11.02%；归母净利润 6.02 亿元，环比下降 14.18%。2023 年上半年，公司业绩符合预期，净利润下滑主要系产品价格承压和行业竞争加剧，多因素叠加导致产品盈利回落。2023 年上半年，公司非经常性损益合计 5050 万元，其中政府补助 7155 万元。 公司致力于新能源材料与装备平台。目前，公司主营业务包括负极材料及石墨化加工、涂覆隔膜、锂电设备、PVDF 及粘结剂、铝塑包装膜、纳米氧化铝及勃姆石等。公司致力于成为新能源电池关键材料及自动化装备的综合解决方案商与平台型企业，架构方面包括负极材料及石墨化、膜材料与涂覆、自动化装备三大事业部，平台型战略的协同优势进一步显现。 动力和储能电池需求持续增长。锂电池需求增长关注动力和储能电池。中汽协和中国汽车动力电池产业创新联盟统计显示：2022 年我国新能源汽车合计销售 687.26 万辆，同比增长 95.96%，占比25.60%；2023 年上半年，我国新能源汽车销售 374.49 万辆，同比增长 44.48%，合计占比 28.29%。伴随我国新能源汽车销售增长及动力电池出口增加，我国动力电池产量持续增长。2022 年我国动力电池产量 545.22GWh，同比大幅增长 148.19%，连续两年翻倍增长，其中全年出口 68.08GWh，出口在我国动力电池产量中占比12.49%。2023 年 1-6 月，我国动力电池产量 284.44GWh，同比增长 32.93%；上半年累计出口 56.27GWh，出口占比提升至 19.78%。 2023 年以来，国务院常务会议等多次提及新能源汽车，总体预计2023 年我国新能源汽车销售预计 860 万辆，同比增长 25.1%，我国动力电池产量仍将保存两位数增长。另外，伴随双碳政策进一步落实、储能技术进步和成本下降，全球及我国储能锂电池需求高增长。高工锂电（GGII）统计显示：2022 年，我国储能锂电池出货120GWh，同比增长；2023 年上半年出货 87GWh，同比增长 67%。 关键材料需求将受益于动力和储能电池增长。伴随动力电池和储能锂电池需求增长，锂电池正负极、隔膜等上游关键材料需求将受益。楷体 根据 GGII 数据显示：2022 年我国锂电池隔膜出货 124 亿㎡，同比增长 58.97%；我国负极材料出货 137 万吨，同比增长 90.28%，其中：人造石墨出货 115.1 万吨，出货占比 84.01%。2023 年上半年，我国锂电池隔膜出货 72 亿㎡，同比增长 24%；负极材料出货 72万吨，同比增长 18%，其中：人造石墨出货 62 万吨，出货占比提升至 86.11%，主要系人造石墨成本下降，其性价比提升。总体预计锂电关键材料需求将持续增长，其中负极材料发展方向包括石墨化一体化生产、人造石墨仍将是主流，行业去产能预计将维持一段时间，降本增效为行业重点方向，如高工锂电显示：负极材料价格较 2022 年底下滑超过 30%。轻薄化和涂覆仍将是锂电池隔膜发展重点，且隔膜行业需长期研发投入和持续创新。 公司负极材料量增收入略降，预计 2023 年出货将持续增长。目前，负极材料是公司最主要收入来源，2015 年营收 5.24 亿元，2022年大幅增至 76.49 亿元，2022 年在公司营收中占比 49.47%，业绩增长主要受益于产品销量增长。2023 年上半年，公司负极材料出货 6.82 万吨，同比增长 24%，主要为公司在国内动力和储能大客户拓展上继续取得突破；对应负极材料主营收入 30.94 亿元，同比下降 3.44%，主要系行业产能释放导致价格下降；石墨化加工实现主营业务收入 6.04 亿元(含内部销售)，同比保持基本稳定。公司负极材料新产品开发持续保持优势，硅碳负极新品取得国内外重要客户认证，正积极进行产能建设布局；下一代高性价比快充和高容量石墨负极新产品进展顺利，进入重点客户量产导入阶段。产能方面，瑞典紫宸的布局有助于公司锁定欧洲客户未来增量订单，四川紫宸建设持续引入新设备和技术改进，预计将于 2023 年第四季度逐步释放产能。总体预计公司负极材料出货仍将高于行业增速。 公司膜材料及涂覆事业部协同发展，预计 2023 年隔膜业绩仍将增长。公司率先实现了隔膜基膜、涂覆加工、涂覆材料、粘结剂和锂电设备一体化协同发展，具备显著的产业链协同优势。2015 年，公司涂覆隔膜营收 7656 万元，2022 年大幅增至 36.86 亿元，营收占比由 2015 年的 8.30%提升至 2022 的 23.84%。2023 年上半年，公司涂覆隔膜及加工量出货 21.51 亿㎡，同比增长 24.41%，占同期国内湿法隔膜出货量的 41.36%；对应收入 18.38 亿元，同比增长 16.4%。铝塑包装膜业务实现收入 0.83 亿元；PVDF 产品销量3022 吨，同比增长 43.8%，对应收入 5.48 亿元(含内部销售)。公司在隔膜基膜、涂覆加工、涂覆材料、涂覆设备、PVDF 和粘结剂领域的协同优势显著，为下游客户提供良好的成本改善方案，如2023 年上半年公司基膜销量 8148 万㎡，同比增长 50.1%；公司自主开发的液态勃姆石合成效率及单线产能大幅提升，实现良好的成本控制；公司实现最薄 5um 锂电隔膜的高速、宽幅自动化生产，单线产能和成本优势显著。复合集流体一期建设年产 1.6 万吨复合铜箔产能，预计 2024 年逐步建成并分阶段形成产能，公司复合铜箔获得下游头部消费电子高度认可，已完成产品导入并获得小批量订单，并加速向动力电池客户认证。考虑公司隔膜事业部协同优势以及在湿法隔膜领域的行业地位，预计 2023 年业绩将持续增长。楷体 公司锂电设备业绩高增长，在手订单充裕。2023 年上半年，公司锂电设备实现营收逾(含内部销售)20 亿元，较同期实现翻倍增长。 受益在储能领域和海外动力市场取得突破性进展，公司前段设备订单承接金额仍稳步增长；中后段设备方面，新型叠片机、模切机等进入海外客户供应链。同时，公司正负极设备、光伏设备进入设计与验证阶段。截止 2023 年 6 月底，公司尚未履行的在手订单金额逾 40 亿元(含税)。 公司非公开发行股票进展。2022 年 7 月，公司公布 2022 年度非公开发行股票预案：拟发行股票不超过 2.09 亿股，发行对象不超过35 名特定对象；拟募集资金不超过 85 亿元，募集资金主要投向年产 10 万吨高性能锂离子电池负极材料一体化建设项目、年产 9.6亿㎡基膜涂覆一体化建设项目和补充流动资金，负极和涂覆隔膜一体化项目均位于四川省邛崃市，四川已成为国内新能源产业的重要聚集地之一，动力电池产业集群初步形成，且当地水电清洁能源丰富，能源价格具有相对优势。2022 年 11 月 11 日，公司非公开发行股票预案获得证监会批复，后续重点关注发行进展。 公司盈利能力承压，预计下半年仍承压。2023 年上半年，公司销售毛利率 30.81%，同比回落 6.64 个百分点，主要系行业竞争显著加剧；2023 年第二季度为 27.67%，环比第一季度回落 6.63 个百分点，创近年来单季度新低。考虑负极材料总体仍处于去产能阶段，隔膜领域行业竞争加剧，总体预计公司盈利能力仍将承压。 关注公司回购进展。2023 年 6 月，公司公布回购公司股份方案：拟以自有资金或自筹资金回购公司股份，回购股份用于员工持股计划及/或股权激励，回购股份资金总额不低于 2 亿元(含)且不超过 3亿元(含)。截止 7 月 31 日，公司尚未通过集中竞价方式回购公司股份。 维持公司“增持”投资评级。预测公司 2023-2024 年摊薄后的每股收益分别为 1.54 元与 2.10 元，按 9 月 5 日 33.76 元收盘价计算，对应的 PE 分别为 21.87 倍与 16.11 倍。目前估值相对行业水平合理，结合行业发展前景及公司行业地位，维持公司“增持”投资评级。 风险提示：行业竞争加剧；上游原材料价格大幅波动；新能源汽车销售不及预期

事件说明。2023年8月31日，公司发布2023年半年报，全年实现营收78.06亿元，同增13.21%，实现归母净利13.04亿元，同减-6.55%，扣非后归母净利12.54亿元，同减-5.96%。分季度来看，营收和净利：公司Q2营收41.07亿元，同增9.10%，环增11.02%，归母净利为6.02亿元，同减20.65%，环减14.18%，扣非后归母净利为5.76亿元，同减20.07%，环减15.10%。毛利率：Q2为27.67%，同减8.72个pcts，环减6.63个pcts。净利率：Q2为15.98%，同减5.94个pcts，环减5.24个pcts。 负极产能建设有序推进，新兴技术布局持续加快。公司23H1负极材料实现营收30.94亿元，出货量6.82吨，同比增长24%。产能方面，四川紫宸年产20万吨一体化项目厂房已完成建设，部分工序进入设备安装调试阶段，预计23年Q4起逐步投产；瑞典紫宸年产10万吨项目已启动报批程序。公司新型技术的布局持续加快，新一代硅碳和硅氧产品已完成技术定型，CVD沉积技术和硅碳复合技术的动力学性能行业领先；与钠电配套的硬碳负极产品已获得多家客户认可，首效指标与成本优势显著。 复合集流体产能逐步释放，锂电自动化设备翻倍增长。复合集流体方面，公司投资设立江苏卓立和复合集流体研发生产基地，一期建设年产1.6万吨复合铜箔产能，江苏卓立预计到2024年逐步建成投产；复合铝箔已获得下游头部3C客户认可，获得小批量订单。锂电自动化装备方面，公司实现主营业务收入逾20亿元，同比实现翻倍增长，截至H1公司仍有在手订单逾40亿。 涂覆基膜稳步发展，PVFD发展态势良好。涂覆隔膜方面，销量及加工量达到21.51亿㎡，占国内湿法隔膜出货量的41.36%，实现主营业务收入18.38亿元，同比增长16.4%；公司完成高润湿、低成本涂覆加工工艺和非氟粘结剂的开发，并实现量产。基膜方面，四川卓勤生产产品已获下游大客户认证并实现批量供应，销量达到8148万㎡，同增50.1%。四川卓勤一期年产4亿㎡基膜涂覆一体化项目已完成产能建设，二期（年产9.6亿㎡）项目已完成设备预定工作，有望于2024年建成投产。PVDF产品方面，实现业务收入5.48亿元，销量达到4022吨，同比增长43.8%，我们预计下半年公司PVDF市占率稳步提升。 投资建议：我们预计公司23-25年营收分别为208.25，278.35，333.34亿元，对应增速分别为34.7%、33.7%、19.8%；归母净利分别为33.39、43.92、53.61亿元，对应增速分别为7.6%、31.5%、22.1%，23-25年PE为20、15、13倍，公司负极差异化明显，复合集流体以及隔膜涂覆业务发展态势良好，维持“推荐”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险，新兴技术替代风险，下游需求不及预期风险。

事件：公司近日发布2023年中报，实现营业收入78.06亿元，同比+13.21%，归母净利润13.04亿元，同比-6.55%。Q2实现营收41.07亿元，同比+9.10%，环比+11.02%，归母净利润6.02亿元，同比-20.65%，环比-14.18%。 盈利阶段性承压，盈利能力有望触底回升。上半年公司整体毛利率为31%，同比-7pct，其中Q2毛利率为28%，环比-7pct，主要原因在于上半年负极行业阶段性供过于求且价格下行，前期高成本的库存消纳需要较长的时间。我们认为公司整体盈利情况下半年有望回升：1）负极材料方面，下游需求逐步回升，四川紫宸新建产能逐步投产，高价库存影响逐渐减小，海外客户比重有望进一步提升；2）新业务逐步放量增强盈利能力，如公司年产9.6亿㎡基膜涂覆一体化建设项目的设备预定工作已基本完成、公司PVDF产品市占率有望稳步提升。 新技术增强产品竞争力，复合集流体及海外建厂打开成长空间。 新技术方面，公司硅碳负极新品取得国内国际重要客户的认证通过、下一代高性价比快充和高容量石墨负极新产品进入重点客户的量产导入阶段、公司生物质芳纶/PMMA等新型涂覆材料的研发进展顺利，新技术有望增强产品竞争力，提升市场份额。复合集流体方面，复合铜箔设备定制及项目建设工作已逐步启动，预计到2024年逐步建成投产并分阶段形成相应产能；复合铝箔获得下游头部消费电子客户的高度认可，已完成产品导入并获得小批量订单。海外建厂方面，瑞典紫宸的布局规划有利于公司锁定欧洲客户的未来增量订单，占据海外市场未来高地。 投资建议：考虑行业竞争加剧，我们下调预期，预计2023/2024/2025年公司营业收入分别为194/280/380亿元,同比增长25%/44%/36%；归母净利润分别33/46/59亿元（原预测：45/58/69），同比增长5.26%/40.73%/29.11%。对应EPS分别为1.62/2.28/2.94元。 当前股价对应PE为20/14/11。维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、下游需求不及预期

事件：8月30日，璞泰来发布2023年半年报：2023年上半年营业收入78.06亿元，同比+13%；归母净利润13.04亿元，同比-7%；扣非后归母净利润12.54亿元，同比-6%。其中二季度营业收入41.07亿元，同比+9%，环比+11%；归母净利润6.02亿元，同比-21%，环比-14%；扣非后归母净利润5.76亿元，同比-20%，环比-15%。 负极及石墨化：上半年负极材料销量6.82万吨，其中Q2预计负极材料销量3.82万吨，同比+36%，环比+27%，主要受益新增大客户需求放量；上半年平均单价约4.5万元/吨，其中Q2预计约4.3万元/吨，环比下降，主要受负极阶段性产能过剩导致竞争加剧及中低端产品占比提升影响；预计Q2负极合计贡献净利1.4-1.5亿元，平均单吨净利接近4000元，环比大幅下降，主要受负极产品大幅降价影响。当前负极行业产能相对过剩，负极企业进入以价换量阶段，具有成本、资金、渠道优势龙头具有相对优势，预计全年负极销量仍有望达19-20万吨，随下半年四川一体化产能投产，整体石墨化自供比例有望进一步提升，产业链降价对单吨净利影响缓解，预计Q4单吨利润实现回升。 隔膜涂覆：上半年隔膜涂覆销量21.51亿平，其中Q2预计涂覆11亿平，同比提高约20%，环比提高约10%；单平净利约0.23元/平米，环比Q1持平；Q2涂覆贡献净利约2.5亿元，涂覆业务盈利能力稳定，出货量保持相对高增长。邛崃基膜+涂覆一体化产线已逐步投产，预计Q2基膜销量0.5亿平，单平净利约0.4元/平米，随产能爬坡，逐步实现满产，下半年预计有望实现2-3亿平基膜销售，有望贡献业绩新增长点。 其他业务：Q2锂电设备预计贡献净利润近1亿元；东阳光PVDF预计贡献归母净利润约0.5亿元；铝塑膜、粘接剂等其他材料合计净利润约0.4亿元。 复合集流体业务推进顺利：复合铜箔方面，江苏卓立一期1.6万吨复合铜箔项目逐步启动，产品获主流客户高度认可，预计24年逐步建成投产。复合铝箔已完成消费电子客户产品导入并获得小批量订单，动力电池客户加速认证中。 盈利预测及估值：考虑到负极单吨盈利能力下降，我们小幅下调公司业绩预期。预计公司2023-2025年归母净利润达33.73/46.33/59.38亿元（前值42.79/52.70/62.29），CAGR为24%。当前股价对应市盈率20/14/11倍。给予公司2023年25倍PE，对应目标价41.83元/股，给予“买入”评级。 风险提示：新能源汽车销量不及预期，上游原料价格波动。

公司发布2023 半年报：2023H1 实现收入 78.06 亿元，同比增长13.21%，实现归母净利润 13.04 亿元，同比下降 6.55%，实现扣非后归母净利润 12.54 亿元，同比下降 5.96%；2023Q2 实现收入 41.07 亿元，同比增长 9.10%，实现归母净利润 6.02 亿元，同比下降 20.65%，实现扣非后归母净利润 5.76 亿元，同比下降 20.07%。 负极材料盈利能力阶段性承压，产能建设积极推进。公司负极材料实现主营业务收入 30.94 亿元，同比下降 3.4%；实现出货量 68,197 吨，同比增长 24%。为应对行业产能消纳及价格下行压力，公司拓展海外市场和国内动力及储能大客户，降本进程取得成效。公司积极推进产能建设，四川紫宸一期 10 万吨一体化预计 23 年四季度投产，追加年产 8 万吨负极材料建设项目。同时瑞典紫宸 10 万吨一体化生产研发基地也已开展前期规划工作，未来有望进一步贡献产能。 涂覆加工协同优势明显，行业领先地位巩固。公司涂覆加工业务实现主营业务收入 18.38 亿元，同比增长 16.4%，其中铝塑包装膜业务为 0.83亿元；PVDF 产品占 5.48 亿元（含内部销售）；公司涂覆隔膜加工量达到 21.51 亿㎡，市场占有率有望继续提升，规模经济凸显。在隔膜基膜方面，公司四川卓勤 4 亿㎡基涂一体化已完成产能建设，二期 9.6 亿㎡项目已完成设备产线预定，有望于 2024 年建成投产。同时广东卓高40 亿㎡隔膜涂覆一期已完成基础建设工作。此外，公司在 PVDF、复合集流体和铝塑膜等方面推进产能一体化布局，协同优势显著。 锂电业务快速增长，在手订单充裕。公司锂电自动化装备业务实现主营业务收入逾 20 亿元，较去年同期实现翻倍增长。截止今年上半年，公司尚未履行的在手订单金额逾 40 亿元（含税），主要受益于公司在储能领域和海外动力市场取得的突破性进展，将持续贡献业绩。 盈利预测与投资评级：我们预计公司 2023-2025 年归母净利润分别是32、45、58 亿元，同比增长 4.1%、39.1%和 28.9%，截止 8 月 31 日的市值对应 23-24 年 PE 为 20、15 倍，维持“买入”评级。 风险因素：宏观经济周期性波动、产业政策调整、原材料价格上涨风险等。

事件： 璞泰来发布半年报， 2023H1实现营收 78.06亿元、 同比+13.21%， 归母净利润 13.04亿元、 同比-6.55%， 扣非归母净利润 12.54亿元、 同比-5.96%。 2023Q2营业收入 41.07亿元、 同比+9.10%、 环比+11.02%， 归母净利润 6.02亿元、 同比-20.65%、 环比-14.18%， 扣非归母净利润 5.76亿元、 同比-20.07%、 环比-15.10%。 盈利能力略有下滑， 期间费用率控制良好。 2023H1公司毛利率为 30.81%、 同比-6.64pct； 扣非归母净利率 16.06%、 同比-3.27pct。 公司销售费用率 1.31%、 同比-0.06pct， 管理费用率 3.77%、 同比-0.70pct， 主要系公司规模效益持续显现、 费用支出控制良好所致， 财务费用率 0.29%、 同比+0.55pct， 主要系公司为加快产能建设适当增加外部借款导致利息支出增加所致。 2023H1公司研发投入 3.80亿元、同比+2.47%， 研发费用率 4.87%、 同比-0.51pct。 此外， 报告期内， 公司经营活动现金流净额 8.83亿元， 同比+141.20%， 主要系去年同期增加预付款项、 报告期内客户销售回款持续向好所致；筹资活动现金流净额 21.22亿元，同比 16.41%。23Q2公司毛利率为 27.67%、 同比-8.71pct、 环比-6.62pct， 扣非归母净利率 14.02%、同比-5.12pct、 环比-4.31pct。 负极材料出货量增加， 新产品顺利投产。公司 23H1负极材料业务收入 30.94亿元、同比-3.44%， 石墨化加工收入 6.04亿元、 同比-7.22%。 负极材料出货量 6.82万吨、同比+23.99%， 主要系较高海外客户比重弥补了部分国内需求的不足、 国内动力及储能大客户扩展上取得突破所致。 公司动力及储能产品放量增加， 叠加人造石墨负极生产周期较长和高成本库存消纳需要较长时间影响， 负极材料毛利率阶段性承压。 产能建设和新产品开发方面， 四川紫宸立足打造连续高效生产、 节能环保的一体化负极绿色标杆工厂， 年产 20万吨一体化建设项目一期、 二期目前已完成部分厂房建设， 部分工序已分批次逐步进入设备安装和调试阶段， 预计 23Q4起逐步投产； 瑞典紫宸年产 10万吨锂离子负极材料一体化生产研发基地项目已开展前期规划工作； 硅碳负极新品取得国内外重要客户的认证， 积极布局产能； 下一代高性价比快充和高容量石墨负极新产品进展顺利， 进入量产导入阶段。 涂覆隔膜市占率持续领先， 产能扩张、 产品研发多点开花。 公司 23H1隔膜及涂覆加工业务收入 18.38亿元、 同比+16.41%； 铝塑包装膜业务收入 0.83亿元、 同比-9.19%，出货量 673万平米、同比-4.54%；PVDF 产品收入 5.48亿元、同比-50.37%，出货量 0.40万吨、 同比+43.8%， 主要得益于公司产品的高性能和高性价比、 新建产能的逐步投产。 涂覆隔膜及加工方面， 23H1实现出货量 21.51亿平米， 占同期国内湿法隔膜出货量的 41.36%， 同比+24.41%， 市占率持续领先； 报告期内， 公司完成高润湿低成本涂覆加工工艺和非氟粘结剂的开发， 并实现量产导入。 得益于新建产能投产、 客户拓展工作取得积极突破， 公司 23H1基膜实现出货量 0.81亿平米、 同比+50.1%。 产能方面， 四川卓勤一期年产 4亿平米基膜涂覆一体化项目已完成产能建设， 隔膜产品处于产品认证和逐步批量出货阶段， 二期 9.6亿平米基 膜涂覆一体化建设项目已完成设备产线预定， 基建工作已逐步展开， 有望在 2024年建成投产； 广东卓高年产 40亿平方米隔膜涂覆生产基地项目一期已完成基础建设工作。 此外， 在涂覆材料方面， 公司自主开发的液态勃姆石合成效率及单线产能大幅提升并实现良好的成本控制， 生物质芳纶材料研发顺利进行。 复合集流体研发顺利， 预计 24年投产。 报告期内， 公司加速完成复合铜铝箔的产品开发、认证和市场推广。公司投资设立江苏卓立并启动复合集流体研发生产基地，一期建设年产 1.6万吨复合铜箔产能， 目前已完成前期规划工作， 设备定制及项目建设工作已逐步启动， 预计 24年逐步投产； 公司复合铝箔已完成产品导入并获得小批量订单， 将逐步批量应用于高端消费电子领域。 锂电设备业务收入翻倍增长， 嘉拓智能完成股份制改制。 公司锂电自动化装备业务实现收入逾 20亿元， 较同期实现翻倍增长， 尚未履行的在手订单金额逾 40亿元。 公司前段设备订单承接金额稳步增长； 中后段设备订单金额持续放量并实现批量交付， 盈利能力稳步提升， 基膜国产化设备逐步交付、 正负极材料设备和光伏设备研发进入设计和验证阶段。 报告期内， 广东嘉拓锂电自动化设备项目一期已完成部分主题工厂建设， 并逐步投入试生产； 嘉拓智能完成股份制改制， 相关分拆上市工作紧密推进。 投资建议： 公司业务涵盖负极、 隔膜、 铜箔和 PVDF 等业务， 与头部企业保持非常好的合作关系， 并加大对新型集流体的投入。 考虑行业竞争加剧， 我们下调盈利预测， 预计公司 2023-2025年归母净利润分别为 31.29亿元、 42.97亿元和 52.01亿元， 对应的 PE 分别是 21、 15、 13倍， 维持“买入-B”评级。 风险提示： 新能源汽车销量不及预期； 原材料价格大幅波动； 公司新建产线投产不及预期等。

投资事件1）2022 年，公司实现总收入154.64 亿元，同比增长71.90%；归母净利润31.04 亿元，同比增长77.53%；扣非归母净利润29.59 亿元，同比增长78.25%；2）2023 年第一季度，公司实现总收入36.99 亿元，同比增长18.16%，环比下降8.67%；归母净利润7.02 亿元，同比增长10.26%，环比下降15.54%；毛利率为34.30%，环比上升0.68 个百分点；归母净利率18.98%，环比下降1.54 个百分点。 投资要点 受益动力储能需求高增业务多点开花，盈利能力保持稳定22 年公司实现总收入154.64 亿元，同比增长71.90%，主要系全球动力、储能电池快速增长带动公司涂覆隔膜、负极、锂电设备、pvdf 等业务规模放量；基于公司多业务的平台化优势，总体盈利水平保持稳定，22 年实现毛利率35.66%，同比上升0.01 个百分点；归母净利率20.08%，同比上升0.64个百分点。23 年一季度收入和利润环比下滑受下游客户22 年四季度进入去库阶段影响，此外公司前期较多高成本负极库存量需要时间消化。 负极产销高增盈利承压，一体化扩产提升市场份额22 年公司负极材料收入76.50 亿元，同比增长49.15%，主要受负极产销增长拉动，负极实现出货13.95 万吨，同比增长43.45%；负极业务毛利率25.89%，同比下降3.60 个百分点，主要受前三季度石墨化供给紧张以及焦类原材料价格上涨影响，公司通过自建石墨化、碳化产能帮助下游承担成本上涨压力。伴随四川一期10 万吨一体化23 年下半年投产，23 年公司预计实现25 万吨有效产能，公司在保持中高端负极份额的同时，逐步面向储能扩展高性价比负极产品，持续提升市场份额。新技术方面，公司硅碳负极研发获得客户认可并积极筹划生产基地，钠离子电池硬碳客户验证顺利，已经开始进入中试。 涂覆业务快速放量，一体化产业链协同效应初显22 年基膜及涂覆隔膜实现收入36.86 亿元，同比增长67.91%，系涂覆隔膜及加工量达43.38 亿㎡，同比增长99.87%；在让利客户单价下滑情况下（同比下降16%），毛利率45.67%，同比提升5.82 个百分点，我们认为一方面系规模优势凸显，生产效率不断提升，支撑涂覆膜产品盈利能力，另一方面关键涂覆材料及粘结剂的国产化替代和自供比例提升带动降本。公司持续推进基膜+涂覆+涂覆材料+涂覆设备的一体化布局，加快建设涂覆加工产能，预计23 年实现60 亿㎡以上的加工出货量，25 年实现140 亿㎡加工产能，四川卓勤一二期基膜建设提速，预计25 年底实现25 亿㎡基膜产能，一体化产业链协同效应逐步凸显。 设备受益下游扩产需求旺盛，复合铜箔预计年内实现量产22 年锂电设备实现收入24.01 亿元，同比增长75.55%，毛利率26.81%，同比提升0.28 个百分点，主要系受益锂电池行业扩产需求旺盛，涂布机竞争优势显著市占率显著提升，叠加中后段锂电设备订单不断突破带来增量驱动增长；截止22 年末公司尚未履约在手订单41.8 亿元（含税），公司加快推进常州溧阳、肇庆、成都邛崃三个基地，预计25 年实现65 亿自动化装备产值，向材料业务加强赋能。在复合集流体领域，17 年开始布局，凭借设备和材料领域的持续积累，目前方案获得国内头部客户认可，计划在江苏溧阳投资20 亿建立年产1.6 万吨复合铜箔生产基地，预计23 年底规模量产，推动复合铜箔全行业产业化进程，打开新增长曲线。 盈利预测及估值首次覆盖，给予“买入评级”。公司是锂电平台型龙头，多业务协同成长性优秀。我们预计23-25 年公司归母净利润分别为40.84、53.42、69.84 亿元，对应23-25 年EPS 分别为2.03、2.65、3.46 元/股，当前股价对应的PE 分别为18、14、11 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：新能源车销量不及预期、市场竞争加剧、原材料价格上涨风险。