事件： 公司发布了2024年度报告和2025年一季度报告。 点评： 2025年Q1营收和归母净利润恢复同比增长， 盈利能力回升， 现金流改善。 公司主营产品为锂电池关键材料和自动化设备。 2024年实现营收134.48亿元， 同比下降12.33%； 归母净利润11.91亿元， 同比下降37.72%。 毛利率27.50%， 同比下降5.44pct； 净利率10.29%， 同比下降3.64pct。 期间费用率11.72%， 同比下降0.53pct。 公司部分产品价格和销量有所下降导致营收规模下降， 产品价格下行导致毛利率下滑进一步缩减净利润。 经营现金流净额23.72亿元， 同比增长112.17%。 2025Q1实现营收32.15亿元，同比增长5.96%； 归母净利润4.88亿元， 同比增长9.64%。 毛利率32.16%，同比上升0.81pct； 净利率16.81%， 同比上升0.09pct。 期间费用率11.68%，同比下降0.97pct。 经营现金流净额5.3亿元， 同比增长138.95%。 负极材料业务短期承压， 2025年盈利有望改善， 新产品有望成新增长点。 公司锂电池材料业务主要包括负极材料和膜材料等， 2024年实现营收97.71亿元， 同比下降19.74%。 涂覆隔膜、 基膜、 PVDF等业务保持销售快速增长， 对冲产品价格下行， 盈利能力相对稳定， 贡献了主要利润。 负极材料业务受行业产能过剩影响产品价格下行， 计提了存货跌价准备，盈利下滑。 随着工艺降本措施实施， 高成本库存的消纳压力减少， 以及四川一体化负极先进产能逐步投产有利于改善成本和拓展市场， 2025年负极材料业务盈利有望改善。 新产品方面， 高容量、 长循环及超快充人造石墨逐步量产； 硅碳负极取得量产订单， 安徽紫宸于2025年Q2投产，有望在消费电子、 无人机领域逐步放量， 也适配固态电池； 复合铜箔2025年有望实现规模化量产； 固态电解质LATP和LLZO等已具备量产条件。 新能源自动化装备业务相对稳定， 后续订单有望恢复增长。 2024年新能源自动化装备业务实现营收37.69亿元， 同比增长4.92%。 公司锂电前段涂布机的市场份额领先， 渗透率进一步提高。 在稳固涂布机市场地位及竞争优势的基础上， 中后段注液、 包膜、 化成等设备在重点客户的市场份额也不断提升， 同时积极开拓海外市场。 未来随着下游客户恢复扩产以及海外市场需求提升， 订单情况有望恢复增长。 投资建议： 维持买入评级。 预计2025-2026年EPS分别为1.07元、 1.35元，对应PE分别为16倍、 13倍。 锂电池需求保持较快增长， 公司多业务协同发展， 积极降本增效， 新产品领先布局奠定增长潜力， 维持买入评级。 风险提示： 下游需求不及预期风险； 市场竞争加剧风险； 技术和工艺路线变革风险； 原材料价格大幅波动风险。

公司公告： 公司 2025年股权激励计划， 拟授予股票期权数量 3200万份，占公司当前总股本 1.5%。本次激励草案覆盖人数为 262人，行权价格 15.43元/股。 本激励计划首次授予部分股票期权考核年度为 2025-2027年三个会计年度，设定的业绩考核目标分别为 2025-2027年公司归母净利润分别不低于 23、 30、39亿元。 股权激励考核目标较高。 公司 2024年前 3季度归母净利润约 12.39亿元，而25-27年考核的利润目标不低于 23、 30、 39亿元，设定的考核指标比较高，彰显了公司信心。 负极业务今年有望迎来反转。 2023-2024年公司负极业务表现相对疲软，一方面受资产减值影响较大， 另一方面公司过去定位中高端，其中低端产品线成本优势不足。 2025年公司负极可能迎来转机： a) 低成本石墨化产线跑通，将带来成本优化,b） Q2四川基地低成本的新产能逐步放量， c)大客户快充负极产品起来，高首效的平台型新品附加值有望显著改善， d)过去两年减值基地充分， 轻装上阵。 涂覆业务将维持稳健发展。 涂覆业务技术工艺难度较高，与客户工艺流程结合紧密，格局稳定， 价格与盈利情况也比较好。同时，公司开拓新客户，也将带来量的增量， 预计公司涂覆业务量有望维持 30%以上增长。此外，公司pvdf、设备业务根据当前订单水平都比较稳健， 有望保持一定的利润贡献。 另外，公司加大极片业务开拓， 从供应粉体到供应半成品极片产品，提高公司综合附加值， 未来放量值得期待。 盈利预测与投资建议： 公司涂覆等基础业务有望保持稳健增长，伴随低成本产基地投放与新产品起量， 有望促使负极板块反转，此外，延伸的极片业务有望带来新增长点。我们上调公司 2025年净利润到 24.5亿， 维持“强烈推荐”评级。 风险提示： 行业需求不及预期；竞争加剧可能导致的产品价格与盈利下降；

事件：公司发布25年股票期权激励计划草案，拟向不超过874名对象授予股票期权3200万份，约占总股本1.5%。其中，首次授予2848万份，预留授予352万份。计划首次授予部分股票期权的行权价格为每股15.43元，对应25-28年股权激励费用分别为0.5/0.49/0.2/0.05亿元。 公司目标利润3年维持同比30%增长、超市场预期：业绩考核目标25-27年归母净利分别为23/30/39亿元，按照我们24年盈利预测计算，同比增长51%/30%/30%，业绩考核目标增速好于行业，超市场预期，充分彰显公司管理层信心。 负极新产能投产拐点将至、盈利恢复带动公司业绩高增长。负极端，我们预计公司24年全年出货13-14万吨，同降10%，25年起公司四川一期10万吨产能陆续投产，出货我们预计20-25万吨，同增50%+，盈利端，一方面四川产能成本接近行业领先水平，并且公司原材料针状焦占比较多成本上涨压力较小，我们预计充分受益于负极涨价落地，我们预计25年负极单吨净利可扭亏为盈，贡献2亿+利润；26年起有望单吨净利进一步提升，且新产能释放出货维持高增长，贡献主要盈利弹性。此外公司布局新型CVD硅碳，我们预计25年有效产能500吨，动力客户开始放量，年底产能达1500吨，26年增长明显，单吨盈利可观，贡献业绩增量。 隔膜、设备及PVDF稳定贡献利润增量。涂覆膜稳定量增，我们预计25年出货90-100亿平，贡献15-18亿利润，我们预计26-27年单位盈利稳定，出货稳定20%左右增长；我们预计设备25年贡献利润2亿元左右，26-27年预计基本稳定。我们预计PVDF及PAA等贡献2.5亿元左右利润。 投资建议：24年负极业务盈利承压，考虑公司负极业务拐点将至，调整公司24-26年归母净利15.3/25.1/33.2亿（原预期16.8/22.0/28.1亿），同比-20%/+65%/+32%，对应PE为27x/16x/12x，给予25年25xPE，目标价29.3元，维持“买入”评级。 风险提示：销量和盈利水平不及预期，行业竞争加剧价格下降超预期。

24Q3业绩符合预期公司发布 2024年三季度报。公司 24Q1-Q3实现营收 98.4亿元，同比-15.8%；实现归母净利润 12.4亿元，同比-24.0%；实现毛利率 29%，同比-2.8pct；实现归母净利率 12.6%， 同比-1.4pct；其中 24Q3营收35.1亿元，同环比分别-9.6％/+6.4％，归母净利润 3.8亿元，同环比分别+17.3%/-7.8％，毛利率 28.3%，同环比分别-5.7+/0.4pct，归母净利率 10.9%，同环比分别+2.5/-1.7pct。 Q3净利润同比回暖，推测主要与资产减值损失同比减少及负极材料降本措施部分得到落实有关。 Q3经营性现金流持续改善，继续计提资产减值准备公司 24Q1-Q3期间费用 11.6亿元，同比-10.7%， 期间费用率 11.8%，同比+0.7pct， 其中 Q3期间费用 3.9亿元，同环比分别-22%/+1%， 费用率 11.1%，同环比分别-1.7/-0.6pct。 24Q1-Q3经营性净现金流 10.8亿元，同比+67.8%，其中 Q3经营性现金流 14.4亿元，环比+43.7%。 24Q3资产减值损失 1.2亿元，环比+18.6%，主要为存货跌价损失。 Q3负极材料降幅收窄，新产能投产有望改善盈利受终端需求增速放缓、产能短期供需错配影响， 24年以来负极材料价格低位徘徊，部分负极材料细分领域的市场价格低于合理的生产成本。 目前负极材料的价格已处于历史底部区间， 24Q3负极材料降价幅度收窄，未来价格下探空间或有限。 随着四川紫宸一期项目逐步投产带动成本改善， 安徽紫宸年产 1.2万吨硅基负极材料项目加速启动贡献新产品增量，公司负极盈利有望改善。 随着高价库存的持续消纳、消费类新品的放量和公司在生产各环节的降本增效成果进一步显现， 预计公司未来负极材料业务将有望逐步回升。 投资建议考虑到主营产品降价以及市场竞争激烈的情况， 预计公司 24-26年归母净利润为 16.78/21.90/25.75亿元，对应 PE 18、 14、 12倍， 维持“买入”评级。 风险提示新能源车需求不及预期；下游市场增速不及预期；行业竞争加剧等。

事件：公司发布2024年三季报，2024Q1-Q3实现营收98.40亿元，同比-15.81%；实现归母净利润12.39亿元，同比-23.97%。Q3单季度公司实现营收35.09亿元，同比-9.62%，环比+6.41%；实现归母净利润3.81亿元，同比+17.31%，环比-7.83%；实现扣非归母净利润3.69亿元，同比+26.00%，环比+5.75%。 产品降价幅度收窄，负极盈利有望改善受行业产能短期供求错配的影响，部分负极材料的市场价格低于合理的生产成本，截至10月中旬，负极库存处于2021年以来的相对高位，负极环节盈利能力承压。价格方面，根据SMM数据显示，高端人造石墨和中端人造石墨2024Q3均价分别为5.42/2.85万元/吨，同比分别-11.57%/-20.46%,环比分别-0.83%/-1.25%，负极材料降价幅度收窄，价格下探空间或有限，公司四川紫宸的一体化产能投产有望带来良好的成本改善，盈利有望回升。 同时，公司正在推进安徽紫宸1.2万吨硅基负极产能建设，可适配半固态/固态电池，预计明年初将形成首批产能，新型负极产品有望贡献新的业绩增量。Q3受资产减值影响盈利环比下滑，经营现金流净额同比改善2024Q3公司毛利率和净利率分别为28.27%/12.89%，环比+0.38/-1.87pct。我们认为公司净利率环比下降的主要原因为资产减值变动，公司Q3单季度计提资产减值1.21亿元，环比+19%。公司强化存货、采购管理、加强对现金流的管理以及客户回款催收的力度，2024Q1-Q3经营性现金流净额为10.76亿元，同比+67.86%，Q3单季度实现经营性现金流净额14.36亿元，同比由负转正。 盈利预测、估值与评级考虑到主营产品降价以及市场竞争激烈的情况，我们预计公司2024-2026年营收分别为157.79/173.75/203.84亿元，同比增速分别为2.86%/10.11%/17.32%，归母净利润分别为17.33/22.07/27.46亿元，同比增速分别为-9.37%/27.38%/24.41%，EPS分别为0.81/1.03/1.28元/股，3年CAGR为12.83%，对应PE分别为18/14/11倍，鉴于公司负极业务有望迎来盈利改善，新产品推进顺利，给予“买入”评级。 风险提示：新能源车需求不及预期；产品价格大幅波动；新技术发展不及预期

事件：公司发布2024年第三季度报告。 点评：2024Q3扣非后净利润同环比双增，经营现金流大幅改善。公司2024年前三季度实现营收98.4亿元，同比减少15.81%；归母净利润12.39亿元，同比减少23.97%；扣非后净利润11.37亿元，同比减少26.48%，产品价格下行致使业绩下滑。其中，Q3实现营收35.09亿元，同比减少9.62%，环比增长6.41%；归母净利润3.81亿元，同比增长17.31%，环比下降7.83%；扣非后净利润3.69亿元，同比增长26%，环比增长5.75%。前三季度经营活动现金流净额10.76亿元，同比增长67.8%。其中Q3经营活动现金流净额14.36亿元，同比由负转正，大幅增长847.36%，环比增长43.65%。经营现金流改善主要系公司强化存货管理、合理安排原材料采购，加强对现金流管理以及客户回款催收力度所致。 2024Q3毛利率环比提升，存货跌价损失大幅收窄。公司2024年前三季度毛利率29.09%，同比下降2.76pct，净利率14.7%，同比下降0.96pct。Q3毛利率28.27%，同比下降5.67pct，环比上升0.38pct，净利率12.89%，同比上升2.87pct，环比下降1.87pct。Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为1.29%/3.68%/5.3%/0.78%，合计11.05%，同比-1.71pct，环比-0.62pct。公司保持技术开发，实施降本增效措施成果显著。前三季度存货跌价损失为-2.83亿元，同比减少2亿元，其中Q3存货跌价损失为-1.21亿元，同比减少3.32亿元。 多业务板块协同发展，创新产品领先布局奠定增长潜力。公司为头部负极材料厂商和自动化装备解决方案并行的平台型企业。负极材料领域，公司快充负极新品已满足6C的性能要求，配合自产粘结剂的使用可满足8C快充性能要求，相关产品逐步开始批量出货。同时，公司是国内少数具备新型硅碳负极材料量产能力的企业，可适配半固态/固态电池。膜材料和粘结剂领域，基膜设备国产替代工作取得实质进展，已完成拉伸、萃取和烘箱的自产样机开发，也正在开发单线2亿㎡以上的基膜设备产线。此外，公司复合铜箔正在量产准备，预计量产后成本将低于传统铜箔。积极布局固态电池材料研发，现已完成固态电解质LATP和LLZO的中试，已建成年产200吨固态电解质中试产线。 投资建议：维持增持评级。预计2024-2025年EPS分别为0.84元、1.05元，对应PE分别为17倍、13倍，维持增持评级。 风险提示：下游需求不及预期风险；市场竞争加剧风险；技术和工艺路线变革风险；原材料价格大幅波动风险。

Q3业绩基本符合市场预期。公司24Q1-Q3营收98.4亿元，同降16%，归母净利润12.4亿元，同降24%，毛利率29%，同降2.8pct，归母净利率12.6%，同降1.4pct；其中24Q3营收35.1亿元，同环比-9.6％/+6.4％，归母净利润3.8亿元，同环比+17.3%/-7.8％，毛利率28.3%，同环比5.7+/0.4pct，归母净利率10.9%，同环比+2.5/-1.7pct。 负极Q3计提减值、经营性盈亏平衡。我们预计24Q3出货3.3万吨，同环比-22%/-9%，出货下滑主要系负极行业低价背景下公司主动减少订单，预计24年出货13-14万吨，同降10%+。我们预计24Q3负极存货计提减值影响0.7-0.8亿元利润，减值规模较Q2微降，若加回则经营性单吨盈亏平衡，环比持平，Q4减值影响有望进一步缩小，24年底负极库存有望下降至20亿元。25Q1起四川新基地逐步投产带动降本，我们预计盈利能力有望改善。 涂覆隔膜利稳量增、基膜出货环比下降。我们预计Q3涂覆出货18亿平，同环比+20%/+11%，24年预计出货近70亿平，同增30%。盈利方面，24Q3单平净利稳定，预计24年维持该水平。我们预计基膜Q3出货1亿平，同环比+36%/-33%，环降主要系大客户新项目放量节奏影响，预计24年出货4.5亿平，同增60%+，盈利方面，我们预计24Q3单平微利，24全年维持微利，我们预计合计隔膜业务24年贡献12-13亿元利润。 设备及PVDF稳定贡献利润。我们预计设备业务Q3贡献利润0.65亿元左右，环比微降，全年贡献2.5亿元左右。PVDF我们预计Q3贡献0.5亿元权益利润，同比持平，环增约10%，预计24全年出货2万吨，贡献近2亿元利润。 继续计提存货减值损失、Q3现金流持续改善。24Q3资产减值损失1.2亿元，环增18%，主要为存货减值损失。公司24Q1-Q3期间费用11.6亿元，同降11%，费用率11.8%，同增0.7pct，其中Q3期间费用3.9亿元，同环比-22%/+1%，费用率11.1%，同环比-1.7/-0.6pct；24Q1-Q3经营性净现金流10.8亿元，同增68%，其中Q3经营性现金流14.4亿元，同比转增，环增44%；24Q3末存货91.5亿元，较Q2末-7.8%。 盈利预测与投资评级：考虑负极行业竞争激烈，我们下调公司2024-2026年归母净利润预期至16.8/22.0/28.1亿元（原预期17.48/23.19/30.43亿元），同比-12%/+31%/+27%，对应PE为17/13/10倍，考虑公司为涂覆龙头，给予24年20倍PE，对应目标价16元，维持“买入”评级。 风险提示：电动车销量不及预期，行业竞争加剧。

24Q1-Q3业绩同比下滑，盈利能力承压公司24Q1-Q3营收98.40亿元，同比-15.81%，归母净利12.39亿元，同比-23.97%，扣非净利润11.37亿元，同比-26.48%，其中24Q3归母净利润3.81亿元，同比/环比+17.31%/-7.83%，扣非净利润3.69亿元，同比/环比+26.00%/+5.75%。24Q1-Q3公司实现毛利率29.09%，同比-2.76pct，净利率14.70%，同比-0.96pct，主要系产品降价；期间费用率11.75%，同比+0.67pct，销售/管理/研发/财务费用率同比+0.04/+0.18/+0.35/+0.11pct，受营收增速放缓影响，费用率略有上升。我们认为随着公司新技术突破与新产能释放，公司明年盈利能力有望回升，维持“增持”评级。 负极盈利能力短期承压，产能建设稳步推进受到行业竞争加剧和降价影响，公司负极材料盈利能力短期承压。公司一方面优化工艺实现降本，另一方面推出快充、硅基负极等新产品。截止上半年末，公司快充负极新品已满足6C要求，配合自产粘结剂可满足8C要求，逐步开始批量出货。产能方面，公司继续推进四川年产28万吨高性能锂离子电池负极材料一体化项目建设，新产能的工艺流程有效降本增效。在新产品与新产能的推动下，我们预计公司明年负极业务盈利能力有望逐步好转。 涂覆隔膜Q3环比量增利稳，复合集流体持续突破我们推测公司Q3涂覆隔膜单平盈利0.2元，环比相对稳定，由于绑定优质大客户，我们预计公司涂覆隔膜出货逐季环比提升。同时，公司基膜持续上量，我们预计公司基膜实现微利。在复合集流体方面，公司积极进行产品研发改良。通过嘉拓复合设备、卓立复合集流体等的产业协同，公司的复合铜箔、复合铝箔均有望在24H2形成量产能力，3μm的超薄铜箔强度也在上半年实现突破，有望实现产品导入。我们认为公司有望凭借膜材料及粘结剂业务打开新的增长极。 下调负极出货量及盈利假设，维持“增持”评级考虑到行业竞争加剧盈利承压，负极存货减值存在压力，我们下修公司负极出货量及单吨利润假设，略微下修涂覆隔膜单平米净利润假设，我们预测24/25/26年归母净利润为17.80/21.66/25.71亿元（前值20.39/24.93/28.96亿元）。参考可比公司25年Wind一致预期下平均PE14倍，给予公司25年目标PE14倍，对应目标价14.14元（前值12.40元），维持“增持”评级。 风险提示：负极材料石墨化价格不及预期；负极材料需求量不及预期；公司项目投产进度不及预期；锂电设备需求不及预期。

公司发布2024年中报，上半年归母净利润8.58亿元，同比下降34.24%；公司负极业务阶段性承压，平台化布局和新产品开发持续推进；维持增持评级。 支撑评级的要点2024H1归母净利润8.58亿元：公司发布2024年半年报，上半年实现营收63.32亿元，同比下降18.89%；归母净利润8.58亿元，同比下降34.24%；扣非归母净利润7.68亿元，同比下降38.75%。根据公司半年报计算，24Q2实现归母净利润4.13亿元，同比下降31.44%，环比下降7.14%；扣非归母净利润3.49亿元，同比下降39.33%，环比下降16.58%。 负极业务盈利承压：2024年上半年公司适当减少和控制部分低价产品出货，负极材料业务收入和销量同比有所减少，上半年公司负极材料出货66,992吨。 公司为应对当前动力电池和储能电池市场需求，差异化新产品已陆续在客户验证、导入。随着四川紫宸一期工厂逐步投产、硅碳负极新品在消费电子领域批量应用，2024年下半年公司负极业务盈利有望改善。 隔膜涂覆加工市场份额持续领先，基膜产品逐步起量：2024年上半年公司涂覆隔膜加工量29.13亿平米，占同期国内湿法隔膜出货量的41.03%，市场份额持续领先。随着公司一体化布局完善，下半年公司隔膜涂覆加工业务有望保持稳定增长。上半年公司基膜销量超过2亿平米，下半年四川卓勤二期产线将逐步投产，公司基膜产品配套将有利于涂覆加工业务并进一步突破海外重点客户。 构建复合集流体和固态电池材料新体系：公司复合集流体下半年有望在消费领域率先实现小批量出货。其中，复合铝箔第一代产品定位于快充数码类电池，目前已形成小规模量产订单，第二代产品定位于高能量密度电池，厚度6-6.5μm，有望于下半年形成量产能力；公司3μm超薄铜箔强度有所突破并获客户认可，后续有望实现产品导入。公司现已完成固态电解质LATP和LLZO的中试，产品离子电导率达10-3S/cm，产品粒度可控，已在四川基地建成年产200吨固态电解质中试产线。 估值结合中报，考虑到负极行业供需格局、价格低位徘徊，负极业务阶段性承压，我们将公司2024-2026年预测每股收益调整至0.87/1.10/1.22元（原预测为1.23/1.52/1.90元），对应市盈率12.8/10.2/9.1倍；维持增持评级。 评级面临的主要风险价格竞争超预期；新能源汽车需求不达预期；新建产能释放不达预期；新产品研发不达预期。

24H1业绩基本符合预期。 公司 24H1营收 63亿元，同减 19%；归母净利 8.6亿元，同减 34%，毛利率 30%，同减 1.3pct；其中 24Q2营收 33亿元，同环比-20%/+9%，归母净利 4.1亿元，同环比-31%/-7%，扣非净利 3.5亿，同环比-39%/-17%，毛利率 28%，同环比 0pct/-3pct。 负极 Q2盈亏平衡， 下半年预计微利。 24H1出货 6.7万吨，同比微降，其中 24Q2我们预计出货 3.6万吨+，环增近 20%，同比微降，考虑 H2负极 10万吨新产能释放，全年出货量我们预计 16万吨+，同比持平略增。盈利方面， 24Q2存货减值 0.8亿元，若加回我们预计 Q2负极盈亏平衡，环比持平，下半年减值影响进一步缩小，且四川新基地逐步投产带动降本，我们预计盈利能力开始改善。 涂覆隔膜利稳量增， 基膜贡献新增量。 24H1涂覆出货 29亿平+，同增35%，市占率 41%，其中 Q2我们预计出货 16亿平+，环增约 25%， 24年我们预计出货近 70亿平，同增近 30%。盈利方面， 24Q2单平净利略降，我们预计 24H2及全年维持该水平。基膜 24H1年出货 2亿平+，同比翻番增长，我们预计 24年出货近 6亿平，同比维持翻番增长；随动力基膜放量，我们预计 24Q2单平净利下滑至微利，全年单平微利，我们预计隔膜业务合计 24年贡献 14-15亿元利润。 设备及 PVDF 利润微降， 复合集流体进展顺利。 由于下游扩产放缓，设备收入确认延期，我们预计 1H 利润 1.5亿元左右，同比微降，全年贡献 2.5亿元左右。 PVDF 1H24出货近 0.9万吨，同增 115%，我们预计贡献 0.8亿元权益利润，同比下降 34%，其中 Q2我们预计贡献 0.5亿元利润，我们预计 24全年出货 2万吨，贡献约 2亿利润。复合集流体方面公司第一代产品已小规模量产，应用消费领域， 24H2第二代产品将达到量产条件。 继续计提存货减值损失， Q2现金流大幅改善。 24H1资产减值损失 1.6亿元，其中 Q2为 1亿元，主要为存货减值损失。 24H1期间费用 7.7亿元，同-4%，费用率 12%，同+2pct，其中 24Q2期间费用 3.8亿元，同环比+2%/+0%，费用率 11.7%，同环比+2/-1pct。 24H1公司经营性净现金流-3.6亿元，同比转负，其中 24Q2经营性净现金流 10亿元。 24Q2末存货 99亿元，较 Q1末降 7%；在建工程 69亿，较年初增加 36%。 盈利预测与投资评级：考虑负极行业竞争激烈，我们下调公司 2024-2026年归母净利润预期至 17.48/23.19/30.43亿元（原预期 25.05/34.19/43.02亿元），同比-9%/+33%/+31%，对应 PE 为 14/11/8倍， 考虑公司为涂覆龙头， 给予 24年 20倍 PE，对应目标价 16元，维持“买入”评级。 风险提示： 电动车销量不及预期，行业竞争加剧。

业绩公司发布2023年年报和2024年一季报。公司23年全年实现营业收入153.40亿元，同减0.80%，实现归母净利润19.12亿元，同减38.42%，实现扣非归母净利润17.21亿元，同减39.82%。24Q1实现营业收入30.34亿元，同减17.97%，实现归母净利润4.45亿元，同减36.64%，实现扣非归母净利润4.19亿元，同减38.25%。 负极业务短期盈利能力下滑，调整新产能进度2023年公司盈利能力有所下滑。23年公司净利率13.93%，同比下降7.57pct。其中负极产品出货15.53万吨，实现营收66.11亿元，同比下降16.01%；毛利率为14.79%，同比下降11.1pct。主要原因系：1）受行业产能供过于求及下游电池客户去库存的双重影响，负极产品售价持续下行；2）客户产品结构及原料属性的变化影响了公司原有生产工艺的成本及收率；3）前期高价存货消纳较慢，导致公司持续计提存货跌价准备。截止2023年末，公司已形成年产15万吨的负极材料有效产能，其中包括11万吨石墨化加工及10万吨碳化加工配套产能。公司将继续推进四川年产28万吨高性能锂离子电池负极材料一体化项目建设，其中一期10万吨产能受配套电路建设、自身库存消纳及新型生产工艺设备论证等影响，进度有所延缓，预计于2024年逐步建成投产；二期10万吨产能将稳步推进，计划于2024年下半年完成施工建设；三期年产8万吨产能预计于2025年逐步建成投产。 隔膜涂覆业务稳定增长，加快一体化建设2023年公司隔膜涂覆产品销量52.71亿平，同比增长21.50%。截止2023年末，公司具备年产7亿㎡基膜、2万吨纳米氧化铝及勃姆石、1.5万吨PVDF及60亿㎡涂覆隔膜加工的有效产能。2023年，公司涂覆加工市场占有率超过40%，业务协同效应加快了自产基膜产品的客户认证和进度。 投资建议我们预计2024-2026年公司归母净利润分别为26.65/32.10/38.09亿元，对应PE13、11、9倍，考虑公司为负极龙头，隔膜盈利稳定，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示新能源车需求不及预期；下游市场增速不及预期；原材料价格大幅上涨；行业竞争加剧；客户拓展不及预期等。

公司公告：2023年公司实现营收、归母、扣非净利润分别 153.4亿元、19.12亿元、17.81亿元，分别同比下滑 0.8%、下滑 38.42%、下滑 39.82%。2024Q1实现营收、归母、扣非净利润分别 30.34亿元、4.45亿元、4.19亿元，分别同比下滑 17.97%、下滑 36.64%、下滑 38.25%。公司负极业务减值计提充分，涂覆隔膜业务继续量利齐升，同时新业务拓展上持续突破，维持“强烈推荐”评级。 负极库存减值影响 2023年业绩。2023年业绩出现下滑主要系负极业务受到高价库存冲击，绝大部分在下半年进行计提，计提资产减值损失超 10亿元，导致下半年利润受到较大影响。2023年负极业务出现亏损，2024Q1减值约0.6亿元，估算负极库存已逐步下降至35-40亿元，基本完成减值计提，2024Q1负极业务仍有一定亏损，Q2盈利有望转正。除去负极外，公司其他几大大主业均实现快速增长，新业务复合集流体进展也领先行业。 负极业务分析。公司 2023年负极业务营业收入约 66.1亿元，同比减少 16%，毛利率约 15%，同比下滑 14.5个百分点。公司 2023年出货约 15.5万吨，同比增长 11%。2023年负极行业竞争大幅加剧，负极材料价格出现大幅下滑，公司负极业务出现大量存货减值计提，2023年合计约 9亿元，主要系 1、下游客户出现减产、订单波动等情况，负极作为生产周期较长的环节，在订单波动时受到的库存损失也更大。2、负极行业竞争加剧、公司客户结构出现改变导致公司负极单位售价出现明显下滑，2023年约 4.1万元/吨，同比下滑约25%。2024年 Q1公司负极业务出货约 3.1万吨，同比持平。考虑到 Q1仍有部分减值计提，公司负极业务仍然有一定亏损，Q2随着高价库存影响消除，公司负极业务有望扭亏。 涂覆业务量利齐升，基膜业务逐步发力。2023年公司涂覆隔膜出货约 52.71亿平，同比增长 21%左右，公司涂覆加工市场占有率已超过 40%，单平利润超过 0.2元，维持相对稳定。全年基膜出货约 2.7亿平，逐步开始放量，单位盈利超过 0.3元/平，超预期，主要系公司基膜下游主要为消费电池客户，盈利能力较好。综合来看公司隔膜业务盈利能力多年来持续上行，宁德卓高净利率提升至 25%，市场占有率继续提升，已成为公司支柱业务。 锂电设备及其他业务发展良好。2023年公司 PVDF 出货超 1万吨，实现归母净利润超 2亿元，依旧维持较好的单位盈利，其他涂覆产品贡献利润约 1.5亿元。公司锂电设备业务在 2023年实现大批量订单交付，全年实现营收 35.9亿元，同比增长 49.6%，未来随着海外市场的开拓，预计 2024年海外订单将进一步增长。 盈利预测与投资建议：公司隔膜业务一体化布局初见成效，基膜客户正在快速拓展；装备业务向整线发展；复合集流体业务快速推进。今年负极价格大幅下降，公司受到较大库存损失，调整公司 2024年归母净利润预测至 26亿元，维持“强烈推荐”评级。 风险提示：行业需求不及预期；竞争加剧可能导致的产品价格与盈利下降

事件： 公司发布 2024年一季报， 2024年 Q1公司实现营业收入 30.34亿，同比-17.97，环比-16.93%；实现归母净利润 4.45亿，同比-36.64%，环比+57.35%。 Q1净利润环比提升，负极存货减值计提完成。 公司 Q1归母净利润环比+57%，我们认为主要原因在于 Q4计提减值较多， Q1减值大幅减少。我们估计： 1）公司 Q1负极出货约 3.1万吨，算上减值计提盈亏平衡； 2）涂覆隔膜出货约 13亿平，单平盈利 0.2元。我们预计公司全年负极出货 20万吨，单吨盈利 Q2有望回升、 全年有望达到 0.2万元。我们预计公司涂覆隔膜全年出货有望达到 70亿平，单平盈利0.2元； 3）负极、隔膜价格趋于稳定， 2024年将不会有大额的存货减值计提。 硅基负极产能建设加速，复合集流体有望率先实现批量出货。新技术方面， 公司于 2023年 7月设立安徽紫宸，启动年产 1.2万吨硅基负极材料（单体）的项目建设，计划 2025年开始逐步分期投产。复合集流体方面， 复合铝箔目前已实现小批量生产，且已向消费类客户形成订单，公司将加快完成复合铜箔、复合铝箔量产线建设和下游客户认证拓展，争取实现复合集流体千万㎡级别的批量出货。 投资建议： 考虑行业竞争加剧，我们下调盈利预测， 预计2024/2025/2026年公司营业收入分别为 159.02/204.92/297.14亿元,同比增长 3.66%/28.86%/45.01%；归母净利润分别 24.75/36.44/53.88亿元，同比增长 29.50%/47.21%/47.87%。对应 EPS分别1.16/1.70/2.52元。当前股价对应 PE 15.22/10.34/6.99。维持“买入” 评级。 风险提示： 行业竞争加剧、下游需求不及预期、 海外及新业务发展不及预期