事件一： 公司近日发布 2024年年度报告， 实现营业收入 162.40亿元，同比+1.70%，实现归母净利润 0.68亿元，同比-56.70%； 其中 Q4实现营收 42.50亿元，同比-35.18%，环+9.61%；实现归母净利-0.14亿元，同比-189.28%，环-135.29%。 事件二： 公司近日发布 2025年一季度报告， 实现营业收入 31.55亿元，同比+7.06%，环比-25.75%；实现归母净利润-1.98亿元，同比-911.39%，环比-1354.18%出货稳居前 10，全球化品牌助力海外业务高增。 基于协鑫全球化的品牌，公司发挥多年积累的海外渠道基础，实现海外销售规模同比大幅提升；同时公司国内业务保持行业领先，在国内央国企大型项目中标规模位居行业第四。 2024年公司实现出货 21.414GW，位于行业 TOP8地位。 持续丰富产品矩阵，积极开拓新技术。 公司积极开发新技术，截至2024年末，公司研发投入同比增加超 40%。 2024年推出基于 BC 技术的高效组件 GPC2.0。在产品矩阵上，除了 GPC2.0组件外，公司推出碳链组件，实现从原材料到成品的全链路碳数据溯源， 产品碳值较行业基准降低21.3%；同时推出莲花组件 Pro， 发电增益高达 12%。 投资建议： 公司战略转型效果显著，海外业务实现高增，光伏组件出货市占率稳居前十。随着光伏产业链报价见底，行业盈利有望逐步迎来修复，公司营业收入有望见底，盈利有望回升。我们预计公司 2025-2027年营业收入分别为 176.60亿元、 203.48亿元、 239.16亿元；归母净利润分别为 1.16亿元、 2.18亿元、 4.20亿元，对应 EPS 分别为 0.02元、 0.04元、 0.07元，维持“买入”评级。 风险提示： 原材料价格波动风险、下游需求风险、市场竞争加剧风险、政策风险。

事件： 公司发布 2024年报和 2025年一季报。 2024年， 营业收入 170.89亿元，同比+0.2%； 归母净利润 11.17亿元，同比+11%； 扣非归母净利润 10.62亿元，同比+22%。 利润率方面，销售毛利率 20.77%，同比+2.77pct，主要系毛利率较高的直流输电系统板块确收加快；销售净利率 7.56%，同比+0.61pct。 费用率方面， 2024年销售费用率 4.22%，同比+1.33pct， 主要是搭建二级营销平台、加大市场开拓力度影响；管理费用率 3.49%，同比基本持平；研发费用率 5.15%，同比+0.39pct。 2024Q4，营业收入 75亿元，同比+17%；归母净利润 2.2亿元，同比-5%； 扣非归母净利润 2亿元，同比+32%。 2025Q1，营业收入 23.5亿，同比-16%；归母净利润 2.1亿，同比-13%；扣非归母净利润 2亿元，同比-10%。 2024年调结构优化报表质量： 2024年，直流输电系统板块收入 14.44亿，同比+101.7%，高毛利率板块收入加快； 新能源及系统集成板块收入 24.6亿，同比-37.5%，低毛利率板块收入继续压降。 2025年及“十五五”期间，公司直流业务有望继续受益特高压、海风柔直、直流背靠背等建设进程加快： 国家电网公司年初表示， 2025年将进一步加大投资力度，全年电网投资有望首次超过 6500亿元。 根据《中国能源报》， 2025年将投产特高压线路“两交五直”，未来几年，列入计划可能开工特高压“十六交十二直”。“十五五”期间我国特高压工程投资将保持稳定。 同时， 预计海风柔直、直流背靠背项目等也将为公司直流业务带来增长空间。 投资建议： 公司是直流输电设备龙头企业，有望持续受益直流输电行业 增 速 加 快 ， 预 计 2025/2026/2027年 公 司 营 业 收 入 分 别 为174.8/195.3/216.1亿元,同比+2.3%/+11.7%/+10.7%； 归母净利润分别为14.1/18.8/22.4亿元，同比+26%/+33.8%/+19%， EPS 为 1.38/1.85/2.2元/股。 当前股价对应 2025/2026/2027年 PE 16/12/ 10。 给予“买入”评级。 风险提示： 行业竞争加剧、下游需求不及预期、新技术发展不及预期

事件：1）近期，震裕科技发布2024年业绩快报，2024年公司营业收入71.24亿元；扣非净利润2.32亿元，同比增长2,538.91%。 2）近期，公司发布2025年第一季度业绩预告，2025年第一季度公司扣非净利润预计0.60亿-0.68亿元，同比增长57.30%–78.27%。 点评：公司业绩已处于向上周期，强势拓展新业务。震裕科技2024年业绩大幅增长主要来自毛利率提升驱动（具体为产能利用率+降本增效）；其中锂电池结构件贡献业绩弹性较大部分，上半年该业务收入17.54亿元（+41.8%），毛利率已回升至12.04%。电机铁芯切入小米SU7等高端车型供应链。目前公司正拓展人形机器人丝杆等零部件业务。 从行业层面看，公司新老赛道同时向好。1）锂电方面，结构件行业格局向好，头部公司之间良性发展，同时新进入者较少；后续大圆柱、终端智能化等需求有望提升锂电结构件技术附加值。2）人形机器人处于产业化刚刚开始的阶段，丝杠等核心部件定制化需求的匹配是核心，具备精密冲压模具基础的厂商有望切入核心供应链。 机器人布局有望打开公司长期成长空间。机器人产业需要大量精密零部件，在材料、热处理、制成工艺、专用设备开发、装配及精度要求上和公司精密模具的制造具有很多技术共源性。基于此公司于2023年下半年开始布局相关业务。目前公司产品进展如下：1）行星滚柱丝杠：导程精度覆盖C3\C5的标品库，完成量产SOP验证，已实现销售收入；目前正提升产能：已建成一条半自动产线（日产能50套），正在进行第二条半自动产线的建设，计划在年内建设一条全自动丝杆生产线。2）线性执行器：已向下游多位客户送样，具备量产能力。3）灵巧手精密零部件：联合客户开发成功微型丝杠产品并已送样，涡轮蜗杆已取得国内外客户小批量订单。 投资评级：预计公司2025-2027归母净利分别为2.55/4.03/5.53亿元；公司锂电业务向好，机器人业务提升空间；首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期、行业竞争加剧、新业务不及预期

事件：公司近日发布2025年一季度报告，实现营业收入18.75亿元，同比-49.52%，环比+7.14%；实现归母净利润-1.06亿元，同-636.04%，环比-39%（亏损收窄）。 受益于行业好转与公司降本增效，2025年一季度公司盈利能力边际改善。公司2025年一季度实现TOPCon电池片出货7.15GW。受益于行业好转，产业链报价在3月逐步回暖，盈利迎来修复，同时受益于公司领先的降本增效、费用管理能力，公司2025年一季度销售费用率降低至0.58pcts，管理费用降低至3.89pcts。2024年四季度、2025年一季度销售毛利率为2.76pcts、5.88pcts，环比提升3.12pcts。 海外销售占比明显提升，公司海外产能布局领先。公司通过海外市场持续拓展，海外销售业务占比从2024年23.85%提升至2025年一季度58.00%，其中，公司在印度、土耳其、欧洲等主要海外市场占有率行业领先。公司在阿曼投资建设的5GW高效电池产能有望于2025年建成，进一步通过产能出海形式，增强公司全球市场电池产品供应能力。 加强新技术储备，BC与钙钛矿居于行业前列。根据公司投资者关系管理信息公告，公司中试的TBC电池转化效率较主流N型电池效率可提升1-1.5个百分点。同时，公司与外部机构合作研发的钙钛矿叠层电池实验室效率达31%，居于行业领先水平。公司持续加强新技术储备，加速新技术产研。 投资建议：产业链报价与行业盈利下行至底部区间，将影响公司营收与盈利情况，我们下调了公司盈利预测，预计公司2025-2027年营业收入分别为111.00亿元、155.40亿元、201.60亿元；归母净利润分别为7.89亿元、11.74亿元、16.58亿元，对应EPS分别为3.44元、5.12元、7.24元，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、下游需求风险、市场竞争加剧风险、政策风险。

事件：1）近期，美国关税变化带来市场调整，部分外销占比高的公司波动较大，蔚蓝锂芯是一个代表。 2）公司近期发布年报：2024年营收67.56亿元（+29.38%），归母净利4.88亿元（+246.43%），经营活动现金流净额10.93亿元（+98.26%）。分业务看：a）锂电池业务营收25.87亿元（+57.99%），毛利率21.94%（+13.51pct）；b）LED业务营收15.25亿元（+23.32%），毛利率19.38%（+6.26pct）；c）金属物流业务营收24.50亿元（+6.42%），毛利率15.50%（持平）。公司持续加大研发投入，2024年研发投入4.16亿元（+32.56%），占营收比重6.15%。 点评：蔚蓝锂芯业务发展已经进入向上周期，此次关税扰动带来布局机会。公司在2024年取得业绩的较好增长，尤其是锂电业务成为成长的主力。锂电业务的核心驱动力来自：1）海外电动工具客户需求向好带动销量大增；2）BBU（后备电源）等新场景突破；3）规模效应提升毛利率。LED业务、金属物流业务稳健经营，未来可持续能力强。 受益于AIDC、人形机器人等新产业发展，锂电池行业定制化需求未来有望不断向好。从AI基础设施建设角度看，AIDC（人工智能数据中心）对供电系统的可靠性要求极高，BBU相比传统UPS（不间断电源）和柴油发电机具备显著优势：响应速度快、全生命周期成本低、适配高压直流配电等。蔚蓝锂芯圆柱锂电芯业务充分受益。 公司未来成长空间在不断拓展。公司马来西亚基地预计2025上半年投产，将解除海外客户供应链顾虑，预计未来海外收入占比将不断突破。公司下一代锂电芯采用全极耳设计，降低内阻并提升热安全性，有望进一步匹配下游高端客户的需求。 投资评级：我们预计公司2025-2027归母净利分别为6.86/8.66/10.52亿元；公司锂电业务不断向好，调整带来新机会；上调至“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期、行业竞争加剧、技术进步不及预期

事件：2025年4月8日，公司发布2025年1-3月经营情况报告，报告期内公司铜/钴/钼/钨/铌/磷肥产量分别为17.06/3.04/0.33/0.20/0.26/27.95万吨，同比分别为+15.65%/+20.68%/-3.83%/+3.75%/+4.39%/+0.24%，环比分别为-2.03%/+3.30%/-17.75%/-7.69%/+11.07%/-1.99%。 铜、钴超产，为实现五年目标打下坚实基础。2025年1-3月，公司铜/钴/钼/钨/铌/磷肥产量完成全年目标中值分别为27%/28%/25%/28%/26%/24%，铜、钴、钨、铌均实现超产。公司曾发布五年发展目标，计划至2028年实现年产铜金属80-100万吨、钴金属9-10万吨、钼金属2.53万吨、铌金属超1万吨，至2024年底，钴、铌产量已提前实现目标。 随着TFM、KFM矿山产量持续提升，为公司实现铜产量五年目标打下坚实基础。 2025年一季度铜、钴价格同比提升，看好铜长期价格中枢上行。根据LME、同花顺金融等统计，2025年第一季度LME铜现货结算均价为9352美元/吨，同比+10.8%，环比+1.73%；氯化钴均价为3.99万元/吨，同比+0.21%，环比+17.23%，价格均实现上涨。近期，受川普关税政策影响，铜价剧烈波动。我们认为虽然短期预期承压，但不改铜供应端偏紧的趋势，同时受益于新能源、Ai等新兴产业持续发展对铜需求的带动，铜长期价格中枢看涨。 投资建议：我们维持公司2025-2027年盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为149.4/163.6/182.9亿元，我们看好公司长期发展趋势，维持“买入”评级。 风险提示：下游需求不及预期；供给超预期释放；美联储紧缩超预期。

事件： 2025年 4月 2日，公司发布 2024年年报，报告期内公司实现收入 419.7亿元，同比-0.9%；归母净利润 14.4亿元，同比+2.5%；扣非净利润 19.4亿元，同比+40.5%。其中第四季度实现收入 127.6亿元，同比+46.6%，环比+22.2%；归母净利润 1.6亿元， 同比-48.6%，环比-66.7%； 扣非净利润 4.9亿元，同比+25.5%，环比+9.1%。 经过减值测试和认定， 公司 2024年累计计提资产减值准备 2.6亿元， 合计报废资产 2.7亿元，对利润造成一定影响。 锡、铟产量同比提升，锡金属市占率增加，继续保持全球第一。 2024年公司锡锭/铜产品/锌产品/铟锭生产量分别为 7.8万吨/13.0万吨/14.6万吨/127吨，同比分别为+19.4%/+0.8%/+7.2%/+24.5%，锡锭、铟锭产量同比提升显著。 公司 2025年生产目标为：产品锡/产品铜/产品锌/铟锭产量分别为 9.0万吨/12.5万吨/13.2万吨/102.3吨。 2024年公司共投入勘探支出 1.01亿元，全年新增有色金属资源量 5.24万吨，其中锡/铜金属分别新增 1.76/3.48万吨。 2024年公司锡金属国内/全球市占率分别为47.98%/25.03%，同比分别+0.06/+2.11pct，自 2005年以来公司锡产销保持全球第一。 期间费用率减少， 精铟全年价格大幅上行。 2024年公司销售/管理/研发/财务费用率合计为 3.72%，同比-0.53pct；其中第四季度销售/管理/研发/财务费用率合计为 1.92%，同比-3.74pct，环比-2.78pct。 2024年公司毛利率/净利率为 9.59%/3.44%，同比分别为+0.44/+0.12pct， 同比小幅提升。根据 Wind、 SMM 等数据统计， 2024年沪锡主力合约全年均价为 25.37万元/吨，同比+12.8%，锡矿静态储采比较低对价格形成支撑；精铟全年均价为 2.61元/克，同比+48.3%，地缘加剧推动稀有金属精铟价格大幅上行。 资产负债率显著降低， 股利支付率小幅提升。 至 2024年年末，公司长短期借款分别为 58.1/12.0亿元，同比分别为-29.4/-9.1亿元；资产负债率为 40.2%，同比-9.1pct， 持续下降； 2024年公司拟派发现金红利累计为4.8亿元，占 2024年归母净利润的 33.1%， 股利支付率小幅提升。 投资建议： 我们维持公司 2025、 2026年并新增 2027年盈利预测，预计公司 2025-2027年归母净利润分别为 22.2/25.7/28.6亿元， 公司锡金属资源禀赋优势显著，我们看好公司长期发展趋势， 维持“买入”评级。 风险提示： 价格大幅波动风险，供应端超预期释放，需求不及预期。

事件： 2025年 3月 28日，公司发布 2024年年报，报告期内公司实现收入 188.0亿元，同比-14.8%；归母净利润 12.9亿元，同比-14.2%； 扣非净利润 14.0亿元，同比-9.6%。其中第四季度实现收入 41.5亿元，同比-25.5%，环比-14.0%；归母净利润-1.8亿元，扣非净利润 0.3亿元。 受项目改造等影响， 铅锌产量有所下滑。 2024年公司铅精矿/锌精矿产量分别为 7.5/21.5万金属吨，同比分别为-15.1%/-14.9%；铅产品/锌产品产量分别为 16.6/48.5万吨，同比分别为-7.4%/-6.4%； 锗产品产量 65.1吨，同比-1.2%。公司铅锌精矿产量下滑主要因为： （1）会泽矿业实施选矿厂提质增效项目及深部安全系统优化工程项目，影响了 2024年产量； （2）荣达矿业因安全生产许可证办理问题， 2024年 1-8月部分生产系统停产改造至 9月份才恢复生产。 盈利能力同比提升，期间费用率有所增加。 2024年公司销售/管理/研发/财务费用率合计为 7.66%，同比+2.13pct；其中第四季度销售/管理/研发/财务费用率合计为 12.64%，同比+2.91pct。 2024年公司毛利率/净利率为 17.71%/6.87%，同比分别为+1.64/+0.35pct， 同比有所增加。根据上海有色网等数据统计， 2024年铅/锌全年均价分别为 1.72/2.34万元/吨，同比分别为+10.1%/+8.2%；国产铅/锌精矿加工费全年均价分别为 675/2642元/金属吨，同比-35.7%/-46.4%； 2024年国内铅锌矿供应偏紧，铅锌精矿加工费持续下滑，冶炼企业开工积极性受挫。 2024年锗锭/二氧化锗全年均价分别为 1.34/0.93万元/千克，同比分别为+45.0%/+51.1%，地缘动荡加剧推动锗价格显著走强。 资产负债率继续降低， 维持高股息分配率。 至 2024年年末，公司长短期借款分别为 12.1/6.1亿元，同比分别为-11.6/-1.0亿元；资产负债率为28.8%，同比-2.4pct， 持续下降； 公司拟派发现金红利 6.6亿元，占 2024年归母净利润的 51.2%，维持高股息分配率。 投资建议： 我们下调公司 2025、 2026年并新增 2027年盈利预测，预计公司 2025-2027年归母净利润分别为 17.5/20.0/22.6亿元（2025、 2026年前值分别为 21.2/23.6亿元）， 我们看好公司铅锌锗业务长期发展趋势，维持“买入”评级。 风险提示： 价格大幅波动风险，供应端超预期释放，下游需求不及预期

事件： 2025年 3月 22日，公司发布 2024年年报，报告期内公司实现收入 2130.3亿元，同比+14.4%；归母净利润 135.3亿元，同比+64.0%；扣非净利润 131.2亿元，同比+110.5%。其中第四季度实现收入 582.7亿元，同比+6.8%，环比+12.2%；归母净利润 52.6亿元，同比-9.4%，环比+84.2%； 扣非净利润 45.7亿元，同比-6.4%，环比+56.0%。 主要产品全部完成目标产量，铜、钴核心品种实现高增长。 2024年公司 铜 (TFM+KFM)/ 钴 / 钼 / 钨 / 铌 / 磷 肥 产 量 分 别 为 65.0/11.4/1.5/0.8/1.0/118.0万吨，同比分别为+65.0%/+105.6%/-1.5%/+3.9%/+5.3%/+1.0%，分别完成全年目标中值的 119%/176%/114%/118%/106%/ 103%，全部实现目标产量，其中钴产量大幅超产，铜产量跻身全球前十大铜生产商。 其 中 第 四 季 度 公 司 铜 (TFM+KFM)/ 钴 / 钼 / 钨 / 铌 / 磷 肥 产 量 分 别 为17.4/2.9/0.4/0.2/0.2/28.4万 吨 ， 同 比 分 别 为 +37.3%/+61.2%/+14.9%/+4.3%/+5.2%/-2.7% ， 环 比 分 别 为 +7.3%/-4.1%/+1.9%/+2.4%/-9.9%/-8.9%。公司 2025年铜/钴/钼/钨/铌/磷肥目标产量中值分别为63/11/1.35/0.7/1/115万吨，公司将加快 TFM/KFM 两个世界级项目的扩产，并加速推进刚果（金） Heshima 水电站等电力开发项目，为新一轮产能扩张提供充足电力保障。 期间费用率同比下降，铜矿业务量价齐升。 2024年公司销售/管理/研发/财务费用率合计为 2.56%，同比-0.59pct；其中第四季度销售/管理/研发/财务费用率合计为 1.46%，同比-1.57pct，环比-1.42pct，费用率同比下 降 。 2024年 公 司 毛 利 率 / 净 利 率 为 16.55%/6.35% ， 同 比 分 别 为+6.83/+1.92pct；其中第四季度毛利率/净利率为 13.69%/9.02%，同比分别为-2.55/-1.61pct，环比分别为-2.45/+3.53pct。根据 LME、 FastmarketsMB 数据统计， 2024年铜全年均价为 9147美元/吨，同比+7.8%，公司铜矿业务量价齐升；钴全年均价为 11.26美元/磅，同比-25.5%，钴处于行业周期底部。 资产负债率显著降低， ROE 明显提升。 至 2024年年末，公司长短期借款分别为 93.3/139.6亿元，同比分别为-94.3/-109.9亿元，环比分别为-19.3/-165.2亿元；资产负债率为 49.5%，同比-8.9pct，环比-7.6pct，显著下降；全年 ROE 为 19.1%，同比+5.2pct。 投资建议： 摘要我们上调公司 2025、 2026年并新增 2027年盈利预测，预计公司 2025-2027年归母净利润分别为 149.4/163.6/182.9亿元（2025、2026年前值分别为 131.5/147.8亿元），我们看好公司长期发展趋势，维持“买入”评级。 风险提示： 下游需求不及预期；供给超预期释放；美联储紧缩超预期。

事件：2025年3月27日，公司发布2024年年报，报告期内公司实现收入544.5亿元，同比+27.6%；归母净利润44.1亿元，同比+11.5%；扣非净利润42.6亿元，同比+8.3%。其中第四季度实现收入152.7亿元，同比+18.3%，环比+5.0%；归母净利润5.9亿元，同比-59.2%，环比-54.5%；扣非净利润5.8亿元，同比-60.5%，环比-55.5%；第四季度业绩波动主要系成本端价格上涨所致，随着近期氧化铝价格持续回落，盈利有望恢复至较好水平。 电解铝产量增长显著，全年维持高开工率。2024年公司氧化铝/原铝/铝合金及铝加工产品/碳素制品产量为140.9/293.8/125.4/80.6万吨，同比分别为-1.4%/+22.5%/+1.8%/+2.8%，电解铝产量增长显著，主要系2024年公司积极争取用电负荷，电解铝实现快速复产；其中第四季度氧化铝/原铝/铝合金及铝加工产品/碳素制品产量为33.6/79.0/34.4/20.7万吨，同比分别为+2.4%/+13.1%/+7.1%/+2.2%，环比分别为-4.2%/0.9%/+6.8%/+3.0%。至2024年年末，公司氧化铝/绿色铝产能分别为140/305万吨，全年开工率分别为100.6%/96.3%。2025年公司主要生产目标为：氧化铝/电解铝/铝合金及加工产品/炭素制品分别为141/301/128/78万吨，维持稳定。 期间费用率同比下降，成本波动对盈利所有影响，进入2025年氧化铝价格显著回落。2024年公司销售/管理/研发/财务费用率合计为1.91%，同比-0.38pct；其中第四季度销售/管理/研发/财务费用率合计为2.85%，同比-0.36pct，环比+1.32pct，费用率同比下降。2024年公司毛利率/净利率为13.2%/8.1%，同比分别为-2.57/-1.17pct；其中第四季度毛利率/净利率为9.6%/3.9%，同比分别为-8.0/-7.4pct，环比分别为-4.0/5.1pct。根据生意社数据，2024年Q4铝现货均价/氧化铝均价分别为2.06/0.53万元/吨，环比分别为+5.1%/+33.9%，成本端价格显著上涨；2025年2月铝现货/氧化铝均价分别为2.05/0.35万元/吨，氧化铝价格显著回落。 资产负债率继续降低，维持较高ROE水平。至2024年年末，公司长短期借款分别为23.7/0.0亿元，同比分别为-14.0/-0.7亿元，环比分别为+0.9/-0.3亿元；资产负债率为23.2%，同比-2.3pct，环比-1.7pct，持续下降；全年ROE为15.6%，同比+0.2pct。 投资建议：我们维持公司2025、2026年并新增2027年盈利预测，预计公司2025-2027年归母净利润分别为54.1/58.4/60.5亿元，我们看好公司绿色铝一体化发展趋势，维持“买入”评级。 风险提示：产品价格波动风险，电价调整以及限电风险，下游需求不及预期。

事件： 2024年公司实现收入 3036亿元，同比+3%；归母净利润 321亿元，同比+52%；扣非净利润 317亿元，同比+47%。其中，第四季度实现收入 732亿元，同比+7%，环比-8%；归母净利润 77亿元，同比+55%，环比-17%；扣非净利润 79亿元，同比+24%，环比-4%。 铜、金产量续创新高。铜： 2024公司实现矿产铜 106.8万吨，同比+6.1%。 2024年塞尔维亚紫金矿业/塞尔维亚紫金铜业实现矿产铜产量17.0/12.3万吨，同比+22.9%/+22.2%，同比增长显著；西藏巨龙铜业实现矿产铜 16.6万吨，同比+7.7%；卡莫阿铜矿（权益） /科卢韦齐铜矿实现矿产铜 19.5/9.5万吨，同比分别为+10.0%/-25.5%，产量下滑主要系刚果（金）电力供应不稳，公司预计将通过建设水电站、光伏电站等措施实现电力供应稳定，第四季度产量明显增长。 金： 2024年公司实现矿产金产量 72.9吨，同比分别为+7.7%。 2024年哥伦比亚武里蒂卡/圭亚那奥罗拉/澳大利亚诺顿金田/陇南紫金实现矿产金 10.0/4.1/8.2/7.1吨，同比分别为+20.5%/+34.6%/+22.9%/+18.8%，贡献主要矿产金增量。 公司自主勘探优势显著，资源储备持续提升。 2024年，公司通过扩大规模和技术指标优化，实现了资源最大化利用，其中：巨龙铜矿新增铜备案资源量达 1472.6万吨，萨瓦亚尔顿新增金备案资源 54.1吨。公司共计投入权益地勘资金 3.95亿元，年度勘查新增探明、控制和推断的权益资源量为：黄金 159.75吨、铜 264.86万吨、钨 4.05万吨、钼 2.66万吨、银 266.73吨，当量碳酸锂 207.87万吨，单位勘查成本远低于全球行业平均水平。 生产成本控制效果显著，多项矿产产品毛利率提升。 2024年，公司成本控制效果显著，金精矿/铜精矿/电解铜/矿山产锌生产成本同比-0.7%/-4.6%/-18.1%/-6.2%，主要系公司原材料采购端规模效应明显以及精益管理所致。 2024年公司金锭/金精矿毛利率为 46.6%/68.6%，同比分别为+12.2pct/+10.2pct；铜精矿/电积铜/电解铜毛利率为66.0%/48.4%/45.9%，同比分别为+6.5pct/+1.4pct/+18.2pct；矿山产锌毛利率 41.5%，同比+19.6pct；矿山产银毛利率 61.0%，同比+10.2pct。公司核心矿产品种毛利率普遍提升显著，主要系产品价格上升，以及成本优化所致。 费用端稳步下降。 2024年公司销售/管理/财务费用率为 3.46%，同比-0.48pct；其中 Q4销售/管理/财务费用率为 3.51%，同比-1.39pct，公司费用端稳步下降，主要系人工成本下降等因素，体现公司精益管理不断取得成效。 杠杆率下降同时 ROE 提升。 2024年末公司资产负债率为 55.2%，同比-4.47pct，继 2023Q4以来持续下降； 2024年末公司长期/短期借款为615/307亿元，同比分别-161/+97亿元； 2024Q4公司经营性现金流量净额 128亿元，同比+14.5%。公司杠杆率下降， ROE 明显提升， 2024年末ROE 为 22.9%，同比+3.28pct，经营呈现高质量发展态势。 投资建议： 我们深度分析公司 2024年年报，公司矿山产铜、金、银产量均创新高，自主勘探优势显著，同时生产成本、费用端控制较好，财务杠杆率下降同时 ROE 提升，公司高质量成长利于长远发展。 我们上调公司 2025、 2026年，并新增 2027年盈利预测，预计 2025-2027年公司归母净利润分别为 390/430/467亿元（2025、 2026年前值为 360/410亿元），我们认为公司作为全球矿业龙头企业， 全球化能力突出、 成长确定性强、成本控制能力优异，有望充分受益于行业高景气度， 维持“买入”评级。 风险提示： 需求不及预期；供给超预期释放；美联储紧缩超预期

1、公司财务及运营良好，属于优质资产，有望穿越周期成长公司从做消费电池起家，目前公司消费电池在多个细分市场保持领先地位；动储电池进入产能释放期，营收逐渐超越消费电池，目前动储电池是公司主要营收来源。从盈利能力看，公司动储电池的毛利率位于第一梯队，消费电池业务毛利率行业领先。从经营管理看，公司销售费用率低于行业龙头、财务费用管理能力较强。从创新能力看，公司重视研发投入，研发费用率高于龙头企业。我们认为公司财务及运营良好，属于优质资产，有望穿越周期成长。 2、底部逆势扩张，大圆柱电池有望塑造差异化竞争优势目前行业产能过剩下动储电池企业整体资本开支大幅减少，而公司积极发行可转债为新项目募资，助力产能建设正常推进。公司新建项目基本为大圆柱项目，主要项目包括“23GWh圆柱磷酸铁锂储能动力电池项目”和“21GWh大圆柱乘用车动力电池项目”。我们预计公司大圆柱产能将于2026-2027年集中释放，目前公司大圆柱电池已获主要客户意向性需求260GWh+，未来订单确定性强，公司有望通过大圆柱电池提升全球市占率。 3、海外储能有望保持高增，消费电池景气度向上1）储能业务方面，伴随欧美主要经济体降息周期来临，储能性价比优势预计更加凸显。随着新增产能的投产及全球订单的交付，未来公司储能出货有望保持高增。2）消费电池方面，下游景气度持续提升，公司消费类圆柱电池产品实现满产满销，随着马来西亚基地的投产，公司消费电池销量有望持续增长。 4、投资建议：公司是处于周期底部的优质资产，短期财务稳健，长期机会清晰，看好公司底部布局机会。考虑原材料价格带来的波动，预计公司2024/2025/2026年公司营业收入分别为454.99/530.11/679.72亿元,同比增长-6.73%/16.51%/28.22%；归母净利润分别为37.91/52.01/82.99亿元（原预测49.83/72.78/102.43亿元），同比增长-6.40%/37.19%/59.59%。对应EPS1.85/2.54/4.06元。当前股价对应PE24.07/17.54/10.99。维持“买入”评级。 5、风险提示：新产品进展不及预期、行业需求不及预期

天赐材料是电解液全球龙头， 通过一体化和技术进步引领行业发展。 天赐材料是电解液生产的龙头企业，产能行业第一，且高度绑定头部电池厂商，行业龙头地位稳固。 2023年全球市场占有率约 36%，排名全球第一。随着未来公司锂盐外售和海外市场的拓展，市场占有率将进一步提升。 一体化布局有效降本， 新技术引领长期成长。 1） 一体化布局方面，为降本保供，公司引进先进技术，实现六氟磷酸锂及上游原材料氟化锂、五氟化磷等自产，同时采用液态六氟磷酸锂技术省去提纯结晶步骤，进一步降本。 一体化布局下，公司电解液生产成本低于同行，供需松动格局下具备更强竞争力。 2）新技术方面， 公司积极布局新型锂盐 LiFSI、 各类添加剂以及固态电解质， 技术和产能行业领先，打开长期发展空间。 有望穿越行业周期， 多业务协同打造第二增长曲线。 随着六氟、电解液产能的逐步释放，预计行业进入周期底部。天赐材料兼具产能和成本优势，有望穿越周期， 实现底部回升， 并在低谷期进一步扩大市场占有率。 同时，公司积极布局正极材料、电池回收及粘结剂业务，协同发展打造第二增长曲线： 1） 正极材料及电池回收方面，公司逐步形成由锂辉石到碳酸锂、 结合磷酸铁制成磷酸铁锂的纵向一体化布局，并布局锂电池回收业务实现锂电材料产业链闭环， 目前公司已与多家电池持有方展开合作，补充锂资源供应； 2） 粘结剂业务方面， 公司收购东莞腾威，其结构胶业务销量增速较高，另外公司已推出 4款自主研发的正负极粘结剂替代方案，粘结剂产线可由日化产线柔性切换，目前公司已具备一定批量交付能力，未来有望为公司长期发展贡献新的增长动力。 我们认为电解液行业进入周期底部，公司有望凭借成本优势底部回升。 我们上调盈利预测，预计 2024/2025/2026年公司营业收入分别为128.63/164.29/260.39亿元,同比增长-16.50%/27.72%/58.49%；归母净利润分别 4.82/21.13/44.36亿元（4.79/12.75/23.11亿元），同比增长-74.52%/338.64%/109.96%。对应 EPS 分 0.25/1.10/2.31元。当前股价对应 PE 87.68/19.99/9.52，维持“买入”评级。

公司历史悠久，穿越多轮行业周期。金风科技是由1998年成立的新风科工贸在2001年3月26日整体变更设立，历史悠久。公司自成立以来，始终围绕风电行业深耕业务，业务从风机制造业务逐步延伸到风电场投资与开发、风电服务以及水务等，开辟了多元化盈利渠道。自2004年以来，公司经历多轮行业周期，在行业最低谷是依然实现盈利，体现了龙头穿越周期能力。最近一轮行业周期，风机价格快速下滑，公司通过成本控制、风机出货结构调整、电站产品销售等措施，使得盈利水平逐步修复、收入和利润恢复增长趋势。 国内风电整机市场集中度稳步提升,龙头企业有望更加受益。根据CWEA数据，2023年风电整机企业CR3为51.60%，同比+0.64pct；CR5为73.36%，同比+1.49pct。风电整机市场集中度自2019-2021年连续三年下降之后正在稳步提升。金风科技从2011年开始连续13年蝉联国内风电市场份额第一；但近年在二线后起风机企业强有力竞争压力下，其市场份额有所下滑。未来随着市场集中度提升，金风科技作为龙头，其份额有望增加。2024年三季度末公司外部在受订单量41.38GW，充足的在手订单量为其份额增提升形成支撑。 “两海”业务放量，风机盈利有望加速修复。1）2024年1-11月公司在海上风机公开招投标市场中标量达到3.15GW，占比38.5%，排名第一。2）在国内风机业务内卷的情况下，公司更加重视国际业务的开拓。 截至2024年9月30日，公司海外在手外部订单5.54GW，同比+45.48%。 从2023年下半年以来通过内部降本、风机出货结构调整等措施，公司风机业务毛利率开始修复，2024H1风机毛利率3.75%，同比+6.29pct，环比+1.88pct。展望未来，随着“两海”业务的放量，公司风机毛利率修复趋势有望加速。 风电场投资与开发&风电服务业务成为稳定的盈利渠道。1）公司风电场坚持滚动开发策略，截至2024年9月30日，公司国内风电场权益在建容量4.56GW，自营风电场装机容量预计实现稳步增长。此外，2023年开始公司积极落地电站产品销售模式，成为新的业绩增长点。2）随着风电行业发展，公司风电服务业务不断丰富产品类型，包括现场运维、备件供应、部件维修、软件升级、技改优化及发电量提升等多项服务，风电服务实现稳健增长。 投资建议：随着风机业务盈利修复，叠加风电场投资与开发、风电服务业务的贡献，公司业绩有望实现较快增长。我们预计2024-2026年公司营收分别为606.03亿元、714.13亿元、773.47亿元，同比增速分别为+20.11%、+17.84%、+8.31%；归母净利分别为27.35亿元、32.77亿元、43.05亿元，同比增速分别为+105.45%、+19.83%、+31.37%；EPS分别为0.65/0.78/1.02元，当前股价对应PE分别为17/14/11倍，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：风电装机不及预期、海外市场开拓不及预期、原材料大幅波动、行业竞争格局恶化等。

1.全球光储逆变器龙头，收入盈利持续领先。1）公司1997年成立，持续专注于新能源风光储赛道的产品研发和销售。公司业务以光伏逆变器、储能系统、电站系统集成为主。2）近几年公司经营业绩稳步增长。2023年公司营业收入722.5亿元，yoy+79.47%；归母净利润93.39亿元，yoy+162.69%，业绩创新高。2024H1营业收入310.2亿元，yoy+8.4%；归母净利润49.6亿元，yoy+13.9%。公司研发投入快速增长，2023年增速达44.6%。 2.储能业务：市场需求高增，产品研发力是长期护城河。1）全球储能高景气，根据古瑞瓦特，预计2024-2027年全球储能新增装机复合增速有望达56.7%，到2027年将达652.4GWh。公司龙头优势显著，根据CNESA统计，2019年到2023年阳光电源储能系统出货量居于市场前列。2）产品方面，大储PowerTitan2.0综合性能优良，采用全液冷散热方式，“交直流一体化”设计。组串式方案中，PowerTitan2.0-HX，采用314Ah大容量电芯，配置嵌入式PCS，实现交直流一体化，标准20尺集装箱容量达2.5MW/5MWh；集中式方案中，PowerTitan2.0-UD，电池簇采用高压控制盒的设计方案，电池舱总共6簇，每3个电池簇并联接到外部一台1.25MW模块化PCS。 3.光伏业务：全球龙头稳固，产品齐全场景丰富。1）预计2024-2026年全球光伏新增装机为500/600/768GW，同比增速约为19%/20%/28%。2）2020-2023年公司光伏逆变器出货量增速快于快于行业增长，龙头市占率提升。公司光伏逆变器功率涵盖3KW-8.8MW，类型包括户用、组串式、1+X模块化和集中式逆变器，产品全面覆盖户用、工商业和地面电站等场景。 4.其他业务：电站投资开发稳步增长，新兴业务多元发展。全球开发建设光伏/风电发电站超40GW，业务有望稳步增长。 氢能、充电桩等新兴业务持续多元发展。 5.盈利预测与投资建议：公司作为全球光储龙头，产品+品牌优势显著，有望长期受益行业快速发展红利。我们调整公司盈利预测，预计2024-2026年，公司营收分别为809亿元、988.8亿元、1149.4亿元（前值为873.2/1061.6/1226.2亿元），同比增速分别为12%、22.2%、16.3%；归母净利润分别为108.5亿元、129.1亿元、150.6亿元（前值为108.1/125.3/140.3亿元），同比增速分别为15%、18.9%、16.7%；当前股价对应PE分别为16/13/11倍，维持“买入”评级。 风险提示：光伏装机规模不及预期、储能装机规模不及预期、相关政策推进不及预期