事件：公司23年归母净利42-48亿元，同减29.60%~38.40%；扣非净利31.0-36.0亿元，同减44.47%~52.18%，其中Q4归母亏损13.88-19.88亿元，同减176.35%~209.35%，环减184.04%~220.37%，中值亏损16.88亿元；扣非亏损17.08-22.08亿元，同减213.94%~247.29%，环减213.89%~247.22%，业绩不及市场预期。 硅片持续增长、盈利整体承压。公司23年硅片出货110GW+，同增64%，Q4出货28-30GW，同增65%/环降13%，因Q4竞争加剧+P型甩货，价格下行硅片盈利逐月降低，Q4基本盈亏平衡，单瓦盈利环降5-6分；组件出货3-3.5GW，整体延续亏损。受价格快速下行影响公司计提减值亏损约8-10亿元；同时处理多晶硅参股公司股权，投资收益亏损6-8亿元，导致Q4业绩承压。24年看，硅片环节开工率分化加强+N型占比持续提升，公司预计出货150GW+，维持龙头地位。 产能全面布局、加强全球化发展。23年底硅片产能180GW，24年将通过技改提升至196GW。电池组件方面，江苏已投产差异化TOPCon产线，实现去银化降本；23年底组件产能达30GW，广州25GWTOPCon电池预计24年投产，加强全面布局！同时计划在沙特建设晶体晶片产能，一期设计20GW；参股公司Maxeon拥有IBC电池及叠瓦组件专利，具备东南亚、墨西哥产能，并计划在美国建设3GWTOPCon电池组件产能；全球化布局进一步深化。 盈利预测与投资评级：基于竞争加剧硅片盈利下滑，我们下调盈利预测，我们预计2023-2025年归母净利45/31/45亿元（2023-2025年前值80/95/111亿元），同比-34%/-32%/46%。考虑公司硅片龙头地位，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、原材料价格波动。

事件：公司发布2023年第三季度报告，2023前三季度实现营业收入486.54亿元，同比减少2.39%，实现归母净利润61.88亿元，同比增长23.75%。2023年Q3实现营业收入137.56亿元，同比减少24.19%，实现归母净利润16.52亿元，同比减少20.72%。 产业链价格下降提升经济性，驱动终端装机稳步上升，长期发展信心足。 价格回落刺激投资需求，大基地等集中式项目启动；能源短缺刺激装机增长，非洲、中东等海外新兴市场增量显著。在光伏发电成本持续下降和全球绿色经济发展等有利因素的推动下，全球光伏新增装机中长期仍将稳步增长，有望突破400GW。公司公告股份回购计划，计划在董事会审议通过12个月内回购5-10亿元公司股份，用于未来的股权激励或员工持股计划，表明了公司对业绩基本面和长期发展的信心。 下行周期供需失衡竞争加剧，技术创新和制造转型提供内生竞争力。公司贯彻五年滚动发展战略规划，坚持技术创新和工业4.0转型，业绩韧性增长。硅片方面，G12与N型优势产能规模持续提升，2023年前三季度产销规模同比提升68%。另开发“DeepBlue”+AI定式模型，定制化“解决方案”满足客户高质量、差异化、柔性化需求，目前已实现全规格硅片产品供应1000余种，领跑行业。电池环节，铜制程工艺进一步降本增效，TOPCon工程拟实现升级为TBC电池。组件环节，实现“G12+叠瓦”3.0产品全面迭代。广州25GW太阳能电池工业4.0智慧工厂导入G12大尺寸技术优势，协同“G12+N型+叠瓦”全产业链。 重视全球合作与人才培养，扩大“差异化”“全球化”优势以穿越周期。 公司坚持以人为本的橄榄型组织建设，以观念统一、业务科学、协作和谐应对跨地域、国际化挑战。23年5月公司与VisionIndustries率先合作打造沙特本土的光伏产业链，一期目标产能20GW。子公司Maxeon的IBC电池累计出货量超10GW；组件Maxeon7光电效率达世界新高24.7%。目前公司全球化商业布局向好，与欧洲、韩国、东南亚等区域客户保持长期稳定的合作，供应链关系良好。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为75.9/81.9/113.3亿元，对应PE为10.2/9.5/6.9倍。我们维持对公司“买入”的投资评级。 风险提示：光伏需求增长不及预期；产能扩张进度不及预期。

事件： 公司参股上市公司Maxeon Solar Technologies, Ltd. 在德国曼海姆地方法院对爱旭股份及其子公司Aiko Energy Germany GmbH、 Solarlab Aiko Europe GmbH及其分销商Memodo GmbH提起了专利侵权诉讼。 争议主要围绕Maxeon专利号为No.EP2297788B1（ BC电池）的专利与爱旭ABC电池专利技术展开。 行业竞争加剧，技术创新日趋重要。 近年行业产能大幅扩张， 供过于求趋势下同质化产能竞争力减弱，行业整体盈利性下降， 预计后续技术创新带来的降本增效成为竞争优势关键。公司技术创新引领行业， 截至2023H1末， 公司累计拥有有效授权知识产权 1,559 项。 硅片方面，公司晶片劳动生产效率和出片数领先； 组件方面，公司是国内首批进行PERC量化生产的公司， 在硼掺杂、 隧穿氧化层及铜制程工艺上取得进展。 XBC路线经济性提升，公司提前布局，有望获得先发优势。 XBC通过将金属电极置于电池背面，实现正面光无遮挡，同时便于整面钝化，转换效率潜力大。随着激光图形化、金属化降本等技术推进， XBC作为平台技术前景广阔，并在未来有望和TOPCon、 HJT等结合。公司提前布局XBC技术， 2019年开始参股全球IBC龙头公司Maxeon，目前作为第一大股东持股23.7%。 Maxeon目前在30余个国家拥有1600多项专利及360多项在审专利，后续导入210工艺有望进一步降本增效。除马来西亚及墨西哥工厂技改及扩张外，其在美国的3.5GW电池及组件项目已规划。基于Maxeon的IBC技术、叠瓦组件的知识产权和技术创新优势， 中环通过与其在技术、 生产与渠道上协同发展，有望进一步提升技术优势及国际化水平。 投资建议： 公司作为硅片龙头， N型迭代下技术及供应链优势明显， 同时产能逐步放量。预计公司2023-2025年实现营业收入631/863/992亿元，同比-5.82%/+36.80%/+14.86%，公司2023-2025年归母净利润为75/83/101亿元， 同比+10.48%/+10.37%/+21.64%， 对应当前P/E为10.01x/9.07x/7.46x， 维持“买入”评级。 风险提示： （ 1）全球宏观经济波动风险； （ 2）行业内部竞争风险；（ 3）供应链保供风险；（ 4） 上下游价格波动风险。

公司三季报符合预期，产业链下行中韧性显现。 2023年Q1-3实现营收486.54亿元，同比-2.39%；归母净利润61.88亿元，同比+23.75%；扣非归母净利润53.08亿元，同比+6.51%。 其中， 2023年Q3实现营收137.56亿元，同比-24.19%，环比-20.39%；归母净利润16.52亿元，同比-20.72%，环比-27.67%；扣非归母净利润15.00亿元，同比-27.98%。 硅片业务龙头优势明显，盈利维持稳定。 Q3末产能达到176GW，对比期初增长26%，预计年末至180GW。 2023年Q1-3公司实现硅片营收367.30亿元，营收占比75.49%，前三季度出货85.1GW。其中， Q3实现硅片营收97.64亿元，环比-24.11%。 Q3出货32.1GW，环比+14.64%。由此测算产业链价格下行是营收下降主要原因，但Q3硅片单瓦净利维持在5.5分以上，龙头韧性明显。研发投入带来公司硅片成本优势明显，通过硅料使用能力提升以及持续薄片化、细线化等技术进步，单公斤硅成本、单公斤开炉成本、单公斤开片数较同业明显降低。同时公司供应链布局完善，在石英坩埚等重要辅材方面锁量充裕。 电池组件业务放量，全球化布局开启。Q3末产能16.7GW，对比期初+39.17%。2023年Q1-3公司实现硅片营收77.6亿元，营收占比15.95%，前三季度出货5.2GW。其中， Q3实现硅片营收25.52亿元，环比-14.59%，出货量1.9GW，基本与Q2持平。产能规划上， 2GW江苏G12电池工程示范线已投产， 25GW广州TOPCon电池产能有望于2024年投产。全球化方面，近日公司与Vision Industries Company拟共同成立合资公司并在沙特投建光伏晶体晶片工厂项目，项目一期规划产能20GW。另外，公司参股公司Maxeon拥有领先的IBC电池和叠瓦组件专利产权，具备东南亚、墨西哥产能， 3GW美国TOPCon 电池组件产能已规划。 投资建议： 公司作为硅片龙头， N型迭代下技术及供应链优势明显， 同时产能逐步放量。 但是鉴于当前行业供需格局下产业链价格整体下行，公司2023-2025年盈利预测下调。预计公司2023-2025年实现营业收入631/863/992亿元（原预测值分别为856/1073/1161亿元），同比-5.82%/+36.80%/+14.86%，公司2023-2025年归母净利润为75/83/101亿元（原预测值分别92/115/132亿元），对应当前P/E为9.43x/8.55x/7.03x， 维持“买入”评级。 风险提示： （1）全球宏观经济波动风险； （2）行业内部竞争风险； （3）供应链保供风险； （4）上下游价格波动风险。

事件：公司披露2023年三季报。公司2023年前三季度实现归母净利润为61.88亿元，同比增加23.75%。2023年前三季度实现扣非净利润为53.08亿元，同比增加6.51%。其中，2023Q3归母净利润为16.52亿，同比下降20.72%，扣非后净利润15.0亿，同比下降27.98%。 产能规模持续提升。公司的高功率、高效率产品有效降低光伏发电LCOE，产品生命周期内发电优势明显，终端应用市场向G12、N型加速切换。2023年前三季度，公司产销规模同比提升68%。公司持续发挥技术创新与柔性制造优势，进一步提升G12与N型先进产能供应能力，优化产品结构，充分发挥公司G12与N型战略产品的规模优势、技术优势、成本优势及市场优势，提升公司在光伏硅片市场的市场占有率。 多线并进发展。公司通过TOPCon工程试验线提升N型技术大规模应用中的工程能力、工厂能力、成本控制、产品一致性管理等，提升综合竞争力。未来公司可在现有TOPCon电池技术升级为TBC电池，光电转换效率可进一步提升。在组件环节，坚定“叠瓦+G12”双平台差异化技术与产品路线，实现“G12+叠瓦”3.0产品的全面迭代，并且充分发挥产业链协同优势，持续降本增效，组件第三代线差异化制造方式和精益制造能力建设，成本优势显现，不断扩大叠瓦核心差异化竞争力，助推行业发展。公司拥有的叠瓦组件4.0产品，先进的叠瓦组件技术更能适应TOPCon电池量产可能的波动，发挥TOPCon性能优势。 投资建议:未来公司持续扩张产能，享受龙头红利，强者恒强。我们预计公司2023-2025年归母净利润为79.15/98.63/110.86亿元，对应2023年11月7日收盘价PE为9.54X/7.66X/6.81X，维持公司“买入”评级。 风险提示：技术更迭风险，原材料价格波动风险，境外经营风险，行业竞争加剧风险，终端需求不足的风险等。

事件： 10月 26日，公司发布 2023年三季报， 2023年前三季度公司实现营收 486.54亿元，同比-2.39%； 归母净利为 61.88亿元，同比+23.75%；扣非归母净利 53.08亿元，同比+6.51%。分季度来看，23年 Q3公司营收 137.56亿元，同比-24.19%； 归母净利 16.52亿元，同比-20.72%；扣非归母净利 15.00亿元，同比-27.98%。 Q3业绩同比下滑主要由于供需不匹配导致产品价格下行、产业链竞争加剧所致。 坚持技术创新与变革，“G12+工业 4.0”融合持续提升效率。 公司 G12技术平台与工业 4.0的深度融合，生产效率和工艺水平持续提升，晶体单炉月产持续提升， 采用细线和薄片工艺提升了硅片良率， 同硅片厚度下公斤出片数行业领先。此外，随着工业 4.0的应用持续深化，公司产品一致性持续提升，原辅材消耗量减少，运营效率与成本持续优化， 公司 23年 Q1-Q3毛利率 23.12%，同比+5.20Pcts。 产销规模同比提升，加码 N 型产品夯实竞争力。 今年前三季度公司在新能源光伏材料领域取得显著进展，产销规模同比提升 68%。公司通过定制化 N 型解决方案和强化 Total solution 能力，参与客户的产品和工艺设计，为客户提供超过 1000种全规格硅片产品，满足其高质、差异化和定制化的需求。在电池组件环节， 公司自主开发并掌握铜制程工艺，显著降低非硅成本，且在广州25GW 电池工业 4.0智慧工厂中，将 G12大尺寸技术导入 N 型 TOPCon 制造中，有望充分发挥“G12+叠瓦+N 型”的产业链协同优势。 布局沙特产能，全球化布局加深。 公司于 2023年 5月 24日与 VisionIndustries 签署合作条款清单，拟共同成立合资公司并在沙特阿拉伯投资建设光伏晶体晶片工厂项目，根据最新公告，该工厂产能将达到 20GW，该项目填补中东地区光伏产业链中上游的空白，为公司为进一步产业全球化、制造本土化奠定坚实基础。 回购彰显公司长期发展信心。 根据公司 10月 26日公告， 本次用于回购的资金总额不低于不低于人民币 5亿且不超过人民币 10亿元回购， 回购价格不超过 34.15元/股。本次回购体现了公司对未来发展的信心与对公司价值的认可，有望进一步健全公司长效激励机制，充分调动公司员工积极性，有利于公司长远发展。 投资建议： 预计公司 23-25年实现收入 808.50/903.93/980.01亿元，归母净利为 77.12/101.33/117.16亿元，对应 PE 为 10x/8x/7x。随着技术优化和产能扩张的加速， 公司市占率与盈利能力有望提升，维持“推荐”评级。 t 风险提示： 原材料价格波动风险、 下游行业景气度波动风险等。

新能源赛道引领者，光伏硅片与组件构筑成长曲线。光伏硅片业务方面，公司将把握战略机遇，坚持以创新引领产业发展，持续推动先进产能释放、优化升级产品结构与推动全球化业务持续发展。公司作为光伏产业的创变者与引领者，将秉承集约创新、集成创新、联合创新、协同创新的理念，立足技术创新与柔性化制造能力，巩固硅片环节定义权、定标权、定价权。为实现“综合实力全球TOP1”的全球领先战略目标持续努力。在光伏电池/组件方面，公司将始终高度尊重知识产权，持续专注于具有知识产权保护的、行业技术领先的叠瓦组件差异化产品的科技投入和工艺创新，坚定发挥叠瓦技术与工业4.0制造方式优势，加速“G12+叠瓦”技术平台全面升级，推动整个光伏链条的技术能力与商业价值提升，以差异化、定制化保持持续的性能领先。 行业政策支持，市场需求向好。近年来，随着光伏产业技术水平持续快速进步，光伏发电成本步入快速下降通道，光伏发电在全球范围内向“平价上网”过渡，全球光伏装机容量逐步提升。国际能源署（IEA）预测：在可再生能源净增量中，光伏新增装机比重最大，并持续保持稳定增长，到2027年，光伏累计装机量将超越其他所有电源形式，2022-2027年,全球光伏装机新增1500GW，年均300GW。 光伏能源成为日益重要的一环，在全国发电站比重的地位也逐渐显现。4月23日，国家能源局发布1-3月份全国电力工业统计数据。截至3月底，全国累计发电装机容量约26.2亿千瓦，同比增长9.1%。其中，风电装机容量约3.8亿千瓦，同比增长11.7%；太阳能发电装机容量约4.3亿千瓦，同比增长33.7%。截至2023年3月底，全国累计光伏装机容量425.89GW，首超水电415.46GW，光伏成为我国第二大发电技术。 盈利能力领先，产能扩张加速。公司加速优势产能扩产，晶体环节，随着50GW（G12）太阳能级单晶硅材料智慧工厂产能扩张，截至2022年12月底，单晶总产能提升至140GW，2023年末预计产能进一步提升至180GW；晶片环节，公司在天津和宜兴年产25GW高效太阳能超薄硅单晶片智慧工厂项目和年产30GW高纯太阳能超薄硅单晶材料智慧工厂项目的陆续投产，2023年新增银川年产35GW高纯太阳能超薄单晶硅片智慧工厂项目及配套项目已开工，进一步推动公司G12硅片先进产能加速提升，产品结构优化，发挥公司G12战略产品的规模优势、成本优势及市场优势，进一步巩固公司在光伏硅片市场的领先地位以及市场占有率。 投资建议：考虑公司有望充分受益于合理的产能扩张规划以及N型迭代下全球光伏装机需求的高速发展，我们预计预计2023-2025年公司归母净利润分别为95.3/119.9/133.7亿元，对应2023-2025年PE为9.52X/7.57X/6.79X，首次覆盖，给予公司“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、终端需求不足的风险、上游原材料价格波动风险。

公司发布2023年半年度报告，2023年上半年实现营业收入348.98亿元，同比增长10.09%，实现归母净利润45.36亿元，同比增长55.50%。 2023年Q2公司实现营业收入172.79亿元，同比下降5.74%，实现归母净利润22.83亿元，同比增长42.13%。 出货稳定增长，先进产能持续释放。2023H1公司产销规模同比提升56%，其中光伏硅片和组件出货量持续攀升，实现营业收入269.66/52.08亿元，占比高达77.27%/14.92%。在晶体环节，随着50GW（G12）太阳能级单晶硅材料智慧工厂产能投放，截至2023年6月底，公司单晶总产能提升至165GW，2023年末预计产能提升至180GW；在晶片环节，年产25GW高效太阳能超薄硅单晶片智慧工厂项目和年产30GW高纯太阳能超薄硅单晶材料智慧工厂项目相继达产，G12先进产能供应能力进一步提升。 全球一体化布局助力拓展海外市场。公司坚持全球化竞争优势路线，与VisionIndustriesCompany拟共同成立合资公司，并在沙特阿拉伯投资建设光伏晶体晶片工厂项目，打造其首条具有全球领先技术优势的光伏产业链。Maxeon在IBC电池-组件、叠瓦组件方面具有的知识产权和技术创新优势，以及完善的海外产业布局和全球供应链体系，将进一步协助公司未来海外业务的加速发展。 “叠瓦+G12”全面迭代，工业4.0柔性制造提升综合竞争力。公司坚定“叠瓦+G12”双平台差异化技术与产品路线，持续自主技术创新积累Know-how工艺，推动工业4.0制造方式加速转型，公司在江苏地区投产的G12高效叠瓦组件项目实现9GW产能，在天津地区投产的G12高效叠瓦组件项目（一期）实现3GW产能，二期项目正在加速实施中，公司实现了“G12+叠瓦”3.0产品的全面迭代。依托G12与叠瓦双平台技术优势和柔性制造能力，公司组件的制造水平和产品力将进一步增强。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为101.8/115.9/136.1亿元，对应PE为9.8/8.6/7.3倍。我们维持对公司“买入”的投资评级。 风险提示：光伏需求增长不及预期；产能扩张进度不及预期。

事件：2023 年 8 月 29 日，公司发布 2023 年半年度报告，23 年 H1 公司实现收入 348.98 亿元，同比+ 10.09%；实现归母净利 45.36 亿元，同比+55.50%；实现扣非净利 38.08 亿元，同比+31.28%。分季度来看，Q2 公司实现收入 172.79 亿元，同比-5.74％；实现归母净利 22.83 亿元，同比+42.13%；实现扣非净利 15.89 亿元，同比-0.70%。 先进产能持续扩张，规模优势凸显。公司作为光伏硅片领域龙头企业，硅片市占率全球第一，随终端应用市场快速向高功率、高效率的 G12 产品切换，公司加速优势产能释放。硅料环节，50GW(G12)太阳能级单晶硅材料项目已投产，产能达 165GW，预计 23 年末将提升至 180GW。硅片环节，公司在天津和宜兴年产 25GW/30GW 高效太阳能超薄硅单晶片项目相继达产。组件环节，江苏 G12 叠瓦组件项目实现产能 9GW；天津 3GW 叠瓦组件一期项目已投产，二期项目在建中。电池环节，江苏 2GW 自动化、智能化水平领先的 G12 电池项目已建成；广州 25GW 电池工厂加速投建，将公司 G12 大尺寸技术优势导入 N 型 TOPCon 电池制造过程中，形成优势整合，进一步提升 G12 先进产能供应能力，充分发挥公司 G12 战略产品的规模、成本及市场优势。 坚持技术进步推动产业升级，夯实核心竞争力。公司坚持高研发投入构筑优势壁垒，推动 G12 技术平台与工业 4.0 生产线深度融合，提升公司生产效率、工艺水平和满足客户高质量、差异化需求的能力。硅料环节，用料结构持续优化，单位产品硅料消耗率降低，单炉月产不断突破。硅片环节，通过细线化、薄片化工艺改善，提升 A 品率，同硅片厚度下公斤出片数行业领先，形成坚实竞争力。 立足国内协同布局，加码全球化战略。公司产能在国内布局区域相对集中，区域位置优越，能源供给稳定，规模效应显著，有效助力公司工业 4.0 的制造模式、集约管理和资源调配。同时，公司坚持全球化竞争优势路线，与 VisionIndustries Company 签署合作条款清单，拟共同成立合资公司，并在沙特阿拉伯投资建设光伏晶体晶片工厂项目，打造沙特首条具有全球领先技术优势的光伏产业链，助力其能源转型，迈出公司全球化战略重要一步；并与 Maxeon 公司实现了全球范围内生产与渠道的协同发展，充分发挥 Maxeon 的 IBC 电池-组件、叠瓦组件技术创新、完善的全球供应链体系、高品牌认可度等优势，与公司的制造文化相结合，有效提升公司整体全球化的商业竞争优势。 投资建议：预计公司 23-25 年实现收入 828.95/917.76/1098.21 亿元，归母净利为 96.18/124.01/148.53 亿元，对应 PE 为 11/8/7。随着技术迭代和产能扩张的加速，公司市占率和盈利能力有望持续提升，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、下游行业景气度波动风险等。

业绩总结：公司发布 2023年半年度报告：23H1公司实现营收 348.98亿元，同比+10.09%；归母净利润 45.36亿元，同比+55.50%；扣非净利润 38.08亿元，同比+31.28%。其中二季度营收 172.79亿元，同比-5.74%；归母净利润 22.83亿元，同比+42.13%；扣非净利润 15.89%，同比-0.70%。二季度公司计提资产减值损失 13.3亿元，主要为存货跌价准备；获得投资净收益 9.4亿元。 硅片产销持续增长，盈利能力提升。随着宁夏六期 50GW 拉晶产能释放，至 2023年 6月末公司硅片产能提升至 165GW，预计 23年末提升至 180GW。切片方面，天津 DW 三期 25GW 和宜兴 DW 四期 30GW 相继达产，公司切片产能相应提升，补齐拉晶与切片端缺口。受益于需求持续快速增长，23H1公司硅片出货同比增长 55%以上，出货规模行业第一。营收方面，受二季度硅料、硅片价格快速下降的影响，23H1公司光伏硅片营收 269.66亿元，同比增长 10.22%。报告期内公司持续通过技术创新和工艺进步，推进硅料使用效率与成本、开炉成本、单位出片数方面的研发，成本与制造领先优势凸显，盈利能力持续优于行业。 23H1公司光伏硅片毛利率 24.88%，同比提升 6.44pp。 全球化布局领先，巩固公司竞争力。5月公司公告与 Vision Industries Company签署合作条款，拟共同成立合资公司并于沙特投建硅片项目，打造沙特第一条本土光伏产业链。参股子公司 Maxeon计划投资 10亿美元，于美国建设光伏电池组件工厂，预计年产能将达到 3GW。基于 Maxeon拥有的 IBC电池组件、叠瓦组件的产权和创新优势，通过技术、资源共享，公司与 Maxeon 实现全球范围内的生产和渠道的相互促进和协同发展。随着公司电池组件产能扩张，特别是 TOPCon 等电池产能的投建与完善，公司组件产品矩阵将更为丰富，全球化竞争优势也将进一步巩固。 期间费用率显著下降，23Q2环比下降 3.8pp。二季度公司期间费用率 5.61%，环比下降 3.8pp：财务费用率 0.9%，环比下降 0.75pp；销售费用率 0.58%；管理费用率 1.30%，环比下降 0.25pp；研发费用率 2.83%，环比下降 2.95pp。公司期间费用率下降得益于持续的组织管理优化与降本，费用率创近年来新低。 盈利预测与投资建议：公司为大尺寸硅片行业龙头，2023年优质石英坩埚紧缺背景下，公司保供能力强，硅片品质与盈利能力有望持续领先行业。我们预计未来三年公司归母净利润 CAGR 为 24.8%，维持“买入”评级。 风险提示：全球光伏装机需求不及预期的风险；石英砂供给短缺的风险；政策变化的风险。

8 月 28 日公司披露 2023 年中报，上半年实现营收 349 亿元，同比+10%，实现归母净利润 45.36 亿元，同比+56%，实现扣非归母净利 38.08 亿元，同比+31%。其中，Q2 实现营收 173 亿元，同比-5.7%、环比-1.9%，实现归母净利 22.83 亿元，同比+42.1%、环比+1.3%，实现扣非归母净利 15.89 亿元，同比-0.7%、环比-28.4%。 非经常损益主要为处置交易金融资产取得的投资收益。业绩位于预告中值附近，符合预期。 硅片出货持续增长，N 型放量助力市占提升。上半年公司产销规模同比提升 56%，预计单晶硅片出货 52~53GW，其中 Q2 出货27~28GW，环比 Q1 提升约 10%。Q2 中后期产业链价格快速下跌，终端需求观望导致硅片出货承压，公司凭借产品及运营优势实现了出货量的稳步增长。截至 6 月末公司拉晶总产能已达 165GW，预计 2023 年末进一步提升至 180GW，随硅料价格见底，7-8 月硅片环节稼动率显著提升，预计公司 Q3 硅片出货量环比显著提升。公司 N 型硅片产品份额领先，随下半年 N 型电池放量，公司有望凭借 N 型产品优势进一步提升硅片出货量及市占率。 产业链价格波动下硅片盈利维持高位，龙头优势尽显。二季度产业链价格波动导致硅片环节盈利承压，公司凭借制造端成本及技术优势、经营端供应链及战略优势充分展现龙头竞争力，测算Q2 硅片单位盈利约 0.06-0.07 元/W，在二三线企业亏损的背景下明显拉开优势；Q2 公司计提资产减值 13.32 亿元，主要为存货减值，加回后单位盈利约 0.1 元/W。近期光伏产业链上游硅片、硅料价格企稳，7 月底以来公司连续 3 次调涨硅片报价，预计 Q3 公司硅片盈利能力维持高位。 “G12+叠瓦”打造差异化组件路线，布局 TOPCon 提升盈利能力。公司坚定“G12+叠瓦”双平台差异化技术＆产品路线，发行可转债布局 25GW N 型 TOPCOn 电池产能，有望将公司 G12 大尺寸技术优势导入 N 型 TOPCon 电池制造过程中，充分发挥产业协同优势与差异化技术路径，提升综合竞争力及盈利能力。 公司硅片技术多维领先，业绩有望持续高增，微调 2023-2025年净利润至 101、122、146 亿元，当前股价对应 PE 分别为 10/8/7倍，维持“买入”评级。 行业竞争加剧，行业需求不及预期。

多方位战略布局领先，营收及盈利稳步增长公司深耕单晶硅制造数十载，目前已成长为全球领先的光伏硅片龙头企业，同时公司积极布局电池、组件业务及光伏发电业务。2022年公司实现营业总收入 670.10亿元，同比增长 63.02%；实现归母净利润 68.19亿元，同比增长 69.21%；2023Q1实现营业总收入 176.19亿元，同比增长 31.80%；实现归母净利润 22.53亿元，同比增长71.90%。 深耕行业多年，硅片龙头持续领跑公司作为全球光伏硅片龙头从多方面进行战略布局领跑同行：1)产能方面，根据 2022年年报披露，随着银川项目投放，预计 2023年末硅片产能将达到 180GW；2）技术方面，公司不仅引领了大尺寸、薄片化、N 型硅片等新技术趋势，并且实现 G12技术平台与工业 4.0生产线深度融合，提升公司生产制造效率、工艺技术水平和满足客户柔性化需求的能力；3）产业链&客户方面，一方面公司提前进行全球化供应链布局，获取更多供应链资源和稳定的保障，另一方面，公司积极进行差异化市场布局。 产业化纵向延伸，强化核心竞争力公司积极纵向延伸产业链，进一步强化核心竞争力：1）电池方面，公司积极布局 N 型电池片项目；2）组件方面，公司在叠瓦 3.0产品全面迭代的基础上，进一步开发“叠瓦 3.5”、“叠瓦 4.0”技术平台，推动终端 BOS 成本进一步降低，根据公司 2023年一季报披露，预计 2023年底公司组件产能将达到 30GW。 投资建议我们预计 2023-2025年公司分别实现营业总收入 838/1001/1139亿 元 ， 同 比 增 长 25.0%/20.0%/13.3% ； 实 现 归 母 净 利 润103/123/144亿元，同比增长 50.4%/19.5%/17.4%，相应 EPS 分别为 2.54/3.03/3.56元，以 23年 7月 3日收盘价 32.33元计算，当前股价对应 PE 分别为 13/11/9倍，参考国内硅片领域可比公司隆基绿能、双良节能，考虑公司先进产能布局+领先制造能力，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示石英砂价格持续上涨风险、上游原材料价格波动风险、产能扩张不及预期、下游需求不及预期、海外政策变动风险。

5 月24 日，公司公告与沙特阿拉伯企业Vision Industries签署合作条款清单，拟在沙特共同成立合资公司,并投资建设光伏晶体晶片工厂项目。 技术+资源强强联合，填补中东光伏晶体晶片制造空白。 Vision Industries 主营业务为新能源全产业链投资开发（光伏、风能、氢能、储能等），由两家大型沙特集团Abunayyan Holding和Al Muhaidib Groups 于2021 年成立，旨在利用沙特境内可再生能源市场增长潜力打造新能源全产业链制造能力，具有丰富的产业投资经验及资源。 充分利用中东资源及需求优势，有望辐射欧洲、中亚等多个市场。中东地区光照资源丰富，近年来中东国家为实现能源转型，提出了雄伟的可再生能源发展目标，光伏装机规模及储备项目量持续增长。本次合作有望依托沙特及中东地区资源及政策优势、合作方丰富的本土化产业投资经验及资源、公司在光伏制造领域领先的技术水平，打造沙特首条具有全球领先技术优势的光伏产业链，为沙特、中东地区及可能的欧洲、“一带一路”沿线中亚地区市场推进能源转型带来巨大支持和助力。 依托工业4.0 率先落地晶体晶片海外产能，全球化战略保障综合实力持续领先。随着光伏逐渐在全球范围内成为成本最低的新建电源形式，叠加近年来的地缘争端及传统能源价格的大幅上涨和波动，全球主要国家和地区发展光伏自主供应链的诉求被提升到了前所未有的高度。我们预计，在未来的数年时间内，在具备一定制造业基础、同时又存在巨大潜在需求的国家和地区，实现一定规模的本土光伏供应能力建设（比如年均新增装机需求的20%左右）将是大势所趋。公司持续推进光伏产业全球化战略，率先依托工业4.0 先进制造模式落地晶体晶片海外产能，预计本次合作将落地约10GW 产能并实施控股，为公司产业全球化、制造本土化奠定坚实基础，预计后续将持续推进全球化建设，有望保持公司新能源综合实力全球领先优势。 公司硅片技术多维领先，工业4.0 助力全球化、制造本土化布局，领先优势明显，业绩有望持续高增。维持2023-2025 年净利润预测101、127、153 亿元，对应EPS 为3.12、3.93、4.74 元，当前股价对应PE 分别为13/11/9 倍，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧，行业需求不及预期。