24H1扣非净利润同比+13.28%，毛利率同比+1.6pct。（1）24Q2公司收入16.11亿元，同比+0.94%，环比+23.5%；归母净利润1.28亿元，同比23.02%，环比+35.06%，净利率7.87%，同比+1.37pct，环比+0.71pct。（2）24H1公司收入29.16亿元，同比+0.79%，归母净利润2.22亿元，同比+16.43%，扣非净利润2.12亿元，同比+13.28%。扣非净利润同比增长主要系：1）优质客户和订单比例提高；2）应收帐款和存货管理改善导致信用减值损失和资产减值损失比上年同期有所下降；3）进项税额加计。24H1公司毛利率23.36%，同比+1.6pct；净利率7.55%，同比+0.95pct；期间费用率15.33%，同比+2.74pct。 海外收入订单强势增长，深化数字化转型。（1）24H1公司外销收入7.9亿元，同比+48.53%，占比27.3%，同比+8.8pct。内销销售收入21.1亿元，同比-10.02%，主要系国内新能源销售收入同比-19.29%。但重要基础设施销售收入同比+104.69%、发电及供电销售收入同比+67.41%、新基建销售收入同比+83.38%。（2）截至2024年6月末，公司在手订单65.6亿元（不含税），同比+29.88%，其中外销28.49亿元，同比增长180.16%，内销37.13亿元，同比-7.98%。公司已在墨西哥和美国做好全线产品产能扩产准备，并完成波兰工厂和欧洲销售及售后服务总部的布局，为进一步拓展海外市场做好准备。 （3）24H1公司输配电设备/储能系列/智能产线/安装工程业务/光伏电站业务分别为24.5/2.8/0.7/0.67/0.3亿元，占比分别为83.9%/9.8%/2.5%/2.3%/1%。 2024年上半年，公司数字化整体解决方案业务合计签订订单总金额达4.76亿元（不含税），公司在数字化领域的核心竞争力进一步提高。 24H1经营性现金流量净额同比改善。截至24H1，公司存货18.5亿元，同比-1.8%；应收票据3.0亿元，同比-24.4%；应收账款28.3亿，同比+31.2%；应付票据4.2亿元，同比-49.7%；应付账款15.9亿元，同比-7.8%。公司24H1经营性现金流净额-0.8亿元，较上年同期+2.2亿元，同比+74.2%；投资性现金流净额-2.9亿元，较上年同期-5.1亿元；筹资性现金流净额3.0亿元，较上年同期+2.8亿元。经营性现金流净额较上年同期有明显好转的主要原因是：1）优质客户和优质订单比例不断提升；2）加强了货款回收工作所致。 盈利预测与估值。预计2024-2025年，公司归母净利润分别为6.66亿元、9.16亿元，对应EPS为1.46、2.00元/股。考虑到公司在干式变压器领域的领先地位，以及海外业务的发展潜力，参考可比公司估值，给予公司2024年25-30XPE，合理价值区间为36.5-43.8元，给予“优于大市”评级。 风险提示。政策变动风险，原材料涨价风险，竞争加剧风险。

1、我们认为公司24Q1业绩触底，并网放量，全年业绩环比高增可期； 2、欧洲库存见底叠加降息周期，高毛利的户储业务增长在即。 公司优势： 1、在欧洲优质市场具备优势，新兴市场爆发带来增量机遇； 2、研发积淀深厚，品牌美誉度高； 3、业绩弹性大，盈利能力随着出货增长会有显著提升； 4、逆变器具备轻资产属性，毛利率相对稳定。 风险提示：光伏新增装机不及预期；行业库存消化不及预期；行业竞争加剧。

装备+材料协同发展布局，智能方案引领业绩持续增长。 公司主营业务产品为应用于光伏和半导体集成电路产业制造及加工设备，以及半导体材料细分领域的材料。根据公司 24年一季度报告及 23年年度报告， 2023年公司设备及其服务、材料销售收入占公司总收入 71.24%、 23.15%，营收同比分别增长51.29%、 186.15%； 24Q1公司总营收 45.1亿，同比增长 25.28%，业绩实现稳定增长。 光伏、半导体、新材料齐头并进，技术创新强化核心竞争力。 1）光伏设备技术规模双领先，实现全产业链布局。 公司产品覆盖硅片、电池、组件等光伏产业链全环节，同时于 2023年推出基于 N 型产品的第五代单晶炉，将半导体超导磁场技术导入光伏领域，从材料端提升电池效率，该产品市占率国际领先。 2）半导体设备持续创新突破，抢占国产替代市场。 公司积极布局大硅片制造、芯片制造、封装等设备的研发，在 8-12英寸半导体大硅片设备领域实现国产化突破，开发出全自动晶体生长设备、晶体加工设备等系列产品，同时基于产业链延伸，开发多种功率及先进制程设备，实现碳化硅外延设备的国产替代。 3）新材料产业规模迅速扩张，零部件国产化迎合供应需求。 2023年公司扩产产能逐渐释放、项目建设逐渐推进，石英坩埚、钨丝金刚线、碳化硅产品生产规模扩大，新材料产业打开公司第二增长曲线。同时公司以半导体高端装备核心零部件国产化为目标，研发核心零部件，建设规模化产能。 深入研发太阳能领域高端设备，出口海外推动高效电池技术扩产。 2024年，晶盛机电子公司晶盛光子向海外出口三款性能优异的最新设备： 1） PECVD设备独特的细丝炉体设计，使效率分布更加收敛； 2） LPCVD 设备腔内热场分布更加均匀， Poy-Si 沉积膜厚均匀性超业内水平； 3）管式低压磷扩散炉创新应用了法兰独立水冷等设计，进一步改善了热管理和气流控制能力。我们认为，随着未来全球清洁能源需求的不断增加，公司将获取更多电池片设备出海订单，海外业务的扩张将有望推动公司业绩持续增长。 盈利预测与评级： 我们预计公司 24-26年归母净利润分别为 55.38、 63.50、72.82亿元，同比增长 21.5%、 14.7%、 14.7%。公司为光伏半导体设备行业龙头企业，盈利能力保持较高水平，参考可比公司给予公司 2024年 8-10倍PE 估值，对应合理价值区间 33.84-42.30元，给予“优于大市”评级。 风险提示： 下游需求不及预期风险；行业和市场竞争风险；客户风险。

投资要点：海外业务逐步实现收入，大兆瓦机型占比提升。（1）2023年，公司风机及配件/风电建设服务/电站产品销售/发电营收占比分别为80.47%/11.89%/4.28%/3.19%，对应的毛利率分别为15.45%/6.01%/36.00%/73.08%。分地区看，国内/海外的营收占比分别为97.91%/2.09%，对应的毛利率分别为16.82%/22.07%，2023年海外订单逐步交付实现收入，而国内行业竞争加剧导致销售价格下行，使得海外毛利率高于国内。（2）大兆瓦机型占比提高。2023年，公司5.XMW及以上的机型营收占比58.76%，同比+23.14pct，主要系行业的海陆风机持续向大型化和智能化方向发展，大容量机组商业化应用步伐加快。（3）2023年公司营收149.39亿元，同比+21.21%；归母净利20.07亿元，同比+21.78%，主要系风电行业装机量持续增长，公司抓住机遇，实现业务迅速发展，风机销售较上年增长。 预计2028全球风电新增装机容量182GW，2023-2028CAGR为9.4%。（1）市场空间：GWEC统计2023全球新增风电装机容量116.6GW，其中中国新增75.79GW。预计2028年全球新增182GW，2023-2028的CAGR为9.4%。其中海上CAGR为27.5%（2）竞争格局：据CWEA数据，2023行业CR10集中度高达98.4%，公司新增吊装容量7.41GW，在国内市场的占有率为9.3%，同比+0.2pct。2023年全国风电中标量超100GW，而三一重能新接订单高达14.1GW，推算其市占率超14%，份额进一步提升。 在手订单充足，未来有望受益于海上+海外市场开拓。（1）在手订单充足，在建风场容量2.4GW。2023年全年，公司新增订单为14.1GW，创历史新高，截至2023年底，在手订单为15.89GW。2023年公司合计对外转让7个风电项目，项目容量合计609.9MW。截至2023年底，公司存量风力发电站容量为247.6MW，在建风场容量2.4GW。（2）完善大兆瓦机型产品型谱，利于抓住风机大型化趋势。2023年陆上7.XMW-8.XMW平台产品已在吉林某风场批量安装，同年发布13MW/16MW海上风机产品，形成了8.5MW-16MW全系列海上风机产品，有望在未来几年切入海风市场，享受海风行业的高增。（3）推动全球化战略，未来有望受益海外需求增长。2023年实现对中亚、南亚地区风电设备出海，已组建200多人海外营销团队。据GWEC数据，2028年亚洲（除中国）新增装机容量12.78GW，2024-2028CAGR为10.24%，我们认为随着公司产品型谱完善、海外需求增加，公司业绩将进一步放量增长。 盈利预测及估值建议：预计2024-2025年公司归母净利润分别为22.80亿元、26.49亿元，对应EPS为1.86、2.16元/股。考虑到公司“两海”市场开拓的潜力及更高的ROE，参考可比公司估值，给予公司2024年14-18XPE，合理价值区间为26.04-33.48元，给予“优于大市”评级。 风险提示：海外市场&海风市场开拓不及预期；竞争加剧；技术研发风险。

投资要点：中国天楹：“环保+新能源”双引擎发展。根据公司2023年年报，报告期内，公司业务横跨环保与新能源两个领域。公司在环保行业深耕十余载，以重力储能为切入点，串联新能源产业链上下游，发展风电、光伏、储能以及风光储氢氨醇一体化等新能源产业，全面进军新能源赛道，打造第二成长曲线。 打通风光储氢氨醇产业链。根据公司2023年年报，2023年9月内蒙古自治区能源局核准批复实施科左中旗风光储氢氨一体化产业园示范项目，配套新能源规模130万千瓦，设计制氢能力5万吨年，配套建设年生产48万吨合成氨；2023年10月，公司与吉林省辽源市人民政府签署《投资合作框架协议书》，而根据辽源之声公众号，该项目已于2024年4月12日开工建设，项目规划新能源装机容量2.639GW，年产绿氢15万吨、绿甲醇80万吨；根据公司《关于与安达市人民政府签署风光储氢氨醇一体化项目投资合作协议书的公告》，公司拟在黑龙江安达市建设风光储氢氨醇一体化项目，包含新能源装机容量1.8GW，综合储能140MW/280MWh，绿氢装置规模10万吨/年，氨装置规模3.8万吨/年，甲醇装置规模62万吨/年。我们认为，公司将绿电与绿氢氨醇结合，一方面生产端，将绿电发电与用电负荷结合，打造绿色生产基地符合国家政策方向，另一方面应用端，绿氢、绿甲醇等产品也可以为下游的工业生产、交通航运等提供低碳能源，应用前景广阔。 重力储能加速推进。根据公司2023年年报，重力储能具有安全性高、环境友好、适应性强、寿命长、选址约束小、功率和容量易扩展、介质不易损耗、成本相对低、长时储能且无自放电等优势；公司于国内率先开发重力储能核心技术并成功研发“100MWh重力储能成套装备”。2023年公司加速推进如东100MWh、张掖17MW/68MWh重力储能项目建设进程，如东项目目前正在设备安装调试阶段，张掖项目已开工建设；2023年公司成功签约河北怀来县100MWh、甘肃金塔县150MW/600MWh、山西右玉县100MWh、山西大同市100MW/400MWh、新疆伊宁县100MWh及河北张北县25MW/100WMh重力储能项目。我们认为公司重力储能项目已经进入推广期，有望为公司持续成长注入新动力。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2024-2026年可实现归母净利润分别为8.13、10.47、12.62亿元，全面摊薄EPS分别为0.32、0.41、0.50元，参考同行业可比估值，按照2024年16-20倍PE，对应合理价值区间5.12-6.40元，首次给予“优于大市”评级。 风险提示。行业复苏不达预期，政策落地不达预期，需求释放不达预期。

光伏激光设备核心供应商，产品全面应用于各种电池技术。公司创立于2008年，是以自主创新激光技术为核心，提供全部高效太阳能电池激光加工综合解决方案的企业，公司在武汉、无锡设有研发生产基地，在以色列特拉维夫、新加坡设有全球研发中心。2014年，推出量产型PERC激光消融设备，2016年成功研发SE激光掺杂设备，目前产品已应用到PERC、MWT、TOPCON等新型高效太阳能电池及组件技术。 业绩稳健增长，光伏技术迭代带动新设备导入。23年，公司实现营业收入16.09亿元，同比增长21.49%，归母净利润4.61亿元，同比增长12.16%，扣非净利润4.31亿元，同比增长10.25%；24Q1，实现营业收入4.50亿元，同比增长29.60%，归母净利润1.35亿元，同比增长44.48%，扣非净利润1.27亿元，同比增长40.86%。23年公司受益于光伏新技术迭代，实现了全新激光技术的导入，收入保持稳定增长，经营情况较好。 持续高研发投入，积极储备电池片新技术方向。公司持续加大研发投入，21-23年，研发费用分别达到1.04、1.31、2.51亿元，研发费用率分别为8.24%、9.88%、15.58%，在TOPCon、BC等路线上有众多的技术储备，进一步提升了公司核心竞争力。2024年公司预计新增订单主要来源于TOPCon+、BC等路线相关设备。截至24Q1，公司合同负债19.71亿元，同比增长120.42%。 布局新型显示和半导体设备，开拓新业务增长点。公司继续深耕光伏的同时也会拓展到半导体、面板显示和消费电子领域。TGV激光微孔设备，通过精密控制系统及激光改质技术，实现对不同材质的玻璃基板进行微孔、微槽加工，为后续的金属化工艺实现提供条件。应用于半导体芯片封装、显示芯片封装等领域。 盈利预测与评级：我们预计公司24-26年的归母净利润分别为6.10、7.40、8.98亿元，同比增长32.3%、21.3%、21.4%。参考可比公司24年的估值水平，我们给予公司24年24-26倍PE估值，对应合理价值区间为53.61-58.08元，给予“优于大市”评级。 风险提示:竞争加剧；行业需求下滑；产能投放不及预期；新领域拓展不及预期。

公司 23Q4及 24Q1业绩表现较好，经营性现金流量持续好转： 根据公司 2023年度报告， 23Q4公司实现归母净利润 7.91亿元，同比增长 27.9%、环比下降 10.5%； 23Q4公司毛利率为 23.4%，高于 23全年平均水平 21.8%。根据公司 2024年一季度报告， 24Q1公司实现归母净利润 7.60亿元，同比大幅增长 48.6%，实现毛利率为 21.5%，同比提升 3.0pct；归母净利率达 13.3%同比提升 3.7pct。 23Q4、 24Q1公司分别实现经营活动现金流量净额 19.88亿元、 6.01亿元，已连续三个季度为正， 我们认为可能是由于公司销售玻璃收到的现金大幅增加与 23H2未有新产能点火投产带来的改善。 光伏装机量快速增长、双玻组件占比上升，光伏玻璃需求得到保障。 根据国家能源局统计， 2024年 1-3月全国光伏发电装机总量达到 45.74GW，同比增长 35.89%；根据 CPIA《2023-24光伏产业发展路线图》与中商产业研究院的相关预测， 2024年中国光伏组件产量可能达到 600GW 以上； 2023年双面组件的市场份额已增至 67%，随着下游应用端对双面组件发电增益的逐渐认可，未来双面组件的市场份额或将继续上升。我们认为，目前光伏行业呈现出的发展动能依旧较强，带来对光伏玻璃的更高需求。 产能有序扩张，大窑炉+原料自供带来持久的竞争优势。 根据公司 2023年度报告，截至 2023年 12月 31日，公司总产能为 2.06万吨， 2024年公司安徽四期项目和南通项目预计将在年内陆续点火，总计日熔量 9600吨/天，同时公司还计划在印尼投资建设年产 100万吨光伏盖板玻璃项目，以满足不同国家和地区对光伏玻璃的需求。公司在原材料端采取两大策略，一是使用日熔量 1600吨的大型窑炉以降低光伏玻璃的生产成本与单吨能耗，二是以购买石英砂矿、使用直供天然气等举措降低原材料成本， 随着近期纯碱价格跌势趋稳，未来一段时间公司成本与营运情况或能更加平稳。 我们认为在光伏玻璃行业的激烈竞争中，福莱特的成本优势仍是未来胜出的第一关键。 盈利预测与评级： 我们预计公司 24-26年归母净利润分别为 38.28、 47.20、53.21亿元，同比增长 38.7%、 23.3%、 12.7%。公司作为光伏玻璃龙头，盈利能力保持行业领先，参考可比公司给予公司 2024年 20-22倍 PE 估值，对应合理价值区间 32.60-35.86元，给予“优于大市”评级。 风险提示：光伏新增装机量不及预期风险；行业和市场竞争风险。

硅片龙头历久弥新，依托技术优势积极扩张。公司创立于1958年，1981年进军光伏行业，是国内最早生产用于太阳能发电单晶硅企业之一，目前主要业务覆盖光伏和半导体材料。2020年公司完成混合所有制改革，TCL科技成为间接控股股东。根据23年年报，至2023年末，公司晶体产能达183GW，光伏材料业务板块进一步扩大相对竞争力，巩固市场地位。 N型硅片市占率领先，业绩稳健增长。2023年，公司光伏材料产品出货约114GW，同比增长68%，硅片整体市占率23.4%。其中，大尺寸外销市场占比60%，海外硅片外销市场占比65%，N型市占率36.4%，保持外销市占第一。2024年，公司将继续强化N型TotaSoution能力，提升大尺寸、N型产品占比与市占率。 技术和工艺维持领先，单位成本有望下降。根据23年年报，至23年末，晶体人均劳动生产率25MW/人/年，较行业次优领先71%、晶片人均劳动生产率27MW/人/年，较行业次优领先98%；N型产品实现单台月产领先行业次优约11.6%、公斤出片数领先行业次优约1.9片。受不同投资方式影响，在单位折旧偏高约0.01元/W背景下，至23年末，公司全成本领先行业次优约0.03元/W。根据《TCL中环2023年度及2024年一季度业绩说明会》，在24Q2的时候，公司拉单晶每千克的生产成本有望相较Q1或者23年年末有接近20%的下降。 开启全球化战略合作，积极探索下游先进技术。硅片方面：公司审慎但坚定地推动全球化战略，积极评估、探索全球重点国家或区域的产业布局项目（如美国、欧洲、中东等）。从目前进度来看，项目依然在条件优化、观察。电池和组件方面：公司正积极推动Maxeon的资本架构改善、组织变革、运营改善，充分发挥其在美独特壁垒市场优势及技术创新能力，通过制造方式升级重点改善其制造环节相对中国企业的短板，通过全球范围内生产与渠道的相互促进和协同赋能，提升公司全球化布局的竞争优势。 盈利预测与评级：我们预计公司24-26年的归母净利润分别为17.14、26.63、33.07亿元，同比增长-49.8%、55.3%、24.2%。公司硅片市占率全球第一的企业，同时向下游领域延伸，参考可比公司24年的估值水平，我们给予公司24年30-32倍PE估值，对应合理价值区间为12.72-13.57元，给予“优于大市”评级。 风险提示:竞争加剧；行业需求下滑；产能投放不及预期；海外拓展不及预期。

海外业务营收占比近70%，未来有望受益海外业务的需求增长。 （1）2023年，公司物料搬运装备、海洋工程装备及配套装备、船舶及配套装备、危废医废处置等业务收入占比分别为57.24%/20.04%/9.96%/5.76%，其中物料搬运装备与海工及配套装备的毛利率分别为18.96%/19.22%；分地区看，海外/国内的营收占比分别为69.10%/30.90%，毛利率分别18.35%/25.07%，我们认为主要是2023公司环保业务毛利率24.04%高于高端装备毛利率19.11%，而环保业务主要在国内，使得国内毛利率高于海外毛利率。 （2）计提减值导致公司增收不增利。2023年公司营收71.83亿元，同比+38.82%；归母净利0.55亿元，同比+4.12%。我们认为主要系2023公司计提资产减值3.34亿元所致。 全球物料搬运装备市场规模2032年达2751亿美元，市场巨大。 （1）市场空间。物料搬运装备：据GobaMarketInsights，2023年全球物料搬运装备市场1680亿美元，预计2032年达2751亿美元，CAGR为5.5%；海洋起重机：据GII，全球海洋起重机将从2023年的281.3亿美元增长至2031年的721.6亿美元，CAGR为12.5%；海风单桩：据QYResearch，2023年全球海上风电单桩市场销售额达462亿元，预计2030年达到704亿元，CAGR为6.2%；海洋船舶：据Industrytoday估计，2023年全球海洋船舶市场价值达44.05亿美元，到2030年为55.49亿美元，CAGR为3.4%。 （2）竞争格局。物料搬运装备：尚普咨询百家号数据显示中国物料搬运装备行业集中度较低，CR4为41.1%。结合公司2023该产品收入41.12亿元，全球市占率仅0.35%，有较大提升空间；海工装备：据前瞻产业研究院网易号，英国KHL集团发布2023年全球最大起重机制造商，前10名中中国厂商占据4个名额，徐工机械、振华重工分别排名第3与第5。结合公司2023海工装备收入14.39亿元，其全球市占率为0.52%，也有较大提升空间。 在手订单充足，减值风险消除，海外基建需求旺盛+船舶上行周期+国内外海风需求好转三轮驱动公司主业增长。 （1）在手订单充足，将随着海外基建市场的发展而快速发展。2024年1月，公司接连获得海外客户5台GENMA移动式港口起重机（MHC）订单。此外公司已与阿联酋国家气象局签署了三份散料设备订单合同，总价逾100亿元人民币。 （2）商誉减值完毕后，公司轻装上阵。 2021-2023，公司计提商誉减值分别-0.02亿元/4.81亿元/2.16亿元，商誉占公司净资产的比例从21.57%下降到5.49%，减值风险大幅降低。 （3）海工业务将受益于海风的需求好转而量利齐升。据GWEC报告，全球海上风电新增装机量将从2023年的10.8GW增长到2028年的37.1GW，CAGR为27.99%。 我们认为随着海风行业的装机修复，公司海工业务将量利齐升。 盈利预测及估值建议：预计2024-2025年公司归母净利润分别为3.51亿元、4.91亿元，对应EPS为0.40、0.55元/股。参考可比公司估值，给予公司2024年15-18XPE，合理价值区间为6.00-7.20元，给予“优于大市”评级。 风险提示：海外市场开拓&海风市场不及预期；竞争加剧；汇率波动风险。

产能稳步提升，资金充裕。公司成立于2011年，主要产品为高纯多晶硅，处于光伏产业链的上游环节。截止23年末，高纯多晶硅产能达20.5万吨，内蒙古包头二期10万吨高纯多晶硅项目计划将于24年第二季度建成投产，该项目实施达产后累计年产能将扩至30.5万吨。23年公司实现多晶硅销量20万吨，同比增长50.48%，产销率达101.10%，预计24年多晶硅产量为28-30万吨。24Q1公司货币资金达174亿元，负债率12.09%，资金充裕。 产品加速迭代，公司N型料出货占比高。2023年N型电池尤其是TOPCON和异质结电池得到了快速的发展，下游采购在关注多晶硅的性价比的同时，也对产品质量提出了更高的要求。根据上证路演中心投资者问答，公司内蒙产线已具备100%生产N型硅料的能力，新疆产线目前N型料占比为60-70%,未来通过技术改造后，N型料产能水平将进一步提升。24Q1，公司凭借优异的产品品质及良好的成本控制，N型多晶硅料产量4.3万吨，N型多晶硅料销售3.7万吨，N型多晶硅料生产及销售占比分别达到69.0%及68.6%。 向上一体化，补齐工业硅和圆硅芯。根据23年年报，直接材料占公司主营业务成本达36.13%，其中主要为工业硅粉，工业硅粉的价格直接影响产品的单位成本。公司通过对工业硅及圆硅芯业务的补齐和强化，做到对原辅料产品品质、成本的高效控制，实现上游供应链的稳定和安全。根据大全能源官微，圆硅芯项目也是降低多晶硅生产成本的重要措施之一，通过控制圆硅芯的规格尺寸，可以提升产量，降低电耗，截至24年2月，公司180万支圆硅芯项目能评已批复，目前已进入地下施工阶段。 横向拓展半导体多晶硅，开拓新的需求场景。半导体级多晶硅相较太阳能级多晶硅对纯度要求更高，公司凭借在高纯多晶硅领域多年的技术积累，横向拓展半导体级多晶硅项目。目前，我国半导体硅料仍主要依赖进口，国内只有个别公司具有少量的半导体硅料。根据大全能源官微援引新华财经北京5月20日报道，公司包头年产1000吨半导体级多晶硅项目已在23年9月独立运营，近日，公司首批产品顺利出炉，首批产品出炉表明半导体项目流程已完全打通，下一步将尽快完成质量爬坡和产品分级验证。 盈利预测与投资建议。2024-2026年，我们预计公司每股净资产分别为20.82/21.57/22.63亿元，对应PB分别为1.29、1.24、1.18倍。参考可比公司PB均值，我们给予公司24年1.3-1.5倍PB，对应合理价值区间为27.06-31.22元，首次覆盖给予“优于大市“评级。 风险提示：行业需求下滑，竞争加剧，政策变动，新技术拓展不及预期

业绩概览。【2023年】收入 722.5亿元（同比+79.5%）；归母净利润 94.4亿元（同比+162.7%）。【23Q4】收入 258.4亿元（同比+43.3%，环比+45.2%）； 归母净利润 22.2亿元（同比+44.6%，环比-22.7%）。【24Q1】收入 126.1亿元（同比+0.3%）；归母净利润 21.0亿元（同比+39.0%）。 业绩拆分。 2023年 （1）逆变器：收入 276.5亿元（同比+61.0%），毛利率37.9%（同比+5.5%）； （2） EPC：收入 247.3亿元（同比+113.2%），毛利率16.36%（同比+ 4.60%）； （3）储能系统：收入 178.0亿元（同比+75.8%），毛利率 37.5%（同比+ 14.2%）。国内/国外收入 388.8/333.7亿元，毛利率20.7%/41.57% ，海外收入占比 46.2%。 逆变器盈利能力显著提升，多年深耕构筑强力品牌壁垒。 2023年公司光伏逆变器毛利率 37.9%，同比增长 5.5pct， 2023年公司光伏逆变器全球发货量130GW 全球领先，公司品牌知名度与美誉度持续提升，加码布局欧洲、美洲、澳洲、中国渠道市场，全球 490+服务网点，渠道业务快速发展。 大储平台升级，预计未来几年海外保持高增长。 2023年储能出货 10.5GWh（同比+36%），发货量连续八年中国企业第一，毛利率 37.5%， 同比增长14.2pct， 2023年公司向海外大型地面应用场景推出“三电融合 ”的PowerTitan2.0液冷储能系统， 目前公司储能系统广泛应用在美、英、德等成熟电力市场，不断强化风光储深度融合，为全球多个项目提供整体解决方案。 EPC 业务盈利能力显著增长，氢能、风电项目正常推进。 2023年公司新能源投资开发业务毛利率 16.4%，同比增长 4.6pct。 公司控股子公司阳光新能源不断加大技术研发，截至 2023年年底业务覆盖全国 30个省、自治区和直辖市。 2023年风电变流器全球发货 32GW，市占率全球第一，同比增长 40%，海上风电变流器发货 4.6GW，同比增长 190%，阳光氢能国内中标及签约市占率全国第二，发布柔性制氢系统解决方案，持续引领产品、技术进步。 盈利预测与估值。 我们预测公司 2024-2025年归母净利润为 107.7/130.2亿元， 认为公司通过多年深耕已经形成显著品牌力、渠道力壁垒，行业龙头地位稳固， 给予公司 2024年 PE 估值 18-19倍，对应合理价值区间为130.5-137.75元， 给予“优于大市”评级。 风险提示。 行业政策变动，竞争加剧，产品价格波动，光伏行业装机不及预期。

2024一季度盈利能力有所回升。①23年全年收入 48.13亿元，同比+53.93%，归母净利润 2.92亿元，同比+6.37%。24Q1公司收入 6.57亿元，同比-18.38%，环比-64.20%，归母净利润 0.55亿元，同比-39.69%，环比-2.90%。②23全年公司盈利略承压力， 24Q1有所回升。 23年公司毛利率 18.09%，同比-0.29pct，净利率 6.11%，同比-2.53pct。 24Q1毛利率 20.12%，同比-2.00pct，环比+4.36pct，净利率 8.47%，同比-2.62pct，环比+5.16pct， 有所回升。 23全年公司海外+海风业务收入同比高增， 海外订单毛利率达 29.33%。 23全年陆风（含混凝土塔筒） /海风及海工/零碳/创新及其他营收分别为34.93/10.80/0.32/2.08亿元，同比+31.08%/+173.31%/+13.84%/+442.31%，四类业务占比分别 72.59%/22.44%/0.66%/4.31%， 占比同比-12.66pct/+9.80pct/-0.23pct/+3.09pct。 23全年陆风（含混塔）/海风及海工毛利率分别为 18.98%/10.07%，同比+1.65pct/-8.73pct。 海外订单/国内订单毛利率分别为 29.33%/13.5%，同比+8.71pct/-2.35pct； 海外/国内营收 13.94/34.19亿元，同比-15.77%/+132.31%，主要系专攻出口产品的扬州生产基地于 23年顺利投产，有效释放产能且推动海外高质量订单拓展所致。 24Q1海外新增订单同比增长 298.06%， 在手订单充足。 23年全年公司海外新增订单 15.25亿元，同比+64.5%。 24Q1公司海外新增订单 5.22亿元，同比+298.06%；截至 2024年 3月 31日，公司在手订单 41.27亿元，同比+15.01%，海外订单约 15亿元，同比+68.92%。 公司计划于 24年设立欧洲销售中心并完成泰胜蓝岛技改，以期更加契合海外客户需求。 23全年公司期间费用率较稳定， 研发向深远海推进。 23全年，公司期间费用率 10.12%，同比+0.60pct，财务费用由 22年盈利 1285.73万元变为亏损5111.82万元，主要系美元汇率波动产生的汇兑损失。 24Q1随着美元汇兑损失减少，财务费用降至 608.72万元，同比-62.69%。同时， 23年公司进一步扩大研发投入，研发费用同比+35.02%，完成了深远海风场成套基础装备建造关键技术研发、深远海浮式风电基础核心关键技术研发等。我们认为，随着海上风电向深远海持续发展，公司漂浮式海风基础等关键技术攻关在带动深远海风电建设成本下降的同时，会为其带来竞争优势。 盈利预测与估值。 预计公司 2024-2025年实现归母净利润 5.36、 7.20亿元，对应 EPS 为 0.57、 0.77元/股。考虑到公司出口塔筒的潜力，参考可比公司估值，给予公司 2024年 15-19X PE，合理价值区间为 8.55-10.83元，给予“优于大市” 评级。 风险提示。 原材料价格上涨风险；竞争加剧风险；风电装机不达预期风险。

24Q1利润环比大幅提升。 2023年，公司实现营业收入 513.1亿元，同比增长 7.94%，归母净利润 29.03亿元，同比增长 34.61%，扣非净利润 29亿元，同比增长 40.66%； 24Q1，公司实现营业收入 95.97亿元，同比下降 18.88%，归母净利润 5.79亿元，同比下降 36.98%， 环比增长 815.43%， 扣非净利润6.38亿元，同比下降 23.39%，环比大幅增长，业绩变动主要是因为组件平均销售价格较去年同期大幅下降和库存减值，其中一部分被较低的制造成本和较高的储能业务利润率所抵消。 光伏组件：北美出货占比高，先进产能展现后发优势。 2024Q1， 公司在综合考虑市场价格水平和全年出货目标指引后，在价和量之间做了平衡，单季度实现组件出货量 6.3GW， 同比增长 3.28%，其中北美市场占比超 20%。公司充分发挥全新 N 型产能布局的后发优势，迅速实现 N 型技术的升级， 宿迁基地一期 8GW TopCon 电池片产能，泰国基地 8GW TopCon 电池片产能，扬州基地一期 14GW TopCon 电池片产能均按计划建成投产，美国 5GW N型新技术光伏组件工厂 2023年已经正式投产，预计至 2024年末，拉棒、硅片、电池片和组件产能将分别达到 50.4/ 50/55.7/61GW。 24年，公司预计组件出货量在 42至 47GW 之间。 储能：一季度开始放量，订单储备充足。 2024Q1，公司储能产品确认收入的出货量 1GWh，储能业务作为公司第二主业今年开始放量，单季度营收已基本跟 23年全年持平。截至 2023年底，公司储能业务在手订单 26亿美金。 公司正在盐城大丰丰富 SoBank 大型储能产品生产线，首批产品已成功下线，截至 23年底， SoBank 储能系统的制造产能已扩大至 10GWh。预计到 2024年底，其制造产能规模将进一步扩大至 20GWh。 24年，公司预计储能系统出货量在 6.0至 6.5GWh 之间。 盈利预测与投资建议。 2024-2026年，我们预计公司归母净利润分别为33.27/40.56/51.05亿元，同比增长 14.6%、 21.9%、 25.9%，对应 EPS 分别为 0.90、 1. 10、 1.38倍。参考可比公司 PE 均值，我们给予公司 24年 17-19倍 PE，对应合理价值区间为 15.34-17.14元，首次覆盖给予“优于大市“评级。 风险提示： 行业需求下滑， 竞争加剧，新技术拓展不及预期。

公司发布23年年报和24年一季报。2023年，营业收入271.70亿元，同比下降22.54%，归母净利润7.57亿元，同比下降67.55%，扣非净利润3.23亿元，同比下降85.11%。24Q1，营业收入25.14亿元，同比下降67.55%，归母净利润-0.91亿元，同比下降113%，环比减亏10.39亿元，扣非净利润-7.59亿元，同比下降215.54%，环比减亏7.54亿元。进入23年4季度之后，各环节降价呈加速态势，因行业对N型电池的需求提升明显，PERC电池价格四季度内累计降幅超40%，对行业厂商带来的较大销售压力与存货跌价损失影响。未来拥有技术研发创新的龙头企业将会率先走出行业下行周期。 23年ABC产品持续进步，双面率实现突破。根据23年年报，公司ABC电池量产平均转换效率达到27%，持续大幅领跑行业。ABC组件量产交付转换效率达到24.2%，并且ABC组件功率、可靠性等指标皆通过了第三方权威认证测试机构德国TüV集团的相关认证。根据欧洲光伏权威机构TaiyangNews的数据，公司ABC组件自2023年3月起蝉联榜首位置。2023年12月，公司宣布在ABC组件产品双面率性能上已实现技术突破，并推出适用于集中式场景的恒星系列高双面率ABC组件，双面率可达70%。 首创BC产品0BB技术，24年BC有望继续提升。根据爱旭股份微信公众号，24年4月26日，爱旭股份推出了基于金属铜涂布开发的终极焊接0BB技术，成为全BC路线中首创0BB技术的先行企业；同时发布了全球首款带框轻质“星云系列”ABC组件。相较于MBB（多主栅）及SMBB（超多主栅）技术，0BB（无主栅）技术在电池端不印刷主栅，可有效提升受光面积，将使得爱旭ABC各系列产品功率整体提升5W。 响应客户需求，Perc产能快速完成升级改造。根据23年年报，公司大量客户亦表达了希望向公司采购TOPCon电池的迫切诉求，因此公司调动资源加强了N型TOPCon技术研发及储备。2024年3月，公司公告年产15GWTOPCon高效晶硅太阳能电池项目，计划于2024年3月具备设备进场条件，2024年底前陆续投产。2024年3月，公司拟将义乌基地现有25GWPERC电池产能升级改造为TOPCon电池产能，2024年下半年陆续投产。 盈利预测和投资建议：我们预计公司24-26年的归母净利润分别为11.92、14.58、19.87亿元，同比增长57.5%、22.4%、36.2%。参考可比公司的估值水平，我们给予公司24年20-22倍PE估值，对应合理价值区间为13.03-14.33元，给予“优于大市”评级。 风险提示：需求不及预期；新技术开发不及预期；行业竞争加剧。

公司 2023年度及 2024年一季度经营情况： 根据公司 2023年度报告， 2023年公司实现营业收入 63.90亿元，同比增长 72.6%；实现归母净利润 3.45亿元，同比增长 676.58%。其中 2023Q4实现营收 29.97亿元，同比增长 107.6%； 实现归母净利润 1.88亿元，同比增长 229.3%。根据公司 2024年一季度报告， 2024年一季度公司实现营业收入 18.14亿元，同比增长 122.5%；实现归母净利润 1.54亿元，同比增长 297.2%，连续取得了非常亮眼的成绩。 跟踪支架出货大幅增长、订单旺盛，带动量利双升。 根据公司 2022及 2023年度报告， 2023年公司跟踪支架销量 7.64GW、同比增长 129.5%，在整体支架产品中出货占比提升至 44.8%，相比 22年的 31.5%提升较大； 2023年公司整体毛利率达 18.1%（同比+5.7pct），其中跟踪支架产品毛利率达 20.0%（同比+6.2pct），高于固定支架的 16.9%（+5.6pct）。根据公司 2024年一季度报告，截至 2024年 3月 31日，公司在手订单合计约 68亿元，其中跟踪支架约 59亿元、固定支架约 8亿元。我们认为跟踪支架的市场需求正在加速释放、公司跟踪支架产品的放量将能持续为公司盈利能力保驾护航。 全球光伏装机市场多元化加速，一带一路国家潜力巨大。 根据 CPIA 公众号，2023年光伏装机 GW 级市场达到 32个国家，其中新增市场包括阿联酋、沙特阿拉伯、乌兹别克斯坦等一带一路国家，并预计 24/25年将达到 39/53个。 根据公司公众号发布文章，公司布局中东多年，合作项目遍布阿联酋等多个国家。我们认为随着公司进一步进行全球布局，未来仍具较大增长潜力。 技术驱动创新，公司综合优势显著。 根据公司 2023年度报告，公司核心竞争优势包括： 1）技术创新，公司拥有风洞实验室与数值风洞计算中心、并积极运用人工智能控制等技术赋能更高效率的产品； 2）垂直一体化策略，公司在支架结构系统、控制系统等方面均有优质的产能支撑或合作伙伴； 3）营销网络立足全球，公司已经积累了丰富的国际项目经验，有能力开拓更多市场。 我们认为，公司的多维布局带来了明显的竞争优势，并已逐步体现在业绩中。 盈利预测与评级： 我们预计公司 24-26年归母净利润分别为 7.27、8.82、10.40亿元，同比增长 110.7%、 21.3%、 18.0%。公司作为光伏支架龙头，产品远销全球，盈利能力提升明显，参考可比公司给予公司 2024年 20-22倍 PE 估值，对应合理价值区间 107.00-117.70元，给予“优于大市”评级。 风险提示： 光伏新增装机量不及预期风险；行业和市场竞争风险。