公司情况：出售Urbaser，盈利改善轻装上阵再起航公司立足传统环保行业，以储能为切入点进军新能源行业，形成了“环保+新能源”双引擎驱动的发展新格局。考虑到未来发展需要，公司通过出售Urbaser100%股权实现资产优化，截至2022Q1，公司综合毛利率为18.16%，同比提高4.06pct；资产负债率由2020年底的75.20%下降至53.57%，公司资本结构显著改善，偿债能力与抗风险能力增强，未来发展有望进一步提速。环保业务：深耕固废全产业链，国际化拓展成效显著公司深耕固废全产业链十余年，构建了世界一流的生活垃圾处理处置链，通过“四位一体”式的循环代谢闭合产业链保证各类垃圾转化效率，同时，公司积极推行“国内国际双循环”发展模式，国际化拓展成效显著。截至2021年底，公司运营的垃圾焚烧发电项目已达12个，日处理规模合计达11550吨，其中境外项目日处理规模超7800吨，境内外在建及筹建的垃圾焚烧发电项目日处理规模合计超23000吨。 随着新项目的取得以及在建项目陆续投入运营，公司固废处置能力与盈利能力有望得到进一步提升。新能源业务：重力储能从0到1，全面切入新能源产业新型储能技术多元化发展，物理型储能前景可观。双碳目标下新能源装机维持高增速，装机规模占比不断提升，给电网带来较大考验，储能成为新型电力系统下的必要环节，由于抽水蓄能难以完全满足调峰调频需求，近年来性能更优的新型储能得到快速发展，并表现出多样化趋势，而物理型储能技术安全性较高，更加贴合政策导向，未来发展前景可观。重力储能从0到1，技术优势与业务协同优势凸显。公司与重力储能技术开发商EV公司签署协议，正式布局重力储能项目，在江苏如东建设一个100MWh的重力储能示范项目，计划于2022年内完成并投入商业运营。公司重力储能技术具有低成本、高度可扩展性、持续时间灵活、储存介质无退化、安全可持续等优势，同时，其储能砖块可助力废物消纳，有望与公司固废处理业务形成协同优势。公司以储能为据点，同时向新能源产业前、后端进行扩展。未来，公司有望通过充分发挥重力储能的调节能力，依托“云大物移智链”等技术，进一步加强源网荷储多向互动，通过虚拟电厂等一体化聚合模式，为系统提供调节支撑能力。盈利预测与估值：我们预计公司2022-2024年可实现营业收入66.1、83.7和103.8亿元，归母净利润7.4、10.2和12.9亿元。给予公司2023年目标价8.0元，给予“买入”评级。风险提示：行业政策变动，上游原材料价格变动，海外业务拓展不及预期，项目所在地新能源政策变动，重力储能项目建设情况不及预期，重力储能项目运营情况不及预期。

环保+新能源双擎驱动，业绩稳中向好。中国天楹股份有限公司是一家全球环境服务集团，能够对固体废弃物进行全生命周期管理。 公司环保业务包括产业研究与技术开发、城市环境服务运营、废弃物处置与利用、环保装备制造以及智慧环境管理云平台开发与应用，同时以重力储能为突破点积极进军新能源业务。2021年公司营业收入达到205.93亿元，同比减少5.83%，2021年实现归母净利润7.29亿元，同比增加11.54%。2022年受出售Urbaser影响，公司营收与利润有所下降，一季度实现营业收入12.04亿元，实现归母净利润0.43亿元。 携手EV公司进军新能源领域，发展重力储能技术拓展业务空间。 近年国内以光伏、风电为代表的新能源发电占比高速增长，与之配套的调峰能力建设对储能设施提出了较大需求。为进军新能源领域，公司通过入股EV公司获得国内独家重力储能技术授权。重力储能度电成本约为锂电池储能的60%，项目寿命可达30-35年，效率为83%-85%，与其他储能方式相比具有度电成本低、储能效率高、对环境破坏小等优势，性价比较高。2022年一季度，公司在江苏如东动工建设全球首个100MWh重力储能项目，发电功率为25MW，预计年内投入运营。同时，公司积极寻求合作，已与新能公司、国网江苏综能、中电建水电等多方就重力储能建设签订合作协议，在市场需求与合作方赋能加持下，未来业务前景广阔。 深耕环保业务多年，经验技术优势形成独有竞争力。公司城市环境服务业务包括垃圾智慧分类、垃圾智慧转运、智慧化清洁以及再生资源回收，具备全流程服务能力。公司搭建的智慧城市环境综合服务平台，能够实现对城市固废产业链的全过程、全对象实时管控，实现运营效率和服务质量的提高，塑造公司业务竞争力。公司垃圾焚烧发电业务覆盖国内外多地，运营项目已达12个，日处理规模合计达11550吨。依托一站式三化处理等先进技术和环境友好优势，公司在竞标环节优势显著，项目储备丰富，未来业务规模有望保持高速增长。 剥离Urbaser轻装上阵，促进资产结构优化及后续融资。2021年公司出售Urbaser100%股权，在10月21日资产交割完成后Urbaser不再纳入上市公司合并报表范围。由此公司资产负债率由75.2%下降至54.5%，商誉由56亿元下降至0.66亿元，公司整体毛利率得到显著提升。资产结构的优化，不仅有助于提高公司的抗风险能力和偿债能力，同时也为公司未来融资铺平了道路。 盈利预测和投资评级公司作为专业环境服务商，深耕环保业务多年，在经验积累与技术储备方面具有明显优势，业务覆盖国内外多地，业务规模有望持续增长。同时，公司以重力储能为突破点涉足新能源领域，未来也将为营收和利润带来增量。我们预计2022-2024年公司营业收入分别为65.80/84.58/108.08亿元，同比增速分别为-68%/29%/28%，归母净利润分别为7.64/10.24/13.81亿元，同比增速分别为5%/34%/35%，2022-2024年PE分别为17.53/13.08/9.70，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示重力储能技术商业化尚不成熟；电网及储能设施建设速度放缓；疫情加重影响项目建设进度；城市环境服务业务量下降；境外项目受国际局势影响存在不确定性。

投资要点：中国天楹以垃圾焚烧和环保设备为始，通过不断并购和买断海内外先进技术，构建自身研究院团队，实现城市环境综合服务全产业链布局。2021年公司入局储能赛道，获得全球重力储能龙头公司Energy Vault国内独家技术授权，如东项目正在实施，技术性能验证后，储能业务有望实现高增长，打开公司第二成长曲线。 环保主业稳定，轻资产化入局新能源：公司垃圾焚烧发电、环保设备与工程、城市环境服务三项主业稳定发展，2021年，公司出售海外资产Urbaser，资本结构明显改善，轻资产化后现金流充沛，陆续回购1.12亿股份用于股权激励，彰显公司发展信心。公司获得EV公司国内独家技术授权，入局新能源业务，形成环保+新能源双轮驱动。 固体重力储能有望填补低成本快装机储能技术空白：随着风光装机规模持续提升，预计2025年国内储能装机量可达14.88GW，对应21-25年CAGR为50.12%。重力储能技术可行性高，转化效率在85%以上。 通过比对抽蓄、电化学储能等，重力储能成本介于抽蓄与电化学之间，装机速度1年以内，可以追赶风光速度助力双碳目标，同时具有安全、可拓展、长时储能、选址灵活等优点，极具应用价值。 抢占先机，环保+央企+政府多重助力重储绽放：EV在重力储能项目研发超5年，项目已经迭代2代，重力块运动控制技术壁垒较高，EV1CDU项目于瑞士已商用，技术水平行业领先。公司获独家技术许可，抢占国内先机，积极与如东政府、国网、电建、三峡等央企合作。 公司原有环保全产业链可直接保障重力块原材料来源，完美适配重力储能业务，打造环保+储能全新闭环生态与低碳链条。 盈利预测、估值与评级：考虑到公司形成环保+新能源双轮发展格局，我们预计22-24年公司营收分别为58.31/89.77/144.01亿元，归母净利润分别为7.57/11.31/15.77亿元，EPS 分别为0.3/0.45/0.62元/ 股， 3年CAGR 为28.8% ， 对应PE 分别为17.9x/12x/8.6x。综合相对估值法与DCF估值法，给予目标价8.1元，对应2023年PE为18倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：项目推进不及预期；环保政策变动风险；国际业务风险。

深耕固废十余年，打造综合环境服务商公司成立于2006年，主营业务为垃圾焚烧发电及相关设备的研发、生产和制造，深耕行业十余年，公司已经成长为细分领域龙头企业之一。在立足垃圾焚烧发电的基础上，公司积极向垃圾智慧分类、城乡智慧环卫、危废、建筑垃圾、餐厨垃圾、再生资源回收等领域拓展，实现了从前端清扫、中转到分选、末端处置的城市环境服务全产业链，打造综合环境服务商。2021年公司实现营收205.93亿元（-5.83%），实现扣非后的归属净利润7.29亿元（+11.54%）。 出售Urbaser轻装上阵，订单充足稳增长可期2019年公司收购的西班牙固废龙头Urbaser，是全球固废领域技术最先进的企业之一，业务遍及全球20多个国家和地区，积累了先进的智慧环卫和城市固废综合处理技术工艺，具备全产业链服务优势。通过收购Urbaser，一方面可以提升公司在全球的品牌影响力，助力公司拓展海外市场；另一方面其先进的环卫和垃圾分类的技术和经验优势可以帮助公司向上游延伸，完善产业链；但与此同时也带来了重资产、资产负债率高等问题。2021年10月21日公司将Urbaser出售，出售之后公司的资产负债率从由75.2%下降至54.5%，商誉由56亿元下降至0.66亿元，此外通过出售获得的净现金流入为公司环保业务的稳步发展以及新能源业务的转型提供了保障。截止2021年底，公司已投运垃圾焚烧发电项目处理量1.16万吨/日，在建及筹建项目处理量2万吨/日，如果未来3年投产，则投产产能复合增速39.66%，为在手项目充足，环保业务稳增长可期。 新能源转型稳步推进，绑定EV拓展重力储能公司制定了“环保+新能源”双引擎驱动的发展战略，新能源业务稳步推进：1）2021年11月，公司与如东县人民政府就滩涂光伏发电、海上风电、储能、氢能、零碳数据中心等新能源业务签署《新能源产业投资协议》；2）2022年1月，公司获得全球重力储能龙头EV公司在中国区的独家技术使用许可并启动国内首个100MW重力储能示范项目，正式切入重力储能领域。与其他储能方式相比，重力储能具有效率高、使用寿命长、安全环保的特点，是储能的发展方向之一。同时公司近期携手三峡、中建、国网、中电建水电等企业，加大在“新能源+重力储能”等领域的合作。首个100MW重力储能项目投产之后预计将会形成示范效益，重力储能业务将成为公司新的业绩增长点。 盈利预测我们看好公司环保业务稳步增长，同时重力储能业务蓄势待发。预测公司2022-2024年归母净利润分别为7.50、9.90、12.83亿元，EPS分别为0.30、0.39、0.51元，当前股价对应PE分别为18、13、10倍，首次覆盖，给予“推荐”投资评级。 风险提示宏观经济下行风险、重力储能技术及商业化低于预期的风险、环保项目获取及项目推进缓慢的风险、储能需求低于预期的风险、新冠疫情反复的风险等。

公司成立于2006年，是一家从事零碳环保新能源、智慧环境服务及再生资源回收利用的大型国际化上市公司。2019年公司以11.5亿欧元收购了西班牙环保公司Urbaser。2021年，公司以14.70同亿欧元出售Urbaser100%股权，同年公司成立江苏能楹新能源科技发展有限公司，布局新能源重力储能，聚焦新能源业务发展，有望打开新成长曲线。 从重力储能从0到到1，未来发展大有可为1）重力储能是一种机械储能，通过电力将重物提升至高处，以增加其重力势能完成储能过程，通过重物下落过程将重力势能转化为动能，进而转化为电能。重力储能具有安全性高、环保、适宜“分布式”储能、寿命长、成本低等诸多优点，发展潜力大。 2）2022年1月30日，公司与EV公司签署了《技术许可使用协议》，EV公司授权公司控股子公司Atlas在中国区使用相关重力储能系统的许可技术。EV公司凭借储能塔结构的独特优势，获得了日本软银集团愿景基金1.1亿美元的投资，并于2019年在印度部署了第一台35MWh的系统，2020年，EV集团的全球首个35MWh项目CDU实现并网。 3）2021年11月，公司与如东县政府签署了《新能源产业投资协议》，优先将如东县十四五规划新增的滩涂光伏发电资源的20%配置给乙方，并且储能中心是其中的重点建设内容之一。12月，公司成立全资子公司负责公司新能源相关领域的业务；公司与中国投资协会能源投资专业委员会、美国STERA能源公司、天空塔（北京）储能科技有限公司正式签订中国境内首个100MWh重力储能项目战略合作协议，位于江苏省如东县的该储能项目将采用EV公司的重力储能技术。 环境综合服务业务发展向好，订单充足支撑公司业绩1）公司目前已打通从前段清扫、中转到分选、末端处置的环保全产业链，形成以环保能源、城市环境服务、装备制造为压舱石，以等离子、人工智能、资源分选再利用的发展格局。 2）截至2021年，公司运营（含试运营）的垃圾焚烧发电项目已达12个，日处理规模合计达1.56万吨。2021年，公司运营的各垃圾焚烧发电项目合计实现生活垃圾入库量409万吨，实现上网电量10.7亿度。截至2021年底，公司境内外在建及筹建的垃圾焚烧发电项目日处理规模合计约2万吨。 3）公司在手项目或订单众多，如2021年11月中标印度尼西亚雅加达标雅加达大型垃圾焚烧发电项目，同年12月签署约2.5亿元法国巴黎Valo'Marne垃圾焚烧发电厂设备承包合同等，有利支撑公司业绩及现金流。 股权回购拟用于股权激励或员工持股计划，彰显发展信心公司于2021年11月11日审议并通过了《关于回购公司股份方案的议案》，并于2021年11月13日披露了《关于回购公司股份的报告书》，拟以自有资金回购公司股份，回购金额不低于人民币8亿元（含）且不超过人民币15亿元（含），回购价格不超过人民币6.50元/股（含），回购期限为自董事会审议通过回购股份方案之日起12个月内。截至2022年5月31日，公司以集中竞价交易方式累计回购公司股份数量为约1.13亿股，约占公司目前总股本的4.47%。公司通过股权回购，将用于未来适宜时机实施股权激励或员工持股计划，表明公司对未来发展的信心。 盈利预测：我们预计2022-2024年营业收入分别为64.36亿元、99.02亿元和133.42亿元，同比增速分别为-68.7%、53.8%和34.7%；实现归母净利润分别为8.03元、10.45亿元和13.07亿元，同比增速10.2%、30.1%和25.1%，对应EPS分别为0.32、0.41和0.52元，对应2022年6月17日5.27元/股收盘价，22-24年PE分别为17、13和10倍。考虑到公司重力储能业务具备较大发展空间，首次覆盖，我们给予“增持”评级。 风险提示：项目进展不及预期、技术变化较大、市场开拓不及预期、盈利能力提升不及预期。

事件：公司发布公告，控股子公司阿特拉斯与中电建水电签署《战略合作协议》，双方围绕重力储能+光伏、风电、水电、核电、生态修复、尾矿治理、建筑垃圾等零碳能源+资源综合利用的解决方案，全面开展合作，力争在“十四五”期间在全国共同开发投资不少于2GW+的重力储能电站。 新能源业务逐步推进，重力储能进展超预期。2022年6月1日，公司控股子公司阿特拉斯与中电建水电签署《战略合作协议》，双方围绕重力储能+光伏、风电、水电、核电、生态修复、尾矿治理、建筑垃圾等零碳能源+资源综合利用的解决方案，全面开展合作，力争在“十四五”期间在全国共同开发投资不少于2GW+的重力储能电站，支持电建集团体系内储能开发项目在同等条件下优先与公司合作重力储能。此前，公司已与国网江苏综能签署《战略合作协议》，就重力储能技术研究与项目开发相关事宜达成战略合作；与能投委、三峡建工、中建七局签署了《战略合作协议》，就能源市场开发相关事宜达成战略合作。公司与众多央企展开合作，展现了公司“环保+新能源”双引擎驱动战略的发展方向，并对公司新能源业务发展和经营业绩提升产生积极影响。 离成功剥离Urbaser。优化资本结构，持续回购彰显管理层信心。2021年公司以14.7亿欧元出售Urbaser，收购Urbaser时支付的交易对价为11.5亿欧元，实现了3.2亿欧元的投资收益。剥离Urbaser后，公司资产负债率将显著下降，预计商誉将由56亿元下降至0.66亿元。此次交易获得约60亿元的现金流入，除偿还银行借款外，公司将加快拟建及在建项目投入运营。此外，公司于2021年11月通过了《关于回购公司股份方案的议案》，拟以自有资金回购公司股份，回购金额不低于人民币8亿元（含）且不超过人民币15亿元（含），回购价格不超过人民币6.50元/股（含）。截至目前，公司以集中竞价交易方式累计回购公司股份数量为112,750,413股，约占公司目前总股本的4.47%，成交总金额为6.56亿元（不含交易费用）。此次回购将用于实施公司股权激励或员工持股计划，以此进一步完善公司治理结构，彰显管理层信心。 公司垃圾焚烧主业项目充足，拓展东南亚市场硕果颇丰。公司在手项目充足，截至2021年底，公司境内外在建及筹建的垃圾焚烧发电项目日处理规模合计约2万吨。同时，公司积极拓展东南亚垃圾焚烧市场，与PTAkaSinergi集团组成的联合体成功中标了印度尼西亚雅加达首都特区南部服务区垃圾处理合作项目，项目日处理规模达1500吨。公司产能释放弹性（储备产能/投运产能）173%，未来随着新项目的取得以及在建项目投产，公司固废处置规模将得到进一步提升，支撑公司业绩稳定增长。 投资建议与估值：公司主营业务稳步增长，同时切入新能源，重力储能进展超预期。鉴于此，我们上调公司盈利预测，2022年-2024年的营业收入分别为65.61亿元、84.78亿元、126.13亿元，增速分别为-68.1%、29.2%、48.8%，归母净利润分别为8.82亿元、11.19亿元、15.23亿元，增速分别为21%、26.8%、36.1%，对应PE分别为15.7X、12.4X、9.1X。上调股价区间为5.24-6.99元，维持买入投资评级。 风险提示：项目推进不及预期，国家政策变化风险，行业竞争加剧风险，海外项目投资风险。

事件：公司发布关于签署战略合作协议的公告，公司控股子公司阿特拉斯（江苏）新能源科技有限公司（下简称“阿特拉斯”）与中电建水电开发集团有限公司（下简称“中电建水电”）签署了《战略合作协议》，就能源市场开发相关事宜达成战略合作。 点评：点评：能源领域再添重量级合作方，重力储能发展有望提速。本次公司控股子公司和中电建水电的合作内容主要为： （1）双方围绕重力储能+光伏、风电、水电、核电、生态修复、尾矿治理、建筑垃圾等零碳能源+资源综合利用的解决方案，全面开展合作； （2）力争在“十四五”期间在全国共同开发投资不少于2GW+的重力储能电站； （3）支持电建集团体系内储能开发项目在同等条件下优先与阿特拉斯合作重力储能。双方将合作开拓新能源市场，阿特拉斯负责提供重力储能技术、设备及能源管理软件，中电建水电负责投资开发重力储能项目，引入电建集团其他成员投资开发新能源项目。中电建水电资产总额350亿元，目前投产装机330万千瓦，拥有水电、风电、光伏资源开发权1200万千瓦，此外，中电建水电投资建设了四川春厂坝抽水蓄能电站项目，具备储能业务经验。本次合作明确重力储能2GW装机的目标，未来公司重力储能有望实现规模化复制。 合作版图日益扩张，重力储能技术得到充分认可。2022年4月，阿特拉斯与中国投资协会能源投资专业委员会、中国三峡建工（集团）有限公司、中建七局新能（上海）建设有限公司签署了《战略合作协议》，就能源市场开发相关事宜达成战略合作；5月，公司与国网江苏综合能源服务有限公司签署了《战略合作协议》，就重力储能技术研究与项目开发相关事宜达成战略合作，共同推进建设如东100MWh用户侧重力储能示范项目。重力储能具备容量大、寿命长、响应速度快、建设限制性条件少等营收，公司与三峡、中建、国网等大型能源企业的合作充分证明重力储能技术可落地性，目前，公司如东重力储能示范项目已获得备案，正在推进建设当中。 固废主业产能持续投运，充足现金保障公司投资发展。截至2021年，公司境内运营的垃圾焚烧发电项目处理规模合计达1.16万吨/日，2021年总投资共13.51亿元，累计投资54.93亿元，在建2万吨产能，储备产能将在未来三年内陆续投产，推动垃圾焚烧板块高增长。2021年10月，公司出售Urbaser,S.A.U.100%股权，溢价率30.43%，公司获得超过60亿元的现金净流入，充足现金将支持公司加快项目投资以及战略转型。维持“增持”评级：公司积极开拓新能源产业第二增长曲线，重力储能项目有序推进，有望在国内率先实现商业化应用；与各大国企合作，未来有望实现规模化复制。 公司持续经营环卫服务、垃圾焚烧等优势业务，目前已完成产业链布局，具有较高的在建产能规模，未来预计稳健增长。我们保持对公司的业绩预测，预计公司2022至2024年营收分别为60.47、73.67、87.08亿元，分别同比-70.64%、+21.84%、+18.19%。归母净利润分别为8.91、10.69、13.51亿元，分别同比增长12.28%、30.59%、26.43%。EPS分别为0.32、0.42、0.54元，对应PE分别为16.96、12.99、10.27倍，维持“增持”评级。 风险提示：出售UUrrbaser带来公司未来营收大规模下降风险；项目建设进度低于预期风险；政策风险。

成功剥离Urbaser。优化资本结构，持续回购彰显管理层信心。2021年公司以14.7亿欧元出售Urbaser，收购Urbaser时支付的交易对价为11.5亿欧元，实现了3.2亿欧元的投资收益。剥离Urbaser后，公司资产负债率将显著下降，预计商誉将由56亿元下降至0.66亿元。本次交易获得约60亿元的现金流入，除偿还银行借款外，公司将加快拟建及在建项目投入运营，投入科技创新活动，推动公司更高效、更高速的发展。此外，公司于2021年11月通过了《关于回购公司股份方案的议案》，拟以自有资金回购公司股份，回购金额不低于人民币8亿元（含）且不超过人民币15亿元（含），回购价格不超过人民币6.50元/股（含），将用于实施公司股权激励或员工持股计划，以此进一步完善公司治理结构，彰显管理层信心。 公司垃圾焚烧投运项目充足，拓展东南亚市场成效显著。公司在手项目充足，截至2021年底，公司境内外在建及筹建的垃圾焚烧发电项目日处理规模合计约2万吨。同时，公司积极拓展东南亚垃圾焚烧市场，与PTAkaSinergi集团组成的联合体成功中标了印度尼西亚雅加达首都特区南部服务区垃圾处理合作项目，项目日处理规模达1500吨。公司产能释放弹性（储备产能/投运产能）173%，未来随着新项目的取得以及在建项目投产，公司固废处置规模将得到进一步提升，支撑公司业绩稳定增长。 轻装上阵布局新能源产业，未来大有可为。公司于2021年11月与如东县人民政府签署了《新能源产业投资协议》，将如东县十四五规划新增的滩涂光伏发电资源的20%配置给公司。同时公司可以联合如东国有企业在如东县建设区域能源中心，包含：储能中心（重力加速储能项目）、氢能中心（可再生绿氢制合成氨技术）、零碳能源互联网中心和智能网联中心（未来城市虚拟电厂）。 与美国国EV公司合作，储能进展超预期。2022年1月，公司与EnergyVaut、AtasRenewabe签订技术许可使用协议、PIPE增资协议，并建设100MWh的储能项目，交易总额达1亿美元。EV将垫付2500万美元用于在江苏如东建设100MWh的重力储能示范项目，并于2022年内完成，投入商业运营。 投资建议与估值：公司产能释放弹性（储备产能/投运产能）173%，支撑公司业绩稳定增长，同时轻装上阵积极布局新能源，打造公司新增长曲线。我们预计公司2022年-2024年的收入分别为62.61亿元、81.78亿元、99.73亿元，增速分别为-69.6%、30.6%、21.9%，归母净利润分别为8.6亿元、11.0亿元、13.2亿元，增速分别为18%、27.4%、20.6%。给予公司2022年15-20倍PE估值，合理股价为5.11-6.82元，首次覆盖，给予买入投资评级。 风险提示：项目推进不及预期，国家政策变化风险，行业竞争加剧风险，海外项目投资风险。

国际化综合环境管理服务商， 资产剥离轻装上阵再启航。 公司深耕环保领域 15年， 借力全球领先的综合环境供应商 Urbaser， 完成全球化的固废全产业链布局， 2021年， 公司以 14.70亿欧元出售 Urbaser100%股权，剥离后公司主业回归垃圾末端处置、城市环境服务和环保装备制造。 出售 Urbaser 降低负债率， 在手资金充沛盈利能力回升。 Urbaser 买卖价差达 3.2亿欧元， PB 下降安全边际拔高。公司财务状况迎三大转变： 以 2021Q1为对照， 1）商誉和负债率下降： 商誉由 54亿元降至 0.4亿元消除减值风险， 资产负债率下降 25.40pct 至 50.62%留出融资空间。 2） 在手现金充裕： 交易所获现金用于偿还债务减小财务压力， 余留约60亿元可供业务拓展。 3） 盈利指标回升： 毛利率提升 7.85pct。 公司垃圾焚烧投运产能存翻倍空间， 国际化优势显著拥抱境外蓝海市场。 行业刚性扩容十四五复合增速 9%； 垃圾处理费划至税务部门征收，商业模式向 C 端理顺现金流改善；垃圾焚烧减碳效应显著， CCER 碳价30元情形下贡献 12%利润弹性， 企业有望通过碳交易降低补贴依赖度。 公司 1）投运产能存翻倍空间： 2020年底投运产能 1.1万吨/日，在建产能 1.5万吨/日， 筹建产能 0.3万吨/日， 近两年迎来密集投产期，境内项目受新政影响小。 2）横向一体化优势明显： 2020年公司与锡林浩特市同时签订生活垃圾焚烧和餐厨处理项目，体现横向扩张的协同性。 3）领先技术&Urbaser 品牌助力海外自主开拓： 掌握比利时垃圾转化能源技术， 积极开拓东南亚蓝海市场， 自主中标越南、新加坡等地项目。截至 2020年底，公司境外在手产能 6300吨/日居国内上市公司首位， 在建项目中境外产能占比 42%， 境外项目处置费优厚。 城市环境全产业链布局，技术&管理经验内化在手合同达百亿。 市场化带动环服行业 2019-2025年复合增速 15%， 物业化强化资金&装备&管理壁垒， 促行业集中度提升。 公司借力 Urbaser 完成城市环境全产业链布局，技术&管理经验内化， 2016~2020年境内合同总额完成 0到 100亿元的突破，随垃圾分类政策全国推进，公司订单将加速积累。 等离子体处置医废替代空间广阔，新能源产业布局响应双碳目标。 公司等离子体技术全国领先且具备产业化条件，等离子体处置医废具有低污染高效率的优点， 环保标准趋严 2022年起医废处置排放限值缩紧 50%左右， 技术内驱&政策外推等离子体处置医废替代推广可期。 公司与如东县签署新能源产业投资协议， 规划光伏与风电等新能源项目开发、储能项目研发、区域能源中心和互联网平台建设、零碳基础设施平台建设。 公司积极响应双碳目标，抢占未来全球零碳产业竞争的制高点。 盈利预测与投资评级： 公司资产剥离后再度轻装上阵，基于留存的三大主业， 考虑 Urbaser 并表部分， 我们预计公司 2021-2023年归母净利润分别为 7.02/7.98/10.05亿元，同增 7.48%/13.66%/25.87%， EPS 分别为0.28/0.32/0.40元，对应 21/18/15倍 PE；剔除 Urbaser 并表部分，可比口径下 2022年归母同增 62.53%， 首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示： 项目建设进度低于预期， 政策风险， 汇率波动风险

携手华夏保险,进一步提升公司固废行业领先地位:本次签约,公司成为首家与保险公司合作的固废公司。华夏保险将发挥专业化金融市场及产品优势,为公司提供强有力的资金支持,用以满足公司在存量和增量项目上的投资、运营、退出阶段的金融需求,合作模式包括但不限于直接增资、共同投资、资产证券化、项目贷款、融资租赁等。目前,我国固废行业正处于快速发展阶段且资金需求巨大,拥有资本优势的企业更易获得快速发展。公司收购Urbaser后,年经营现金流净额超过20亿元,远领先于同行业公司,此次合作有望进一步提升公司资本实力,扩大公司领先优势。 收购Urbaser协同效应显现,营收净利快速增长。2019年2月,公司成功完成收购西班牙环保巨头Urbaser,成为全球少数拥有固废全产业链技术优势的企业。公司领先垃圾焚烧发电技术可助力Urbaser国际业务开拓,借助Urbaser智慧环卫技术可提升公司环卫运营能力以及迅速抢占国内市场。2019年前三季度,公司实现营收130.67亿元,实现归母净利润3.91亿元,经营活动产生的现金流净额高达14.91亿元,其中三季度单季实现营收50.24亿元,环比增长4.99%,实现归母净利润1.79亿元,环比增长35.61%,保持快速增长趋势。 投资建议:我们维持公司2019-2021年归母净利润预测分别为7.30、10.49、13.92亿元,对应PE分别为23.1、16.1、12.1。公司兼具国际固废龙头财务稳健以及国内公司成长性好双重特点,有望借中国垃圾分类政策东风,依靠领先技术优势快速成长。参考国际可比公司估值,给予公司2020年20倍PE,维持公司“推荐”评级。 风险提示:1)与华夏保险合作低于预期风险:本次战略合作协议仅是双方形成合作关系的意向性文件,后续具体合作及实施存在一定不确定性;2)控股股东、实际控制人股权质押风险:目前,上市公司控股股东、实际控制人及其一致行动人已质押股份数量占其合计持有上市公司股份总数的84.83%。若未来股票市场持续下行,可能存在其质押的股票被强制平仓的风险;3)项目建设进度低于预期风险:Urbaser固废管理业务除遍布欧洲发达国家和地区外,也触及阿根廷、智利等美洲国家以及巴林、阿曼等中东国家。上述国家的法律环境、政治波动、政府更替等政治风险,可能对当地项目进度产生影响;4)限售股解禁风险:2020年2月3日,公司合计有10.87亿股解禁,可能对公司未来股价产生较大影响。

产业链不断延伸,生活垃圾处置行业保持高景气度。生活垃圾源头分类和收集转运市场开启千亿市场,环卫行业市场化进程加快。垃圾焚烧发电行业19-20年提速,新增投资过千亿;准入壁垒提高,低价竞争缓解;运营集中度有较大提升空间,补贴退坡、标准趋严将重塑行业格局。 中国天楹已构建从垃圾分类到末端处理海内外全产业链。公司通过内生性增长和外延性扩张,已构建垃圾分类-固废分选-智慧环卫-垃圾焚烧发电/资源循环利用全产业链。 核心装备和技术构建公司长远竞争力。公司引进欧洲机械炉排炉技术,经过消化吸收,研制出拥有多项发明专利的焚烧炉。公司近期研究方向为飞灰处置等离子熔融技术。 天楹+Urbaser“双品牌”战略打造国际大型环保集团。国际化是驱动固废类环保企业成长为巨头的核心因素之一,天楹与Urbaser在业务结构、市场分布和技术工艺等方面均存在互补性,协手打造具有国际竞争力的大型环保企业集团。 盈利预测与投资评级:我们预计公司2019-2021年摊薄EPS分别为0.28、0.42、0.52元,对应最新收盘价的PE分别为22倍、15倍和12倍。中国天楹已构建从垃圾分类到末端处理海内外全产业链,有望凭借固废全产业链先进技术和管理,依托“现金牛”,实现国内外市场的快速扩张。给予“买入”评级。 风险因素:市场竞争加剧风险;海外业务整合风险;项目进展、业绩确认和回款不达预期;汇率变动风险;商誉减值风险;控股股东、实际控制人的股权质押风险。

收购Urbaser,公司已跻身全球一流环境服务商行列: 2019年2月,公司成功完成收购西班牙环保巨头Urbaser,业务涵盖垃圾分类、环卫服务、垃圾焚烧等固废全产业链,年营收规模超过160亿元,已跻身全球一流环境服务商行列。 中国垃圾分类政策东风已起,环境服务行业的黄金赛道已在铺就: 高层重视,我国垃圾分类政策持续超预期。垃圾分类是系统工程,长期将从源头重塑固废产业格局,预计到2025年,生活垃圾全产业链运营空间高达4124.71亿元。垃圾分类大力推广背景下,掌握前端垃圾分类就等于控制了原材料,同时全产业链发展更能通过技术驱动提升产业价值。 技术驱动是公司发展的核心基因,也是固废行业价值提振的核心动力: 公司是全球少数拥有固废全产业链技术优势的企业。公司领先垃圾焚烧发电技术可助力Urbaser国际业务开拓,借助Urbaser智慧环卫技术可提升公司环卫运营能力以及迅速抢占国内市场。另外,对标新能源汽车、光伏、风电补贴政策变化趋势,技术驱动也是固废行业价值提振的核心动力。 国内项目储备充足, Urbaser财务稳健现金充裕,支撑公司快速扩张: 2018年公司国内垃圾焚烧项目投运产能1.07万吨/日,在建产能超过1万吨/日且逐渐进入投产期。收购Urbaser后,公司轻、重资产结合,年经营活动产生的现金流净额超过20亿元,同时Urbaser具备融资优势,贷款利率在2.5%-2.8%。公司可借助国际市场降低融资成本, 加速公司业务扩张。 对标国际可比公司,公司价值重估空间充足: 预测公司2019-2021年归母净利润分别为7.30、 10.49、 13.92亿元,对应PE分别为19.5、 13.6、 10.3。公司兼具国际固废龙头财务稳健以及国内公司成长性好双重特点,有望借中国垃圾分类政策东风,依靠领先技术优势快速成长。参考国际可比公司估值,给予公司2020年20倍PE,首次覆盖给予公司“推荐”评级。 风险提示: 1)实际控制人股权质押风险; 2) 国内外业务整合风险; 3)项目建设进度低于预期风险; 4)汇率波动风险。

业绩大增142.62%,主要源于urbaser并表 上半年公司实现营收80.44亿元,同比增长831.80%,实现归属净利润2.12亿元,同比增长142.62%,实现扣非后的归属净利润2.06亿元,同比增长136.06%。上半年业绩大增的主要原因是公司于2019年1月完成江苏德展的收购,其所持有的urbaser实现并表。分行业来看城市环境服务/垃圾处理/环保设备分别实现营收41.20/27.16/5.96亿元,分别同比增长3086.06%/677.80%/54.99%,新增水处理(营收1.64亿元)和工业废弃物(营收4.48亿元)。公司的主营业务毛利率为14.66%,比去年同期的32.38%下滑17.72pct,毛利率大幅下滑的主要原因是urbaser的海外业务的毛利率比较低,2017年的综合毛利率在13.66%,远低于国内的毛利率38.19%,且海外业务营收占比较大,拉低了公司的综合毛利率。期间费用方面:销售/管理(含研发)/财务费用率分别为0.16%/5.55%/3.88%,分别同比减少3.40/5.76/-0.37pct。经营活动现金流量净额为7.82亿元,同比大增815.07%,主要因为urbaser主要为运营项目,能够为公司提供稳定的现金流,助力公司发展。 与Urbaser协同效应逐步显现,海内外订单进入收获期 收购Urbaser后,公司业务遍布全球31个多家和地区,涵盖垃圾分类、环卫。垃圾焚烧发电等固废全产业链以及工业再生资源回收处理服务、水务综合管理等的综合环境服务模式,公司已经成为全球知名的固废处理平台。Urbaser在全球的品牌影响力一方面可以帮助公司拓展海外市场,目前已经中标了越南、约旦、新加坡、伊朗、巴黎Isséane和法国TRIFYL垃圾处理6个项目,另一方面其现金的环卫和垃圾分类的技术和经验优势可以带动国内市场升级,公司上半年获取了吉林辉南县、泰州高港区、成都龙泉、启东交投等多个项目,中国 天楹的环保装备制造业支撑了Urbaser在欧洲垃圾焚烧项目的拓展。此外,Urbaser稳定的现金流为公司拓展其他项目,降低公司的财务风险奠定了良好基础,海内外双品牌的协同效应正逐步显现。 盈利预测和投资评级:维持公司“增持”评级。我们看好公司收购Urbaser后在固废行业的发展前景,预计公司2019-2021EPS 分别为0.29、0.37、0.42元,对应当前股价PE 为20、16、14倍,维持公司“增持”评级。 风险提示:市场订单获取及项目推进缓慢的风险、垃圾焚烧处理费下调的风险、Urbaser 收购之后协同效应低于预期风险、Urbaser 业绩承诺完不成风险、利率上行风险、海外市场拓展的不确定性风险、宏观经济下行的风险、汇率波动风险。

事件:12月7日晚,公司公告两则中标信息:①与南通中宏环境共同预中标通州区环卫作业市场化运营项目,中标金额为9088.98万元/年,运营期限为25年;②11月12日预中标的高港区城乡环卫一体化及垃圾分类服务项目,正式受到中标通知书,中标金额为5839.90万元/年,运营期限为8年。 点评:接连中标环卫大单,与Urbaser协同效应显著。2017年上市公司在26 个省份,设立孙公司实现全国布局,同步拓展垃圾分类、收运、环卫等业务,获取海安、项城等地环卫项目,2017 年签订环卫项目订单额为16.8 亿元,垃圾分类项目94 个,覆盖100多万人口。2018年以来公司已公告中标7个环卫运营、垃圾分类项目,年运营费用合计达2.47亿元,其中4个位于江苏,在云南、陕西、吉林亦有拓展,省内省外齐发力,环卫业务多点开花。Urbaser作为欧洲领先的综合固废管理平台,在智慧环卫领域积累了丰富的行业经验和客户资源。智慧环卫贡献Urbaser营收毛利过半,且毛利率保持稳定。本次交易完成后,上市公司前端分类+智慧环卫+设备自造+后端垃圾焚烧处理全产业链打造完毕,通过借鉴Urbaser海外项目拓展和运营经验,持续获取优质的海外项目的同时,凭借品牌及后端处理优势迅速抢占国内环卫市场,收购协同效应显著。 收购Urbaser已获得证监会核准批复。现金(24.78亿元)+发行股份(64.04亿元,发行价格为5.89元/股),共计88.82亿元收购Urbaser100%股权,天楹实际控制人承诺2018-2020年业绩不低于4975/5127/5368万欧元,在Urbaser未达到承诺业绩时自愿提供现金补偿。9月21日,证监会并购重组委公告,中国天楹发行股份购买资产获有条件通过。11月1日,获得证监会核准批复。收购进度顺利。 公司垃圾焚烧发电规模稳步增长,拟建项目比例高于行业平均水平。中国天楹位于江苏,自成立以来深耕江苏及周边市场多年,截止2017年底,公司国内在建和拟建项目日处理垃圾能力达9850吨;签约国外垃圾焚烧发电项目4个,日处理垃圾能力达6000吨。我们统计了2017年上市公司垃圾焚烧发电的运营和拟建产能,公司拟建/运营产能比例为189%,位列第四,仍处于扩大规模第一梯队。 盈利预测:暂不考虑Urbaser并表,预计公司2018-2020年EPS分别为0.23、0.31、0.4元/股,对应PE为21倍、15倍、12倍。考虑2019年Urbaser并表,不考虑配套融资增发股份情况,我们预计公司2018-2020年备考利润为3.07、8.28、9.81亿元,18-20年备考EPS为0.23、0.34、0.40元/股,对应备考PE为21、14、12倍。给予“买入”评级。 风险提示:预中标尚存在一定的不确定性、人民币兑欧元大幅升值、Urbaser项目获取不及预期、协同效应不及预期、商誉减值风险。

前三季度业绩平稳增长18.76%,符合预期。营业收入较上年同期增长37.64%的原因为前三季度公司的八个垃圾焚烧发电项目运营良好,收入稳步增长;公司在建的和改造的垃圾焚烧发电项目加速推进,使得公司的环保工程建设和设备销售收入较上年同期有较大的增长。前三季度公司的毛利率为36.12%,较上年同期下滑4.34pct,公司毛利率下滑的原因为:垃圾焚烧行业竞争加剧导致出现了低价竞争的问题,使得垃圾焚烧发电项目的中标价格出现下滑。我们认为公司在垃圾焚烧发电领域深耕十余年,国内已运营项目日处理垃圾能力达8400吨,大量运营项目提供了现金流保证;国内外在建和拟建项目日处理垃圾能力达15850吨,有力保障未来增长。同时全产业链布局促进公司环卫项目快速放量,看好公司未来成长性。 经营活动现金流净额大幅改善,费用率得到有效控制。公司前三季度的经营性现金流净额是3.13亿元,比去年同期增长138.59%,现金流大幅改善。公司的应收款从2017年前三季度的3.25亿元增加到2018年前三季度的4.70亿元,同比增加了44.50%,占收入的比重增加了1.64pct。总得来看,应收款增加的幅度是与公司报告期内的营收增加相匹配的。虽然公司经营规模、业务范围不断扩大,但是公司费用管控良好。公司前三季度期间费用为2.69亿元,期间费用率为19.68%,比去年同期下降了3.58个百分点。 收购海外优质固废公司Urbaser,着眼国内环卫+垃圾分类千亿级别市场。现金(24.78亿元)+发行股份(64.04亿元),88.82亿元收购Urbaser100%股权,重组方案已过会。Urbaser2017年营收超过120亿。毛利率保持稳定,客户以各国政府为主,核心商业模式为获取长期特许经营权。Urbaser智慧环卫技术先进,补齐公司垃圾处理前端布局。扩大业务版图,实现公司全球业务的跨越式发展。 盈利预测与评级:暂不考虑Urbaser并表,预计公司2018-2020年EPS分别为0.23、0.31、0.4元/股,对应PE为19倍、14倍、11倍。考虑2019年Urbaser并表,不考虑配套融资增发股份情况,我们预计公司2018-2020年备考利润为3.07、8.28、9.81亿元,18-20年EPS为0.23、0.34、0.40元/股,对应PE为19、13、11倍。给予“买入”评级。 风险提示:新项目工程进度不及预期、人民币兑欧元大幅升值、产能利用率和吨垃圾处理费下降。