公司是国内光伏电池丝网印刷设备龙头。迈为股份成立于2010年,实控人为周剑(董事长)和王正根(总经理)。公司主营产品为光伏电池丝网印刷生产线成套设备,作为该领域全球龙头,全球市场份额超过70%。近年来公司业绩快速增长,收入自2015年的1.04亿元增至2018年的7.88亿元,3年增加了6.6倍;归母净利润自2015年的0.23亿元增至2018年的1.71亿元,3年增加了6.4倍。公司客户已经囊括了国内绝大多数光伏电池生产厂商,包括通威、隆基、天合光能、阿特斯、东方日升等。 PERC电池扩产尚未结束,HJT电池导入春风已起。从光伏电池行业来讲,2015年之前,铝背场电池是最主流的电池;2015-2019年,PERC电池快速崛起。2017-2019年全球PERC新增产能分别为20GW、40GW、59GW,预计2020年还将有40GW的扩张,扩张周期尚未结束,相关设备商继续受益。相较于PERC电池,HJT电池(异质结电池)转换效率更高、衰减性更低、工艺流程更短,但此前一直受限于设备成本过高。随着国产设备陆续成熟,设备降本迅速,2020年HJT电池有望加速进入导入期。我们假设2020-2023年HJT新建产能分别为10GW、40GW、60GW、80GW,每GW投资分别为7亿元、5亿元、4亿元、3.5亿元,则2020-2023年HJT设备市场规模分别为70亿元、200亿元、240亿元、280亿元,4年累计市场空间近800亿元。 丝网印刷设备在手订单充足,HJT设备有望率先突破。公司凭借图像算法和软件控制等核心技术、产品的持续迭代能力,奠定了光伏丝网印刷设备龙头地位。目前公司在手订单充足,2019年三季度末存货达到20.19亿元,充足的在手订单能够确保明后年业绩的稳定增长。HJT电池分为四道工艺,制绒清洗、非晶硅镀膜、TCO镀膜和丝网印刷。公司率先突破:1)开拓适用于HJT电池的丝网印刷设备;2)研制HJT非晶硅镀膜的核心设备板式PECVD,并具备整线供应能力。目前公司自主研发的这两款设备正在通威股份产线上验证,预计2020年Q1出具结果,公司有望率先受益于HJT电池扩张周期。此外,公司积极布局了激光开槽设备、光伏叠瓦设备和OLED激光切割设备,均有望成为公司业绩新增长点。 投资建议:1)公司丝网印刷设备在手订单充足,2020年PERC电池继续扩张,公司明后年业绩增长无忧。2)HJT电池导入春风已起,未来4年设备市场空间近800亿元,公司较早布局HJT电池核心设备,并具备整线设备供应能力,有望受益于HJT电池扩张红利。预计2019-2021年公司实现归母净利润分别为2.41亿元、3.96亿元、5.61亿元,对应的PE分别为41倍、25倍、18倍。公司作为丝网印刷设备龙头,有望受益于HJT电池扩张周期,我们首次覆盖,予以“推荐”评级。 风险提示:(1)行业政策风险。全球光伏行业一直由政策推动发展。在平价上网尚未完全到来之际,政策变化对行业影响较大。(2)行业需求下滑风险。光伏电池受宏观需求以及行业自身周期影响较大,如果宏观经济剧烈波动,下游需求显著下滑,设备企业订单将受到直接影响。(3)市场竞争加剧风险。光伏设备竞争企业较多,如果市场竞争加剧,将会带来盈利能力下滑风险。(4)新产品研发风险。光伏行业技术更迭迅速,每一轮技术变更,均有望带来新的设备需求,但如果公司未能跟紧技术变化,相关设备无法满足新型技术要求,公司业绩将受到影响。

“激光应用”+“智能装备”,精密制造行业标兵:光韵达创立于1998年,经过20多年的发展,目前公司拥有“激光应用服务”和“激光及智能装备”两大业务板块,是国内领先的激光智能制造解决方案与服务提供商。2014年-2018年间,公司营业收入和归母净利的复合增长率分别达到23.13%、25.56%。我们预计随着5G技术的快速推广及公司业务领域的逐步拓展,未来几年公司的成长有充足的动力。 5G技术快速推广,激光应用服务成长动力足:公司的激光应用服务主要包括PCB的加工和检测、SMT激光模板及配套产品、LDS业务、3D打印服务、航空零部件制造等,其中尤以PCB加工和检测、SMT类业务占比最高。从技术特征和产品特征来看,公司的该项业务可分别归类于激光加工产业链和PCB加工制造产业链。我们认为随着5G技术的快速推广,公司的激光应用服务业务将在未来两年迎来强劲增长。5G技术对用于通讯、计算机、消费电子等下游行业的PCB提出更高的精度和性能要求,将为公司业绩带来可观增量。 子公司金东唐发展步入快车道:2017年光韵达收购金东唐100%股权,开始了向智能装备领域拓展的步伐。金东唐是一家以自动检测设备(ITE)为主的综合测试解决方案提供商,掌握了业内领先的BtoB测试技术、微针测试技术,并自主研发自动化测试系统、视觉检测技术等,广泛应用于消费电子、汽车、新能源等行业。随着光韵达与金东唐之间协同效应的发挥,后者的发展步入快车道,2016年-2018年金东唐均超额完成业绩承诺;2019年上半年,金东唐实现销售收入1.02亿元,同比增长58.52%,完成净利润1813万元,同比增长33.79%,且目前智能检测设备及自动化设备订单充足,展望来年依然乐观。 投资建议:(1)从长远的发展趋势上来看,更精密、集成度更高、功能更强是PCB发展的确定性趋势,光韵达的激光应用服务和智能检测设备两项业务有长期增长的逻辑;(2)从周期的层面看,5G的快速推广将成为未来几年重要的趋势,将为光韵达的业务带来可观的增量;(3)从公司的层面看,“激光应用”+“智能装备”共同发展,公司已经成为国内激光加工环节最具竞争力的企业,未来随着技术的升级,公司市场地位有望进一步增强,且随着公司进一步的业务拓展,航空航天、3D打印等将有望在未来几年为公司的业绩提供额外的增量。看好公司长远发展,预计公司业绩拐点即将到来,预计2019-2021年公司的EPS(最新股本摊薄)分别为0.33、0.53、0.68元,对应当前股价的市盈率分别为47.3倍、29.0倍、22.8倍。首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:(1)因收购企业业绩不达预期而带来商誉损失的风险:公司近年来相继收购了金东唐、通宇航空等企业股权,若这些公司经营恶化,业绩不达预期,将可能带来商誉损失的风险;(2)5G技术推广不及预期的风险:我们预计5G技术的推广将为公司业绩带来客观增量,但若5G技术因某些原因无法快速推广,则会影响公司业绩释放;(3)航空零部件制造及3D打印业务发展低于预期的风险:公司在电子信息制造业之外广泛拓展自己的业务范围,其中包括航空零部件制造及3D打印等领域,若在这些领域的业务拓展不及预期,将影响公司的整体业绩。

海容冷链是国内商用展示柜龙头,业绩表现优秀。2018年公司收入和净利润分别为12.12亿元、1.39亿元,6年CAGR分别为23.50%和44.16%。商用冷冻展示柜和商用冷藏展示柜是公司主要产品,2018年收入占比分别为65%、23%。公司海外收入占比超过3成。公司业绩表现良好:1)盈利能力强。2019年前3季度毛利率、净利率分别超过30%和15%。2)现金流良好。收现比、净现比均大于1。3)偿债压力小。几乎没有有息负债,财务费用为负。4)产业链资金占用能力强。公司(应收占比-应付占比)小于0。5)存货占比合理。公司存货占收入比重约为20%,处于合理区间。 上游降价抬升毛利率,下游客户优质降低坏账风险。2018年下半年以来公司核心原材料MDI价格一路下降,公司毛利率有所抬升。2019年上半年公司毛利率为34.42%,比2018年同期提高5.46个百分点。公司下游包括冷饮、冷食、饮料、乳制品、啤酒、连锁便利店等行业,客户包括伊利、蒙牛、联合利华、雀巢、农夫山泉、美宜佳等行业龙头,客户优质,坏账风险小。 商用展示柜由消费驱动,国内空间超百亿。冷链物流一般分为生产加工、贮藏、运输和终端销售,商用展示柜(包括商用冷冻展示柜、商用冷藏展示柜、商超展示柜、商用智能售货柜等)主要运用于终端销售环节,行业有4大增长动力:1)消费升级推动下游冷饮冷食等需求逐年上升。2)平均3-5年更换,存量市场的扩大促进更换需求增长。3)海外市场的开拓。4)智能柜等新的零售模式的推广带来新增长点。全球商用展示柜市场空间超过500亿,我国超115亿元,预计2023年将达到244亿元。行业存在人才和技术、品牌及客户、售后服务三大壁垒,海容、海尔、海信和澳柯玛是主要生产企业。 产品/服务/客户三重护城河,新品放量支撑业绩增长。公司商用展示柜具有产品、服务及客户三大优势。未来业绩增长动力包括:1)商用冷冻展示柜绑定大客户稳定增长。2)商用冷藏展示柜、商超展示柜等新品打入新客户,提升市占率。3)商用智能售货柜远期放量,打造收入增长的新一极。 投资建议:预计2019-2021年公司实现归母净利润分别为2.01亿元、2.51亿元、3.21亿元,对应的PE分别为16.5倍、13.2倍、10.3倍。公司下游运用于消费行业,受益于消费升级,新品放量支撑业绩持续增长。我们首次覆盖,给予“推荐”评级。 风险提示:1)竞争加剧及新品开拓不及预期的风险。公司商用冷冻展示柜、商用冷藏展示柜、商超展示柜、商用智能售货柜等产品市场变化快,如果行业竞争加剧或公司新品研发不及预期,将面临客户流失风险。2)原材料价格波动风险。公司原材料包括压缩机、钢板、异氰酸酯(MDI)、组合聚醚等,若原材料价格大幅上涨,将对公司毛利率产生显著影响。3)汇率波动风险。公司海外收入占比超过3成,汇率波动将对利润造成影响。4)中美贸易冲突升级风险。公司部分产品出口美国,若中美贸易战冲突升级,将对销售额和毛利率造成冲击。

事项: 公司披露三季报: 2019年Q1-Q3公司实现收入10.89亿元,同比增长28.01%,实现归母净利润1.43亿元,同比增长11.10%。 2019年Q3实现收入3.63亿元,同比增长10.87%,实现归母净利润0.57亿元,同比增长9.79% 平安观点: 收入增速放缓,毛利率有所改善。 2019年 Q1-Q3单季度收入增速分别为80.67%、 16.99%、 10,87%,归母净利润增速分别为 14.55%、 9.99%、9.79%。公司业绩逐季有所放缓,主要和机器人行业增速放缓有关。 2019年 Q1-Q3公司单季度毛利率分别为 31.76%、 35.83%、 41.29%,呈现逐季改善趋势。今年以来,公司通过集中招标采购的模式降低采购成本,提高了毛利率。 2019年 Q1-Q3公司综合毛利率达 36.44%,比去年同期提高 1.81个百分点。 2019年 Q1-Q3公司销售净利率为 13.11%,比去年同期降低 1.95个百分点。公司净利率和毛利率变化不同步,主要和政府补助下降以及资产减值损失(部分客户坏账的确认)有关。2019年 Q1-Q3公司扣非后归母净利润为 1.42亿元,同比增长 19.73%。 现金流好转,经营活动现金流净额转正。 截至 2019年 9月底,公司应收账款为 6.52亿元,与 6月底的 6.51亿元基本持平。 2019年 Q1-Q3单季度经营活动现金流净额分别为-0.54亿元、 -0.08亿元、 0.95亿元,三季度现金回款良好,经营活动现金流净额由负转正。我们认为,随着公司精细化经营的加深,适当放弃部分回款差的项目,以及加大回款力度, 时四季度经营活动现金流有望持续好转。 投资建议:考虑到收入和毛利率变化,微调盈利预测,预计公司 2019-2021年实现归母净利润分别为 2.01亿元/2.60亿元/3.26亿元(前值为 2.03亿元/2.64亿元/3.52亿元) , 对应的市盈率分别为 26倍/20倍/16倍。公司业绩稳健增长,维持“推荐”评级。 风险提示: 1)下游行业波动风险。公司所处的机器人行业、注塑机行业下游多为制造业,如果宏观经济变化,下游行业波动,公司将面临经营业绩下滑的风险。 2)应收账款风险。截止 2019年 9月底,公司应收账款为 6.52亿元,如果客户出现资信状况或经营情况恶化,将对公司产生较大的坏账压力。 3)业务规模扩大带来的管理风险。公司自成立以来一直快速发展,经营规模和业务范围的不断扩大,对公司管理能力提出更高的要求,如果公司不能及时调整管理体系,将对业绩产生不利影响。

业绩稳健增长,ROE稳步提升。2019年1-9月,我国挖机销量17.92万台,同比增长14.70%,公司业绩伴随行业发展共同成长。2019年Q3净利润增幅不及收入增幅,一方面因公司产品结构变化导致单季度毛利率下滑,2019年Q3毛利率为35.26%,低于2018年Q3的38.65%;另一方面因为研发费用的大幅增加,2019Q3研发费用为0.61亿元,同比增加35.56%。整体而言,公司业绩表现良好,2019年Q1-Q3加权平均ROE为18.40%,比去年同期提升1.02个百分点。 现金流大幅改善,经营活动现金流净额创新高。2019年Q1-Q3公司经营活动现金流净额高达11.73亿元,同比增长215.80%,创公司历史新高。这主要是公司营业收入的增长以及货款回收及时的结果。公司现金流状况良好,使得公司拥有充沛的现金流进行产能扩张和海外布局。 投资设立印度子公司,以应对国际贸易及汇率的不确定性。2019年9月,公司公告计划设立两家印度子公司,其中2000万美元设立恒立液压印度私人有限公司,50万美元设立恒立液压(印度)系统解决方案私人有限公司,分别用于液压油缸、液压泵阀的生产和服务业务。印度子公司的设立有利于公司进一步开拓印度市场,有利于全球产业化布局,有利于公司应对国际贸易及汇率的不确定性,进一步提升公司竞争力和盈利能力。 投资建议:考虑到费用率变化,微调公司盈利预测,预计2019-2021年公司实现归母净利润分别为11.74亿/14.01亿/16.34亿(前值为11.69亿/14.25亿/16.09亿),对应的市盈率分别为29倍/25倍/21倍。公司作为国内液压件龙头,正积极走向全球,维持“强烈推荐”评级。 风险提示:1)工程机械行业需求下滑。挖机油缸作为公司主要产品,与下游工程机械行业密切相关,如果工程机械需求显著下滑,公司挖机油缸业务将随之下滑。2)地铁建设投资增速下滑。公司非标油缸下游需求包括盾构机、高端海工海事、起重系列类,其中盾构机油缸是近几年增长的主要动力。如果我国地铁等轨道交通建设投资增速下滑,盾构机需求随之下滑,公司非标油缸业务增长将不达预期。3)液压泵阀业务开拓不及预期。公司最新开拓的液压泵阀业务主要竞争对手为海外巨头,如果公司新业务开拓不及预期,将导致整体业绩增长速度放缓。

事项: 先导智能披露三季报: 2019年Q1-Q3公司实现收入32.17亿元,同比增长19.33%,实现归母净利润6.35亿元,同比增长16.14%。 2019年Q3公司实现收入13.56亿元,同比增长7.99%,实现归母净利润2.43亿元,同比增长10.16%。平安观点: 收入增速放缓,毛利率逐季小幅下滑。 2019年 Q1-Q3单季度收入增速分别为 28.49%、 29.83%、 7.99%,归母净利润增速分别为 12.04%、 29.30%、10.16%。公司三季度业绩增速放缓,主要和公司锂电设备收入确认周期有关。 2019年 Q1-Q3公司单季度毛利率分别为 45.35%、 41.25%、38.76%,毛利率呈现下滑趋势主要由毛利率较低的光伏设备收入占比提升所致。 2019年 Q1-Q3销售净利率为 19.75%, 同比降低 0.54个百分点。 研发投入增加,现金流状况改善。 2019年 Q1-Q3公司研发费用达 3.56亿元,同比增长 101.82%,主要是公司研发项目和研发人员增加的结果。 目前公司正积极研发光伏设备、燃料电池等设备,并对锂电设备进行全面升级,我们预计四季度公司仍将保持较高的研发投入。积极的研发投入带来良好的效果,公司光伏设备订单今年来显著增长。 2019年 Q1-Q3公司经营活动现金流净额 3.32亿元, 比去年同期的-5.04亿元大幅改善。 2019年 9月底,公司应收票据为 10.22亿元,显著低于 2018年底的 17.32亿元,表明格力智能的应收票据回款情况符合预期。 投资建议: 考虑到公司收入增速的放缓和毛利率的变化,我们下调盈利预测,预计 2019-2021年公司实现归母净利润分别为 9.30亿元/11.65亿元/13.83亿元(前值为 10.57亿元/13.60亿元/16.82亿元),对应的市盈率分别为 32倍/25倍/21倍。锂电设备龙头业绩持续向好,光伏设备订单有望放量,维持“推荐”评级。 风险提示: (1)行业恶化风险。如果锂电池行业投资增速下滑,设备企业盈利能力将随之下滑,公司盈利能力将受到影响。 (2)应收账款发生坏账的风险。 2019年 6月底公司应收账款账面价值 10亿元,如果下游客户经营状况恶化,存在坏账风险; (3)商誉减值风险。 2017年公司收购了泰坦新动力 100%股权,如果泰坦新动力业绩恶化或未能完成业绩承诺,存在商誉减值风险。

收入延续高速增长,盈利能力有所下滑。2019年Q1-Q3单季度收入增速分别为119.11%、44.47%、48.67%,归母净利润增速分别为65.53%、11.74%、-14.59%。公司主营产品面板检测设备延续高增长,单季度利润增速的放缓和盈利能力下滑有关。2019年Q1-Q3公司综合毛利率为46.89%,比去年同期下滑3.99个百分点,主要由市场竞争加剧所致。2019年Q1-Q3公司销售净利率为14.74%,比去年同期下滑8.69个百分点。这一方面和毛利率下滑有关,另一方面和费用率上升有关。2019年Q1-Q3公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率相比去年同期分别提高0.11个、0.79个、2.80个、0.70个百分点。公司研发费用大增,主要投向了半导体检测设备和新能源检测设备。2019年Q1-Q3公司研发费用2.02亿元,同比增加104.26%。 有息负债增加,现金流状况恶化。截至2019年9月底,公司主要有息负债(短期借款、长期借款、应付债券)累计达15.75亿元,同比增长176%,主要由于公司增加了长短期借款并发行了可转债。2019年Q1-Q3公司经营活动现金流有所恶化,经营活动现金流净额-4.96亿元,绝对值远超去年同期的-0.91亿元。这主要和公司订单增长,与之相关的采购支出增加,以及公司规模扩大,人员大幅增长导致职工薪酬增加有关。 资本开支增加,新业务有望减亏。2019年Q1-Q3公司投资活动现金流净额为-5.95亿元,今年以来公司积极投资WINTEST株式会社、苏州科韵激光等公司。目前公司新业务多点布局:半导体设备方面,上海精测(主要研发膜厚、电镜设备)2019年9月份获得大基金入股;存储芯片检测设备样机已经出货;收购日本WINTEST之后,将成立合资公司推出LCD/OLED驱动芯片的检测设备。新能源设备方面,公司正在努力消化已有订单。我们认为,公司新业务开拓进入关键期,半导体设备和新能源设备将陆续确认收入,2020年新业务亏损有望减少,降低对公司整体业绩的拖累程度。 投资建议:由于公司毛利率下滑以及费用率的上升,我们下调公司盈利预测,预计2019-2021年公司实现归母净利润分别为3.41、4.63、5.83亿元(前值为4.03亿元/5.28亿元/7.18亿元),对应的市盈率分别为30倍/22倍/17倍。公司作为面板检测设备龙头,正处于转型关键期,中短期业绩承压,我们下调至“推荐”评级。 风险提示:1)大客户占比过高风险。公司上游面板行业高度集中,如果公司大客户订单发生明显波动,对公司业绩将会产生直接影响。2)新产品开发不及时。面板行业产品技术升级较快,如果公司新品研发不及时,将不利于公司市场开拓。3)下游投资下滑风险;近年来面板行业向大陆加速转移,如果遭遇重大变化,面板行业投资下滑或不大预期,将对公司业绩产生明显影响。4)半导体设备技术研发风险。半导体行业技术含量高、设备价值大,公司在半导体检测领域从零开始,面临研发投入大、新产品研发及认证不达预期的风险。

短期业绩下滑,Q3承压较大。2019年Q1-Q3公司单季度收入增速分别为6.21%、-14.75%、-15.75%,单季度归母净利润增速分别为4.78%、-1.25%、-95.51%,单季度毛利率分别为39.04%、34.95%、35.51%。 2019年受宏观经济等多重因素影响,制造业投资积极性下降,机器人行业业绩整体出现下滑。2019年1-9月,我国工业机器人累计产量同比下滑9.10%。受行业因素影响,2019年Q1-Q3公司机器人系统集成业务下降1.2亿元,同比下滑54.62%;公司机器人本体业务逆势上涨10%左右,体现了公司产品的竞争优势;数控业务同比略有下滑。2019年Q3净利润增幅下滑幅度超过收入降幅,一方面是因为毛利率小幅下滑(去年Q3单季度毛利率为36.12%),另一方面因为费用率上升。事实上,2019年Q3净利润降幅的绝对值并不高,2018年Q3公司实现归母净利润1440万元,2019年Q3同比减少1375万元。我们认为,行业的周期波动不可避免,公司本体业务在去年高基数的基础上实现增长,其竞争优势在周期下行期愈发明显。 现金流有所改善,研发投入维持高位。2019年Q1-Q3公司经营活动现金流净额0.18亿元,去年同期为-0.44亿元。现金流状况大幅好转,与公司加强客户筛选和加大回款力度有关。2019年Q1-Q3公司研发费用达1.07亿元,同比增长3.25%,占收入比11.10%,比去年同期提高1.33个百分点。公司在行业和公司业绩向下的环境下,重视现金流和研发投入难能可贵。我们认为,在高研发投入的支撑下,假以时日,公司终究迎来丰收时节。 收购CLOOS进展顺利,与四大家族直面竞争。2019年8月底,公司发布公告,计划联合公司控股股东派雷斯特以现金1.9607亿欧元收购德国CLOOS公司。该方案分为两步走:第一步通过鼎派机电收购CLOOS公司绝大多数股权,其中公司持有鼎派机电49%股权,控股股东持有51%股权。第二步,公司将通过发行股份或者可转债等形式收购控股股东持有鼎派机电的51%股权。目前收购事项进展顺利,第一步股权交割事项预计于2019年年底前完成,第二步工作预计将于明年展开。我们认为,收购CLOOS之后,公司将拥有全球领先的焊接技术,与四大家族将展开直面竞争。 投资建议:考虑到短期业绩的变化,我们下调公司盈利预测,暂不考虑收购CLOOS的业绩增厚,下调盈利预测,预计2019-2021年公司归母净利润分别为0.95亿元/1.19亿元/1.54亿元(前值分别为1.21亿元/1.54亿元/1.86亿元),对应的市盈率分别为77倍/62倍/47倍。机器人行业本身具备周期性,公司通过多年的研发积累和收购布局,已经具备了和四大家族直面竞争的优势。随着行业周期的企稳,公司市场占有率的提升,公司业绩有望迎来新的成长周期,维持“推荐”评级。 风险提示:1)下游需求不景气的风险。若宏观经济出现严重滑坡,则各行业的设备投资增速将会放缓,公司工业机器人销量增速将有下滑风险。2)市场竞争加剧风险。中国目前是全球最重要的机器人市场,国内本体商快速崛起,海外知名机器人企业纷纷加大本土化经营力度,如果未来国内机器人市场竞争加剧,产品价格和毛利率将受到冲击,影响公司盈利能力。3)外延发展风险。公司近几年展开一系列兼并收购活动,如果收购标的和本公司未能较好融合,将导致双方合作的项目进展及持续经营情况不及预期,影响公司业绩。4)中美贸易战升级风险。受中美贸易战影响,部分机械企业产品被列入制裁名单,影响公司出口业务;如果未来贸易战升级,将对整个制造业造成较大冲击。

业绩环比改善,毛利率小幅下降。公司业绩环比改善,2019Q1-Q3单季度收入分别为4.46亿、3.52亿、5.31亿,同比增加18.13%、-30.52%、7.19%,单季度归母净利润分别为1.08亿、0.75亿、1.14亿,同比增加22.54%、-37.26%、-18.18%。业绩同比降幅收窄,2019Q1-Q3收入为13.28亿,同比减少3.65%(2019H1为-9.73%),扣非后净利润2.60亿元,同比减少14.02%(2019H1为-19.80%)。2019年前三季度公司毛利率为47.34%,比去年同期降低1.56个百分点。 民用表业务表现良好,工商业流量计业绩下降。2019年以来,公司NB-IoT业务发展良好,主营业务产品NB-IoT燃气表及软件系统销售持续放量,带动民用表业务持续增长。受本年天然气行业因素影响,加之上年同期基数较高,2019年Q1-Q3工商业气体流量计业务收入有所下降。由于公司工商业气体流量计毛利率较高,该业务下滑直接导致净利润显著下降。根据公告信息,从第三季度来看,流量计业务环比逐步改善,我们认为公司四季度流量计业务有望持续改善。 研发费用增加,水表业务明后年有望放量。2019年Q1-Q3研发费用累计为1.16亿元,比去年同期增加43.32%,主要是研发人员增加及项目投入增加所致。除传统的民用表、工商业流量计、易联云等业务的研发投入外,公司正积极布局智能水表业务,报告期内全资子公司浙江金卡智能水表有限公司注册资本由1,000万元增加至1亿元。我们认为,公司智能水表业务有望明后年放量,成为公司业绩新的增长点。 投资建议:考虑到公司工商业流量计业务的下滑以及研发费用的增加,我们下调盈利预测,预计2019-2021年实现归母净利润分别为4.40亿、5.18亿、6.08亿(前值为5.39亿、6.36亿、7.39亿),对应的PE分别为14倍、12倍、10倍,维持“推荐”评级。 风险提示:1)天然气行业发展不及预期。公司业绩增长的主要推动力为天然气消费量的增长,如果煤改气工程建设放缓,天然气行业发展不及预期,公司主要业务则会受到明显影响。2)NB表业务增长不及预期。如果NB表市场推广不及预期,公司相关业务会受到很大影响。3)软件及云服务业务增长不及预期。如果公司软件业务和云服务无法满足市场需求,增长不及预期,同样会影响公司业绩。4)市场竞争加剧风险。如果市场竞争加剧,公司收入和毛利率将会承压。