事项：公司2024H1由于新增项目投产发电、总装机容量较上年同期有所增加，发电量较上年同期增长28.58%。2024H1实现归属于上市公司股东的净利润40.38亿，同比下降10.58%。 评论：装机方面：2024H1公司累计装机达到4137万千瓦，其中风电/光伏装机分别为1962/2058万千瓦，风电、光伏的装机市场份额为4.20%/2.88%。2024上半年风电/光伏新增装机分别为20.8/75.84万千瓦。发电方面：2024年上半年公司发电量合计361.18亿千瓦时，同比+28.58%，其中风电/光伏/水电发电量分别为230.58/126.18/2.57亿千瓦时，同比+12.04%/+73.28%/+27.23%，得益于光伏装机的快速增长发电量高增，同时今年上半年来水改善明显，水电发电量提升明显。 后续在建项目规模可观。根据中报披露数据来看，报告期末在建项目的计划装机容量分别为风电551.14万千瓦/光伏1334.56万千瓦/抽水蓄能360万千瓦，在建项目计划装机容量合计2347.70万千瓦（包含独立储能102万千瓦）。目前公司在建储备项目规模可观，投产后将对公司业绩形成更强的支撑。 短期绿电收益有扰动，期待长期收益率明确之后的价值重估。从中报披露的利用小时数来看，2024年上半年风电的利用小时数为1243小时，较上年减少10小时；光伏的利用小时数为693小时，较上年减少12小时，除了风光资源的差异，快速扩张的装机规模亦对消纳形成了的较大挑战，对电量形成了一定的影响。同时在电力市场化改革的背景下，由于风光出力的不稳定性，年度中长期交易及现货也对电价形成了一定挑战。电量与电价的双重影响使得目前风光电站的收益率承压，后续期待绿电的环境溢价被定价之后项目收益率能出现提升。 投资建议：由于绿电行业目前面临一定困境，对盈利预测做出调整。预计公司2024-2026年归母净利分别将达80/87/98亿，同比增长+11.8%/+7.8%/+13.5%。 根据可比公司24年平均PE14.5x，由于三峡能源是全国性的新能源运营商龙头，且有三峡集团的背景加持，在未来的发展中将继续保持较大优势，作为龙头应享有溢价，给予公司24年17.5xPE（20%估值溢价），目标市值1405亿元，较当前市值1171亿有20%上浮空间，下调目标价至4.91元，调整为“推荐”评级。 风险提示：产业政策重大变化；风电及光伏装机不及预期；应收账款风险等。

事件：公司披露2024年中报。上半年公司实现营收150.59亿元，同比增长9.89%；实现归母净利润40.39亿元，同比下降10.58%。点评H1新增装机1.3GW，6月末在建规模达23GW2024年上半年，公司新增装机容量132.64万千瓦，累计装机容量达到4137.08万千瓦；其中风电累计装机容量达到1962.46万千瓦（海上风电累计装机容量568.64万千瓦，占全国市场份额的14.90%）；太阳能发电累计装机容量达到2058.26万千瓦。截至6月末，公司在建项目计划装机容量合计2347.70万千瓦，其中风电551.14万千瓦、太阳能1334.56万千瓦、抽水蓄能360万千瓦、独立储能102万千瓦。 此外，上半年公司新增获取核准/备案项目容量144.12万千瓦，其中风电项目20万千瓦，剩余均为太阳能发电项目。风光电量同比增长，H1营收同比+10%2024年上半年，公司风电平均利用小时为1243小时，同比减少10小时；太阳能发电平均利用小时为693小时，同比减少12小时。叠加装机增长，上半年风电发电量同比增长12.04%至230.58亿千瓦时，太阳能发电量同比增长73.28%至126.18亿千瓦时。综合来看，上半年公司实现发电量361.18亿千瓦时，同比增长28.58%；叠加电价有所下行，公司实现营收150.59亿元，同比增长9.89%。 受风光资源下滑等影响，公司业绩有所承压成本端，2023年新并网项目在24年上半年内陆续投产，固定资产折旧及项目运营成本增加，带动公司营业成本提高。上半年公司营业成本为66.74亿元，同比增长18.27%。公司上半年期间费用率略下降0.34pct，主要系财务费用率同比下降0.43pct，其他费用率同比微增。此外，公司实现投资收益3.42亿元，同比下降18.59%。综合来看，公司实现归母净利润40.39亿元，同比下降10.58%。 盈利预测与估值：考虑到公司装机增长情况、风光利用小时等，下调盈利预测，预计公司2024-2026年归母净利润为78、87、97亿元（前值为88、99、113亿元），对应PE为15、14、12倍，维持“买入”评级。 风险提示：政策推进不及预期、补贴兑付节奏大幅放缓、行业技术进步放缓、行业竞争加剧、公司开发项目不及预期的风险等

24Q2/24H1发电增速 28%/29%，其中 Q2光伏增速 80%。 根据公司发电量公告， (1)公司 24Q2完成发电量 184亿度， YOY+28.5%；其中陆风/海风/光伏分别 YOY+3.5%/+18.8%/+80.4%。 (2)24H1完成发电量 361亿度，YOY+28.6%；其中陆风/海风/光伏分别 YOY+7.3%/+22.6%/+73.3%。以 23年末装机为基数测算 24H1陆风/海风/光伏利用小时分别为 1092/1429/636小时，同比-191/+116/ -72小时。 资源储备更新：装机进展迅速，项目储备丰富。 公司“十四五”目标装机 5000万千瓦，截至 23年底公司装机容量达 4004万千瓦。 23年公司新增并网装机1354万千瓦， YOY+273%， 23年新增核准、备案项目总计 1650万千瓦（见表 1），近三年累计新增核准、备案项目总计 4826万千瓦。我们认为，公司装机目标明确、资源储备丰富， 23年公司可再生能源补贴净增 106.4亿元，截至 23年底余额达 360.2亿元，未来补贴回流公司装机建设有望进一步提速。 海风项目进展更新：海风并网、建设、获取均有突破。 1、福建平潭外海海上风电场项目（11.1万千瓦）、山东牟平一期海上风电项目（30万千瓦）已于 23年全容量并网，福建漳浦六鳌海上风电场二期项目（40.02万千瓦）于24年 6月全容量并网。 2、江苏大丰海上风电项目（80万千瓦）目前已完成海缆采购，青洲六（100万千瓦）开始塔筒运输服务招标。 3、 23年公司与福能股份联合体获取长乐外海 J 区海上风电项目（65万千瓦），未来有望进一步深化开拓福建海风市场。 三峡能源投资建设新能源大基地项目。 2024年 6月 27日，公司发布投资决策公告，拟建设内蒙古库布齐沙漠鄂尔多斯中北部新能源基地项目，该项目共建设光伏 800万千瓦、风电 400万千瓦、光热 20万千瓦，配套煤电项目 400万千瓦及新型储能 500万千瓦时。项目动态投资金额 798亿元。 公司实际控股 19%，对应资本开支约 30亿元。其中煤电项目计划于 2024年9月开工建设，预计将于 2027年 6月全容量并网发电，风电、光伏、光热项目与储能项目建设进度将根据煤电、外送通道进度适时调整。 盈利预测与估值。 我们预计公司 24-26年实现 EPS 为 0.29/0.33/0.37元。参考可比公司 24年 15倍 PE 估值，考虑公司海风项目循序渐进、稳步发展，政策助力下绿电龙头优势稳固，可以给予公司一定的估值溢价，给予公司 24年 18-20倍 PE，对应合理价值区间 5.22-5.8元，维持优于大市评级。 风险提示。 装机增速低于预期、绿电扩容不及预期、光伏降本低于预期、风光电价下行风险。

三峡集团旗舰上市平台，“三峡集团新能源业务的战略实施主体”。公司为三峡集团旗舰上市平台，截至2024年3月，三峡集团直接持股28.11%，通过长江三峡投资管理有限公司间接持股20.96%。除三峡能源外，三峡集团上市公司还包括长江电力、湖北能源以及三峡水利（综合能源业务），公司业务定位为“三峡集团新能源业务的战略实施主体”。 新能源装机规模超过龙源电力，大力发展海风为公司特色。从体量上看，公司新能源在运规模已经超过龙源电力，位居A+H股首位。截至2023年12月底，公司风电累计装机容量达到1942万千瓦，占全国市场份额的4.4%，其中海上风电累计装机容量549万千瓦，占全国市场份额的14.73%，为全国在运海风规模最大的上市公司；光伏装机容量达到1982万千瓦，占全国市场份额的3.25%，光伏绝对体量也处于A+H股首位。 应收账款仍然是制约公司估值扩张的核心因素，期待存量带补贴项目回款改善。公司乃至整个绿电板块2022年以来表现不甚理想，补贴款项回收滞后仍然是主要因素。受补贴拖欠影响，公司近年来存量应收账款（含应收票据，下同）规模激增，截至2023年12月底已达367.2亿元。 从公司历年净利润与应收账款增加值对比来看，两者几乎处于同一量级，市场对补贴款项回收节奏的担忧持续压制公司估值。但是从估值的角度，我们分析当前市场对补贴款回收滞后的反应已经较为充分，建议密切关注补贴款项回收情况，相关政策性利好有望成为公司趋势性行情的催化剂。 除应收账款外，我们分析制约绿电股价的另一重要因素是市场对新项目收益率的担忧，背后是新能源不稳定的劣势过早暴露，电力系统消纳压力超预期。从机制建设来看，2023年7月新一轮电改顶层文件过会，构建适应新能源发展的多层次统一电力市场体系。但是目前现货市场建设进度领先其他机制，碳市场建设严重滞后，新能源的环境价值难以体现，消纳不足带来现货市场电价下行压力。我们分析双碳战略进一步发展需要相关配套机制保驾护航，尤其是碳市场、绿电交易以及相关的碳-电协同机制，机制理顺将成为绿电板块趋势性机会的底层驱动力。 整体而言，站在当前时点，收益率承压客观存在，我们分析未来两年新能源行业的三个观察指标：新增装机增速、碳市场进展、非技术成本缓解。新能源行业最大的底牌为双碳战略的硬约束，目前国家态度依然坚定，长期需求量值得期待。我们认为随着时间消化，绿电投资终将回归理性，在乱象整治/需求回升/产业链上游降价等多重利好下，在整个产业链中，运营端回报率有望向稳定类公用事业的收益率靠拢。相关政策性利好有望成为公司趋势性行情的催化剂。 盈利预测与估值：结合公司经营情况和装机规划，我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为75.68、80.43和87.76亿元，当前股价对应PE18、17、15倍。选取龙源电力、中闽能源、嘉泽新能、晶科科技作为可比公司，公司具备明显规模优势，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：现货市场落地后的电价风险；弃风弃光率超预期；辅助服务分摊超预期。

2023年业绩同比微增， 2024Q1同比持平。公司发布 2023年报，实现营收 264.85亿元（同比+11.2%）、归母净利润 71.8亿元（同比+0.9%，前三季度同比-11.6%）、扣非归母净利润 70.1亿元（同比-2.4%）。业绩保持增长为新增项目投产等（全年发电量同比+14.1%）抵消试运行收入及投资收益下降 46.9%等不利影响。 2024Q1实现营收 79亿元（同比+15.3%）、归母净利润 24.2亿元（同比+0.1%）；装机投产较多但业绩持平，主要为折旧及运营成本同比增加较多等影响。 2023全年新增装机 13.5GW， 完成发电量 552亿千瓦时。 2023年公司新增陆风、海风、光伏分别为 2.9、0.6、9.5GW，累计装机已达 40GW。 2023年陆风、海风、光伏发电量分别为 264、 126、 154亿千瓦时（同比分别+16.5%、 +11.2%、 +14.2%）， 2024Q1分别为 75、 45、 55亿千瓦时（同比+11.4%、 +25.5%、 +64.9%），发电量合计 177亿千瓦时（同比+28.7%）。 Q1营收增速不及电量增速，预计电价压力仍较大。 在建装机达 19GW、新增核准备案超 25GW，滚动开发格局已成。 2023年末公司风电、光伏在建项目分别为 5.9、 12.4GW，在建/在运分别为30.2%、 62.6%；年内新增核准备案项目 26.5GW（风电 7.2GW、光伏14.9GW）。 当前电改进程加快，电价体系的陆续落地有望解决风光消纳难题；伴随组件价格的持续回落（组件价格已降至 0.9元/瓦以下，PVinfolink 数据）， 绿电运营商盈利模型有望明确，期待装机加速落地。 盈利预测与投资建议。 预计公司 2024~2026年归母净利分别为 83.5、94.2、 105.0亿元，按最新收盘价对应 PE 分别为 16.1、 14.3、 12.8倍。 公司储备项目充裕， 滚动开发格局已成， 根据股份增持公告控股股东拟增持 3~5亿元彰显发展信心。 参考同业估值水平，给予公司 2024年18倍 PE 估值，对应 5.25元/股合理价值，维持“买入” 评级。 风险提示。 装机增长不及预期； 上网电价不及预期；弃风、弃光率增加。

事件：2023 年，公司实现营业收入 264.85 亿元，yoy+11.23%（调整后）；实现归母净利润 71.81亿元，yoy+0.94%（调整后）；加权平均 ROE 为 8.99%，同比减少 0.65 个 pct；基本 EPS 为 0.251 元，yoy+0.88%。2024Q1，公司实现营业收入 78.99 亿元，yoy+15.26%（调整后）；实现归母净利润 24.22亿元，yoy+0.10%（调整后）。 装机规模快速增长，储备项目充足2023 年公司新增装机规模 1353.56 万千瓦，其中风电新增装机 349.4 万千瓦（海风 61.6 万千瓦），光伏 954.0 万千瓦，其它装机 50.1 万千瓦，总装机规模达 4004.4 万千瓦，风电、海风、光伏新增装机占全国新增装机分别为4.6%，9.02%，4.41%，装机占比稳步提升。储备项目方面，2023 年公司在建项目装机容量 1876.8 万千瓦，新增核准/备案项目装机容量 2649.92 万千瓦，未来 2-3 年内公司有望保持较高装机增速。 营收稳步增长，风电盈利能力小幅下降2023 年公司营收同比增长 11.2%，主要受益于公司新项目投产发电，发电量较上年同期增加，销售毛利率和净利率分别为 55.1%和 31.2%，同比下降3.3pct 和 4.0pct，主要原因为：1）新增并网项目投产折旧及项目运营成本增加；2）2022 年 12 月起开始计提安全生产费用；3）受参股公司经营波动影响，投资净收益同比减少 6.32 亿元，yoy-47.5%。分电源看，2023 年公司风电和光伏毛利率分别为 56.9%和 53.2%，同比减少 4.6pct 和持平。 2024Q1，公司营收同比增长 15.3%，主要原因为 1）公司新增装机增加，上网电量、收入增加；2）公司风、光项目资源情况优于去年同期。归母净利润持平，主要原因为新增装机增加致折旧及运营成本同比增加较多，归属于少数股东损益有所增加。 电价略有下滑，24Q1 经营现金流明显增长2023 年公司风光平均电价（不含税）分别为 0.4923 元/千瓦时和 0.4927 元/千瓦时，同比分别下降 4.2%和 0.5%，我们认为电价下降主要为平价项目装机占比提升所致。2023 年公司经营现金流净额为 144.2 亿元，yoy-14.23%， 主要系新能源项目可再生能源电价附加回收金额同比减少。2024Q1 公司经营现金流量净额为 44.2 亿元，yoy+18.7%，主要原因为项目装机增长带来的电费收入增长。 投资建议：绿电行业项目真实收益率有望企稳，公司储备项目充足，长期成长空间广阔。预计公司 2024-2026 年实现营业收入 338.08、401.29、456.76亿元，实现归母净利润 87.35、101.7、114.7 亿元，同比增长 21.6%、16.4%、12.8%。对应 EPS 为 0.31、0.36、0.4 元，对应的 PE 倍数为 15.4、13.2、11.7X，维持“增持”评级。 风险提示：来风不及预期风险、用电量下滑影响消纳风险、电力市场化导致电价下降风险、补贴发放不及时风险、装机增速不及预期风险、自然灾害。

事件：公司发布2023年报和2024年第一季度报告。2023年公司实现营业收入264.85亿元，同比增长11.23%，实现归母净利润71.81亿元，同比增长0.94%，略高于我们此前的预期。2024年第一季度公司实现营业收入78.99亿元，同比增长15.26%，实现归母净利润24.22亿元，同比增长0.10%，低于我们的预期。 风电、光伏发电持续高增，利用小时数下降叠加装机规模减少缩减水电业绩。根据公司经营数据公告，2023年度，公司完成发电量551.79亿度，同比增长14.12%。其中，风电发电量389.56亿度，同比增长14.75%；光伏发电量153.54亿度，同比增长14.23%。风电、光伏发电量增长源于公司控股装机容量增长，截至2023年末公司风电、太阳能累计装机容量达到1941.66、1982.42万千瓦，分别占全国风电、光伏发电行业市场份额的4.40、3.25%。水电业务方面，公司因转让等原因减少水电装机容量1.26万千瓦，且年内未有新增装机容量，叠加水电利用小时数同比下降473h至3803h，导致水电发电量同比下降16.27%。风电、光伏发电量高增抵消水电发电同比下滑影响，仍然拉动公司营业收入高增。 折旧等因素拖累盈利增速，电量增长潜力有望支撑长期利润增速提升。2023年公司营业收入增速达11.23%，归母净利润同比增长0.94%，低于营业收入增速，主要原因是：（1）2022年新并网项目在2023年陆续投产，折旧及运营成本增加。（2）2022年12月开始发电企业计提安全生产费，营业成本同比净增加。（3）参股企业盈利水平波动，投资收益同比下降47.48%至7.15亿元。2023年公司风电、光伏成本增速均与营业收入增速持平或反超，其中风电营收及成本增速分别为9.97%、23.12%；光伏营收及成本增速分别为13.42%、13.41%。1Q24受新投产机组折旧及少数股东损益影响增加影响，公司整体再呈“增收不增利”。公司处于资产规模高速扩张期，短期内折旧与营业成本压力较大影响利润释放节奏，但公司新增装机保持稳中有升，看好短期因素影响减弱后，公司长期的盈利增速可加速回升。 补贴回款不畅，经营性活动现金流量净额下滑。2023年，在公司营收规模及利润保持正增长的情况下，公司经营性活动现金流量净额同比下降14.23%至144.17亿元，主要系新能源项目补贴回款同比减少，截至2023年末公司可再生能源电价附加组合账面余额达360.20亿元，公司应收账款同比大幅增长37.21%。2024年第一季度应收账款维持增长趋势，达400.77亿元，环比2023年底再度提升34.03亿元。补贴回款不及预期影响企业整体盈利质量，期待长期补贴回款改善企业经营现金流。 盈利预测与估值：结合公司2023年报及2024年一季报业绩情况，考虑到公司2023年装机容量略超我们的此前的估计，我们上调公司2024-2025年归母净利润预测分别为77.52、87.17亿元（调整前分别为76.01、85.14亿元），并新增2026年归母净利润为95.38亿元。当前股价对应PE分别为17、16倍和14倍，维持“买入”评级。 风险提示：风电、光伏利用小时数不及预期，电价政策出现不利变化。

下调至“谨慎增持”评级：考虑公司新能源项目电价及消纳等因素，下调 2024~2025年 EPS 至 0.28/0.30元（原值 0.32/ 0.36元），给予 2026年 EPS 0.31元。参考行业可比公司并考虑公司电价或存压力，给予2024年 18倍 PE，下调目标价至 5.04元，下调至“谨慎增持”评级。 1Q24业绩低于预期。公司 2023年营收 265亿元，同比+11.2%；同期归母净利润 71.8亿元，同比+0.9%。公司 1Q24营收 79.0亿元，同比+15.3%；同期归母净利润 24.2亿元，同比+0.1%，低于我们此前预期。公司 2023年拟每股派息 0.078元，分红比例 31.1%。 市场化交易电量比例提升，电价略有下滑。公司 1Q24业绩略有下滑主要受投资收益减少及少数股东损益增加拖累：1）公司 1Q24投资净收益 1.6亿元，同比-50.2%；2）公司 1Q24少数股东损益 4.7亿元，同比-33.5%。公司 2023年平均不含税上网电价 0.488元/千瓦时，同比-2.8%，我们推测或主要由于平价新能源项目增加及市场化交易电量占比提升（2023年公司市场化交易总电量 261亿千瓦时，占总上网电量比例为 48.6%，同比+8.1ppts）。 装机拉动电量增长，项目储备充裕。截至 2023年末公司累计装机达40GW，同比+51.0%。1Q24公司上网电量 177亿千瓦时，同比+28.7%。 截至 2023年末在建项目计划装机 18.8GW，我们认为项目储备资源充裕支撑下公司并网装机量有望维持快速增长。 风险提示：装机低于预期，电价不及预期，补贴发放不及预期等。

事件： 公司发布 2023 年年报及 2024 年一季报， 2023 年公司实现营收 264.85亿元，同比增长 11.23%（调整后）， 归母净利润 71.81 亿元，同比增长 0.94% （调整后）； 2024Q1 公司实现营收 78.99 亿元，同比增长 15.26%（调整后），归母净利润 24.22 亿元，同比增长 0.1%（调整后）。 装机规模稳步提升，营业收入持续增长。 2023 年公司新增装机规模 13.5GW，总装机规模突破 40GW， 其中风电新增装机 349.44 万千瓦，太阳能新增装机954.02 万千瓦，独立储能新增装机 50.1 万千瓦。 2023 年公司营业收入同比（调整后）增长 11.23%，主要系 2023 年公司新项目投产发电，发电量较上年同期增加；归母净利润同比（调整后）增长 0.94%，低于营业收入增速，主要原因是： （1） 2022 年新并网项目在 2023 年陆续投产，折旧及运营成本增加；（2） 2022年 12 月开始发电企业计提安全生产费，营业成本同比净增加；（3）参股企业盈利水平波动，投资收益同比下降 47.48%。 24Q1 营业收入稳步增长，归母净利润基本持平。 2024Q1 公司实现营业收入78.99 亿元，同比增长 15.26%，主要原因：（1）公司新增并网运营的风电、光伏机组增加，上网电量、收入增加；（2）公司风电（陆风、海风）、光伏项目资源情况优于去年同期。 2024 Q1 公司归母净利润 24.22 亿元，同比增长 0.10%，主要原因：公司新增投产的风电、光伏机组增加，试运行收入同比有所增加，折旧及运营成本同比增加较多，归属于少数股东损益有所增加。 储备项目充足，支撑公司稳步发展。 截至 2023 年底， 公司风电在建项目的计划装机 585.67 万千瓦，新增核准/备案项目的计划装机 724.18 万千瓦；太阳能发电在建项目的计划装机 1241.03 万千瓦，新增核准/备案项目的计划装机 1492.56万千瓦；抽水蓄能新增核准/备案项目的计划装机 260 万千瓦；独立储能在建项目的计划装机 50.1 万千瓦，新增核准/备案项目的计划装机 173.18 万千瓦。我们认为公司在建及核准项目充足，将支撑公司未来稳步发展。 投资建议与估值： 我们根据公司实际经营情况，调整公司盈利预测， 预计公司2024-2026 年营业收入分别为 324.41 亿元、 390.4 亿元、 462.29 亿元，增速分别为 22.5%、 20.3%、 18.4%， 归母净利润分别为 84.29 亿元、 101 亿元、117.83 亿元，增速分别为 17.4%、 19.8%、 16.7%，维持“增持”评级。 风险提示： 风光建设不及预期；电价波动风险； 利用小时数下滑风险。

事件：公司发布2023年年报及2024年一季报。2023年公司实现营收264.85亿元，同比增长11.23%；归母净利润71.81亿元，同比增长0.94%；2024Q1公司实现营收78.99亿元，同比增长15.26%；归母净利润24.22亿元，同比增长0.1%。 点评：新增并网再创历史新高，海上风电差异化优势显著2023年公司建设项目规模超1800万千瓦，新增并网装机1353.56万千瓦，其中，风电装机349.44万千瓦，太阳能发电装机954.02万千瓦。公司风电、太阳能发电并网装机容量合计3924.08万千瓦。公司坚定不移实施“海上风电引领者”战略，发挥差异化优势，截至2023年底，公司海上风电并网装机总规模549.16万千瓦，保持国内领先。 受发电量增长、折旧及运营成本提高等影响，23年归母净利润同比+1%从2023年运营情况来看，公司风电、太阳能利用小时同比提高79小时、下降31小时，叠加装机增长，发电量同比增长15%、14%。2023年公司营收同比增长11%；归母净利润微增0.9%至72亿元，归母净利增速低于营收增速主要系2022年新并网项目在2023年陆续投产，折旧及运营成本增加；2022年12月开始发电企业计提安全生产费；参股企业盈利水平波动，投资收益同比下降47.48%。 受益于23年装机快速增长，24Q1发电量同比+29%受益于2023年装机快速增长及公司风电、光伏项目资源情况优于去年同期，2024Q1公司风光发电量同比增长16%、65%，带动营收同比增长15%。成本端，公司折旧及运营成本同比增加较多。此外，由于一季度福建风资源较弱等，投资收益同比显著下滑至1.6亿元。综合来看，公司净利率同比下降4pct，扣非归母净利同比增长1.3%。 投资建议：预计公司2024-2026年归母净利润为88、99、113亿元，对应PE15、14、12倍，维持“买入”评级。 风险提示：政策推进不及预期、补贴兑付节奏大幅放缓、行业技术进步放缓、行业竞争加剧、公司开发项目不及预期的风险等

事件概述： 4 月 29 日，公司发布 2023 年度报告，报告期内实现营业收入264.85 亿元，同比增长 11.23%（经重述）；归母净利润 71.81 亿元，同比增长0.94%（经重述）；扣非归母净利润 70.09 亿元，同比下降 2.39%（经重述）；公司拟向全体股东每股派发现金股利 0.078 元，合计派发现金红利 22.32 亿元，现金分红比例约 31.09%。公司发布 2024 年一季报，报告期内实现营业收入78.99 亿元，同比增长 15.26%（经重述） ；归母净利润 24.22 亿元，同比增长0.10%（经重述） ；扣非归母净利润 24.20 亿元，同比增长 1.28%（经重述） 。 装机突破 40GW， 1Q24 逐步兑现电量： 2023 年公司新增装机合计 1354万千瓦，累计装机突破 4000 万千瓦，其中陆风、海风、光伏分别新增 288、 62、954 万千瓦，同比分别增长 26.1%、 12.6%、 92.8%；但考虑到新增装机主要集中在 2H23 尤其是四季度， 对 2023 年公司整体电量及电价影响有限。 2023 年公司累计完成发电量 551.79 亿千瓦时，同比增长 14.1%，其中，陆风、海风、光伏分别完成发电量 263.51、 126.06、 153.54 亿千瓦时，同比分别增长 16.5%、11.2%、 14.1%； 2023 年风电平均电价（不含税） 下降 2.13 分至 0.4923 元/千瓦时， 降幅 4.1%；光伏平均电价（不含税）下降 0.24 分至 0.4927 元/千瓦时，降幅 0.5%。 1Q24 公司单季度完成发电量 177.35 亿千瓦时，同比增长 28.7%，其中，陆风、海风、光伏同比分别增长 11.4%、 25.5%、 64.9%， 考虑当前西部地区的消纳、送出能力承压，新增装机虽正逐步兑现电量，但仍未“火力全开” ；但从盈利性看， Q1 公司综合毛利率为 59.0%，同比微增 0.2pct。 费增利缩、税率提升、少数股东权益膨胀拖累业绩释放： 1Q24 公司管理费用同比增加 0.76 亿元，财务费用同比增加 1.03 亿元， 总体期间费用同比增加1.83 亿元；单季度公司投资净收益 1.64 亿元，同比减少 1.66 亿元，主要是参股的风电装备制造、运营企业利润下滑所致。费增利缩，公司营业利润率进一步下降 2.8pct 至 41.5%。 Q1 公司综合所得税率提高 3.4pct 至 10.7%，单季度所得税费用同比增加 1.26 亿元；此外， 截至 1Q24 公司少数股东权益同比增长 23.8%至 144.81 亿元， 单季度确认少数股东损益 4.69 亿元，同比增加 1.18 亿元，进一步扰动业绩释放。 投资建议： 截至 2023 年底，公司在建风电、光伏分别为 586、 1241 万千瓦， Q1 电量表明 23 年新增装机正逐步兑现业绩，而大体量在建项目保证 24 年仍能维持装机高增。根据装机、电量调整对公司的盈利预测，预计 24/25 年 EPS分别为 0.32/0.37 元（前值 0.32/0.37 元） ，新增 26 年 EPS 为 0.41 元， 对应 4月 30 日收盘价 PE 分别为 14.9/12.6/11.5 倍。 考虑行业可比公司估值与公司的动态估值水平及业绩成长潜力，给予公司 24 年 20.0 倍 PE 估值， 目标价 6.40 元/股， 维持“推荐”评级。 风险提示： 1）自然条件变化； 2）电量消纳不及预期； 3）补贴账期延长

投资要点事件：公司发布2023年年报和2024年一季报，2023年实现营业收入265亿元（+11.2%）；实现归母净利润71.8亿元（+0.9%）；24Q1实现营业收入79.0亿元（+15.3%）；实现归母净利润24.2亿元（+0.10%）。 风电业务增长平稳。2023年公司实现营收265亿元，同比增长11.2%。其中风力发电业务实现收入186亿元，同比增长10.0%，毛利率56.9%，同比下滑4.60pp；光伏发电业务营业收入74.1亿元，同比增长13.4%，毛利率53.20%，同比持平；水力发电业务营业收入1.42亿元，同比下滑18.5%，毛利率49.4%，同比下滑2.87pp。 发电量高增，市场化交易电量占比提升。2023年公司完成发电量552亿千瓦时，同比增长14.1%，其中风电/光伏发电量分别为390/154亿千瓦时，同比分别增长14.8%/14.0%，公司完成上网电量536亿千瓦时，同比增长14.0%，其中风电/光伏上网电量分别为377/150亿千瓦时，同比分别增长14.7%/14.0%。公司全年市场化交易总电量达261亿千瓦时，市场化交易电量占比达48.6%，同比增长8.05pp。 装机持续扩张，在建项目达18.8GW。2023年公司新增并网装机13.54GW，其中，风电新增装机3.49GW，光伏发电装机新增9.54GW。截至2023年公司累计装机达到40.0GW，其中风电累计装机容量达到19.4GW，占全国风力发电行业市场份额的4.4%，海风累计装机5.49GW，占全国市场份额14.7%；光伏累计装机容量达到19.8GW，占全国太阳能发电行业市场份额的3.3%。截至2023年末公司在建装机达18.8GW，其中风电/光伏分别为5.86/12.4GW。 盈利预测与投资建议。预计公司24-26年归母净利润分别为89.4亿元/101.6亿元/111.3亿元，对应EPS分别为0.31、0.36、0.39元。考虑到公司装机规模保持高速扩张，20-23年装机规模CAGR达36.9%，目前在建装机达18.8GW，作为新能源发电行业龙头公司，给予公司2024年19倍PE，对应目标价为5.89元，维持“买入”评级。 风险提示：产业政策重大变动、新增装机不及预期等风险。

事件：2024年 1月 20日，公司发布 2023年度业绩快报公告。2023年 1-12月，公司实现营业总收入 264.51亿元，同比（调整后，下同）增长 11.08%； 实现归母净利润 73.46亿元，同比增长 4.50%；基本每股收益 0.2566元，同比增长 4.44%；加权平均 ROE 为 9.22%，较上年同期减少 0.34个 pct。 2023年四季度，公司实现营业总收入 71.62亿元，同比增长 11.8%；实现归母净利润 19.10亿元，同比增长 93.8%。 发电量及营业收入提升，盈利能力下滑。2023年公司发电量 551.79亿千瓦时，同比增长 14.12%，2023Q4单季度发电量同比增长 16.19%，四季度投产项目较多，带动发电量提升。2023年公司营业总收入同比增长 11.08%，营业利润增长 0.34%，盈利能力下滑原因系新投产项目试运行期间，收入同比下降较多；投产装机陆续转固，折旧摊销、运营成本及安全生产费用增加； 投资收益同比下降。 新能源项目储备丰富，海上风电开发遥遥领先。2023年 1-9月，公司新增并网装机容量 2.97GW，因新能源项目建设窗口期较为集中，投产规模整体呈前低后高、第四季度集中增长的特点，预计全年新增装机规模突破 13GW，总装机规模突破 40GW。同时，公司在建项目超千万千瓦，可为“十四五”装机增长提供有力支撑。公司积极推进大基地陆上风电和光伏发电开发，项目具备规模优势、集中外送消纳优势。 海上风电方面，截至 2023H1，公司海上风电累计装机 494.62万千瓦，占全国市场份额的 15.72%，下半年已投产福建平潭外海 111MW 海上风电项目。 因存量海上风电项目集中在 2021年投产，上网电价执行带补贴电价标准； 增量项目集中在福建、广东风资源优质且电力消纳水平较高的地区，同时受益于上游风电制造处于降本周期，增量项目仍将具备良好收益率水平。（图 1、图 2为公司在运、在建海上风电项目）投资建议：绿电行业基本面有望触底后反弹，公司作为新能源发电企业龙头，低估值叠加装机高增长带来长期成长空间。预计公司 2023-2025年实现营业收入 265.45、349.60、417.96亿元；归母净利润 73.49、91.78、106.02亿元，同比增长 2.7%、24.9%、15.5%。对应 EPS 为 0.26、0.32、0.37元， 对应的 PE 倍数为 18.9、15.2、13.1X，维持“增持”评级。 风险提示：来风不及预期风险、用电量下滑影响消纳风险、电力市场化导致电价下降风险、补贴发放不及时风险、装机增速不及预期风险、自然灾害。

事件概述： 1月 19日，公司发布 2023年业绩快报，实现营业收入 264.51亿元，同比增长 11.1%（经重述）；归母净利润 73.46亿元，同比增长 4.5%（经重述）；扣非归母净利润 71.45亿元，同比增长 0.7%（经重述）。第四季度公司实现营业收入 71.62亿元（经重述），同比增长 11.8%；归母净利润 19.10亿元，同比增长 116.5%（经重述）；扣非归母净利润 17.94亿元，同比增长 91.7%（经重述）。 新增项目或贡献增量： 2023年度公司累计完成总发电量 551.79亿千瓦时，同比增长 14.1%，其中，陆风、海风、光伏分别完成发电量 263.50、 126.06、153.54亿千瓦时，同比分别增长 16.5%、 11.2%与 14.2%。 Q4公司单季度完成发电量 151.46亿千瓦时，同比增长 16.2%，其中，陆风、海风、光伏分别完成发电量 69.73、 40.06、 39.09亿千瓦时，同比分别增长 14.1%、 6.1%与 33.3%，Q4光伏增速高于全年增速或因自然资源改善以及装机增长。 低基数叠加会计政策调整， Q4业绩高增： 4Q22公司资产减值 4.86亿元，当期大额减值致归母净利承压；同时考虑到会计政策调整，若使用 4Q22未追溯调整公布值计算， 4Q23公司单季度营收、归母净利润、扣非归母净利润同比分别增长 11.8%、 93.9%、 77.5%。 抽蓄迎新发展： 2023年 12月，公司公告拟作价 6.14亿元将控股子公司三峡新能源抽水蓄能发电（格尔木）有限公司等 6个项目公司全部或部分股权转让至三峡陆上新能源投资有限公司。本次股权转让的受让方陆上能投系公司控股（34%），集团兄弟公司参股（长江电力持股 33%，三峡资本持股 16.5%，三峡投资持股 16.5%）设立的新能源开发平台。考虑抽蓄开发的资金需求与建设运营经验，本次资产重整有望提高公司抽蓄业务投资开发能力，抽蓄有望迎来新发展。 投资建议： 公司大基地项目陆续投产， 23年新增装机有望超预期，并将在24年释放增速。根据装机、电量调整对公司的盈利预测，预计 23/24/25年 EPS分别为 0.26/0.32/0.37元（前值 0.25/0.32/0.37元）， 对应 1月 19日收盘价PE 分别为 16.6/13.5/11.5倍。 考虑行业可比公司估值与公司的动态估值水平及业绩成长潜力，给予公司 24年 20.0倍 PE 估值，维持“推荐”评级。 风险提示： 1）自然条件变化； 2）电量消纳不及预期； 3）补贴账期延长； 4）设备价格变动。