事件：4月11日，公司发布2023年年报，2023年实现营业收入125.41亿元，同比下降2.59%；归母净利润14.30亿元，同比增加25.23%；扣非归母净利润14.07亿元，同比增长27.07%；四季度，实现营业收入35.79亿元，同比增长9.60%；归母净利润2.64亿元，同比下降4.07%；扣非归母净利润2.70亿元，同比增长3.54%。每10股派发现金红利4.8元（含税）。 夯实固废主业，探索国际化之路：2023年，固废板块实现营收64.33亿元，同比下降6.49%；实现净利润9.86亿元，同比增长9.34%。主要由于工程与装备业务收入规模下降，同时毛利率较高的垃圾焚烧运营收入同比增长15.57%。 2023年，公司实现垃圾焚烧量1256.28万吨，同比增长20.85%；发电量46.14亿度，同比增长15.89%；上网电量39.52亿度，同比增长17.19%；吨垃圾发电量为367.27度，产能利用率119%，同比增长约9个pct；厂自用电率为14.35%，同比下降0.95个pct。整体上，公司运营管理效率提升，降本增效明显。2023年8月，公司以2亿元受让新源能源40%的股权，新源能源拥有海外项目规模3300吨/日（泰国曼谷），公司开启国际化探索之路。截至2023年底，公司在手垃圾焚烧发电产能35750吨/日（不含参股），已投运产能29800吨/日，储备产能5950吨/日，为公司业绩增长提供动力。 天然气盈利改善明显，餐厨制氢项目投产：2023年，公司天然气销售量10.25亿m3，同比增长1.22%；能源业务实现营收40.61亿元，同比下降0.20%，毛利率为9.76%，同比上升8.31个pct，主要受益于天然气业务进销价差有所改善，盈利能力增强。同时，2200吨/年餐厨垃圾制氢项目已顺利投产，标志着公司氢能业务“制、加、输、用”一体化实现全面贯通。 水务运营稳健，巩固现金流基础：2023年，公司累计新增投产规模8.5万方/日，供水量4.94亿吨，同比下降0.96%；实现营收9.63亿元，同比增长0.19%，水损率由2022年的8.26%收窄至2023年的7.72%，运营管理能力提升，处于行业领先水平。2023年公司污水处理量2.55亿吨，同比增长7.79%；实现营收7.20亿元，同比增长20.03%。2024年，随着大沥城西项目逐步投运，水务板块有望实现稳步增长，为其他业务发展奠定现金流基础。 投资建议：公司固废板块运营比重提升，资产结构优化，储备项目较为丰富；天然气进销价差改善，盈利能力提升明显；水务运营整体稳健，提供稳定的现金流。根据业务经营状况，调整对公司的盈利预测，预计公司24/25年EPS分别为1.87/2.11元/股（前值2.02/2.26元/股），新增26年EPS为2.29元/股，对应2024年4月11日收盘价PE分别为9/8/8倍，给予2024年12.0倍PE，目标价22.44元/股，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：行业政策风险；原材料价格波动；行业竞争加剧。

事件：4月11日，公司发布2023年度报告，报告期内实现营业收入345.72亿元，同比增长6.38%（经重述）；归母净利润18.70亿元，同比增长3014.44%（经重述）；扣非归母净利润17.96亿元，同比扭亏为盈（经重述）；公司拟向全体股东每股派发现金股利0.1元，合计派发现金红利3.78亿元，现金分红比例约20.00%。 减值拖累江苏省内机组，山西机组火力全开：2023年，公司完成发电量706.54亿千瓦时，同比增长6.3%，其中，江苏煤电、山西煤电、江苏气电分别完成电量421.77、224.42、60.35亿千瓦时，同比分别增长5.3%、4.4%、22.7%。 2023年江苏省内新海发电、射阳港、国信靖电、国信扬电4座电厂合计实现净利润3.92亿元，同比增加17.92亿元，成功扭亏；但淮阴发电、淮安燃气、仪征热电3座电厂年内计提资产减值5.89亿元，导致江苏省内火电整体尚未扭亏。 公司在山西机组均为晋北煤炭基地坑口电厂，煤价优势显著，燃料成本压力较小，同时国家发改委核定雁淮直流输电价格为3.59分/kWh（含税，含输电环节线损，线损率2.77%）后，2023年山西机组送苏上网电价上涨2.09分/千瓦时至0.4149元/千瓦时，增幅5.4%；全年山西机组实现净利润6.92亿元，同比增加3.44亿元，增幅98.6%；全年综合来看，公司火电业绩基本实现盈亏平衡。 金融板块奠定业绩安全垫：2023年，公司金融板块实现营业收入(金融企业报表列报口径)30.04亿元，同比增长21.3%；利润总额27.11亿元，同比增长22.5%。对江苏银行投资收益为公司金融板块核心利润来源，2023年，江苏银行贡献投资收益20.23亿元，同比增长4.5%，利安人寿同比大幅减亏6.25亿元，双重影响下公司实现投资净收益21.07亿元，同比增加6.76亿元，增幅47.2%。 煤价处于下行通道，1Q24业绩高增：4月8日，公司公告预计1Q24实现归母净利润7.79亿元，同比增加5.22亿元，增幅202.9%。1Q24秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价均值为901.74元/吨，同比下降20.1%，环比下降5.8%，当前动力煤价格仍处于下行通道，2Q24改善业绩有望同比/环比持续改善。 投资建议：电煤采购结构的优化叠加动力煤价格快速下行，公司火电业绩仍存在持续改善空间；金融板块奠定业绩稳定性。根据电量、电价以及投资收益变化，调整对公司盈利预测，预计公司24/25年EPS分别为0.73/0.89元（前值0.74/0.91元），新增26年EPS为1.01元，对应2024年04月11日收盘价PE分别11.8/9.7/8.6倍，参考公司历史估值水平，给予公司2024年12.0倍PE，目标价8.76元，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：1）燃料成本上行；2）电量消纳不足；3）补贴发放延迟。

事件概述： 3月 29日， 公司发布 2023年度报告，报告期内实现营业收入19.909亿元，同比下降 23.83%（经重述）； 归母净利润 2.65亿元，同比下降36.09%（经重述）；扣非归母净利润 2.67亿元，同比下降 36.02%（经重述） ； 公司拟向全体股东每股派发现金股利 0.19元，合计派发现金红利 0.81亿元，现金分红比例约 30.68%。 4Q23电量持续改善，度电营收偏差消除： 4Q23公司 9座水电站合计发电量 11.98亿千瓦时，同比增发 3.79亿千瓦时， 增幅 46.3%，延续 Q3改善态势； 此外，上网电价相对较高的北盘江流域 4座电站完成发电量 9.22亿千瓦时，同比增发 2.00亿千瓦时， 增幅 27.6%。从营收端看， 公司实现营业收入 4.38亿元，同比增长 131.7%，归母净利润亏损 0.11亿元，同比减亏 1.29亿元。 4Q23公司光伏发电量 1.64亿千瓦时，如果按照 2023年光伏上网电价均值测算，实现营收约 0.56亿元，扣除该板块收入后，单季剩余收入约 3.82亿元，考虑到公司营收除光伏外基本全部由水电板块贡献，测算可知 Q4水电度电营收约 0.3188元/千瓦时（不含税），同比提高约 0.141元/千瓦时。 我们认为营收增速大幅高于电量增速， 主要是上年同期因“西电东送”电价结算调整导致的单季度水电营收大幅偏离全年水电综合平均电价，本季度影响或已消除。 资本开支收窄，财务费用下降带来内生增长：2023年公司新增光伏装机 3.21万千瓦，目前在建光伏装机 15.58万千瓦， 除此之外暂无新项目开发，全年购建固定资产开支同比下降约 4.51亿元至 2.22亿元，降幅 67.0%。 资本开支放缓的同时， 2023年公司财务费用支出 3.36亿元，同比下降 0.81亿元，降幅 19.4%，资产负债率亦同比下降 3.16个百分点至 2023年年末的 58.56%，随着公司持续的债务结构优化与偿还， 财务费用的下降有望带来公司业绩持续的内生增长。 投资建议： 公司旗下电站均为径流式电站，若 2024年来水持续性改善，公司水电业绩弹性有望充分释放；同时持续的财务优化亦带来业绩的内生增长。 根据电价、 电量情况调整对公司的盈利预测， 预计 24/25年 EPS 分别为 1.37/1.57元（前值 1.51/1.66元） ， 新增 26年 EPS 为 1.72元， 对应 3月 29日收盘价 PE分别为 11.7/10.2/9.3倍，参考可比公司估值，给予公司 24年 14.0倍 PE，目标价 19.18元/股，维持“推荐”评级。 风险提示： 1）流域来水偏枯； 2）需求下滑压制电量消纳； 3）市场交易电价波动； 4）财税等政策调整。

事件： 3 月 27 日， 公司发布 2023 年年报， 2023 年公司实现营业收入 5.76亿元，同比下降 27.03%；归母净利润 1.00 亿元，同比下降 13.39%；扣非归母净利润 0.95 亿元，同比下降 11.57%。 4Q23，公司实现营业收入 2.25 亿元，同比下降 24.50%；归母净利润 0.77 亿元，同比增长 69.81%； 扣非归母净利润0.73 亿元，同比增长 65.55%。 主业短期承压， 一次性增补增厚业绩： 受下游客户资金链吃紧影响， 部分应收账款账龄跨期， 坏账准备与信用减值损失计提增加， 业绩受到影响， 若老项目回款改善，后续有望冲回。四季度，公司业绩同比改善明显，主要受益于老港项目一次性确认增补收入 1.43 亿元。污泥处置项目中， 泰和污水处理厂扩建工程正在实施， 广州大观 BOT 项目稳定运营中， 深圳福永项目已完成竣工验收。 另外，公司上海、广东、山东、江苏等地区其他项目均按计划实施。 核心装备工业领域应用值期待： 2022-2023 年，在煤化工领域，公司实施的5 个气化细渣脱水干化项目已实现残碳充分利用，解决高温气化灰渣脱水干化与资源化利用难题， 提高水资源回用率 15-20%； 在锂电领域，公司承接的三元正极材料脱水干化示范、量产项目完成竣工验收， 具备流程短、温度低、封闭负压等优势，保证处理物料的品质，具备良好的竞争优势。 多点布局，推动节能低碳转型： 公司开发的高温水源热泵技术装备， 已在多个污泥脱水干化项目中成功实现应用，并开拓合同能源管理服务模式，提升公司在节能低碳高端装备领域的竞争力。 在双碳服务领域， 2023 年公司实现营业收入约 1000 万元，截至 2023 年底， 控股子公司捷碳科技已设立五家分支机构，在手项目达 52 个，储备丰富。 2023 年，公司设立氢能事业部并投资铂陆新能源，持续发力金属储氢和有机溶液储氢领域，并与公司现有节能低碳技术装备深度耦合，充分挖掘相关应用场景。 投资建议： 一次性增补收入确认缓解业绩压力；工业端应用场景不断开拓，核心设备具备良好竞争优势； 多点布局节能降碳领域，高温水源热泵、双碳综合服务等有望贡献新的利润增长点。 结合公司经营情况， 调整盈利预测， 预计 24/25年 EPS 分别为 0.48/0.59 元/股（前值 0.52/0.69/元/股） ， 新增 26 年 EPS 为0.69 元/股， 对应 2024 年 3 月 27 日收盘价 PE 分别为 22/18/15 倍。 考虑到公司核心设备在工业领域应用尚处早期， 具备良好的成长性， 维持 2024 年 24.0 倍PE，目标价 11.52 元/股， 维持“谨慎推荐”评级。 风险提示： 行业政策风险；原材料价格波动；行业竞争加剧

事件： 2024年 3月 22日， 龙净环保发布 2023年度报告， 根据公告，公司2023年实现收入 109.73亿元，同比-7.64%；归母净利润 5.09亿元，同比-36.74%；扣非归母净利 3.47亿元，同比-46.92%。 分季度来看，公司 23年四季度实现收入 34.42亿元，同比-21.83%，环比+32.90%；归母净利润、扣非归母净利润分别为-1.33/-1.47亿元，均由正转负。 公司业绩归母净利承压的主要原因如下： 1） 计提台州德长、江苏弘德商誉减值合计 3.61亿元； 2）绿电、储能等新能源业务处于建设期，发生建设期费用 8000万元。 环保： 基本盘稳定， 订单情况良好。 2023年，随着煤电行业新建项目的核准、开工数量增加，公司各环保业务团队紧抓市场机遇，相继斩获一批百万、六十万机组电除尘及脱硫项目订单； 改造市场方面，开展围绕存量市场的改造项目市场攻坚，同时深挖原有业绩工程备品备件及检修升级改造市场空间。 2023年，公司新增环保工程合同 102.87亿元（电力行业占比达 58.11%），同比+5.11%，2023年末在手环保工程合同达到 185.10亿元。 新能源：绿电建设稳步推进，储能电芯、系统集成产能释放。 公司通过“环保+新能源”双轮驱动的产业布局，强力开拓新能源产业，打造“风光储一体化”的新能源业务板块发展格局。 绿电方面，西藏拉果错一期、新疆乌恰县一期、黑龙江多铜一期、塞尔维亚一期等项目稳步推进， 根据公司公告， 预计 2024年内实现运行发电，此外公司与紫金矿业深度合作，多个海内外的矿山和冶炼配套绿电项目正在进行前期准备工作。储能方面，与蜂巢合作的 2GWh 储能电池模组Pack 产线于 2023年 8月顺利建成投产，目前已形成储能系统集成和交付能力，实现超 15亿元新增订单合同；上杭县年产 5GWh 磷酸铁锂储能电芯项目于 2024年 1月顺利投产。 投资建议： 预计公司 24-26年营收分别为 143.06/176.47/213.04亿元， 归母净利润分别为 11.70/15.84/19.60亿元，对应 PE 为 11x/8x/7x， 公司为环保行业领先企业，主业稳步增长，绿电、储能等新能源业务有望打开公司成长天花板， 维持“推荐”评级。 风险提示： 下游需求不及预期， 市场竞争加剧风险等。

事件概述： 2 月 26 日， 公司发布 2023 年业绩快报， 2023 年公司实现营业收入 5.76 亿元，同比下降 27.03%；归母净利润 1.01 亿元，同比下降 11.97%；扣非归母净利润 0.94 亿元，同比下降 12.15%。 4Q23，公司实现营业收入 2.25亿元，同比下降 24.50%；归母净利润 0.78 亿元，同比增长 74.03%； 扣非归母净利润 0.72 亿元，同比增长 63.36%。 一次性增补确认增厚利润，工业领域应用值得期待： 2023 年，受市场环境及地方财政压力等因素影响， 新增项目招投标进度推迟，导致公司营业收入出现下滑。同时， 应收账款回款周期延长， 部分应收账款账龄跨期，出现坏账计提的情况，对公司业绩产生影响。 四季度，公司业绩同比改善明显， 主要受益于老港项目一次性确认增补收入 1.43 亿元。 公司大力开展脱水干化一体化装备应用场景，目前已在锂电正极材料行业实现应用，具备流程短、温度低、封闭负压等优势， 保证处理物料的品质，具备良好的竞争优势。 布局节能降碳， 有望贡献业绩增长点： 公司开发的高温水源热泵技术装备，能够通过吸收污水厂的中水显热， 对污水厂低品位余热进行高效利用， 实现 85℃高温供水，推动污水资源化、能源化。在虹桥污水处理厂应用中，该设备可节省约 75%天然气用量，能源费用降低约 30%，有效实现节能降碳及经济性，未来有望在具备高温余热的工业领域实现热能综合利用，具备广阔的应用前景。 2023年 12 月，公司与上海城投水务发展签署战略合作协议，旨在明晰绿色低碳设备和服务的研发路径，加快绿色低碳及高端装备领域技术创新与成果转化。节能低碳布局有望为公司业绩带来新的增长点。 投资建议： 一次性增补收入于四季度确认， 业绩改善明显；工业端应用场景不断开拓，核心设备具备良好竞争优势；积极布局节能降碳领域，高温水源热泵技术应用前景广阔，有望贡献新的利润增长点。 受老港运营项目及其一次性增补影响， 2022 年、 2023 年营业收入及归母净利润基数较高， 结合公司经营情况，调整对公司的盈利预测， 预计 23/24/25 年 EPS 分别为 0.69/0.52/0.69 元/股（前值 0.28/0.67/0.87 元/股） ，对应 2024 年 2 月 26 日收盘价 PE 分别为16/21/16 倍。 考虑到公司核心设备在工业领域应用尚处早期， 具备良好的成长性， 给予 2024 年 24.0 倍 PE，目标价 12.48 元/股， 维持“谨慎推荐”评级。 风险提示： 行业政策风险；原材料价格波动；行业竞争加剧。

中西合璧，打造水务新秀：公司是一家综合性的水务公司，业务范围包括自来水生产与供应、污水处理与污水资源化中水回用、市政工程业务，同时公司拓展河湖流域水治理和水生态修复等水环境治理业务。截至2023年6月，公司拥有自来水生产供应、污水处理与中水回用运营项目的协议和规划处理能力约为270万立方米/日，项目分布于国内9个省16个城市，拥有26个运营公司，以及孟加拉国首都达卡市1个供水公司。 国家水网建设宏图打开水务成长空间：我国水资源区域和年际间分布不均，水资源总量丰富但人均偏低，被联合国列为13个贫水国家之一，对水旱灾害防控能力、水资源集约及再生利用能力、河湖生态环境防治提出更高的要求。关于供水，降低管道漏损率是水务运营提质增效的重要突破点，到2025年，全国城市公共供水管网漏损率力争控制在9%以内；“准许成本+合理收益”保障供水企业长期稳定收益，未来具备提价空间。我国经济已转向高质量发展阶段，相关水务基础设施短板有望补齐，《国家水网建设规划纲要》在国家水网布局、水资源和供水保障、河湖生态系统保护、智慧水网方面等提出建设目标，相关水务及水处理公司有望受益。 稳中求进，拓展海外市场：截至2023年2月，公司在全国7个城市以及孟加拉达卡市提供供水服务，业务范围主要包括市政供水和工业园区供水两个部分，共有9个供水项目；共有污水处理在运营项目13个，服务全国10座城市。公司以发展潜力较大的城市为切入点，进行全国布局，同时积极开拓国际市场，在孟加拉国达卡市投资拥有一个供水运营公司，设计水处理能力34万立方米/日。借助外资基因，追随“一带一路”倡议，公司有序布局南亚及东南亚市场，有望实现项目异地复制。 投资建议：作为水务行业新星，公司实现自来水生产与供应、污水处理与污水资源化中水回用、市政工程业务全产业链覆盖；我国经济已转向高质量发展阶段，《规划纲要》有望推动相关水务基础设施短板补齐；借助外资基因，追随“一带一路”倡议，公司有序布局南亚及东南亚市场，有望实现项目异地复制。预计公司23/24/25年EPS分别为0.39/0.49/0.61元/股，对应2024年2月8日收盘价PE分别为27/21/17倍。给予公司2024年25倍PE，目标价12.25元/股，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：行业政策风险；地方财政压力；原材料价格波动；项目拓展不及预期。

事件概述：1月29日，公司发布2023年业绩预告，全年预计实现归母净利润18.35-22.75亿元，同比增加17.67-22.07亿元，增幅2591.7%-3237.1%；扣非归母净利润17.60-22.00亿元，同比增加18.49-22.89亿元，同比扭亏为盈。根据业绩预告数据我们测算，Q4公司归母净利润亏损1.28亿元到盈利3.12亿元，同比增加4.14-8.54亿元，同比减亏到扭亏为盈；扣非归母净利润亏损1.13亿元到盈利3.27亿元，同比增加5.14-9.54亿元，同比减亏到扭亏为盈。 煤价下行，火电业绩持续修复：收入端，2023年9月26日，公司公告子公司射阳港电厂在建的100万千瓦二次再热超超临界燃煤发电机组正式投产运营，公司在江苏煤电装机达到888.50万千瓦，我们认为新机组的投产助力Q4营收释放。成本端，我们测算3Q23/4Q23秦皇岛港Q5500动力末煤平仓价均值为866/958元/吨，同比下降31.5%/33.0%，煤电板块燃料成本压力进一步缓解。 投资收益稳健：投资收益为公司金融板块核心利润来源，本年度利安人寿投资扰动消除，公司公告参股的江苏信托实现投资收益20.91亿元，同比增加6.62亿元，增幅46.3%。 投资建议：现货煤价下降以及公司电煤采购结构的优化，火电业绩改善；金融板块奠定业绩稳定性。根据燃料成本以及对江苏银行持股比例变化，调整对公司盈利预测，预计公司23/24/25年EPS分别为0.54/0.74/0.91元（前值0.64/0.74/0.91元），对应2024年01月29日收盘价PE分别13.0/9.4/7.7倍，参考公司历史估值水平，给予公司2024年12.0倍PE，目标价8.88元，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：1）燃料成本上行；2）电量消纳不足；3）补贴发放延迟。

事件概述：1月29日，公司发布2023年业绩预告，全年预计实现归母净利润2.28-2.90亿元，同比减少1.24-1.86亿元，同比下降30.0%-45.0%；扣非归母净利润2.29-2.92亿元，同比减少1.25-1.88亿元，同比下降30.0%-45.0%。 根据业绩预告数据我们测算，Q4公司归母净利润亏损0.48亿元到盈利0.14亿元，同比增加0.92-1.54亿元，同比减亏到扭亏为盈；扣非归母净利润亏损0.46亿元到盈利0.17亿元，同比增加0.91-1.54亿元，同比减亏到扭亏为盈。 电量持续改善：4Q23公司9座水电站发电量合计11.98亿千瓦时，同比增发3.79亿千瓦时，增幅46.3%，延续Q3改善态势；此外，上网电价相对较高的北盘江流域4座电站完成发电量9.22亿千瓦时，同比增发2.00亿千瓦时，增幅27.6%。同时公司水电资产主要采用工作量法计提折旧，发电量修复或摊薄度电成本，公司业绩单季度减亏至盈利。据贵州气象局数据，1月上旬/中旬，全省平均降水量为25.6/23.7毫米，较常年同期偏多1.3/1.3倍，为1961年以来第4多/最多值，降水改善，公司1Q24电量有望持续改善。 光伏增发，经营向好：4Q23公司光伏电站发电量合计1.64亿千瓦时，同比增发0.29亿千瓦时，增幅21.5%；2024年1月16日，公司公告与控股股东旗下公司开展2800万元2024年度绿电交易业务，公司光伏板块经营稳中向好。 资产整合或具良机：近期，国务院国资委召开新闻发布会，再次强调央企改革。公司第二大股东贵州乌江水电（公司第一大股东华电集团、第四大股东贵州乌江能投分别持有51%、49%股权）是我国第一家流域水电开发公司，拥有乌江干流贵州境内合计装机869.5万千瓦的７个梯级水电站，约为公司现有水电装机的3倍。“1+3”或有望在顶层推动下获得实质性进展。 投资建议：贵州省内来水正边际向好。根据电量情况调整对公司的盈利预测，预计23/24/25年EPS分别为0.61/1.51/1.66元（前值0.71/1.51/1.66元），对应01月29日收盘价PE分别为23.1/9.3/8.5倍，参考可比公司估值，给予公司24年12.0倍PE，目标价18.12元/股，维持“推荐”评级。 风险提示：1）流域来水偏枯；2）需求下滑压制电量消纳；3）市场交易电价波动；4）财税等政策调整。

事件概述：1月30日，公司发布2023年业绩预告，全年预计实现归母净利润41.50-49.80亿元，同比增加40.34-48.64亿元，增幅3477.6%-4193.1%（经重述）；扣非归母净利润34.20-42.50亿元，同比增加39.80-48.10亿元，同比扭亏为盈（经重述）。根据业绩预告数据我们测算，Q4公司归母净利润亏损3.49亿元到盈利4.81亿元，同比增加24.95-33.25亿元，同比减亏到扭亏为盈（经重述）；扣非归母净利润亏损7.42亿元到盈利0.88亿元，同比增加17.04-25.34亿元，同比减亏到扭亏为盈（经重述）。 电量下滑叠加费用结算影响4Q24业绩：4Q23公司火电完成发电量487.97亿千瓦时，同比下降4.7%，其中，煤电、气电分别完成发电量453.11、34.86亿千瓦时，同比分别下降3.8%、14.5%；同期水电发电量22.84亿千瓦时，同比下降11.7%；我们测算Q4平均上网电价约0.513元/千瓦时，较上年同期下降1.40分/千瓦时，降幅2.7%。发电业务量缩价降，单季营收或受影响；此外电量下降推高度电成本叠加费用结算，Q4业绩虽环比下降但同比仍是延续改善。 投资收益影响全年业绩改善幅度：公司投资收益主要来自参股华电新能与煤矿企业，公司参股的煤矿部分停产检修，2023年前三季度公司实现投资净收益31.36亿元，同比减少8.00亿元，其中对联营/合营企业投资收益31.21亿元，同比减少8.08亿元，投资收益表现不佳影响全年业绩修复幅度。 投资建议：4Q24电量下滑叠加费用结算影响单季度业绩改善力度，伴随煤价下行，展望24年公司火电板块业绩有望持续改善；参股的华电新能高速发展释放业绩，投资收益仍是公司利润安全垫。根据电量、电价调整对公司盈利预测，预计23/24/25年EPS分别为0.45/0.56/0.59元（前值为0.52/0.56/0.59元），对应01月30日A股收盘价PE分别为12.9/10.4/9.9倍。参考公司历史估值水平，给予公司2024年A/H股12.0/7.0倍PE，目标价6.72元（人民币）/4.31元（港币），维持“谨慎推荐”评级。 风险提示：1）宏观经济承压降低用电需求；2）燃料价格上涨提高运营成本；3）电力市场竞争降低上网电价；4）供应结构调整压制机组出力。

事件概述： 1月 26日，公司发布 2023年业绩预告，全年预计实现归母净利润 13.10-15.00亿元，同比增加 8.85-10.75亿元，同比扭亏为盈；扣非归母净利润 11.96-13.86亿元，同比增加 7.95-9.85亿元，同比扭亏为盈。根据业绩预告数据我们测算， Q4公司实现归母净利润 0.05-1.95亿元，同比增加 0.14-2.04亿元，同比扭亏为盈；扣非归母净利润亏损 0.56亿元到盈利 1.34亿元，同比下降 0.50亿元到增加 1.40亿元。 新机组贡献增量，煤价影响四季度业绩： 收入端， 公司华润二期（2*66万千瓦）在 23年年初投产， 新疆江布电厂（2*66万千瓦） 9月上旬双机投运， 新增项目贡献增量，全年公司整体发电量增幅约 20%；成本端， 煤价中枢下移，公司参、 控股发电企业煤炭成本改善， 但公司预计剔除新疆江布电厂后，四季度整体入炉标煤单价上涨，略高于二季度，或因此影响四季度业绩改善力度。 24年迎机组投产大年： 煤电方面， 公司参股的中煤板集电厂 2*66万千瓦机组计划 24年 6-7月份投产， 控股的新疆西黑山 2*66万千瓦机组以及钱营孜二期 1*100万千瓦机组计划 24年年底实现双投； 此外， 2024年 1月 22日，公司公告出资 5.12亿（持股 45%） 与中煤新集投资设立中煤六安公司共同开发建设六安电厂项目（2*66万千瓦） ； 气电方面， 公司两台 9F 级天然气调峰电站正在建设中，预计 24年初双机投运； 参控股项目陆续落地支撑公司持续成长。 投资建议： 业绩符合预期， 23年投产机组与 24年新增机组进一步贡献 24年营收增量，煤价中枢下移支撑公司业绩持续改善。 维持对公司盈利预测， 预计23/24/25年 EPS 分别为 0.62/0.66/0.67元，对应 2024年 01月 26日收盘价PE 分别 11.5/10.8/10.5倍。 参考公司历史估值水平，给予公司 2024年 12.0倍PE，目标价 7.92元， 维持“谨慎推荐”评级。 风险提示： 1） 用电需求下降； 2）燃料价格上涨提高运营成本； 3）电力市场竞争降低上网电价； 4）供应结构调整压制机组出力。

.事件概述：1月19日，公司发布2023年业绩快报，实现营业收入780.62亿元，同比增长13.4%（经重述）；归母净利润273.89亿元，同比增长15.4%（经重述）；扣非归母净利润276.40亿元，同比增长29.2%（经重述）。第四季度公司实现营业收入202.07亿元（经重述），同比增长27.9%；归母净利润58.65亿元，同比增长91.9%（经重述）；扣非归母净利润61.84亿元，同比增长160.1%（经重述）。 .4Q23来水上下游分化，电量延续修复趋势：4Q23三峡水库来水总量约824.85亿立方米，较上年同期偏丰32.0%，三、葛、溪、向4座电站单季度完成电量499.01亿千瓦时，同比增长34.7%；同期上游乌东德水库来水总量约239.73亿立方米，较上年同期偏枯8.8%，乌东德电站完成电量81.62亿千瓦时，同比下降7.4%；上年同期白鹤滩尚未全部投产，单季完成电量148.63亿千瓦时，同比增长39.4%。4Q23公司6座电站合计完成电量729.26亿千瓦时，同比增长29.0%，与单季度营收增速基本吻合。截至2024年1月18日，三峡水位166.58米，同比提高5.3%，周环比提高0.1%；蓄水量313亿立方米，同比提高25.7%，周环比提高0.4%，1Q24电量有望延续修复。 .抽蓄再加码：2023年11月，公司公告与三峡建工、其他国资股东按照51：19：30的股比设立项目公司共同开发安徽休宁抽蓄项目（120万千瓦）；同年12月，公司公告与三峡建工按照49：51的股比设立项目公司共同开发四川江油抽蓄项目（120万千瓦），公司抽蓄转型进程再进一步。 .投资建议：三峡来水如期修复，今春有望延续上年修复力度，展望1Q24业绩有望高增。根据电量、电价调整对公司盈利预测，预计23/24/25年EPS分别为1.12/1.44/1.46元（前值1.21/1.45/1.46元），对应1月19日收盘价PE分别为21.0/16.3/16.1倍。参考公司历史估值，给予公司24年20.0倍PE估值，目标价28.80元/股，维持“推荐”评级。 .风险提示：1）流域来水偏枯；2）需求下滑压制电量消纳；3）市场交易电价波动；4）财税等政策调整。

事件概述： 1月 19日，公司发布 2023年业绩快报，实现营业收入 264.51亿元，同比增长 11.1%（经重述）；归母净利润 73.46亿元，同比增长 4.5%（经重述）；扣非归母净利润 71.45亿元，同比增长 0.7%（经重述）。第四季度公司实现营业收入 71.62亿元（经重述），同比增长 11.8%；归母净利润 19.10亿元，同比增长 116.5%（经重述）；扣非归母净利润 17.94亿元，同比增长 91.7%（经重述）。 新增项目或贡献增量： 2023年度公司累计完成总发电量 551.79亿千瓦时，同比增长 14.1%，其中，陆风、海风、光伏分别完成发电量 263.50、 126.06、153.54亿千瓦时，同比分别增长 16.5%、 11.2%与 14.2%。 Q4公司单季度完成发电量 151.46亿千瓦时，同比增长 16.2%，其中，陆风、海风、光伏分别完成发电量 69.73、 40.06、 39.09亿千瓦时，同比分别增长 14.1%、 6.1%与 33.3%，Q4光伏增速高于全年增速或因自然资源改善以及装机增长。 低基数叠加会计政策调整， Q4业绩高增： 4Q22公司资产减值 4.86亿元，当期大额减值致归母净利承压；同时考虑到会计政策调整，若使用 4Q22未追溯调整公布值计算， 4Q23公司单季度营收、归母净利润、扣非归母净利润同比分别增长 11.8%、 93.9%、 77.5%。 抽蓄迎新发展： 2023年 12月，公司公告拟作价 6.14亿元将控股子公司三峡新能源抽水蓄能发电（格尔木）有限公司等 6个项目公司全部或部分股权转让至三峡陆上新能源投资有限公司。本次股权转让的受让方陆上能投系公司控股（34%），集团兄弟公司参股（长江电力持股 33%，三峡资本持股 16.5%，三峡投资持股 16.5%）设立的新能源开发平台。考虑抽蓄开发的资金需求与建设运营经验，本次资产重整有望提高公司抽蓄业务投资开发能力，抽蓄有望迎来新发展。 投资建议： 公司大基地项目陆续投产， 23年新增装机有望超预期，并将在24年释放增速。根据装机、电量调整对公司的盈利预测，预计 23/24/25年 EPS分别为 0.26/0.32/0.37元（前值 0.25/0.32/0.37元）， 对应 1月 19日收盘价PE 分别为 16.6/13.5/11.5倍。 考虑行业可比公司估值与公司的动态估值水平及业绩成长潜力，给予公司 24年 20.0倍 PE 估值，维持“推荐”评级。 风险提示： 1）自然条件变化； 2）电量消纳不及预期； 3）补贴账期延长； 4）设备价格变动。

资产重组，转型新能源：公司通过资产重组置出全部房地产业务，置入鲁能新能源100%股权，交易完成后公司主营业务由房地产开发与销售变更为风能和太阳能的开发、投资和运营。鲁能新能源“脱胎”于国家电网，背景优势显著。 后续依托控股股东中国绿发的绿色产业布局，进一步增加公司资源储备，助力实现“十四五”装机目标。 扎根“三北”，盈利持续改善：截至2023年6月底，公司在运及在建装机规模787.65万千瓦，其中在运429.65万千瓦（风电333.7万千瓦，光伏85.95万千瓦，其他10万千瓦），在建358万千瓦（风电50万千瓦，光伏283万千瓦，其他25万千瓦）。公司装机相对集中在西北地区，青、甘、新、陕四省/区合计在运装机267.15万千瓦，占比约62.2%；华北区域蒙、冀合计装机约97.5万千瓦，占比约22.7%；“三北”地区在公司运营装机中占比达到84.9%。从消纳情况看，“三北地区”前期限电率较高，近年随着本地需求增长以及外送通道建设，弃风弃光情况逐渐改善。 投资建议：作为“脱胎”于国家电网的新能源开发平台，股东背景有望获得电网在项目获取、上网消纳、费用结算等方面的支持；与控股股东中国绿发的绿色产业协同增加公司资源储备；双重股东优势有望助力公司实现装机规模大幅增长。重组完成后融资通道打开，叠加股东资金支持、成本端费用控制，公司的盈利能力有望持续改善。预计公司23/24/25年EPS分别为0.49/0.79/1.21元，对应2024年1月17日收盘价PE分别19.8/12.3/8.0倍。考虑到公司装机规划以及储备项目带来的增长空间支撑当前估值，给予公司2024年15.0倍PE，目标价11.85元，首次覆盖，给予“谨慎推荐”评级。 风险提示：1）自然条件变化；2）电量消纳不足；3）补贴发放延迟；4）设备价格上涨。

事件概述： 1月 12日，公司发布 2023年业绩预告，全年预计实现归母净利润 57.20亿元到 68.60亿元，同比增加 16.44亿元到 27.81亿元，增幅 40.29%到 68.16%（未追溯调整） ；扣非归母净利润 57.05亿元到 68.42亿元，同比增加 17.54亿元到 28.91亿元，增幅 44.42%到 73.20%（未追溯调整） 。 根据业绩预告数据我们测算， 四季度公司归母净利润亏损 3.29亿元到盈利 8.08亿元，同比减少 2.82亿元到增加 8.55亿元（未追溯调整） ； 扣非归母净利润亏损 3.19亿元到盈利 8.18亿元，同比减少 2.45亿元到增加 8.92亿元（未追溯调整） 。 雅砻江来水边际改善： 4Q23公司水电板块完成发电量 246.52亿千瓦时，同比增长 4.2%，其中，雅砻江水电单季度完成发电量 222.89亿千瓦时，同比增发 6.76亿千瓦时，增幅 3.1%；从流域来水看， 2023年 10月/11/12月，雅砻江来水 43.02/25.56/39.04亿立方米，同比-15.9%/-28.4%/+17.7%，较多年均值-33.1%/-25.8%/+67.4%， 由此推测雅砻江来水正修复， 1Q24电量或无需担忧。 4Q23雅砻江水电平均上网电价达到 0.313元/千瓦时，同比增长 2.5分/千瓦时，增幅 8.7%，电价上涨部分缓解电量下滑带来的业绩压力。 火电电量反弹， 电量增幅高于电价降幅： 4Q23公司火电板块完成发电量135.66亿千瓦时，同比增长 5.1%； 因福建华夏电力、湄洲湾两家电厂单季电价同比分别下降 6.1%、 9.5%，公司单季火电平均上网电价 0.471元/千瓦时，同比下降 1.5%； 但营收端电量增速高于电价降幅。成本端， 我们测算 3Q23/4Q23秦皇岛港 Q5500动力末煤平仓价均值为 866/958元/吨，同比下降 31.5%/33.0%，公司燃料成本压力持续缓解。 此外 2024年 1月 1号，公司公告钦州电厂三期 1号机组（66万千瓦）已正式投产发电，煤电装机进一步扩张。 风光持续推进，抽蓄正式开工： 2023年，公司新增装机 243.24万千瓦，其中 Q4新增风、光装机 96.49万千瓦；完成风电、光伏发电量 15.56、 9.99亿千瓦时，同比分别增长 32.9%、 146.8%； 装机持续扩张，新能源业务贡献度有望扩大。 2024年 1月 11日， 公司道孚抽蓄（210万千瓦） 正式开工建设， 雅砻江流域水风光一体化进程再进一步。 投资建议： 全年业绩基本符合预期， 23年 12月水量表明雅砻江来水正改善， 1Q24电量无忧; 装机扩张、电量反弹、 煤价回落，火电有望贡献正收益； 风光装机持续扩张，业绩贡献有望增大。 维持对公司盈利预测，预计 23/24/25年EPS 分别为 0.88/0.95/0.98元，对应 1月 12日收盘价 PE 分别为 15.2/14.1/13.6倍， 参考公司历史估值及同业可比公司估值水平，给予公司 24年 18.0倍 PE 估值，目标价 17.10元/股，维持“谨慎推荐”评级。 风险提示： 1）利用小时下降； 2）上网电价降低； 3）煤炭价格上升； 4）流域来水减少。